1987年6月12日，刚刚于东南沿海“画了几个圈”的邓公，会见了南斯拉夫共产主义者联盟中央主席团委员斯特凡·科罗舍茨一行。谈话间，邓公指出“改革步子要加快”，并明确提出：“我们正在搞一个更大的特区，这就是海南经济特区……海南岛和台湾面积差不多，那里有许多资源，有铁矿、石油，还有橡胶和别的热带、亚热带作物……海南岛好好发展起来，是很了不起的。”正是这段谈话，第一次向世人透露了建设海南大特区的宏伟战略，也成为海南建省办经济特区的起源。出于“中国南大门国防前哨”的特殊身份，曾经的海南长期都是将“加强防卫、巩固海南”的题词作为雷打不动的建岛方针，而这也导致了海南经济发展的滞后，除了拥有全国最大的橡胶生产基地外，海南几乎再无其他像样的产业，财政与居民收入更是少得可怜。有人戏称：与其叫琼岛，还不如叫“穷岛”。直到邓公慧眼识珠地洞见到了海南的巨大潜力和美好未来，尤其是在1984年视察完深圳和珠海两个经济特区后，他更加坚定了进一步开放海南岛的决心。终于在1988年4月13日，国家正式通过了关于设立海南省的决定，海南由此成为了全国最大也是唯一的省级经济特区。从国防前哨到开放前沿，从边陲海岛到开发热土，海南完成了华丽转身，步入了发展的新纪元，并即将在未来的30多年里，不断地迎来重大的历史机遇。一从探索到“泡沫”刚刚建省不久，一个重磅难题就摆在了海南的眼前：到底要不要发展工业？诚然，纵观人类社会发展史，两百多年的工业文明创造的财富总量已经远远超越过去几千年创造的财富总和，正是因为有了现代化机器大工业，经济社会的现代化才得以不断推进。而发达国家和地区经济发展的经验一再证实：要想实现现代化，工业化是必由之路。更何况，当时海南省第二产业增加值占GDP的比重仅有18.4%，农业却高达50%——这是一个不折不扣的低层次产业结构。可是按照当时的情景，工业并不符合以生态环境著称的海南所具备的比较优势，而且早期的海南基本没有什么像样的工业，发展起来难度将会非常之大。这也使得人们在商讨海南发展大计时，一度摇摆不定。不过最终，“工业主导”思想还是占了上风，在1988年定稿的《海南经济发展战略》中明确了海南发展的总目标：“建立以工业为主导，工农贸旅并举，三次产业协调发展的经济体系。”以此为基调，海南开启了一波工业化的小高潮。尽管工业的确是在快速增长，1988~1992年的平均增速高达20.26%，但无奈海南当时的工业规模实在太小，增速再快也难以盘活全省经济，并且工业内部结构层次偏低，大多为矿业和农产品加工，缺少高附加值制造业的引领，因而没能掀起太大的浪花。好在外贸的表现足够抢眼，这与国家政策倾斜不无关系。1988年8月，轰动全国的《加快海南经济特区开发建设的若干规定》出台，该文件对于外贸的支持力度之大可谓空前，其中提到的三个“进出自由”——资金进出自由、境外人员进出自由、货物进出基本自由，在全国范围内更是独一无二，人们直呼海南“比特区还特”。而依托于此，海南迎来了前所未有的外贸繁荣，服务业比重也得到了质的提升。在此期间，发生了一件影响深远的事情，那就是名噪一时的“洋浦风波”。按照当时的规划，洋浦被定位成海南省“特区中的特区”，但省内却没有足够的资金来开发洋浦。于是，省政府做出了一个大胆的决定：在洋浦地区，由外商来成片承包并加以系统开发。无论是开发面积、开发期限还是模式的灵活程度，这都是建国以来对外开放尺度最大的举措。怎料，这种做法非但没有被国人认可，反而被打上了“卖国”的标签，导致洋浦的开发一再遭到拖延——原本准备在洋浦投资的各种大公司、大财团、大项目几乎全部转到比海南晚起步的浦东新区，并直接成就了后者的崛起，海南因此错过了经济腾飞的一大契机。就在这时，些许“躁动”浮现了出来。当招商引资的道路因“洋浦风波”而中断时，土地便成了解决海南发展资金问题的关键所在；再加上邓公于1992年发表了南巡讲话，海南又一次掀起了淘金热潮。恰逢当时，中央正在加快住房制度改革步伐，宽松的开发环境让房地产在全国范围内迅速崛起并热得发烫；而之于海南，低廉的地价与舒适的环境，让大量房地产投机客纷纷涌入。公开资料显示，不到700万人口的海南，两年内出现了两万多家房地产公司，仅30余万人的海口地区，房地产开发面积就达到800万平方米。众多炒地者开始了击鼓传花的游戏，大量尚未兴建仍是图纸的楼盘几经转手，摇身一变成为天价地产。按照海南民谣所唱，“大老板建大楼，小老板盖小楼，没钱的炒楼花”。在投机者们的驱动下，海南平均房价从1991年的每平方米1400元涨到了1993年的7500元，地价在一年内从每亩十几万涨到六百多万。疯狂之势，可见一斑。房地产空前的繁荣助长了泡沫的迅速扩大，引起了中央的高度重视。1993年6月，国务院出台宏观调控措施，严控信贷规模、削减基建投资、清理所有在建项目，并终止房地产公司上市。如此一来，海南房地产泡沫正式破灭，昔日的狂欢也宣告结束。绝大部分因海南房地产繁荣而一夜暴富的人突然变得一无所有，眼下的600多栋烂尾楼和数百亿坏账恍如隔世，而“天涯、海角、烂尾楼”也成为海南一时间的“三大景观”。这场房地产风波，影响是深远的，不仅很多人的财富梦幻灭了，于海南而言，经济遭到重创，此前已经确定的“工业主导”发展思路也被急功近利的投机心理冲击得七零八落。彷徨之余，海南重新思考前进的方向。二从“发展旅游业”到“建设国际旅游岛”1993年，时任国家劳动部部长阮崇武被任命为海南省委书记兼省长。