最近一段时间，中国的饮用水江湖可谓是风云不断，这边厢著名巨头雀巢把自己的瓶装水生意彻底出手放弃，那边厢著名中国瓶装水巨头农夫山泉却全面IPO上市，这一进一退让很多人都在诧异，到底做水经济的生意是赚钱还是赔钱？为啥两大巨头差距会这么大？这其中的门道到底在哪？ 一、雀巢退出、农夫上市 8月28日，雀巢和青岛啤酒(行情600600,诊股)集团达成战略合作，后者将接盘雀巢在中国布局多年的饮用水业务，这里包括“大山”、“云南山泉”两个本土品牌和三家工厂，雀巢自有品牌“雀巢优活”也将由青岛啤酒继续运营。雀巢方面向本报记者补充，这也意味着雀巢已经清空了中国饮用水的实体业务，剩下的就是三个进口品牌的运营。 雀巢在国内的水业务还剩下什么？雀巢方面向本报记者介绍，未来该公司的精力将集中在巴黎水、圣培露和普娜三个国际水品牌产品上。三款水在市场上属于高端品类，均为进口产品。据悉，2019年雀巢的水业务全球销售额共计78亿瑞士法郎，约合人民币近600亿元，包括48个水品牌和1个茶品牌，其中国际知名品牌水就包括巴黎水、圣培露和普娜。 在雀巢退出市场的时候，很多人都在疑问这么大的世界级巨头都放弃了中国的瓶装水市场，是不是瓶装水真的不赚钱呢？然而还没等我们说完，另一家巨头就用自己的上市告诉了我们答案，这就是港股上市的农夫山泉，9月8日农夫山泉实现在港股上市，9月8日，登临港股的农夫山泉开盘涨85.12%，报39.8港元/股，总市值达4400亿港元。钟睒睒的身价也随之飙升，一度成为中国首富。从农夫山泉开启IPO，资本市场的热情就没停过。新股申购人数达70万，超出认购额度的1000倍，光打新冻结资金就有6000多亿，成了港交所名副其实的“冻资王”，更是最难打的新股。 农夫山泉的创始人钟睒睒一年之内就搞了两家上市公司，一家是万泰生物(行情603392,诊股)，目前总市值已经超过900亿，钟睒睒持股75%，占据700亿财富。 作为国内饮品行业巨头，农夫山泉近年来保持着稳定的增长态势。2019年，农夫山泉全年营收240.21亿元，其中平平无奇的瓶装水几乎贡献了全年营收近6成，其余四成才是由茶饮、功能饮料、果汁及其他产品构成。且已经连续8年保持包装饮用水市场占有率第一的地位。而无论是瓶装水还是其他饮品，其自身价格并不高，但按照每年330亿瓶的销量，农夫山泉2019年的利润就可以高达近50亿。2019年，农夫山泉四大主要产品的毛利率依次为60.2%、59.7%、50.9%、34.7%——换句话说，就我们最熟悉的农夫山泉矿泉水，每1元钱的销售收入可以给农夫山泉带来6毛钱的毛利。 看雀巢瓶装水似乎是个烫手山芋需要赶快扔掉，看农夫山泉瓶装水却是一棵摇钱树，这么大的差异性到底出了什么事？ 二、瓶装水到底是不是赚钱的买卖？ 在超市、便利店、杂货铺、自动贩卖机上最不起眼的就是各种瓶装水了，相比于碳酸饮料、茶饮料、咖啡饮料等各种味道不错的饮品来说，瓶装水显得太过于低调，往往都是货架的最低一排或者放在最不起眼的角落，然而就是这个瓶装水却有着超大的市场江湖，根据弗若斯特沙利文报告，按照零售额计算，2019年包装饮用水市场规模为2017亿元。那么，瓶装水的问题到底出在哪了呢？ 首先，瓶装水的确赚钱但逻辑却想象的不一样。瓶装水市场作为中国一个非常大的饮料市场，其实市场空间与弹性非常大，从只有1块钱一瓶的饮用纯净水到售价几十上百元的高端矿泉水，其价格区间之大其实非常出乎意料，中国瓶装饮用水全国市场可以认为起源于1995年，当时中国饮料市场巨头娃哈哈推出了娃哈哈纯净水，从而开始将散落在全国各地的瓶装水逐渐变成了全国市场的大生意，之后各种矿泉水、饮用水、矿物质水乃至于凉白开水都纷纷上市，从而开启了中国的瓶装水大战时代，那个时候无论是娃哈哈、康师傅、乐百氏，还是雀巢、达能都纷纷下场，再加上农夫山泉、怡宝等，可谓是你方唱罢我登场，但是熟悉产业经济学的朋友都知道，任何一个产业实际上都会有一个从自由竞争的成长期到逐渐发展成熟的成熟期的转变，而瓶装水市场经过了这些年的大战，最终逐渐已经形成了自己的市场座次，在这样的情况下，市场集中度就会逐渐增加，越是头部的市场参与者赚钱越多，越是长尾的市场参与者就越是惨淡，根据弗若斯特沙利文报告，中国包装饮用水市场相对集中，按照2019年零售额计算，前五名参与者合共占56.2%的市场份额，他们分别是农夫山泉、华润怡宝、娃哈哈、康师傅以及百岁山，再加上外资可口可乐的冰露，基本上就形成了中国瓶装水市场的六大巨头。