如何评价中国资本市场30年发展历程，中泰证券首席经济学家李迅雷给出了“循序渐进、波澜壮阔”两个关键词。从股权分置改革到如今的注册制，中国资本市场发展的30年其实就是不断改革的过程，法律法规不断完善，基础性制度建设不断推进；尤其是近两年资本市场改革明显加快。 但李迅雷也表示，虽然A股市场的发行、交易规则等与成熟市场的接轨程度显著上升，但走向成熟不可能一蹴而就，A股成长仍需耐心。 资本市场改革关键词：循序渐进、波澜壮阔 在李迅雷看来，股权分置改革是我国资本市场30年以来值得铭记的一刻。股权分置改革解决了非流通股的上市问题，此后我国资本市场的规模有效扩大。 “股权分置改革推出时，我们市场经济还不太完善，A股也存在很多历史遗留问题，如法人股不能流通，整个资本市场可流通股的份额较少。改革明确后，当时我们券商研究员与上市公司一起，与各家基金公司对接商谈，就这样一家一家的解决了上市公司的股权分置问题。”李迅雷回忆道。 从股权分置改革到如今的注册制，我国的资本市场改革一直在持续。事实上，整个资本市场发展的30年其实就是不断改革的过程，法律法规不断完善，基础性制度建设不断推进。 “就股票发行来讲，我们从最初的审核制，到核准制，再到试点注册制。注册制试点也从科创板到创业板，再扩展到整个A股市场。注册制的推进对于我国资本市场与国际接轨，以及A股市场进一步市场化定价都将起到了重要作用。”李迅雷说。 李迅雷将“循序渐进、波澜壮阔”作为描述资本市场改革的关键词。“最初我们是借鉴西方股票和债券市场经验，在这个过程中我们碰到了之前没有想到的问题，也遇到了很大的挫折。‘波澜壮阔’是说市场出现的大起大落。A股仍是个人投资者主导的市场，市场波动性大，曾经我们大盘指数从1000点升到6000点，又跌回1600多点，这也体现了新兴市场波动性大的特征。” “但我们的开放过程也是循序渐进的，比如说先是通过QFII的方式来引进外资，后又通过深港通、沪港通推进资本市场的双向开放。整体来看的话，我们改革的步骤是符合逻辑，也是较为稳健的。当下我们的市场已经越来越成熟，波动性开始减弱。这为我们A股进一步向成熟市场发展奠定了基础。”李迅雷说。 过去未去、未来已来 A股走向成熟仍需耐心 近两年A股市场的改革开放步伐明显加快。2019年推出注册制试点；取消了QFII额度限制，允许海外投资银行在中国设立子公司并控股。2020年以来，开放步伐进一步加快；新三板精选层开板，多层次资本市场更加完善；注册制更是要在A股全面推开。 诸多指标都在表明A股市场日渐成熟。 “随着注册制不断推进，企业上市门槛不断降低，实施宽进严出。我们看到，2020年我国资本市场的直接融资比重显著提高，IPO发行规模在全球排名第一。严格实施退市制度，从而使得资本市场在优胜劣汰的规则下提升市场容量、合理估值结构，从而吸引更多的中外机构投资者进入A股市场。”李迅雷说。 “2017年以来，A股市场机构投资者的话语权也在不断增强，市场出现分化。当前A股流通市值前10%的公司的市值占比呈现趋势性抬升，目前已超过60%，与历史最高水平相当。同时市值占比后50%的股票交易额不断萎缩，说明市场有效性在提升。”李迅雷说。 但李迅雷也表示，虽然A股市场的游戏规则与成熟市场的接轨度在显著上升，但走向成熟不可能一蹴而就。 李迅雷表示，我国股市仍属于新兴市场。且在诸多的新兴市场中，我国的股票很晚才被纳入到MSCI新兴市场指数中，我国股市中外资持有的股票市值，占A股总市值的比重不足3%。相比之下，印度、韩国等其他新兴市场的外资占比均超过20%。 “中国资本市场的未来一定是机构投资者为主的市场，但目前A股散户的交易额占比仍在80%左右。此外，中国多层次资本市场已初步形成，但目前多层次的资本市场间流动性差异仍然较大。”李迅雷说。 从上市企业结构来看，当前A股中周期股占比较大，新兴行业占比少，这与中国的产业结构的特征相符。A股仍有不少“僵死企业”，“过去30年A股退市的公司也就100多家，美国股市过去40年退市的公司累计超过1.7万家，也就是说，80%的股票退市了。”李迅雷说。 “整体来看，中国资本市场正处在新旧交替之中。未来已来，而过去的模式还远未过去，需要有耐心。”李迅雷说。
12月17日，经济学者马光远在“光远看经济”微信号发文称，已经正式退出功夫财经。他表示，没有参与功夫财经的任何经营和业务活动，对于柬埔寨西港项目等公司的业务，我确实一无所知，丝毫没有参与，也没有任何关系。 据公开报道显示，功夫财经CEO王牧笛、楼市投资者欧神（欧成效）、经济学家郎咸平联合在演讲中推销柬埔寨西港项目，报道还称，王牧笛搞了一个「功夫山庄」，签约中国70多位名人，每人一栋别墅，建成一座「名人文化村」。 以下为马光远回应全文： 【做个回应】本人已经正式退出功夫财经 这两年，很多朋友一再问这个问题，算做个正式回应吧。 其实在两年前，因在公司发展理念等方面大家有不同理解，本人已经实质上结束了和功夫财经的合作。但因为股权退出问题拖到最近才彻底解决，所以现在可以做个最终的回应。 在过去两年，本人没有参与功夫财经的任何经营和业务活动，所以对于大家经常问的柬埔寨西港项目等公司的业务，我确实一无所知，丝毫没有参与，也没有任何关系。 以后，我将全力做好我的《光远看经济》微博、今日头条、抖音、西瓜视频、喜马拉雅和公众号等自媒体平台！ 天高水长，江湖再见！ 马光远于2020年12月16日
