随着近期市场抱团股的松动，蓝筹股泡沫也成了市场关心的一个话题。有关券商也因此发布研究报告，称目前市场上的蓝筹股泡沫为“A股史上第一次蓝筹股泡沫”。本人以为，这个说法还是基本正确的。 从A股市场的历史上看，蓝筹股出现泡沫的时候其实并不多见。第一次出现应该是在2007年的后“5.30”时代。当时正是一些蓝筹股的炒作，将上证指数炒高到了6124点，这也是目前上证指数的历史最高位。 A股市场历史上蓝筹股出现泡沫的情况之所以较少，主要是基于两方面的原因。一方面是A股市场由于投资者不成熟的原因，所以市场热衷于投机炒作，炒作各种各样的题材股。而蓝筹股除了业绩相对优秀之外，在题材炒作上并不占多少优势。另一方面，蓝筹股通常都是一些大盘股，并不适合于市场投机炒作。毕竟A股市场在很长一个时期，机构投资者的力量都是很薄弱的，所以蓝筹股通常是被市场冷落的对象。因此，蓝筹股受到炒作的机会不多，出现泡沫的机会自然就少。 不过，尽管后“5.30”时代市场对蓝筹股的炒作也让一些蓝筹股出现了一定的泡沫，但与当前市场的蓝筹股泡沫相比，无疑是小巫见大巫。当时的蓝筹股市盈率，能炒到40倍、50倍，那就已经是上天了。但当前抱团股的市盈率，50倍、60倍市盈率那是偏低的，上百倍市盈率比较常见。因此，与目前的蓝筹股泡沫相比，后“5.30”时代的蓝筹股泡沫也就不成其为泡沫了。所以，称目前的蓝筹股泡沫为“A股史上第一次蓝筹股泡沫”是有一定道理的，当然，如果称为是“A股史上最大的蓝筹股泡沫”则会显然更加准确。 当前的A股并没有走出真正意义上的牛市，但蓝筹股却形成了史上最大的蓝筹股泡沫。之所以会出现这种情况，至少有这样四条原因。 一是价值投资理念开始深入A股市场。虽然A股市场仍然还没有完全摆脱投机炒作，但随着管理层一直倡导理性投资、价值投资，价值投资因此也潜移默化到了投资者的心中。如此一来，一些优质白马股、蓝筹股以及行业龙头股，就成了投资者相继买入的目标。 二是市场扩容加速，优质白马股、蓝筹股也就成了投资者的共同选择。市场加速扩容，一些老股会加速边缘化。为了避免自己买进的股票被边缘化，所以，白马蓝筹股就成了市场关注的对象。 三是A股市场优质公司太少。虽然A股市场在加速扩容，但上市的优质白马股、蓝筹股数量却较为有限，可供投资者投资的蓝筹股数量有限。比如，目前A股上市公司超过4100家，但机构抱团的股票也就在100只左右。可见市场上的蓝筹股数量还是太少。 此外一个很重要的原因就是最近几年机构投资者取得了飞速的发展。一方面是社保基金、养老金、保险资金等相继入市或进一步加大了投资规模；另一方面是投资基金发展迅猛，如去年一年，公募资金的发行规模就超过了3万亿，公募基金的总规模超过18万亿。此外，就是随着A股市场进一步对外开放，越来越多的境外资金流向了A股市场。而这些资金的首选目标就是白马蓝筹股。 也正是基于上述几方面因素的影响，这就形成了A股市场的抱团炒作，导致一些蓝筹股的市盈率越来越高，进而出现了A股史上最大的蓝筹股泡沫。而蓝筹股泡沫同样也是泡沫，哪怕是再美丽，但是泡沫难免会有破灭的时候。目前抱团股出现松动，一些明星基金开始调仓换股，这正是这些基金经理们意识到蓝筹股泡沫风险到来的缘故。而作为其他投资者特别是中小投资者，更需要正视蓝筹股泡沫的负面作用以及投资风险。 比如蓝筹股泡沫的出现，实际上是对价值投资理念的一种颠覆。因为投资蓝筹股原本是一种价值投资，但在蓝筹股泡沫呈现的情况下，投资蓝筹股却变成了一种风险投资。这显然背离了价值投资的初衷。又比如，在行情上涨的情况下，白马蓝筹股理应是行情上涨的推动力或领头羊，但由于蓝筹股充斥着大量的泡沫，这就使得蓝筹股失去了上涨的动力，因而也就很难带动市场的人气。更重要的是，蓝筹股理应是维护大盘稳定的重要力量，但在蓝筹股充满泡沫的情况下，蓝筹股甚至成为领跌的力量，这更容易损害到市场的信心。因此，对于蓝筹股泡沫可能带来的投资风险，投资者需要予以足够的重视。
