9月份，规模以上工业原煤生产降幅略有扩大，原油生产平稳，天然气生产加快，电力生产有所放缓。 一、原煤、原油和天然气生产及相关情况 原煤生产降幅略有扩大。9月份，生产原煤3.3亿吨，同比下降0.9%，降幅比上月扩大0.8个百分点；日均产量1104万吨，环比增加53万吨。1—9月份，生产原煤27.9亿吨，同比下降0.1%。 煤炭进口降幅继续扩大。9月份，进口煤炭1868万吨，环比减少198万吨，同比下降38.3%，降幅比上月扩大1.0个百分点；1—9月份，进口煤炭2.4亿吨，同比下降4.4%。 港口煤炭综合交易价格上涨。10月9日，秦皇岛港5500大卡、5000大卡和4500大卡煤炭价格分别为每吨578元、524元和466元，比9月4日分别上涨29元、29元和27元。 原油生产平稳，加工增速回落。9月份，生产原油1610万吨，同比增长2.4%，增速比上月加快0.1个百分点；加工原油5735万吨，增长1.3%，比上月回落7.9个百分点。1—9月份，生产原油14625万吨，同比增长1.7%；加工原油5.0亿吨，同比增长2.9%。 原油进口增速加快，国际原油价格下跌。9月份，进口原油4848万吨，同比增长17.6%，增速比上月加快5.0个百分点。1—9月份，进口原油4.2亿吨，同比增长12.7%。9月30日，布伦特原油现货离岸价格为40.30美元/桶，比8月28日的45.22美元/桶下降10.9%。 天然气生产加快。9月份，生产天然气146亿立方米，同比增长7.6%，增速比上月加快3.9个百分点；日均产量4.9亿立方米，环比增加0.3亿立方米。1—9月份，生产天然气1371亿立方米，同比增长8.7%。 天然气进口增速回落。9月份，进口天然气866万吨，同比增长5.5%，增速比上月回落7.7个百分点。1—9月份，进口天然气7373万吨，同比增长3.7%。 二、电力生产情况 电力生产增速有所放缓。9月份，发电量6315亿千瓦时，同比增长5.3%，增速比上月回落1.5个百分点；日均发电量210.5亿千瓦时，环比减少23亿千瓦时。1—9月份，发电量54086亿千瓦时，同比增长0.9%。 分品种看，9月份，火电、风电增速回落，水电、核电、太阳能发电增速加快。其中，火电同比增长0.2%，较上月回落6.0个百分点；风电增长11.3%，回落7.4个百分点；水电增长22.8%，加快13.9个百分点；核电增长7.4%，加快6.5个百分点；太阳能发电增长4.0%，加快1.9个百分点。 附注 1.指标解释 日均产品产量：是以当月公布的规模以上工业企业总产量除以该月日历天数计算得到。 2.统计范围 报告中的产量数据统计口径均为规模以上工业，其统计范围为年主营业务收入2000万元以上的工业企业。 由于规模以上工业企业范围每年发生变化，为保证本年数据与上年可比，计算产品产量等各项指标同比增长速度所采用的同期数与本期的企业统计范围相一致，和上年公布的数据存在口径差异。 3.数据来源 进口数据来源于海关总署，其中9月份数据为快讯数据；煤炭价格数据来源于中国煤炭市场网；原油价格数据来源于美国能源信息署(EIA)。 4.天然气单位换算关系：1吨约等于1380立方米。
国务院新闻办公室19日举行新闻发布会，介绍2020年前三季度国民经济运行情况。前三季度中国经济成绩单怎么样？哪些数据变化是“首次”出现？一起来看~ 前三季度经济运行总体状况怎么样？ 前三季度经济增长由负转正：初步核算，前三季度国内生产总值722786亿元，按可比价格计算，同比增长0.7%。分季度看，一季度同比下降6.8%，二季度增长3.2%，三季度增长4.9%。 有哪些亮点数据？ 前三季度，全国固定资产投资(不含农户)436530亿元，同比增长0.8%，增速年内首次由负转正，上半年为下降3.1%。分领域看，基础设施投资增长0.2%，增速年内首次由负转正，上半年为下降2.7%。 前三季度，货物进出口总额231151亿元，同比增长0.7%，增速年内首次由负转正；其中，三季度同比增长7.5%，二季度为下降0.2%。 前三季度，全国居民人均可支配收入23781元，同比名义增长3.9%，扣除价格因素实际增长0.6%，年内首次转正，上半年为下降1.3%。 最终消费支出对整个GDP的拉动点数由负转正：在一季度下拉4.4个百分点，在二季度缩小到2.3个百分点，到了第三季度是正拉动1.7个百分点。 就业情况怎么样？ 前三季度城镇新增就业898万人，基本完成全年的目标任务。调查失业率呈现了稳中有落的态势，9月份全国城镇调查失业率为5.4%，从年初6.2%的高位持续回落。 高校毕业生情况：9月份20-24岁大专及以上人员调查失业率比上个月下降了2.4个点，比去年同期上升了4个百分点，说明今年的就业压力对高校毕业生来说是比较大的。 农民工情况：外出务工劳动力三季度末比二季度末有所增长，但是和去年同比是减少380多万人，下降2.1%。 还需要进一步通过保市场主体、助企纾困、鼓励灵活就业等措施，加大政策落实力度，进一步缓解这些重点群体的就业压力。 