【展望2021中国经济】系列文章 近年来，随着中国零售市场的快速增长，围绕中国即将超过美国，成为全球最大零售市场的讨论屡见报端。2018年是两国零售市场规模最接近的一次，当年中国零售市场达到38万亿，折换成美元计价的可比口径，相当于美国零售市场规模的95%。而同期中国社零增速高达9%，是美国零售增速的两倍还多，照此趋势，中国超过美国成为世界第一大零售国指日可待。 然而，由于汇率波动与新冠疫情等外部因素，近两年中美零售市场规模差距不降反升。具体来说，2019年中国社会消费品零售总额首次突破40万亿人民币，但受中美贸易摩擦下人民币贬值的影响，当年中国社零全年增长虽然达到8%，但换算成美元只增长2.4%，不及美国3.5%的增速，以美元计价的中美零售市场规模差距从2018年的2914亿美元增至3069亿美元。 2020年，受新冠疫情黑天鹅事件影响，中美消费增速均受到显著冲击。截止前10个月，中国社零总额同比下降5.8%，同期美国零售为零增长，以美元计价的两国零售市场规模差距增至5772亿美元。当然，伴随着国内消费市场回暖，中国零售反弹明显，10月以来，单月中国零售规模增长已超过美国，但考虑到前三季度消费疲软，2020年中国零售市场规模仍不及美国。 那么，疫情影响之下，为何受疫情冲击更为严重的美国消费市场恢复更快？中美消费走势将会如何？展望2021，中国消费市场能否扭转局面，跃升为世界第一大零售国？ 中美疫后消费差异化复苏的原因 受新冠疫情影响，2020年中美居民消费出现显著下滑。例如，在疫情最严重的阶段，中国社会消费品零售总额增速下降-20.5%，创有记录以来的新低；在美国疫情大暴发的4月，美国零售增速下滑亦达到-19.5%。然而，由于中美两国在应对疫情方面采取的财政、货币政策有所区别，居民消费复苏路径存在差异。 具体来看，财政上，美国政府推出了大规模的转移支付，包括向居民发放一次性补助，额外增加每周600美元的失业补助，以及扩大税收抵扣范围，结果是居民可支配收入从2月的1.4万亿美元大幅升至4月的1.6万亿美元。大规模转移支付保护了居民“损益表”，支持美国居民消费。 相对而言，中国积极财政则更多从企业端发力，如对中小企业减税降费、提供专项贷款财政贴息、发放定向补助等。5月“两会”宣布发行1万亿抗疫特别国债，提高新增专项债额度，将预算赤字率提升至3.6%以上，新增资金主要用于地方政府“两新一重”和抗疫相关支出。在此背景下，复工复产先行，随着二季度以来国内经济反弹，工业生产迅速恢复至疫情之前的水平。而得益于企业经营活动修复，就业基本面稳定，收入预期好转，8月国内社会消费品零售增速转正，10月扩张至4.3%，已有明显提速迹象。 而在货币政策方面，为应对疫情冲击，美国采取超级宽松货币政策，包括联邦基金目标利率下调150BP并以此带动长端利率下行，无限量大规模资产购买计划以释放基础货币等。在此背景下，美国住房抵押贷款利率迅速下行，美国房市量价齐升，三季度新屋和成屋销售同比分别增长39.4%和13.3%，美国标准普尔/CS美国房价指数创下新高。利率大幅下行降低了住房和耐用品的信贷成本，9月美国耐用品消费同比增长14.8%，是美国零售提振的主要贡献，其中机动车辆及其零部件、家具和家用设备、娱乐商品和车辆等是主要支持，而美国石油相关商品、各类服务消费仍然低迷。 与之对比，疫后中国货币政策则以托底经济为主，为避免资金空转与抑制房地产泡沫，并没有大规模放松。2月以来，代表中短期的关键利率，如7天逆回购利率、1年期MLF利率均仅下降30BP，降幅有限。而随着疫情控制取得成效，5月以来中国货币政策有边际收紧迹象，带动长端利率持续上行。与此同时，中国严格执行“房住不炒”政策，房贷利率下降有限、央行严控房地产企业杠杆，房地产市场基本稳定。从社零分项来看，10月家具、家电、装潢材料消费增速分别为1.7%、2.3%和4.2%，房地产相关消费整体低迷。 中国零售何时能够反超美国？ 展望后市，消费对两国经济复苏可持续性甚为关键。从美国来看，消费强劲态势能否持续还需要受到如下因素左右：一是美国疫情控制情况。10月以来，美国遭遇第三波疫情，日新增确诊平均达到春季第一波疫情高峰时的2.5倍。进入12月份后，美国仅仅5天就新增了超过100万确诊病例。疫情居高不下，或将压抑高线下接触、低附加值服务业的复苏，对线上化程度较高行业冲击较小；二是财政刺激的边际效用递减。下半年来，美国个人收入中来自于政府失业保险的收入逐月回落，10月回落至255亿美元，是6月救助最高峰时期的五分之一。在疫情未得到明显控制下，财政力度也将直接影响未来消费。 相比之下，近来国内消费加速复苏，这得益于疫后企业生产与经济活动恢复、就业与收入预期稳定的背景下出现的消费内驱动力增强，或为未来更加稳健的复苏蓄势。例如，三季度全国人均可支配收入同比反弹至6.9%，环比回升2.4个百分点。城镇调查失业率10月降至5.3%，已接近2019年疫情前的水平。同时，国家统计局数据显示，9月消费信心指数中的消费意愿分项出现大幅反弹。 此外，中国成为全球第一大零售国的期待，或将在2021年实现。根据估算，2021年以美元衡量的中国零售规模如要追上美国，需要比美国多增6.8个百分点左右。这一增速看似艰巨，其实不难达到。一方面，受强韧性恢复和2020年低基数因素的影响，2021年以人民币计价的社零总额有望拉开美国3个百分点以上。另一方面，近期当前人民币保持强势，2020年美元兑人民币平均汇率为6.87，明年平均汇率有望维持在6.5乃至更高水平，人民币对美元升值在5.7%左右。综上，笔者预期，在消费回暖与汇率因素共同影响下，2021年中国消费市场规模有望正式超过美国，跃升为世界第一大零售国。 沈建光为京东数科首席经济学家、研究院院长；张明明为京东数科研究院研究总监；徐天辰为京东数科研究院高级研究员；汪导国为京东数科研究院研究员
