文/新浪财经意见领袖专栏作家 韩会师 把低收入者排除在高收益投资领域之外行不行？ 乍看这个问题，估计很多人会破口大骂：这难道不是歧视吗！凭什么高收益投资机会只给有钱人！ 但在正常的市场投资领域有个基本原则，就是高收益往往意味着高风险。所以，高收益投资的同义词是高风险投资。 现在我们把问题改成“把低收入者排除在高风险投资领域之外行不行？”恐怕此前破口大骂的人就要有些犹豫了。 其实这个问题在实践中已经有了答案。 在市场监管能够有效覆盖的多数投资领域，如股权、期货等，凡是被视为风险较高的投资，经常会遇到一个针对投资者的最低财富要求门槛，有时门槛高得连中等收入群体甚至中高收入群体都很难进入。 例如，目前国内投资私募资管产品的基本门槛是“家庭金融净资产不低于300万元，家庭金融资产不低于500万元，或者近3年本人年均收入不低于40万元”。 根据有关调研，我国家庭净资产超过300万元（包含房地产在内，这比金融资产的要求要宽松很多）的人口大约只占全部人口的8%。很明显，上述私募资管产品合格投资者的门槛将绝大部分人隔离在外了。 如果你不想让别人替你理财，单干也行，但门槛也不低。比如到国内的原油期货市场开户的最低保证金要求是50万人民币。 对高风险投资设财富门槛不是中国的独创，咱们也是和国外学的。但全世界普遍存在的东西是否就是真理，笔者有所怀疑。低收入群体进行高风险投资的机会越少，也就意味着获得高收益的机会越少。这是否意味着在很大程度上降低了其变成高收入群体的可能性？或者说被锁死在低收入阶层的概率大大增加了？ 想一想我们周边人的例子，有多少人是靠银行保本理财、银行存款发家致富的？应该几乎没有吧。又有多少人靠房地产、股票、期货投资实现了收入阶层的跃升？应该都见过或者听说过一些案例吧。 当然，还有很多人是靠创业致富的，但创业比单纯的金融投资风险更大。因为金融投资，在油价出现负价格之前，一般情况下最大的风险就是亏光本金。但创业不一样，创业者经常要将全部身家都压上才可有成功的可能，而且还经常需要借钱，甚至背负重债。创业成功未必大富大贵，但创业失败一无所有的概率却很高。如果再考虑到创业者本身需要投入的精力、人脉等因素，创业的综合成本要远高于单纯进行金融投资。 至少在笔者的人生经验中，除了一些智商极高的专业领域牛人，不承担较高风险就实现收入阶层大幅度跃迁的幸运儿很少。 不可否认，在高风险投资中巨亏的人数不胜数，可能你我的身边就有不少血淋淋的案例，这就是高风险和高收益的统一性。但它们至少提供了一个改变命运的可能性。 ----------------------------★------------------------------ 对高风险投资设财富门槛的初衷无疑是非常好的。主要理由可能有三个： 一是与高收入群体相比，低收入群体的受教育水平一般相对较低，对高风险投资品的认知程度可能也相对较低，容易被高收益诱惑而忽视风险。 二是低收入群体的亏损承受能力相对较差，万一运气不好赔了钱，其痛苦程度要比财大气粗的有钱人高得多。 三是低收入群体数量庞大，一旦发生了集体亏损，可能成为社会不稳定因素。 必须承认，上述理由是有道理的，也很务实，但多少也有一点因噎废食的感觉。 一、低收入者的风险识别能力未必都低 总体上看，低收入群体作为一个整体，相比高收入群体，其对金融市场和经济运行的了解深度和信息获取能力的确处于弱势。但在现代技术条件下，网络的高度普及并不妨碍普通大众获取各类知识，低收入群体中具有较高风险鉴别能力的人在绝对数量上并不少（特别是在大量低收入群体也有机会接受高等教育的国家），将这些收入虽低但具有较高风险识别能力的人一概挡在高收益投资大门之外似乎是有违公平的。 举例而言，近期广受关注的银行账户原油产品，尽管很多人亏钱，但笔者也了解到一些收入不高的年轻人就实现了两位数的盈利。他们的交易策略其实很简单，不让银行替其移仓，只做当月合约，打短线。 二、低收入者未必承担不了高损失 我们经常在媒体上看到有人为了尽快暴富，采取卖房子、借高利贷等形式进行高风险投资，最终血本无归乃至自寻短见的报道。这些极端行为令社会舆论和监管部门对高风险投资都极为警惕。 但我们必须强调一点，上述情况毕竟是极少数。而且进行高风险投资和倾家荡产孤注一掷地进行高风险投资是两个概念。低收入者在不影响自身正常生活的前提下，拿出一部分资金进行高风险投资即使亏损了全部本金也不会造成严重后果。如果再进行一定的分散投资，未必每个投资都亏损。所以，如果坚持有限投资和分散投资两个原则，低收入者进行高风险投资并不存在风险失控的问题。 三、集体亏损未必会导致社会不稳定 很多朋友担忧，如果放开高收益投资的门槛限制，万一没有风险识别能力的大众蜂拥而至，最终导致巨额亏损怎么办？ 虽然理论上通过有限投资和分散投资，低收入者可以控制总风险，但在潜在的高收益诱惑下，我们很难说会有多少人做孤注一掷的赌博，一旦投资失败，就可能走极端。 退一步讲，即使大家都很理智，把有限投资和分散投资的原则掌握得很好，可一旦亏损人数较多，在“人多力量大”“法不责众”的心理下，也可能发生群体性的“愿赌不服输”。提供投资产品的机构此时就会十分被动，即使提供产品的机构在法律上没有瑕疵，都是件很麻烦的事。 解决这个难题，可能有三个方法值得尝试。 第一，根据个人财产规模控制个人投资上限 比如，任何人投资单一高风险资产的总规模不能超过个人净资产的一定比例，比如5%。当然，这背后会涉及到一整套个人财富信息采集、监管和保密的制度和系统支持。在不能充分电子化之前，则需要投资者主动出示财产证明（有点像办签证）。 