12月28日，首家在华展业的外资独资评级机构标普信评再迈出一步，评出首单非金融企业的主体评级——中建丝路建设投资有限公司（下称“中建丝路”）获Aspc评级（最高评级为AAAspc），展望为“稳定”。该企业是中国建筑股份有限公司（下称“中建股份”）全资子公司。 “这个评级是外资评级机构的第一个公开企业主体评级，而且还是非AAA评级，早前评的更多是例如工银租赁（AAAspc）等金融机构，”接近该评级机构的人士对记者表示，“一般中位数是BBBspc，即发行人在经济和外部环境未发生极端变化的情况下，能够在未来两年左右具有相对稳定的信用表现。” 值得一提的是，标普信评的评级符号后有“spc”的后缀，主要是为了区别于标普全球评级体系，在中国境内使用的评级方法论是该机构定制的，但“Aspc”并不能简单类比境内的“A”评级。 中建丝路获A评级 通过分析评级报告可以发现，中建丝路的评级基准实则为BB+，但在调整项中，外部影响为+6，再加上其他的调整项目，最终该企业获得了A的评级。所谓的外部影响，也是标普信评为中国境内市场所设计的定制化标准的一部分。 标普信评认为，中建丝路的业务状况尚可，Aspc的评级反映了其严格的投资纪律和投资决策流程、较高的项目投资质量和项目所在地区较好的综合实力。公司主要收入和利润来源于管理费、施工利润和投资收益。公司投资资金主要依靠PPP项目贷款融资满足，管理费和工程利润形成部分投资资本金，并对项目还本付息形成补充。截至2020年9月末，公司控制的在执行PPP项目7个，项目总投资金额约400亿元。此外，尚有参股PPP项目共计2个。中建丝路所有投资项目均需通过中建股份实质性审批后方可实施，严格的投资纪律保障了项目质量。公司所有控制的PPP项目均纳入财政部项目管理库，政府回款或可行性缺口补助纳入地方政府财政预算。 就财务风险而言，标普信评认为整体风险可控。公司的项目全部处于建设期，预计随着建设的持续推进，公司杠杆率将稳定在现有较高水平，但公司EBITDA与项目回款合计对于利息的覆盖率相对较好。不过，中建丝路全部项目处于建设期仍需持续投入资金，未来杠杆率将保持较高水平。这些项目运营存在一定的不确定性，同时全部项目集中在单一地区也构成一定的集中度风险。 就调整项而言，补充调整的下调主要反映标普信评认为公司所有项目均集中在西安市，存在一定的集中度风险；外部影响则是主要的加分项，鉴于公司是中建股份的全资子公司，是中建股份深耕西北区域基础设施建设的主要执行者，且中建股份潜在信用质量较强，标普信评预计中建丝路在未来继续承担这一功能。 “中建股份对子公司投资运营和财务方面的严格管理在可预见的未来不会发生松动，这将强化两者的连接，使中建股份可及时掌握公司情况并在极端情况下提供及时的支持。同时我们认为中建股份目前无出售或剥离公司的计划。子公司对中建股份的重要性高。”报告称。 外资的A评级有何含义？ 与本土机构的评级相比，外资评级机构给出的A评级反映了什么样的企业资质？ 事实上，通过观察标普信评的1200家大企业潜在主体信用质量分布可以发现，BBB为中位数，相对于较少给出AA以下评级的国内评级机构，标普信评的BBB评级并不意味着企业资质差，而是在不发生极端变化的情况下，企业能在未来两年保持较稳定的信用表现。中建丝路的A评级比较靠前，在其之前还有5个子集，即AAA、AA+、AA、AA-、A+。 申万宏源此前的分析指出，根据大约的对比和估计，国内债项评级为AAA的债券主要对应穆迪的Aa到Ba（标普全球评级的AA+到BBB）。该机构提及，中期来看，引入外部评级具有强烈的信号意义。监管层会继续推出规范国内评级的措施，这无疑会使我国评级越来越贴近海外评级标准，评级虚高集中的情况会有所转变。相对而言，海外评级机构显示出较低的风险偏好，在定价方面会拉大国内的信用利差，拉开国内评级的区分度。 不过，外资评级机构在中国的挑战仍然较大。记者此前报道，一直以来，监管机构以外部评级为依据做了很多业务指引，某种程度上加剧了发行人的“AAA执念”。例如，交易所债市推出的储架发行，仍然要求发行人的外部评级达到AAA或AA+的评级标准。这都可能导致评级虚高，或致AA+以下的企业被拒在债市大门之外。 未来，一方面，希望外资评级机构对中国信用债市场可以有更全面的覆盖，另一方面也需要监管机构继续规范国内评级市场。
