字节跳动同意剥离TIKTOK美国业务。(路透)
作者简介： 李湛 中山证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事 摘要 保险行业：我们认为新业务价值是内含价值增量的重要组成部分，内含价值的稳健增长是保荐股价值提升的核心。2019年各险企新业务价值在内含价值增量中的占比基本维持在50%以上，目前各险企虽面临疫情叠加不同转型压力，但估值处于十年中低位水平长期配置价值凸显，预计2020下半年疫情叠加转型将导致险企NBV承压，增速进一步分化。短期来看，疫情虽然较大影响保险公司展业以及保费收入增长，但长期来看疫情推动了整个保险业的发展。一方面，疫情带来线上销售、承保、理赔、退保的需求，推动保险行业从传统向创新发展，线下向线上发展，推动互联网保险进程。另一方面，疫情带来的人民群众对于保险认知的改变以及健康意识的提升将带动健康险养老险的增长，同时财产险方面，责任险方面也会有所发展。综上所述，保险行业短期有波动，长期价值提升较大。 券商行业：短期来看，疫情蔓延及中美关系仍存在较大不确定性，在宏观经济尚未完全修复、市场风险偏好承压的情况下市场波动幅度较大，具有高β属性的证券板块受市场环境影响较大，仍需关注外围因素对证券板块基本面和估值造成的负面影响。中长期来看，推动金融供给侧改革是监管当局未来一段时间的主要任务，作为资本市场的重要参与者，证券板块享有领先于其他金融子板块的政策面利好。6月12日创业板注册制正式落地，将全面开启券商投行业务的快速增长。注册制下IPO将更加“市场化”，券商作为连接投资者和发行人纽带的中介角色将被进一步强化，同时也对投行的资本实力、定价能力、销售能力、风控能力等提出了更高的要求。我们认为，大型券商在研究定价、资本实力等方面更具优势，注册制下行业马太效应或将加剧。 风险提示：疫情全球化延续、经济下行超预期、行业监管超预期、市场下跌出现系统性风险、部分公司出现经营性风险。 正文 1.保险：转型成效厚积薄发，保费与利率拐点将至 此次新冠疫情叠加近期险企战略转型从负债端及投资端两方面显著影响保险行业。保险行业正处于从产品供给端转型向需求端挖掘的过程。一方面，疫情使得负债端代理人人均产能下滑而导致保费收入下滑，同时疫情通过影响资本市场投资收益率影响到了保险投资端。另一方面，保险公司不同的战略方向进一步导致保费收入及NBV短期分化，同时投资策略导致的差异也让险企利润分化。最后，新单保费收入及投资差异同时通过新业务价值影响险企内含价值的增长。 产品端：价值提升，多元化布局 上市险企转型方向差异，导致业绩分化 开门红战略各有不同，增长情况有所分化。分险企来看，在新冠疫情叠加险企价值转型的背景下，上市险企一季度寿险保费收入分化。国寿/平安/新华/太保/人保2020年1-6月分别实现保费收入4280/2807/969/1383/620亿元，同比增长13.18%/-6.10%/30.93%/-0.06%/-6.22%，6月单月保费环比增速分别为80.01%/-5%/71.42%/59.56%/-7.68%。 五家险企转型方向差异，导致业绩分化。2020年5家险企整体战略及未来规划有所分化，公司产品销售量价产生不同的战略方向。平安和太保着重保险回归保障，险企重价值转型导致短期保费承压，但长期贡献价值。价值化的转型应是保险公司长期发展的必由之路，从利差驱动到死差驱动是保险行业长期发展的核心。同时疫情对社会经济的负面影响有所释放，各行各业复工复产有序开展，预期国内疫情环境的改善叠加转型成效下，险企经营将厚积薄发。 值得注意的是，由于战略分化，不同公司件均保费各不相同。平安、太保专注保障产品，新华、国寿年金型产品价格优惠力度大，但在突发疫情情况下保险公司策略分化，我们认为，疫情导致的人均产能的显著下滑将是导致保费收入下滑的主要原因。 疫情下提升保险意识，促进健康险大幅提升 健康险维持高增长，行业占比趋势上行。短期疫情持续的情况下，健康险保费增长还会持续，未来半年或将迎来助力提升险企业绩情况。不用于寿险和财险的分化局面，健康险业务在今年1月份仍保持较高的增速，具体来看，1月人保健康保费收入48.88亿元，同比增长23.06%；平安健康更是在今年1月份同比增长达到72.53%，保费收入到达12.75亿元，2月平安健康险保费收入持续上行，同比增速高达109%。我们参考2003年非典时期数据来分析疫情后续对健康险保费的影响，数据显示，非典疫情缓解后，健康险单月保费收入迎来迅速反弹，如2003年5月、6月和7月单月保费同比增长分别为3.09、2.65和1.58倍，远高于前后两年同期水平及同年其他月份水平。疫情影响下，人民保险意识有很大提升，促进疫情间保费大幅增长。 投资端：投资收益下滑，期待利率拐点出现 2020Q1上市险企净投资收益率均出现不同程度下滑，总投资收益率分化。中国人寿(行情601628,诊股)（5.13%）>；新华保险(行情601336,诊股)（5.1%）>；中国太保(行情601601,诊股)（4.5%）>；中国平安(行情601318,诊股)（3.4%）。其中新华保险同比增长0.9个百分点，其他三家险企总投资收益率均出现明显下降。中国平安下跌1.7个百分点，人寿下跌1.58个百分点，太保下跌0.1个百分点。 疫情加剧导致全球经济下行以及股市波动的情况下，导致了险企投资端资产配置的风险加大。另一方面，全球经济下行，长端利率下行加速，受海外疫情的扩张，国际金融市场动荡加剧，避险情绪推动长端利率加速下行至2.5%左右。同时非标等债券信用违约风险加大。净投资收益率受长短利率下降影响，上市险企投资收益率有所下滑。由于每年保险新增资金大致在2万亿且保险资金投资债权泪资产比重较大，总占比在70%左右。