在这样的情况下，头部的农夫山泉赚的盆满钵满，而长尾的雀巢却显得相当落寞也就成了情理之中的事情。 其次，市场的竞争淘汰其实非常激烈。我们从瓶装水市场来看，这个市场其实有着非常激烈的市场竞争，在这些年中，我们看到了多少瓶装水企业是“眼看他起高楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了“，其中，除了百岁山借助高端矿泉水的优势，打着”水中贵族“的旗号跻身六大巨头之列之外，其他的瓶装水品牌就像流星一样从空中划过，这里面有主打水源地出名的昆仑山，由于母公司加多宝的大战逐渐沉沦；也有借助高铁大发展的西藏5100，随着高铁优势逐渐丧失，西藏5100的母公司逐渐转型成为了一个啤酒企业，水业务显得逐渐式微；更有大名鼎鼎的恒大冰泉，如今做的还是相当不错，但是对比于刚刚上市时的高价，恒大冰泉已经逐渐平民化成为了普通市场的一份子。我们可以看到，整个市场其实都是处于激烈市场竞争的状态，由于瓶装水的门槛很低，其实谁想做有点钱就能做，但是这是一个入行容易精通难的生意，因为市场教育需要很大的市场成本，所以瓶装水需要海量的营销资源投入才能形成市场印象，所以在经历了营销大战、价格大战之后，很多品牌都会逐渐失去继续投入的能力和资本，最终逐渐边缘化，最近几年除了六大巨头之外，还在大力投入资源做营销的瓶装水品牌可能也就只剩下今麦郎的凉白开了，所以雀巢退出平民瓶装水市场也就变得顺理成章。 第三，平民市场虽已固化但高端市场才刚刚开启。我们看到雀巢所采用的是退出平民市场，主攻高端市场的策略，的确对于已经逐渐市场成熟集中度已经形成的平价瓶装水市场，高端瓶装水市场的战端其实才刚刚开始，最近几年雀巢的巴黎水、圣培露和普娜，达能的依云，康师傅的涵养水等等都在不断进军高端市场，而且市场细分还在不断深化，最近一段时无论是主打水源地优势的高端水，还是主打功能性的婴儿水、母婴水等等场景水，都已经开始形成属于自己的市场群体，这些市场群体的数量并不一定众多，但是却有着较为稳固的消费习惯，从而给这些高端水企业提供高利润水平，可以说高端水大战其实正在开启。 从目前来看，瓶装水市场依然是赚钱的大市场，只是市场的新生代参与者还是少掺和平价水，好好在垂直领域下功夫吧。
作者：孔闻峥 《每日快报》称，近日美国民意调查结果显示，在美国共和党全国代表大会结束之后，原本一直在民调上处于落后的特朗普，现在的支持率已经达到了48%，达到疫情以来的最高纪录，而之前处于大幅领先的拜登的支持率则降到了46%。 走出去智库（CGGT）观察到，在美国大选不到两个月、竞选进入到白热化状态的关键时刻，特朗普的支持率出现回升，美国多家媒体对此分析认为，目前这样的民众支持率对于拜登来说非常不利，当前走势与2016年大选支持率越来越相似。 为什么特朗普支持率会上升？走出去智库（CGGT）推出新一期《美国观察》，由孔闻峥在美国为您提供前沿的资讯分析。 要 点 1、在2016年的大选中，有相当一部分民主党选民（多数为非大城市、未受精英教育的白人选民）转投特朗普。一方面是由于民主党的候选人希拉里及其政策不再能代表其自身利益，一方面是由于特朗普对于他们来说有一种亲切性。 2、虽然特朗普也是亿万富峰、商业巨擘，但是他身上有着极强的“草根性”。他爱用推特，演讲和书面遣词造句都浅显易懂，与那种传统意义上的大公司老板、华尔街精英截然不同，这也把他与民主、共和两党中的大部分政客区分开来。 3、无论是民主党还是共和党当政，在贸易问题上新自由主义都难复昔日荣光，“美国优先”、“美国制造”在一定时间内都将成为常驻口号。而中国，在一段时间里都会是华盛顿的绝对热词，但是民主党和共和党可能还是会略有不同。 正 文 特朗普还是拜登？距离美国大选还有不到两个月的今天，这个问题还是有很大悬念。美国两党经过连续两周的代表大会，以及近来美国国内冲突再度升级后，特朗普的支持率再度略显上升，拉近了同拜登间的距离，这似乎让选情更为扑朔迷离了起来。 特朗普当政四年，对美国造成的影响不可谓不大。民主与共和两党的道路都与原来产生了偏差。这其中，被广泛认为导致了民主党2016年大选失利的一个群体——工人阶级的白人男性——起到了非常重要的作用。不少人认为，正是由于这一批人“倒戈”向特朗普，才导致了特朗普在2016年的胜利。