整体来看，当前A股市场已经逐步接近调整的尾声，消费白马股已经迎来了见底回升的机会。每一轮市场调整都是买入优质消费白马股的机会，科技股也逐步的开始见底，但要等到外部因素影响逐步消减之后再去配置科技股。一定要强调的是，坚持价值投资，做好公司的股东，才能抓住市场长期的机会。 9月14日周一，沪深两市延续上周五的反弹走势，特别是创业板指数一度上涨2%以上。从板块来看，主板的白酒板块，科技板块的半导体都出现了较好的回升，银行、地产等板块则出现了回落。 A股市场在上周整体上走出先抑后扬的走势，大盘出现了较大幅度的调整，一方面是受到美股见顶之后大跌的影响，另一方面是打击低价股炒作之风以及消费股集体回调带来的调整。但现在消费股的调整已经接近尾声，之前我建议大家可以逢低布局白酒、医药等消费龙头股的机会，因为这次调整实际上也是配置优质消费股的机会。虽然有些券商已经开始看空消费股，不在为消费者站台，但这些都属于短期观点。从短期来看，消费股的估值较高，过去几年的涨幅已经较大，我从2016年就推荐白龙马股，特别是消费白马股，给大家已经带来很高的超额回报。但从长期来看，好的消费白马股依然值得持有，一方面企业的品牌价值让这些消费企业具有很宽的护城河，另一方面，它们的业绩增长会消化估值。因此如果从短期来看因为估值高而看空消费白马股是短视行为，长期来看，好的消费白马股仍然值得长期持有。每一轮调整都是买入优质股票的时机。可能个别的消费股估值太高，还需要等待进一步调整，但大多数消费股的调整比例一般在20~30%左右就基本到位了，可以逢低进行布局。 美股已经宣告开启了高位回落的模式。上周美股出现大跌，特别是之前涨幅较大的纳斯达克指数，在科技股大幅回调的带领之下出现大幅回落。对于美股这次回调，其实我之前已经给大家讲到，小心美国二次大跌的风险，因为美国这次出现创新高的走势，实际上不是经济面的推升，也不是大家对未来的预期太乐观，是美联储大量放水所催生的资产泡沫，投资者的情绪被调动起来，资金充裕带来的股价上涨，这样的上涨基础并不牢靠，一旦出现利空，出现风吹草动，就会出现的较大回落。美股大跌对于全球资本市场都会造成一定的影响，对于A股的影响我认为是短期的，A股很有可能走出独立行情。主要原因一是中国经济在疫情之后开始稳步复苏，和全球主要资本市场相比，A股市场复苏最早，并且力度最大，将来随着经济逐步恢复到正常的状态，A股市场的走势也会更加平稳；二是虽然中国经济面已经回升，但央行在货币政策方面仍然会保持偏宽松的货币政策，防止经济的再次出现回落。低利率宽流动的格局不会发生根本性变化，和上半年相比可能流动性边际上会有所收紧，但整体上会保持流动性合理充裕；三是房地产调控依然反复强调，房住不炒的原则不会改变，大量的居民储蓄向资本市场大转移的趋势进一步明显。今年新基金的发行量创历史新高，前8个月已经接近2万亿。年底之前还会有很多新基金发行，这些都会为A股市场带来增量资金，同时也表明居民储蓄正在向资本市场大转移，逐步验证了我这两年对大方向的判断，即居民存款搬家。 今天白酒板块集体出现了较大幅度的回升，白酒是我长期看好了品种，从2016年就建议大家配置王老五为代表的这些白酒龙头股。白酒是消费中增长最确定的板块，同时白酒龙头股具有较大的品牌价值，即有较宽的护城河。前段时间，一部分投资者获利了结了白酒股，这次调整刚好又提供了抄底的机会。我认为白酒从长期来看是属于慢牛长牛的典型代表行业，几乎什么时候买都是对的，就像过去十年的楼市一样，过去十年中国的楼市出现很多次调控，房价也出现很多次的回落，但每一次回落都是抄底的机会，对于A股的一些白龙马股同理，因为长期来看这些优质的公司走出慢牛长牛行情，所以每一轮调整都是买入机会，即使你买的是调整之前高点，长期来看也是能解套的，并且能够获得较好回报，这就是慢牛长牛的好处，即现在A股市场仍然处于牛市初期，好股票不要怕被套，用时间换空间，未来都会解套。 但对于一些周期性板块还是要做波段，之前我就多次提示，猪周期当前处于高位，去年猪肉板块给大家带来了很高的回报。我一直给大家讲周期股一定要做波段，2018年10月份前海开源基金率先提出全面加仓，当时我们重点抄底的除了券商，就是猪肉板块，由于非洲猪瘟以及环保限产，2019年猪肉价格如期大涨，实现翻番，猪周期的股票都获得了很高的回报，猪肉企业也得到了很好的上涨。但今年猪肉价格已经处于高位，猪周期在顶点，正是卖出获利了结的时候，因此在上半年我就建议大家要见好就收，对周期的股票不要追涨，要获利了结。很多投资者都规避掉了这一波下跌的风险。周期板块和消费板块是不一样的，周期板块一定要在行业最差和业绩最低迷时去进行配置，而在行业盈利高点时去卖出。