摘要： （1）美元通过资本账户和经常账户两个角度影响世界经济，一方面，美元流动性影响其他国家的负债压力；另一方面，国际贸易主要以美元计价，强美元往往压制贸易； （2）贸易赤字和财政赤字决定美元的融资缺口，美元资产收益率决定了美国的融资能力，二者共同决定了美元的强弱； （3）美元长期走弱的趋势没有改变，但中期来看存在反弹的可能：此前美元走弱，是因为财政赤字大幅走高，同时美联储政策大幅宽松，资产收益率下降，目前情况有所变化：一方面，从比价的角度看，市场对欧盟复苏充分预期，需要关注欧美经济相对强弱的变化；另一方面，当前市场对美联储政策宽松的预期较高，如果政策不及预期，可能带来美元的中期反弹； （4）美元和国内利率长期存在负相关关系；目前看如果美元反弹，可能对国内出口带来冲击，同时减轻通胀上的压力。如果美元在92左右的位置震荡，则对国内债市的影响偏向中性。 美元指数如何影响全球经济和资本流动？ （1）美元周期和全球经济 美国GDP在世界GDP占比在25%左右，贸易占比在10%左右，但美元的地位却不仅限于此。 美元通过资本账户和经常账户两个角度影响世界经济：85%的外汇交易发生在美元和其他货币之间，40%的国际支付采用美元进行。 全球以美元计价的债务持续增长，根据BIS的全球流动性数据库，全球以美元计价的信贷和债券规模持续增长，在2008年时期有6万亿美元左右，截至2020Q1，全球美元流动性规模达到12.6万亿美元。 新兴市场国家受美元流动性的影响更为明显，主要是由负债结构决定的。 以日本和印度为例，从绝对规模上，日本的国际投资债务头寸接近6万亿美元，印度在1万亿美元，日本高于印度，但是从资产负债来看，日本净资产为正，印度则是存在净外债。 日本、欧洲的发达经济体，对外头寸多是双向的，既有外部融资，也有对外投资，因而美元对于这些国家的影响是复杂的。 如果美元升值，对新兴市场国家的冲击更加明显，新兴市场净负债规模较大，更加受制于美元流动性的规模。 美元流动性的影响在国家之间有明显差别，外债高的国家更加受到美元流动性的约束。新兴市场国家中，中国外债占比相对较小。 此外，美元还通过经常账户影响全球经济。全球贸易以美元计价，美元升值，代表出口商品的价格上升，从而对出口商品的需求下降，带动全球贸易量。IMF（2017）（GlobalTrade and the Dollar）实证结果显示，美元每升值1%，未来1年内全球贸易数量下降0.6%-0.8%，强美元对应弱贸易，弱美元对应贸易复苏； （2）美元周期和全球资本流动 在强美元周期中，资本流入美国，弱美元时流出，资本流动细项具体有何特征？ 美国的资本流出，总规模26.2万亿美元，美国的对外投资中，权益投资占比较高。占比的是证券投资中股权和基金份额，占比28%，其次是直接投资中的股票投资，占比22%， 美国的资本流入，总规模是38.3万亿美元。分项来看，长期债券占比最高，达到29%。 汇率变化是影响资本流动的重要因素。美元汇率可以很好地解释美国的资本流动规模和方向，美元的贬值领先美国资本外流2个季度。 美国的资本流入中，债券投资规模相对稳定，这可能是因为部分主权投资者被动配置美元资产，对收益率的变动并不敏感； 美国的资本流出中，债券投资和权益投资的波动幅度、波动节奏基本一致，也就是说在弱美元周期中，其他国家的股债资产同步受益，并没有明显的股债切换； 什么决定了美元走势？ 决定美元走势的是美国的经常账户和资本账户循环。 美国维持了长期的贸易逆差，近期财政赤字也有所走扩；贸易逆差和财政赤字的双赤字决定了美元的融资缺口，双赤字恶化的时间段，美元存在贬值的压力。 另一方面，资本源源不断流入美国，补充美国的融资压力：这些资本出于多种因素追逐美元资产：如①美元资产收益率较高、②美债的安全资产属性、③美元市场深度较好、制度完善、④规避本国的通胀和汇率风险等等，总的来看，可以用美国和其他国家的实际利率之差衡量美元资产的吸引力。 