无论是幸福来的太突然（实际上中小、创业板早就开始了），还是挥之不去的韭菜焦虑情结和价值虚无主义，都不会太影响这一波趋势的形成、强化、失控，最后走向同样的结局。而这个开始和结局，在中国股市三十多年的历程里多次上演，只是在不断被人遗忘。 核心观点：各种因子都在边际上向牛市的方向倾斜：香港国安法顺利通过，最大的外部不确定性之一被消解；人民币持续升值，各项宏观数据开始转正，北京疫情再次爆发但被快速控制，这消除了投资者对后续疫情防控能力的担忧。最为重要的是，前期投放的信贷形成了强大的购买力（尤其是城投类地方平台公司的加持），它们将在资本市场上对人民币资产进行新范式下的重定价。但正如所有债务型经济下的牛市，以大起大落的结局更像是一种宿命。 股市突然疯狂上涨，已经有好几个朋友带着惊慌失措的神情问我：牛市，真的来了吗？ 似乎小级别的疫情牛刚刚过去（2月），全球金融动荡才刚刚结束（3月），A股便接连几天以迅雷不及掩耳盗铃之势，已经从技术上打开了一个牛市通道。 可以说，这次牛市就像龙卷风，来的猝不及防，大部分人还来不及上车，就已经涨的高不可攀。以至于出现了“踩踏式”抢筹的现象：7月6日，40余支ETF基金、80余支分级B基金涨停，新发行的基金一抢而空，竟然逼得基金公司接连发布风险提示。 图1.2010-2020上半年中国公募基金发行规模（亿元） 3月股市大跌的时候，人们惊慌失措；现在股市疯涨的时候，人们仍然惊慌失措。后疫情时代的资本市场，无论涨跌，投资者似乎都像是”惊弓之鸟“。一个交易盘构成的市场，大抵如此。 这是好多年没有出现的“急牛”现象。这种恐慌式抢筹，让人想到年初疫情发生后人们纷纷争抢口罩。其实恐慌的心理大致是一样的：抢口罩是为了防止自己的身体染上新冠病毒，抢股票是为了防止自己的资产染上“通胀”病毒——在一个货币大放水的环境里，财富的仓储都需要一个“诺亚方舟”。 当市场上资产普遍在疯狂增值的时候，个人的资产没有变化或增幅很小，那么就意味着被另一种“通胀”毛掉。资产市场的通胀，与通常所指的商品市场的通胀一样，都是一种再分配现象。这种现象被称为：赚钱效应。但资产通胀的曲线往往是指数级的，以资产泡沫的形式出现，然后以惨烈的方式结束。资产泡沫的背后通常是债务的失控。 图2.2020年以来A股融资余额变动（亿元） 债务衍生出了货币，货币乘以流通速度后（与投资者热情高度相关）去追求有限的资产。这里面有一个根本性的矛盾—— 债务的繁衍是指数级的，于是债务形成的购买力（货币）也是指数级的，但是权益性资产的供给却是线性的（取决于社会财富的累积能力），这就往往导致权益性资产首先成为最稀缺的资产，成为资产荒的重灾区。再加上市场热情带来的换手率（资本市场的货币流通速度）的提高，资本市场加速上涨的趋势就会被打开。 而趋势理论又告诉我们，趋势很难形成，需要二阶和一阶变化率的共振和正反馈机制的合成。但趋势一旦形成，又很难改变，它往往会自我强化直到引发外界环境的压力和结构反噬（比如监管变严和偿付危机）。于是首先二阶发生变化（一般人观察不到），然后一阶发生变化，最后水平值向另一个方向反转，形成整个反身性逻辑闭环。 这次牛市背后的基本动力已经一目了然：上半年为对冲疫情引发的经济下滑，所投放的信贷形成的购买力，最终在资本市场吹响了“集结号”。内在的理论基础有两个： 一个是我一年前提出的”债务型经济“，由于资产收益率陷入停滞状态，经济的内在动力主要靠负债端驱动，这将导致资产定价陷入一个由资金面和心理面驱动的动力结构。 图3．全球债务水平VS全球债券收益率 另一个是我半年前提出的“金融动荡时期的投资新范式”，基本的策略是，寻找由于被动平仓和过度恐慌抛售而被过度减记的优质资产，重构金融波动时期的核心资产组合。这个可能是十年一遇的配置机遇。 这些所谓的新范式，总结起来就一句话：资产价格已经成为一种货币现象。在这种范式下，房地产价格并不是由租金形成的未来现金流的资本化，股票价格也不是未来股息分红形成的未来现金流的资本化。房价和股价的主导决定力量，只是由货币系统（数量、利率、结构、流通速度）边际上的变化决定。这是因为，由于负债型经济的形成，资产价格的定价在边际上已经“失锚”，其价格的变化只是心理面的货币投射。 这其实是新货币经济学中的一个普遍的原理：名义价格（无论是资产市场还是商品市场）首先受制于货币均衡。如果人们对货币发行缺乏稳定预期，那么货币市场首先就无法实现均衡，导致资产市场的名义需求出现缺口。