预计全球经济下行持续，长端利率下行加剧将导致保险新增资金投资收益率持续下滑，同时对保险资产负债久期匹配产生压力，保险公司极易出现利差损，长期上行趋势仍需等待。 需求端：疫情后时期，保险行业迎机遇 商业健康险参保率低，健康养老市场空间巨大 中国内地健康保障缺口大，医疗费支出增长快。瑞士再保险发布最新的研究报告《亚洲健康保障缺口》显示，2017年中国内地的健康保障缺口规模在新兴市场中最为显著，约为8050亿美元，占全亚洲总额的44.7%，占家庭总收入的10%。中国内地人口规模大、人均收入较低是造成健康保障缺口规模突出的主要原因。从医疗费支出来看，2000-2019年，中国内地人均医疗费支出从25美元上升到138美元。据世卫组织估计，中国内地的医疗费支出从550亿美元增长到了5900亿美元。在2009-2019十年间，医疗费用指数的年均增长率为7.6%，而总体消费者价格指数增长率为2.2%。而通过保险密度（保费收入/总人口）与保险深度（保费收入/国内生产总值）数据来看，目前我国保险业仍处于发展初期阶段，普及率较发达国家相比差距明显，在居民保障缺口不断扩张下，保险行业的未来需求空间将非常可观。 我国商业健康险参保率低，对医疗卫生费用支出贡献率低，难以有效分担居民医疗卫生费用支出压力。根据《第五次国家卫生服务调查分析报告》，2013年居民购买商业医疗保险的比例为6.9%，与2008年基本一致。根据《2018年中国城市家庭财富报告》，在各年龄段中，10岁以下儿童商业健康险参保率最高，为10.8%，25-45岁人群参保率仅为8.1%。整体而言，我国国民商业健康险普及程度不高，2017年统计中国商业健康险赔付支出为1294.8万元，仅占当年卫生费用支出的2.46%，发达国家商业健康险赔付支出在医疗费用中占比的平均水平基本在10%以上，商业健康险尚有较大的提升空间。综合来看，商业健康险市场广阔，疫情带来的居民健康意识提升以及我国多层次医疗保障系统的构建，为商业健康险创造了需求缺口。 券商：注册制改革落地，关注股权融资新时代 资本市场改革稳步推进，战略地位达空前高度 2019年以来，资本市场推出的各项措施，围绕着证监会提出的资本市场“深改 12 条”。在直接融资方面，提出要充分发挥科创板的试验田作用，稳步实施注册制，优化重组上市、再融资等制度，支持分拆上市试点。随后，重组新规、再融资新规等政策在加速落地。6月12日晚，证监会发布了《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》、《创业板上市公司持续监管办法（试行）》和《证券发行上市保荐业务管理办法》。与此同时，证监会、深交所、中国结算、证券业协会等发布了共计8项主要业务规则及18项配套细则、指引和通知，政策的落地将对健全资本市场功能发挥重要作用。7月13日，创业板试点注册制后首批过会企业出炉，同时从7月27日起，便可开始启动创业板注册制股票及存托凭证的网上发行业务，并且预计在7月底改革后的创业板将会正式开板。 行业收入结构趋于合理 从收入结构的变化中可以看出，行业2020上半年业绩显著改善的核心驱动力在于自营业务经营状况的大幅好转，经纪业务贡献边际正收益，资管、利息收入合计不再贡献边际负收益，符合我们在去年年度策略报告中的预期：投行业务收入占比较2018及2019年出现下降，但前两季度投行业务收入同比增长且增幅明显。2020上半年行业经纪、自营、利息三个与二级市场行情高度正相关的业务收入合计占比为70.36%，虽然低于2013-2015年超过80%的水平，但为2016年以来最高，证券行业的周期属性尚未出现显著减弱的迹象。 券商行业各分业务表现及展望 经纪业务：流动性+资本市场深改，市场活跃度有望保持 日均股票成交量显著回升。总体上今年上半年市场交易活跃度好于去年，1-6月股票基金成交额39.35万亿，同比增长15.16%。虽然股基成交额在经历了2、3月日均近万亿的高水平后，4、5月回落至1月的日均6600亿水平，若维持现有的交易量预计今年日均股基成交额将在7000亿左右，预计仍将保持约20%的增长。同时，上半年在低基数因素下，基金交易活跃度改善幅度更大，全市场1-6月股票成交额同比增长22.5%，基金成交额同比增长35.15%，预计机构业务占比高的券商经纪业务表现相对更好。此外，若后续市场情绪和行情回暖，叠加在适时推出做市商制度、研究引入T+0交易等多项政策预期下，市场活跃度也将有所提升。 行业平均净佣金率将保持缓步下行的态势。首先，在行业经纪业务经历近年来互联网及移动互联网的洗礼后，行业平均净佣金率已经出现了持续、大幅下降，目前绝对值已经较低；其次，大力发展各种类型机构投资者客观上平缓了行业平均净佣金率下行的速率；第三，随着各公司逐步跟进经纪业务向财富管理转型，作为目前财富管理的主要业务模式之一，签署投顾协议的客户将维持相对高佣金率水平，在一定程度上对冲了行业平均净佣金率下行的速率。因此，行业平均净佣金率将保持缓步下行的态势，在某一周期内再度出现大幅下滑的概率较低。 自营业务：风险敞口相对较大，通过对冲控制风险是趋势 在经纪、投行和资本中介等业务收缩、券商资本扩张提速、股债行情回暖等因素共同影响下，近年来我国券商自营投资规模由2014年的不到1万亿增长至2020年一季度的3.29万亿，自营业务也逐渐成为我国券商的第一大收入来源，2019年、2020年上半年占比分别为34%、32%。 在自营业务稳步扩张的同时，我国证券行业的自营风险敞口仍相对较大，虽然固收类占比约在八成以上，但各种投资品种收益率波动较大，尤其是近几年来看股票投资收益率在2014年高点达到20%，在2018年为-12%，自营业务给券商业绩带来的不确定性很大。预计后续整个行业，通多对冲手段控制风险敞口、拓展低风险资金使用渠道是重要趋势，此外，后续科创板做市场制度也值得期待，预计将带来券商做市交易的发展。 