股汇双牛！A股暴涨，人民币急升近500点，外资连续3天百亿级"扫货"，人民币还要涨？ 孙璐璐 全市场的目光都聚焦在A股的暴涨，人民币汇率走俏升值也同样值得关注。 7月6日，北上资金连续三个交易日净买入超百亿，当天全天净买入136.53亿元，在带动A股超预期大涨的同时，也拉动人民币兑美元汇率走高。 截至当天16:30日间收盘，在岸人民币兑美元汇率收报7.033，较上一个交易日大涨350点。 在岸和离岸人民币兑美元汇率盘中一度双双收复7.03。截至21：30，离岸汇率更是升破7.02，一度涨超500点，随后回落至7.0187。 人民币兑美元汇率自上周以来就不断反弹，不仅有美元指数边际下调的原因，也受外资持续流入境内配置人民币资产的带动影响。不少分析人士认为，近期A股交易升温、股市上涨会继续对人民币走强形成支撑，但汇率仍将总体保持稳定，下半年人民币兑美元汇率有望围绕7上下波动。 外资“扫货”人民币资产推升汇率走强 7月6日，人民币兑美元汇率出现一波凌厉涨势，在岸人民币一度升破7.03，最高达到7.0288。实际上，自上周以来，人民币汇率就在稳步回升。在岸人民币汇率连续五个交易日上涨近0.7%，且尤以7月6日涨幅最为明显。 香港一外汇交易员对券商中国记者表示，近几日人民币汇率的持续走高，主要受外资加大力度配置A股有关。外资通过沪港通、深港通北上渠道进入A股前，会先在离岸市场进行人民币汇兑，离岸人民币需求的增加带动离岸人民币兑美元汇率走高，进而带动在岸人民币兑美元汇率走高。 Wind数据显示，6日北上资金全天净买入136.53亿元，近三个交易日净买入均超百亿，累计净买入额近440亿元。 除了有外资流入的“加持”外，人民币汇率近期的走强，也与美元指数边际回落有关。东方金诚研究发展部技术总监曹源源表示，上周以来，美国制造业PMI反弹至52.6并触及年内最高点，非农数据增长明显提升市场风险偏好，新冠疫苗试验结果偏向乐观也使市场对经济后续持续复苏重燃希望。以上诸多因素消减了美元指数避险买需，带来美元指数下行。 短期内人民币汇率有望小幅走强 不过，美元指数持续下行的趋势仍未完全打开。 曹源源表示，鉴于近期美国疫情二次爆发并不断触及高点，制约美国正常生产秩序的有序恢复，市场情绪难以完全走出谨慎模式，上周美元指数跌幅较为有限，不足0.2%。目前市场情绪出现一定分化并难以彻底摆脱避险逻辑，美元指数仍有高位运行的动力。整体而言，在全球疫情未见实质性好转前，美元短期走势将偏向震荡胶着，在96-97之间徘徊。 虽然美元指数短期有望保持震荡胶着，但短期内再次走强的可能性不大，加之近期外资流入投资人民币资产的热情高涨，这都将对人民币汇率形成支撑。 瑞银投资银行中国首席经济学家对券商中国记者表示，人民币兑美元汇率的预计仍会围绕7上下波动，幅度不会太大。这既有经济基本面、中外利差的正面支撑，也有经常项目发挥积极因素，尽管今年我国出口会面临挑战，但我们认为我国经常项目顺差会有所扩大，从而对汇率形成支撑。更重要的是，央行对汇率政策的意图一直都是强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”，这在全球经济和市场运行面临极大不确定性的情况下尤其重要。 曹源源则认为，短期内，中国经济基本面改善、逆周期政策加持奠定人民币汇率稳定运行的基础；未来中美利差保持高位，支撑人民币资产买需，为人民币汇率走势持稳运行并小幅走强提供保障。综合各类影响因素，预计短期内人民币对一篮子货币汇率指数(CFETS、BIS和SDR)将出现一定幅度升值。 人民币国际化加速推进 事实上，今年以来，中国的证券市场表现抢眼，不论是近期持续上涨的股票二级市场，还是股市、债市一级市场，主要数据指标均有大幅提升。以一级市场为例，根据彭博公布的数据显示，2020年上半年，中国境内信用债发行总量超过8万亿元人民币，较去年同期大幅上涨31%。其中超短期融资券发行总量达2.4万亿，较去年同期强势上涨60%。 同时，2020年上半年，中资IPO市场风起云涌。京沪高铁登陆A股，中概股加快回归港股，科创板继续乘风破浪，推动中资公司成为全球IPO募资王。中资公司在全球范围内共完成172笔IPO，合计募集资金354.4亿美元。 外资投资人民币资产方面，相比于股票市场近期才开始出现的北上资金大规模净流入，债券市场自年初以来就不断吸引外资持续买入，甚至疫情蔓延期间也未对外资购买人民币债券形成明显扰动。 目前，中国债券市场余额为108万亿元人民币，位居世界第二。截至2020年6月末，共有近900家境外法人机构进入银行间债券市场，覆盖全球60多个国家和地区，持有人民币债券规模约2.6万亿元，2017年以来每年以近40%的速度增长。