摘要 【李迅雷：券商并购传言无风不起浪 1+1能否大于2？】近来不断有券商并购传言，传言真假难辨，但无风不起浪，今年以来证券市场活跃，增厚了券商盈利。监管部门曾表示，发展高质量投资银行是贯彻落实国务院关于资本市场发展决策部署的需要，也是推进和扩大直接融资的重要手段。要“积极推动打造航母级头部证券公司”。那么，当前通过券商合并的模式是否可以打造航母级头部券商，进而推动直接融资比重的提高呢？ 近来不断有券商并购传言，传言真假难辨，但无风不起浪，今年以来证券市场活跃，增厚了券商盈利。监管部门曾表示，发展高质量投资银行是贯彻落实国务院关于资本市场发展决策部署的需要，也是推进和扩大直接融资的重要手段。要“积极推动打造航母级头部证券公司”。那么，当前通过券商合并的模式是否可以打造航母级头部券商，进而推动直接融资比重的提高呢？ 直接融资比重低与券商强弱有关？ 早在1996年，我便对中美直接融资的比重做比较，同时还研究了美国前五大投资银行的资产负债表，发现中国直接融资与间接融资之比只有1:9，而美国大约为8:2。同时，中国所有券商的总资产之和不及美林的十分之一。故当时我认为中国资本市场发展空间巨大，券商的规模有望大幅提高。 但那么多年来，我国的直接融资比重依然没有显著提高，大约占社会融资总额的比重在15%左右，其中股权融资占比只有5%左右，这也是过去30年来中国金融改革的痛点所在，即中国资本市场服务实体经济的功能还亟待提升。那么，是否通过做强做大券商，就能提高直接融资比重呢？恐怕还没有那么简单。 中国社会融资结构(剔除政府融资后的社融存量占比%) 来源：人民银行，中泰证券研究所 事实上，我国这些年来的直接融资规模也不算小，从A股的总市值规模看，我国在全球排名第二，与GDP的排名一致。更何况A股的发展历史才30年，而美国资本市场发展历史已经超过230年了。 直接融资占社会融资比重不高的另一个原因是间接融资规模过大，使得我国的社会融资规模更大，2019年达到250多万亿，增速超过10%，分母偏大使得直接融资比重偏低。 这实际也反映出经济增长的质量问题，即我国GDP创造需要两倍以上的M2余额，美国的这一比例长期以来维持在70%左右，今年为了应对疫情，无限量释放流动性，该比例才上升的80%以上。 因此，降低间接融资规模，也就是企业和居民部门降杠杆，可能也很重要，即改善供给的结构，属于供给侧结构性改革的范畴。而目前来看，似乎很难做到，毕竟疫情导致经济下行，更需要银行的融资支持。 此外，还有一个不容忽视的因素是社会信用文化和法律体系。纵观全球主要经济体的融资结构，会发现两点：第一，大陆法系国家的直接融资规模通常都做不大，中国的法律基础是大陆法系；第二，与之相关的，非英语地区的直接融资比重通常比较低，如日本与欧洲国家；与之相反的，如美国、英国和中国香港等。 我国的社会信用链较短，使得全社会对银行的依赖度极高，如银行贷款主要靠抵押贷款，信用贷款比重低；又由于长期以来的刚兑，使得企业和居民部门的钱绝大部分都留在银行体系内(包括表内与表外)。 因此，要提高直接融资比重，打破刚兑非常重要。今年以来，银行理财的净值型产品规模越来越大，使得居民理财资金流向公募基金的比重明显上升，公募产品的发行规模大幅上升，这有利于直接融资比重的上升。 券商强强联合就能做大？ 如前所述，中国股市创立之初，券商的资产规模的确非常小。如今，中美投行之间的差距确实有了大幅缩小，但差距仍比较大，如根据2019年的年报，国内最大券商中信证券的净资产规模，大约是高盛的25%、摩根斯坦利的29%；净利润分别是后者的21%和20%。 从我国券商的收入结构看，从2012年至2019年，经纪业务的平均收入的占比有明显下降，即从40%左右下降到20%左右，而自营收入的占比显著上升，说明券商的自有资本金规模在不断扩大。 我国券商行业收入结构(%) 来源：证券业协会，中泰证券研究所 而在高盛的收入结构中，做市商业务的收入占比最高，接近总收入的一半。因此，我国券商差距主要在资本实力、杠杆水平、资本交易及资本中介能力上。 首先看资本实力。根据2019年报数据，高盛、大摩、小摩净资产分别是中信证券的3.9、3.5、11倍。其次看杠杆水平。2019年末，中信杠杆为4.79倍，高盛、大摩、小摩分别为10.80、10.83、10.28倍，因而在ROA相当情况下，美国投行的ROE高于中信。第三看资本交易及资本中介能力。如高盛收入结构中，接近一半来自做市以及其他本金交易，对应是FICC、股权做市，以及衍生品等业务，这是未来国内券商着力需要提升，也是需要使用资本并且加杠杆的方向。 