投资要点 本周流动性跟踪 本周央行重启了14天逆回购，呵护跨年资金面。12月LPR报价继续与上月持平。12月25日，相较于上周五（12月18日，下同），银行间质押式回购利率方面，R001下行92.27BP，R007上行17.62BP，R014上行10.59BP。存款类质押式回购利率方面，DR001下行95.02BP，DR007上行4.26BP，DR014上行22.86BP。SHIBOR利率多数下行。12月25日，SHIBOR隔夜为0.7930%，下行93BP；1月期SHIBOR报收2.7020%，下行1.40BP，3月期SHIBOR报收2.7660 %，下行8.90BP。 本周一二级市场 一级市场方面，本周利率债净融资额较上周增加。本周一级市场共发行15支利率债，实际发行总额为2315.98亿元，较上周减少22.62亿元；总偿还量为410.90亿元，较上周减少304.5亿元；净融资额为1905.08亿元，净融资较上周增加281.88亿元。近期资金面偏宽松，国债、国开债收益收益率全线下行，演绎跨年行情。1年期国债收益率为2.6096%，较上周五下行11.71BP；10年期国债收益率报3.1878 %，下行10.24BP；1年期国开债收益率报2.7236%，较上周五下行11.05BP；10年期国开债收益率报3.5908 %，下行8.23BP。 风险提示新冠疫情变化，货币政策超预期。 报告正文 1、流动性跟踪 1.1 公开市场操作 本周央行重启了14天逆回购，呵护跨年资金面。本周央行共投放800亿元7天逆回购，3500亿元14天逆回购。其中周一（12月21日）有100亿元7天逆回购和1000亿元14天逆回购，周二（12月22日）有100亿元7天逆回购和1200亿元14天逆回购，周三（12月23日）有100亿元7天逆回购和1000亿元14天逆回购，周四（12月24日）有100亿元7天逆回购和300亿元14天逆回购，周五（12月25日）有400亿元7天逆回购。本周共有600亿元央行逆回购到期，另外有500亿元国库现金定存到期，全口径公开市场操作实现净投放3200亿元。下周央行公开市场将有800亿元逆回购到期，其中周一至周五分别到期100亿元、100亿元、100亿元、100亿元、400亿元。 12月LPR利率与上月持平。2020年12月21日，央行公布LPR利率，1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%，与上月持平。 1.2 货币市场利率 银行间资金利率短端下行，长端上行。12月25日，相较于上周五（12月18日，下同），银行间质押式回购利率方面，R001下行92.27BP，R007上行17.62BP，R014上行10.59BP。存款类质押式回购利率方面，DR001下行95.02BP，DR007上行4.26BP，DR014上行22.86BP。 SHIBOR利率多数下行。12月25 日，SHIBOR隔夜为0.7930%，下行93BP；SHIBOR1周为2.1510%，上行0.3BP；1月期SHIBOR报收2.7020%，下行1.40BP，3月期SHIBOR报收2.7660 %，下行8.90BP。 1.3 同业存单发行 同业存单净融资额较上周增加。本周，同业存单总发行量为4470亿元，总偿还量为3772.10亿元，净融资较上周增加3411.80亿元。 同业存单发行利率短端上，长端下。12月25日，1月期品种发行利率为3.0596%，较上周五上行11.37BP；3月期品种利率为3.2987%，下跌0.41BP；6月期品种发行利率为3.2260%，下行13.31BP。 1.4 实体经济流动性 票据转贴利率基本平稳。根据最新数据，截至12月25日，股份行6个月的票据转贴利率为2.5409%，较上周五上行4.17BP。城商行6个月的票据转贴利率2.7398%，较上周五下行1.41BP。 1.5 一周监管动态 2、利率债 2.1 一级市场发行及中标 本周利率债净融资额较上周增加。本周一级市场共发行15支利率债，实际发行总额为2315.98亿元，较上周减少22.62亿元；总偿还量为410.90亿元，较上周减少304.5亿元；净融资额为1905.08亿元，净融资较上周增加281.88亿元。 本周广西、浙江、山西三地开展地方债发行工作。广西发行5支地方债，发行总额为148亿元；浙江发行1支地方债， 发行总额为50亿元；山西发行2支地方债，发行总额为160.28亿元。 2.2 利率债到期收益率 国债收益率全线下行。12月25日，1年期国债收益率为2.6096%，较上周五下行11.71BP；3年期国债收益率为2.8856%，下行7.86BP；5年期国债收益率报3.0030%，下行10.7BP；7年期国债收益率报3.1950 %，下行8.54BP；10年期国债收益率报3.1878 %，下行10.24BP。 国开债收益全线下行。12月25日，1年期国开债收益率报2.7236%，较上周五下行11.05BP；3年期国开债收益率报3.0793%，下行6.73BP；5年期国开债收益率报3.3191%，下行8.06BP；7年期国开债收益率报3.4486%，下行4.84BP；10年期国开债收益率报3.5908%，下行8.23BP。 2.3 利率债利差 各期限利差涨跌不一。12月25日，与上周五相比，10Y-1Y利差走阔1.47BP，10Y-5Y利差走阔0.46BP，10Y-7Y利差下行1.70BP。 国开债5年期和10年期隐含税率走阔。