目前，境外机构持债规模占我国债券总量的比重为2.4%，持有国债规模占比达9%。 外资通过证券投资项下的持续流入，也在推动人民币国际化。建设银行近日发布的《2020人民币国际化报告》指出，大多数受访的金融机构表示，增加人民币交易的三个主要驱动因素分别是：A股纳入MSCI指数(38%)、提高沪深港通每日交易限额(35%)，以及取消QFII资金汇出限额(33%)，这些成为人民币国际化的新渠道。 此外，国际货币基金组织(IMF)最新公布显示，今年一季度人民币在全球外汇储备资产中的占比达到2.02%的新高，也意味着人民币国际化加速进行。标普全球评级6月29日宣布，确认主动授予中国的长期和短期主权信用评级“A+”和“A-1”，长期评级展望为稳定，并表示人民币在全球范围内的使用日益增加，提高了中国的外部金融韧性，并评估人民币为活跃交易货币。 “近年来，市场对人民币资产的需求有所增加。我们预计官方人民币储备的占比将继续提高。如果人民币实现储备货币地位(根据我们的定义，需占国际外汇储备配置总额的3%以上)，则有可能增强中国主权评级的外部支持和货币支持。”标普全球评级称。
图片来源：微摄 中央决定王春英同志任国家外汇管理局副局长、党组成员。（完）
今天为大家带来【祖龙娱乐】的新股评级。本评级主要围绕基本盘、实操盘两大维度，针对目标公司各项核心指标进行打分评级，满分为 10 分，各指标单独评分， 按“(权重占比*分数)之和”计算，最终结果按照四舍五入得到。 新股研究根据已公开数据及独家的内部评级体系，给予【祖龙娱乐】的新股 综合评估分数为【6.1】，满分为 10 分），如下图： 祖龙娱乐新股评级详解： 一、行业前景（5%） 8 分 中国已成为全球最大游戏市场，2019年市场规模为2573亿元，预计到2024年进一步增长至3976亿，2019年至2024年期间的复合年增长率为9.1%。 其中，祖龙娱乐处于手游MMORPG优秀细分赛道，预计2019年-2024年复合年增长率有望达19.1%，增长潜力可观。 二、市场地位（10%） 8分 按自研游戏和自研MMORPG于中国内地产生的总流水计算，祖龙娱乐于2019年在所有中国移动游戏开发商中分别排名第五和第三。 2017年至2019年，公司四款游戏名列MMORPG手游20强，其中《龙族幻想》的平均月活跃用户数量于2019年在中国内地所有MMORPG手游中排名第一。 三、成长潜力（15%） 7分 祖龙娱乐2019年累计注册玩家规模增长至1.21亿人，2019全年新增注册玩家数量为2558万人，单年新增注册玩家数较2018年新增数量增加了406万人，平均MAU回升至342万人，但尚未恢复至2017年水平（当年主要是《梦幻诛仙》推出）。 平均月付费用户在2019年达50万人，同比增速24%，超过当年平均月活跃用户同比增速（12%），部分体现公司商业变现能力的增长，可以将流量转化为实际游戏充值及消费；付费率计算下来约为14.7%，相比2018年平均提高了1.5pct。 公司单个游戏的驱动力逐年提升，《龙族幻想》19年的月活及付费用户规模明显高于《万王之王》在18年下半年及19年全年的总和。付费用户渗透率方面，《梦幻诛仙》作为公司标志性游戏，付费转化能力较强且稳定性高，《万王之王3D》、《龙族幻想》等游戏在推出当年的付费用户渗透水平整体较高，均超过15%。 四、公司治理（5%） 7分 李青、向楠、白玮、张羽四位核心管理层人员分别通过各自全资境外控股公司间接持有CreseChorus已发行股本的81.96%、6.94%、5.55%及5.55%，由CreseChorus直接持有公司已发行股本的46.39%（根据上市规则，视其四人为一组控股股东）。 预计在完成IPO募资后，Cresc Chorus（由核心管理层持股）将继续控制30%以上的股权。管理层持股稳定，且占比适中。 完美世界、腾讯两大行业巨头分列祖龙娱乐第二、三大股东。 公司与腾讯的游戏发行、运营及分销合作紧密，在用户流量及云计算基础架构上具有较强的股东支持优势。 五、财务质量（15%） 5分 2017-2019年，祖龙娱乐营业收入分别为13.09亿元、8.70亿元及10.67亿元，同比增速于2019年回正至23%；公司未调整归母净利润分别为-1.59亿元、0.75亿元及1.19亿元，调整后的归母净利润则分别为4.23亿元、3.11亿元和3.55亿元，2019年的业绩逐步复苏。 