这听上去似乎比较麻烦，但可以尽可能避免倾家荡产搞投机的情况发生，同时又给低收入群体参与高收益投资留条路。 第二，在营销上明确告诉投资者相关投资产品的理论最大亏损额 当然，这也是目前金融机构不太愿意做的事情。为什么不愿意做，因为理论上讲，如果最终的投资标的不是国债和银行存款，无论你是以信用债、股票、房地产等非衍生品为投资标的，还是以期货、期权等衍生工具为最终投资标的，都可能亏光全部本金。 对，您没看错。即使投资标的是房地产，也有可能全部亏光，因为房子也是可能彻底损毁的。 如果将所有投资产品的潜在最大亏损额明确地进行了揭示（具体是在监管部门统一备案后进行固定渠道公示，还是由各家机构在发行产品时自行公示可以继续研究），不仅仅是在合同中，而是在所有营销工具中揭示（如宣传单、电视广告等），做到信息充分透明，产生事后纠纷的概率就会大大降低，同时巨大的潜在亏损风险也会起到很大的客户筛选功能。 这一点在现代赌场经营中已经有了很成功的经验。我们很少听说有人在拉斯维加斯或者澳门的赌场里因为输钱而大闹。主要原因之一就是，大家都清楚，在数学规律的作用下，进赌场大概率就是要输钱的，而且是很可能输光的，赢钱主要靠运气（你是数学高手除外）。既然内心深处大家都有输光的充分准备，稍有理智的人就不会在赌场押上全部身家，输钱后也很难情绪失控。 第三，出现纠纷时严格走法律程序 如果在风险充分揭示的情况下，仍然出现群体性的“愿赌不服输”情况怎么办？毕竟在现代赌场里也不能保证没人因输钱而情绪失控。这时就需要走正式的法律程序加以解决。 人都是趋利避害的，只要社会公众充分认识到契约的严肃性，其投资理念和投资失败后的行为都会理智得多。这既是对市场秩序的维护，也是对大众最好的保护。 阳光是最好的消毒剂。出现纠纷走法律程序，通过公开审理明辨是非，是向大众解读高风险投资产品结构最为便捷高效的手段，对于提高金融市场透明度和公众的风险识别能力均大有裨益。 不应要求市场监管达到太平无事的效果，市场波动、投资者情绪波动、产品盈亏波动乃至违法事件的出现都是必然的，出现问题之后根据法律、契约解决问题即可，否则对于监管人员来说就有些强人所难了。 良好的市场秩序不是靠圣贤建立和维护的，而是在一个接一个具体案例的解决中逐渐确立的。“没事不找事，遇事不怕事”才是正确的心态。追求短期太平无事的最终结果很可能是酝酿长期的大问题。这就像锅炉压力过大时，一定要允许排气减压，虽然减压时的声音可能很刺耳，但这总比长时间不减压最终锅炉爆掉要好。 ----------------------------★------------------------------ 现在我们把问题深入一点。高风险和低风险投资的风险差异经常是难以准确量化的。在财富门槛的帮助下，高收益投资上的高回报有时是分走了本来可以属于低收入群体的财富。 听上去可能有些难以理解，举个例子。 假设某金融机构M募资10亿元投资某个企业发行的债券，债券票面利率是5%，这个企业连续10年盈利，历史上从没有过违约记录。 在M募资时，将募资产品分为两个档次，低风险档共9亿元额度，所有人都可以购买，但预期年化收益率只有3%，剩下的1亿元额度为高风险档，只能是投资规模超过100万的富人购买，所以最多销售给100个人，预期年化收益率高达23%（为简化问题，不考虑管理费）。 同时规定，一旦企业出现违约，先由高风险档的投资者承担损失。如果违约损失超过10%，则高风险档的投资者血本无归。只有当企业违约导致的损失超过10%时，低风险档的投资者才会出现损失。 这个安排看上去合情合理吧，典型的高风险高收益，低风险低收益。 有人可能会说，标的企业历史经营情况那么好，违约概率肯定低，收益率如此之大的差异合理吗？这不是剥削那群低风险档的投资者吗？ 听上去似乎有道理。但标的企业违约的概率究竟有多高呢？答案是谁也说不好。大家想想当年的雷曼兄弟，谁能在2016年就预测到这个百年老店会轰然倒地呢？万一遇到经济危机，历史表现再好的企业也可能违约，一旦违约了，高风险档的投资者就可能承受亏光的风险，所以其享受高利率不能说没道理。 但如果再反过来想想，遇到经济危机的概率十年左右才有一次，而且就算遇到经济危机，标的企业也未必就会受到冲击。所以，我们也很难说低风险档3%和高风险档23%这收益率上的巨大差异就一定合理。 我们唯一可以确定的是：只要3%的收益率明显比存款高，这两档产品大概率都能销售出去。同时，对于M来说，高风险档产品绝对是维护大客户的绝佳产品。很大程度上，只要标的企业不违约（从历史数据看概率很低），标的企业创造的财富就被合情合理合法地在高收入人群和低收入人群之间进行了十分不均衡的分配。 强调一下，这只是个极端简化的案例，实际的产品设计可以千变万化，大家别对号入座，不针对任何人、任何机构。 笔者想强调的是，很多针对不同收入群体的金融产品，其投资标的可能完全一样，或者差异很少，通过金融产品设计可以实现收益和风险的分层。这类产品在天下太平时，实际上是低收入群体为高收入群体抬了轿子。在市场大幅动荡时（比如危机触发企业倒闭），高收入群体未必就比低收入群体承担了更高的损失（反正都可能亏光）。 通过财富门槛的设置将低收入群体排除在这类高收益投资的范围之外公平吗？ 强调一下，文中提到的高收益投资指的是在现行监管框架之内由合法持牌机构发起或提供的投资产品，简单说就是出了欺诈案件后冤有头债有主的产品，非法产品不在讨论范围之内。 总结一下。 在投资领域，高风险与高收益本质上是一致的，高风险投资如果将低收入群体排除在外，那么也就降低了低收入群体靠高收益投资实现财富跃升的概率。 