美债遭抛售，动荡中的中国债市反被外资逆势抢购 周艾琳 持续近三年的中国“债牛”谢幕。然而，即使是在债市回调最剧烈的5-6月，外资增持力度也最大，越跌越买。除了一贯布局的利率债品种，外资很少触及的信用债也吸引了大量买盘。 多家外资机构投资经理对第一财经记者表示，虽然中国国债收益率上升会导致一些交易损失，但人民币近期升值可以弥补海外投资者一部分损失。此外，在经历5-6月的抛售后，中国国债较美债的相对价值优势创下历史新高——5年国债的名义收益率超过5年美债近243个基点(bp)，即使是经过外汇对冲后的超额收益也逼近80bp。 值得一提的是，高盛近期“唱空”美债。6月29日当周的美国广义和狭义货币统计数据显示，市场流动性下降严重，美联储似乎有意在市场平静期“收水”，美债遭遇抛售。同时，全球资产配置者在对美元长期走弱的判断下，也在考虑加大配置收益更高的资产。 外资越跌越买人民币债券 根据彭博数据，外资今年上半年净买入约3198.2亿元境内债券，按半年度计，为2017年7月债券通开通以来最大。除了利率债，信用债也吸引大量买盘。截至6月末，境外机构持有的境内信用债规模攀升至1222.9亿元，为2018年彭博有数据以来最高，其中6月净增持信用债37.2亿元。 多家外资机构人士对记者表示，尽管债市近期动荡，但人民币近期的升值可以弥补一部分收益损失。截至北京时间7月13日16:50，美元/离岸人民币报7.0039，相较于5月逼近7.2的水平大幅走强。当前，交易员普遍认为人民币有望冲击6.8的区间交易下限。 此外，在经历抛售后，中国债券对外资而言估值已变得有吸引力——5年国债的名义收益率超过5年美债近243bp，中美利差创下新高。 中、美国债收益率之差创新高 数据 自5月中旬以来，中国银行间市场流动性收紧，隔夜回购利率已从最近的低点0.8%-1%涨至7月初的1.4%-1.7%。在此期间，中国5年期和10年期国债收益率已从4月底的水平反弹了100bp和50bp。截至7月13日收盘，10年期国债收益率报3.153%，5年期国债报2.854%。 记者了解到，不少在2.7%附近加仓中国10年期国债的外资短期内就触及了止损目标位，但似乎仍无碍其越跌越买。 施罗德投资管理(上海)债券基金经理单坤对记者表示：“从相对价值看，中美利差越拉越大，凸显了两个经济体截然不同的经济预期，海外资金持续涌入中国资本市场。最近，银行理财、货币基金、债券基金和信托产品都出现不同程度的赎回，风险资产站在了风口上。” 三季度中国政府债券发行量大 不过，业内人士表示，鉴于中国银行业等金融机构是债券持有的主力军，外资的边际影响力有限，即使是被普遍持有的国债，外资占比也仅超8%，因此仍难以获得定价权。 渣打中国宏观策略主管刘洁对记者表示，财政刺激导致政府债券的供应大幅增加。中央政府债券发行量今年将达3.78万亿元，其中1万亿为抗疫特别国债。地方政府债净发行量为4.73万亿元。“抗疫特别债券发行后，国债可能企稳，10年期国债收益率在反弹超3%后，上行空间已经有限，并预计很快见顶，但下降的速度应该会放缓，”刘洁称，“三季度一级市场供应可能会保持强劲，预期银行间流动资金状况将维持稳定。但由于经济持续复苏，牛市情绪可能导致投资者从债券转向股票。” 不过，有限的债市回暖程度并不会阻碍外资配置的节奏。尤其是中国债券继去年4月起逐步被纳入彭博-巴克莱全球综合指数后，摩根大通也自今年2月28日起将在岸债券纳入旗下相关指数。据中国央行上周五发布的数据，2017年以来境外机构持债规模每年以近40%的速度增长，目前占中国债券总量的比重为2.4%，持有国债规模占比达9%。 10年期美债遭抛售 相比之下，美债的性价比正在下降。高盛认为，期限溢价处于历史低位，加强了持有10年期美国国债风险回报不佳的观点。