观点地产网 和李军会面的地点仍在他简单的办公室，和去年不同的是，今年李军多了一个“上市公司CEO”的新身份。 见面当天，杭州天朗气清，阳光透过落地窗照在地上，整个办公室显得干净又明亮，时隔一年，我们又见到了观点的老朋友李军。 7月10日绿城管理在香港主板上市（股份代码9979.HK），标志着“中国代建第一股”的诞生。自2010年成立至今，从绿城中国的一家附属公司成长至今天的独立上市平台，绿城管理已经风雨兼程走过了十个年头。 截至2019年底，绿城管理（自行及透过与业务伙伴合作）于中国26个省、直辖市及自治区的85座城市拥有共260个代建项目，受托管理总建筑面积超6750万平方米。 “我们十年前做代建的时候，大家根本想不到有天公司能上市。”忆起过往点滴，李军有些感慨。 对于绿城管理而言，上市是发展道路上的一座里程碑。“上市后会有新的平台、新的战略，甚至是新的团队。”李军认为上市将有助于绿城管理升级商业模式，从而往更高阶的业务发展。 和绿城管理稳扎稳打的风格一样，谈到公司未来会达到何种高度时，李军表现得谦虚和谨慎。 “就像十年前一样，我们无法预测公司十年后的场景。”他笑道：“可能会变得和现在完全不一样。” 超过两个小时的对话让人意犹未尽，绿城管理这个“代建4.0王国”鲜有人知的另一面，逐渐显露出来。 创代建“第一股” 尽管有疫情“拦路”，从提交招股书到正式挂牌，绿城管理也仅花费了4个月的时间。 上市之路畅通的背后，是绿城管理长达十年的积累。 “我们非常荣幸能做成‘中国代建第一股’，这里有满满的成就感！”作为中国首家轻资产业务模式的代建公司，领头探路的绿城管理一路摸爬滚打，个中许多艰难困苦难与外人描述。 “其实我们一开始是不被行业认可的，很多人认为代建没有未来。”李军开玩笑说，这过程就像是一个不被看好的孩子，逆袭捧回了一张高分答卷。 回顾过去十年，李军历历在目：“从公司发展的角度来看，绿城管理一共经历了三个阶段。” “刚开始的时候，品牌是我们最大的依靠。”因为彼时绿城品牌在C端业主获得认可，所以才会有委托方找上门来，他们看中的是品牌的溢价效应，绿城管理输出的也是品牌。 这正是代建行业能够兴起的底层逻辑，也是大多数代建企业必经的第一个阶段。 在第一阶段中摸索了几年，绿城管理的业务规模逐渐变大，管控优势开始呈现，相对完整的代建体系也慢慢建立。 “一开始行业普遍的认知是：绿城产品品质好，就意味着营造成本高。但实际上根据复盘数据显示，我们代建一个项目的成本反而比中小开发商低很多，因为有更多的项目经验积累、有集采优势、有优秀供应链等。” 或许是担心自己解释得不够清楚，李军补充道：“简单地说，就是我们知道该把钱花在什么地方，要用哪些资源来做这个项目可以更高效，这就是规模做大以后派生出来的平台整合能力。这个能力被体系化后，就是‘代建4.0体系’，这是绿城管理在2016年首创的。” 对应第二阶段的体系完善，绿城管理也开始踩下了扩张的油门。 2017年初至2019年底，绿城管理拥有的代建项目数量由129个增长到260个；三年时间，分别录得收入10.16亿元、14.81亿元及19.94亿元。 “第三个阶段就是现在，价值观驱动是绿城管理现阶段的关键。因为运作这套体系的是人，能够改进这套体系的也是人，现在我们这群人行走在‘更大的无人区’，所以特别需要用价值观明确愿景、统一认知。” 随着对代建的了解越发深入，涉足这一领域的房企也在不断增加。而绿城管理的“成功出道”，无疑为传统房地产交出了一份可供参考和对标的“代建样本”。 但在资本市场的眼中，代建依然像“新生儿”一般，很陌生。 “投资机构刚开始不理解，一直在问：你们是施工单位、还是物业公司？所以过去的三个月做了上百场路演，向各种机构、投资人详细解释，我们是一家服务撬动的管理公司，是一家没有负债的轻资产公司。” 一番解释没有白费，在绿城管理IPO过程中，国际配售部分顺利获得了超额认购。稍不如人意的是，香港散户的认购热情明显不如物业股那么高。 “作为行业第一股，难免会遇到这个问题。”李军诚恳地说道。他心里明白，绿城管理的模式源自欧美，和香港房地产的重投资模式并不相同，想要获得资本市场的认可，还需要一段时间。 不过，从上市首日情况来看，李军似乎低估了投资人对于绿城管理的热情。 7月10日，绿城管理正式挂牌，首日开盘报2.65港元/股，较IPO定价2.5港元/股涨幅6%，随后股价走高，当日涨幅达30%。 要重新出发 “上市不是目的地，这一站有些人下车了，也有一些人上车了，我们重新出发就好。”上市打开了一个更大的世界，绿城管理也将迎来新一轮的发展变奏。 值得一提的是，这次疫情让李军对市场有了更深入的理解，他开始主动调结构：调区域结构、调客户结构、调业务结构。 “代建业务有其特殊性，大型房企的主战场是一二线城市，而我们的主战场是围绕一二线城市的城市群。”加上这次疫情后的房地产回暖出现了明显的城市分化，李军在交谈中多次提及绿城管理的区域聚焦战略，包括管理授权、能力下沉、渠道建设等等。 另一方面，李军认为绿城管理未来的客户结构也会有所调整，具有政府和国资背景的大型企业，以及有涉房类资产配置要求的金融机构将成为代建的主要委托方。 他特别提到，这一轮宏观调控叠加疫情影响，对倚重投资与快周转的房地产企业带来很大的经营压力，专业的开发管理能力将被更多同行所重视，所以这对绿城管理这样的专业管理公司来说，反而是一种利好。 “最近有很多地方城投公司来找我们合作，背后的逻辑在于，经济下行会让政府加大基建及房地产投资，但政府不是专业开发商，他要么通过复杂的程序出让土地，要么通过城投公司直接引进一个开发服务商，这种情况对我们是个机会点。” 说到这里，李军笑道，绿城管理从政府代建起家，依靠市场化迎来高速发展，没想到如今又回到了一个跟政府和国企更有黏性的商业模式中。 “发展总是螺旋式上升。”李军说，“不过，上市后我们的资源整合能力更强了，尤其以前我们在资金方面的短板会慢慢补上。” “我们借鉴凯德的模式，整合金融和资本的力量，帮助委托方渡过难关，也确保我们代建的项目不会成为烂尾楼，能让买房的小业主顺利拿到房子。这样，还可以增加一部分金融服务收入。” 随着话题越聊越深，李军为绿城管理规划的蓝图也越发清晰：“要调整的东西很多，关键是我们的团队能不能跟上，我们的体制、机制能不能配套。” 做“最靓的仔” 李军坦言，之所以敢做这么多的调整和尝试，很大一部分底气来自绿城管理这十年积攒下来的庞大流量以及绝对的市场领先地位。 未来很长一段时间内，李军所要做的便是将这部分流量转化成发展的能量。 “我经常和同事们说，我们要变成像淘宝那样的存在，比如大家想买什么东西，会先到淘宝上逛一逛、询询价，如果有人想找代建公司，第一个想到的就是绿城管理，也要找我们聊一聊、询个价。” “可能最后没有合作，也可能流到别的平台去，这都没关系，我们还是头部入口。就像马云说的那样，一个晚上有1700万人在淘宝上逛着，不买东西。” 成为像淘宝那样的“流量入口”，是李军对绿城管理的期望，“只要拥有这个头部效应，就拥有行业话语权。” 想要上述画面成真，李军还有不少路要走。但绿城管理对于流量的把控，如今已是初见端倪，针对巨大业务流量而打造的产业链培养计划也将逐步实施。 据介绍，绿城管理正在调整业务结构，提高准入门槛，面对一些体量较小的项目时，公司会做出一定的取舍：“我们现在承接的代建项目平均会有上亿的代建费。” 这样做的目的，自然是为了腾出更多精力去做更想要做的事。据招股书公开信息，绿城管理已经签约在手的项目合同数就可以保证未来三年的可持续发展。 至于那些被拒接的项目呢？李军笑道，会把这些项目介绍给自己的竞争对手们。 从绿城管理以往的动作来看，这绝非是什么“玩笑话”。事实上，“培育竞争对手”的确是绿城管理一直以来的经营策略。 “每年都有同行来绿城管理交流、学习，有些代建业务也会推荐给他们去做。目的很简单，用我们浙江人的话叫‘店多隆市’。” 是否会担心被反超？李军没有正面回答，而是给出了一个数据：“截止今年6月底，我们的在建面积超过3800万平方米。”而根据第三方提供的数据，后面五名跟随者加起来，才差不多是绿城管理的体量。 “如果代建是一条新开的街，我希望这条街能有很旺的人气，绿城管理需要做的，是成为这条街上最靓的仔。”李军的神情带着骄傲也带着憧憬。