美国高盛收入结构(%) 来源：彭博，中泰证券研究所 总体来看，美国的金融监管比我们要宽松，如杠杆率水平比我国高，资本中间业务和衍生品业务方面的限制也相对少些，如做市和场外衍生品业务等。这些方面都不是我们短期能够模仿的，毕竟资本市场的成熟度有较大差距。 因此，我国通过强强联合，打造中国的“高盛”有可能吗？单纯从业务构成看，有一定难度。首先，我国券商的传统业务，即经纪业务的收入占比在缩小，强强联合，可以使得经纪业务的网点数量扩大，但这块业务的未来价值量似乎还会收缩，因为一方面是机构的占比会上升，另一方面，互联网的应用会越来越普遍，实体网点的价值会缩水。 从投行业务看，券商这块业务对人才和客户资源的要求比较高，从历史上券商的合并案例看，合并后的券商在承销规模和家数上似乎没有特别优势。这可能是合并导致人才的“挤出效应”。实际上，自营业务、资管业务等对人才依赖度较高的业务，强强联合模式都容易导致人才流失。 从过去国内券商的合并案例看，大部分都发生在一家投行出现重大违规，或资不抵债，或出现流动性危机的时候，被另一家券商合并。而通过行政方式合并的，从若干年以后看，似乎不达预期目标。 从国际案例看，优势互补的合并案例比较多，如JP摩根和大通银行合并，美林与美国银行合并等。因此，目前纯粹以投行为主营业务的金融企业越来越少了。记得2007年的时候，国内某券商要兼并一家美国投行，当时中美股市都如日中天，要达成交易的成本很高。后来遇到次贷危机，最终摩根大通以低得惊人的价格收购了此公司。可见，市场泡沫大的时候，不适宜并购。 通过上述分析，我认为目前国内券商之间的强强联合不太可行，即很难达到1+1大于2的效果。即便是某些“出事”的大券商被另一家大券商合并，从日后看，也不见得能做大，甚至有可能出现1+1小于1的现象。比较可行的或许是强弱联合的模式，即以强带弱，实现资源、平台和人才之间的互补。 此外，让银行设立注册证券公司是做大券商的一种捷径，但目前《商业银行法》规定，商业银行在国境内不得从事信托投资和证券经营业务，故设立的证券公司如何与母公司之间划清合规的边界，确实是一大难点。而且，目前已经具有银行背景的券商似乎也没有在头部券商之列。 如何做强做大券商？ 通过并购方式来整合券商，肯定是做强做大券商的一大捷径。接着上面的券商购并这一话题，提出一个问题：现阶段是券商并购的好时机吗？ 从券商的历史估值(PE和PB)变化的角度看，到8月7日，PE的中位数为36倍，并不算便宜，因为历史的最低位是在2015年9月的12.2倍，但也算是处在历史的估值偏低位置，从PB看，为1.89倍，历史最低的估值是2018年10月的1.07倍。对比一下美国的头部券商高盛，当前PE只有13倍，PB不足0.8倍，即低于净资产；摩根斯坦利的PE和PB也分别只有8.7倍和0.9倍。 国内上市券商估值水平中位数变化走势 数据来源：中泰证券研究所 因此，从估值的角度看，目前通过A股市场收购券商的最佳时机已经过去，股市比较低迷的2018年可能是一个最好的时机，甚至今年第一季度的时机或许更好些。当然，如果要通过行政方式合并的话，就另当别论。 不过，当下不少A股上市券商都有对应的H股，而且H的折价率通常还非常高，有的甚至超过50%，从估值角度看，有的PE和PB都低于A股券商的历史最低点，若通过A+H的方式一起并购，可以显著降低成本。 但国内机构投资者可以直接买入港股吗？似乎受到外汇管控等诸多限制。因此，做强做大券商，拓展券商的全球业务，还是要加快人民币国际化的进程。美国、欧盟、日本的跨国企业能够顺利开展跨境业务，还是与本币是国际货币有关。我认为，在当前条件下，加快人民币国际化的步伐非常必要，不能再等了，风险与收益总是匹配的。 此外，现行的券商客户资金第三方存管模式应该终止，因为它是我国证券市场特殊时期的产物，不符合全球资本市场的惯例，应该改为“证券公司客户及交易结算资金由证券公司专项存管在商业银行”。因为第三方存管的结果，实际上是银行共享了券商的客户资源，其结果是过去15年来，银行业的发展快于证券业，直接融资的规模远远落后于间接融资规模的膨胀。 因此，营造金融市场的公平公正的竞争环境非常重要，包括去行政化、打破刚兑、放松管制等。只有高度市场化的环境，才有利企业的茁壮成长。例如，我们的日常支付，都已经很少用到现金或银行卡了，因为手机支付更便捷。那么，这样便捷的支付方式是谁提供的呢？是那些拥有公司股权、做着财务自由梦想、每天晚上自愿加班的互联网企业年轻人。 