12月25日，5年期国债、国开债利差为31.61BP，5年期国开债隐含税率走阔1个百分点。10年期国债、国开债利差为40.30BP，10年期国开债隐含税率走阔0.80个百分点。 3、海外债市跟踪 美国2年期国债收益率与上周持平，10年期国债收益率下行。本周四（12月24日），2年期美债收益率为0.13%，与上周五持平；10年期美债收益率为0.94%，较上周五下行1BP；10年期美债与2年期美债利差为81BP，较上周五收窄1BP。 德国10年期国债收益率、日本10年期国债收益率变化方向不一。本周三（12月23日），德国10年期国债收益率为-0.62%，较上周五下行6.00BP；本周四（12月24日），日本10年期国债收益率为0.028%，较上周五上行1.1BP。 4、通胀跟踪 蔬菜价格上涨。12月25日，农业部菜篮子批发价格指数收于131.45，较上周五上涨1.19%；山东蔬菜批发价格指数收于158.96，较上周五上涨2.00%。 生猪价格、猪肉价格上涨。根据最新数据，12月4日，22个省市生猪平均价为32.87元/千克，较上期（11月27日）上涨10.23%；猪肉平均价为43.99元/千克，较上期上涨2.92%。 商品价格指数、石油期货价格普遍下跌。12月25日，南华工业品价格报2604.10点，较上周五下跌0.74%；RJ/CRB商品价格指数收于165.55点，较上周五下跌0.52%；12月24日，布伦特原油期货和WTI期货结算价分别报51.29美元和48.23美元，较上周五分别下跌1.86%和1.77%。 5、下周重要经济数据和事件 风险提示：新冠疫情变化，货币政策超预期。
2020年还剩最后两周多，公募基金年终排名战进入收官阶段。今年以来，权益类基金赚钱效应明显，平均收益率超过30%，超过多个主流指数。 具体来看，截至12月11日，已有10只产品年内收益率翻番（各份额合并统计），还有16只的收益率在90%至100%之间，业绩排行榜竞争异常激烈。 过去一周，前两名的收益率差距从12个百分点一度缩小至不足1个百分点；排在三、四名的两只基金也在奋力追赶，与排首位的基金之间的差距也在缩短。接下来的14个交易日，重仓股表现成为公募基金年度排名战重要决胜因素。 偏股基金完胜上证指数 数据显示，截至12月11日，上证指数涨幅9.74%，深证成指上涨29.95%，沪深300指数和中证500分别上涨19.36%和17.88%。 相比之下，公募基金业绩要好于主流指数。今年以来，普通股票基金、偏股混合基金、主动权益类（包括普通股票型、偏股混合型、平衡混合型、偏债混合型、灵活配置型）、权益基金（主动权益+指数产品）这四类来看，每一类型的权益基金平均收益都超过以上四大指数。 表现最好的是最低仓位是80%的普通股票型基金，相比其他类型基金有一定超额收益，显示出公募基金在选股上具有明显优势。数据显示，此类基金的年内平均收益率达到41.43%，超过同期上证指数、深证成指、沪深300、中证500、中小板指以及科创50指数涨幅。 最低仓位为60%的偏股混合基金整体获得36.62%的收益率。此外，主动权益类基金和权益类基金也分别获得32.39%、30.82%的收益率。 10只权益基金收益率超100% 今年以来，已有10只权益类基金获得100%以上的年内业绩回报。 Wind数据显示，截至12月11日，广发高端制造A、农银汇理工业4.0、农银汇理新能源主题、农银汇理研究精选、工银瑞信中小盘成长、诺德价值优势、工银战略新兴产业A、诺德周期策略、工银瑞信信息产业、工银瑞信战略转型主题等10只主动权权益基金收益率超过100%。 这些基金之间的年内业绩差距都不大，排第一的广发高端制造A与排第10的工银瑞信战略转型主题之间相差23.34个百分点。排名第二的119.78%与排名第9的工银瑞信信息产业之间相差19.07个百分点。 在年内业绩翻倍的10只基金中，同一家基金公司旗下多只产品由一位基金经理管理或参与管理，这些基金多持有相同股票。 例如，农银汇理基金的3只产品均由赵诣管理，三季报显示，这3只基金的重仓股中有7只相同，为应流股份(行情603308,诊股)、振华科技(行情000733,诊股)、通威股份(行情600438,诊股)、隆基股份(行情601012,诊股)、赣锋锂业(行情002460,诊股)、璞泰来(行情603659,诊股)、新宙邦(行情300037,诊股)；诺德基金旗下的诺德价值优势、诺德周期策略均由罗世锋掌舵，工银瑞信基金旗下的3只产品中有2只由杜洋参与管理，都有重仓股重合现象。 冠军基争夺战况激烈 过去两周，沪指在创下年内新高后进入回调。市场热点相对散乱，个股涨跌分化尽显，主动权益类基金业绩也出现较大波动，冠军险易主。 截至12月4日，由孙迪、郑澄然管理的广发高端制造股票A今年以来的收益率为125.66%，名列榜首；赵诣管理的农银工业4.0混合以113.9%的收益率位居第二。在此前一个多月里，广发高端制造股票A一直领先农银工业4.0混合10个百分点左右。 同样由赵诣管理农银汇理新能源主题以110.71%的复权单位净值增长率排名第三，他管理的另一只产品农银汇理研究精选则以109.54%的收益率处在第四位。 上周三，广发高端制造股票A年内收益率降至123.26%，农银工业4.0混合收益率升至122.32%，两者之间的差距由近12个百分点缩小至0.9个百分点。 与此同时，农银汇理新能源主题也上升至120.11%，与广发高端制造股票A的差距由12月4日的15个百分点缩小至3个百分点，也对当前冠军基金形成紧追之势。 不过次日，前两名基金之间的差距再次拉大至2.4个百分点。。