1月14日，民航局发出四份熔断指令，分别对土耳其航空公司TK72航班(伊斯坦布尔至广州)、埃及航空公司MS958航班(开罗至广州)、国航CA946航班(卡拉奇至西安)和四川航3U8392航班(开罗至成都)实施熔断。 2020年12月30日入境的土耳其航空公司TK72航班(伊斯坦布尔至广州)核酸检测阳性旅客5人；1月1日入境的埃及航空公司MS958航班(开罗至广州)核酸检测阳性旅客6人。自1月18日起，分别暂停上述两航班运行2周。熔断的航班量不得用于其他航线。1月18日以前的航班可继续执行，如期间触发熔断机制，熔断时间将予以累加计算。 1月2日入境的国航CA946航班(卡拉奇至西安)核酸检测阳性旅客9人。自1月18日起，暂停该航班运行2周。该航线1月18日以前的航班可继续执行，如期间触发熔断机制，熔断时间将予以累加计算。1月2日入境的四川航3U8392航班(开罗至成都)核酸检测阳性旅客5人。自1月25日起，继续暂停该航班运行2周。熔断的航班量均不得用于其他航线。 上述四家航空公司要做好后续航班旅客安抚和机票退改等服务工作。
民航局发布关于调整国际客运航班熔断措施的通知，航空公司同一航线航班，入境后核酸检测结果为阳性的旅客人数达到5个的，暂停该公司该航线运行2周；达到10个的，暂停该公司该航线运行4周。“熔断”的航班量不得调整用于其他航线。 民航局发布关于调整国际客运航班熔断措施的通知，航空公司同一航线航班，入境后核酸检测结果为阳性的旅客人数达到5个的，暂停该公司该航线运行2周；达到10个的，暂停该公司该航线运行4周。“熔断”的航班量不得调整用于其他航线。“熔断”期结束后，航空公司方可恢复每周1班航班计划。通知自发布之日起生效。
摘要：2020年3月，美国股市在连续8个交易日内四次熔断，这是前所未有的情形。美股连续熔断发生在美股迭创历史新高之际，其触发原因是新冠病毒肺炎疫情的快速蔓延以及全球原油价格暴跌。更深层次的原因则包括美国股市在过去10余年内形成的一系列结构性特征，包括上市公司持续大规模回购股票、以ETF为代表的被动投资异军突起、对冲基金使用了一系列基于波动率的新策略等。考虑到经济基本面依然疲弱、股市估值高企、流动性危机结束以及宏观经济指标反弹可能导致美联储货币政策边际收紧、未来美国经济与政治不确定性等原因，未来美国股市波动性将处于高位，不排除美股再度熔断的可能性。 关键词：美国股市 熔断 回购 被动交易 风险平价策略 一、引言 在2020年3月9日、12日、16日与18日，美国股市在连续8个交易日内4次熔断。在上述4个交易日内，道琼斯工业指数的跌幅分别为7.8%、10.0%、12.9%与6.3%。从历史上来看，2020年之前美国股市仅仅发生过一次熔断，这发生在1997年10月27日，道琼斯工业指数当日下跌了7.2%。 所谓熔断机制（Circuit Breaker），也称之为自动停盘机制，是指为了控制股票、期货或其他金融衍生产品的交易风险，为其单日价格波动幅度设置区间限制。一旦成交价触及区间上下限，交易或者自动中断一段时间（熔即断），或者继续交易但不能突破上下限（熔而不断）。国际上更多采用的是“熔即断”的交易机制。之所以将上述机制命名为熔断机制，这是因为该机制的原理与电路保险丝类似，一旦电流异常，保险丝就会自动熔断以免电器受损。 股票市场上最早的熔断机制起源于美国。在1982年，芝加哥商业交易所曾对标普500指数期货合约实施过每日交易价格涨跌3%的限制，但该规定在1983年被废除。1988年10月19日，美国商品期货交易委员会与证券交易委员会批准了芝加哥商业交易所与纽约股票交易所的熔断机制。根据相关规定，当主要股市指数在一日之内下跌幅度达到7%时，美国相关证券交易将会暂停15分钟。 美国的熔断机制之所以出台，这与1987年10月19日的“黑色星期一”有关。在该日，道琼斯工业指数跌幅达到22.6%。由于没有熔断机制或者涨跌幅限制，很多美国投资者在一夜之间血本无归。熔断机制的出台，在很大程度上就是为了避免“黑色星期一”的重演。 要理解美国股市为何会在2020年3月4次熔断，首先必须认识到，这次美股暴跌是在美股经历了长达11年的牛市后、美股指数处于历史最高点之时发生的。道琼斯工业平均指数从次贷危机爆发后2009年3月9日的6547.05点（本轮牛市的起点），上升至2020年2月12日的29551.42点（本轮牛市的最高点），本轮美股牛市持续了将近11年时间，道琼斯工业平均指数累计涨幅达到351%。本轮美股牛市的持续时间是有史以来最长的，同时其累计涨幅也是有史以来最高的。 