同时，当前的收益率水平表明，10年期美债进一步上涨的空间有限。 近期，美国广义和狭义货币数据也显示市场流动性下降严重，这打击了美债市场情绪，尽管市场预期美联储会持续扩表以支持经济。截至北京时间13日17:45，10年期美债收益率报0.63%，较上周的0.5%大幅反弹。 不过，上周30年期美债标售的强劲表现表明，市场需求不仅来自空头回补，还有长期买家。高盛称，30年期美债收益率可能会进一步下跌，其仍可发挥避险对冲的作用，不过由于10年期美债收益率接近历史低点，对于该期限美债，这种观点说服力不是很大。 事实上，美债的吸引力下降显而易见，尤其是华尔街机构认为，一轮美元抛售潮可能开启，这使得机构必须重新思考资产配置的逻辑。渣打全球研究主管罗伯逊就对记者表示，新兴市场债券的实际收益率看起来越来越有吸引力，目前美国10年期国债的实际收益率为-0.77%，几乎与2012年12月的低点-0.92%持平。印尼、马来西亚和南非的国债实际收益率超过了5%，对渴望获得高收益的投资者来说，这具备强大的吸引力。在G10国家中，就连日本的实际收益率也比同期限美债的收益率高出80bp。过去5年，资金流入明显有利于美元，但由于央行政策、估值和美国即将发生的政治转变，这种资金支持正在减弱。
持续近三年的中国“债牛”谢幕。然而，即使是在债市回调最剧烈的5-6月，外资增持力度也最大，越跌越买。除了一贯布局的利率债品种，外资很少触及的信用债也吸引了大量买盘。 多家外资机构投资经理对记者表示，虽然中国国债收益率上升会导致一些交易损失，但人民币近期升值可以弥补海外投资者一部分损失。此外，在经历5-6月的抛售后，中国国债较美债的相对价值优势创下历史新高——5年国债的名义收益率超过5年美债近243个基点（bp），即使是经过外汇对冲后的超额收益也逼近80bp。 值得一提的是，高盛近期“唱空”美债。6月29日当周的美国广义和狭义货币统计数据显示，市场流动性下降严重，美联储似乎有意在市场平静期“收水”，美债遭遇抛售。同时，全球资产配置者在对美元长期走弱的判断下，也在考虑加大配置收益更高的资产。 外资越跌越买人民币债券 根据彭博数据，外资今年上半年净买入约3198.2亿元境内债券，按半年度计，为2017年7月债券通开通以来最大。除了利率债，信用债也吸引大量买盘。截至6月末，境外机构持有的境内信用债规模攀升至1222.9亿元，为2018年彭博有数据以来最高，其中6月净增持信用债37.2亿元。 多家外资机构人士对记者表示，尽管债市近期动荡，但人民币近期的升值可以弥补一部分收益损失。截至北京时间7月13日16:50，美元/离岸人民币报7.0039，相较于5月逼近7.2的水平大幅走强。当前，交易员普遍认为人民币有望冲击6.8的区间交易下限。 此外，在经历抛售后，中国债券对外资而言估值已变得有吸引力——5年国债的名义收益率超过5年美债近243bp，中美利差创下新高。 中、美国债收益率之差创新高 数据来源：Wind资讯、渣打 自5月中旬以来，中国银行间市场流动性收紧，隔夜回购利率已从最近的低点0.8%~1%涨至7月初的1.4%~1.7%。在此期间，中国5年期和10年期国债收益率已从4月底的水平反弹了100bp和50bp。截至7月13日收盘，10年期国债收益率报3.153%，5年期国债报2.854%。 记者了解到，不少在2.7%附近加仓中国10年期国债的外资短期内就触及了止损目标位，但似乎仍无碍其越跌越买。 施罗德投资管理（上海）债券基金经理单坤对记者表示：“从相对价值看，中美利差越拉越大，凸显了两个经济体截然不同的经济预期，海外资金持续涌入中国资本市场。最近，银行理财、货币基金、债券基金和信托产品都出现不同程度的赎回，风险资产站在了风口上。” 