除此之外，美元还受到避险因素的影响，VIX指数高的阶段也对应强美元阶段；2008年10月和2020年3月都出现了由于流动性紧张导致的强美元表现。 近期美元走势和未来判断 （1）近期美元为何走弱？ 疫情之后，美国采取了宽松的财政政策，4轮财政刺激计划的规模超过3.8万亿美元，前7个月的财政赤字规模为2.5万亿美元；与之对比，2009年全年的财政赤字规模为1.5万亿美元。超额的财政赤字增加了美国的融资需求。 从资本账户上看，美联储的宽松政策导致美元资产相对收益下降：经日元对冲和经欧元对冲后的美债收益率一度低于日债和德债本身的收益率。双赤字的恶化，以及美元资产吸引力下降，导致了美元的近期弱势。 展望未来看，根据CBO3月的测算，2020-2022财年，预算赤字都将保持在1万亿左右美元的高位。因而美元的融资压力是长期的。 （2）中期如何看待美元走势？ 但是回到美元的比价逻辑和交易逻辑来看，长期看空并不代表短期美元指数持续向下： 从比价逻辑看： 从美欧比较来看，前期美国疫情控制较差，复苏的斜率明显差于欧洲。但目前欧元区复苏预期较满，而美国疫情的二次高点消退，经济上仍然处于持续的复苏阶段。从美欧比价来看，美元短期内可能有反弹的可能。 从交易角度看： 美元净空头的头寸已经比较拥挤，看空美元成为一致性预期，存在反转的风险。 从政策维度看： 此外，需要密切关注政策的方向，当前美联储宽松的政策共同导致了美债利率的稳定和美元的疲软。这种资产价格表现背离了基本面，是由政策主导的。 判断中短期的资产价格走势，关键在于追踪联储的态度和市场预期，目前市场对于联储下一步的政策有三个期待，一是实行平均通胀目标制，二是实行收益率曲线控制，三是扩表的规模和速度。 7月美联储议息会议既要中，并没有对收益率曲线控制进行讨论，市场预期落空；美联储扩表速度也边际收敛。总的来看美联储仍然维持宽松，但力度有所减弱，这也将修正市场的宽松预期。 鲍威尔在8月27日的全球央行年会上发表演讲，宣布美联储将实行平均通胀目标制：即对2%的通胀目标保持不变，但是如果一段时间内通胀持续没有超过2%，可以允许通胀目标高于2%，以促使在平均通胀达到2%。这一发言市场已有预期，预期实现后，美债收益率和美元走势均有所反弹。 美元和国内利率 回到国内市场，长期以来，美元指数和国内利率存在稳定的负相关关系，美元走势将如何影响国内利率？ 首先需要明确判断的时间维度，我们认为长期内美元走弱的趋势没有改变，但是不排除中期反弹的可能性。 其次需要明确美元和利率之间的内在联系，在美元强的时候、国内利率走低，二者共同反映了国内基本面弱于美国，老逻辑是否还可靠，还是要从基本面出发去探究。 （1）从基本面看美元对国内经济的影响 美元从资本账户和经常账户两方面影响经济： 资本账户来看，如果美元反弹，新兴市场国家受制于流动性的收紧，负债压力将有所增加。但新兴市场国家中，中国外债占比相对较低，因而受影响不大。 经常账户来看，国际贸易主要采用美元计价，强美元对应着弱贸易，如果美元反弹，贸易需求可能下降，这将对国内出口带来不确定性。 （2）通胀压力如何反映？ 从计价货币的角度看：美元影响大宗商品价格，弱美元从计价的角度推高商品价格，强美元对商品价格形成压制。 从需求推动的角度看：新兴市场国家贡献了大宗商品的主要需求，前期美元走弱并没有惠及主要新兴市场国家，疫情在巴西、俄罗斯、印度等主要新兴市场国家中更为严重，因而前期美元的贬值主要是兑澳元、欧元、英镑等发达国家贬值，兑泰铢、韩元、印度卢比等新兴市场国家的的贬值幅度较小。如果未来美元走强，导致全球流动性收紧，新兴市场国家的流动性压力将增加。 （3）如何看待资本流入 我国正处于推进资本开放的过程，影响外资流入的因素较为复杂。受监管、利差、汇率等多方面影响。 从监管上看，国内债券市场持续推进开放，外资参与国内债券市场的途径在增强； 从汇率来看，并不能仅仅观察当前汇率水平，对未来汇率变化的预期更能影响外资行为。2018年以来，美元指数的变化决定人民币汇率的趋势，贸易摩擦决定人民币汇率的波动项。 从利差来看，中美利差维持在高位，给出了充足的资本利得空间；因而外资流入国内债券市场的过程是趋势性的。 小结 （1）美元通过资本账户和经常账户两个角度影响世界经济，一方面，美元流动性影响其他国家的负债压力；另一方面，国际贸易主要以美元计价，强美元往往压制贸易； （2）贸易赤字和财政赤字决定美元的融资缺口，美元资产收益率决定了美国的融资能力，二者共同决定了美元的强弱； （3）美元长期走弱的趋势没有改变，但中期来看存在反弹的可能：此前美元走弱，是因为财政赤字大幅走高，同时美联储政策大幅宽松，资产收益率下降，目前情况有所变化：一方面，从比价的角度看，市场对欧盟复苏充分预期，需要关注欧美经济相对强弱的变化；另一方面，当前市场对美联储政策宽松的预期较高，如果政策不及预期，可能带来美元的中期反弹； （4）美元和国内利率长期存在负相关关系；目前看如果美元反弹，可能对国内出口带来冲击，同时减轻通胀上的压力。如果美元在92左右的位置震荡，则对国内债市的影响偏向中性。 风险提示 美国疫情超预期，货币政策超预期，美债利率大幅上升，中美贸易恶化
美股周四收盘走势分化，标普500再创新高，纳指跌离纪录高位。当日在美上市中概股收盘多数下跌，共有97只中概股上涨，174只下跌。 热门中概股具体表现如下： 大型中概股多数下跌，其中阿里巴巴跌2.67%；京东跌1.34%；拼多多跌0.48%；贝壳跌5.77%；百度跌0.17%；网易跌0.41%；新浪跌1.2%；理想汽车跌17.11%；蔚来跌2.74%；哔哩哔哩跌7.35%；爱奇艺涨0.26%；陌陌跌1.76%；欢聚跌3.81%；虎牙涨1.18%；趣头条涨11.95%；新东方涨5.98%。 在其他中概股中，小鹏汽车，AMC院线，华夏博雅，魔线，明大嘉和，众美联，敦信金融，Color Star Technology Co Ltd，瑞图生态，联络智能等10只个股涨幅居前，其中小鹏汽车报21.22美元，涨幅为41.47%；AMC院线报6.52美元，涨幅为16.43%；华夏博雅报6.29美元，涨幅为16.05%；魔线报2.36美元，涨幅为12.38%；明大嘉和报4.14美元，涨幅为12.09%。 焦点回顾 小鹏汽车首挂大涨超41%，最新市值150亿美元 小鹏汽车(XPEV.US)登陆纽交所首日收涨超41%，最新市值约149.6亿美元，成为继蔚来、理想之后的第三家在美上市的中国造车新势力，此次上市发行价为15美元。 三大电商巨头股价回调，阿里巴巴跌2.67% 周四，电商巨头股价普遍回调，阿里巴巴(BABA.US)收跌2.67%；京东(JD.US)跌1.34%；拼多多(PDD.US)跌0.48%。此前阿里巴巴、京东连续多日走高，并屡创新高。昨日阿里巴巴否认就控股圆通展开谈判。 蔚来拟发行7500万股美国存托股，盘后跌超9% 蔚来(NIO.US)今天宣布，公司开始发行7500万股美国存托股票(ADS)，每股ADS代表1股A类普通股，总融资金额在14.97亿至17.22亿美金之间，所得净额用于增持蔚来中国股份，行使蔚来中国的股份回购权，自动驾驶技术的研发以及全球市场的扩张。蔚来股价盘后跌超9%。 哔哩哔哩绩后股价大跌，Q2亏损同比扩大81% 哔哩哔哩(BILI.US)二季度营收26.2亿元，同比增长70%，超市场预期；亏损5.709亿元，同比扩大81%；月活同比增长55%达1.72亿，日活同比增长52%达5100万。