标普500指数是美国资本市场的晴雨表，衡量美国整体经济的重要指标。一家公司被纳入标普500指数，通常意味着步入成熟。 从传闻到现实，特斯拉加入该指数的过程一波三折。面对华尔街的反对，就连这一指数的准入标准也受到质疑。 12月21日正式被纳入指数那天，想成为苹果的特斯拉还迎来了苹果公司自己要认真造车的新闻。 以超过6000亿美元之巨的市值加入标普500指数，特斯拉离成熟公司却似乎还有一段距离，仍在为造车质量苦苦挣扎。 刚刚过去的周末，12月25日，科技网站品玩据内部人士消息称，特斯拉“这个（上海工厂）车，完全是另一台车，打根儿上就是缺陷产品”。 加入标普500指数的前后这些日子，特斯拉到底经历了些什么？ 01 波折的过程 特斯拉何时能够加入标普500指数的讨论，是从2020年7月21日开始变得激烈的。 因为这天盘后，特斯拉会发布今年第二季度财报。如果该公司能够再次实现季度盈利，将有资格加入标准普尔500指数。 该指数有一系列基础的准入标准——公司必须位于美国，并在纽约证券交易所，纳斯达克交易所或芝加哥期权交易所上市。公司市值必须超过82亿美元。按照美国公认会计准则（GAAP），公司还必须连续四个季度盈利。 谣言总是抵达得更早。背后煽风点火的正是特斯拉CEO埃隆·马斯克自己。 他给员工发了封邮件，暗示公司有可能在第二季度达到收支平衡。7月初，特斯拉还手握着创纪录的交付量。近7月，一个月内，特斯拉股价就涨了50%以上。 财报数据显示，特斯拉2020年第二季度GAAP营业利润为3.27亿美元（约合23亿人民币），营业利润率为5.4%，实现了第四次GAAP连续利润，同时获得了4.18亿美元（约合29亿人民币）的正向自由现金流。 pic/James Duncan Davidson 不过，高级指数分析师霍华德·西尔弗布拉特（Howard Silverblatt）指出，即使一家公司符合这些标准以及其他规定，仍然不能保证将其纳入指数。 该指数有一套模拟美国共同市场的算法，既要代表整个市场，还要同时具有流动性和规模。而这也只是定量因素。 另外，该指数委员会每个季度要开一次会来重新平衡指数，会议中随时可能增减公司。委员会一共有8个人。 但考虑到增减公司可能引起市场动荡，会议不对外开放，即便是即将列入该指数的公司也不会事先收到通知。一般，该委员会在美东时间下午五点一刻发通知，之后公司才会加入指数。 7月份传出消息后，特斯拉没能加入标普500。下个季度的讨论会则定在9月的第三个星期五。会后，这八个人决定反对将特斯拉纳入指数。 分析师们当时指出了一些可能阻碍特斯拉加入的缘由。 其中，纽约梅隆银行指数业务策略主管斯蒂芬妮·希尔（Stephanie Hill）认为，盈利质量是影响委员会决策的关键要素。 特斯拉赚钱靠的不是卖车，而是卖减能减排指标给传统车厂。而这项收入是其过去四个季度利润的两倍多。 另外，特斯拉能不能持续赚钱，股价过于波动，也都是绊脚石。 擅长财务分析的著名股票分析师大卫·特纳（David Trainer）认为，将特斯拉纳入标普500指数，是个坏主意。 在他看来，随着雷诺-日产-三菱联盟和大众在欧洲开始卖电动车，2020年三季度，特斯拉正在迅速流失欧洲电动汽车市场份额，较去年同期少了20%。 另外，激烈的全球竞争中，特斯拉在电池技术、造车质量、自动驾驶，甚至是汽车金融，比如保险等方面的先发优势都在缩水。 今年年中，著名投资人巴菲特刚在股东大会上建议多数人投资标普500指数基金。 他说，“如果你押注美国，并维持这个仓位几十年不变，你会做得比购买美国国债好得多，或者比跟随那些告诉你‘投资什么’的人好得多。” 说这话的时候，他可能没想到，在年底就会被这个指数本身驳了面子。 被动指数投资不是有效地将资金分配给最值得得到的公司，而是把钱分配给了市值最大的公司。特斯拉纳入标普500指数，只会进一步将指数集中于少数公司，加剧被动指数交易的风险。 标普500指数的准入规则也因此受到质疑。 由于持续经营的条件过于模糊，连续四个季度盈利的规则是2000年那一轮科技股繁荣时改的。可一旦加入该指数后，这一条件就不适用了，特别是今年很多公司都在亏钱。 同时作为投资工具和市场指标，标普500指数有着内在冲突。投资者希望有任何有助于提高收益并简化交易的东西，而指数对市场的衡量应该是全面的。 去年卸任标准普尔指数委员会主席的大卫·布利泽（DavidBlitzer）曾透露，除非这家公司的股价涨幅没人能解释，委员会才开始考虑研究基本面和估值问题。 指数委员会的想法和分析师特纳并不一致。纠结了一个季度后，11月16日，该机构宣布，特斯拉将在12月21日星期一交易之前加入标准普尔500指数。 根据当天收盘价格，标普500指数包含的505家公司中，刚加入的特斯拉跻身市值前十。其超过6000亿美元的身价，意味着特斯拉在该指数中的权重超过了1%，高于巴菲特的公司伯克希哈撒韦，但低于Facebook。 而这个庞然大物是标普500指数中盈利率最低的公司之一。 02 华尔街有点慌 往标普500指数里加入特斯拉，是一个涉及金额巨大的交易事件。 12月18日，也就是特斯拉加入标普500指数前的最后一个交易日，市场里多数交易行为都与这一消息紧密相关。交易量巨大。 