当事人：绿城腾将（北京）投资基金管理有限公司（以下简称绿城腾将），住所：北京市朝阳区。 依据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）的有关规定，我局对绿城腾将借用他人的证券账户从事证券交易违法行为进行了立案调查、审理，并依法向当事人告知了作出行政处罚的事实、理由、依据及当事人依法享有的权利。当事人未提出陈述、申辩意见，也未要求听证。本案现已调查、审理终结。 经查明,绿城腾将存在以下违法事实： 2016年1月26日至调查日期间，绿城腾将先后借用上海大恒资产管理有限公司东方证券账户和中泰证券（600918）账户、嘉硕普惠（北京）资产管理有限公司安信证券账户、哈尔滨天翔伟业投资有限公司招商证券账户从事证券交易，交易资金来源于绿城腾将，交易盈亏由绿城腾将承担。截至2019年11月5日，合计账面亏损73,447,824.31元。 上述违法事实，有相关证券账户资料、资金转账记录、相关人员询问笔录等证据证明，足以认定。 绿城腾将的上述行为违反了《证券法》第五十八条的规定，构成了《证券法》第一百九十五条所述情形。 根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依照《证券法》第一百九十五条的规定，我局决定：对绿城腾将责令改正，给予警告，并处以30万元罚款。 上述当事人应自收到本处罚决定书之日起15日内，将罚款汇交中国证券监督管理委员会（财政汇缴专户）开户银行：中信银行北京分行营业部，账号：7111010189800000162，由该行直接上缴国库，并将注有当事人名称的付款凭证复印件送我局备案。当事人如果对本处罚决定不服，可在收到本处罚决定书之日起60日内向中国证券监督管理委员会申请行政复议，也可在收到本处罚决定书之日起6个月内直接向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。复议和诉讼期间，上述决定不停止执行。 吉林证监局 2020年7月16日
王鸿7月15日下午，绿城管理控股(09979.HK)上市答谢会于杭州举行，主题为“代建4.0王国”，绿城中国董事会主席张亚东、绿城管理董事会主席郭佳峰、绿城管理行政总裁李军等出席。直播》》 易居企业集团CEO丁祖昱表示以绿城管理独董身份参加活动，他谈到做独董是有风险的，但绿城管理不一样，它是以绿城品牌为基础，轻资产运营的公司，会相信绿城管理。 他表示，房地产已进入管理红利的新时代，比如说设计，营销，开发等，按满分100计算，如果每个部门都做90分，连续乘5次，就只有59分。绿城管理作为代建行业独角兽，凭借出色的管理能力，已实现了上市，未来会有更大的发展空间。
7月15日，绿城管理控股(09979.HK)于杭州成功召开主题为“代建4.0王国”的上市答谢会，绿城中国董事会主席张亚东、绿城管理董事会主席郭佳峰、绿城管理行政总裁李军等出席。 此前10日，绿城管理控股于港交所正式挂牌上市。上市首日及次日均取得喜人表现，首日大涨30%，次日亦大涨20%，第三日更是一度冲高，最高涨至4.4港元。截止目前股价据最高价有所回落，报3.82港元，较招股价仍涨53%。 从上市过程来看，公司公开发售较为抢手，新股暗盘和上市表现均不俗，受到市场热烈追捧的背后得益于绿城管理优质的基本面。 1、代建第一股，轻资产模式成亮点 绿城管理成立于2010年，公司致力于为项目拥有人领导物业开发程序，并提供涵盖整个物业管理生命周期的全方位代建服务，包括商业代建、政府代建及其他服务三大业务分部。 