贝壳找房赴美上市、易居牵手阿里，近期国内房产服务市场可谓热闹。在腾讯系与阿里系形成对垒的局势下，这个万亿市场中更有不容忽视的第三极——房多多（DUO.US）。早于贝壳赴美上市的“产业互联网SaaS第一股”房多多成长潜力如何，本文结合公司的商业模式及财报数据一探究竟。一、万亿交易服务市场，贝壳找房和房多多最有看头根据CIC报告，以二手房和新房交易GTV而言，中国拥有全球最大的住房市场。中国住房市场规模在2019年达到了22.3万亿元人民币，预计到2024年将达到30.7万亿元人民币。预计到2024年，中国住房市场的经纪服务渗透率将从2019年的47.1%增长到2024年的62.2%。因而，国内房地产交易服务市场每年产生的佣金收入近3000亿,加之更为广阔二手房交易后服务市场,总体市场空间达万亿规模。如此广阔的市场，必定群雄逐鹿，目前行业中关注度比较高的玩家主要有四个：第一是，贝壳找房。贝壳找房属于“腾讯系”，腾讯是其最大的外部投资者。贝壳脱胎于链家，采用ACN（经纪人合作网络）模式构建线上运营网络，整合并购,链家、德佑、中环等国内头部经纪品牌，形成线下服务门店。以交易总额计，贝壳找房是中国交易量最大的房产服务平台，2019年GTV突破2万亿。第二是，房多多。成立9年的房多多作为独立开放的第三方平台，通过SaaS连接中小经纪品牌，其本身不雇佣一个经纪人，不开设一家线下店。以注册经纪人计，房多多是中国最大的在线房地产交易平台。经历了国内房产服务业互联网化1.0的流量时代、2.0的电商时代，如今房多多基于数字化对产业进行解构，引领房产服务进入产业互联网时代。第三是，易居。易居曾获多家开发商入股，与开发商关系密切。2020年7月31日，易居牵手阿里巴巴，计划共同打造房地产线上线下数字化平台。阿里通过参与易居股份配售及认购可换股票据，有望成为易居的第二大股东。不过，易居的主营业务其实是传统的一手房代理业务，公司在整合项目资源上有优势，但并非一个聚合经纪人的产业互联网平台，所以与贝壳、房多多有着本质的不同。第四是，58同城、安居客。58同城、安居客主要提供房产信息，做的是流量生意，采用端口模式。在业内看来，房地产交易复杂、低频、非标准化，有赖于专业的经纪服务者，切入交易环节的商业模式会更加持久、可行。因此，在笔者看来，以上四个具有代表性的房产服务玩家中，贝壳找房和房多多代表着新模式、新势力，未来最有看头。8月13日，贝壳找房正式登陆纽交所，上市首日股价大涨，最新市值高达437亿美元。截至8月17日，房多多的总市值为6.5亿美元。为何两者的市值差距这么大？房多多是否能够拥有更好的上升空间？二、差异化打法瞄准新房市场，房多多具有一战之力从平台服务的经纪人群体来看，房多多和贝壳找房有很明显的差异，两者并非正面交锋。贝壳找房主要面向国内头部大型经纪品牌，房多多则通过SaaS赋能中小型经纪品牌。根据房多多二季报信息，房多多是中国最大的中小经纪商户聚合平台，平台活跃商户有88.5%是小行、闭环商户中有80.2%是小行。小中介具有灵活性、成本低和狼性经营思路，美国约有90%以上的经纪人分布在小中介公司，从现有成长趋势来看，这些长尾部个性化、零散的需求累积起来有望成为行业的主流势力，这意味着房多多走的是一条市场空间巨大的差异化道路。事实上，“居住服务”行业由于大宗交易、高客单价、长决策、低频、交易流程复杂等特殊性，是一个难以被垄断的市场，即便贝壳找房成为仅次于阿里的第二大商业平台，市占率也不到市场的十分之一，“大而复杂”的房地产交易服务赛道完全容得下更多的玩家。由于新房业务是房产交易平台类玩家贝壳找房和房多多的重要收入来源，也是赛道各大玩家主要竞争的领域，下面重点分析一下新房业务增长的核心能力。“房、人、钱”是三个衡量新房业务开展能力的重要因素。首先看，房源。随着中国住房市场的供求关系变得更加平衡，开发商会越来越依赖于通过渠道，自然将其房源开放给房地产交易服务赛道的主流玩家开展营销服务。近年来，房多多持续深化与开发商的合作，为平台上的经纪人提供房源资源。目前，已与全国30余家一线开发商达成战略合作，提供多维度的营销解决方案，盘源覆盖率持续提升。最新财报数据显示，2020年第二季度，房多多平台上线的新房项目数为2,918个，同比增长24.9%。在获取新房项目方面，房多多具有充足的实力。其次是“人”，本质是经纪商户产能的连接能力。数据显示，截至2020年6月30日，房多多平台拥有142万注册经纪商户，相较于2019年同期的107万增长32.7%。2019年全年，房多多平台累计活跃经纪商户达44.3万名。根据贝壳找房的招股书显示，截至2020年6月30日，贝壳找房连接的经纪人为45.6万。可见，在经纪商户的连接能力上，两者实力相当。最后是“钱”，即如何在资金即佣金结算方面赋能商户。众所周知，开发商回款慢，经纪商户在开展新房业务中可能会面临现金流短缺问题。目前贝壳找房和易居都采用了大规模垫付佣金的模式，今年6月易居还推出“百亿垫佣”政策，以撬动更多的交易额。