内需恢复的势头如何？ 整体内需恢复的势头是比较明显的，尤其是消费需求。 近几个月社会消费品零售总额增速已经呈现了回升的态势。9月份增长3.3%，连续2个月实现了正增长。 电商表现出了逆势成长的态势。前三季度，实物商品网上零售额同比增长15.3%，占社会消费品零售总额的24.3%。增长15.3%相比整体零售额下降7.2%，是相当不容易的，表现相当突出。 线下消费也处于加快恢复的态势。比如，一些传统的商超在前三季度销售额增长2.9%。 服务消费在加快恢复。9月份餐饮收入下降2.9%，降幅连续几个月都是收窄的，已经慢慢接近正常水平。 消费升级类产品的增长保持了比较快的增长。化妆品类、金银珠宝类和汽车等品类的增长在9月份都恢复到了两位数以上。 民生保障情况怎么样？ 居民收入：前三季度全国居民人均可支配收入实际增长0.6%，这个增速和前三季度经济增长0.7%，基本同步。 物价：物价涨势比较温和。前三季度居民消费价格同比上涨3.3%，其中9月份同比上涨1.7%。 社会兜底保障：今年社会兜底保障力度尤其比较大，前三季度全国居民人均养老金和离退休金同比名义增长8.7%，人均社会救济和补助收入增长12.9%，人均政策性生活补贴收入增长11.1%，都保持了比较快的增长，而且远高于整体的居民收入增速。 经济未来走势会怎么样？ 最近IMF最新公布的对中国经济增长的预测反映了外界、尤其是国际组织对中国经济增长的信心。 不管是从需求端还是生产端，目前都处于不同程度的恢复和复苏过程中，表现在整体经济上，目前整体回升、持续稳定恢复的态势是比较明确的。 总体上来讲，一方面，我们现在的回升态势有基础、有条件，中国经济整体向好的基本面没有发生变化；但另一方面，也要看到国内外环境中存在的不确定性。
食品项CPI环比0.4%，较上月回落1个百分点。非食品项CPI环比0.2%，较上月回升0.1个百分点。 9月份，食品价格环比涨幅回落，主要来自于猪肉价格的拖累，水果和蔬菜价格是支撑项。供给增加推动猪价小幅下跌，天气、季节性因素和节前需求带来鲜果、鲜菜价格的上涨。非食品价格继续上涨且涨幅小幅扩大，一定程度上体现了居民消费和服务业的持续修复，主要是在教育、娱乐消费以及服装消费等方面。随着居民消费的修复，后续核心CPI或难再继续走低。 CPI趋势预判：猪价高基数效应下，CPI快速下行 随着生猪存栏同比的修复，生猪产能将逐步回升，后续猪肉价格大概率会趋于逐步回落。叠加高基数效应，猪肉价格同比会迅速下行，对CPI的拉动作用也将快速减弱。在非食品价格修复缓慢、油价走势预期疲软的情况下，猪价的高基数效应将推动CPI同比在10月份快速下行至1%以下。 PPI同比跌幅为何超预期？ 9月PPI下降2.1%，跌幅超出市场预期（-1.7%），或有以下两点解释。 1）受国际原油价格变动影响，与石油相关的行业价格同比跌幅较大，环比由涨转跌。9月IPE布油环比下跌7.09%，同比跌幅扩大至-32.77%。受此影响，石油和天然气开采业、石油、煤炭及其他燃料加工业的价格同环比均下降。 2）从库存视角看，疫后库存累计较高，难以支撑工业品价格快速修复。疫情初期，我国工业产成品存货同比迅速提高，其背后是因需求萎缩而短暂进入了被动补库存阶段。我国疫情得到控制后，需求逐渐复苏，工业库存开始消化，但疫情后库存累计过高，难以支撑工业品价格快速修复。 PPI趋势预判：跌幅仍将继续收窄，但修复速度放缓 从趋势来看，PPI同比跌幅继续收窄的趋势不变。第一，国际贸易额基本同步于我国PPI同比走势，全球贸易增速5月见底并在持续回升，这预示了未来PPI回升的趋势。第二，M1领先于PPI的走势1年左右，2019年M1在3%-4%之间震荡，对应到PPI，虽然修复方向确定，但上行空间有限。第三，实体经济部门杠杆率的同比领先于PPI同比1年左右，今年上半年在宽松的货币政策下，杠杆率较去年末抬升了21个百分点，预示着PPI未来还将上行。 从修复速度来看，我们认为PPI修复斜率或略低于市场预期，预计到年底PPI同比大概率处于-1.5~-1%之间。从当下的经济增长动能看，顺周期动能已经开始接棒经济修复，出口链条带动的制造业复苏基本已经成为了经济修复的主线，9月出口和金融数据都印证了这一点，比如出口持续处于高位，机械设备的进口增加，企业长贷新增翻番等。我们预计9月的制造业投资大概率也会超预期。后续PPI还会持续修复，但速度不会太快，这也侧面说明了在制造业成为经济修复主线的情况下，逆周期的斜率正在放缓。 如果PPI同比到年底收窄至-1%，则10-12月平均月环比要达到0.3%，这意味着国内四季度经济修复的速度要达到6-8月时的程度。但现在我国经济修复动能在从逆周期逐渐切换至顺周期，经济修复对大宗商品价格的拉动在边际减弱，大宗商品价格走势较难延续6-8月的热度，故我们预计年底PPI同比应该落在-1.5~-1%的区间内。 风险提示：海外疫情反复，国内经济修复不及预期，国际大宗商品价格剧烈波动。 