作为国内最大的代建公司，绿城中国代建业务近年来成长性加速释放。截至2020年3月31日，公司拥有266个代建项目（商业代建项目150个；政府代建项目116个），总建筑面积为6980万平方米，规模为第二大市场对手两倍以上。 绿城管理目前代建服务的输出模式主要为两种：自有团队以及业务合作伙伴模式。公司的商业模式具有轻资产特征，其凭借强大的品牌优势及项目开发管理能力，能够获取相对稳定的项目管理收益，实现用最少的资金撬动最大的资源。 一般而言，在轻资产模式下，企业能够有机会获得更强的盈利能力、更快的速度与更持续的增长力。由此，资本市场对于这类公司往往也报以较大的关注度。正如乔布斯所言“没有资产，就是最大的资产”，轻资产将更多的资金投入到人力、服务、营销、品牌等方面，构筑了更为核心的竞争实力。 值得一提的是，在此次上市答谢会上，绿城管理还正式对外发布了新的品牌标识，而被称为代建行业指导手册的《代建4.0王国：绿城管理代建方法论》一书也在答谢会上隆重发布，由此，这也进一步验证了公司在代建领域的软实力。 绿城管理作为国内首家轻资产模式的房地产开发管理型公司，成立至今，公司在传承绿城产品品质的同时，不断建立自身在代建领域的品牌实力，以优异的服务模式、卓越的管理经验获得了市场高度认可，此次上市也将有助于进一步增厚公司品牌实力和资本实力，为业务拓展带来更多的机会，发展迎来加速度。 正如此次上市答谢会上易居企业集团CEO、绿城管理独立非执行董事丁祖昱所表示的：“中国房地产已经进入了管理红利时代，而绿城管理正是靠管理驱动的一家公司，所以他们才能脱颖而出。借助上市这一契机，相信绿城管理未来一定有更大的发展空间”。 2、新股市场情绪热络，多重利好助力长期走势 从当前市场情绪来看，港股新股市场整体表现较为亢奋，近期多只新股也均录得优异表现，尤其是具备稀缺性的热点股票，获得资金高度追捧。此次作为国内最大代建龙头，绿城管理在优质的基本面，叠加热络的港股市场情绪之下，获市场看高一线。 值得一提的是，此次绿城管理上市由瑞信和德意志银行担任联席保荐人，根据两大保荐人过去两年数据，上市当日新股均录得不俗表现，而长期累积表现也相当亮眼。相信，为绿城管理后续的走势也带来了更多的信心。 此外，公司此次上市参与认购的基石投资人也具有看点，分别为苏泊尔产业资本及祥来(益祥资本)，两者已分别认购5847.5万股及2480万股发售股份，合计8327.5万股发售股份，合共占全球发售项下初步可供认购发售股份总数的约17.44%(于任何超额配股权获行使前)及紧随全球发售完成后已发行股份的约4.36%。 据了解，苏泊尔产业资本是一家从事股权投资、信托资产管理和投资管理的专业机构，其最终控股股东为苏泊尔集团有限公司，该品牌成立已超过25年，主要从事工业领域，包括厨房用具及配件的制造、批发及出口业务。祥来(益祥资本) 则是一家大型持牌私募股权投资管理金融机构,近几年其主导参与投资的绿城服务、江南布衣、美图、小米等多家公司的上市业务均取得了优秀的投资回报。4在两大实力不俗的基石投资者的压阵下，相信绿地管理的长期表现也将更具期待。 值得一提的是，在此次答谢会上苏泊尔产业资本总裁周晓乐还给予了绿城管理极高赞誉，她表示：“做投资很重要的一环是投人和团队，真正打动我的是李军总和他的团队对代建的热爱和执着。虽然市场艰难，但在我的见证下，绿城管理‘吹’过的每个牛都实现了，并且成功上市。投资是一场长跑，作为一名投资人，我的工作是找到未来的王者，很高兴我们找到了绿城管理这样一个王者，希望未来我们可以陪伴他、支持他继续成长。” 3、结语 当下，中国房地产行业正发生着深刻的变化，轻资产是未来行业发展的重要趋势，绿城管理此次上市，是对于其轻资产探索成绩的一次总结，同时也是其开创一个更广阔市场的新的开端。 目前，公司在港股市场具备业务稀缺性和龙头效应，市场关注热情较高，随着未来业务不断扩大、业绩稳健提升，相信绿城管理的股价还将有进一步的表现，投资者不妨拭目以待。