贝壳找房获得明星资本加持，具有强垫佣实力，这在其招股书迅猛增长的新房业绩中得以窥见一斑。早于贝壳上市的房多多通过数据积累为经纪公司提供数据背书，帮助经纪公司获得供应链金融服务，打造在资金赋能中小商户方面的独特竞争力，首创银行直接授信经纪公司的先进模式。与直接垫佣相比，房多多与银行合作授信的模式不会对自身现金流造成负面影响，反而更利于平台的发展。财报显示，截至2020年6月30日，包括农业银行在内的多家银行完成对房多多平台商户总额度达20亿元的授信。三、“小而美”的房多多值得下注吗？房多多的投资价值如何？我们可以看一组数据：1) 房多多的员工总数为1,676，贝壳找房的员工总数为87,706；2) 房多多连接142万经纪人，其中2019年的活跃经纪人为44.3万，贝壳找房连接45.6万经纪人；3) 房多多2019年营收36亿元人民币，约是贝壳找房的1/10；4) 房多多2019年经调整净利润2.4亿元人民币，贝壳找房2019年净亏损21.8亿元人民币，剔除期权费用后的净利润是7.7亿元人民币；5) 截至2020年8月17日，房多多的总市值为6.5亿美元，贝壳找房的总市值为437亿美元。通过数据对比可以发现，房多多用贝壳找房1/50的员工数，创造了几乎是贝壳找房1/10的收入和1/3的净利润，进一步显示出轻模式平台背后极高的运营效率。随着SaaS渗透深度的提升及资源的进一步整合利用，采用“轻资产模式”的房多多拥有更好的业绩弹性，其平台规模效应也将充分释放。从投资角度看，房多多的收入、利润和市值的基数更小，平台的经营业绩趋势向好、商户及房源的增长态势良好，这样具有独特定位、“小而美”的公司若要实现业绩、市值的翻倍显然更具可能性。
8月13日晚间，线上线下房产交易和服务平台贝壳找房成功上市，股票代码为BEKE。此次贝壳找房发行价为20美元，稀释后总市值达233亿美元，此次上市募集资金约24.4亿美元。华兴资本在此次交易中担任主承销商。 据了解，贝壳找房于2020年8月8日正式启动其美国首次公开发行的全球路演，本次交易共发行1.06亿美国存托股。融资金额将用于研发投入、拓展新房交易服务、发展多元化服务产品以及一般企业用途。 2019年贝壳找房平台成交总额（GTV）达2.13万亿元。从2019年的GTV来看，贝壳找房已成为中国最大的房产交易和服务平台，也成为继阿里巴巴之后的中国第二大商业平台。截至2020年6月30日，贝壳平台进驻了全国103个城市，连接了265个新经纪品牌的超过45.6万经纪人和4.2万家经纪门店，移动端月活达3900万。 作为贝壳找房的长期资本市场合作伙伴，本次项目中，华兴资本担任主承销商为贝壳引入大量优质的长仓、对冲基金投资人，为贝壳的最终定价提供了不可缺少的支持。华兴资本表示，非常荣幸能一路陪伴贝壳成长，并共同见证今日取得的成就。作为最早参与项目启动的两家投行之一，华兴资本充分展示了深刻的行业洞见、高质量的执行能力、多样化的产品矩阵、全球投资人的深度覆盖和高效的订单转化能力，为贝壳找房成功上市保驾护航。 在过去的两年里，华兴资本先后见证了多家杰出新经济企业的重大里程碑。包括参与完成京东集团、开拓药业、康龙化成、东曜药业、亚盛医药、维亚生物、猫眼娱乐等企业的中国香港IPO和天境生物、嘉楠科技、TCR²Therapeutics、腾讯音乐等企业的美国IPO。自2013年至今，华兴资本已陆续参与完成了美团点评、拼多多、药明康德、百济神州、爱奇艺等数十家中国新经济企业的海外上市。
作者 | 喵皇来源 | 新股数据支持 | 勾股大数据在“衣食住行”的超级平台中，“衣”有淘宝，“食”有美团，“行”有滴滴，而“住”这个领域，非贝壳找房莫属。8月13日，贝壳找房正式登陆纽交所，成为“中国居住服务平台第一股”。贝壳IPO发行定价为20美元／ADS，上市之后股价高开高走，最终报收37.44美元，大涨87.05%，总市值达422亿美元，相当于3930亿元人民币。贝壳找房本次共发行1.06亿股美国存托凭证，另外承销商可行使1590万股美国存托凭证超额配售权。承销商如全额行使超额配售权，贝壳找房上市募资规模达24.38亿美元，其中获得了腾讯、高瓴、红杉、富达等知名机构至少8亿美元的认购。贝壳找房的上市首秀为何如此亮眼？又该如何解读贝壳找房的财务数据？公司未来有哪些增长点？下面来看一看。一中国第二大商业平台凭什么是贝壳找房？贝壳建立了中国最大的居住服务商业生态：平台通过ACN网络连接了265家地产经纪品牌、4.2万个门店、45.6万经纪人，2019年的GTV一举突破2万亿大关，成为中国最大的房产交易服务平台，以及中国第二大商业平台。根据招股书，贝壳找房2019年实现GTV（交易总额）2.13万亿元，同比增长84.5%。在中国所有商业平台中，贝壳的体量仅次于阿里巴巴，位列第二。CIC灼识咨询报告显示，2019年中国住房市场规模为22.3 万亿元，这意味着贝壳占据近10%的市场份额。