我从三个方面阐述一些观点。 第一，确实是低收入人群的消费情况不如高收入人群，这个很明显。疫情前的情况是，五线城市消费升级，但一线城市感觉消费增长乏力。但是疫情之后情况相反，一线城市的人均消费还在增长，四五线包括农村居民的消费从个人来看有点下行。但是如果不看大数据，从宏观数据来看其实是相反的，四五线城市的消费增长，包括客源的增速还是高于一二线城市的。这说明什么？至少在我们平台上，四五线城市的这些新的客人在增加，并且增速还是比较快的，但是人均的消费下来了。 我们也看了消费品类的区别，通过对消费者收入高低、学历如何等各种各样的信息判断，非常明显看出，一二线城市高收入人群的电子用品支出大幅度增加，但是在四五线城市或者低收入人群电子消费数量是大幅度下降的。很多高收入人群的职业，可以线上开会，也有很多在线上做金融服务，所以他需要买更多的电子产品，可能是工作需要，要买更好的PC。但是一些体力劳动者根本不需要，他没有办法进行远程办公，他也不需要买更好的电子设备，而且他的收入下行影响了他对这方面消费的需求。刚才刘世锦主任也说了，我们发现用大数据研究可以看到一些用宏观数据看不到的东西，如果看宏观数据好像还是四五线城市消费增速比一二线城市快，但是实际上是因为客源增加了，而不是单个群体的收入上升了。 第二，从人口迁移角度来研究，为什么四五线城市人群或者农民工收入下行。我们可以从一部分人的收货地址从一线城市转到四五线城市看出疫情后一线城市的人口迁出情况，而且也可以判断出来这些人是农民工还是高技术人才，是回去创业还是农民工回乡。我们可以看到一线城市移出去的人口当中50%多是低收入农民工。从这里也可以看出，疫情之后对就业的冲击还是比较大的，在一线城市的商店不开了，一些低收入人群的工作机会减少了。以前在一线城市打工的人群现在没有在这里工作，或者疫情后根本就没有出来，就留在农村了。这些人反映在我们这儿就是他的收货地改变了，如果他没有回到一线城市工作的话，可想而知他的收入肯定比以前要低，甚至没有收入。这就是为什么四五线城市或者农村地区单个群体人均的消费下降了，很多数据是可以得到相互印证的。 第三，我们也看了信贷情况。低收入人群更需要信贷的支持，但是这个信贷的可得性相对比较难，所以他们的人均消费弱于疫情前。而高收入人群，像金融服务业、高科技行业等这些行业相对是受益的。我们看到很多电商二季度大幅度好于一季度，即使在疫情期间增速都很快，这些行业的收入，包括消费其实都是在往上走。但这可能带来一点担心，就是疫情之后贫富差距拉大。现在中国疫情后的政策还是注重在投资上面，我们看到今年新增的地方政府专项债是1.6万亿，包括特别国债，大部分都是有规定的，特别是地方政府的新增国债，都是用在新基建或者投资上面，很少专门划出一块来给低收入人群，包括对于农民工的收入保障，基本上没有专项的比较大笔的计划。好像刘世锦主任、祝宝良首席以前也提到过，财政要支持这些人群，无论是消费券也好，直接对失业人群的补贴也好，对低收入人群的消费增速都会有立竿见影的效果。如果光靠投资这些可能得益的还是大型企业，反而对消费者促进会比较慢。包括汽车方面，比如2008年汽车税全面的普降这次好像也没有，对家电下乡、对特定收入人群类似消费券的发放好像也没有，我觉得这些接下来应该可以考虑一下。 现在来看中低收入人群的消费增速下行，可能短期内很难解决，他们的就业情况，还有餐饮行业等这些复苏明显要比高科技行业慢。金融行业的复苏的确非常快，因为都是搞金融科技线上化了。所以整个中国最新消费的格局比较令人担心的一点，就是疫情冲击拉大了贫富差距。
刘慧欣 9月17日，"2020中国房地产企业品牌价值测评成果发布会暨房地产品牌发展高峰论坛"在上海举行。 祥源控股集团执行总裁宋友强在活动现场表示，通过综合判断，从整个大的政策基调上，整个市场会比较平稳。从今年开始，整个地产行业在投资这个端口上，逻辑已经有了很大的改变，现在大部分的招拍挂项目几乎是零和游戏。 他认为，对于资源禀赋特别强的企业，获取土地的能力很强。所以未来地产企业不仅要做好自己的产品，还要做好产业的产品。在真正做好自己产品的时候，才能在未来客户这个端口去打通，这两个能力是缺一不可。但是整个大行业的发展，应该是锁定在区间范围内，会比较稳定。 宋友强说，品牌在大众面前就是一个标签，在内部就是一个flag，就是立的这个旗帜是怎样的。这个旗帜更多的是要在精神层面上构建出来人和人之间的链接，这样才能逐步形成品牌价值。