高盛是合伙人体制，国内的会计师、律师事务所、咨询机构等也大多采取了合伙人体制，因为这类企业的共同特征是主要靠人才开展业务、获得收入，而不是靠生产流水线、靠存贷利差。因此，要打造中国的高盛，中国投资银行的航母级企业，而券商作为高度市场化的企业，即便不搞合伙人制，能否也能推广股权激励机制？ 随着注册制试点的推进、多层次资本市场的完善以及银行理财产品刚兑的逐步打破，中国的资本市场确实迎来了历史上最好的时代，相信今后将会有越来越多的银行端客户，会把其资产从目前的2-3%提高到10%甚至20%配置到资本市场，各类保险资金、养老金等长期资本进入资本市场的规模也会越来越大。唯有高度市场化的投资银行、资产管理机构等参与主体，才能在资本市场这一时代变迁做强做大。
受到今年疫情的影响，许多人的收入出现了不同程度的下降；而在收入减少的困境下，人们只能选择减少消费开支来度过难关。 可是，大家都弄不明白了，收入在下降、消费需求在减少、经济不景气的情况下，为什么市上的物价反而越来越贵呢？ 进入7月份后，不仅是房价在上涨，国内的猪肉价格上涨，鸡蛋价格上涨，就连蔬菜价格也出现不小涨幅，这让低收入老百姓(行情603883,诊股)感到吃不消了。 不过，令人感到奇怪的是，国内CPI指数走得并没有太离谱，1-7月份CPI指数分别为，5.4%，5.2%，4.3%，3.3%，2.4%，2.5,2.7%，这意味着整体物价水平走得并不算太高，那为什么我们却感觉到物价涨得比较历害呢？ 主要是，我国现在的物价有涨有跌，呈现冰火两重天的感觉。 一个是，像房价、猪肉、鸡蛋、蔬菜等生活必需品的价格都在上涨。 另一边，旅游、酒店、娱乐场所、手机、电脑等非必须品价格没有上涨，而且还有所回落。 这样就造成了人们感觉到物价很贵，但在实际的CPI当中并没有体现出来。 那么，为什么在收入下降，消费需求减少的情况下，市场上的物价却反而越贵？难道不该便宜吗？对此，我们认为有以下几个因素： 第一，在疫情过后，虽然大家的收入有所减少，需求也不多了，但是在疫情期间经济同样也处于停摆状态。也就是说，在疫情的二三个月内，很多企业和工厂并没有开工，这样供应社会的物资就比过去少很多。这种情况在疫情过后就会显现出来，导致物价因商品的稀缺而上涨。 第二，中国的疫情虽然过去了，但全球的疫情并没有结束，现在欧美国家的疫情还在不断的肆虐当中。本来国内物价上涨，可以通过进口所需商品，把物价给调降下来，但由于疫情还在继续，中国从国外进口商品减少或者停止了。 而在国内短期的储量不能得到恢复和满足的情况下，很容易会出现市场上供不应求，价格上涨的局面。举个例子，本来国内猪肉价格大涨，可以从美国进口猪肉，但现在美国疫情严重，只能暂停对猪肉的大量进口。 第三，在市场上，某一商品涨价了，会带动其他商品价格一起涨。比如，因为非洲猪瘟，以及各地对环保要求的提高，取缔了一些个体养猪户，造成了国内猪肉长期处于紧缺状态。国内猪肉价格至今还徘徊在高位，猪肉价格涨了，牛羊肉价格也要大涨，鸡蛋、鸡大腿的价格也会上涨。 同样，蔬菜当中的当季菜价格因天气原因而上涨，也会带动其他蔬菜价格跟进。还好目前粮价没有出现大涨，否则国内物价就会出现较严重的通胀了。 第四，国内最近发生的灾害天气，也在很大程度加快了物价的上涨。南方地区发生的洪涝灾害，以及霉雨季节，使得蔬菜瓜果的生产受到严重影响，同样运输也会受阻。 同时，由于霉雨潮湿的环境，养殖户的生猪患病率、死亡率大幅提升，而且生猪的运输难度在增加，成本也在大幅上涨，再加上各城市的猪肉需求在不断上升。在中秋节之前，国内猪肉价格难以调降下来。 本来疫情过后，百姓收入减少，消费能力下降，国内物价应该回落，但是现在国内物价也有逐步上涨的情况。事实上，现在物价上涨的是生活必需品，而非生活必需品现在的价格还是没有太大上涨，同时国内粮价也基本保持稳定。 导致国内生活必需品上涨的原因是：疫情期间生产停止，市场供应的的商品也减少；同时，目前国外疫情肆虐，又无法大量进口商品，以弥补国内不足。再加上今年天气灾害特别多，导致蔬菜和养猪受到影响，于是就带动一批农产品(行情000061,诊股)价格上涨。不过，等到今年第四季度或者明年初，国内生活必需品价格有望逐步回落。