低收入群体未必不具备风险识别能力，且由于人口基数大，具备风险识别能力的绝对数量可能很大，将其排除在高收益投资领域之外可能有失公平。 如果把握好投资规模，低收入群体也可以控制好投资风险，制度设计也可以帮助实现这一点。 有必要改变目前投资产品营销上重视宣传预期收益、淡化处理潜在损失的倾向，让投资者对潜在亏损有清晰的心理预期，可以大幅度降低集体亏损影响社会稳定的风险。 在合同合法、信息披露充分的前提下，出现投资纠纷一定要尽可能鼓励走司法程序，依法依规解决，形成尊重契约的社会氛围，这是在中长期维护市场秩序、保护全体投资者的最佳手段。 再次强调：高收益投资对投资者设置财富门槛在全球并不罕见，自然有其客观合理性，笔者也不奢望改变这一现实。本文只是提出一点个人思考，供探讨。 (本文作者介绍：建信金融资产投资有限公司研究主管。)
疫情的蔓延令全球金融市场深受影响，中资企业美元债市场同样深陷其中，一级市场发行一度几近停摆。所幸的是，重启复苏的苗头已现。 上周，中石化集团完成了30亿美元多品种债券的全球发行，这是2020年以来规模最大的中国投资级企业债券发行，综合加权平均年化收益率成本为中石化集团历年发行中的最低水平。此次发行峰值订单簿超过240亿美元，创亚洲2018年以来最大规模订单簿，反映出国际投资者对中国投资级企业债券的热捧。 “中石化一直以来在中资发行人中起着标杆性的作用，其在国际市场上的存续债券是所有国企里最多的，流动性非常强，投资人也会把每年中石化的交易当作市场的风向标来看待。本次发行是新冠肺炎疫情爆发以来首笔中资主权级别发行，为中资新发行市场的重启起到了示范作用，标志着中资尤其是投资级美元债市场企稳回暖。”摩根大通债务资本市场中国主管谢桐在接受证券时报记者专访时指出。 不同于境内信用债一级发行的火热局面，疫情发生以来，境外因市场大幅波动影响，中资美元债市场一度停摆。据中金公司（03908）固定收益研究团队统计，4月中资美元债发行量总计仅65.45亿美元，主要集中在4月下半月，较去年同期相比大幅下降72%，较3月环比继续下降18%，净增量自3月以来连续为负，发行整体显著收缩。 不过，进入5月，形势逐渐好转，特别是投资者对中国投资级企业债券的信心恢复较快，至于高收益债券发行则仍面临较大不确定性。 中资投资级债券发行回暖 本次中石化集团发行的债券期限包括5年期、10年期和30年期批次。债券最终定价分别为10亿美元5年期为美国国债收益率+180基点（票息率2.15%）、15亿美元10年期为美国国债收益率+205基点（票息率2.70%）、5亿美元30年期为票息3.35%。其中，10年期批次创造了疫情爆发以来全球油气公司同批次最窄定价息差，也破了一直由中石化集团自身所保持的亚洲同评级石油天然气企业10年期最低收益率成本的发行纪录，30年期批次创造同行业最低收益率。 据悉，三个期限的债券均实现了负的新发行溢价，使中石化集团成为新冠肺炎疫情爆发以来亚洲首个取得负新发行溢价的发行人。最终定价和初始价格指引相比收窄了50-55个基点，为今年以来中资投资级发行人中收窄幅度最大。 得益于疫情爆发以来，美国国债基准收益率的不断走低，从发行人的角度看，目前的绝对成本达到历史最低。不过，这并非意味着投资者无利可图。谢桐对记者表示，从投资人的角度，目前的信用息差与过往相比有比较大的溢价，所以投资人也会认为有投资价值。受疫情影响，在目前大的市场环境下，大类资产都会经历再定价、价格再发现的过程，各类发行人的信用风险较近期市场波动之前相比还是有所提高，信用风险的增加就会在风险溢价中有所体现。例如，据了解，考虑到前不久国际油价经历过一轮暴跌，石油天然气企业深受拖累，为降低风险溢价，中石化集团的债券发行窗口也是经过谨慎选择。 “作为此次交易的全球协调人，我们看到油价有连续5天向上回调的动作，在油价相对比较积极正面的情况下，做出发行的选择。”谢桐称。 值得注意的是，在本次中石化集团的债券发行中，10年期债券相比30年期更是取得了-12基点倒挂的息差曲线。之所以发行定价会实现倒挂，谢桐解释称，一方面，30年期的投资人更关注绝对收益率，主要是险资做长期配置资产的需求，通常30年期债券是以固定收益率的形式向投资者做推介。另一方面，从发行规模上来讲，10年是15亿的发行，30年期是5亿的发行，规模上有比较显著的差距。所以在这种情况下，定价结果出现倒挂是比较正常的情况。过往中石化的10年期、30年期的发行，如果有30年期这个品种，基本上也会是这样的情况。 谢桐进一步透露，在国际债券市场，30年期的发行对于资质好的企业来说是比较常见的品种，在美国的投资级别债券市场也是一个标准期限的品种，其主要的投资人对象就是险资，比如保险公司长期寿险负债端有资产配置需求。美国大型TMT、石油等公司也会选择30年期的品种。从发行成本上看，30年期的绝对成本虽比10年期和更短期限的品种高，但发行人可以用做长期投资的稳定资金来源。 高收益债券发行重启 近期中资美元债市场发行的回暖主要集中在投资级债券，但高收益债券发行市场的形势依然存在较大不确定性。5月14日，正荣地产（06158）公告称，拟发行2亿美元2024年到期年息8.35%的优先票据，这是今年第一笔中资高收益房地产债券发行。 北京一债券市场资深人士对记者表示，疫情全球蔓延以来，国际债券市场经历了大幅波动，中资美元债中，投资级债券目前相对受热捧，但高收益债券热度仍未恢复。正荣地产此次发行的认购情况好于预期，从一定程度上讲，这标志着亚洲高收益债券市场的重启。 