销售费用率由2017年的17.6%下降至2019年的10.7%，管理费用率由7.6%下降至5%左右，体现公司的费用管理经营能力逐步提升 2017至2019年，经营性现金流净额分别对应为6.26亿元、1.35亿元及1.00亿元，与当期利润匹配程度不高。 公司账面现金储备较丰厚。2017至2019年，现金储备不断提升，分别对应3.84亿元、5.88亿元及7.28亿元。 六、基石投资者（10%） 7分 新加坡政府投资公司(GIC)，认投8,051万美元、紫龙游戏则认投1,000万美元、SNK认投800万美元、快手认投700万美元、而智冠科技则认投200万美元，按中间价计算，约占发售股份39.1%，设六个月禁售期。 七、保荐人（15%） 4分 保荐人：中国国际金融香港证券有限公司 圈内有名的佛系稳价人；截止2020/06/11，该保荐人项目共有76家，首日上涨29家，下跌35家，平盘12家，破发率46.05%。 中金最近一年的项目有10家，首日上涨为4家，下跌4家，平盘1家。最大涨幅启明医疗-B，首日涨幅（+30.45%），但其他三家的首日涨幅表现平平，涨幅在6%以下。 下跌4家中，两家首日跌幅在20%左右（中国抗体-B：-21.05%、云南建投混凝土：-20.83%），而剩下两家则跌幅几乎等于平盘，不超-1%。 总而言之，非常佛系，涨跌随缘。 绿鞋机制：有 八、估值（10%） 5分 按照上限价11.6元计算，市值约91.3亿元，以2019年经调整纯利约3.54亿人民币计算，市盈率约23.4倍。 挑选港股上市4家相似可比公司，平均市盈率为15.25，而祖龙娱乐根据最高限价计算得出市盈率23.4倍，公司的市盈率远高于同行平均。 九、打新氛围（10%） 6分 港股市场近日打新氛围浓厚，金融街物业认购倍数146.22倍，带动近日打新气氛高涨。 与祖龙娱乐在相同板块的新股，可比性最高为网易，网易上市日为2020/06/11，首日表现（+5.69%） 十、会员推荐度（5%） 6.5 该指标属于独家创新指标，由综合运用了先进的大数据和云计算技术，通过数十万级用户的点击查看、互联网真实投票及关联性数据统计得出。目前，祖龙娱乐在“会员推荐度”获得6.5分的会员推荐评价，该数据表示大部分专业的投资者对祖龙娱乐持乐观评价。
近期，资本市场上最热闹的，莫过于“两家龙头券商拟合并”的传闻持续发酵，中信证券、中信建投以及双方的主要股东中信集团、中央汇金，在7月2日、7月5日连续两度公告澄清，辟谣传闻。 两盆冷水，并没有浇灭狂热的投资者；相反，一石激起千层浪。在随后的7月3日、7月6日，中信证券、中信建投股价跳涨，连续两个交易日涨停。截至2020年7月6日下午收盘，中信证券报收31.54元，总市值4077亿元；中信建投报收52.40元，总市值4007亿元。两者的市值之和突破8000亿元，碾压全球顶级投行高盛（约合4780亿元）和摩根士丹利（约合5300亿元）。 其实早在2020年4月15日，就传出了两家券商拟合并的消息。如出一辙，中信证券当晚发布公告称“未获悉有关传闻的信息，不存在应披露未披露的信息”，但当日中信证券上涨4.22%，中信建投上涨8.88%。 那么，为何在官方多次澄清公告的情况下，投资者却做出了相反的行为，“中信系”龙头券商的合并，到底有没有可能？此外，除了在资本市场上吸金的两家券商，中信集团的创投版图更是超乎你的想象。 空穴难以来风 事出反常必有“妖”，没有落实前叫“传言”，落实后叫“事实”，对于投资者来说，“靴子落地”前更值得期待。 “中信系”两家龙头券商拟合并的传言，时隔两个月再度出现，可能并非空穴来风。这里有四个大的背景： 一是2020年是中国资本市场成立30周年，资本市场新一轮深化改革已经展开，也是科创板试点注册制一周年；二是2020年4月1日，中国金融市场全面开放；三是证监会曾在2019年11月29日明确表示“支持证券业做大做强，推动打造航母级证券公司”；四是2020年6月28日，证监会针对媒体报道“计划向商业银行发放券商牌照”并没有直接否认。 可以说，上述大的政策背景，对于券商来讲，长期来看都是普遍利好，为何中信证券、中信建投备受关注？或许，在微观层面，还有很多值得我们推敲的地方。 渊源：半路结缘 券商在经历了十几年的风光后，在2002年暴露出危机，行业经历大洗牌：北大方正集团收购浙商证券51%股份、鞍山证券因严重违规被证监会撤销、大连证券因发行假国债被证监会勒令停业整顿。 2020年券商行业出现巨亏，华夏证券也是其中之一，连年亏损使得被中信证券盯上。继2004年收购广发证券失败后，2005年，中信证券联手建银投资斥资46亿元，拿下了困顿中的华夏证券，遂改名为中信建投。 