三季度中国政府债券发行量大 不过，业内人士表示，鉴于中国银行业等金融机构是债券持有的主力军，外资的边际影响力有限，即使是被普遍持有的国债，外资占比也仅超8%，因此仍难以获得定价权。 渣打中国宏观策略主管刘洁对记者表示，财政刺激导致政府债券的供应大幅增加。中央政府债券发行量今年将达3.78万亿元，其中1万亿为抗疫特别国债。地方政府债净发行量为4.73万亿元。“抗疫特别债券发行后，国债可能企稳，10年期国债收益率在反弹超3%后，上行空间已经有限，并预计很快见顶，但下降的速度应该会放缓，”刘洁称，“三季度一级市场供应可能会保持强劲，预期银行间流动资金状况将维持稳定。但由于经济持续复苏，牛市情绪可能导致投资者从债券转向股票。” 不过，有限的债市回暖程度并不会阻碍外资配置的节奏。尤其是中国债券继去年4月起逐步被纳入彭博-巴克莱全球综合指数后，摩根大通也自今年2月28日起将在岸债券纳入旗下相关指数。据中国央行上周五发布的数据，2017年以来境外机构持债规模每年以近40%的速度增长，目前占中国债券总量的比重为2.4%，持有国债规模占比达9%。 10年期美债遭抛售 相比之下，美债的性价比正在下降。高盛认为，期限溢价处于历史低位，加强了持有10年期美国国债风险回报不佳的观点。同时，当前的收益率水平表明，10年期美债进一步上涨的空间有限。 近期，美国广义和狭义货币数据也显示市场流动性下降严重，这打击了美债市场情绪，尽管市场预期美联储会持续扩表以支持经济。截至北京时间13日17:45，10年期美债收益率报0.63%，较上周的0.5%大幅反弹。 不过，上周30年期美债标售的强劲表现表明，市场需求不仅来自空头回补，还有长期买家。高盛称，30年期美债收益率可能会进一步下跌，其仍可发挥避险对冲的作用，不过由于10年期美债收益率接近历史低点，对于该期限美债，这种观点说服力不是很大。 事实上，美债的吸引力下降显而易见，尤其是华尔街机构认为，一轮美元抛售潮可能开启，这使得机构必须重新思考资产配置的逻辑。渣打全球研究主管罗伯逊就对记者表示，新兴市场债券的实际收益率看起来越来越有吸引力，目前美国10年期国债的实际收益率为-0.77%，几乎与2012年12月的低点-0.92%持平。印尼、马来西亚和南非的国债实际收益率超过了5%，对渴望获得高收益的投资者来说，这具备强大的吸引力。在G10国家中，就连日本的实际收益率也比同期限美债的收益率高出80bp。过去5年，资金流入明显有利于美元，但由于央行政策、估值和美国即将发生的政治转变，这种资金支持正在减弱。
腾讯理财通近日发布的《后疫情时代国人财富管理报告》显示，投资理财成为居民增加收入的主要方式，银行理财产品、保险产品、公募基金成为居民资产配置的主要方向，权益型基金则是居民配置成长型资产的首选。 报告得出了三大主要结论。一是受疫情影响，我国居民收入出现了不同程度的减少，其中“个体经营者”受到的冲击最为显著；二是绝大部分的居民对未来一至两年的收入增长持乐观态度；三是疫情降低了居民的风险偏好，过半数受访者认为今年投资组合收益率会下降。 居民对未来收入增长并不悲观，节流与开源并举 尽管受疫情影响，不少居民的收入出现缩水，但人们对未来收入增长并不悲观。报告数据显示，对未来一至两年收入增长保持乐观和中性态度的受访者超过八成。其中，超四成受访者明确表达了乐观或较为乐观的态度。 在经济未完全恢复的背景下，不少居民计划削减支出，以“节流”应对收入下降压力。报告显示，29.5%的受访者表示疫情过后将会适当减少消费，增加储蓄。不过，52.9%的受访者认为消费支出有一定刚性，很难削减，收入方面的“开源”更为重要。 而在计划增收的各种途径中，41.3%受访者考虑通过“投资理财”进行增收，显示出财产性收入已成为居民收入的重要补充。 “我国经济长期向好趋势没有改变，居民对收入增长保持乐观预期，符合经济基本面逐步向好的表现。”