随着创业板注册制将从8月24日起正式实施，有关T+0的话题再一次被市场推向了前台。近日，证监会原主席肖钢也就T+0的话题发表了自己的看法，认为蓝筹股盘子大，估值稳定，波动较小，抗操纵性强，率先试点T+0交易风险可控。 肖钢的看法，对于市场来说其实并不陌生。2014年，肖钢在任证监会主席的时候，当时的市场就流行着这样的说法。面对市场对T+0的呼吁，当时比较官方的说法就是在蓝筹股试点T+0，其原因就是蓝筹股盘子大，估值稳定，波动较小，抗操纵性强。 肖钢的看法让我们重新回到了2014年。从当时来说，在蓝筹股试点T+0确实是一个不错的选择。一方面是给了市场一个交待，毕竟一直以来，不少投资者始终都在呼吁T+0，关注着T+0的进程。另一方面当时管理层也一直都在倡导价值投资，引导投资者投资蓝筹股，毕竟当时的蓝筹股也确实面临着价值低估的问题，如贵州茅台(行情600519,诊股)，2014年3月时的股价就在150元附近；工商银行(行情601398,诊股)的股价基本在3.5元以下。蓝筹股当时是遭到市场遗弃的。所以，当时管理层达成在蓝筹股中试点T+0的共识是符合当时的市场情况的。 但6年过去之后，目前的市场情况已经发生了明显的改变。随着更多外资的流入，以及国内机构投资者的发展壮大，蓝筹股普遍成了机构投资者抱团取暖的对象，以至很多蓝筹股的价格早就“换了人间”。如贵州茅台的股价已由当时的150元附近上涨到了1700元附近，而中国平安(行情601318,诊股)的股价也是原来的4倍（复权价），工商银行是被市场认为股价低估了的银行股的代表，股价也由原来的3.5元以下上涨到了目前的5元之上，涨幅也在40%以上。因此，目前大多数蓝筹股的股价并不低。 而且对于蓝筹股来说，市场曾经一直认为蓝筹股盘子大、具有搞操纵性强的特点。但随着机构投资者的发展壮大，这个特点在很大程度上也被削弱了。像贵州茅台等蓝筹股股价大幅上涨，在很大程度上就是由于机构投资者抱团取暖的结果。虽然市场不能把机构的抱团取暖与市场操纵等同起来，但这种抱团取暖也表明，机构的联手是可以改变蓝筹股公司股价的。也正因如此，蓝筹股已不是6年前的蓝筹股，目前的市场也不是6年前的市场。在蓝筹股试点T+0已不像在6年前那么具有优势了。目前在蓝筹股试点T+0反倒是有可能把中小投资者引导到高价蓝筹股上去为机构投资者接盘。 当然，市场更大的变化在于A股市场已经引入了注册制试点。去年7月22日，科创板正式推出并同时试点注册制；今年8月24日，创业板也将试点注册制。而注册制改革中的一个重要内容，就是放宽了股票的涨跌幅。一方面是新股上市废除了首日44%涨跌幅的限制，新股上市前5个交易日不设涨跌幅；另一方面是老股以及新股上市5个交易日后，涨跌幅由原来的10%放宽到20%。 涨跌幅的放宽意味着股价震荡空间的加大。以老股为例，一个“地天板”的涨幅可以达到50%；一个“天地板”的跌幅则达到33.33%。对于投资者来说，抓到一个“地天板”固然是开心的事情，而遇上一个“天地板”，则是一笔不小的投资损失，如果投资者是融资炒股，就要面临平仓的风险了。 正是由于涨跌幅放宽可能给投资者带来的更大收益与风险，这就需要投资者及时采取对策来保住收益、减少损失。