为深化利率市场化改革，进一步推动贷款市场报价利率（LPR）运用，现就存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR有关事宜公告如下： 一、本公告所称存量浮动利率贷款，是指2020年1月1日前金融机构已发放的和已签订合同但未发放的参考贷款基准利率定价的浮动利率贷款（不包括公积金个人住房贷款）。自2020年1月1日起，各金融机构不得签订参考贷款基准利率定价的浮动利率贷款合同。 二、自2020年3月1日起，金融机构应与存量浮动利率贷款客户就定价基准转换条款进行协商，将原合同约定的利率定价方式转换为以LPR为定价基准加点形成（加点可为负值），加点数值在合同剩余期限内固定不变；也可转换为固定利率。定价基准只能转换一次，转换之后不能再次转换。已处于最后一个重定价周期的存量浮动利率贷款可不转换。存量浮动利率贷款定价基准转换原则上应于2020年8月31日前完成。 三、存量浮动利率贷款定价基准转换为LPR，除商业性个人住房贷款外，加点数值由借贷双方协商确定。商业性个人住房贷款的加点数值应等于原合同最近的执行利率水平与2019年12月发布的相应期限LPR的差值。从转换时点至此后的第一个重定价日（不含），执行的利率水平应等于原合同最近的执行利率水平，即2019年12月相应期限LPR与该加点数值之和。之后，自第一个重定价日起，在每个利率重定价日，利率水平由最近一个月相应期限LPR与该加点数值重新计算确定。 四、金融机构与客户协商定价基准转换条款时，可重新约定重定价周期和重定价日，其中商业性个人住房贷款重新约定的重定价周期最短为一年。 五、如存量浮动利率贷款转换为固定利率，转换后的利率水平由借贷双方协商确定，其中商业性个人住房贷款转换后利率水平应等于原合同最近的执行利率水平。 六、金融机构应利用官方网站和网点公告、电话、短信、邮件和手机银行等渠道通知存量浮动利率贷款客户，协商约定定价基准转换具体事项，依法合规保障借款人合同权利和消费者权益。 七、中国人民银行分支机构应加强对地方法人金融机构的指导，确保地方法人金融机构按照统一部署，妥善做好存量浮动利率贷款定价基准转换工作。 来源：中国人民银行
央行8月31日发布《参与国际基准利率改革和健全中国基准利率体系》白皮书提出，进一步培育以存款类金融机构间的债券回购利率（DR）为代表的银行间基准利率体系。 白皮书指出，基准利率作为各类金融产品利率定价的重要参考，是重要的金融市场要素，也是货币政策传导中的核心环节。健全基准利率体系既是建设金融市场的关键，也是深入推进利率市场化改革的重要内容，对于完善货币政策调控和传导机制具有重要意义。 在国际金融市场上，运用最广的基准利率是伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）。2008年国际金融危机以来，各国同业拆借市场有所萎缩，LIBOR报价的参考基础弱化。尤其是在国际金融危机期间爆发多起报价操纵案，严重削弱了LIBOR的市场公信力。此后LIBOR管理机构推出了一系列改革举措，但仍未获得市场广泛认可。2017年英国金融行为监管局（FCA）宣布，2021年底后将不再强制要求报价行报出LIBOR。这意味着届时LIBOR或将退出市场。 为应对LIBOR退出，各主要发达经济体积极推进基准利率改革，目前已基本完成替代基准利率的遴选工作。各经济体选定的新基准利率多为无风险基准利率（RFRs），由各经济体独立发布，均为实际成交利率，仅有单一的隔夜期限，且绝大多数由中央银行管理。 中国境内一些银行开展了基于LIBOR定价的美元等外币业务，同样面临基准利率转换问题。中国人民银行积极参与国际基准利率改革，指导市场利率定价自律机制成立了专门工作组，主动开展研究。目前已明确境内涉及LIBOR等国际基准利率转换将借鉴国际共识和最佳实践，积极推动新的基准利率运用。根据这一总体思路，中国人民银行指导制定了境内基准转换的路线图和时间表。 与国际相比，中国基准利率体系建设虽整体起步较晚，但在培育基于实际交易的基准利率方面，具有明显的先发优势。自中国建立银行间市场之初，就已培育形成了基于实际交易的债券回购利率等基准利率，具有较好的基准性和公信力，至今已超过20年。经过多年来持续培育，目前中国的基准利率体系建设已取得重要进展，货币市场、债券市场、信贷市场等基本上都已培育了各自的指标性利率。存款类金融机构间的债券回购利率（DR）、国债收益率、贷款市场报价利率（LPR）等在相应金融市场中都发挥了重要的基准作用，为观测市场运行、指导金融产品定价提供了较好参考。 随着利率市场化改革的深入推进，中国的基准利率体系还需不断健全。对此，中国人民银行提出了以培育DR为重点、健全中国基准利率和市场化利率体系的思路和方案。 白皮书指出，总的看，目前中国的基准利率体系已较为健全，但除LPR被广泛用于贷款利率定价外，其他基准利率主要发挥反映市场资金供求的指标作用，直接运用其作为定价基准的金融产品仍较为有限。下一步中国基准利率体系建设的重点在于推动这些基准利率的广泛运用。其中，由于DR最能充分体现银行体系流动性状况和融资利率水平，市场认可度较高，且与国际上新基准利率RFRs最为接近，未来要重点通过创新和扩大DR在金融产品中的运用，将其打造成为中国货币政策调控和金融市场定价的关键性参考指标。 具体措施包括，鼓励发行以DR及相关利率为参考的浮息债，推动以FDR为浮动端参考的利率互换交易，鼓励金融机构参考DR开展同业业务，鼓励国际组织以DR作为人民币计息基准，研究构建基于短端DR的期限利率。
主要观点 一、LIBOR到底是什么？为何被淘汰？ LIBOR，即伦敦银行同业拆借利率，由英国银行业协会（BBA）选定的一批银行，在规定的时间报价的平均利率。其报价范围具有相当的多样性，目前涵盖5个币种、7种借款期限，均为无抵押借贷利率。LIBOR是全球短期利率的主要基准，既是各类金融衍生品的结算基础，还被用于各种零售产品定价，被视作衡量银行体系健康状况的晴雨表。 当前LIBOR通过瀑布法报价，第一层级基于真实交易报价，第二层级基于交易衍生数据报价，第三层级基于专家判断报价。但从当下的报价结构看，LIBOR报价显著依赖第三层级，真实性有限。 LIBOR的报价问题在金融危机后开始凸显。2008年秋季，3个月LIBOR明显偏离其他类似短期利率。这背后的直接原因在于一些银行为了掩饰自身的资金危机，不愿意报出更高的拆放利率。英国金融行为监管局（FCA）在调查报告中指出了LIBOR的三大问题——1、银行间拆借需求急剧下滑，LIBOR的标的市场规模逐渐缩小；2、LIBOR是基于报价行的报价产生，而非真实交易；3、LIBOR的操纵问题。 