经过全面考察，阮崇武认为旅游业与热带农业才是海南的优势所在，于是，他决定转换思维，对海南的产业发展战略实行调整。1993年7月的海南省第二次党代会上，阮崇武明确提出：“海南产业发展的基本方针是：以旅游业为龙头，超前发展第三产业；以工业为主导，加快发展第二产业；以农业为基础，稳定提高第一产业。三次产业增加值在国内市场总值中的比重顺序，由‘一三二’逐步调整为‘三二一’，使三次产业协调发展。”次年2月，在海南省委二届二次全体会议上，“优化产业结构，强化基础设施建设，以旅游业为龙头大力发展第三产业”的战略再度被重申。这是海南经济转型的关键一步。为了贯彻“以旅游业为龙头”的发展思路，海南于1993年颁布了《海南省旅游发展规划大纲》，其中赫然写着“批准立项154个旅游开发项目，计划投资总额102.7亿元人民币；拓宽海南与内地的陆岛交通运输渠道，增开33条国内航线”，并大力推动亚龙湾国家旅游度假区等旅游开发区和旅游项目的建设工作。1995年后，海南再度祭出大招，开始着手规划建设三亚南山文化苑与博鳌水城等大型旅游开发项目，掀起了一波旅游开发热潮。在此背景下，海南的旅游业踏上了发展的快车道，无论是接待人次还是营业收入都稳步攀升，其中，前者由1993年的279.41万人次增至1997年的791万人次，后者则由23.97亿元上涨至41.28亿元（见下图）。然而，旅游业的壮大并没能带动海南经济走出困境，从GDP增速来看，在经历了1992年的峰值（41.5%）后，海南经济开始呈现急剧下滑态势，1994年的增速被西藏超越，1995~1997年更是连续三年全国倒数第一，其间不乏大量公司的倒闭与撤离。这也让当局者意识到，仅仅“押宝”旅游业是不够的，海南还需要探索更为多元化的发展方式。而后，在1996年，海南制订发布了《海南省国民经济和社会发展“九五”计划和2010年远景目标纲要》，其中首次提出了“一省两地”的概念——即要把海南建成中国的“新兴工业省、热带高效农业基地和海岛度假休闲旅游胜地”，而这一概念也被确定为海南产业发展新的基本方针。此后的十多年时间里，尽管在不同阶段有所微调，但海南大体上的发展方向均没有偏离“一省两地”的精髓。有意思的是，这次海南再度将发展工业作为重点任务之一，其原因大概在于，几年前的房地产泡沫破裂让人们认清了发展实体经济的必要性，有人甚至提出“海南再穷再难都要发展现代工业”。当然，也有不少人对海南发展工业表示担忧：在人们眼里，阳光沙滩、碧海蓝天、水草丰茂、绿水青山就是海南的代名词，倘若发展工业，势必会对海南美好的环境与生态造成破坏。这又该怎么办呢？于是，海南又在2004年提出了“始终坚持不污染环境、不破坏资源、不搞低水平重复建设”的“三不”原则；同时，在定位“一省两地”产业发展思路后，海南还将发展新型工业的重点放在位于西岸的洋浦，从而确保东海岸不受工业影响。这时，海南经济开始真正展现出良好的发展态势，无论是GDP、工业增加值还是旅游业都呈现出一片繁荣；另外，中石化、中海油、一汽、华能、中信、国电、南方电网等一批知名大公司、大集团纷至沓来，各种重大项目陆续竣工投产，海南的产业体系得到了丰富与完善。2008年，国际金融海啸爆发。为了应对眼前的形势，国家适时地提出了经济结构转型的目标，经济增长动力也由以往的依靠国际市场转为扩大内需。基于此背景，海南进一步将旅游业定位为战略产业，并提出“建设国际旅游岛”。2010年1月4日，国务院正式发布《国务院关于推进海南国际旅游岛建设发展的若干意见》，这标志着海南国际旅游岛建设步入正轨：作为国家的重大战略部署，我国将在2020年将海南初步建成世界一流海岛休闲度假旅游胜地，使之成为开放之岛、绿色之岛、文明之岛、和谐之岛。此时，国家也进一步为海南未来的发展赋予了“两区三地一平台”的全新定位：1、中国旅游业改革创新的试验区；2、全国生态文明建设示范区；3、世界一流的海岛休闲度假旅游目的地；4、南海资源开发和服务基地；5、国家热带现代农业基地；6、国际经济合作和文化交流的重要平台。在此发展战略指导下，海南省逐步放宽免税、免签、放航权政策，全力布局基础设施建设，大力发展旅游业及其相关产业，使得经济发展良好势头得以保持的同时，产业结构也得到了进一步优化。2015年，国家又提出要把海南打造成中国的旅游特区，将国际旅游岛提升到国家战略高度。海南越来越重要了。三从自贸区到自贸港2018年，海南“三十而立”之时，又迎来了新的历史机遇。当年4月，《关于支持海南全面深化改革开放的指导意见》正式发布，明确以现有自由贸易试验区试点内容为主体，结合海南特点，建设中国（海南）自由贸易试验区，实施范围为海南岛全岛；两年后的2020年6月1日，中央又印发了《海南自由贸易港建设总体方案》，将海南的“自贸区”头衔升级为“自贸港”。究其原因，在于国内外形势发生了重大变化。自2016年特朗普当选美国总统以来，美国民粹主义、贸易保护主义势力呈现抬头趋势，世界经济环境变得日益复杂而微妙。另一方面，在“一带一路”倡议的背景下，我国正加快对外开放步伐，双边贸易和区域贸易不断发展，尤其与东盟合作领域不断扩大，经贸联系日益紧密。作为全球化受益者和推动者，我国需要设立开放度更大的自由贸易区，以积累单边、双边、多边与区域开放与合作的经验，最终为中国参与国际经贸新规则制定以及应对国际经贸格局变化新挑战提供经验与支撑。地处南海的海南，是联通中国与东南亚国家的战略要道，也是21世纪海上丝绸之路的战略支点，在与东南亚国家的经济、文化等领域的合作上拥有得天独厚的优势。