截至周五收盘，前者年内收益率123.68%，后者为119.78%，相差近4个百分点。分列三、四名的产品农银汇理新能源主题、农银汇理研究精选与广发高端制造股票A的差距分别为5.9个百分点、11.3个百分点。 年末排名决战重仓股 基金年终排名进入关键时刻，重仓股的表现非常重要。目前居于领先位置的基金多为新能源、光伏等行业主题基金，取代了上半年“霸屏”的医药主题基金。 截至三季度末，广发高端制造重仓持有隆基股份、锦浪科技(行情300763,诊股)、通威股份、阳光电源(行情300274,诊股)等新能源板块个股。 农银工业4.0混合的前十大重仓股包括宁德时代(行情300750,诊股)、通威股份、隆基股份、赣锋锂业、新宙邦等新能源产业链相关个股。 赵诣表示，“在消费端需求还看不清楚的情况下，光伏由于是企业端的生意，以一年以上维度看需求会更确定，因此积极逆势加仓光伏板块。等到5月份，欧美复工，市场的需求立马就恢复，市场开始强势反弹，整个新能源行业出现超预期收益，这是今年投资收益比较优秀的原因之一。” 郑澄然表示，“今年主要是把握了光伏、军工、电子等板块的机会。二季度前后，着重加大了光伏的配置比例。” 尽管前两名基金均把握了光伏板块的机会，但基金经理的操作风格迥异。广发高端制造主动调仓非常明显，三季度前十大重仓股换掉了8只，仅保留了阳光能源和通威股份，减仓了宁德时代、隆基股份等行业龙头。 农银汇理工业4.0则不同，三季度该基金前十大重仓持股只替换了科达利(行情002850,诊股)和金山办公(行情688111,诊股)，以新泉股份(行情603179,诊股)、天赐材料(行情002709,诊股)取而代之。此外，农银汇理基金旗下其余两只名列前十的基金也重仓了新能源汽车和光伏行业。 近期广发高端制造或对持仓进行了调整。从12月7日基金净值可以观察到，估算涨幅超过1个百分点，但实际净值下跌0.65%。 华南一家公募投资总监表示，今年以来业绩领先的基金可分为两类，一类集中布局强势行业及细分赛道，如广发和农银汇理基金的产品。 “另一类的行业配置较为分散，对新能源车产业、消费、医药等多个景气度较高的板块均有布局，如诺德基金旗下产品重仓贵州茅台(行情600519,诊股)、泸州老窖(行情000568,诊股)等消费股，同时重仓隆基股份、阳光电源等光伏股，以及医疗器械公司欧普康氏。”他进一步说道。 此外，工银中小盘基金的前十大重仓股为，阳光电源、春风动力(行情603129,诊股)、恩捷股份(行情002812,诊股)、新宙邦、赣锋锂业、九洲药业(行情603456,诊股)、晶澳科技(行情002459,诊股)、康龙化成(行情300759,诊股)、隆基股份和林洋能源(行情601222,诊股)。 基金经理黄安乐透露，三季度在中小盘领域增持了部分高景气板块，主要包括光伏产业链、新能源汽车产业链、医药中的CDMO 板块；另外，在三季度后半段，持续买入了调整幅度较大的疫苗板块的个股。 绩优基金经理透露配置方向 赵诣表示，之前“消费+科技”的成长股与“周期+金融”的价值股的估值差和涨幅差距较大，随着经济增速预期转好，市场将出现一个再平衡的过程。“我的配置方向不会出现特别大的变化，仍然是立足于产业趋势和公司发展，选择具有竞争力的优质龙头企业，获取业绩稳定、持续增长所带来的回报，不会过多地去追逐市场风格的变化。” 赵诣强调关注有增量的方向，一是技术进步带来需求提升的方向，包括新能源和5G应用；另一个是国产替代、补短板的方向，尤其是以航空发动机、半导体、北斗为主的高端制造业。组合配置上，仍然以5G产业链、新能源、高端制造为主。 郑澄然认为，明年市场有两条主线，顺着主线可以找到机会，一是经济复苏，二是“十四五”规划开局，科技、制造业转型升级的高端制造等值得关注。 孙迪认为，明年特别是上半年，全球经济同步复苏是较为确定的事情，盈利可能是市场主要向上的驱动因素，相对看好供需结构改善、盈利趋势向上的顺周期和高景气度的方向，包括金融、化工、可选消费、新能源、军工等。对于今年涨幅较大、估值在历史较高分位数的消费、医药、科技等板块，如果估值在近期能够得到较好的消化，明年可能继续会有不错的机会。 罗世锋称，仍然看好餐饮产业链、医疗保健、光伏产业链、新能源汽车等细分领域。主要还是基于我们对于产业链的紧密跟踪以及对于产业和龙头企业发展趋势的判断。 “我们认为这些细分领域仍然处于高景气度状态，从中长期角度来看具备较高的投资价值，很大概率可以持续的为投资者带来超额收益。”他说道。
广州日报讯记者从中国财政部日前发布消息获悉，财政部于11月18日顺利发行40亿欧元主权债券，分别是5年期、10年期和15年期。其中5年期7.5亿欧元发行收益率为负的0.152%。财政部表示，这次发债是2019年重启欧元主权债券发行后连续第二年发行，取得了截至目前我国境外主权债券发行的最低收益率，其中5年期首次实现负利率发行。值得注意的是，虽然有债券收益率为负，仍受到了国际投资者的踊跃认购。据悉，订单规模达到发行量的4.5倍，欧洲投资者最终投资比例达72%。为什么在负利率情况下，投资者依然抢购呢？中国民生银行首席研究员温彬分析，目前欧元区的存款基准利率已经是负值，欧洲多国长期国债收益率也在负利率区间，这次我国财政部发行的5年期欧元主权债，发行收益率虽然为-0.152%，但是与其他欧元区主权债券的收益率相比还是较高的，而且市场预期欧元区基准利率还有可能继续下降，那么债券价格就会上升，这对投资者而言即便不持有到期，通过二级市场卖出也可以获利。这次财政部顺利发行40亿欧元主权债券，有利于进一步推进人民币国际化，对于完善欧元主权债券收益率曲线具有积极的意义。（记者 王楚涵）