周期股如果能够做好波段操作，可能它的回报率是很高的，但如果做反，或没有在高位减持，有可能要坐过山车甚至亏损。这点大家要了解，即周期股的投资方法和消费股完全不一样，消费股是买入并持有，找一次调整的机会买消费白马股，然后长期持有即可，享受长期的增值；对于周期股一定要适当做一些波段，实现利润而不能追涨。 科技板块现在仍然在调整过程之中，虽然有一些反弹，但趋势上仍在震荡调整，大家可以至少等两个时间节点去抄底科技股。一是等到美股的科技股大跌告一段落，开始企稳回升时，再去抄底科技股，防止美股科技股大跌对A股的科技股再次造成影响。二是可以等到美国总统大选尘埃落定之后，大选之前美国总统候选人可能会出台一些打击中国科技股的政策，从而吸引眼球拉选票，这也会对科技股造成一定的影响。 整体来看，当前A股市场已经逐步接近调整的尾声，消费白马股已经迎来了见底回升的机会。每一轮市场调整都是买入优质消费白马股的机会，科技股也逐步的开始见底，但要等到外部因素影响逐步消减之后再去配置科技股。一定要强调的是，坚持价值投资，做好公司的股东，才能抓住市场长期的机会。追涨杀跌，炒题材炒概念的方式已经过时，前段时间一些投资者跟风炒作低价股，高位被套，教训惨重。建议大家不要贪图短期的热点，要从长期去配置一些好公司，享受价值投资带来的投资回报，远离极差股和题材股。
十四五期间，应当提高居民收入，增强他们购买汽车的支付能力，放开限购，扩大汽车市场和生产，发展新能源汽车。2019年，国际上每百户居民家庭汽车拥有量，日本153辆，韩国150辆，美国200辆，欧盟150辆，俄罗斯100辆。中国城市每百户43辆，农村每百户22辆。这只是计算城乡居民家庭乘用车，包括皮卡。不包括全部运输车，拖拉机，以及公司行政事业单位用车等机动车。 未来15年，特别是十四五期间应当逆城市化，逆高层化，农村年轻人进城，城市人口到城郊，到城镇，到农村，住宅双向置换。坚持中央精神，住宅只住不炒。1998年~2019年，地方行政垄断土地出让价年平均复合增长率为17%，每亩平均从6.6万元上涨到193万元，开发商一条渠道建房，新建商品房价格年平均复合上涨率为8.2%。消化不调的为楼层上调年平均1.6层，2000年每平米价格2000元，当年新建平均为6层；2019年9282元，这时新建的为36层。住宅分布：13%城市居民无房租住，66%城镇居民一套房，21%城镇居民平均五套。全部城镇已经建成3.5亿套，再建和新开工约0.5亿套。全部建成，4亿套，平均一户住3人，开供12亿人住。一定要把房价稳定和相对降低下来。 十四五期间，应当实施居民收入倍增战略。中国未来5年进入高收入12700美元是现在的高收入国家门槛，取决于这个门槛不再继续提高，就这样也需要我国未来5年年人均GDP增长速度为4.9%。但是自国际上设了高收入门槛后，年提高率平均为2.47%。如果没有大力度改革，由于人口老龄化和劳动力收缩，下行压力还是很大。还有一个问题是，我们居民收入占GDP比例，大约比国际平均水平低15个百分点左右。另一方面，也需要像1978年、1992年和2001年，用大力度改革，把经济增长下行，扭转为中高速增长。
A股之大，无奇不有。 李佳琦可能做梦都没有想到，自己成了庄家操纵股票的一个概念。让李佳琦更没有想到的是，现在有庄家因为操纵股价，或将面临牢狱之灾。网红概念依然喧嚣时，永悦科技的庄家已经落幕。还有更多的庄家们正如这秋天的蚂蚱，他们将面临一个结局：抓无赦。 永悦科技，一家搞合成树脂的上市公司，名不见经传，却在3月份突然活跃起来。尺度APP上有人爆料，永悦科技的庄家正在谋划收购李佳琦所在公司的股份，给上市公司注入网红直播带货概念。 当时，李佳琦所在的美腕（上海）网络科技有限公司已经估值10亿美金，老股东德同资本谋生高位退场想法，爆料说永悦科技的庄家意欲竞购，可是阿里系作为美腕老股东，有优先受让权。 进入2020年，以李佳琦为首的网红直播带货已经炙手可热，但凡跟网红直播沾边儿的上市公司，股价都会一飞冲天，“沾薇娅就涨，贴李佳琦即飙”。 于是股权收购方面八字没有一撇，永悦科技的股价一飞冲天。春节后的50多个交易日上涨了30多天，从8块出头涨到最高20多块，上涨幅度最高170%。4月中旬，德林社连发两篇文章质疑温州帮在操纵永悦科技的股价，李佳琦救不了它。 当时的龙虎榜显示，卖方金额前3证券营业部所在地均在福州，属温州帮据点之一，买方金额前5中有4席在江浙沪一带，也在温州帮据点范围。温州帮号称“游资收割机”，以急拉猛砸的极端操作手法闻名。 德林社质疑后，已经暴涨170%的永悦科技股价连续两日盘中跌停，可是很快庄家就撬开了跌停板，继续高歌猛进，温州帮的彪悍再次淋漓尽致，直接将股价拉到29块以上的高位，然后炮制6天5个跌停的惨剧。 