现代经济，人口不是负担，而是经济社会活力的源泉，是创新创业的基础，人口迁移带来的居住需求是房地产发展的根基。 导读 现代经济，人口不是负担，而是经济社会活力的源泉，是创新创业的基础，人口迁移带来的居住需求是房地产发展的根基。 我们曾提出业内经典分析框架：“房地产长期看人口、中期看土地、短期看金融”（参考专著《房地产周期》《全球房地产》）。长期倡导“城市群”模式，尊重人口迁移聚集的基本规律和趋势。在近年大力呼吁“尽快全面放开生育以应对老龄化少子化挑战”。提出“双循环的三大抓手：新基建、城市群和放开生育”。新基建从学术讨论走向国家战略（参考专著《新基建》）。 改革开放以来，中国人口迁移经历了从“孔雀东南飞”到2010年后的回流中西部，再到近年的粤浙人口再集聚和回流中西部并存。从城市层面看，近年向粤浙集聚的人口主要在大都市圈，而回流中西部的人口也主要是向大城市集聚。 中国已经进入都市圈城市群时代！ 风险提示：官方非普查年份常住人口统计存在偏差；部分地区数据缺失等。 正文 1 中国人口大迁移的新趋势 1.1 省级：粤浙人口再集聚与渝皖川回流并存 改革开放以来，中国的跨省人口迁移经历从“孔雀东南飞”到回流中西部，再到近年粤浙人口再集聚和回流中西部并存三个阶段。从常住人口变化看，2001-2010年、2011-2015年、2016-2019年，粤、浙常住人口年均增加分别为179、82、168万和85、18、78万，而江苏三个时期分别为54、21、23万；皖、川、桂、豫、渝、黔、鄂等中西部省份由2001-2010年的年均负增长转为2011年后的正增长；东北三省由2001-2010年的年均正增长转为2011-2015年的负增长，近4年减幅扩大。 从剔除自然增长因素之后的人口迁移看： 近4年广东、浙江年均人口净流入分别由2011-2015年的14、-7万大幅回升至2016-2019年的76、46万，呈现明显的人口再集聚趋势； 上海、北京因近年严控人口规模，均由人口净流入转变为净流出； 山东近年经济转型落后，年均人口净流出规模较2011-2015年继续扩大； 中部省份除安徽由年均净流出转为净流入外，其余各省均为持续净流出状态； 重庆、四川、陕西近年人口持续回流，其中重庆、四川近4年年均人口净流入规模在10万以上； 东北三省经济持续低迷，人口净流出规模持续扩大，辽宁由2001-2010年年均人口净流入14万下滑至2011-2015年的2.3万，近4年年均净流出5万。 1.2 城市：深圳、广州、杭州、长沙年均净流入超20万 人口持续向少数核心城市集聚；近4年深圳、广州、杭州、长沙4市年均净流入超20万，北京年均净流出超10万。2001-2010年、2011-2015年、2016-2019年，全国337个地级及以上单位中，人口净流入的分别有155（1市数据缺失）、133（8市数据缺失）、126个（8市数据缺失），人口净流入城市数量占比分别为46.1%、40.4%、38.3%；三个时期人口净流出城市数量分别为181、196、203个，占比分别为53.9%、59.6%、61.7%。 具体来看，深、广、杭三城以活跃的新经济产业和较为宽松的人才政策吸引人口大规模流入，三城近4年常住人口年均净流入分别达28、28、27万，较2011-2015年均有大幅增长。长沙、宁波、西安、成都、郑州、重庆近4年常住人口年均净流入规模均在10万以上；这几个城市均为所在都市圈核心城市，近年城市发展较为快速、“抢人”力度较大。 从全域层面看，近4年一、二线城市人口年均增速为1.33%、0.69%，人口持续流入但增速放缓；三、四线城市人口年均增速为0.38%、0.34%，人口持续流出。根据GDP、城镇居民人均可支配收入、以及城市政治地位等，我们将337个地级及以上单位划分为一、二、三、四线城市。总体来看，2000-2019年一线、二线城市人口占比分别由3.7%、17.3%增至5.3%、20.6%，三、四线城市则由30.9%、43.5%降至30.5%、40.5%。从趋势看，2001-2010年、2011-2015年、2016-2019年，一线城市人口年均增速分别为3.42%、1.49%、1.33%，二线城市分别为1.81%、1.00%、0.69%，均远高于全国人口平均增速的0.57%、0.50%、0.46%。一、二线城市人口保持集聚，但增速持续放缓。上述三个时期，三线城市人口年均增速分别为0.52%、0.40%、0.38%，略低于全国平均增速；四线城市仅分别为0.15%、0.36%、0.34%，明显低于全国平均水平，表明三、四线城市人口仍持续流出。 