临近年末，到了信托公司冲规模的重要时点，房地产类信托产品出现集中释放。 11月，集合信托产品募集规模反弹，结束了自下半年以来因监管收紧而持续萎缩的颓势，其中房地产类信托强势反弹。第三方数据显示，今年11月房地产类信托募集规模大幅攀升，募集资金561.53亿元，环比增加102.35%。 此外，年末集合信托产品平均预期收益率也有所回升，11月是今年以来平均预期收益率首次出现上行。当月，集合信托产品平均收益率为6.64%，环比上升0.08个百分点。 一位中小信托公司人士对记者表示：“有些信托公司为了完成年初预定目标，会主动调高一些产品的收益率。另外在投放端，企业在年底资金需求较为旺盛。也有一些信托公司为来年的开门红储备项目。” 今年以来信托收益率首次上行 2020年以来的大多数时间，集合信托平均预期收益率一直下行。原因有几方面，国内外的货币宽松政策持续，引导社会融资利率下滑；优质资产荒问题没有得到彻底解决，合适的项目难寻；监管层收紧非标投资，信托资金被引导向标品资产，进一步拉低了产品收益。 不过，这一趋势在年底发生了变化。用益信托网数据显示，11月集合信托产品的平均收益率为6.64%，环比上升0.08个百分点，这是今年以来平均预期收益率首次出现上行。 具体来看，11月信托收益率在6%~7%的产品数量占比增长最为显著。据公开资料不完全统计，在披露预期收益率的879款信托产品中，预期收益率在8%以上的集合产品的数量占比为10.70%，环比上升0.10个百分点；收益在7%~8%的集合产品的数量占比为33.91%，环比下降1.33个百分点；收益在6%~7%（含）的集合产品的数量占比为32.51%，环比上升4.29个百分点；6%（含）及以下的集合产品的数量占比为22.88%，环比下降3.06个百分点。 “收益率前十的信托公司中，产品收益率与上月相比有下降的趋势，但各信托公司募集规模的增长同样显著，年末集合信托产品的收益翘尾可能源自行业整体的产品收益率重心上移。”用益信托金融研究院研究员喻智称。 喻智表示，从历史数据来看，年末往往具有一定的翘尾因素，部分信托公司为了完成年初预定目标，会主动让利给投资者，从而引起收益率短暂上行。 一位信托人士称，年底是企业算账的日子，还银行贷款、给员工发年终奖等，企业的资金需求较大，间接推动信托产品收益率上涨。 房地产类信托爆发 年末翘尾的不仅是信托产品收益率，还有信托产品的成立规模。数据显示，11月共计成立集合信托产品1751款，与上月同时点相比增28.65%，成立规模1685.36亿元，与上月同时点相比增长27.23%。 值得一提的是，11月投向房地产和金融领域的集合信托产品资金大幅增加，而工商企业和基础产业领域的集合产品募集规模均大幅下滑。数据显示，11月房地产类信托规模占比33.32%，环比上升12.37个百分点；金融类信托募集资金750.96亿元，环比增34.68%。 喻智表示，房地产类产品的募集规模增长显著，一方面是年末信托公司冲量，有额度的信托公司推出较多的该类产品；另一方面或因优质非标产品募集情况依旧火爆，房地产类产品持续受投资者欢迎。另外，金融类产品的增长明显，投向股债市场的标品类产品将是信托公司业务转型期间重要的战略方向。 值得注意的是，信托公司积极转型证券投资类产品，标品信托的成立数量和规模显著增加，如资产配置型TOF、TOT、MOM产品，债券及固收+类投资信托，与阳光私募合作的证券投资信托产品等。另外一位信托公司人士称，从业务转型方面来看，房地产类业务自2019年下半年以来经历了多轮窗口指导和调控，传统的房地产类产品受到约束。今年房地产信托产品更是受到抑制，大部分信托公司处于收缩状态。 从往年的数据来看，年末的确是集合信托市场发行和成立的高峰时点，但这一状态并不能持续。在监管持续趋严的大背景下，融资类信托产品规模比重下滑，投资类产品的比重上升是行业转型过程中的长期趋势，在集合信托市场表现为以贷款为主的传统产品减少和以证券投资和股权投资为主的创新产品增加。 而金融类信托的成立规模和占比持续攀高，还在于监管压力下非标类产品收紧。 “房企的资金需求依然强烈。不过，监管不断收紧融资类信托，要求信托公司转型，但是谈何容易，我们之前做了大量房地产信托这类‘非标’，现在压缩很困难，转型到‘标品’并非易事。”一位信托人士表示。
（原标题：余额宝收益率持续走低：不敌银行定期，被微信碾压？） 余额宝收益率不断走低。余额宝截图 中新网客户端北京6月3日电 (记者 吴涛)近几个月，余额宝收益率不断走低。6月1日，其7日年化收益率已经低至1.513%，比银行一年期人民币存款基准利率(1.75%)还要低0.2个百分点。 余额宝收益率不但低于银行定期存款利率，还低于一些同类“宝宝”们。同日，微信零钱通“华夏财富宝货币A”7日年化收益率为1.713%，也比余额宝收益率多0.2个百分点。 有分析称，余额宝收益率持续走低或和银行大额存单收益下降有关系。天弘余额宝基金资产配置显示，银行存款占比51.84%。 梳理显示，5月份，新发行的1年期个人大额存单利率，各大银行各有不同，交行为2.28%，农行为2.25%，建行为2.175%，浙商银行为2.18%。但这都比余额宝高出很多。 余额宝收益率持续走低会带来用户流失吗？虽然两者没有必然联系，但据央行报告显示，一季度住户存款增加6.47万亿元，同比多增4012亿元，平均每天超过700亿元存款涌向银行。由此可见，越来越多的人倾向将钱放在银行，或寻求更高的收益。 