随着疫苗在美国的逐步普及和疫情逐步得到控制，叠加2020年低基数效应，2021年中美的消费增速有望迎来V形反弹。 哥伦比亚作家加西亚·马尔克斯在《百年孤独》里写道：“生命中真正重要的不是你遭遇了什么，而是你记住了哪些事，又是如何铭记的。”从2020年1月22日至12月13日的300多天，对于人类历史进程仅是沧海一粟，但百年一遇的新冠肺炎疫情对中美消费产生较大的冲击，结构上也有诸多新变化。 2020：总量萎缩，线上化明显 2020年疫情之前，美国私人消费支出占GDP的比例超过七成，是经济增长的核心动力。从消费结构来看，商品消费和服务消费分别约占36%和62%，比例基本上是3：5。商品消费中，食品饮料、娱乐商品与车辆、汽车消费占GDP的比重分别为7.4%、4.5%和4.0%；服务消费中，医疗、住房、金融保险、餐饮住宿占GDP的比重分别为16.9%、16.6%、6.5%和6.4%；剩下的2%为非营利机构的最终消费。 2020年疫情期间，社交隔离不仅加剧美国消费整体下滑，而且对美国消费内部结构产生了较大的冲击。二季度，美国个人消费支出同比增速下滑10.5个百分点，但在三季度增速达到40.7%。纵观前三季度，一方面，美国消费降幅最大的是娱乐、交通、食品住宿服务，今年前三季度的支出分别只有去年同期的69%、77%、78%。另一方面，部分商品在疫情期间的消费量大增，娱乐用品与车辆、食品饮料、家具家电，同比增幅分别达到17%、7%、5%。 受益于财政刺激计划引发的个人收入上升，再加上消费下降，美国家庭部门净盈余大幅增加。2020年二季度，美国个人可支配收入增速由2019年四季度的3.1%上升至13.5%，消费支出增速由4%下降至-10%，对应的家庭部门净盈上升至4.6万亿美元。在此背景下，家庭净盈余增加推高了美国储蓄率，美国居民持有更多的安全金融资产。2020年二季度，美国个人储蓄率从2019年末的7.5%上升至26.7%，二季度美国家庭安全资产比例均有所上升，美国从去年末的47.6%上升至49.6%，风险资产比例则有所下降。 对于中国来说，中美两国消费基本上出现了相同的进程。今年1~10月整体社零总额为31.19万亿元，累计同比-5.9%，比1~9月份累计同比缩小1.3个百分点。10月份社会消费品零售总额3.85万亿元，环比增张9.3%，同比增速为4.3%，在疫情后连续三个月维持正增长，且增速环比扩大1%。社会消费品零售增速每月均呈现稳步回升势头，原因有三，一是疫情得到有效控制，生产生活日趋正常化，消费抑制和物流受阻情况得到大幅改善；二是随着稳就业稳增长等相关政策落实到位，消费意愿已有所回升，消费潜力逐步释放出来；三是各地采取各种扩大消费的政策措施，包括消费券、假日促销等扩消费政策引导消费稳步增长。我们认为，当前我国零售已经走出疫情带来的深度冲击，后续随着居民消费信心的进一步修复，以及年底电商促销旺季的催化，消费数据进一步回暖可期。 从线上线下结构来看，线上消费和线下消费出现了此消彼长的趋势，线上消费黏性显著增强。由于今年疫情对消费领域造成较大冲击，居民非必需品、聚集性、流动性、接触式消费受到严重抑制，成为经济恢复的薄弱环节，1~10月份商品零售28.23万亿元，同比下降4.0%，餐饮收入2.95亿元，下降21%。各种新业态新模式引领新型消费加快扩容，线上消费在保障居民日常生活需要、推动经济稳步回升等方面发挥重要作用，部分线下消费转移至线上，线上消费黏性增加。数字文化娱乐服务受到追捧，视频、游戏等用户迅速增加，线上教育、办公等迅速兴起，网络授课、视频会议等成为居家生活新常态。同时，疫情影响下互联网在中老年人群中迅速普及，中老年人群的线上消费使用频率与深度均明显提升。2020年1~10月全国网上零售额9.13亿元，同比增长10.9%，增速比1~9月提高1.2个百分点；前三季度，我国实物商品网上零售额同比增长15.3%，高出社会消费品零售总额22.5个百分点，实物商品网上零售额占社会消费品零售总额的比重达到24.3%。当前我国居民的线上消费习惯已普遍养成，线上购物成为居民日常生活的重要组成部分，线上渠道消费规模增长和消费黏性持续增强。 从国外国内结构来看，疫情和政策红利释放推助国外消费和国内消费出现了此消彼长的趋势，国内消费受益于消费从国外回流。疫情导致中国出入境免税消费基本处于停滞状态，再加上国务院发布离岛免税新政，国内消费受益于这部分消费回落国内，而离岛补购、线上直邮等线上渠道的创新也推动了海南离岛免税销售出现了大爆发，打开了消费回流的新渠道和新空间。 今年我国消费的一大亮点是汽车消费快速恢复。今年4月以来，我国汽车零售额快速回升，同比增速持续高于消费整体增速，并且这种状况还在延续，10月汽车零售额同比增速为12%，而社会消费品零售额同比增速仅为4.3%。在主要可选商品中，汽车消费恢复也是比较靠前的。1~10月汽车零售同比增速为-4.5%，仅次于通信器材的7.3%，建筑装潢、家用电器等均落后于汽车。汽车消费的快速恢复，也带动了汽车产业以及相关产业的回暖。背后原因何在？其一是疫情，其二是政策宽松。疫情导致居民出行方式的改变可能对汽车销售有一定支撑。各地道路拥堵情况快速恢复，但地铁出行普遍恢复较慢。政策宽松对促进汽车消费也起到了重要作用。从历史数据来看，M2增速领先汽车零售额增速3个月左右。而货币流向通常是不均匀的，往往最先流向加杠杆能力较强的高收入群体。因此我们也会看到，今年豪华车销量比乘用车销量增长更快。除了疫情和货币宽松之外，新能源车的崛起对汽车销售也起到了一定的支撑作用。 2021：V形反弹，新消费可期 整体来看，随着疫苗在美国的逐步普及和疫情逐步得到控制，叠加2020年低基数效应，2021年中美的消费增速有望迎来V形反弹。 随着疫苗在美国大概率将于明年上半年开始接种，一方面，居民出行有望改善，推动“体验性消费”需求复苏；另一方面，企业开工有望加速，从而推动就业市场改善，也带动宏观层面的居民可支配收入增长，相当程度上抵消财政撤退对居民收入的拖累。美联储预计2021年末美国失业率将回落至5.5%，在此预计之上，我们认为美国消费或将在一季度出现企稳反弹趋势，在2020年名义消费下跌3.2%的低基数下，2021年消费增速或将反弹至8%左右。 低基数效应将导致2021年中国前两个季度消费V形反弹。2020年初一场疫情直接打断了全世界人民的正常生活，所有活动基本停滞，对餐饮、航空、旅游等服务业形成了毁灭性的打击，中国经济一季度增速出现了罕见的负增长，达到了-6.8%，但随着国内强有力的控制，二季度经济迅速转正为3.2%，逐步恢复态势，三季度增速进一步加强，增长为4.9%，据此判断，来年消费增长由于今年一二季度低基数效应，可能出现V形反弹。 