据央行上海总部消息，近日，国家外汇局上海市分局印发《国家外汇管理局上海市分局关于在中国（上海）自由贸易试验区临港新片区开展外债登记管理改革试点的通知》，在临港新片区内开展外债登记管理改革试点，符合条件的企业可以办理一次性外债登记，不再逐笔办理外债签约登记。
11月12日，上交所党委召开专题会，学习传达了习近平总书记在浦东开发开放30周年庆祝大会上的重要讲话精神，并就深入贯彻落实讲话精神作出安排。上交所党委班子一致认为，习近平总书记在庆祝大会上的重要讲话全面总结、高度肯定了浦东开发开放30年来取得的开创性成就和宝贵实践经验，为浦东全面建设社会主义现代化新征程指明了方向，也为上交所改革发展提供了根本遵循。上交所党委深刻认识到，改革开放是推进资本市场高质量发展的不竭动力。成立30年来，上交所担纲改革开放排头兵、创新发展先行者，以沪港通开启境内外资本市场互联互通之先河，推出首个交易所场内股票期权，平稳实施设立科创板并试点注册制改革，努力成为服务国民经济的主战场。下一步，上交所将不断提升资本市场服务构建“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”新发展格局的能级，为全面建设社会主义现代化国家、实现第二个百年奋斗目标作出新的更大贡献。一是凝聚共识不断提高政治站位。二是大力弘扬浦东改革开放精神。坚定不移推进高水平制度型开放，增强全球资源配置能力，将上交所建设成为全球一流创新资本要素集聚高地。三是以深化金融供给侧结构性改革为主线，坚持服务科技自立自强。坚守科创板定位，发挥科创板在集成电路、生物医药、高端装备制造等领域的集聚效应和示范效应，支持和鼓励更多“硬科技”企业上市。四是加强改革系统集成，有效落实资本市场全面深化改革各项任务。坚定不移推进资本市场基础制度建设，深化注册制、退市、长期投资者等关键制度改革，积极实施《提高沪市上市公司质量三年行动计划》，增强高端要素汇聚实力，积极打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。（黄一灵）
文/程实 工银国际首席经济学家 7月11日，国务院金融稳定发展委员会召开第三十六次会议。本次会议指出，要全面落实对资本市场违法犯罪行为“零容忍”要求，多措并举加强和改进证券执法工作，全力维护资本市场健康稳定和良好生态。 我们认为，本次会议并非着眼于短期的市场走势，而是立意长远，沿承了第二十六次、第二十八次会议的政策思路，旨在为中国资本市场的长远发展保驾护航。在中国经济的“双循环”新格局之中，这一举措主动应对时代变革，有望在以下四个层面产生深远的积极影响。 第一，推动上市公司的优胜劣汰。对于中国经济的高质量发展，资本市场肩负着至关重要的历史使命：其一，从总量上看，扩大直接融资占比，拓宽融资渠道，以增强金融体系服务与让利实体经济的能力；其二，从结构上看，不同于间接融资体系，资本市场能够更准确地进行风险定价，从而为“高风险、轻资产、少抵押物”的新经济提供有效融资，加速经济新旧动能转换。但是，上述总量和结构红利的释放，都需要以上市公司有序的“优胜劣汰”作为前提。否则，将引致“道德风险”和“柠檬市场”，进而产生“劣币驱逐良币”的困局，削弱资本市场的基本功能。近年来，多起恶性财务造假案件足以为前车之鉴。由此，本次会议直击关键，在“零容忍”政策工具箱中强调深化退市制度改革，形成“有进有出、优胜劣汰”的市场化、常态化退出机制。这将与新修订的证券法以及注册制改革形成合力，构建上市公司的良性竞争循环，通过优化底层资产的方式，从根本上夯实资本市场长期繁荣的基石。 第二，保护中小投资者的合法权益。随着2019年中国居民人均GDP突破1万美元大关，中国家庭财富结构亦已开启历史性的变革。从国际经验和当前趋势来看，未来中国家庭资产的配置重心，将逐步从房地产市场转向金融市场。越来越多的居民将成为中小投资者，并有望通过资本市场，从供求两端强化中国经济的“内部循环”。一方面，借助“财富效应”，居民财产性收入和消费能力同步扩张，为需求侧注入新动力。另一方面，借助“投资效应”，居民财富助力新经济的加速发展，为供给侧的转型升级打开空间。但是，由于资本市场违法成本较低、信息不透明，对投资者尤其是中小投资者的保护尚有缺陷，制约了上述正向效应的释放。直面这一问题，本次会议对症下药，一方面，通过完善证券执法体制机制，配合立法机关加快刑法修改等工作进度，构建事前监管的“防火墙”，另一方面，通过严厉查处违法行为、启动“集体诉讼”、建立专项工作小组等措施，强化事后惩治的“纠错器”。