据国家统计局12月31日消息，2020年12月31日国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布了中国采购经理指数。 一、中国制造业采购经理指数运行情况 12月份，中国制造业采购经理指数（PMI）为51.9%，虽比上月回落0.2个百分点，但连续10个月位于临界点以上，表明制造业继续稳步恢复。 从企业规模看，大型企业PMI为52.7%，虽比上月回落0.3个百分点，但仍高于临界点；中型企业PMI为52.7%，比上月上升0.7个百分点，继续位于临界点之上；小型企业PMI为48.8%，比上月下降1.3个百分点，低于临界点。 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数均高于临界点，原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点。 生产指数为54.2%，比上月回落0.5个百分点，但仍高于临界点，表明制造业生产增速略有放缓。 新订单指数为53.6%，虽比上月回落0.3个百分点，但继续高于临界点，表明制造业市场需求持续改善。 原材料库存指数为48.6%，与上月持平，低于临界点，表明制造业主要原材料库存量较上月有所下降。 从业人员指数为49.6%，比上月微升0.1个百分点，表明制造业企业用工景气度略有改善。 供应商配送时间指数为49.9%，比上月下降0.2个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间较上月有所放缓。 二、中国非制造业采购经理指数运行情况 12月份，非制造业商务活动指数为55.7%，虽低于上月0.7个百分点，但继续位于较高景气区间，非制造业延续稳步复苏势头。 分行业看，建筑业商务活动指数为60.7%，高于上月0.2个百分点。服务业商务活动指数为54.8%，低于上月0.9个百分点。从行业情况看，航空运输、邮政、电信广播电视卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间；餐饮、房地产、生态保护及环境治理等行业商务活动指数位于临界点以下。 新订单指数为51.9%，比上月回落0.9个百分点，表明非制造业市场需求增长有所放缓。分行业看，建筑业新订单指数为55.8%，比上月上升1.8个百分点；服务业新订单指数为51.2%，比上月回落1.4个百分点。 投入品价格指数为54.3%，比上月上升1.6个百分点，表明非制造业企业用于经营活动的投入品价格总体延续上涨走势。分行业看，建筑业投入品价格指数为61.2%，比上月上升3.7个百分点；服务业投入品价格指数为53.1%，比上月上升1.2个百分点。 销售价格指数为52.3%，比上月上升1.3个百分点，表明非制造业销售价格总体继续上涨。分行业看，建筑业销售价格指数为54.0%，比上月上升2.7个百分点；服务业销售价格指数为52.0%，比上月上升1.1个百分点。 从业人员指数为48.7%，比上月下降0.2个百分点，表明非制造业用工景气度略有回落。分行业看，建筑业从业人员指数为52.7%，比上月回落1.7个百分点；服务业从业人员指数为48.0%，比上月回升0.1个百分点。 业务活动预期指数为60.6%，比上月回落0.6个百分点，但继续位于高位景气区间，表明多数非制造业企业对行业稳定恢复持续看好。分行业看，建筑业业务活动预期指数为63.5%，比上月上升1.7个百分点；服务业业务活动预期指数为60.1%，比上月回落1.0个百分点。 三、中国综合PMI产出指数运行情况 12月份，综合PMI产出指数为55.1%，虽比上月回落0.6个百分点，但连续4个月位于55.0%以上的较高景气区间，表明近期我国企业生产经营活动持续恢复向好。 统计局解读 对此，国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河表示，12月份，我国经济恢复向好势头继续巩固，中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为51.9%、55.7%和55.1%，虽低于上月0.2、0.7和0.6个百分点，但均继续位于年内较高运行水平，连续10个月保持在荣枯线以上。 赵庆河指出，制造业采购经理指数稳中略落。进入四季度，制造业复苏步伐有所加快，12月份制造业PMI为51.9%，虽略有回落，但仅比上月的年内高点低0.2个百分点，制造业总体保持稳步恢复的良好势头，景气度处于年内较高水平。本月主要特点： 一是产需两端继续改善。生产指数和新订单指数分别为54.2%和53.6%，虽较上月回落0.5和0.3个百分点，但均为年内次高点，且两者差值继续缩小，制造业保持较好增势，产需关系更趋平衡。在调查的21个行业中，分别有18个和17个行业的生产指数和新订单指数位于扩张区间，其中黑色金属冶炼及压延加工、通用设备、专用设备、计算机通信电子设备及仪器仪表等行业两个指数均高于56.0%，相比上月有不同程度上升，行业增长动能增强，生产活动加快。 二是进出口指数连续四个月保持扩张。新出口订单指数和进口指数分别为51.3%和50.4%，低于上月0.2和0.5个百分点，继续位于景气区间。调查结果还显示，出口企业生产经营活动预期指数连续8个月回升，达到全年高点，制造业出口企业对市场发展信心不断增强。 三是高技术制造业引领作用持续显现。今年以来，高技术制造业PMI始终高于制造业总体，本月为55.8%，虽较上月回落0.4个百分点，但仍为年内次高点。