值得注意的是，本轮美股牛市是与次贷危机后美联储实施的极其宽松的货币政策高度相关的。在这11年牛市中，美国股市仅在2015年与2018年经历过两次较为显著的调整。第一次调整发生在美联储退出量化宽松政策之后，而第二次调整发生在美联储连续多次加息之后。毋庸置疑的是，美股在2020年3月的大幅下跌，包括4次熔断，与新冠病毒肺炎疫情（COVID-19）在全球范围内的快速扩散高度相关。 本文将分析2020年3月美股4次熔断的主要原因，并展望未来美国股市的走向。本文剩余部分的结构安排如下：第二部分讨论美股熔断的触发原因；第三部分分析美股熔断的深层次原因；第四部分展望未来美股是否还会发生新的熔断；第五部分为结论。 二、美股熔断的触发原因 新冠病毒肺炎疫情在全球范围内的快速扩展，且由于发达国家政府普遍应对不力，导致全球投资者风险偏好下降、避险情绪上升，这是美股在2020年3月连续熔断的触发原因之一。 根据世界卫生组织的统计，在2020年1月底、2月底、3月底，全球范围内新冠肺炎确诊人数分别为9826、85403与750890人，全球范围内新冠肺炎死亡人数分别为213、2924与36405人。事实上，美国等发达国家的肺炎疫情正是从2020年3月份起快速蔓延的。例如，美国的确诊人数由2020年2月底的3人激增至3月底的17987人。 与中国、日本、韩国、新加坡等亚洲国家相比，欧美发达国家政府在初期对肺炎疫情的爆发与扩散反应相对迟钝、防控措施出台缓慢，导致疫情快速蔓延。这导致金融市场上投资者避险情绪增强，从而开始抛售风险资产、增持避险资产。在2020年3月，道琼斯工业指数下跌了13.7%、布伦特原油期货价格下跌了55.0%、美国10年期国债收益率由1.13%下降至0.70%（这意味着美国10年期国债的市场价格显著上升）、美元指数上涨了0.9%。 全球原油价格暴跌，导致美国股票市场与高收益债券（即垃圾债券）市场能源板块价格大幅下跌，这是美股在2020年3月连续熔断的触发原因之二。 布伦特原油期货价格在2019年底至2020年3月底期间下跌了65.5%，在2020年3月下跌了55.0%，仅在2020年3月9日就下跌了24.1%。导致全球原油价格下跌的直接原因，是以沙特为代表的OPEC国家与以俄罗斯为代表的非OPEC国家在肺炎疫情爆发后新一轮原油减产谈判方面未能达成一致，进而沙特实施“以邻为壑”的政策，抢先开足马力增产所致。油价大幅下跌至少会对全球金融市场产生三种负面冲击：首先，全球范围内能源板块的股票价格应声下跌；第二，美国页岩油气厂商发行的高收益债券的息差显著上升、市场价格大幅下跌，从而导致投资者抛售此类高收益债券，进而引发美国信用债市场动荡；第三，中东地区的机构投资者可能因为油价大跌而不得不从全球市场撤回石油美元，这会引发全球金融市场的新一轮抛售压力（张明，2020a）。 三、美股熔断的深层次原因：结构性新特征 笔者认为，美股在2020年3月连续4次熔断，除了上述两个触发原因之外，还与过去10余年美国股市形成的一系列结构性新特征密切相关。这些结构性新特征既是不断推高美股股市的重要动力，也是2020年3月美股连续熔断的深层次原因。 美股熔断的深层次原因之一，是在过去10余年中，美国上市公司持续大规模回购股票。回购股票有助于提高上市公司每股盈利水平、通过提高股票的吸引力进而推升股价，但大规模股票回购行为将会降低市场流动性与成交量、弱化公司中长期基本面。一旦回购行为萎缩，那么股票价格就可能显著下跌。 美国上市公司回购自身股票的行为起源于1950年代，但随后几十年内规模总体上不大，只是在次贷危机爆发之后规模才快速攀升。在2017、2018与2019年，标普500成分股总回购金额分别达到5390、8020与6065亿美元（（钟正生、姚世泽，2019；徐驰、张文宇，2020）。在2018年，标普500与纳斯达克回购金额占总市值的比重分别达到2.89%与2.68%，双双达到历史峰值（钟正生、姚世泽，2019）。 美国股票市场上的回购以库存股为主。这些库存股仍然属于在外发行的股票，但不享受分红，不参与每股收益的计算，也不计入资产负债表中。上市公司进行股票回购的主要原因包括通过提高每股盈利（Earnings Per Share，EPS）来改善公司的盈利能力并进而推升股价、对管理层进行薪酬激励、向市场传递股价被低估的信号、解决股权激励后的控制权稀释、通过减少在外流通的股票来防止公司被恶意收购等（钟正生、姚世泽，2019）。 