近来不断有券商并购传言，传言真假难辨，但无风不起浪，今年以来证券市场活跃，增厚了券商盈利。监管部门曾表示，发展高质量投资银行是贯彻落实国务院关于资本市场发展决策部署的需要，也是推进和扩大直接融资的重要手段。要“积极推动打造航母级头部证券公司”。那么，当前通过券商合并的模式是否可以打造航母级头部券商，进而推动直接融资比重的提高呢？ 直接融资比重低与券商强弱有关？ 早在1996年，我便对中美直接融资的比重做比较，同时还研究了美国前五大投资银行的资产负债表，发现中国直接融资与间接融资之比只有1：9，而美国大约为8：2。同时，中国所有券商的总资产之和不及美林的十分之一。故当时我认为中国资本市场发展空间巨大，券商的规模有望大幅提高。 但那么多年来，我国的直接融资比重依然没有显著提高，大约占社会融资总额的比重在15%左右，其中股权融资占比只有5%左右，这也是过去30年来中国金融改革的痛点所在，即中国资本市场服务实体经济的功能还亟待提升。那么，是否通过做强做大券商，就能提高直接融资比重呢？恐怕还没有那么简单。 中国社会融资结构（剔除政府融资后的社融存量占比%） 来源：人民银行，中泰证券研究所 事实上，我国这些年来的直接融资规模也不算小，从A股的总市值规模看，我国在全球排名第二，与GDP的排名一致。更何况A股的发展历史才30年，而美国资本市场发展历史已经超过230年了。 直接融资占社会融资比重不高的另一个原因是间接融资规模过大，使得我国的社会融资规模更大，2019年达到250多万亿，增速超过10%，分母偏大使得直接融资比重偏低。 这实际也反映出经济增长的质量问题，即我国GDP创造需要两倍以上的M2余额，美国的这一比例长期以来维持在70%左右，今年为了应对疫情，无限量释放流动性，该比例才上升的80%以上。 因此，降低间接融资规模，也就是企业和居民部门降杠杆，可能也很重要，即改善供给的结构，属于供给侧结构性改革的范畴。而目前来看，似乎很难做到，毕竟疫情导致经济下行，更需要银行的融资支持。 此外，还有一个不容忽视的因素是社会信用文化和法律体系。纵观全球主要经济体的融资结构，会发现两点：第一，大陆法系国家的直接融资规模通常都做不大，中国的法律基础是大陆法系；第二，与之相关的，非英语地区的直接融资比重通常比较低，如日本与欧洲国家；与之相反的，如美国、英国和中国香港等。 我国的社会信用链较短，使得全社会对银行的依赖度极高，如银行贷款主要靠抵押贷款，信用贷款比重低；又由于长期以来的刚兑，使得企业和居民部门的钱绝大部分都留在银行体系内（包括表内与表外）。 因此，要提高直接融资比重，打破刚兑非常重要。今年以来，银行理财的净值型产品规模越来越大，使得居民理财资金流向公募基金的比重明显上升，公募产品的发行规模大幅上升，这有利于直接融资比重的上升。 券商强强联合就能做大？ 如前所述，中国股市创立之初，券商的资产规模的确非常小。如今，中美投行之间的差距确实有了大幅缩小，但差距仍比较大，如根据2019年的年报，国内最大券商中信证券的净资产规模，大约是高盛的25%、摩根斯坦利的29%；净利润分别是后者的21%和20%。 从我国券商的收入结构看，从2012年至2019年，经纪业务的平均收入的占比有明显下降，即从40%左右下降到20%左右，而自营收入的占比显著上升，说明券商的自有资本金规模在不断扩大。 我国券商行业收入结构（%） 来源：证券业协会，中泰证券研究所 而在高盛的收入结构中，做市商业务的收入占比最高，接近总收入的一半。因此，我国券商差距主要在资本实力、杠杆水平、资本交易及资本中介能力上。 首先看资本实力。根据2019年报数据，高盛、大摩、小摩净资产分别是中信证券的3.9、3.5、11倍。其次看杠杆水平。2019年末，中信杠杆为4.79倍，高盛、大摩、小摩分别为10.80、10.83、10.28倍，因而在ROA相当情况下，美国投行的ROE高于中信。第三看资本交易及资本中介能力。如高盛收入结构中，接近一半来自做市以及其他本金交易，对应是FICC、股权做市，以及衍生品等业务，这是未来国内券商着力需要提升，也是需要使用资本并且加杠杆的方向。 美国高盛收入结构（%） 来源：彭博，中泰证券研究所 总体来看，美国的金融监管比我们要宽松，如杠杆率水平比我国高，资本中间业务和衍生品业务方面的限制也相对少些，如做市和场外衍生品业务等。这些方面都不是我们短期能够模仿的，毕竟资本市场的成熟度有较大差距。 因此，我国通过强强联合，打造中国的“高盛”有可能吗？单纯从业务构成看，有一定难度。首先，我国券商的传统业务，即经纪业务的收入占比在缩小，强强联合，可以使得经纪业务的网点数量扩大，但这块业务的未来价值量似乎还会收缩，因为一方面是机构的占比会上升，另一方面，互联网的应用会越来越普遍，实体网点的价值会缩水。 从投行业务看，券商这块业务对人才和客户资源的要求比较高，从历史上券商的合并案例看，合并后的券商在承销规模和家数上似乎没有特别优势。