生物科技公司上市浪潮方兴未艾。 10月9日，成立仅3年的云顶新耀（01952.HK）在香港联交所上市，截至当日收盘，云顶新耀股价报收72.75港元/股，较55港元的发行价上涨32.27%，总市值达到206亿港元。 谈及本次上市对公司的意义，云顶新耀董事长、执行董事傅唯表示：“在大多数治疗领域，中国患者是世界上最多的。大量未满足的医疗需求、新的监管改革和扩大的报销范围，正在提高对高质量创新药物的需求。实现在香港上市是公司发展的一个重要里程碑，通过上市，公司希望可以继续拉近中国与全球创新市场的距离，让患者得到更迅速、更好的治疗，同时为员工提供职业发展的平台，为股东带来利益。” 押注Licence-in模式 生物医药公司的研发耗时耗力，云顶新耀能够实现3年即上市，Licence-in模式功不可没。 所谓Licence-in，主要是指一种产品引入方式，核心是“产品引进方”向“产品授权方”支付一定的首付款，并约定一定金额的里程碑费用（按品种开发进展）以及未来的销售提成，从而获得产品在某些国家（地区）的研发、生产和销售的商业化权利。 云顶新耀方面介绍称，通过组建一支经验丰富的管理团队，公司，已打造一个由8款极具前景的临床候选药物组成的产品组合，覆盖肿瘤、免疫学、心肾疾病及感染性疾病四大重点领域。 以肿瘤领域为例，该赛道选手云集，既有国际巨头，也有创业公司。采用Licence-in模式来引进产品，该如何在竞争中体现优势？对此，云顶新耀执行董事兼首席执行官薄科瑞博士接受记者采访时表示：“我本人在上个世纪70年代，也就是生物科技刚刚兴起时，已经在这个行业中摸爬滚打。从我这么多年的经验看，从来没有看到过一个3年历史的公司能够走到今天的状态，有这么丰富的产品组合和产品管线，这就证明了整个公司的领导团队和人才的能力应该是这个行业里最优秀的，以及我们在挑选这些候选药物所选择的策略和方向，非常具有针对性，非常适合中国市场。此外，我们在知识产权保护方面，做得非常到位。我们跟合作伙伴签的商业协议，能够充分保护我们在竞争中的优势。只要是公平竞争，我们都非常欢迎。事实上，我们跟同行的一些公司关系也非常友好，也对彼此非常了解，都知道各自公司有各自的优势，我们每个公司的人才背景不一样，优势不一样，产品的组合不一样，但是大家有一个共同的目标，就是为中国这些患重疾的患者服务，改善他们的健康状况和生活质量。所以在竞争中，我们共同努力去给病人带来福祉，我觉得这是一件好事情。” 最快有望2年内商业化 本次赴港IPO，云顶新耀拟将从发售中收取的所得款项净额主要用于4款核心产品的研发和商业化，以及为公司在研管线中其他候选药物的进行中及计划的临床试验、登记备案准备及潜在商业化提供资金。另外，部分资金还将用于为公司扩展药品管线提供资金支持。 从上市进度看，上述8款在研核心产品中，有部分已在国外上市，有部分已在国内开展临床试验，但目前，尚未有产品在国内正式商业化。 这意味着，目前，云顶新耀尚在“烧钱”阶段，并未稳定创收。招股书显示，2018年、2019年以及2020年一季度，云顶新耀产生的经营亏损净额分别为1.27亿元、1.76亿元及1.51亿元，2020年一季度同比扩大398.3%；云顶新耀同期的研发开支分别为5591.1万元、1.51亿元、8018.4万元，2020年一季度同比扩大251.6%。 与此同时，记者发现，在资产负债表中，云顶新耀的无形资产占比突出，且有逐渐走高的趋势。2019年底，云顶新耀的总资产约21.37亿元，无形资产约16.63亿元，占比约77.82%；2020年一季度末，云顶新耀的总资产约21.6亿元，无形资产约17.39亿元，占比约80.51%。 在商业化前，大量的无形资产是否会产生摊销从而拖累利润表现呢？云顶新耀总裁兼首席财务官何颖在接受记者采访时表示，行业里对待“授权引入”有一些不同的处理。在中国香港上市的未盈利生物医药公司里面，有一些公司选择将授权引入的费用全部都计入费用，但是云顶新耀的审计师普华永道要求一定要先资本化，然后再摊销。云顶新耀将从产品商业化后对上述资产进行摊销。一般来说，会采用10-15年的直线法进行摊销。 商业化是如此至关重要，公司对产品商业化的大致时间表有何预期呢？对此，薄科瑞透露，“我们主打的8款药物中，有2款药有希望在接下来的两年完成最终审批批准和上市，剩余药物的获批许可预计在2024年或2025年获得。” 谈及如何打造商业化团队时，薄科瑞对记者表示，“第一，我们会打造内部的商业化团队，包括我们市场营销团队，还有其他的职能部门都要建立起来。第二，我们的候选药物大多属于专科药物，患者一般都是去大医院看病，因此我们商业化团队在中国市场并不需要非常大，只要做到主要针对大型医院。第三，我们的这8款药物全部都是潜在同类首创或同类最佳，中国的医疗体系对这些创新药以前是没有过体验和接触的，未来将会有大量的医学教育方面的工作需要做。我们会做好以科学为基础的推广，引导整个中国医疗市场能够正确地使用这些优秀的药物。”