1.3 都市圈城市群：珠三角、长三角城市群年均净流入超60万 近4年广佛肇、杭州、上海、深莞惠等10个都市圈年均净流入人口规模超10万；人口净流出都市圈增至10个，京沪都市圈人口向周边疏解。2000-2019年，33个都市圈土地面积仅占全国16.2%，其常住人口合计占比由47.8%提升至51.7%、GDP合计占比由63.2%提升至65.7%，人口、经济进一步向都市圈集聚；2001-2010年、2011-2015年、2016-2019年人口净流出的都市圈分别有6、9、10个，近4年人口流出都市圈主要分布在东北、山东半岛、京津冀等地区。具体看，近4年人口年均净流入超10万的都市圈有10个，其中广佛肇、杭州、上海、深莞惠、长株潭5个都市圈年均净流入规模超20万，宁波、重庆、西安、成都、郑州5个都市圈年均净流入规模在10-20万之间。从都市圈内部看，近4年核心城市、周边城市人口均为净流出的有哈尔滨、长吉、乌鲁木齐都市圈，核心城市人口净流入但都市圈整体净流出的有济南、南昌、石家庄、青岛等7个都市圈，反映这些都市圈的核心城市人口吸引力不足，周边城市人口主要向都市圈外流出。此外，近年京沪大力控人，核心城市人口净流出、周边城市净流入；其中上海都市圈近4年核心城市年均人口净流出0.6万，但周边城市年均净流入规模达26万。 近4年珠三角、长三角城市群年均净流入超60万，山东半岛、中原、哈长、京津冀、海峡西岸5个城市群年均人口净流出超10万。中国“十三五”规划提出建设长三角、珠三角、京津冀、山东半岛等19个城市群。总体上看，人口、经济已高度集中于19个城市群，近年愈发向核心城市群集聚。2000-2019年，全国19个城市群土地面积占全国38.5%，其常住人口占比由82.7%提升至85.3%，GDP合计占比由88.4%提升至90.7%。除2011-2015年、2016-2019年天山北坡城市群数据缺失外，2001-2010年、2011-2015年、2016-2019年人口净流出的城市群分别有5、8、7个。具体看，全国经济最活跃的长三角、珠三角城市群土地面积仅占全国2.9%，2000-2019年常住人口合计占比由13.9%提升至16.4%，GDP合计占比由26.8%提升至29.4%；近4年珠三角、长三角城市群年均人口净流入分别为66、62万，较2011-2015年的3、15万大幅扩大。在重庆、成都都市圈引领下，西部的成渝城市群由2001-2010年的年均净流出63万变为2011-2015年年均净流入19万，2016-2019年年均净流入扩大至27万。东北、山东、中原等区域近年面临产业结构单一、经济转型缓慢等问题，呈现人口净流出趋势。2011-2015年、2016-2019年，山东半岛、哈长城市群人口净流出规模扩大，京津冀城市群由净流入转为净流出，上述3个及中原、海峡西岸城市群近4年年均净流出人口规模超10万。 2 人口迁移对经济社会影响重大 2.1 人口流入地区经济社会发展潜力更大 “人随产业走、人往高处走”，人口迁移既是经济社会发展的结果，也是经济社会发展的关键要素。 第一，人口流入增加年轻劳动力供给，缓解老龄化压力；深圳近5年常住人口净流入达166万，2015年老龄化率仅2.9%。迁移人口主要是年轻人口。从国际来看，美国自建国就是一个以移民为主的国家，根据美国移民统计年鉴数据，1820-2018年总计有8496万人获得合法居留权，其中1991-2018年20-64岁工作年龄移民占比始终维持在70%以上。长期宽松的国际移民体系保证了美国国内人口中国际移民数量与人口总量的持续增长，稳定增长的劳动力为美国经济腾飞提供了人口红利，实现了对英国等欧洲传统资本主义强国的赶超。从国内来看，深圳40年前只是宝安县一个鲜为人知的小渔村，得益于友好的人才政策，深圳吸引大量人口流入成为全国最年轻的城市之一。1980-2019年深圳常住人口增加1310.6万人，其中2015-2019年常住人口年均增量53.2万、户籍人口年均增量32.5万，常住人口累计净流入166万人。2000-2015年深圳65岁及以上人口占比从1.2%升至2.9%，远低于全国、北京、上海的10.5%、10.7%、12.8%。 第二，人口流入增加人才供给，促进创新发展；1982-2015年深圳6岁以上人口大专及以上学历人口比重由4.8%升至21.8%，助力创新创意之都建设。从国际来看，美国开放的国际移民体系吸收了大量优秀外国人才。