终端需求后续或好转，但力度会相对有限。从终端消费品价格表现来看，美国的核心通胀从6月份以后就开始企稳反弹，而我国的核心通胀水平却不断向下。美国更多是直接给居民发钱，所以今年美国受到疫情影响很大，但居民可支配收入增速却大幅飙升，消费能力没有受影响，短期储蓄率上升，而一旦疫情管控放开，终端需求和通胀会明显回升。而我国更多是通过投资推进宽松的模式，获得资金的更多是国企和抵押品较多的群体。截至2020年三季度末，我国居民可支配收入增速为3.9%，与疫情之前9%的水平有较大差距。 国内大循环将引导居民资产从房地产领域转向消费领域。2020年5月14日，习近平总书记在中央政治局常务委员会会议上首次指出，要构建国内国际双循环相互促进的新发展格局。在双循环新发展格局理论指导下，我国将立足国内循环，深挖内需潜力，以促进形成强大的国内市场为导向，增强消费对经济增长的基础性作用，发挥投资对经济增长关键作用，着力打通生产、分配、流通、消费各个环节，畅通国内大循环。中国具备完备的工业产业链，供给端完善，基本可以提供满足生活的大部分商品，同时具备超大规模的国内消费市场，无论是供给还是需求端都为国内大循环形成提供支撑，同时随着房住不炒政策定位的坚定实施，居民财富将更多从房地产领域流向消费领域，庞大的内需将为国内消费提供强有力的支撑。 国产品牌将形成强力支撑。随着我国制造业在国际分工格局中地位的提升和文化自信的增强，中国制造的技术、产品和服务已日趋成熟，部分国货品牌受到消费者热捧。同时新冠疫情全球大流行对商品进出口产生不利影响，在以国内大循环为主、国内国际双循环相互促进的新发展格局之下，我国企业将继续加快出口转内销步伐，国货消费将更加受到消费者重视，国产品牌地位将进一步提升，成为消费时尚。在此趋势下，我国生产企业借助电商平台等渠道，加快自主品牌建设，优化国产品牌商品供给，更好地满足国内消费者需求。
全球再循环中的经济和市场逻辑可概括为五句话：疫情进入下半场，国内还是老味道，全球已入再循环，市场存在预期差，周期资产有机会。 全球再通胀和中国资产价值重估是全球再循环中的两大趋势。 预计美国和中国国债收益率都会走高，我国信用风险收敛；A股走牛，且风格倾向于低估值周期板块；美元继续走弱，人民币对美元温和升值；大宗商品价格继续上涨，但黄金的表现不会太好。 在2020年11月24日，笔者发表了文章《全球再循环》，透过“中国生产——美国消费”之格局分析了新冠疫情爆发之后的全球经济。基于这一全球再循环的逻辑，可以乐观看待2021年的全球经济。在这篇文章中，笔者将顺着这一思路，推演全球各主要资产类别的价格走势。不过在进入对各类资产的分析之前，有必要先用五句话来概括再循环中的经济市场逻辑。 1． 经济市场的五句话逻辑 第一句、疫情进入下半场。从持续走高的日度新增确诊病例数来看，新冠疫情目前仍在全球快速蔓延。以美国为例，当前其日度新增确诊数已经超过20万，差不多是今年4月份第一波高点的7倍有余。但另一方面，目前新冠疫情造成的死亡率大大低于之前。还是以美国为例，当前其新冠新增死亡数仍大致与4月的高点持平，而不像新增确诊病例数那样大幅高于4月水平。此外，已经有新冠疫苗在临床实验中表现出了不错效果。所以，虽然目前全球感染人数大大高于半年之前，疫情对经济活动和市场情绪的冲击却已经大为下降。尽管终场哨声还不知道什么时候能听到，但疫情应该算是进入了“下半场”。（图表 1） 第二句、国内还是老味道。新冠疫情爆发之后，我国国内政策和经济走势一如过去十年的常规，走出又一轮了“经济下行——政策刺激——经济回暖——政策退出”的循环。疫情爆发伊始，我国就采取了极为宽松的财政和货币政策来刺激经济（与经济活动密切相关的长期社会融资的增幅升至十多年来新高）。受政策带动，国内投资引擎（尤其是房地产和基建投资）明显走强，带动国内经济增速快速反弹。因此，尽管我国GDP增速在今年1季度下滑到-6.8%，但在今年4季度预计就能回升到6%附近。不过，随着经济下行压力的减轻，政策信号已经开始变化，令市场预期明年宏观政策会更多考虑债务、房价等风险，降低对经济增长的政策刺激力度。相应地，预计2021年长期社融增幅应该不及今年。（图表 2） 第三句、全球已入再循环。在国内依靠刺激政策实现内需复苏的同时，疫情之后的全球经济已经走出了与过去十年很不一样的态势，2008年“次贷危机”爆发前的国际经济格局正在重现。这一点，笔者在《全球再循环》一文中已做过充分论述：“疫情爆发之后，中国与发达国家不一样的刺激政策导致了二者间‘互补式复苏’的格局——我国生产的复苏好于发达国家，而终端需求的复苏则不及发达国家……由于中国生产复苏得更快，美国需求复苏得更好，中国产品因而在疫情后加速向美国流动，令中国经常账户顺差和美国经常账户逆差同步激增。这样的局面像极了2008年次贷危机之前的情景。当时，中国的过剩产能与美国过剩需求结合，令中美两国经济都走向过热。可以想象，随着‘中国生产—美国消费’的国际大循环的重建，我国将在外需拉动下迎来一段时间经济的繁荣。” （图表 3） 第四句、市场存在预期差。这句话需要详细解释。 目前，市场仍倾向于用过去十年的经济分析框架来看待2021年的中国经济，因而认为经济上行没有大趋势，只有小反弹。2008年“次贷危机”爆发之后，内需（尤其是投资）取代出口成为我国经济增长最主要的火车头。而投资的强度又高度敏感于国内宏观政策态度。这使得在过去十年中，对我国经济增长的预测等同于对国内宏观政策走向的预判。但宏观政策又会根据经济形势变化而调整——经济增长减速时政策加油门；经济增长加速时政策收油门——从而形成 “经济下行——政策刺激——经济回暖——政策退出”的往复循环。在这样的循环中，经济的上行趋势有自我打败的倾向（经济上行将带来宏观政策的收紧），因而难以持续。基于这样的逻辑，考虑到目前我国经济增速已经基本恢复正常，宏观政策刺激力度预计将会减小，市场自然会对2021年我国经济复苏前景持谨慎态度。 