市场活力的进一步激发将为行业权益类自营业务营建良好的经营环境。与经纪业务类似，权益类自营业务与二级市场关联度较高，市场活力的进一步激发有利于权益类自营业务的开展。同时，衍生金融产品体系的不断完善将为以社保、养老金、保险等各类机构提供丰富的风险管理工具，有助于促进更多中长期资金逐步入市，进而为行业权益类自营业务营建良好的经营环境。不过权益类自营业务的分化现象将有所加剧。各公司权益类自营的投研能力、投资策略、风险偏好、风控能力等差异较大，率先发掘到新的价值投资标的的公司将在下半年权益类自营业务的开展中占据先机，分化现象恐将有所加剧。 投行业务：注册制改革资本市场市场化，头部券商受益明显 科创板平稳运行一周年，创业板注册制正式落地。注册制改革为券商投行带来增量业务的同时，也对券商作为中介机构的业务能力提出了更高的要求。注册制下，券商将在新股定价和配售等多个环节发挥系统性作用，投行将从发行通道模式回归定价销售本源，通道型投行向综合型投行转型的压力加剧。我们认为，投行的定价能力、销售能力等将起到决定性作用，在这种情况下头部券商在承揽项目上将获得更多的业务机会和更大的话语权，市场集中度有望进一步提升。 从科创板项目储备情况来看，截止目前共有268家企业（剔除终止审查及终止注册）排队上市，其中中信证券(行情600030,诊股)储备项目数量达45家，高于排名第二的华泰证券(行情601688,诊股)14家，前十券商储备项目数量占比达到90.30%，科创板运行将近一年以来仍有相当一部分券商没有斩获科创板项目。19年科创板的开通及注册制实施对于头行业收入增长起到了显著效果，同时注册制将强化投行业务的马太效应。以承销保荐费来看，19年CR3占比33%，CR5占比47%；20Q1的CR3为56%，CR5为73%。而19年上半年科创板未开市前全市场承销保荐业务CR3为22%，CR5为31%，科创板业务市场集中度远高于以往市场。 创业板引领资本市场市场化改革，股权融资迎来关键突破，再融资、债权融资和并购重组协同发展。创业板试点注册制下，市场将成为项目筛选和资源配置的主体，监管对新股发行节奏扰动将削弱，股票注册审核的时间也将缩短，从而提升股票发行效率，推动股权融资占比显著提升。同时，新股发行市场化机制改革，也有望为再融资、债权融资和并购重 组等制度提供宝贵经验。未来，再融资政策边际优化、债券市场稳健发展、并购重组市场化改革政策成效显现，也将助力投行多元化业务提质增效。在2020下半年行业投行业务增速扩大后，头部券商受益程度明显高于非头部券商，将导致头部与非头部券商的经营业绩或将分化加剧。 资管业务：“新老划断”将至，业务分化将加剧 行业资管总规模持续下降。2017年2季度以来，受市场环境转变、监管趋严、资管新规等因素影响，证券业资管规持续降低，截止2020年1季度末已由2017年1季度末的峰值18.77万亿元降至10.47万亿元。但需要说明的是券商资管规模减少主要是作为通道业务的定向资管计划减少。证券公司定向资管计划AUM同样在2017年1季度末达到峰值 16.06万亿元，至2020年1季度末降至7.99万亿元，减少了8.07万亿元，与券商资管减少的AUM大致相当。 主动资管转型持续推进，大资管下券商聚焦主动投资能力。大资管行业经历了三年多的去通道，券商资管业务整体有企稳迹象，预计受益于主动转型有成效、大集合改造的影响逐渐消化等因素。主动资管规模占比提升也带来行业资管收入的回升，2019年证券行业的资管收入先于规模企稳，同比增长0.06%，2020上半年也保持了16.40%的正增长，反应虽然在大资管下券商受到银行等金融机构的强势竞争，但券商在主动投资能力、财富管理渠道、产品体系丰富度等方面仍然具有优势，券商资管目前转型方向也是聚焦这些优势为主。未来，券商资管优势将体现于与券商全业务链协同上，探寻与研究、经纪、投行、资本中介、衍生品等业务协作。 信用业务：两融余额预计保持增长，仍需谨慎看待质押业务 从近年两融余额变化看，沪深交易量和流通市值是影响两融最为重要的基础因素，两融规模和市场行情有很强的相关性，同时两融标的扩容和相关政策的放松长期看也对两融市场有提振作用，但在市场较弱的情况下对两融规模的提升效应较为有限。2019年8月，证金公司下调转融资利率，交易所修订两融交易实施细则，主要内容包括了取消最低维保比例限制、两融标的扩容等，整体上对两融市场有一定的提振作用，两融余额由2019年8月的9000亿攀升至2020年7月的近13000亿，占总市值的比例也由2.05%提升至3.44%，两融交易量占股基成交量的比例也由2019年8月的7%，提升至2020年2月最高超过10%（5月后回落至8%）。后续伴随着市场交易活跃度提升，预计两融余额和交易量将持续优于2019年水平。 在资管新规影响银行资金回流市场波动防范风险考虑、股票质押新规趋严等因素下，股票质押市场方面仍然延续近两年的收缩态势，截止2020年6月底，市场质押股数5483.3亿股，同比下跌10.19%，总股本占比为7.96%，较上年同期下滑1.31pct，市场质押市值4.42万亿，同比下跌11.44%，预计后续伴随着注册制下直接融资渠道更加通畅，疫情下经济下行压力较大、市场对股票质押风险仍然谨慎、股票质押项目标准提高等因素，股票质押规模仍有可能下降。 两融余额存在一定的回升空间，但上升空间有限。首先，两融余额的增减与权益类二级市场的行情密切相关。如果下半年市场活力得到进一步激发，将促进两融余额出现进一步回升；其次，目前两融余额占流通市值比相对较为合理，预计两融余额将维持在万亿大关上下区间震荡。 股票质押业务风险将以“个案”的方式呈现。虽然股票质押业务风险得到大幅纾解，但在价值投资理念逐步深入人心的背景下，个别不具备持续经营能力的公司陆续进入“出清”名单是大势所趋，股票质押业务风险仍将以“个案”的方式不断呈现，未来股票质押业务的开展更考验证券公司的整体风控能力。