黑色星期二，今天沪指跌幅仅次于9月7日，创下三个多月最大单日跌幅。 上午还好好的，下午咋就突然大跳水了？ 两大因素叠加，一是港股午后跳水，对A股形成拖累，但人家也没A股跌得多，恒生指数下午最大跌幅也仅是1.2%。 二是商品期货集体跳水拖累周期板块，近期持续上涨的商品期货突然变脸，动力煤被砸跌停，橡胶、铁矿石、上海原油、沪铝、沪铜、沪镍等均集体大跌，形成连锁反应。 这立刻传导到周期板块，煤炭、有色金属、钢铁板块集体大跌。而且市场一转跌，和行情息息相关的券商就寻死觅活了，又拖累银行、保险板块。 而周期、金融都是股票数量众多且权重较大的板块，它们联手杀跌，大盘哪能受得了呢？这是A股跌幅超港股的最大原因。 近期大热的商品期货为啥突然变脸跳水呢？ 这和昨晚欧股大跌的原因有关，英国病毒出现变种，并已扩散至其他国家，各国加大封锁措施，为经济复苏蒙上阴影。而大宗商品的走势和经济是直接挂钩的，经济不振需求下降，自然会影响价格。 本来和咱们关系不是很大，一是咱们的防疫措施是最好的，二是咱们的经济也是最好的。但全球市场联动，蝴蝶效应导致A股也受到拖累。 但这么大的下跌还是反应过度了，这又和市场心理息息相关，特别是A股，散户众多，群羊效应严重，往往容易跌过头。 下午为何一路下跌无力反弹，就是和市场心理有关。不怕上午跌，就怕下午跌。由于临近收盘，留给大家思考的时间不多了，很多人对于明天的走势心里没底，出于本能会先跑出来再说。 如果是早盘大幅杀跌反而没事，因为全天的交易时间还很多，留出来的反弹时间和空间都比较充足，只要不是实质性利空，往往会探底回升。 所以对于明天的走势反而没有必要过度担心，如果出现二次杀跌，反弹的概率是很高的。 而且今天一根阴线就让大盘回到了一周前的黄金坑，又何尝不是抄底机会呢？这几个月的行情已经反复证明，小坑是小机会，大坑是大机会。 就在内资在尾盘忙着杀跌的时候，外资又进场抄底了，大家看看尾盘的资金流向，就可以看得一清二楚了。 为何外资每次都能抄到黄金坑？无非是洞察了内资的心理，采用逆向思维操作而已。人家能做到的，为啥咱们就做不到呢？ 震荡行情怎么办？期权期指是应对利器！可以涨时做多，跌时做空，双向操作，再加上T+0交易机制，盘中可以多次波段操作，及时落袋为安，避免股票T+1的尴尬。 想学习期权期指知识以及实战技巧，可以点击收看新浪理财大学的《老艾聊期权期指》视频课程，有全套方法讲解。(点击试看，99元特惠仍在进行中！) 请关注微信公众号：老艾股学堂(laoaigxt)，或扫描下方二维码(微博：老艾观察)
据最高检官网消息，湖南省常德市人大常委会原副主任、石门县委原书记谭本仲（副厅级）涉嫌受贿一案，由湖南省监察委员会调查终结，移送检察机关审查起诉。日前，湖南省人民检察院依法以涉嫌受贿罪对谭本仲决定逮捕。该案正在进一步办理中。
摘要：“双循环”新发展格局是从经济循环视角对高质量发展的状态描述。本文通过比较2008年国际金融危机前后全球经济特别是中美两大经济体循环格局的变化，分析了我国经济迈向高质量“双循环”新发展格局的必然性和基本特征。在此基础上，提出了未来一个时期与构建新发展格局相适应、深化金融供给侧结构性改革的基本思路和着力点。 关键词：高质量 双循环 新格局 金融改革 加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，是党中央根据我国发展阶段、环境、条件变化作出的战略决策，也是贯穿“十四五”及未来较长时期发展的战略纲领。 经济循环是经济活动各环节相互依存、相互转化的状态描述。马克思在分析资本主义再生产过程时，曾用产业资本的三种职能状态（货币资本、生产资本、商品资本）的空间并存和时间继起阐述经济循环过程，并指出大工业和交通的发展，能够使这一过程发展为世界市场，从而获得利用全球的全面生产能力。按照这一阐述，一国经济的双循环，可理解为各类生产要素、中间以及最终需求在全球范围内的交换流动，并在这一过程中产生一国经济的溢出及溢入效应。同时，一国经济以及全球化（世界市场）发展阶段不同，很大程度上决定了双循环格局的具体特征。本文以2008年国际金融危机为大体界限，通过对比危机前后全球经济尤其是中美两大经济体循环格局的演变，揭示高质量“双循环”的内涵以及政策含义，并在此基础上，对深化金融供给侧结构性改革，促进形成高质量新发展新格局进行阐述。 一、国际金融危机前后全球经济循环格局的演变 习近平总书记在2020年8月24日经济社会领域专家座谈会上指出，近年来，随着外部环境和我国发展所具有的要素禀赋的变化，市场和资源两头在外的国际大循环动能明显减弱，而我国内需潜力不断释放，国内大循环活力日益强劲，客观上有着此消彼长的态势。总书记同时指出，自2008年国际金融危机以来，我国经济已经在向以国内大循环为主体转变，经常项目顺差同国内生产总值的比率由2007年的9.9%降至现在的不到1%，国内需求对经济增长的贡献率有7个年份超过100%。未来一个时期，国内市场主导国民经济循环特征会更加明显，经济增长的内需潜力会不断释放。以上两段论述表明，一方面中国经济的双循环格局及内外条件正在发生积极变化；另一方面，我们要顺应这些变化，进一步推动双循环格局向高质量方向发展。 （一）2008年国际金融危机之前的全球经济循环 2008年国际金融危机前，世界经济循环的大格局，大体是美国消费、中国生产、资源国提供资源。如果说消费是经济循环的起点和终点，这一时期美国在全球经济循环中处于中心地位，其从中获得的最大福利，就是一方面消费持续大于产出，贸易逆差和居民负储蓄不断累积；另一方面又没有发生对应的通货膨胀以及汇率贬值。同时，得益于能够从中国等国持续不断输入廉价消费品，大量低附加值劳动力密集型产业被转移出去，研发经费持续高投入，产业结构高度化进程不断加快。 这一时期中国经济的双循环模式，与美国大体呈镜像关系。一是相对于美国的需求驱动型双循环，中国更接近供给驱动型双循环。其中典型的，就是两头在外、大出大进的加工贸易模式，参与国际循环的主要是劳动力、土地等廉价生产要素。毫不疑问，外循环拉动了农村剩余劳动力转移，对扩大就业、提升劳动生产率以及城镇化发挥了重要作用。二是相对于美国的消费驱动型双循环，中国更多表现为投资驱动型双循环。