不过，谢桐认为，受疫情和全球宏观环境的影响，目前还难以判断高收益债券市场何时能够再次回到活跃的发行状态，主要因为高收益债券整体波动比例比较高，跟市场相关性程度高。投资者对这一类产品需要更谨慎地看待。不过，目前美国高收益债券市场已经打开，亚洲中资的第一个高收益房地产债券发行也已经出现，后续能否有更多高收益债券发行的出现，以及市场表现如何还有待观察。 中金公司固定收益研究团队认为，资质较弱的主体可能面临经营和融资的双重压力，基本面的风险不容忽视。建议投资者配置时以中短久期为主，可挑选资质较好、境内融资渠道较为完善较受认可的行业龙头，尽量规避对外需依赖度较高、受疫情冲击较大、短期难以明显改善和财务缓冲能力较弱的主体。 谢桐预计，今年投资人还是会更倾向选择风险系数较小的债券类别，在低绝对收益率环境下，永续债或结构化债券产品或会相对受青睐。在高收益债券发行人行业方面，今年中资非房地产类的高收益债券会面临较大的再融资压力，房地产企业因有重资产、资产变现能力相对较强的特点，是相对稳健的板块，但工业型企业发行人或面临较大压力。此外，今年中资高收益债券出现违约的情况可能会较去年小幅上升，投资人因此会较为关注未来债券发行中的结构设计和增信手段。
本报记者 于南 2020年是脱贫攻坚收官之年，即便疫情突袭，也不能阻挡中国全面进入小康社会的坚定步伐。 日前，国务院扶贫办官网刊出的一篇题为《坚决克服新冠肺炎疫情影响全力啃下脱贫攻坚硬骨头》的文章提出，将光伏扶贫村级电站发电收益的80%用于设置扶贫公益岗位。 以光伏扶贫村级电站发电收益设置扶贫公益岗位，能否成为脱贫攻坚的又一“利器”？ 此前的4月24日，在国务院联防联控机制就加强农村贫困人口帮扶工作情况召开的发布会上，国务院扶贫办开发指导司一级巡视员吴华在谈及“鼓励引导支持贫困劳动力就业”重点部署推进的“四个一批”工作时，曾着重介绍“利用光伏扶贫的收益开发扶贫专岗，可提供一百万人就业”。 《证券日报》记者梳理相关公开数据显示，今年以来截至4月10日，我国中西部22个省份光伏扶贫电站发电收益资金到村17.47亿元，设置公益岗位61.42万个，吸纳贫困劳动力59.9万人就业，发放岗位工资金额4.60亿元。 在业界看来，以光伏扶贫村级电站发电收益设置扶贫公益岗位，是对光伏扶贫“造血功能”的再升级，效力的再提升。 “光伏扶贫能够被广泛认可、取得成绩，其核心逻辑在于，光伏扶贫既发挥了我国光伏产业的优势，又调动了企业积极性（EPC收益、组件等销售），最终形成了充分利用光伏发电特长，又契合扶贫需求、企业利益的‘一举多得’的长效扶贫机制。”光伏行业咨询机构智新咨询首席分析师曹宇在接受《证券日报》记者采访时表示，“通过合理的制度、规则设计，完全可以规避这些年来光伏扶贫暴露出的一些问题，相信光伏扶贫还能发挥更大的作用。” 光伏扶贫帮扶贫困户407万户 光伏制造业95%以上为民企 据《证券日报》记者梳理，自2014年启动试点，光伏扶贫就被寄予厚望，认为其是资产收益扶贫的有效方式，是产业扶贫的有效途径，成为了我国精准扶贫十大工程之一。 2014年至今近7年的实践证明，光伏扶贫成效显著。据2020年全国能源工作会议上，国家能源局披露的截至2019年12月份的最新数据，我国已累计下达光伏扶贫规模1910万千瓦（19.1GW），帮扶贫困户407万户。 光伏制造是堪比高铁的中国优势产业、国际名片。正是中国光伏制造，在10年间，促使光伏组件价格下降了94%，光伏电站建设成本下降90%，太阳能利用才广受全球电力需求青睐。 不仅如此，中国光伏制造也凭借多年占据全球组件约70%的份额，以及全球前10强光伏组件企业中的7至8个席位，赢得了市场尊重，掌握了话语权。 而外界也许并不了解的是，缔造上述堪称“奇迹”的中国光伏制造大军，95%以上为民营企业。 也正是这一支民企大军，在祖国吹响脱贫攻坚号角后，勇于投身产业扶贫事业，他们中的佼佼者，不仅大幅让利，更积极开拓出了诸多更为有益的光伏扶贫模式。 据《证券日报》记者了解，光伏组件厂家给予产品25年线性功率保证（25年不低于标称功率的80%），即光伏发电收益，理论上可持续至少25年。 在光伏发电环保且具有较长收益周期，十分契合精准扶贫、长效扶贫需求的基础上，中国光伏产业还充分运用了光伏发电可分布式建设（符合能源发展趋势），并可与荒滩荒坡、屋顶、建材、农业、水面等结合的特点，探索出了例如“光伏+农业+扶贫”模式，让贫困户能够在享受发电收益的同时开展农业经营（光伏大棚、农光互补、水光互补等），不仅实现了增收，还创造了更多就业机会。 这一探索，令光伏扶贫由产业扶贫、长效扶贫，升级为“造血式”扶贫，某不愿具名的业内人士认为，光伏扶贫不仅可精准、长效、造血扶贫，还兼顾了对环境友好、产业有利，理论上能收到“一举多得”的效果。 在实践中不断纠偏 促使光伏扶贫一举多得 实现理论上的“一举多得”，需要通过制度规范在实践中不断纠偏。在光伏扶贫成绩斐然的背后，也暴露出一系列不尽人意的问题。 例如，根据2019年国务院扶贫办开发指导司对已纳入第一批国家财政补助目录中的15696座村级光伏扶贫电站发电能力进行的评估，其中有37.1%的电站发电能力不足理论值的80%。 对此，国务院扶贫办开发指导司发布的《关于村级光伏扶贫电站发电情况的通报》将其主要原因归咎于建设质量不合格、运维主体责任未落实、运维管理不到位等。 