新年第一起并购，新乳业杀入风头正盛的现制茶饮赛道。 1月5日晚间，新乳业发布公告，公司拟2.31亿元投资“一只酸奶牛”项目。相关方将“一只酸奶牛”品牌相关资产及业务资源置入成立新公司，并由新乳业收购新公司60%股权。 “一只酸奶牛”为线下酸奶饮品店，创立5年左右。公告披露的数据显示，“一只酸奶牛”现门店数量已逾千家，主要集中在成都、重庆、西安等地，2019年营业收入约2.4亿元。 不同于此前乳制品产业链的并购，新乳业第一次将投资标的聚焦线下门店。 新乳业表示，本次股权收购符合公司“鲜战略”发展方向，“一只酸奶牛”品牌所具有的“新客群、新场景、新消费”的年轻化属性，有利于加强公司在终端渠道上的布局，拓宽私域流量入口，实现用户精准运营和服务，推动公司数字化战略转型，提升公司长期价值。 百亿目标下，新乳业不断整合并购，上市两年来实施完成的并购就有5起，资产负债率攀升至2015年以来最高值，2020年三季度高达72.30%。 并购消息发布前，新乳业昨日股价已涨停至19.91元，今日股价继续涨超8%，以21.57元收盘。 交易对价2.31亿元 新乳业并购跨界线下酸奶饮品店 《投资合作协议》条款显示，新乳业以“一只酸奶牛”品牌项下2019年度模拟净利润约3500万元（该数据未经审计）为依据，经协议各方协商一致确定，新乳业受让新公司60%股权的交易对价为人民币2.31亿元。 民生证券1月5日发表的研报指出，本次收购资产对应2019年PE为11X，远低于新乳业在二级市场的估值水平。 公告中提到，新公司为重庆新牛瀚虹实业有限公司（简称“重庆瀚虹”），主要业务为现制酸奶饮品的销售，注册资本为人民币1300万元。 其资产主要包括“一只酸奶牛”国内外的全部核心商标资产、自建或投资的中央厨房设施设备以及相关直营或加盟的门店等用于现场制售“一只酸奶牛”特色酸奶饮品的资产。 搜狐财经搜索其官网信息发现，“一只酸奶牛”主要为线下酸奶饮品店，门店分为直营和加盟。 搜狐财经在外卖平台随机搜索重庆一家门店，其产品主要为暖暖奶香紫米、暖暖奶香燕麦等饮品，单杯售价在12元到15元左右。 这一客单价远低于喜茶和奈雪的茶。但不同于二者的直营模式，“一只酸奶牛”开放了加盟店。其官网中提到，加盟要求店面面积不低于15平方米。 工商信息显示，重庆瀚虹已于2020年12月22日成立，法定代表人为“一只酸奶牛”创始人华昌明，经营范围包含食品经营（销售预包装食品）、品牌管理，信息技术咨询服务，专业设计服务，平面设计等。 依照营业范围来看，新公司的主要营收来源为品牌管理等带来的收入。 以喜茶、奈雪的茶为代表的新茶饮，近年来不断吸引资本的关注。 以同为加盟模式的蜜雪冰域对比，蜜雪冰域2019年拥有线下门店7050家，收入65亿元，年度增长为86%。2019年净利润为8亿元，净利润率达12%。 按照收购条款估算，“一只酸奶牛”2019年净利率约为15%。 招商证券2019年3月发布的《2019新茶饮报告》中提到，一线城市奶茶店数量已趋于饱和，成熟门店净利率能达到10%-15%，但依赖持续高客流，企业的新品研发能力和品牌运营能力是核心竞争力。 国盛证券1月6日发表研报表示，新乳业切入现制茶饮细分赛道，交易估值约11倍，具备较高的性价比。 国盛证券提出，现制茶饮是对新乳业“鲜活”战略的延展和提升。新乳业也有望凭借投后管理经验，在品牌运营、人才保障、研发支持、供应链协同上对“一只酸奶牛”提供帮助，协助解决现制茶饮行业在产品创新和供应链管理上的痛点。 