近日，在微博上，不少网友都表示，“余额宝这利息真是低到不想看。”有用户对中新网记者表示，“余额宝收益率实在太低了，我已经将里面大部分钱都转移至银行了，只剩下几千元零花钱。” 余额宝“吸金”能力连年下降。图片来源：天弘余额宝货币市场基金2019年年度报告 数据显示，余额宝“吸金”能力连年下降。据天弘余额宝货币市场基金2019年年度报告，截至2019年底，其基金资产净值1.09万亿元，2018年底是1.13万亿元，2017年底这个数据为1.57万亿元。 有意思的是，同样是蚂蚁金服的产品，和余额宝不同，花呗日息是0.05%，乍一看不算高，但换算下来年利率高达18%。 也就是说假如你有1万元，放余额宝，一年下来收益差不多150块钱；但是如果还是1万元，你要用花呗逾期一年，不好意思，还1800多元利息。 【作者：吴涛】 (编辑：文静)
作为一个大国，中国在全球的金融地位，无论在资本市场，支付清算体系还是外汇交易市场，人民币的地位都与我国经济体量和贸易地位不相匹配。 资本项目开放将丰富我国对外投资渠道，提高国民财富的配置效率。当前我国海外资产结构单一，低收益储备资产占半壁江山，高收益证券投资占比仅8%，资本项目开放程度低是主要原因。因此，进一步开放资本项目、提高QDII额度，扩大试点并适当降低QDII2门槛，是鼓励更多私人资金参与国际资本市场投资，增加国内资产的全球资产配置渠道将是提升资产配置效率的有效途径。 资本项目开放、实现全球资产配置是对抗老龄化的有效途径。在老龄化大背景下，国内资本过剩而劳力不足将成为不可忽视的问题。将过剩的资本投资于海外收益率更高的资产，是在国内资产收益率下行的趋势下提高收益率的有效途径。 增加离岸人民币市场的金融产品和投资渠道、扩大人民币离岸市场的规模，是人民币国际化的必要前提。 1．资本项目开放有利于提升我国在全球的金融地位 在全球的金融地位是大国、强国的重要特征。2019年，我国货物贸易世界第一、总贸易额世界第二，与之相比，在国际上的金融地位则存在一定的差距。以资本市场为例，截止2020年3季度，海外投资者持有中国流通股市值占比仅为4.7%，远低于美国16%的同类指标。海外融资者的参与度更低，到目前为止，我国资本市场尚无海外企业直接上市。债券市场数据显示，2019年，海外投资者持仓比例仅为2.4%，远低于发达国家。（美国国债的海外投资者持仓比例便达30%）。同样，海外融资者在我国发行的债券规模只有598 亿元，占一级市场发行份额不到1%。 与此同时，我国海外直接投资（OFDI）存量占GDP比重仅为14.8%，低于发展中国家22.8%的均值。从国际比较来看，日本、法国、德国与英国的海外直接投资存量占GDP比重分别为33%，54%，41%和60%，均高出我国两倍以上。 在证券投资市场，剔除储备资产中对外国国债的债权，2019年我国对外股权、债券投资占GDP比重皆不足3%，而英国、日本占比常年保持在两位数。这与我国资本项目开放程度较低、私人部门资本流出管制严格有关。 在国际支付市场，人民币的国际影响力仍相对较弱。2019年，国际支付清算体系中，人民币仅占2%，而同期美元和欧元合计占70%以上的份额。在外汇交易方面，2019年全球人民币日均交易量为2840亿美元，只占4.3%，全球排名第八，与我国经济体量和贸易地位不相匹配。 上述数据表明，由于资本流入和流出相对严格的管制，我国的国际金融地位远逊于经贸地位。 2． 资本项目开放有利于丰富我国对外投资渠道、提升国民资产配置效率 从投资标的来看，近十年间，全球FDI平均收益率保持在7.1%左右，且相对平稳。股票市场平均收益率[注2]与FDI收益率接近，但波动较大。债券市场收益率相对较低，保持在3%左右。 资本项目开放情况下，国内投资者可以根据资产的风险偏好和收益率追求选择将配置国内资产还是海外资产，并根据宏观周期的不同而切换资产配置方向，以获得更高的投资收益率。目前日本海外资产投资收益率平均在6%左右，而我国海外资产投资收益率却常年徘徊于3%，主要原因是两国资本项目开放程度不一样，从而导致海外资产结构差异明显。 在日本海外资产投资结构中，直接投资和证券投资合计占比超60%，2019年海外投资规模超过700万亿日元（约合6.6万亿美元）。细观证券投资结构，收益率高的权益投资占比逐年增加，而收益率低的债券投资占比逐年下降。同时，储备资产占比逐年下降，2019年仅占13.6%。这显示出日本海外资产主要以收益率相对较高的实体股权与证券资产为主，而收益率较低的储备资产占比较低。1998年以来，日本资本项目扩大开放后，从海外资产中获得的可观收益使其国民资产配置的效率明显提升。 相比之下，受制于资本项目开放程度低，证券资产在我国海外资产结构中占比较低。2019年，权益投资占4.8%，债券投资占3.5%，总规模仅约6460亿美元，不及日本的十分之一。与此同时，储备资产占接近一半的份额，总规模超3万亿美元，其中大部分是低收益的外国国债，这使得我国海外资产收益率低的主要原因。 因此，提高资本项目开放程度能增加海外投资渠道，促进对外投资结构多元化，提高资产配置效率。 3． 资本项目开放、实现全球资产配置是对抗老龄化的有效途径 数据显示，老龄化程度不断提高的过程，也是该国资产收益率逐渐降低的过程。资本项目开放、促进国民资产多元配置能够缓解老龄化导致的国内资产收益率下行压力。目前，我国65岁以上老龄人口占比达到12.6%，且存在继续上行的趋势。 在老龄化大背景下，国内资本过剩而劳力不足将成为不可忽视的问题。将过剩的资本投资于海外收益率更高的资产，是在国内资产收益率下行的趋势下提高收益率的有效途径。 