报告目录 报告正文 一 CPI：快速下行，再回“1”时代 （一）CPI总体情况：同环比持续回落 2020年9月CPI同比增长1.7%，较上月回落0.7个百分点，时隔18个月，再回到“1”时代。CPI环比上涨0.2%，较前值0.4%小幅回落；9月环比涨幅大幅低于历史季节性走势，近五年均值为0.58%。 （二）CPI分项情况：食品涨势回落，非食品持续修复 9月份，食品价格环比涨幅回落，主要来自于猪肉价格的拖累，水果和蔬菜价格是支撑项。供给增加推动猪价小幅下跌，天气、季节性因素和节前需求带来鲜果、鲜菜价格的上涨。非食品价格继续上涨且涨幅小幅扩大，一定程度上体现了居民消费和服务业的持续修复，主要是在教育、娱乐消费以及服装消费等方面。随着居民消费的修复，后续核心CPI或难再继续走低。 食品项CPI环比上涨0.4%，同比上涨7.9%。 从环比来看，食品价格环比较上月回落1个百分点。最主要的推动项是鲜果和鲜菜，鲜果环比上涨7.3%，鲜菜环比上涨2.4%。最主要的拖累项是猪肉价格，猪肉价格环比从上月1.2%下降至-1.6%。受季节因素影响，叠加双节节前备货采购带动水果需求上涨，鲜果价格较上月大幅上涨，农业部重点监测的7种水果平均批发价9月份环比大涨8.6%。受降雨天气影响，部分地区鲜菜出现阶段性供应紧张推升价格上涨，但秋季蔬菜的应季上市在一定程度上缓和了供给的波动。9月末，22省市生猪和猪肉平均价较8月末分别下降了9.9%和6.5%，高频上印证了猪肉项CPI的下跌。较长时间看，生猪生产和存栏在持续恢复，供给的改善决定了猪价难再继续上涨；临近双节，养殖户出栏意愿较强，叠加政府储备猪肉投放增多，短期猪肉供给有所增加，猪肉项CPI环比较上月小幅下跌。 从同比看，食品价格涨幅较上月回落3.3个百分点，影响本月CPI上涨约1.69个百分点。其中，猪肉价格上涨25.5%，涨幅较上月大幅回落27.1个百分点，影响CPI上涨约1个百分点；鲜菜价格上涨17.2%，涨幅较上月扩大5.5个百分点，影响CPI上涨约0.41个百分点；鲜果价格下降6.9%，降幅较上月收窄12.9个百分点，拖累CPI同比0.12个百分点；水产品价格上涨2.6%，涨幅较上月回落0.76个百分点，拉动CPI同比0.05个百分点；粮食价格上涨1.5%，与上月持平，影响CPI上涨约0.03个百分点；蛋类价格下降15.8%，跌幅较上月扩大4.82个百分点，影响CPI下降约0.11个百分点。 非食品项CPI环比上涨0.2%，同比0%。 从环比看，非食品项CPI环比涨幅较上月进一步小幅回升0.1个百分点至0.2%，虽略低于季节性走势，但涨幅扩大在一定程度上反映了居民消费和服务业仍在持续修复，主要体现在教育文化和娱乐消费以及衣着服装消费等方面。9月全国各地迎来开学季，教育服务价格上涨1.6%。电影集中上映，国庆档提前，观影人数增加，电影票价格上涨4.1%。秋装新品大量上市，服装价格上涨0.9%。此外，成品油价格下调，交通和通信价格下跌0.1%。居住、生活用品及服务、医疗保健价格与上月持平。 从同比看，非食品项CPI同比从上月0.1%转为持平。其中，居住价格下跌0.8%，继续下跌；生活用品及服务价格下跌0.1%，交通和通信价格下降3.6%，教育文化和娱乐价格上涨0.7%，医疗保健价格上涨1.5%，其他用品及服务的价格上涨4.3%。 扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.5%，涨幅与上月相同，仍然维持在低位，但随着居民消费的恢复，后续核心CPI或难以继续走低。 （三）CPI趋势预判：猪价高基数效应下，CPI快速下行 在猪价的高基数效应下，10月CPI同比或将快速下行至1%以下。从2019年8月起，非洲猪瘟带来供给收缩，猪肉价格从7月份的26.4元/千克涨至11月的51.5元/千克，到12月底小幅回落至47.3元/千克。当下，随着生猪存栏同比的修复，生猪产能将逐步回升，后续猪肉价格大概率会趋于逐步回落。叠加高基数效应，猪肉价格同比会迅速下行，对CPI的拉动作用也将快速减弱。假设10月份猪肉价格维持在47-50元/千克，CPI猪肉同比可能降至0~5%，对CPI的拉动将从9月份的1个百分点快速下降至0-0.2个百分点。在非食品价格修复缓慢、油价走势预期疲软的情况下，猪价的高基数效应将推动CPI同比在10月份快速下行至1%以下。 二 PPI：同比修复趋势确定，但修复速度放缓 （一）PPI总体情况：同比跌幅小幅扩大 9月PPI同比- 2.1%，环比0.1%。生产资料价格同比收窄至-2.8%，环比0.2%；生活资料价格同比转负至-0.1%，环比-0.1%。 从同比看，工业品价格跌幅小幅扩大，PPI下跌2.1%。分行业，价格涨幅较上月继续扩大的主要有：黑色金属矿采选业，上涨9.4%，扩大5.8个百分点；非金属矿采选业，上涨1.1%，扩大0.5个百分点。价格涨幅较上月回落幅度较大的有：农副食品加工业，上涨3.9%，回落1.6个百分点；有色金属矿采选业，上涨6.2%，回落0.9个百分点；有色金属冶炼和压延加工业，上涨2.9%，回落0.5个百分点。