2020年A股市场的行情基本上告一段落，从2020年A股市场的成绩单来看，整体上展现出比较强势的一面。其中，创业板指数领涨全球市场，成为了2020年涨幅最高的市场指数之一。与此同时，深证成指的年度涨幅也位列全球市场涨幅前列的位置，沪市指数涨幅稍显逊色，但还是比全球不少主要股票市场走势强势不少。 2020年，全球经历了一场突如其来的考验。时至目前，全球市场仍然未能够完全摆脱去年特殊环境下的阴霾，且已经具有了持续性的影响效应。但是，相比起全球大多数国家与地区，中国在应对特殊环境考验方面，还是具备足够的优势，虽然目前尚未完全结束考验，但时至今日，已基本上恢复了正常的经济运行秩序，不少出口企业的订单也因此大增，中国市场已经成为了全球市场重要的避险港湾。 从2020年下半年以来，人民币兑美元汇率持续升值，美元指数的持续走低，也成为了去年全球市场表现较弱的投资品种。从某种角度分析，在人民币持续升值的背后，实际上提升了以人民币计价资产的投资吸引力，人民币资产去年的表现也足以优胜于全球不少的主要投资渠道。 全球资本加快流向国内市场，一方面看到了中国市场的避险港湾优势；另一方面则看到了中国经济的增长潜力，相比于2020年，全球资本更看好2021年中国经济的回暖预期，全年经济增速有望再度回升。在经济基本面明显企稳，且存在强势回升的影响下，全球资本更愿意流向中国市场，并愿意为中国市场里的优质资产提供更高的估值溢价空间。 此外，在全球流动性充裕的背景下，对全球市场的核心资产、优质资产来说，也是更容易吸引全球资本的加速流入。对中国市场来说，虽然可能存在货币政策独立性的问题，但宽松流动性也不会过快退出，更可能采取有序退出，让国内市场实现平稳过渡。由此一来，在流动性相对满足的背景下，结合国内经济基本面的持续回暖，股票市场更可能在今年一二季度保持相对的强势，这也给了海外资本足够的可操作空间。 在A股市场的历史上，针对沪指的年线走势情况，似乎很少出现连续三连上涨的走势，继2019年以及2020年市场出现加速上涨的行情后，2021年将会深受年线三连阳的魔咒约束，从某种程度上会给市场带来一定的心理包袱。 对时下的A股市场，乃至是海外的成熟市场，都似乎逐渐形成了一种新常态，即股市经济晴雨表的功能有所弱化，但股市更可能赋予了货币政策松紧的晴雨表功能表现。在特殊的市场环境下，目前全球仍未摆脱困局，估计宽松政策及宽松流动性也不会快速退出，这也给了市场一个持续喘息的空间。退一步思考，假如全球货币政策发生实质性的收紧信号，那么届时将会是资本市场估值泡沫挤压的时间点。 2021年，对全球股票市场来说，考验会很大。对A股市场而言，同样存在不少的考验，市场普遍认为今年A股市场会出现前高后低的表现，但当市场意见越一致的时候，市场往往会有着不一样的表现。 此外，与海外成熟市场相比，目前A股市场的估值水平并不算高。截至目前，沪指平均市盈率16.76倍，沪市主板平均市盈率只有15.88倍。至于深市的平均市盈率34.51倍，但深市主板平均市盈率仅21.9倍，且这一估值是按照2020年的市场业绩进行计算。随着国内经济的持续回暖，加上上市公司年报及一季报的陆续披露，届时A股市场的估值水平也会随之下降，这意味着整个A股市场的价值中枢在不断上移，即使市场遇到中级调整行情，下跌空间也是比较有限的。
报告要点 元旦前后，变异病毒大范围扩散一度打压市场情绪，然而中欧完成投资协定谈判以及美、英加快推进疫苗接种工作等，提振了风险偏好，带动风险资产由跌转涨。 大类资产：元旦假期前后，美股、原油先跌后涨，长端美债收益率小幅回落 全球股市：美股先跌后涨，标普500、道琼斯、纳斯达克最终收涨1.4%、1.3%、0.7%。亚欧股指方面，恒指、巴黎CAC40、德国DAX分别收涨2.9%、0.5%、1%。 全球债市：10Y美债收益率先下后上，最终回落1bp至0.92%。其他债市方面，10Y德、法、英债收益率分别回落0.7bp、4.8bp、12.6bp至-0.57%、-0.34%、0.19%。 外汇市场：美元指数走势震荡，最终收跌0.38%至89.96。其他货币方面，欧元、英镑兑美元上涨0.26%、0.77%至1.22、1.37，美元兑日元下跌0.33%至103.3。 大宗商品：COMEX黄金先跌后涨，最终收涨0.68%至1893美元/盎司。油价先跌后涨，WTI、Brent原油分别收涨0.6%、0.99%至48.52美元/桶、51.8美元/桶。 海外事件；数据：中欧完成投资协定谈判；美国、英国等加快推进疫苗接种 中欧完成投资协定谈判；美国、英国等加快推进疫苗接种。12月30日，中欧双方宣布完成投资协定谈判，全面推动投资自由化、加强经贸合作。为遏制疫情蔓延，英国紧急批准阿斯利康与牛津大学研发的疫苗入市，美国多个州加快推进疫苗接种工作。此外，美国佐治亚州即将举行参议员换选，两党竞选人选情胶着。 美国11月零售商继续补库，地产市场景气下滑；当周初次申请失业金人数回落。美国11月零售库存环比增长0.7%，延续补库态势。地产销售方面，11月成屋签约销售指数环比下滑2.6%，不及预期的0%，较前值进一步回落。就业方面，12月26日当周初次申请失业金78.7万人，好于预期的83.3万人、连续2周改善。 国内事件；数据：PMI、利润增速均高位回落，财政政策要求“提质增效” 国内数据：制造业PMI、工企利润增速高位回落；30城商品房成交量增速回升，元旦电影票房同比翻番。12月制造业PMI为51.9%，回落0.2个百分点；原材料和出厂价格指数均大幅上行，创年内高点。11月规模以上工企利润同比增长15.5%，增速比10月份回落12.7个百分点，主因基数扰动。12月，30城商品房成交量同比增长8.7%、增速回升；元旦票房同比增长100%，线下消费加快回暖。 国内政策：政策基本延续前期定调，财政“提质增效、更可持续”；货币“稳字当头”，适时对冲信用“收缩”。年底召开的财政工作会议和货币政策委员会例会，政策定调基本延续12月中央经济工作会议思路。财政“非常举措”或逐步退出，注重提质增效、防范地方债务等风险，保证“更可持续”。货币以稳为主、“处理好恢复经济和防范风险关系”，操作层面或需适时对冲信用“收缩”等潜在影响。 风险提示：疫苗有效性因病毒变异而出现变化。 报告正文 1、大类资产回溯：美股、原油先跌后涨，长端美债利率回落 元旦假期前后（12月28日-01月01日），美元先涨后跌，英镑、欧元、日元汇率上涨。虽然变异病毒大范围扩散一度抬升避险情绪、支撑美元指数上涨，但中欧完成投资协定谈判及美英加快推进疫苗接种工作等，最终提振风险偏好，带动美元指数由涨转跌。