用通俗的话来说就是： 并不是房地产价格越来越高了，而是纸币越来越不值钱了。 在经济还在持续下行的情况下，M2增速却三年后重回两位数，达到了近12%。在货币投放的结构不断极化（收入结构分化）的情况下，这巨大的缺口靠什么再平衡？ 图4．流动性主导：今年美国货币供应飙升 但是，站在资产组合的角度，货币作为一种资产的动态替代结构，也在决定着大类资产价格的轮动。风险资产的牛市启动，并不是由绝对和水平条件决定，而是由边际条件和预期差及其强化路径决定。 当前基本面的确很差。疫情刚刚过去，内外都没有好消息。去全球化、中美脱钩压力依然严峻，外贸企业遭到打击；经济恢复节奏也没预想中的快，预言中的报复式消费并没到来，餐饮行业处于疗伤阶段，旅游和影视行业继续处于低谷；而北京疫情的再次爆发似乎让疫情前景又蒙上了一层不确定性．．．．． 但是记住，上述现象只是水平值、初始值，它作为宏观因子决定的也只是资产价格的水平值、当前值，但并不能决定其变化趋势。趋势的反身性很难形成，这需要心理面向风险资产形成共识，以集中调动资金面向股市集结。从边际和预期差的变化来看，各种因子力量的倾斜和聚合，足以形成一个趋势明确的牛市： 第一，香港国安法顺利通过，最大的外部风险因子得到巨大缓释。尤其是在美国等国家社会动荡的全球大环境下，社会稳定成为第一稀缺的公共产品。这是一个人民资产定价提升的加分项。 第二，疫情处于可控状态，最大的内部风险因子基本得到完全缓释。尤其是北京疫情重新爆发后被及时有效的控制，完全打消了投资者对疫情再次出现后可能失控的忧虑。 第三，各种宏观数据虽然依然较差（负增长），但是在二阶变化上（增长率的增长率）已经早就改善，无论是工业增加值还是规模以上企业利润同比增速，都在持续的改善。一个明显的修复通道已经打开。 第四，美联储史无前例、毫无下限的货币宽松，加上美国疫情失控和社会动荡，美元强势势头开始衰减。相比之下是疫情可控和经济向好的中国经济，和对此进行强势定价的人民币汇率。 第五，监管环境的变化，尤其是资管新规对影子银行的整肃，导致基金等标准化资产成为“监管账户”的“政治正确标的”。更为严重的，也是特别需要我们重视的一个现象是： 作为为城市基础设施建设融资的城投公司，从去年开始大举入股资本市场，这将为银行信贷宽松形成的资金进入股市提供了强大的投资主体。 （注意，这很可能政治形成一种“债务-资本”的正反馈膨胀机制，而这种机制又是建立在已经充满风险的地方政府债务之上。这将导致资本市场的风险与债务风险紧密的勾连交叉在一块，在国家资产负债表的根基上形成巨大的系统性隐患。） 这一切因素的叠加，构成了狂热的牛市气候。有人说这是一头疯牛，最近几天大盘的上涨的确有点失控。就连那些一直保持矜持的蓝筹股，银行、券商等，都开始像创业板、中小板、科创板那样连续涨停打板。疯涨的热度再次点燃了市场，开户又排起了长队，交易量创多年历史新高，百度搜索指数里“牛市”一词被疯狂热搜，朋友圈里一片红火。总之是上上下下充满了狂热的气息。 图5．近七天“牛市”相关内容搜索热度同比暴增901%，创近十年峰值 其实是太阳底下并无新事，中国历来经历的短促牛市氛围也大致如此。最相似的是2014-2015年那一波，同样是“实体经济台阶式下行+货币信贷指数级宽松”，最终塑造了史诗级的狂飙和崩溃。中国的资本市场历来都是牛短熊长，而且短促的牛市又总是有点疯癫，而这一次则是疯癫加上一点惊慌。无论是幸福来的太突然（实际上中小、创业板早就开始了），还是挥之不去的韭菜焦虑情结和价值虚无主义，都不会太影响这一波趋势的形成、强化、失控，最后走向同样的结局。而这个开始和结局，在中国股市三十多年的历程里多次上演，只是在不断被人遗忘。
5月17日，中共中央、国务院发布了《中共中央、国务院关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》（以下简称《意见》），对加快形成西部大开发新格局，推动西部地区高质量发展提出了三十六条具体措施。强化举措推进西部大开发形成新格局，是党中央、国务院从全局出发，顺应中国特色社会主义进入新时代、区域协调发展进入新阶段的新要求，统筹国内国际两个大局作出的重大决策部署。 《意见》中要求强化基础设施规划建设，包括提高基础设施通达度、通畅性和均等化水平，加强横贯东西、纵观南北的运输通道建设，强化资源能源开发地干线通道规划建设，加快川藏铁路、沿江铁路等重大工程规划建设等，同时倡导积极参与和融入“一带一路”建设，加大西部开放力度等。 