永悦科技竞购美腕股权真相到底如何？面对投资者的追问，永悦科技的董秘来了一句：我们也渴望乌鸡变凤凰，但很遗憾，奇迹尚未发生。奇迹确实没有发生，永悦科技的庄家已经抽身出局，跌停板上留下小股民血流成河。 截至9月14日，永悦科技股价8.07元，只剩除权前29元的零头，相比向前复权后的20.86元高点，跌幅高达61%。落袋的银子未必就是安全的，当永悦科技的庄家正在寻找新的猎物的时候，他们的好日子到头了。 现在，永悦科技的股价操纵已经为督办大案，监管已经介入永悦科技的股价操纵，江南某地已经成立专案组对涉案的温州帮进行调查，专案组控制庄家之外，还对大批的温州帮进行问询，不少人已经成惊弓之鸟。 永悦科技只是一个开始，利用网红概念操纵股价的将成为重点的打击对象。除了网红概念，诸如天山生物背后庄家的恶意操纵也将成为打击重点。面对庄家的末路，也许，老百姓会说，他们都是秋天的蚂蚱，蹦跶不了几天了。
刘琦 北京大学光华管理学院金融学系副教授 在上市公司中，高管年薪过100万并不鲜见。但投资者们甚至经济学学者经常就高管薪酬是否能有效改善公司业绩而争论。好业绩一定要通过更高的薪酬激励完成吗？有没有可能降低高管薪酬，却能让企业价值实现最大化？ 在北京大学光华管理学院金融学系副教授刘琦与合作者的实证研究中，引入了“市场价格信息”这一影响因素，从而为制定上市公司高管薪酬的“最优方案”提供了全新思路。研究结果表明，当市场摩擦降低时（即让投资者更容易从信息中获利），股票价格中信息含量的增加，能够更有效地帮助高管进行投资决策，进而降低以绩效为基础的高管薪酬。 这项研究的标题为Contractual Managerial Incentives with Stock Price Feedback，发表于American Economic Review。该期刊1911年创刊，是美国最重要、影响最大的经济理论刊物之一，研究内容涉及经济理论，应用经济学和经济政策的各个领域。 01 金融市场影响高管决策的两个渠道 金融市场可能通过两个渠道影响高管的实际决策。首先，高管从股价中获取新的信息，并在此基础上作出决策，即反馈效应。其次，即使高管没有从市场价格中获取新的信息，他们行动的动机也取决于这些决策有多少能够在股价中反应出来。现有文献多侧重于研究第二种渠道，并指出一种互补的关系：股东越来越将薪酬与公司的股价挂钩，因为后者更好地反映了管理绩效。然而，有关管理层薪酬的文献在很大程度上忽略了第一个渠道。 在金融市场中，信息的生产可部分替代高管薪酬合同中的激励条款。通过汇总市场参与者的信息，市场可以向管理人员传达他们平时无法获取的信息，从而更好地引导管理层的决策。预测到管理层将受到金融市场的引导，股东便不需要提供与之前同等的薪酬激励。 此外，股市交易对高管薪酬的内生反应可能产生一种“放大”效应：高管的低薪酬会增加公司价值的不确定性，从而鼓励投资者花费精力挖掘更多的私人信息，进而刺激市场中信息的产生；为了利用这种激励效应，股东将进一步降低高管薪酬。 根据上述理论基础，研究组猜测：如果减少市场摩擦（即让投资者更容易从信息中获利），股价便能够通过揭示有效信息来更好地引导管理决策，从而减少高管不必要的激励性补偿。 02 构建具有股价信息反馈的薪酬合同模型 为了得出股价信息反馈对高管薪酬合同的影响，研究组将市场微观结构模型嵌入常规合约的框架中。研究组考虑一个公司在股票市场上交易的单周期经济：股东将设计一份薪酬合同；基于薪酬激励的多少，公司高管将进行一项同时影响产量和股价的投资。与标准合同框架不同的是，研究组的模型加入了一个投资者——其信息可能会在股价中显示出来，并被高管用于之后的投资决策中。 上图的时间轴记录了研究组模型中的事件顺序： - 在周期开始时，股东向高管拟定一份薪酬奖励合同（以最大化公司收益）。为了便于计算，合同设计为β股该公司的股票，且设有固定的投资目标。该投资目标被所有个体知晓。 - 在该周期内，基本经济状态可以有“好”与“坏”两个结果。其中，高管私下知道“好”结果的概率，而所有其他个体仅知道“好”结果的概率在[0，1]间隔上均匀分布。在观察到合同后，投资者决定要生产多少信息（越高的成本将带来越详尽的关于经济状态的信息）。 - 如果投资者知晓了“好”结果的概率，他便可以在市场上交易。当然，在市场上交易也有固定成本。对于投资者来说，交易成本越高，产生给定信息量的交易利润就越低。因此，研究组将较高的信息交易成本解释为更大的市场摩擦——更显著的摩擦性会使投资者更难以从信息中获利。 - 在投资者交易的同时，流动性交易者也提交其市场订单。 - 接着，做市商根据可获得的信息（包括总订单流中包含的信息和薪酬合同中的奖励措施）将股票价格设置为预期公司价值。需要注意的是，做市商只能观察到总订单流，而不是其各个组成部分。 - 观察股价后，高管将进行投资。他们必须在两个互斥的投资项目中作出选择：即高投资额或者低投资额。 - 在周期的最后，基于经济状态，各方将获得相应的收益。 其中，高管的效用取决于他的报酬和“野心”——因为他从投资中获得的私人利益与资本的大小成正比。如果股价揭示了投资者产生的信息，高管将合理更新最佳的投资选项。否则，高管会根据他的私有信息（即“好”经济状态的概率）以及薪酬奖励做出投资决策。 模型博弈平衡下各方的表现特点： -市场摩擦与高管奖励薪酬和投资者产生的信息量成反比。 -对于任何给定的薪酬奖励合同，当投资者产生的信息量增加时，公司价值增加；奖励薪酬对公司价值的边际影响减小。 投资者产生的信息引导高管的实际决策，因此它构成公司的价值。股东可以免费利用这些信息并从中受益。此外，对高管进行薪酬奖励的边际收益随着投资者产生的信息量增加而降低：当股价信息含量的提高有助于引导高管的投资决策时，进行薪酬奖励就不那么必要了。 03 通过Reg SHO试点进行实证检验 为了充分验证模型推导出的结果，研究组采用实际数据来进行校对。他们选中了Reg SHO试点计划：该计划使市场参与者能更好地利用其在美国股票市场上的私人信息进行交易并从中获利。具体来说，证券交易委员会（SEC）随机选择了罗素3000指数公司中的三分之一作为试点，并取消了试点公司2005年5月至2007年8月的卖空限制。研究组利用信息交易成本来衡量试点公司的市场摩擦。结果证明该试点计划可以有效降低信息交易的成本。同时有确凿的证据表明，在试点公司中，以财富绩效敏感性（wealth-performance sensitivity）衡量的薪酬奖励机制已大大减少。 由于研究组关注的信息反馈效应建立在高管学习的基础上，因此他们想首先验证试点公司的高管是否会从市场中获取更多信息，并用于实际投资决策中。研究组通过检查Reg SHO是否会影响投资价格敏感性来验证这一猜想。价值最大化的管理人员应利用所有可用信息来做出投资决策，包括股价中的现有信息以及高管已经获得但尚未纳入股价中的其他信息。因此，当股价能为高管提供更多新信息时，投资活动将对股价更加敏感。数据一致表明，在Reg SHO期间，试点公司的投资价格敏感性显著提高，证明高管的确在通过股价学习市场信息。 总的来说，股价反馈效应是研究组实证检验所得出的结果的最佳解释。尽管其它理论很难合理且连贯地解释这些结果，研究组并不排除有其他效应和信息反馈效应一起影响着高管的薪酬合同。
近日，央行正式发布《金融控股公司监督管理试行办法》（简称《金控办法》），自2020年11月1日起施行。该文件对股东资质条件、资金来源和运用、资本充足性要求、股权结构、公司治理、关联交易、风险管理体系和风险“防火墙”制度等关键环节，提出了监管要求。 此次央行颁布《金控办法》实质是对2019年《金控试行办法（征求意见稿）》的具体落实，应该说央行在金融控股公司监管政策的出手上还是相当及时的；且《金控办法》也是当前进行进一步净化金融市场秩序、防范化解金融风险的需要，也符合引导我国金融业不断朝着健康可持续方向发展的迫切愿望，全国民众将抱以高度称赞。 央行为何此时发布《金控办法》，这其实有着深刻金融背景的。从当前金融监管现实看，互联网金融P2P平台接近收尾。据网贷之家披露，全国P2P网贷平台经过清理整顿从当初最高峰的8000多家至2019年底正常营业的平台只剩下456家，互联网P2P平台的风险基本被遏制；与此同时，央行、银保监会、证监会等部门发布了理财新规，将金融机构大量账外经营资金并表，并将所有资金嵌套行为、资金泡沫行为等关进了制度笼子，有效遏制了金融市场混乱行为，加上近几年央行与银保监会对金融业掀起的阵阵监管风暴，使得金融市场乱象得到了进一步治理。就在9月14日银保监刚刚向全国宣布，经过近几年银行业市场乱象整治后，“萝卜章”、理财违规兜底等行业重大违法违规问题基本杜绝。银行业自我纠偏的自觉性增强，2019年银行金融机构自查发现的问题已完成80%的整改，合规制度建设不断完善。同时，还宣布房地产金融化、泡沫化倾向得到有效遏制。可见，在这样一种金融形势下，目前我国金融业存在风险的主要领域应该多集中于金融控股公司领域里了。可以说，金融控股公司领域的问题是我国金融市场最后一块金融乱象尚未被触及的真正禁区，现在已到该打破金融控股领域监管禁区的时候了。因为只有这样，我国金融秩序才能全面好转并走向正轨，为我国金融业全方位、更加深入向全世界开放营造有利条件。 