为了买入差不多权重的特斯拉股票，在其他标普500成份股中，指数基金需要出售大量头寸。只有这么做，投资组合才能准确追踪指数。 这些指数基金的资本总规模高达5.4万亿美元。其中包括6200亿美元的先锋500指数基金（Vanguard 500 IndexFund）和3200亿美元的标普500ETF。 这一天还赶上美股四巫日。美国市场每个季度月的第三个星期五都是衍生金融品的到期结算时，包括股票指数期货、股票指数选择权、个股期货和个股选择权在内的商品价格预计都会出现较大的波动。 盈透证券首席期权策略师史蒂夫·索斯尼克（Steve Sosnick）担心，指数基金卖入特斯拉，并剔除组合里的其他标普500公司，还赶上四巫日，可能会导致股票需求极不平衡，从而导致价格混乱。 另外，为了以相对稳定的价格买入，当天大部分交易将集中在收盘前的几分钟内，庞大的交易量可能会导致交易所服务器故障。 接近这天收盘，特斯拉可交易股票市值为6590亿美元，相当于标准普尔500指数1.6％的权重。这意味着指数基金将需要购买约830亿美元特斯拉股票，占其总流通量的13％，是11月份平均每日交易量的三倍以上。 特斯拉的市值是今年其他所有加入标普500指数15家公司总和的两倍以上。 实际上，不是所有交易都会挤在这一天操作。大多数指数基金既在指数变化之前开始购买，也会在此之后继续购买。整个调整过程可能需要几个月。 在财经作者Todd Shriber看来，消费品指数ETF-SPDR、Fidelity MSCI Consumer Discretionary Index ETF和SPDR S&P 500 Growth ETF 是三只比较激进的指数基金。它们都为特斯拉分配了比指数本身更高的权重，分别为14.51%、9.27%和2.94%。 相对于其他全球股票市场，标普过去10年来的平均收益高于平均水平是由于一系列颠覆性的科技股：亚马逊，微软，苹果，Alphabet和Facebook。这五家最大公司占该指数的四分之一，前10名的比例超过28％。 特斯拉的加入将使该指数更加集中，波动更大。该股今年已飙升731％，这种增长速度可能无法持续。特斯拉的空头一直在警告该股的估值超出预期。投资银行摩根大通分析师莱恩·布里克曼将其目标价格定在100美元以下。 特斯拉今年以来的股价变化 pic/Tiger Trade 11月27日第一次做空特斯拉的投资人Michael Cannivet 认为，2020年，市场结构动态超越了基本面。在特斯拉这支股票中，这一现象体现得最明显。 今年是2014年以来IPO规模最大的一年。疯狂的IPO市场吸引像特斯拉一样烧钱抢市场的科技公司上市，引发人们对互联网泡沫破灭的担忧。这种忧虑现在延续到原本相对平稳的指数基金投资里。 对于在标普500指数基金中进行大量投资的数百万普通投资人而言，纳入特斯拉或许不是一件好事。 纳入标普500后第二天，彭博社数据显示，从过去120天的波动性指标来看，特斯拉是标普500指数中波动第三大的股票，仅次于两家邮轮公司Carnival和Norwegian Cruise Line。 那些想要远离特斯拉的指数投资者如今少了一个可以逃脱的地方。 不过，高盛分析师曾调研189家大公司共同基金经理，发现截至9月30日，其中157家管理着约5000亿美元资产的基金经理仍然没有持有任何特斯拉股票。 另一部分分析师却觉得，特斯拉对指数本身的影响有限。 投资银行高盛策略分析师David Kostin透露，“我们的衍生品研究同事估计，特斯拉加入标普500指数将对指数波动性和VIX指数产生较小的机械影响。” 他还举例说，12月21日，对标普500指数来说，当天苹果公司下跌两个点，比特斯拉跌去近6%的影响更大。 03 特斯拉能稳住么？ 12月21日，特斯拉正式被纳入标普500指数的这天，路透社据知情人士消息称，苹果公司正在推动自动驾驶汽车技术向前发展，并计划在2024年生产一款可能包含其突破性电池技术的乘用车。 消息人士称，和特斯拉相似，苹果的核心策略也是自主设计电池，最终大幅降低电池成本并增加车辆续航里程。 另外，苹果希望依靠制造合作伙伴来制造汽车。和制作iPhone类似，苹果有可能只负责自动驾驶系统和外观设计，组装零部件则交给合作的传统车厂。 如果消息属实，近十年来，一直自喻为汽车界苹果的特斯拉，终于迎来苹果亲自下场造车。截止当天收盘，特斯拉股价下挫6.5%。 分析师亚当·乔纳斯（AdamJonas）认为，苹果若进入汽车市场，一段时间内都将对特斯拉股价造成打击。该市场消息后，乔纳斯仍然维持特斯拉的买入评级，但目标价格为540美元，比目前的交易价格低约15％。 不管未来几个月大盘表现如何，特斯拉也许都将面临更大幅度的股价回调。毕竟，12月18日那天，特斯拉股价一度飙升至近700美元。 