当时的华夏证券是全国三大证券之一，其经纪业务的市场份额甚至高于中信证券。在之后的几年里，中信证券获得了丰厚的回报。 后来，国家法律规定，对证券公司实行“一参一控”，即只允许控股股东或实际控制人参股一家券商，实际控股另一家。中信证券本身已经是证券公司，所以对于中信建投，只能参股，而不能实控，所以中信证券多次通过转让股权的形式，“交出”控制权。再后来，中信建投上市，中信证券仅保留5.01%的股权，不对其进行实际管理，两者从“亲兄弟”走向竞争对手。 不管怎样，中信证券、中信建投这两家同属“中信系”的龙头券商，还是有一些历史渊源的。 股权：国资控股 对于龙头券商合并这件事，光有中信证券参股中信建投、同属“中信系”这层渊源还远远不够，“亲兄弟还需明算账”。 但进一步看中信建投的股权结构可以发现，在中信建投前十大股东中，当前最大股东是北京国有资本经营管理中心，归属北京国资委，持股35.11%。 第二大股东中央汇金投资有限公司，国有独资，归属国家主权基，对国有重点金融企业进行股权投资，持股31.21%；第三、第四大股东分别为中信证券和镜湖控股，合计持股9.61%。 从上述股权结构看，中信建投是国有资本控股。 同样，中信证券也是国有资本控股，当然，不排除有股东及监管层直接拍板强势合并的可能。 将帅：国企“并购王” 2020年6月23日，中信集团宣布，中国一汽董事、总经理、党委副书记奚国华调任中信集团，任党委副书记，总经理职务。 不少人都没听过奚国华，对这位“空降”中信集团的领导感到陌生，但其人属是一猛人。 1963年生人，2004年5月任北车集团党委常委、副总经理兼总工程师，2008年6月任中国北车执行董事、总裁、党委常委。在此期间，亲自操刀南北车集团合并，成立中车集团，2015年6月起任中车集团总裁。 2018年6月，奚国华“空降”一汽集团，填补了多年来总经理的“空缺”后，也引来了不少人的揣测：或许奚国华会继续行业整合，距离一汽、东风和长安的“三合一”可能不远了。 如今，两年不到，奚国华就离开了一汽，但在一汽任职期间，主导一汽先后完成了一汽解放公司与一汽轿车的股份转换、一汽轿车分拆计划、奔腾品牌制造体系的剥离等诸多工作，为未来一汽集团的上市打下了一定基础。 从南北车到一汽集团，再到中信集团，奚国华的“二连跳”，带给市场更多的想象空间。 综上，在中信证券和中信建投的渊源、股权结构和将帅层面，有很多可以促成两者走向合并的因素。最终结果如何，我们只能等待“靴子落地”。 不为人知的投资版图 相较于声势浩大的集团本身，中信集团在投资业务上甚为低调，在坊间一度被人忽略。 资本市场上，除了吸金的“中信系”龙头券商，作为幕后者中信集团，其还有更为广泛的创投版图少有人知。 亿欧了解到，中信集团分别于2002年、2008年和2017年成立了中信资本控股有限公司（“中信资本”）、中信产业投资基金管理有限公司（“中信产业基金”）和中信 其中，中信资本旗下的私募基金，是中国最活跃的私募股权投资基金之一。部门成立至今，透过旗下管理的基金，已分别在中国，日本及美国等地完成超过70宗投资。目前，旗下管理基金的资金总额达76亿美元。 根据天眼查数据显示，自2004年以来，中信资本累计出手超100次，其中不乏有阿里巴巴、京东数科、分众传媒、哈药股份、小猪短租等知名企业。被称为“中国黑石”的中信资本在一级市场狂飙突进，几乎投遍了“衣食住行玩”各个领域。 中信产业基金是中信集团和中信证券在国内的战略私募股权平台，重点关注科技与工业、消费与互联网，软件与商业服务、医疗与健康和不动产。自2008年以来，已累计投资超过100家企业，其中包括30多家已经成功上市。 知名投资包括饿了么、同程旅游、百世物流、纷享销客等。 中信 除了在资本市场上总市值双双突破4000亿元的中信证券和中信建投，中信集团，创立于改革开放初期，身担“引进来”的重任，40年来，中信集团已筑起一个金融帝国，并渗透进人们日常生活的方方面面，其下属3加投资机构，“低调”的投资版图也十分庞大。 不仅如此，据不完全统计，作为国内仅有的几家正部级央企，总资产7.5万亿元的巨无霸中信集团，旗下拥有2家银行、5家券商、2家基金、2家保险、2家期货、14家资管等170余家子公司，参控股公司不计其数。时至今日，中信集团的业务复杂程度已经超乎想象，一个超级巨无霸的版图正逐渐显现。 甚至有人将中信集团比作韩国的三星集团相提并论，中信集团毫无疑问已经和中国融为一体，每个人都很难离得开它。 推荐阅读： 一条鲶鱼搅动证券业，“小证券”暗藏大野心