财信国际经济研究院副院长伍超明表示，疫情导致居民消费心理发生较大改变，居民储蓄意愿有所增强，对消费或带来一定冲击。 居民风险偏好降低，投资理财倾向稳健 疫情降低了人们的投资风险偏好。报告显示，超七成受访者表示疫情过后将在投资理财中更趋于保守，增加稳健型资产的配置比例。 疫情发生以后，各国央行充分释放流动性，引发资金价格的持续下降，低利率环境下资产收益率下行。我国居民对投资理财收益预期也在降低。在预估今年投资理财收益率方面，83.9%受访者预计收益率在4%以下，预计收益率能超过4%的仅有16.1%。 “伴随着此次疫情的全球性爆发，各国央行都采取了不同程度的货币和财政宽松政策，利率中枢持续下行，比如货币基金收益率已下行突破2%。未来低利率将成为新常态，给居民家庭的财富规划带来了新的挑战。”野村东方国际证券产品投资部主管李丹表示。 报告显示，银行理财产品、保险产品、公募基金是目前居民金融资产配置的主要方向，分别有48.8%、37.3%、28.0%的受访者配置了上述三类资产。 针对疫情后国人资产配置情况，伍超明表示，近期A股市场做多热情高涨，沪指创下近两年新高，源于国内疫情防控与经济修复均走在全球主要经济体前列，经济基本面韧性十足。此外，银行理财产品收益率不断下降，居民存款搬家入市意愿强烈，居民资产拥抱大权益时代已经来临。 腾讯金融科技智库首席投资专家刘明军表示，公募基金始终是居民配置权益型资产的最好方式。今年权益型公募基金的表现亮眼，上半年股票基金和偏股混合基金的平均收益率都在20%左右，长期看，权益类公募基金较高的潜在收益，反而是抵御类似此次疫情风险的最好武器。
“股债跷跷板”新逻辑隐现 10年期国债收益率突破3% 杨志锦 债市方面，7月6日国债期货全线大幅收跌，10年和5年期国债期货主力合约均创近三年半最大跌幅，价格创近半年新低。 “原以为是选错了债券的期限结构，现在看来是选错了大类资产。”对于近期的股债表现，沪上某基金公司债券交易员7月6日表示。 Wind数据显示，7月6日上证指数上涨5.71%报3332.88点，创5年最大单日涨幅。同日十年期国债收益率上行13BP至3.02%，创1月23日以来新高，一举突破了3%这一关键点位。 在债券市场上，债券收益率与债券市值成反比：当收益率走低时，债券市值上升，债市走牛；反之则是熊市。在市场人士看来，这意味着“股债跷跷板”现象再现。 21世纪经济报道记者了解到，近期债市并无重大的利空因素，10年期国债收益率突破3%主要因为股票大涨、“股债跷跷板”效应加剧。究其原因在于，在银行理财净值化转型及近期债市大跌的背景下，个人及机构均有赎回债券型基金的操作，然后增配股票型基金。 国泰君安证券首席固定收益分析师覃汉表示，5月以来，中小投资者心中的无风险利率(理财、货基)下降，净值型理财大面积亏损，中小投资者进而增配股票。目前可能已经形成了一种逻辑闭环：低估值板块上涨—上证综指上涨—债市持续下跌—净值型理财亏钱效应持续—散户心中的无风险利率下行—低估值板块上涨。 股债冰火两重天 “股债冰火两重天。”这似乎成为近期债券市场、股票市场的真实写照。 7月6日，上证综指突破3300点整数位创两年多新高，收盘录得逾5%的涨幅。创业板指站上2500点，创2016年新高。A股总市值突破10万亿美元，为2015年6月以来首次。 “股市太强了，市场有点亢奋了。债市交易群都在讨论股市，债市这边没人看，还不如去看看隔壁股市。”江苏某农商行债券交易员坦言，“短期股市的火爆行情仍将持续压制债市走势。” 债市方面，7月6日国债期货全线大幅收跌，10年和5年期国债期货主力合约均创近三年半最大跌幅，价格创近半年新低；银行间主要利率债收益率大幅上行逾10-20BP，十年期国债收益率上行13BP至3.02%，创出1月23日以来新高，并且突破了3%这一关键点位。 