资产管理公司Aegon首席执行官加里·布莱克（Gary Black）回顾历史数据发现，12月21日特斯拉加入标普500指数之后，该股可能会回落，跌幅约10%~20%，这与Facebook在七年前加入标普之后的情形类似。 回归到研究公司基本面分析，评级机构晨星则赶在圣诞节美股休市前，专门写了一篇对特斯拉这家公司的看法。 分析师Dave Whiston认为，特斯拉有机会成为全球领先的电动汽车公司，但不能忽视市场中的炒作因素和该行业的不确定性。 品牌和成本优势，是特斯拉的主要竞争优势。 随着传统车厂也开始造电动车，特斯拉的品牌声誉不可能很快受到损害，因为特斯拉可能会不断创新。 另外，特斯拉将电池成本降低56％的能力表明，成本优势使传统车厂可能需要数年的时间才能抓住，甚至可能永远也不会抓住，因为他们不想从头开始建造许多新工厂。 不过，特斯拉CEO埃隆·马斯克（Elon Musk）计划到2030年或更早的时候，实现年销量2000万辆。这个数字约为丰田和大众的两倍。 但是，至少近十年内，不是每个消费者都需要电动汽车，也不是都买得起。特斯拉最便宜的Model3 ，也还没有覆盖到以往丰田和大众拿下的中低端汽车市场。 面对里程焦虑，尚也无法确定大对数消费者是否愿意换部电动车来开。 特斯拉目前能做的仍然是降低电动汽车的生产成本，让它卖得越来越便宜。这意味着，要建成更多的组装工厂，来满足数百万的年交付量。 即便现在经济相对低迷，特斯拉仍在扩容的上海超级工厂、在建的德国工厂和美国德克萨斯州新工厂，都需要每年花费数十亿美元的运营支出和研发费用。 在美国，特斯拉还正在进行一场州与州之间的斗争，以保持其商店为工厂所有而不是特许经营，这给该公司增加了法律风险。 目前特斯拉股票如此受欢迎，但如果经济持续陷入衰退，投资者可不希望手里这支股票讲的故事至少得等到下个十年才能兑现。 到时，特斯拉也许无法及时筹到钱，就像2017年Model 3 陷入产能地狱时那样。
“我们期望能打造中国的信用基准。” 标普信用评级（中国）有限公司（下称“标普信评”）首席执行官兼总裁陈红珊信心满满。2019年1月28日，中国人民银行营业管理部对标普信评予以备案，这被视为中国债券市场对外开放的重要标志性事件。标普信评的进入，被市场各方寄予了改变债券市场评级沉疴的期待。 作为首家获准开展境内债券评级业务的外商独资信用评级机构，标普信评展业已逾一年。这位在中国债券市场的新玩家，业务进展如何？评级方法本土化的情况如何？带着诸多问题，对话了陈红珊。 构建与国际接轨的评级体系 已经发展成为全球第二大规模的中国债券市场，正迫切需要改善其评级体系。这种需要不但来自于自身发展，也来自于蜂拥而入的境外投资者。然而，境外机构青睐的品种主要为国债、政策性金融债等高等级债券（占比达95%以上），对中国信用债持仓较少。 有外资机构人士表示，较少配置信用债的原因在于其透明度与流动性不够强，评级体系不够完善。就此，陈红珊表示：“可信赖的评级是资本市场的基础设施之一，应该发挥风险定价、揭示信用风险、提高市场效率等重要作用。” 陈红珊称，标普信评拥有标普全球基因，秉承着“独立、透明、客观”的评级理念。她介绍，标普信评进入中国以后，首先做的就是制定标普信评本土化的评级方法论。 “根据3000多家已在境内发行过债券的企业的公开资料，标普信评对这些企业做了案头分析，发现这些企业的潜在主体信用质量中位数位于BBB。根据我们的评级体系，在经济和行业环境相对稳定的情况下，BBB发行人的信用状况通常在未来两年内具有一定的稳定性。”她表示，国际投资者熟悉标普的评级符号，上述案头分析能帮助外资更好地理解中国信用债市场。 不过，BBB的中位数与国内评级机构的结果大相径庭，这让许多市场参与者一时之间难以接受。2006年出台的《中国人民银行信用评级管理指导意见》显示，BBB级是指偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。“我们的评级体系与上述文件一致，但被市场接受还需要时间。” 为了让市场接受标普信评的评级方法与理念，陈红珊和她的团队做了大量市场交流工作。“我们不仅和国际投资者保持密切联系、解答他们的疑问，也通过各种研讨会来和国内的各类发行人、投资人、承销机构交流评级观点。” “标普信评的使命是打造中国的信用基准。”陈红珊表示，如果市场各方慢慢接纳了这个基准，相信有助于促进二级市场的流动性实现良性循环。 争议本土化评级 为何对中国境内市场采用单独的信用评级方法和标准？标普信评展业后，很快就遇到了市场的争议。 相关文件显示，标普信评以在全球推行的信用评级方法和标准为基础，制定了针对中国市场的评级方法和标准，但与其国际评级方法和标准没有映射关系。 以标普信评入华后首个境内评级工银金融租赁有限公司为例，工银租赁获主体信用评级AAA，展望稳定。