过去一个时期，无论是初期的沿海开放，还是之后中西部大开发战略下的产业梯度转移，中国制造业产能的扩张、收缩以及转移，均与出口份额升降高度相关，制造业投资成为联结国民经济内外循环的重要纽带，是消化过剩储蓄、促进经济增长的重要动力。三是相对于美国的资本流出驱动型双循环，中国更多表现为资本流入驱动型双循环。过去一个时期的美国双循环模式，表现在跨境资金流动上，就是以经常账户和财政巨额双赤字形式表现的资本外流，美国成为全球最大的净债务国。相反，中国则积累了包括美债在内的巨额国外资产，以及广泛分布的外商直接投资，成为全球最大的净债权国。以上三方面两相比较，中美双方是各展所长，各取所需，都由各自要素禀赋差异决定，反映了全球化背景下的分工深化，并无高低优劣之分。同时要看到，中美在双循环中一个积累一个背负巨额债权债务，但两国国际投资净头寸（对外投资净收益）却高低倒置[1]，反映出过往全球经济循环中，资本、技术回报大于劳动回报，我国经济循环需要提升质量。 （二）2008年国际金融危机以来的变化 尽管2008年前全球经济循环显著改善了整体福利，促进了分工和技术革命，但无庸讳言，这一循环客观上也加剧了主要经济体自身的结构失衡。 对美国等消费国而言，长期依赖贸易逆差以及财政赤字透支消费，必然导致债务累积和金融风险。2008年国际金融危机的爆发，表面上是美国货币政策调整刺破了次贷泡沫，但本质上次贷及衍生品泡沫的不断累积，正是其长期以来的入不敷出、透支消费的必然结果。这一失衡不仅表现在总量上，更体现为贫富差距持续扩大等更为严重的结构问题。一方面，全球分工深化加剧了就业结构调整，产品间分工更多被产品内要素分工替代，发达国家集中于研发设计，发展中国家集中于加工制造，全球生产效率和资本回报得以提升的同时，资本与劳动以及不同技能劳动力的收入差距也会扩大；另一方面，长期低利率政策还会不断刺激资产价格上涨，从而扩大财产性收入与工资性收入差距。美国商务部数据显示，2019年美国基尼系数达0.482[2]，远超0.4的国际“警戒线”，其中最富裕5%家庭的收入，即占居民总收入的23%，而占比达家庭总数20%的低收入户，其收入占比仅为3.1%，前者户均收入是后者的29.5倍。一定意义上，当下美国减税、鼓励制造业回流以及贸易政策调整，储蓄总额及平均储蓄率有所上升，正是其调整自身结构失衡的必要举措，有其必然性。对我国这样的生产国而言，2008年国际金融危机以来的双循环格局也呈现重大结构性变化，在优化出口结构的同时大量增加进口，在利用外资同时稳步增加对外投资，经常项目顺差从之前的长期大幅盈余，逐步下降到目前的基本平衡。 二、高质量双循环模式的必然性及基本特征 2008年国际金融危机以来内外循环趋于均衡，不仅在于外部环境的重大变化，更源于我国自身发展条件的深刻改变。得益于四十年改革开放的高速发展，2019年中国经济占全球经济份额上升到17%，对全球经济增长的拉动超过30%，人均GDP达到1万美元，综合国力显著增强。与此同时，人口结构逐渐改变，资源环境约束明显增强，经济结构转型加快，宏观杠杆率和资本产出比持续上升。所有这些变化，都决定了中国经济双循环有必要更有条件提质增效，进一步呈现以下三个特征。 高质量双循环下内需特别是消费驱动特征将更加显著。如果说满足人民群众日益增长的美好生活向往是高质量发展的主要矛盾，新双循环发展格局应更多体现内需特别是消费驱动特征。美国1978年、日本1981年、韩国1994年人均GDP达到1万美元时，居民消费占GDP比例分别为60.5%、53.9%、51.8%，美国、日本消费支出占可支配收入比重（消费倾向）分别为87%、79.2%，均明显高于我国2019年的38.8%和70.1%。未来一个时期，我国中高收入者进入消费升级期，舒适型、享受型消费明显增多，品质消费、服务消费、绿色消费方兴未艾。同时我国仍有庞大的低收入人群，无论是扩大就业、改善收入分配、健全社会保障以及加快城镇化，还是日新月异的数字技术发展，都意味着消费提升的巨大潜力。 高质量双循环对供给安全和质量提出了更高要求。内需驱动重要性的上升，更需要安全可靠的高质量供给相匹配。从国际产业分工看，一方面我国拥有全球最为完整的产业链；另一方面，我国产业链集中在加工装配环节，低附加值加工贸易出口占比高达四分之一，能源资源以及关键技术零部件、生产设备进口依存度较高，这一格局固然有利于发挥比较优势，但也容易固化在全球产业链的中低端分工，同时产业链以及能源资源安全问题也日益突出。从国内看，我国人均收入已达1万美元，叠加人口老龄化，劳动力成本持续快速上升，消费进入转型升级期，也要求提升供给自主性和质量。未来一个时期，适当牺牲大量进口的短期比较优势，强化关键核心技术、设备、零部件以及重要能源资源的进口替代，是高质量双循环的必然选择。 高质量双循环必然伴随高质量对外开放。内需主导和进口替代重要性的上升，不仅不意味着封闭的内循环，而且是更为开放、更高层次融入外循环。一方面，中国内循环质量的提升——内需市场进一步开发和产业链自主性的增强，需要更高层次外贸外资等外循环的支持；另一方面，内循环质量越提升，也越能形成全球资源要素配置的引力场，越能有利于形成合作竞争的新优势。事实上，如果将我国不同区域比作双循环“层次递进”格局的演变，不难发现率先开放的沿海地区非但没有因内循环质量上升（人均收入和消费水平提高）而降低开放度，相反近年来外贸外资占比不降反升且质量不断提高，这些地区不仅是信息技术、生物医药、新材料、高端装备等先进制造业集中地，也是走出去对外投资的主体，内外循环在一个更高水平上相互促进。同时还要看到，美国经济内顾化倾向越强，溢出效应越弱，长此以往势必弱化其世界经济地位，也给我国经济外循环提供了机会。抓住我国经济内循环质量不断上升以及全球经济格局正在发生重大调整的机遇，全方位推动高水平对外开放，正是高质量发展所要求的主动求变、转危为机。 