我们可以用三份定量研究报告来大致考察一下回购是如何提高上市公司盈利水平的。第一，根据中泰证券的估算，过去15年美国上市公司每股盈利年复合增速达到11%，而企业复合利润增速仅为8%，两者之间3%的差距就是回购行为人为推高的增长，这意味着美国上市公司盈利大约有27%左右是由回购行为虚增的（徐驰、张文宇，2020）；第二，根据川财证券的估算，2017年标普500回购指数成分股的收益率达到24.7%，高于标普指数23.0%的收益率。这表明回购比率最高的100只个股的平均表现高于标普500指数中个股的平均表现，意味着回购对标普500指数上涨具有正向作用（陈雳，2018）；第三，根据兴业研究的计算，对比2016年以来的标普500所有企业总利润增速和EPS同比增速，EPS增速要高出前者10%以上，主要原因便是回购导致的“注水”（鲁政委，2020a）。 从行业来看，美股回购规模与股票价格之间呈现出显著的正相关。以标普500为例，在2009年至2019年期间，上涨幅度较大的行业（例如信息技术、可选消费品、工业）等，基本上也是回购规模较大的行业。从个股来看，在2009年至2019年期间，回购规模靠前的公司均为大型龙头企业，尤其是科技类与金融类公司（钟正生、姚世泽，2019）。在标普500行业指数中涨幅位居前三的信息技术、可选消费品与医疗保健行业，同期股票回购规模均位列所有行业回购规模的前四位。而涨幅较低的公用事业与电信业务等行业的股票回购规模也排在相对靠后的位置（陈雳，2018）。 在次贷危机爆发后的十余年间，美国上市公司进行回购的资金主要有三大来源：一是上市公司在美国国内的当期盈利；二是上市公司的海外利润汇回。2017年底，特朗普政府主导的美国税改计划正式实施。在税改之前，上市公司汇回海外利润需要缴纳35%的税款。而在税改至后，上市公司汇回流动资金需要交纳15.5%的税款，汇回非流动资产仅需交纳8%的税款。这导致美国上市公司将利润汇回国内的意愿显著增强；三是上市公司通过发行债券募集资金进行股票回购。在次贷危机爆发后，美联储持续宽松的货币政策导致债权融资成本显著下降。尤其是在2011年以后，企业债利率显著下降。因此相对于发行新股，上市公司更倾向于通过发债来回购股票（陈雳，2018）。上市公司通过发行企业债来为大规模股票回购融资，这是推升美国企业杠杆率的重要原因。截至2019年年底，美国非金融企业债务占GDP比率达到75%，已经超过了2008年次贷危机爆发前的72%（徐驰、张文宇，2020）。 美国上市公司大规模股票回购行为至少会产生以下一些负面影响：第一，回购行为通过人为推高EPS虚增上市公司利润增速，这容易产生股票价格泡沫；第二，大规模股票回购行为会降低市场上流通的股票数量，导致市场上股票成交量的萎缩。事实上，至2009年以来的这轮美股牛市存在典型的“缩量上涨”的特征；第三，一旦上市公司将较大规模盈利用于股票回购，这自然会压缩上市公司在研究开发、设备投资、员工培训、员工福利等方面的支出，而这将会损害上市公司的中长期竞争力；第四，上市公司大规模股票回购的好处主要归股东与公司高管所有，这会加剧美国社会的收入分配失衡。 最后，一旦上市公司股票回购规模下降，那么上市公司EPS的下降幅度就会超过真实利润的下降幅度，从而降低股票的吸引力，最终导致股价显著下跌。无论是上市公司债券偿债高峰的到来，还是其海外利润汇回速度的放缓，这都会导致回购规模的下降。根据钟正生与姚世泽（2019）的研究，到2020年下半年，美国高收益债市场将会迎来偿债高峰期；到2021年，罗素2000指数的标的公司将会迎来偿债高峰期；到2022年，纳斯达克指数的标的公司将会迎来偿债高峰期。在2020年年初，受肺炎疫情爆发影响，美国上市公司的预期业绩本就会显著下降。金融市场震荡造成的企业债发行成本上升，以及偿债高峰的临近，都会降低美国上市企业发债回购股票的规模。而回购规模的下降又会造成上市公司EPS的加速下滑，这是导致美国股市在2020年3月连续熔断的深层次原因之一。 美股熔断的深层次原因之二，是在过去10余年中，以交易所交易基金（Exchange Traded Funds，ETF）为代表的被动交易大行其道。被动交易的扩大一方面意味着大市值股票能够获得更多的买入，最终形成明显泡沫，另一方面在市场下跌时的集体止损或赎回容易造成流动性危机、甚至发生踩踏现象。 在长期低利率环境下，以养老基金、保险公司为代表的原本风险偏好较低的长期机构投资者面临资产端传统投资（以固定收益类产品为主）收益率下滑、负债端未来固定支出的现值上升等压力，从而显著增加了对权益资产的投资。