而且，对金融控股公司的问题，中央政府早已引起了高度重视，在2017年第五次全国金融工作会议之后，按照党中央、国务院的决策部署，央行就会同司法部等相关部门已经开始酝酿建设这样一套制度，主要是对金融控股公司实施准入管理和持续监管。而且，目前我国在金控公司领域的监管也确实处于空白地带，亟需补齐这块监管短板。 事实确实如此，目前金融控股公司形态在我国已经是客观存在，但一直没有将金融控股公司作为一个整体纳入监管，存在着监管空白。在这个行业也出现了一些乱象，给金融业带来了巨大的监管风险。同时，也要看到，缺乏监管机制和没有将金融控股公司纳入监管正轨存在的问题确实不少，尤其是非金融机构（自然人）控制的金融控股公司大都游离于无序监管之中，尽管其在一定程度上促进了股权多元化，增强了资本实力，但由于跨领域、跨业态、跨区域甚至跨境经营，相应的金融监管又严重缺失，已暴露出较大的风险隐患。这些风险主要表现五方面：一是存在虚假出资或者循环注资，资本约束弱化，资产规模短期内急剧扩张，杠杆异常增加。二是通过名下金融机构进行关联交易，套取大量资金扩充资本，或冲击资本市场秩序，或将资金转移海外，“掏空”金融机构，比如说明天系、华信系、安邦系等都引发了严重的金融风险。三是通过复杂的股权安排和金融运作，滥用大股东权利，隐匿架构和实际控制人，规避金融监管，政策套利。四是占用主业资源盲目扩张金融业务，导致脱实向虚，加大了金融业和实业之间的风险交叉和传递。五是部分金控公司盲目发展加大了系统性金融风险。因为目前金控公司业务领域多元、资产规模庞大、组织架构复杂，导致了风险相互交叉感染，最终有可能酿成重大系统性风险。 同时，我们要看到将金融控股公司纳入正规轨道也是通行的国际惯例，尤其对金融控股公司依法准入和监管，更体现了金融业特许行业的监管理念。从国际上看，由于金融控股公司通常规模大、业务多元、关联度高、风险外溢性强，像美国、日本、韩国、中国台湾地区都有专门的立法，明确了对金融控股公司实施准入许可和监管。在2008年国际金融危机之后，主要国家和地区更加强调整体监管，以防范化解系统性风险为核心，降低金融控股公司风险的复杂性、传染性和集中性，提高了对金融控股公司的资本充足、公司治理、风险隔离等审慎的监管标准。 还要看到，《准入决定》和《金控办法》立足于我国具体实践，充分吸收国际金融监管经验，补齐监管制度短板。党中央、国务院多次指出，要统筹监管金融控股公司，补齐监管短板。《准入决定》和《金控办法》的实施，从制度上隔离实业板块与金融板块，有利于防范风险跨机构、跨行业、跨市场的传染，推动金融控股公司开展有益的创新，更好地满足全社会多元化、综合化、便捷化的金融服务需求，提升金融服务实体经济的质效。 最为重要的是，此次央行发布的《金控办法》，其核心宗旨是加强对非金融企业投资形成的金融控股公司的监督管理，特别是提出未经央行批准不得注册登记金融控股公司，以便对所有的非金融机构的金融控股公司大量存在的无证经营、无票上车、野蛮生长、无人监管的状态进行收编和管控，可以说监管的方向具有较强的针对性和可操作性，更体现了重大现实意义，有利于从根本上整治金融市场乱象，防范化解金融风险。 具体说，《金控办法》将在如下四方面起到防范金融风险的作用：一是建立了有效的风险“隔离墙”，将有利于控制非金融企业风险向金融企业扩散和传染。主要构筑了牢固的金控公司风险防范屏障，可遏制企业盲目向金融业扩张，将有效控制企业风险和金融风险互相累积和叠加产生的风险，可从源头上有效控制金控公司风险。二是建立了一整套金控公司业务运作与发展的风险内控机制，将对金控公司起到有效约束作用。主要是通过制度安排控制非金融机构的金融控股公司盲目发展规模、业务多元化、关联度较高的风险的出现，对金融控股公司跨机构、跨市场、跨行业、跨区域经营，明确了对金融控股公司实施许可的范围，将境内非金融企业、自然人等主体投资形成的具备金融控股公司特征、规模较大的机构纳入到监管范围；特别是关系到国家金融安全和社会公共利益行为进行市场准入和行为规范，有利彻底将金控公司引入规范化发展轨道，彻底与金融风险决裂。三是建立了系统性、规范性准入机制，可有效规避金控公司盲无序发展的市场乱象。主要是对非金融机构的金融控股公司进行明确的行政许可，比如明确了金融控股公司的许可条件。《准入决定》主要对金融控股公司的注册资本金，股东、实际控制人信誉情况，董事、监事和高级管理人员的任职条件，组织机构和风险管理、内部控制制度等方面，规定了审慎性要求，达到了依法准入、合规监管的目的，有利于全方位推动金融控股公司依法合规开展经营，防范风险交叉传染，净化金控公司经营行为，将金控公司引向健康可持续发展轨道。