2020年7月19日，又一家未盈利生物制药公司云顶新耀向港交所提交上市申请，此次发行上市，保荐人为高盛和美银证券。 云顶新耀成立于2017年，是一家临床后期生物制药公司，业务包括全球同类首创或同类最佳疗法的许用、临床开发及商业化，以解决大中华及亚太区其他新兴市场尚未得到满足的医疗需要。本次发行募集资金主要用于核心候选药物eravacycline、etrasimod、sacituzumab govitecan、Nefecon以及管线中其他候选药物的进行中及计划临床试验、登记备案准备及潜在商业化（包括销售及市场营销）、业务发展活动及扩展药品管线、营运资金及一般行政用途。 四项药物进入了Ⅲ期临床，两种药物已提交注册 从产品管线来看，公司目前共有8个到达临床期的核心药物，其中许多都处于临床研发的后期阶段。目前有4项药物进入了Ⅲ期临床招募阶段，另有2种药物已在今年开始注册试验。有关药物覆盖肿瘤、免疫学、心肾疾病及感染性疾病。目前，这四个治疗领域有大量未得到满足的医疗需要、患者人数众多。 图表一：云耀生物产品管线 数据来源：招股书说明书，整理 公司在肿瘤科的支柱资产为sacituzuma bgovitecan(Trodelvy)，其为同类首创的TROP-2靶向抗体药物偶联物(ADC)。TROP-2是一种膜抗原，在许多常见的上皮癌中过度表达。根据弗若斯特沙利文报告，存在TROP-2过度表达的癌症的总新发病例数超过350万起，占2019年中国全部440万起癌症新发病个案超过78.9%，因此，sacituzuma bgovitecan可能具有广谱的抗肿瘤效果。 公司在感染性疾病方面的支柱资产及核心候选产品之一为eravacycline(Xerava)，是一种潜在同类最佳新型全合成静脉给药的四环素类药物，通过与30S核糖体亚基结合来阻止细菌蛋白质的合成。Eravacycline对有多种耐药性(MDR)的及常见于中国的革兰氏阴性病原体（如肠杆菌目及鲍曼不动杆菌）展现出广泛及强大的体外抑制作用。 公司在免疫学方面的支柱资产及我们的核心候选产品之一为etrasimod，是一种潜在同类最佳的第二代1-磷酸鞘氨醇受体(S1PR)1、4及5口服调节剂。etrasimod最初的适应症为溃疡性结肠炎(UC)，但其后发现有机会适用于克隆氏症(CD)及自体免疫性皮肤病（如异位性皮肤炎），这些疾病过往在中国存在漏诊及治疗不足。 公司在心肾疾病方面的支柱资产为Nefecon，是一种潜在首创用于治疗IgA肾病(IgAN)的候选药物，IgAN是中国肾小球肾炎和慢性肾病的常见病因。即使得到治疗，约50%的IgAN患者会于30年内发展至末期肾病(ESRD)。 不到三年快速上市，股东又见高瓴资本 今年6月，云顶新耀完成了一轮高达3.1亿美元的融资，创下今年以来，亚太地区生物医药领域内未上市公司最大规模的融资记录。纵观所有融资经历，云耀生物在A-1、A-2轮分别融资5000万美元和1000万美元，B-1、B-2轮分别融资5500万美元和500万美元，C-1、C-2轮融资金额分别为5000万美元和2.6亿美元，C轮融资金额共计达到3.1亿美元。 短暂的不到三年时间，通过三轮融资共计4.3亿美元，云顶新耀的估值就从5000万美元上升到7.86亿美元。这么短的时间内估值快速上升，是资本运作的结果还是投资者真的看好这家公司呢？ 图表二：公司融资情况 数据来源：招股书说明书，整理 从融资进入的股东名单中，我们发现了熟悉的高瓴资本是身影，高瓴资本是Hillhouse Fund IV, L.P.的唯一管理公司，而Hillhouse Fund IV, L.P.拥有的SPR —III Holdings Limited就出现在了云顶新耀的C-2轮股东名单中。 图表三：公司融资情况 数据来源：招股书说明书，整理 高瓴资本作为为一家投资专业人士及经营高管的全球公司，投资于医疗保健、消费、TMT、先进制造、金融及商业服务等行业企业。近期上市的康方生物、沛嘉医疗、康基医疗和海吉亚医疗均为高瓴资本投资的企业，上市首日分别上涨50.19%、67.07%、98.85%及40.54%，取得了不俗的成绩。此外，近期通过港交所聆讯泰格医药，一家备受关注的CRO龙头企业，高瓴资本也是其股东。 作为又一家高瓴资本持股的未盈利生物制药公司，此次，云顶新耀会有什么样的表现呢？
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