在资本项目开放的情况下，我国投资者将能够全球配置资产，并选择更多海外高收益的投资标的，以获取更高的投资收益率。 4．开放资本项目是人民币国际化的必要前提 从我国现状来看，要促进人民币国际化，两个举措势在必行。第一，加紧完善离岸人民币金融市场。从产品结构来看，目前人民币离岸金融产品以存款、基金、股票为主，以人民币计价的大宗商品则相对匮乏（见表1）。同时，以人民币计价的衍生品也仅限于挂钩型存款产品，缺乏直接的投资渠道。 离岸人民币投资品缺乏极大削弱了海外投资者持有人民币的动力，制约着离岸人民币市场规模的提高。数据显示，2019年，人民币离岸市场总量仅3万亿元。美元离岸市场中仅离岸美元存款规模便已超过12万亿美元（约合80万亿人民币）。因此，完善离岸人民币金融市场是推动人民币国际化，提升中国在国际金融市场地位的必由之路。 促进人民币国际化的第二条路径是进一步开放资本流出限制。从直接投资看，当前我国OFDI存量与经济体量相比仍不及发展中国家平均水平，主要受制于诸多限制： 因此，进一步优化OFDI投资流程，使更多国内资本参与海外实体投资将是不可或缺的一环。从证券投资看，当前我国私人部门参与海外股票、债券投资的比重较低主要由于以下限制： 因此，进一步提高QDII额度，扩大试点并适当降低QDII2门槛，是鼓励更多私人资金参与国际资本市场投资，提高资产配置收益率的必要举措。 9月1日，中央深改委第十五次会议强调“深化科技创新、制度创新、业态和模式创新”。当金融开放进入深水区，制度创新将成为重中之重。作为促进人民币国际化和我国对外投资渠道多元化的有效举措，资本项目开放当为金融开放的制度创新题中应有之义，势在必行。
9月25日，富时罗素公司宣布中国国债将被纳入富时世界国债指数（WGBI），被视为中国债券市场开放的一个里程碑事件。 作为国家重要金融市场基础设施，中央结算公司是中国债券市场对外开放的重要门户。面对境外投资者对中国债券市场的积极配置需求，未来将如何为投资者提供更加便利的服务？作为发布中国债券市场权威定价基准的中债估值中心，未来将如何丰富人民币债券利率曲线？ 带着这些问题，专访了中央结算公司中债估值中心总经理牛玉锐。 全球通模式成境外投资主渠道 ：数据显示，境外机构投资者已经连续第21个月增持中国债券。境外投资者持续追捧中国债券市场的动因有哪些？ 牛玉锐：一是中国债券市场已成为全球第二大债券市场，境外投资者认可度不断提升。二是在全球负收益率主权债券激增的背景下，中国国债收益率具有明显优势，境外投资者配置意愿增强。三是2019年以来中国债券相继纳入国际指数，带动境外指数追踪资金流入。四是国内外疫情走势分化，中国经济率先恢复，人民币汇率保持稳定，中国债券市场日益成为全球金融市场“避风港”，为不确定的全球资本提供安全公共品。 ：目前，投资中国债券市场的境外投资者在投资者类型和数量、债券持有结构等方面呈现出什么特点？ 牛玉锐：境外投资者可通过全球通模式、香港债券通模式以及澳门MOX模式进入银行间债券市场，在过去十年的开放实践中，全球通模式得到了国际投资者的认可，成为境外投资者进入中国债券市场的主渠道。 全球通模式是主流，占到境外机构在中央结算公司持债量的85%，以大中型投资者为主，覆盖了准入范围内的全部境外投资者类型，境外主权类机构投资者全部选择了全球通模式，有力促进了人民币储备货币功能的发挥。 在该模式下，境外机构直接入市，在中央结算公司直接开立债券账户，在境内确权，法律确定性高，穿透安排清晰，无需中介逐级上报，实现成本低，与境内现有基础制度安排一致，得到国际机构的高度认可。 香港债券通为补充，以境外商业类机构为主。该模式下，境外投资者通过香港债券结算机构（CMU）间接进入中国债市，CMU在境内开混同账户，投资者在境外，通过多层次中介。 澳门MOX模式是中央结算公司落实财政部境外国债发行部署、创新支持境外市场的新举措，尝试以中央确权服务跨境的中债方案。该模式下，投资者在澳门开立账户，同时澳门交易所MOX和中央结算公司合作，代投资者在中央结算公司开立明细账户，实现中央登记确权。 相关数据显示，全球通下户均持债20亿元以上，香港债券通下户均持债不到4亿元。从持债结构看，境外机构持有债券主要为国债、政策性金融债等高等级债券（占95%以上），其中持有国债已占记账式国债存量的10%左右。 ：25日，富时罗素宣布中国国债将被纳入WGBI。这对于中国债券市场发展，以及人民币国际化将具有何种意义？ 牛玉锐：中国债券市场对外开放的积极进展以及人民币国际化的相关进程决定了中国国债被纳入国际相关指数，同时也对人民币国际化产生了积极的作用。一是进一步提高中国债券市场在全球金融市场的影响力和地位，加快债券市场对外开放步伐。二是为中国债券市场引入更多增量资金。三是有助于提高境外投资者持有国内债券的比重，优化债券市场投资者结构。四是加快人民币国际化进程，促进人民币储备货币功能的发挥。 继续推动入市安排便利化 ：作为债券市场对外开放的重要金融基础设施，在托管业务方面，中央结算公司为了便利境外投资者做了哪些努力，下一步工作重心是什么？ 牛玉锐：中央结算公司作为国家核心金融基础设施，在多年实践中形成中国特色兼具国际惯例的中债服务模式和账户体系，成为中国债券市场开放的重要门户和主力平台，为债市开放深化提供了全面支持与保障。 目前公司全面支持境外机构进入银行间债券市场的全球通、香港债券通和澳门MOX（澳金所）模式，并以“中央确权、穿透监管、多级服务、合作共赢”为原则，为境外机构入市提供安全高效的解决方案。 