7月6日，沪指突破3300点，银行股迎来历史性涨幅9.49%，成为A股“最靓的版块”，作为中小银行学习标杆的招商银行，总市值也迈入“万亿俱乐部”。 相比于A股上市银行的红火，众多中小银行的IPO之路却是格外坎坷，今年以来，尚没有一家商业银行过会或发行。Wind数据发现，虽然2020年上半年IPO审核过会公司多达152家，但其中没有一家商业银行过会或发行，甚至没有一家商业银行被安排上会审核。 据了解，目前中小银行IPO事宜推进迟缓的主要原因，在于部分中小银行公司治理以及资产质量等方面的不透明问题，特别是一些中小银行在改制的过程中，引来了社会资本，这些社会资本进入的历史沿革、身份正当性等也需要较为严谨的论证。 其实近日来，有关中小银行的话题，持续登上热搜。 既有中小银行被动的陷入挤兑风波。如6月中旬，山西、河北的两家法人城商行，因网络谣言引发挤兑风波，甚至由地方政府领导出面保证，方才平息。也有中小银行主动的收购兼并重组。如6月初，常熟银行以10.5亿元入股镇江农商行，成为其第一大股东；6月下旬，无锡银行、江阴银行公告称拟共同发起成立徐州农商行。当然，也有传闻许久的靴子，可能即将落地。如6月下旬，攀枝花市商业银行和凉山州商业银行发布公告称，双方拟通过新设合并方式共同组建一家商业银行，也就是传闻数年的“四川银行”。 上述所涉及到的几家中小银行，资产规模多在千亿以下，经营区域集中在本地，整体的抗风险能力较弱，近年来随着宏观经济环境、区域经济结构的变化以及监管态势的持续趋严，其经营压力比较大。 中小银行兼并重组的监管导向 当然，以上述银行为代表的中小银行的困境，也受到了监管部门的高度关注。 今年以来，中央金融监管部门对中小银行的改革发展问题尤为关注。国务院金融委多次召开会议，就加快中小银行改革发展作出部署，提出要深化中小银行改革，健全适应中小银行特点的公司治理结构和风险内控体系，从根源上解决中小银行发展的体制机制问题。 此外，关于中小银行合并重组，政策层面也已提前预告。4月21日，银保监会副主席曹宇在国新办发布会上介绍，大家今年会陆续看到中小银行的改革重组工作力度会比较大，特别是进行市场化重组这方面的力度和措施会比较多。包括银保监会也将对中小银行实行差异化的监管政策，这些方面都将为中小银行的改革重组创造有利的条件。 7月3日，《经济日报》刊发中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清文章《完善公司治理是金融企业改革的重中之重》。文中指出，就中小银行和保险、信托公司而言，最突出的不良案例是大股东操控、内部控制，还有比较普遍的行政干预现象。 7月4日，银保监会首次公开银行保险机构重大违法违规股东名单，共有38名。有媒体梳理了这38家股东所参股的几家银行，除了去年被接管的包商银行，今年收归国有的成都农商行外，另外几家银行多为地方性银行，资产规模也多在千亿以下。（九卦 | 银保监会曝光三十八家违规股东） 上述违法违规的股东，入股参股中小银行的时机，多在城信社向城商行转型之际，也就是城信社和城商行的第一轮及第二轮兼并重组时期。随着常熟农商行入股镇江农商行，无锡银行、江阴银行等参股新设徐州农商行，以及攀枝花银行和凉山州商业银行通过新设合并方式共同组建四川银行，有关中小银行兼并重组的信息，再次引发舆论关注。 中小银行兼并重组的重点对象 笔者认为，当前经济和监管环境下，特别是新冠疫情黑天鹅所带来的非预期性的外生冲击，中小银行间的兼并重组，可谓箭在弦上。 当然，本轮的兼并重组，应该主要在规模千亿以下的城商行、农商行之间展开，而相较于各省一般都设有省联社统筹协调的农商行而言，地方性的中小型城商行，恐将成为本轮兼并重组的重点。 相比于农商行、农信社及农合行，不少地方性的中小型城商行，其股权结构更加难以穿透，股权关系更为复杂，且已日渐脱离了地方政府的掌控，成为一个“黑洞”。 特别是经历了城信社向城商行转型的两轮改革重组浪潮，引入了不少民营巨头企业入股甚至控股，叠加当时城信社的创始团队甚至创始人的个人影响力，这类地方性的中小型城商行公司治理并不健全，内部制衡机制欠缺，尽管可能在制度、流程、岗位制约等方面，已按照监管要求制定，达到形式合规，但其三道防线的真实效力恐难言乐观，内部决策的一言堂现象恐难以避免（如锦州银行），而经营背后的种种利益关系平衡，恐更加难以想象。 当然，反思当下规模仍在千亿以下的地方性中小型城商行，在其发展历程中，或由于历史包袱的原因，或由于公司治理混乱或战略失误或执行不到位等因素，基本是错失了银行业发展的几次黄金机会，不论是08年的四万亿时代，亦或是13年以来大资管时代，都没能有效的把握，以至于十几甚至二十几年来，经营提升缓慢。当然，在服务实体经济方面更是差强人意。 