01 摘要 7月PMI连续五个月位于临界线上方，但产能受制于需求不足，上涨空间受限。投资符合预期，主要是房地产和基建投资拉动。房地产投资韧性强于预期，但7月开始热点城市房地产调控政策陆续收紧，预计房地产投资的单月增速可能即将见顶。消费除了汽车和珠宝以外，其他行业全面回落，上半年的促销费政策透支了部分消费需求。在常态化防疫持续存在的背景下，消费修复可能需要较长时间。出口增速超预期，由于海外疫情反弹、供需缺口主要由中国填补。进口增速不及预期，主要受大宗商品价格波动、国内需求疲软和进口替代影响。金融数据全面不及预期，但依然好于去年同期，经济秩序基本恢复，货币政策逐渐恢复常态化。CPI受低基数和汛期猪肉运输不便导致猪肉价格上涨影响，连续第2个月回升，但不改下行趋势。PPI由于油价反弹，通缩幅度进一步收窄。 02 正文 1． 7月官方制造业PMI为51.1%，好于预期的50.5% 7月官方制造业PMI为51.1%，较上月增加0.2个百分点，好于预期的50.5%，连续五个月位于临界线上方。从企业规模看，大型和中型企业处于临界线上方，小型企业在临界线下方回落：大型企业PMI为52.0%，比上月微落0.1个百分点；中型企业PMI为51.2%，比上月上升1.0个百分点；小型企业PMI为48.6%，比上月下降0.3个百分点。 从分类指数看，生产指数、新订单指数和供应商配送时间指数均高于临界点，原材料库存指数和从业人员指数均低于临界点。生产指数为54.0%，比上月上升0.1个百分点，连续5个月高于临界点。新订单指数为51.7%，比上月上升0.3个百分点，连续3个月回升。原材料库存指数为47.9%，比上月回升0.3个百分点。从业人员指数为49.3%，比上月回升0.2个百分点。供应商配送时间指数为50.4%，虽比上月微落0.1个百分点。 从进出口来看，新出口订单指数和进口指数在临界线下方反弹：新出口订单指数为48.4%，较上月增加5.8个百分点；进口指数为49.1%，较上月增加2.1个百分点。 从价格指数来看，主要原材料购进价格和出厂价格在临界线上方：主要原材料购进价格为58.1%，较上月增加1.3个百分点；出厂价格为52.2%，较上月减少0.2个百分点。 7月官方制造业PMI连续五个月处于临界线上方，主要是生产和需求进一步修复。一方面，国内疫情防控取得阶段性成效，生产秩序基本恢复，产能接近修复疫情冲击。另一方面，基建和房地产投资需求具有较强韧性，支撑生产指数处于高位。7月建筑业PMI为60.5%，较上月增加0.7个百分点。 但结构上依然存在一些问题。一是外需还是较弱，新出口订单和进口指数虽然小幅反弹，但依然在临界线下方。二是虽然价格指数都在临界线上方，但原材料购进价格指数明显高于出厂价格指数，而且出厂价格指数小幅回落，说明终端需求疲软，中下游企业利润承压。三是大中型企业和小型企业的景气情况分化，小型企业在临界线下方回落，小型企业关系到就业问题，加上从业人员指数依然在临界线下方，稳就业压力依然存在。 考虑到常态化防疫将持续存在、全球疫情未有明显好转、国内经济以内循环为主导，预计8月官方制造业PMI指数大概率小幅回落。 2． 1—7月投资增速符合预期，主要靠房地产和基建支撑 1—7月固定资产投资同比下降1.6%，降幅比1—6月收窄1.5个百分点，与预期持平。1—7月份，全国固定资产投资（不含农户）329214亿元，同比下降1.6%，降幅比1—6月份收窄1.5个百分点。其中，民间固定资产投资184186亿元，下降5.7%，降幅收窄1.6个百分点。从环比速度看，7月份固定资产投资（不含农户）增长4.85%。从分项数据来看，制造业投资下降10.2%，降幅较1—6月收窄1.5个百分点；基建投资同比增长1.19%，较1—6月增加1.26个百分点；房地产投资同比增长3.4%，较1—6月增加1.5个百分点。 房地产相关指标方面，除竣工面积和土地购置面积增速降幅扩大，其他主要指标改善。1—7月房屋新开工面积同比下降4.5%，降幅比1—6月份收窄3.1个百分点；房地产开发企业房屋施工面积同比增长3.0%，增速比1—6月份提高0.4个百分点；房屋竣工面积同比下降10.9%，降幅比1—6月份扩大0.4个百分点；房地产开发企业土地购置面积同比下降1%，降幅比1—6月份扩大0.1个百分点；商品房销售面积同比下降5.8%，降幅比1—6月份收窄2.6个百分点；商品房销售额同比下降2.1%，降幅比1—6月份收窄3.3个百分点。 投资增速持续修复，主要靠房地产和基建支撑，但后续动能不足。一是虽然房地产投资单月增速创新高，但7月开始热点城市逐步收紧房地产政策，预计房地产投资单月增速有望见顶。