其他货币方面，欧元、英镑兑美元分别上涨0.26%、0.77%至1.221、1.366；日元汇率上涨，美元兑日元下跌0.33%至103.31。 元旦假期前后（12月28日-01月01日），长端国债收益率普遍回落。变异病毒大范围扩散及中欧完成投资协定谈判、美英加快推进疫苗接种工作等交织影响下，10Y美债收益率小幅回落1bp至0.93%，10Y德国、法国、英国国债收益率分别下行0.7bp、4.8bp、12.6bp至-0.57%、-0.34%、0.19%。 元旦假期前后（12月28日-01月01日），全球主要股指多数收涨。虽然变异病毒大范围扩散一度打压市场情绪，但中欧完成投资协定谈判及美英加快推进疫苗接种工作等，最终提振风险偏好。美股标普500、道琼斯、纳斯达克先跌后涨，最终分别收涨1.4%、1.3%、0.7%。亚洲股指方面，韩国综指、恒指分别上涨2.4%、2.9%；欧洲股指方面，巴黎CAC40、德国DAX分别上涨0.5%、1%。 元旦假期前后（12月28日-01月01日），原油、黄金先跌后涨。虽然受变异病毒大范围扩散影响一度出现下跌，但在中欧完成投资协定谈判及美英加快推进疫苗接种工作等带动下，WTI、Brent原油最终分别收涨0.6%、0.99%至48.52美元/桶、51.8美元/桶。黄金方面，COMEX黄金震荡上涨0.68%至1892.7美元/盎司。 2、海外事件&；数据跟踪：中欧完成投资协定谈判；美国、英国等加快推进疫苗接种工作 元旦假期前后，中欧完成投资协定谈判，双方将全面推动投资自由化、便利化，加强双边经贸合作。为遏制疫情蔓延，英国政府紧急批准阿斯利康的新冠疫苗入市，美国多个州加快推进疫苗接种工作。经济数据方面，美国11月零售商库存上升，11月成屋签约销售指数表现远低预期；同时，12月26日当周初次申请失业金人数好于预期，连续2周回落。 2.1、中欧完成投资协定谈判，双方将全面推动投资自由化、便利化 要闻：12月30日晚（北京时间），中欧领导人共同宣布完成中欧投资协定谈判。中欧投资协定谈判于2013年启动，历经7年，共举行35轮谈判。 资料来源：影票房收入5.84亿元，较2020年元旦当日票房收入同比增长约100%。 资料来源：艺恩 简评： 2021年元旦票房收入和观影人次大幅增长，伴随疫情影响减弱，线下消费或加快修复。元旦当日，全国电影票房收入5.84亿元、观影人次达到1547.9万，较2020年分别增长约100%和92%。相较往年，2021年元旦新片的票房拉动能力更为突出，31日上映的两部电影《送你一朵小红花》、《温暖的抱抱》，分别贡献元旦票房的42.5%和26.7%。伴随疫情影响的减弱，居民消费修复明显，线下消费或加快回暖。 3.5、 财政工作会议召开，要求财政政策“提质增效、更可持续” 要闻：12月31日，全国财政工作视频会议在北京召开。会议要求，积极的财政政策要提质增效、更可持续；加强财政资源统筹，保持适度支出强度。 资料来源：财政部 简评： 2021年，部分财政政策或将退出；结构性的支持政策，重点向科技、民生等领域倾斜。全国财政工作视频会议要求，财政政策要“提质增效”，较年中政治局会议“更加积极有为”出现明显转变，预计疫情期间的部分“非常举措”或将退出。会议要求财政政策要“更可持续”，这对地方债务等形成一定约束。在投向上，“坚持把科技作为财政支出重点领域”，推动创新发展和产业升级；“优化投资结构”、“加大税收、社保、转移支付等调节力度”等，通过结构性的政策，实施扩大内需战略。 3.6、国常会决定延续普惠小微企业两项直达货币政策工具 要闻：12月21日国常会决定，延续普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持计划。 资料来源：中国政府网 简评： 两项直达实体货币政策工具适当延期，是政策“不急转弯”的体现，旨在于保护在疫情冲击中“受伤”较重的微观主体。12月21日召开的国常会决定，适当延长普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持计划。小微企业在疫情冲击中“受伤”严重，资产负债表的修复困难较大，大多至今尚未完全恢复至正常状态，继续对经营面临特殊困难的小微企业加以帮扶，是政策“不急转弯”的体现。12月中央经济工作会议提出的政策“不急转弯”，主要是为了在疫情不确定性仍存、经济恢复尚不牢固的背景下，保护那些在疫情冲击中“受伤”较重的微观主体（详情参见《“不急转弯”的政策内涵》）。 3.7、 货币政策委员会例会强调，“稳字当头，不急转弯” 要闻：12月25日，中国人民银行货币政策委员会2020年第四季度例会在北京召开。 资料来源：中国人民银行 简评： 货币政策基本延续前期定调、“稳字当头”，操作层面或松紧适度、适时对冲信用“收缩”等潜在影响。四季度例会维持对经济偏乐观的判断，认为“国内经济内生动力增强”，同时也指出，“面临疫情等不稳定不确定因素冲击”，使得政策“稳字当头”、以稳为主，仍需保持对“经济恢复的必要支持力度”。会议强调政策“不急转弯”，或主要指向受疫情冲击较大、尚未有效恢复的领域，需进一步发挥再贷款、直达实体货币政策工具等定向工具的牵引带动作用。会议还强调，“处理好恢复经济和防范风险关系”，或意味着货币操作可能需要适时对冲信用“收缩”等潜在影响。 3.8、央行、银保监会建立房地产贷款集中度管理制度 要闻：12月28日，央行和银保监会发布《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》。 资料来源：中国人民银行 简评： 《通知》明确了房地产贷款集中度管理制度的机构覆盖范围、管理要求及调整机制。为落实好房地产金融审慎管理制度的要求等，央行和银保监会发布《通知》，建立银行业金融机构房地产制度的集中管理制度。在综合考虑银行业金融机构的资产规模、机构类型等因素后，分档设置房地产贷款余额占比和个人住房贷款余额占比两个上限，其中，大型银行占比上限分别为40%和32.5%，中型银行分别为27.5%和20%，小型银行和非县域农合机构分别为22.5%和27.5%。对超过上限的机构设置过渡期，并建立区域差别化调节机制。 结合上市银行数据来看，以国有大行为代表的部分银行，房地产贷款占比临近上限或超过银行、未来空间或受掣肘。上市银行2020年半年报数据显示，大型银行房地产贷款占比低于上限要求、但已经非常接近上限，有2家个人住房贷款占比超过上限、其余也在30%以上；归为第二档和第三档的中小上市银行中，10家银行房地产贷款占比超过上限，6家银行个人住房贷款占比超过上限。房地产贷款集中度管理制度，将遏制房地产贷款过快增长，引导资源合理分配。同时，超出标准的银行，可以合理选择业务调整方式、调整规模时间分布等，对银行业务总体影响可能有限。 3.9、 央行、发改委、证监会：统一公司信用类债券信息披露标准 要闻：中国人民银行会同国家发展改革委、中国证监会，制定了《公司信用类债券信息披露管理办法》，自2021年5月1日施行。 资料来源：中国人民银行 简评： 统一公司信用类债券信息披露标准，有利于推动不同债券市场间的互联互通，提高债券市场信息披露质量和透明度，提升投资者信心，进而促进直接融资。《管理办法》对公司信用类债券信息披露的要件、内容、时点、频率等作了统一要求，明确真实、准确、完整、及时、公平的原则等。同时，还对债券募集说明书和定期报告的主要内容、结构框架、格式体例等提出了细化要求。该项政策是完善债券市场基础性制度的重要举措，有利于推动不同债券市场间的互联互通，提升债券市场法制化水平、保障投资人合法权益，最终促进直接融资。 4、 风险提示 疫苗有效性因病毒变异而出现变化。