四是最为重要的是强化了央行监管，将一切权利统一上收，有利遏制金控公司各种混乱无序行为，让不合法的金控公司无法诞生。比如，《准入决定》授权人民银行制定设立金融控股公司条件、程序的实施细则，并组织实施监督管理。人民银行昨天已经与《准入决定》同步对外公布了《金控办法》，对《准入决定》的内容作了细化规定，为打好防范化解金融风险攻坚战提供了制度保障。 总之，《金控办法》出台是我金融生活领域又一重大金融改革事件，也将是我国金融监管事业的新的里程碑。而且，对非金融机构控管的金融控股公司是一种非常大的约束力，尤其规定融控股公司完善公司治理结构，依法参与所控股机构的法人治理，不得干预所控股机构的独立自主经营，对金融控股公司的董事、监事和高级管理人员任职实施备案管理；提高对违规行为的罚款金额标准，对金控公司成立的资本额进行了要求，等等制度，更加有利于搅动金控公司变局，有可能淘汰一批不符合设立条件的金控公司，将更加有利金控公司生存发展的生态化，对防范我国金控公司整体经营风险将起到积极作用；而且，对各类金融机构有序竞争、良性发展，防范系统性金融风险也具有非常重要的推动意义。完全有理由相信，将金控公司领域的风险控制住之后，我国金融业生态环境将更加安全、更加开放，更加能参与到国际金融竞争之中，中国金融业一定能为中国经济彻底复苏奠定坚实基础。
当前，市场对于ESG投资的关注持续上升。然而，在全身投入这个“政治正确”、“高大上”的投资策略之前，我们需要搞清楚驱动ESG投资超额回报的根本因素。否则，仅仅从量化分析中提炼出历史上曾贡献过超额回报的因子，并在此基础上构建投资组合，可能并不是一种可以持续赢利的策略。毕竟，现在市场大部分回报率量化因子其实本质上都是价格驱动的。不幸的是，在仔细分析了几家主要的ESG评级机构的数据之后，我们发现这些机构的评级产生的回报特征，和其它传统因子很相似。我们还发现各个机构评级的相关性较低。这个情况与不同信用评级机构之间的对于覆盖公司的信用评级高度一致现象不同。 不同ESG评级机构的评级产生的回报与其它传统因子非常相似。因此，即使是在此基础上构建的、以ESG为投资理念的投资组合所产生的投资回报，可能并非因为ESG理念，而是因为其它传统的因子。比如，我们发现，评级机构对于大市值、有许多卖方覆盖的公司的ESG评级趋同。换句话说，不同评级机构对于“大白马”公司的ESG评级非常一致。因此，用ESG理念筛选出来的、由这些“大白马”公司组成的投资组合产生的回报可能仅仅是“大白马”效应，而非ESG。 目前的研究多集中在ESG评级的直接运用上，但我们的量化分析发现，评级系统的差异性对于未来回报的预见性更高。值得注意的是，不同机构ESG评级的差异性对于投资回报的预示作用，与传统的市场预期对于回报的预示作用是不同的。ESG评级的差异性越高，未来回报越低；差异性越低、趋同性越高，无论评级是正面的还是负面的，未来回报反而更高。一般来说，市场一致预期往往预示着市场拐点的来临。ESG评级差异性与未来回报的这种关系，意味着产生这种ESG评级的公司本身很可能有着某种潜在的ESG隐患，而这种隐患将影响公司未来的回报。然而，当市场对于公司的ESG情景做了“最后裁决”的时候，那时ESG便不再成为决定未来投资回报的因子 —— 无论这个裁决是好是坏。茅台2018年以来外资机构给出的ESG评级非常低，但回报领先市场就是一个很好的例子。 简言之，ESG评级产生回报的方式和市场共识的认知有所不同。当公司的ESG评级趋同，也就是市场对于公司的ESG评价达成共识之后，评级就不再成为影响未来回报的重要因素——无论评级是好是坏。这时，ESG评级产生回报的特征类似于“大白马”效应——市值较大且卖方充分覆盖。普通投资者可以用“白马股”作为ESG代理指标进行选股。直觉上，当前以ESG理念进行的投资所产生的回报不一定来自于ESG因子。当然，ESG本身还在不断地进化。我们看到有些评级机构的ESG因子多达200多个，包罗万象。如此庞大的因子池本身就让在此基础上构建的ESG量化模型无法滴水不漏。可以肯定的是，ESG并不是一剂万能药，这个策略未来的变化将出乎共识的意料。 图表：评级机构对于大市值、有许多卖方覆盖的公司的ESG评级趋同 资料来源：万得，Factset，交银国际（Q5是最低差异性组合，Q1是最高差异性组合）
