2020年的最后一天，沪深交易所退市新规在经过向社会公开征求意见之后正式发布。与征求意见稿相比，正式发布的退市新规又有进一步的完善。比如，将财务造假退市的考核期由3年缩短到了2年，将造假金额占比由100%降为50%，将累计造假金额由10亿元降为5亿元，并新增了营业收入的造假指标。 不过，从正式发布的退市新规的内容来看，退市新规还是存在隐忧的，或给上市公司提供可乘之机，让其逃避退市的制裁。虽然对于退市新规的出台，管理层寄予了厚望，表示沪深证券交易所围绕应退尽退目标，完善退市规则，打击乱象。但基于退市新规存在的隐忧，退市新规或难以让上市公司应退尽退，一些财务造假公司、垃圾公司、僵尸公司或仍将在市场上苟延残喘。 隐忧之一，财务造假退市门槛有点高，让中小企业“高不可攀”。上市公司财务造假是近年来管理层打击的一个重点，管理层一再表示对上市公司财务造假要“零容忍”。也正因如此，在退市新规中，财务造假公司退市成了其中一项重要内容，同时也受到市场的高度关注。但从退市新规最终确定的财务造假公司退市标准来看，作为“零容忍”的起点，造假金额5亿元的标准无疑太高太高，让上市公司中的中小企业很难触及。毕竟对于这些中小企业来说，每年的正常利润也就几千万元，就算造假也只要几千万元的额度而已，5亿元的造假指标很难完成。 而对于一些大中型企业来说，虽然有可能触发5亿元的造假金额指标。但连续两年不低于50%的造假金额占比规定，让造假公司很容易就可以规避。比如，第一年无限制造假，无需考虑占比限制，第二年将造假金额占比控制在50%以下，就可以规避了。而且上市公司还可以通过一年造假一年不造假来规避财务造假的退市风险。 并且，退市新规还没有考虑到财务造假惯犯的退市问题。比如，有的公司虽然连续两年的造假金额没有达到5亿元，但却是接连3年、4年造假。这样的公司如何处置呢？要不要这种财务造假的惯犯长期在A股市场逍遥下去呢？很显然，沪深交易所退市新规并没有考虑到财务造假惯犯的退市问题。实际上，对于这种财务造假惯犯，不论财务造假金额多少，都应让其直接退市。 隐忧之二，连续亏损公司退市的难度加大了。按照原来的退市标准，企业亏损三年或四年即退市。但由于没有考虑到扣非利润因素，这给了上市公司以“保壳”的空间，以至上市公司因为连续三年或四年亏损而退市的情况，每年发生的都很少。退市新规对此加以了完善，比如，同时考核扣非利润的盈亏因素，而且将亏损的考核期由三年或四年，缩短为2年。这是一个很大的进步。 但亏损公司退市的难度加大，主要是在这一条增加了一个组合指标，即营业收入指标。即营业收入达到1亿的可以不退市。也就是说，不论企业亏损多少年，只要任意连续两年之中有一年的营收达到1亿元就可以规避退市了。让无疑上亏损公司有了救命稻草。虽然退市新规进一步明确营业收入扣除项为“与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入”，但在具备商业实质的收入中，公司可以高进低出来完成1亿元的营收指标，而且这种“高进低出”完全可以向有关当事人进行利益输送，构成对上市公司利益的损害。 隐忧之三，市值退市指标或成为摆设。在1元面值退市的基础上，退市新规又新增了3亿元的市值退市指标，即连续20个交易日总市值均低于人民币3亿元的公司将被直接退市。问题的关键是在1元退市标准下，很难有上市公司的市值低于3亿元（至少在目前已经1元退市的公司中还没有这种情况的发生）。在上市公司的市值还没有到达3亿元之前，公司就按1元退市标准已经被退市了。因此，3亿元市值的退市标准没有实质性的意义，或定得太低，提高到5亿元或有一定的现实意义。