“疫情”、“冲突”、“衰退”，贯穿2020的经济关键词 2020年的一切经济形势都是在“疫情”的大背景下发酵的。截止2019年，全球经济已经在金融危机之后的“慢牛”行情中稳健前行了11个年头，虽然经历了欧债危机等中间插曲，但是不妨碍第二轮“大调和”时代的来临。在这轮经济扩张期中，全球每年的经济增长中有13%来自中国，名副其实的世界经济发动机。 而新冠疫情正是首先在中国大规模爆发。从1月份的武汉封城，到后来的全国居家令，一季度的经济活动断崖式下跌，-6.8%的同比增速创造了改革开放以来的最大跌幅。这个外部冲击来得猝不及防，让本已处于下行期的经济曲线更加陡峭向下。第二季度-3.2%的同比增速让国民经济正式进入“技术性经济衰退”（连续两个季度的GDP增速为负）。第三季度同比增长4.9%，第四季度的同比增长约为6.5%（根据蒙格斯的模型估算），因此全年我国仍可完成2-2.5%的年增长，成为世界主要经济体中唯一保持正增长的国家，而世界经济的生产总量预计萎缩4.3%左右。这一切都得益于我国及时有效的防疫措施。 与中国的严防死守相比，国外的疫情明显失控，截至北京时间12月30日，全球已有超过8227万人感染，178万人因新冠肺炎丧生。其中灾情最为严重的是美国、欧洲、印度和巴西，前二者是发达国家，后二者是“金砖五国”的新兴市场国家。发达国家是是资本和先进技术的输出地，成为重灾区的欧美国家正遭遇流动性恐慌和极高的避险情绪，这导致他们的FDI输出在2020年前三季度缩水49%，向发展中国家的资金投入更是骤减75%，这对于深陷泥潭中的第三世界人民是灾难性的。即使欧美的疫苗能在2021年投放市场，按目前的生产效率，广大的新兴市场可能需要等待更长的时间，疫情前景不容乐观。那时所造成的经济创伤可能是永久性的，毕竟这些国家的经济底子薄弱，缺乏自我修复的能力。可以预见，蔓延的疫情虽然不分国家，不分种族，但在经济层面上，发展中国家将成为最深的受害者，世界的贫富差距再度被拉大。 如果说“疫情-衰退”组成了2020年的明线，那么“冲突-衰退”就是这部年度大戏的暗线。贸易争端、地缘冲突此起彼伏，霸权政治、单边主义、逆全球化大行其道。有人认为这是由于特朗普、约翰逊等一干极端政客的所为。蒙格斯从来不认为个别政客有能力改变世界经济的格局，一切经济现象的发生一定是可以追根溯源的。以中国为首的新兴市场依靠来自发达国家的技术红利，发挥其在劳动力和自然资源等方面的相对优势，开始和昔日的霸主国家们分庭抗礼，尤其是在以移动互联网为基础上建立的第四次工业革命，已经开始危及发达国家的既得利益。因此，以美国为首的发达国家，开始减少对发展中国家的消费，开始回撤资金，甚至不惜以“卡脖子”的方式切断向发展中国家的技术流动。而这些以往隐蔽的较劲在疫情的大背景下全都表面化了，现在已经成为了公开对抗。 2021年，在不确定性中摸索前行 “疫情”、“冲突”、“衰退”依然是贯穿2021年的主线，同时它们会升级、交错、相互作用，让全球经济更加无序。归纳起来，这就是“不确定性”。 疫情方面，病毒在欧洲已经出现变异，疫苗的普及能赶得上病毒的传播吗？有些经济评论者认为我们正经历二战以来最严重的经济衰退，蒙格斯并不赞同。在长达11年的经济上升期中，我们并未经历如互联网泡沫、次贷市场泡沫等非理性扩张，经济基本面大致稳定，金融市场也不存在重大的系统性漏洞。新冠疫情作为预期外的非经济因素，却让经济体进入了“休克”状态：封锁、隔离、保持社交距离，这些政策直接降低了经济活动的密集度。当健康的生命体进入休克，只要措施及时到位，就能恢复活力。中国在下半年的经济复苏已经为世界提供了佐证。但是如果休克长期无法得到救治，那么就会危害正常的机能。如果疫情再持续蔓延数年，那么原先健康的经济基本面就会受损，这种损伤可能是直接的，比如经济活动由于封锁而减少，也可能是间接的，比如世界各国出于对中国垄断医疗设备制造的忌惮，开始弱化中国在全球供应链中的地位。而一旦这些结构性的伤害形成，那么全球经济就有可能进入一个黑暗而漫长的寒冬期。 一些研究机构预测2021年的全球经济会实现V型反弹，例如IMF预测2021年的全球经济增速为5.2%。蒙格斯认为，这样的预测过于乐观，经济未来的走势存在许多不确定性。考虑到迄今为止疫情仍在全球范围内蔓延并且开始变异，而新研制的疫苗的有效性还未经过实际检验并且产能无法保证，2021年内疫情在世界范围内大面积消失是小概率事件。根据蒙格斯的模型测算，未来全球经济的趋势更接近大U字型（在底部长期停留）或耐克型（恢复缓慢且漫长），而哪种趋势将最终实现也取决于疫情延续的时间。蒙格斯的模型预测2021年全球的经济增速仅为3.5%。 冲突方面，随着拜登政府的上台，大选的不确定性已经落幕，但不代表各类冲突也随之消失。拜登政府很可能会回归多边贸易的框架内，也可能利用多边主义策略对中国实施进一步压制，美国对华的遏制在总体战略上很可能延续特朗普政府，这其中包含了大国之间的博弈，不是靠某个政党的上台就可以填补这个沟壑的。这点可以从大选之后，全球经济政策不确定性指数升至历史最高位看出。围绕着疫情，中美关系、英国脱欧、中东形势、俄罗斯与北约的竞争，这一幕幕都充满不确定性，都存在着激化的可能，全世界都在观望，这也是黄金、发达国家国债等传统避险工具高位震荡的主要原因。 中国要有新的定位和长远的布局 根据蒙格斯的模型估算，我国在2021年的经济增长有望达到8%以上，这并非意味着我们的潜在GDP存在上升势头，更多是因为2020年的GDP基数较低。我们早已不再盲目地追求GDP数字了，我们更多注重的是经济增长的质量。从供给侧结构性改革到新基建，都是在为质量型经济发展铺路。因此，在抗疫的下半场——经济恢复的过程中，我们应优先关注结构性的均衡特征。 