7月房地产投资单月增速高达11.7%，较上月增加3.1个百分点。二是7月基建投资单月增速为7.7%，连续第二个月回落。考虑到下半年专项债可用额度明显减少，预计基建投资修复速度仍将放缓。三是受国内外消费需求疲软影响，制造业投资修复还需较长时间。 考虑到基建和房地产投资韧性较强，预计8月投资累计增速降幅仍将收窄，但修复速度可能放缓。 3． 7月消费增速不及预期，但汽车消费大幅反弹 7月社会消费品零售总额同比下降1.1%，降幅比上月收窄0.7个百分点，不及预期的1.2%。7月份，社会消费品零售总额32203亿元，同比下降1.1%（扣除价格因素实际下降2.7%，以下除特殊说明外均为名义增长），降幅比上月收窄0.7个百分点。另外，1—7月社会消费品零售总额204459亿元，同比下降9.9%，降幅较1—6月收窄1.5个百分点。 具体到细分行业来看，在15个限额以上零售行业中，除石油及制品类、家具类、建筑及装潢材料类、服装鞋帽针纺织品类以及家用电器和音像器材类消费增速负增长外，其他10个行业正增长。其中，增速排名靠前的行业分别为：汽车类同比增长12.3%，通讯器材类同比增长11.3%，饮料类同比增长10.7%，化妆品类同比增长9.2%，金银珠宝类同比增长7.5%。 除汽车和珠宝外，其余13个行业7月同比增速较6月回落。其中，7月较6月增速回落幅度排名靠前的行业分别为：家用电器和音像器材类回落12个百分点，化妆品类回落11.3个百分点，日用品类回落10个百分点，饮料类回落8.5个百分点，烟酒类回落8.3个百分点。 汽车销售方面，汽车销售额和销量增速降幅收窄。1—7月限额以上单位汽车销售总额为1.96万亿元，同比下降11.6%，降幅较1—6月收窄3.6个百分点。根据中国汽车工业协会统计，1—7月汽车销量为1236.5万辆，同比下降12.7%，降幅较上月收窄4.2个百分点。 7月消费增速不及预期，主要是因为前期促销费政策透支了部分需求。在常态化防疫持续存在、居民收入没有明显增加、居民边际消费倾向减少和局部地区疫情反弹的背景下，消费修复速度放缓也是情理之中。另外，汽车消费大幅反弹，主要是因为近期各地出台了一系列促进汽车消费的政策，包括放松限购、发放购车补贴、减免税费等。 考虑到汽车增速反弹不具有可持续性、居民购买力有限以及常态化防疫持续存在，预计8月消费增速可能弱反弹。 图1 限额以上单位零售行业当月同比；资料来源：Wind，中山证券研究所。 4． 7月进出口增速分化，贸易顺差创历史次高 7月出口增速超预期，进口增速不及预期，贸易顺差创历史次高。按美元计，7月中国出口金额为2376.3亿美元，同比增长7.2%，较上月增加6.7个百分点，好于预期的0.2%。中国进口金额1753亿美元，同比下降1.4%，较上月减少4.1个百分点，不及预期的-0.4%。贸易顺差623.3亿美元，较上月增加159.09亿美元，创历史次高。其中，对美国贸易顺差为344.9亿美元，较上月增加39亿美元。 从主要出口国家和地区来看，中国对主要国家和地区出口增速反弹；除欧盟和日本外，中国对主要国家和地区出口增速正增长。从主要进口国家和地区来看，中国对主要国家和地区的进口增速回落；除欧盟外，中国对主要国家和地区进口增速正增长。从主要出口商品来看，除纺织品外，对主要商品出口增速反弹；除农产品和服装外，对主要商品出口增速正增长。从主要进口商品来看，除原油外，对主要商品进口增速回落；除原油外，对主要商品进口增速正增长。 7月出口增速好于预期，主要是海外经济重启但由于疫情反弹产能还未修复，供需缺口主要由中国出口商品填补。7月主要经济体疫情均出现了不同程度的反弹，导致复工进度受到影响。而中国作为全球疫情最早得到有效控制的国家，产能已经恢复至疫前水平，可以在一定程度上填补国际市场的供需缺口。另外，海外经济重启后，对医疗物资的出口小幅回落，但依然呈高增长状态。考虑到海外产能修复较慢，预计8月出口增速可能在现有水平震荡。 7月进口增速不及预期，主要受大宗商品价格波动、国内需求疲软和进口替代影响。一是国内对大宗商品的进口数量规模波动较小，主要受大宗商品价格影响，导致对农产品进口金额和铁矿石进口金额增幅小幅回落，而原油价格反弹，进口增速降幅明显收窄。二是由于常态化防疫持续存在、进口食品可能携带新冠病毒以及出口转内销政策，导致进口需求低迷。三是目前中美大国博弈白热化，政府正在加速产业链关键环节的进口替代，导致对机电产品的进口增速小幅回落。考虑到需求修复需要较长时间以及进口食品存在安全隐患，预计8月进口增速可能小幅回落。 5． 