但随着全球再循环的启动，过去十年的经济分析框架不再完全适用于2021年——国内刺激政策退出的同时，中国经济将在外需拉动下迎来较为持续的复苏。中国经济并不总是为国内政策所主导的。2003年至2008年间，在强劲外需的带动下，中国经济持续向好。期间虽有2004年和2007年两轮国内宏观调控政策的强力打压，仍未能改变国内经济走向“过热”的局面。我们并不认为2021年的中国经济能完全呈现出2008年前的“过热”局面，但坚定认为分析中国经济“政策”单因素框架应该为“政策—外需”双因素框架所取代。毕竟，我国出口增速在2020年11月已经恢复到疫情之前水平，当月对美出口增速更是创出了10年新高（图表 4）。有外需的有力带动，国内刺激政策退出就不会像过去十年那样快速带来经济减速，经济复苏的持续性就会超过当前市场的想象。这是当前市场存在的一个巨大“预期差”。 第五句、周期资产有机会。在过去十年政策所主导的国内经济波动中，周期类资产（如周期股）投资呈现出越来越强的“政策博弈”特征，难以给投资者提供持续稳定回报。对投资者来说，周期类资产难以长期持有，只能在预期政策会放松时买入，但又得在预期政策会收紧时卖掉。随着政策调整频率的加快，周期类资产的投资窗口期越发缩短，投资难度越发加大，最终使得投资者对周期类资产的兴趣不断下降。经历了十年的政策博弈，市场对周期类资产的关注度已降到极低水平，相关资产的估值都已处于很低水平。以A股市场中的周期板块（包括金融、地产、采掘、钢铁、有色、建筑、交运）为例，这一板块的估值已经连续十年趋势性下降。最近几个月，这一板块的盈利增速正处在触底回升的过程中，但板块估值却只有小幅度上升，整体仍处很低水平。这反映了市场对这一板块的忽视（图表 5）。但恰恰在这种市场关注度很低的时候，前面第四句话所阐述的“预期差”将给周期类资产带来不小的投资机会。 2． 再循环中的两个趋势 在前面五句话所阐述的逻辑框架中，有两个趋势值得投资者关注。 第一、再循环中的全球经济将在2021年迎来“再通胀”。对全球经济而言，新冠疫情可被视为一个负向供给冲击。在生产端，因疫情停工而失去的工作时间很难补回来，一些国家产能也有永久性损失。但被疫情抑制的需求则很容易在疫情干扰下降后回补回来。毕竟，需求所受的时间约束远小于供给：一个习惯每周下一次馆子的人可能在疫情期间没法下馆子，但却可以很容易的在疫情之后天天下馆子，从而把品尝美味的机会都补回来。特别地，当全球宏观政策同步处在极度宽松的状态时，需求反而可能强于疫情之前——发达经济体的零售规模均已恢复到疫情前水平之上。在供给遭受负向冲击，而需求因宽松政策刺激而快速扩张的情况下，全球将在2021年见到通胀的回升。近几个月步入牛市的大宗商品市场已经释放了通胀来临的信号。（图表 6） 中美第一阶段贸易协定的执行将推升美国通胀水平。2020年初，中美双方达成了“第一阶段贸易协定”。根据这一协定，中国需要在2020和2021两年累计增加对美进口2000亿美元（相比2017年的进口量）。2020年因为新冠疫情的影响，我国对美国的进口几乎没怎么增长，因而将进口增加的压力推后到了2021年。2020年前11月，我国每月平均从美国进口108亿美元的商品。而为了达成增加2000亿美元进口的目标，从2020年12月到2021年12月，我国每月平均需要从美国进口272亿美元的商品。此进口量是过去十年中国对美国月平均进口量的两倍。在美国国内需求已经快速扩张的背景下，中国对美进口的大幅增加将会令美国国内供需矛盾进一步凸显，给美国国内通胀带来更强上行动能。（图表 7） 第二、在全球“去产能”的大背景中，中国产能的价值需要被重估。新冠疫情的爆发压低了全球产能利用率，使部分国家产能规模受损，并大幅降低了全球产能的扩张速度（全球制造业投资都大幅下滑）。可以说，全球经济因为新冠疫情的爆发而经历了一次“去产能”。在此过程中，我国因为疫情控制得最好，经济复苏得最快，所以产能利用率很快就回到了正常水平，产能规模也未受影响。总的来说，我国受疫情影响的去产能程度非常轻微。当我们的竞争对手因疫情而被强行去产能的时候，我国的产能反而获得了更好的市场环境。考虑到全球总需求正在因刺激政策而快速回升，我国产能将获得更大的市场空间。在疫情之前，全球为产能过剩所困扰，我国的产能也因此被市场看空，估值被压得很低。在疫情带来全球去产能之后，我国产能的价值理应被重估，从而带来相关资产估值的上升。 3． 各类资产走势前景 接下来，我们将前面所阐述的逻辑应用到对各类资产走势的分析之中，推演各类资产价格的前景走势。 预计2021年美国长期债券收益率将会走高。如前所述，在全球再通胀的趋势中，叠加上中国对美进口对美国需求的拉动，美国的通胀在2021年应该会明显走高。尽管美联储2021年加息（提高联邦基金利率）的概率微乎其微——美联储目前说自己在2023年之前都不会加息——但美联储进行“收益率控制”（yield curve control）这样非常规宽松政策的阻力却应该会增加，从而给美国长债收益率带来上升动能。在过去十年中，美国制造业采购经理人指数（PMI）与美国10年期国债收益率有极好的相关性。目前，美国PMI已经显著回升至疫情之前的水平，预示着美国长期国债收益率将走高。（图表 8） 预计我国10年期国债收益率在2021年会进一步走高。从2020年4月至今，我国10年期国债收益率已经从2.5%的低点上升了差不多0.8个百分点。但这是建立在今年1季度国债收益率因新冠疫情爆发而大幅下跌的基础上的。拉长历史来看，10年期国债目前3.3%的收益率水平并不算高。考虑到我国经济在2021年会进一步复苏，10年期国债收益率预计会进一步上升。事实上，像挖掘机产量这样债券收益率的领先指标仍在释放收益率走高的信号。因此，在2021年我国债市大概率继续处在熊市之中，收益率难言见顶。（图表 9） 预计我国信用风险将在2021年收敛。从过去十年的经验来看，我国债券信用利差与社会融资总量增长之间有相当明显的负相关关系——社融加速增长往往会令信用利差收窄、信用风险下降（图表 10）。这背后的道理应该是明显的：社融加速增长会让经济增速走高，实体企业资金面改善，从而有利于信用风险的降低。2020年新冠疫情爆发之后，我国社会融资总量加速增长。