二、LIBOR的替代选择：SOFR 为了弥补LIBOR的缺陷，美联储成立ARRC寻找替代利率，并提出替代利率必须具备的三个特征：1、要基于日交易量大、流动性高的、更活跃和稳健的市场，2、须是无风险或近似无风险；3、是不能对美国货币政策造成限制。 按照这一要求，ARRC在下列备选中（隔夜无抵押贷款利率、一般抵押贷款利率、政策利率、国债利率、定期隔夜指数掉期（OIS）利率、定期无抵押贷款利率）选择了担保隔夜融资利率SOFR。 SOFR是基于国债抵押回购市场的隔夜利率，其弥补了LIBOR的核心问题。第一，SOFR不是通过报价，而是通过成交价计算，这增加了操纵的难度；第二，回购是货币市场成交量最大的品种，每日超过1万亿美元的交易量保证SOFR能最大程度地反映资金市场利率水平。 三、转换之路开启：道阻且长 但SOFR和LIBOR还有两大不同构成了基准利率转换的难点，一则，美元LIBOR的期限包含从隔夜到一年的7种类型，而SOFR仅有隔夜这一种期限。二则，LIBOR表示的是无担保借款的利率，因此存在信用风险，而SOFR表示的是有担保借款的利率，因此信用风险较小。两者间的利差需要给未来转换基准利率的合约一个标准。于是，解决难点就分成了两个步骤，即期限调整与利差确定。 就期货合约转换方案，首先以后置复利法计算各期限利率，即在相应IBOR期限结束前对相应期限内的每日SOFR进行复利计算。其次以5年历史中值法确认利差，即以后备方案触发前5年的IBOR与期限调整后无风险利率的利差的历史均值或中值进行利差调整。 就现货合约转换方案，后备利率方面，第一顺位选择是按照由ARRC确认的SOFR 前瞻性利率曲线来确认后备利率。但当下前瞻性利率曲线还没有搭建成功，因为前瞻法的前提需要有充分流动性的衍生品市场来提供报价。第二顺位选择是按照后置复利法计算后备利率。利差调整方面，第一选择是官方ARRC推荐的利差调整方案，第二选择使用ISDA明确的利差，最后以发行人指定的利差作为兜底。 目前与SOFR挂钩金融产品规模发展迅速，整体已经达到3万亿美元，但对比LIBOR背后约150万亿美元的金融资产仍然是小巫见大巫。值得关注的是，在FCA停止推动LIBOR报价的那一刻，金融衍生品后备合约的触发将会减少约95%的LIBOR风险敞口。 风险提示：LIBOR挂钩合约新增超预期 报告目录 报告正文 一 LIBOR到底是什么？为何被淘汰？ （一）LIBOR简介 LIBOR全称London InterBank Offered Rate ，即伦敦银行同业拆借利率 ，由英国银行业协会BBA选定的一批银行， 在规定的时间报价的平均利率。LIBOR 的起源要回溯到20世纪80年代，彼时利用期货合约来对冲 利率风险的交易大大增加，因此需要一个可靠的基准利率来对合约进行结算。为此，1986年，英国银行家协会 （British Banker's Association， BBA） 正式推出 LIBOR。 LIBOR的报价范围具有相当的多样性，目前涵盖5个币种、7种借款期限，均为无抵押借贷利率。在最初，LIBOR只针对三种货币，即美元、英镑以及日元，而在2000年引入欧元之前，LIBOR增长到了总共16种货币，期限的数量也从12个增长到了15个。截至2013年7月，LIBOR的报价体系已覆盖了10类货币以及15类期限。然而，随着LIBOR自身的缺点不断显现以及被操纵的事实被曝光，在2014年2月，LIBOR的管理机构由BBA转交至洲际交易所（Intercontinental Exchange）旗下的ICE BenchmarkAdministration Limited（IBA）手中，LIBOR报价的覆盖范围也缩减到了5种货币和7种期限。 LIBOR是全球短期利率的主要基准，既是各类金融衍生品的结算基础，如被写入国际掉期和衍生工具协会（ISDA）的标准条款，还被用于各种零售产品，是各类浮动利率贷款定价的标准，例如抵押和学生贷款。也因为其广泛的应用，LIBOR被视作衡量银行体系健康状况的晴雨表。 （二）LIBOR的定价方法 1、银行报价法 在BBA管理下，LIBOR的报价来源于各报价行自己的报价结果。在每天伦敦时间的11点前，BBA会向LIBOR的报价行询问以下问题：“在将近上午11点时，如果你需要一个市场合理数量的资金，你可接受的利率水平为多少？”。财经新闻机构汤姆森路透社代表BBA收集各行所报利率，剔除最高和最低的四个报价，取其余数值的平均值作为LIBOR报价。这种报价法就导致LIBOR更多的是基于专家预判而非实际交易，特别是那些无担保隔夜拆借市场交易量很小的币种。 2、瀑布法 ICE接手LIBOR后，创立了瀑布法（Waterfall Methodology）。这种方法强调基于实际交易而非专家预判来对利率进行报价。瀑布法分为三个层级： 第一层级基于交易报价：即对合格交易求取加权平均数，即自上次提交以来，无担保存款和商业票据和存款证的主要发行的交易量加权平均价格（VWAP），对于接近伦敦时间11:00的交易会采用更高的权重。合格的交易对手是无抵押资金的提供者，包括：银行、中央银行、政府实体、多边开发国家、非银行金融机构、主权财富基金、超国家（supranational）以及公司作为银行融资交易的交易对手。 第二层级基于交易衍生数据报价：交易衍生数据，包括根据市场变动和线性插值调整的历史加权合格交易。 第三层级基于专家判断报价：当前两个层级无法提供参考时起作用。专家判断应基于市场和交易数据，使用银行内部批准的程序来报价。 具体如何报价？当前共有20家报价行对5类币种进行LIBOR报价，每种货币的报价行数有11家到16家不等。每天这20家报价行会采用瀑布法对各币种各期限的利率进行报价后提交给ICE，随后ICE会将1/4最高报价和1/4最低报价进行舍弃。对剩余的报价进行算术平均来作为该币种该期限的LIBOR报价。例如美元LIBOR的报价行有16家，那么每天当ICE收集到这16家报价行的不同期限的报价后，舍弃掉最高的4个报价和最低的4个报价，对剩余的8家报价求取算术平均值，即是当日该期限的美元LIBOR报价。 （三）LIBOR的替换原因 在金融危机之前，人们一直认为LIBOR具有相当合理的准确性，因为其在大部分时间内均可用来密切监测与实际无抵押银行资金利率有关的类似利率基准，比如针对商业本票的利率。但问题在金融危机后开始凸显。2008年秋季，3个月LIBOR明显偏离两大公开发布的类似短期利率（纽约资金利率、欧洲美元存款利率）。这背后的直接原因在于一些银行为了掩饰自身在危机中的资金困难，不愿意报出更高的拆放利率。