价格降幅有所收窄的有：黑色金属冶炼及压延加工业，同比0%，收窄2.5个百分点；化学原料及化学制品制造业，下降6.9%，收窄0.7个百分点；煤炭开采和洗选业，下降7.5%，收窄0.5个百分点；造纸及纸制品业，下降1.9%，收窄0.3个百分点；非金属矿物制品业，下降2.3%，收窄0.2个百分点。价格降幅继续扩大的主要有：计算机、通信和其他电子设备制造业，下降1.9%，扩大1.3个百分点；石油和天然气开采业，下降26.2%，扩大1个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业，下降16.9%，扩大0.2个百分点。 从环比看，工业品价格继续小幅回升但速度减缓，PPI上涨0.1%，涨幅比上月回落0.2个百分点。分行业，跌幅靠前的是石油和天然气开采业（-2.3%）、化学纤维制造业（-1.2%）、计算机、通信和其他电子设备制造业（-0.7%）、纺织业（-0.5%）、石油、煤炭及其他燃料加工业（-0.5%）。涨幅靠前的行业依然为黑色金属矿采选业（3.1%）、黑色金属冶炼及压延加工业（1.3%）、化学原料及化学制品制造业（0.9%）、有色金属冶炼及压延加工业（0.7%）、非金属矿采选业（0.7%）、煤炭开采和洗选业（0.3%）。 （二）PPI同比跌幅为何超预期？ 9月PPI下降2.1%，降幅较上月扩大0.1个百分点，跌幅超出市场预期（wind预期为-1.7%）。PPI跌幅为何超预期？或有以下两点解释。 1）受国际原油价格变动影响，与石油相关的行业价格同比跌幅较大，环比由涨转跌。9月IPE布油期货收盘价环比下跌7.09%，较8月的上涨4.23%，降幅扩大了11.32个百分点；同比跌幅从8月的-24.37%扩大至-32.77%。受国际油价影响，石油和天然气开采业价格环比下降2.3%、同比跌幅扩大1个百分点至26.2%，石油、煤炭及其他燃料加工业价格环比下降0.5%，同比跌幅扩大0.2个百分点至16.9%。 2）从库存视角看，疫后库存累积过高，难以支撑工业品价格快速修复。疫情初期，我国工业产成品存货同比迅速提高，其背后是由于需求萎缩而短暂进入了被动补库存阶段，工业产成品库存从去年底的2%迅速升高至3月份的14.9%。我国疫情得到控制后，需求逐渐复苏，工业库存开始消化，到7月份降至7.4%，8月份又升高0.5个百分点至7.9%。9月PMI产成品库存为48.4%，虽然环比上月扩大1.3个百分点，但仍处于收缩区间，预计9月工业产成品库存去化仍然缓慢，背后的原因是疫情以后库存累积过高，难以支撑工业品价格快速修复。 （三）PPI趋势预判：跌幅仍将继续收窄，但修复速度放缓 首先从趋势来看，PPI同比跌幅继续收窄的趋势不变。第一，国际贸易额基本同步于我国PPI同比走势，虽然受到海外疫情的干扰，但全球贸易增速自5月见底并在持续回升，这预示了未来PPI回升的趋势。第二，M1领先于PPI的走势1年左右，2019年M1一直在3%-4%之间震荡，直到年末才开启回升态势，对应到PPI，虽然修复方向确定，但上行空间有限。第三，实体经济部门杠杆率的同比领先于PPI同比1年左右，宏观杠杆率的高低会影响实体企业的投资能力，进而影响大宗商品价格的变化。2020年上半年在宽松的货币政策下，杠杆率较去年末抬升了21个百分点，同样预示着PPI未来还将持续上行。 其次从修复速度来看，我们认为市场对PPI修复斜率的预期偏于乐观，我们预计到年底PPI同比大概率处于-1.5~-1%之间。从当下的经济增长动能看，顺周期动能已经开始接棒经济修复，出口链条带动的制造业复苏基本已经成为了经济修复的主线。9月出口和金融数据都印证了这一点，比如出口持续处于高位，机械设备的进口增加，企业长贷新增翻番等。我们预计9月的制造业投资大概率也会超预期。后续PPI还会持续修复，但速度不会太快，这也侧面说明了在制造业成为经济主线的情况下，逆周期的斜率明显放缓了。 根据环比推算，如果PPI同比年底到0%，这意味着未来10-12月PPI平均月环比要达到0.7%，从当下宏观环境来看，这是一个小概率事件。如果PPI同比到年底收窄至-1%，则10-12月平均月环比要达到0.3%，这意味着国内四季度经济修复的速度要达到6-8月时的程度。但现在我国经济修复的动能在从逆周期逐渐切换至顺周期，未来经济修复对大宗商品价格的拉动是边际减弱的，所以大宗商品价格走势较难延续6-8月份的热度，故我们预计年底PPI同比应该落在-1.5~-1%的区间内。