另外，博鳌亚洲论坛每年在海南举行，作为国际组织峰会的举办地，海南在国际化形象不断提高的同时，也为自身的进一步开放提出了新的要求。因此，海南自贸区（港）的建立，可谓是历史级的重大决策。值得注意的是，从海南自贸区到海南自贸港，一字之差，含义却全然不同。从学术角度看，自贸港相当于自贸区的升级版，是开放程度更高的自贸区。在自贸港内，海关一线真正放开，货物可自由流动，取消或最大程度简化入港货物的贸易管制措施，简化申报手续方便国际贸易船只出入港、装卸、储存与过境中转。显然，自贸港应比自贸区有更高的标杆意义和更丰富的内涵。从自贸区跃迁到自贸港，希望的不仅是自贸港能获得更多的国际离岸贸易和服务，更期待的是被国际业务激活的广大内地相关产业集群，体现的则是更全面、更高水平的对外开放。而构建中国特色的自贸港，是新形势下我国全面深化改革、扩大对外开放的重要战略部署，也是主动对接国际贸易与投资新规则的重要抓手。对于打造开放层次更高、营商环境更优、辐射作用更强的开放新高地，以及促进开放型经济创新发展具有重要意义，对于有效促进我国对外自由贸易发展以及加快构建开放型经济新格局同样影响深远。于海南自贸港而言，有四方面使命等待着它去完成：第一，深化改革开放，探索新时期的新路径，要当好新时期改革开放的尖兵，履行探路开路的责任，并为全面推开树立榜样、提供经验；第二，探索通过发展特色产业实现高质量发展的新模式，依托海南现有的旅游业、现代服务业和高新技术产业，进一步完善现代化产业体系的同时，推动经济的高质量发展；第三，探索将经济跨越发展和生态保护提升有机结合、相互支撑的新模式，力求在保护好生态环境的前提下加快经济发展，进而为全国生态文明建设做出表率；第四，探索更高层次、更高水平的开放型经济新体制，充分利用国内国外两种资源和两个市场，加强合作与联动等。未来如何，拭目以待。四结语忆往昔，自诞生之日起，这个中国最大的经济特区便始终在梦想与现实、期待和失望的焦灼中蹒跚前行。从“洋浦风波”到“楼市泡沫”，从“工业主导”到“旅游制胜”，从“自贸区”到“自贸港”……为了追逐梦想，摆脱贫困，发展致富，也为了服务于国家发展大计，海南已经悄然度过了32年的光景。不可否认的是，今天的海南已经变得更加繁荣和国际化，并以更加崭新成熟的姿态，屹立在世界的东方。而今，面对新的形势新的环境，海南又将站在新一轮改革开放的前沿。大如海南与国家，小至我们每个人，始终都未曾停下前进的脚步。
总之，认清大趋势对于通胀或通缩的判断至关重要，不能只看单月或单季经济数据变化作为判断依据。毕竟在全球结构性问题空前突出的背景下，今后全球经济步入衰退的概率较大，经济增速下台阶，需求被压缩，廉颇老矣，尚能饭否？ 近来对于通胀或通缩的争议颇大，甚至有观点认为将面临滞胀。虽然我不太认可会出现通胀，但也没有断然否定出现通胀的可能性。因为未来经济总是存在不确定性，是否会出现通胀或通缩，无非就是一个概率判断问题。但从全球各国的经验数据看，经济增速低的发达国家，在货币政策刺激下发生通胀的概率却很低，也就是说，通胀从某种意义上看，它并不仅仅是货币（供给）现象，更是一种经济（需求）现象。基于以往经验，我提出的一些猜想供讨论，未作实证分析。 通胀并不是货币超发的唯一表现方式 通胀直观理解为物价的变化，反映了宏观经济体中总供求关系的变化。货币理论认为，货币供给超过需求将引发通胀，故弗里德曼认为通胀是一种货币现象。疫情爆发以来，主要经济体都在大肆投放货币，中国的M2增速也超过了11%，由此来推理，通胀必将出现。 但是，就国内而言，5月份PPI为-3.1%，CPI则从2月份的5.4%降低到了2.4%。对此，有人认为通胀将在今后会出现，随着全球经济复苏，货币超发效应会体现在物价上涨上。那么，如果经济迟迟不复苏呢？因此，通胀发生还是有前提的。 如我之前文章的观点，货币超发不仅影响物价，还会影响金融资产价格。根据费雪方程式，MV=PQ，扩展为MV=P1Q1+P2Q2+…+F1Q1+F2Q2+…其中P为某种商品价格，F为某类金融产品价格。如美国在这次疫情之后，4月份CPI环比负增长，但股市却出现了技术性牛市。 因此，影响物价的因素很多，货币只是其中一个因素。2018年我们专门写了一篇报告《通胀如何看，通胀影响谁》，认为影响通胀的主要有以下因素： 1、工业原料价格：根据细分产业链的成本驱动因素，影响通胀的上游原料主要有：原油、煤炭、水泥、钢铁、有色金属。原油的影响力与领先性最强，钢铁和有色的可一定程度相互替代。2、农业供给：受季节性影响，若猪肉和蔬菜在淡旺季的价格环比明显异于往年同期水平，往往是价格拐点的信号。3、政策影响：受环保限产及供给侧改革影响，2015年后PPI波动较大，如需求面好转，则对价格上升有更强的弹性。4、货币供给与经济增长：经济增速较高时，M2增长/GDP增长应保持在一定水平附近，若超过这一水平，说明货币超发，PPI随之上升，反之亦然。5、产出缺口：当产出缺口为正值时，代表当下需求过大，超过长期产出水平，带来通胀压力；反之则带来紧缩压力。 可见，影响通胀的因素很多，远不止货币流量这一种因素。如日本长期以来的货币扩张规模都很大，且实行负利率，但通胀率却始终很低，在日本，通胀已经成为一种奢望。 货币流向或可解释通胀率较低的原因 这轮疫情实际上是让经济停摆，它不同于2008年的次贷危机，毕竟次贷危机只是金融危机，日常社会和经济活动不受影响，只要货币供给增加，经济就能恢复正常。