随后在利率改革的工作中，英国金融行为监管局（FCA）首席执行官Martin Wheatley发布了的调查报告中支出了LIBOR的三大问题—— 其一是银行间拆借需求急剧下滑，LIBOR的标的市场规模逐渐缩小；其二是LIBOR是基于报价行的报价产生，而非真实交易；其三是LIBOR操纵问题。 1、银行间无担保市场拆借交易量的急剧下滑 出于对交易对手银行信用风险概率增高的担忧，不少银行更倾向于通过回购等方式进行资金拆借而非拆借无担保资金。根据纽联储2019年的报告，3个月期LIBOR日拆借量大的历史中位数大致为10亿美元，替代参考利率委员会（Alternative Reference Rates Committee，ARRC）则估算每日主要银行的3个月LIBOR成交量仅在5亿美元左右。 对比LIBOR报价基础薄弱的交易量，LIBOR本身却支撑着接近200万亿美元的金融合约，这种不平衡增强了市场的不稳定性。与美元LIBOR挂钩的200万亿美元元金融产品中，包括3.4万亿美元的商业贷款、1.8万亿美元的浮息票据和债券、1.8万亿美元的证券化产品以及1.3万亿美元的消费者贷款。其余95%的名义价值都是衍生品合约。 无担保市场拆借交易量急剧下滑的背后，一是2008年金融危机之后，金融监管趋严。巴塞尔银行监管委员会处于加强同业市场监管的目的，引入了流动性覆盖率（LCR）和净稳定资金比率（NSFR）等指标，担保性资金流出对LCR的影响小于无担保资金融出。二是在宽松的流动性环境下同业资金拆借需求降低。全球主要央行都开始实施量化宽松政策，银行体系内的超额储备金相对充足。且交易对手银行的信用风险概率的增加也让银行更加倾向于通过回购等方式拆借资金。 2、LIBOR基于报价而非真实交易 由于无担保伦敦同业拆借市场的低交易量，大多数报价行所提供的LIBOR最终只能是基于专家判断而非真实交易。即使ICE在接手LIBOR后创立了瀑布法来对利率报价进行约束，但LIBOR报价至今仍然显著依赖第三层级。以2020年8月17日至2020年8月21日期间，LIBOR报价中的三种层级权重来看，除美元、英镑和欧元的隔夜期限外，只有不到20%是基于第一层级来报价的。尤其是日元，几乎所有的报价都依赖于第三层级。 3、LIBOR操纵 2008年4月，《华尔街日报》发表了一篇报告，认为某些银行故意压低了LIBOR的报价。随后美国商品期货交易委员会（Commodity Futures TradingCommission， CFTC），和英国金融行为监管局（Financial Conduct Authority， FCA）对LIBOR定价流程开展调查，发现其中存在出于两种动机的人为操纵行为。 一是人为在金融危机期间为维持流动性声誉而虚报低价。在被调查的1700万份文档、邮件记录中，有970000份涉及LIBOR，其中74份被发现与虚报低价行为相关。一些银行故意显著压低LIBOR报价，这是由于各银行提交的LIBOR报价反映了其在银行间市场无担保借贷的成本，若其LIBOR报价过高，可能引起市场和媒体对其流动性风险产生担忧。 二是交易员利益驱动的操纵行为。在进一步调查中，CFTC和FCA要求相关银行对LIBOR报价过程中的所有邮件及其他通讯记录进行全面分析，发现了交易员利益驱动操纵LIBOR定价的证据。一些银行在提交LIBOR报价时考虑了自身或其他银行的交易头寸，这导致了报价具有不真实性，影响了LIBOR的定价。在金融服务管理局（Financial ServicesAuthority FSA）在2012年对巴克莱银行操纵LIBOR的最终报告中，表明在2005年1月至2008年7月期间，巴克莱银行提交美元LIBOR和EURIBOR报价时多次考虑了其利率衍生品交易商的要求。从2007年年中开始，市场的流动性状况发生了巨大的改变，为此，巴克莱银行内部高层担心媒体会因巴克莱所提交的报价而对其产生负面看法，因此高管们决定在2007年末和2008年初压低LIBOR报价以避免负面新闻缠身。最终，巴克莱银行被FSA处以5950万英镑的罚款。 二 LIBOR要淘汰，但为什么选择SOFR？ （一）新基准利率的选择标准 根据FSB授权下OSSG的建议，美联储在2014年11月17日成立了替代参考利率委员会（Alternative Reference Rates Committee，ARRC），其主要工作内容包括寻找合适的美元LIBOR替代利率、设计稳健的交易规则、制定替换步骤。ARRC的成员包括来自美联储、财政部、15家全球大型利率衍生品做市商以及几家大型中央结算机构的代表。美联储在成立ARRC之初就要求新的替代利率具备三个特征，一是基于日交易量大、流动性高的、更活跃和稳健的市场，二是无风险或近似无风险；三是不能对美国货币政策造成限制。 根据美联储所要求的这三项特征，ARRC自身也订立了参考利率的标准： 1）基准性（Benchmark Quality），即保证利率的完整性和连贯性，可根据以下指标对标的市场进行评估：流动性、交易量、流动不足时的弹性、监管方式改变时的弹性、货币政策变化对基准产生制约或不利影响的可能性。 2）方法性（Methodological Quality），即基准指标满足IOSCO稳健性原则的程度。可根据以下指标对基准利率进行评估：数据标准性、数据透明性、历史数据可用性。 3）问责制（Accountability），即保留遵守IOSCO准则的过程证据。 4）治理结构（Governance），即治理结构有助于促进基准的完整性。 5）可执行性（Ease of Implementation），即评估利率转换的难易程度。包括:与对冲或交易相关的预期需求、标的利率存在或者可能存在期限结构。 （二）各类替代品的特点 根据这些标准，ARRC考虑了以下几种备选替代利率方案，包括：隔夜无抵押贷款利率、一般抵押贷款利率、政策利率、国债利率、定期隔夜指数掉期（OIS）利率、定期无抵押贷款利率。 1、隔夜无抵押贷款利率 第一种选择，隔夜无抵押贷款利率（Overnight unsecured lendingrates），如联邦基金利率（Effective Federal FundsRate EFFR）或银行隔夜贷款利率（Overnight Bank Funding Rate OBFR）。 由于OBFR拥有更大的交易规模、更多样化的交易对手以及不属于联邦公开市场委员会当前目标利率，因此相比于EFFR，ARRC更偏好OBFR。 EFFR是联邦基金市场隔夜交易量的加权中位数对应价格，而OBFR是隔夜联邦基金、欧洲美元、以及FR 2420 D报告的“选定存款”（selected deposits）的交易量的加权中位数。