如何重新收获这批选票，也成了民主党2020年选举工作的重点之一。而共和党方面，特朗普也在夯实这一部分选民的基础，而在这四年中，共和党的“特朗普化”也越来越严重：原本激烈反对过特朗普的建制派和温和派，有的渐渐边缘化，有的甚至转而支持拜登，“比特朗普更特朗普”的政客声音则越来越大。 在这样的背景下，未来美国在贸易政策上很可能愈发向逆全球化的方向倾斜。面对中国，两党都会继续采取更具竞争态度的政策，但具体的逻辑和实施方式则可能不同。 “倒戈”的民主党选民 在2016年的大选中，有相当一部分民主党选民（多数为非大城市、未受精英教育的白人选民）转投特朗普。一方面是由于民主党的候选人希拉里及其政策不再能代表其自身利益，一方面是由于特朗普对于他们来说有一种亲切性。 当时的希拉里及其团队，都带有一种相当专业化的、精英化的政治家形象——其之前的奥巴马也在此列。他们无论是从个人形象还是从政策上，都让这一批选民感觉十分有距离感。他们在行业经验、经历背景及行事风格上都十分精英——受过高等教育、从事律师等职业，与行事更为粗犷的基层民主党领袖画风十分不同。 精英政治家（特别是2016年参选时的希拉里）更注重边缘群体的利益，例如非法移民、少数族裔、LGBTQ等方面，政策上也更加倾斜。因此，民主党吸引了越来越多的社会精英阶层，美国的大都市许多都是深蓝色（民主党核心支持区）。 而在经济、贸易政策上，他们也让这一批选民感觉越来越陌生。时间倒转回20世纪30年代，罗斯福新政时期，白人蓝领阶级是民主党的主要支持者，那时的民主党是更为传统的大政府，加大税收、推出社会福利政策、支持工会都是其重要的特征。然而近些年，民主党在经济政策上却越来越向右倾斜。曾经，推崇贸易、强调自由市场的新自由主义是共和党的象征；但是从克林顿开始，民主党也开始向此方向靠拢，希拉里更是有促进跨太平洋(行情601099,诊股)伙伴关系协定这样推行自由贸易和全球化的“政绩”。对于白人蓝领阶级，这样的民主党既陌生，又没能代表其自身利益。 这个时候，无论是在形象上还是在政策上都让他们感到无比熟悉的特朗普横空出世，成为了这一批选民的最优解。 在形象上，虽然特朗普也是亿万富峰、商业巨擘，但是他身上有着极强的“草根性”。他爱用推特，演讲和书面遣词造句都浅显易懂，与那种传统意义上的大公司老板、华尔街精英截然不同，这也把他与民主、共和两党中的大部分政客区分开来。 而美国两位学者在探访了一批“倒戈”特朗普的民主党选民后也发现，特朗普的形象其实无限接近于这些人更熟悉的民主党基层官员形象：浮夸、好斗、脸皮薄、非常“护短”。同时这些选民也极度推崇所谓的“荣耀文化（honor culture）”，即展示硬派的、坚定的形象，绝不示弱，绝不认输。他们也非常在意本社群的利益，在一些地区还有类似于“美国优先”的口号，极度维护本地人、本地经济、本地产业。 因此，特朗普成为了这些人眼中形象上最贴近、政策上也最适合的人选。这些人原本就没有那么强的党派意识，甚至在他们眼中，候选人风格的重要性并不亚于其政策的重要性。这也是为什么，2016年失利后一些民主党人认为桑德斯会有更好的表现：至少桑德斯比起希拉里，形象上要更真诚，风格上也更亲民。 这就是拜登在今年的民主党候选人池子中，显得格外适合参与竞选的原因：在民主党不希望一下子走得过左的前提下，拜登是与工会关系最近、在形象气质上也相对最符合白人蓝领群体要求的民主党政客。而相比起来，拜登的副总统人选——卡玛拉？哈里斯则没有那么符合这一群体的喜好（当然，她显然会更受民主党中更年轻激进的族群的欢迎）。 还要注意的是，虽然在这里为了讨论而将这批人简单地归为“白人选民”，但是种族并非是这些人身上最重要的标签。种族、移民等问题，与其说是这些选民一直以来就关注的问题，不如说是共和党政客（特朗普团队）将问题简单化，从而更简单地收割选票而采取的一种策略，包括针对中国的政策也是一样，属于将几十年来社会的发展、科技的发展造成的社会问题概括并“甩锅”的政治策略。 红蓝两党的现在和未来 目前，民主党如何增加自己正在流失的白人蓝领选民中的支持率呢？其中一个选项是在经济和贸易问题上也向左转，这点在国内国外都是一样的。对内，卡玛拉对美国的科技巨头就不信任，针对科技巨头的政策也是两人纲领中重要的一环。对外，拜登也开始强调“美国优先”和供应链转移回美国——这与特朗普目前的政策别无二致，逆全球化的倾向也十分明显。 