但疫情导致人们日常的社会和经济活动受阻，即便美联储释放无限量流动性，美国财政部大幅度补贴企业和居民部门，都不能让实体经济恢复活力。 4月份美国个人储蓄占可支配收入比例上升至33%，为有数据记录以来的历史高位，储蓄率的飙升，源于政府的一次性现金补助和失业救济金发放，如推出的CARES法案，对失业人口的补贴幅度甚至比他们未失业前的收入还高，抵消并超过原有的工薪收入，同时，由于服务业遭受疫情打击最大，相应消费的减少，使得储蓄相应增加。 那么因消费减少而增加的收入又去哪里了呢？从Yodlee披露的数据来看，美国政府针对疫情推出收入补贴法案，以允许人们在由于冠状病毒而被迫经济停工期间继续支付账单，而消费者反过来又用大量的钱在股市进行投机。年收入在35，000至75，000美元之间的人们在收到收入补贴后，股票交易量比前一周增加了90%；年收入在100，000美元至150，000美元之间的美国人的交易量增加了82%；而收入超过150，000美元的美国人的交易频率则增加了约50%。 美国股市三月份暴跌，三大股指跌幅超过30%，进入所谓技术性熊市，四月份大幅反弹，涨幅超过40%，进入所谓技术性牛市，属于很典型的资金驱动型市场。 再看看中国股市，我国今年前五月A股市场的新开户个数与去年同期几乎持平，为644万个。在新冠疫情背景下，开户数还能与行情较好的去年上半年几乎持平，说明个人投资意愿还是比较强。此外，前5个月公募基金募集资金规模超过8000亿元，创同期历史新高，其中权益类基金发行规模超过5500亿元。 因此，在这轮对经济的负面影响远大于次贷危机的疫情，中国及欧美股市的跌幅却远小于次贷危机时股市的跌幅，纳指还创了历史新高。 从居民部门的负债看，美国居民的储蓄率创历史新高，而中国居民的杠杆率增速则出现了下降。如今年前5个月新增住户贷款额比去年同期下降14%，1-4月份房地产销售额同比下降18.6%。当然，房地产的销售额的下降，与疫情关联度比较大，但居民新增房贷规模自2016年达到最高额后，这些年一直没有再创新高，也说明房地产的周期已经从上行趋势转为下行趋势了。 而且，住户部门的短期贷款增速也在回落，说明居民加杠杆的意愿下降，与消费增速下滑一致。但同时又出现了一个奇怪的现象，即奢侈品消费增速大幅上升。根据阿里拍卖提供的数据，2020中国3月奢侈品销售额同比增长超100%，月环比增长超50%，与全球奢侈品行业销售额萎缩近三成的现状形成强烈反差。LVMH首席财务官表示，从3月中下旬起，LVMH旗下品牌在中国的大多数门店销售出现同比增长，4月份势头更猛，有些品牌甚至超过了50%。 这是否意味着，尽管央行大放水，但货币的流向却没有大比例地流到实体或中低端的消费品领域，却大比例地流向了资本市场，或者流向高端消费品领域。从居民收入分层结构看，流向高收入组的规模要明显超过中低收入组的规模，即水往“高处”流。 因此，资金流向的结构可以表明，推动PPI和CPI各项权重上行的资金比重并不高，故通胀的概率就会比较低，甚至不排除出现通缩的可能，如果经济难以复苏的话。实际上，在疫情爆发之前，全球经济已经出现了减速趋势，疫情只是加速了这一趋势，难道仅仅通过刺激政策就可以抵消疫情的影响，甚至扭转经济颓势？ 从货币流向的长期趋势看，也不支持通胀率上升的逻辑。例如，2016-2019年，我国高收入组的可支配收入累计增长29%，中等收入组累计增长19%，而CPI主要反映的是中低收入家庭的消费价格指数，这部分群体的收入增速过去几年明显放缓，这次疫情将更使得他们的收入增速下降，甚至出现负增长，导致有效需求不足，通缩压力加大，通胀从何谈起？ 发达经济体和制造业大国是否都不会出现高通胀 从过往的数据看，发达经济体（人均GDP超过3万美元）很少出现高通胀的案例，甚至还面临通缩的压力。例如，美国在过去50年里，除了70年代到80年代初出现过高通胀之外，绝大多数年份的CPI都在3%以下。 日本、德国等发达经济体的CPI也都很低，而且都非常稳定。这也可以解释为何发达国家之间的汇率非常稳定的原因，如果这些国家的CPI很不稳定，且差距较大，那么，彼此的汇率就不可能稳定了。 发达经济体低通胀的主要原因是，第一，经济相对平稳，在贸易全球化背景下，利用自身国际化货币的地位，通过进出口贸易和移民政策来平抑物价和服务价格。例如，美国长期存在贸易逆差，通过扩大进口来保持国内商品价格的稳定，它甚至还指责中国输出通缩，导致美国失业率上升。 第二，贫富差距扩大，导致总需求不足。货币代表供给，经济代表需求，货币的供给存在扭曲，导致欧美中产阶级数量减少。从需求角度看，当产出缺口为正值时，代表当下需求过大，超过长期产出水平，带来通胀压力；反之，当产出缺口为负值时，代表需求小于长期供给，带来紧缩压力。文献研究表明，欧美的产出缺口对通胀有较好的领先性。 第三，导致有效需求不足除了贫富差距扩大之外，还有长期和平格局使得全球产能维持较高水平，以及人口老龄化导致需求不足。应该说，如今是人类历史上产能最大的时代，也是人类寿命最长的时代，由此也使得产能过剩问题长期化。 中国虽然属于发展中国家，但经过过去40年的努力，已经成为全球制造业规模最大的国家，虽然不是强国，全球十大工业强国分别是：美国、日本、德国、法国、英国、瑞典、韩国、加拿大、意大利、瑞士。这些国家那么多年来几乎就没有出现过高通胀。制造业大国或强国都具有巨大产能和核心技术优势，本币的国际化也是一种竞争优势，两者似乎都支持不会出现高通胀的逻辑。 