虽然2021年社融的增速预计会温和放缓，但肯定不会回到2018、2019两年那种全社会融资难的状况。再加上2021年经济增速应该会高于今年，因此2021年全社会信用风险应该会降低，从而给信用债投资带来机会。近期国内虽然有部分国企债券违约，但相信这种违约只是短期事件，不会改变信用风险收敛的长期趋势。毕竟，放任国企债券违约会导致国企融资成本显著上升。有远见的政府官员应该不会做这种“捡了芝麻、丢了西瓜”的事情。 预计A股市场在2021年将走牛。在全球再循环、再通胀、经济向好的大背景中，风险资产的表现应该好于避险资产，股票的表现应该好于债券。因此，2021年国内“股债跷跷板”应该更偏向股票。重估中国资产价值的趋势也有利于A股的走高。而观察A股本身的盈利和估值情况，也能找到乐观看法的支持。随着经济增速的回升，A股上市公司盈利修复的前景相当明确（图表 11）。此外，当前A股市场整体估值不高。纵向来看，目前A股所有上市公司的加权平均市盈率处在过去20年的均值水平附近，并不算高。横向来看，A股的市盈率在全球各个主要股票市场中处在第二低的位置，仅略高于港股。2021年国内货币政策虽然会温和收紧。但这更多意味着驱动A股上扬的动力将会切换，从宽松流动性带来的估值溢价转向盈利预期，而并不至于让A股整体走熊。 预计2021年A股市场的风格应该在低估值周期股。前面五句话的最后一句是“周期资产有机会”。这句话落到A股市场中，意味着周期股在2021年有机会。而从A股本身的情况来分析，也有市场风格从“成长股”切换到“周期股”的必要。疫情之后，市场对成长股的追捧来自两个原因：第一，这些股票盈利增长与经济周期的相关性弱，因而在经济走低的时候盈利有稳健性；第二，这些成长股的盘子较小，宽松货币政策带来的流动性溢价对其估值的推升作用更明显。不过，成也萧何、败也萧何，这两点原因应该成为未来一段时间规避这些股票的原因。在经济复苏的过程中，与经济周期相关性弱的股票的盈利回升空间会比较小；而随着宽松货币政策的逐步退出，流动性溢价也有走低的倾向。因此，接下来A股的市场风格应该更多转向低估值的周期股。这些长时间乏人问津的股票之估值已经与其他股票拉开很大差距，有估值修复的空间，再加上经济复苏对这些股票盈利的推升，这些股票未来的上涨值得期待。（图表 12） 预计2021年美元会继续走弱。在经济周期的时间维度上，美元是逆周期资产——美国经济向好，美元跌；美国经济走弱，美元涨（图表 13）。可以把美国想象成全球的风险投资者。经济向好、投资者追求投资收益时，资金就从美国流出到其他各国以获取更高投资回报率，因而让美元走弱；经济走弱、投资者追求本金安全性时，资金就回流美国，从而让美元走强。预计全球和美国经济在2021年都会明显复苏——这样环境倾向于让美元走弱。不过，从美元指数期货的持仓头寸来看，目前市场中看空美元的交易相当拥挤。这反而会让美元走弱得没那么顺畅——大家都看空美元，美元跌起来反而有阻力（参见笔者2020年8月2日发表的文章《逆向思维看美元和黄金》）。 预计人民币在2021年会对美元温和升值。2021年偏弱的美元意味着包括人民币在内的其他货币对美元会升值，这没什么好说的。除此而外，在全球再循环中，中国向美国出口的增加会带来美元向中国的流动（中国商品换回美国美钞）。这些美钞流入中国后，有换成人民币的需求，从而给人民币带来升值压力。2008年之前的全球大循环中，人民币曾连续数年对美元升值。考虑以上两个因素，人民币在2021年预计会对美元继续升值。人民币升值也是中国资产价值重估的表现之一。不过，人民币如果过快升值，也会侵蚀我国出口企业的利润。因此，相信人民银行会采取措施，确保人民币对美元的升值较为温和。（图表 14） 预计大宗商品价格在2021年会继续上涨；但黄金的表现不会太好。全球再通胀的力量已经在大宗商品价格上表现了出来，CRB工业原材料指数已经开始明显上扬。随着全球经济进一步复苏，预计2021年大宗商品价格还会继续走高。不过，预计黄金的涨幅会小于其他商品。这是因为黄金是一种有避险属性的大宗商品。在经济向好的时候，黄金价格涨幅一般小于其他商品价格。考虑到在过去一年中，黄金已经超涨其他商品很多，其超额涨幅有很强的收缩动能，预计黄金在2021年的表现不会太好（图表 15）。有关这一点，笔者在2020年8月2日发表的文章《逆向思维看美元和黄金》中已有详述，此处不再展开。（完）
“研发创新是中国民企发展第一驱动力，三一集团在这方面投入很大，多年来持续投入研发费用占销售收入的约5%。”三一集团董事、三一重工总裁向文波近日接受中新社记者采访时说。 在研发创新驱动下，三一集团从上世纪90年代的小厂，发展到如今的跨国大企业。向文波认为，集团的成功，更离不开国家的改革开放，以及政府创造的良好营商环境。 今年暴发的新冠肺炎疫情，对许多企业造成冲击。三一集团较快克服疫情影响，1至10月集团销售额突破1000亿元(人民币，下同)，超过去年全年，净利润、现金流等各项主要经营指标屡创新高。 “政府采取一系列果断而有效的防疫措施，以及对企业复工复产的大力支持，是集团得以较快恢复发展的重要原因。”向文波说，疫情期间，三一集团建立起线上办公系统，让研发人员在家就可以有效地工作，既保障疫情期间的生产经营，也为未来经营发展奠定较好基础。 近年来，三一集团积极布局“一带一路”，海外销售有逾七成来自“一带一路”沿线国家和地区。今年下半年以来，克服疫情影响，海外销售与去年同期相比实现正增长。其中，挖掘机出口同比增长逾30%。 疫情令公路物流遇到极大挑战。三一集团制定了铁路运输方案，优化装箱方式，提高运输效率，降低成本，实现了货物的及时出运。 三一集团还积极应用数字化技术，推进海外市场的数字化营销，开展了多次线上直播销售活动。其中，11月举办的“2020线上宝马展”，2小时销售额达235亿元。