共和党方面，“特朗普化”则愈发明显。一方面，共和党政客中立场较为温和的成员流失严重，根据皮尤研究中心的调查，2018年的中期选举中，丢掉议员席位的多为立场更加温和的共和党人；也有很多温和成员干脆选择不进入连任选举而选择退休。另外，共和党选民的立场也愈发极端化。或许很多工人阶层的白人选民在四年前尚未如此，在种族、移民等问题上有非常保守的立场。但在过去四年，他们不断暴露于保守派媒体、保守政客、特朗普种种极端保守言论的轰炸之下，其自身的意识形态也难免会渐渐与党内较大的声音趋同，因此在社会问题上，共和党只会越来越保守；而在经济和贸易问题上，共和党显然严重偏离了其曾经的新自由主义立场，进入了特朗普式贸易保护主义的新时代——即使仍然继续全球贸易，也必须是在一个公平的、或者说对美国有利的条件下进行。美国的利益，而非生产资料的自由流动，将是贸易的重点。 总得来说，接下来无论是民主党还是共和党当政，在贸易问题上新自由主义都难复昔日荣光，“美国优先”、“美国制造”在一定时间内都将成为常驻口号。而中国，在一段时间里都会是华盛顿的绝对热词，但是民主党和共和党可能还是会略有不同。 民主党可能更着重于意识形态上的冲突，即拜登所谓的团结“自由世界（free world）”针对中国。在中国的一些地区问题上，美国的动作绝不会减少。而且民主党不会如特朗普政府一样热衷于“退群”，而正相反会积极加入各种全球体系、规则的制定，以维持美国的“领袖”地位。 共和党未必会真的推动中美全面脱钩（即使是现在，中美第一阶段贸易协定仍在推进，贸易俨然又将成为中美关系的中流砥柱），但是科技等方面对中国政策非常不友好已是必然。然而特朗普化的共和党，并不一定将重点放在意识形态的冲突上，而是更有可能放在中国综合国力的崛起上，这也是特朗普一贯表现出的立场。比起民主党的团结盟友，特朗普式共和党会谨慎看待可能对自己造成威胁的任何经济体，比如欧盟，而在任何国际交往中追求保有自己的利益和地位。
■文 |沈建光 朱太辉 姜传钺 9月9日，国家统计局公布8月通胀数据。其中，CPI同比上涨2.4%，较上月回落0.3个百分点；PPI同比下降2.0%，较上月收窄0.4个百分点。总体来看，在供需平稳前提下，年内物价走势趋于明朗，即CPI逐步回落、PPI处于低位，不存在明显的通胀或通缩风险。 食品价格涨幅回落，非食品价格略有回升。8月食品价格环比1.4%、同比11.2%，涨幅均有回落。其中，受高基数影响，猪价同比大幅回落至52.6%；高温及降雨天气推动菜价同比升至11.7%；此外，蛋类和鲜果价格环比超出过去十年均值，同比降幅均有收窄。8月非食品价格环比0.1%（为2月以来首次上涨），同比略升至0.1%，主要受到能源价格的推动。扣除食品和能源的核心CPI同比持平于0.5%的低位。 服务消费加速恢复，或支撑服务价格企稳。8月消费品CPI同比3.9%，服务CPI降至-0.1%，两者“剪刀差”仍达到4个百分点，反映服务消费恢复明显滞后。不过，基于近期高频和行业数据分析发现，服务消费（交通、住宿、餐饮、电影等）回暖有所提速，后续有望支撑服务价格逐步企稳。 PPI跌幅继续收窄，但仍处于低位。8月PPI环比0.3%，同比跌幅收窄至2.0%，主要由于全球需求改善情况下，国内外大宗商品价格总体上行。分行业看，石油、黑色、有色相关行业的环比涨幅居前。但是，上述行业集中在产业链中上游，对下游的传导并不明显，反映经济修复主要依赖投资端。 维持CPI下行、PPI低位的判断。展望未来几个月，CPI方面，随着高基数影响开始显现，CPI进入快速回落期，四季度可能降至1%以下；PPI方面，尽管工业品需求有望保持，但考虑到油价再度走弱、有效需求不足，年内同比或难以摆脱负区间。长期来看，还要关注全球货币供应量攀升、疫情冲击产业链等因素的潜在冲击。