GMV(Gross Merchandise Volume)/GTV(Gross Transaction Value)是衡量互联网平台规模及业务增长的重要指标。GMV多用于电商平台，通常包含拍下但未付款的订单，阿里、京东、拼多多等电商平台均公布GMV数据。相比之下，GTV要求真实成交，统计口径会更严格，美团、贝壳公布的是GTV数据。贝壳的2019年的GTV增长很快，今年在疫情的影响下仍然逆势增长，平台规模持续壮大。数据显示，2020年上半年，贝壳找房的GTV为1.33万亿元，同比增长48.4%。“衣食住行”中，关于“住”的交易最为特别。房产交易体量非常大，但交易也非常复杂，因为每一套房都是一个独立的SKU，户型楼层、地理位置、公共设施都不一样，很难标准化，而且在交易的过程中变量很多、手续繁琐，供给、需求都是随时变化的。与零售实物或者餐饮外卖相比，房产交易的客单价尤其高，完全不能比拟。按2019年2.13万亿GTV，220多万笔房屋交易计算，贝壳找房平均每笔交易的金额达到接近100万元。与之相比，2019年拼多多、美团的单客年均消费额都不到2千元，阿里巴巴的单客年均消费额不到1万元，平均每笔交易的金额就更小了。除了大宗交易、高客单价，房产交易还有长决策、低频等特殊属性，一个人买房要考虑很多因素，做决策的时间长，且一个人一辈子可能最多就买三四次房，属于极其低频的交易。这些特殊性决定了房产交易服务平台需要非常强的线下服务能力，这也是为什么其他领域的平台都是从线上发展到线下，而在这诺大的“居住”赛道，只有线下反攻线上，最后线上线下融合的贝壳找房突围而出，成为最大的玩家了。被左晖评价为“最坚定的战友”的华兴资本董事长、基金创始合伙人包凡曾表示：“房地产服务行业交易体量相当大，客单价相当高，但是又极其低频。从线下往线上打肯定比线上往线下打胜率更高。那时候还有很多同类型的公司，但只有链家是典型的从线下往线上打的企业，我们肯定赌它赢”。二2019年营收460亿2020年上半年业绩逆势高增长贝壳找房的业绩高速增长，2019营收增速达到61%。根据招股书显示，2017-2019年，贝壳找房的营业收入分别为255.06亿、286.46亿和460.15亿元。面对突如其来的新冠疫情，贝壳找房仍然没有停止增长的步伐。最新招股书显示， 2020年上半年公司实现营业收入272.61亿元，同比增长39%。可以看出，贝壳找房的业绩韧性很强，尤其是二季度收入恢复特别猛，2020年第二季度贝壳找房营收201.4亿元，同比大增76%，环比大增183%。从收入构成来看，贝壳找房的营收来源主要分为三个部分：存量房交易、新房交易、新兴及其他业务。2019年，贝壳的二手房交易收入为245.69亿元，同比增长21.9%，占总收入的比重为53.39%；新房交易收入为202.71亿元，同比增长171.3%，占总收入的比重为44.05%。从净收入来看，贝壳的新房业务增长非常迅猛，是公司重要的增长极。从边际收入来看，贝壳的二手房业务是最大的基本盘，2019年边际收入占比达到62%。招股书显示，2017-2019年及2020年上半年，贝壳二手房交易的边际收入（净收入-佣金支出）分别为分别为56.35亿、77.32亿、95.54亿、48.47亿元；新房交易的边际收入（净收入-佣金支出）分别为28.66亿、30.28亿、49.19亿元、35.05亿元。由上可知，贝壳是“新房+二手房”双重驱动业绩增长，而新兴及其他业务，包括装修、金融等业务目前收入占比还比较小，但是成长空间非常大，是未来贝壳开启第二增长曲线的重要方向。三贝壳找房亏损吗？ 那贝壳的盈利能力如何呢？有投资者说贝壳是亏损的，这其实是很片面的。2017-2019年贝壳找房的净亏损分别为5.38、4.28和21.8亿元，而最新招股书显示，2020年上半年，贝壳找房的净利润为16.07亿元，净利润率为5.9%；其中第二季度净利润高达28.39亿元，同比增长626%。为什么2019年显示亏损21.8亿元呢？这主要是因为贝壳2019年有29.56亿元的股权激励支出。众所周知，股权激励支出在互联网公司中非常常见，京东、美团、拼多多等互联网公司上市都有该项支出，而且该项支出是一次性的费用，也不涉及现金流出，所以在观察平台盈利能力的时候，需要看经调整后的净利润。2017-2019年，贝壳的经调整净利润分别为0.71亿、1.31亿、16.56亿元，利润不断增长，经调整净利润率分别为0.3%、0.5%、3.6%，盈利能力持续强化。2020年上半年，贝壳经调整净利润18.61亿元，经调整净利润率提升至6.8%。另外，贝壳现金充沛，2017-2019年现金及现金等价物分别为52.4亿、91.2亿、243.2亿元。截至2020年6月30日，贝壳拥有现金及现金等价物250.8亿元。四贝壳的护城河：双网贝壳是一个18年（链家）和2年（贝壳）的组织的结合体，目标满足3亿家庭买卖、租赁、装修家居、社区服务等需求。