8月13日晚间，SOHO中国发布公告称，“公司与投资者就2020年3月11日公告中提及的潜在交易所进行的讨论已终止，迄今并未致使就潜在交易的条款达成共识”。这一消息意味着，全球最大的另类资产管理公司、美国私募基金黑石集团退出了SOHO中国和潘石屹夫妇的“牌桌”。

　　在国内商业写字楼行情低迷的背景下，潘石屹夫妇是应该继续寻找新买家，还是将SOHO中国留在手里？答案恐怕一时难以揭晓。不过，分析人士认为，在告别黑石集团后，潘石屹夫妇有可能会回到出售项目的“老路”上去。

　　40亿美元的“牌桌”散场

　　今年3月，黑石集团与SOHO中国的谈判浮上水面。当时据外媒道，黑石集团正进行排他性谈判，计划斥资40亿美元（约合人民币277亿元）将SOHO中国私有化，黑石集团还将接管SOHO中国债务。报道称，这将是黑石迄今为止在中国市场的最大投资。

　　次日，SOHO中国公告称，针对与公司有关的潜在交易的媒体报道，董事会做出澄清及确认，公司正在和海外金融投资者洽谈，以探讨进行战略合作的可能性，其可能导致、也可能不会导致对公司全部发行的股份进行全面要约收购。SOHO股价应声大涨。

　　公开信息显示，潘石屹、张欣夫妇于1995年创立SOHO中国的前身红石实业有限公司。 2007年10月SOHO中国赴港上市，现为北京、上海最大的甲级写字楼开发商之一，开发总面积已超过500万平方米。截至2019年底，潘石屹、张欣夫妇合计持有SOHO中国33.24亿股股份，持股比例达63.93%。

　　该公司的主要投资物业项目包括，北京的望京SOHO、光华路SOHO II、丽泽SOHO、银河╱朝阳门SOHO和前门大街项目，上海的古北SOHO、SOHO复兴广场、外滩SOHO和SOHO天山广场等。截止2019年12月31日，该公司净资产约为371.16亿元（人民币，下同），总借贷共计约179.99亿元，其中约172.47亿元的借贷以该公司的投资物业以及有限制银行存款作为抵押。

　　黑石集团是业内耳熟能详的名字。房地产基金投资是黑石集团投资回报最大的一项业务，黑石集团也因而被称为“世界上最大的房地产商”。典型案例如2007年黑石以260亿美元收购希尔顿酒店集团，修复并改善运营后于2014年后逐步卖出，最终获利约140亿美元，回报是初始投资的三倍多。

　　在与SOHO中国洽谈的同时，黑石完成了一项针对欧洲房地产的98亿欧元（约合107亿美元）的基金募集，这是近两年以来成功完成募集的金额最大的一笔私募股权基金融资，被外界解读为黑石集团对欧洲市场的“抄底”计划。

　　应该说，黑石集团是少数可以参与SOHO中国 “牌桌”的理想交易对手。

　　然而，两个月后这笔交易传来变数。今年5月，外媒援引知情人士消息报道称，由于新冠肺炎疫情影响导致前景充满不确定性，黑石集团关于SOHO中国私有化的洽谈陷入停滞状态。

　　知情人士透露，黑石集团有关私有化SOHO中国的谈判还处于初期阶段，一旦情况稳定后可能会重新启动谈判。此外，债券市场的动荡也引发人们对融资的担忧，这也是黑石集团与SOHO中国谈判的阻碍之一。

　　如今，随着潜在交易讨论终止的公告消息发布，SOHO中国与黑石集团的“牌桌”彻底散场。中原地产首席分析师张大伟认为，“交易告吹原因很简单，肯定是价格不合适。一个嫌贵，一个嫌便宜。国内经济不行了，写字楼现在空置严重，疫情的影响加速了这个过程。”