（原标题：“康得”们或成退市新规漏网之鱼？ 财务造假强制退市疑似过于宽松引热议） 继中央深改委会议审议通过《健全上市公司退市机制实施方案》之后，12月14日，沪深交易所开始就一系列股票退市规则公开征求意见，至此，国内资本市场第五次退市改革拉开序幕。21世纪经济报道记者注意到，本次沪深交易所规则修订按照退市情形类别分为交易类、财务类、规范类、重大违法类等4类强制退市类型以及主动退市情形，按每一类情形规定相应的退市实施程序，并对于4类强制退市指标加以完善。不过，公开征求意见版本中的某些退市规则还是引发了市场争议，其中尤以“重大违法类”退市指标不同意见最多。“康得”们强制退市漏网隐忧“（重大违法类退市标准）相当宽松，上市公司财务造假反而更容易。”采访中，一名资深市场人士直言。沪深交易所发布的征求意见稿有关重大违法类指标，除原先的信息披露重大违法退市子类型外，还进一步明确了财务造假退市判定标准。新增内容包括：根据证监会行政处罚决定认定的事实，公司披露的年度报告存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，上市公司连续三年虚增净利润金额每年均超过当年年度报告对外披露净利润金额的100%，且三年合计虚增净利润金额达到10亿元以上；或连续三年虚增利润总额金额每年均超过当年年度报告对外披露利润总额金额的100%，且三年合计虚增利润总额金额达到10亿元以上；或连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上（前述指标涉及的数据如为负值，取其绝对值计算）。“这个规则制定得很奇怪，强调‘连续三年’，那假如作为上市公司连续造假两年，最后一年不造假行不行呢？”北京地区某大型券商投行人士如此表达他的不解。该投行人士认为，上市公司出现单独一年造假比例超过净利润的一倍等情形，就应该直接触发退市。另外，对于新规中“且”的表述，市场存在争议。上述投行人士称，“即便连续3年都财务造假可能也不会有事，因为虚增金额没有超过净利润一倍或合计造假不超过10亿都不会强制退市。”他进一步分析，“比如我每年净利润是5000万元，虚增3亿元，连续3年就是9亿元，合计造假不到10亿元，依然不会触发退市。”有华南地区审计机构人员表示，整体而言第三条退市标准“连续三年资产负债表各科目虚假记载金额合计数每年均超过当年年度报告对外披露净资产金额的50%，且三年累计虚假记载金额合计数达到10亿元以上”更具威慑。因为财务造假均会计入虚假记载合计数里，而各科目加总的情况下，财务造假金额可能会因为复式记账翻倍，更容易触发退市标准。即便如此，资深投行人士王骥跃还是认为，引发社会极大关注的某药业造假案，在新规下也不用退市。“利润表是造假三年，但都没超过当年净利润的100%。资产负债表认定了2016、2017和2018年半年报存在虚假记载，虚增货币资金，每年都超过净资产的50%。但是2018年因为发现了造假，货币资金在半年报后更正了，导致第三年虚增不到净资产的50%，也就不符合连续三年达到净资产50%的指标了。”王骥跃表示，由于监管部门及时发现了某药业的严重造假，在连续三年造假之前纠正了错误，得以保留上市资格而不会触及退市指标。不过，有接近监管层的投行人士则向21世纪经济报道记者透露称，ST康得等一类公司仍将因触发第三条重大违法退市标准而强制退市。重大违法快速出清可期虽然颇有争议，但新规推出也彰显着监管推进退市制度改革的决心。一名业内人士向21世纪经济报道记者表示，“以往任何一版退市规则里都没有量化财务造假指标，这一次做出了量化，提高了可操作性和可执行性，从法治化角度说是一个进步或者探索。”针对市场反馈财务造假触发退市标准并不严格的问题，该业内人士认为，此次交易所修订的规则是针对造假金额特别巨大、情节特别恶劣的案例做出了安排，上市公司触发标准后意味着比起一般退市程序更快出清。