这一“双管齐下”的政策组合有助于补上制度建设的短板，放大资本市场在“内部循环”中的战略功效。 第三，扩大对国际资本的长期吸引力。在今年“陆家嘴论坛”上，国务院副总理刘鹤指出，“一个以国内循环为主、国际国内互促的双循环发展的新格局正在形成”。在疫情时代下，中国资本市场正在成为桥接国内、国外两大循环的核心纽带之一。当前全球疫情仍在加速发酵，2020年全球经济陷入深度衰退几成定局，公共卫生风险、地缘政治风险与国际金融风险正在相互激化，稳定性成为最稀奇的资源之一。与之不同，得益于率先对疫情实现有效控制，中国经济目前稳步修复，大概率成为年内唯一正增长的主要经济体，经济与金融的韧性在全球视角下持续凸显。基于此，国际资本正在长趋势地流入中国市场，并促进了“内部循环”的发展。顺应这一趋势，本次会议进一步升级“零容忍”的具体政策，向市场传递“零容忍”的鲜明信号，有利于消解国际投资者对中国市场的信任疑虑。放眼全球，这不仅将长远地增强中国市场对国际资本的吸引力，也将在逆全球化浪潮下巩固“双循环”的纽带，使中国经济金融成为全球的“稳定锚”。 第四，探索要素市场化配置的改革范式。从更长远的历史视角来看，以“零容忍”政策优化资本市场治理，不仅旨在该市场自身的繁荣发展，更在于为新一轮深化改革开拓出实践新途。2020年4月，《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》发布，标志着以土地、劳动力、资本、技术、数据五大要素为重心，新一轮的要素市场化配置改革将进入快车道。但是，改革的关键不仅在于“破”，更在于“立”，不仅在于突破利益藩篱，更在于建立高效、稳定的治理机制。在这一方向上，资本市场有望树立治理典范。从实践来看，“零容忍”政策的本质，是通过提升违法成本、完善监管体系、保护市场主体、优化市场标的等方式，提升要素资源定价的透明性、高效性和稳定性。其政策实践的经验成果将对其他要素市场产生重要的指导意义，并形成可以复制的治理范式。从预期来看，资本市场作为改革起步早、推进深的先行者，如果能够在“零容忍”政策的引导下取得进一步发展，将显著提振国内外对其他要素市场改革的信心，更广泛地吸引市场主体的参与，加速改革措施的推进。由此出发，当前“零容忍”政策在资本市场迈出的开创性一步，未来有望盘活改革深化的大棋局。
作者刘锋为中国银河证券首席经济学家，张宸为中国银河证券宏观研究员4月9日，《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》（以下全文简称《意见》）正式公布，明确了要素市场制度建设的方向和重点改革任务，是深化改革开放的重要纲领性文件。要素，即长期增长理论中的生产要素，包括文件所涉及的土地、劳动力、资本、技术要素等。《意见》中进一步强调数据要素，可以看作是对技术要素范畴的进一步扩展。在当前特殊背景下，《意见》的发布是中央着眼于激发长期经济增长潜力，树立国内外正面经济发展预期，对要素市场化配置改革深化及时做出的重要部署。 当前，世界形势变化深刻而复杂，中国经济社会发展的外部风险上升，内部改革发展也进入攻坚阶段，百年一遇的全球公共卫生危机带来的全球经济停滞风险更加剧了一系列矛盾的复杂变化。内外形势的新发展、新变化要求我们探寻国家发展在新时代的正确路径。一、推动要素配置改革是实现更高水平改革开放的时代要求 1978年改革开放以来，深化改革与扩大开放始终是推动中国发展腾飞的两个关键支柱和伟大推动力。四十多年来，中国人民创造了人类历史上最伟大的发展奇迹：人均收入大幅提高，7亿多人口摆脱贫困；城市化进程不断推进，常住城市人口约达60%；国家整体经济实力不断提高，从一个人口众多、人均收入很低的第三世界国家，发展成为全球第二大经济体，过去十年对全球经济增长总量的贡献达世界第一位。这些成就无不有赖于改革的全面深化，以及对世界经济体系的不断开放与融入。唯有切实提升中国经济体系的市场化、法治制化水平，才能进一步吸引全球市场参与者进入中国市场，令中国经济中的各类产业和服务进一步以全球为腹地得以发展壮大。 我们需要通过提升要素资源的使用效率培育新一轮科技革命和产业变革所需的创新动力。中国经济近十年间正在经历持续减速换挡，制造业大规模扩张阶段行将结束，支撑产业发展的要素条件深刻变化，企业成本压力大又兼创新能力不足的问题突出，资源环境对产业发展约束持续强化。大量效率低下的国有企业仍因为得到大量政府补贴以及金融资源支撑而存续，扭曲了市场的真实供需与价格。