中长期贷款走强，新增贷款超预期 9月新增人民币贷款1.9万亿（社融口径1.91万亿），强于市场预期（1.7万亿）。新增居民中长期贷款（6360亿，同比多增1420亿；主要是房贷）和企业中长期贷款（1.07万亿，同比多增5040亿）均大幅强于去年同期，后者尤甚。中长期贷款走强抵消了监管收紧导致的票据融资规模减少（收缩2630亿，同比多减4420亿）。居民中长期贷款走强反映了过去几个月房地产销售比较强劲，而企业中长期贷款走强则可能体现了央行通过发放再贷款和放松贷款监管要求等方式提供信贷支持。 政府债券发行、人民币贷款和影子信贷走强推高新增社融 9月社会融资规模3.48万亿，大幅强于市场预期（3万亿）、但基本符合我们的预期（3.5万亿），并且同比多增近1万亿。政府债券净发行（1.01万亿，同比多增6330亿）、人民币贷款（1.91万亿，同比多增1580亿）和未贴现票据（1500亿，同比多增1930亿）再次成为推动社融走强的主要因素。其中，9月地方政府专项债券净发行4000亿以上，继续为基建提供显性预算融资支持。不过，9月信托贷款和委托贷款合计收缩1480亿（同比多减780亿），可能与最近开发商融资收紧相关。 整体信贷增速和信贷脉冲进一步上行 我们估算9月整体信贷（社融剔除股票融资）同比增速再次上行0.2个百分点至13.6%（官方社会融资规模余额同比增速也提高了0.2个百分点至13.5%），我们估算的信贷脉冲也进一步反弹至GDP的8.4%左右。9月季调后新增信贷流量大致持稳于GDP的30%（3个月移动平均）。整体来看，今年前9个月新增人民币贷款16万亿（同比多增2.6万亿），新增社会融资规模29万亿（同比多增9万亿），已经分别达到了去年全年新增规模的97%和115%。 整体信贷增速可能即将见顶，2021年回落 鉴于整体经济活动仍在继续回暖，且二三季度信贷反弹强劲，我们认为四季度货币政策可能保持支持基调，但不会进一步加码。潜在资产价格泡沫和金融风险或将限制央行进一步货币宽松的空间。事实上，4月以来流动性条件已有所收紧，市场利率明显上行。我们预计到2020年底，7天回购利率将在2.2%左右，10年期国债收益率在3%左右。对于判断货币信贷政策立场最重要的指标，我们预计整体信贷增速会在10-11月见顶、年底为13.8%左右，到2021年底可能回落至11%或更低（参见《中国货币政策：宽松还是收紧？》）。我们预计信贷刺激和名义GDP走弱将推升今年中国宏观杠杆率（非金融部门债务占GDP的比重）25个百分点。2021年随着信贷增速放缓和经济增长在低基数上反弹，宏观杠杆率可能随之企稳。
中国出口表现仍将远好于世界整体水平，稳外贸和稳就业压力将相应缓和。另一方面，进口大概率已经重回增长轨道，有望保持个位数增速。 ■文 |沈建光 10月13日，海关总署公布9月外贸数据。按美元计，出口同比增9.9%，基本符合预期；进口同比增13.2%，远超预期和前期水平。我们认为，出口已由防疫、房地产等个别题材拉动转变为海外全面补库存拉动，而进口除芯片备货的一次性因素外，更反映了中国供需两侧双复苏的提振。 出口复苏较前期更加均衡。同8月相比，9月出口呈现三大特征。一是防疫物资出口继续放缓，纺织纱线和织物同比从48.5%下降至36.0%，医疗仪器及器械同比从39.0%下降至30.9%；二是家用物品拉动上升，家用电器同比从39.3%升至42.9%，家具同比从28.9%升至36.0%，灯具同比从18.2%升至41.8%；三是更多品类同比回正，在海关报告的28个重点品类中，有19个同比加速恢复，汽车零件、船舶、农产品(行情000061,诊股)出口由负转正。 国内外其他宏观数据亦构成佐证。一方面，根据9月中国官方PMI，“新出口订单”分项读数为50.8，年内首次落在荣枯线上方。新出口订单指数是一项基于调查的扩散指数，所有受访企业不论规模均享有相同权重，当乐观企业数量多于悲观企业时，指数即高于50的荣枯线，反之则在荣枯线下方。今年4至8月中国出口金额总体上涨，但事实是织物、医疗、塑料、计算机等少数行业“一边倒”受益，其他大多数行业则在疫情下受外需影响拖累，因而出现出口金额上升、但PMI新出口订单指数下降的局面。9月新出口订单指数高于荣枯线，说明更多企业从外需恢复中受益。 另一方面，9月中国、韩国、越南三国全部录得出口正增长，为2020年首次。中、韩、越外贸竞争优势各异，中国具有全产业链优势，韩国主要出口半导体、机械、汽车、石化产品，越南主要出口电子消费品和服装鞋帽。亚洲三大出口国的出口全部回正，显示全球需求正从“抗疫应急”模式走向“整体反弹”模式。 究其原因，海外供需缺口迟迟无法解决，全球补库存仍依赖中国出口。从确诊曲线来看，全球疫情9月并无缓解态势，美国日新增确诊维持在4万至5万之间，英、法等欧洲国家则延续了7、8月份的加重趋势。其结果是，海外需求受财政刺激提振仍然较为坚挺，但生产因在复工和停工之间徘徊持续滞后，造成库存不足。9月全球制造业PMI（剔除中国）新订单分项为52.8，而库存分项仅有47.6。美国的库存不足十分突出，最新的7月零售业库销比跌至1.23，为1992年以来最低水平。 进口增速超预期则兼有一次性因素和基本面因素带动。集成电路进口同比上升27.2%，较去年同期增加79亿美元，贡献了进口增长的三分之一，这反映了企业在美国对华为禁令生效前加紧囤积芯片。构成印证的是，台湾9月电子产品部件出口同比跳升18.9%。 其他主要品类亦多有正面拉动。除能源进口（原油、天然气、煤炭）普遍下降外，无论是农产品（+23%）、铁矿石（+22.5%）、铜材（+74.4%）、钢（62.6%）等大宗商品，还是化妆品（+40.1%）、汽车（+32.8%）、计算机（40.2%）等民用消费品，均取得较为明显的增长。这可能表明，中国复苏已经从前期的投资和生产驱动转变为生产和消费双引擎拉动。 如何看待后续外贸前景？考虑到新冠疫情肯定将持续至明年，出口能否维持韧性，将取决于海外供需能否大体恢复平衡，而后者又取决于海外政府的防疫手段和刺激路径。但无论如何，中国出口表现仍将远好于世界整体水平，稳外贸和稳就业压力将相应缓和。另一方面，进口大概率已经重回增长轨道，有望保持个位数增速。