针对以上问题，2018年3月份，国家能源局国务院扶贫办印发了《光伏扶贫电站管理办法》（上文纳入国务院扶贫办评估范围的电站均于2018年11月30日前并网），首先是明确提出了“光伏扶贫电站是以扶贫为目的，在具备光伏扶贫实施条件的地区，利用政府性资金投资建设的光伏电站，其产权归村集体所有，全部收益用于扶贫”的主旨，且进一步规定，村级扶贫电站规模根据帮扶的贫困户数量按户均5千瓦左右配置，最大不超过7千瓦，单个电站规模原则上不超过300千瓦，具备就近接入和消纳条件的可放宽至500千瓦。村级联建电站外送线路电压等级不超过10千伏，建设规模不超过6000千瓦。 最为关键的是，《光伏扶贫电站管理办法》要求光伏扶贫电站由各地根据财力可能筹措资金建设，包括各级财政资金以及东西协作、定点帮扶和社会捐赠资金。光伏扶贫电站不得负债建设，企业不得投资入股。 “个别光伏制造业的‘害群之马’，贪图一己私利，在光伏扶贫项目中偷工减料或者与相关利益方同流合污，给中国光伏摸了黑。应该说，《光伏扶贫电站管理办法》规定对遏制光伏扶贫中存在违纪违法行为具有很好的效果”，上述业内人士在接受《证券日报》记者采访时表示，“但政策也有‘副作用’，其一定程度上也制约了‘光伏+农业+扶贫’模式的发展，比如企业不得投资入股，较高效的农光互补商业模式就很难建立；另外，电站规模受限，也会导致项目分散，给运维增加成本。” “农光互补商业模式无法建立，其实也削弱了光伏扶贫的造血功能，因为不与农业等结合，仅仅是电站运维，就很难创造更多的就业岗位。”上述业内人士认为，“如今以光伏扶贫村级电站发电收益设置生态护林员、护路员等扶贫公益岗位，实质就变相弥补了受到限制后的光伏扶贫在就业岗位提供上的短板。” 多部门协作 加强契约精神 推动光伏扶贫发挥更大作用 除了建设质量、运维管理外，在光伏扶贫多方合作的格局中，也存在着契约难以履行的问题。 最著名的案例莫过于2019年6月20日，A股上市公司中利集团在回复深交所问询函的公告中婉转表述，公司2017年切入扶贫电站建设领域，是造成其应收款占营业收入比较上期有所增长的主要原因之一。 据《证券日报》记者梳理，中利集团上述公告阐述的光伏扶贫导致应收款增长的原因主要有两点：其一，由于贫困县光伏扶贫项目不允许贷款的政策变化（即上文提及的《光伏扶贫电站管理办法》），导致扶贫项目的应收款回收不能按期履行；其二，国补资金未足额发放，导致交易对手方资金流紧张，难以按期回款。 中利集团董事长王柏兴此前曾在接受媒体采访时表示，“中利创新推出并在合同约定这些电站产权是归政府的，建成并网后政府可以拿资产去贷款或融资租赁，但这份文件（《光伏扶贫电站管理办法》）发布，贫困县不能获得贷款了，中利集团的回款也就受到了影响。” 所幸，根据中利集团相关公告，2019年8月份以来，中利集团光伏扶贫应收账款问题得到了国务院扶贫办的高度重视，召开了多次会议要求相关省份抓紧归还光伏扶贫项目拖欠企业工程款的专题会议，要求高度正视问题、明确和落实各级政府责任及积极主动履职尽责。而最新的中利集团2019年年报显示，期内公司光伏扶贫应收款回收取得了显著成效，光伏板块应收账款余额较去年同期减少了36.88亿元。 只是，中利集团面临的问题并非个案，此前《证券日报》记者就在人民网“领导留言板”公开信息中注意到，协鑫能源工程公司于2020年3月17日申诉，公司于渑池县、镇平县、遂平县建设的村级光伏扶贫电站项目装机规模分别为9.79MW、80MW、10.8MW，但截至目前，在三个项目均已全额并网及通过竣工验收，甚至部分质保期已届满后，其仍合计拖欠协鑫能源工程公司约1.3亿元，其中部分欠款已超2年。 《证券日报》记者就此致电协鑫能源工程公司，相关负责人确认了上述欠款情况，表示公司目前在积极协调回款，只是仍无法预期。 该负责人向记者介绍，1.3亿元的欠款对企业来说，尤其是对融资成本较高的民营公众公司来说，就不只是1.3亿元的问题了，其还将牵扯出坏账计提、资金成本升高、股价波动等一系列的风险。“这种影响是一连串的，再叠加疫情，给公司经营造成了很大的压力。” 在曹宇看来，光伏扶贫中的一些参与方发生欠款确实存在主观原因（例如恶意欠款等），但也有客观原因，例如河南省之所以有较为突出的光伏扶贫欠款情况（上述三县均属河南省），其中原因之一可能是河南省大量的扶贫电站未录入国家补贴目录（未能及时获得国家补贴，影响项目收益）。 《证券日报》记者查询发现，早在2018年6月27日，河南省脱贫攻坚领导小组发布的《关于加强光伏扶贫有关工作的通知》显示，截至当时，河南省录入国务院扶贫办光伏扶贫信息系统的光伏扶贫项目装机规模为2.15GW（2017年已建成1.1GW+“十三五”计划1.05GW），但是仅有185MW纳入可再生能源电价附加资金补助目录，纳入率不到1%。而同期内蒙古自治区共计1.6GW光伏扶贫项目纳入第三批光伏扶贫项目补贴目录，占全国11.2GW的14.3%。 而今年2月24日，财政部发布“关于公布可再生能源电价附加资金补助目录（第三批光伏扶贫项目）的通知”显示，录入第三批光伏扶贫项目总量共计11.18GW，其中，河南省光伏扶贫项目仅有20.9MW进入目录，即纳入比例仍然较低。 但无论无论如何，协鑫能源工程公司向记者提供的相关数据显示，自2018年6月30日并网发电至今，上述渑池县9.79MW光伏扶贫电站已完成累计发电1911万度，按照光伏扶贫电价0.85元/度计算，累计收益达到了1624万元。而垫资建设该电站的协鑫能源工程公司，至今仍索要欠款无门。 “这恐怕是一个多部门协作的系统性问题，当然也需要加强契约精神。但只要各方及时纠偏，相信不会形成阻碍光伏扶贫发展的大问题。”曹宇认为。（编辑 上官梦露）