■文 |沈建光 朱太辉 张晓晨 近期决策层针对房地产调控密集表态，7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，不到一个月时间内中央和有关部门两度召开房地产座谈会（7月24日、8月20日）。监管部门采取措施控制房企有息负债的传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、设置“三道红线”和“85%借新还旧比例”限制房企发债规模等。新一轮房地产融资收紧已在酝酿之中。 上半年新冠疫情对中国经济冲击巨大，房地产行业再次发挥了稳定器作用，土拍、投资、销售的快速恢复对近期经济修复提供了重要支撑。上述背景下，如何看待监管可能进一步收紧房企融资端？内循环战略之下，未来房地产调控政策又要如何把握？ 一、疫后房地产基本面恢复较好，为调控政策提供空间 一方面，二季度国内新冠疫情逐步消退，中国经济步入修复通道，GDP当季同比回升至3.2%；其中，房地产依旧作为主要驱动力之一发挥了关键作用，上半年房地产投资实现正增长、市场销售也回归正常水平、土地市场热度不减。另一方面，近期总体向好的基本面状况，也为决策层和监管层继续实施房地产调控、防止金融脱实向虚、加大力度支持实体经济发展提供了政策空间。 投资表现亮眼，土地购置费带动作用大 2月的低点之后，房地产投资累计同比迅速恢复、已于6月回正；7月房地产投资当月同比升至11.7%，在所有投资分项中表现最好，对整体投资和内需的恢复均起到较大作用。 其中，二季度货币政策极度宽松、贷款利率总体下行使房企拿地热情相对较高，100城土地成交数据总体上行，土地购置费对近期房地产投资回升的带动作用明显更大，1-7月累计同比增长达8.5%。如未来融资收紧对房企拿地产生影响，建安工程设备有望接棒支撑投资，但当前仍处于恢复之中，1-7月房屋新开工面积累计增速为-4.5%。 销售恢复正常，一线城市表现更加强势 二季度以来，疫情期间压抑的购房需求开始释放，央行调降5年期LPR压低房贷成本、进一步刺激了需求。截至7月商品房销售已基本恢复正常，统计局数据显示当月销售面积同比增长16.6%。 分城市线级来看则呈现出一定结构分化特征，一线城市表现明显更加强势。数量方面，30大中城市商品房成交数据显示，截至6月一二三线城市成交面积当月同比均已回正，但随后二三线城市有所下滑，一线城市则继续加速上行、8月商品房成交面积同比增速预估值高达32%；价格方面，70大中城市二手住宅价格指数显示，一线城市今年保持加速上升态势，二三线城市则增速明显放缓，全国普涨现象不再、未来分化将成常态。 二、融资持续收紧，监管剑指房地产挤占实体金融资源 去年5月，为降温土拍市场、整治房企融资乱象，银保监会曾印发《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（下称“23号文”），其中涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容。今年引发监管关注的，是部分实体贷款违规流向房地产领域，导致部分热点城市房价上涨较快。例如，前期深圳房市火爆、引发贷款投向担忧，央行深圳中心支行向辖区各商业银行下发通知紧急自查房抵经营贷资金违规流入房地产市场情况；违规信贷作为首付进一步撬动按揭，6-7月全国新增居民中长期贷款史上首次连续两月超6000亿，深圳、宁波等热点城市房价上涨迅速。 上述背景下，7月以来房价涨幅较大的部分城市已陆续出台了更严格的限购政策，从需求侧进行调控；近期监管再度收紧融资、着手控制房企有息负债规模，则是从供给侧进行调控。8月20日住建部、央行召开重点房地产企业座谈会，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，规则尚未公布、但被认为与之前市场所传的“三道红线”规则（按照剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三个指标将房企分档进行有息负债规模管理）密切相关。此外，其他监管传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、“地产债不能按照全额度发新还旧，银行间市场按照拟还旧债的85%规模发新债”、“调减房地产供应链资产证券化产品规模”等，部分已得到市场机构证实。 总体而言，近几年房企融资政策持续处于收紧状态，均是出于决策层对房地产过多占用实体金融资源问题的关注和担忧。去年6月陆家嘴(行情600663,诊股)论坛银保监会主席郭树清曾表示“一些房地产企业融资过度挤占了信贷资源”，今年8月在《求是》的刊文则再次强调了这一点；尤其今年疫情冲击之下“六保”成为重中之重，监管层持续收紧房地产融资，真正目的在于引导金融信贷资源更多流向实体领域，促进经济修复、纾困中小企业。 