该业内人士强调，“规则修改的核心是对财务造假特别严重的公司快速出清，这种出清比起原有规则是一种进步。此前上市公司因财务标准触发退市，会铤而走险通过造假进行规避。监管层之前对此已有限制，但造假目的不是为了规避退市的情形并没有进行明确，此次新规填补了这方面的空白。”值得一提的是，按照交易所发布的《上市公司重大违法强制退市实施办法》，当上市公司在IPO、重组上市、披露年报的过程中存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并被证监会行政处罚或人民法院作出有罪判决的，均将被强制终止上市。在多位业内人士看来，未来新规落地后，财务造假方面不触发退市标准，不代表企业不会被强制退市。上市公司财务造假构成重大违法，依然会被移送公安机关或由证监会下发行政处罚，进而被强制退市，监管机构在其中的灵活度更大一些，退市规则也会相互补缺。
A股长期以来，退市公司少之又少，就在于退市制度设计太温柔，另外也缺少量化标准也就缺少可执行性，退市制度改革是大势所趋。但如果退市制度指标依然是高标准，那就是纵容财务造假，改革也就失去了意义，退市制度依然会裹脚不前。 美国从1985年到2008年，美国纳斯达克有11820家IPO，但同期退市数达到12965家，从2001到2013年，美国资本市场近百年的发展的历程中，已超过3万家上市公司退市，退市率维持5%左右是常态。可是截至目前，A股市场退市公司仅有124家，其中由于连续三年以上亏损、因吸收合并退市、不符合挂牌情形的占绝大多数，这些退市公司仅占整个A股上市公司家数的3.05%。几十年的累计的退市率还不如美国一年的退市率。大量该退市的公司没有退出市场，结果就是挤占了大量的金融资源和上市资源，出现了劣币驱逐良币的悲剧，特别是财务造假公司不能退市，更是纵容了大量公司前仆后继的财务造假来到资本市场，或者是利用财务造假保住上市地位，接着寻机买壳退出市场，捞走最后一笔资本市场的财富，这种制度不是惩治财务造假者，而是协助财务造假者从股市捞钱完成资本积累或者干脆就是帮助财务造假者利用资本市场完成暴富。 科创板和创业板注册制已经实施，注册制即将在全市场推行，注册制是资本市场发自灵魂深处的制度改革，如何保障注册制改革成功，深改委审议通过《健全上市公司退市机制实施方案》做出了回答，健全上市公司退市机制安排是全面深化资本市场改革的重要制度安排。 10月9日，国务院印发《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》，将健全上市公司退出机制作为一项重要任务，要求完善退市标准，简化退市程序，加大退市监管力度，《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》中也明确提出了'建立常态化退市机制，最近证监会指出在总结科创板、创业板退市制度经验的基础上，在六方面提出了改革举措，包括完善退市标准，简化退市标准，健全退市多元渠道。 沪深交易所跟随有关精神，快速制定了退市指标，可是欲速则不达，退市指标设计并没有反映出强化退市的要求，不可否认，交易所重大违规违法退市和财务指标多元化退市指标设计取得了一些突破，但是市场关注的财务造假退市，笔者认为指标设计太宽容，不足以震慑财务造假者，也很难让财务造假公司退市。 交易所新增新增财务造假类指标：过去3年虚增利润、净利润每年平均金额均超当年相应数据的100%，且总额超10亿元，从这一指标看，虚增利润、净利润每年平均金额均超当年相应数据的100%和总额超过10亿元，是两个并列指标，也就是说财务造假公司退市需要满足上述两个条件，而不是符合一个条件就可以因为财务造假而退市，这样财务指标设计明显太过宽松，会带来绝大部分财务造假公司难以退市。