三、新双循环格局下的金融供给侧结构性改革 习近平总书记在中央全面深化改革委员会第十五次会议上强调，构建新发展格局是事关全局的系统性深层次变革，必须推动更深层次改革，实行更高水平开放。这其中，坚定不移地推动金融供给侧结构性改革，完善与现代中央银行制度相适应的货币政策和宏观审慎政策双支柱调控框架，健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系，建设更高水平的开放型金融新体制，应该而且能够发挥重要作用。 适应双循环趋于均衡的宏观格局，完善以内为主、内外均衡的现代中央银行货币调控框架。近年来，随着经常项目收支基本平衡，汇率弹性明显上升，市场对人民币汇率双向“破7”习以为常，与名义经济增速对应的货币总量增速和宏观杠杆率变动渐趋合理，货币政策自主性明显增强。适应双循环宏观格局渐趋均衡的趋势，加快健全市场基准利率和收益率曲线，进一步增强利率调控的主动性，推进资本账户双向开放，发挥汇率调节宏观经济和国际收支的自动稳定器作用，加快形成以内为主、内外均衡的大国开放体货币调控框架，正是高质量双循环的题中应有之义。同时在这一过程中，加强宏观政策特别是财政、货币政策协调，健全边界明晰、有机配合、相互制衡的现代中央银行和财政制度，完善与现代中央银行制度相适应的货币政策规则和基础货币投放机制，探索构建有效的宏观审慎管理框架并逐步扩大覆盖面，用改革的办法疏通货币政策传导，以资金要素的高度市场化定价和流动，促进国民经济整体循环畅通高效。 适应内需驱动和供给质量显著提升的要求，健全具有高度适应性、竞争力、普惠性的现代金融体系。一是适应内需特别是消费驱动特征更加显著的要求，健全政策激励和包容创新监管，着力提升金融普惠性，助推中低收入人群消费能力提升。按照守正创新、普惠民生、开放共赢的指导原则，引导金融业运用先进科技手段提升普惠金融质效。通过结构性货币政策、财税政策、监管措施的相互配合，将各类改善收入分配的政策措施，有效嵌入激励相容的市场化小微企业金融服务。以推进以人为核心的新型城镇化为契机，大力发展大城市住房租赁、老旧小区改造等配套金融服务，让更多人在大城市住得下、住得起、住得久，有效释放其消费潜力。二是适应供给要素质量显著提升的要求，着力发展高质量资本市场。一百多年前创新理论奠基人熊彼特就提出，工业体系只有依靠创新才能建立，金融是驱动创新和科技产业化的重要力量。当前我们正迎来以数字技术为代表的第四次科技革命，更需要高质量资本市场推动创新驱动发展。以新证券法实施为契机，建制度、不干预、零容忍，着力丰富资本市场层次，健全风险投资、创业投资激励政策和退出渠道，在健全投资者适当性制度和养老金体系基础上，不断引导鼓励资管产品逐步增加权益投资、信用风险债券投资比重，为科创企业提供全方位、全周期、全产业链金融服务，无疑是落实党的十九届五中全会提出的完善金融支持科技创新体系的重中之重。三是适应能源资源转型发展需要，大力发展绿色金融。我国能源资源进口依存度高，碳密集产业比重大，绿色发展不仅是满足人民群众美好生活向往的锦上添花之举，更是能源资源和产业安全的重要保障。日前我国已宣布2030、2060年实现碳排放达峰和碳中和，重点领域绿色变革和可再生清洁能源发展任务艰巨紧迫，更需加快健全绿色金融发展的标准和体制机制，加大对新能源产业、能源高效利用产业的金融支持，利用金融科技推动环境信息披露与共享，拓展绿色金融业绩评价应用场景，进一步丰富绿色金融支持政策工具箱，推广ESG（环境、社会和公司治理）投资理念，引领绿色金融国际合作，推动绿色金融成为能源资源安全、清洁、可持续发展的强大动力。 适应高质量双循环相互促进的新发展格局，以高水平金融开放打造国际合作新优势。新双循环格局下的对外合作，将更多体现为服务我国经济社会高质量发展的主动需要。随着我国经济社会迈向高质量发展，金融对外开放进入机制变革的关键期。一是坚定推行制度规则型开放，全面实现准入前国民待遇和负面清单，内外资同一准入与监管规则，金融市场会计、法律等基础性制度与全球通行标准接轨，金融业市场化、法制化水平国际一流。二是坚持市场驱动和企业自由选择，营造以人民币自由使用为基础的新型互利合作关系，推动人民币金融资产定价和交易的国际金融中心建设，以人民币全球交易市场的发展壮大，驱动能源资源、贸易投资以及各类生产要素的内外循环流动。三是围绕绿色发展、数字经济、能源资源产业链安全以及服务贸易等我国高质量发展的重点领域和薄弱环节，遵循国际惯例和债务可持续、绿色发展等原则，健全多元化对外投融资体系，深化一带一路倡议下的国际金融合作。四是深度参与国际经济金融规则的完善与制定，参与和推动全球经济金融治理机制变革。 最后，新发展格局下无论是更高水平的对外开放，还是更为充分的资金等要素流动，都对维护金融安全提出了更高要求。特别是，近年来我国周期性、结构性、体制性矛盾叠加，外部经济金融形势更趋严峻复杂，叠加疫情冲击影响，金融风险形势面临新的挑战，更需在制度上加快健全安全可靠、富有韧性的金融安全网，“管住人、看住钱、扎牢制度防火墙”。一是加快健全自主可控的高质量金融基础设施，稳步推进金融业关键信息、支付结算、征信评级等基础设施自主可控，完善信息发布管理规则和金融业综合统计，稳妥推进数字货币研发，运用现代科技手段和支付结算机制，适时动态监管线上线下、国际国内的资金流向流量，使所有资金流动置于金融监管视野。二是提高金融监管透明度和法治化水平，健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系。在健全监管制度的同时，对违法违规行为零容忍，坚持依法依规监管，最大限度减少金融监管的自由裁量权。通过健全金融市场违约处置、存款保险制度和完善金融机构破产制度，建立市场化、法治化的金融市场退出机制，依法平等保护各类产权，压实股东、债权人、地方政府、金融监管部门责任，充分维护广大人民利益，严肃市场纪律，切实防范道德风险。