两种利率的数据均基于美国150多家银行活跃的日交易数据，该数据通过美联储FR 2420数据收集向美联储报告，比隔夜美元LIBOR所代表的数据更为全面。从市场规模上来说，OBFR每日拥有大约3000亿美元的交易量，而EFFR每日交易规模仅700多亿美元。且OBFR的交易对手也比EFFR更具有多样性。同时，因为OBFR不属于联邦公开市场委员会（FOMC）当前的目标利率（而EFFR属于），所以货币政策框架的改变对其造成的影响较小。因此相对于EFFR，OBFR更稳定，ARRC更倾向于OBFR。 2、国债抵押贷款利率 ARRC所考虑的第二个选择，是基于国债抵押回购市场的隔夜利率，即SOFR。之所以将该利率作为参考利率的原因在于：1、该市场的交易量非常多。2、市场稳定。3、与广泛的金融市场参与者的资金来源有着相关性。 这里我们简单介绍一下美国回购市场：美国回购市场分为双边回购和三方回购市场。三方回购市场分为传统三方回购（Tri-party Repo）和一般担保品回购市场（GCF Repo）。Tri-party Repo为一般抵押品而非特定证券融资，该市场典型的融入方是一级交易商，最典型的融出方是货币市场基金和证券借出方（securities lenders），交易都在纽约梅隆银行结算。GCF Repo则是由美国固定收益清算公司负责托管和清算，交易双方必须是FICC下属会员，因此主要是做市商之间的市场。正逆回购双方是通过中间经纪人以匿名形式成交，中间经纪人再将交易细节交由固定收益清算公司完成交易。双边回购市场均为一对一直接交易，但按清算不同，分为通过FICC-DVP服务清算的双边回购，和非DVP服务清算的双边回购，前者与GCF Repo类似，但不同于GCF以匿名形式成交，DVP回购可以是双边直接确认交易。在这部分市场中，现金提供者往往是资产管理公司或证券交易商等专业投资者，而现金借款人则包括主要经纪客户。 基于上述不同的回购市场，纽联储与美国金融研究办公室设立并公布三大回购利率：TGCR、BGCR、SOFR。①TGCR（Tri-Party GeneralCollateral Rate），衡量传统三方回购市场中以国债为抵押品的隔夜回购利率，在三个回购利率中覆盖的范围最窄；②BGCR（Broad General CollateralRate），在TGCR的基础上进一步纳入GCF Repo市场中国债为担保品的回购利率；③SOFR（Secured Overnight FinancingRate），自BGCR的基础上进一步纳入双边回购市场中通过DVP服务清算的，以国债为抵押品的回购利率，涵盖的范围最广，也相对不易受到回购市场结构变化的影响。（注：三大利率的统计中均排除了以美联储为对手方的交易） 值得一提的是，SOFR的构成，是ARRC提出以国债抵押回购市场为找寻一个基准利率在前，美联储具体设立和公布三大回购利率在后。 3、政策利率 第三类选择，政策利率，比如联邦基金目标利率、超额准备金利率IOER、美联储逆回购利率RRP。尽管这类利率在透明性和适应性方面表现不错，但这些利率都是当前货币政策框架的一部分，而货币政策框架必然将跟随经济金融环境的变化而改变。若用该种利率替代LIBOR会让民众认为联邦公开市场委员会（FOMC）将维持当前的政策框架。因此很难作为LIBOR的替代。 4、国债利率 第四类选择，国债利率，国债市场规模整体高于无担保市场，在流动性、多期限上都具有一定优势，但也存在明显的弊端。首先，相比于隔夜回购市场，国债市场交易量仍偏小；并且，国债利率波动还会受到技术性的供需变化影响；最重要的是，国债利率与私营部门金融或非金融公司借贷成本高低并没有很好的相关性，因此并不适合作为LIBOR的替代。 5、定期隔夜指数掉期利率 第五种选择，定期隔夜指数掉期（OIS）利率。OIS（Overnight Indexed Swap）作为一种利率互换，即参与合约的双方同意在到期时交换合约期间基于一定名义本金的固定利率和浮动利率产生的利息金额。浮动利率挂钩的基准是联邦基金有效利率FFER，固定利率即OIS利率。OIS合约交割期限从一周到几年不等，反映了交易者对于未来EFFR的预期。在金融危机之前，LIBOR和OIS的利率水平相差有限，基本维持在10bp左右，但是在金融危机之后，由于LIBOR作为无抵押利率，定价中涵盖了信用风险，而OIS因为不交换本金而仅是利息，因此定价上更贴近无风险利率，LIBOR-OIS利差也因此被视为衡量离岸美元市场流动性情况的关键指标。 OIS市场具有相当的流动性，但是在日频看，这个市场的日交易量相对较少，因此在当前的市场条件下，不可能计算出与EFFR相关的稳健的、交易充分的OIS利率。因此很难将其作为LIBOR的替代。 6、定期无抵押贷款利率 对于第六种定期无抵押贷款利率，它们与隔夜无抵押贷款利率有着相同的问题，即其所基于的实际交易量太少，在流动性紧张时期甚至缺乏真实交易。如2008年11月和12月的40个交易中，美联储仅能在其中10个交易日内公布其3个月AA评级的金融商业票据（CP）利率。并且，不同时间和不同期限市场上的活跃交易方变化也较大，因此很难将其作为LIBOR的替代。 （三）花落SOFR，SOFR与LIBOR的区别是什么 综合上述的各类选择，ARRC最终选择了SOFR。综合基准性（利率在不同监管方式、货币政策、流动性压力下的连贯性）、方法性（数据表作准、透明、有历史数据）、问责制、治理结构、可执行性（能有效对冲利率风险），主要的备选就在OBFR和SOFR之间，但最终SOFR在基准性上更具优势：但在当时，联邦基金市场和欧洲美元市场的大多数隔夜交易都是套利交易，市场上的资金融出方多为没有资格获得享受美联储超额准备金利率（IOER），因此转而将资金借给可以在美联储存款并获得IOER的金融机构，比如联邦住房贷款银行FHLBs、货币基金。此外，货币市场基金改革也导致2016年以来无担保隔夜交易量有所下降。相比之下，国债回购市场被视为更具弹性的市场，是广泛市场参与者的活跃资金来源。ARRC选择的替代参考利率必须能够承受潜在的数百万亿美元合同参考利率的压力，并且必须在一段时间内保持持久性，SOFR明确满足这一标准。因此在2017年6月，ARRC确定了采用SOFR来替代美元LIBOR的方案。并从2018年4月3起由纽约联邦储备银行（Federal Reserve Bank of New York）每日发布。 而SOFR也弥补了LIBOR的核心问题。