诸多市场人士则认为，这意味着“股债跷跷板”再现。北京某中型券商首席固收分析师表示，“股债跷跷板”的本质是流动性轮动：股票和债券市场的流动性并不是一个维度的东西，银行间流动性(货币政策)对债市影响最大，而社融则对股市影响最大。 “货币政策及社融通常在运动上是反向关系，所以股票市场及债券市场才会摁下葫芦浮起瓢。”前述券商固收首席分析师称，“近期银行间流动性仍宽松但利率提升，对债市形成压制；而社融增速持续回升，使得市场对经济修复的预期上升。” 央行数据显示，5月社融增速为12.5%，创两年来新高，预示增长回升仍有后劲，且经济复苏将更为“均衡”。国家统计局数据显示，6月制造业PMI为50.9%，已连续四个月位于50%的荣枯线以上，显示宏观经济复苏态势持续向好。 银行间市场利率方面，7月初银行间市场资金供求仍较为平衡，隔夜回购加权利率维持在1.35%附近。虽然该利率水平不高，但相比3、4月低于1%的隔夜利率已大幅上涨35BP以上。 前述江苏农商行债券交易员表示，现在来看大型银行流动性供给较为充分。但考虑到7月是缴税大月，加上还有大量特别国债发行，后续还要看二者如何影响资金面，以及央行的支持力度。 “跷跷板”浮现新逻辑 一些市场人士则将这种蹊跷板效应归因于“理财净值化”的影响：近期债市大幅调整的背景下，个人及机构均有赎回债券型基金的操作，然后增配股票型基金。 前述基金公司交易员称，最近公司的混合型债基都在卖债买股，股票型基金经理天天在吐槽债券卖得太慢。当然，也有可能部分股民“割肉”债券型基金，换筹股票型基金。“要是银行理财全部净值化，市场调整起来将更加激烈。” 具体而言，资管新规以前的银行理财产品以预期收益型为主，即便债券市场发生波动，对银行理财的债券配置影响不大。只要保证资产端收益不低于负债端就可以，而且预期收益型的产品负债端极其稳定。 但资管新规后，银行理财开启了净值化转型。债券市场发生调整，净值化的银行理财开始出现亏损，用户可能会赎回产品，进而形成负反馈：债市调整—理财产品亏损—客户赎回—理财产品卖出债券—债市继续调整。而在股市大涨的背景下，客户增配股票型基金，进而加剧了“股债跷跷板”效应。 覃汉称，随着二季度债基业绩大幅下滑，散户资金开始从债市流入股市。恰逢半年末公募基金考核结束，部分抱团资金可能切换至低估值板块成为行情发动者，以散户为代表的增量资金持续进场强化这一趋势。 “股票低估值板块集体上涨成为债市新的利空，破坏了此前债市熊市反弹的逻辑。”覃汉称，近期股票大涨成为十年期国债收益率突破3%的重要因素。 Wind数据显示，今年初以来至4月末，10年期国债收益率整体呈现下行趋势，由3.15%下行至4月末的2.5%，下行65BP，债市走牛。5月以来，10年期国债收益率整体呈现上行趋势，由4月末的2.5%回升至目前的3%以上，两个月上行了50BP，债市走熊。 华泰固收首席分析师张继强表示，本轮股市上涨更多是流动性和情绪驱动。因此，尽管投资者对债市的关注度降低，债市面临的环境虽然不友好但冲击有限。股市存在局部泡沫化的情况，近日的涨势迅猛，后续难免有所反复，届时可能给债市带来交易机会。
人民银行7月7日公告称，目前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，今日不开展逆回购操作。 鉴于今日有1100亿元逆回购到期，人民银行实现净回笼1100亿元。 今日，银行间现券盘初收益率大幅上行5-6个基点。10年期国开活跃券200205收益率上行6.31个基点报3.37%，10年期国债活跃券200006收益率上行5.5个基点报3.05%。 昨日，上海银行间同业拆放利率多数下行。其中，隔夜Shibor下行1.8个基点，报1.346%；7天Shibor下行18.6个基点，报1.794%；14天Shibor下行6.1个基点，报1.624%。 江海证券称，短期而言，股市大涨带动牛市预期加强，增量资金加速涌入，风险偏好回升对债市的压力依然难言消退。而新一轮地方专项债额度下达已在预期之内且并未要求集中发行，并不足以成为驱动利率加速上行的触发因素。（常佩琦）