三是建立与更高水平开放相适应的跨境资金流动监管体系，完善宏观审慎和微观合规两位一体的管理框架，保持微观监管政策跨周期的稳定一致可预期。在保证公平竞争和要素充分流动下，构筑国际一流水平的金融安全网，为高质量双循环创造稳定安全的货币金融环境。 参考文献 马克思：《资本论》第二卷第一篇，人民出版社1983年2月版。 习近平：《深化金融供给侧结构性改革，增强金融服务实体经济能力》，在中共中央政治局第十三次集体学习会议上的讲话，2019年2月22日。 习近平：《在经济社会领域专家座谈会上的讲话》单行本，人民出版社2020年8月27日。 习近平：《推动更深层次改革实行更高水平开放 为构建新发展格局提供强大动力》，中央全面深化改革委员会第十五次会议讲话，2020年9月1日。 本书编写组：《党的十九届五中全会“建议”学习辅导百问》，党建读物出版社、学习出版社，2020年11月第一版。 [1]根据IMF国际金融统计数据库，2019年中国国际投资净头寸（对外净资产）为2.12万亿美元，美国为-11.02万亿美元，我国对外净资产比美国多13.14万亿美元，但从资产收益率看，我国则低于美国，其差异主要源于两国对外净资产结构，我国以金融证券投资为主，美国以直接投资为主，前者回报明显低于后者。 [2]数据来源：万得数据库取自美国商务部普查局的数据。
导读 尽管疫情仍旧严峻，美国房地产市场景气度持续上升，量价创历史新高、库存创历史新低。占美国住宅交易九成的成屋销售，10月销售折年数从5月的391万套激增至685万套，同比大增26.6%；中位价31.3万美元/套，同比增长16%，价格持续创历史新高；待售库存142万套，去化周期仅2.5个月，均为历史性低位水平。 中国房地产市场基本实现价格平稳、销售量正增长。年初，市场普遍担忧疫情会引起居民对未来收入水平下降的担忧，进而影响对房地产的需求。时至年末，1-11月份，全国商品房销售面积150834万平方米，同比增长1.3%；11月，70个大中城市新建商品住宅价格同比上涨4.0%，增速较上年末回落2.8个百分点。 为什么在疫情风险和冲击尚未完全消解之际，美国和中国的房地产市场都实现超预期增长？按照“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”的经典分析框架如何解释？ 摘要 疫情之后宽松的货币政策催生房地产需求，但不同的政策节奏造成需求的释放不一样 疫情期间，美国开启“无限量”宽松，低利率和充足的信贷供给刺激了居民的购房需求。3月初美联储两次降息，联邦基金利率目标区间降至0-0.25%、并推出7000亿美元QE计划；3月23日更推出“无限量QE”计划；3月26日存款准备金率降为零。11月，美国30年期固定利率贷款的利率仅2.72%，同比大幅下降102个BP；前三季度，新发放单户住宅按揭贷款2.35万亿美元，同比增长59%。 在应对疫情的政策节奏上，中国保持适度宽松，但不将房地产作为短期刺激经济的手段。从量和价两方面推动房地产相关的货币金融制度变革，防止资金过度流入房地产领域。 价格上，房贷利率挂钩LPR，建立了货币政策放松和房地产融资之间的防火墙，在引导实体经济融资成本下行的同时保持房贷利率基本稳定。1-4月，一年期LPR下降30个BP，而五年期LPR仅下降15个BP、更为平稳。5月以来，LPR已经连续八个月不变。 量上，加强房地产金融审慎管理，防止资金过度流入、违规流入房地产。7月24日房地产工作座谈会，韩正副总理强调“要实施好房地产金融审慎管理制度，稳住存量、严控增量，防止资金违规流入房地产市场”。截至9月末，个人住房贷款余额为33.7万亿元，同比增长15.6%，增速较上年末回落1.1个百分点。 政策上，多次强调房住不炒，不将房地产作为短期刺激经济的手段。5月，《政府工作报告》强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。”10月，党的十九届五中全会再次强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。”12月，中央经济工作会议强调，“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因地制宜、多策并举，促进房地产市场平稳健康发展。” 疫情助推三大类购房需求，将长期支撑市场 长时间居家隔离和办公，使大家对居住体验的感受更深，激发居民改善居住品质的欲望。 当前，美国房地产市场改善需求更旺盛。一是，新房市场更为火热。1-10月，美国新房累计同比增长20.6%，远高于二手房的2.9%，其中10月份新房同比增长41.5%，也大幅高于二手房的26.6%。二是，单户住宅市场更为火热。1-10月，单户型成屋销售折年数同比增长3.7%，明显强于多户型的-3.5%；10月，单户型成屋销售中位价31.77万美元/套，同比增长16.0%，高于多户型的增速10.3%。 对于中国而言，疫情同样助推三大类购房需求，将长期支撑市场。 一是，购买自有住房、特别是第二居所的意愿提升。疫情期间长期居家，凸显了第二居所不仅居住品质更好、还可满足特殊情况下居家隔离需求的优势。 二是，住宅品质改善需求提升。以大户型为代表的改善型需求被进一步激发。更大的居住空间，保证了更大的活动空间、更独立的个人隐私空间、及更好的居家卫生健康空间。洋房、别墅等低密度产品将受关注。同时，不仅仅是面积，长时间居家也让居民深刻感受通风、日照、观景等生活体验，未来将更加关注户型、朝向等因素。 三是，基础配套升级需求提升。一方面，对高品质物业管理服务的需求提升。物管品质不仅关系日常居住体验，在非常时期还和业主健康安全密切相关。