那到底机构是如何看待《意见》，对加快形成西部大开发新格局，推动西部地区高质量发展的三十六条具体措施又有什么点评呢？ 粤开证券 明确新时代推进西部大开发形成新格局，对于当地基建股将有一定拉动作用；强调加强可再生能源开发利用，清洁能源诸如风电、光伏板块有望提振；另外，强调深化要素市场化配置改革，提升了区域内的企业融资方面的便利程度，对区域内的实体企业整体形成利好，同时券商、投行类金融中介机构的业务收入也将得到提升，带来新的业绩增长点。 川财证券 文件此次提出“在培育新动能和传统动能改造升级上迈出更大步伐”，在西部构建富有竞争力的现代化产业体系；并特别强调，将推动西部现代制造业和战略性新兴产业发展，大力发展人工智能、大数据及工业互联网等关键技术，后续西部有望有序形成现代化产业体系，四川等区域核心省份有望率先发力，区域经济迎来更高质量发展，关注“新基建”投资增速等先行指标。 国信证券 从今年年初西部各省公布的重大项目投资情况来看，西南西北十个省市区中已有九个公布规划情况，今年计划完成额同省份口径下较去年计划额增加约196亿，其中甘肃、四川增长最为明显。目前来看，我国西部地区发展不平衡不充分问题仍然较突出，此次政策的出台有望进一步深化补短板的工作重任，加快推动西部地区建设和基建项目的落地。 国盛证券 《意见》印发标志新一轮西部大开发顶层规划正式形成。此次《意见》正式印发是继2019年3月深改委会议通过《关于新时代推进西部大开发形成新格局的指导意见》后政策层面的重大进展。深改委会议通过后，国家发改委根据会议精神，对《意见》作进一步修改完善，按程序报批后印发，标志着新一轮西部大开发的顶层规划已经正式形成，一系列政策措施后续有望陆续落地。新一轮西部大开发聚焦“大保护、大开放、高质量发展”，完善基础设施仍是重点任务，财税、金融支持强化。 基建是最为确定的受益方向之一，利好区域水泥等基建材料中长期需求。后续对应的具体政策措施将会加速出台。一方面，新一批西部大开发重点工程将加速落地实施，川藏铁路、沿江高铁多段有望加速开工。另一方面，新一轮西部大开发对西部地区经济社会发展的巨大拉动作用也有望加速区域中长期城市化进程。基建是最为确定的受益方向之一，水泥、混凝土、减水剂、轨枕、水利管道、防水材料等基建材料需求端将获中长期提振。 东北证券 复盘2018年以来西部水泥、基建相关指数的市场表现，可以看出指数市场表现与政策密切相关。在2019年3-4月、2020年2-3月，西部水泥、基建等指数相对沪深300取得明显超额收益，这两个阶段基本对应2019年3月19日深改委会议审议通过《指导意见》、以及今年疫情以来高层多次提及基建对内需的拉动作用。 从此次《指导意见》所着重提及的方向来看，建议重点关注如下几个方面的投资机会：一是西部基建相关的交通运输、水利建设，以及水泥、工程机械相关板块；二是西部高新技术产业相关的上市公司，以及金融支持相关的创投、券商板块；三是现代农业、“互联网+”等新业态与当地优势资源结合，农业，以及旅游休闲、健康养生等服务业预计将得到提振。我们从基本面较好以及重点行业龙头两个角度出发来筛选公司，股票组合见正文表格。 西部开发概念股表现数据来源：同花顺制表人：周尚伃 今日西部牧业涨停，同花顺对其的涨停分析是，西部牧业是新疆最大的原奶供应商，A股唯一原料乳输出标的，乳制品加工占营收73%，畜牧业占营收23%；2018年9月当月资产生鲜乳2918吨；拥有新疆目前仅有的两张婴幼儿配方奶粉生产销售许可证。 涨停的还有西部建设、北新路桥，同花顺对西部建设的涨停分析是公司是全国十大预拌混凝土生产企业，是西北地区最大的预拌混凝土生产企业。公司产品主要面对新疆地区市场，包括乌鲁木齐市，库尔勒市和奎屯市等三个区域市场，公司在三个区域市场的市场占有率均在40%以上。“西建”牌混凝土是新疆预拌混凝土行业唯一的名牌产品。 同花顺对北新路桥的涨停分析是公司为新疆规模最大、实力最强的大型公路工程施工企业，跃居西部地区公路工程施工行业前列，拥有公路工程施工总承包一级、公路路面工程专业承包一级、公路路基工程专业承包一级、桥梁工程专业承包一级等资质。公司现在有先进的大型公路施工设备695台（套），年施工能力20亿左右。
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