绩后股价大跌，截至收盘跌7.35%至45.14美元。 蓝城兄弟跌超10%，Q2营收同比增长32.2% 蓝城兄弟(BLCT.US)日前公布上市后首份财报，2020年第二季度总收入2.474亿元，同比增长32.2%；净亏损从2019年第二季度的1220万元收窄至330万元。2020年第二季度全球注册用户达到5400万，其中月活跃用户640万，总付费用户较上年增长58.5%。 风险提示：上文所示之作者或者嘉宾的观点，都有其特定立场，投资决策需建立在独立思考之上。富途将竭力但却不能保证以上内容之准确和可靠，亦不会承担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害。
近期，人民币汇率继续保持强势上攻态势。8月26日人民币对美元汇率中间价报6.9079，较前一交易日升104个基点，中间价升至今年2月3日以来的高位。 与此同时，人民币对美元即期汇率在6.9059开盘后，午后升破6.90关口，截至目前已经升值至6.8903。而离岸人民币对美元汇率午后也一路走高，连续升破6.90和6.89，这也反映出国际投资者看好离岸人民币。 自6月初以来，人民币对美元汇率走出明显的升值行情。以离岸人民币对美元为例，5月下旬，离岸人民币对美元曾一度跌至7.18的水平，但8月26日已上行至6.90一线水平，这不能不令人感慨万千。那么，是什么导致人民币汇率近期展开持续上涨行情呢？ 第一，美元持续疲软。5月以来，美元走势出现疲弱，截至目前美元指数与年中高点相比下降幅度约为10%。美元指数的持续下跌，主要还是美联储货币量化宽松所致。 与此同时，美国经济受到疫情影响，也是出现负增长。美国二季度GDP环比折年率更是达到-32.9%。不过，自8月份以来，美元指数逐渐终结了下跌势头，短期来看由美联储货币宽松带来的美元下行或已阶段性调整到位。 第二，中国经济在疫情过后恢复很快。在全球疫情持续发展的背景下，中国经济二季度GDP同比增速从一季度的-6.9%反弹至3.2%。 从基本面看，下半年中国经济数据越发强劲，尤其在生产方面。PMI数据、工业生产和投资一直在稳步上升，领先于全球大部分其他经济体。IMF预测中国将是2020年全球唯一正增长的主要经济体。再看全球经济发展遭受重大冲击，6月份IMF预测全球GDP在2020年将萎缩4.9%。 第三，中国的资本市场更加对外开放，引来了外资进入，人民币受到追捧，而出现一波升值行情。中国今年4月份对外宣布，要建立海南省自贸区，外商争着要与中国做生意。 同时，中国还放开了资本管制，允许更多的外资进入中国A股市场，而一些对冲基金出于全球多元化战略投资的需求，也会来中国投资。 更关键的是，中国在上海开出了以人民币计价的原油期货市场，这不仅为人民币走国际化道路奠定了基础，也吸引了不少海外期货商到中国来投资。近期，中国进一步对外开放，引入外资，也在一定程度上推动人民币汇率的升值。 由于在中国经济率先复苏之下，境外资金积极涌入中国，导致近期人民币汇率上涨速度较快。不过，人民币汇率升值过快，并不利于我国出口贸易的发展，未来人民币汇率在突破6.9关口之后，很可能会出现休整，大致可以稳定在目前的区域之内。 主要有两个原因，美国下半年经济会好于上半年，量化宽松政策可能结束，同时，今年8月开始，美元指数也有止跌迹象，全球经济正逐步复苏，将终结人民币汇率单边上升势头，未来人民币汇率应该在一个大的箱体内波动稳中有升。