相比之下，巴西、俄罗斯、印度等国虽然也有一定的制造业规模，但制造业的体量还是太小，而且巴西、俄罗斯都属于资源大国，资源价格的波动大会导致其经济波动大，故出现高通胀的频率就相对高，与此相对应的是，汇率贬值幅度也很大。 我猜想，GDP增速、通胀和汇率的波动存在一定相关性，如中国在2010年之前十年，这三项指标的波动幅度要大于2010年之后十年；而在2000年之前的十年，更大于2000年之后的十年。随着中国经济增速的持续下行，通胀和汇率的波动幅度也随之下降。 如今，疫情还是全球肆虐，作为全球规模最大的制造业国家，面临的产能过剩压力也是前所未有的。在前不久的国务院常务会议上，明确“为帮扶涉及近2亿人就业的外贸企业纾困发展，在鼓励企业拓展国际市场同时，支持适销对路的出口产品开拓国内市场”，这意味着国内的商品供给规模将进一步扩大，而需求则不增反降（就业和开工不足压力下居民收入减少）。 总之，认清大趋势对于通胀或通缩的判断至关重要，不能只看单月或单季经济数据变化作为判断依据。毕竟在全球结构性问题空前突出的背景下，今后全球经济步入衰退的概率较大，经济增速下台阶，需求被压缩，廉颇老矣，尚能饭否？
摘要 【“烤鸭”涨停！这个板块大涨逾4% 李大霄：A股市场无需恐慌】英大证券首席经济学家李大霄表示，前段时间美国股市修复最好，纳指还创历史新高，股票市场恢复先于实体经济恢复，股票市场与实体经济出现了一定程度的背离，所以股票市场需要等待实体经济的好转。这次市场下跌是对背离的反应。中国率先应对疫情，率先复工复产，经济韧性强，股票市场与实体经济背离程度相对较低，之前股票涨幅相对较小，蓝筹估值吸引，外资流入方兴未艾。所以投资者要冷静客观分析应对，没有必要恐慌。 隔夜欧美市场大幅下跌，今日早盘，亚太股市全线低开，上证指数以2876.8点低开，但随后A股市场表现领先，呈现为低开高走的走势，创业板指更是翻红上涨。截至午间收盘，上证指数下跌0.38%，深证成指下跌0.44%，创业板指上涨0.11%。 前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，美股大跌影响全球股市，对于A股短期走势亦有影响，但是影响不太大，主要是国内疫情防控基本成功，经济面逐步复苏，且大盘还在3000点之下的底部区域。 欧美股市大幅下跌 隔夜欧美市场大幅下跌。美股方面，截至收盘，道琼斯工业指数下跌6.90%，纳斯达克指数下跌5.27%，标普500指数下跌5.89%。 欧股方面，截至收盘，英国富时100指数下跌3.99%，法国CAC40指数跌4.71%，德国DAX30指数下跌4.47%。 对于美股的大跌，摩根大通基金首席全球市场策略师David Kelly表示：“股市从3月23日低点反弹的幅度太大了。我们仍处于非常严重的衰退中，市场正在为V型复苏定价。但真正的问题是，在我们接种疫苗之前，会有一个巨大的衰退，最后才是缓慢复苏。” 中金公司认为，媒体报道美国部分州如加州、得州、亚利桑那、佛罗里达等地的疫情近期均有所加重，引发市场对于第二波疫情的担忧，而疫情后复工的推进正是5月中以来市场反弹的最主要逻辑和驱动力；美联储的FOMC会议基本符合预期，继续维持宽松但也没有提供更多政策支持，资产购买力度边际上难以进一步加大；市场经过过去两周的快速上涨收复年初以来失地、甚至纳斯达克创出新高后，估值进一步攀升至高位、且处于超买状态。 券商Guggenheim Partner首席投资官Minerd更悲观地表示，市场可能再次试探3月低位，标普500指数可能跌至1600点。 A股市场低开高走 在隔夜欧美股市大幅下跌的带动下，今日早盘，亚太股市全线低开，A股的上证指数下跌1.51%，深证成指开盘下跌2.01%，创业板指开盘下跌2.08%。开盘后，A股三大指数高走，跌幅收窄。截至午间收盘，上证指数下跌0.38%，报2909.73点；深证成指下跌0.44%，报11194.52点；创业板指上涨0.11%，报2198.10点。 与A股市场一样表现为低开后跌幅收窄的还有亚太市场的其他股指，日经225指数、韩国综合指数、富时新加坡海峡指数、恒生指数均在低开后震荡回升，跌幅收窄。截至北京时间11:30，日经225指数下跌1.43%，韩国综合指数下跌2.59%，恒生指数下跌1.42%。 从A股市场盘面上来看，申万一级28个行业板块均表现为低开高走。截至午间收盘，休闲服务、商业贸易、医药生物、传媒、钢铁、食品饮料行业翻红上涨，分别上涨4.06%、1.27%、0.89%、0.49%、0.11%、0.04%；有色金属、电子、电气设备行业跌幅居前，分别下跌1.35%、1.29%、1.15%。 在涨幅最大的休闲服务板块内，全聚德低开高走涨停，中国国旅低开高走上涨7.09%，创历史新高。 医药生物板块内赛升药业、贵州三力、英科医疗、万泰生物、量子生物等涨停，正川股份、美康生物涨逾9%。 传媒板块内华媒控股、皖新传媒、元隆雅图、三人行、奥飞娱乐、凯撒文化、中文在线等多股涨停。 同时，从增量资金角度上来看，此前已连续14个交易日净流入451.07亿元的北向资金今日并未受低开影响，继续表现为净流入。 北向资金近期净流入情况 截至午间收盘，东方财富网数据显示，北向资金净流入19.52亿元，其中沪股通资金净流入5.19亿元，深股通资金净流入14.32亿元。