虽然贝壳平台推出的时间并不长，但是它建立在链家丰富的产业经验之上，相当于站在巨人的肩膀上创新。贝壳将ACN（经纪人合作网络）作为平台底层操作系统，构建了两张网：线上网络即“数据与技术驱动的线上运营网络”、线下网络即“以社区为中心的线下门店网络”。据灼识咨询称，贝壳成功搭建了中国唯一规模化的线上线下房产交易和服务平台。（贝壳平台协同效应示意图）线上网络，贝壳通过对数据、交易流程和服务品质的数字化、标准化改造，搭建行业基础设施，促进交易效率和服务体验的提升。线上网络的构建并不容易，从建设楼盘字典、坚持真房源，到推出VR、服务者评价体系、AI大数据等等，贝壳一直坚持“做难而正确的事情”。截至2020年6月30日，贝壳“楼盘字典”涵盖了约2.26亿处房源数据；2019年贝壳VR线上浏览量4.2亿次，客户VR看房总时长2300万小时，2020年第二季度，平台每天平均约有15.9万次VR带看。线下网络，贝壳进驻了全国103个城市，连接了265个新经纪品牌的超过45.6万经纪人和4.2万家经纪门店，形成一张“以社区为中心的线下门店网络”，从而帮助业主、客户与贝壳产生更多的交互与连接，沉淀行为数据。在左晖看来，“贝壳给产业带来的变化在于，门店开始成为产业链的基础核心和运营轴心。”（贝壳找房连接门店数及经纪人数）五增长驱动力：双核贝壳未来成长的驱动力主要来自双核：“网络效应”和“平台效应”。其一，网络效应。贝壳的经纪人合作网络ACN能够显著提升行业作业效率、精准匹配交易各方。招股书显示， 2019年，贝壳平台上超过70%的存量房交易都是通过ACN跨店合作完成的。以2019年店均存量房GTV计，贝壳的效率已达到行业平均水平的1.6倍，贝壳平台连接门店的店均GTV也由2018年下半年的1090万元，增长至2019年下半年的2030万元，增幅高达86.2%。未来贝壳线上网络、线下网络越密集、越完善，网络效应会越明显。其二，平台效应。贝壳的平台效应已经从二手房业务外溢至新房业务，2019年新房业务爆发式增长就是ACN网络效应的外溢表现。根据灼识咨询，中国新房销售的经纪服务渗透率预计会从2019年的25.5%进一步上升到2024年的42.5%，贝壳的新房业务有望维持高增长。贝壳与2019年中国签约销售额排名前100名的所有开发商全部建立了业务联系，预计贝壳的新房业务会继续保持高增长。贝壳的平台效应还有望外溢至更加高频的新兴及其他业务，贝壳正在从房产交易这样的低频业务向金融服务、房屋维修和保养、智能社区、物业管理和社区服务等高频业务拓展。贝壳不仅是一个房产交易的平台，未来还会是一个越来越多人使用的家装平台、购买家居用品的平台甚至是社区代收的平台。基于完善的基础设施，贝壳能够不断延长产业链，多元化业务将打开贝壳的增长天花板。六总结1）贝壳是消费者首选的居住服务品牌，也是投资者押注居住服务赛道的最佳标的。贝壳平台以“住”为核心，深度改造产业链，左晖很早就在“真房源”、“楼盘字典”方面深度布局，虽然当时受到了很多短期压力，但公司一直强调做“难而正确的事”，现在贝壳已经到了“开花结果”的时节。2）贝壳的业绩表现非常好，收入逆势高增长，2019年的“账面亏损”问题并不值得担忧。公司具备造血能力，近三年经调整净利润均为正，且公司现金充裕，财务健康。3）贝壳没有天花板，基本盘和新业务的想象空间巨大。房产交易服务是一个几十万亿的市场，且规模持续增长。根据灼识咨询，2024年存量房交易市场空间预计增至15.1万亿元人民币，新房交易市场空间预计增至19.1万亿元人民币，涵盖房屋维修和保养、智能社区、物业管理和社区服务在内的居住服务市场规模预计增至4.3万亿元人民币。4）上市是贝壳新的里程碑。在资本市场，贝壳没有对标物，若要对比，在互联网平台中，贝壳和美团最像，它们都处于一条“性感”的赛道，但也绝不是那么容易成功，需要干很多苦活、累活。美团在千团大战中胜出，贝壳在爱屋吉屋、平安好房等挥泪离场中突围。只有积累足够多、足够久之后，赛道龙头优势才会确立，成长的飞轮就会不停、快速转动。
贝壳找房美国IPO首日开盘上涨逾75%，报35.06美元，此前给出的IPO定价为20美元
在“衣食住行”的超级平台中，“衣”有淘宝，“食”有美团，“行”有滴滴，而“住”这个领域，非贝壳找房莫属。 8月13日，贝壳找房正式登陆纽交所，成为“中国居住服务平台第一股”。贝壳IPO发行定价为20美元／ADS，上市之后股价高开高走，最终报收37.44美元，大涨87.05%，总市值达422亿美元，相当于3930亿元人民币。 贝壳找房本次共发行1.06亿股美国存托凭证，另外承销商可行使1590万股美国存托凭证超额配售权。承销商如全额行使超额配售权，贝壳找房上市募资规模达24.38亿美元，其中获得了腾讯、高瓴、红杉、富达等知名机构至少8亿美元的认购。 贝壳找房的上市首秀为何如此亮眼？又该如何解读贝壳找房的财务数据？公司未来有哪些增长点？下面来看一看。 1、中国第二大商业平台凭什么是贝壳找房？ 