8月18日，精锐教育发布截至2020年5月31日止的2020财年第三季度未经审计财报。报告期内，公司实现营收为7.45亿元，同比下降31.9%；归母净利润亏损为4.54亿元，同比下降514.68%。 疫情以来，精锐教育线下学习中心全部关闭，向线上转移。但目前来看，转战线上的效果并不尽如人意。 伴鱼创始人兼CEO黄河向记者表示，现在在线教育已经进入精细化运营阶段，用户对在线教育产品的体验度已经达到一定水平，线上授课不是线下教授内容的简单线上化，因此，线下机构如何在短时间内制作适应在线环境教授的课件具有一定的挑战。 线下学习中心关闭 根据财报，亏损主要是因为线下学习中心受疫情影响暂时关闭，经过精锐教育内部业务线调整，推出统一对外的在线教育平台精锐在线。该季度，精锐教育在读人数超16万，其中绝大部分为线上授课。 据了解，疫情发生后，精锐教育将全国434个点的十万余线下学员转到线上就读。 财报还显示，精锐教育第三季度的运营成本和支出为8.2亿元，同比下降15.2%。其销售及市场推广费用为1.65亿元，同比下降17%。收入成本同比下降11%至4.82亿元。一般及管理费用为1.4亿元，同比下降23.7%。 精锐教育表示，预计2020财年第四财季，精锐教育净营业收入在9亿至10亿元之间，2020财年净营业收入在33.3亿至34.3亿元之间。 线下转线上并非易事。疫情以来，线下企业只能转战线上，但在线教育行业每个细分领域都有多家企业，竞争可谓激烈。 伴鱼创始人兼CEO黄河向记者表示，基于线下机构此前的用户积累，线下机构转线上时会有一定的用户，但在对用户进行教学时，产品、老师、组织和服务进行重构时都会遇到挑战。 值得一提的是，大众点评显示，精锐教育在北京有20家学习中心。 记者拨打精锐教育右安门学习中心的电话，有工作人员向记者表示，目前还有北京和武汉的线下学习中心还没有开课。 线下机构受损“不可逆” 受疫情影响，不少线下机构即便开课后，上课人数仍旧不理想。 “疫情改变了大家的习惯。”有一位给孩子报了四门在线课的家长向记者表示，即使线下课比线上课贵四五倍，以前还是坚持给孩子报线下课，一直质疑线上课的效果。但经过疫情期间的体验，发现线上课方便，效果也没有想得那么差。 网经社电子商务研究中心分析师陈礼腾向记者表示，疫情对线下机构的的影响类似一种不可逆的“损伤”，线下机构不会因此消失，但是疫情会进一步加快教育线上化进程。 疫情后，线下机构也难以再回到疫情前。就像上述家长所说，疫情改变了大家对在线教育的“偏见”，而进一步加速了线下机构的洗牌。 “线下机构和在线企业的基因不同。”但他认为，线上教育平台属于广撒网形式，线下转线上可以通过区域线上化慢慢延伸全面线上化，线下教育机构一般地方特点会比较强，这也是一种优势，特别是低线城市。 上海证券研究报告认为，线下机构考验现金流的承受能力，预计疫情为传统教培机构带来一波洗牌潮，过后行业集中度料将有所提升。
近7亿元的贷款，会不会成为下一条巨人脖子上越勒越紧的绳子？ 去年10月26日，精锐教育（ONE：NYSE）官方宣布，联合第三方以约7亿元共同收购启迪巨人100%股权。同时，精锐教育获得联合投资方的全权委托管理公司运营。 该项收购案完成一年后的11月13日，精锐教育发布了2019财年Q4和全年业绩。其Q4净收入总额为13.11亿元，同比增长40.4%;2019财年净收入总额为39.94亿元，同比增长39.5%。整体业绩符合市场预期。 12月17日，精锐教育披露2019财年完整年报。在财报中披露了收购巨人教育的细节。蓝鲸教育结合相关信息，深入探究巨人教育在资本层面的发展状况。 精锐已出售12%股权， 收取680万元“许可费用” 在精锐2019财年年报中，涉及巨人教育的内容主要有四项： 1.2018年10月，精锐教育以约2.39亿元的价格，收购了启迪巨人30%股权。此时由于精锐教育对启迪巨人的日常经营管理产生重大影响，该收购案被列为权益法投资。 2.今年3月，精锐教育出售了启迪巨人12%股权，还剩18%股权。 3.2019财年，精锐教育向启迪巨人提供了一系列五年期可转股贷款，总额为6.687亿元。其中自2018年11月至2019年2月，精锐就向启迪巨人提供了3.797亿元的贷款。此类可转股贷款的年利息率为10%。在自借款日算起的三或四年后，精锐教育可选择将此类可转股贷款的本金和未付利息“债转股”。 4.自2018年11月至2019年2月，精锐教育向启迪巨人提供管理咨询服务，并向启迪巨人收取680万元的许可费用（licensing fee）。 从上述四条信息来看，无法看出巨人教育的经营业绩。但我们可以看到两点：一是精锐教育自启迪巨人处收取680万元的许可费用，被记为“其他收益”；二是精锐在巨人教育并购案中只出资了2.39亿元，且很快便转手卖出12%股权（作价9480万元）回笼资金。 那2018年底披露的7亿元并购案从何而来？