来源：东方财富网 A股市场无需恐慌 对于A股市场而言，隔夜欧美股市的大幅下跌并未对A股市场造成显著影响。 英大证券首席经济学家李大霄表示，前段时间美国股市修复最好，纳指还创历史新高，股票市场恢复先于实体经济恢复，股票市场与实体经济出现了一定程度的背离，所以股票市场需要等待实体经济的好转。这次市场下跌是对背离的反应。中国率先应对疫情，率先复工复产，经济韧性强，股票市场与实体经济背离程度相对较低，之前股票涨幅相对较小，蓝筹估值吸引，外资流入方兴未艾。所以投资者要冷静客观分析应对，没有必要恐慌。 安信证券首席策略分析师陈果表示，从今年看，A股虽然自身基本面有领先逻辑，但还是很难完全摆脱跟跌美股的效应。如果现在只是对美国疫情二次暴发的担心，而不是之前的危机风险，A股相对就没那么恐慌。 粤开证券研究院副院长康崇利认为，当前影响市场节奏的因素主要由几方面构成：卫生事件的有效控制、疫苗研发的进程、经济修复的预期、有效的政策组合拳、市场情绪的稳定。目前这些因素仍在有序推进中，所以不用过于担忧美股的二度探底对A股市场的杀伤力。做好预判，反而是新发基金逢低结构性参与核心资产的机会，下半年进入到全年业绩检验阶段，投资者更应该回归到上市公司的基本面中择优配置业绩确定性高的板块。
6月10日，央行公布5月主要金融数据和社融情况：5月末，广义货币(M2)余额210.02万亿元，同比增长11.1%，增速与上月末持平，比上年同期高2.6个百分点，符合市场整体预期；狭义货币(M1)余额58.11万亿元，同比增长6.8%，增速分别比上月末和上年同期提高1.3个和3.4个百分点；社会融资规模存量为268.39万亿元，同比增长12.5%，较上月有所加快；社会融资规模增量为3.19万亿元，比上年同期多1.48万亿元，信贷继续起到主要融资渠道作用，对实体经济发放的人民币贷款增加1.55万亿元，同比多增3647亿元；政府债券融资发力较大，5月政府债券净融资1.14万亿元，同比多7505亿元。总体来看，实际数据大都好于预期，显示经济体内部的投融资需求正在有效恢复。 货币政策并没有转向 M2增速连续三个月站上两位数，表明前期政策的效应正在逐步显现，流动性持续保持合理充裕状态。此前，M2增速于3月重回双位数增长后，市场预期，央行为应对疫情还将持续稳健宽松的货币政策，货币增速将有一个较快的增速。但同时，也有观点认为，疫情冲击下，内外需不振导致信用创造不畅，会拖累货币增长。而从5月的M2增速情况来看，基本可以排除这种担忧。近期市场还有观点认为，央行的货币政策有转向的可能，其论据在于5月当月货币投放为净回流1778亿元。 对此，我们认为，货币政策并没有转向，只是在一季度疫情的重大冲击下，央行较为集中的出拳；而在中国疫情得到控制后央行货币政策回归政策目标。之所以部分市场会有央行在“踩刹车”的感觉，是因为存在政策会像疫情最严重时那样持续下去的预期。 在全球疫情进一步发展的情形下，为稳定经济增长和配合财政融资，货币政策还未到转向的合适时机，但可能会较之前较高的频率有所不同，步伐会放缓。通常，货币政策具有前瞻的特点，即在经济运行趋势明朗，需要采取举措时，会立即行动并有一定的超前力度，以达到前瞻调节的目的。去年下半年至今年初，货币当局实施了多次降准降息，其效用正在逐步显现，M2增速持续维持在两位数增长即是佐证。 数据显示实体经济在回升 5月M1的变化很值得关注，不仅环比明显回升，而且同比回升幅度更大。这种状况是近二年来较为少见的。M1增速大幅向上意味着实体经济的活力趋向活跃，是企业流动性改善和经营活动频繁和业务扩张的重要体现。这种状况的体现不可能是偶然的，是货币政策逆向操作，尤其是连续多次降准效应的显现，同时也表明实体经济需求正在明显的回升之中。可以预判，未来一到二个季度，M1仍有可能进一步回升，需要密切加以关注，因为它是货币政策变化的重要考察变量之一。 5月人民币存款增速进一步加快，存款增量超过贷款增量。观察4月存贷款结构可以发现，4月新增存款明显不及新增贷款，这背后显示商业银行的流动性不足。但5月新增存款显著超过了贷款规模，存款增速与贷款增速之差有所缩小，表明银行业的信贷投放能力得到改善和提升。这是近年来很少见的金融现象，也表明降准的效应得到显现。这给下一阶段商业银行更大力度地支持实体经济提供了能量。 未来经济增长进一步回升可期 银行间市场利率小幅回升是阶段性供求关系变化的正常反应。5月份同业拆借加权平均利率为1.25%，比上月高0.14个百分点，比上年同期低0.99个百分点；质押式回购加权平均利率为1.29%，比上月高0.18个百分点，比上年同期低0.98个百分点。银行间利率水平5月相较于4月的上涨，更多可以看成是对前期利率水平过快下降的纠偏，其背后的逻辑在于央行对于投放流动性整体节奏有所控制。但同时也应该观察到，主要利率水平较去年同期都有接近1个百分点的降幅，这是实实在在“降价格”的体现。这清晰地表明，降低融资利率的要求首先在货币市场得到体现。 从社融存量和新增规模来看，经济总体的投融资需求正在得到较快恢复。商业银行的信贷融资依然是主力，对实体经济发放的人民币贷款余额同比增长13.3%。与此同时，债券融资规模上升非常迅速，5月企业债券余额为26.39万亿元，同比增长20.4%；政府债券余额为40.78万亿元，同比增长17.2%，前者主要是宏观经济好转下企业的融资需求得到释放，后者则是中央和地方政府为配合财政支出而进行融资。信贷和社融的进一步改善意味着实体经济正在获得稳定有力的金融支持，未来经济增长进一步回升可期。