第一，SOFR不是通过报价，而是通过成交价计算，这增加了操纵的难度；第二，回购是货币市场成交量最大的品种，每日超过1万亿美元的交易量保证SOFR能最大程度地反映资金市场利率水平。但SOFR和LIBOR还有两大不同则构成了基准利率转换的难点，一则，美元LIBOR的期限包含从隔夜到一年的7种类型，而SOFR仅有隔夜这一种期限。二则，LIBOR表示的是无担保借款的利率，因此存在信用风险，而SOFR表示的是有担保借款的利率，因此信用风险较小。两者间的利差需要给未来转换基准利率的合约一个标准。 三 转换之路开启：道阻且长 （一）基准转化的难点 如上所述，当前SOFR转换成美元LIBOR面临着两个难点。一是SOFR期限中只包含隔夜，而美元LIBOR却有7种期限，这可能会导致基于SOFR的利率期限错配问题。除非SOFR利率曲线完全平坦，否则就需要计算调整后的SOFR，使二者具有可比性。二是SOFR是以美国国债作为担保的同业融资利率，LIBOR是无担保利率，前者的信用风险低于后者，所以SOFR数值也会低于隔夜美元LIBOR。因此必须在调整后的SOFR上增加一个额外的利差，才能让二者具有可比性。于是，解决难点就分成了两个步骤，即期限调整与利差确定。 在期限调整上，整体分为前瞻法和后顾法两大类—— 前瞻法，即在与SOFR挂钩的利率掉期（OIS）和其他期货衍生品交易报价的基础上，计算各期限利率搭建一条完整的利率曲线。前瞻法所搭建的利率曲线结果，反映了市场对于未来SOFR的预期所在。前瞻法的优势，在于合约建立时就可以确定基准利率水平，但劣势在于前瞻法的定价本身就需要一个流动性足够充足、定价足够充分的衍生品市场作为基础，而这在当下基准利率转换阶段还是缺乏的。 后顾法，即按照已经形成的SOFR报价，利用单利和复利滚动计算各个期限的利率报价，以构建一条完整的利率曲线。而后顾法又具体可细化为4种方案：一是即期隔夜利率，即采用相应IBOR期限开始前一到两个工作日的隔夜无风险利率；二是凸性调整隔夜利率，即以IBOR期限开始前一到两个工作日的SOFR做凸度调整模拟相应IBOR期限内的每日隔夜无风险利率进行复利计算；三是后置复利利率（compoundedsetting in arrears rate），即在相应IBOR期限结束前对相应期限内的每日SOFR进行复利计算；四是前置复利利率（compounded setting in advance rate），即以IBOR期限开始前的期限日数的每日SOFR进行复利计算。 在利差确定上，则有三类选项—— 一是远期调整法，即基于后备方案触发时相应期限内的IBOR和期限调整后的无风险利率的远期利差进行计算调整。二是历史均值/中值调整法，即在后备方案触发前一定期限内（例如5年、10年）IBOR与期限调整后无风险利率的利差的历史均值或中值进行利差调整。三是即期调整法，即基于后备方案触发前一天相应IBOR和期限调整后无风险利率的即期利差进行计算调整，或者采用一定期限（例如5个交易日、10个交易日或一个月）内IBOR和期限调整后无风险利率的每日即期利差平均值。 （二）最终制定的转换方案 1、ISDA拟定的期货合约转换方案 首先，在不同期限的后备利率选择上，采用后置复利法。根据ISDA的征询意见结果，大多数人倾向采用后置复利利率，其优点包括：一是反映相关期限内的实际每日利率波动；二是波动性小于即期隔夜利率；三是反映OIS市场的结构。 其次，在利差调整上，最终选择以5年历史中值法为替代方案。在2018年7月对其他IBOR的意见征询中，大多数调研对象倾向于采用5年历史均值/中值调整方式，其主要优点在于可以有效防止操纵。 2、ARRC拟定的现货合约转换方案 针对不同类型的现货金融产品（LIBOR浮息债、双边贷款、银团贷款、可调利率住房贷款、资产证券化产品），ARRC分别制定了相对应的后备条款以作转换之用。不同于衍生品合约，现货合约采用“瀑布法则”来选择后备利率和调整利差。 后备利率方面，第一选择是按照由ARRC确认的SOFR前瞻性利率曲线来确认后备利率。但应注意到当下前瞻性利率曲线还没有搭建成功，因为前瞻法的前提需要有充分流动性的衍生品市场来提供报价。第二选择是按照后置复利法计算后备利率，甚至在考虑到sofr未来退出的情况下，还有政府相关机构选择利率、ISDA选择利率作为替代后备。利差调整方面，第一选择是官方ARRC推荐的利差调整方案（基本与ISDA相同为5年历史中值法，但最终方案仍在确认中），第二选择使用ISDA明确的利差，最后以发行人指定的利差作为兜底。 （三）转换工作进展 为了推进美元LIBOR的替换工作，ARRC提出了一个六步走的时间安排，当前相关工作进展顺利。在产品方面，芝加哥商品交易所（CME）和美国洲际交易所（ICE）均已推出1个月和3个月的SOFR期货，房利美（Fannie Mae）也于2018年7月发行了首支基于SOFR的浮息票据（FRN）。在清算安排方面，伦敦清算所（LCH）已于2018年7月清算了其首个SOFR掉期合约（以EFFR计算PAI和贴现利率），在2018年10月，CME清算了其首个SOFR掉期合约（以SOFR计算PAI和贴现利率）。其中价格调整利息（PAI）表示融资抵押品的隔夜成本，是收款人转移给付款人用以弥补已入账抵押品的利息损失的成本。常用于两家银行通过中央对手方进行利率掉期和清算中。 与SOFR挂钩的金融产品方面，SOFR期货日均成交量达到1400亿美元，持仓量接近2万亿美元，市场参与者已经超过350家。基于SOFR的OIS swap本金余额达到6000亿美元，basisswap本金余额达到7000亿美元。而挂钩于SOFR的浮动利率债券规模已经达到了6800亿美元，其中超过3000亿美元由联邦住房贷款银行发行。尽管SOFR挂钩金融产品规模发展迅速，整体已经达到3万亿美元，但对比LIBOR背后约150万亿美元的金融资产仍然是小巫见大巫。值得关注的是，在FCA停止推动LIBOR报价继而触发金融衍生品后备合约的那一刻，大量衍生品合约的修改将会减少约95%的LIBOR风险敞口。