事实上，近年来造成中国实体经济增速下行的真正原因是中国资源配置和管理效率的相对低下所致的全要素生产率增长的缓慢。因此，中国迫切需要结合新一轮科技革命和产业变革新态势，培育创新驱动产业升级新动力，从主要依靠生产能力的规模扩张转向更多依靠提升产业价值链和产品附加值，推进产业向中高端水平迈进。 市场化的要素资源配置体系是中国实现新时代经济社会繁荣最根本的微观基石。只有形成真正市场化的要素价格，才能避免其他一切价格的扭曲和收入分配的恶化。当前，有必要坚持所有制中立与竞争中性原则，促使国有企业管理从“管资产”向“管资本”的转变，进一步实现平等对待所有经济成分，使各类产权更加明晰并得到法制体系的妥善保护，真正实现中国经济实现从双轨制向市场化轨道的转型。二、提升全要素生产率增速水平的意义与挑战 美国著名经济学家罗伯特·索洛（Robert Solow）1956年提出的索洛模型的基本思路是，任何一个国家、一个经济体的经济增长，可以用要素投入的增长和要素使用效率，即全要素生产率（TFP）的增长来解释。中国经济过去四十余年的发展可以说是在要素投入的增长和要素使用效率两个主要方面都取得了很大成绩。相比较而言，重投入轻效率的发展特征较为明显，比如大量的农村青壮年到城市，变成产业工人，为经济增长提供了大量的劳动力，释放了巨大的人口红利；同时，通过不断的制度创新，如以土地、房地产、基础设施建设作为抵押品，扩大了社会信用，加速了中国经济的货币化，为经济发展提供了另外一种宝贵的要素资本投入。 从国际经验来看，全要素生产率增速水平的维持并不容易。美国在1870—1970年近百年的工业化阶段，保持了年均2.1%的全要素生产率的增速，但在进入后工业和信息时代之后，全要素生产率增速出现了明显下降。中国在建国七十年，特别是改革开放四十年以来的工业化进程中，全要素生产率也保持了很高的增长速度。从全要素生产率的绝对水平来看，中国目前全要素生产率大概是美国的43%。换言之，同样的要素投入，在中国所能产生的产品或者服务的数量是美国的43%左右，说明还有很大的改进提升空间。对比其他一些主要工业化国家，如法国、德国、英国、日本等，在工业化进程的尾声各国的全要素生产率水平基本达到美国的70%、80%甚至90%。这也意味着，我们在2035年如果要基本实现社会主义现代化，全要素生产率的水平也应该达到或者接近类似的水平。美国过去二十年全要素生产率增速水平平均低于1%，大约在0.7%或者0.8%。因此，从现在开始，只有全要素生产率的增速能够达到年均2.5%-3%的水平，才能实现到2035年中国全要素生产率水平达到美国约65%的高度，这无疑是一个很大的挑战。 在至今的世界经济史上，尚未有任何一个国家在工业化进程的尾声，其全要素生产率增速水平保持在2%以上。我国进入21世纪的第二个十年后，该增速水平也从过往四十余年的4%左右降到2%左右水平。因此，如何维持一定增速的全要素生产率增速成为我们下一阶段改革发展的艰巨任务。当前中国迫切需要精准深化制约土地、人口与劳动力流动、资本、技术等要素高效配置的体制机制；推进更高水平城市化，提高居民的可支配收入水平，激发长期经济增长的潜力，维持一定水平的全要素生产率以推动中国在未来15年间，保持国民经济的中高速增长，突围中等收入国家发展停滞陷阱，才能有机会进入高收入国家行列。三、通过深化改革激发全要素生产率的有效提升 索洛全要素生产函数是一个市场经济条件下的理论模型，它有一系列严格的假定：例如假定有一个竞争性的市场，要素均自由流动且通过市场交易配置；市场决定价格，要素具有有效的价值表达；生产和供给自动创造消费和需求，不存在长期的生产过剩等。这些假设条件实际上就是市场经济的特征描述，而也正是我国当前制度供给中缺乏或者不完善的基础条件。作为一个从计划经济向市场经济逐渐转轨的经济体，中国的许多体制机制还在改革进程之中，尚难以满足索洛模型的要求。简单套用西方国家的经济历史经验来估计中国经济增长的未来路径和空间容易产生较大的偏差。 目前中国经济增长的逻辑已经从过去通过要素投入拉动的快速增长，向高质量、包容性的均衡性高质量发展转型。国际观察比较发现，在工业化末期全要素生产率增速水平呈下降趋势。我们需要思考的是，在未来2035年基本实现社会主义现代化之前，如何在中国维系全要素生产率一定速度的增长？对此，我们首先应该对中国的经济发展水平有一个客观的认知，即中国的工业化或者说是现代化进程真的进入尾声了吗？