7月金融数据不及预期，货币政策逐渐恢复常态化 7月社会融资规模增量为1.69万亿元，比上年同期多4068亿元，不及预期的1.86万亿元，主要是靠信贷和直接融资支撑。另外，7月末社会融资规模存量为273.33万亿元，同比增长12.9%，较上月增加0.1个百分点，创2018年3月以来新高。 7月份人民币贷款增加9927亿元，同比少增631亿元，不及预期的1.18万亿元，主要是居民和企业中长期贷款增加较多。7月末M2同比增长10.7%，不及预期的11.2%，M1同比增长6.9%，企业流动性保持正常。 7月金融数据不及预期，但依然高于去年同期。7月一般都是金融数据的小月，在6月信贷冲量后，7月金融数据一般都会回落。从信贷结构来看，居民部门中长期贷款增加较多，这与房地产销售市场回暖相一致；企业部门中长期贷款增加较多，说明金融服务实体经济效果明显，宽货币转为宽信用。但居民短期贷款占比偏低、企业票据融资和非标呈明显收缩趋势，主要是因为7月政府对金融套利的监管较为严格。 考虑到7月底的货币政策要更加灵活适度、精准导向，8月上旬央行频繁公开表态下半年货币政策会逐步恢复常态，预计8月金融数据大概率在现有水平震荡、但依然高于去年同期。 6． 7月CPI小幅回升，PPI通缩幅度收窄 CPI方面，7月CPI同比上涨2.7%，较上月增加0.2个百分点，连续2个月回升，高于预期的2.6%，主要是因为低基数和猪肉价格反弹。 PPI方面，7月PPI同比下降2.4%，较上月增加0.6个百分点，创4个月新高，与预期持平，主要是由于油价反弹。 7月CPI同比增速回升，主要是因为低基数和猪肉价格反弹。一方面，去年7月猪肉价格同比上涨27%，基数相对较低；另一方面，由于汛期猪肉运输不便以及餐饮逐渐恢复正常猪肉消费需求增加，猪肉价格环比上涨10.3%。考虑到基数效应以及汛期还将持续一段时间，预计8月CPI大概率小幅回落。 7月PPI通缩幅度进一步收窄，主要是因为油价反弹。除上游石化和有色外，多数工业品价格变化幅度较小。考虑到需求依然较为疲软，油价不具备进一步反弹的动力，但下半年基数较低，预计8月PPI同比降幅可能小幅收窄。 图2 30个细分行业出厂价格7月同比增速较6月变化幅度；资料来源：Wind，中山证券研究所。
理解“双循环”的四个要点 对于“双循环”内涵的理解，有以下要点： 第一，“双循环”是应对当前疫情以及恶劣的国际环境不得已而为之的战略转型。从中国改革开放40多年的经历可知，参与全球分工、贸易投资自由化是使得世界各国都获得好处、实现经济增长的不二之道。现在之所以提出“双循环”，而且是以内循环为主体，就是因为全球化的环境被破坏了。这中间，既有某些国家的人为因素，也有疫情蔓延致使全球经济“大关闭”的因素。 第二，中国“内循环”有自身的经济、制度的优势和得天独厚的条件。很多小国基本上没办法、也没有条件来重建自己的循环，只有中国可以。中国是少数几个幅员辽阔、人口众多，自身拥有完备的工业体系，拥有超级大市场，国内区域发展形成梯度结构，从而在实体经济基础上具备建立国内循环体系的经济体。 第三，要想用“双循环”来取代原来的积极利用国际国内两种资源的新发展格局，我们需要付出巨大的努力。这是一个需要瞻前顾后、久久为功的长期战略。这一战略的推行，首先必须依托高度发达的市场机制。这就要求我们进一步全面深化市场化改革，特别要大力推进要素市场化改革，进一步改善我国营商环境，“使市场在资源配置中起决定性作用”。其次，必须进一步调动企业这一主要市场主体的积极性。在当前的情况下，特别要大力鼓励发展民营企业，大力引进外资，深化国企改革，“保护各种所有制经济产权和合法利益，保证各种所有制经济依法平等使用生产要素、公开公平公正参与市场竞争、同等受到法律保护”。其三，必须充分利用我国在数字化转型方面目前跻身全球第一方阵的有利条件，在资源配置格局重新调整过程中，深入推动我国经济产业数字化、智能化转型，使我国得以在新的更高水平上重新塑造我国资源配置格局。总之，这个从双循环向内循环为主的转型过程，应当是一个进一步深化我国经济市场化改革的过程，唯有如此，这个转变才是积极健康的，才是推动历史前进的。 第四，中国对国际市场的依赖程度很高。若用进出口总额作为衡量中国经济对外依存度的指标，则情况不容乐观。十余年前，我国的对外依存度曾高达60%以上。全球金融危机以来，该比例逐年下降，2019年依然在40%以上。应当清楚地看到，就是这个GDP的40%，是需要从对外循环转型为对内循环的；有些行业的依存度高达70%、80%！需要转移和被替代的规模如此之大，绝难一蹴而就。所以，理论上我们可以说在很多领域要用国内循环代替国际循环，但是实际操作起来，要解决很多问题。