经过一年来持续推进，贷款市场报价利率（LPR）改革取得了重要成效。LPR已成为银行贷款利率的定价基准，市场利率也随LPR报价逐步下行，货币政策操作向贷款利率传导的效率明显增强。 “1万元贷款一天利息大约1元钱，融资成本的下降给我们很大支持。”黑龙江省哈尔滨市道里区的个体工商户齐丹告诉记者，近期她从建行顺利拿到了150万元贷款，贷款利率为3.8525%。 像齐丹这样，有不少个体工商户和小微企业申请到利率在4%以下的贷款。中国建设银行相关人士告诉记者，今年以来，建行已两次对普惠小微企业贷款实施利率优惠，累计下调0.75个百分点，湖北地区小微企业信用快贷、个体工商户抵押快贷等贷款利率下调1个百分点。 银行主动降低利率、让利小微企业和个体工商户的背后，是我国货币政策的精准导向，以及LPR下行的有效传导。8月20日发布的1年期LPR为3.85%，较改革前的2019年7月下降了0.4个百分点；与此同时，8月一般贷款加权平均利率为5.43%，较去年7月下降了0.67个百分点，超过1年期LPR的降幅。 对此，中国人民银行日前发布的《中国货币政策执行报告》增刊称，这反映了LPR改革增强金融机构自主定价能力、提高贷款市场竞争性、促进贷款利率下行的重要作用，通过LPR改革打破利率传导机制障碍、促进降低贷款利率的成效显著。 数据显示，今年前7个月，金融部门通过降低利率已为市场主体减负4700亿元。其中，LPR下行引导贷款利率下降减负3540亿元。 目前，LPR已经成为银行贷款利率的定价基准。一方面，金融机构绝大部分新发放贷款已将LPR作为基准定价；另一方面，存量浮动利率贷款定价基准转换已于8月底基本顺利完成。 记者从人民银行了解到，截至8月末，全国金融机构累计转换存量贷款67.4万亿元、8056.4万户，转换比例为92.4%。其中，91%转换为参考LPR定价。 值得关注的是，存量个人房贷转换工作牵涉面广，与居民利益密切相关。数据显示，截至8月末，存量个人房贷累计转换28.3万亿元，涉及6429.7万户。转换过程中，存量个人房贷利率保持平稳。94%的存量个人房贷转换为参考LPR定价，可从下一个重定价周期开始享受LPR下降带来的政策红利，减少利息支出。 《中国货币政策执行报告》增刊指出，随着LPR运用占比显著提升，贷款利率隐性下限被“完全打破”。2020年7月，新发放贷款中利率低于原贷款基准利率0.9倍的贷款占比为40.2%，是去年7月的4.4倍。 人民银行相关人士表示，随着存量贷款定价基准转换的完成，LPR变动可影响到绝大部分贷款，货币政策的传导效率进一步提升，为未来贷款基准利率淡出、深化贷款利率市场化改革创造了有利条件。
20世纪90年代中期以来，中国人民银行推进利率市场化改革，至2015年已经放开了对存贷款利率的管制，但仍存在存贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题，需要抓住时间窗口，通过深化利率市场化改革来破解利率传导中存在的体制机制障碍。 一、贷款利率双轨问题亟待解决 经过多年的持续推进，中国利率市场化改革仍存在利率双轨问题，改革进入“攻坚战”阶段。无论是从提高货币政策有效性的角度，还是从深化金融改革的角度考虑，都需要通过深化改革的方式，疏通利率传导渠道，推动贷款利率“两轨合一轨”，并以此推动降低贷款利率。 一是实体经济活力需要激发。2019年以来，全球经济下行压力加大，美欧等发达经济体货币政策相继转向宽松。中国主要宏观经济指标保持在合理区间，但受中美经贸摩擦和国内产业结构调整等因素影响面临新的风险挑战，国内经济下行压力加大。新冠肺炎疫情发生后，对部分行业尤其是中小微企业生产经营产生较大冲击，经营困难加剧。在此背景下，抓住时间窗口推动贷款利率“两轨合一轨”，有利于将货币政策效果及时传导至信贷市场，促进降低企业实际利率水平，加大金融支持力度，激发微观主体活力，加快企业复工复产，为打赢疫情防控阻击战、恢复实体经济活力提供支持。 二是利率传导不畅阻碍政策效果。贷款市场报价利率（LPR）改革之前，银行发放贷款时主要参照贷款基准利率定价，特别是一些银行通过协同行为以贷款基准利率的一定倍数（如0.9倍）设定贷款利率隐性下限，对市场化的利率调控和传导形成了阻碍，在市场利率整体下行阶段不利于贷款利率的下降。若采用传统的办法，直接降低贷款基准利率，又可能面临释放过强的政策调整信号、刺激产生房地产泡沫等风险，还会再次形成新的隐性下限，仍然阻碍市场利率的有效传导。 三是推动贷款利率并轨是深化利率市场化改革的关键。在银行信用货币制度下，银行通过贷款等资产扩张创造存款货币，贷款需求是银行货币创造的直接约束，贷款利率成为决定存款利率的关键因素。随着贷款利率市场化深入推进，中央银行可以通过调节政策利率影响贷款利率，从而影响贷款需求，进而传导至存款利率，最终促成存贷款利率全部市场化，因此贷款利率是“牵一发而动全身”的关键。推动贷款利率市场化，解决贷款利率“双轨”问题，首先需要培育并运用更加市场化的贷款定价参考基准，以此逐步淡化贷款基准利率。因此，先贷款利率、后存款利率，以改革完善LPR形成机制为抓手，推进贷款利率市场化改革，疏通利率传导渠道，促进降低融资实际利率，是推进利率市场化的科学可行路径。 二、抓住时间窗口推进LPR改革 2015年放开利率管制时，中国人民银行明确表示将继续公布存贷款基准利率，但这只是暂时的、过渡性的。经过多年的探索，大部分银行已有较完善的贷款定价模型，可根据资金成本、风险溢价等因素自主定价，一些银行已在内部试运行参考LPR或中期借贷便利（MLF）利率等确定贷款利率的定价模式。近年来，央行市场化利率调控能力不断增强，贷款利率对货币市场利率及央行操作利率的反映都更加敏感，应当说深化贷款利率市场化改革具备了一定条件。从国际利率市场化改革以及我国实际情况看，实现利率市场化的难点在于，我国经济潜在增速保持在较高水平，随着金融抑制的解除，利率有抬升趋近潜在增速的内生动力，利率市场化的本质是赋予金融机构定价自主权，但如果金融机构为了追求利润而抬高利率，就会和降低社会融资成本的要求背道而驰。 2019年中，国内外形势为推进贷款利率市场化改革提供了难得的时间窗口。从宏观经济情况看，中国经济面临下行压力，特别是新冠肺炎疫情发生后，经济发展进一步承压。通过改革完善LPR形成机制，可疏通货币政策向贷款利率的传导渠道，引导实体经济融资成本下降，为实体经济提供更大支持。从市场利率走势看，中国人民银行运用多种货币政策工具，保持货币市场和债券市场利率平稳运行，为降低贷款利率创造了良好的金融环境。从银行的承受能力看，2018年以来中国人民银行和银保监会对影子银行、P2P等加强监管，促使银行负债成本下降，带动银行息差回升，存在适当降低贷款利率为实体经济减负的空间。从国际环境看，全球经济下行压力加大，主要发达经济体货币政策转向宽松，外部环境有助于推动中国贷款利率水平下行。从社会舆论看，党中央、国务院多次提出要降低贷款利率水平，全社会已形成贷款利率下行的氛围，有助于促进银行在市场竞争中降低利率水平。在此背景下，提高贷款利率的市场化程度，有利于促进贷款利率跟随市场利率继续下行，更好地发挥市场在资源配置中的决定性作用。数据来源：各央行官方网站、Wind数据库等。 