　　知名地产分析师严跃进认为，去年双方谈判的时候经济形势比较清晰、明朗，而今年疫情的出现打乱了节奏。

　　继续寻找新买家，还是留下？

　　在张大伟看来，潘石屹夫妇依然会寻求出售机会，“肯定是想脱手，但肯定是想高价脱手。不排除有企业会有意向，但是不是能接受高价，那就不知道了”。

　　严跃进认为，考虑到写字楼市场的低迷态势以及SOHO中国的巨大体量，如果SOHO中国后续要寻找新的接盘者，困难会非常大，除非将价格压得很低。

　　但是他也指出，从另一个角度思考，市场有传闻说潘石屹夫妇原本计划出售SOHO中国再去海外投资，但是当前欧美市场面临的不确定因素较多，国际环境错综复杂，海外发展的空间缩小，那么潘石屹夫妇还不如做好国内既有的项目。

　　回顾2019年，SOHO中国业绩尚可。财报显示，2019年度该公司实现营业额约为18.47亿元（人民币，下同），2018年约为16.68亿元（剔除已售项目租金收入），同比增长约11%；毛利约为15.10亿元，较2018年毛利约12.85亿元增加约2.25亿元，上升约18%。整体毛利率由2018年约75%上升至约82%。

　　SOHO中国称，根据戴德梁行的市场报告，北京和上海的写字楼在2019年年末平均租金和出租率较年初均有不同程度的下降，而2019年SOHO中国在北京和上海的成熟项目的平均租金均逆势上涨，2019年第四季度出租率出现随市场走低的情况，2019年年末出租率约为90%。

　　SOHO中国2020年的半年报尚未公布，外界还不清楚疫情对该公司有无较大影响。但这不意味着SOHO中国无虞。该公司的核心业务区域——北京和上海写字楼市场都在疫情中受到冲击。

　　第一太平戴维斯报告显示，2020年一季度北京写字楼市场空置率上升至13.2%的高位，是自2010年以来的最高值。甲级写字楼平均租金承压下行，连续第五个季度出现环比下滑，为每月每平方米363.0元，平均租金指数环比、同比分别下降0.2%、2.6%。

　　上海方面，第一太平戴维斯报告称，今年一季度由于无新供应，季内市场以吸纳现有存量为主，这使得全市甲级写字楼平均空置率环比下降0.5个百分点至16.9%。但随着未来三年供应高峰的来临，空置率还将继续上行。全市甲级写字楼租金环比加速下跌1.0%，至人民币每平方米每天7.8元。

　　券商分析认为SOHO中国自身面临着较大的现金流压力。中达证券今年3月的研报指出， SOHO 中国在2005年由住宅开发转型商写（商业写字楼）开发，通过对北京旧商写项目的改造和散售实现了快速增长；2012 年转型商写自持，SOHO中国经营发生显著变化，与以万科为代表的开发商产生了较大区别。

　　收入结构方面，SOHO 的销售贡献占比由2009 年的99.1%下降至2019 年的0.5%，万科则保持稳定在95%以上。盈利能力方面，SOHO 周转速度下降，权益乘数较低，ROE 快速下降，2009 年SOHO 和万科的ROE 分别为21.1%和15.4%，2019 年则分别为3.8%和22.6%。现金流方面，SOHO 在进入完全自持阶段后现金流压力较大，2014 年起多次出售物业以平衡现金流。

　　潘石屹夫妇频频“出货”已经不是新闻，甚至被调侃是要“清仓跑路”。2019年年末，潘石屹还回应过“跑路”传闻——“千万不要相信谣言，我现在拿的护照是中华人民共和国的护照。老是说我跑了跑了，这都是谣言，跑不了的！”

　　但数据显示，SOHO中国确实一直在“瘦身”。粗略统计，近年来SOHO中国累计出售资产套现接近300亿元，其中包括：

　　2014年，以82.8亿元总对价出售上海的SOHO海伦广场、SOHO静安广场及凌空SOHO近半租赁面积；2015年出售上海外滩国际金融中心8-1地块50%权益，套现45.85亿元；2016年，以32.2亿元的总对价出售上海的SOHO世纪广场；2017年，以85.8亿元的总对价出售上海的虹口SOHO及凌空SOHO；2019年，以总对价7.6亿元出售了位于北京的几个SOHO项目共计2583个地下停车位。

　　告别黑石集团后，潘石屹夫妇是否会回到出售项目的“老路”上去，张大伟认为“很可能会的”。