其中，生产指数、新订单指数和从业人员指数分别为59.3%、58.2%和52.6%，高于制造业总体5.1、4.6、3.0个百分点，表明高技术制造业产需两旺，用工需求持续增长，对制造业总体复苏的带动较为显著。 四是价格指数升至全年高点。近期部分大宗商品价格持续攀升，加之市场需求继续回暖，推动制造业原材料采购价格和产品销售价格加速上涨，本月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为68.0%和58.9%，高于上月5.4和2.4个百分点，均为全年高点。从行业情况看，石油加工煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等上游行业的两个价格指数均高于70.0%，比上月显著上升。原材料价格快速上涨加大了企业成本压力，本月反映原材料成本高的企业占比为49.4%，为近两年高点。 五是大、中型企业PMI继续保持在临界点以上。大、中型企业PMI均为52.7%，继续运行在52.0%及以上的景气区间；小型企业PMI为48.8%，低于上月1.3个百分点，降至荣枯线以下。本月小型企业中反映原材料成本、物流成本和劳动力成本高的比例分别较上月上升5.0、4.6和1.5个百分点，小型企业运营成本有所增加，盈利空间受到一定程度挤压。 赵庆河指出，非制造业商务活动指数扩张放缓。12月份，非制造业商务活动指数为55.7%，低于上月0.7个百分点，仍保持在55.0%以上的较高景气区间，非制造业延续稳步复苏势头。 服务业景气度保持较高水平。服务业商务活动指数为54.8%，虽低于上月0.9个百分点，但仍位于全年较高运行水平。从行业情况看，航空运输、电信广播电视卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数持续位于60.0%以上高位景气区间，业务总量较快增长。此外，餐饮、房地产、生态保护及环境治理等行业商务活动指数位于临界点以下，企业经营活动有所放缓。从价格看，投入品价格指数和销售价格指数分别为53.1%和52.0%，比上月上升1.2和1.1个百分点，其中受大宗商品价格明显上涨的影响，与制造业密切相关的生产性服务业的两个价格指数明显高于生活性服务业。从市场预期看，业务活动预期指数为60.1%，连续6个月位于高位景气区间，表明多数服务业企业对市场稳定恢复持续看好。 建筑业继续保持较快增长。建筑业商务活动指数为60.7%，高于上月0.2个百分点。其中，土木工程建筑业商务活动指数为63.2%，较上月上升6.6个百分点，生产活动明显加快。从市场需求看，新订单指数为55.8%，高于上月1.8个百分点，连续两个月回升，表明建筑业企业新签订的工程合同量继续增长，市场需求稳步扩张。 赵庆河指出，综合PMI产出指数运行总体稳定。12月份，综合PMI产出指数为55.1%，低于上月0.6个百分点，连续4个月保持在55.0%以上的较高景气区间，表明近期我国企业生产经营活动持续恢复向好。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为54.2%和55.7%。
12月份制造业采购经理指数和非制造业商务活动指数稳中有缓 ——国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河解读2020年12月中国采购经理指数 2020年12月31日国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会发布了中国采购经理指数。对此，国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河进行了解读。 12月份，我国经济恢复向好势头继续巩固，中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数和综合PMI产出指数分别为51.9%、55.7%和55.1%，虽低于上月0.2、0.7和0.6个百分点，但均继续位于年内较高运行水平，连续10个月保持在荣枯线以上。 一、制造业采购经理指数稳中略落 进入四季度，制造业复苏步伐有所加快，12月份制造业PMI为51.9%，虽略有回落，但仅比上月的年内高点低0.2个百分点，制造业总体保持稳步恢复的良好势头，景气度处于年内较高水平。本月主要特点： 一是产需两端继续改善。生产指数和新订单指数分别为54.2%和53.6%，虽较上月回落0.5和0.3个百分点，但均为年内次高点，且两者差值继续缩小，制造业保持较好增势，产需关系更趋平衡。在调查的21个行业中，分别有18个和17个行业的生产指数和新订单指数位于扩张区间，其中黑色金属冶炼及压延加工、通用设备、专用设备、计算机通信电子设备及仪器仪表等行业两个指数均高于56.0%，相比上月有不同程度上升，行业增长动能增强，生产活动加快。 二是进出口指数连续四个月保持扩张。新出口订单指数和进口指数分别为51.3%和50.4%，低于上月0.2和0.5个百分点，继续位于景气区间。调查结果还显示，出口企业生产经营活动预期指数连续8个月回升，达到全年高点，制造业出口企业对市场发展信心不断增强。 三是高技术制造业引领作用持续显现。今年以来，高技术制造业PMI始终高于制造业总体，本月为55.8%，虽较上月回落0.4个百分点，但仍为年内次高点。其中，生产指数、新订单指数和从业人员指数分别为59.3%、58.2%和52.6%，高于制造业总体5.1、4.6、3.0个百分点，表明高技术制造业产需两旺，用工需求持续增长，对制造业总体复苏的带动较为显著。 