交易对价2.31亿元 券商分析预计提升5.4%净利润 为何要跨界并购一家线下酸奶饮品品牌？新乳业在公告中提到是为稳步扩大公司经营规模，进一步拓展终端渠道上的布局，拓宽私域流量入口，实现用户精准运营和服务，推动公司数字化战略转型，提升公司长期价值。 从扩大新乳业经营规模来看，条款设置了业绩承诺，“一只酸奶牛”创始人华昌明等应确保新公司完成业绩目标。 即前三年每年净利润分别不低于3850万元、4235万元和4658万元，新公司在业绩承诺期内累计净利润不低于12743万元。 2019年，新乳业实现营业收入56.75亿元，净利润为2.44亿元。“一只酸奶牛”当年营收和净利润分别为2.4亿元、3500万元，约为新乳业的4%和14%。 民生证券预测，本次收购资产对应2019年PE为11X，远低于新乳业在二级市场的估值水平。若2021年1月交易完成，以此前2021年预测值为基础，新乳业2021年营收/归母净利润将分别提升3.3%/5.4%。 从终端渠道来看，2019年新乳业低温产品销售收入占比已超过60%，除商超、订奶入户、电商等渠道外，“一只酸奶牛”线下1000多家门店也可能为新乳业提供私域流量入口。 中国食品产业分析师朱丹蓬表示，和商超不同，“一只酸奶牛”线下门店产品组合具备排他性，新乳业可以通过线上线下一体化运营，匹配新生代的消费思维以及消费行为，有利于新乳业整个市场拓展、品牌联动、服务体系完善以及客户粘性方面的加强。 新乳业并购整合冲业绩 负债率达72.30% 新乳业在去年提出了百亿元营收目标，并购整合区域性乳企是其扩大规模的主要方式之一。 公开资料显示，作为新希望集团旗下乳业上市公司，新乳业于2019年1月25日登陆深交所，主要产品包括低温鲜牛奶、低温酸奶及奶粉等。 2019年，新乳业实现营业收入56.75亿元，同比增长14.13%，净利润为2.44亿元，同比微增0.34%。 新乳业在去年6月召开的股东大会上透露，目前新乳业旗下共有41家控股子公司、13个主要乳品品牌、15座乳制品加工厂和12个自有牧场，整合了“华西”“雪兰”“双峰”“白帝”“琴牌”等区域品牌。 Chioce数据显示，仅2019年、2020年新乳业实施完成的并购就有5起，另有3起通过董事会预案。 搜狐财经盘点发现，新乳业以往的收购多偏向于区域乳企及上游企业。 比如去年5月披露的重大资产重组，新乳业将以17.11亿元收购西北区域乳企宁夏寰美乳业。 同时并购实施完成的还有现代牧业、福建新澳牧业等。 新乳业表示，并购为新乳业带来了更多优质稳定可控的奶源，通过并购整合的复制出击，新乳业实现了从区域型乳企向全国型乳企的转型。 以三季度财报计算，新乳业46.57亿元的营收已初具规模，频繁的并购让新乳业规模不断扩大，也带来了居高不下的负债率。 2020年三季报显示，新乳业资产负债率已增至2015年以来最高值，三季度高达72.30%。 这一数据已经超过了同期的一线乳企。 财报显示，伊利、光明去年三季度负债率为62.59%和60.84%，蒙牛去年中报负债率为60.29%。 截至2020年三季度，新乳业资产总计80.78亿元，负债合计58.40亿元，其中短期借款达12.38亿元，其账上拥有的货币资金为5.43亿元。