张文静 发自上海 “从长远来说这一定是件好事，中国资本市场开始有了权益类的REITs产品”。日前，稳盛投资总裁许亚峰在接受采访时，表达了对REITs未来发展的期待。 尽管目前REITs试点仅限于基础设施领域，但已被市场认为是一件具有里程碑意义的事件。市场对推出中国版REITs（房地产信托投资基金）呼声由来已久。今年4月底，中国证监会与国家发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(REITs)试点相关工作的通知》，正式启动了基础设施类的REITs。今年8月7日，证监会发布《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》(以下简称《指引》)，自公布之日起施行。中国公募REITs向前迈出了关键一步。 稳盛投资作为金地集团旗下专业的房地产投资机构，从2006年就已经开始房地产金融领域的探索，至今已成为专注于国内外房地产市场投资管理的另类投资机构。近年来，稳盛投资一直在探索房地产金融创新。 在城市更新方面，稳盛投资重点关注新经济相对比较发达的一线城市、新一线城市的办公、产业园、社区商业和长租公寓的投资机会。 2019年，稳盛投资主导了对上海康健广场项目的收购，这是一个社区型的商业。据了解，该项目位于上海核心的徐汇区，具备优质的区域消费和教育资源基础，周围学校遍布，在教育和娱乐方面有非常大的需求潜力和价值提升空间。稳盛投资通过改造升级和资源整合，将康健广场打造为一个以儿童教育和休闲娱乐为服务主题的社区型购物中心。 许亚峰介绍，像这种具有需求潜力和价值提升空间的社区型商业，也是稳盛重点关注的业态，未来稳盛会做成资产包，通过资本运作和资产管理来创造更大的价值。 在资产证券化方面，2016年，稳盛投资与金地商置合作，参与了上海“八号桥”项目投资。2017年8月，与嘉实资本合作将“嘉实金地八号桥资产支持专项计划”，在上海交易所成功发行，稳盛投资担任该项目的交易顾问和总协调人。 这是国内ABS历史上首单文化创意园区“轻资产”资产证券化产品，而且实现了“轻资产”类无抵押的合理融资规模产品模式，在底层资产层面进行充分客观的分析并与金融产品的利息本金覆盖要求完全匹配，为未来类似轻资产ABS的独立发行奠定良好的技术经验基础。如今上海8号桥创意园区已成为上海市创意园区的名片，也是稳盛在房地产金融创新领域最成功的投资案例之一。 2020年3月19日，由稳盛投资担任总协调人及交易顾问的“金地草莓社区公募ABS首期”于上交所成功发行，储架规模达20亿元，这是上交所首单“轻资产城市更新”长租公寓资产证券化产品。稳盛投资连同金地集团资本管理部、金地商置和华夏资本一起，在金地草莓社区的运营管理团队的配合下，从前期的三方机构选聘、交易及产品结构论证、入池资产筛选及发行规模确定等方面进行了深入的研究探索和合理设计，并在发行工作中共同促成了首期的超额认购。 在稳盛投资看来，创新的房地产资产证券化金融产品，尤其是REITs的进一步落地将有利于建立和规范稳健良性的投资和资产管理市场，同时对于城市的更新改造、发展新型业态产品及消费服务升级等，都将产生非常积极的推动意义。 许亚峰在采访中提到，过往房地产企业债务类融资较多，资本市场权益类资本较少，导致行业杠杆过高。这次基础设施领域REITs试点被认为意义重大，就是因为REITs产品是权益性产品，完全改变了之前的融资模式。 “不过，由于当前REITs试点仅限于基础设施领域，短时间内对于地产企业还不会产生直接意义”。但许亚峰认为，目前物流仓储、产业园已被允许作为试点，今后有可能扩展到更大领域，未来可期。 以下为与许亚峰对话内容（精选）： 记者：今年基础设施领域的公募REITs试点正式起步，对地产市场是否会产生影响？ 许亚峰：从长远来说这一定是件好事，中国资本市场开始有了权益类的REITs产品。首先从基础设施领域开始破局，这与国家支持基础设施建设的政策也一致。 其实地产门类比较大，除了我们常说的住宅开发项目外，还有办公、产业园、公寓等等。从长期来看，我觉得这些资产未来也可以走向REITs方向。而且4月底，在中国证监会、国家发改委联合发布的《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》中，物流仓储、产业园等与经济发展密切的领域也被纳入试点范围。 所以，我认为整体是一个比较利好的方向。目前REITs还处于起步和试点阶段，至少产业园是被允许作为试点的，从长期来看，是不是可以扩展到更大范围？我认为可以期待。 记者：你一直关注REITs和资产证券化，这对房地产投资和企业融资有何意义？ 许亚峰：资产证券化是一个广义的包括债类和权益类产品的范围，当然国际上最重要的产品形式就是REITs,其实并不只有债务融资的形式。房地产企业以前通过银行贷款、信托融资、发行CMBS和ABS等融资，这些都属于债务类融资。目前资本市场权益类资本较少，债务类融资较多，导致行业杠杆过高。 