如意 2020年7月10日，绿城管理控股（09979.HK）正式登陆港交所，开盘报价2.65港元，截至午盘，绿城管理涨28%，报3.2港元，总市值达61.13亿港元。截至发稿时13:30，已大涨32.4%至3.31港元。 当日，绿城管理行政总裁兼执行董事李军在港交所发布的宣传视频中表示： 很高兴和大家分享我们在香港上市的好消息，作为一家轻资产管理公司，我们最核心的资产是人，我首先要感谢全体同仁的坚守和付出。对于绿城管理而言，上市是一个重要的里程碑；对整个行业而言则意味着中国代建第一股的正式诞生。特别感谢股东和投资人对这种轻资产模式的支持与认同，也要感谢香港监管部门的开放创新，为中国房地产行业的发展创造了更多可能。站在这样一个全新的起点，绿城管理将继续以品质为立身之本，以信任为价值追求，以效益为服务导向，以分享为合作初心，持续打造共创共赢的服务平台，共建激动人心的品质生活。
6月29日，绿城中国（3900.HK）旗下绿城管理控股（9979.HK）开启招股，招股截止日期为7月3日，并预计公司将于7月10日上市。 众所周知，绿城管理是中国最大的代建公司，近年来，绿城中国代建业务成长性加速释放。截至2020年3月31日，公司拥有266个代建项目（商业代建项目150个；政府代建项目116个），总建筑面积为6,980万平方米，规模为第二大市场对手两倍以上。 绿城的代建业务俨然成为“白银时代”的“金牛”业务，因此行业和资本市场都对绿城管理高度关注。而作为代建行业的绝对龙头，绿城管理未来发展又值得投资者给予怎样的期待？下面来我们就来具体分析公司业务的发展情况。 一、绿城管理商业模式及业务特点简析 1.商业代建为主营业务，政府代建潜力十足 从公司的业务结构上看，公司一共分为三类业务： 1）商业代建 该业务主要是绿城管理为物业开发的整个过程中提供包括前期管理、规划设计、工程管理、成本控制、营销服务、交付管理及售后等各类专业服务。 服务对象主要是普通的商业地产项目，以住宅业态为主；收费模式主要是根据管理面积及项目销售额为基础收取代建服务费。 2）政府代建 该业务主要是提供公共住房的开发代建服务，其次是发展公共基础设施（包括学校、博物馆及体育设施）。收费模式一般为投资额的固定百分比。 3）其他业务 其他服务主要包括开发咨询服务、设计咨询服务以及其他金融撮合服务。投资者可以理解为这一业务是公司目前孵化的创新业务，主要通过整合产业链，提高代建服务附加值的“增值业务”。未来该业务或许能够孵化出不亚于主业的新收入来源。 从收入占比上看，截至2019年，绿城管理的商业代建业务收入占比为73.8%，依然是公司的主营。但是可以看到，政府代建的收入占比正快速提升至18%。 从收入增速上看，商业代建业务近三年收入复合增速为34.7%；政府代建业务复合增速为54.9%，其它业务收入复合增速为63.3%。可以看到，公司政府代建及其它业务都释放出不俗的增长潜力。 2.自有 VS 业务合作伙伴，“加盟模式”兴起加速轻量化 可以看到绿城管理目前代建服务的输出模式主要为两种：自有团队以及业务合作伙伴模式。其中的业务合作伙伴，顾名思义，就是通过业务合作最终进行业务分成。 从股权结构上看，绿城管理占有合作伙伴最大比重的股权。通过招股书信息，可以发现这些合作伙伴具备中小型和区域化的显著特点，同时合营公司管理层多数“出身”绿城集团。 而在具体的合作模式上，合作伙伴出“人”，绿城出“品牌”、“体系标准”和“技术”。由此可见，这种业务合作伙伴模式类似“直营—加盟”的业态转变，不单单为绿城管理业务带来加速通道，还使得公司商业模式更轻量化。 接下来，我们进一步分析整个代建行业的发展状况，以及绿城管理置身于行业中的增长逻辑及投资价值。 二、代建行业与绿城管理的投资逻辑 1.代建行业的增长空间与趋势 对于目前代建行业增长的驱动因素，可以简单总结为“量价齐升”。 