6月17日，新乳业发布公告，在昨日召开的2019年度股东大会上，收购宁夏寰美乳业相关议案获得全票通过。新乳业5月5日发布公告披露重大资产重组，将以17.11亿元收购宁夏寰美乳业全部股份。收购资金的60%为新乳业自有及自筹资金，40%拟通过可转债募集现金支付。新乳业在高负债情况下，仍大举收购成为质疑的焦点。公开资料显示，截至2020年第一季度，新乳业资产总计53.2亿元，负债合计35.2亿元，负债率为66%，其中短期借款达18.1亿元，占到总负债的一半以上，而其账上拥有的货币资金仅为4.02亿元。搜狐财经发现，寰美乳业资产溢价348%，收购后新乳业负债率将增长至73.99%。新乳业董事长席刚回应表示，负债是为了加速发展，并非本身经营不善。新乳业为了加速发展不断并购企业，需要不断增加融资。其个人认为，负债稍微高一点，没有任何问题，对企业风险也是可控的。中国品牌研究院研究员朱丹蓬对搜狐财经表示，新乳业处于产业布局期、品牌打造期和全国化运营期，目前负债率阶段性较高，也符合其自身发展的现状。并购整合区域性乳企是新乳业扩大规模的主要方式之一。作为新希望集团旗下乳业上市公司，新乳业于2019年1月25日登陆深交所，主要产品包括低温鲜牛奶、低温酸奶及奶粉等。2019年，新乳业实现营业收入56.75亿元，同比增长14.13%，净利润为2.44亿元，同比微增0.34%。对于收购夏进乳业母公司寰美乳业后的打算，新乳业方面表示，并购将助力新乳业年内冲刺百亿营收。“在发挥夏进乳业常温奶优势的同时，会进一步赋能其低温产品发展。”按照寰美乳业财报，2017 年、2018年及2019年1-11 月，寰美乳业营收分别约13.7亿元、14.8亿元、13.8亿元，相当于新乳业同期营收的30.89%、29.85%和 26.68%，同期，寰美乳业分别实现归母净利润为7244.50万元、7157.67万元、1.02亿元。这样意味着，2020年新乳业想要将营收从56.75亿增长为100亿，寰美乳业如果可以贡献13.8亿以上，新乳业距离百亿目标还差约30亿。▲寰美乳业 各产品产量按照产量来看，寰美乳业低温奶仅占到6.38%，其中巴氏奶占比0.22%，想要短时间内做到低温奶的突破式发展也面临诸多考验。此外，新乳业提示收购交易预计将产生商誉 9.32 亿元，但并未设置业绩承诺及对资产减值安排补偿措施。截至今日收盘，新乳业股价为18.31元/股，微涨0.38%。
新乳业董事长席刚表示，为推进“鲜战略”落地，新乳业在奶源建设、科技创新、营销升级等方面进行了全面布局。报告期内，新乳业完成了现代牧业的投资和福州澳牛项目协议的签署，通过建设新牧场和投资现代牧业，适度布局上游奶源，保证自有奶源比例随着业务量增长维持在合理比例，满足企业发展的战略需求。 6月16日，新乳业2019年年度股东大会召开。会议以现场投票与网络投票相结合的方式，审议通过了《关于选举第二届董事会非独立董事的议案》、《关于选举第二届董事会独立董事的议案》及《关于选举第二届监事会非职工代表监事的议案》，在完成董事会、监事会换届选举的同时，对收购宁夏夏进乳业、增发可转债等相关重大事项进行了表决。 一直以来，新乳业将“鲜战略”作为企业的核心战略，以发展优质低温鲜奶为主要诉求，缔造从牧场到餐桌的新鲜生态圈。 股东大会上，新乳业董事长席刚表示，为推进“鲜战略”落地，新乳业在奶源建设、科技创新、营销升级等方面进行了全面布局。报告期内，新乳业完成了现代牧业的投资和福州澳牛项目协议的签署，通过建设新牧场和投资现代牧业，适度布局上游奶源，保证自有奶源比例随着业务量增长维持在合理比例，满足企业发展的战略需求。 在鲜主线的把控下，新乳业业绩实现了增长。根据新乳业2019年年报，新乳业去年实现营业收入约56.75亿元，同比增长14.14%; 实现净利润约2.44亿元，同比增长0.41%。