这可能是合并导致人才的“挤出效应”。实际上，自营业务、资管业务等对人才依赖度较高的业务，强强联合模式都容易导致人才流失。 从过去国内券商的合并案例看，大部分都发生在一家投行出现重大违规，或资不抵债，或出现流动性危机的时候，被另一家券商合并。而通过行政方式合并的，从若干年以后看，似乎不达预期目标。 从国际案例看，优势互补的合并案例比较多，如JP摩根和大通银行合并，美林与美国银行合并等。因此，目前纯粹以投行为主营业务的金融企业越来越少了。记得2007年的时候，国内某券商要兼并一家美国投行，当时中美股市都如日中天，要达成交易的成本很高。后来遇到次贷危机，最终摩根大通以低得惊人的价格收购了此公司。可见，市场泡沫大的时候，不适宜并购。 通过上述分析，我认为目前国内券商之间的强强联合不太可行，即很难达到1+1大于2的效果。即便是某些“出事”的大券商被另一家大券商合并，从日后看，也不见得能做大，甚至有可能出现1+1小于1的现象。比较可行的或许是强弱联合的模式，即以强带弱，实现资源、平台和人才之间的互补。 此外，让银行设立注册证券公司是做大券商的一种捷径，但目前《商业银行法》规定，商业银行在国境内不得从事信托投资和证券经营业务，故设立的证券公司如何与母公司之间划清合规的边界，确实是一大难点。而且，目前已经具有银行背景的券商似乎也没有在头部券商之列。 如何做强做大券商？ 通过并购方式来整合券商，肯定是做强做大券商的一大捷径。接着上面的券商购并这一话题，提出一个问题：现阶段是券商并购的好时机吗？ 从券商的历史估值（PE和PB）变化的角度看，到8月7日，PE的中位数为36倍，并不算便宜，因为历史的最低位是在2015年9月的12.2倍，但也算是处在历史的估值偏低位置，从PB看，为1.89倍，历史最低的估值是2018年10月的1.07倍。对比一下美国的头部券商高盛，当前PE只有13倍，PB不足0.8倍，即低于净资产；摩根斯坦利的PE和PB也分别只有8.7倍和0.9倍。 国内上市券商估值水平中位数变化走势 数据来源：WIND，中泰证券研究所 因此，从估值的角度看，目前通过A股市场收购券商的最佳时机已经过去，股市比较低迷的2018年可能是一个最好的时机，甚至今年第一季度的时机或许更好些。当然，如果要通过行政方式合并的话，就另当别论。 不过，当下不少A股上市券商都有对应的H股，而且H的折价率通常还非常高，有的甚至超过50%，从估值角度看，有的PE和PB都低于A股券商的历史最低点，若通过A+H的方式一起并购，可以显著降低成本。 但国内机构投资者可以直接买入港股吗？似乎受到外汇管控等诸多限制。因此，做强做大券商，拓展券商的全球业务，还是要加快人民币国际化的进程。美国、欧盟、日本的跨国企业能够顺利开展跨境业务，还是与本币是国际货币有关。我认为，在当前条件下，加快人民币国际化的步伐非常必要，不能再等了，风险与收益总是匹配的。 此外，现行的券商客户资金第三方存管模式应该终止，因为它是我国证券市场特殊时期的产物，不符合全球资本市场的惯例，应该改为“证券公司客户及交易结算资金由证券公司专项存管在商业银行”。因为第三方存管的结果，实际上是银行共享了券商的客户资源，其结果是过去15年来，银行业的发展快于证券业，直接融资的规模远远落后于间接融资规模的膨胀。 因此，营造金融市场的公平公正的竞争环境非常重要，包括去行政化、打破刚兑、放松管制等。只有高度市场化的环境，才有利企业的茁壮成长。例如，我们的日常支付，都已经很少用到现金或银行卡了，因为手机支付更便捷。那么，这样便捷的支付方式是谁提供的呢？是那些拥有公司股权、做着财务自由梦想、每天晚上自愿加班的互联网企业年轻人。 高盛是合伙人体制，国内的会计师、律师事务所、咨询机构等也大多采取了合伙人体制，因为这类企业的共同特征是主要靠人才开展业务、获得收入，而不是靠生产流水线、靠存贷利差。因此，要打造中国的高盛，中国投资银行的航母级企业，而券商作为高度市场化的企业，即便不搞合伙人制，能否也能推广股权激励机制？ 随着注册制试点的推进、多层次资本市场的完善以及银行理财产品刚兑的逐步打破，中国的资本市场确实迎来了历史上最好的时代，相信今后将会有越来越多的银行端客户，会把其资产从目前的2-3%提高到10%甚至20%配置到资本市场，各类保险资金、养老金等长期资本进入资本市场的规模也会越来越大。唯有高度市场化的投资银行、资产管理机构等参与主体，才能在资本市场这一时代变迁做强做大。