1）量：赛道占比虽小，但是成长空间巨大 对于代建行业，“量”指的是新订的建筑面积。根据中指院报告预计，2020-2024年国内代建市场的新订建筑面积复合增速为23.5%，预计2024年行业的新订建筑面积达到约1.94亿平方米。 上述数据的背后有两个假设：首先，2024年商品房市场销售面积维持在13亿平左右，而2019年为17亿平（中指院预计未来5年地产需求总面积达到73亿平，符合长期地产行业的“天花板”）；其次，2024年代建市场对商品房总量的渗透率为14.7%（乐观预测14.7%，中性预测9%）。 也就是说未来代建领域的渗透率在10-15%区间，但是这样的市场对于企业而言无疑是巨大的。假设代建行业龙头市场规模达到总面积的30%，那么龙头企业2024年新订约面积总量达到5820万平。 而在2019年，行业龙头绿城管理新订约面积为1600万平，在5年间，绿城管理或将有3-4倍的增量空间。 2）价：受益流动性宽松环境，以及消费升级趋势 价格方面，代建行业受益于两个趋势：首先是全球性的流动性释放环境，对通胀及资产价格有推动作用；此外，国内的消费升级趋势，消费升级不是推动房价增长的因素，而是消费者更愿意为高品质产品及服务承担品牌溢价，推动的是优质产品和服务的价格增长。 中指院预计未来，国内房地产销售均价复合增速将维持6%附近。 综合“量”、“价”两个因素，同时预计代建行业在2024年合约销售规模能达到2.5-3万亿元。但是订约面积去化周期在3-4年，同时若按照4-5%的管理费分成，2027-2029年，整体代建市场能释放出1200-1500亿的收入规模，作为行业龙头的绿地管理或将因此受益。 2.绿城管理的投资价值：增长“故事” 与“壁垒” 由于订约项目潜在的收入规模不代表企业的收入规模，中间涉及项目周期以及去化能力对收入释放带来的影响。而抛开项目去化而言，绿城管理2019年新增的1600万平的订约项目，经测算潜在的收入规模就达到55亿，而当期营收规模只接近20亿。 未来倘若，绿城管理在订约市场的市占率达到30%，那么储备项目潜在的收入规模能达到300亿元以上，即便去化速度不变，足够支撑其营收在未来5年间具备3-4倍的增长空间，这意味着30%的复合增速。如果这样，绿城管理无疑会成为地产股板块中稀缺的“小而美”的公司，十分容易形成“戴维斯双击”。 而达到这点需要绿城管理实现两个增长“故事”：在“量”的方面，把握代建未来的增量市场；在“价”的方面，提高服务溢价，增加产业链收入点。 目前看来，绿城管理在行业中具备多个竞争优势：首先是市占第一带来的规模优势；其次是十年几百个代建项目积累的经验提炼成的绿星标准。 截至2019年，绿城管理以收入计算，在行业中市场份额为22%，具备规模优势。但是只根据规模效应判断企业的优势会落入“规模陷阱”。重要的是，在规模背后是否形成“壁垒”？ 值得注意的是，公司打造的绿星标准是绿城管理团队最为核心的壁垒。绿城管理的团队已有10年的代建经验，而浓缩几百个代建项目的经验整合成代建4.0体系，进一步提炼成绿星标准推广至全行业。将来绿星标准得到越多企业认可，那么公司的行业地位和话语权便难以动摇，市场份额提升是必然的结果。因此公司的市场份额能否进一步提升，绿星标准对代建领域的重塑是关键。 下面我们将围绕地产行业的“长尾”市场、绿城管理的平效提升和估值重塑，对绿城管理作进一步分析： 1）瞄准地产的“长尾”市场 众所周知，当前地产行业格局下，超过80%的总量份额将集中在TOP100企业中，因此代建市场的增量无疑集中在7万多家中小地产商以及三四线的“下沉”市场中。 绿城管理精准把握这部分增量市场的可见战略有两个： a.继续下沉三四线城市，整合中小型地产企业；b.多元化代建物业类型，包括政府项目的覆盖。 代建的业务模式本身便规避了投资及债务杠杆带来的不确定风险，而利用业务合作伙伴模式，更是放大了经营杠杆，进一步加快了绿城管理对三四线城市的下沉速度。 