这些投资又大量投资于以ETF为代表的被动投资产品。截至2019年底，美国被动投资基金资产规模达到4.3万亿美元，占到美国股票基金资产管理规模的51%，已经超过了主动管理型基金的规模（王涵，2020）。根据晨星公司的统计，截至2019年年底，美国ETF基金总资产管理规模超过4万亿美元，其中超过1600亿美元为当年流入。 ETF构建所使用的市值加权法使得只需要持有部分头部企业股票便可以获得大盘的基准回报，甚至可以跑赢大盘表现。例如以过去5年回购量最大的20家企业（占总回购量1/3以上）构建市值加权指数，该指数走势与标普500一致，甚至阶段性跑赢大盘。上述现象导致近年被动追踪策略大行其道、ETF基金快速增长（鲁政委2020a）。反过来，被动投资的扩大会使得市值大的公司能够得到更多的买入，从而进一步提高其市值。如此就形成了一个正反馈循环，最终使得大市值股票出现明显的泡沫。事实上，美国大量ETF的持仓结构与交易策略非常类似。例如，很多ETF在资产组合上重仓以苹果、微软、谷歌、亚马逊、脸书等蓝筹科技股。 以ETF为代表的被动交易的盛行，助长了如下主要风险：第一，由于大多的ETF基金主要投资于少数大市值股票上，一旦市值下跌引发基金止损或者赎回，就可能造成流动性突然消失、形成踩踏事故；第二，美国的大多数ETF都是带有杠杆的。在市场下跌之时，投资者需要大量追缴保证金，否则相关投资就会被强制平仓；第三，美国包括ETF在内的被动投资基本上都是满仓运作，很少留出现金，一旦遭遇大额赎回，就只能卖出平仓；第四，正如美国传奇基金经理迈克尔·巴里所指出的，ETF基金缺乏价值发现功能，与此同时面临流动性压力。ETF持有的一些股票交易清淡，一旦发生踩踏，算法交易将导致大量ETF被动抛售、而不能按照现价成交（也即抛售价格显著低于底层资产的市场价格），这将会加剧流动性危机与下跌压力； 第五，一旦股市上的基础资产被抛售，各类ETF就极易陷入流动性枯竭，而ETF的流动性枯竭反过来又会加剧二级市场上的恐慌性抛售，这就是流动性的“死亡螺旋”（鲁政委，2020b）。 更令人担忧的是，那些受到ETF追捧的大市值股票，恰恰又是更加倾向于通过低息发债或者海外利润汇回来进行回购的股票。这就形成了“低息发债——股票回购——ETF追捧——低息发债——股票回购”的恶性循环。换言之，大规模股票回购与ETF集中追捧这两点集中到一起，使得美国的大市值股票或蓝筹龙头股更容易出现价格泡沫。 美股熔断的深层次原因之三，是大量对冲基金实施的新型交易策略在特定条件下将会显著加剧股市的波动性。 美国股市上的被动投资集中于ETF，而主动投资集中于共同基金与对冲基金。以桥水公司为代表的美国知名对冲基金近年来实施的一系列新型交易策略，容易在市场动荡时期放大市场波动。 例如，近年来非常流行的风险平价交易策略（Risk Parity Strategy）的核心是增持波动率下降的资产、减持波动率上升的资产，维持一个总波动率大致不变。换言之，如果风险资产价格下跌，那就购入避险资产补仓。如果避险资产价格下跌，那就购入风险资产补仓。这样就可以通过大类资产价格走势（例如股票与债券价格走势）的负相关性来获取收益。此外，风险评价交易策略必定会使用杠杆，因为该策略需要杠杆来保证不同资产的组合能够获得指定的波动率与收益，同时保证高夏普比率。 由于过去多年来美国股市与企业债市场均处于牛市，实施这类策略的基金一方面大规模持有股票，另一方面通过加杠杆的方式大量购买企业债以维持股票与债券的风险敞口相当。而一旦爆发大规模负面冲击、甚至形成了流动性危机（例如本次新冠病毒肺炎疫情的爆发），这就会造成风险资产与避险资产价格同时下跌的局面。在这种局面下，实施风险平价交易策略的基金不得不同时大规模抛售股票与企业债，这自然会进一步加剧股票与企业债的价格下跌，进而引发新一轮抛售。 此外，对冲基金普遍热衷于使用量化交易程序。量化交易已经占到了美股总交易的将近三成。这种自动化交易在牛市中以惊人的速度成长壮大，却尚未经过真正熊市的考验。市场价格变动的速度和程度可能被计算机和量化模式驱动的交易放大了。而在市场下行期间，量化交易的无情止损与平仓无疑将会放大市场下行的速度与幅度。 把上述两个触发原因与三个深层次原因结合在一起，我们就能对本轮金融动荡的爆发与扩展有一个系统清晰的理解了。