四是价格指数升至全年高点。近期部分大宗商品价格持续攀升，加之市场需求继续回暖，推动制造业原材料采购价格和产品销售价格加速上涨，本月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为68.0%和58.9%，高于上月5.4和2.4个百分点，均为全年高点。从行业情况看，石油加工煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、有色金属冶炼及压延加工等上游行业的两个价格指数均高于70.0%，比上月显著上升。原材料价格快速上涨加大了企业成本压力，本月反映原材料成本高的企业占比为49.4%，为近两年高点。 五是大、中型企业PMI继续保持在临界点以上。大、中型企业PMI均为52.7%，继续运行在52.0%及以上的景气区间；小型企业PMI为48.8%，低于上月1.3个百分点，降至荣枯线以下。本月小型企业中反映原材料成本、物流成本和劳动力成本高的比例分别较上月上升5.0、4.6和1.5个百分点，小型企业运营成本有所增加，盈利空间受到一定程度挤压。 二、非制造业商务活动指数扩张放缓 12月份，非制造业商务活动指数为55.7%，低于上月0.7个百分点，仍保持在55.0%以上的较高景气区间，非制造业延续稳步复苏势头。 服务业景气度保持较高水平。服务业商务活动指数为54.8%，虽低于上月0.9个百分点，但仍位于全年较高运行水平。从行业情况看，航空运输、电信广播电视卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数持续位于60.0%以上高位景气区间，业务总量较快增长。此外，餐饮、房地产、生态保护及环境治理等行业商务活动指数位于临界点以下，企业经营活动有所放缓。从价格看，投入品价格指数和销售价格指数分别为53.1%和52.0%，比上月上升1.2和1.1个百分点，其中受大宗商品价格明显上涨的影响，与制造业密切相关的生产性服务业的两个价格指数明显高于生活性服务业。从市场预期看，业务活动预期指数为60.1%，连续6个月位于高位景气区间，表明多数服务业企业对市场稳定恢复持续看好。 建筑业继续保持较快增长。建筑业商务活动指数为60.7%，高于上月0.2个百分点。其中，土木工程建筑业商务活动指数为63.2%，较上月上升6.6个百分点，生产活动明显加快。从市场需求看，新订单指数为55.8%，高于上月1.8个百分点，连续两个月回升，表明建筑业企业新签订的工程合同量继续增长，市场需求稳步扩张。 三、综合PMI产出指数运行总体稳定 12月份，综合PMI产出指数为55.1%，低于上月0.6个百分点，连续4个月保持在55.0%以上的较高景气区间，表明近期我国企业生产经营活动持续恢复向好。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为54.2%和55.7%。
国家统计局服务业调查中心 中国物流与采购联合会 一、中国制造业采购经理指数运行情况 12月份，中国制造业采购经理指数(PMI)为51.9%，虽比上月回落0.2个百分点，但连续10个月位于临界点以上，表明制造业继续稳步恢复。 从企业规模看，大型企业PMI为52.7%，虽比上月回落0.3个百分点，但仍高于临界点；中型企业PMI为52.7%，比上月上升0.7个百分点，继续位于临界点之上；小型企业PMI为48.8%，比上月下降1.3个百分点，低于临界点。 从分类指数看，在构成制造业PMI的5个分类指数中，生产指数、新订单指数均高于临界点，原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点。 生产指数为54.2%，比上月回落0.5个百分点，但仍高于临界点，表明制造业生产增速略有放缓。 新订单指数为53.6%，虽比上月回落0.3个百分点，但继续高于临界点，表明制造业市场需求持续改善。 原材料库存指数为48.6%，与上月持平，低于临界点，表明制造业主要原材料库存量较上月有所下降。 从业人员指数为49.6%，比上月微升0.1个百分点，表明制造业企业用工景气度略有改善。 供应商配送时间指数为49.9%，比上月下降0.2个百分点，表明制造业原材料供应商交货时间较上月有所放缓。 表1 中国制造业PMI及构成指数(经季节调整) 单位：% PMI 生产 新订单 原材料 库存 从业人员 供应商配送时间 2019年12月 50.2 53.2 51.2 47.2 47.3 51.1 2020年1月 50.0 51.3 51.4 47.1 47.5 49.9 2020年2月 35.7 27.8 29.3 33.9 31.8 32.1 2020年3月 52.0 54.1 52.0 49.0 50.9 48.2 2020年4月 50.8 53.7 50.2 48.2 50.2 50.1 2020年5月 50.6 53.2 50.9 47.3 49.4 50.5 2020年6月 50.9 53.9 51.4 47.6 49.1 50.5 2020年7月 51.1 54.0 51.7 47.9 49.3 50.4 2020年8月 51.0 53.5 52.0 47.3 49.4 50.4 2020年9月 51.5 54.0 52.8 48.5 49.6 50.7 2020年10月 51.4 53.9 52.8 48.0 49.3 50.6 2020年11月 