诸如成本问题、物流问题、适配性问题等等。所以，有效地建立“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的体制，是要付出努力、付出成本的。在这个过程中，我们会蒙受效率和速度的损失，蒙受福利损失。 中国超大规模的市场潜力无穷 中国超大规模的市场优势潜力无穷。“超大规模”主要指市场有各种各样的需求，不仅总量庞大，结构也很完备。如果出现问题，可以灵活进行调整。而且产业体系完备，从最基础的土地生产物，到制造业，到服务业，再到高新科技，中国基本上都具备。但是，国内或许可能有“内循环”所需的各种资源，但是不如国外的质量好或者不如国外便宜。所以，从经济角度考虑，很多企业更多地选择使用国外的资源，有其合理性。如今要把这些同国际市场之间的循环转变为国内的循环，恐怕须费时日。更有甚者，有一些资源、产品和服务，国内原本就是没有的。这些资源和产品构成中国经济内循环的“断点”，若不能有效地弥合这些断点，中国经济的内循环就会受到阻滞，就会有瓶颈；依据短板原则，经济的增速和质量就会下降，严重者，会遇到比较大的麻烦。当然，这就提供了一个压力，一个迫使我们攻关的压力，过了这个阶段，我们的经济发展，无论是速度和爱是质量，都会有大的提高。 总之，从宏观上看，超大规模是我们的底气所在。但是，若要将这个掩盖大量问题的“宏观”，拆分为结构、拆分为微观、拆分为区域、拆分为企业，就会发现存在大量的问题，解决这些问题，显然需要付出艰苦的努力。而且，在这个过程中，我们恐怕还要忍受大量的不利冲击。 理性的国家不会听任企业大规模地撤出中国 在投资领域，一些国家正在推动企业回流，一些跨国公司也开始审视自身对中国供应链的依赖，外资的撤离是一个肯定的趋势，不可阻挡。但是撤多少、撤哪些领域，等到大家冷静地思考这个问题时，答案很可能会和原来所想的不太一样。为什么呢？因为经济是相互依赖的。外国企业从中国撤走，中国固然会受到损失，但是，同样的问题是，撤走的企业又该从哪里获得收入？ 一二十年前，澳大利亚必和必拓公司曾经垄断了对中国的铁矿砂供给。当时研究这个问题时，我就曾非常尖锐地指出这个问题，我认为是中国造就了澳大利亚的一些百万富翁。如果中国不需要澳大利亚的矿石，当地还会是一片沙漠，当地人还是穷光蛋。因此，世界各国实际上是相互依赖的。整个经济过程就是供给者和需求者不断博弈的过程。毫无疑问，利用好这种相互依赖的关系，掌握好时机、规模、分寸、重点和优先顺序，是一门非常大的学问。这种关系处理好了，我们会游刃有余，福利增进；搞的不好，我们作为主要的需求者，却不能对商品交易的规模和价格置喙。这种极为扭曲的情况，过去我们已经见到多次，今后不能再让它们发生。 我们一定要记住：经济由供求两面构成，供求相互依赖，需求没有了，供给还有何意义？从这个意义上讲，我相信，理性的国家不会容忍、也不会听任企业大规模地撤出中国。当然，可能一些关键性的产业、关键性产品会发生变化。例如当下的美国，动不动打着安全、人权的幌子，推动关键领域、关键产品与中国脱钩，这显然会对我们产生较大影响。应对这种情况，当然只能依赖我们自主攻关了。 总之，我个人认为，最终会对中国产生实质性影响的可能是一些关键环节和关键领域。对于其它的民用领域，不必过于担心，因为世界是相互依赖的。中国经济下滑，其他国家也会受到影响，中国经济成长，其他国家都会受益。而且，其他国家对于经济下行的容忍程度肯定没有中国高。 我相信，等到这些撤出的企业痛定思痛的时候，就会反思自己的行为。大家若果理性地考虑自己的发展，就不会有大规模撤离的发生。因此，我认为，我们在建立“以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进”的新发展格局时，必须对国民经济运行的关键环节、关键领域受到的影响，给予特别的注意。 下半年货币政策宽松的可能性比较大 疫情以来，无论是货币政策还是财政政策的制定逻辑都已经十分清楚。如果实体经济发展不好，流动性肯定会进一步宽松。反之，则会逐渐地收紧。 所以，下半年流动性到底处在何种水平，取决于疫情发展的状况。现在研究经济的人，至少一只眼睛要看疫情的发展态势，要看国内和国际的互相影响。疫情如果得到控制，形势好转，货币政策肯定要稍微收紧，“回归正常”；如果疫情未得到有效控制，货币政策还会再放松。目前来看，我觉得下半年宽松的可能性还是比较大的。 本文首发于网易