总体上看，此次过渡期延长通知的发布，不仅是增加一年时间来实现顺利过渡和筑牢成效，更是对开展资产管理业务金融机构提出了精细化指导要求。在此期间，金融管理部门会夯实金融机构主体责任，虽然继续由金融机构自主调整整改计划，但将按季度监测实施，切实防范道德风险。因此，金融机构将会有压力、有动力去积极有序地开展整改工作。 《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”）出台以来，在各方共同努力下，资管管理行业的监管架构不断得到完善，资产管理业务不断回归本源，非标债权投资规模稳中有降，影子银行和通道业务风险显著收敛，资管市场呈现稳健发展的态势，为资产管理业务全面转型奠定了坚实基础。 然而，进入2020年之后，突如其来的新冠肺炎疫情，严重影响了经济建设和金融发展，金融机构资产管理业务规范转型面临较大压力。为保证转型改革的有效落地和金融对实体经济的稳定支持，监管机构在7月31日明确将资管新规的落地时间推迟一年，体现了求真务实、稳健发展的思路，有利于实现疫情防控和经济社会发展的统筹兼顾。 一、过渡期调整，不改资管行业转型方向 资管新规作为影响巨大的一项规范性文件，是经过反复酝酿后出台的，不会轻易改弦易辙。资管新规不是监管机构针对某一类机构或某一产品的监管要求，而是面向百万亿级别资产管理领域，涵盖银行、信托、证券、基金、期货、保险资产管理、金融资产投资公司各类持牌金融机构的一项文件，指向的问题包括影子银行、多层嵌套、监管套利等等，意义重大，影响深远。因此，虽然资管新规仅属于规范性文件层级，但却经多轮讨论和意见征集，最终由中央全面深化改革委员会审议通过后方才正式发布。因此，无论从其重要性和制定的科学性而言，都具有相当坚实的基础，不会轻易也不应该发生动摇。 目前的调整并未有方向性变化，符合监管的一贯原则。此次仅对资管新规的过渡期由2020年末延长至2021年末，没有对监管标准的任何调整。溯源资管新规的制定的发布，共有五项主要原则，包括坚持严控风险的底线思维，坚持服务实体经济的根本目标，坚持宏观审慎管理与微观审慎监管相结合、机构监管与功能监管相结合的监管理念，坚持有的放矢的问题导向和坚持积极稳妥审慎推进。从目前的政策调整看，上述五项原则始终没有发生变化，而调整过渡期的安排前期在“坚持积极稳妥审慎推进”也有早有解释。 二、行业转型已初见成效，仍需要持续夯实基础 从资管业务目前的现状看，已较资管新规出台前有了明显的改善。根据银行业协会的报告，2019年末银行理财净值型产品存续余额及占比持续快速增长，占比较去年提升了约20个百分点。此外，另一数据显示，2019年二季度，银行保本理财产品存续数量为34813款，环比减少14.19%，存续规模仅为2.66万亿元，环比减少35.08%。另外，包括证券公司和基金公司的通道类资产管理产品，资管新规发布以来大幅度下降。 不过，从另一方面看，资管新规作为一项顶层设计的方案，要达成预期效果仍有大量相关工作需要推进和夯实，调整全面落地的时间有利于改革效果的达成。一是监管方面的制度性安排仍需补充和完善，2018年监管针对商业银行理财业务、理财子公司、证券期货私募资管、券商大集合等出台了管理办法或操作指引，但《保险资产管理产品管理暂行办法》和《标准化债权类资产认定规则》则因疫情到今年才陆续出台，《信托公司资金信托管理暂行办法》和《商业银行理财产品核算估值指引》仍在意见征集中，而理财子公司的流动性管理和结构化存款管理办法仍在酝酿，因此从政策体系完整性来看，2020年底实现资管新规全面落地时机并不成熟。二是各项具体要求还需时间进一步夯实。虽然资管新规从征求意见至今已经3年，但如上所述大量配套性文件并未经过足够时间和业务的论证，适当延期可以及时发现问题，查缺补漏，起到“磨刀不误砍柴工”的效果。三是目前因疫情影响，存在重大事项的操作性滞后情况。如根据资管新规，2020年底前理财业务规模较大的商业银行均应完成理财子公司的开业，以实现独立运作的要求，但目前部分股份制银行尚未完成筹建批复流程，今年年底前开业的难度极大。 三、延期是兼顾多种因素后的选择 从整个资管新规的推动过程来看，从最初征求意见到2021底的时间将接近5年，足以消化多数老产品。资管新规最初内部征求意见是2017年上半年，下半年则已经进入公开征求意见阶段，其时市场上多数金融机构已经根据公开信息组织了讨论学习，并不同程度地启动了业务的优化调整工作，因此考虑政策的窗口发布和市场预期的调整，到2021年实质上的过渡期已接近5年。政策制定期间，监管也面向规模较大的金融机构进行了多次调研，据悉2017年若干家规模较大的国有大型银行均对现有产品情况进行了反馈，其产品的剩余期限基本在3年以内，而较征求意见稿增加半年过渡期的安排也得到了监管认同，现再次增加一年过渡期，应能充分覆盖多数产品的剩余期限。 从难以完成整改的产品来看，其核心问题也并非可以单纯通过增加过渡期来解决。从资管新规发布的初衷来看，一大原因是为避免资管业务沦为变相的信贷业务，防控影子银行风险，同时缩短融资链条并降低融资成本，提高金融服务实体经济的效率和水平。而前期造成这一问题的重要来源则是非标资产，其实质是通过“通道”机构，为不合乎贷款规范、不合乎国家宏观调控政策的贷款对象发放贷款，这一乱象一是扰乱了信贷投放的政策指导要求，扩大了高风险主体的风险敞口，二是由多层通道增加了交易成本，实际降低了社会效率和福利水平，三是相关资金多来源于银行表外理财，变相规避了资本金约束，影响了监管质量。从当前实际运行的业务看，非标资产中难以在2020年底前整改完成的，往往存在投资标的不合规、产品池化运作、缺乏现金流甚至依靠借新还旧续作等严重问题，不可能以证券化等市场化方式化解，而其质量和合规风险又难以回表，实质上单纯增加过渡期根本无法解决，决不能因此类个案导致整体的改革止步不前。 