52.1 54.7 53.9 48.6 49.5 50.1 2020年12月 51.9 54.2 53.6 48.6 49.6 49.9 表2 中国制造业PMI其他相关指标情况(经季节调整) 单位：% 新出口 订单 进口 采购量 主要原材料购进价格 出厂 价格 产成品 库存 在手 订单 生产经营活动预期 2019年12月 50.3 49.9 51.3 51.8 49.2 45.6 45.0 54.4 2020年1月 48.7 49.0 51.6 53.8 49.0 46.0 46.3 57.9 2020年2月 28.7 31.9 29.3 51.4 44.3 46.1 35.6 41.8 2020年3月 46.4 48.4 52.7 45.5 43.8 49.1 46.3 54.4 2020年4月 33.5 43.9 52.0 42.5 42.2 49.3 43.6 54.0 2020年5月 35.3 45.3 50.8 51.6 48.7 47.3 44.1 57.9 2020年6月 42.6 47.0 51.8 56.8 52.4 46.8 44.8 57.5 2020年7月 48.4 49.1 52.4 58.1 52.2 47.6 45.6 57.8 2020年8月 49.1 49.0 51.7 58.3 53.2 47.1 46.0 58.6 2020年9月 50.8 50.4 53.6 58.5 52.5 48.4 46.1 58.7 2020年10月 51.0 50.8 53.1 58.8 53.2 44.9 47.2 59.3 2020年11月 51.5 50.9 53.7 62.6 56.5 45.7 46.7 60.1 2020年12月 51.3 50.4 53.2 68.0 58.9 46.2 47.1 59.8 二、中国非制造业采购经理指数运行情况 12月份，非制造业商务活动指数为55.7%，虽低于上月0.7个百分点，但继续位于较高景气区间，非制造业延续稳步复苏势头。 分行业看，建筑业商务活动指数为60.7%，高于上月0.2个百分点。服务业商务活动指数为54.8%，低于上月0.9个百分点。从行业情况看，航空运输、邮政、电信广播电视卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业商务活动指数位于60.0%以上高位景气区间；餐饮、房地产、生态保护及环境治理等行业商务活动指数位于临界点以下。 新订单指数为51.9%，比上月回落0.9个百分点，表明非制造业市场需求增长有所放缓。分行业看，建筑业新订单指数为55.8%，比上月上升1.8个百分点；服务业新订单指数为51.2%，比上月回落1.4个百分点。 投入品价格指数为54.3%，比上月上升1.6个百分点，表明非制造业企业用于经营活动的投入品价格总体延续上涨走势。分行业看，建筑业投入品价格指数为61.2%，比上月上升3.7个百分点；服务业投入品价格指数为53.1%，比上月上升1.2个百分点。 销售价格指数为52.3%，比上月上升1.3个百分点，表明非制造业销售价格总体继续上涨。分行业看，建筑业销售价格指数为54.0%，比上月上升2.7个百分点；服务业销售价格指数为52.0%，比上月上升1.1个百分点。 从业人员指数为48.7%，比上月下降0.2个百分点，表明非制造业用工景气度略有回落。分行业看，建筑业从业人员指数为52.7%，比上月回落1.7个百分点；服务业从业人员指数为48.0%，比上月回升0.1个百分点。 业务活动预期指数为60.6%，比上月回落0.6个百分点，但继续位于高位景气区间，表明多数非制造业企业对行业稳定恢复持续看好。分行业看，建筑业业务活动预期指数为63.5%，比上月上升1.7个百分点；服务业业务活动预期指数为60.1%，比上月回落1.0个百分点。 表3 中国非制造业主要分类指数(经季节调整) 单位：% 商务活动 新订单 投入品 价格 销售价格 从业人员 业务活动 预期 2019年12月 53.5 50.4 52.4 50.3 48.3 59.1 2020年1月 54.1 50.6 53.3 50.5 48.6 59.6 2020年2月 29.6 26.5 49.3 43.9 37.9 40.0 2020年3月 52.3 49.2 49.4 46.1 47.7 57.3 2020年4月 53.2 52.1 49.0 45.4 48.6 60.1 2020年5月 53.6 52.6 52.0 48.6 48.5 63.9 2020年6月 54.4 52.7 52.9 49.5 48.7 60.3 2020年7月 54.2 51.5 53.0 50.1 48.1 62.2 2020年8月 55.2 52.3 51.9 50.1 48.3 62.1 2020年9月 55.9 54.0 50.6 48.9 49.1 63.0 2020年10月 56.2 53.0 50.9 49.4 49.4 62.9 2020年11月 56.4 52.8 52.7 51.0 48.9 61.2 2020年12月 55.7 51.9 54.3 52.3 48.7 60.6 表4 中国非制造业其他分类指数(经季节调整) 单位：% 新出口订单 在手订单 存货 供应商配送时间 2019年12月 47.8 44.5 47.2 52.2 2020年1月 48.4 43.6 47.2 52.1 2020年2月 26.8 35.2 39.3 28.3 2020年3月 38.6 43.0 46.1 