以下几个基本事实表明：一是虽然中国人均国民收入已经超过1万美元，但与主要发达国家还有较大差距（美国已超过7万美元）；二是中国的工业化进程虽然已经取得较大成绩，已经拥有全球最完整的工业门类，超过220种工业品产量位居全球首位，但产业链优势主要集中体现在中下游制造领域，而在美国及西方主要工业国占据优势的高端产业环节，中国还有很大发展提升空间；三是中国的城镇化率目前只有60%左右，对比西方主要工业国还有很大发展空间；四是一系列体制机制仍然处于亟待从“双轨”二元体制向市场化一元体制并轨的进程中，制度供给改革所能释放的潜力十分巨大。因此，我们认为，未来一个历史时期中国全要素生产率能够维持中高速增长的动力源泉是强化要素配置体制机制的市场化改革。 以改革开放之后中国金融改革与发展的历程为例，其重视规模扩张而轻视发展质量效益和体制建设的特点十分凸出。一方面，金融机构数量越来越多、资产规模也越来越庞大，四大国有控股银行几乎年年跻身全球商业银行规模榜首，股市和债市市值也位列全球第二；另一方面，市场机制还难言在金融资源配置中发挥决定性作用，利率、信贷资金分配、汇率调控、跨境资本流动管理、以及大型金融机构管理（控股、资产、人事等）等方面政府都还发挥着相对大的配置影响力。截至2015年，中国的金融抑制的程度在有数据的130个经济体中排在第14位。换言之，金融抑制在中国金融改革发展四十余年之后仍然是一个需要得到持续关注的问题。 在国有经济为主体的现实条件下进行市场化改革，为民营经济发展破题，同时还要补贴经营效率相对较低的国有企业，政府实施了“不对称市场化”，即产品市场逐渐全部放开，而要素市场受体制机制制约，仍大量采用行政或政策性配置，市场化进程迟缓。通过人为地压低要素价格并引导资金配置，变相补贴国有企业或“特殊”部门，而金融抑制就是要素市场扭曲的一个具体体现。实际上，抑制性金融政策对经济增长同时存在两个效应，一是帮助快速实现从储蓄到投资的转换、支持金融稳定，从而助力经济增长（斯蒂格利茨效应）；二是降低金融效率、遏制金融发展，从而遏制经济增长（麦金农效应）。中国经济发展的实践显示，改革开放前三十年，金融抑制主要呈现斯蒂格利茨效应，而在发展到本世纪第二个十年后，麦金农效应开始逐渐显现。 随着近年来中国的资本投入或者说金融效率不断下降（体现为增量资本产出率（ICOR）不断上升），使得中国这个全球唯一没有发生过重大金融危机的主要新兴市场经济体，不得不将防范系统性金融风险作为“三大攻坚战”之首，反映了当前中国金融体系资源配置效率下降而系统性风险隐患不断累积的新特点。金融抑制政策的风险-效率补偿机制（以粗放型风险发展换取效率的模式）逐步失灵，说明中国经济开始进入了一个新的历史发展阶段。 中国人均国民收入超过一万美元表明已经达到中等偏上收入水平，因此不得不直面“中等收入陷阱”的挑战。所谓的“中等收入陷阱”其实是国家发展到中等收入阶段之后的“发展停滞陷阱”。其背后是利益藩篱固化、改革发展停滞等深层次原因导致的资源配置效率低下和内外风险累积。为了跨越这一陷阱，中国需要培育、发展或改造一批在高成本基础上有竞争力的产业支持新的经济增长，替代对经济增长贡献效率明显下降的、在低成本基础上建立的大量的劳动密集型、低附加值的传统产业。过去成功地支持了资本要素驱动型粗放经济增长的金融体系，今天就迫切地需要体制机制的转型，实现资本要素的市场化高效配置。四、价格形成机制改革是要素配置市场化改革的核心 过去四十余年的改革发展经验表明，土地、人力资源、资本、技术等要素的价格形成机制改革是实现要素资源市场化配置的核心。本次《意见》从上述不同要素角度，均强调了价格形成机制改革的凸出地位。价格作为“看不见的手”始终是市场配置资源的基础，市场通过价格平衡供给和需求来配置资源。在一个充分竞争的市场环境下，对要素利用效率更高的主体往往会对要素支付更高的价格，比那些生产效率低的主体更容易获取必要的生产要素，从而实现资源的优化配置。 要素的市场化改革就是尽可能理顺一系列相关的体制机制供给，发挥市场价格的调节功能，通过制度革新减少权力寻租和套利空间，真正实现价格双轨制向市场化定价机制的并轨。因此我们看到《意见》对于诸如城乡基准地价与市场价格的差距、对于不同所有制企业劳动者报酬的差距，市场化利率和存贷款利率的差距、以及技术创新资本化价格形成机制的凸出强调，背后都体现了中央决心以市场化调节机制激发全要素生产率以维持经济中高速增长的政策逻辑。 这里需要进一步强调的是产权改革与坚持所有制竞争中性原则的重要性。生产要素资源定价双轨制问题表面上看是因为国企与民企、大型企业与中小企业体量、信用风险上的差异，而背后实际上是二元产权结构内生的必然结果。