从2018年开始，公司在三四线城市的收入便超过一二线城市，到了2019年，更是接近一二线城市收入的两倍。 2）价值链整合，增值业务推动项目坪效提升 在提供代建业务时，代建企业便是通过：a.轻资产，降低经营成本及债务杠杆；b.产品溢价，及新房市场价格的被动增长，这两个方面使得公司具备高于地产开发行业的盈利能力。 截至2019年底，绿城管理净利率为18.6%，远高于地产开发行业目前平均10%的净利率水平。 而未来，随着绿城管理持续推动整合战略：丰富价值链的服务，将绿城管理打造成综合的代建平台，公司的盈利能力也将进一步推高。 这就是未来的“溢价”逻辑，而随着绿城管理能为委托方提供的增值服务越多，那么每个项目每平米建筑面积带来的收入也就越多。 从过去的苹果，到现在的特斯拉。在线下为主的业态中，所有的品牌壁垒和产品创新离不开高效的供应链。随着绿城管理对价值链整合，公司的运营效率将进一步提升，也能带来净利率的提升。 3）高成长与高确定性带来的估值增长逻辑 由于全球金融市场加速”放水“，投资者对高成长或高确定性企业给与更高的估值溢价。而绿城管理中长期或受益于此。 首先，上文已经提及了，代建业务这种轻资产模式具备远低于地产开发行业的经营风险，同时业务伙伴模式更是将快速扩张的风险降到最低。而值得注意的是，这一模式能为公司带来持续且稳定的经营性现金流。 其次，公司的业绩增长具备确定性和可预测性。截至2020年3月31日，公司拥有266个代建项目，总建筑面积为6980万平方米，可支撑未来收入增长。 三、安全边际充足：估值短期合理，长期有提升空间，龙头溢价并未体现 根据招股书显示，公司首发估值为42-57.3亿港元，结合2019年3.7亿元的净利润，静态PE为10.2-13.9倍。 综合地产行业上下游来看，代建行业的成长性高于地产开发，但弱于物业管理；而从估值水平来看，代建企业的估值水平处于地产开发与物业管理之间。 （数据来源：wind，公开信息整理） 对于绿城管理而言，可以看到此轮IPO募集资金的两个主要用途：1）用于透过内生式增长及对代建价值链下游的经挑选业务进行战略收购拓展其业务，通过丰富其于价值链上的服务，发展为一个综合的代建平台；2）用作开发其生态圈，其将作为一个整合全面服务的平台经营。 从中可以看到公司正加速整合上下游价值链业务，公司的其他业务方面占比较低，过去几年并未形成快速增长。随着IPO资金倒位，其他业务的业绩增长可能会超过市场预期，业务结构的持续优化，也对公司估值提升构成有效支撑。 因此，短期来看，绿城管理的估值较为合理。但中长期来看，绿城管理：1）应具备更强的龙头溢价；2）较高的成长性释放前景；3）合作伙伴制度对盈利能力形成制约，但是价值链业务的拓展也将提高公司盈利能力，整体利润率能保持高于行业的水平。这些长期因素或推动绿城管理达到更高的估值水平，因此公司估值具备安全性。
6月29日上午，绿城管理正式发布招股章程。自此，绿城代建业务持续三年的上市之路终于进入发售阶段。 根据公告，绿城管理拟全球发售约4.77亿股股份，包括香港发售股份4775.6万股，国际发售股份约4.3亿股，其中香港发售占10%，国际发售90%。每股发行价2.2-3港元。 如按照发售价范围的中位数即每股2.6港元计算，除去发行费用后，绿城管理本次发行最多或将筹资11.45亿港元。 绿城管理于今年2月28日发布IPO招股书,并于当日提交了香港交易所主板上市申请。6月19日,绿城管理通过港交所IPO聆讯。 上市募集资金超半数用于向母公司还债 绿城管理的上市之路持续了三年之久。 “绿城管理上市一事，早在2017年便启动，但随后寿柏年清空绿城中国股份，为保证交易，公司暂停了绿城代建业务的上市。直到两年之后，2019年7月，绿城管理上市计划才被再次提出”。绿城管理集团总经理李军曾表示。 相较于传统的重资产房地产开发，代建业务一直被看作是不受财务限制的轻资产房地产开发模式。