贝壳建立了中国最大的居住服务商业生态：平台通过ACN网络连接了265家地产经纪品牌、4.2万个门店、45.6万经纪人，2019年的GTV一举突破2万亿大关，成为中国最大的房产交易服务平台，以及中国第二大商业平台。 根据招股书，贝壳找房2019年实现GTV（交易总额）2.13万亿元，同比增长84.5%。在中国所有商业平台中，贝壳的体量仅次于阿里巴巴，位列第二。CIC灼识咨询报告显示，2019年中国住房市场规模为22.3 万亿元，这意味着贝壳占据近10%的市场份额。 GMV（Gross Merchandise Volume）/GTV（Gross Transaction Value）是衡量互联网平台规模及业务增长的重要指标。GMV多用于电商平台，通常包含拍下但未付款的订单，阿里、京东、拼多多等电商平台均公布GMV数据。相比之下，GTV要求真实成交，统计口径会更严格，美团、贝壳公布的是GTV数据。 贝壳的2019年的GTV增长很快，今年在疫情的影响下仍然逆势增长，平台规模持续壮大。数据显示，2020年上半年，贝壳找房的GTV为1.33万亿元，同比增长48.4%。 “衣食住行”中，关于“住”的交易最为特别。房产交易体量非常大，但交易也非常复杂，因为每一套房都是一个独立的SKU，户型楼层、地理位置、公共设施都不一样，很难标准化，而且在交易的过程中变量很多、手续繁琐，供给、需求都是随时变化的。 与零售实物或者餐饮外卖相比，房产交易的客单价尤其高，完全不能比拟。按2019年2.13万亿GTV，220多万笔房屋交易计算，贝壳找房平均每笔交易的金额达到接近100万元。与之相比，2019年拼多多、美团的单客年均消费额都不到2千元，阿里巴巴的单客年均消费额不到1万元，平均每笔交易的金额就更小了。 除了大宗交易、高客单价，房产交易还有长决策、低频等特殊属性，一个人买房要考虑很多因素，做决策的时间长，且一个人一辈子可能最多就买三四次房，属于极其低频的交易。这些特殊性决定了房产交易服务平台需要非常强的线下服务能力，这也是为什么其他领域的平台都是从线上发展到线下，而在这诺大的“居住”赛道，只有线下反攻线上，最后线上线下融合的贝壳找房突围而出，成为最大的玩家了。 被左晖评价为“最坚定的战友”的华兴资本董事长、基金创始合伙人包凡曾表示：“房地产服务行业交易体量相当大，客单价相当高，但是又极其低频。从线下往线上打肯定比线上往线下打胜率更高。那时候还有很多同类型的公司，但只有链家是典型的从线下往线上打的企业，我们肯定赌它赢”。 2、2019年营收460亿，2020年上半年业绩逆势高增长 贝壳找房的业绩高速增长，2019营收增速达到61%。根据招股书显示，2017-2019年，贝壳找房的营业收入分别为255.06亿、286.46亿和460.15亿元。 面对突如其来的新冠疫情，贝壳找房仍然没有停止增长的步伐。最新招股书显示，2020年上半年公司实现营业收入272.61亿元，同比增长39%。可以看出，贝壳找房的业绩韧性很强，尤其是二季度收入恢复特别猛，2020年第二季度贝壳找房营收201.4亿元，同比大增76%，环比大增183%。 从收入构成来看，贝壳找房的营收来源主要分为三个部分：存量房交易、新房交易、新兴及其他业务。2019年，贝壳的二手房交易收入为245.69亿元，同比增长21.9%，占总收入的比重为53.39%；新房交易收入为202.71亿元，同比增长171.3%，占总收入的比重为44.05%。 从净收入来看，贝壳的新房业务增长非常迅猛，是公司重要的增长极。从边际收入来看，贝壳的二手房业务是最大的基本盘，2019年边际收入占比达到62%。招股书显示，2017-2019年及2020年上半年，贝壳二手房交易的边际收入（净收入-佣金支出）分别为分别为56.35亿、77.32亿、95.54亿、48.47亿元；新房交易的边际收入（净收入-佣金支出）分别为28.66亿、30.28亿、49.19亿元、35.05亿元。 由上可知，贝壳是“新房+二手房”双重驱动业绩增长，而新兴及其他业务，包括装修、金融等业务目前收入占比还比较小，但是成长空间非常大，是未来贝壳开启第二增长曲线的重要方向。 3、贝壳找房亏损吗？ 那贝壳的盈利能力如何呢？有投资者说贝壳是亏损的，这其实是很片面的。2017-2019年贝壳找房的净亏损分别为5.38、4.28和21.8亿元，而最新招股书显示，2020年上半年，贝壳找房的净利润为16.07亿元，净利润率为5.9%；其中第二季度净利润高达28.39亿元，同比增长626%。 为什么2019年显示亏损21.8亿元呢？这主要是因为贝壳2019年有29.56亿元的股权激励支出。众所周知，股权激励支出在互联网公司中非常常见，京东、美团、拼多多等互联网公司上市都有该项支出，而且该项支出是一次性的费用，也不涉及现金流出，所以在观察平台盈利能力的时候，需要看经调整后的净利润。 2017-2019年，贝壳的经调整净利润分别为0.71亿、1.31亿、16.56亿元，利润不断增长，经调整净利润率分别为0.3%、0.5%、3.6%，盈利能力持续强化。