据海关统计，第三季度中国进出口总值、出口总值、进口总值均创季度历史新高。具体来说，前三季度，中国货物贸易进出口总值23.12万亿元人民币，同比增长0.7%；其中，出口12.71万亿元，增长1.8%；进口10.41万亿元，下降0.6%。 9月份，以人民币计价，中国外贸出口同比增长8.7%，进口同比增长11.6%，顺差达到2576.8亿元；以美元计价，出口同比增长9.9%，进口同比增长13.2%，顺差达到370亿美元。 内外因素齐发力，出口保持高增 三季度出口数据超预期，是中国经济复苏过程中的最大亮点。尽管数据呈现波动态势，三季度外需和出口逐步回归海外和中国经济复苏的真实基本面，即逐月改善的趋势。截至三季度末，中国出口已连续6个月实现正增长，9月出口又比8月加快4个百分点。 三季度出口持续超预期的原因，首先是欧美等国不顾疫情持续蔓延，经济重启步伐加快，外需相对迅速回升。美国和欧元区PMI显著高于荣枯线，带动中国PMI新出口订单指数在9月回到荣枯线以上。 其次是中国产业链和供给优势持续显现，出口占全球份额也在提升。 一是表现为“替代效应”，即欧美地区主要制造业产能出现了明显缺位，中国产品出口得以“补位”。前三季度中国机电产品出口同比增速超过17%，汽车零部件、化工品出口都在持续回升，替换的都是欧美地区的产品份额。 二是以上替代效应或能够持续较长一段时间，主要是因为中国在上述大部分出口商品的生产成本上仍然比我们所替代的欧美国家更具比较优势，这一比较优势很难通过贸易条件的改变而明显改变，可以说即便疫情过后，这部分被我们抢过来的贸易份额还能继续维持。 内循环发力，进口超预期 在8月，我们预测进口累计增速会在年内回正，现在来看，不出意外下个月就能实现。中国内循环政策提振了很大一部分进口需求。这从原材料进口的回升可以验证。中国9月钢材进口同比增长159%，涨幅较上月进一步扩大。9月铜砂矿及其精矿进口量同环比均增长35%，为10个月以来的最高水平。9月大豆进口量978.9万吨，环比增长2%，同比增长近20%；9月铁矿石进口量同比增长8%，环比涨幅也为9%。9月原油进口量环比增长2%，同比则上涨18%。 总体来看，原材料进口在9月份的大涨，背后就是中国上游工厂生产活动的持续复苏。此外，主要发达国家的疫情虽然依然在蔓延，但经济重启也有助于中国进口订单交付，尤其是原材料的采掘活动并不会受到疫情社交隔离的过多影响。 贸易格局继续调整 调整主要有两方面：一是中美贸易改观，二是一带一路发力。 前三季度，中美贸易总值2.82万亿元人民币，同比增长2%。其中，对美出口2.18万亿元，增长1.8%，自美进口6408.6亿元，增长2.8%。如何看待前三季度中国对美国贸易顺差同比大幅上涨呢？总体来看，中国对美贸易形势有所改观。美国经济继续重启、社交隔离政策放宽，同时防疫物资需求仍然保持较高水平，催生了对中国消费品、防疫物资等商品的出口需求。 前三季度，中国对“一带一路”沿线国家累计进出口6.75万亿元，增长1.5%。中国贸易企业在对一带一路沿线国家经贸领域的参与度日渐提升，已经形成了市场基础，这是当前以及未来相关地区贸易持续增长的根本原因。相信未来一带一路沿线国家的市场仍然可以被进一步的开发。 四季度前景如何？ 四季度出口增长趋势面临比三季度更大的不确定性。从国外经济重启的情况看，复工复产比较迅速，但考虑到秋冬季来临，疫情已出现反弹迹象，未来海外经济重启的速度有可能再次被延缓，海外订单增长的不确定性仍然较大。进口方面，内需持续稳步扩张的前提下，四季度预计能够维持三季度的良好回暖态势。
事项 按美元计价，9月出口同比+9.9%（前值+9.5%）；进口同比+13.2%（前值-2.1%）；贸易顺差370亿美元（前值589亿美元）。按人民币计价，9月出口同比+8.7%（前值+11.6%）；进口同比+11.6%（前值-0.5%）；贸易顺差2577亿元（前值4166亿元）。 主要观点 出口延续强势，进口超预期改善，表明内外需改善的方向依然明确，从区域角度看，进出口普遍性改善，并非存在明显的单一国的扰动。 从出口角度看，9月我国出口商品中，呈现三大特征：高位横住的部分——高新技术与机电产品增速高而不落；低位向上的部分——劳动密集型产品持续改善；高位回落的部分——防疫物资出口增速继续放缓。大宗商品与手机等出口负增长主要受到价格因素拖累为主，或有特定品类因素的干扰。 