中国人民银行综合判断国内外形势，抓住难得的时间窗口，在2019年8月17日发布公告，宣布改革完善LPR形成机制。试想如果没有在当时及时推出改革，2020年初新冠肺炎疫情暴发后，改革势必更难推出，市场化降低社会融资成本的目标就更难实现。 三、基准利率改革的国际经验和比较 （一）国际基准利率改革逐步推进伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）是国际上最重要的银行间基准利率。但由于报价操纵等问题，英国金融行为管理局（FCA）决定2021年底后不再强制要求报价行报出LIBOR。各主要经济体陆续开启国际基准利率改革，目前，美国、英国、欧元区、瑞士、日本、澳大利亚等经济体已明确替代原IBOR类报价利率的新基准利率。这些新基准利率由各经济体独立发布，均为实际成交利率，仅有隔夜单一期限，且绝大多数由各经济体中央银行管理。 目前衍生品基准转换方案已基本明确，正在研究推出各类现货产品的基准转换方案。国际掉期与衍生工具协会（ISDA）负责研究衍生品转换方案，已于2018年末正式发布，经过多轮征求意见，相关细节也正在逐步明确。美国的替代基准利率委员会（ARRC）已拟定新签订LIBOR浮息债、双边贷款、银团贷款、住房贷款、资产证券化产品等基准转换方案，但仅适用于新签合同，存量合同转换仍待后续安排。国际组织推动国际协调。近年来二十国集团（G20）财长和央行行长会、国际清算银行（BIS）市场委员会（MC）、金融稳定委员会（FSB）、巴塞尔委员会（BCBS）等国际组织多次召开会议，协调推动国际基准利率改革。国际会计准则理事会（IASB）发布了《利率基准改革——第二阶段（征求意见稿）》，根据国际基准利率改革进展，对相关国际财务报告准则进行了修订。 （二）印度的基准利率改革 印度自放开贷款利率管制以来，先后尝试推出4个贷款利率定价基准，对中国的利率市场化改革具有一定参考价值。 1、最优惠贷款利率（PLR）与基准最优惠贷款利率（BPLR） 印度央行于1994年推行利率市场化改革，以最优惠贷款利率（PLR）为定价基准，授权商业银行根据PLR自行确定贷款利率。但各银行的贷款定价方法存在较大差异，使得银行向借款人提供的贷款利率也有很大不同。2003年，印度央行对PLR进行完善，建议商业银行发布基准最优惠贷款利率（BPLR），BPLR根据资金成本、运营成本、监管成本（满足拨备要求、资本要求等监管指标的成本）确定。 PLR和BPLR的问题在于：一是二者的货币政策传导效率很差，后者虽然有所改善，但当政策利率下行时，很多银行仍迟迟不相应调整贷款利率。二是理论上BPLR应当是贷款利率的下限，但实际中有不少贷款的利率突破了这一下限。三是各银行的贷款利率定价方法仍然不透明。 2、基础贷款利率（BR） 考虑到BPLR的缺陷，2010年印度开展新的探索，将贷款定价基准更换为基础贷款利率（BR）。根据印度央行发布的定价准则，银行需根据资金成本、经营费用、准备金成本和利润率确定BR，实际发放的所有贷款利率都不得低于BR，银行可以按照借款人的信用情况在BR的基础上加点确定具体的贷款利率。BR在实践中面临两个难题：一是由于计算方法不唯一，导致贷款定价依然不透明；二是银行仅在新发放贷款时运用BR，存量贷款不作调整，使得货币政策的效果难以有效传导至存量贷款。 3、边际成本贷款利率（MCLR） 2016年，为提高货币政策传导效率，印度央行又推出了边际成本贷款利率（MCLR），MCLR每月发布，频率高于每季度发布的BR，同时要求商业银行在确定定价基准时不仅考虑资金成本，还必须考虑资金的边际成本。依据新修订的定价准则，MCLR通常基于资金边际成本、经营成本、准备金成本和期限溢价四个因素确定。 理论上，MCLR可以使政策利率变动快速真实地传导至贷款利率。但实际情况却不如预期，主要原因：一是运用率不高，部分贷款仍参考BR定价，以执行较高的利率。二是MCLR发布频率虽有所提高，但许多银行并未及时进行重定价。 4、外部基准贷款利率（EBLR）由于货币政策传导仍有迟滞，2019年10月印度央行再次转换定价基准，不再由银行内部确定定价基准，而是改用外部基准利率（EBLR）。根据规定，银行可选取以下外部利率作为定价基准：一是印度央行政策回购利率；二是印度财政基准私人有限公司（FBIL）公布的3个月期国库券收益率；三是FBIL公布的6个月期国库券收益率；四是FBIL公布的其他市场基准利率。在EBLR基础上，银行须综合考虑准备金成本、经营成本和利润率来确定贷款利率。 EBLR的优点在于可以使货币政策传导更加高效，贷款利率定价也更透明；而缺点则体现在外部基准的波动通常较大，而银行的借贷成本则相对固定，利率下行阶段可能会压缩其净息差。 印度基准利率改革的经验表明：第一，利率定价基准转换应当有明确的、可执行的时间表，以避免新旧利率基准切换过慢的问题，特别是存量贷款的定价基准转换也要加快推进，久拖不决必然会造成预期混乱。第二，选择外部公开的市场利率作为贷款利率基准，优于由银行内部自行确定定价基准，可避免形成机制不透明等问题。第三，应发展利率衍生品市场，丰富交易品种，提高市场深度，便于银行和借款人对冲利率风险。
中国备战LIBOR转换，债券回购利率将在市场承担重任 周艾琳 LIBOR(伦敦银行间同业拆借利率)作为金融市场基准利率，牵一发而动全身，然而其被新的无风险隔夜利率取代已不可逆转，LIBOR退出市场倒计时。近期中国央行表示，境内一些银行开展了基于LIBOR定价的美元等外币业务，因此同样面临基准利率转换问题。 第一财经记者获悉，近阶段中国境内银行都在为LIBOR转换进行准备，也有部分外资行率先开始行动。9月11日，渣打银行(中国)有限公司(下称“渣打”)完成了首笔基于美元担保隔夜利率(SOFR)和人民币存款类金融机构间7日债券回购利率(DR007)的交叉货币互换交易。央行曾于8月31日发布《参与国际基准利率改革和健全中国基准利率体系》白皮书(下称“白皮书”)，明确了将培育DR作为人民币实际交易的基准利率。这是白皮书发布以来市场首次以DR和SOFR作为人民币和美元的基准利率进行的交叉货币互换交易。 2008年国际金融危机期间，多家金融机构被曝出操控LIBOR丑闻。此后，以LIBOR为参考利率的银行间拆借交易量急剧萎缩，银行筹资途径已从同业市场转移至回购、债券等市场，LIBOR的市场基准地位逐渐丧失。此后，用基于真实市场成交的新的无风险利率取代LIBOR成为全球、特别是美国监管部门力推的一项改革措施。2017年，英国金融行为监管局(FCA)宣布，2021年以底后将不再强制要求报价行报出LIBOR。