2020年上半年，贝壳经调整净利润18.61亿元，经调整净利润率提升至6.8%。 另外，贝壳现金充沛，2017-2019年现金及现金等价物分别为52.4亿、91.2亿、243.2亿元。截至2020年6月30日，贝壳拥有现金及现金等价物250.8亿元。 4、贝壳的护城河：双网 贝壳是一个18年（链家）和2年（贝壳）的组织的结合体，目标满足3亿家庭买卖、租赁、装修家居、社区服务等需求。虽然贝壳平台推出的时间并不长，但是它建立在链家丰富的产业经验之上，相当于站在巨人的肩膀上创新。 贝壳将ACN（经纪人合作网络）作为平台底层操作系统，构建了两张网：线上网络即“数据与技术驱动的线上运营网络”、线下网络即“以社区为中心的线下门店网络”。据灼识咨询称，贝壳成功搭建了中国唯一规模化的线上线下房产交易和服务平台。 （贝壳数据驱动平台） 线上网络，贝壳通过对数据、交易流程和服务品质的数字化、标准化改造，搭建行业基础设施，促进交易效率和服务体验的提升。线上网络的构建并不容易，从建设楼盘字典、坚持真房源，到推出VR、服务者评价体系、AI大数据等等，贝壳一直坚持“做难而正确的事情”。 截至2020年6月30日，贝壳“楼盘字典”涵盖了约2.26亿处房源数据；2019年贝壳VR线上浏览量4.2亿次，客户VR看房总时长2300万小时，2020年第二季度，平台每天平均约有15.9万次VR带看。 线下网络，贝壳进驻了全国103个城市，连接了265个新经纪品牌的超过45.6万经纪人和4.2万家经纪门店，形成一张“以社区为中心的线下门店网络”，从而帮助业主、客户与贝壳产生更多的交互与连接，沉淀行为数据。在左晖看来，“贝壳给产业带来的变化在于，门店开始成为产业链的基础核心和运营轴心。” （贝壳找房门店数及经纪人数） 5、增长驱动力：双核 贝壳未来成长的驱动力主要来自双核：“网络效应”和“平台效应”。 其一，网络效应。贝壳的经纪人合作网络ACN能够显著提升行业作业效率、精准匹配交易各方。招股书显示，2019年，贝壳平台上超过70%的存量房交易都是通过ACN跨店合作完成的。以2019年店均存量房GTV计，贝壳的效率已达到行业平均水平的1.6倍，贝壳平台连接门店的店均GTV也由2018年下半年的1090万元，增长至2019年下半年的2030万元，增幅高达86.2%。未来贝壳线上网络、线下网络越密集、越完善，网络效应会越明显。 其二，平台效应。贝壳的平台效应已经从二手房业务外溢至新房业务，2019年新房业务爆发式增长就是ACN网络效应的外溢表现。根据灼识咨询，中国新房销售的经纪服务渗透率预计会从2019年的25.5%进一步上升到2024年的42.5%，贝壳的新房业务有望维持高增长。贝壳与2019年中国签约销售额排名前100名的所有开发商全部建立了业务联系，预计贝壳的新房业务会继续保持高增长。 贝壳的平台效应还有望外溢至更加高频的新兴及其他业务，贝壳正在从房产交易这样的低频业务向金融服务、房屋维修和保养、智能社区、物业管理和社区服务等高频业务拓展。贝壳不仅是一个房产交易的平台，未来还会是一个越来越多人使用的家装平台、购买家居用品的平台甚至是社区代收的平台。基于完善的基础设施，贝壳能够不断延长产业链，多元化业务将打开贝壳的增长天花板。 总结 1）贝壳是消费者首选的居住服务品牌，也是投资者押注居住服务赛道的最佳标的。贝壳平台以“住”为核心，深度改造产业链，左晖很早就在“真房源”、“楼盘字典”方面深度布局，虽然当时受到了很多短期压力，但公司一直强调做“难而正确的事”，现在贝壳已经到了“开花结果”的时节。 2）贝壳的业绩表现非常好，收入逆势高增长，2019年的“账面亏损”问题并不值得担忧。公司具备造血能力，近三年经调整净利润均为正，且公司现金充裕，财务健康。 3）贝壳没有天花板，基本盘和新业务的想象空间巨大。房产交易服务是一个几十万亿的市场，且规模持续增长。根据灼识咨询，2024年存量房交易市场空间预计增至15.1万亿元人民币，新房交易市场空间预计增至19.1万亿元人民币，涵盖房屋维修和保养、智能社区、物业管理和社区服务在内的居住服务市场规模预计增至4.3万亿元人民币。 4）上市是贝壳新的里程碑。在资本市场，贝壳没有对标物，若要对比，在互联网平台中，贝壳和美团最像，它们都处于一条“性感”的赛道，但也绝不是那么容易成功，需要干很多苦活、累活。美团在千团大战中胜出，贝壳在爱屋吉屋、平安好房等挥泪离场中突围。只有积累足够多、足够久之后，赛道龙头优势才会确立，成长的飞轮就会不停、快速转动。