因此，要解决要素资源市场化配置的问题，必须全面推进国企改革、产权制度改革。否则，双轨制导致的资源错配和价格扭曲，将使得国企要素成本不断下降；而民企要素成本持续上升。进而导致国企超过最优规模，边际效益递减；民企则因要素成本持续上升而难以维持持续经营与扩大再生产，生存能力每况愈下，体量持续小于最优规模。这将进一步加剧国企与民企、大型企业与中小企业之间的规模与信用风险差距，进一步稳固要素资源配置的双轨制定价模式。以2018年为例，这种要素价格双轨制的外部性在经济下行压力与金融严监管、去杠杆的政策环境下变得尤为凸出，造成了实体经济的显著困难。 总体而言，近年来我们看到的中国潜在经济增长水平与实际经济增速的不断放缓，背后根本性因素是资源配置效率的低下。在《意见》所涉及的土地、劳动力、资本、技术与数据要素等方面，目前仍然存在的“双轨制”既存体制机制都对相关要素的高效配置形成了制约，从而阻碍了我国长期经济增长的潜力释放。因此，近年来我们不断强调的供给侧结构性改革，包括金融供给侧结构性改革，正是寄希望于通过改革，进一步推动“双轨制”二元结构向市场发挥决定性作用的制度体系实现转型并轨，唯有如此才能在复杂局面下激发中国经济长期发展中高速增长的活力。
12月11日政治局会议引发大家热议。很显然，这次会议是给年末召开的中央经济工作会议定调，故尤为引人关注。尽管五中全会已经明确了明年及今后发展的大政方针，但这次政治局会议文件仍出现了几个新提法，值得引起高度重视。 “需求侧改革”的提出令人侧目 自2015年末推出“供给侧结构性改革”以来，去杠杆、去库存、去产能和降成本、补短板成为改革的具体目标，也取得了明显成效，同时，制度供给方面的改革也在不断推进中。然而，今年以来核心CPI的不断回落及PPI的持续为负，反映出我国在总供给与总需求之间的平衡上依然存在缺口，两边都需要调整，过去侧重用供给侧改革，如今，对需求侧也需要进行改革。 这次政治局会议文件上出现“需求”一词的频率较高，如“坚持扩大内需战略”、“同时注重需求侧改革”、“形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡”，这是否与今年国内经济增长的三驾马车中消费增速低于预期有关？ 今年三驾马车中，出口远超预期，我国出口占全球的份额，全年估计在16%左右，这是历史罕见的高比例，二战之后几乎没有国家达到过。但国内消费却逐年下降，今年更不行，虽然这与疫情有关，但仍然偏弱。倒是豪华车、奢侈品及豪宅的销量大幅增加，估计今年国内奢侈品消费总额占全球奢侈品消费比重将达到40%以上，这一定程度上反映出居民收入差距在扩大。实际上，我们与很多主要经济体一样，内循环的难度大于外循环。 因此，扩内需除了靠提高居民收入外，还得靠缩小收入差距。这次会议上提出了“供给创造需求”，这句话很有意思，它与萨伊定律在文字表述上一模一样，当然内涵肯定不一样。记得马克思和凯恩斯都对萨伊定律提出过批判，马克思提出了剩余价值理论，认为供给与需求之间肯定存在缺口，资本家不断扩大再生产，最终导致资本主义生产过剩的经济危机，而凯恩斯则认为需求小于供给的原因是有效需求不足。 实际上，马克思和凯恩斯所提到的资本过度扩张而引发产能过剩问题，我国过去和当前都存在，毕竟我国目前仍是社会主义初级阶段。因此，除了进行供给侧改革之外，还应对需求侧进行改革，如在缩小收入差距方面，需要进行税制改革、社保改革，加大转移支付和第三次分配（富人捐款）的力度。唯有如此，会议提出的“需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡”才能形成。 防止资本无序扩张：谨防只“瓜分蛋糕”的资本 会议提出的“强化反垄断和防止资本无序扩张，促进房地产市场平稳健康发展”引发社会热议，因为针对性看上去很强。关于反垄断就不多评论，因为社会上没有什么争议。对于防止资本无序扩张提法，实际上是要对资本的投向加大管控力度。 这些年来，互联网巨头的市值已经成为国内上市企业中最大了，所拥有的用户数量也是全国乃至全球最多的。在数字化时代，对信息资源垄断的严重性不亚于原油等大宗商品的垄断，如果某些垄断企业凭借其资源的垄断优势，向各个行业投资渗透，获得超额利润，不仅会破坏市场规则，而且还会导致失业率上升等诸多社会问题。 大约在三年前，我就对网上购物模式提出质疑：能否扩大或刺激消费，该模式的社会成本有多大，谁来承担？