时至今日，不少地方性中小型的城商行，其经营区域虽集中在本地，但服务的区域客群规模却非常有限，甚至远不如当地的农商行，如江苏苏中地区的农商行，经营成效远高于同处一地的小型城商行，引发了该小型城商行股东的强烈不满。 由于服务区域客群规模有限，不少地方性中小型城商行主要依赖同业投资盈利，因而其利润结构并不合理，经营风险因而较为突出，本应服务区域的金融资源，却没有真正的投入到当地经济发展中，同时也影响了资源的配置效率。从这个角度来看，对此类地方性中小型城商行的兼并重组，能够提升金融资源的配置效率，减少资金空转现象，真正引导中小银行服务区域的实体经济。笔者认为，这也是中小银行兼并重组的出发点，即提升资源利用效率，真正服务实体经济。 千亿以下城商行群体分析 根据统计到的129家城商行的资产规模数据（截至2019年12月31日），千亿以下的城商行有37家，占比达到28.7%，而这37家城商行中，四川有6家（四川城商行共13家，其中还有凉山州和雅安商业银行没有披露数据，但应该也在千亿以下，这样共8家在千亿以下），辽宁有5家（辽宁城商行共15家），浙江有5家（浙江城商行共13家），山东有4家（山东城商行共14家），山西有4家（山西城商行共6家），新疆有4家（新疆城商行共6家），内蒙古两家，云南、西藏、宁夏、海南、江苏、河北、河南各1家。 笔者认为，上述千亿规模以下的城商行，除浙江地区民营经济比较发达，城商行数量较多（如台州地区有三家法人城商行，台州、民泰和泰隆）之外，其他地区的城商行数量与区域经济发展水平仿佛并不适配，特别是对于中西部地区而言，省内本就有限的金融资源却被分散开来，而省级政府对金融资源的管理和利用资源的能力也因此大打折扣，当然地方性银行经营幕后的种种利益交换更加难以有效监测和防控，如近日中部某省的金融反腐震荡，无疑也证明了这一现象。 当然也有新疆银行和海南银行，由于组建成立时间较短，规模尚未达到千亿。 在城商行兼并重组方面，2005年成立的徽商银行和2007年成立的江苏银行，开创了城商行重组的典型范式，引发了城商行的第二轮兼并重组热潮。而2014年由河南省的13家地方银行组建而成的中原银行，则成为近年来中小银行重组的新标杆，特别是中原银行作为传统银行整合的后起之秀，在数字化转型方面的探索卓有成效，俨然成为一匹黑马，也成为当下中小银行学习的榜样。 此外，也有一些历史的原因，造成了一些省份省内城商行数量众多而难以整合，如传闻数年的四川银行，以及东部某省的城商行整合问题。 在十多年前，东部某省的法人银行就曾想过走“徽商银行”的模式，甚至连合并后的名字都想好了，但最终不了了之。此后很多年的时间，省内银行各自为战，精力分散，多而不强，也出了很多问题。如个别法人城商行前后三任董事长贪腐被起诉，以及个别法人银行在不到一年时间内，包括前董事长在内的四名副行级以上的高管相继被查等等。 当然，该省银行业最大的新闻，莫过于高管私分公款案，当然目前控辩双方激烈交锋，究竟是“圣人”还是“罪人”，都还有待法院判决。不过随着地方省级政府的介入，这家省内唯一的全国性股份制银行总算拨乱反正，走上正轨，当然，与之相伴的是，省内法人城商行也经过省级国资企业入股甚至控股、监管部门领导出任地方法人城商行掌舵者、市场化选聘国有大行管理人才进入经营管理层等一系列举措，推动省内法人城商行走上快速发展之路。如近日该省中部某城商行董事长交班、该省南部某城商行新一任行长及副行长、首席信息官等选聘结束，也意味着省内法人城商行或将掀开发展的新篇章。 省级政府或将专注于打造好全国性股份制银行，地方性法人城商行依然由地方政府或省级国企市场化运营，但随着越来越多的地方性法人城商行被省级国资委下属的大型省企控股，如何协调和高效利用省内金融资源，特别是省级国资委下相对分散的金融资源，提升金融配置效率，以及如何把省内有限的资源，在省级股份制银行和地方性法人城商行之间分配和协调，也考验着地方政府及监管部门的智慧。 总体而言，笔者认为，中小银行的兼并重组，或将主要发生在地方性中小型的城商行群体中，而考虑到目前规模千亿以下的城商行分布地区和其历史渊源，“四川银行”模式的可复制性也需要慎重思考，但相比于全省资源的协调难度，个别的地方性中小型城商行，其经营困境短时间难以扭转，作为承担属地风险处置责任的地方政府和监管部门，可以创新重组思路，比如借鉴当初苏州银行从农商行转变为城商行的模式，可由区域内经营较好的农商行收购区域内经营较差的城商行，既实现从农商行牌照向城商行牌照的转换，突破农商行机构不出县的制约，也可以用市场化的方式，把风险稳妥的化解在区域内，实现双赢。 当然，历史的演进，既难以预测，也在预料之中。中小银行的兼并重组是历史发展的必然趋势，只是到来时间早晚的问题。兼并重组能够提高资源配置效率，提升金融服务实体经济的质效，减少金融腐败案件的发生频率和概率，于地方政府、监管部门及中小银行本身都是大有裨益。