作者 | 小熊猫 来源 | 新股 数据支持 | 勾股大数据 一 贝壳找房公开招股，已获8亿美元意向认购 8月8日凌晨，贝壳找房（BEKE）更新了IPO招股书，拟发行1.06亿股美国存托凭证（ADS），每股ADS相当于3股A类普通股，发行价格区间为17-19美元。 贝壳IPO的承销商包括高盛、摩根士丹利、华兴资本、摩根大通、中金公司等等。本次发行有绿鞋机制，承销商拥有1590万股超额配售权，绿鞋后的发行规模为1.219亿ADS。如承销商全额行使“绿鞋机制”，则贝壳IPO公开募集资金将达到20.72亿-23.15亿美元。 目前贝壳找房已经开启认购，并预计于8月中旬上市。贝壳招股书显示，本次发行后的A类股总股数为2,497,136,855，若行使超额配售权，A类股总股数为2,544,836,855。 值得注意的是，贝壳找房已经获得腾讯、高瓴、红杉、富达等至少8亿美元意向认购。 其中，腾讯计划认购2亿美元，高瓴计划认购1亿美元，红杉资本计划认购1亿美元，富达国际计划认购2亿美元，富达的关联实体计划认购2亿美元。 在IPO之前，贝壳创始人兼董事长左晖个人持股比例为28.9%，为第一大股东；机构投资者中，腾讯是最大的外部投资者，持股比例达12.3%；另外，软银持股比例为10.2%，高瓴资本持股比例为5.3%，华兴资本董事长包凡持股比例为3.8%。 招股书显示，IPO之后左晖将拥有885,301,280股B类普通股和547,348,915股A类普通股，假设承销商不行使超额配售权，左晖拥有公司82.8%的投票权。 二 “中国居住服务第一股”的基本面如何？ 贝壳找房是中国领先的线上线下房产交易和服务平台，此次上市的主体除平台公司贝壳找房外，还包括链家、德佑、金融、装修等业务。 招股书显示，贝壳找房2019年完成220万单交易，平台成交总额（GTV）达2.1万亿人民币。从2019年的GTV来看，贝壳已成为中国最大的房产交易和服务平台，也成为继阿里巴巴之后的中国第二大商业平台。 截至2020年6月30日，贝壳平台进驻了全国103个城市，连接了265个新经纪品牌的超过45.6万经纪人和4.2万家经纪门店，移动端月活达3900万。 贝壳将ACN（经纪人网络）作为平台底层操作系统，构建了“数据与技术驱动的线上运营网络”和“以社区为中心的线下门店网络”两张网，通过对数据、交易流程和服务品质的数字化、标准化改造，搭建行业基础设施，促进交易效率和服务体验的提升。以2019年店均存量房GTV计，贝壳的效率为行业平均水平的1.6倍。 在财务数据方面，招股书显示，2017-2019年，贝壳找房的营业收入分别为255.06亿、286.46亿、460.15亿元；净利润分别为-5.38亿、-4.28亿、-21.8亿元。2019年，由于大幅度股权分配，贝壳找房账面亏损21.8亿元。剔除股权激励、长期投资的公允价值变动等一次性支出，贝壳找房2019年的经调整净利润为16.56亿元。 今年在新冠疫情的影响下，贝壳仍实现不错的增长。招股书显示，2020年上半年，贝壳的GTV为1.33万亿元，同比增长49.4%；营业收入为272.6亿元，同比增长39%；净利润为16.1亿元，同比增长188.6%。 三 在最大最难的市场争夺蛋糕 根据CIC报告，以二手房和新房交易GTV而言，中国拥有全球最大的住房市场。中国住房市场规模在2019年达到了22.3万亿元人民币，预计到2024年将达到30.7万亿元人民币。 与此同时，随着中国住房市场的供求关系变得更加平衡，房地产经纪服务将拥有更大的市场机会。预计到2024年，中国住房市场的经纪服务渗透率将从2019年的47.1％增长到2024年的62.2％。 左晖表示，贝壳将继续做“又脏又累”又正确的事。从贝壳的募资用途来看，贝壳将加大平台功能和基础设施技术方面的投资，扩大新房交易服务业务，丰富服务产品以及将业务拓展至新的地理区域。 四 打新机会如何 作为“居住”赛道中的龙头，贝壳找房业务数据和财务数据表现较好，市场关注度高。 贝壳赴美上市的发行量较大，但鉴于贝壳已经获得机构8亿美元，以及近期美股打新赚钱效应很好，其中蓝城兄弟上市首日涨幅46%，理想汽车收入涨幅43%，预计贝壳的申购人数也会较多。 最终贝壳找房首日表现如何，会不会是“肉签”，还要看它的最终定价，让我们拭目以待吧。
7月24日晚，贝壳集团正式向美国证监会提交IPO文件，计划募集资金10亿美元。 这是截至目前，中国企业2020年度最大规模的赴美IPO项目。随着招股书的披露，这个中国最大的房屋交易平台的财务状况首次揭开面纱。 一方面，贝壳找房过去三年及今年一季度的亏损总额达43.76亿元；另一方面，招股书显示，贝壳在2017年、2018年和2019年储备的现金及现金等价物分别为82亿元、128亿元和319亿元。 贝壳究竟是烧钱机器还是现金奶牛？ 一季度净亏损12亿，贝壳称“预计将来难实现盈利” 虽然多次因涨租金、甲醛问题等被推上风口浪尖，贝壳集团至今仍未实现盈利。 招股书显示，贝壳找房2017年、2018年、2019年净亏损分别为5.38亿元、4.27亿元、21.8亿元。 2020年一季度，贝壳在营收约71.2亿元的情况下，净亏损达到约12.31亿元，相当于过去三年亏损总和的约40%。 过去三年及今年一季度，贝壳找房的亏损总额为43.76亿元，以当前的汇率计算，相当于本次计划募资的62%。 