第一，新冠病毒疫情的扩散导致机构投资者风险偏好下降、避险情绪上升，引发投资者第一轮抛售风险资产的行为；第二，全球原油价格下降导致美国能源类股票价格下跌以及能源类高收益债券价格下跌；第三，股票与债券价格同时下跌引发实施风险平价交易策略的对冲基金同时抛售股票与债券，这会进一步加剧股票与债券的价格下跌；第四，股票价格一旦跌破特定点位，将会导致ETF基金大规模的自动止损平仓，这就形成了踩踏事件，形成自我加强的恶性循环；第五，债券市场风险溢价上升导致发债成本上升，使得美国上市公司通过发债进行股票回购的行为难以为继。与此同时，由于市场上股票价格显著下跌，上市公司进行股票回购的动力也不复存在。而一旦股票回购行为收缩甚至停止，上市公司的每股盈利就会显著下滑，这会进一步恶化美国股市的基本面，并带来新的下跌（张明，2020b）。 我们也可以换一种角度来理解股票回购、被动投资与波动率策略之间的相互作用。一方面，大规模股票回购造成市场成交量和流动性不足；另一方面，数量庞大的波动率策略产品放大了市场的杠杆。这使得美股的泡沫化程度与潜在风险越来越高。而一旦市场在特定冲击下显著下行，流动性不足、高杠杆和被动交易都将带来交易的拥挤和踩踏，最终放大市场跌幅，这其实正是美国股市在2020年3月连续熔断的最重要原因。 四、美股未来还会发生熔断吗？ 从2020年4月至今，美国股市已经显著反弹。纳斯达克综合指数已经显著超过了疫情爆发前的水平，并不断创出历史新高。道琼斯工业指数虽然没有超过疫情爆发前的水平，但也收回了绝大部分失地。不过，与疫情前相比，道琼斯工业指数在疫情后波动性显著增强。例如，在2020年6月11日，道琼斯工业指数下跌了6.9%，美国股市差一点就发生了2020年年内第5次熔断。 展望未来，美国股市何去何从？美国股市是否可能再次熔断呢？ 首先，从经济基本面来看，肺炎疫情对美国经济的负面冲击是非常显著的。2019年第4季度、2020年第1季度与2020年第2季度，美国GDP季度同比增速分别为2.5%、0.3%与-9.2%。2020年第2季度，美国季度GDP环比增速折年率下跌至-32%。毫无疑问，疫情爆发与经济衰退将会导致美国上市企业业绩下滑，股市基本面严重受损。 其次，从估值来看，随着疫情后美国三大股指的快速回升，目前纳斯达克指数与标普500指数已经再创历史新高，道琼斯工业指数也距离历史峰值不远，这意味着美国股市的估值要显著高于疫情之前。这是因为，公司基本面受到疫情冲击已经显著恶化，而价格基本上回升到疫情之前。例如，经过周期调整的Shiller市盈率指标在2020年1月达到30.99倍，在2020年3月下挫至24.82倍，但到2020年10月9日已经回升至31.80倍。这一水平已经显著高于过去40年内美股的Shiller市盈率均值（约为22倍左右）。 再次，从货币政策的边际变动来看，在2020年3月以来，为了应对疫情对金融市场与实体经济造成的冲击，美联储实施了前所未有的极度宽松货币政策，包括零利率、无上限量化宽松以及一系列创新的流动性供给措施。本轮货币政策的宽松程度甚至超过了2008年美国次贷危机爆发之后。美联储之所以实施如此宽松的货币政策，主要有两个目标，一是应对疫情对美国经济的负面冲击，二是缓解金融市场上的流动性危机。迄今为止，尽管美国经济增速依然疲软，但金融市场上的流动性危机已经解除。这就意味着，美联储非但可能不会继续放松货币政策，而且可能在边际上收紧货币政策。例如，美联储总资产规模由2020年3月4日的4.24万亿美元快速攀升至2020年6月10日的7.17万亿美元（迄今为止的历史性峰值），但到2020年10月7日已经下降至7.07万亿美元。在美国股市估值已经处于很高水平的情况下，美联储货币政策的边际收紧可能给股市造成下行压力。尽管近期美联储宣布修改了货币政策规则，但这并不意味着在特定情况下美联储不会边际收紧货币政策。 第四，从美国宏观经济指标的变化来看，美国核心CPI月度同比增速先是由2020年2月的2.4%下降至2020年6月的1.2%，但在2020年8月回升至1.7%；美国经过季节调整的失业率先是由2020年2月的3.5%攀升至2020年4月的14.7%，但到2020年9月下降至7.9%。上述指标都意味着美国经济增速很可能已经在2020年第二季度触底，并将在2020年第三季度反弹，这意味着美联储货币政策继续放松的概率较低。 最后，从社会政治来看，弗洛伊德事件引发的“黑人的命也是命”（Black Life Matter）运动仍在演化，大规模上街游行导致新冠病毒肺炎疫情二次反弹。特朗普政府民意支持率在疫情爆发后与弗洛伊德事件之后显著下降，为了扳回在2020年11月大选中的选情，特朗普政府可能还会在国内外奋力一搏。