标普全球曾在境外市场给予工银租赁主体信用评级“A/A-1”，与标普信评在中国境内的AAA级评级有较大差异。 为何同一个主体的境内境外信用等级截然不同？ 陈红珊解释说，标普境内境外的信用原则在本质上一样，只不过一个是“本土评级体系”，另一个是“全球评级体系”。全球评级是基于全球比较，需要包括国别风险、制度框架等与不同国别司法管辖相关的因素，对于具体企业的评级，通常不会高于其所在国主权信用评级这一“天花板”。但是本土评级是针对中国境内市场，因此拿掉了国别风险等因素。“两者涵盖范围不同，不能直接类比。” “不同企业在同一个国家里相互比较，是无需考虑国别风险的。因此，区分度也会更好凸显出来。”陈红珊打了个比方，说本土评级体系就像拉皮筋一样，可以拉得更长，资质最好的发行人就会出现在皮筋一端，资质疲弱的发行人则出现在皮筋另一端，区分度也就自然被拉开。 “其实民企很欢迎标普信评” 对于标普信评在中国债券市场的发展，陈红珊充满期待。 “我们通过和市场参与者交流后发现，其实很多发行人包括民企都很欢迎我们。” 她表示，中国的信用文化尚不完善，过于集中的高评级无法准确展示优质企业之间的信用差异，有些优质发行人并不会因拿到市面上的AAA评级而骄傲。 “市场上有一种误区，大家认为民企不会接受标普信评。其实民企也很欢迎我们，他们也期待高收益债市场的形成。”陈红珊说，标普信评评级是透明的，评级上调或降级的原因都会明确写进评级报告。 如果一家民企的公司治理足够好，业务发展前景也不错，也有可能被投资人青睐。“也就是说，虽然评级较低，但相应收益率也比较高，想要博取较高收益率的投资人会感兴趣。从今年发行情况来看，这类企业在境外的发行还是很活跃的。”陈红珊说。 从投资人的角度来看，标普信评的一大优势便是出身自国际评级“世家”，有着深厚的国际投资人客户群体。陈红珊表示，“我们跟4000多家全球机构投资者保持着密切交流，他们熟悉、也认可标普的评级方法论。标普信评可以帮助境外投资者更快更好地熟悉境内市场，从而吸引更多境外投资机构投资中国债市。” 某只债券有风吹草动，评级很可能会断崖式下跌，这种现象在中国债券市场已是屡见不鲜。“这种‘评级悬崖’说明评级没有发挥及时向投资者揭示风险的作用。” 陈红珊说，标普全球展业历史长，积累了充足的数据来验证评级的稳定性和前瞻性。一个企业在违约之前的评级是如何迁移变化，标普全球会有相应的数据来佐证。 “由于标普信评进入中国时间较短，数据积累较少。不过，我们应用自己的评级方法论对五家典型公司进行了案头分析，分析的时间起点为违约或发生其他重大风险事件之前2-3年左右，以展示违约前公司业务、财务风险的变化和各项事件对其潜在主体信用质量的影响。”陈红珊说。 该公司提供的一份题为《鉴往可以昭来:复盘企业违约征兆》的复盘报告显示，标普信评在做案头分析时，在理论上于2018年将康美药业潜在主体信用质量下调至BB-，降级反映公司自身以及母公司杠杆率快速上升，同时“存贷双高”也使标普信评对其现金是否可以用于偿付债务产生怀疑；2019年4月，再次下调潜在主体信用质量至CCC，降级反映了标普信评认为该公司再融资风险上升。 在现实中，2020年2月3日，康美药业未能如期偿付“15康美债”回售本金及利息，宣告正式违约。“这也证明我们的评级方法论是可信赖的、具有前瞻性的。”陈红珊说。（常佩琦）
作为A股里的一棵小韭菜，现在也进化地必须每天早上醒来，先要看一下美股的表现。然后心情往往复杂，尤其是自7月15日A股进入调整，市场情绪比较敏感，加之“懂帝”时不时搞事，所以对晚上的美股，往往是恨它涨，又怕它跌。 每天早上醒来，手机推送的美股信息，几无意外，不是新高，就是收涨，再看着我们这边处在生死存亡之际的创业板，一声叹息。有时觉得好玩，会去刷刷大家对美股的评论，感觉许多人觉得要生在美股，个个都是股神了。 于是，我这棵韭菜决定继续进化一下，也去了解一下美股。这一了解发现，乖乖，美股是比A股更可怕的存在。 就拿这两天来说吧，纳指又历史新高了，但纳指里真正打天下的就那几家，FAAMG，再加特斯拉。苹果昨晚以2万亿的体量，再涨了5个点，一个晚上增加了1000亿美元的市值，快抵得上一个中石油了。 苹果、亚马逊、微软、谷歌、FB以及特斯拉目前是纳指里市值最大的六家公司，有多大呢？ 截至昨天2020年8月21日，纳指所有股票加起来，市值一共是18.59万亿美元，而这6家呢？合计7.6万亿，占比达41%，恐怖吧。标普500稍微好点，牛逼的大公司更多点，另外里面没有特斯拉，只有FAAMG，占比是24%。 尤其关键的是，这几个大哥贼能涨，不像我们的大哥，除了茅台，银行们就很废了。美国几个大哥，苹果今年涨了70%，亚马逊涨了77%，微软涨了36%，FB涨了30%，谷歌弱点，只有17%，而特斯拉就更加夸张了，涨了390%。 