另一方面，园林绿化好、周边商业医疗等配套条件将成为基本要求。疫情期间小区封闭式管理，园林绿化和卫生环境将决定业主身心健康和居住体验。周边具有步行可达的基础配套重要性凸显。 危也是机，期待房地产三大升级 需求顺利释放还需政策支持和供给端发力。如果应对得当，保持市场平稳，将是一次很好的住房消费升级、房地产销售渠道升级、坚持“房住不炒”、支持居民自住需求的房地产政策升级。 和爆发SARS的03年不同，当前经济增长压力较大、住房短缺的问题已基本解决。本次疫情过后，住房需求的顺利释放还需要三大条件，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡。一是补齐租赁住房短板，规范发展住房租赁市场、增加租赁住房供给；二是提升产品品质，持续改善户型、物业和配套，使产品与居民需求匹配；三是创新销售模式，降低买房成本、改善购买体验。 风险提示：货币金融政策超预期收紧；海外疫情仍旧严峻，是疫情常态化防控阶段的重要不确定因素。 目录 1 疫情之后的中美房地产市场 1.1 尽管疫情仍旧严峻，美国房地产市场景气度持续上升，量价创历史新高、库存创历史新低 1.2 中国房地产市场基本实现价格平稳、销售量正增长 2 疫情之后宽松的货币政策催生房地产需求，但不同的政策节奏造成需求的释放不一样 2.1 疫情期间，美国开启“无限量”宽松，低利率和充足的信贷供给刺激了居民的购房需求 2.2 中国保持适度宽松，但不将房地产作为短期刺激经济的手段 3 疫情助推三大类购房需求，将长期支撑市场 3.1购买自有住房、特别是第二居所的意愿提升 3.2住宅品质改善需求提升 3.3基础配套升级需求提升 4 危也是机，期待房地产三大升级 正文 1 疫情之后的中美房地产市场 1.1尽管疫情仍旧严峻，美国房地产市场景气度持续上升，量价创历史新高、库存创历史新低 占美国住宅交易九成的成屋销售，10月销售折年数从5月的391万套激增至685万套，同比大增26.6%；中位价31.3万美元/套，同比增长16%，价格持续创历史新高；待售库存142万套，去化周期仅2.5个月，均为历史性低位水平。 1.2中国房地产市场基本实现价格平稳、销售量正增长 年初，市场普遍担忧疫情会引起居民对未来收入水平下降的担忧，进而影响对房地产的需求。时至年末，1-11月份，全国商品房销售面积150834万平方米，同比增长1.3%；11月，70个大中城市新建商品住宅价格同比上涨4.0%，增速较上年末回落2.8个百分点。 2疫情之后宽松的货币政策催生房地产需求，但不同的政策节奏造成需求的释放不一样 2.1 疫情期间，美国开启“无限量”宽松，低利率和充足的信贷供给刺激了居民的购房需求 3月初美联储两次降息，联邦基金利率目标区间降至0-0.25%、并推出7000亿美元QE计划；3月23日更推出“无限量QE”计划；3月26日存款准备金率降为零。11月，美国30年期固定利率贷款的利率仅2.72%，同比大幅下降102个BP；前三季度，新发放单户住宅按揭贷款2.35万亿美元，同比增长59%。 2.2 中国保持适度宽松，但不将房地产作为短期刺激经济的手段 在应对疫情的政策节奏上，中国保持适度宽松，但不将房地产作为短期刺激经济的手段。从量和价两方面推动房地产相关的货币金融制度变革，防止资金过度流入房地产领域。 价格上，房贷利率挂钩LPR，建立了货币政策放松和房地产融资之间的防火墙，在引导实体经济融资成本下行的同时保持房贷利率基本稳定。1-4月，一年期LPR下降30个BP，而五年期LPR仅下降15个BP、更为平稳。5月以来，LPR已经连续八个月不变。 量上，加强房地产金融审慎管理，防止资金过度流入、违规流入房地产。7月24日房地产工作座谈会，韩正副总理强调“要实施好房地产金融审慎管理制度，稳住存量、严控增量，防止资金违规流入房地产市场”。截至9月末，个人住房贷款余额为33.7万亿元，同比增长15.6%，增速较上年末回落1.1个百分点。 政策上，多次强调房住不炒，不将房地产作为短期刺激经济的手段。5月，《政府工作报告》强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。”10月，党的十九届五中全会再次强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，租购并举、因城施策，促进房地产市场平稳健康发展。”12月，中央经济工作会议强调，“要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因地制宜、多策并举，促进房地产市场平稳健康发展。” 3疫情助推三大类购房需求，将长期支撑市场 长时间居家隔离和办公，使大家对居住体验的感受更深，激发居民改善居住品质的欲望。 当前，美国房地产市场改善需求更旺盛。一是，新房市场更为火热。1-10月，美国新房累计同比增长20.6%，远高于二手房的2.9%，其中10月份新房同比增长41.5%，也大幅高于二手房的26.6%。二是，单户住宅市场更为火热。1-10月，单户型成屋销售折年数同比增长3.7%，明显强于多户型的-3.5%；10月，单户型成屋销售中位价31.77万美元/套，同比增长16.0%，高于多户型的增速10.3%。 3.1 购买自有住房、特别是第二居所的意愿提升 第一居所是都市人日常生活和长期居住的居所，主要考虑职住交通便利、周边商业配套齐全、老人就医方便和孩子教育质量，往往位于成熟城区。第二居所指以旅居和康养为主要功能的居所，主要出于都市人度假、休闲、养生等追求高品质生活的需要，往往位于城市郊区或者风景名胜区附近，环境优美、空气清新、人口密度低。随着房地产长效管理机制建立，房地产市场长期平稳运行可期，住房回归居住属性，都市居民购买二套房，将更多考虑改善生活品质。