受新冠疫情影响，投资者避险需求急剧升温，美国10年期国债收益率持续在低位徘徊。分析人士认为，在疫情形势尚未明朗之前，市场避险需求将持续居高不下，加之美联储量化宽松等政策影响，预计近期美国国债收益率或将继续处于低位，短期内恐难回升。 美国劳工部2日公布的数据显示，6月份美国非农部门新增就业岗位480万个，高于市场预期的300万个。非农就业数据连续两个月显著超预期一度推动当天美国10年期国债收益率升至0.71%上方，但市场对失业形势和疫情反弹的担忧很快令该收益率回落至0.67%。 美国经济政策研究所高级经济学家兼政策研究主任海迪·希尔霍尔茨表示，鉴于过去几周美国疫情反弹、企业再次关闭和美国政府提供的额外失业救济金将于7月底到期，6月份非农就业数据好于预期很可能只是“暴风雨前的短暂喘息”。 美国联邦储备委员会日前公布的6月货币政策会议纪要显示，美联储官员担心疫情反弹将扰乱经济复苏，引发新一轮失业潮和更严重的经济低迷。 美联储在6月上旬召开的货币政策会议结束后宣布，维持联邦基金利率目标区间在零至0.25%之间。美联储决策机构公开市场委员会成员一致认为，今明两年联邦基金利率目标区间将维持在这一超低水平。 宏观经济研究机构MRB合伙公司表示，美联储在今后数月仍将致力于为经济复苏提供支持，美联储释放的信号暗示国债收益率在未来6至12个月或将依然处于低位。 美国银行全球研究部债券分析师拉尔夫·阿克塞尔预计，美国10年期国债收益率将在第三季度处于0.6%的平均水平，如果美联储不实施特殊控制措施，第四季度收益率预计将回升至1%，2021年第一季度回升至1.25%。 瑞银集团财富管理全球首席投资官马克·黑费尔表示，由于各国为应对疫情采取刺激措施，未来全球资产负债程度将增加。 黑费尔预计，央行将继续压低低风险资产的回报率，导致国债收益率或将在更长时间处于低位。虽然高质量债券依然是投资组合的重要部分，但投资者会更多考虑将其他风险更高的资产纳入投资组合。
“股债跷跷板”新逻辑隐现 10年期国债收益率突破3% 杨志锦 “原以为是选错了债券的期限结构，现在看来是选错了大类资产。”对于近期的股债表现，沪上某基金公司债券交易员7月6日表示。 Wind数据显示，7月6日上证指数上涨5.71%报3332.88点，创5年最大单日涨幅。同日十年期国债收益率上行13BP至3.02%，创1月23日以来新高，一举突破了3%这一关键点位。 在债券市场上，债券收益率与债券市值成反比：当收益率走低时，债券市值上升，债市走牛；反之则是熊市。在市场人士看来，这意味着“股债跷跷板”现象再现。 21世纪经济报道记者了解到，近期债市并无重大的利空因素，10年期国债收益率突破3%主要因为股票大涨、“股债跷跷板”效应加剧。究其原因在于，在银行理财净值化转型及近期债市大跌的背景下，个人及机构均有赎回债券型基金的操作，然后增配股票型基金。 国泰君安证券首席固定收益分析师覃汉表示，5月以来，中小投资者心中的无风险利率(理财、货基)下降，净值型理财大面积亏损，中小投资者进而增配股票。目前可能已经形成了一种逻辑闭环：低估值板块上涨—上证综指上涨—债市持续下跌—净值型理财亏钱效应持续—散户心中的无风险利率下行—低估值板块上涨。 股债冰火两重天 “股债冰火两重天。”这似乎成为近期债券市场、股票市场的真实写照。 7月6日，上证综指突破3300点整数位创两年多新高，收盘录得逾5%的涨幅。创业板指站上2500点，创2016年新高。