“双循环”战略的提出来自于内外部两方面的挑战 “双循环”的背景有两个，一个是在外部方面，中美贸易摩擦具有长期性和日益严峻性，这导致了全球化进程出现倒退，碎片化、区域化，乃至中美脱钩的风险。另一个是在内部方面的一种挑战，是由于人口老龄化加速到来，人口红利逐渐消失，带来的增速换挡、新旧动能转换的挑战，这是内部最大的“灰犀牛”。 面对这两个挑战，我们提出了“双循环”的理念。我对这个理念的理解可以概括为一句话，“对内扩大内需，对外提升产业链的安全”，分别从供给和需求两侧进行发力，在内部扩大内需，在外部提升产业链的安全。在这一点理解上，业内大家的共识性相对较多。 构建实施“双循环”战略的主要抓手都是哪些？ 第一，新基建是“双循环”的主要抓手之一。在最近一段时间，我在国内一直倡导新基建。为什么说新基建是“双循环”的主要抓手呢？因为新基建在短期有助于扩大内需，带来稳增长、稳就业的效果是非常明显的。国内基建从3月份持续恢复以来，在今年7月份，基建方面的投资已经增长到8%以上，这对于中国经济的持续恢复，并且领先于全球的恢复速度贡献巨大。 而更重要的是，因为它将会从长期增加有效供给，培育中国经济新的增长点，培育新经济、新技术和新产业，所以相对于纯消费而言，新基建在长期更有利于增加有效供给，提升产业链。比如这次新基建的业内讨论，从学术讨论走向了国家战略层面，后来被中央采纳，写入《政府工作报告》。 《政府工作报告》中提到的“两新一重”，第一个就是新型基础设施建设，包括5G、新一代信息技术、人工智能、数据中心、新能源汽车、充电桩等。我认为目前的宏观研究还需要跟中微观相结合。 新基建带来的未来应用场景和商业模式方面的巨大变革是非常惊人的，这些变革都是以万亿计的。比如新能源汽车，特斯拉的产量只是丰田的1/10，但是它的市值已经成为世界上最大的汽车公司，人们原来的里程焦虑和安全焦虑都在快速地被技术进步予以解决，全球汽车产业面临百年大变局。 从举国体制看，中国确实举国体制有优势，但是我觉得举国体制更多地应该在制度、税收以及金融的营商环境方面给予新基建支持，其他的方面更多交给市场和企业。因为新经济、新技术、新产业、新基建，它们未来有非常大的不确定性，交给企业和市场来选择与判断，可能带来的效果更好。 第二，我一直呼吁放开生育，放开生育是扩大内需和增加有效供给一个非常重要的抓手。在现代经济条件下，人口不再成为负担，而是一种重要的生产力。关于人口的研究在宏观经济领域目前非常地重要，而且未来会变得越来越重要，但是现在却是被大幅忽视的一个领域。 我所组织的研究团队，这几年一直在做一些基础性的研究，包括国际对比，百年内国际上的其他国家人口老龄化面临的挑战和应对。简单讲，中国的“婴儿潮”是指1962~1976年集中出生的这一批人，中国过去的高增长也是这一批人年轻的时候干出来的，中国房地产的黄金20年就是这一批人结婚生子要买房，而我们说的人口老龄化就是这批人要退休。在1962年出生的人现在是58岁，1976出生的人现在是44岁，中国主流劳动力人群现在集中于44岁至58岁，这就说中国人口老龄化的到来是加速到来的，而中国人口红利的消失是加速消失的。 我建议一定要尽快全面放开生育，对于这一政策的需求已经迫在眉睫。观察欧洲的国家，包括日本，一旦进入人口老龄化的阶段以后，生产者少了，而消费者多了，一定意味着的就是政府将产生高负债。中国未来很多的经济结构，都会因人口老龄化发生重要变化，包括进入人口老龄化阶段以后，创新方面都会暗淡下去。 目前世界上最有创新活力的地方就是中国和美国，这与人口的结构有关。2019年新经济独角兽企业中80%在美国和中国，而日本、欧洲这些人口老龄化的国家，其新经济方面就非常地没有活力。我认为放开生育，有助于中国经济的扩大内需和长期增加有效供给，对“双循环”是意义重大的，而且具有长期性，我认为这就是国内最大的“灰犀牛”之一。 第三，加快金融体系的改革和开放。以上所提到“双循环”，更多是从扩大内需、产业链安全、实体经济的角度，从供给和需求两侧进行的考虑。金融是现代经济的发动机，就像华尔街和硅谷是相互成就的。美国之所以强大，从经济的层面上分析，华尔街所代表的金融效率和硅谷所代表的科技创新，二者之间是相互成就的。 中国未来金融制度所面临的新一轮开放、升级和变革，最重要的是从间接融资向直接融资的转变。这一点说起来简单，但实际落实起来则非常难。比如注册制、信息披露和严刑峻法，所谓的新一轮资本市场制度改革的三大支柱，它意味着监管的升级和监管重心的后移，意味着整个金融体系将变得更加开放、更加有活力，对于新经济、新技术、新产业，要给予更精准、更直达的金融支撑。