（原标题：银行理财产品收益率跌破4% 保险产品和资产配置走俏-证券日报网） 多家监测机构统计数据显示，银行理财产品平均收益已跌破4%。面对理财产品收益的持续走低，银行理财市场的热销品也在变化。包括可锁定收益率的保险产品走俏，资产配置获得更多人认可。业内分析人士认为，今年以来银行理财收益下滑，主要受市场流动性和理财转型两方面因素影响，未来一段时间银行理财产品收益率仍然会保持下行趋势。由于权益类资产的回报率较高，因此权益类理财产品将成为银行理财产品高收益发展的方向。理财、存款收益调降部分产品进入“3时代”近日，本报记者走访了解到，中小银行保本型理财产品收益在3%左右，净值型理财产品业绩基准利率在4%左右。而国有大行发行的保本型理财产品收益率已下降至2%左右，净值型理财产品多在3%左右。以部分产品为例，记者发现之前较受青睐的结构性存款以及大额存单利率从4%以上下降到3%左右，而且大额存单额度越来越少，甚至有的银行柜台已经停止销售大额存单，只能通过线上渠道购买，并且实行名单制销售。“大额存单的额度越来越少，目前4%以上的大额存单已经没有额度，在售的只有一年期、二年期、三年期大额存单，利率分别为2.1%、2.94%和3.85%。”某国有大行的客户经理表示。以某股份制银行在售的大额存单为例，该行之前有一款新客专享大额存单利率4.125%，目前下降至3.9%。此外，记者发现，该行之前发行的相对高收益的特色存款利率从4%下降至3%左右，而且马上也要下架。“目前相对高收益的产品很抢手，银行不用多做宣传，有的产品上线几分钟就被抢购一空，部分产品需要预约才能购买到。”上述银行理财经理对记者表示，目前部分收益相对较高的产品主要是投资权益类产品。据融360大数据研究院数据监测显示，2020年3月份人民币非结构性理财产品平均收益率为3.96%，环比下跌2BP，连续三个月下跌，并创下2016年12月份（近40个月）以来的最低水平。融360大数据研究院分析师刘银平表示，首先，今年以来流动性持续宽松，央行不断引导市场利率下行；其次，银行理财消化存量是转型的重点之一，之前存量产品配置了不少高收益的长期资产，尤其是非标资产，产品到期之后需要新产品衔接，非标资产不断压缩，会导致新资产组合的整体收益率下降。理财经理建议通过资产配置锁定收益在资金面宽松背景下，银行的主打产品有哪些？值得注意的是，在推荐理财产品上，理财经理也分保守派和激进派。对于以追求稳定可靠低风险为主的投资者，收益率4%以上的保险产品获得理财经理最多的推荐。“在低利率环境下，如果风险承受能力不高，建议锁定目前收益比较稳定的产品，通过时间对冲收益的下降。目前，5年期以下的可以考虑配置万能险，如果锁定长期终身稳定收益可以购买年金险，两种产品收益均在4%以上。”某国有大行的理财经理表示。“如果想要购买高收益的产品，目前只能用风险和时间去换收益。”部分理财经理对记者表示，如果可以承受一定风险的话，可以配置一部分股票与基金，博取较高的收益。《证券日报》记者走访中发现，部分理财经理更加注重资产配置，“理财产品收益一直下降，单一的理财产品已经越来越难满足理财需求，目前可通过大类资产配置提高收益。”多家银行的理财经理表示，在银行理财利率下行的当下，一方面抓紧锁定长期产品，锁定现在的利率或收益率。另一方面可以配置一些替代产品，如果用户风险偏好比较高的话，还可以配置一些核心的优质股票和基金。某股份制银行理财经理为记者做了一份资产配置建议书，从配置比例来看，权益类资产、固定收益类资产、另类资产、现金类资产和保障类资产配置比例分别为15%、70%、5%和5%。具体来看，权益类资产配置上，可通过基金定投分散择时风险；固收类资产配置上，将结构性存款、净值型理财、债券基金组合配置，在控制风险的同时，提升固收类收益。
（原标题：上市券商一季度新进重仓64只个股 3家投资收益同比大增-证券日报网） 4月份即将收官，券商一季报正在密集披露，2020年一季度证券行业经受住了国内外疫情的冲击考验，总体运行平稳。已经连续三年成为券商第一大收入来源的证券自营业务，在今年一季度“败下阵”来，从证券业协会最新发布的券商一季度经营数据来看，经纪、投行业务“挑大梁”，自营拖后腿，证券投资收益（含公允价值变动）同比减少43%。某券商人士向《证券日报》记者表示，“疫情对券商的影响相对较小，主要是拖累证券公司权益类投资的业绩。一季度股市、债市表现为债牛股弱，投资业务的波动性加大，导致投资业务下滑幅度较大。从一季报的数据可以看出截然不同的景象，不少中小券商在自营方面降幅较大，但头部券商彰显‘韧性’，收益暴增的并不在少数。”截至《证券日报》记者发稿，已披露2020年一季报的上市公司中，116只个股前十大流通股股东名单中出现了券商的身影，持仓数量合计13亿股，持仓市值约222.23亿元。一季度券商新进64只、增持15只、减持27只。其中，有9只新进个股的券商持仓市值超1亿元。分别为：科伦药业、正邦科技、精研科技、雅克科技、大华股份、网宿科技、晶方科技、创业慧康、平煤股份。截至《证券日报》记者发稿，已有14家上市券商披露了2020年一季报，但目前仅有中信建投、中国银河、长城证券实现营业收入、净利润同比双增长。而这三家一季度表现亮眼的券商都有一个共同点，就是投资收益“成绩单”非常漂亮。其中，长城证券一季度实现投资收益4.38亿元，同比暴增6212.15%。对此，长城证券给出的变动原因为，主要系金融资产实现收益增加。中国银河一季度实现投资收益14.44亿元，同比大增1245.45%。中国银河给出的变动原因直接为自营投资收益增加。同时，中信建投一季度的投资收益业绩也很优异，高达16.33亿元，同比增长140.65%，主要是本期交易性金融资产投资收益增加所致。从目前的券商重仓股数据来看，中国银河在今年一季度新进持有了5只个股，广信材料、长城军工、科斯伍德、晶方科技、中环环保，分别新进持有90万股、95万股、153万股、230万股、268.5万股。从中信建投的重仓路线来看，今年一季度新进持有7只个股，国联股份、精研科技、探路者、三泰控股、强力新材、正邦科技、科伦药业，分别新进持有43.93万股、160万股、500万股、644.15万股、649.33万股、1004万股、1262.88万股。