美联储对经济预测的悲观表态，以及外界对美国疫情二次爆发风险的担忧，令美股连续两日遭遇重挫，隔夜收盘美国三大股指跌幅近6%。 亚太市场今天开盘普遍随之回调，恒生指数开盘跌近2%；上证综指一度跌超1%，到上午11时30分，跌幅收窄至0.38%；美股期货当前转涨。一些机构普遍认为，A股估值具备吸引力，但受制于外部压力影响，未来大概率处于区间波动的状态。 在前一日的议息会议上，美联储主席淡化了上周非农就业报告的利好，强调疫情或通过改变消费者和商业行为对经济造成潜在长期损害，并下调经济预测，预计2020年实际GDP增速为-6.5%。值得关注的是，美联储预计将维持现有零利率至2022年，近期也反复强调暂不考虑负利率，同时将维持无限量化宽松（QE），为此，实施收益率曲线管理（YCC）的可能性较高，鲍威尔也提及这仍是待解问题 事实上，近几周来，投资者一直辩称，股市表现与经济现实脱节，只是不知道现实何时会冲击市场。近日，美国多个州重启经济后出现第二波疫情迹象，新增感染人数将再次成为不可忽视的关键风险指标，于是抛售一触即发。“若感染病例再次激增，那么将进一步推迟经济复苏，人们不得不重新思考如何为更加暗淡前景做好准备。”FXTM富拓首席市场策略师Hussein Sayed称。经合组织（OECD）预测，2020年全球GDP增幅为-6%，将出现100年来最严重的衰退。 “我们认为，对疫情感染率上升的担忧是此次抛售的最重要推动因素。美联储对经济的（悲观）评估也有一定影响，但最新的预测与经济学家数周来的预期大体一致。”摩根资产管理亚洲首席市场策略师许长泰对记者表示，尽管一些投资者可能将此视为重新买入股票的新机会，但需要继续强调差异化和行业选择的重要性。 “虽然能源、航空和旅游等价格极低的行业受益于近期的上涨，但它们仍是最容易受到新一轮危机冲击的行业，即便我们成功避免了第二波危机，复苏的步伐也将十分缓慢。投资者很可能会回到2020年的领先行业，即技术、通信和医疗保健。”许长泰说。 那么，包括中国在内的亚太市场在这一波行情中是否会受到美股的拖累？ 接受记者采访的一些机构表达的观点基本趋同，即鉴于外部不确定性较大，中国市场近期大概率区间波动，下半年相对表现会好一些。例如，瑞银证券表示，鉴于中国相对于发达国家疫情控制程度、经济复苏更好，下半年中国市场跑赢的可能性更大，亚太市场也有望跑赢成熟市场。 从基本面来看，中国企业盈利前景远胜成熟市场，估计今年盈利增长3%，互联网及电商巨企利于驱动中国长期科技创新及消费等增长，而欧洲及日本盈利则以双位数速度下降。此外，相对成熟市场，中国股票估值折让已扩大至2018年时的水平。 富达国际中国区股票投资主管周文群日前对记者称，展望2020下半年，A股在全球股市中仍具有吸引力。中国经济结构优化调整势头不减，基建投资和消费升级将有望引领经济反弹。由于受疫情和海外不确定因素影响，A股整体业绩或会有下调空间，科技创新仍是重要增长点，而且强者恒强的格局也愈加明显，流动性宽松将支持股指高位震荡。就板块而言，各行各业集中度加速提升，龙头优势明显。 周文群表示较为看好建材、酒店、餐饮以及服务行业。鉴于疫情期间加速了线上渗透率的提升，电商、物流和教育板块将由此受益，此外，仍然持续好看消费升级以及消费回流相关板块和抗通胀资产。短期内建议规避出口型企业，长期挖掘有机会成为全球性企业的标的。
同花顺（300033）财经讯 市场担忧美国第二波疫情爆发，隔夜美股低开低走，全线跳水，道指跌6.90%，纳指跌5.27%，标普500收跌5.89%；航空、能源、科技板块均遭重挫，波音收跌逾16.4%，美联航和美国航空均跌超15.5%，西方石油收跌逾16.1%，IBM跌超9%；中概股多数下跌，嘉银金科跌超30%，华富教育逆市大涨逾2倍；美国第一季度企业债务折合年率增长18.8%，为记录最大增幅。 【美股】美东时间6月11日16：00(北京时间6月12日04：00)，道琼斯工业平均指数暴跌1861.82点，跌幅为6.90%，报25128.17点。纳斯达克综合指数暴跌527.57点，跌幅为5.27%，报9492.727点。标准普尔500指数暴跌188.04点，跌幅为5.89%，报3002.1点。 【中概股】大型中概股中，阿里巴巴跌3.77%，百度跌4.26%，网易跌3.19%，拼多多跌1.77%，微博跌3.17%，爱奇艺跌2.25%，好未来跌3.88%，新东方跌3.21%。 涨幅较大的中概股有：华富教育涨222.07%，稳盛金融涨146.18%，联络智能涨44.64%，安博教育涨30.00%，茗韵堂涨28.15%，富维薄膜涨24.71%，钜派投资涨24.24%，农米良品涨19.51%，奥盛创新涨16.59%，KBS服饰集团涨16.32%，爱鸿森涨13.79%，中国绿色农业涨12.77%，尚高涨12.59%，达内教育涨12.50%，美国绿星球涨12.08%， 跌幅较大的中概股有：嘉银金科暴跌32.76%，魔线暴跌27.61%，和信贷暴跌25.00%，青岛天地荟食品暴跌21.43%，美美证券重挫19.72%，华钦科技重挫19.52%，金凰珠宝重挫18.75%，开心汽车重挫17.43%，泰和诚医疗重挫17.06%，汉广厦房地产重挫16.41%，播思通讯重挫16.24%，CBAK能源科技重挫15.97%，瑞幸咖啡重挫14.72%，多尼斯重挫14.45%，品钛重挫13.67%，优信重挫13.66%，东方纸业重挫12.59%，微贷网重挫12.50%，普惠财富重挫12.31%，华瑞重挫12.23%，瑞图生态重挫11.40%，苏轩堂重挫11.06%，龙运国际重挫11.02%，箩筐技术重挫10.92%，寺库重挫10.88%，九洲大药房重挫10.81%，极光重挫10.23%，1药网重挫10.10%， 【大型科技股】美国大型科技股FAANG，脸谱网跌5.20%，苹果跌4.80%，亚马逊跌3.38%，谷歌A跌4.29%，奈飞跌2.05%。