中国债市在上周迎来双重利好——先是周五（9月25日）上午中国国债被纳入富时世界国债指数(WGBI)，预期2021年10月开始纳入；当日晚间，《QFII、RQFII办法》（下称《办法》）正式发布，允许外资投资金融期货，其中包括股指期货和国债期货，风险管理工具的丰富将有望吸引更多资金流入。

“尽管富时罗素表示，具体是否在明年10月纳入还要取决于明年3月富时罗素咨询委员会和其他指数使用者对市场可投资性的判断，但纳入只是时间问题，我们认为明年10月正式纳入是大概率事件。”景顺（Invesco）固定收益亚太区主管黄嘉诚日前对记者表示。他称，此次国债期货的开放是循序渐进、水到渠成。外资机构从2018年底就开始对扩大国债期货市场的准入抱有很高期待，今年4月10日，五大国有银行成为参与国债期货交易的首批试点商业银行，此后外资行也在做准备，如今允许QFII布局境内国债期货市场的条件已经成熟。

外资期待参与国债期货

过去几年，虽然中国债市不断开放，但外资机构仍无法有效进行人民币利率风险对冲。

目前外资机构可以参与NDIRS（离岸非交割利率掉期），但无法参与境内IRS（利率互换）市场，由于境内外IRS报价有差别，因此当资金进入境内时，外资机构不希望同时在境外做对冲。此外，目前部分境外投资者还无法参与债券回购交易。

此次《办法》不仅允许QFII参与国债期货，投资范围还扩至债券回购。

瑞银中国全球金融市场部主管房东明对记者称：“投资债券回购将提高资金利用率，平衡风险与收益，完善QFII进行债券投资的交易机制。”不过，境外机构习惯的是买断式回购，这与境内的质押式回购仍有一定差异。

当然，国债期货是最受关注的品种，其流动性最佳、风险管理效率最高。“近年来，海外基金经理普遍有两个诉求——债券通注册登记速度可以更快一些；国债期货尽快落地。”黄嘉诚对记者表示，一旦国债期货能落地，会有不少的资金增量进入境内债市。

他分析称，NDIRS仍是美元计价，且不可交割，汇率波动仍会带来一定的市场风险。“举例来说，投资者拿了一个境内5年期国债的仓位，若是做NDIRS对冲，那么中间的价格还要找交易对手去平仓，这比起用中央清算的国债期货在交割的操作上会比较复杂。”他称。

中国的期货市场正值“青年期”，股指期货每天成交量仍仅30万手，国债期货仅10万手且尚未对外资开放，因此未来的发展潜力巨大。外资的中国国债持有占比已近8%，对风险管理工具的需求自然与日俱增。目前，开放国债期货的准备工作也已就绪，包括外资机构本身和国内托管行的筹备工作。

WGBI明年10月大概率纳入

在一系列机制不断完善的背景下，WGBI指数也宣布将纳入中国国债。

“今年以来，债券通开户数量不断增加，可以说部分是在为WGBI的纳入做准备。明年10月的时间表也给了外资机构一个缓冲期。”黄嘉诚称。

9月21日起，银行间债券市场现券买卖交易时段已延长至20:00。在他看来，延长交易时间主要是考虑到欧洲投资者，“不少含人民币债券的组合都是全球投资组合，这些投资组合通常是在欧洲时段管理，延长交易时间大大便利了国际投资者。”

早前，国际投资者更关注的是市场流动性、税收问题等，即中国债市的“可投资性”，但目前这一问题已逐步化解，“投资者现在最看重的是中国债市的性价比，”黄嘉诚称，无论从中美利差、人民币汇率来看，当前人民币债券的相对价值较高，“2018年4月时央行行长易纲曾表示，中美10年期国债收益率利差的舒适区间是80～100个BP（基点），而今年以来，中美利差维持在250BP的高位，这对一些长期投资者无疑具有较大的吸引力。”

同时，目前外资持有中国国债的占比已达8%，但在整个债市（包括信用债）的占比仅2%，景顺认为未来的增量仍会不断攀升，并从利率品种逐步过渡到信用品种。

不同于出出进进的北上资金，今年外资买债的步伐从未停歇。今年前7个月流入人民币债市的资金量高达4740亿元，同比增60%，7月单月的流入量高达创纪录的1650亿元。渣打预计，2020年全年资金流入量将达8000亿至1万亿元，2021年将进一步增至1万亿到1.2万亿元。

回调后中国债市现配置机遇

鉴于境内债市仍由国内投资者占主导，此前股债“跷跷板”效应、货币市场利率攀升等打击了债市情绪。但目前，机构认为配置价值已经凸显。

黄嘉诚称，国内疫情防控进入常态化阶段，通胀有所回升，且1万亿元抗疫特别国债的供应导致市场回调，“但现在反而可能是进入的机会，后续债券供给将会趋缓。”

渣打认为，随着地方专项债发行接近完成，四季度一级市场供给料将放缓，尤其是在10月之后，估计总发行量将从三季度的16.6万亿元降至四季度的13.4万亿元，净发行额预计为2.5万亿元(低于三季度的5.9万亿元)。不过，以历史标准衡量，四季度的供应量仍保持相对高位，比2019年同期增18%。由于货币宽松空间有限，机构倾向于认为利率短期内可能会呈横向波动。

过去一周，全球风险情绪恶化，新兴市场股市遭遇抛售，但亚洲本地货币债券市场仍获资金流入。渣打宏观、外汇策略师张蒙对记者表示，“我们的外汇风险偏好指数(FX RAI)已跌至负区间，表明避险情绪可能令高贝塔的新兴市场货币承压，但印尼债券和泰国债券获2.97亿、2.46亿美元的净流入。WGBI的纳入对人民币债券也是积极的。”

瑞银证券也建议做多10年期中国国债。假设纳入权重为5%～6%并有约2.5万亿美元的管理资产跟踪WGBI，纳入该指数带来的一次性资金流入规模或达约1250亿~1500亿美元。同时，中国国债相较于新兴市场和WGBI指数收益率的利差已接近数年来的最高水平，中国国债的实际收益率是全球投资级债券市场中最高的，在这种情况下，分散化投资进入此类资产的理由可以说比过去十年的任何时候都强。