46.4 2020年4月 35.5 43.4 47.0 51.0 2020年5月 41.3 44.3 47.8 52.9 2020年6月 43.3 44.8 48.0 52.1 2020年7月 44.5 44.9 48.1 51.9 2020年8月 45.1 44.6 48.5 52.4 2020年9月 49.1 46.3 48.5 52.2 2020年10月 47.0 44.9 48.7 52.3 2020年11月 49.0 45.2 48.8 51.8 2020年12月 47.5 44.7 47.0 51.2 三、中国综合PMI产出指数运行情况 12月份，综合PMI产出指数为55.1%，虽比上月回落0.6个百分点，但连续4个月位于55.0%以上的较高景气区间，表明近期我国企业生产经营活动持续恢复向好。 附注 1.主要指标解释 采购经理指数(PMI)，是通过对企业采购经理的月度调查结果统计汇总、编制而成的指数，它涵盖了企业采购、生产、流通等各个环节，包括制造业和非制造业领域，是国际上通用的监测宏观经济走势的先行性指数之一，具有较强的预测、预警作用。综合PMI产出指数是PMI指标体系中反映当期全行业(制造业和非制造业)产出变化情况的综合指数。PMI高于50%时，反映经济总体较上月扩张；低于50%，则反映经济总体较上月收缩。 2.调查范围 涉及《国民经济行业分类》(GB/T4754-2017)中制造业的31个行业大类，3000家调查样本；非制造业的37个行业大类，4000家调查样本。 3.调查方法 采购经理调查采用PPS(Probability Proportional to Size)抽样方法，以制造业或非制造业行业大类为层，行业样本量按其增加值占全部制造业或非制造业增加值的比重分配，层内样本使用与企业主营业务收入成比例的概率抽取。 本调查由国家统计局直属调查队具体组织实施，利用国家统计联网直报系统对企业采购经理进行月度问卷调查。 4.计算方法 (1)分类指数的计算方法。制造业采购经理调查指标体系包括生产、新订单、新出口订单、在手订单、产成品库存、采购量、进口、主要原材料购进价格、出厂价格、原材料库存、从业人员、供应商配送时间、生产经营活动预期等13个分类指数。非制造业采购经理调查指标体系包括商务活动、新订单、新出口订单、在手订单、存货、投入品价格、销售价格、从业人员、供应商配送时间、业务活动预期等10个分类指数。分类指数采用扩散指数计算方法，即正向回答的企业个数百分比加上回答不变的百分比的一半。由于非制造业没有合成指数，国际上通常用商务活动指数反映非制造业经济发展的总体变化情况。 (2)制造业PMI指数的计算方法。制造业PMI是由5个扩散指数(分类指数)加权计算而成。5个分类指数及其权数是依据其对经济的先行影响程度确定的。具体包括：新订单指数，权数为30%；生产指数，权数为25%；从业人员指数，权数为20%；供应商配送时间指数，权数为15%；原材料库存指数，权数为10%。其中，供应商配送时间指数为逆指数，在合成制造业PMI指数时进行反向运算。 (3)综合PMI产出指数的计算方法。综合PMI产出指数由制造业生产指数与非制造业商务活动指数加权求和而成，权数分别为制造业和非制造业占GDP的比重。 5.季节调整 采购经理调查是一项月度调查，受季节因素影响，数据波动较大。现发布的指数均为季节调整后的数据。
事件 中国1月官方制造业PMI为51.3%，前值51.9%；官方非制造业PMI为52.4%，前值55.7%。 正文 一、流动性拐点：不急转弯，慢转弯，“弯”还是要转的！ 1月PMI数据再次验证我们的判断：经济复苏进入顶部区间，通胀预期抬头，结构性资产价格泡沫化，我们可能正站在流动性的拐点上；2020年5月是政策顶，2021年一季度前后是经济顶。这些变化将对今年的经济增长、股市、房市、债市等产生系统性影响。（参考：《我们可能正站在流动性的拐点上》《流动性拐点：周期的轮回与宿命》） 1、通胀预期抬头，目前整体温和。 1月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为67.1%和57.2%，均创近几年较高水平。当前物价上涨主要是大宗商品带动工业品价格环比上涨，与供需缺口较大、全球低利率、全球经济复苏共振等有关。其中，布伦特原油均价环比9.3%，南华工业品指数环比4.3%，南华动力煤价格指数环比2.1%。 2020年3月-2020年底经济持续恢复，通胀处于低位，货币金融环境宽松。2020年底以来，原油、铜、铁矿石等国际大宗商品价格环比大涨，通胀预期抬头，货币政策回归正常化，信用政策结构性收紧。同时，猪周期向下拖累CPI，经济基本面和货币环境尚不足以支撑通胀大幅上涨。 2、结构性资产价格泡沫化，是检验真茅假茅的时候了。 近期上海、深圳、杭州、东莞等局部热点城市房价异动。我们曾提出“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”，成为业内广为流传的标准分析框架。这一分析框架具有很强的解释力和预测力，这一轮房价上涨的热点城市主要是人口流入的都市圈，这一波上涨很大程度上源于2020年初以来的货币金融宽松，流动性过剩。近期上海、深圳、杭州等出台了限购、限贷、限离等政策，有没有效果？治标还是治本？怎么说呢，就一句话，房地产长效机制的根本是人地挂钩和金融稳定，未来的关键是“分化”。不说了，参考畅销专著《房地产周期》《全球房地产》。 过去两年流动性过剩、供给侧结构性改革、新周期产能出清、股市“抱团”等共同推升估值。