北京时间27日晚，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上阐述了其最新政策框架，宣布将容许平均通胀在一段时间内适度高于目标2%，以支持就业市场和经济复苏。 虽然，美联储计划采用的“灵活形式的平均通胀目标制”与市场预期一致。然而，当前欧洲央行实施容许通胀“低于但接近2%”的目标。瑞银认为，美联储跟欧央行出现了根本性差距。 欧元对美元汇率在消息公布后立刻上涨。瑞银财富管理投资总监办公室预期，欧元对美元汇率将在1.15至1.20之间震荡，美联储宣布的新政策框架料将助力欧元对美元汇率挑战1.20关口。 此外，瑞银认为，新的政策框架还加大了美元的贬值空间，同时降低了重塑美元独特性的概率。 主要原因在于，美联储至今未曾实施过负政策利率，在2015至2019年经济改善期间甚至加息，此塑造了美元独特的避险角色，在上个周期也是相对高收益的货币。然而，新政策框架显示美联储在重启加息周期前，将更耐心等待经济复苏，这不仅意味着，美元的贬值空间进一步打开，同时重塑美元独特性的概率也随之下降。
美联储主席鲍威尔宣布将允许通胀在一段时间内超过2%的目标。对此，瑞银财富管理投资总监办公室28日发表评论称，此举符合市场预期，美联储新政策框架在加大美元贬值空间的同时，重塑美元独特性的概率也有所下降。 美联储表示，未来将采取“灵活形式的平均通胀目标制”，尽量保持平均2%的通胀率，并随着时间推移，允许其上下浮动。瑞银称，市场过往预期通胀只能触及或低于2%，最新政策是要巩固市场对通胀在2%以上的预期。 就政策对美元的影响而言，瑞银表示，美联储至今未曾实施过负利率政策，在2015至2019年经济改善期间曾经加息，这塑造了美元独特的避险角色，在上个经济周期也是相对高收益的货币。然而，新政策框架显示美联储在重启加息周期前，将更耐心等待经济复苏，此举意味着美元的贬值空间加大，重塑美元独特性的概率也下降了。 在资产配置方面，瑞银建议，由于美联储将长期营造低利率环境，在可预见的未来，持有现金及最安全的债券可能带来负实际回报。为了保护购买力，投资者应持有最少量的现金，并努力寻找收益，譬如新兴市场主权债、亚洲高收益债、绿色债券以及派息股票等。
面对美国经济数据利好不解美国经济深度衰退导向。第一，美国7月耐用品订单增长11.2%，6月增幅为7.6%。市场预期7月订单增长4.3%。第二，美国8月Markit综合PMI初值从7月50.3升至54.7，为2019年2月来最高水平；综合新订单初值从7月49.7攀升至54，为2019年3月来最高水平；服务业PMI从7月的50升至54.8，为2019年3月来最高水平；制造业PMI从7月50.9升至53.6，远超预期的51.9创19个月高位；此外工厂新订单从7月的51.3攀升至54.3。第三，全美地产经纪商协会数据显示，美国7月二手房成交量较6月增长24.7%，年化达到586万幢，市场预期为550万幢。这与去年同期相比7月二手房成交量增长8.7%，进而为1968年以来最强劲的月度增长，也是自2006年12月以来的最高销售速度。 二手房成交量增加的原因主要为供应减少，价格上涨以及抵押贷款利率保持较低水平。由于房源的短缺，与去年相比7月房屋销售的中位数价格上涨8.5%达到304100美元，即使按通货膨胀调整后也是最高价格，美住房市场的持续回暖对整体经济有利。由此对比美元贬值背离较强，甚至存在美元刻意贬值刺激和推进经济稳定调整的策略高明所在。综合比较，6-7月美元贬值5.09%，美元指数6月1日从98，2428开盘到8月26收盘贬值至92.8518，这与美国第二季度基本面和第三季度实际数据背离严重，主观意志决定的贬值政策与技术发挥起到重要作用。市场自由化是有操纵和指向的，而美元则完全有能力达到自己诉求和需求的利益最大化，所谓市场经济公平是一句谎言。 尤其面对国际环境极其复杂与特殊时期，美国很多做法与态度耐人寻味，控制力是美国基本宗旨，压制性是美国战略意图，恐吓性是美国手法策略，竞争力是美国最终目的。当下纷繁且联动密切的全球金融市场之时，美国则通过黄金、石油与货币的三重策略，组合重拳出击全方位掌控市场。 