三、房企资金面紧平衡，现金流可持续性值得关注 融资持续收紧之下，应密切关注房企资金链状况。我们对房企重点融资渠道的近期情况进行了观察。具体如下： 房地产信贷增量空间不断收窄。数据显示房地产开发资金来源中，国内贷款、个人按揭贷款、定金和预收款增速在二季度均有较大回升，但总体水平仍不及去年。金融监管部门引导金融机构向实体经济倾斜，房地产部门获得增量信贷资源的难度不断加大；官方披露的数据显示，2016年新增房地产贷款占全部新增贷款的比重高达45%%，2019年三季度降为33%左右，今年1-5月已下降至25%；上述背景下，房地产贷款余额增速持续下行，今年6月末为13.1%，不足2016年12月峰值水平的一半。 非标融资持续压降，房企信托融资渠道受限。过去几年，房地产在所有信托投资领域中占有绝对优势，一定程度上挤占了其他领域的金融资源，根据用益信托网的统计数据，2018至2019上半年集合信托中平均40%以上（按成立规模）投向为房地产，2019年6月一度超过44%；随着资管新规的实施以及23号文对房地产信托融资的限制，这一数字在今年7月已降至25%左右。今年1-7月，房地产集合信托发行规模同比下滑11%，压降效果极为明显；与此同时，投向为工商企业的集合信托成立规模增速显著上行，1-7月较去年同期增长168%，疫情冲击之下，非标领域显著加大了对实体经济的支持力度。 房企发债好于去年，但未来增量受限、海外债到期压力巨大。信托融资收缩与货币宽松之下，今年房企境内债务融资（信用债+企业债）明显好于去年，wind统计口径显示1-7月累计净融资额超过1800亿元，去年同期则为450亿元；但在3、4月份的放量发行之后，净融资额显著下降、基本以借新还旧为主；截至8月24日，8月当月净融资额大幅负增238亿元，或与近期监管开始限制房企债务融资规模有关。海外债券依然是房企融资的重要来源，粗略统计，截至8月24日房企美元债发行量为463.95亿美元，规模依然较高但已低于2019年同期569亿的峰值水平，应与去年发改委限制房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务有关；按照目前的发行数据统计未来到期规模，2020、2021分别高达352、515亿美元，显著高于以往年份，海外债务在房企债券融资中占比不低，到期压力的迅速攀升对房企资金链是一大考验。 近几年房企贷款、债融、非标等融资渠道持续持续收窄，使得其现金流更多依赖销售回款，实际上处于一种紧平衡状态。统计局数据显示，2020年1-7月以预付款、按揭款为主的其他资金占房企资金来源比重达到52%，且这一数字在2016年之后就保持在50%以上。在趋严的监管环境之下，房企资金链的持续性，更加取决于其高周转模式的稳定性，这对于广大中小房企是一大考验；此外，一旦未来因房价过热导致监管再次收紧房贷政策，上述紧平衡状态可能被打破，进而引发信用风险。 四、内循环下的房地产调控方向研判 当前，实体经济与房地产发展结构性失衡的问题依旧存在，且相当长一段时间内，房地产仍将是国民经济的支柱性产业之一、发挥经济稳定器的作用，本次新冠疫情冲击之下更体现了这一点。 7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，同时也提出“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”，未来的房地产调控思路应在解决结构性矛盾、构建国内大循环的战略框架之下理解和把握。 一是重视房地产对于投资和消费的短期拉动作用，以房企复工复产带动上下游产业链复工复产，配合消费券等手段放大房地产相关居民消费，加快疫后的经济修复进程。二是继续通过打击房地产融资乱象，降低对实体产业的挤出效应，确保有限信贷金融资源能够流向实体领域，尤其是制造业和中小微企业。三是采用合理措施控制房企负债规模、防范房地产业高杠杆风险，针对不同企业、地区差异化施策，避免通过一刀切手段，打破企业资金面紧平衡状态，进而引发监管风险。四是继续坚持因城施策、一城一策的差异化调控思路，保障重点群体需求，加快推进“租购并举”的住房制度。五是进一步落实房地产长效机制，加快户籍、土地、收入分配等制度改革，推动房产税适时落地，稳定房地产市场的中长期预期。