从进口角度看，进口改善一则来自工业品进口需求大幅提升（如汽车、集成电路、半导体等），二则来自农产品(行情000061,诊股)进口显著改善，或与执行中美第一阶段协议有关；三则来自大宗商品价格拖累的改善。 2021年出口展望：外需与出口份额的“掰腕子”。我们在《【华创宏观】出口份额的提升是“永久”的吗？》中提到，疫情以来，我国出口与海外外需表现为不同步变化的两张“皮”——出口增速与外需的脱节，二者形成了反向变化的掰腕子特征，由于我国出口占比全球份额13%左右，出口份额提升一个百分点可以抵消掉外需回落七个百分点，份额变化十分重要。 出口在外需与出口份额的角力中经历了三个阶段的变化：2020Q2外需大降、我国出口份额大涨，出口微降；2020下半年-2021年上半年外需回升、份额逐步回落，出口回升；2021年下半年外需平稳、份额平稳，出口回落。在上述专题报告中我们详细拆解了我国出口份额提升中哪些为永久性、哪些为暂时性，而在此篇报告中我们将利用这一结论，对2021年出口进行展望，可以看到，在两股力量的掰腕子中出口有望在明年上半年继续保持韧性。 2020年下半年起，我国出口料将进入到全球需求回升，但我国出口份额逐步回落的过程，出口份额最终将回落至13.1%左右。根据我们的测算，4-6月出口份额提升的3.2个百分点中，有20%为永久性份额提升（即0.6%），以此估算疫情后出口份额最终将回落至13.1%。（详见《【华创宏观】出口份额的提升是“永久”的吗？》）根据我们对我国出口份额的估算与全球出口额预测值可估算2020年我国出口增速。分别假设了2021年中与年末出口份额回落至13.1%两种情景，根据估算结果可见，2021年上半年出口同比增速持平或略好于2020年下半年，仍可维持较快增长，2021年下半年由于高基数原因（我国出口份额处于高位），同比增速将转负，2021年全年出口同比小幅正增长或零增长。 不过需要注意的是，上述测算的假设中存在以下的不确定因素：1、若因疫苗量产带来全球疫苗相关物资产能不足，有可能带来我国疫苗相关物资的出口份额提升，在测算出口份额时无法准确估算此类因素；2、2021年上半年全球出口额的估算方式为：假设2021年上半年全球出口额占全年的比重为46.5%（取历史均值），但2021年上半年我国出口增速对该数据的取值有较大的敏感性，会干扰出口增速的测算值。 风险提示：海外疫情超预期爆发导致需求下降超预期 报告目录 报告正文 一 出口延续强势，进口超预期改善 （一）进口：或将脱离疲弱区间 9月进口增速超预期回升，主要受到3因素提振： 1、工业品进口需求大幅提升。9月高新技术产品、机电产品对进口的同比拉动率分别为6.8%、8.8%，其中汽车和汽车底盘、集成电路、二极管产品进口额同比增长33.2%、28.2%、39.7%，进口量价齐升。伴随国内工业生产进一步回暖，内需提振带来进口超预期增长。往后看，伴随着经济中顺周期环节的上行，如消费、制造业投资等，进口有望脱离疲弱区间。 2、农产品进口需求显著改善。9月进口粮食、大豆的数量同比增长46.8%、19.4%，金额同比增长35.2%、17.6%，农产品进口同比拉动率为+1.6%，或与执行中美第一阶段协议有关。 3、大宗商品价格下跌的负向拖累改善。9月铁矿石价格在连续5个月负增长后翻正，实现铁矿石进口量价齐升；铜及铜材也录得量价齐升；原油价格同比仍延续负增长，但负向拖累收窄；共同带来大宗商品进口负向拖累的改善。 （二）出口：外需改善继续带来出口偏强 美欧各行业修复程度进一步改善，带来外需仍偏强。根据我们对海外经济数据及高频指标的跟踪，目前与我国出口相关的美欧各行业修复进度持续改善，与上期（7-8月）数据相比，本期（8-9月）德法、意西零售业分别修复至100%、90%，美国与欧洲国家工业生产修复幅度均显著提升，带来外需维持强势，近期我国出口运价指数也持续高企。同时，在海外疫情常态化的背景下，防疫物资的需求继续回落，9月以纺织品+医疗器械估算的出口拉动率进一步回落至1.7%。其他商品类别中，劳动密集型与高新机电产品出口维持高增长；较为超出市场预期的在于手机出口大幅回落，通过拆分量价可以看到，9月手机出口下行的主要拖累因素在于出口价格大幅下滑。 二 2021年出口展望：外需与出口份额的“掰腕子” 2020Q2全球出口增速陡降，但我国出口份额提升（4-6月我国出口占全球24个主要经济体的份额为15.7%，2019年均值为12.5%，提升了3.2%），抵消了部分外需的回落，简单估算可知1个点的份额提升，可对抗约6-7个点的外需回落（全球24个主要经济体的单月出口额约15000亿美元，我国单月出口额约2200亿美元，我国出口份额提升1个百分点带来出口增长150亿美元，占我国单月出口额比重约6%-7%）。 2020年下半年起，我国出口料将进入到全球需求回升，但我国出口份额逐步回落的过程，出口份额最终将回落至13.1%左右。