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关于房地产行业：赚辛苦钱的时代来了 1、中国房地产会越来越像一般制造业或一般消费业。 2、政策层面不太希望看到大波大动。这一轮楼市调控的意图就是‘摁住’，引导资金从地产流向其他行业。 3、房地产融资环境的改变，直接导致“高杠杆融资、高周转滚动”的底层逻辑发生改变。 4、房地产业以后也像制造业、消费业一样，要赚品牌溢价、经营溢价等等。 5、房企拿地自有资金的比例提高、杠杆加不上去了，这样挣钱都是挣辛苦钱，赚不到金融的钱、杠杆的钱。 6、香港的房地产，目前平均杠杆率40%，内地为70%。为什么前者保持在这么低的水平？因为香港企业吃高杠杆的亏，经济泡沫袭来，高杠杆的副作用是摧枯拉朽的。 7、决策层目前对房地产的政策，是根本性的政策，调控思路改变。房地产如果还是高杠杆、高周转，对其他行业就影响太大了。 关于资本市场：房地产估值逻辑改变 8、地产的投资逻辑变了，必然，估值逻辑也发生了变化。最近很多板块都处在历史（接近）历史高位，比如新能源电池。但是军工、地产两个板块处在历史估值水平之下。 9、房地产现在的估值水平，只有历史水位的20%多。房地产板块主要受政策的影响，政策很清楚是“摁住”地产，让资源更多流向其他行业。那么二级市场给它的评估是低周转、低杠杆，回报率降低。相应的，估值怎么可能上得去。 10、现在地产IPO很慢，物业IPO相对很快，大消费等企业的IPO速度更是会越来越快。逻辑是一样的——通过加快其他行业的IPO，吸引资金流入。 11、从3年~5年的周期来看，中国会有大量的新增IPO，相当于创造了新增的资产，一次可惜稀释和抑制股票市场的泡沫。现在IPO注册推进也是表现。 12、这一轮IPO窗口期，地产或不能分羹到太多份额。这也正是决策层的指挥棒，希望发展的方向。 关于房价：房价波动会变平 13、过去很多城市房价10年涨10倍，未来可能顶多就10年涨1倍。 14、过去40年中国平均每年高于9%的增长速度，房地产价格也加快上涨，很多人可能尝试过房价涨了10倍的体验。但在未来，整体涨幅会大幅变慢，这跟几个周期的变化有关系： 一是，整个经济周期从高速增长到了中高速增长。 二是，整个金融周期，2008年上行周期结束，2008年以后的那10年整体流动性其实偏紧，2017年金融周期下行。 三是，整个房地产行业本身发生了变化，供给量增加，需求量开始减少。 15、2013年后可以发现劳动年龄人口都出现了下降，刚需人口也出现倾向性，所以供给在增加，需求在减弱，“斜率”变平了，自然价格的所谓波动也会变平。 关于土地制度：“土地产权”迈大步 16、内循环对房地产的影响，说是机会或者冲击，都不对，两者兼具。 17、启动内需，不只是发点消费券，也不是鼓励大家都去买房子，而是从生产要素的角度（比如土地）产生作用。首先肯定就是从供给端，比如增加土地入市规模。 18、生产要素，比如土地的供给主要存在两个问题：住宅类土地供给太少（只有20%不到）；留给开发商的利润不够。 19、那么既然是生产要素改革，同时也符合启动内需的需要，把土地产权做彻底的变革，可能已经到时候了。 20、土地改革力度和步子要更大一些。不仅是形成城乡土地市场的统一，而且在土地产权、法律上要做一些变动。从改革的深度、广度和潜力来讲，确实还是很大。 21、基于未来长远发展，能不能在土地这样的生产要素上做更大力度的改革，实行土地产权的改革，实现城乡土地市场一体化，这其实是我们下一步真正要实现国际国内双循环格局，特别是强调以国内大循环为主体的发展格局的基础。
万达集团董事长 王健林 展浩博 发自武汉 百强房企竞逐武汉如火如荼，布局武汉多年的万达不甘落后，动作频频。与此同时，王健林也在展开系列融资操作，为万达地产持续输血。 日前，获悉，万达地产集团有限公司将所持全资子公司武汉万达东湖置业有限公司全部股权，悉数质押给重庆国际信托股份有限公司，出质股权数额高达26.9亿元。 在万达地产百余家子公司中，武汉万达东湖置业并非泛泛之辈。该公司早在2009年便已注册成立，闻名业内的万达武汉中央文化区，即由其全面操盘开发。 了解到，武汉万达东湖置业旗下主要项目包括位于中央文化区的汉街万达广场、早年在建筑界名动一时的“红灯笼”——武汉万达秀场，以及住宅项目万达尊、楚河汉巷和万达高端产品系列“御湖系”等。 此次万达地产质押武汉万达东湖置业股权，质押登记日期为2020年8月11日。有意思的是，就在质押发生前两天，万达刚刚推出高端住宅品牌“御河汉印”。 为给御河汉印造势，2020年8月9日晚，万达在在武汉中央文化区举办了一场声势浩大的品牌发布会。 据了解，万达·御河汉印将刷新武汉住宅新高，有望成为中国第一高的板式住宅项目。 而在2020年7月底，万达御湖系另一主打产品“御湖壹号”别墅项目刚刚完成交房。 