内容摘要 核心观点 8月CPI环比+0.4%、同比+2.4%，食品价格依然是CPI环比上行的主要动力，非食品价格小幅回升，受益于线下消费复苏、假期旅行出游热度上升，机票和住宿价格有所提振。2019年猪价加速上行发生在8月之后，未来CPI下行趋势不变。6月PPI环比+0.3%，同比-2.0%，PPI连续三月回升，石油、黑金、有色产业链领涨。未来，基建投资对于工业品需求仍有支撑，PPI将延续修复趋势，CPI和PPI剪刀差持续收敛。 食品价格回升，CPI环比上行 8月CPI环比+0.4%、同比+2.4%（前值+2.7%），环比回升、同比下降。其中，食品价格环比+1.4%，依然是CPI环比上行的主要动力，鲜菜、蛋类价格上涨幅度较大。鲜菜主要受强降雨天气和汛情影响，供给收缩、运输受阻导致价格持续上涨；鸡蛋一方面由于蛋鸡存栏量较低、供给偏紧，另一方面中秋是鸡蛋需求旺季，8月蛋价大幅度修复；非食品价格环比+0.1%，其中主要受益于线下消费复苏、假期旅行出游热度上升，飞机票和宾馆住宿价格有所提振，未来食品与非食品端的分化表现有望收敛。2019年“猪周期”加速上行发生在8月之后，因此猪价高基数对于今年9月之后的CPI影响更大，未来CPI同比下行趋势的不变。 猪价维持高位，上涨空间有限 8月猪肉价格维持高位，环比7月小幅上涨。Q3是猪肉消费旺季，需求对于猪肉价格有一定支撑；供给方面，持续强降雨影响屠宰和运输，生猪供给受到一定抑制。不过，未来猪肉价格进一步上涨的空间有限。一方面，生猪存栏和能繁母猪存栏持续稳健回升，供给恢复速率虽慢但已显著高于去年同期；另一方面，猪肉需求虽有所回升，但难以强于去年同期水平。另外，猪肉面临较大上涨压力时（如单价达到50元附近）会触发政府进行中央储备冻猪肉投放，今年已累计投放31次，且今年猪肉的进口数量一直保持高位，额外的猪肉供给亦有助于稳定猪价预期。 价格持续回升，PPI继续修复 8月PPI环比+0.3%（前值+0.4%），同比-2.0%（前值-2.4%），PPI连续三月环比修复，与PMI出厂价格指数表现一致。8月铁矿石价格继续大幅上涨，原油、有色金属等价格温和回升，5月以来的价格修复已经逐渐反映在中下游工业品价格当中，其中石油、黑金、有色产业链领涨。我们曾经提到，此轮大宗商品价格回升主要由国内需求所支撑，中国消费占比越高、对外依存度越高的商品价格回升越快，以铁矿石为典型代表。目前高炉开工率处于历史高位，对于铁矿石的需求较为刚性，地产开工、机械制造等下游需求也表现强劲，因此铁矿石价格得以持续回升。 基建接棒地产，回升动力仍在 未来几个月基建投资有望接棒地产成为工业品需求改善的主引擎。一方面，强降雨的扰动逐渐下降，天气转好有利于施工强度的提升，部分项目可能为了跟上项目计划进度而适当赶工，灾后重建也有助于基建投资回升。另一方面，7月政治局会议强调下半年财政政策要“注重实效”，8月8日财政部部长刘昆明确表示后续将“加强资金使用监督，使得新增财政资金一竿子‘插到底’”，后续财政效率和支出速率的改善将有助于带动基建加速上行。近期高频数据显示，水泥价格触底回升，或表明基建需求已有所提振。 风险提示 中美摩擦强度超预期；新冠病毒变异导致疫情二次爆发
【数据】 国家统计局公布数据显示，8月CPI同比上涨2.4%，预期上涨2.4%，前值上涨2.7%；PPI同比下降2.0%，预期下降2.0%，前值下降2.4%。 【点评】 ——CPI：当月同比上涨2.4%，涨幅较上月回落0.3个百分点，环比上涨0.4%。 本月CPI环比保持小幅正增长，当月同比涨幅结束了此前连续两个月的回升。随着去年基数的走高，CPI下行趋势基本确认。据统计，本月2.4%的涨幅中，去年价格变动的翘尾因素影响约2.1个百分点，新涨价因素影响约0.3个百分点。 从结构上看，食品价格同比涨幅的回落带动了CPI涨幅回落。本月食品价格同比上涨11.2%，涨幅较上月回落2个百分点，影响CPI上涨约2.33个百分点。非食品价格同比小幅上涨0.1%，涨幅较上月上升0.1个百分点。扣除食品和能源价格影响的核心CPI同比涨幅持平于上月的0.5%，仍是有数据以来的最低水平。 食品中，猪肉价格同比涨幅的回落是带动食品价格同比涨幅回落的主要原因。由于去年下半年开始，猪肉价格同比涨幅持续走高，在高基数效应影响下，本月猪肉价格上涨52.6%，涨幅较上月大幅回落了33.1个百分点，较去年同期回落5.9个百分点。