截止目前，本轮复苏存在着显著的不平衡。房地产投资和基建投资成为主要动力，分别为GDP增长贡献了5.0和2.6个百分点。这两大支柱行业也是固定投资完成额恢复最快的：第一季度它们的同比增速分别为-18.1%和-30.5%；而到第三季度，它们的累积同比增速已经达到3.8%和0.2%。导致房地产投资复苏的主要原因是房地产开发商融资渠道改善和货币政策的放水，而导致基建投资信心恢复的主要原因则是宽松的财政政策。2020年中央政府发行1万亿元抗疫特别国债，地方政府累积发行1.6万亿元地方政府专项债券。 真正令人担忧的是制造业和消费行业的复苏乏力。前三季度，最终消费对GDP增长的贡献值分别为-4.4%、-2.3%和1.7%。国内需求降低，外贸出口受阻是制造业萎靡不振的直接原因，制造商倾向于使用既有产能来满足市场需求，而不是增加投资，因此前三季度制造业的固定投资完成额的同比增长为-6.5%。由于造血能力下降，制造业原本的部分优质资产开始沦为不良资产，制造业向银行的借贷也呈现不良贷款高企的现象。根据蒙格斯建立的行业风险监测体系，除酒、饮料、农副食品等快消类制造行业外，传统的制造业，如汽车、机械、服装等，都已亮起红灯。 从宏观调节的角度看，重整消费应该是工作重心。2019年，消费贡献了全国55%的GDP，消费不兴，经济不兴！蒙格斯的观点认为，过于宽松的货币和财政政策对经济有错误的引导作用。货币的放水，主要推高了资本的价格，如股市和楼市，深圳千万“刚需房”就是例子。而财政过松，让紧缺的社会流动资源向过度扩张型投资聚集，比如房地产和重置式基建。过度投资对有效消费有挤出效应，这是经济学的共识。宽松的货币和财政并没有真正解决就业和劳动人民的实际工资低的问题，而这群基数庞大的劳动者才是消费的有生力量（边际消费值最高）。因此，2021年的政策引导应着重稳就业和稳物价，增加中低收入群体对未来工作稳定性和工资增幅的预期值。 另一点阻碍经济恢复速度的因素是我国的实际利率太高。我国现有国债的平均收益率为3.3%，核心CPI值为0.5%，实际利率高达2.8%，而欧美等发达经济体已普遍施行零利率或负利率。实际利率虚高，导致中小企业的融资难、融资贵的问题始终无法有效解决。2021年的另一个宏观审慎政策的重点或许是通过基准利率调节、公开市场操作，配合上必要的外汇调节，降低市场对未来长期利率走势的预期，从而给利率曲线以下探的空间。 总结 在即将过去的2020年，疫情是一个绕不开的话题；在即将到来的2021年，它依然萦绕在人们的生活中。它的可怕之处在于它彻底改变了人们的生活方式，改变了经济活动的轨迹，改变了全球经济的格局。科技革命给人类带来的天地互联，使信息、资金、技术、劳动力的交流逐渐摆脱了国家、区域的束缚，这本该是人类经济史上的“大融合”时期。而新冠疫情正逐步将“大融合”变成“大隔离”，国与国之间交流减少了，区域和区域之间也不再频繁地联系了，人与人之间的信任感也降低了，生怕一个不小心这致命的病毒就钻进了身体。我们尚不敢定论疫情将引起另一个大萧条，但可以肯定的是它正悄然地改变人类从事经济活动的方式从而改变经济发展的轨迹。随之而来的是极大的不确定性，我们能做的唯有拥抱不确定性，在不可预测的经济迷雾中寻找些许亮光，运用好手中的政策工具，在暴风雨后重新定位已经偏离航线的经济巨轮。 愿病毒和厄运远离，愿太平和繁荣重临，愿我们都能一扫2020年的阴霾，沐浴在2021年金灿灿的阳光之中！
2020年无疑是刻骨铭心的一年。这一年，我们举国同心抗击新冠疫情；这一年，“十三五”规划收官；这一年，我们继续探索星辰大海；这一年，我们在逆境重生；这一年中国的发展与成就令世界瞩目，引外媒关注。相信复苏将是强劲的。 俄罗斯卫星通讯社报道，俄罗斯莫斯科国立大学经济系应用制度经济学教研室主任谢列舍娃表示，中国为俄罗斯疫后旅游产业的复苏提供了成功范例。 路透社报道援引分析人士观点指出，（中国）今年淡化经济增速要求，但强化了对“六稳”和“六保”的要求，体现了中国政府在非常时期的底线思维。 美国《财富》杂志网站刊文称，2020年新冠肺炎疫情大流行重创全球经济，但中国经济却是个例外。中国是疫情期间第一个重启的国家，中国经济率先复苏。 西班牙《经济学家报》报道说，中国经济实现复苏，将成为今年全球唯一实现正增长的主要经济体。 脱贫攻坚取得伟大成就 外媒：历史性成就值得借鉴 2020年是脱贫攻坚决战决胜之年。改革开放40多年来，中国有8亿多人摆脱贫困，对世界减贫贡献率超过70%。 埃及《金字塔报》网站称赞中国“农村贫困人口逐年递减，收入不断增加，生活条件得到显著改善，社会发展明显加速”。报道还特别提到，“中国政府有序推进脱贫攻坚相关工作，最大限度降低了疫情带来的影响。” 马来西亚《星报》在《中国承诺助力全球减贫》一文中引用美国哥伦比亚大学可持续发展研究中心主任杰弗里·萨克斯的话说，“中国与贫困的斗争一直是人类历史上最杰出的斗争之一，并且对世界其他地区提供了借鉴。” 嫦娥五号“挖土”归来 外媒：中国太空探索能力进一步提升 历时23天，12月17日凌晨，嫦娥五号返回器携带月球样品，采用半弹道跳跃方式再入返回，在内蒙古四子王旗预定区域安全着陆。嫦娥五号任务是我国探月工程“绕、落、回”三步走中“回”这一步的主任务，成功实现了月球表面采样返回。 美国《华尔街日报》评论称，这是中国空间探索的最新努力，也是人类自上世纪70年代以来首次争取将月球样本带回地球。 半岛电视台发文表示，嫦娥五号成功采样返回，标志着中国首次地外天体采样返回任务圆满完成。 美国有线电视新闻网报道称，中国的嫦娥五号成功运回月球样本，中国成为世界上第三个成功从月球收集样本的国家。 英国广播公司报道称，中国嫦娥五号所带回的月岩和月壤样品，将有助于科学家研究月球的地质和演化历史。该报道认为，该任务圆满完成证明了中国太空探索能力的提升。《纽约时报》也表示, 中国的嫦娥五号探测器从月球收集到了样本，突显了中国在太空方面日益增长的实力和雄心。这是中国迄今为止最成功的一次任务。 “进博会”成功举办 外媒：开放之门不会关闭 当多国仍受新一波疫情影响时，中国在严格的防疫措施中召开了第三届中国国际进口博览会。各国企业参展踊跃，展览面积超过上届规模。 美联社报道称，“这个世界第二大经济体，正在积极促进经济复苏”。新加坡《南华早报》形容称，这项以进口为主题的国家级展会，旨在展示中国市场开放和“买全球”的能力，并吸引外国投资。 肯尼亚广播公司网站发表评论文章称，中国有着世界最大市场，本届“进博会”食品和农产品参展商数量居首，非洲企业将从中受益。“进博会”上众多智能和信息技术先进企业和产品也有助于促进参展的非洲各个部门的技术进步。 