疫情期间的长期居家，凸显了第二居所相较于第一居所的居住品质优势。 3.2住宅品质改善需求提升 （1）以大户型为代表的改善型需求将被进一步激发 近年来，全国主要二三线城市商品住宅销售套均面积呈持续快速上升趋势。表明随着基本居住需求得到满足，居民不断追求居住空间尺度增加。 疫情之后，这一需求被进一步激发。在正常的生活节奏下，家庭成员白天外出工作学习，仅晚上有限的时间需要在家中互动，房屋面积小的弊端不明显。而居家防疫期间全家人需要连续多日24小时共处一室，房屋面积小造成的个人空间不足、隐私无法保证等弊端非常凸显。特别是对于多代同堂的大家庭，增加活动空间、降低居住密度将成为改善居住条件的迫切需求。此外，面积太小则无法分出污染区、半污染区、清洁区；疫情期间，住房面积对居家卫生健康的重要性也深度凸显。 （2）洋房、别墅等低密度产品将受关注 历史经验表明，疫情会改变居民对住宅类型的偏好。2003年SARS建立了板楼和塔楼的价值分层，促使通透性能好、密度较低的板楼更畅销。经过近20年的房地产市场发展，商品房市场上板楼已经不再稀缺。在大规模城市新区建设中，基于传染病防治、改善市容市貌等考虑，多数城市的市政规划正逐步调低住宅用地的容积率，开发商开始打造各类高品质低密产品。商品房市场出现了更多的小高层、花园洋房，连别墅也进一步细分出叠拼、双拼、联排和独栋别墅等多类产品。此次新冠疫情过后，部分需求由传统高层转向小高层、花园洋房和各类别墅。 （3）对影响生活体验的住房因素愈加关注 不仅仅是面积，长时间居家也让居民深刻感受通风、日照、观景等生活体验，未来将更加关注户型、朝向等因素。疫情中，所有专家都在强调“每日按时通风”，长期居家，室内采光也尤其重要。 理想的住房，空间尺度上，户型要方正、动静功能区明确分离；通透性能上，南北通透最佳、东西通透次之，保证开窗后空气对流、高效引入新鲜空气；采光上，全明格局、客厅卧室朝南最为理想，客厅卧室不带窗或房间朝北将导致屋内阴暗压抑；观景功能上，客厅卧室带有阳台、飘窗或落地窗的是重要加分项。 当前，虽然我国基本告别住房短缺，但住房质量仍有很大改善空间，具备上述理想功能的住房占比很低。根据2015年人口小普查，我国城镇住房中成套率仅为85%，约20%为条件较差的平房，约40%为1998年房改以前修建。 3.3基础配套升级需求提升 （1）对高品质物业管理服务的需求提升 社区防疫工作中，不同物业的服务水平差距显著。部分缺乏物业支持的公房、回迁房等老旧小区，居委会人力财力有限，仅能进行基本的出入管控和防疫宣传工作。高品质物管小区，拥有专业化的物管团队和充足的财力物力支持，能够制定标准化防疫预案，加强员工队伍管理和防护，进行防疫宣传、清洁消杀、出入管控和登记三大社区防疫工作。此外，还进一步向业主居家防疫提供丰富充足的物资支持和生活保障服务。如在小区内的设立固定防疫点，为业主发放口罩、消毒液等紧缺的防疫物资；为独居老人、自我隔离等特殊群体提供生活物资代购、送菜上门、快递代取、药物配送等服务；联系线上医疗机构，利用APP提供在线义诊。 经此一“疫”，追求高品质物业服务的需求将被激发。居民将意识到高品质的物业服务不仅关系日常居住体验，在非常时期还和业主健康安全密切相关。 （2）园林绿化好、周边商业医疗等配套条件将成为基本要求 良好的园林绿化可以改善小区小环境，增加氧气浓度、湿度，调节气温，提供休憩活动的空间和赏心悦目的景观。疫情期间，小区实行封闭式管理，活动空间仅限于小区内部，园林绿化和卫生环境将直接决定居民的身心健康和居住体验。由于园林绿化充足、小区环境优美的商品房项目在近十年才逐步普及，仍有大量居民居住在缺乏小区配套的住房中。随着疫情持续，小区长时间实行封闭式管理，这部分居民将充分体验到园林绿化和小区环境的重要性，从而在疫情过后产生置换品质小区商品住房的需求。 疫情期间，乘坐交通工具外出采购生活物资和就医的暴露风险较高，住房周边具有步行可达的基础配套重要性凸显。其中，商业配套主要包括大型商场、农贸市场和社区超市，医疗配套主要包括大型医院、社区诊所和药店。 4危也是机，期待房地产三大升级 此次疫情对房地产行业的销售、施工、物管等各方面都造成重大影响。但同时也是一次重大考验，应该把握机遇，积极应对，保持市场平稳。疫情影响深刻，危就是机。如果应对得当，这将是一次很好的住房消费升级、房地产销售渠道升级、房住不炒下支持居民自住和改善需求的房地产政策升级。 和爆发SARS的03年不同，当前经济增长压力较大、住房短缺的问题已基本解决。疫情对国民经济和房地产行业造成较大冲击，疫情过后住房需求的顺利释放还需要在政策和供给端具备三大条件，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡。 一是补齐租赁住房短板，规范发展住房租赁市场、增加租赁住房供给。 二是提升产品品质，持续改善户型、物业和配套，使产品与居民需求匹配。 三是创新销售模式，降低买房成本、改善购买体验。