据报道，欧盟计划针对亚马逊发出正式的反垄断指控。 【美股新股】昨日在美上市1只个股，Lantern Pharma盘中小幅下跌0.33%，现报14.950美元，IPO价格为15.00美元，当前市值为0.90亿美元。 【欧股】欧洲股市方面，英国富时100指数大跌3.74%，报6093点。法国CAC40指数暴跌4.71%，报4816点。德国DAX指数暴跌4.47%，报11970点。英国政府周四在声明中表示，英国和欧盟同意加强自由贸易协定的谈判时间表。若公共卫生规定允许，谈判将包括在伦敦和布鲁塞尔举行的正式回合谈判以及小规模的小组会议。且从6月29日至7月27日，每周都将举行谈判。 【A股】昨日A股收盘，上证指数小幅下跌0.78%，报2920.90点。深证成指小幅下跌0.81%，报11243.62点。创业板指小幅下跌0.29%，报2195.64点。 【原油】WTI原油主力合约收于每桶36.20美元，跌8.59%；布伦特原油主力合约收于每桶38.33美元，跌8.15%；隔夜上期所原油主力合约收于每桶270.80元，跌4.98%。美国原油库存上升，全球经济前景不明打压了投资者对需求复苏的预期。 【贵金属】隔夜上期所沪金主力合约收涨0.45%，报每克393.34元；沪银主力合约收跌0.67%，报每克4325.00元。美国疫情卷土重来的迹象以及美联储悲观的经济预期令美股承压、金价得到提振。 【隔夜要闻】 隔夜鲍威尔经济预期引发市场悲观情绪 周三美联储公布利率决议，维持联邦基金利率不变。美联储承诺将把资产购买速度至少维持在当前水平，重申美联储将动用一切工具帮助经济从疫情冲击中复苏。点阵图显示，美联储官员预期利率将保持接近零的水平直至2022年底，而更新的经济预期摘要(SEP)中美联储预计2020年美国经济将会萎缩6.5%。随后两年将反弹5%和3.5%。 美国数州出现第二轮疫情爆发迹象 据媒体报道，截至北京时间6月11日16时，冠状病毒疫情已影响到215个国家和地区，全球累计确诊7362873例，累计死亡416786例。其中，美国确诊病例数超200万。 在经济重新开放一个月后，佛罗里达州本周报告新增8553例确诊冠状病毒病例，为疫情开始以来最高周新增数据。 在德克萨斯州，周二住院人数跃升6.3%，至2056人，为自疫情爆发以来的最高水平，并且是连续第三天增加。加州的住院人数为自5月13日以来最高，并且在过去10天中有9天上升。 第二波疫情恐慌导致美国旅游和休闲股重挫 美国正在出现第二波冠状病毒疫情，新增感染导致美国病例总数迈过了200万的关口，旅游和休闲类股连续第三天下跌。 航空股周四暴跌。酒店、邮轮运营商、在线旅行社、汽车租赁股、餐馆、游乐园运营商股价也大幅下跌。非必需消费类股整体下挫。 美国上周初请失业金人数为154.2万人 连续10周回落 美国劳工部6月11日数据显示，上周美国首次申请失业救济人数达154.2万，市场预期值为155万，前值为187.7万，已连续10周回落。过去十二周里，美国申请失业救济总人数已超4400万。 姆努钦：即便疫情卷土重来 美国也不能再次关停经济 美国财政部长姆努钦表示，即便新冠感染病例再次激增，美国也不应当再度令经济停摆。 “这会造成更多的损害，不仅仅是经济损害--还有因为搁置而导致的医疗问题，”姆努钦周四在CNBC表示： “我们不能再次关停经济活动。” 美股狂泻 五大科技巨头市值一夜缩水近2700亿美元 周四，美国股市经历了自3月份以来最惨烈的一天。美股五大最有价值的科技企业市值缩水超过2690亿美元。 微软是最大的输家，股价下跌超过5%，市值缩水超过800亿美元。Facebook股价也下跌了5%以上，苹果股价则下跌了4.8%。谷歌母公司Alphabet收盘下跌4.29%，亚马逊下跌3.38%。
周四，美国财政部长姆努钦表示，再一次关闭经济以对抗卫生事件蔓延并不是一个可行的选择。此前有报道指出，美国德克萨斯州连续三天报告了创纪录的住院人数，而加利福尼亚州的九个县报告了新病例或确诊病例住院人数的激增。 姆努钦称：“我们不能再次关闭经济。我认为我们已经了解到，如果关闭经济，只会造成更多的损害。除经济损害外，还有其他领域，如医疗问题和其他一切被搁置。” 姆努钦还表示，如果有需要的话，他准备重返国会要求增加财政支出，帮助经济注入活力。“我们有‘主街’贷款计划，现在要开始运行了，我们要让每个人都重新开始工作。这是我与总统的首要工作，我们要做到这一点。” 众议院民主党人上个月通过了一项名为 "HEROES法案 "的3.5万亿美元经济刺激法案，该法案将把失业救济金延长至2020年底，并为税收收入明显下降的城市和州提供救济。参议院共和党人选择了观望态度，等待更多的数据，然后再投票扩大联邦赤字。
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