11月28日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的中国宏观经济论坛（CMF）（2020-2021）——迈向双循环新格局的中国宏观经济在中国人民大学国学馆隆重举行。 论坛第一单元，中国人民大学校长刘伟致辞。刘伟表示，本期年度论坛聚焦“迈向双循环新格局的中国宏观经济”。双循环新发展格局是内外复杂因素叠加背景下中国重塑发展优势，实现高质量发展的主动战略选择。从外部环境看，我国面临某些西方国家的战略性、全方位的阻碍甚至是打压，增加了我国经济增长的挑战性和不确定性；从内部来看，我国GDP总量、人均GDP在去年都迈上了新台阶，但也面临经济增长速度持续下滑、经济增长质量总体不高等问题。因此，构建双循环经济发展新格局不仅是当前国际环境复杂多变背景下的权宜之计，更是推动中长期国家社会经济发展、实现现代化目标的战略选择。首先，国内循环是根基，只有真正做好自己的事情，才能掌握发展的主动权。其次，提升产业链的核心是创新。一方面是技术创新，提高产业竞争力；另外一方面是制度创新，提升市场机制的完善程度，完善政府和市场的关系。此外，构建现代化经济体系与构建经济发展新格局互为推动力。构建现代化经济体系是我国经济闯过关口的迫切要求，是实现经济社会发展的国家战略。在双循环过程中，既要更好发挥政府顶层设计、统一布局、组织协调的作用，又要充分发挥企业在基础创新中的主体作用；既要夯实基础研究，又要加速科技成果向现实生产力的转化；既要大力提升自主创新能力，又要坚持开放创新，加强国际科技交流与合作。 论坛第二单元，中国人民大学副校长刘元春代表论坛发布CMF 中国宏观经济分析与预测报告（2020-2021）。 报告围绕以下三个方面展开：首先，分析当前经济复苏的形势、面临的问题、下一步的趋势；其次，研判2021年中国经济的运行逻辑、可能的风险和挑战；最后，确定超常规政策退出的时点和方式，研究战略转换的路径和风险。2020年的中国经济呈现出V型反转与稳步复苏的特征。在疫情冲击下，2、3月份我国采取了大面积的封锁、防疫政策，导致了整体经济的全面下滑。4月份武汉重新开城，我国疫情阻击战取得了阶段性胜利并有序组织复工复产，并且在5月份“两会”期间推出了一揽子规模化刺激政策。这一系列政策也推动二季度中国经济开始逆势上扬，三季度持续恢复。从不同行业角度来看，我国第二产业恢复良好，制造业和建筑业一马当先；同时金融业、房地产业、信息传输、软件和信息技术服务业的反转现象好于常态路径。然而第三产业整体及批发、零售、交通、住宿、餐饮、租赁、商业服务等行业依然处于负增长状态，还没有重返常态化的路径。 基于2020年以来我国经济发展的整体态势，报告指出，我国经济成功抵御疫情冲击并呈现十大亮点。第一，实际GDP增速实现V型反转，经济景气度显著回升。对比世界三季度-9.8%的增长速度，我国单季度经济名义增速达到5.54%，这也保证了我国经济整体收入状况由负转正，并同时带来预期的变化。第二，工业增长回归常态，服务业生产持续恢复，生产者经营预期持续改善。第三，高技术产业韧性十足，增加值和投资双双逆势增长。第四，外贸外资超预期增长，累计同比增速双双由负转正。在今年8-10月，我国出口实现两位数增长，同时外资也出现了两位数的增长。第五，投资和消费需求持续恢复，内需增长动力逐渐增强。第六，随着经济稳步复苏，城镇调查失业率持续下降，居民实际可支配收入实现增长。今年前10个月新增就业超过1千万，提前三个月完成全年的就业目标。第七，随着经济复苏，公共财政收入和政府性基金收入明显改善，下半年基本正常化。第八，外汇市场、股票市场等金融市场总体稳定。不同于以往情况，今年前10个月的金融市场不仅没有出现下滑，反而出现了逆势上扬的态势。第九，房地产市场在“房住不炒”的基本定位下温和调整。第十，很多高频数据较为靓丽，预示复苏态势在持续加速。这一点在我国出口数据上体现尤为明显，随着各国经济恢复脚步加快，我国的集装箱指数、运价指数等都出现大幅上扬。 在这些亮眼的经济表现的背后有着我国应对疫情、引导经济恢复的逻辑：第一，人民至上、生命至上的中国疫情管控方案+适度刺激的经济纾困方案，是2020年中国经济走出疫情困局的关键。第二，以疫情阻击战的胜利为行政性全域复工复产的前提，以行政性全域复工复产为经济快速重启奠定基础，以“六保”为核心的一揽子规模化刺激方案为国民经济循环快速复苏提供核心动力。第三，中国疫情与世界疫情的不同步使中国供应链产业链的优势得到了充分发挥，保证了中国外需不仅没有随着世界贸易的崩溃而崩溃，反而逆势出现超预期反弹，为中国内循环的重启和经济整体复苏提供了强大支撑。第四，中国新经济和高新技术的发展为中国疫情期间生活模式和生产方式转型提供了技术和产业基础。中国经济的快速复苏为中国双循环新发展格局战略的启动创造了最佳的战略时机和宏观基础，具有十分重大的战略意义。 然而除了看到这些突出成就之外，也要认识到我国宏观经济在运行中仍然存在着诸多突出问题：1、经济复苏动力在边际上有弱化趋势，影响明年经济回归常态化运行。2、我国经济产业复苏距离正常化增长轨道仍有距离。在疫情视角下，GDP取得0.7%的增长是非常理想的结果。但是如果将这一数据放在常态视角下，则会成为非常萧条的状态，对公众的心态也会有比较明显的影响。另外随着复苏到达一定程度，会出现边际递减的情况，这也可能会给我国的经济发展带来瓶颈。3、工业生产开始出现库存积压、资金周转困难等问题，工业增速已经见顶。我国的基础工业增长的可持续性值得关注，另外规模以上企业应收账款增长、资金积压问题也推动我们进行进一步的思考。4、工业出口交货值增速与增加值增速缺口持续扩大，增长动力越来越依赖于内需恢复。5、 投资复苏的内在动力并不稳固，对房地产投资和其他费用增长的依赖度过高。虽然房地产市场反弹明显，但是面临着“房住不炒”战略的约束；而占据着投资市场30%份额的制造业板块依然没有完全转正。6、在出口总体恢复增长中，不同部门的出口表现、承受压力呈现较大分化。抗疫物资、宅经济相关产品增长迅速，然而仍存在很多产品存在出口负增长。随着全球疫情的发展变化，这样的问题也存在着很多不确定性。7、债务高企和金融问题滞后显现导致金融风险上扬，刀口平衡更加棘手。我国整体杠杆率上升较快，高债务叠加高利率的组合可能会带来风险突破。8、各类物价指数持续回落，面临通缩紧缩风险，“债务-通缩”压力正在形成。9、 各类市场主体的积极性和活跃程度并不高，经济复苏的微观基础尚不稳固。10、财政政策的效率面临系列挑战。