据一位记者的统计数据，目前有4107家存量公司，近三年净利润超过10亿元的有1046家，目前有3000多家公司就算过去三年净利润全部是造假的，也够不上这个标准，难以触及退市机制而退市，这种财务造假退市指标设置有何意义？这是我们需要思考的问题。 注册制下，亏损企业也可以上市，科创板和创业板都实施几套上市标准，科创板和创业板两年扣非利润达到5000万元就可以上市，即使按照以前创业板隐形门槛，年度利润要达到5000万元，如果业绩不增长，三年利润也只有1.5亿元，就是造假上市或者是造假保住上市地位，也远远达不到10亿元的财务退市标准，这显然是不足以威慑财务造假者的，既然财务上市门槛降低，那么触及退市财务造假的门槛也应该降低，只要三年累计虚增利润达到7500万元，就应该被退市，而且只要过去3年虚增利润、净利润每年平均金额均超当年相应数据的50%也应该被退市，而不是100%. 财务造假是A股一个大毒瘤，之所以财务造假频发，就在于处罚太轻，现在修改退市财务指标，就应该从严掌握，A股从来不缺少等待上市的公司，缺少的是增量资金，就绝对不能容许财务造假公司留在资本市场，加快财务造假公司的出清，是注册制改革成功的关键。
对于上市公司财务造假的“帮凶”，证监会有必要进一步加大惩处力度，将新《证券法》的精神落到实处。 一年前，曾在市场上轰动一时的“瑞华怒告证监会”一案结果如何？近日一审判决披露，北京市一中院驳回瑞华及三名注册会计师的诉讼请求。这是意料之中的结果。虽然二审结果尚未公布，但个人以为，瑞华“翻案”的可能性不大。 瑞华会计师事务所是一家国内知名的会计师事务所，最近因深陷康得新财务造假案和状告证监会而再度“闻名”。2019年初，康得新财务造假案东窗事发，市场震惊。根据证监会的认定，康得新所涉及的信息披露违法行为持续时间长、涉案金额巨大、手段极其恶劣、违法情节特别严重。在2015年1月至2018年12月四年期间，康得新通过各种方式虚增利润总额119.21亿元。瑞华作为康得新的审计机构，因此也深陷其中，并被证监会以“未勤勉尽责”的名义立案调查。 “瑞华怒告证监会”一案其实与康得新一案无关。而是因为瑞华涉及之前的华泽钴镍公司财务造假案的缘故。2018年12月29日，证监会下发《中国证监会行政处罚决定书》，认定瑞华在对华泽钴镍2013年度、2014年度财务报表审计过程中未勤勉尽责，出具了存在虚假记载的审计报告。同时作出处罚决定，没收瑞华业务收入130万元，并处以390万元的罚款；对王晓江、刘少锋、张富平三位签字注册会计师给予警告，并分别处以10万元的罚款。“瑞华怒告证监会”就是针对这一处罚决定而来。 而从华泽钴镍财务造假案到康得新财务造假案，瑞华深陷多起上市公司财务造假案之中，包括辅仁药业、大族激光（002008）、全新好（000007）等公司。可以说，这一家又一家上市公司的财务造假与爆雷，已经让瑞华声名狼藉。在这些上市公司的财务造假中，“未勤勉尽责”这是对瑞华最轻的认定了。就瑞华出具存在虚假记载的审计报告来说，这足以认定瑞华与财务造假公司同流合污，甚至是财务造假公司的“帮凶”。因此，瑞华翻案很困难。 而且从今年的市场大环境来看，瑞华要翻案，也是不得人心的事情。随着新《证券法》的实施，财务造假问题受到了管理层乃至高层的进一步重视，包括国务院金融委会议，也是多次强调要从重打击上市公司财务造假行为，对上市公司财务造假要“零容忍”。因此，“瑞华怒告证监会”一案，其结局从一开始就已经注定，基本上是没有什么悬念的事情。 当然，“瑞华怒告证监会”这是法律赋予瑞华的权利，无可非议。而从监管的角度来说，监管者也需要充分发挥法律赋予的权力。比如，对于上市公司财务造假的“帮凶”，证监会有必要进一步加大惩处力度，将新《证券法》的精神落到实处。 一方面是加大处罚力度。