如此一来，这就需要投资者进行T+0操作。在抓到“地天板”时及时落袋为安，而在操作出现错误时，通过T+0及时纠正错误，避免遭遇“天地板”的损失。也正因如此，在试点注册制的科创板、创业板试点T+0显然更有必要。 当然，在科创板、创业板率先推出T+0，很容易让一些人担心市场的投机炒作问题，但解决这个问题还是有办法的。比如，今年5月上交所提出的“单次T+0交易”就是一个很好的解决方案。实行“单次T+0交易”，既可以让投资者在获利时落袋为安，也可以让投资者在出现操作错误时及时纠错，并且还可以避免市场的投机炒作。这确实是符合A股市场特色的一种T+0交易方式。
摘要 【黄湘源：T+0应结合注册制改革顺势而为】T+0应该趁注册制改革步步推进之际顺势而为，否则难免弄巧成拙。证监会前主席肖刚关于T+0可在蓝筹股中先行一步的建言虽然不可谓不良苦，不过，实践中不仅未必具有恰当的可行性；并且，除了为机构所用之外，对习惯于跟风的一般投资者尤其是散户很容易形成不应有的误导。 T+0应该趁注册制改革步步推进之际顺势而为，否则难免弄巧成拙。证监会前主席肖刚关于T+0可在蓝筹股中先行一步的建言虽然不可谓不良苦，不过，实践中不仅未必具有恰当的可行性；并且，除了为机构所用之外，对习惯于跟风的一般投资者尤其是散户很容易形成不应有的误导。 所谓T+0不妨可以在蓝筹股先行一步的说法，听起来似乎很有道理，其实不过是脱离A股基本实际的空想。目前，A股的基本板块除主板、科创板、创业板、中小板外，其他所有有关板块的划分都不过是概念性的，并没有清晰的边界，也不具备固定的归属。以蓝筹股为例，一般而言市场所公认的蓝筹股板块主要分布在沪深主板，不过，这不仅并不等于创业板，中小板就没有自己的蓝筹股，即使是一向就被市场习惯上所归入沪市或深市蓝筹股板块的某些个股，随着时间的推移也不排除会有一些个股由于业绩的变化或者并购重组的原因而存在被移除出局的可能性。如果非得要在沪市或深市的所谓蓝筹股板块试行T+0，那么，在缺少一个可资界定的蓝筹股评判标准的情况下，其可操作性难免会成为一个问题。即使在标准问题上好不容易形成了某种共识，也许还要经过某些必要而公正的资格评估。这一番工作做下来，决不会比任何性质的评先争优活动来得简单。一件本来意义上非常市场化的事情，为什么还非得如此依靠繁琐的形式程序甚至行政手段的介入去完成，并且即使勉强能够完成这样一个形式性的程序过程，其结果的公正与否，又有谁能保证得了的呢？这样的所谓T+0，难道还会有什么市场意义没有吗？ 蓝筹股的所谓优越性，无非在于一个“稳”字。不过，其所表现在市场走势上的这种稳，与其说由其业绩的稳定性所决定的，还不如说更多的取决于其持股结构的稳定性。相当一些蓝筹股的控股股东是国资机构或民企创始人，出于稳定经营和资产保值的需要，一般不会轻易退出所持股份，不管蓝筹股实不实行T+0，其也不会频繁地买进卖出。当然，也不排除一些机构投资者出于投资增值或盘活资金的目的而存在激活交易的需要。蓝筹股如果实行T+0，其在成为最积极的拥趸的同时，也有可能成为最主要的受益者。蓝筹股T+0给中小投资者也许可以带来闻风而动的机会，不过，这种机会对于他们来说究竟是好事还是坏事却是谁也无法说得清的。如果会有太多的人因此而聪明反被聪明误，那么，这样的市场还能稳得起来吗？市场如果只是为了迁就一部分蓝筹股法人股东和机构投资者的利益要求而实行T+0，那么，这样的T++0不要也罢！这也许也正是早几年蓝筹股T+0的政策曾经被提上议事日程而并未能真正付诸实施的道理之所在。 