大哥们大幅跑赢指数平均涨幅，坑就只能是小弟们砸，众多小弟砸坑，才能抵消掉大哥们的夸张涨幅。 标普500指数里，年初至今，224只上涨，276只下跌，而且跌幅是相当惊人的。由此可见，尽管标普500经历了深V，用最短的时间完成了最暴力的熊市和牛市，创了历史新高，但真正实现V的只是小部分企业。 不独今年如此，过去几年美股就是这样。说是标普500，其实只是标普5，现在还加上特斯拉，也是标普6。从2015年1月1日至今，标普500涨了约65%，算牛市。 但细看，标普5的涨幅超过了2.5倍，标普495大概是涨了25%，快6年时间25%，也就是一年不到5%。今年3月暴跌的时候，这个涨幅都化为灰烬了。这个标普495，许多公司也是有头有脸的，市值不小，所以才能牵制FAAMG，让它们在标普指数里的占比只有24%左右。但就算如此，过去5年多的涨幅也就这样。 所以，可以看到，如果你没配标普5，大概率错过美股大牛市。 而可以肯定，对大多数A股韭菜来说，在A股没有买茅台，那么在美股也大概率不会买苹果。所以在A股是韭菜的我们，也不要指望我们去美股就化身镰刀了。 美股为什么会是这个分化样呢？ 最终是落在了基本面上来，美国的GDP增长很慢，一年有3个点就很不错了，所以基本上是存量主导的经济。 而在这个存量主导下，出现了过去不曾遇到的情况，就是互联网巨头的崛起，这些巨头已经是庞大的体量了，却都还一个个精神抖擞，保持着很快的增速，这就必然意味另一些经济参与者在衰落，而且是快速地衰落。 分化就是必然的。 这不仅体现在股价表现上，也会体现到美国的财富分配上。美国财富分配的差距拉大，是从上世纪80年代开始，收入在前95%分位的群体收入增速远远大于平均增速。 关于这个问题，有许多讨论，比如里根的政策，比如美联储，比如全球化。不过，要我说来，上世纪50年代的芯片诞生才是真正的第一推动力。芯片之前的技术革命，多数是体力的延伸，但体力延伸再大，边界也是有限。芯片延伸的是智力，从而大大地拓展了管理边界，为巨头仍然可以大象起舞提供了条件，发展到今天的互联网企业是最典型的代表。全球化也好、政策制度的改变也好，都是顺应这一技术趋势。 有点扯远了，总之，就是，美帝的股票分化是非常严重，A股韭菜玩不起，但可以参考这一分化，美帝发生过的，我们也会。 国内现在经济保持着还不错的速度增长，但增速大趋势一定是向下，所以一样的，国内也会走到存量主导时代。过去国内是增量时代，只要不太糟糕，都多少能吃到点蛋糕，所以过去对股市来讲，即使不是普涨，但确实基本面可以支撑多数公司上涨。 而存量时代就不支持了，巨头要获得增长，只能靠实力去抢小弟的，这就不是吃到多少蛋糕的问题，而是还有不有吃的问题。 所以，从基本面看，未来股市的分化只会更严重。 另外，从交易角度看，下周一创业板的注册制要来了，未来主板实施注册制也是大概率。短期来讲，无法确定这一政策对股市的影响，也许大家还真当利好给炒了。 但从长期来讲，源源不断的股票供应过来，必然会导致许多股票的估值下行，对现在估值不便宜的股市来说，是利空。供给不愁了，需求方自然会提高购买要求，这也会导致分化。 对我们这些普通的韭菜来说，美帝的分化是一个警醒：当经济走入存量时代，我们依然努力奋斗，以实现自己的逆袭。但鸡蛋不要放一个篮子里，不要努力押注个人的逆袭时，还把自己赚来的财富继续去押注公司的逆袭，毕竟，逆袭是小概率，未来这个概率会更小。
今年疫情之下，一众企业遭遇经营压力，在此背景下，资本市场也把更多的目光聚焦到了各大企业的稳健运营能力上。正如有人向巴菲特问起股票投资的成功秘诀时，巴菲特所说的：第一，尽量避免风险，保住本金；第二，尽量避免风险，保住本金；第三，坚决牢记前三条。诚然，一个企业能否健康的运转，直接关系到投资人押注这家企业的成败，也直接关系到了投资人的最后利得与损失。由此，企业债务端健康与否的重要性也就不言而喻。 作为商贸物流企业的华南城，其商业模式存在一定的重资产特征，资本市场也一直对公司的债务情况保持较大的关注，过去华南城在负债端面临一定压力，也导致了公司在资本市场估值一直上不去。然而，今年疫情之下，其不仅扛住了压力，还很快走出疲态，在销售端实现了稳健增长，与此同时华南城在负债端更是不断优化了债务结构，充分调动境内外融资渠道，确保企业流动性，有力的保障了公司的安全运营。而面对宏观风险加剧引发的一众企业遭遇信用评级下调，华南城不仅获得了标普上调信用评级，其债券还相继得到了汇丰、野村的推荐，公司股票亦受到了国泰君安国际的看好，华南城缘何走出了不一样"画风"，不妨透过这些机构的观点，一同来看看公司的投资机会。 1、标普上调信用评级 8月12日，国际评级机构标普将其对华南城的长期发行人信用评级从"B-"上调至"B"，并将其对该公司的高级无担保票据的长期发行评级从"CCC+"上调至"B-"。 