这次基础设施领域REITs试点被认为意义重大，就是因为它的产品是权益性的，相当于把股权出让出去，这就完全改变了以前债务性融资模式。当然，现在试点仅限于基础设施领域，短时间内对于地产企业还不会产生直接意义。 不过在现阶段，地产企业也可以考虑将一些权益转让给一些大的机构。我们也在看这类持有类的资产，因为在我们的长期计划中，持有一批资产后可再打包做证券化，这是我们的投资策略。此外，还有险资，它们可能也需要持有一些稳定资产，以保持长期的收入。 另外，操作开发类的项目，我认为不一定非要单打独斗。如果单一项目体量非常大，依靠自身资金和融资，面临的压力较大，可以共同投资，发挥各家所长。 记者：今年房地产投融资领域有何新的趋势？ 许亚峰：今年变化很快。 疫情期间，国家货币政策有一定的放宽，一些融资类产品重新开闸。从今年5月、6月开始，不管是房地产投资，还是拿地，复苏都比较明显，甚至有些过快。 7月，全国各地又发布了不少政策、限制措施，重新开始控制。我认为这是对的，不要让房地产又迅速变成投资性产品。坚持“房住不炒”原则，支持刚需消费者，有利于地产市场的长期发展。 记者：你们将很多精力放在了存量市场上。你说过一句话，“房地产存量时代是机构投资人的天下”，这句话怎么理解？ 许亚峰：比如我们现在正在投资一些城市更新项目，它们通常需要持有和运营。在稳定运营之前，也就是在投资期，或称建设期、改造期，项目运营不稳定，风险较高。改造成本能不能控制、审批能不能通过、招商运营是否能够实现预期价格等各环节都存在不确定性。而像今年的疫情，更可能对项目造成巨大冲击。 这一阶段对投资者的专业要求更高，其中涉及到拿地、开发、规划、招租、运营等，都需要丰富的经验和判断能力。因此，并不适合个人投资者投资，而更适合专业的机构投资人，其一，他们有足够的专业能力，其二，风险承受能力相对更高。 记者：进入“房住不炒”时代，地产投资者的机遇在哪里？ 许亚峰：开发类业务上，并不是“一刀切”，事实上住房需求还是有的，当然随着中国人口住房需求逐渐满足，总量会有所调整。从目前趋势来看，房企分化较明显，资金实力、开发能力、品牌效应强的大型开发商仍会持续增长，而中小开发商业态要发生转移，或者与大机构合作。 对于我们投资机构而言，在产业升级过程中，物流需求会越来越大，未来物流地产会是不错的领域。 产业园也是我们重点在布局的一个领域，我们还会去看一些办公和公寓类项目。还有一些比较另类的，比如养老、医疗等，我们也会结合整个金地集团的战略，机会性地去考察和考虑。 还有一个机会在城市更新领域。以前大规模新区建设模式是不断外延、扩展，而现在的城市更新，有类似老楼的改造，还有一类更大的叫“城改”或“旧改”。城市更新项目能释放出更多的土地，不再是简单地向外扩展。这也是我们可能重点布局的领域。 记者：今年受疫情影响，不少地产企业陷入现金流困境。对于它们而言，有何方式盘活资产，保证充裕的现金流？ 许亚峰：上半年很多企业资金压力比较大，对于涉及地产投资的公司来说： 第一，投资不能太冒进。我认为首先要管住投资，因为这几乎是最大的资本支出项。要冷静客观地看待这个市场，控制投资节奏； 第二，做好现有项目的运营管理； 第三，对于一些长期持有类的资产，要考虑一些退出方式。无论是找大的机构接盘，还是在政策允许范围内发行REITs产品，对于企业现金流、负债表的改善都会产生一定的作用。 记者：稳盛投资多年前就主导了上海“8号桥”项目，并取得了成功。目前，稳盛投资仍在重点布局产业园区领域。你们的投资逻辑是什么？ 许亚峰：对，最近我们投资了八号桥系列的第五期。同时我们也投一些商业类的项目，比如2019年稳盛主导了对上海康健广场项目的收购，这是一个社区型的商业。这个项目位于上海核心的徐汇区，具备优质的区域消费和教育资源基础，周围学校遍布，让该项目在教育和娱乐方面有非常大的需求潜力和价值提升空间，通过改造升级和资源整合，将康健广场打造为一个以儿童教育和休闲娱乐为服务主题的社区型购物中心。像这种具有需求潜力和价值提升空间的社区型商业，也是稳盛重点关注的业态，未来稳盛会做成资产包，通过资本运作和资产管理来创造更大的价值。还有产业园，我们在杭州投资了一个产业园。 在这类投资上，核心逻辑是一样的。我们会按照未来相对成熟状态下退出的资本化率，来倒算今天投资的收益。策略上，我们要“PE+REITs双轮驱动”。长远目标是进行资产证券化。而在目前尚未资产证券化的时候，我们还是会用一部分自有资金、前期私募资金来投资前期开发、改造、提升这个阶段。
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