由此产生的经济与政治的不确定性，在未来一段时间内仍将继续处于高位。 综上所述，笔者认为，在未来一段时间内，美国股市的波动性仍将上升，不排除在特定冲击下，美股指数再度大幅下跌的可能性，也不排除美股再度熔断的可能性。 五、结论 2020年3月，美国股市在连续8个交易日内四次熔断，这是前所未有的情形。美股连续熔断发生在美股迭创历史新高之际。其触发原因是新冠病毒肺炎疫情的快速蔓延以及全球原油价格暴跌。更深层次的原因则包括美国股市在过去10余年内形成的一系列结构性特征，包括上市公司持续大规模回购股票、以ETF为代表的被动投资异军突起、对冲基金使用了一系列基于波动率的新策略等。考虑到经济基本面依然疲弱、股市估值高企、流动性危机结束以及宏观经济指标反弹可能导致美联储货币政策边际收紧、未来美国经济与政治不确定性可能继续处于高位等原因，未来美国股市波动性将处于高位，不排除美股再度熔断的可能性。 参考文献： 陈雳（2018）：《美股上市公司股票回购市场详析》，川财证券研究报告，9月16日。 鲁政委（2020a）：《美国金融动荡下一导火索为何？——未来美元流动性冲击》，兴业研究，4月28日。 鲁政委（2020b）：《美国ETF的流动性死亡螺旋》，兴业研究，3月21日。 王涵（2020）：《本轮美国金融危机的起因、现状与展望》，兴业证券研究报告，3月20日。 徐驰、张文宇（2020）：《美国资产负债表的“三重坍塌”如何演绎——本轮危机与1929年大萧条比较》，中泰证券研究报告，3月19日。 张明（2020a）：《美国股市下跌为何如此猛烈》，《财经》， 3月13日。 张明（2020b）：《当前全球金融动荡对中国影响几何》，《人民论坛》，第10期，第80-83页。 钟正生、姚世泽（2019）：《美国股票回购的历史、现状与未来》，莫尼塔宏观研究，7月31日。 注：本文发表于《世界经济黄皮书（2021）》（社会科学文献出版社，2021年1月版）
原证监会主席肖钢说，我国熔断机制失效主要有以下三点原因。首先，“磁吸效应”叠加涨跌停板，客观上影响了市场流动性。其次，熔断机制的风险参数偏严。再次，我国以中小散户为主的投资者结构，使熔断机制很难发挥作用。(上观新闻)
火爆！11只可转债今日“熔断” 可转债疯狂！今日早间，A股市场表现得有惊无险，转债市场却是热闹非凡，因为涨幅过大，“熔断” 一个接一个全日“熔断”阵营一度达到11只，有16只转债的涨幅超过10%，被“熔断”转债中，有2只是首日上市的新债，其余9只则是老面孔。 今日早间，“熔断”公告接连出现，8月10日早间，开盘后3分钟内，6只转债被临时停牌。先是沪工转债、国城转债开盘即暂停交易，接着广电转债、横河转债、凯龙转债、盛路转债也因涨幅过大被“熔断”。开盘半小时左右，又有更多转债加入“熔断”阵营，今日共有11只转债被临时停牌过至少一次。其中，广电转债、横河转债、凯龙转债、盛路转债、蓝盾转债被临时停牌两次。当日转债阵营中涨幅最大的是蓝盾转债，全日上涨72.18%。 11只触及“熔断”的转债中，国城转债、沪工转债为首日上市，另外9只如蓝盾转债、横河转债、凯龙转债等则属于“老面孔”。广电转债是今年第二次熔断，此前其在3月20日也曾出现过熔断，今日上涨50.79%，盘中一度触及280.47元/张，刷新历史新高。正股广电网络也涨停，消息面上近日国家市场监督管理总局公告显示，中国广电网络股份有限公司已经向国家市场监督管理总局申报登记。这意味着，广电5G的“全国一网”计划，取得了显著进展。 目前可转债市场，已经出现了千元转债，最贵的可转债当属“英科转债”，其最新收盘价为。7月13日，英科转债再次大幅拉升，盘中最高上涨59.95%，最高价达1366元，较年初的120元左右，区间最高涨幅达到11倍，一举成为史上最贵的可转债，由于表现优异，英科转债也被誉为转债行业的“茅台”。 可转债大涨是由其正股英科医疗强劲上涨带动的，半年多以来股票上涨接近10倍。 目前正在交易的287只可转债中，有18只转债的价格超过200元/张，占比达6.3%。 中信证券明明债券研究团队的研报表示，当前转债市场的痛点在于，拉升之后转债效率的问题可能更为突出。市场当下平均价格已经高于传统的提前赎回线，如果正股不能持续表现，转债可能会在这一水平附近完成其生命周期。参与还是离开，未来正股空间几何是当前市场最大的考验，换言之这个位置的很多转债可能并不欢迎一个震荡的市场环境。