目前市场对于疫情已定价充分，经济复苏与流动性成为资产定价的主要因素，我们对三季度大类资产配置建议如下：1、债券方面：十年期国债收益率预计将在2.6%-3.1%区间震荡，走势将依赖于货币政策；海外发达国家市场利率绝对水平较低，配置价值不高；过度依赖国际贸易、旅游、外资等的新兴市场国家风险较大；国内信用债在宽信用背景下风险不大，可以关注长久期、高票息的优质企业债；海外新兴市场国家非金融企业部门风险积聚，美联储托底救市，但投机级债券违约率预计将会走高。2、股市方面：A股流动性边际改善概率不大，基本面难以超预期；“抗疫”和逆周期行业确定性更高；科创板步入正轨、创业板与新三板改革扩容市场，或产生分流效应。港股绝对估值较低，但对于短期投资者来说，容易陷入价值陷阱，长期投资者可关注；美股估值泡沫高企，背离基本面，且与避险资产同步走高，分化不可避免。3、贵金属：实际利率下降、全球流动性泛滥导致货币整体信用贬值，黄金价值凸显；白银基本同步于黄金，且更具价格弹性，可关注金银价格比收缩带来的超额收益。4、原油：整体供给在大规模实质性减产后有所改善，需求预计将低斜率复苏，但浮油平仓与天量库存去化将压制原油价格。5、整体建议：超配黄金、白银，标配债券和股票，低配原油。具体观点和分析请看报告。如需获得报告PDF版本，可在“苏宁金融研究院”公众号后台回复“资产配置”，获得网盘链接和提取码~
6月底，市场还在激烈地讨论3000点是否已经被焊牢；7月伊始，上证综指便以迅雷不及掩耳之势放量突破3150，非银金融和房地产板块翩翩起舞，券商更是集体上演涨停潮。 这似曾相识的行情，让市场嗅到了牛市初期的味道。 牛市突如其来，让多头惊喜，让空仓或轻仓的投资者意外，但都不禁同时反问：牛市真的来了吗？ 牛市的表征 上一周（6月29日-7月3日），上证综指上涨5.81%，深证成指上涨5.25%，创业板指上涨3.36%，中小板指上涨5.37%，所有指数全面上涨，而且很多指标创下了新高，俨然是牛市初期的氛围。 （1）券商是牛市的先行军 金融、地产领衔上涨，权重股的大幅度拉升，带动上证综指快速突破3000点这一关键压力位，并创下了14个月新高。券商板块大幅上涨，本轮的龙头光大证券自6月19日以来更是接近翻番。而从历次牛市来看，券商一般先于市场的整体行情启动，故而经常被市场视为牛市的先行指标。 （2）量是价的支撑 上周，两市总成交额迅速放大，再次突破1万亿大关，7月3日更是达到1.17万亿，为近4个月来新高。从技术层面来说，价格的向上突破若没有成交量的配合，极有可能是假突破；而从历次牛市来看，每次牛市启动均伴随着成交量的快速放大，因此可以说成交量放大是牛市的必要前提条件，但并不是充分条件。 除此之外，两融余额也逐步攀升，接近1.2万亿，创2015年底以来的新高。具体来看，每日融券卖出的金额基本稳定，在40亿以下；而融资买入额上一周近乎翻番，单日融资买入近1200亿，可以看出金融市场杠杆率的快速上升趋势，杠杆率的提升也增加了买方力量。 （3）资金面情绪高涨 在国内资金快速聚集之际，北向资金也不甘示弱，连续两日净买入超过100亿；当前累计净买入额已超1.14万亿，创历史新高；7月2日当天，北向资金全天合计成交金额为1491.7亿元，占比超过A股总成交额的10%，创历史新高。何况北向资金作为外资配置A股力度和情绪的指标，对于A股市场具有显著的指导意义。 因此，综合来看，从盘面、技术面、资金面和情绪面，均可以感受到牛市的浓浓气息，那么牛市真的来了吗？ 全面牛市的阻碍 虽然上一周A股市场涨势喜人、情绪高涨，但就此说全面牛市的到来还为时尚早。A股的躁动行情并不罕见，券商领涨也并不见得一定能带动全面牛市的启动，而且当前启动全面牛市仍然具有较大的风险。 （1）疫情虽然改善，但仍未到乐观的地步 当前海外疫情仍未完全控制，具有二次爆发的可能性；美股受流动性泛滥的影响，持续走高，估值泡沫超过疫情发生之前，若疫情超预期发展，美股市场的风险偏好可能迅速下沉，从而引起全球资本流动以及全球避险情绪的升温，进而对A股产生冲击。 （2）警惕经济复苏预期差 疫情对经济的冲击主要集中在一季度，虽然疫情小有反复，但随着复工复产的持续推进，企业盈利在一季度的基础上显著回升已经成为市场共识；宏观经济修复持续超预期，但随着南方雨季的来临，周期性淡季将导致基本面修复的斜率放缓。