邬传雁，中国人民大学工商管理硕士，资管行业从业经验19年，现任泓德基金管理有限公司副总经理。曾任幸福人寿保险股份有限公司总裁助理兼投资管理中心总经理，阳光保险集团股份有限公司资产投资管理中心投资负责人，阳光财产保险股份有限公司资金运用部总经理助理负责人，光大永明人寿保险公司投资部投资分析主管，光大证券股份有限公司研究所分析师，华泰财产保险公司投资管理中心基金部副经理。 大浪淘沙，沉者为金。 近日，泓德基金副总经理、泓德远见回报基金经理邬传雁接受了中国证券报记者采访。在两个多小时的采访中，霍华德·马克斯是其多次提起的名字，这位投资大师在《投资最重要的事》曾提到的一句话也是邬传雁的挚爱名言——“在漫长的人生中，一次正确并不重要，重要的是长期保持正确。”他认为，发现投资风险非常重要，实际上收益来源取决于品种的时间价值。选择耐心研究具备长期优质的个股，当把所有的风险都规避后，收益自然就会比较高。 展望未来，邬传雁表示，当前经济和产业格局正在发生根本性的变化，运用市盈率为标准判断资产估值应有所转变，使用绝对估值的方法可能更适合。未来结构性牛市是长期趋势，并看好创新药、传媒高端内容子行业、电子、光伏和云计算等板块。此外，由邬传雁拟任基金经理的泓德丰润三年持有期混合型基金将于近日开始发行。 放弃短期博弈 “‘发现投资风险’是我最近与客户沟通的过程中提及频率最高一句话。”拥有19年资管经验的邬传雁表示，当前，中国理财尚处于初级阶段，其中一个特征是更在意收益，对风险的关注不够，最终出现了过程过度关注收益，结果出现风险的情况。 事实上，忽视风险往往是阻碍获得长期收益的根源。“我曾在保险投资中养成了不能出错的习惯，从保险出来后也继续沿用厌恶风险的投资理念。”邬传雁这种对风险严格控制的风格，与其多年的保险资管从业经历相关。“一般而言，投资分为仓位控制和品种选择两大环节，严控这两大环节的风险，长期来看，投资收益会较高，回撤也相对小。” 邬传雁指出，当前，许多投资者过于强调未来一年的股市走势、行业轮动以及个股走势对回撤的影响。但实际应区分是实质性风险还是由正常波动导致的回撤。多数人之所以回避波动是担心每一个波动都可能成为重大风险，但实质性风险不常有，正常波动常有，为逃避实质性风险，回避了正常波动，这也是很多客户长期赚不到钱的根源，因为在回避波动时也错过了机会。 何为正常波动？换句话说，好的资产即使下跌了也能涨回来。“希望获得长期较好的收益就应拥抱合理波动。即使对未来一年的市场走势、行业轮动和个股方向选择正确，但后一年能否延续判断正确的概率也无法判断。长期看，以上投资方式存在巨大风险。”他说。 这也是所谓的操作策略风险。在邬传雁看来，操作策略风险更容易被忽视，所以杀伤力非常大。“过去三十年A股投资机会巨大，自成立以来偏股型基金平均年化收益率达到16%左右，但是许多股票或基金投资者却长期处于亏损状态，持有期过短、仓位频繁变动，成为损失长期收益的根源。许多人迷恋短期博弈，偶尔成功强化了自身博弈能力的认知，认为具备预测市场的能力。然而事实证明，短期博弈频率越高，犯错机率越大，还需更多的收益弥补，付出了机会成本，更可能在未来与大行情失之交臂，这非常可惜。” “不要小看放弃短期博弈所带来的收益，关注的点少了，也节约了大量时间，了解清楚品种风险，选择耐心研究具备长期优质的个股，最后的收获更大。”他进一步表示，“实际上，回归本源，收益来源取决于品种的时间价值。当把所有风险规避后，收益自然比较高。”这也是邬传雁的目标，多数时候与市场涨幅相差无几，但市场下跌时，产品下跌幅度比较少。 从他管理的产品也可以得到印证。2019年2月底，正值邬传雁首只三年期产品——泓德丰泽混合型基金公开发售，当时市场情绪比较高涨。泓德丰泽混合在3月下旬成立，此后便迎来了长达9个月的3000点拉锯战。截至年末，产品成立以来收益率25.97%，期间最大回撤仅7.71%。同时，其管理的另一只泓德远见回报2016-2018年全年收益率分别是5.42%、10.34%、-11.18%。该只基金2019年年内回报也超过50%，在各个时间段的收益都大幅跑赢大盘指数，并经常表现出领涨抗跌的特点。 摒弃噪音 将百分百的精力用来选股 实际上，在股票投资中如何“断舍离”，是一项技术，更是一门艺术。“抗拒身边的人的干扰，靠自己坚强的毅力是很难做到的。”邬传雁表示。“后来我想明白了，这也是最有意义的一步，基金经理这份工作最重要的是了解上市公司本质，区分优质资产与差资产。一旦找到好资产，长期收益也将改善。” 首要的就是挖掘品种风险，套用查理·芒格曾说过的一句话就是“我要知道将来我会死在哪里,永远不去那里”。应用到资本市场就是要避开爆雷的个股。如何做到？邬传雁表示，近年来，监管提升显著，上市公司信息日益公开透明，财务造假、经营持续恶化或无法兑付债务等都可从信息披露中找到蛛丝马迹。