摘要 【李迅雷：目前国内券商强强联合不太可行 强弱联合或比较可行】中泰证券首席经济学家李迅雷认为，目前国内券商之间的强强联合不太可行，即很难达到1+1大于2的效果。即便是某些“出事”的大券商被另一家大券商合并，从日后看，也不见得能做大，甚至有可能出现1+1小于1的现象。比较可行的或许是强弱联合的模式，即以强带弱，实现资源、平台和人才之间的互补。（证券时报） 中泰证券首席经济学家李迅雷认为，目前国内券商之间的强强联合不太可行，即很难达到1+1大于2的效果。即便是某些“出事”的大券商被另一家大券商合并，从日后看，也不见得能做大，甚至有可能出现1+1小于1的现象。比较可行的或许是强弱联合的模式，即以强带弱，实现资源、平台和人才之间的互补。
最近，工行、农行、中行、建行、邮储银行(行情601658,诊股)先后发布公告称，将于8月25日起，分批对符合条件且尚未办理定价基准转换的个人商用房贷款转换为贷款市场报价利率（LPR）定价。 这意味着，在本月底前，还未进行房贷利率转换的贷款人，将一次性被默认转换为LPR模式，对于那些还没有决定房贷者，银行将替你做出选择。这次默认转的是五大行，而其他商业银行，估计也会紧跟五大行的做法。 公积金贷款。同时，房贷转换也只涉及2019年之前的存量浮动房贷，2020年1月1日前已发放或已签订合同未发放，且截至2020年8月24日（含），尚未办理定价基准转换的存量浮动利率个人住房贷款，都要在固定或LPR中进行“二选一”。 受此影响，近期很多人都在询问，究竟是固定利率好，还是LPR好？对此，我们认为究竟是固定利率好，还是LPR好这等于是让你自己赌一把。在通常的情况下，要看未来是降息周期，还是加息周期，如果你认为将来整体利率会下降，那么还是转换成参考LPR定价更好。 从目前情况看，未来大概率要保房价，调降房贷利率，对于房贷还剩只有几年时间的贷款人来说，贷款余额也不大，还是选择LPR肯定吃不了亏。 举个例子，前几天，杨女士问我们，她在镇江有一套房产，贷款期限为10年，是从2015年至2025年，问我们是否有必要采用固定房贷利率。 我们还是建议杨女士采用LPR利率为好，因为短期内还看不到利率上调的可能，同时，杨女士贷款余额也不大，就算LPR一旦反转，也可以通过提前还款方式来规避利率波动的风险。 相反，如果你认为房贷利率会上升，就可以转换为固定利率就更好一些。固定利率这主要适合那些，此前房贷利率价格折扣力度较大，月供剩余时间较长（比如还有二十年以上时间）的家庭，我们建议还是选择固定利率，这样有助于锁定月供成本，也便于做好家庭的收支安排。 原因很简单，如果是长期的二三十年的房贷，目前的房贷利率水平处于历史的低谷，所以采用固定利率更稳妥一些。 举个例子，上海的戴先生去年9月份买了一套房产，550万，首付150多万，房贷二十年时间，他获得了房贷5.5%的利率。这就需要戴先生自已考虑一下，在未来二十年里，银行平均房贷是否会超过5.5%利率，如果未来二十年房贷始终在此利率之上的，戴先生签个固定利率合同还是挺划算的，如果银行平均房贷在5.5%利率以下的，那戴先生的固定利率房贷肯定是吃亏了。这就有点赌上一把的感觉了。 所以，房贷是选择固定利率，还是LPR？要根据房贷者的自身情况，包括贷款价格、贷款期限、贷款余额等，综合考虑才能做出决定，即使这样也有赌一把房贷利率意思在里面。究竟是固定利率，还是LRP，留给房贷者的时间已经不多了。
对于“双循环”，我希望补充几点看法。在此之前，首先，我们需要对一些关于背景的理论讨论进行回顾。在1987年10月，时任国家计委经济研究所副研究员的王建，向中央提出了“关于国际大循环经济发展战略的构想”。因为我是1988年离开到牛津的，那年我还在国内，因此我记得非常清楚。当时我与我的领导浦山所长就讨论过王建的建议，他在《光明日报》也发表过一篇长文，给我留下了非常深刻的印象。坦率讲，由于受劳尔·普列比什、萨米尔·阿明等第三世界左翼经济思潮的影响，我当时对“大进大出”的建议是有疑虑的。 王建提出的“国际大循环”的构想，用标准的西方经济理论的标准来看似乎没有什么更多的理论。但事后证明这是一个非常杰出的构想。我个人认为，虽然中国学界提出过不少推进中国改革、开放的政策建议，但就对政策的影响而言， “两头在外、大进大出”的“国际大循环”构想的成功，是其他建议难以比拟的。当然，我这里主要讲的是经济发展战略，不涉及体制改革等领域的问题。 另外，也应该看到，随着“国际大循环”战略的成功，对其进行调整的必要性也日益显露出来。事实上，政府早在2006年初发布的十一五规划中就已经明确提出，应“立足扩大国内需求推动发展，把扩大国内需求特别是消费需求作为基本立足点，促使经济增长由主要依靠投资和出口拉动向消费与投资、内需与外需协调拉动转变”。 