公司在人民银行等主管部门的指导下，积极响应境外投资者诉求，在托管业务方面不断推出适合境外投资者实践惯例的便利服务。构架全英文化的网站，提供市场培训、多样化信息查询服务；推行客户经理制度，及时推送市场资讯、政策解读、入市解答等配套服务；支持不同渠道入市的同一境外主体单次备案开户和账户内债券的双向非交易过户服务；提供非标准结算周期（T+N N>3）的结算服务和循环结算等补充服务；实施定向电子化开户服务等等。公司打造国际先进的担保品管理系统，是全球最大的债券担保品机构，积极推进人民币债券担保品跨境服务，逐步推动人民币债券成为国际市场普遍接纳的合格担保品。 下一步，随着债市的进一步开放，公司将继续秉承“中央确权、穿透监管，多级服务、合作共赢”的原则，为境外投资者提供更加专业、安全、高效的服务。 一方面，公司将继续推动入市安排便利化，实行多层服务协议架构，支持托管行发挥作用，同时支持境外机构直接持有，保护投资者权益，实现国内实践与国际惯例的融合，让境外投资者享受“一站式”入市体验。 另一方面，公司将继续深化与境内外托管行、存管机构及交易前台的互联合作，融合各自优势，依托金融科技发展，优化境外投资者参与方式，丰富投资产品谱系，拓宽托管服务维度，让境外投资者更加便捷地参与一个富有深度和韧性的中国债市。 ：作为人民币债券最权威、专业的担保品管理者，中央结算公司在担保品业务上是如何布局的？未来如何推动人民币债券作为衍生品交易初始保证金？ 牛玉锐：中债担保品管理服务是中央结算公司顺应市场诉求而自主研发的创新产品，发展十余载，已被广泛运用货币政策操作、支付结算体系、国库现金管理、外汇储备管理、现货和衍生品交易等领域，并向境外市场拓展。 近期，公司与ISDA协会联合发布白皮书，从使用人民币债券作为国际场外衍生品交易保证金的角度，探讨跨境担保品业务的发展，促进境内外市场的联通。公司也将以此为起点，不断拓展人民币债券担保品的境外应用空间，打造担保品跨境合作生态，提高人民币债券资产的国际影响力。 顺应金融深化改革和开放趋势，公司将进一步延展担保品管理服务价值链，持续提升中债担保品品牌影响力，提高担保品管理的应用效率，推动从担保品管理服务输出向兼顾担保品解决方案输出的服务产品化转型，向打造国际一流的全球化、跨市场、多资产金融担保品管理平台这一目标而不懈努力。 基于多方面考虑 维持估值发布时间不变 ：9月21日起，银行间现券买卖交易时段延长至20:00。不过，中债估值中心近日宣布维持中债债券日终收益率曲线和估值发布时间不变，为银行间债券市场工作日17:30左右，17:00后的市场信息，于次日收益率曲线和估值中予以反映。维持发布时间不变的考虑是什么？ 牛玉锐：估值发布时间对全市场有系统性影响，一旦确定不能随意变更。针对银行间现券交易时段延长事宜，中债估值中心对是否推迟估值发布时间进行了认真分析。 从必要性来看，需要评估17:00前后市场整体价格信息是否持续有明显差异，若整体差异不大或持续性不强，则推迟估值发布时间的必要性不大。 从可行性来看，一是需要分析延长交易时段市场整体价格信号的丰富程度和分布特征，特别是交易者结构是否有足够代表性，评估是否满足编制所需条件。二是由于估值发布时间与市场机构的自身工作机制安排密切相关，需要综合考虑市场机构在系统和人力等方面的准备情况。 目前，中债日终收益率曲线和估值发布后，市场成员和托管行还需较长时间来完成后续的净值核算相关工作，部分相关信息还要发送到相关媒体予以披露，完成以上所有工作的时间一般在当天22:00左右。如果估值仓促推迟到当天20:00发布，很可能会对市场成员的业务管理体系造成较大冲击。 中债估值中心就估值发布时间与基金业协会、托管行以及部分机构进行了沟通交流，相关各方普遍建议当前应保持估值发布时间不变。中债估值中心会持续跟踪评估市场情况和用户需求，适时增加发布其他时点中债价格指标数据。 市场交易价格的确定主要取决于交易双方对标的资产的价值判断和组合管理需要，与估值发布时间没有内在因果关系。 ：对于债券投资人而言，定价估值至关重要，收益率曲线则是主要的参考。境外投资者往往习惯使用彭博、路透等接口，直接进行数据下载。相比于更熟悉海外市场的彭博、路透，中债估值中心如何在定价方面给外资机构提供更多参考？ 牛玉锐：中债估值中心编制发布的中债价格指标每日通过包括彭博、路透在内的30多家国内外信息商向全球投资者发布。目前境外投资者一般通过彭博、路透等接口查阅并获取中债收益率曲线、估值等价格指标相关数据。 得益于我国债券市场开放程度的提高以及中央结算公司持续在境外大力推介，中债价格指标的国际认可度日益提升，越来越多的境外投资者开始使用中债价格指标作为其投资境内债券资产的重要参考。未来中债估值中心将持续加大境外机构服务力度，拓展与其他国际信息商的合作，为境外投资者带来更多便利。 进一步发挥国债收益率曲线的基准作用 ：今年4月，《中共中央国务院关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》提出，要进一步健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，更好发挥国债收益率曲线定价基准作用。针对这一提法，未来中债估值中心如何进一步丰富人民币债券利率曲线，进一步强化人民币资产定价能力，并进一步拓宽国债收益率曲线的应用环境？ 牛玉锐：从1999年开始编制发布全球第一条人民币国债收益率曲线以来，中债估值中心在国债收益率曲线的基础上逐渐扩展形成覆盖各债券类型、各评级、期限完整的人民币债券收益率曲线族系，全面反映中国债券市场收益率水平。