精锐教育为何在仅持股30%的情况下还卖出12%？ 精锐教育的完整财报中，我们发现了2018年9月23日精锐教育与巨人教育订立的框架协议和股权转让协议，和2018年10月31日精锐教育、耿晓菲与巨人教育订立的贷款框架协议。在两份协议中，我们发现巨人教育的资本状况相当堪忧。 7亿从何而来？ 据股权转让框架协议显示，启迪教育投资（北京）有限公司（简称“启迪教育投资”）持有启迪巨人55%的股权，北京巨人梦想教育科技有限公司（尹雄是法人）持有45%的股权。 抛开较为复杂的公司架构不谈，本质上启迪教育投资是启迪巨人的控股股东；与此同时，尹雄一方已经将剩余45%的启迪巨人股权质押给启迪教育投资作为业绩的担保；另外，启迪巨人为巨人教育的经营主体。 换言之，在精锐收购巨人教育之前，如果启迪巨人未完成业绩承诺，巨人教育创始人尹雄对启迪巨人的控制权存在降低、甚至丧失的可能；亦或是赔付业绩补偿。 股权转让框架协议主要分为三部分。一是精锐及相关方自启迪教育投资处购买巨人教育55%的股权，二是精锐及相关方自尹雄一方处购买巨人教育45%的股权；三是精锐从自己持有的30%巨人教育股权中卖掉12%给相关方。 启迪教育投资持有的启迪巨人55%股权交易对价为4.53亿元。这一部分对价款由耿晓菲承担70%（3.171亿元），精锐教育承担30%（1.359亿元）。交易完成后，耿晓菲持有启迪巨人38.5%的股权，精锐则持有16.5%的股权。 尹雄一方持有的巨人教育45%股权交易对价为2.62亿元。这一部分对价款仍由耿晓菲承担70%（1.834亿元），精锐教育承担30%（7860万元）。这部分交易完成后，耿晓菲再持有启迪巨人31.5%的股权，精锐教育再持有13.5%——自此，精锐共持有巨人教育30%的股权。 45%一部分交易对价款分三期支付，第一期支付10%，第二期支付60%，第三期支付30%（截至2019年10月15日）。 精锐教育以9480万元的价格将启迪巨人12%股权转让给耿晓菲后，耿晓菲持有的启迪巨人股权将升至82%。 在此，我们发现了一个引人深思的情况：若按4.53亿元=55%股权计算，启迪巨人估值为8.24亿元；按2.62亿元=45%股权计算，估值为5.82亿元；按9480万元=12%股权计算，估值为7.9亿元。 为何精锐给启迪教育投资的对价款和给尹雄一方的对价款，对应的估值少了近3亿元？ 债台高筑的巨人“以贷还贷” 原因很简单：启迪巨人，也就是巨人教育欠了“一屁股债”。 首先，在框架协议中我们发现，操作并购案时的巨人教育，还要向启迪教育投资支付7500万元补偿。精锐教育一方同意代表巨人教育向启迪教育投资支付履约补偿款7500万元，换言之巨人教育还未给精锐一方创造价值，就已经给他们带来了大额成本。据公告显示，7500万的补偿款，耿晓菲承担70%，精锐承担30%——这跟与启迪教育投资进行股权转让时两方的出资比例相同。 除了业绩补偿，还有“以贷还贷”的恶性循环。 为了完成这一桩并购，精锐一方还要向启迪巨人提供贷款，用以偿还公司以下贷款：截至2018年8月31日，启迪教育投资提供给启迪巨人的1.23亿元贷款和应付利息4365.69万元。 除了启迪教育投资，还有清控集团的贷款。公告显示，精锐教育和相关方应向启迪巨人提供贷款，用以偿还清华控股提供的贷款及利息。这笔贷款金额为8100万元，年利率为6.2%。 除了清控集团，还有北京银行。北京银行提供给启迪巨人的5000万元贷款，也要由精锐教育及相关方负责清算（包括偿付）。 除了这一批“连环债”，精锐教育及相关方还要支付给尹雄一方“同意出让款”。在框架协议中我们发现，有“鉴于尹雄一方根据协议与精锐教育进行了股权转让，因此精锐教育同意启迪巨人在满足业绩要求等条件的情况下，向尹雄一方支付800万元的财务顾问费用”的字样。所谓的“同意出让款”，在某种意义上或许更像是给尹雄个人的一种“补偿”。 我们可以简单计算下： 0.75+1.23+0.44+0.81+0.5=3.73亿元，与精锐教育披露的，自2018年11月至2019年2月，向启迪巨人提供了3.797亿元的贷款金额基本吻合。而这3.73亿元已占总“支援贷款”6.687亿元的一半还多，甚至超过了尹雄持有的巨人教育45%股权对价。还没从巨人教育那里拿回一分收益，精锐一方先得想办法替巨人教育补上这近4亿的“窟窿”。 当然，投入如此之大，必然要获取更高的回报。从贷款框架协议中我们看到，精锐将为阳光巨人（巨人教育被收购后的新主体）提供可转股贷款，这笔贷款未来可转换为精锐教育的增资（扩股）。这笔贷款不超过6.7亿元，年利率为10%——如今超一半已经被“提前预支”。 负债累累的巨人教育，在这一桩并购案完成后，好歹可以松一口气。但问题在于，近7亿元的贷款，会不会成为下一条其脖子上越勒越紧的绳子？
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