由于代建业务属于轻资产运营模式，因此无需代建方投入大量的资金，也不需要通过招拍挂拿地。对融资的压力也相对较小。 绿城管理招股书显示，公开发售股票所得款项净额中，约20.0%将用于透过内生式增长及对代建价值链下游的经挑选业务进行战略收购拓展业务，通过丰富于价值链上的服务，发展为一个综合的代建平台。 此外，所得款项净额约14.5%将用于发展商业资本代建；所得款项净额约51.5%将用于向绿城中国偿还截至最后可行日期人民币5.4亿元的债务，其预期将于上市日期结清。 这也意味着，成功上市后，母公司绿城中国将从中获得超5亿元的债务偿还，增加现金流入。 随着绿城管理上市，绿城系在港交所将总共拥有三个上市平台，分别为绿城中国、绿城服务和绿城管理。 今年来，绿城中国高频融资。 4月26日，绿城中国发布公告称，上市公司与香港新湖投资有限公司订立认购协议。香港新湖拟以30.69亿港元代价，认购绿城中国3.23亿股，占绿城中国已发行股本约12.95%。认购完成后，新湖中宝成为绿城中国第三大股东。 此外，绿城中国还借助永续债实现融资扩张。财报显示，绿城中国的永续债从2019年半年报185亿元上升到全年总额212.29亿元，去年永续债派息达12.87亿。 通过美元永续票据、中期票据、CMBS、ABS等多元渠道，绿城2019年完成了约250亿元的融资，其中境外发债融资11亿美元，境内发债180亿元。 截至2019年12月31日，绿城总借贷约955.77亿元，同比增长17.33%。借贷规模的上涨主受短债推升，一年内到期的借贷总额为349.41亿元，同比增长99.88%。截至2019年末，绿城的净负债为436.83亿元，较去年增加104.44亿元。净资产负债率为63.2%，与去年同期的55.3%相比有所上升。 代建业务2025年目标销售额1500亿，毛利率三连降 “2025年目标是实现销售规模5000亿。”绿城中国董事会主席张亚东在今年三月份的业绩发布会上曾表示。 张亚东表示，其中，传统的房地产开发重资产部分将实现3500亿；轻资产部分将实现1500亿，通过梳理代建品牌、发展资本代建、完善管理机制等措施实现。 据招股书显示，2019年，绿城管理拥有72个新订约项目，新订约总建筑面积约为1600万平方米。截至2019年12月31日,绿城管理在中国26个省、直辖市及自治区的85座城市及柬埔寨一座城市拥有260个代建项目,管理总建筑面积为6750万平方米。 招股书显示，绿城管理收入主要来自三大业务:商业代建、政府代建和其他业务。其中商业代建在过往的经营期间,占其收入的绝大部分。 2017年至2019年，绿城管理分别实现营业收入10.16亿元、14.8亿元、19.94亿元，2018年、2019年同比分别上涨45.8%、34.6%。 2017至2019年，绿城管理录得净利润分别为2.56亿元、3.63亿元、3.89亿元，2018年、2019年同比分别上涨42%、7.1%，其中2019年净利润同比增速下滑较大。 值得注意的是，绿城管理毛利率水平连续下降。根据招股书披露，最近三年，绿城管理毛利率分别为56.8%、50.2%和44.9%，呈现持续下滑态势。 对于毛利率连续下滑的原因，绿城管理解释称，主要受商业代建业务的毛利率影响，商业代建业务毛利率减少，主要由于与业务伙伴合作快速发展，须支付若干比例的管理费所致。 此外2017至2019年，绿城管理的贸易应收款项减值和信贷亏损拨备分别为1.02亿元、7820万元以及1.37亿元。对此，绿城表示，由于确认代建项目的所有收入一般耗时长达5-6年，项目拥有人延误或未能付款可能会对现金流状况造成影响。 业内人士认为，轻资产输出模式能够在降低风险的同时推动业务快速增长并提高盈利能力，但仍存在风险，一旦合作方出现问题，就会对自身品牌造成伤害，并会产生一系列后续问题。
登录
工商服务
危机公关
金融律师
app开发
财税服务
金融牌照
网站建设
知识产权
企业征信
审计评估