贝壳为何连年亏损？ 招股书显示，贝壳找房2017年、2018年、2019年营收为255亿元、286.46亿元、460亿元。 其中，2017年、2018年、2019年，贝壳集团从自如平台获得的收入分别为2.69亿元，3.57亿元，3.09亿元。 招股书数据显示， 贝壳2020年第一季度总营收为71.20亿元人民币，相比之下，去年同期为81.60亿元。 “由于新冠肺炎疫情导致住房交易需求下降，公司营收从截至2019年3月31日的三个月的82亿元人民币下降到截至2020年3月31日的71亿元人民币，降幅为12.7%。”贝壳在招股书中表示。 一季度，贝壳实现毛利润为5.02亿元。据此计算，贝壳集团营业成本高达66亿元，占比达92.95%，而毛利率仅为7.05%。 财报显示，贝壳销售和营销支出为5.77亿元人民币，总务和行政支出为11.05亿元人民币，研发支出为4.51亿元人民币。综上，净亏损为12.31亿元人民币。 由此可见，期间费用高昂是贝壳亏损的主要原因。其中，总务和行政支出更是达到毛利润的220%。 此外，招股书显示，贝壳2019年全年总营收为460.15亿元，毛利润为112.68亿元，毛利率为24.48%。 三费中，总务和行政支出为83.77亿元，同样占比最高。 由于尚处于平台建设期，贝壳集团对于人力投入成本较高。2017-2019年，贝壳集团的总务和行政支出分别为42.8亿、49.3亿及83.77亿。 对于亏损原因，贝壳找房表示：“过去三年中，我们的成本逐年增加，预计将来会继续产生大量成本和支出以进一步扩展我们的业务，这可能使我们更难以实现盈利。” 新房业务收入超越二手房业务 从收入来源看，贝壳的收入主要来自住房交易服务的佣金。其中，2019年二手房交易和新房交易收入分别为246亿元人民币和202亿元人民币。 一个值得注意的趋势是，贝壳找房二手房业务已进入瓶颈，而新房业务则增速迅猛。 招股书显示，2018年贝壳找房二手房交易服务实现营收为201.55亿元人民币，占总营收比重为70.35%；新房交易服务营收仅74.72亿元，占比26.08%。 到2019年，贝壳找房二手房交易服务占总营收比重降至53.48%，而新房交易服务营收占比则增长至43.91%。 今年一季度，贝壳二手房交易服务营收仅为33.75亿元人民币，相比之下去年同期为60.19亿元甚至下降了43.92%。 而新房交易服务营收为34.53亿元人民币，首次超过二手房业务收入，相比去年同期的19.65亿元大幅增长了75.73%。 据招股书显示，2018年贝壳交易金额实现11530亿元人民币，2019年提高至21280亿元人民币，同比增长84.5%。 截至2020年6月30日止三个月，贝壳找房收入约197亿元，较2019年同期的115亿元增加约72.4％ 贝壳表示，主要是由于现有住房交易服务业务的收入增长约35.8％，而新住房交易服务业务的收入增长约128.6％。 截至今年3月末，贝壳的现金、现金等价物、限制性现金和短期投资为295亿元。 估值200亿美元，左晖持股28.9% 根据公开资料，贝壳找房脱胎于链家网，成立于2018年4月。截至目前，贝壳找房总融资额接近380亿元。 链家在2016年4月的B轮融资时，董事长左晖曾与投资人签订对赌协议，协议要求链家需要在5年内完成IPO。 链家的投资方股权在2019年通过镜像平移至贝壳，此次借道贝壳上市，完成了对赌协议。 2019年3月，贝壳找房获腾讯领投8亿美元D轮融资，估值百亿美元。 2019年11月，贝壳找房完成D+轮融资，参与方包括软银、腾讯、高瓴、红杉，总融资额超过24亿美元。 贝壳找房称，后期D+轮融资重点用于产业互联网领域的持续性技术研发、产品应用创新以及优秀人才招募培养等，推动居住产业数字化和生态优化。 截至2019年12月底，贝壳找房已进驻全国106个城市，连接新经纪品牌超过235个，签约门店数量涨至3.8万，连接经纪人超过36万。 在首次公开募募股前，贝壳集团董事和高管合计持有公司6.76亿股A类普通股，以及8.85亿股B类普通股，占总股本的51.0%。 其中，公司创始人、董事会主席左晖持有8.85亿股B类普通股，并代表特定股东持有5.47亿股A类普通股，占总股本的46.8%。其中，左晖个人持股占总股本的28.9%。 贝壳董事兼首席执行官彭永东持有1.1亿股A类普通股，占总股本的3.6%；联席首席运营官徐万刚持有0.54亿股A类普通股，占总股本的1.8%。 在贝壳集团主要股东当中，腾讯通过旗下关联公司合计持有贝壳集团3.76亿股A类普通股，占总股本的12.3%。软银愿景基金通过旗下子公司持有3.13亿股普通股，占总股本的10.2%。 有分析称，贝壳上市后的估值可望达到200亿美元。如果按此计算，左晖身家将超57亿美元，折合人民币约400亿元。
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