市场稳不稳，其实与股性的稳不稳并没有绝对的因果关系，而跟政策的取向却显然有着密不可分的关系。科创板、创业板在市场交易制度上既然可以新股上市的首5个交易日放开涨跌停限制，并且接来下的涨跌停限制由原来的10%放宽到20%，为什么还非得继续保留T+ 1，而不能顺势而为引进T+0呢？证监会当时的答复只是一句条件还不成熟。那么，什么叫条件成熟什么叫条件不成熟，又有谁能说得清呢？其实，T+1条件下涨跌停限制的放开本身也不是没有风险的。在T+1的市场交易机制下，随着涨跌停限制的由10%放宽到20%，最大振幅甚至可接近40%，买错一次就等于一天亏20%左右，高低落差30-40%也并非没有可能。这么大幅度的亏损能不把一部分缺乏风险承受力的资金给吓跑吗？科创板由于只有增量新股而没有存量旧股，再加上入市门槛提高到了50万元以上，涨跌幅限制放宽所可能引起的震荡风险也许还不至于很大，创业板就不同了。创业板实行注册制以后，随着上市新股进入20%涨跌幅阶段，存量股份也将适用于放宽到了20%的涨跌幅，这对于那些业绩上非但缺乏成长性的创业板旧股来说，岂不也就有可能等于是灭顶之灾？事实上，一度曾经因为实行注册制改革的要求得到满足而走势很牛的创业板，在越来越临近注册制落地的时候却越来越跌跌不休起来，究其原因，恐怕很大程度上是与老股和新股将同步实行20%涨跌停板限制放宽政策所引起的恐惧分不开的。 其实，涨跌幅限制放宽所带来的交易风险，最好的应对办法莫过于T+0.T+0虽然具有较大的投机性，但是，即使在尚未公开允许T+0交易的条件下，变相的T+0也早已就成为事实上的存在。只不过，这种变相的T+0是必须以先有一部分存量股票作为前提的。这对于资金量大小不同的投资者来说，也就意味着可变通实施T+0的自由度也将有所不同。资金量大的投资者往往可以利用这种变相的T + 0，翻手为云覆手为雨，而资金量不足的投资者则难免捉襟见肘，不要说难以规避风险，有时往往还为人所谋，上了当还不知道怎么上的。在一视同仁的T+0条件下，当天买入的股票也可当天卖出，则不仅机构投资者可以获得更大的自由空间，本小力薄投资者也可以及时止损，不至于一经买入就不得不被捆绑住手脚被动挨打。倘若能够看得清局势，有时通过买卖策略的适当调整也可以反败为胜，或在获得一定利润的时候及时落袋为安。即使仅就这方面的公平性而言，T+0至少也比T+1条件下的T+0略胜一筹。至于只有大资金大机构纵横捭阖却不允许小散户越雷池一步的T+1，就更不用说了。 无可置疑，趁科创板、创业板在注册制改革条件下放开涨跌幅限制等一系列政策之机，顺势而为地推出T+0，方为上策。这不仅将有利于提高市场活跃度，而且也能更好地体现交易公平，较好地弥补放宽涨跌幅限制所有可能放大风险的制度性缺陷，维护市场的稳定健康发展，何乐而不为乎？当然，对于T + 0 有可能带来的过度投机的风险，也是需要加以警惕和防范的。在这方面，上交所曾经有过的单边T+0设想，也有一定的道理。
T+0交易制度，是多年来市场争议最多的话题。但是，从最近几年国内资本市场的发展进程来看，有不少本来不容易推进的制度，却逐渐得到了落地，我们确实不能够忽视当前资本市场改革与创新的决心。 注册制度，在前些年推进的时候，可能会遇到一些阻力。但是，随着科创板试点注册制之后，注册制度在A股市场中已经逐渐得到了适应，紧随其后，则是创业板即将开展注册制改革，并有望逐渐延伸至整个A股市场。作为市场化程度很高的发行制度，也可以获得了顺利地推进，那么对T+0交易制度来说，稳步推进也并非难事。 最近一段时间，关于T+0交易制度的讨论，似乎又增加了不少。