只有当实际业绩持续超预期时才会进一步刺激估值，而如果经济修复放缓，预期差将会打击市场的乐观情绪。 （3）流动性边际改善空间不大 当前市场的快速上扬，极大的依赖于资金面的推动，而当前货币政策及央行对于资金面的把控，可以看出监管层的意志。当流动性泛滥时，极易出现金融套利，而在实体经济急需现金流之际，结构性宽松、直达实体才是主要手段。因此不管是经济复苏过热，还是股市上涨过快，都将有可能致使监管层收紧流动性。7月份恰逢科创板上市满一年，7月22日那一周的解禁规模达1735亿元，会对市场产生冲击。 （4）黑天鹅事件仍未消除 盘面上，今年上半年，上涨综指在证券的助力下发起过两次攻势，但均受黑天鹅事件的影响而折戟，一次是新冠疫情的爆发，一次是海外流动性危机的爆发。而当前宏观基本面的不确定性仍然存在，因此波动加大的风险未消，A股市场可能曲折不断。 站在当前时点，乐观的认为全面牛市已经启动有点过于乐观。投资不能盲目地追随市场的热点与情绪，而是需要有逻辑的推演和逻辑的一致性。 风格转换了吗？ 既然全面牛市的爆发仍受诸多因素的限制，那么这一轮市场的突袭是否存在风格轮动或者转向的可能？ 回顾上周，虽然指数均有不俗的表现，但是从行业来看，分化较为明显。对比上半年与上一周各行业涨跌幅可以发现，领涨的行业发生了根本性的转变：上周的领头羊非银、银行和房地产，在上半年全程领跌，而上半年领涨的医药、电子和计算机，却在上一周黯然失色。 从资金面看，上半年受市场资金冷落的金融、地产在上周明显受到资金青睐，而医药、电子和计算机的主力资金则大规模流出。从风格来看，市场关注的焦点从上半年独领风骚的科技成长行业转向低估值的大盘权重。 从政策面来看，本轮大金融上涨也有迹可循。创业板注册制改革，新三板精选层启动，大规模的新股上市对于券商业务是利好；而证监会计划向商业银行发放券商牌照，利好于银行股。随着金融市场的不断开放，相关支持政策预计将陆续出台。 从历史来看，在牛市阶段，行业之间的分化并不大，轮涨的特征显著；而在震荡市中分化明显。本轮上涨至今，行业的分化程度已经明显超越历史最高水平，未来极有可能出现行业轮动，且分化程度逐渐缩小。 综上所述，当前风格确实出现了明显的变化，低估值股票放量大涨，而原本高估值的成长股则不温不火，两者自2019年8月以来的剪刀差有望缩小。 回顾上半年，受疫情冲击的影响，结构性需求大增，医药生物、必选消费等板块个股表现亮眼；同时社交隔离带动了线上教育、游戏、移动通讯、大数据等细分子行业的优异表现。疫情爆发后，国内经济基本停滞，但逆周期调节政策力度加大，使得新老基建相关领域需求迅速改善。 目前来看，逆周期调节在规模和时间上具有稳定性和持续性，盈利预期较为明确。长期来看，A股市场结构出现了明显的转变：以医药、科技、消费为代表的总市值比重逐年上升，而大市值股票如石油化工、钢铁煤炭、银行等传统经济板块占比逐步萎缩，因此在我国经济结构转型、产业结构调整、新经济动能转变的大背景下，把握国产替代、消费升级等确定性更高。 需要改变对牛市的印象 在这涨势喜人的行情下，不能再简单地拿历史的牛市来作为未来的参考。2005年起的那一轮牛市，上证综指在28个月上涨了513.5%，但在随后的12个月里下跌72.8%；2014年起的那一轮牛市，上证综指在10个月里上涨了157%，但在随后的7个月里下跌了48.9%，使得A股陷入了牛短熊长的投机境地，也对投资者产生了极大的打击，不利于市场的有序改革和资本市场的成熟。 反观美股市场，虽然也经历了大萧条、互联网泡沫、次贷危机时刻的泡沫破裂，但长期来看，整体的牛市结构并未改变。2000年以来，标普500历史波动率平均值为17.6%，而同期上证综指的波动率为23.5%，A股市场的波动程度远大于美股。 我们判断，快牛的时代已经结束，理由如下： （1）随着A股市场投资者结构向机构投资者和长期投资者主导的转变，未来的牛市将会改变以往的暴涨暴跌，逐步向成熟市场的低波动率迈进。 （2）金融市场改革的脚步逐渐加快，投资者信心的培育、国际资本的持续流入，需要稳定、可持续的资本市场环境， 因此A股走出长期慢牛的可能性更大。 （3）纵向来看，A股的绝对估值除了高于港股外，低于全球其他主要金融市场，具有极强的长期投资价值。在控制疫情方面，中国领先全球，在经济复苏和企业盈利改善方面亦将率先出现拐点，A股的低估值、高质量将会吸引全球过剩的流动性。而若A股上涨幅度过快，陷入完全脱离基本面的炒作，原本A股机构收割散户的情况，将会转变为海外资本收割国内泡沫。
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