另外，去年同期鲜菜价格同比-0.8%，较低的基数叠加今年南方水害、北方台风等影响蔬菜供应和运输，本月鲜菜价格同比上涨11.7%，涨幅较上月扩大了3.8个百分点。 其他七大类价格，两涨一平四降。其中，医疗保健和其他用品和服务价格保持同比上涨，分别上涨1.5%和6.1%。教育文化和娱乐价格同比零上涨。而衣着、居住、生活用品及服务、交通和通信价格同比分别下降0.5%、0.7%、0.1%、3.9%。 ——PPI：当月同比下降2%，降幅较上月收窄0.4个百分点；环比上涨0.3%。 本月PPI继续改善，主要由于国内经济持续恢复向好，企业生产活动逐步改善，带动本月生产资料PPI同比降幅较上月收窄0.5个百分点至-3%。另外，市场需求的逐步回暖，带动了大宗商品价格走高。8月末，中国大宗商品价格总指数达到146.3，分别较上月和去年同期高2.9和7.9个百分点；CRB现货综合指数为394.8，分别较上月和去年同期高1.7和7.6个百分点，对PPI回升形成贡献。 ——综合来看，本月CPI和PPI走势与预期相符。前8个月CPI累计同比上涨3.5%，已经回到年度控制目标水平。下阶段，预计CPI将继续回落，PPI将稳步回升，通胀不会对货币政策构成较大掣肘。从实体经济恢复上看，不同类型企业间仍然具有分化，8月大型企业和中型企业PMI指数整体处于改善状态，而小型企业PMI出现回落。因此，下阶段货币政策要更加聚焦精准导向，发挥好结构性货币政策的“直达性”和“精准性”。从量上看，保持流动性合理充裕对促进金融更好支持实体经济恢复发展十分必要，不仅有助于银行保持流动性安全，缓解近期出现的“负债荒”，而且有助于降低实体经济融资成本。从结构上看，保市场主体仍是重中之重，要继续引导资源流向制造业、中小微企业等重点领域和薄弱环节。 图我国CPI和PPI月度变动情况
1、出口增速提高。 8月我国以美元计价的出口同比增速扩大至9.5%，较7月份再度上升2.3个百分点。出口的持续改善，一方面，仍与海内外疫情错位有关，尤其欧洲疫情再度出现爆发态势；另一方面，随着海外复工陆续推进，也加大了对我国产品的需求；此外，去年8月环比下滑，也有一定影响。 分国别来看，8月对主要经济体出口增速存在明显分化，对美国出口增速扩大至20.0%，为18年3月以来新高，较上月上升了7.5个百分点，是主要贡献；对东盟出口增速尽管有所回落，但仍高达12.9%。对日本的出口增速依然为负，但收窄为-0.8%；而对欧盟的出口增速降幅再度扩大至-6.5%，较上月下降了3个百分点。 分产品来看，8月主要产品出口增速同样分化明显，机电产品出口增速扩大至11.9%，而高新技术产品出口增速则回落3.6个百分点至11.9%，农产品(行情000061,诊股)出口降幅也扩大至-2.1%。 同时，我国疫情相关产品出口增速再度放缓，但仍有一定贡献，如8月纺织纱线、织物及制品出口增速仍高达47.0%，医疗仪器及器械出口增速大幅回落，但仍有38.9%，中药材出口增速则上升11个百分点至6.0%，如果剔除这些产品，8月出口增速为7.5%。 2、进口降幅扩大。 8月我国以美元计价的进口增速降幅扩大至-2.1%，较7月份再度下滑0.7个百分点，与海外经济复苏放缓以及主要进口大宗商品价格下跌有关。 分产品看，原油4748.3万吨，同比增速收窄为12.6%，进口均价为314.3美元/吨，同比下跌33.0%；铁矿砂10036.0万吨，同比增速收窄至5.8%，进口均价为103.4美元/吨，同比下跌10.1%；集成电路442.9亿个，同比增速收窄至9.9%；未锻轧铜66.8万吨，同比增速收窄至61.7%；大豆960.4万吨，同比增速收窄至1.3%，较上月下降了15.5个百分点，进口均价为377.6美元/吨，同比下跌2.6%。 3、疫情错位，出口仍有支撑。 往前看，海外疫情二次爆发，尤其是近期美欧相继爆发，对我国外需仍有拖累。我国8月PMI指数中新出口订单虽然恢复至49.1%，仍在枯荣线以下，而且恢复已经较前几个月大幅放缓，且PIM指数中进口订单较上月下滑了0.1个百分点。 不过由于我国与海外疫情错位，复产复工较快，而海外产业链恢复尚需时日，所以外部对我国产品的进口需求会边际增加，对我国出口仍有较大支撑。 风险提示：疫情扩散，政策变动，贸易问题，全球经济降温。
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