理论界对如何调整国际大循环战略的讨论在90年代后期就已经开始了。2009年，人民大学贾教授提出，“国内经济大循环战略是……破解美元霸权和应对外向型经济发展模式危机的根本性措施”（见贾根良：《化危为机：中国外向型经济需作战略转型》，《广东商学院学报》2009年第5期。）据我所知，这可能是国内学者首提“国内经济大循环”的概念。 应该看到，“逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”的决定，并不是对国际大循环战略的否定，而是对它的扬弃，是对它的补充和发展。正如马克思所说：“辩证法对现有事物的肯定理解中包含对现有事物的否定理解”。 国际大循环战略有力推动了中国经济的增长。在1979年时，中国GDP占全球GDP的比重是1.79%，而中国的GDP总量在全球排11位，此时中国的GDP总量还不如荷兰。到了2008年，情况就已经非常不同了，中国GDP总量已经大幅提升了。在2010年，中国的GDP就已经超过日本，而2018年底中国GDP占全球GDP的比重，达到了16%。中国的GDP已经超过美国GDP的66%。 当中国还非常弱小的时候，无论是引资、出口、还是贸易顺差的情况，别国都不在意。但是当国家真正强大了，到了现在这个局势，中国依然实行“大进大出”，可能就有问题了。中国的出口成为全球第一，对别国的出口巨大竞争压力，所以矛盾就出来了。 总之，国际大循环战略的成功，导致了对这一战略进行调整的必要性。一方面，我们并没有放弃国际大循环。另一方面，我们是要以国内大循环为主体、国内国际双循环。我以为这种调整是非常正确的、非常必要的。略感遗憾的是：在2006年之后，我们没能更为坚决、全面的落实十一五规划的要求。 关于“双循环”的概念，我自己的理解与大家的理解是一致的，只是在当下，考虑到我们的国内国外形势，我想强调以下数点。 第一，中国应努力建立一个相对独立、完整的产业结构，确保粮食和能源安全，把中国建设成一个制造业强国。20多年前，我们曾经辩论过关于农业的问题，不少人说，18亿亩红线是没有必要的。因为从比较优势的角度讲，中国并不适宜产粮。 那么粮食安全如何保证呢？提出这个问题很可能遭到嗤笑，因为在当时的国际环境下，我们并没有认真考虑中国的粮食可能会遭到别国封锁、禁运的可能性。所以大家认为增加进口粮食就行了，节约下来的土地用于发展工业。 其实，即便不考虑地缘政治问题，中国作为世界上人口最多的国家，粮食安全也必须掌握在自己手中。现在大家肯定认识到，粮食和能源安全对中华民族生命攸关，其重要性远远超过如何发挥比较利益的考虑。我们必须首先保证我们的粮食和能源安全，其他考虑都是第二位的。 十多年前，大家一致认为中国第三产业即服务业的比重太低。相比之下，印度的第三产业占比很早就超过50%，现在是60%左右。印度这样一个落后的国家都拥有占比超过60%的服务业，中国为什么不把更多的力量投入服务业？在英国、美国服务业的占比更是超过70%、甚至80%。在服务业中，除了高科技，大家又特别强调金融服务。提高中国服务业在GDP中的占比，成为经济学界的共识。 事实上，当时中国服务业的占比确实过低。但是，当前中国服务业在GDP中的占比已经达到55%左右，相当多的服务业，特别是金融服务业。恐怕已经是发展过度了。服务业占比并非越高越好。在现在国际形势恶化的这种环境之下，尽管我们依然要重视服务业的发展，特别是要提高服务业的质量，但我们应该更多地强调制造业的发展、强调要把中国建成一个制造业大国。 在这个问题上，印度是一个很好的教训，它的IT产业非常不错，但它没有强大的制造业，IT产业在很大程度上也是为发达国家打杂，所以它是个“泥足巨人”。美国和英国制造业的衰弱，已经严重制约了这些国家经济的增长。 既然中国要建立一个相对独立和完整的产业体系，中国就必须不但具有生产机器设备的能力而且具有生产生产机器设备的机器设备的能力。简言之，实现从“国际大循环”到 “双循环”的转变，就是要使中国经济拥有一个相对完整独立的产业结构，保证粮食和能源安全，把中国建成一个制造业强国。 第二，中国应该进一步降低GDP增长对外部需求的依赖，这并不需要主动去降低出口。只要增加内需，比重自然会下降。从全世界看，在大国中，中国的GDP对外依存度是最高的。以出口对GDP比来衡量，2019年中国的对外依存度是17.4%，美国是12.2%，日本是14.7%。应该肯定的是，在十几年前，中国就已经朝着更加依赖国内市场的方向努力了。