古巴拉丁美洲通讯社报道指出，“进博会”向世界打开了中国市场的大门。 比利时《晚报》写道，进博会的特别意义和重要性已经远超一个普通的贸易展览会，它将为深陷困境的世界经济带来“光亮”。 中国等15国正式签署RCEP 外媒：世界最大自贸区诞生 11月15日，区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）签署。历经8年谈判后，全球最大的自由贸易区终于宣告诞生、正式启航。 美国《纽约时报》报道称，RCEP协定覆盖了22亿人口，比以往任何一个区域自由贸易协定覆盖的都多，有助中国进一步巩固其作为周边经济主导力量的形象。 据日经新闻网站报道，RCEP标志着中国首次加入如此规模的非双边自由贸易协定。 德国之声中文网报道称，中国扩大“朋友圈” ，世界最大自贸区诞生。 新加坡《联合早报》评论称，通过自由贸易和经济一体化搭上中国经济增长的快车，恢复和促进受到疫情冲击的本国经济增长，是中国和其他RCEP签署国的基本共识和利益所在。 《巴黎协定》签署五周年 中国作出气候新承诺 外媒：点赞中国贡献 为纪念应对气候变化《巴黎协定》达成5周年，联合国及有关国家12月12日以视频方式举行气候雄心峰会。中国作出包括到2030年，中国单位国内生产总值二氧化碳排放将比2005年下降65％以上等新承诺。 “中国历来重信守诺。”多家外媒在报道时，特意引用了中方的这句发言。英国《金融时报》报道称中方首次提出达到2060年碳中和目标的路径。法新社也表示，中国在达成气候目标方面“更进一步”。 《纽约时报》认为，作为“世界工厂”，中国目前仍是全球最大的温室气体排放国，因此无论做出何种举措，都是全球应对气候变化的关键。中国方面一直在努力表明，它希望能在保持工业增长和快速工业化的同时，致力于减少排放。 联合国秘书长古特雷斯认为，中国为《巴黎协定》达成作出了极为重要的贡献，中国为推动净零排放发挥了重要作用，中国还宣布了一系列重要的措施。“我相信，中国的方向是正确的，中国正在发挥引领作用。” “一带一路”合作驭风前行 外媒：带来巨大发展机遇 受新冠疫情影响，世界经济持续低迷，全球面临前所未有的发展挑战。在复杂多变形势下，“一带一路”合作驭风前行，带动沿线经济生态迸发生机。截至目前，中方已与138个国家、31个国际组织签署201份共建“一带一路”合作文件，各方面工作取得积极进展。 8月6日，南非人文科学研究理事会金砖国家研究中心、当代中国与世界研究院和非盟发展署联合组织了线上研讨会，探讨疫情期间“一带一路”倡议对非洲大陆自贸区基础设施建设的影响。据南非《独立报》报道，非盟发展署代表Justina Dugbazah在会上表示，新冠肺炎疫情影响了全球贸易，非洲国家亟需推动区域经济一体化，促进非洲内部贸易 Dugbazah说：“通过‘一带一路’倡议，中国已经开始在非洲进行基础设施建设，这是基础设施发展和自由贸易的催化剂。这次研讨会力求评估‘一带一路’项目，加快非洲大陆自贸区的基础设施建设。” 哈萨克斯坦国际通讯社9月18日发表评论文章《抓住共建“一带一路”巨大机遇实现新形势下全面发展》。文章指出，哈萨克斯坦有必要通过参与共建“一带一路”合作，抓住发展机遇，实现各经济领域跨越式发展。 13岁独臂篮球少年张家城 外媒：励志！激励更多人追梦 一名独臂男孩打篮球的视频“火了”。13岁的少年张家城，5岁时因为一场意外失去了右臂。张家城流畅熟练的球技、乐观的心态和对篮球的极大热情吸引了众多职业篮球人的关注。 张家城吸引了NBA金州勇士队后卫斯蒂芬·库里（Stephen Curry）的注意。新加坡《海峡时报》、法新社对这名勇敢追梦的篮球少年进行了报道。香港《南华早报》在YouTube上发布了张家城的视频，点击量已经超过50万次，有近6000人为这个勇敢追梦的少年点赞，有近800名网友留下了评论。 海外网友们纷纷为张家城娴熟的技巧所折服。有网友称“我只想说你是一个真正的传奇”，也有人表示“这样一个充满斗志的男孩，比很多NBA球员都要努力吧”，还有人说“我被他的故事激励了，这才是追求梦想该有的姿态，我们应该向他学习”。 （文字参考：人民日报、新华网、海外网、中新网、环球网、国际在线、中国青年报、观察者网、中国一带一路网 图片来源：新华网）
回望过去的366天，好像很难找到一个词来精确地形容这个充满意外的2020年。 这一年我们邂逅了许多只黑天鹅，也无数次见证历史。疫情改变了我们每个人的日常生活，也影响着全球金融市场，跌宕起伏间，几家欢喜几家愁。从武汉封城到美股四次熔断，从原油暴跌到比特币、黄金大涨，从中美摩擦到RCEP，从华为被围阻到双循环……这一年注定是载入史册的一段历史，难以忘怀。 站在新旧年的交替之际，关于2020年的资本市场，让我们一起用10个关键词，来回顾波谲云诡的一年！ 01 疫情 2020年1月11日，在发现聚集性“不明原因”肺炎病例不到两周后，北京通报了首个致死病例。 1月12日，世界卫生组织正式将其命名为2019新型冠状病毒（2019-nCov）。到了3月，这场疾病被确认为大流行病，肆虐全球。一个月后，全球一半人口被封锁，各国政府手忙脚乱地阻止疫情传播。 这是二战以来最严重的全球公共卫生突发事件。截至目前，全球新冠肺炎确诊患者累计近8464万例，死亡人数近184万例。经济停滞、企业破产、集体失业……国际货币基金组织（IMF）预测全球经济将萎缩4.4%，这场疫情堪比1929年大萧条的大危机。 直到2020年结束，全球疫情危机还在继续，经济复苏之路依然阴云密布。 02 牛市 疫情肆虐，各国为了缓解防控封锁带来的经济衰退和破产失业潮，纷纷出台大规模的救助计划，俗称：放水。 美联储3个月放水超3万亿美元，换用“平均目标通胀制”，维持长期零利率环境；日本三轮救济+刺激计划，累计向市场投放2.9万亿元；12月，欧洲议会同意欧盟的1.8万亿欧元刺激计划，并推出价值7500亿欧元的复兴基金计划…… 疫情之下，2020年全世界处于后金融危机时代流动性最宽松的金融环境，加之实体经济难以启动，资金大量流入资本市场，将股市一步一步抬至巅峰。 截止到年末，美国三大指数屡创新高，其中纳斯达克指数当年累涨43%；日经225指数创近30年新高，累涨16%；韩国综指涨32%，创历史新高；就连放水最少的中国，A股也在7月份有一波小牛市，创业板指年内涨幅64%，创近5年的新高。 03 拜登 2020年还是美国大选之年，原本万无一失能够连任的特朗普受疫情应对不力的影响，在大选中落败，77岁的民主党候选人、原奥巴马政府副总统乔·拜登以306票选举人票当选美国下一任总统。 11月24日，拜登在接受NBC电视台采访时，讲述了他就职后100天的执政计划，内容包含税率改革、移民政策、抗击新冠、改善气候环境等政策举措。