近年来，中债估值中心又陆续推出了行业曲线、ABS细分曲线等，不断提升人民币债券收益率曲线体系的完备程度和精细化水平。 未来，中债估值中心将根据市场情况及用户需求持续丰富收益率曲线族系，适时进一步丰富行业曲线、发行人曲线、各币种曲线等。 目前，我国国债市场成熟度在不断提升，国债收益率曲线的市场基础日益巩固，基准性应用不断深化。截至2019年末，作为超长期国债和地方政府债券发行定价的基准，中债国债收益率曲线累计支持近30万亿元国债和地方政府债券的市场化招标发行。在市场的自发选择下，中债国债收益率曲线逐渐发展成为我国浮动利率债券最主要的定价基准，截至2019年末，以中债国债收益率为定价基准的债券规模在浮动利率债券总规模中占比超过90%。 下一步，建议从两个方面入手进一步发挥国债收益率曲线的基准作用：一是进一步扩大国债收益率曲线作为定价基准的应用范围。国债收益率曲线作为一个国家无风险利率的代表，不仅可作为债券市场的定价基准，也可作为非标债权、贷款、股权、衍生品等其他金融资产以及房地产等非金融资产的定价基准。二是建议进一步创新丰富以国债收益率为基准的金融产品，包括发行以短期国债收益率为定价基准的浮动利率国债、开发以国债收益率为标的的金融衍生品等。 可考虑在LPR形成机制中引入国债收益率作为参考 ：近期，有市场观点认为，应推动包括中债国债收益率在内的中债收益率曲线作为贷款市场的定价基准。如何看待这种观点？这样的应用目前是否具有基础？需要怎样的路径来实施？ 牛玉锐：这种观点具有理论基础和实践基础，具有合理性。 从理论上看，国债收益率曲线具有三个显著特点，一是代表了一个国家的无风险利率水平，二是具有真实市场交易基础，三是覆盖从短期到长期的完整期限。以上三个特点决定了国债收益率曲线天然可作为各类资产的定价基准。这也是党中央、国务院高度重视国债收益率曲线的重要原因。 从实践来看，一是中债收益率曲线已得到市场广泛认可和使用。目前，绝大多数债券市场参与者在前台交易、中台风控和后台记账中使用中债收益率曲线。二是中债收益率曲线在商业银行资产负债定价管理中已经得到了深度应用。 据我们的调研结果显示，中债国债收益率曲线已普遍被商业银行采用作为内部资金转移定价基准，被国家开发银行、农业发展银行使用作为贷款定价参考。 为推动中债收益率曲线在贷款市场的应用，可以考虑以下三条路径：一是丰富存贷款市场的定价基准，以试点方式逐步推动国债等债券收益率曲线也作为存贷款市场的定价基准。 二是继续完善将国债收益率曲线应用于商业银行FTP定价的技术方法。与贷款市场的习惯相比，国债收益率曲线由于每日反映市场最新情况，变化相对频繁,可考虑采用模型对中债国债等收益率曲线进行平滑处理。此外，还可根据银行自身成本和贷款客户的信用情况等因素，研究信用点差确定方法，形成最终贷款利率。 三是在LPR形成机制中引入国债收益率作为参考。例如使用平滑后的国债收益率作为LPR参考基准，或是在LPR与国债收益率差异达到一定程度后对LPR进行修正等，既有利于丰富LPR的期限结构，也有利于支持LPR更及时的反映市场变化。 将加强与国际机构的交流合作 ：中债估值中心近年来也在开展与境外金融基础设施、金融服务机构的合作，推出相关指数。投资者的接受程度如何？贵公司开展该类合作的考虑是什么？未来还将在哪些领域推动与国际机构的交流合作？ 牛玉锐：中债估值中心编制的债券市场价格指标为境外投资者提供了更丰富的选择。总体来说，越来越多的国际投资者开始重视使用中债估值中心发布的债券市场价格指标。 2014年以来，中债估值中心先后与多家国际机构合作，陆续在美国、卢森堡、韩国、新加坡、中国香港、中国台湾等国家和地区交易所成功展示中债指数或挂牌跟踪中债指数的ETF系列产品，中债指数得到了国际投资者日益广泛的关注和认可。 与境外机构合作开展指数业务具有两方面重要意义：一是助力境内债券市场对外开放。中债指数在境外交易所挂牌展示为境外投资者提供了分析境内债券市场运行状况的高质量指标体系和投资境内债券市场的业绩基准，有助于提高国内债券市场透明度，吸引更多境外资金进入境内债券市场。 二是助力提升大国债市影响力。作为全球第二大债券市场，反映中国债券市场的价格指标需要主动推广给境外投资者。中债估值中心与国际机构的合作有助于吸引更多的国际投资机构关注中国债券市场和“中国价格”，助力中国债券市场国际影响力提升。 展望未来，中债估值中心将在绿色金融、指数化投资等领域加强与国际机构的交流合作，积极配合境外投资机构开发挂钩中债价格指标的产品，助力境内债券市场对外开放。 ：在境外债券市场，中债估值中心编制了中债中资美元债收益率曲线和中债离岸人民币中国主权债及政策性金融债收益率曲线。在中资美元债估值方面，中债估值中心无疑是国内的先行者。相关产品的特点和优势有哪些？境内外投资者对此的需求情况如何？ 牛玉锐：为响应市场需求，中债估值中心从2019年起陆续推出中资美元债、中资离岸人民币债以及中资欧元债收益率曲线、估值和指数，建立了一整套比较完整反映不同信用等级、不同行业中资企业境外债券市场情况的价格指标体系。中债估值中心长期深耕中国债券市场，对发债企业的情况和中资机构的投资分析方法比较熟悉，中债境外债券估值体系能比较好的反映市场实际情况，精细度更高。 从市场反馈来看，参与中资企业境外债券市场的主要投资人对中债境外债券估值给予了大量的关注并陆续开始使用，市场反馈良好。（常佩琦）
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