其中，“液体乳”营业收入为54.1亿元，同比增长13.06%，营收占比为98.8%，为企业营业收入的主要来源。报告期内，新乳业业务规模实现两位数的增长，高于行业的平均增速，其中低温占比超过60%，成效显著。 并购整合区域性乳企是新乳业的独特优势和核心竞争力之一。多年以来，新乳业通过并购整合的独特发展路径，实行“1+N”的品牌战略，并延伸到了“基础设施”与“价值体现”两个维度上。通过战略统一、管理协同和文化融合等方面对新并购企业进行赋能，助力企业实现更好地发展。 过去一年来，新乳业充分发挥并购整合的能力，相继展开三大并购动作。2019年4月，新乳业宣布收购福州“澳牛”乳业相关资产55%的股权，同年7月认购现代牧业9.28%股权。2020年5月初宣布，拟以17.11亿元收购西北区域龙头乳企宁夏夏进乳业母公司寰美乳业100%的股权。 席刚表示，通过并购整合的复制出击，新乳业的全国版图和业务格局得以质的提升。一方面，从西南一隅沿长江一线东进扩张，陆续布局华中、华东，延伸至华北、东南，重仓西北乳企龙头布局黄河流域市场，新乳业正在加速从区域型乳企向全国型乳企的转型。截至目前，新希望乳业旗下共有 41 家控股子公司、13 个主要乳品品牌、15 座乳制品加工厂，12 个自有牧场。其中包括西南大型低温生产基地郫县工厂、京津冀区域智能化程度最高的低温工厂满城工厂、华东区绿色智慧全透明工厂肥东工厂，整合“华西”“雪兰”“双峰”“白帝”“琴牌”等区域优势品牌，扭亏为盈的“南山”“三牧”品牌。 另一方面，并购的成功为新乳业带来了更多优质稳定可控的奶源，新鲜事业的基础优势也进一步扩大。特别是夏进乳业的入囊，不仅为新乳业年内冲击百亿营收目标带来了有力助益，而且为新乳业进一步延展和夯实其并购整合能力，及其未来的可持续发展，提供了动力。 在科技升级方面，新乳业则在生物科技和数字化两个方向发力，席刚在股东大会上表示，在产品同质化严重的乳品领域，通过科技创新，掌握具有新鲜度、营养价值和独特风味的产品核心优势，并且生产顺应消费者多样化的分众需求，是新乳业突围的核心逻辑，想要真正保证可持续，长期的，有竞争能力，必须在技术上建立自己的核心竞争优势，打造“科技型乳企”。 对于目前新希望乳业高负债引发关注，席刚表示：“负债的问题很简单，首先这个负债是基于什么的负债。这个负债是为了加速它的发展，还是负债是因为你本身经营不善（比如不能产生现金流）。如果从两端来看，我们其实是为了加速发展从而不断去并购企业。这就需要我们不断增加融资，所以说，这个负债的加大，本身也是杠杆在增加，它其实是助推我们高速发展。我个人认为，负债稍微高一点，其实没有任何问题，对企业风险也是可控的。”
作者 | 李文贤 5月27日，新乳业收到了《经营者集中反垄断审查不实施进一步审查决定书》，国家市场监督管理总局表示对于新乳业收购宁夏寰美乳业股权案不实施进一步审查，即日起新乳业可以实施集中。 按照新乳业5月5日披露的重大资产重组公告，新乳业将以17.11亿元收购寰美乳业全部股份。 收购资金的60%为新乳业自有及自筹资金，交易对价为10.27亿元，40%拟通过可转债募集现金支付。 5月18日，深交所向新乳业下发重组问询函，连续提出23个问题，涵盖交易方案、标的公司、审计评估等多方面。 对于收购资金来源、高溢价收购等问题，新乳业5月25日回复表示，上市公司规划通过并购贷款融资约6亿元完成60%的股权收购，同时收购市盈率低于同行业上市公司均值，也低于可比案例均值。 