因为其极力主张发展基建和清洁能源，胜选后美股港股A股的光伏发电、风电等概念迎来一波热潮。 对中国而言，公然封杀华为Tiktok等出海中企、限制中国购入芯片的特朗普下台，换一个传统政客对话，大部分专家认为至少有利于修复中美表面的裂痕，让世界经济发展、国际贸易回到一个相对稳定的状态。 04 注册制 2020年4月27日，中央全面深化改革委员会第十三次会议审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》，创业板注册制改革大幕开始启动。8月24日，创业板改革并试点注册制首批18家企业上市仪式在深圳举行。 从审批制向注册制转轨，说到底就是权力再分配的过程——将资本的“审核权”从证监会转到市场主体，包括交易所和各类中介。其实也是一个从“人治”向“依法治市”转变的过程。 理想状况下，注册制全面落地后，A股股价重新寻锚定价要分三步：理性化（理性回归）——港股化（价值回归）——美股化（专业回归）。当然，这是最理想的情况，在现实中可能会有较大的偏离。 05 人民币 2020年是人民币疯狂升值的一年。从5月下旬开始，美元兑人民币汇率一路下行，从7.14连续突破7、6.5的大关。截止到上一个交易日结束，报6.533点，人民币累计升值8.46%。 核心原因在于：第一、中国率先控制住疫情，即使复工复产，成为当年全世界唯一的经济正增长国家；第二、美联储实施大幅宽松政策，年末罕见胶着的美国大选进一步拖累美元指数，中美利差持续走扩；第三、我国金融领域顺势加速对外开放，人民币资产对国际投资者的吸引力持续上升。 换句话说，人民币的大涨，源于——全世界都在疯狂印钱的时候，中国在认认真真地搞生产。 06 芯片“国产替代” 2020年5月15日，美国商务部公布的一项新规定试图“切断”对华为的芯片供应，要求使用美国软件和技术的半导体供应商在向华为出售产品之前，必须获得美国政府发放的许可证。 8月17日，美国商务部工业和安全局升级禁令，全面封杀华为向第三方采购芯片。 面对芯片断供的威胁，敲响了科技产业的警钟，由此掀起一股芯片国产替代的浪潮，力争摆脱外部的绝对控制权，也因此，中芯国际从受理到上市用时不过46天，堪称“闪电侠”。 资本市场上，也迎来了一波芯片炒作的风口。 但到目前为止，这一块还没有取得突破性进展，华为为了应对制裁，已经将荣耀拆分出售，汽车制造商也被芯片缺货的波及，生产受到限制。 07 双循环 2020年5月14日，中共中央政治政治局常委会议首次提出“深化供给侧结构性改革，充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局”。之后新发展格局在多次重要会议中被提及，被认为是国际经济不稳定的大趋势之下深耕国内需求的主要战略转向。 从结果来看，催生了过去下半年的“大消费”行情。 据统计，2008年以后，中国每年对世界经济增长的贡献在30%左右。按市场汇率计算，中国是第二大经济体，按购买力平价计算，是第一大经济体；此外，过去每年30%的市场扩张在中国。 在当前全球疫情和世界经济形势仍然严峻复杂的背景之下，我国发展面临的挑战前所未有，深耕国内这块大市场是自然而然的，不管外部有什么不确定性，双循环的战略至少能够保证中国自身的稳定发展。 简而言之，“保3争7”。 08 信用债违约潮 2020年10月下旬以来，由于疫情期间放水带来的货币宽松黄金，企业因资金成本降低而过度借债加杠杆，而随着央行和政府开始收紧流动性、定调宏观去杠杆，融资环境恶化加之债券大量到期，导致违约事件频发，打破了历来刚性兑付的神话。 从沈阳盛京能源两只存续PPN违约、青海国投永续延期，到华晨私募债违约、紫光集团不赎回“15紫光PPN006”，再到双11当天永煤控股的实质性违约，接连重创了信用债市场。 整体来看，本轮违约潮中，国企占据半壁江山，违约规模为259.1亿元，已超过民企规模258.7亿元。1200多亿规模的违约债券中，AAA级企业的违约规模占比已接近50%。涉及的主要行业从周期性产能过剩的行业向房地产、消费、金融等多行业全面扩散。 09 反垄断 2020年是反垄断的大年，无论国内外都展开了对巨头们的权力限制。 从社区团购的营销模式被官方批评之后，国内掀起了一波反垄断的浪潮。先是12月14日，市场监管总局对阿里巴巴三起未依法申报的投资收购案作出行政处罚决定；24日，市场监管总局调查组进驻阿里，就“二选一”等涉嫌垄断行为开展调查；30日，美团因取消支付宝渠道遭遇反垄断诉讼，被法院受理审查…… 12月11日，中共中央政治局会议首次提到了“强化反垄断和防止资本无序扩张”。12月18日的中央经济工作会议，将其列为2021年的重点工作任务，这将反垄断的意义提高到了非常重要的层面——反垄断的目的并非只是为了针对几家互联网巨头，而是为了完善市场经济，推动高质量发展。 国内的反垄断虽然才刚刚上手，但预计将会是接下来两三年的一个主旋律。 10 机构抱团 回到股市，2020年是中国的“价值投资”大年，机构依旧完胜散户。同时，全年沪深300上涨24%，创业板上涨65%，但全年有近2000只股票下跌，占比接近50%，A股市场从未有过如此极端的分化。 疫情导致的全球大水漫灌、高层大力发展专业投资机构、注册制导致股票供给增多和退市公司增加、优质公司稀缺、多数新股上市一步到位等，众多宏观和微观因素交织在一起造就了2020年的分化格局。 从半导体，到白酒、医药、新能源车、光伏，板块轮换行情之中，抱团投资和投机相互交织，完成了对散户的一次次的围猎。 随着注册制的进一步推进，散户加速出局，机构、外资、国家队等大资金对市场的话语权越来越大，抱团核心标的这个现象，大概率还会长期持续下去。 结语 2020年，堪称无奇不有，时常会发生一些魔幻现实主义的故事，投资者每天都在“见证历史”。 但总归，这个世界是在慢慢变好的，毕竟A股离3500点就一步之遥了…… 风风雨雨的2020年即将过去，实“鼠”不易；新的2021年来临，希望“牛”转乾坤！