从对市场的预期管理而言，过渡期也不宜过多延长。如果过渡期延长两年，会对市场的预期产生较大影响，考虑到实际到期时间仍有2年半，因工作规划、岗位调整等问题，部分机构负责人很有可能产生并不紧迫的预期，甚至发生竞相观望、拖而不改等情况，最终造成久拖不决。因此，正如此次发布所言，安排过渡期的初衷是确保资管业务顺利转型，实现老产品向新产品的平稳过渡。将过渡期延长1年，可以鼓励金融机构“跳起来摘桃子”，在对冲疫情影响的同时，推动金融机构早整改、早转型。 四、制度设计激励兼容，引导转型工作深入开展 进一步明确了化解“硬骨头”的政策工具。本次通知的发布，明确指出可以通过新产品承接、市场化转让、合同变更、回表等多种方式有序处置存量资产，对此类情形监管容忍度也将适当提高。而对于已违约资产，则可通过核销、批量转让等方式进行处置。为保障银行不因此增加系统性风险，将优化银行资本补充工具发行环境。整个安排可谓环环相扣，对2021年底仍无法正常实现转换的资产给予了全流程的政策支持。 以激励相容的方式引导市场机构早日完成转型。与之前单纯任务式推进、惩罚后进方式不同，此次明确了对“优等生”的激励政策，包括在监管评级、宏观审慎评估、资本补充工具发行和开展创新业务等方面给予适当激励。而对于2021年底前仍难以完全整改到位的个别金融机构，保留了个案处理的政策安排以便灵活处置，但同时亦明确未按计划如期在2021年底前完成整改任务的金融机构将不仅面临监管评级、宏观审慎评估、开展创新业务等方面的惩罚措施，还会视情被采取监管谈话、监管通报、下发监管函、暂停开展业务、提高存款保险费率等措施。这一模式，一方面激励金融机构尽全力完成转换任务，另一方面充分说明此次资管新规最终落地不会强行搞“一刀切”，从而可以避免“齐步走”造成政策共振和市场动荡，避免实体经济产生负面影响。 总体上看，此次过渡期延长通知的发布，不仅是增加一年时间来实现顺利过渡和筑牢成效，更是对开展资产管理业务金融机构提出了精细化指导要求。在此期间，金融管理部门会夯实金融机构主体责任，虽然继续由金融机构自主调整整改计划，但将按季度监测实施，切实防范道德风险。因此，金融机构将会有压力、有动力去积极有序地开展整改工作。 后续值得市场期待有两大方面的进展：一方面是监管工具箱的进一步开放，可以预见后续一年半时间金融机构处置存量资产决不会“单打独斗”，监管机构将会加大创新支持力度，增加存量问题资产的处置渠道和方式。当然，不同处置手段的使用也绝非毫无代价，通过挂钩金融机构激励政策的方式，可以更有效的保障相关手段不被滥用。另一方面是资管新规逐步落地后统一化工作的开展，从制度细节上避免再次发生监管套利行为，如推动解决各类资管产品在账户开立、产权登记、税收政策等方面的平等待遇问题等等，一个更加统一、标准、稳健和开放的大资产管理行业将逐步形成。 本文原发于中证网
英特集团公告，公司关注到公司股价自2020年7月23日以来连续多日大幅上涨，部分报道将公司列入“疫苗冷链概念板块”。公司第三方医药冷链物流业务收入占比极小，目前，公司第三方医药冷链物流业务的在手订单金额仅为5万元。公司主营业务收入仍来源于药品、医疗器械批发和零售业务，第三方医药冷链物流业务现状以及在手订单等情况，不会对公司经营业绩产生重大影响。
据央行网站31日消息，按照既有工作安排，资管新规过渡期将于2020年底结束。经国务院同意，人民银行会同发展改革委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门审慎研究决定，资管新规过渡期延长至2021年底。 据介绍，2018年4月《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发〔2018〕106号，以下简称资管新规)发布以来，在党中央、国务院的领导下，人民银行会同有关部门不断完善资管行业监管制度体系，持续推动资管业务平稳转型、规范整改。在各方共同努力下，资管乱象得到有效遏制，影子银行风险显著收敛，资管业务逐步回归本源，呈现稳健发展的态势。 按照既有工作安排，资管新规过渡期将于2020年底结束。考虑到今年以来新冠肺炎疫情对经济金融带来的冲击，金融机构资产管理业务规范转型面临较大压力。为平稳推动资管新规实施和资管业务规范转型，经国务院同意，人民银行会同发展改革委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门审慎研究决定，资管新规过渡期延长至2021年底。 人民银行指出，过渡期延长不涉及资管新规相关监管标准的变动和调整。为做好过渡期存量资管业务整改工作，金融管理部门将建立健全激励约束机制，夯实金融机构主体责任，在锁定存量资产的基础上，继续由金融机构自主调整整改计划，按季监测实施，切实防范道德风险。同时，完善配套政策安排，加大创新支持力度，为存量资产处置提供更多的方式和渠道。 下一步，金融管理部门将认真贯彻落实好党中央、国务院的决策部署，加强监管协调、监测分析和督促落实，统筹把握政策实施节奏和力度，确保各项工作平稳有序进行。 附：中国人民银行有关负责人就资管新规过渡期调整答记者问 一、为什么延长资管新规过渡期？ 今年以来，新冠肺炎疫情对全球经济造成严重冲击，部分企业生产经营困难增多，适当延长资管新规过渡期，是从疫情常态化防控出发，做好“六稳”和“六保”工作的具体举措。一是推动资管存量业务整改平稳进行。新冠肺炎疫情从资金端和资产端，对资管业务产生了双向冲击，尤其是在资产端，部分行业、企业经营困难加大，一些投资项目原有还款安排面临调整。适当延长过渡期，能够缓解疫情对资管业务的冲击，有利于缓解金融机构整改压力。二是为金融机构培育规范的资管产品提供宽松环境。