2020年4-12月，上证综指、沪深300累计涨幅分别达到27%、42%，2021年1月多个交易日沪深两市成交金额超万亿元，A股市场抱团白马股为代表的核心资产。所谓的机构抱团龙头，不过是我们在2017年就提出的“新周期”：随着市场自发出清和供给侧结构性改革叠加，行业集中度提升、剩者为王、强者恒强的时代正在到来。 未来随着流动性拐点出现，是检验真茅假茅的时候了。 3、中国经济复苏进入顶部区间，经济周期从复苏逐步转入滞涨。 我们此前判断，2020年5月是政策顶，2021年1季度前后经济顶，随后回归潜在增长率。国内疫情防控得力，复工复产复商复市加快，经济自2020年3月以来持续恢复，但是货币政策自2020年5月以来逐步正常化，2020年底由于通胀预期抬头以及上海、深圳等局部热点城市房价上涨过快，结构性信用政策收紧，其滞后于影响开始显现。 1月综合PMI、制造业PMI和非制造业PMI指数分别为52.8%、51.3%和52.4%，较上月下滑2.3、0.6和3.3个百分点，连续11个月保持在荣枯线以上。 制造业 生产和新订单扩张力度减弱。1月制造业生产、新订单和新出口订单指数分别为53.5%、52.3%和50.2%，较上月回落0.7、1.3和1.1个百分点。 服务业、建筑业商务活动指数有所放缓，房地产和基建将放缓。1月服务业商务活动指数为51.1%，较上月下降3.7个百分点。受局部聚集性疫情等影响，住宿、餐饮等集聚性行业商务活动指数仍位于收缩区间。建筑业商务活动指数为60.0%，较上个月下滑0.7个百分点，受低温天气、春节临近、房地产调控以及地方财政吃紧等影响。 2021年，经济环比韧性较强，但面临全球疫情严重、小微企业困难、就业压力大等挑战。全球复苏共振，库存回补，出口、消费、制造业投资和补库存可能会部分对冲基建投资和房地产链条的下滑。 4、货币政策转向“稳货币+紧信用”：不急转弯，慢转弯！ 2020年初至4月，“宽货币+宽信用”。货币政策处于超宽松时期，央行大幅降准降息，宽货币带动信贷、企业债大幅增长。2020年5-11月，“稳货币+宽信用”，货币政策回归正常化，流动性“不缺不溢”，宽财政取代宽货币，政府债券放量成为支持信用扩张的主力。2020年底以来，“稳货币+紧信用”，逆周期政策逐步退出，流动性维持紧平衡，量缩价平，社融、M2增速逐步回落。 2020年中央经济工作会议定调，“明年宏观政策要保持连续性、稳定性、可持续性。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，保持对经济恢复的必要支持力度，政策操作上要更加精准有效，不急转弯，把握好政策时度效。” 市场一度误解认为“不急转弯”就是不转弯，现在来看，“不急转弯”实际上是“慢转弯”，“弯”还是要转的！逆周期是宏观调控政策的本义，不然货币政策就是单向的了，那叫“放水政策”。 近期上海等局部热点城市房价上涨、股市火热、金融机构杠杆率抬升，货币政策再次边际收紧，可以理解为央行对前期的宽松状态“纠偏”，对加杠杆行为的敲打，对通胀预期和资产价格的抑制，对金融风险的防范。 2020年底以来，央行和金融监管部门从房地产融资、地方债、影子银行等三大方向开始结构性收紧金融信用政策，以防范金融风险：1）加强房地产宏观审慎管理，落实三条红线、房地产贷款集中度管理制度。2）规范地方政府债务管理，防范化解地方政府融资平台隐性债务风险。3）治理金融乱象，2021年资管新规过渡期正式结束，推动影子银行健康规范发展。 这一点，相比欧美央行无下限放水，近期中国货币政策还是有操守的。过去几十年，全球性货币超发、低利率，没有引发普遍的严重通胀，主要导致了股市、房市等资产价格大涨，进而导致社会财富差距、收入分配差距拉大，进而导致民粹主义、逆全球化等思潮泛滥。过去几十年全球范围的“低利率、低通胀、高泡沫、高债务”不仅是经济金融问题，更是深刻的社会治理和收入分配问题，“消费降级与消费升级并存”“穷人通缩，富人通胀”。近几十年货币超发，并未引发严重的实体通胀，主要是资产通胀，但本质都是货币现象，这一度导致了货币政策的误判。近年开始强调金融稳定、双支柱、宏观审慎等等，就是把资产通胀纳入货币金融政策的目标范围。资产通胀比实体通胀的收入分配效应更强，这是更大的课题，这是目前全球面临的新的巨大挑战。 5、我们可能正站在流动性的周期性拐点上。 经济周期是有自身运行规律的。2021年1季度前后，随着经济复苏的顶部区间正在到来，通胀预期抬头，货币政策回归正常化，信用政策结构性收紧，我们正在迎来广义流动性的周期性拐点。 我们在2021年初提出“我们可能正站在流动性的拐点上”，引发市场广泛讨论，既有“谈流动性拐点为时尚早”“流动性拐点并未出现”等反对观点，也有“货币政策应适度转向”“货币政策边际收紧”“流动性边际收敛”等赞同的观点。 但近期M2、社融回落，央行逆回购“地量”操作，银行间市场利率快速上行，股票债券市场调整，验证“流动性拐点”正在到来。一般来说，股债双涨是预期货币放松，股债双调是反应货币收紧。股债同向一般不可持续，最终会分化。 我们认为今年的主要矛盾是由于通胀预期抬头、结构性资产价格泡沫化和经济复苏进入顶部区间带来的“流动性拐点”的幅度、分层及其影响，虽然市场还存在较大争议和迷茫，但这终将是反对者和赞同者共同的宿命。 由于美欧在疫情控制、经济复苏周期等方面与中国不同步，全球流动性拐点可能滞后于中国流动性拐点出现。 6、如果要给这轮牛市起一个名字，我觉得是“改革牛”，准确的说是由于注册制改革、鼓励创新、加大对外开放、供给侧结构性改革等落地攻坚带来的改革红利牛市，而2014-2015年的“改革牛”是改革预期带来的。 