1930年代移居美国的爱因斯坦、冯诺依曼、冯卡门等科学家，在美国的计算机、航空、核武器等领域发挥了中流砥柱的作用；根据诺贝尔基金会披露，截至2019年美国籍诺贝尔医学奖、物理学奖和化学奖获得者中，有25.8%为国际移民。从国内来看，1979年深圳本地科教资源极少，但通过引进高素质人才和大量办学，高学历人才比例快速提升，从“制造工厂”迈向“硬件硅谷”、“创新之城”，新一代信息技术、生物医药、文化创意产业等战略新兴产业成为支柱。1982-2015年深圳市6岁以上人口大专及以上学历人口比重由0.9%提升至21.8%，远高于全国的13.3%，虽然仍低于北京的42.3%、上海的28.7%，但差距在迅速缩小。 其三，集聚效应增强城市竞争力，助推长三角、珠三角等地成为世界级城市群与现代化产业中心。集聚效应通过三方面增强城市竞争力：1）规模效应：人口集聚降低企业生产与城市公共服务的边际成本；2）专业化分工：流动人口的多样性带来不同领域的比较优势，通过在不同部门的相互协作实现专业化分工；3）学习效应：不同文化背景、受教育程度的人口集聚，促进知识、技能的共享与传播。改革开放早期大规模流动人口向长三角、珠三角等地集聚，形成劳动力供给规模效应，使其在纺织、低端制造业迅速形成较强的竞争优势。近年来长三角、珠三角等地进一步发挥其在各类人才、资本、创新资源集聚等方面的优势，促进先进制造业集群和现代服务业集群融合发展，形成协同集聚的合理空间布局。 其四，人口流入扩大消费需求；2016-2019年人口净流入排名靠前的城市中，深圳、杭州、长沙社会消费品零售总额累计增幅均达19%以上。人口流入增加当地人口规模，扩大消费需求，并且消费增速与人口流入正相关。从社会消费品零售总额来看，2019年中国城市消费总额前十强的城市分别是上海、北京、广州、重庆、成都、武汉、深圳、杭州、南京、苏州，这些城市的人口规模也绝大部分位列全国前15。从消费增速来看，2016-2019年人口净流入排名靠前的城市中，深圳、杭州、长沙社会消费品零售总额累计增幅均达19%以上，长沙更是高达27.4%；而北京受限于控人政策人口净流出，相应地，北京社会消费品零售总额累计增幅仅11.5%。 2.2 人口流出地区老龄化加重，经济社会发展压力明显 人口净流出加重老龄化，加重养老负担，严重拖累财政、制约经济活力；2019年辽宁、吉林、黑龙江财政社会保障和就业支出占比分别为27.5%、16.7%、21.9%，远高于全国的12.3%。尽管老龄化是整体趋势，但是人口流出地区会更严重。人口迁移扩大各地养老保险可持续性的不均衡程度，在充实流入地的养老金账户的同时，也加重了人口流出地的平衡压力。东北户籍人口、常住人口分别在2010、2015年陷入负增长，2011年以来小学生数大幅负增长。2000-2018年东北65岁及以上人口占比由6.6%上升到13.4%，辽宁、吉林、黑龙江分别由7.9%、6.0%、5.6%升至15.0%、12.4%、12.2%，而同期全国从7.0%升至11.9%。2018年辽宁、吉林、黑龙江养老金抚养比（在职人数/退休人数）分别为1.53、1.42、1.27，远低于全国的2.55，意味着全国大概每2.6个在职人员供养1个退休人员，而东北大概每1.5个在职人员供养1个退休人员，负担较重。黑龙江、辽宁、吉林的城镇职工基本养老保险基金分别于2013、2015、2015年开始入不敷出，2016年黑龙江的累计结余转负；从养老金累计结余可支付时间看，2018年广东、北京、云南、四川、浙江等经济发达、人口净流入或老龄化较低的省份居于前列，吉林、辽宁、黑龙江位列全国倒数5名内，分别为5.2、2.8、-3.1个月，远低于全国的14.7个月。东北财政形势严峻，老龄化严重拖累财政。2019年吉林、黑龙江、辽宁财政收入增幅居全国倒数，其中吉林、黑龙江负增长，而同年辽宁、黑龙江、吉林财政社会保障和就业支出占比分别为27.5%、21.9%、16.7%，明显高于全国的12.3%、江苏的11.2%、浙江的10.6%。 2.3 人口向大都市圈大城市群集中，房地产市场将更加分化 人口集聚分化促使中国房地产市场不断分化，在少子老龄化背景下，未来房地产市场将更加分化，需求向大都市圈大城市群集中。中国少子老龄化问题日趋严峻，2019年中国总和生育率为1.5左右，并仍存在“全面二孩”的生育堆积效应；按此趋势，中国人口总量将在“十四五”时期陷入负增长，未来越来越多的地区面临人口收缩。