三年过去了，我国消费增速的回落幅度大于GDP增速的回落幅度，说明网购模式并没有促进消费，只是起到了“瓜分蛋糕”的作用，把超市、百货店、专卖店的部分流量从网下转移到网上，“线上就业”的劳动力增量小于“线下失业”的劳动力减量。同时，网购导致货品包装物件大量增加，造成环境污染，其成本究竟由谁来承担，事实上是社会而非企业承担了。 这些年来，网购占零售业的消费比重越来越高，互联网零售企业的薪酬水平、股权回报率也远超线下零售业，从而进一步加大了居民收入差距的扩大。因此，防止资本无序扩张，一方面要限制存量经济下的少数企业通过信息资源的垄断和滥用去抢占别的企业利润；另一方面，则需要建立相关的法律法规，对资本扩张进行约束，从“无序”到“有序”，例如，用户信息的保护和隔离，必须要制定相关的法律法规，互联网企业经营范围，应设定行业准入规则。 从总供给等于总需求的角度看，收入（供给）=消费（需求）+储蓄（需求），我国居民储蓄比重过大，大约是西方国家的两倍左右，基本维持在40%以上，而且储蓄结构中，少数人的储蓄占比过大，例如国内住户的银行存款余额就达90万亿元，其中10%的储户占比多少呢，尽管没有确切的数据，但超过60%是肯定的。 很显然，要增加消费，无非就是要改善收入结构（供给侧改革），缩小收入分配差距，从而使得需求侧的中低收入群体能消费、敢消费；同时，在需求侧要降低居民储蓄率（如鼓励富人从事社会慈善事业，增收资本利得税，限制资本过度扩张等）。 在2019年10月末四中全会上批准的《关于坚持和完善中国特色社会主义制度 推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》一文中，提出“健全以税收、社会保障、转移支付等为主要手段的再分配调节机制，强化税收调节，完善直接税制度并逐步提高其比重。完善相关制度和政策，合理调节城乡、区域、不同群体间分配关系。重视发挥第三次分配作用，发展慈善等社会公益事业。” 因此，收入分配制度改革应该是明年的政策重心，尤其在发展慈善等社会公益事业方面。从更长远的角度看，则要鼓励民间资本流向科技领域，即能创造经济增量的领域，参与做大蛋糕的活动而非切分蛋糕的活动。通俗来讲，富裕阶层要么多消费、要么多捐款，不要做旨在“割韭菜”的资本运作了。 政策维稳：推进大消费，投资高科技 由于今年的较低基数，明年的GDP增速一定会大幅上升，目前的一致预期为9%，即便如此，2020-2021年的平均增速也不过5.5%，经济增长依然下了一个台阶。为此，政治局会议提出，“继续做好“六稳”工作、落实“六保”任务，科学精准实施宏观政策，努力保持经济运行在合理区间”。 但明年的政策刺激力度应该低于今年，前期，货币政策回归常态已经明确提出，财政政策方面，会议没有提“逆周期调控”，估计特别国债不会再发，地方政府专项债的规模是否也会比今年减少？而一般预算赤字率水平则可能从今年的3.6%降低到安全警戒线的位置，即3%左右。 少数人对于“促进房地产市场平稳健康发展”而非“房住不炒”的提法，认为房地产政策是会松动，这显然毫无依据，因为松动房地产来拉动经济显然属于饮鸩止渴、得不偿失。不过，对于很多地方政府而言，缺少了土地财政，则会面临雪上加霜的窘境，故如何去缓解地方政府的债务压力，显然是需要中央施出援手，否则明年信用风险压力会显著加大。 因此，这次会议对风险有一个新提法：要抓好各种存量风险化解和增量风险防范。传统风险人们都清楚，增量风险是指什么呢？是否是有些领导指出的“大而不能倒”风险？大而不能倒的企业，既包括大型国有的“僵死企业”，从股市看，市值低于净资产的国企数量呈现上升趋势，今后其违约风险可能会加大；又包括高杠杆的新兴行业内的创新企业，由于对这类企业监管滞后，容易爆发风险。因此，明年市场或许存在信用收缩的压力。 如果说今年是实现全面奔小康的收官之年，则明年是“十四五”开局之年，要“以优异成绩庆祝中国共产党成立100周年”，确保不发生存量风险和增量风险的爆发。相比财政政策受到预算约束更严，那么，货币政策的灵活性更大。因此，有理由相信，明年的货币政策在回归常态之后，应该不会再收紧，尤其在通胀压力较小的情况下，利率上调基本没有空间。 明年在具体政策的落地上，应该以“形成新发展格局”的大循环和双循环为主线，侧重两个方面，一个是以“需求侧改革”为线索，继续推动“提升传统消费、培育新型消费、发展服务消费”的“大消费”。由于基数原因，加上促消费力度加大，估计明年消费增速将将创十年新高。 另一个还是围绕产业转型升级，加大新基建、高科技领域的投资力度，“增强产业链供应链自主可控能力”。这方面的具体抓手，在五中全会上已经有了明确表述：强化国家战略科技力量，瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等八大领域，并涉及到新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保、航空航天、海洋装备等九大战略性新兴产业。 风险提示：全球疫情失控，外部政治环境突变