相比起2019年几乎一路向上的行情，2020年的金价在波折中前行，负利率下黄金配置价值仍存，但在资产价格水涨船高的背景下，保值光环褪色。 早在2018年11月，华尔街投行开始唱多金价。当时，黄金现货价格为1223美元/盎司，10年期美债实际收益率为1.07%。金价自那时以来到今年8月最高点上涨了近70%，而美元在此期间还没有大幅贬值，因此黄金几乎由美债实际收益率的下降而驱动，收益率到2020年8月下降了近200个基点，最低触及了-0.9%。伦敦金现货在2020年8月初创下历史新高的2070美元/盎司，此后便出现持续回调，在1860-1980的区间宽幅震荡。截至北京时间12月31日，Comex主力黄金期货报1893美元/盎司。 早在2020年3月初，由于疫情导致全球金融市场巨震，在“美元荒”下，黄金等避险资产也被机构抛售以换取美元流动性，国际金价一度跌破了1500美元/盎司。但也就在3月24日，疫情导致实物黄金断供，造成金价飙升。 当时，法国巴黎银行（下称“法巴”）环球市场部大中华区主管孙鸿志在接受采访时表示，“北京时间3月24日上午8点半，当时经纪商的EFP（Exchange for Physicals，期转现）买/卖报价（ bid/offer ）就已经是8美元/20美元，而前一日都只有2.3美元/2.5美元，可见价差之大。但一切从12点后情况变得更紧张，此后买/卖报价已飙升到了35美元/55美元，这恐怕是2008年以来最极端的情况。” 简单来说，因为疫情扩散，一些主要的黄金冶炼厂关闭；因美国禁止欧盟航班，导致实物黄金的运输变得愈发困难；黄金作为避险资产的需求也在攀升。因此黄金期、现货溢价飙升至1980年来最高水平。 从4月开始，黄金的供给风险消除，同时随着全球央行不断释放流动性，黄金也持续攀升。直到8月金价触及近2070美元/盎司的历史高位后，黄金才转头陷入回调，宽幅盘整的行情持续至今。不过，目前市场仍看好黄金的长期配置价值，流动性盛宴下负利率资产的持续扩容则是主因。 目前，美联储、欧洲央行和日本央行的资产负债表总规模已超22万亿美元，我们正在目睹二战以来最大规模的全球财政扩张。但这种扩表的态势或许要持续到2022年，因为债务负担过重，利率维持低位才不至于导致政府财政问题。在发达国家，疫情也正好促成了货币政策和财政政策的有机协调。 “为了规避名义本金的受损，以及追求更高收益的需要，投资者囤积现金的需求自然演变成对黄金和比特币的需求，” OKEx Research首席研究员威廉对记者表示，不论未来通胀会否真的抬头，人们寻求资产保值和收益的冲动正在不断提升。 目前，巴克莱全球负收益率债券美元名义市值已扩大至近17万亿美元，创出今年以来新高，也触及2019年9月以来最高水平。 贝莱德智库（BII）亚太区首席投资策略师庞文博(Ben Powell)此前对表示，未来五年间主要发达国家长期国债都可能维持负利率（债务压力巨大），这将引发投资格局的巨变，即更多资金将转为配置权益资产等。当然，非生息资产黄金也是其中之一。 渣打方面表示，金价已从8月7日的高位回调了近200美元/盎司，相对于分别为-1.32%和-0.93%的5年期和10年期的美债实际收益率而言，黄金现在看起来十分便宜。同时，各国央行继续积极扩表，预计美国实际收益率将继续保持深度负值，为黄金提供持续支持。因此，预计到2021年第二季度，黄金将恢复至2100美元/盎司。 从投资需求来看，世界黄金协会中国区董事王立新此前对记者表示，2020年第三季度全球黄金投资增长强劲，在一定程度上弥补了其他黄金需求领域因新冠疫情导致的疲软。全球黄金ETF的净流入量在第三季度达到了273吨，将总持仓提升至3880吨的纪录高位。鉴于ETF的投资便利性以及各界中长期看好黄金的立场，一些机构预计后续仍将有更多资金流入ETF。今年第三季度中国新上市4只黄金ETF，使得今年中国新上市黄金ETF的总数达到7只。第三季度(截至9月末)，这些新基金的流入量令中国上市的黄金ETF总持仓量增加了13.1吨。 但不得不提的是，黄金在2020年的表现的确不可谓佳。恒生中国就提及，黄金有两个功能，一个是避险，一个是保值。但是今年疫情爆发的时候，黄金的避险功能并非很明显，而进入下半年，黄金的保值功能相对其他资产也较为逊色，价格跑输了全球一线城市的房地产、股票。从这个角度来说，黄金的保值光环有所褪色。 一些机构认为，2021年比起布局黄金，铜、白银等将会有更好的表现。
尽管2020年全球遭遇新冠疫情的严峻挑战，但2020年的最后一个交易日（12月31日），上证综指涨1.7%创阶段新高3473.07点，A股以大涨收官。与此同时，3月频繁熔断后跌至2191点的美国标普500指数，也以近3750点的历史新高收官。 进入2021年，疫苗普及、全球流动性支撑下的全球经济复苏是市场共识。与实体经济复苏脱节的全球金融市场，能否在2021年延续狂欢？ 接受记者采访的国际机构普遍认为，美股仍将迎“流动性牛市”，但周期行业将跑赢2020年的领跑者（科技互联网），新能源等绿色主题将持续受惠于全球对环境、社会和公司治理（ESG）和气候变化关注度的提升；新兴市场则将受惠于全球经济复苏、美元走弱、全球资本回流。但与全球不同的是，中国监管层开始强调货币政策正常化、防范金融风险，因此中国A股的走升将更多受到盈利提升的驱动。同时，在2020年升值近9%的人民币仍将在2021年维持强势。 2021年全球市场将迎K形复苏 2020年11月，疫苗超预期的有效率彻底点燃了周期股行情，引发了全球股市的“复苏交易”，例如此前大幅跑输的银行、邮轮、酒店等板块开始反弹。然而，近期英国疫情反复和病毒变异再度导致避险情绪升温。 不过，主流机构认为，进入2021年，疫苗和政策宽松支持的全球复苏仍将是主基调，美股仍将是“流动性牛市”，而新兴市场也有望在全球复苏的背景下跑赢发达市场。渣打银行预计，在2020年全球GDP萎缩3.8%之后，2021年将增长4.8%。 富达国际亚洲股票投资总监缪子美对记者表示：“病毒的变异是生物进化的自然现象，当前并无证据表明最新的变异将大幅降低疫苗的保护效应，我们仍认为疫苗将推动全球经济复苏。”但这种复苏不会是“V”形的，而将是“K”形的，即一些市场再次反弹，另一些市场出现下跌，由此形成一个“K”形。例如，在2020年，以FAANG(脸书、苹果、亚马逊、奈飞、谷歌）等互联网公司为首的大盘股的表现远好于小盘股，因此也是“K”形。但是，2021年受流动性和疫苗驱动的周期股有望跑赢，大盘科技股在持续的反垄断监管下，涨势可能不如2020年。 整体而言，该机构认为2021年美股仍将是流动性牛市，周期行业将跑赢。流动性的力量不容忽视，2020年让众多价值投资的笃信者看到了央行的力量，2021年愿意逆势而为的力量更是越来越少。美联储、欧洲央行和日本央行的资产负债表总规模已超22万亿美元，2022年前我们很难看到政策收紧；同时，我们正在目睹二次世界大战以来最大规模的全球财政扩张。随着美国新一轮纾困方案落地及经济重启预期升温，消费与投资增速均有望保持强劲。“2020年的流动性狂潮下，散户疯狂、空头死绝。散户购买看涨期权的比例已高达21.6%，标普500做空意愿持续创下新低。”资深美股交易员司徒捷对记者表示。 