从需求端看，20-59岁的主力置业人群2013年见顶，住宅新开工面积2011、2013年达超过14亿平的双峰，未来住房需求将平稳回落。从政策端看，在“房住不炒”、“稳地价、稳房价、稳预期”、“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的政策指引下，房地产市场销售回归居民自住需求。按照历史规律，未来经济基本面好、人口流入的高能级区域的房地产市场更有潜力。到2030年1.7亿新增城镇人口的约80%将分布在19个城市群，约60%将分布在长三角、珠三角、京津冀、长江中游、成渝、中原、山东半岛等七大城市群。从城市和都市圈来看，2030年中国有望形成10个以上（北京、上海、天津、广州、深圳、重庆、武汉、成都、南京、东莞等）1000万级城市和12个以上（上海、北京、广佛肇、深莞惠、郑州、成都、杭州、苏锡常、青岛、重庆、武汉、南京等）2000万级大都市圈。
资金面的收紧带动了债券市场利率的上行，从国债、NCD到信用债收益率都有较大幅度的上升。本次MLF操作在一定程度上改善了市场的悲观预期，不过后续走势还需要密切观察央行的政策信息。 2020年9月15日，中国人民银行开展6000亿元中期借贷便利（MLF）操作（含对9月17日2000亿元MLF到期的续做），本次无逆回购操作。 本次MLF操作对于稳定资金面预期有积极意义。随着央行退出疫情期间的非常规政策，资金面也从之前的过度宽松回归松紧适度。不过，由于银行信贷投放增速较快，银行超储率出现明显下降，资金面处于中性偏紧状态。目前银行对对央行的逆回购资金较为依赖，虽然央行逆回购能够较为有效的满足市场短期资金需求，但是逆回购较短的期限决定了银行长期的资金有明显缺口。 MLF释放的资金一定程度上满足了银行对长期负债的需求。目前商业银行的负债端已经较为市场化，除了一般性存款外，银行主要通过同业存单（NCD）和结构性存款补充长期负债。不过，目前结构性存款业务存在一定的不规范行为，从6月份开始监管当局通过多个途径督促银行压降。据统计，结构性存款已经从4月底的12.1万亿元降至7月底10.1万亿元，下降超过2万亿元，这进一步增加了银行的长期负债压力和对NCD的需求。目前NCD净发行量持续处于高位，利率也节节上升，1年期NCD（AAA级）已经超过3.00%，高于1年期MLF操作利率（2.95%）。因此，本次MLF操作对于补充商业银行长期负债非常及时，央行也在公告中特别强调，此次操作充分满足了金融机构需求。 本次MLF操作部分缓解了债券市场的悲观预期。受我国经济复苏强于预期，货币政策边际收紧，资金价格上升等因素推动，债券市场收益率从5月份以来持续走高，10年期国债收益率从6月初的2.60%上升至3.10%，中短期国债收益率上升幅度更大，曲线明显平坦化。市场普遍预计政策将持续从紧，利率将易上难下。央行公告发布后，资金价格下行，债券出现一定程度上涨，短端涨幅大于长端，收益率曲线明显陡峭化。市场对资金面持续从紧的预期在一定程度上被扭转，对债券中期走势的预期出现一定程度的好转。 本次MLF操作是否意味着货币政策进入静默期还有待观察。我国在疫情后的经济表现明显好于其它国家，经济数据也显示出口和投资等表现优异，货币政策有较大的空间回归常态。央行从5，6月份开始逐渐退出非常规政策，并引导资金价格稳步上升，目前DR007已经回升到2.20%水平，与央行逆回购利率持平，显示央行对资金面的掌控明显强化。资金面的收紧带动了债券市场利率的上行，从国债、NCD到信用债收益率都有较大幅度的上升。本次MLF操作在一定程度上改善了市场的悲观预期，不过后续走势还需要密切观察央行的政策信息。
刘佳敏 获悉，9月17日，“2020中国房地产企业品牌价值测评成果发布会暨房地产品牌发展高峰论坛”在上海举行。杭州市城建开发集团有限公司（大家房产）总经理顾飞先生在圆桌对话环节对对品牌如何建设等问题展开讨论。 关于品牌怎么做，顾飞表示:”有一句俗语叫酒香不怕巷子深，但是最近也在说好酒也怕巷子深。首先酒要好，联系到行业，前提就是产品要做好。产品有方方面面的一些因素，比如硬件要好，要有一些创新；物业服务要好；软件、硬件都要好，这是很大的话题。 另外一个问题就是怎么解决巷子深的问题，就是传播力。第一是品质要做好，第二是有好的传播力。前几年对于宣传一直讲，因为杭州来的企业，讲究杭派精工，大家骨子里认为杭州本土的企业做的一定是好的，这个就是杭州房产公司品牌的一个IP。近几年因为限价、双限的因素，品质有一些下降，但是总体来讲，大家提到杭州的开发商，首先认为它的品质好。这个就是对品牌很大的一个赋能，在这个前提下，通过适当的规模扩张，适度的广告，包括品牌价值的发布，都是加强品牌赋能的一些途径。”
