《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》关于网络小贷公司经营地域、归谁监管、合作互联网平台注册地、注册资本、贷款额度、贷款形式、存量业务整改和过渡期安排等规定，都会对蚂蚁金服的未来经营造成影响。

　　这里专门讨论网贷新规对蚂蚁金服的杠杆的影响，看看蚂蚁金服可能会如何调整。与杠杆有关的监管规定包括注册资本要求、股权管理要求、对外融资要求和联合贷款规定，下面逐一分析。

　　一、注册资本和股权管理要求：两家小贷公司可能要合二为一

　　《网络小贷管理办法》第十条规定：“经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的注册资本不低于人民币10亿元，且为一次性实缴货币资本。跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的注册资本不低于人民币50亿元，且为一次性实缴货币资本。”

　　第二十条规定：“同一投资人及其关联方、一致行动人作为主要股东参股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过2家，或控股跨省级行政区域经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的数量不得超过1家。”

　　第二十条要求蚂蚁金服只能控股一家跨省经营性质的网络小贷公司，因此，蚂蚁旗下的两家小贷公司可能要合二为一。如前所述，截至2020年6月末，蚂蚁商诚小贷的注册资本为40亿元，蚂蚁小微小贷的注册资本为120亿，合二为一后，完全可以满足第十条规定的注册资本不低于50亿元的要求。

　　二、对外融资要求：蚂蚁小贷需要大幅压缩ABS规模

　　《网络小贷管理办法》第十二条规定：“经营网络小额贷款业务的小额贷款公司通过银行借款、股东借款等非标准化融资形式融入资金的余额不得超过其净资产的1倍；通过发行债券、资产证券化产品等标准化债权类资产形式融入资金的余额不得超过其净资产的4倍。”

　　如上一篇文章所述，这一规定体现了监管层的两层意图，监管层一方面要控制整个经济体的杠杆水平，防止过度放贷引发金融风险，另一方面要对各类金融机构一视同仁，在对外融资水平或杠杆水平的要求上基本保持一致，防止不公平竞争。

　　从蚂蚁旗下两家小贷公司的总资产、净资产和ABS规模可以推断，他们主要是通过资产证券化（ABS）来对外融资的，银行借款和股东借款很少（应该在20%左右）。

　　按照上述规定，蚂蚁金服可以发行的ABS的最大规模为净资产的4倍，依据蚂蚁金服招股说明书中的数据，2020年6月底，两家小贷公司净资产合计358.3亿元，则对应的可发行的ABS规模的上限为1433.2亿元。

　　根据某自媒体查阅的数据，10月底，蚂蚁金服发行的存续期ABS规模为2410亿元（最近仍然在持续增发，也可能会有到期的），超出了监管要求约1000亿元，这个超过的部分需要在过渡期逐渐压缩至合规水平，或者反过来增加小贷公司的注册资本至合规水平，或者同时压缩ABS和提升注册资本至合规水平。

　　三、联合贷款规定：蚂蚁金服面临艰难抉择

　　《网络小贷管理办法》第十五条规定：“经营网络小额贷款业务的小额贷款公司开展助贷或联合贷款业务的，应当符合金融管理部门制定的相关业务规则，并且符合下列要求：（一）主要作为资金提供方与机构合作开展贷款业务的，不得将授信审查、风险控制等核心业务外包，不得为无放贷业务资质的机构提供资金发放贷款或与其共同出资发放贷款，不得接受无担保资质的机构提供增信服务以及兜底承诺等变相增信服务；（二）主要作为信息提供方与机构合作开展贷款业务的，不得故意向合作机构提供虚假信息，不得引导借款人过度负债或多头借贷，不得帮助合作机构规避异地经营等监管规定；（三）在单笔联合贷款中，经营网络小额贷款业务的小额贷款公司的出资比例不得低于30%。”

　　也就是说，网络小贷公司经营助贷或联合贷款业务，有三种业务模式：一是主要作为资金提供方放贷；二是主要作为信息提供方助贷；三是与其他金融机构联合贷款。

　　蚂蚁金服目前的业务模式属于第三种“与其他金融机构联合贷款”，但其自身出资比例远低于30%。如蚂蚁招股说明书所述，截至2020年6月30日，蚂蚁微贷平台的信贷余额为21537亿元，98%的资金来源于100多家合作银行的出资和自身信贷资产证券化，只有2%的资金是蚂蚁金服旗下小贷公司的出资。

　　由此，蚂蚁金服面临艰难抉择：（1）要么将自己的出资规模调整到监管要求的30%的水平；（2）要么将自己改造为一家纯粹的金融信息科技公司，主要作为信息提供方为金融机构提供助贷服务，不参与出资。