1、搅乱石油意图是控制定价。今年以来国际金融市场重点是石油价格走势，低迷至负值历史罕见，涨势维稳超乎经济逻辑，主宰在哪发人深思。过去OPEC石油话语权明确，如今四分五裂局面失控，经济不足难有底气，货币随从受制无奈，石油收入与日减少，石油作为生产元素意义丧失，战略竞争含义愈加强烈。美国石油出口成为全球第一，石油技术引领全球水平，石油储备占领高峰控制，石油依赖逐渐减少自足，石油是美元的主宰依然是事实。美元体系添加石油抓手，美元如鱼得水巧妙摆布石油助力美元贬值。 2、抬高黄金目标是控制避险。今年黄金价格暴涨抢眼靓丽，与美元指数同步时间段，价格水平从1749.80美元暴涨至1957.77美元，暴涨11.88%；期间7月17日至8月7日三周时间黄金从1796.90美元暴涨至2089.20美元，涨幅16.27%，短暂时段连续突破1800、1900和2000美元重要关口，进而快速创出历史新高。这与上述美元贬值对比鲜明，美元刻意手法存在可能。因为此间美国财赤创历史新高严重，疫情扩散超乎寻常，经济不良渲染极端，债务超标美债难以出手等等，黄金升值避险保本配合美元极其明显，美元与黄金同属性的特殊是其它任何货币不具备的唯一。黄金高涨避险游说不如说是保本美元和保护美国更具现实性。美国黄金储备世界第一，黄金报价定价美元垄断，黄金目标清晰明朗毫无悬念。 3、货币角逐标的是竞争手法。货币与经济成功之比是竞争对手，比较之间的力量是竞争目标与目的。正是基于如此，美元贬值最大杀伤体现在我国相当明朗。遏制中国是美国目前基本战略诉求，中国实力集中外贸、海外、企业是基本目标。面对我国现实外向型是密集集中侧重，货币功能杀伤重点是订单封杀封锁、货币升贬周期以及政策政治压力舆论，进而目前人民币升值超出套路周期规律，更精准我国企业收益和发展节奏，人民币被对标美元存在可以设定意图与打击手法。当然也不光是我国，新兴市场其它国家也是此轮美元贬值的受害者和被打击对象，因为新兴市场具有抗衡美元的局部优势，美国处于全面梳理、调节与应对战略期。南非已经惨不忍睹、印度已经上横累累、巴西已经伤掉元气、俄罗斯已经难以揣息，金砖国家无一躲过竞争打压，金融国家是新兴市场代表作与榜样秀，更别谈及其它新兴市场国家和地区。有备而来是美国规划长项，精准打击是美国国家战略，世界老二是美国攻击目标。美元是有实力的，但美元也是有软肋的；美元是有势力的，但美元也是有问题的；美元是有特权的，但美元也是有烦恼的；美元是有霸道的，但美元也是有缺陷的。 综上所述，面对特殊问题和复杂局面，舆论传播快速和鱼目混珠杂乱，我们必须看清问题本质，尤其不要偏激情绪化的理解，透过现象看本质和透过舆论看事实格外重要。专业的东西不是通俗可以理解，经验的东西不是简单可以明白，战略的东西不是情绪可以解决，我们必须准备充分，认清形势，明确方向，看到差异，缺失改革，不忘初心与时俱进并举应对全球前所未有挑战。
8月27日，在岸人民币对美元汇率开盘小幅上涨，升破6.89关口，与此同时，离岸人民币对美元短线回吐日内涨幅转跌，失守6.88关口。截至9点33分，在岸、离岸人民币对美元分别报6.8860、6.8817。 同日，人民币对美元中间价较上一交易日调升176个基点，报6.8903，升至2020年1月23日以来最高。 瑞银财富管理投资总监办公室认为，人民币汇率下半年有望升值至6.80。其逻辑在于，一方面，当前人民币尚未充分计入中国强劲的经济因素；同时，中国服务贸易赤字下降，经常帐盈余相对GDP比率料将由去年的1%，提高至2.2%，反映国际收支情况改善；而且，从利差以及估值的角度来看，人民币资产存在明显优势。
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