标普认为，华南城向快速周转业务模式的转型展现出积极的成效，该转变将带来可持续的房地产销售收入和稳定的持续性收入增长，以支持其杠杆率的改善。而"稳定"的展望也反映了标普的观点，即华南城将在未来一到两年内，通过严格的土地收购，合同销售额和经常性收入将继续保持温和增长。 标普相信，华南城现在的定位是，在未来两年内，多用途商业物业及住宅项目的规模及持续的销售流入将更具优势。而得益于基础设施改善带来的人口流入增加，以及贸易中心附近竣工的住宅物业增多，公司的经常性收入（主要与贸易中心业务有关）也将保持稳定增长。 标普还称，令人满意的销售和不断增长的持续性收入，加上有计划的土地收购，应能为华南城带来适度的正向经营现金流，这将使其能够在未来两年内削减债务。在近160亿港元待确认营业收入的支撑下，华南城的营业收入增长也应有助于该公司继续去杠杆。 2、野村、汇丰推荐债券 在标普降低信用评级之后，汇丰、野村则纷纷对公司的债券表达了增持建议。 汇丰在8月17日的报告中表示，考虑到华南城在商业地产销售方面具有乐观的前景，其对华南城债券提出了增持的建议，华南城在管理其信贷状况方面采取了积极主动的方法，并证明了其在境内和境外畅通的融资渠道。特别是，标普最近将该集团的评级从"B-"上调至"B"，这有助于将美元高收益债券从"CCC"评级类别中提振出来，从而支持其观点。这将有助于扩大华南城的海外债务投资者基础，并加强其海外融资渠道。 野村观点指出，标普将华南城信用评级提升至B（稳定），原因是标普认为其发展模式为可持续的高周转模式，同时杠杆率有望优化。与其他开发商不同，华南城在深圳、西安、郑州、南昌等一二线城市运营8个交易中心，并在交易中心附近从事房地产开发。华南城的经常性收入强劲，基于充足的土地储备、潜在土地收购机会，以及谨慎的扩张计划，在土地收购方面具有更大的灵活性。此外，华南城得益于低廉的土地成本，毛利率（2019/20财年为46%）与其他开发商相比也具有优势，保持在较高水平。野村认为，华南城在近期的流动性可控。 3、国泰君安维持"买入"评级 7月30日，国泰君安发布研究报告，强调了公司健康的营运状况和具备新引力的估值水平。其在报告中指出，华南城2021 财年一季度合约销售呈 V 型反弹，债务状况持续改善。反弹预示着发展物业分部的复苏，并且其预计 2020-2023 财年合约销售将以 2.9%的年复合增长率增长。而受益于持续性收入产生的现金流，其预计华南城 2020-2023 财年净债务将以-1.5%的年复合增长率下降。对此，其预计公司2020 至 2023 财年的持续性收入将以 14.5%的年复合增长率增长。其同时预计公司也还将在适当的时间回购优先票据，以优化其债务结构。 此外，国泰君安国际维持华南城"买入"投资评级并将目标价定在1港元，较截至8月17日收盘0.8港元仍有25%的提升空间，而较 2021 财年每股估值 2.63 港元有62%的折让，也相当于 4.9 倍 2021 财年核心市盈率和 0.2 倍 2021 财年市净率。 4、结语 总体而言，不论是从信用评级的调升，还是大行对债券及股票的推荐，都在一定程度上反映了华南城相对稳健的基本面以及健康的经营状态得到了专业机构的认可。在当下市场不确定加剧的大环境下，公司作为大型商贸物流企业展现出的强大的财务管理能力和优异的企业经营能力，相信也将得到资本市场的关注，助推估值进一步向上。而当前公司仅2.5倍的动态市盈率、0.19倍的市净率，显然也是一个不错的值得埋伏的"黄金坑"。
此次疫情期间中国股市表现具有韧性，不过未来仍需警惕外部冲击的溢出效应，尤其是部分板块营收的海外敞口较大。此外，若要进一步吸引外资，当前两大问题至关重要——对于风险对冲和衍生品工具的获取、陆股通的交易假期安排。标普道琼斯指数例行于每年6月对包括中国A股市场在内的全球市场进行年度分类咨询，征求市场反馈意见，咨询结果一般于年底公布。 新冠肺炎疫情导致全球金融市场巨震，开放中的A股也在今年3月经历了波动洗礼。但此次，中国股市成了全球动荡下意料之外的“稳定器”。 经历了开放中的波动后，海外资管机构对A股的配置意愿持续上升，国际指数公司也将观望后续的纳入事宜。2019年9月，标普道琼斯新兴市场指数以25%的纳入因子纳入A股（占7%的市值权重），占比已不小。 中国股市此次表现具有韧性，不过未来仍需警惕外部冲击的溢出效应，尤其是部分板块营收的海外敞口较大。此外，若要进一步吸引外资，当前两大问题至关重要——对于风险对冲和衍生品工具的获取、陆股通的交易假期安排。标普道琼斯指数例行于每年6月对包括中国A股市场在内的全球市场进行年度分类咨询，征求市场反馈意见，咨询结果一般于年底公布。 “安全港”A股仍需慎待外部冲击 比起一季度的全球市场表现，A股相对强劲的表现缓解了标普道琼斯新兴市场指数的跌幅，该指数一季度跌24.61%，但标普新兴市场除中国外BMI指数一季度跌幅则高达32.8%。中国股市成了全球动荡下意料之外的“稳定器”。 A股历来波动较大，但此次整体波动较小，美股此前的跌幅则因程序化交易、赎回等被扩大。此次，A股并没有延期开市或出现大面积停牌，因此也给海外投资者留下了不错的印象。一季度，中国市场跑赢其他新兴市场，标普中国A股BMI指数仅下挫9.92%。 也正因如此，不少讨论称中国市场此次具备了“避风港”属性。不过，若全球经济陷入衰退，中国难以独善其身。后续也需要密切关注那些对海外营收敞口较大的板块，可能会承受一定压力。例如，在标普全中国本土BMI指数中，海外收入占比最高的行业包括：航运的海外收入占比高达68.9%，休闲产品62.2%，科技硬件58.7%，电子设备和零部件49.3%，半导体和半导体设备42.1%，汽车零部件29.9%，能源设备和服务29.8%，航空27.2%，等等。 不过，整体而言，在标普全中国本土BMI指数中，仅14.4%的中国公司营收来源于海外，这也意味着这些公司更受国内需求的影响。海外收入敞口最低的几个行业包括：无线通信服务0.8%，医疗保健科技1%，电气设备1.4%，互动媒体和服务1.9%，食品和主食零售2%，消费金融2.1%，道路铁路2.4%，房地产管理和开发2.5%。 此前有不少客户反馈，对于中国的互联网服务更有兴趣，疫情将影响实体零售，但相比之下，互联网零售有很大的优势，也很少会受到海外影响。 4月14日，国际货币基金组织（IMF）预测2020年全球经济增长率降至-3%，与1月的预测相比下调幅度高达6.3个百分点，并将此次疫情称为“大封锁”，并认为这是“大萧条”以来最严重的经济衰退，远超2008年金融危机。当前全球财政刺激高达8万亿美元。但不同于2008年金融危机，中国此次防控及时，因此刺激政策相比2008年和当前的其他海外主要经济体更为保守，3月PMI数据出现反弹，4、5月仍维持在荣枯线以上，投资者目前也在关注后续的政策和经济数据。 衍生品和假期风险问题突出 经历了此次剧烈波动，海外客户对于对冲工具的需求提升，且陆股通交易假期的不同也导致基金调仓、应对赎回存在一定挑战。 就假期问题，目前沪/深港通只能在两地市场均交易的日子才开放，日后会否调整则是各界一直关注的问题。此前接近港交所的人士也表示，这一问题其实相关方面一直都在沟通协商，有些投资者担忧，在本地市场长假停市期间万一遇到市场急剧动荡，投资者将无法入市抛售持有的对方市场股票。早前港交所提及，解决这一小概率事件的唯一方法就是，让业界完全改变本地市场假期安排，人为地去适应对方市场的开市时间。 但此次的剧烈波动将节日假期不同的风险放大，尤其是A股在此前春节期间休市。假期不同不利于外资基金的风险管理，加之中国假期较长。鉴于A股在海外基金的全球投资组合中，若出现赎回，假期不同将导致操作出现问题。但就目前而言，这一问题尚待更易操作的解决方式。 此外，波动也放大了风险管理工具缺失的问题。当前，海外投资者可用来对冲A股风险的工具仅有新加坡富时A50股指期货。当前不少海外客户希望我们和中国监管层沟通相关事宜，如果获得批准，标普道琼斯方面也乐于参与相关对冲工具的设计。 但是，还需要考虑更深层次的问题。一个有效的对冲工具需要参与者多、交易量大、流动性好，如果盲目推出衍生工具，但对冲需求不足，届时推出很多指数对冲工具也可能无法起到有效的风险管理效果。此外，还需要考量，中国股市的哪一个板块或指数群体的风险对冲需求更大，进而来针对需求设计指数产 品。 年度检视将再对A股纳入进行评估 值得一提的是，MSCI去年提到，在解决了下述所有问题后，才会就进一步扩大纳入A股的议题展开公开咨询，这些问题包括风险对冲和衍生品工具的获取，中国A股较短的结算周期，陆股通的交易假期安排，在陆股通中形成有效的综合交易机制。 对此，标普道琼斯方面并未提及过必须要解决这四大问题，才会考虑进一步对扩大纳入A股进行公开咨询，但就目前来看，鉴于A股在新兴市场指数中的占比已不小，且投资者获得中国的敞口也并不一定要通过A股（中国香港、美国等市场有众多中概股），因此海外客户目前并没有很急迫的需求来要求大幅扩大对A股的纳入因子。 事实上，自2013 年以来，中国A股就作为标普道琼斯年度国家分类咨询的一部分，对中国A股的纳入进行分析和审核。我们每年都会向机构投资者征询意见。直到2018年，随着互联互通机制不断完善，外资也对A股产生越发浓厚的兴趣，大家觉得纳入的时机已经成熟。A股于2019年9月正式被纳入标普道琼斯新兴市场指数，未来进一步扩容只是时间问题，具体仍然取决于每年的咨询结果。
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