中国的对外依存度在2006年达到最高峰35.2%，以后就开始逐年下降。因此，中国对国外市场的依存度是在逐渐下降的。但是，无论是以进出口贸易总额在GDP中的占比，还是以出口在GDP的占比来衡量，中国的对外依存度依然偏高，还有进一步降低的余地。 第三，中国应该加速对国际贸易失衡的纠正。在2018年，中国的贸易顺差是3511亿美元，高居世界榜首。世界第二位是德国的贸易顺差2752亿，远低于中国。日本在2014年之后基本就是贸易逆差国。要解决中国和美国之间的冲突，一个非常重要的内容就是必须要减少对美国的贸易顺差。中国对美国的贸易顺差过高，这不利于本国的资源配置，同时又引起了中美之间新的贸易顺差。我们应该加速纠正国际贸易的失衡，主要是对美国贸易的失衡。 第四，中国应该实行中性的贸易、投资政策。中国应该尽快取消退税政策中的不合理部分、应该尽快实现汇率的清洁浮动、对外资实施国民待遇。对外资企业，特别是美国企业，我们必须防止被美国政府的贸易战带错节奏，尽可能把它们留在中国。另一方面我们也要坚持实行国民待遇，对中外企业一视同仁。 过去我们强调出口导向，因为出口导向的国家，特别是小国都是成功的。以后，我们需要用更多的力量，在进口替代方面下工夫。中国制造2025，就是这样一种意愿的反映，对这样的意愿应该给予支持。 如果说在2018年我们还犹豫是不是“中国制造2025”导致了中美贸易摩擦，因而应把它束之高阁。而经过这两年中美之间的贸易冲突，我们已经可以清楚的看到，中国制造2025只不过是美国打击中国的借口。中国制造2025不是要不要的问题，而是我们如何实施的问题。事实上，我们并没有一个非常具体的实施中国制造2025的行动计划。毫无疑问，中国必须要有自己的产业政策。对中国来说，问题不是要不要产业政策，而是如何制定一个既发挥市场的决定性作用同时又能通过政府力量弥补市场缺陷的产业政策。 第五，中国需要对海外资产结构进行调整。中国拥有2万亿美元的海外净资产，但是在十多年间我们的投资收益每年都为负，这是不正常的现象，必须想办法纠正。 第六，现在中国需要把更多的资源用于提高和加强自主创新能力，这同时要求我们对整个教育体系和科研体系进行调整。不少人认为，在中国现有的大学中，清华、北大成为了为美国提供预备生的补习班，这不完全正确，相信大多数海外留学生是会回国服务的。但是，对于有限教育资源的使用，我们也需要进行一些调整。大学应该鼓励创新精神，鼓励自主讨论，努力培养大量科学家、工程师和技术人员。另一方面，中国应该加强中专教育和职业培训。对于工厂有没有好的工人以及这个工厂能否做好，起着关键的作用。中国的很多工人是能工巧匠，但是也有一些工人能力较差，这就要求企业要加强职业培训教育。 第七，留住本国资本。我们制造业的成本上升了，很多企业转到东南亚去了，既然企业可以挪到东南亚国家，为什么不鼓励企业挪到成本较低的中国西北呢？交通不便？人才缺乏？政府应该采取措施，支持企业向内陆转移。 第八，调整我们在全球产业链中的位置和参与度。一方面，我们还应继续积极参与国际产业链的分工。另一方面，考虑到形势的变化，我们需要对自己产业链中的位置和产业链本身进行调整，更多强调本地化、让更多的产业链环节和终端留在或靠近本国市场。 总之，现在提出的“双循环”战略调整是非常正确的，亡羊补牢犹未为晚。经济学者应该全力支持这种战略的转变，尽我们所能地提供一些智力支持，为使中国在未来10年、20年甚至更长时间中，经济能够继续保持稳定持续的增长做出自己的贡献，使美国少数鹰派遏制中国的谋划无法实现。中国的百年梦想是什么？中国无意挑战美国的霸权，我们的梦想不过是屹立于世界民族之林。通过几代人的努力，中国是一定能够实现这一梦想的。
曾树佳 8月18日，时代中国控股（01233.HK，下称“时代中国”）举行2020年上半年业绩记者招待会，招待会以即时网上广播形式进行。董事会主席、行政总裁兼执行董事岑钊雄，首席财务官牛霁旻等管理层出席会议，并答记者问。 岑钊雄表示，上半年时代中国在融资成本方面做了一些努力，对人民币债80多亿做了置换，融资成本降了2.7%；另外，香港美元债、银团融资的融资成本也降了1个百分点。公司融资的利率有机会达到低于7%的水平。 除此之外，时代中国150个城市更新项目，也在转化推进；两个产城项目也实现利落地。 他认为，下半年的楼市还是会延续上半年的趋势，总体平稳。时代中国有信心完成年度销售目标。
登录
工商服务
危机公关
金融律师
app开发
财税服务
金融牌照
网站建设
知识产权
企业征信
审计评估