　　这一监管要求非常高明，在这一要求下，网络小贷公司要么成为一家典型的金融机构性质的小贷公司，要么成为一家典型的金融信息科技公司。

　　如果成为典型的金融机构性质的小贷公司，要么自己全额出资放贷，要么联合放贷，但联合放贷时自己出资至少30%，结合前述针对网络小贷公司对外融资或杠杆水平的约束，网络小贷公司创造的贷款规模将直接受到约束。即，在资本、杠杆水平和联合出资三重约束下，网络小贷公司不可能将贷款规模拉高到天上去，从监管角来看，有利于控制金融风险。

　　如果成为典型的金融信息科技公司，则不参与出资，只是为金融机构提供信息服务等助贷服务，从金融机构赚取信息服务费或技术服务费。这样的话，网络小贷公司基本就去除了金融属性，成为科技公司了。从监管来看，只需要关注其业务性质是否仅提供信息服务，果真如此，金融监管的重心只需放在那些出资的金融机构上即可，这也有利于控制金融风险。

　　四、如果选择联合贷款：蚂蚁需要大幅补充资本

　　首先需要明确的是，所谓联合贷款中网络小贷公司的出资，既包括自己通过净资产出资，也包括利用对外融资进行出资，也就是说，蚂蚁的在监管范围内的ABS融资也属于自己的出资。如上文所述，基于2020年6月底两家蚂蚁小贷公司的净资产规模358.3亿元，蚂蚁的ABS最大合规ABS规模为1433亿元。

　　这意味着，如果蚂蚁选择延续目前的联合贷款模式，不考虑未来信贷规模增长，在2020年6月底的21537亿元信贷余额的总盘子中，蚂蚁需要自己增加出资4597（=21537-431-1433）亿元。

　　进一步地，按照《网络小贷管理办法》6倍杠杆（（净资产+银行借款+ABS）/净资产）的上限要求，蚂蚁小贷至少需要补充资本766（=4597/6）亿元。

　　而且，随着未来信贷规模的不断增长，蚂蚁还需要不断增资以满足监管的资本要求。这将对蚂蚁的信贷业务发展形成巨大压力，业务增速可能会受到一定的抑制。

　　从合作方意愿来看，如果蚂蚁小贷增加自己在联合贷款中的出资比例，合作银行的合作意愿应该是增强了，因为蚂蚁押上了更多的自己的真金白银，合作银行会感觉到风险控制的利益共同体更加坚实了，需要改变的可能是双方的利息分成。

　　对蚂蚁金服的经营绩效可能带来负面影响，因为资本金或净资产大幅增加了，业务增速也可能受到抑制，资本回报率可能随之下降。

　　五、如果选择信息助贷：蚂蚁可能需要一分为二

　　如前所述，如果选择纯粹的信息助贷，不出资，小贷公司其实也就不是小贷公司了，应该也不是金融机构了，而是一个纯粹的信息科技公司。

　　从与银行的合作来看，如果蚂蚁仅提供信息科技服务，仅从其他金融机构赚取信息服务费或技术服务费，与原来既出资又提供技术服务相比，感觉合作地位会下降一些，不知是否会影响到技术服务费的收费水平。

　　从蚂蚁金服内部来看，若真如此，那还要不要蚂蚁小贷公司呢？第一种选择是不要了，蚂蚁金服将小贷公司卖掉，感觉上不太可能；第二种选择是保留小贷公司，同时将蚂蚁金融信息科技业务与蚂蚁小贷公司切割清楚，双方不能同处一个集团内，而是非常单纯的业务关系，即蚂蚁小贷仍从事贷款业务，在业务进行中，与其他金融机构一样，购买蚂蚁金融信息科技公司的信息科技服务或助贷服务。

　　如此，蚂蚁金服将一分为二。趁着落实《金融控股公司管理办法》，成立控股金融机构，并将控股金融机构与蚂蚁金融信息科技分别组成两个集团公司：浙江融信金融控股集团和蚂蚁金融信息科技集团。由浙江融信金融控股集团落实《网络小贷管理办法》并接受央行和银保监会的监管。蚂蚁金融信息科技集团则成为纯粹的科技公司进而脱离金融监管，为浙江融信和其他金融机构提供信息科技服务或平台服务。

　　这样推下来，将蚂蚁一分为二有如下好处：一是将蚂蚁金融信息科技集团去掉金融机构成分，从而可能脱离金融监管，同时也是践行蚂蚁做科技而非金融的初心；二是将浙江融信金融控股集团彻底纳入金融监管体系，老老实实遵守巴塞尔协议，与其他金融机构同台竞技，避免背上监管套利的名声。三是未来如果发展还算顺利，可以考虑将蚂蚁金融信息科技集团单独上市，避免与金融混在一起，避免受杠杆限制进而降低公司估值。

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