根据我们的测算，4-6月出口份额提升的3.2个百分点中，有20%为永久性份额提升（即0.6%，主要包含贱金属及其制品、剔除手机和电脑的机电产品、杂项制品、家具等），以此估算疫情后出口份额最终将回落至13.1%（=（2020年4-6月出口份额-2019年出口份额）*20%+2019年出口份额=（15.7%-12.5%）*20+12.5%=13.1%）。（详见《【华创宏观】出口份额的提升是“永久”的吗？》） 根据我们对我国出口份额的估算与全球出口额预测值（取WTO最新预测值，2020年世界商品贸易额将下降9.2%，2021年将上升7.2%）可估算2020年我国出口增速（见图表11）。我们分别假设了2021年中与年末出口份额回落至13.1%两种情景，根据估算结果可见，2021年上半年出口同比增速持平或略好于2020年下半年，仍可维持较快增长，2021年下半年由于高基数原因（我国出口份额处于高位），同比增速将转负，2021年全年出口同比小幅正增长或零增长。 不过需要注意的是，上述测算的假设中存在以下的不确定因素：1、若因疫苗量产带来全球疫苗相关物资产能不足，有可能带来我国疫苗相关物资的出口份额提升，在测算出口份额时无法准确估算此类因素；2、2021年上半年全球出口额的估算方式为：假设2021年上半年全球出口额占全年的比重为46.5%（取历史均值），但2021年上半年我国出口增速对该数据的取值有较大的敏感性，会干扰出口增速的测算值。 三 进出口分项数据 （一）出口：9月出口维持高增长 1、出口走势 9月出口增速继续偏强，略超市场预期。以美元计价，9月出口同比+9.9%，预期+9%，前值+9.5%；以人民币计价，9月出口同比+8.7%，前值+11.6%。9月人民币汇率大幅升值，人民币计价的出口增速增幅略低于美元计价。 2、出口区域：9月对多数地区出口维持高增速 9月对多数地区出口增速进一步提升。9月对美国、加拿大、韩国、东盟、印度、巴西、南非等多地的出口同比增速继续提升，对欧盟的出口增速环比8月虽略有回落，但仍保持10.8%的高增速。从出口拉动率来看，美国、欧盟、东盟仍是拉动出口的主要地区，拉动率分别达到3.43%、1.54%、1.98%，另外多数新兴经济体的出口同比拉动率均有提升。 3、出口商品：劳动密集型与高新机电产品出口维持高增长 劳动密集型产品方面，其中家具、玩具的出口增速分别为30.6%、7.4%，鞋类出口增速-14.1%，增速较8月均有提升；金属与大宗商品方面，9月钢材出口增速继续维持34.7%的高增速，成品油出口增速则回落至-55.9%，均较8月有所下降。高新技术及机电产品方面出口维持高增速，其中集成电路、自动数据处理设备（电脑）、音视频设备与通用机械设备出口增速分别为17.6%、29.4%、22.8%、17.5%，均较8月大幅提升，仅手机产品因价格大幅回落而导致出口金额大幅下滑至-42.7%，并带来高新技术产品出口拉动率大幅回落至1.3%（前值3.3%）。 （二）进口：各区域进口均不强，高新及机电产品进口延续强势 1、进口走势 9月进口增速大超预期。以美元计价，9月进口同比+13.2%，预期+0.1%，前值-2.1%；以人民币计价，9月进口同比+11.6%，前值-0.5%。9月人民币汇率大幅升值，人民币计价的进口增速降幅大于美元计价。 2、进口区域：自多数地区进口均显著回升 9月自多数地区进口均显著回升。9月自美国、欧盟、日本、韩国、东盟的进口拉动率分别为1.46%、2.57%、1.13%、1.44%、2.01%、4.58%，均有显著提升，反映我国9月进口需求全面回暖。 3、进口商品：工业品进口延续偏强，农产品大幅提升 从进口商品的增速来看： a） 农产品中，9月粮食、大豆的进口数量和金额均大幅提升。9月进口粮食、大豆的数量同比增长46.8%、19.4%，金额同比增长35.2%、17.6%，带来9月农产品同比拉动率达到1.6%，或与执行中美第一阶段协议有关。 b）大宗商品中，铁矿石、原油、铜等进口量继续增长，进口价格跌幅有所收窄。9月进口原油、铁矿砂、铜及铜材的数量同比增17.6%、9.2%、60.5%，原油进口数量环比下降，但铁矿石与铜及铜材的进口数量环比继续提升；进口价格方面，铁矿砂、铜及铜材的价格同比录得正增长，不过原油价格仍呈负向拖累。综合来看能源等其他商品对进口的负向拉动率略有收窄，但仍达到-4%，为进口的主要拖累因素。 c）工业品进口需求全面改善。9月汽车和汽车底盘、集成电路、二极管产品进口额同比增长33.2%、28.2%、39.7%，进口量价齐升，高新、机电产品对进口的同比拉动率合计达到15.6%，为9月出口超预期的主要因素。 （三）贸易差额：进口大增带来9月贸易差额继续收窄 9月贸易顺差继续回落，以美元计价的贸易顺差为370亿美元，预期580亿美元，前值589.3亿美元，环比减少219.3亿美元。以人民币计价的贸易顺差为2576.8亿元，预期4195亿元，前值4166亿元，环比减少1589.2亿元。
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