搜狐财经发现，拟收购后新乳业负债率将变为73.99%。收购溢价为348%，溢价率也远高于新乳业列举的收购案例。 此外，新乳业提示交易预计将产生商誉 9.32 亿元，但并未设置业绩承诺及对资产减值安排补偿措施。 寰美乳业实控人正是物美集团创始人张文中，通过本次交易，张文中预计套现9亿元。 收购标的资产溢价率高于同业 作为新乳业本次的收购标的，寰美乳业的高溢价是深交所质疑的焦点之一。 根据报告书，寰美乳业100%股权的评估值为17.11亿元，较寰美乳业100%股权的账面价值3.82亿元增值13.3亿元，增值率高达348.18%。 新乳业在回复中强调，寰美乳业为控股型投资公司，无实际业务经营，其主要收益来源于投资收益。 2017 年、2018年及2019年1-11 月，寰美乳业营收分别约13.7亿元、14.8亿元、13.8亿元，相当于新乳业同期营收的30.89%、29.85%和 26.68%，同期，寰美乳业分别实现归母净利润为7244.50万元、7157.67万元、1.02亿元。 寰美乳业控股子公司夏进乳业作为区域龙头乳制品企业，在宁夏的市场占率有超过50%；另一控股子公司综合牧业提供奶牛养殖及销售、牧草种植、加工及销售等服务。 新乳业表示，本次评估采用资产基础法对寰美乳业 100%股权进行评估，对其主要子公司夏进乳业、综合牧业采取收益法、资产基础法评估，并采用收益法评估值作为最终评估结论。 最终，用收益法评估，夏进乳业、综合牧业评估值分别约16亿元和2.3亿元，增值率为 408.01%和439.05%。 新乳业强调，两家子公司除了固定资产、营运资金等有形资源外，还包括已经形成的采购渠道、经营管理团队等重要的无形资源，采用收益法评估更为公允。 新乳业对比了伊利、光明、燕塘乳业等6家乳企的市盈率，平均市盈率为41.29，本次交易估值倍数为14.55。 同时新乳业对比了三个收购案例，分别为庄园牧场收购西安东方乳业、骑士乳业收购银川东君乳业有限公司、光明乳业收购上海光明荷斯坦牧业有限公司，市盈率分别为20.01、17.38、217.75。 不过，搜狐财经搜索发现，新乳业对比的三个收购案例中，评估增值率分别约 77%、227.97%、30%。 新乳业本次收购寰美乳业的增值率均高于三者。 新乳业回复表示，标的公司所在行业发展前景良好，标的公司属于乳制品行业中的区域龙头企业之一，在区域竞争、技术与产品、人才与管理、品牌渠道等方面具有一定竞争优势。本次交易的市盈率低于同行业上市公司均值，也低于可比案例均值。因此，本次交易的评估增值具有合理性。 交易未设置业绩承诺 新乳业补充说明，本次交易预计将产生商誉 9.32 亿元，若未来寰美乳业所在行业出现市场需求下滑、市场竞争加剧导致其市场份额下降或经营不善等情况，可能会导致寰美乳业经营业绩达不到预期水平，使上市公司面临商誉减值的风险，并对上市公司当期损益造成不利影响。 不过，面对9亿多元的商誉风险，本次交易未设置业绩承诺和对资产减值安排补偿措施。 新乳业表示，未设置业绩承诺是为了促使标的公司管理层聚焦于更长远发展，上市公司拟在交易完成后向标的公司派驻董事，控制董事会，并在关键岗位安排管理人员。本次交易如设置了市盈率倍数赔偿条款，核心目的就是保护上市公司和中小股东利益。 香颂资本执行董事沈萌在接受搜狐财经采访时表示，新乳业收购主要是看中标的的资产、渠道，可以让新乳业快速进占西北地区市场，而且新乳业是同业并购，对标的资产并不依赖其自身的盈利能力，更多考虑新乳业和标的资产协同产生的价值。 