各主要发达经济体积极推进基准利率改革，目前已基本完成替代基准利率的遴选工作。例如，美国、英国、欧元区和日本分别选择了有担保隔夜融资利率(SOFR)、英镑隔夜平均指数(SONIA)、欧元短期利率(€STR)和日元无担保隔夜拆借利率(TONA)。 就中国而言，LIBOR利率转换，变化最大、对中国金融机构和金融市场影响最大的是美元。按照美联储目前的解决方案，市场普遍预期美元将以SOFR作为新的无风险基准利率。这意味着离岸美元市场的定价权将由伦敦离岸市场回到美国在岸市场，这对持有大量美元LIBOR资产和负债的中国金融机构和企业来说无疑是一大挑战。 中国的DR目前被寄予厚望。央行的白皮书明确提出了以培育DR为重点、健全中国基准利率和市场化利率体系的思路和方案。白皮书也提及，下一阶段，中国银行间基准利率体系建设的重点在于推动各类基准利率的广泛运用，通过创新和扩大DR在浮息债、浮息同业存单等金融产品中的运用，将其打造为中国货币政策调控和金融市场定价的关键性参考指标。 在市场人士看来，这意味着，推出最晚的DR有望超越R(质押式回购利率)、SHIBOR(上海银行间同业拆放利率)成为利率之锚。对于DR的“加冕”，业内交易人士存在一定争议。此前也有观点认为，银行间回购定盘利率(FR)或许更能反映全市场利率的真实水平。 多位资深交易人士此前对第一财经记者分析称，SHIBOR和 LIBOR都是基于报价行报价计算得到的利率，并非真实成交利率，DR虽然是所有存款类机构(银行)间开展的质押式回购交易形成的真实成交利率，但DR可能无法反映非银机构的真实资金松紧情况。相比之下，R是全银行间市场的质押式回购利率，包括存款类金融机构与非存款类金融机构，质押券种既有利率债，也有信用债，反映的情况更全面，因而波动较大。去年在包商银行事件的影响下，利率出现分层，银行机构间非常宽松，但非银资金非常紧张，表现出来就是R远高于DR。 但各界仍然预计，根据白皮书，未来DR将唱主角，即国内的基准利率体系预计将从DR和SHIBOR“同台唱戏”的局面，越来越多地转向以DR为主。 渣打中国金融市场部总经理杨京则对记者表示：“随着以贷款市场报价利率(LPR)作为基准贷款利率的改革取得阶段性成果，培育DR作为市场交易基准利率的启动将为中国深化利率自由化改革、促进中国利率衍生品市场的发展、提升金融市场配置效率起到重要作用。”2019年8月，渣打成为LPR新增报价行之一，也是LPR 18家报价行中的两家外资银行之一。在新LPR定价基准公布当天，渣打即完成首批根据新LPR定价基准的贸易融资放款。
LIBOR（伦敦银行间同业拆借利率）作为金融市场基准利率，牵一发而动全身，然而其被新的无风险隔夜利率取代已不可逆转，LIBOR退出市场倒计时。近期中国央行表示，境内一些银行开展了基于LIBOR定价的美元等外币业务，因此同样面临基准利率转换问题。 记者获悉，近阶段中国境内银行都在为LIBOR转换进行准备，也有部分外资行率先开始行动。9月11日，渣打银行（中国）有限公司（下称“渣打”）完成了首笔基于美元担保隔夜利率（SOFR）和人民币存款类金融机构间7日债券回购利率（DR007）的交叉货币互换交易。央行曾于8月31日发布《参与国际基准利率改革和健全中国基准利率体系》白皮书（下称“白皮书”），明确了将培育DR作为人民币实际交易的基准利率。这是白皮书发布以来市场首次以DR和SOFR作为人民币和美元的基准利率进行的交叉货币互换交易。 2008年国际金融危机期间，多家金融机构被曝出操控LIBOR丑闻。此后，以LIBOR为参考利率的银行间拆借交易量急剧萎缩，银行筹资途径已从同业市场转移至回购、债券等市场，LIBOR的市场基准地位逐渐丧失。此后，用基于真实市场成交的新的无风险利率取代LIBOR成为全球、特别是美国监管部门力推的一项改革措施。2017年，英国金融行为监管局（FCA）宣布，2021年以底后将不再强制要求报价行报出LIBOR。各主要发达经济体积极推进基准利率改革，目前已基本完成替代基准利率的遴选工作。例如，美国、英国、欧元区和日本分别选择了有担保隔夜融资利率（SOFR）、英镑隔夜平均指数（SONIA）、欧元短期利率（€STR）和日元无担保隔夜拆借利率（TONA）。 就中国而言，LIBOR利率转换，变化最大、对中国金融机构和金融市场影响最大的是美元。按照美联储目前的解决方案，市场普遍预期美元将以SOFR作为新的无风险基准利率。这意味着离岸美元市场的定价权将由伦敦离岸市场回到美国在岸市场，这对持有大量美元LIBOR资产和负债的中国金融机构和企业来说无疑是一大挑战。 中国的DR目前被寄予厚望。央行的白皮书明确提出了以培育DR为重点、健全中国基准利率和市场化利率体系的思路和方案。白皮书也提及，下一阶段，中国银行间基准利率体系建设的重点在于推动各类基准利率的广泛运用，通过创新和扩大DR在浮息债、浮息同业存单等金融产品中的运用，将其打造为中国货币政策调控和金融市场定价的关键性参考指标。 在市场人士看来，这意味着，推出最晚的DR有望超越R（质押式回购利率）、SHIBOR（上海银行间同业拆放利率）成为利率之锚。对于DR的“加冕”，业内交易人士存在一定争议。此前也有观点认为，银行间回购定盘利率(FR)或许更能反映全市场利率的真实水平。 多位资深交易人士此前对记者分析称，SHIBOR和 LIBOR都是基于报价行报价计算得到的利率，并非真实成交利率，DR虽然是所有存款类机构（银行）间开展的质押式回购交易形成的真实成交利率，但DR可能无法反映非银机构的真实资金松紧情况。相比之下，R是全银行间市场的质押式回购利率，包括存款类金融机构与非存款类金融机构，质押券种既有利率债，也有信用债，反映的情况更全面，因而波动较大。去年在包商银行事件的影响下，利率出现分层，银行机构间非常宽松，但非银资金非常紧张，表现出来就是R远高于DR。 但各界仍然预计，根据白皮书，未来DR将唱主角，即国内的基准利率体系预计将从DR和SHIBOR“同台唱戏”的局面，越来越多地转向以DR为主。 渣打中国金融市场部总经理杨京则对记者表示：“随着以贷款市场报价利率（LPR）作为基准贷款利率的改革取得阶段性成果，培育DR作为市场交易基准利率的启动将为中国深化利率自由化改革、促进中国利率衍生品市场的发展、提升金融市场配置效率起到重要作用。”2019年8月，渣打成为LPR新增报价行之一，也是LPR 18家报价行中的两家外资银行之一。在新LPR定价基准公布当天，渣打即完成首批根据新LPR定价基准的贸易融资放款。
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