摘要 【李迅雷：从供给侧改革到需求侧改革 明年政策如何破题】12月11日政治局会议引发大家热议。很显然，这次会议是给年末召开的中央经济工作会议定调，故尤为引人关注。尽管五中全会已经明确了明年及今后发展的大政方针，但这次政治局会议文件仍出现了几个新提法，值得引起高度重视。 12月11日政治局会议引发大家热议。很显然，这次会议是给年末召开的中央经济工作会议定调，故尤为引人关注。尽管五中全会已经明确了明年及今后发展的大政方针，但这次政治局会议文件仍出现了几个新提法，值得引起高度重视。 “需求侧改革”的提出令人侧目 自2015年末推出“供给侧结构性改革”以来，去杠杆、去库存、去产能和降成本、补短板成为改革的具体目标，也取得了明显成效，同时，制度供给方面的改革也在不断推进中。然而，今年以来核心CPI的不断回落及PPI的持续为负，反映出我国在总供给与总需求之间的平衡上依然存在缺口，两边都需要调整，过去侧重用供给侧改革，如今，对需求侧也需要进行改革。 这次政治局会议文件上出现“需求”一词的频率较高，如“坚持扩大内需战略”、“同时注重需求侧改革”、“形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡”，这是否与今年国内经济增长的三驾马车中消费增速低于预期有关？ 今年三驾马车中，出口远超预期，我国出口占全球的份额，全年估计在16%左右，这是历史罕见的高比例，二战之后几乎没有国家达到过。但国内消费却逐年下降，今年更不行，虽然这与疫情有关，但仍然偏弱。倒是豪华车、奢侈品及豪宅的销量大幅增加，估计今年国内奢侈品消费总额占全球奢侈品消费比重将达到40%以上，这一定程度上反映出居民收入差距在扩大。实际上，我们与很多主要经济体一样，内循环的难度大于外循环。 因此，扩内需除了靠提高居民收入外，还得靠缩小收入差距。这次会议上提出了“供给创造需求”，这句话很有意思，它与萨伊定律在文字表述上一模一样，当然内涵肯定不一样。记得马克思和凯恩斯都对萨伊定律提出过批判，马克思提出了剩余价值理论，认为供给与需求之间肯定存在缺口，资本家不断扩大再生产，最终导致资本主义生产过剩的经济危机，而凯恩斯则认为需求小于供给的原因是有效需求不足。 实际上，马克思和凯恩斯所提到的资本过度扩张而引发产能过剩问题，我国过去和当前都存在，毕竟我国目前仍是社会主义初级阶段。因此，除了进行供给侧改革之外，还应对需求侧进行改革，如在缩小收入差距方面，需要进行税制改革、社保改革，加大转移支付和第三次分配(富人捐款)的力度。唯有如此，会议提出的“需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡”才能形成。 防止资本无序扩张：谨防只“瓜分蛋糕”的资本 会议提出的“强化反垄断和防止资本无序扩张，促进房地产市场平稳健康发展”引发社会热议，因为针对性看上去很强。关于反垄断就不多评论，因为社会上没有什么争议。对于防止资本无序扩张提法，实际上是要对资本的投向加大管控力度。 这些年来，互联网巨头的市值已经成为国内上市企业中最大了，所拥有的用户数量也是全国乃至全球最多的。在数字化时代，对信息资源垄断的严重性不亚于原油等大宗商品的垄断，如果某些垄断企业凭借其资源的垄断优势，向各个行业投资渗透，获得超额利润，不仅会破坏市场规则，而且还会导致失业率上升等诸多社会问题。 大约在三年前，我就对网上购物模式提出质疑：能否扩大或刺激消费，该模式的社会成本有多大，谁来承担？三年过去了，我国消费增速的回落幅度大于GDP增速的回落幅度，说明网购模式并没有促进消费，只是起到了“瓜分蛋糕”的作用，把超市、百货店、专卖店的部分流量从网下转移到网上，“线上就业”的劳动力增量小于“线下失业”的劳动力减量。同时，网购导致货品包装物件大量增加，造成环境污染，其成本究竟由谁来承担，事实上是社会而非企业承担了(见网购能促进消费增长吗——利弊如何看)。 这些年来，网购占零售业的消费比重越来越高，互联网零售企业的薪酬水平、股权回报率也远超线下零售业，从而进一步加大了居民收入差距的扩大。