“所以在投资前，要不断分析公司战略是否清晰、规划方向是否合理、执行能否落地，同时要努力丰富自身对产业、公司、业务、管理文化的认知，并像投一级市场一样做尽职调查，剔除质量不好、增长空间不大的股票，最大可能地规避风险。” “近几年，我100%的时间都用在寻找更好股票中。”邬传雁说，通过研究上市公司，了解企业文化和业务来寻找品种风险，优化更完善的个股模型来达到投资目标。整体来看，他更倾向于选择经过时间检验的公司。通过多年来对各行各业的观察，邬传雁也梳理出三年看赛道、五年看管理、十年看企业文化的评判标准。 与这样的投资思路一以贯之的是对于投资标的的选择。“同样身处一个景气的行业，一些企业做大做强，另一些企业逐渐没落，而决定这两种走向的根源还是企业的管理和文化。做得好的企业都具备优秀的管理文化基因：格外重视人才，懂得长板互补，做到人尽其用；不断探索提高效率的方法，打破传统的管理模式，让团队变小，下放决策权；理想远大，具有利他思维，不以金钱为目标，而以有利社会为己任，不调节报表；学习氛围浓厚，创新能力强，愿意将更多的利润投入到研发当中，不以实现当期利润为目标，而以占领未来市场为动机；同时永远站在客户一边，潜心研究客户需求，因客户而变……”在他看来，这样的企业是非常宝贵的投资标的，他们也将最终在长期竞争中胜出，实现爆发式增长。投资需要的也正是找到并买入这样的标的，陪伴并且分享其中的成长。 其中，邬传雁还特别提到霍华德·马克斯的《投资最重要的事》中的一句话“在漫长的人生中，一次正确并不重要，重要的是长期保持正确。”这句话，他强调，精确预测不可能做到，能做的只是坚守原则，低位布局。与其追求如接飞刀一般的波段操作，不如做好低位布局。选定好股票，就要接受波动是市场常态；也要相信好股票会跟随自身价值长期向上。做好了低位布局，就需彻底放弃短期频繁择时的心态，才能在经历无数次的涨多跌少后，享受到最为满意的长期回报。
在货币基金收益率不断下行以及银行理财产品打破“刚兑”的大背景下，能够获取相对稳定收益的“固收+”产品成为基金公司战略布局的一大重点方向。作为以固收投资见长的银行系基金公司之一，兴业基金的一系列一年期定开债基旗舰产品业绩斐然，为投资者创造了稳稳的幸福。 近期，正在开放期内的兴业启元一年定开债券基金经理唐丁祥在接受记者专访时表示，在海外成熟经济体进入负利率时代的背景下，债市中的利率债、高等级信用债均被视为“核心资产”。基于对明年经济基本面的分析判断，他预计一季度通胀见顶后，债市将迎来较好的布局时点。 债市将迎来较好配置时点 过去几年，在A股市场增持优质资产的外资，也成为债券市场增量资金的主要来源之一。据中债登相关数据统计，2016年至今，外资已经在债券市场持续增持利率债近1.7万亿元，占比达6%。从具体品种看，债市中的利率债成为外资重点布局的方向。 2019年债券市场震荡了近一年。在唐丁祥看来，该类资产在全球范围内来看，中长期仍具备较高配置价值，眼下依然是较好的投资时点。 他表示，在明年经济下行压力仍存、外部环境不确定性依然较大、全球流动性整体偏宽松的大背景下，中长期来看，随着资管新规过渡期行将结束，加之金融领域供给侧结构性改革逐步深化，资本市场将走向进一步开放，内外市场利率联动也会越来越紧密，流动性将保持合理充裕。 “通胀预计在明年春节期间经历高点后会呈现下行趋势，市场利率可能面临进一步下行。”唐丁祥判断，届时债市很可能会演绎“利空出尽”，迎来一轮上涨行情。 此外，唐丁祥表示，从利率债的绝对收益水平来看，目前虽然处于历史的相对低位，但随着经济增长中枢下台阶，新的收益率中枢正在形成。从全球范围内看，经汇率调整后的债券绝对收益率仍具备较高吸引力。此外，信用债中的中等评级短久期品种以及可转债中都有不少可供挖掘超额收益的券种。 “中高等级信用债利差虽压缩至低位，但票息和套息收益仍具有相对价值。同时，在债务置换的政策红利以及企业盈利企稳的背景下，中短久期且风险可控的中等评级债券有望获得超额收益。可转债在2020年仍然存在结构性投资机会，优选个券，有望增厚组合收益。”唐丁祥称。 甄选个券 规避信用风险 据了解，正在开放期内的兴业启元一年定开债券将采用“信用债+利率债/可转债”的投资策略，即以信用债为底仓，在获取票息安全垫的基础上，积极参与利率债和可转债交易性机会。 针对信用债的投资，唐丁祥称，目前中高等级信用债利率相对较低，可抓住收益率曲线的凸点择优进行配置，把握交易机会；对中等评级城投债可适度资质下沉，提升组合收益。从具体投向看，信用债底仓将以沿海发达地区城投债和部分优质地产债为主。 “城投债的投资将优选沿海发达地区发行的品种，综合地方财力、负债率等进行评估，经济发达地区可以下沉到县一级平台，中等发达地区则精选市一级大平台。而地产债主要选择中等规模、中等评级，且项目区位较好、企业负债清晰度高的企业进行投资。”唐丁祥解释道，虽然存在信用风险，但对于城投债、地产债也不能一刀切，在目前的市场环境下，仍能挖掘出不少具备超额收益的品种，未来将通过甄选个券、分散投资的方式控制风险。 可转债方面，唐丁祥表示，兴业启元一年定开债券将根据市场行情灵活调整仓位，在控制产品波动率的同时，力争取得超额收益。“可转债投资会综合比较可转债的纯债价值、纯债溢价率、转股价值、转股溢价率等四个方面，根据组合的特征及市场环境筛选投资标的，同时把握可转债市场扩容的打新机会。”
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