过渡期适当延长，能够为资管机构进一步提升新产品投研和创新能力，加强投资者教育和长期资金培育，提供更好的环境和条件，有利于支持资管产品加大对各类合规资产的配置力度。 二、过渡期延长1年的主要考虑是什么？ 一是统筹稳增长与防风险的平衡。延长过渡期1年，更多期限较长的存量资产可自然到期，有助于避免存量资产集中处置对金融机构带来的压力。二是过渡期也不宜延长过多。过渡期安排的初衷是确保资管业务顺利转型，实现老产品向新产品的平稳过渡。将过渡期延长1年，可以鼓励金融机构“跳起来摘桃子”，在对冲疫情影响的同时，推动金融机构早整改、早转型。三是最大化政策效用。过渡期延长1年，能够较好统筹存量业务整改和创新业务发展的关系，通过资管业务的转型升级，带动存量资产的规范整改。 三、过渡期延长1年，有哪些主要政策安排？ 为稳妥推进资管业务整改规范工作，人民银行、银保监会、证监会、外汇局等会同相关部门，研究提出了“过渡期适当延长+个案处理”的政策安排。主要包括：一是延长资管新规过渡期至2021年底，在锁定2019年底存量资产的基础上，由金融机构自主调整整改计划。二是对于2021年底前仍难以完全整改到位的个别金融机构，金融机构说明原因并经金融管理部门同意后，进行个案处理，列明处置明细方案，逐月监测实施，并实施差异化监管措施。三是健全存量资产处置的配套支持措施。鼓励采取新产品承接、市场化转让、合同变更、回表等多种方式有序处置存量资产。允许类信贷资产在符合信贷条件的情况下回表，并适当提高监管容忍度。已违约的类信贷资产回表后，可通过核销、批量转让等方式进行处置。鼓励通过市场化转让等多种方式处置股权类资产。稳妥处置银行理财投资的存量股票资产，避免以单纯卖出的方式进行整改。优化银行资本补充工具发行环境，进一步增强金融机构资本实力。推进金融市场发展，提升新产品接续能力，引导资管行业为资本市场提供长期稳定资金支持。 四、如何确保整改工作在过渡期内平稳有序推进实施？ 一是压实金融机构主体责任。金融机构锁定待整改存量资产，自主调整整改计划，编制整改资产台账，实行清单制管理，过渡期内按季监测实施。 二是建立健全激励约束机制。对于2020年底前完成整改任务，或整改虽延至2021年底，但进度快于计划，能提前完成整改任务的金融机构，在监管评级、宏观审慎评估、资本补充工具发行和开展创新业务等方面给予适当激励。对于未按计划如期在2021年底前完成整改任务的金融机构，除在监管评级、宏观审慎评估、开展创新业务等方面采取惩罚措施外，视情采取监管谈话、监管通报、下发监管函、暂停开展业务、提高存款保险费率等措施。对于个别机构弄虚作假或选择性落实相关要求等行为，监管部门将采取监管处罚措施。 三是强化监管协调，推动政策实施。人民银行将会同相关部门建立资管业务整改工作联络协调机制，加强政策统筹协调，为整改工作创造良好的政策环境。 五、延长过渡期是否意味着资管业务改革方向出现变化？ 此次过渡期延长的政策安排，综合考虑了疫情冲击、宏观环境、市场影响、实体经济融资等因素，是本着实事求是的原则作出的决定，坚持了资管新规治理金融乱象、规范健康发展的初心和底线，不涉及资管业务监管标准的变动和调整，并不意味着资管业务改革方向出现变化。这种安排，一方面，有利于巩固前期化解风险的成果，推进资管业务持续转型升级。另一方面，有助于缓解新冠肺炎疫情的冲击，稳定对实体经济的融资供给，提高金融对实体经济的支持力度。 下一步，金融管理部门将认真督促金融机构做好过渡期规范整改工作，推动资管业务持续健康发展。
资管新规延期1年，对资本市场、机构将带来哪些影响？ 新冠肺炎疫情从资金端和资产端，对资管业务产生了双向冲击，尤其是在资产端，部分行业、企业经营困难加大，也给资管业务规范整改增加了难度，资管新规过渡期延期多久较为合适成为近期市场热议焦点。 7月31日，人民银行会同银保监会等部门审慎研究决定，延长《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(下称资管新规)过渡期至2021年底，同时建立健全激励约束机制，完善配套政策安排，平稳有序推进资管行业规范发展。 央行在答记者问中指出，延长过渡期1年，更多期限较长的存量资产可自然到期，有助于避免存量资产集中处置对金融机构带来的压力。同时，该负责人也指出过渡期也不宜延长过多，初衷是确保资管业务顺利转型，延长1年可以鼓励金融机构“跳起来摘桃子”，在对冲疫情影响的同时，推动金融机构早整改、早转型。 此次延期，监管改革方向变了么？延期1年主要考虑有哪些？1年后，资管新规还会根据情况再次延期么？如果机构未按时完成整改会有哪些影响？此次延期将给资本市场带来哪些影响？ 第一财经记者采访央行有关部门负责人了解到，此次延期不涉及资管业务监管标准的变动和调整，也不意味着资管业务改革方向出现变化。政策安排主要内容是“适当延长+个案处理”。对于提前完成整改任务的机构给予适当激励，对于未按计划如期完成的机构，采取差异化惩罚措施。 更多存量资产可自然到期 实际上，此前对于延期1年市场早有预期。 此前，央行办公厅主任兼新闻发言人周学东表示，关于资管新规延期，因为今年疫情冲击，应该延期。可能延一年是比较合适的；央行金融定局局长孙天琦表示，目前，全球经济受到疫情的影响暂时出现了萎缩，我国经济也存在一定的下行压力，确实也增加了资管业务规范整改的难度，市场非常关注资管新规过渡期相关政策，有些人建议严肃市场纪律，严格执行资管新规，有些人建议延长过渡期一年、两年，都有各自不同的逻辑和道理。 2018年4月，《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》发布，拉开了资管行业转型发展序幕。根据内容，资管新规过渡期到2020年底。 不过，今年以来，受疫情影响，监管部门在征求了多家金融机构意见后，拟定了初步方案。 “从待处置资产情况来看，延期一年可以使相当多期限较长的存量资产，基本自动到期，避免存量资产处置带来的影响。”央行有关负责人对第一财经记者表示。 长期以来，我国间接融资占比过高，直接融资占比较低，居民金融资产投资主要依赖银行储蓄，形成了风险偏好低、流动性偏好高的资金特点，对长期限、净值化产品的市场接受度相对不足。 上述负责人对第一财经表示，资管新规发布以来，在全行业共同努力下，投资者逐步接受长期限资管产品，但相比于实体经济对股权融资、长期融资的需求，仍需要进一步做好投资者教育和长期资金培育工作。另一方面，我国金融市场仍处于发展时期，金融机构的新产品投研能力和创新能力有待进一步提高。在资管领域加快对外开放的背景下，过渡期适当延长，能够为资管行业转型升级提供更好的环境和条件，有利于支持资管产品加大对各类合规资产的配置力度。 个案处理防止形成政策博弈 第一财经记者了解到，此次延期不涉及资管业务监管标准的变动和调整，并不意味着资管业务改革方向出现变化。政策安排主要内容是“适当延长+个案处理”。 这意味着，到2021年底后，资管新规原则上将不再延长过渡期，有关金融机构如未完成则会被个案处理。 央行表示，对于2021年底前仍难以完全整改到位的个别金融机构，金融机构说明原因并经金融管理部门同意后，进行个案处理，列明处置明细方案，逐月监测实施，并实施差异化监管措施。 此前，中国财富管理50人论坛和清华大学五道口金融学院在《中国资产管理业务监管研究》课题报告中建议，在延长过渡期后，监管机构应确保法规严肃性，做好预期管理，严格执法，防止再次形成政策博弈。 有激励、也有处罚 对于过渡期延长1年后的主要政策安排，央行和监管部门则健全激励约束机制进行配套支持，以实现有序整改转型。 “之前，很多商业银行资产回表有障碍，资产管理业务与表内业务相互分离，此次配套措施为了存量资产回表提供了政策支持和空间。”接近监管部门负责人对第一财经表示。 比如，激励体现在：对于2020年底前完成整改任务，或整改虽延至2021年底，但进度快于计划，能提前完成整改任务的金融机构，在监管评级、宏观审慎评估、资本补充工具发行和开展创新业务等方面给予适当激励。 处罚措施体现在：对于未按计划如期在2021年底前完成整改任务的金融机构，除在监管评级、宏观审慎评估、开展创新业务等方面采取惩罚措施外，视情采取监管谈话、监管通报、下发监管函、暂停开展业务、提高存款保险费率等措施。对于个别机构弄虚作假或选择性落实相关要求等行为，监管部门将采取监管处罚措施。 上述《中国资产管理业务监管研究》课题报告也建议，监管应该加强对老产品压降的进度管理，均衡分布压力，对于未能达到进度的机构，及时采取惩罚措施予以校正。 值得注意的是，央行会同监管部门健全存量资产处置的配套支持措施。具体而言，央行鼓励采取新产品承接、市场化转让、合同变更、回表等多种方式有序处置存量资产。允许类信贷资产在符合信贷条件的情况下回表，并适当提高监管容忍度。已违约的类信贷资产回表后，可通过核销、批量转让等方式进行处置。鼓励通过市场化转让等多种方式处置股权类资产。稳妥处置银行理财投资的存量股票资产，避免以单纯卖出的方式进行整改。优化银行资本补充工具发行环境，进一步增强金融机构资本实力。推进金融市场发展，提升新产品接续能力，引导资管行业为资本市场提供长期稳定资金支持。 延期后，对股市影响有多大？ 对于过渡期适当延长政策的实施，市场普遍关注将带来怎样的政策效果？ 业内专家认为，延期后，在债券市场方面，可给予金融机构更多时间发行新产品投资债券资产，避免债券市场需求收缩，同时有利于稳定长期限债券投资规模；在股票市场方面，也有利于稳定市场情绪，提振信心。 “理财子公司将有更充裕的时间完善投研体系，为股市带来增量资金。资管资金撤离可能导致的股市资金流出显著减少，避免对市场形成冲击。”上述业内人士表示。 “过渡期适当延长，将有效对冲疫情对实体经济、金融市场等多方面的冲击，有利于进一步防范和化解风险。”央行有关部门负责人对第一财经说。 一是，更多存量资产将自然到期，有助于避免存量资产集中处置造成信用收缩，缓解融资方的集中还款压力，在疫情冲击总需求和总供给的环境下，延续对实体经济的资金支持，也降低了资产回表对银行带来的资本压力。 二是，目前我国资管业务仍处于转型升级时期，过渡期适当延长，能够给予金融机构更多时间，培育长期资金来源，创新发行新产品，提高对存量资产的承接能力，有利于稳定金融市场投资规模，避免市场资金供给过快收缩，维护我国金融市场的稳定运行。 三是，过渡期适当延长，也有利于实体经济充分利用当前我国金融改革开放的实际成果，积极转换融资模式，扩大融资来源，转换增长动力，为资管业务平稳过渡创造更好的环境和条件。 “从目前情况看，在新冠肺炎疫情冲击下，我国资管产品总体规模保持了稳定增长，对实体经济融资的支持力度加大。随着我国经济逐步恢复常态，过渡期内，资管业务将持续向好发展，影子银行风险将进一步收敛，我国金融市场将更加健康稳定发展。”上述央行负责人称。 坚持初心不变 “资管新规”的一个重点内容，便是打击通道业务和监管套利，降低交叉金融风险。其中明确，金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。 在此背景下，非标资产和通道业务占比较高的券商资管、信托和基金子公司规模持续收缩；而以投资标准化资产为主的公募基金和保险资管规模则持续正增长。 央行数据显示，非标准化债权规模持续减少，5月末资管产品投资的非标准化的债权类资产规模同比下降7.6%，比年初多下降1.2个百分点，资管产品的风险整体上在进一步收敛。 近一个月，央行、银保监会多次强调要警惕影子银行回潮风险，并通报影子银行和交叉金融业务存在的突出问题，主要集中在“资管新规”“理财新规”执行不到位、业务风险隔离不审慎、非标投资业务管控不力等方面，并提出了规范整改的工作要求。 央行有关部门负责人对第一财经表示，目前资管业务逐步回归本源，规范转型取得积极进展。资管行业形成了“受人之托、代人理财”的共识，金融机构结合自身行业特点，加强主动管理能力建设，增加长期限、净值化产品发行，拓展多产品线布局，产品形态不断优化，行业从无序的监管套利转向有序合作竞争，步入良性发展轨道。 此外，支持实体经济的质效稳步提升。一方面，在逐步压降存量非标资产的同时，通过增加对非金融企业债券和股票的投资，支持直接融资发展，较好弥补了非标资产压降的融资缺口。另一方面，资管产品对金融债和存单的投资金额显著上升，对表内资金运用形成了支撑，间接支持了实体经济融资。 作者：杜川