在当前世界多极化发展的大背景下，中国推动人民币资产的国际化，也面临着更好机遇。 今年以来，受国内外经济形势和疫情冲击等因素的影响，人民币汇率经历了一番起伏，截至9月初，过去三个月时间累计升值幅度已超过4%。随着近期人民币的持续走强，关于人民币汇率走强的背后成因、人民币变化趋势对于经济和金融市场带来的影响以及人民币汇率的形成机制等相关一系列问题均受到市场的高度关注。 对此，中国财富管理50人论坛（CWM50）于9月13日举办了主题为“当前人民币汇率变化趋势与机制完善”的研讨会。会上，摩根士丹利首席经济学家邢自强结合当前内外环境形势，做了题为“人民币国际化是打造经济双循环的重要支柱”的演讲。 以下为演讲全文 推动人民币国际化的紧迫性增强 今天的发言重点分析一下人民币国际化在目前的内外环境下，对中国实现国际国内双循环的重要意义。今年以来，面对全球局势的巨大变化，决策层提出了“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的战略发展方向，力求做大做活国内市场、并继续坚持开放以促进产业链持续升级。在我看来，形成国内国际双循环的格局需着力打造两大支柱：在实体经济层面，支柱是新型城市化，保持产业链齐全；而在金融体系层面，支柱则是人民币国际化，保证资金和金融畅通。双支柱齐头并进，才能确保在逆全球化的外部格局下保持经济发展。 中国自2005年便开始推动人民币国际化，旨在长期提升人民币储备货币地位，当前，这一改革的紧迫性增强，体现在三个层面： 首先，尽管全球疫情当中，中国贸易顺差受益于强劲出口而有所增加，但中长期来看，人口老龄化将持续压低国民储蓄率，中国经常账户出现结构性赤字，虽将迟到，但不会缺席。我们预计，2022年开始，中国经常账户盈余将逐步减少，并于2025年步入赤字时代，这意味着届时中国将成为一个资本进口国，人民币资产国际化不是可有可无的锦上添花，而是确保资本来源的必由之路。 其次，进入2020年后，不断加剧的地缘政治冲突，以及世界多极化趋势，更加突出了人民币国际化对于保障中国资本流入、减少融资风险，实现国际国内经济双循环的重要性。随着中美在科技、安全、金融等诸多领域展开竞争，面对美元在全球金融和支付领域的主导地位，中国未雨绸缪，以保证资本流动的畅通性，减少国际融资和支付风险。 最后，在当前世界多极化发展的大背景下，中国推动人民币资产的国际化，也面临着更好机遇。 具体来看，2015年，由于产能过剩、杠杆率较高等结构性经济问题，汇改后一段时间内曾出现大规模资本外流。然而， 2016年后，决策层提出了更清晰的三支柱框架（金融防风险控杠杆攻坚战，资本市场改革开放，金融基础设施建设）。经历了过去数年的结构调整，中国的金融体系已变得更加透明和稳健。人民币国际化得以继续扬帆进取：今年，中国涉外交易中，以人民币结算的比例已经超过了2015年的峰值；同时，人民币在国际外汇储备中的占比也超过了2%，为2015年的2倍。 与此同时，本轮全球疫情冲击下，主要发达经济体采取的空前政策刺激政策易放难收，譬如美联储货币政策框架已经官宣改弦更张，其极低利率和宽松环境可能维系至2024年。在未来全球超低利率的环境下，中国当前保持了常态化的货币政策，人民币主权资产的收益率明显高于其他发达经济体，对于长线投资者和外汇储备管理者，颇具吸引力，为人民币资产的进一步国际化提供了良机。 综上所述，我认为人民币资产国际化的步伐将加快，未来的政策可能更加聚焦在扩大金融开放，深化国内改革，以及拓展人民币的使用范围。 人民币国际化改革路线 第一，进一步开放国内金融市场与国际市场接轨，以资本市场改革吸引外国投资。股市方面，中国政府自2019年起已经开启了相关改革，未来将继续加快A股纳入全球指数，扩大沪深港通覆盖范围，推出“ETF通”“新股通”，扩大融资融券交易范围以及加快全国养老基金入市；中期来看，政府可能进一步放宽上市标准、交易价格限制、对冲和衍生品交易规则，以及扩大养老金入市规模。债市方面，近期央行、证监会、外汇管理局又联合起草了《关于境外机构投资者投资中国债券市场有关事宜的公告（征求意见稿）》，为境外债券投资者简化了申请流程并统一了准入管理。预计中国将推出更多的改革措施，如加强保护债权人权利，提高国际评级机构对国内市场的覆盖，并完善债券违约处置机制。