根据新《证券法》第二百一十三条规定：没收业务收入，并处以业务收入一倍以上十倍以下的罚款，情节严重的，并处暂停或者禁止从事证券服务业务。最高十倍罚款加上禁止从事证券服务业务，这显然是有震慑力的。 另一方面就是赔偿投资者。根据新《证券法》第一百六十三条规定，证券服务机构制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与委托人承担连带赔偿责任（能够证明自己没有过错的除外）。上市公司财务造假，严重损害投资者利益，因此，在赔偿投资者损失的时候，进一步追究负有责任的会计师事务所的赔偿之责，此举不仅有利于保护投资者的利益，同时也是对财务造假“帮凶”的严厉惩罚。
图片来源：微摄 文章来源：证监会 依法追究财务造假等严重证券欺诈行为的刑事责任是提高违法成本、严肃市场纪律、净化市场生态的重要手段。近日，证监会依法将10起上市公司财务造假等涉嫌证券犯罪案件移送公安机关。这是监管部门全面落实对资本市场违法犯罪行为“零容忍”工作要求，着力构建行政处罚与刑事惩戒有机衔接的立体式追责体系，严厉打击资本市场造假、欺诈等恶性违法行为的重要举措。 这些案件中，一是财务造假严重毁坏市场诚信基础。涉嫌造假的6起案件中，4起将实际亏损虚构为账面盈利，严重误导投资者。二是多种信息披露违法行为交织，严重破坏信息披露制度的严肃性。有的公司未按规定披露关联交易、重大诉讼，有的公司违规提供对外担保。三是大股东、实际控制人和高管人员在组织策划财务造假的同时挪用、侵占公司资金，背信损害上市公司利益。 近年来，证监会协同公安机关不断强化行政刑事执法合作，坚决打击上市公司财务造假等恶性违法犯罪行为。2019年以来，证监会共向公安机关移送涉嫌违规披露、不披露重要信息犯罪等案件24起，包括康美药业（600518）财务造假、天翔环境（300362）实际控制人背信损害上市公司利益等典型案件。 下一步，证监会将全面落实“零容忍”的工作要求，依法从重从快从严打击证券期货违法活动，综合运用一案多查、行政处罚、市场禁入、重大违法强制退市和刑事追责、民事赔偿等机制，切实加大违法成本，全力维护资本市场平稳健康发展。
证监会网站31日通报，近日依法将10起上市公司财务造假等涉嫌证券犯罪案件移送公安机关。 证监会介绍，依法追究财务造假等严重证券欺诈行为的刑事责任是提高违法成本、严肃市场纪律、净化市场生态的重要手段。近日，证监会依法将10起上市公司财务造假等涉嫌证券犯罪案件移送公安机关。这是监管部门全面落实对资本市场违法犯罪行为“零容忍”工作要求，着力构建行政处罚与刑事惩戒有机衔接的立体式追责体系，严厉打击资本市场造假、欺诈等恶性违法行为的重要举措。 证监会称，这些案件中，一是财务造假严重毁坏市场诚信基础。涉嫌造假的6起案件中，4起将实际亏损虚构为账面盈利，严重误导投资者。二是多种信息披露违法行为交织，严重破坏信息披露制度的严肃性。有的公司未按规定披露关联交易、重大诉讼，有的公司违规提供对外担保。三是大股东、实际控制人和高管人员在组织策划财务造假的同时挪用、侵占公司资金，背信损害上市公司利益。 据悉，近年来，证监会协同公安机关不断强化行政刑事执法合作，坚决打击上市公司财务造假等恶性违法犯罪行为。2019年以来，证监会共向公安机关移送涉嫌违规披露、不披露重要信息犯罪等案件24起，包括康美药业(600518)财务造假、天翔环境(300362)实际控制人背信损害上市公司利益等典型案件。 证监会明确，下一步将全面落实“零容忍”的工作要求，依法从重从快从严打击证券期货违法活动，综合运用一案多查、行政处罚、市场禁入、重大违法强制退市和刑事追责、民事赔偿等机制，切实加大违法成本，全力维护资本市场平稳健康发展。