因此，防止资本无序扩张，一方面要限制存量经济下的少数企业通过信息资源的垄断和滥用去抢占别的企业利润；另一方面，则需要建立相关的法律法规，对资本扩张进行约束，从“无序”到“有序”，例如，用户信息的保护和隔离，必须要制定相关的法律法规，互联网企业经营范围，应设定行业准入规则。 从总供给等于总需求的角度看，收入(供给)=消费(需求)+储蓄(需求)，我国居民储蓄比重过大，大约是西方国家的两倍左右，基本维持在40%以上，而且储蓄结构中，少数人的储蓄占比过大，例如国内住户的银行存款余额就达90万亿元，其中10%的储户占比多少呢，尽管没有确切的数据，但超过60%是肯定的。 很显然，要增加消费，无非就是要改善收入结构(供给侧改革)，缩小收入分配差距，从而使得需求侧的中低收入群体能消费、敢消费；同时，在需求侧要降低居民储蓄率(如鼓励富人从事社会慈善事业，增收资本利得税，限制资本过度扩张等)。 在2019年10月末四中全会上批准的《关于坚持和完善中国特色社会主义制度推进国家治理体系和治理能力现代化若干重大问题的决定》一文中，提出“健全以税收、社会保障、转移支付等为主要手段的再分配调节机制，强化税收调节，完善直接税制度并逐步提高其比重。完善相关制度和政策，合理调节城乡、区域、不同群体间分配关系。重视发挥第三次分配作用，发展慈善等社会公益事业。” 因此，收入分配制度改革应该是明年的政策重心，尤其在发展慈善等社会公益事业方面。从更长远的角度看，则要鼓励民间资本流向科技领域，即能创造经济增量的领域，参与做大蛋糕的活动而非切分蛋糕的活动。通俗来讲，富裕阶层要么多消费、要么多捐款，不要做旨在“割韭菜”的资本运作了。 政策维稳：推进大消费，投资高科技 由于今年的较低基数，明年的GDP增速一定会大幅上升，目前的一致预期为9%，即便如此，2020-2021年的平均增速也不过5.5%，经济增长依然下了一个台阶。为此，政治局会议提出，“继续做好”六稳“工作、落实”六保“任务，科学精准实施宏观政策，努力保持经济运行在合理区间”。 但明年的政策刺激力度应该低于今年，前期，货币政策回归常态已经明确提出，财政政策方面，会议没有提“逆周期调控”，估计特别国债不会再发，地方政府专项债的规模是否也会比今年减少？而一般预算赤字率水平则可能从今年的3.6%降低到安全警戒线的位置，即3%左右。 少数人对于“促进房地产市场平稳健康发展”而非“房住不炒”的提法，认为房地产政策是会松动，这显然毫无依据，因为松动房地产来拉动经济显然属于饮鸩止渴、得不偿失。不过，对于很多地方政府而言，缺少了土地财政，则会面临雪上加霜的窘境，故如何去缓解地方政府的债务压力，显然是需要中央施出援手，否则明年信用风险压力会显著加大。 因此，这次会议对风险有一个新提法：要抓好各种存量风险化解和增量风险防范。传统风险人们都清楚，增量风险是指什么呢？是否是有些领导指出的“大而不能倒”风险？大而不能倒的企业，既包括大型国有的“僵死企业”，从股市看，市值低于净资产的国企数量呈现上升趋势，今后其违约风险可能会加大；又包括高杠杆的新兴行业内的创新企业，由于对这类企业监管滞后，容易爆发风险。因此，明年市场或许存在信用收缩的压力。 如果说今年是实现全面奔小康的收官之年，则明年是“十四五”开局之年。相比财政政策受到预算约束更严，那么，货币政策的灵活性更大。因此，有理由相信，明年的货币政策在回归常态之后，应该不会再收紧，尤其在通胀压力较小的情况下，利率上调基本没有空间。 明年在具体政策的落地上，应该以“形成新发展格局”的大循环和双循环为主线，侧重两个方面，一个是以“需求侧改革”为线索，继续推动“提升传统消费、培育新型消费、发展服务消费”的“大消费”。由于基数原因，加上促消费力度加大，估计明年消费增速将将创十年新高。 另一个还是围绕产业转型升级，加大新基建、高科技领域的投资力度，“增强产业链供应链自主可控能力”。这方面的具体抓手，在五中全会上已经有了明确表述：强化国家战略科技力量，瞄准人工智能、量子信息、集成电路、生命健康、脑科学、生物育种、空天科技、深地深海等八大领域，并涉及到新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料、高端装备、新能源汽车、绿色环保、航空航天、海洋装备等九大战略性新兴产业。 风险提示：全球疫情失控，外部政治环境突变。
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