金融市场也将更加开放，包括QFII监管放松（如增加投资范围），增加外资券商/资管公司牌照发放，以及向特定银行发放投行/资管业务牌照。 第二，通过国内改革提升生产率，为投资者创造回报机会。面临逆全球化风险，中国提出了国内经济大循环为主体的战略发展方向。这当中，重要的支柱是旨在促进生产率的城市化2.0改革，以都市圈城市化和数字城市的结合为特点，增强大城市群的人口、资源配置集聚效应。此外，还通过包括建立海南免税岛等措施，加大开放，促使每年接近万亿人民币的中国居民海外消费回流国内。我们的研究显示，在向多极化世界的转型过程中，预计中国企业界依然会涌现较多的“地区冠军”，相反，部分敏感产业的跨国巨头将面临更高的成本以及逐渐萎缩的潜在市场，成为逆全球化输家。一言以蔽之，实体经济的改革将为人民币资产提供后盾。 第三，通过汇率逐步市场化以及在涉外交易鼓励人民币结算，来拓展人民币的使用范围。预计可能以下几个方面齐头并进：第一，鼓励更多的跨境支付通过央行数字货币结算，由目前国内市场小额支付测试最终扩展成为国际支付手段。加拿大和新加坡、香港和泰国已经独立开始进行电子货币跨境支付测试，其中部分展示了数字货币在提高效率及减少结算风险方面的优越性。全球在数字货币领域的深入合作将使在SWIFT系统之外进行跨境支付成为潜在可能。第二，通过将CIPS（人民币跨境支付系统）与其他国家支付系统增强连接。一些欧洲银行已经接入了中国CIPS系统，中国和欧元区在跨境支付方面的合作空间依然较大。第三，与主要贸易伙伴签订更多的货币互换协议。 第四，为妥善应对资本流入流出的波动性，监管层对居民和非居民、长期投资者和短线投资者，做出比较明确的监管区分，提早地出台更加透明的监管法规。在这一过程中，汇率机制的改革，基本上是顺水推舟、水到渠成的，为逐步减少干预，更多地让市场来决定，奠定了基础。 以上的改革路线图如能继续实施，且考虑到主要经济体的宽松政策易放难收，全球超低利率的环境下，人民币资产的收益率背靠结构性改革带来的生产率增长、以及常态化的货币政策，对于全球长线投资者颇具多元化配置的吸引力。我预计，今年中国吸引到的证券（债券加上股票）资本流入将达到1，500亿美元。2021~2030年均资本净流入将可能达到2，000亿~3，000亿美元，人民币资产的国际化，在疫情后的多极世界迈向快车道，最终促使全球货币体系趋于多元化，预计人民币在国际储备资产中的比例有望于2030年达到5%-10%之间，成为世界第三大储备货币，也为中国在人口老龄化、储蓄下降的挑战下，实现新型城市化、产业链自主升级，提供坚实的资金与货币保障。以上便是我对于打造国内国际双循环的新发展体系下，人民币国际化所扮演的支柱作用的思考。
技术变革日益深入生活的毛细血管，从互联网到移动互联网、从日常消费到尖端产业，华映的投资逻辑始终紧扣数字技术的进化更迭。 9月17日，在2020华映资本年度大会上，如是金融研究院院长、首席经济学家管清友发表了主题演讲《双循环与新基建》，管清友表示，在双循环、新基建的背景下，我们正处于一个变化的新时代： 1．国内环境发生了变化。未来发展方式转变不是“要不要干”，而是“怎么干好”的问题。 2．在货币政策常态化、注册制改革背景下，很难出现高估值、高溢价情况，未来资本市场的投资逻辑和方式要发生改变，避免出现一二级市场估值倒挂情况。 以下为在管清友在2020华映资本年度大会上的演讲实录： 非常荣幸接受华映资本的邀请。 无论是今年还是未来相当长一段时间，在我们有生之年，遇到了一个新的时代，这个新的时代不只是“喊喊口号”的新时代，而确实是一个可以在历史教科书里看到的变化之年。 双循环、新基建与每个人密切相关 我今天想着重从《双循环与新基建》角度和大家分享一下最近几年的观察。在这样一个不确定的时代，每一个人都充满了紧张感、焦虑感。无论你是来自于政府、投资机构，还是创业企业，过去只是在电视上看看而已的一些因素，现在要作为企业经营或者是投资当中的一个考量了。 新基建，就是现在必须要认真学习、认真思考、认真考量的一个事情。 中国领导人在5月份，正式提出了国内国际双循环这样一个构想。这个事非常重要，大家不要觉得这个宏大的命题或者是发展跟你没什么关系，其实跟我们每个人密切相关。 “双循环”的核心要义是什么呢？ 5月23日，中国领导人做了比较精确的阐述，要把满足国内需求作为出发点、落脚点，特别强调的是“逐渐形成以国内大循环为主体”。 