我们维持“中国经济正站在新周期的起点上，未来最好的投资机会就在中国”的长期判断。在中国经济最低谷、市场流行“洗洗睡”“离场论”的悲观言论之际，我们旗帜鲜明地发出最强音，提出“最好的投资机会就在中国，新一轮改革开放将开启新周期”“很多股票都很便宜”，2019年初提出“否极泰来”。现在，终于越来越多的人转向对中国经济改革转型前景的长期乐观，尤其是前几年观点悲观的学者和投资人开始转向。 7、如果你做正确的事，运气就在你这边。 建议货币政策宜保持稳健中性。精准把握好力度和节奏，不要人为制造经济的大起大落。结构层面，流动性精准投向基建和实体经济，尤其受疫情影响严重的行业、中小微、民企、制造业、高新技术等领域。 财政政策的结构性效果比货币政策好，应继续发力基建尤其是新基建，打造中国经济新引擎。 应对百年未有之大变局，以七大改革为突破口，开启新周期、新格局： 1）大力推进“新基建”，打造中国经济新引擎，包括5G基建、大数据中心、人工智能、新能源汽车、充电桩等科技领域的基础设施，教育、医疗等民生领域的基础设施，以及营商环境、服务业开放、多层次资本市场等制度领域的基础设施。 2）加快推进以城市群都市圈为主导的新型城市化，人地挂钩，要素流动。 3）尽快全面放开生育，中国少子化老龄化问题已日趋严峻，实在不行先放开三胎。 4）打通资本市场与科技创新的“双循环”，加强科技自立自强，用资本市场的钱支持科技创新的大国重器和“卡脖子”技术攻坚。 5）大规模减税降费，从碎片化、特惠式减税转向一揽子、普惠式减税，全面降低企业所得税、制造业增值税、个人所得税税率，提高企业和居民的获得感。 6）以中美贸易摩擦为契机，大力推进对内对外开放。 7）确立新的长期立国战略——新战略，中国当前亟需解决的关键问题是新的立国战略（“新战略”），即在看清未来几十年世界政治经济形势趋势的基础上，争取一种对我长远有利的策略，类似1978年后中国的韬光养晦，二战前英国的大陆均势，美国成为世界霸主前的孤立主义。 二、供需两端扩张力度减弱：经济复苏进入顶部区间 1月制造业PMI为51.3%，较上月回落0.6个百分点，但连续十个月高于荣枯线。其中， 生产指数和新订单指数分别为53.5%和52.3%，较上月回落0.7和1.3个百分点，但仍处于临界点以上。供需两端扩张力度减弱，主要受局部聚集性疫情影响，河北、吉林、黑龙江等疫情严重地区，有企业反映生产、采购、运输困难。需求端下滑更为严重，供需差值扩大，从12月0.6个百分点升至1.2个百分点。 新出口订单指数为50.2%，较上月回落1.1百分点，连续五个月高于荣枯线。外需景气度略有回落，主因圣诞期间外需透支以及全球疫情拖累。欧美制造业持续改善，1月美国Markit制造业PMI为59.1%，较上个月高位上升2.0个百分点；欧元区制造业PMI为54.7%，德国制造业PMI为57.0%。 从行业情况看，农副食品加工、有色金属冶炼及压延加工、计算机通信电子设备及仪器仪表等行业生产指数和新订单指数均高于56.0%，行业增长较快；纺织、化学原料及化学制品等行业两个指数均位于临界点以下，产需有所回落。 三、价格指数高位运行：通胀预期抬头 1月制造业PMI主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为67.1和57.2，较上月回落0.9和1.7个百分点，但仍处于近几年来较高水平。分行业情况看，农副食品加工、石油加工、煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工等上游行业的两个价格指数均高于70.0%，价格上涨明显。 大宗商品价格持续攀升，与供需缺口大、全球低利率、全球经济复苏共振等有关。其中，受供暖季煤炭需求增加影响，南华焦煤和南华动力煤价格指数环比分别为6.7%和2.1%；此外，布伦特原油均价环比9.3%，南华工业品指数环比4.3%，南华螺纹钢环比5.6%，LME铜环比2.8%。 出厂价格和原材料价格指数差值继续扩大，1月差值为-9.9个百分点，较上月扩大0.8个百分点。上游企业受益比中下游更明显，整体盈利仍有压力。 四、小型企业恢复：基础不牢固 大、中、小型企业PMI分别为52.1%、51.4%和49.4%，较上月变化-0.6、-1.3和0.6个百分点。近半年，大中企业始终处于景气扩张区间，小型企业恢复基础不牢。1月小型企业新订单和新出口订单指数分别为49.4%和45.4%，较上月变化0.9和-2.9个百分点；经营预期减弱，1月小型企业生产经营预期指数为49.7%，较上月下降2.8个百分点。 小企业恢复状况不稳定，仍需政策纾困。今年以来，助企纾困以及直达实体经济的货币政策工具逐步落地见效，包括贷款延期支持工具以及信贷支持计划等。截至9月底，全国银行业金融机构已累计对189万家市场主体的贷款本金和91万家市场主体的贷款利息实施了延期，共涉及4.7万亿元到期贷款本息。截至2020年12月末，全国普惠型小微企业贷款余额超过15万亿元，同比增速超过30%。 五、建筑业、服务业恢复放缓：房地产和基建将放缓 12月非制造业商务活动指数为52.4%，高位回落3.3个百分点，连续十一个月高于荣枯线。 其中，建筑业商务活动指数为60.0%，较上个月下滑0.7个百分点，但连续十个月处于59%以上，维持高景气。建筑业商务活动指数下滑，跟低温天气、春节临近、房地产调控以及地方财政吃紧有关。需求和业务预期均有所下降，建筑业新订单指数和业务活动预期指数分别为51.2%和53.6%，较上月下滑4.6和9.9个百分点。 服务业商务活动指数为51.1%，较上月下滑3.7个百分点。服务业景气度回落与局部聚集性疫情有关。生产性服务业和生活性服务业商务活动指数分别为56.2%和49.1%，较上月下降2.0和6.3个百分点，生活性服务业下滑明显，重回收缩区间。其中，住宿、餐饮、文化体育娱乐、居民服务等接触式、聚集性消费行业商务活动指数大幅回落至临界点以下。此外，道路运输、航空运输等行业商务活动指数降至临界点以下。