中央经济工作会议为2021年的经济工作划出了八项重点任务。北京大学光华管理学院教授、北京大学经济政策研究所所长陈玉宇认为，八大任务主要回应了两大风险：第一，国际环境大国关系的不确定性；第二，国内的改革和开放需要平衡。这八项任务都和产业结构、收入分配和财富结构有关。 陈玉宇表示，通过对近年来收入结构变化的分析，他得出结论：我国中高低收入的增速正在齐头并进、基本同步。但总体来看，中国目前有60%的人口，他们收入约占总收入的30%。这8亿多的人口，将牵引中国制造的未来15年。 陈玉宇指出，第一，收入分配的变化是复杂力量综合作用的结果，最近10年，我国的收入结构正在改善并向好；第二，包容性增长的模式还将继续，人均收入变化决定了产业结构，因此，企业家要关心收入分配的变化。 “十四五”规划建议提出，未来15年要保持制造业份额的相对稳定。陈玉宇认为，未来保持制造业的稳定，将取决于怎样扩大内需，也取决于中低收入这部分人群，他们构成了未来15年对于制造业的巨大需求。因此，有利于包容性经济增长的政策管理是未来深入改革的方向。 01 八大任务回应两大风险 中央经济工作会议为2021年的经济工作划出了八项重点任务，主要回应了两大风险：第一，国际环境大国关系的不确定性；第二，国内的改革和开放需要平衡；这两大风险也贯穿着来自新冠疫情的严重冲击。因此，八大任务既是既是明年的任务，也可能是下一个阶段的任务，明年要开辟一个新气象，这个新气象指的就是八大任务对于这两个风险的回应。 一是“强化国家战略科技力量”。这一点主要应对“国际环境的不确定，应对大国博弈，应对国际市场上的竞争”。因此，我们有很多值得创新的地方，它也跟我要分享的产业结构是联系在一起的。 二是“增强产业链和供应链自主可控能力”。产业链和供应链的可靠、安全、可控、自主，跟结构的变化是联系在一起，疫情也使得我们开始更加关注这件事。 三是“坚持扩大内需”。稍后我会讲怎么扩大内需，以及扩大内需对我们未来有怎样的影响。 四是“全面推进改革开放”。提及改革和开放互相促进的问题，我们会重新提到“更高水平的开放”等这些关键内容。 五是“解决好种子和耕地问题”。这涉及农业问题，农业占GDP的比重只有7%左右，但它是底线，是至关重要的，也是产业结构调整需要思考的。我们不再谈论粮食安全需要把更多人“按“在土地里，我们现在讨论的是“藏粮于地、藏粮于技”，就是要提高农业的全要素生产率。 六是“强化反垄断和防止资本无序扩张”。关于资本无序扩张，这也涉及到产业结构调整。 七是“解决好大城市住房突出问题”。住房以租赁为主，这跟我待会要谈的有关系。 八是“做好碳达峰、碳中和工作”。碳排放这是个长期的大问题。 02 中国人的收入可分为5个收入组 中国的家庭可支配收入（税后）可以分5个等分组，我们分析了最近7年来的比重：最高20%的人，大概3亿人，占了全国收入比重的46%到47%；第二个组被称作“中产阶级”，20%的人占了20%多一点；也就是说，中国前40%收入的人群，大概有5到6亿人。那么，中国还有8到9亿人，大概占总收入的30%。这五个等分组按照收入可以笼统分为三个大组：20%的人属于高收入组，40%的人属于中收入组，40%的人属于低收入组。 那么，是什么在推动产业结构？是“需求推动”。需求结构又怎么被决定呢？最大的力量是收入水平。第一组高收入群体约3亿人，他们的收入能力决定了他们的需求结构，我们的生产结构满足他们的需求结构。因此，对明年以及未来一段时间提出了一个任务就是“扩大国内内需”。 扩大国内内需不是简单的增加财政投入的问题，而是要打通各种环节、增加就业，包含着改善收入分配，包含让城乡低收入的人群需求能够传达给生产端，让生产端能够更好为中低收入的需求服务。这对于商学院的人来说，是一个机会，也是一个挑战，也是努力的方向。 03 5个收入组增速同步、齐头并进 还有一个好消息，就是5个收入组过去7年的真实可支配收入的增长速度基本同步。 我们的高收入和中等收入、低收入组增速基本差不多，这是最近7年来的表现。以前是高收入增长快一点，低收入增长慢一些， 但是从8年前的十八大以来，中高低收入的增速齐头并进，这是中国特色社会主义经济发展的表现。 仔细来看，中国60%的人口，他们的收入占总收入约30%的份额。60%的人口就是8亿多亿人，这8亿多人的收入基本上能以人均GDP的增速增长，跟高收入人群的增长速度持平。这也意味着，如果这种增速能持续下去，可以预见在十二三年后，这8亿多人的人均收入会翻一番，真实收入翻一番，可支配收入翻一番，其中会有约4亿人迈入购买汽车的行列。今天这部分人面临的挑战，是我们巨大的潜力和未来。因此，关键是在于，我们的发展模式要让这5个收入组都能以比较均衡的、相同的速度增长。 再来看看最富的10%的比例，从7年前的8千美元到今天的1万1千美元，这是可支配收入。牵引今天产业结构基本格局是这第一组约3亿人，但未来不是！未来你会看到其他几个组别，第二组从4000美元涨到4500美元，这部分是焦虑的自称为“中产阶级”的人，这是另外约3亿人。第三个约3亿人增长的还可以；第四个约3亿人，增长的也相当不错，他们就是拼多多的服务对象。第五个约3亿人的增长也很好，这跟我们的扶贫、注重更加包容性的经济增长是有关系的。 04 他们将决定未来产业结构的调整和方向 总结一下：第一，收入分配的变化是复杂力量综合作用的结果，最近十年来，我们在这些方面做的相当不错；第二，我们要继续这种包容性的增长模式，企业家需要关心收入分配的变化。我们在谈到原理的时候，说一个国家的人均收入水平决定了它的产业结构，光华管理学院刘俏院长带领的课题组大约也是用这样的指标衡量未来产业结构的变化。 最后再说一点，“十四五”规划建议里提出，我们要在未来15年时间里保持制造业份额的相对稳定。另外，工信部部长最近提出，我们要做强做实做优制造业，没说做大，这表示了大家谨慎的一面。我认为，中国未来一段时间内，保持制造业一定程度上份额的稳定是可以做得到的，这取决于我们怎样扩大内需，取决于收入位于后面的60%的人群。他们大约滞后第一组人15到20年左右的时间，也就是还处在第一组15年到20年前的消费水平，他们会构成未来15年对工业制造品、工业产品和家用产品的巨大的需求。 这些巨大的需求，当然伴随着我们的深入改革，包含着城市化、长租房，包括房价、城市管理的体系问题，包含政策是否有利于包容性经济增长，是否准备好将那占总人口60%，也即8亿多人逐渐纳入城市生活，在城市里为他们提供工作岗位，为他们提供安居之所。所以说，中国充满了前途和希望，也充满了挑战，也需要大家的创造力。
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