从目前国内资本市场的发展进程来看，显然也在加快接轨海外成熟市场的交易制度，包括了T+0交易制度、集体诉讼乃至逐渐放宽涨跌幅限制等。 针对T+0交易制度是否应该放开的问题，所谓“公说公有理婆说婆有理”。对投资者来说，首要关心的还是市场交易公平性的问题，例如国内股票市场长期存在着期现交易制度不对称的现象，拟通过部分试点T+0交易制度的模式，来弥补过去长期存在的交易制度不对称问题。此外，还有投资者会担心T+0交易制度下可能会引发市场的高度投机风险。曾经在二十多年前，A股市场就开始实施了T+0交易制度，后因市场投机性太强，由此引发T+0交易制度的匆匆落幕，而T+1交易制度却一直沿用至今。 不过，二十多年前的A股市场，显然与当前的市场环境有着本质上的区别。具体表现为，上市公司的数量不同、股票市场的容量规模不同、股票市场的市值规模不同以及整个市场的交易制度与配套措施已经发生了根本性的变化。很显然，如果用二十多年前的思维考虑问题，可能会显得落伍。 对当前的A股市场，本身具有一定的容量优势以及交易制度优势，在风险防御能力上已经远高于二十多年前的A股市场。不过，考虑到A股市场依然离不开散户化主导的局面，市场本身的投机性仍存，故T+0交易制度的推行仍需要全面考虑，短时间内不宜全方位推进。 但是，针对T+0交易制度的试点，有观点认为，可以通过蓝筹率先试点T+0交易制度，凭借蓝筹股本身的波动率较低、稳定性较强的特征，即使放开了T+0交易制度，也并不会引发股票价格的大幅波动。 近年来，A股市场的蓝筹股表现存在明显的分化。一方面是以贵州茅台(行情600519,诊股)、五粮液(行情000858,诊股)为代表的蓝筹股出现了长期独立上涨的行情，多年来为投资者带来了非常丰厚的投资回报率；另一方面则是银行、保险、地产等蓝筹股长期处于历史估值底部区域，投资者本想享受到蓝筹股的估值优势，却尴尬陷入了低估值陷阱，多年来股价长期处于底部震荡区域，稍有起色却容易受到政策层面的压力。 与普通上市公司相比，蓝筹股本身具有盘子大、估值偏低以及抗风险能力较强等特征。与此同时，对不少蓝筹股来说，更是机构云集的场所，不少机构投资者通过蓝筹股的长期投资来享受稳定的股息分红。但是，对相对积极的机构投资者来说，却更偏爱于业绩持续成长的蓝筹股，股息分红未必是他们首选的投资需求。 作为A股市场稳定性较强的投资标的，如果允许蓝筹股率先试点T+0交易制度，起初会对蓝筹股起到非常积极的刺激影响。但是，随着时间的推移，市场也会逐渐适应T+0交易制度的模式，中长期对蓝筹股价格的波动影响会趋于理性。 举一个例子，在科创板试点注册制度以及放宽涨跌幅限制之前，市场非常担心科创板市场的投机性会很强，甚至引发较大的价格波动风险。但是，自科创板正式开板以来，科创板的价格表现却显得比较平稳，数月以来真正触及20%涨跌幅红线的科创板股票却为数不多，整体风险处于比较可控的状态。 若蓝筹股率先试点T+0交易制度，将会从一定程度上激活蓝筹股的股性，提升蓝筹股的投资活力与投资吸引力。假如股市延续牛市行情，当蓝筹股真正试点T+0交易制度之初，可能会刺激资金进入蓝筹股，并推动蓝筹股价格的持续走强，从一定程度上加快A股市场向4000点靠拢。 不过，T+0交易制度的推行，目前仍然处于讨论的阶段。但是，按照近年来资本市场改革的决心，估计蓝筹试点T+0交易制度可能会在不久的时间内得到落实，此举将会从一定程度上刺激蓝筹股的投资活力，并能够激活起蓝筹股的股性。
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