今天注定是A股史上扬眉吐气的一天。 今天，创业板指今日重回2300点，收复4年跌幅，指数点位回到了“熔断”刚刚结束时的位置。 遥记得2016年初，推出熔断政策之时，刚刚经历2015年两轮暴跌的A股市场，可谓是风声鹤唳。而熔断甫一推出，却遭遇了滑铁卢；一周两次熔断，周一出台的规则，周四取消。最终，熔断成了股民心中永远的痛。当时我正在上海，上午10点半门可罗雀，街上看不到人的陆家嘴，也是载入中国股市史册的一幕。 今天，这些伤口这些痛，终于痊愈了；创业板这4年来艰辛的历程，仿佛一个永远磨不完的漫长的痛苦的圆底。今天，创业板指大涨2.3%，股价收复4年跌幅，意味着自熔断以来的这个圆底，终于走出来了。 1 喝酒吃药 俗话说：一根大阳线，千军万马来相见。 今日，创业板指站上2300点，涨幅超过2.3%，创下4年新高。 3月底以来，创业板指已经累计上涨超24%，走出一波非常漂亮的技术性牛市。如果从年初统计至今，该指更是大涨29%，俨然想要重演2019年的精彩玄幻故事。 不过，主板指数不瘟不火。其中深圳成指小涨11%，上证指数反而下跌3%。那么，问题来了，创业板为何如此狂妄？ 这是一场医药的狂欢。 创业板指权重前10大公司，占比40%左右。其中，7只医药股，1只新能车，1只猪肉，1只券商。 医药有多疯？ 不足半年，乐普11%，泰格43%，爱尔52%，迈瑞63%，沃森67%，康泰72%，智飞93%。此外，东财38%，宁德56%，唯有温氏逆势下跌20%。 放眼全市场来看，今年已经有30只医药股翻倍，将近100只涨幅超过50%。另外，生物医药板块内创新高的个股近60只，占沪深两市的18%左右。 再看估值，动态PE倍数超过100倍的公司高达61家，占比医药板块的18%。连创新药龙头的恒瑞医药已经高达近90倍，快创下10年新高。 不仅是医药，还有消费的狂欢，其中的典型是白酒龙头。 今日，贵州茅台再度大涨2%，盘中股价触及1445元，市值突破18000亿元，短短63个交易日大涨超过42%。另外，五粮液今日大涨4.5%，这波上来亦暴涨超过53%。 喝酒吃药，行情火爆。 市场大涨引发外资的流入。今日北上资金净流入182亿元，与2月3日市场极度恐慌的时候有得一拼。当然，今天流入放量，也和富时罗素A股扩容有关，这部分资金主要在尾盘进行操作。 6月以来，外资共计流入将近500亿元，较过往数月有所加快。它们进来A股，大多会去买优秀公司，亦是近日大白马龙头持续暴涨创新高的推手之一。 外资是我们观察的一扇窗，但也不能全信。虽然有滑铁卢的时候，但大多数时候确实表现老道。 2 意外降准 今天大涨的原因很多人归结为降准预期。 6月18日，央行开展1200亿元的逆回购操作，补充市场流动性。其中，7天期限的中标量为500亿元，14天期限的为700亿元。 （来源：央行官网） 值得注意的是，14天逆回购利率下降20bp至2.35%，被外界解读为“意外降息”。 其实，这只能算是补降，因为从4月初降20bp的7天逆回购时候一直没有做14天逆回购。如此一来，7天和14天又保持了以往惯例15bp的差距。 为何重启14天逆回购？主要有两个方面的因素。 首先，为了当日1000亿特别国债的顺利发行，需货币政策给予流动性的配合。其次，每到年中6月末，以银行为代表的金融机构进行年中结算，资金往往都偏向紧张，也需要央行给市场补充流动性。 央行以上的逆回购公开操作加之17日的国常会重提降准来综合判断，本周末有90%以上的概率会有再一次的降准。 最近2日，A股大盘以及券商似乎已经开始反应该降准预期。其中，东方财富和中信建投两日累涨超过10%。 周末大概率会降准。那么6月22日，最新LPR会再一次降息吗？ 答案是大概率不会。 6月15日，央行操作了2000亿MLF，中标利率为2.95%，与上期保持一致，并没有动利率。此外，17日国常会上，提了降准，并未提降息。 3 货币收紧？ 对于近期在上海举行的陆家嘴论坛，有必要再多说几句。 6月18日，在上海陆家嘴论坛上，中国金融界的许多大佬发表了重磅消息，有助于我们判断接下来央行中短期（半年维度）的货币政策，辅助我们做投资决策。 央行行长易刚的讲话，有如下几个重点： （来源：上观新闻） 第一，展望下半年，货币政策还将保持流动性合理充裕，预计带动全年人民币贷款新增近20万亿元，社会融资规模增量将超过30万亿元。 这意味着货币政策总基调不变，放水还会继续，但基本已经被资本市场Pricein。接下来放水的量是边际扩大or收紧，这才是关键。 第二，今年以来，金融部门向企业让利，主要包括三块：一是通过降低利率让利。二是直达货币政策工具推动让利。三是银行减少收费让利。预计金融系统通过以上三方面今年全年向企业让利1.5万亿元。 