这一系列挑战既包括执行进度的问题，又包括直达资金效率的问题。此外我们用老基建的办法来执行新基建，从而导致很多新基建的布局出现了一系列乱象的问题。最后我国的一些新战略在产业政策上的布局与以往的思路有重大的调整，因此也面临着一系列转换的问题。11、 虽然就业压力总体减轻，但就业敏感群体受冲击依然较大。12、2020年中国宏观经济在2-4季度呈现加速反弹，预计第4季度GDP实际增速达到5.9%，全年实际增速达到2.3%，比世界经济增速高6.7个百分点，但仍然是改革开放以来的最低值。 报告第二部分，刘元春教授讲解了2021年中国宏观经济运行的基本逻辑和风险点。在基本逻辑方面，中国宏观经济运行存在以下五大基本逻辑：第一，基数效应带来明年的高同比增速和“前高后低”的基本走势。第二，国民经济循环逐步畅通、经济增长内生动力逐步增强。各类经济主体绩效的改善，已经形成“蓄势待发”之势，2021年将是信心恢复和预期引导的关键年。第三，政策效果的显化和超常规政策的逐步退出造成明年年中政策性力量的转换。一方面，目前已经出台的一揽子政策实施效果较好，并还在持续开展的进程之中，政策效果的持续显化将保证未来两个季度经济增长呈现加速态势；另一方面，规模性政策效果还有释放空间，但经济反弹的政策支撑力将逐步减少。第四，全球疫情形势扭转和世界经济复苏带来的外部环境变化。疫苗研制的成功及其广泛运用将在大概率上决定2021年全球疫情将得到逐步控制，从而保证全球经济将得到稳步复苏，但这也将使中国宏观经济的外部环境复杂化。第五，构建双循环新发展格局带来的战略转换效应。战略转换带来的科技创新自立自强的布局、产业链供应链的安全性布局、国内大循环的畅通与短板的补足、扩大内需战略层面的启动等举措不仅将引发2021年经济主体预期的改变，同时也将替代非常规刺激政策成为需求扩张的基础力量。基于以上逻辑，报告预测2021年GDP增速将达到8.1%。但是明年经济增速整体呈现出“前高后低”的态势，四季度的增长态势预计将下滑到5.4%左右。并且四季度是明年经济状况一个很重要的参照系，四季度经济的常态化是我国明年经济发展的关键。 观察经济数据背后的逻辑，也会发现2021年宏观经济将面临七大方面的风险挑战：1、外部环境的进一步复杂化可能冲击国际国内双循环。除了当前全球和各国经济政策不确定性处于高位，近期疫情的恶化也推迟了世界经济复苏节奏。并且2021年是否会由于重大突发事件引起市场风险利率的突然上升或者政策退出过程中政策利率的回升，而触发债务风险，仍然存在高度的不确定性。2、总需求持续疲软、实际利率上扬，“债务-通缩”风险可能显化。消费需求不足、投资基础不稳固、出口中期承压等因素都会使得我国明年“债务-通缩”压力很可能全面显化。3、结构分化较为严重，不同层面的短板效应可能显化。中国经济复苏的不同步、不稳定、不均衡是2020年中国经济复苏的显著特征，随着2021年各类超常规的疫情救助与经济纾困政策的陆续退出，风险可能水落石出。4、失业率上扬风险依然较大，中等收入群体所受冲击可能滞后显现。5、 微观主体的积极性和活跃程度不高，经济复苏的微观基础尚不稳固。6、 债务高企、利率回升、通胀下行，金融风险问题可能全面显现。7、战略转换、政策退出带来的系列摩擦和新风险。其中，需要我们具体考虑内循环布局是否顺畅；也需要关注外需与内需转换的成本和可能的转换期问题；最后在政策退坡的过程中，也可能会出现诸多的风险和挑战。 结合中国经济发展的逻辑以及未来可能面临的挑战，刘元春教授认为，中国成功取得了新冠疫情阻击战和经济保卫战的双重胜利，为中国双循环新发展格局战略的启动创造了最佳的战略时机和宏观基础。除此之外，2021年是中国经济持续复苏之年，是中国宏观经济政策常态化的一年，是两个百年目标交汇与转换之年，更是中国开启十四五规划实施战略转换的第一年。世界疫情的逐步消退、中国超常规政策的常态化、中国发展战略的转化和调整、内生新动能的逐步抬头将成为左右2021年中国宏观经济运行最核心的4大力量。也正是基于以上结论，报告给出以下十大政策建议：1、必须理性、科学认识清楚2020-2021年份宏观经济运行逻辑的独特性，全面认识到疫情冲击、疫情防控、经济纾困、疫情消退、超常规政策退出在宏观经济总量和结构上带来的新规律和新现象。2、 必须充分认识到中国疫情阻击战、中国经济保卫战与世界其他国家的不同步性给予了中国十四五规划战略转型的契机，同时还必须认识到全面建设现代化新征程面临的新任务具有强烈的挑战性。3、必须认识到当前经济复苏远没有达到常态化水平，经济复苏的核心力量依然来自于超常规的疫情纾困政策，且具有强烈的不稳定、不均衡、不确定等特点。4、科学认识明年各类宏观参数同比增速过高带来的经济景气假象，多角度多层次对2021年宏观经济运行的状态进行科学研判。5、明年的宏观政策需要以稳定物价和充分就业为锚，以全面扩大内需、缩小供需缺口为基本目标，为新战略启动创造良好的宏观环境，妥善安排抗疫政策和纾困政策的退出，积极应对金融风险化的挑战，逐步回归常态化宏观调控模式。6、 高度重视政府债务率快速的上升和面临的结构性问题，超常规的积极财政政策需要在2021年二季度开启逐步向常规性积极财政的转变。7、货币政策在2020年3季度开始做出边际调整，但贷款规模、全社会融资总量以及货币供应量等参数的增长速度依然大幅度高于名义GDP的增速，这些货币政策参数在2021年要进行进一步的适度调整。8、高度重视中国当前“高债务率”与“高实际利率”的组合带来的多难问题。9、 高度重视经济复苏时政策退出带来的风险问题。10、 应对未来风险挑战，中国需要加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。我们必须抢抓疫情期间我国经济率先复苏的窗口期，大力推动形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。（来源：中国宏观经济论坛 CMF）