不过，2020年4月以后美股因流动性推动而大涨，纳指在不到5个月的时间里从6600点涨到12000点，而在这期间美国经济大幅负增长，企业盈利急剧下滑。美国股市目前的席勒市盈率为历史第二高位，仅次于2000年科网泡沫破灭前的估值水平，比2007年底还高。当前的纳指市盈率已达71倍，估值泡沫客观存在。挑战在于，美国当选总统拜登上任后采取财政扩张政策导致利率上升，这将会刺破美股的估值泡沫，造成股票下跌。 对此，司徒捷认为，观察市场顶部的重要指标有两个——首先是私营部门的杠杆，投机是市场进入顶部的第一要素，但非决定性要素；其次，当美联储预测通胀达到目标，并要开始收紧流动性时，这将是市场的顶部。但目前在平均通胀目标的新框架下，美联储显然愿意容忍更长时间的通胀超调，机构预计加息在2022年前基本无望。 但即使牛市持续，2021年盲目追高的策略可能也并不会像2020年那样可行。司徒捷提及，1998~2000年网络泡沫期间，纳斯达克经历不少于三次的大规模调整，调整幅度在15%~25%之间。因此，2021年可能是一个非常复杂的年份。“躺赚、死抱不一定是好的方式。见好就收、在出现回调后重新进场可能是更安全的交易方式。” 中国经济与去年呈现镜面对称 国际机构普遍看好中国市场在2021年的表现。但缪子美也表示，与全球不同的是，中国监管层开始强调货币政策正常化、防范金融风险，因此中国股市的走升将更多受到盈利提升的驱动，机构尤其看好可选消费、矿业、材料、医药、新能源产业链。 回顾2020年中国经济的走势，前低后高是主要特点。第一季度出现了40年来唯一的季度负增长，到第四季度逐渐恢复到正常甚至高于正常水平。而2020年物价则前高后低，CPI同比从年初的5%以上降到年底的负增长。这种情况下，企业盈利增速也出现了前低后高走势。 “整体上看，2021年经济指标走势与2020年大致相反，二者呈现镜像对称特征，即图形类似，但趋势相反。”中航信托宏观策略总监吴照银对记者表示，受益于低基数（-6.8%）和环比上升，2021年一季度经济增速大概在15%以上，达到多年未见的高点。无论是制造业PMI还是非制造业PMI都一直在50以上的扩张区间，并且显著高于2019年水平，这种趋势大概率还会维持一段时间。从投资、消费、净出口三驾马车看，投资和净出口在2020年下半年增速都已超过了2019年水平，达过去三年的高位，只有消费增速仍然较弱，当月增速仅为2019年水平的60%。随着疫情控制越来越有效，消费增速在2021年会恢复到正常水平。 到了2021年下半年，机构普遍预计中国经济政策逐渐常态化，甚至还会略紧于正常水平，经济环比增速也会慢慢下降至潜在增长水平。与经济走势一致，吴照银认为，企业盈利在2020年呈现前低后高特征。以工业企业利润来衡量，2020年3月增速为-34.8%，到了10月就快速上升到28.2%。“可以预见，到2021年的一季度末，工业企业利润增速会更高，甚至会成倍增长。这会带动股市的市盈率大幅下降，现在很高的静态市盈率到了2021年一季度看上去就不高了，事实上也给股价带来了更高的上升空间。” 此外，商品牛市仍将在2021年上半年延续，从而继续驱动周期股行情。恒生中国首席经济学家王丹预计，不同于消费品，工业品通胀压力会较大，这主要有两大驱动力——首先，供给仍然偏紧，直至2021年4月前后，运输方面的瓶颈仍将存在。同时，中国内部的基建需求仍然较大，尤其是新基建，因此对于工业品、大宗商品的需求2021年将持续走强。 机构的共识在于，根据经济基本面拐点判断2021年股市的拐点大致在二季度。但吴照银认为，具体的拐点要结合资金端来判断，特别是要观察公募基金的申赎情况，一旦发现公募基金的新发规模大幅下降，而基民的赎回额度快速上升，那么股市的拐点将会很快出现。反之亦然。 积极的趋势在于，增量资金将在2021年放量。野村东方国际中国研究主管高挺对记者表示，2020年北向资金净流入A股近2000亿元，明显不及2019年的3528.89亿元，但随着全球风险偏好提升，2021年有望成为外资流入的另一个大年。 同时，缪子美认为，中国内地家庭可望提升在岸股票敞口，这也将提升A股机构化程度。证监会在上月22日提出，促进居民储蓄向投资转化，助力扩大内需。推动加强多层次、多支柱养老保险体系与资本市场的衔接，继续大力发展权益类公募基金。瑞银证券预计，到2022年底，中国家庭部门在基金、保险和直接股权上的资产配置比例可能从17%升至21%，以美元计达到约16万亿美元。 人民币汇率仍将保持强势 2020年下半年涨势迅猛的人民币将再度成为2021年的全球焦点。2020年人民币汇率先跌后涨，全年累计升幅达6%，从年内对美元最高点7.17算起到年底升值达9%。展望2021年，机构认为人民币仍然会保持升值趋势。 例如，高盛、渣打则预计美元对人民币在2021年将达6.3。根据高盛的估值模型，美元对人民币的公允价值为6，该投行认为人民币目前被低估；摩根士丹利预测的点位为6.4；恒生中国对2021年美元对人民币的预测点位为6.1，且不排除一季度达到6的可能性。 恒生银行（中国）副行长兼环球市场业务主管吴英敏对记者说，过去一年，多数货币都对美元有所上涨，例如欧元、澳元对美元的涨幅都接近10%，因此人民币的升值幅度并不算夸张。2020年美元的弱势主要由美国长期的货币宽松取向以及巨额财政刺激政策导致，这些政策短期都不会变化，所以预计2021年弱美元仍将持续。 吴英敏也不认为当前的人民币升值幅度会引发干预的可能，并且也没有必要干预。原因在于，早在2020年10月初，人民币对美元迅速涨破6.8，央行先后取消远期购汇风险准备金、暂停逆周期因子，同时QDII、QLDP额度也有所扩大，人民币目前应该是处于试验“自由浮动”的状态。从一篮子货币的角度来看，人民币的升值幅度在4%左右，只是中等适度。所以目前人民币的点位并不具有要进行干预的前提。 几大支撑人民币走强的因素仍将在2021年持续。首先，美元贬值推动人民币升值，美国新一轮9000亿美元的财政刺激仍有演变为2万亿美元的可能；其次，不断增长的贸易顺差是人民币强势的内因。尽管国际贸易摩擦不断，但中国产品的国际竞争力越来越强，中国的出口增速始终快于全球贸易增速，中国的贸易顺差呈现扩大趋势。2020年月度顺差持续上升，11月贸易顺差创历史新高，达754亿美元；中美利差维持在高位也是人民币升值的重要逻辑。以十年期国债收益率为参照基准，中美之间的利差过去长期维持在大约80~150BP的范围，但目前中美利差超过200BP，未来一段时间中美之间的利差仍会维持在历史高位，因而从利率平价角度看人民币对美元也有升值趋势。
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