此外，本次收购后新乳业还面临高负债的风险。 根据新乳业一季报，其货币资金期末余额为4.02亿元，资产负债率达66.20%。 新乳业表示，除自有可用资金余额外，上市公司规划通过并购贷款融资约6亿元，借款期限预计为3年，年化利率预计为4%左右。 同时，并购贷款将产生2400万财务费用，进而对上市公司净利润产生影响。 截至2020年第一季度，新乳业营收为10.55亿元，同比下滑13.66%，归母净利润亏损0.26亿元，同比下滑216.79%。 拟收购后，新乳业资产总计约74亿元，总负债增至55亿元左右，负债率高达73.99%。 新乳业回复问询函表示，寰美乳业收购完成之后，将会提高未来上市公司的盈利能力，使股东权益有所增加，资产负债率也会相应降低。另外后续上市公司还将可能通过股权融资渠道获取资金，偿还银行并购贷款，减少财务费用对净利润的影响，同时进一步降低资产负债率。 第一大直销客户为关联企业 值得注意的是，寰美乳业实控人正是物美集团创始人张文中，其通过永峰管理和物美科技合计持有寰美乳业 55%的股权。 其中，永峰管理、物美科技、上达乳业投资分别寰美乳业49%、6%、45%的股份，永峰管理、物美科技由张文中100%控股。 2007年2月，寰美乳业成立，注册资本 3700 万美元，其中新华百货、物美科技、永峰管理分别出资1664万、 222 万、 1813 万美元，占到注册资本的45%、6%和49%。 其中，新华百货背后也有物美集团的身影。物美科技集团有限公司、物美津投（天津）商业管理有限公司分别持有新华百货36.15%、1.95%的股份。 2014年4月，新华百货将其持有的寰美乳业 45%的股权全部转让给上达投资，转让价款为 3亿元人民币的等值美元，新华百货转让股权7年内获利1.74亿元。（原出资约1.26亿人民币） 而本次新乳业将通过支付现金方式收购永峰管理、上达投资和物美科技持有的寰美乳业 60%的股权。 永峰管理29.4%的股权和物美科技3.6%的股权转让价格分别为5亿元和0.6亿元。 寰美乳业另外 40%的股权，新乳业将通过公开发行 A 股可转换公司债券募集资金后以现金支付的方式收购。 永峰管理19.6%的股权和物美科技2.4%的股权转让价格分别为3.4亿元0.4亿元。 搜狐财经统计，永峰管理合计持有的49%股权本次交易作价为8.38亿元，物美科技持有的6%股份作价为1.03亿元，二者合计作价9.41亿元。 这也意味着，张文中2007年的投资在13年间从2035万美元（约1.46亿元）增值到了9.41亿元。如果交易成功，张文中持有的55%寰美乳业股份能够套现约9亿元。 同时，寰美乳业第一大直销客户为银川新华百货连锁超市有限公司（以下简称“银川新华百货”）也是张文中控股企业。 其2019年1-11月收入9543万元，销售占比6.91%。2017年、2018年，银川新华百货销售收入占比也在6%以上。 寰美乳业与银川新华百货间存在关联关系，相关交易构成关联交易。 “作为收购要素，保持销售稳定会是一个重要的条款。”对于关联交易，沈萌分析表示，收购后销售短时间内不会受到影响。 新乳业今日公告表示，公司实施本次重大资产重组尚需获得公司股东大会审议通过。公司将积极推进本次重大资产重组事项，并根据进展情况及时履行信息披露义务。敬请广大投资者关注后续公告，并注意投资风险。
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