A股总市值突破10万亿美元，为2015年6月以来首次。 “股市太强了，市场有点亢奋了。债市交易群都在讨论股市，债市这边没人看，还不如去看看隔壁股市。”江苏某农商行债券交易员坦言，“短期股市的火爆行情仍将持续压制债市走势。” 债市方面，7月6日国债期货全线大幅收跌，10年和5年期国债期货主力合约均创近三年半最大跌幅，价格创近半年新低；银行间主要利率债收益率大幅上行逾10-20BP，十年期国债收益率上行13BP至3.02%，创出1月23日以来新高，并且突破了3%这一关键点位。 诸多市场人士则认为，这意味着“股债跷跷板”再现。北京某中型券商首席固收分析师表示，“股债跷跷板”的本质是流动性轮动：股票和债券市场的流动性并不是一个维度的东西，银行间流动性(货币政策)对债市影响最大，而社融则对股市影响最大。 “货币政策及社融通常在运动上是反向关系，所以股票市场及债券市场才会摁下葫芦浮起瓢。”前述券商固收首席分析师称，“近期银行间流动性仍宽松但利率提升，对债市形成压制；而社融增速持续回升，使得市场对经济修复的预期上升。” 央行数据显示，5月社融增速为12.5%，创两年来新高，预示增长回升仍有后劲，且经济复苏将更为“均衡”。国家统计局数据显示，6月制造业PMI为50.9%，已连续四个月位于50%的荣枯线以上，显示宏观经济复苏态势持续向好。 银行间市场利率方面，7月初银行间市场资金供求仍较为平衡，隔夜回购加权利率维持在1.35%附近。虽然该利率水平不高，但相比3、4月低于1%的隔夜利率已大幅上涨35BP以上。 前述江苏农商行债券交易员表示，现在来看大型银行流动性供给较为充分。但考虑到7月是缴税大月，加上还有大量特别国债发行，后续还要看二者如何影响资金面，以及央行的支持力度。 “跷跷板”浮现新逻辑 一些市场人士则将这种蹊跷板效应归因于“理财净值化”的影响：近期债市大幅调整的背景下，个人及机构均有赎回债券型基金的操作，然后增配股票型基金。 前述基金公司交易员称，最近公司的混合型债基都在卖债买股，股票型基金经理天天在吐槽债券卖得太慢。当然，也有可能部分股民“割肉”债券型基金，换筹股票型基金。“要是银行理财全部净值化，市场调整起来将更加激烈。” 具体而言，资管新规以前的银行理财产品以预期收益型为主，即便债券市场发生波动，对银行理财的债券配置影响不大。只要保证资产端收益不低于负债端就可以，而且预期收益型的产品负债端极其稳定。 但资管新规后，银行理财开启了净值化转型。债券市场发生调整，净值化的银行理财开始出现亏损，用户可能会赎回产品，进而形成负反馈：债市调整—理财产品亏损—客户赎回—理财产品卖出债券—债市继续调整。而在股市大涨的背景下，客户增配股票型基金，进而加剧了“股债跷跷板”效应。 覃汉称，随着二季度债基业绩大幅下滑，散户资金开始从债市流入股市。恰逢半年末公募基金考核结束，部分抱团资金可能切换至低估值板块成为行情发动者，以散户为代表的增量资金持续进场强化这一趋势。 “股票低估值板块集体上涨成为债市新的利空，破坏了此前债市熊市反弹的逻辑。”覃汉称，近期股票大涨成为十年期国债收益率突破3%的重要因素。 Wind数据显示，今年初以来至4月末，10年期国债收益率整体呈现下行趋势，由3.15%下行至4月末的2.5%，下行65BP，债市走牛。5月以来，10年期国债收益率整体呈现上行趋势，由4月末的2.5%回升至目前的3%以上，两个月上行了50BP，债市走熊。 华泰固收首席分析师张继强表示，本轮股市上涨更多是流动性和情绪驱动。因此，尽管投资者对债市的关注度降低，债市面临的环境虽然不友好但冲击有限。股市存在局部泡沫化的情况，近日的涨势迅猛，后续难免有所反复，届时可能给债市带来交易机会。
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