2020年已经过半，世界经济在疫情的影响下受到了巨大冲击，很多国家都面临着疫情带来的严峻考验。对于高净值人群而言，有效的资产配置策略是其财富保值、增值与传承的关键举措，专业财富管理机构的价值在疫情之下更加凸显。 近日，新湖财富举办2020年中期资产配置策略会，植信投资首席经济学家兼研究院院长连平就下半年宏观经济展望及资产配策略进行了深入阐述，为广大投资者提供了务实可期的资产配置建议。他认为，当前世界经济陷入衰退已成定局，而中国经济恢复可能成为2020年世界经济中为数不多的亮点。在资产配置方面，连平认为，当前固收收益预期下行，股票黄金投资升温，同时应该谨慎规避海外资产风险，将注意力更多投向国内市场，积极捕捉国内金融市场机遇。 世界经济严重衰退，中国经济稳步复苏 二季度伊始，疫情开始在世界主要发达国家加速蔓延。疫情冲击下，各国经济均出现了较为明显的下滑，就业、出口、工业、房地产等各项经济数据持续走弱。世界银行6月预测2020年全球经济会将萎缩5.2%左右，多家权威机构预测还预测称2020年美国经济将出现大萧条以来最严重的衰退。在此影响下，欧盟、日本等经济体也遭受了不同程度的冲击，经济出现不同程度的衰退。而发达国家的衰退又对发展中国家形成了负面影响，同时发展中国家也因为自身抗疫的医疗和财政资源有限，难以有效抑制疫情传播，这又进一步加剧了经济运行的风险。 基于此，连平认为，受全球疫情和美国经济下行影响，2020年世界经济陷入严重衰退的局面已经十分明确，同时下半年世界经济还面临较多不确定性。一些国家的疫情可能出现缓解，而另一些国家的疫情则有可能进一步恶化，在多重矛盾冲突的影响下局面将更加复杂，这给未来世界经济的运行带来许多不确定性。因此，对世界经济下半年的复苏还不能够报以太多乐观的判断。 由于对疫情的有效控制，使得中国不断加快全面复产复工的进程，经济正在稳步复苏的轨道上前行。5月，中国规模以上工业增加值已连续2个月正增长、服务业生产指数由降转升、社会消费品零售总额同比降幅大幅收窄。种种迹象显示，虽然还有部分经济部门未回归正常运行，但复工复产成效已现，中国经济已经开始复苏重振。 连平表示，中国经济在疫情冲击之初确实出现了较为明显的一轮下滑，但三月份之后，在中国经济自身韧劲、内需以及相关政策的支撑下，经济回升的速度非常明显。制造业恢复的步伐相对缓慢，基建和房地产投资增速恢复较为显著。预计下半年，各经济部门运行情况会进一步改善，基建投资增速到年底有可能达到两位数的水平，房地产投资继续维持在8%-9%的水平。在这两类投资快速增长的牵引下，下半年固定资产投资的运行状况也会较上半年出现明显好转。下半年政策明朗，财政政策会更加积极，地方政府专项债、特别国债已经发行，货币政策更加灵活适度，逆周期政策对下半年经济增长形成有效支撑。现在谈货币政策收紧为时尚早，下半年货币政策大概率不会转向。 固收收益预期下行，股票黄金投资升温 连平进一步分析2020年下半年投资策略，他认为固收类产品收益率下行已成定局，由于政策明确支持实体经济发展，降低融资成本，因此对固收收益影响较大的贷款利率将进一步下降。从权益类市场来看，考虑到宏观经济恢复态势比较清楚，下半年经济将进一步复苏，V型反弹的总格局可能刺激股市上涨。流动性充裕、利率下行进一步对权益类市场的基本面带来积极的推动作用。 目前市场普遍认为中国股市的估值较低。注册制的推进提升了股票市场的融资功能，虽然对下半年的资金链会带来一些阶段性的压力，但从总体来看，这些压力在当前的货币政策稳健、流动性较为充足及其他一系列政策的影响下，以及海外资本加快流入步伐的背景下，不会对市场产生大的负面效应。 大宗商品市场方面，石油受疫情冲击的影响正在逐步缓解，市场需求随着主要经济体的复工复产缓慢回升，加之主要产油国有可能在减产方面达成协议，世界石油供需状况将会出现一个新的相对平衡的状态。上半年的货币需求持续加码，全球商业周期进一步探底，主要经济体面临硬着陆的风险。当前，全球投资者对短期内经济改善存疑，黄金作为一种避险资产具有重要的配置价值。 连平认为，从中长期来看，黄金具有很好的投资价值。2008年至今，全球货币政策持续量化宽松，主要发达国家的政府债务水平越来越高，同时货币发行总量越来越大，通胀压力随之提升。未来的国际货币体系会出现明显震荡，美元一家独大的局面受到挑战，国际货币体系会出现一个更为多元化的格局，人们也会倾向于选择更加稳定、能够保值的产品。在此情况下，投资者会选择更好的避险工具，黄金不论从其功能历史还是其特性来看，无疑是一种重要的避险产品。 谨慎规避海外资产风险，积极捕捉国内市场机遇 今年上半年，美元资产价格出现了一波较快的上升，美元指数也相应走强。但与此同时，全球美元流动性正面临快速枯竭。由于全球流动性的主要载体是美元，在全球疫情快速发展的过程中，世界几乎同时面临着一场金融危机，到处需要美元流动性“救急”。此时，美联储运用持有的美元资产进行抵押，充裕美元流动性，正好迎合全球对美元的需求，因此美元一时受到投资者追捧。 然而，进入下半年，面对大选、疫情等一系列情况，美国有可能进一步推进经济刺激政策，对美元汇率带来复杂多变的影响。溢出效应下，又会对美元资产带来风险。而且目前美元风险处在较高水平，因此连平建议广大投资者，下半年的投资策略要谨慎规避海外资产风险，积极捕捉国内市场机遇。 连平表示，在下半年的资产配置策略问题上，植信投资研究院推出了一个资产配置风向指标，从宏观经济、国际形势、资金链、公司和行业、基建和地产五个维度，对资产配置的未来趋势以及有关策略的选择做出不同判断。2020年下半年资产配置的风向指数是3.6，属于谨慎乐观级别。连平建议投资者合理配置固定收益类产品，大宗商品方面可以适当提高黄金投资比例，权益类方面适当提高股票及相关资产配置，房地产方面建议关注一线、核心二线城市中心房产。 植信投资研究院作为新湖财富旗下专业的金融研究平台，自成立以来，在连平博士的带领下，立足中国经济发展趋势和财富管理市场走向，不断赋能新湖财富以客户为中心的私人银行服务能力迈上新阶，助力新湖财富为广大高净值人群提供更加全球化、多元化、专业化的资产配置服务。进入2020年下半年，在中国经济持续向好的新阶段，新湖财富亦将充分发挥自己深耕财富管理领域的专业优势，紧抓市场机遇，以科学稳健的资产配置服务为投资者创造更多、更久的价值。
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