业内人士表示，近期武汉万达在住宅地产开发领域持续加码，此次武汉万达东湖置业股权质押，可能是为项目开发输血。 在武汉万达东湖置业公司之外，万达在武汉另有多家项目公司，分别为武汉万达广场投资有限公司、武汉万达广场商业管理有限公司以及武汉新洲万达地产开发有限公司。 接近万达人士对表示，武汉万达广场投资及武汉万达商管主要负责武汉万达广场项目的开发与运营，武汉万达中心项目亦在前者开发之列。而武汉新洲万达地产则主要负责阳逻万达广场及其周边配套开发。 目前，武汉万达广场投资有限公司与武汉万达商管，分别挂在大连万达商管与万达商管名下，为其全资子公司。而武汉新洲万达地产开发有限公司则挂在万达地产名下，为其控股子公司。 也就是说，万达地产在武汉布局了两家重要子公司，即武汉新洲万达地产与武汉万达东湖置业。有意思的是，两家公司先后均与信托产生紧密关联。 在此次武汉万达东湖置业股权质押给重庆国际信托之前，2019年6月25日，万达地产曾将武汉新洲万达地产开发有限公司49.24%股权，转让予中国民生信托。 目前，万达地产持有武汉新洲万达地产开发公司50.75%股权。 万达地产向信托等金融机构质押股权是其重要融资渠道。查询获悉，万达地产现存有效股权质押笔数为25笔，对应涉及25家万达地产控股子公司，累计出质股权数额近70亿元。 从万达地产股权质押表中可以看到，进入2020年后，万达地产质押子公司股权频率显著加快。2018~2020年3年间25笔质押中，仅2020年至今就已达到13笔，占全部质押笔数超一半。 而此次武汉万达东湖置业股权质押数额，则创下历次出质股权数额之最，单笔质押数额近27亿元，远超2020年内多笔1000万元~5000万元不等的质押数额。 目前，万达地产目前现有139家控股子公司中，已有近两成子公司被全额质押。 年初以来，在地产业务之外，王健林亦在对万达其他板块进行大刀阔斧改革。 今年4月，王健林将万达宝贝王集团全部股权质押给民生金融租赁股份有限公司，7月，又将宝贝王三大业务之一的早教业务出售给一家教育公司。 业内人士表示，万达精简非地产业务背后是对地产板块的逐步加码，年初以来万达地产多轮股权质押动作亦多是为地产项目融资。 时移世易，王健林改弦更张，重新加码重资产投资。只不过，转身来过的老王，还能否实现当初让万达变轻的美好愿景呢？
在不同的国家，我们要用不同的货币，这是为什么？因为这是一个主权国家的重要权力，它可以通过印钱的方式换取社会资源。可能以前我们都认为，政府花的钱都是自己收上来的税，或者以税收为抵押印的货币。其实完全不是！税收只是创造了这个社会对主权货币的需求。本质上就是印钱换资源，只不过政府会自己给自己设置一些规则，不印那么多，找一个平衡点，尽量不损害自己的信誉。 一、为什么民众必然会接受印出来的钱呢？ 因为政府以暴力为后盾，除了交税之外，在罚款、贸易、司法等所有需要和政府打交道的领域，只承认它自己印的钱币，所以现代货币也叫法币（法定货币）。法币除了主权信用外没有任何实在的价值，就是一张纸，一个记账工具。 很多人不理解，我手里拿着一张纸币，我可以花出去，怎么只是记账工具呢？其实你只要想象一下银行的工作就行了，那是金融的中枢神经。以中国为例，流通中的现金（M0）只有7.9万亿元，而银行的各项存款（M2）有213万亿元，现金占比仅3.7%。这些存款本质上就是银行记的账本。A公司给B公司转账就是在银行账户上划转数值。这个数字背后除了国家信誉什么都没有。随着手机支付的盛行，以后的现金需求会越来越少，我们会更容易看清事物的本质。 下面，我们进入第二个问题，即银行账户上的钱又是怎么变出来的。 二、现代货币的发行原理：印刷、创造，然后无限循环 我们通常认为：银行是先吸收老百姓、社会的存款，然后才能放贷。大家都很熟悉的是银行存款准备金这个概念，假设银行存款准备金的比率是10%，银行拿到100元的存款后央行需要冻结10元，剩下的90元就可以用来放贷，以此类推。其实大家再往前想一步，老百姓手里的人民币（货币）是怎么来的呢？是央行印出来的，那么央行印的钱又是怎么到了你手里的呢？这一步才是货币发行的源头。 1、财政部的信用是从央行创造货币。央行首先会用印出来的货币购买财政部发行的国债，财政部拿到货币购买自己所需要的服务，老百姓和企业通过出卖资源、服务获得货币。然后银行才能从民间去吸收这些存款、发放贷款，成为货币投放的重要渠道。但是货币创造的第一步是财政部的国债，也就是国家信用的借款，全世界的主权货币都是如此运行的。 2、企业信用从商业银行创造货币。在此之前，我先请大家思考一个问题，如果存款准备金率降到0会是什么样子？