央行本周末发布公告称，为平稳推动资管新规实施和资管业务规范转型，人民银行会同发展改革委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门审慎研究决定，考虑到今年以来新冠肺炎疫情对经济金融带来的冲击，资管新规过渡期延长至2021年底。央行表示，2018年4月资管新规发布以来，人民银行会同有关部门不断完善资管行业监管制度体系，持续推动资管业务平稳转型、规范整改。在各方共同努力下，资管乱象得到有效遏制，影子银行风险显著收敛，资管业务逐步回归本源，呈现稳健发展的态势。不过，证监会表示，根据实际规范进度及风险状况，公募理财债券基金、公募分级基金的规范整改不作延期。公募分级基金继续在2020年底前完成规范整改。人民银行有关负责人也就各方关注的问题，回答了记者提问，雷锋网AI金融评论现将回应重点整理如下：一、为什么延长资管新规过渡期？今年以来，新冠肺炎疫情对全球经济造成严重冲击，部分企业生产经营困难增多，适当延长资管新规过渡期，是从疫情常态化防控出发，做好“六稳”和“六保”工作的具体举措。一是推动资管存量业务整改平稳进行。新冠肺炎疫情从资金端和资产端，对资管业务产生了双向冲击，尤其是在资产端，部分行业、企业经营困难加大，一些投资项目原有还款安排面临调整。适当延长过渡期，能够缓解疫情对资管业务的冲击，有利于缓解金融机构整改压力。二是为金融机构培育规范的资管产品提供宽松环境。过渡期适当延长，能够为资管机构进一步提升新产品投研和创新能力，加强投资者教育和长期资金培育，提供更好的环境和条件，有利于支持资管产品加大对各类合规资产的配置力度。二、过渡期延长1年的主要考虑是什么？一是统筹稳增长与防风险的平衡。延长过渡期1年，更多期限较长的存量资产可自然到期，有助于避免存量资产集中处置对金融机构带来的压力。二是过渡期也不宜延长过多。过渡期安排的初衷是确保资管业务顺利转型，实现老产品向新产品的平稳过渡。将过渡期延长1年，可以鼓励金融机构“跳起来摘桃子”，在对冲疫情影响的同时，推动金融机构早整改、早转型。三是最大化政策效用。过渡期延长1年，能够较好统筹存量业务整改和创新业务发展的关系，通过资管业务的转型升级，带动存量资产的规范整改。三、过渡期延长1年，有哪些主要政策安排？为稳妥推进资管业务整改规范工作，人民银行、银保监会、证监会、外汇局等会同相关部门，研究提出了“过渡期适当延长+个案处理”的政策安排。主要包括：一是延长资管新规过渡期至2021年底，在锁定2019年底存量资产的基础上，由金融机构自主调整整改计划。二是对于2021年底前仍难以完全整改到位的个别金融机构，金融机构说明原因并经金融管理部门同意后，进行个案处理，列明处置明细方案，逐月监测实施，并实施差异化监管措施。三是健全存量资产处置的配套支持措施。鼓励采取新产品承接、市场化转让、合同变更、回表等多种方式有序处置存量资产。允许类信贷资产在符合信贷条件的情况下回表，并适当提高监管容忍度。已违约的类信贷资产回表后，可通过核销、批量转让等方式进行处置。鼓励通过市场化转让等多种方式处置股权类资产。稳妥处置银行理财投资的存量股票资产，避免以单纯卖出的方式进行整改。优化银行资本补充工具发行环境，进一步增强金融机构资本实力。推进金融市场发展，提升新产品接续能力，引导资管行业为资本市场提供长期稳定资金支持。四、如何确保整改工作在过渡期内平稳有序推进实施？一是压实金融机构主体责任。金融机构锁定待整改存量资产，自主调整整改计划，编制整改资产台账，实行清单制管理，过渡期内按季监测实施。二是建立健全激励约束机制。对于2020年底前完成整改任务，或整改虽延至2021年底，但进度快于计划，能提前完成整改任务的金融机构，在监管评级、宏观审慎评估、资本补充工具发行和开展创新业务等方面给予适当激励。对于未按计划如期在2021年底前完成整改任务的金融机构，除在监管评级、宏观审慎评估、开展创新业务等方面采取惩罚措施外，视情采取监管谈话、监管通报、下发监管函、暂停开展业务、提高存款保险费率等措施。对于个别机构弄虚作假或选择性落实相关要求等行为，监管部门将采取监管处罚措施。三是强化监管协调，推动政策实施。人民银行将会同相关部门建立资管业务整改工作联络协调机制，加强政策统筹协调，为整改工作创造良好的政策环境。五、延长过渡期是否意味着资管业务改革方向出现变化？此次过渡期延长的政策安排，综合考虑了疫情冲击、宏观环境、市场影响、实体经济融资等因素，是本着实事求是的原则作出的决定，坚持了资管新规治理金融乱象、规范健康发展的初心和底线，不涉及资管业务监管标准的变动和调整，并不意味着资管业务改革方向出现变化。这种安排，一方面，有利于巩固前期化解风险的成果，推进资管业务持续转型升级。另一方面，有助于缓解新冠肺炎疫情的冲击，稳定对实体经济的融资供给，提高金融对实体经济的支持力度。下一步，金融管理部门将认真督促金融机构做好过渡期规范整改工作，推动资管业务持续健康发展。参考来源：中国基金报
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