【数据】 12月，全国规模以上工业增加值同比增长7.3%，预期增长7%，前值增长7%。1-12月，全国固定资产投资累计同比增长2.9%，预期增长3%，1-11月增长2.6%。12月，社会消费品零售总额同比增长4.6%，预期增长5.4%，前值增长5%。2020年第四季度GDP同比增长6.5%，预期增长6.2%，三季度增长4.9%；全年GDP增长2.3%，预期增长2.2%。 【点评】 GDP：初步核算，2020年全年GDP突破100万亿元人民币大关，达到1015986亿元，按可比价格增长2.3%，涨幅略超市场预期。其中，四个季度分别同比下降6.8%、增长3.2%、增长4.9%、增长6.5%，季度同比增速的逐渐回升反映出国民经济的稳步恢复。经济社会恢复工作有序进行，稳就业、保民生等工作取得积极成效。2020年全年城镇新增就业1186万人，高于新增900万人以上的目标；年均城镇调查失业率5.6%，低于6%左右的目标；年末城镇登记失业率4.24%，低于5.5%左右的目标。另外，我国经济总量预计占世界经济比重达到17%，人均GDP连续第二年超过1万美元，进入中等偏上收入国家行列。 工业生产：12月，全国规模以上工业增加值同比增长7.3%，增速比上月提高0.3个百分点，比去年同期高0.4个百分点。高频数据显示，12月末，全国高炉开工率为67.54%，分别比上月和去年同期提高0.27个和2.21个百分点，显示出生产相对旺盛。结构上，高技术产业增加值表现较为亮眼，同比增长13.1%，涨幅比上月扩大2.3个百分点。本月工业生产的加快，带动全年工业增加值同比增长2.8%，涨幅比前11个月提高0.5个百分点。 投资：全年全国固定资产投资完成额累计同比增长2.9%，略低于预期，涨幅较前11个月提高0.3个百分点。制造业投资累计同比下降2.2%，降幅收窄1.3个百分点，转换为当月同比增速为10.2%，涨幅虽比上月回落2.3个百分点，但仍处于较高增速水平，主要由于近期出口较好带动制造业加快修复。基础设施建设（不含电力）投资累计同比增长0.9%，涨幅较前值回落0.1个百分点，转换为当月同比增速为-0.1%，继3月之后再度出现负增长，个别地区疫情反弹、天气转寒、地方财政压力增加等或对基建投资形成一定制约。房地产投资累计同比增长7%，涨幅较前值提高0.2个百分点，但转换为当月同比增速为9.3%，涨幅比上月回落1.6个百分点，说明房地产融资政策收紧等调控措施逐渐发挥效果，预计未来房地产投资增速将继续回落。 消费：12月，社会消费品零售总额同比增长4.6%，明显低于预期，涨幅比上月回落0.4个百分点，为年内首次回落。总体来看，个别地方疫情反弹对消费形成一定制约。从具体消费项目上看，汽车消费的回落是导致本月消费增速回落的主要原因，本月汽车消费同比增长6.4%，涨幅比上月回落5.4个百分点，为连续5个月保持10%以上高增速后的首次明显回落。除此之外，在“双十二”、元旦来临等的带动下，主要大类消费保持了相对较好的增长态势。受购房需求旺盛影响，建筑及装潢材料类、家用电器和音像器材类消费分别同比增长12.9%和11.2%，涨幅分别比上月提高5.8个和6.1个百分点。受国际油价回升影响，石油及制品类消费同比回落3.8%，降幅比上月收窄7.2个百分点。全年消费增速尚未转正，同比回落3.9%。 ——综合来看，面对新冠肺炎疫情冲击，我国经济复苏取得积极成效，全年GDP增长略超预期，在全球“一枝独秀”。但也要看到，内需的回升中还存在波动，消费、基建投资等恢复过程中会遇到困难，经济恢复基础尚需进一步牢固。展望2021年，疫情防控形势仍然是影响全球经济复苏进程的主要变量，预计全球经济将整体延续缓慢复苏走势，国际环境中不稳定不确定因素仍然较多，这些因素将进一步通过贸易、金融市场、资本流动等途径传导至国内。国内疫情防控不容掉以轻心，个别地区出现疫情反弹，但预计不会影响经济复苏的整体进程。下阶段，促进消费加快回升仍然是提振内需的关键，服务性消费的复苏还有较大提升空间，中低收入群体就业和收入情况将影响消费走势，提升就业质量、保障居民收入仍然关键；受房地产融资政策收紧影响，房地产投资将受到一定抑制，房贷收紧也将进一步影响个人购房需求；宏观杠杆率的上升、金融风险的抬头等提升了防风险的重要性。下阶段，宏观政策要坚持“以我为主”，保持连续性、稳定性、可持续性，处理好恢复经济和防范风险之间的关系，根据国内经济恢复情况调节政策的节奏、力度和重点，保持充足的政策空间应对各种冲击。总量上，既要满足经济主体需求，又要避免“大水漫灌”式强刺激，货币信贷增长要与经济发展所需相一致，M2与社会融资规模增速逐渐回落至同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。结构上，要提升宏观政策的精准性，加大对制造业、科技创新、小微企业、绿色发展等重点领域和薄弱环节的精准支持力度。
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