特别观察:短期货币政策判断

　　近期央行连续两周公开市场操作净回笼，1月15日小幅减量续作当月到期MLF与TMLF，当日10年期国债期货主力合约收跌0.3%，显示市场对货币政策收紧的担忧有所增加。短期内，货币政策将如何演变？

　　本周五央行新闻发布会上，相关官员指出，“目前金融机构平均存款准备金率为9.4%，中小存款类金融机构为6%，当前的存款准备金率水平不高”，“2021年货币政策要稳字当头，不急转弯，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度…在总量方面，综合运用存款准备金率、再贷款再贴现、MLF、OMO等多种工具保持流动性合理充裕，保持M2和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”。这给政策不急转弯做了详细的注脚。

　　目前DR007 在1.9-2.0%位置，低于央行同期限政策利率；年初隔夜资金利率低于1%，处在比较低的水平，因此近期流动性边际上小幅收紧有其合理性。而年初以来1年期同业存单发行利率持续回落（低于1年期MLF利率），显示中短端资金面仍较为宽松。因此MLF减量续作，可能也与银行投标量不高有关。

　　近几年年初央行多通过降准、扩表等方式投放较多流动性，但今年年初却净回笼，不代表货币政策态度发生明显变化，因为近期财政政策对流动性的冲击不大，甚至有助缓解流动性。去年较大规模的财政赤字和使用进度较慢，故央行在12月投放大量14天逆回购并超量续作MLF，缓解资金跨年压力，部分自然会陆续在1月到期；另一方面，去年未使用完毕的财政资金大概率结转至今年使用（我们估算结转规模至少在5000亿元以上），这会支撑年初流动性。而且今年1月地方政府尚未启动提前发行新增债券，前15日发行的再融资债券规模合计约1700亿元，而去年同期地方政府新增债券发行规模达3500亿元。综合考虑这两大因素，年初财政政策对流动性的冲击不大，甚至会有助缓解流动性，这也降低了对货币政策操作量的依赖。

　　1季度央行或启动普惠金融定向降准动态考核，但大部分银行处于第二档（低于名义法定存准率1.5个百分点），释放的增量流动性将非常有限；但同时“三档两优”中第三档的小型金融机构的实际法定存准率已降至7.5%（村镇银行多降至6%），进一步下调的空间较小。展望1季度，考虑到2月春节期间对流动性带来的短时冲击，3、4月份即将迎来的信用债到期高峰（当前中低等级企业债信用利差仍小幅走扩，债市情绪尚未修复），我们预计央行或更多通过逆回购、MLF、再贷款等方式投放流动性，而全面降准的概率不大（或存在定向降准的可能性）。

　　我们在去年11月23日外发的专题报告《货币政策何去何从？》中指出，有多个因素影响我国货币政策的走势，除了通胀和经济增长，楼市走势以及金融风险等也是货币政策考量的因素。我们在去年11月9日外发的2021年度展望报告《虚实“再平衡”》中亦指出，2021年通胀总体上比较温和，需求追赶供给，但经济不至于出现过热。加上金融“再平衡”带来市场自发的“紧信用”，3-4月出现偿债高峰，宏观政策的态势或呈现“紧信用、松货币、宽财政”的组合。近期个别城市楼市有所升温，但在楼市总体上趋稳的背景下，通过“一城一策”预防楼市风险的可能性或大于动用总量政策的概率。总而言之，近期公开市场小幅净回笼或是对年初短端利率下降较多的反应，我们预计短期内货币政策或维持大致稳定，而非明显变化。

　　上周高频数据跟踪

　　地产成交增长有所上升；中国疫苗接种超过1,000万剂次。1月上旬粗钢产量同比上升10.4%，继续保持较快增长。地产成交继续保持较快增长，上周30城地产成交面积同比上升22%，较前一周的9.5%加快。根据国家卫健委1月13日上午发布的数据，全国累计接种新冠病毒疫苗超过1000万剂次。

　　食品价格同比涨幅继续上升，大宗商品价格冲高后环比略有回落。上周农业部食品批发价格环比上升2.9%，同比增速从之前一周的7.1%上涨至10.1%。在明显冲高之后，上周大宗商品价格环比有所回落，上周布伦特原油价格环比下降1.6%；国内螺纹钢价格环比下降2.3%，铜价环比下降1.4%。

　　流动性略有宽松，国债收益率大体平稳。在连续下降后，上周短端利率大体平稳， R007微升7个bp至2.03%、但仍低于7天逆回购利率，3个月SHIBOR从之前一周的2.65%下降至上周的2.58%。虽然流动性小幅宽松，但国债收益率大体平稳，1年期国债收益率从之前一周的2.36%微升到2.38%，10年期国债收益率持平于3.15%。

　　图表

　　特别观察：短期货币政策判断

　　文章来源

　　本报告摘自：2021年1月17日已经发布的图说中国宏观周报《近期货币政策或大致稳定（2021年1月11日-2021年1月15日）》