不要觉得不可思议，美国现在的存款准备金率就是0，瑞士、英国、加拿大、澳大利亚等国家都没有关于存款准备金率的要求。也就是说，100美元存进去可以无限循环贷款，理论上可以无上限地增加存款数量。 举个例子，虎哥向工商银行申请了100万美元的信用贷款，银行考察后借给我了，对工商银行来说这笔贷款是他的资产，对虎哥来说这就是一笔债务。大家有没有意识到，贷款完成后，货币其实已经被创造出来了。和大家一样，虎哥我肯定不会背着100万现金，我存到任何一家银行都会给这个社会增加100万的存款，这个存款又变成了其他银行放贷的资本，以此无限循环。 也许你也发现问题了：银行放贷属于增加自己的资产、银行要负责衡量放给虎哥的贷款能不能按时还款，以便顺利获得利息收入。可是你注意到没有，银行放出去的同样是国家信用担保的货币，货币上却无法体现银行的信用。这句话需要大家好好理解一下，银行创造出来的钱应该是银行自己信用的体现，但银行用虎哥的信用给自己创造了资产和利息收入。可是我们无法在货币上看到银行的信用，这笔钱只要从银行贷出来就能够随便花，这种信用不平衡也是银行喜欢过多放贷的动力来源。 如果银行疯狂放贷后自己觉得不安心，一般会给这些贷款再买一份保险，然后告诉大家如果债权人违约了有保险公司来赔付．．．甚至，还能把这个打包成债券再卖出去。对了！这就是2008年美国次贷危机的真相，只不过他们打包的是美国穷人的购房贷款，最后美联储为了防止金融系统崩溃，自己又印钱把这些债券买了。 这次新冠疫情以来，美联储又扩大了债券的购买范围。大家完全不用担心美联储的钱不够用，我前面说过了，现代货币只是一个记账工具，美联储只需要敲敲键盘就可以了。在美联储的资产负债表上，债券是资产，美元是负债，只要有债券就可以创造美元。而创造债券很简单，中央政府、私营企业都可以发债。 从宏观角度上看，A企业发债，只要不是被央行买走的，一定会成为B企业的资产，这个过程属于私人部门内部的信用创造。中央政府发的债，一定是私人部门的净财富，因为它没有违约的风险。但是如果美联储购买公司债则会透支美元的信用，美联储自己也知道透支信用不好，但它也是有苦难言。 美联储名义上独立，实际上受美国经济、美国政府的影响非常大。2008年被迫购买抵押贷款证券（MBS），到2014年它开始缩表，五年下来没缩多少，这一次疫情又大大增加了未来缩表的难度。因为一旦美联储减少购买这些债券，将直接推高美国债券的收益率，削减美元的流动性，同时为美元升值带来压力。一旦市场有大的波动，美联储就要停下脚步，所以缩表很痛苦！而且金融资本都不乐意看到美联储缩表。 某种程度上虎哥可以得出结论：这个表会持续地膨胀下去，因为缩不了多久，美国就会碰到下一次经济危机，而危机必然导致美联储又要印钞救市，恶性循环就此形成。 三、美联储害怕咱们抛售美债？别想多了 美联储害怕外国人（比如中国）抛售美国债券吗？其实完全不怕，甚至它还会鼓励你这么干！ 我们经常在国内媒体上看到一些不理性、不正确的言论，说什么中国只要在关键时候抛售美国国债就会如何如何，似乎这就抓住了美国的命脉。实际上根本不是这样子，美联储一点都不担心你抛售美国债券。格林斯潘卸任之后说过，大家不用担心中国抛售美国债券，因为我们可以让中国卖家找不到买主。即便中国成功卖掉了，所得到的也不过是没什么利息的存款。美国政府不会允许中国购买他们的优质企业，甚至我们买了美国上市公司股票，人家都不会给你投票权。 美国经济学家安德烈·冈德·弗兰克曾经说过，美国用实际上一文不值的美元支付中国和其他国家。特别是勤劳的中国，无偿向富有的美国提供价值成百上千亿美元的真实货物。然后，中国又转过来用这些美元纸钞购买美国国债。这些国债除了支付一定的利息以外一文不值。就我们所了解到的，这些美国国债永远不能换回现金，或足值/部分的赎回，而且不管怎么样，由于持续通胀，它们已经贬值很多了。 与此同时，我们的企业还在源源不断地出口商品，换取美元。中国每年有很多的顺差。即便是贸易战最严重的2019年，我们对美国还有2958亿美元的顺差。如何使用这些美元，特别考验我们领导人的智慧。对中国来说，没有外汇储备肯定不行，但太多了也是一种浪费。问题是央行这么大的资金规模，如果直接参与二级市场，比如买黄金、石油，想都不用想，买啥啥涨，卖啥啥跌，因为规模实在太大了。现在的中央利用这些钱建金砖银行、丝路基金，搞一带一路的建设，输出中国的过剩产能，我认为这是非常好的战略。让货币流动起来才是经济发展的王道，当然能换回实实在在的资产就更牛了，如果能在价值低估时，买到优质的资产，那就更无敌了，而美国就是一直这么干的。
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