其中第二块的直达货币政策，是指利用6月1日央行推出的新工具——普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划。 接下来，央行会更重视“宽信用”——央行发出基础货币进入实体经济，通过消费和投资形成信贷增加的过程，而不是此前的“宽货币”。 第三，疫情应对期间的金融支持政策具有阶段性，要注重政策设计激励相容，防范道德风险，要关注政策的“后遗症”，总量要适度，并提前考虑政策工具的适时退出。 事实上，中国央行的突然转鹰，的确在世界范围内引发了一些关注和讨论。还有些外籍分析师，直接就说“中国央行没有原则”。但客观平心而论，央行的转鹰是对的；站在经济周期的角度，当前是新一轮资本扩张周期的早期阶段。 央行的政策目标是对就业和通胀负责，并不包括股市和资产价格。一旦出现市场主体利用廉价的货币“搭便车”去进行套利活动的时候，央行必须毫不犹豫地收紧货币政策。2013-2015年银行间空转套利带来的危害曾记否。 所以，站在这个角度，我们就能够明白银保监会主席郭树清先生的表述： 世界上没有免费的午餐，怎么能够让这么多中央银行开动印钞机，去无限量地印发货币呢？……中国十分珍惜常规状态的货币财政政策，我们不会搞大水漫灌，更不会搞赤字货币化和负利率。 所以，货币政策收紧并不意味着股市会扑街。而2017年美联储货币收紧，全球进入加息周期，股市不仅没有扑街，反而是史上少见的全球股市协同大涨，通创新高。 因此，对于当前货币政策的表述，我们大可不必惊慌。而今天A股的大涨，也说明了我们的投资者开始理解“央妈”，终于不再视“放水”为宝，也终于不再谈“收水”色变了。 A股市场交易者越来越成熟，这大概也是四年以来最令人欣喜和欣慰的转变了。 4 福祸相依 今天盘后，消息仍在继续。中芯国际火速过会；上证“科创板50”指数即将推出。结合今天盘中许多消息，牛市的味道已经越来越浓。 有人会有疑惑，全球经济被疫情重创，中国的复苏反弹也并不强劲，为什么股市，特别是创业板指数可以这么牛。 事实上，股市与经济，虽然相关，但大多数时间关联性不是很强。说到底，股市是基于预期交易的一种金融工具。因此人们才会关注所谓的“预期差”。 说白了，预期之中的利好，不是利好；预期之外的利好，才是真正的利好。同理，预期之中的利空，不是利空；预期之外的利空，才是真正的利空。 所以，如果说2015年的大跌是不作不会死，2016年的熔断是恐慌；那么2017-2018年创业板一直起不来的原因，说到底是对于创业板公司一贯以来财务数据舞弊、大股东质押、炒概念、以及多年以来并购重组带来的许多隐形不良资产的担忧。这是悬在创业板指公司头上的斯芬克斯之剑。也正是基于此，2018年四季度的时候，有不少分析人士认为，创业板还会至少跌1/3，可能800点才是创业板大底。 但是，正所谓预期之中的利空不是利空，当2018年底发生了证监会主席换帅、商誉摊销变商誉减值、以及退市规则和监管规则加强之后，人们惊奇地发现，悬在创业板公司头上的利剑，就这样消失于无形了。 尽管这个扭转大多数人还一时之间不能相信，尽管许多人还在观望；但回顾地去看，创业板指数的确是从那个时候开始，就步入了上行通道。 从2015/16年开始下跌，到2018年底见底，之后开启上涨，到现在股价回到熔断附近的位置。创业板指数在这四年里，磨出了一个坚实的圆底。 5 四年心路 四年虽然不算长，但股民的一生，有多少个四年？这四年间，有多少人被经济的起伏抹去年少轻狂的棱角？有多少人当年创业的梦想破碎，当然，又有多少人实现了人生的华丽转身，踏上新的征途？ 如果说中国股市付出代价才能成长，那么这四年的意义就是必须付出的代价；如果说股民需要经历熊市的砥砺才能成熟，那这四年的就是让强迫你在没有行情的日子里学会讨生活的逆境年光。 这四年之间，我们看到了A股市场一步一个脚印的变迁。从惩治财务造假到明确退市规则，从推行科创板到创业板实施注册制，从纳入一系列国际指数到落实沪伦通。这些年，人们经常提到港股市场的巨变，其实就在我们身边，A股市场也早已经改地换天，脱胎换血。昔日的许多顽疾，正在一点点地被清理，曾经横行A股市场的妖孽们，也有现了原形，被扔进了锁妖塔。 曾经的股民，在暴涨暴跌中烦了、腻了、怕了；曾经人们对美股的长牛慢牛心向往之。其实，回首过去的不到两年里，创业板指数的这种小步慢涨，不疾不徐，没准就是A股慢牛长牛的开始呢？
登录
工商服务
危机公关
金融律师
app开发
财税服务
金融牌照
网站建设
知识产权
企业征信
审计评估