据有关媒体5月26日报道，证监会相关负责人对康美药业60万元罚单一事作出回应，表示：“行政处罚不会是本案终点，证监会将继续配合司法机关对康美药业案进行查处，相关人员将受到刑事追责。”该负责人称，民事追责机制亦将发挥作用，将综合运用行政执法、刑事追责、民事赔偿体系，切实提升市场违法成本。 证监会相关负责人之所以作出上述回应，显然与康美药业受行政处罚一事的市场反应有关。根据证监会调查核实，2016年至2018年期间，康美药业累计虚增营业收入291.28亿元，累计虚增营业利润41.01亿元，累计多计利息收入5.1亿元。同期，康美药业还累计虚增货币资金886.8亿元。 基于康美药业财务造假的事实，中国证监会于今年5月14日公布了对康美药业的行政处罚及市场禁入决定。对康美药业责令改正，给予警告，并处以60万元罚款，对21名责任人员处以90万元至10万元不等罚款，对6名主要责任人采取10年至终身证券市场禁入措施。相关中介机构涉嫌违法违规行为正在行政调查审理程序中。同时，证监会已将康美药业及相关人员涉嫌犯罪行为移送司法机关。 证监会的这一处罚决定在市场上掀起波澜。毕竟最近一个时期，国务院金融委工作会议接连强调要“坚决打击各种造假和欺诈行为”，提出“对造假、欺诈等行为从重处理”，对资本市场造假行为“零容忍”。证监会也一再表示，要重拳打击上市公司财务造假，包括在5月15日投资者保护日上，易会满主席也表示对上市公司财务造假要“零容忍”。但最终在康美药业财务造假问题上，证监会给出的只是60万元的处罚，这难免让投资者有一种“挠痒痒”的感觉。 尤其是美国纳斯达克市场对瑞幸咖啡的处罚，更是与康美药业形成了鲜明的对比。今年4月2日，瑞幸咖啡自曝公司于2019年二季度至四季度期间虚增了22亿元人民币交易额。为此，5月15日，纳斯达克方面就给该公司发来了通知，决定将瑞幸咖啡从纳斯达克股市摘牌。造假22亿元的瑞幸咖啡被勒令摘牌，而造假高达1224亿元的康美药业在A股市场只是被罚款60万元，这样的结果确实让投资者难以接受，也与“零容忍”的提法相距甚远。 正是基于A股市场投资者的这种反应，所以这就有了证监会相关负责人对此事的回应，表明60万元的行政处罚并不是康美药业造假事件的终点，从程序上看，还有刑事追责与民事追责。 从证监会的回应来看，面对康美药业，证监会的处境其实是很尴尬的。对于康美药业财务造假事件，证监会的定性是非常严厉的，被认定为是“康美药业有预谋、有组织，长期、系统实施财务造假行为，恶意欺骗投资者，影响极为恶劣，后果特别严重”。而且包括证监会主席易会满在内，也一再表示对财务造假要重拳出击，要“零容忍”。但最后只是给了康美药业一个60万元罚款的处罚，这样的处罚与“影响极为恶劣”的定性，与“零容忍”的表态显然是不相符的。 当然，康美药业造假事件有可能被追究刑事责任，但根据目前的《刑法》，财务造假的刑期不超过5年，甚至是在3年以下，这对财务造假者显然是没有震慑力的。而在民事追责方面，由于没有集体诉讼，代表人诉讼的细则也还没有出台，因此，投资者最终能够得到的赔偿其实是非常有限的。 其实，就对康美药业财务造假事件的处罚来说，目前最重要的在于两点。一是让康美药业退市，这是A股市场必须坚守的底线。如果让一个造假过千亿的企业继续呆在A股市场，重拳打击财务造假，对财务造假“零容忍”也就无从谈起。二是尽快启动代表人诉讼制度，尽可能多地保护投资者的利益。目前仅靠投资者的个人诉讼根本解决不了赔偿投资者的问题，既然新《证券法》已经推出了代表人诉讼制度，就应该尽快地将这项制度落到实处，以期更好地保护投资者的利益，让更多的投资者在利益受到损害的情况下可以得到赔偿。这也是对康美药业财务造假事件最好的惩处。
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