短期来讲，双循环是“十四五”规划重要的关健词；长期来讲，这意味着我们过去的国际大循环格局肯定会发生变化。 做这个事情的必要性、可行性，在领导人的讲话里大概可以看出端倪。从背景来讲： 第一，国际环境发生了剧烈变化。无论是LP、投资机构还是被投企业，特别是被投企业，过去不太关注这个事，一般是“我们都搞自己的研发、销售就可以了，这些跟我没关系”。但是这次张一鸣事件告诉我们，有些事情你不去关注它，它会关注你。 第二，国内环境确实发生了变化。我们面临着发展方式变化，同时疫情对我们造成了比较大的冲击。外部环境压力下，发展方式转变也不是“要不要干”的问题，而是要干好的问题。如果不实现产业结构的升级，未来5到10年国际竞争中，我们会落下一大截。 第三，在货币政策常态化、注册制改革背景下，资本市场作为主要的退出通道，很难再出现高估值、高溢价的情况。而退出逻辑的改变，势必会促使未来资本市场的投资逻辑和方式要发生改变，避免出现一二级市场估值倒挂情况。 双循环发展新格局六个关键词 国内大循环可不可以搞成？可以，也是必须要走的一条路径。 那么在国际国内双循环背景下，有哪些关键问题呢？我个人初步总结了一下，大概有6个关健词。 第一，平行世界。未来的世界，从国际贸易、国际投资角度来讲，很难再回到全球化最繁荣的时候。 投资机构在全球的投资，对外币基金的管理，还有创业企业的“产业链布局”，可能都要考虑“目的地”，特别是跟中国关系发生变化的这些国家或者是经济体，了解他们对于投资和并购的态度。也就是说，我们的国际投资风险增加了。 第二，内需主导。内需主导，简而言之，把满足国内需求作为出发点和落脚点。因为过去的需求拉动主要是靠外需，这种局面确实要改变。但如何去启动内需？启动内需不是简单的刺激消费，启动内需需要一系列体制机制改革，特别是生产要素改革，跟今天的主题最密切的生产要素就是数据。 数据的应用者，是不是要分享整个数据作为生产要素的红利呢？政府是不是要进行监管？这种新的产权形式如何构成？这些都是关键问题。其他拉动内需所需要改革的生产要素，还有土地、劳动力等等。 第三，统一市场。简而言之，在加入WTO之前，“统一市场”主要是消除地方保护主义，但在当前的内外形势变化下，我们对市场统一性的要求更高了。这里面确实有大量的提升效率、降低成本的商业机会，比如说社保统一、市场行业管理统一、监管更加透明等等。 第四，数字基建。我相信我们这一轮的新基建或者是数字基建堪比美国90年代初期所谓的数字信息、高速公路的建设，对中国最大的意义，就是基础设施的升维。 那么这些带来两个结果，一个结果是：第五点，区域变局。很多城市的经济功能，要面临重新定位或者是区域上面临大的洗牌。 另一个结果是：第六点，产业链重构。国际分工变化，倒逼技术革新、产业升级，竞争日益激烈。 所以新基建特别重要，最大的一点是基础设备升维带来一系列的变化，对于投资、创业机构来讲，这是确定无疑的赛道，从政策上来讲，支持力度也比较大。 三类代表性企业逐鹿新基建 我们简单帮大家梳理了一下500多家新基建的代表性企业，其中70%以上是上市公司。这500家公司，2019年营收是12万亿，横跨大概七大领域，这里面有的大，有的小，我们大概把它划分成三类公司： 一类是实力雄厚的综合巨头，业务横跨七大领域当中至少三四个。他们掌握最先进的技术和资源，全面布局5G、云计算、人工智能、大数据等新基建核心领域，并有着丰富的应用场景，充分发挥先发优势。这一类企业有华为、阿里巴巴、腾讯等。 第二类是赛道升维的老牌强者，他们基于比较深的护城河，持续深耕核心技术创新，不断提升自主创新能力，会因新基建技术的加持出现赛道升维，在新的赛道上实现新的跨越。二级市场上来讲，最大的增量来自于第二类公司。由于赛道升维，他们的估值逻辑发生变化，原来可能是把它当做制造业企业，现在把它当成新基建企业。联想、新东方、紫光股份等归于此类。 第三类公司是快速抢跑的垂直新锐。他们从新基建关键细分领域快速切入，在产业链上下游延伸，不断丰富内涵，绽放新光彩。宁德时代、科大讯飞、汇川技术等都是优秀代表。 帮大家简单总结一下： 第一，对于外部环境的变化，我个人持乐观态度，不用太焦虑； 第二，在全球主要经济体当中，尽管全球化逆转，中国增长的潜力确实还是最大的； 第三，双循环大的格局下，我们今天所处的赛道也是确定无疑的，对投资机构来讲，我们要在确定的赛道上，选到好的运动员。
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