周一，中信建投、国信证券、平安证券同日召开中期策略会。对于下半年看好的投资方向，三家券商有很大的分歧。中信建投下半年看好金融、地产和周期板块。而国信证券、平安证券则继续看好消费、医疗和科技板块。 中信建投：加配保险券商地产银行 中信建投策略首席分析师张玉龙称，从三季度来看，周期股的业绩改善相对于成长股存在阶段性优势，这也是中信建投持续坚定推荐金融地产和周期板块的原因。 张玉龙称，证券板块率先上涨20%，估值得到了一定程度提升，但在金融改革和资本市场做大做强的背景下，后市仍具有上涨空间。保险板块在宽信用的背景下，投资机会仍然凸显。房地产行业估值水平仍然较低，但业绩会伴随着经济回升而提升。保险、券商、地产和银行仍然值得增配。 此外，张玉龙预期煤炭、钢铁、农产品等价格都会上涨，全球定价的石油、有色金属等也会上涨。他表示，周期板块值得提前布局。 国信证券：继续看好消费医疗科技 对于这一轮A股上涨的原因，国信证券经济研究所首席策略分析师燕翔认为，2019年以来全球主要股市的上涨几乎完全依靠估值提升，更受益于流动性驱动，而非业绩增长。 “从2019年至今各主要股指收益率的估值和业绩分解情况来看，主要股指的上涨基本依靠估值提升，而且估值涨幅更大于股价涨幅。从市场经验来看，流动性驱动的行情，一般起于流动性宽裕，终结于流动性拐点，行情拐点往往是流动性拐点。”燕翔表示，后市可以重点关注集中度提升、科技创新、消费升级带来的趋势性方向投资机会。 平安证券：中长期还看消费医药科技 平安证券策略组魏伟、张亚婕团队认为，三季度A股市场风格可能渐趋均衡。目前A股市场整体具有底部支撑，下半年企业盈利有望缓慢修复，资本市场改革提速有助于提升市场活跃度，整体市场流动性有一定保障。但行业估值结构差异过大给后续市场运行带来一定的不确定性，三季度市场风格预计将更趋均衡，传统行业龙头具有估值修复机会。 平安证券表示，6月份以来市场对于风格切换的讨论不断升温，短期市场风格结构变化已成为资金共识，分歧在于能持续多久。短期来看，金融、地产、建材等行业估值修复可能延续，消费、医药和科技板块仍是中长期布局方向，半年报业绩弹性是选股关键。
几天赚了半年的钱！低估值板块崛起，是否该落袋为安？公私募这么说 7月6日，A股暴涨，非银金融、房地产、银行、采掘等低估值行业“乘风破浪”。有基金经理感叹，几天赚了之前半年都赚不到的钱！ 这些弹性相对有限的低估值板块能够持续引领风潮么？这些板块接下来会怎么走？是继续坚定持有还是见好就收落袋为安？中证君采访了多家公私募机构。 低估值板块“乘风破浪” 7月6日，上证综指站上3300点，除了满屏涨停的券商股，地产、周期等板块也有不小的涨幅。28个申万一级行业中，房地产、有色金属、采掘等行业涨幅靠前。 Wind数据显示，今日房地产、采掘、有色金属行业指数涨幅分别为7.47%、6.34%、6.07%，在申万一级行业中的涨幅排名分别为第3、第5、第6。近5个交易日，这三个行业指数的涨幅分别为19.26%、15.62%、12.09%。 相关主题基金净值也水涨船高。Wind数据显示，市场上可统计的132只房地产行业主题基金近一个月全部取得正收益，平均收益率为10.11%。55只贵金属行业主题基金近一个月也悉数获得正收益，平均收益率为8.08%。 其中，南方中证全指房地产ETF今日收盘涨停。 有基金经理感叹，站在风口，满心欢喜。“上半年，科技、消费、医药当道，我们这些以低估值为投资准绳的基金经理比较尴尬。但如今，一朝扬眉吐气，都不敢相信幸福来得这么快。”上海一家基金公司基金经理胡刚(化名)直言。 私募排排网未来星基金经理胡泊指出，近期券商、地产、煤炭、有色等周期权重板块的回升，一方面是市场对三季度经济复苏预期的体现，另一方面是估值修复因素。从表现形式来看，很有可能是机构在完成二季度业绩后进行调仓——近几个交易日成交量持续放大。 大岩资本创始合伙人蒋晓飞认为，最近上涨的大金融和部分周期板块，是低估值、低预期、低配置“三低”和基本面边际改善的共振使然。 汇丰晋信基金首席宏观及策略师闵良超表示，蓝筹指数的这一波快速上涨主要源于市场风格的再平衡，且这一再平衡趋势有望贯穿整个三季度。 坚定持有还是落袋为安？ 胡刚透露，近期这波低估值板块行情中，已经有机构落袋为安。“如果纯粹做短线，那么一些地产股三四个交易日有近20%的收益，是很不错的成绩。已经有机构落袋为安。” 那么，在众多低估值板块中，哪些板块还有机会呢？ 金鹰基金建议，以行业景气修复或持续上升的视角积极布局，中报超预期品种值得持续重视。行业配置上，地产、汽车产业链及偏中上游的有色、化工、建材等周期性行业，也有一定的配置价值。 壹玖资产董事长蒋俊国认为，创业板为代表的中小盘指数已创新高，而传统的蓝筹估值处于历史低位。这一类公司都是行业绝对龙头，随着市场结构、估值结构的进化，估值提升只是时间问题。 也有机构提醒投资者保持冷静。 中欧基金表示，非银金融板块的拉升带动了周期板块整体上涨，未来这种行情可能还会延续一段时间。但全球经济下行风险并未消除，投资者还需保持一份冷静判断的心。 广发基金宏观策略部认为，传统周期性行业低估值的核心原因在于盈利能力持续下行，这也是制约估值修复幅度的最重要因素。对钢铁、建筑、采掘、公用事业而言，只要ROE下行趋势没有改变，很难说相关行业的估值会有超预期的修复空间。
（图片来源于网络） 7月6日，A股三大指数高开高走，上证指数大涨，突破3300点，创业板指突破2500点。 截至7月6日收盘，沪指涨5.71%，报收3332点；深成指涨4.09%，报收12941点；创业板指涨2.72%，报收2529点。沪股通净流入67.0亿，深股通净流入97.4亿。 板块上，券商、银行板块延续上周大涨行情，指数逼近涨停，集体掀涨停潮；保险、煤炭、房地产、有色金属等低位权重板块继续走强，半导体板块持续拉升，中芯国际概念指数涨停。 个股方面，据同花顺显示，7月6日两市共计206股涨停，其中包含沪硅产业、聚辰股份等科技股；今日收盘，逾3600股出现不同程度的上涨，仅211股收跌。 股市火爆，赚钱效应明显，股民、基民纷纷热情入市，使得多家券商的交易软件出现卡顿和瘫痪的情况。 今日，不少网友纷纷吐槽表示，证券交易软件瘫痪了，没办法进行开户和申购交易，担忧因此耽误了“上车”的机会。 （图片来源于网络） 牛市真的到来了吗？ 今日，沪指冲上3300高点，成交量急剧攀升。截至7月6日收盘，沪市成交额达7241.54亿元，深市成交额达8419.46亿元，两市合计成交额达1.57万亿元，创近5年新高。 据同花顺显示，7月6日两市共计206股涨停，其中包含沪硅产业、聚辰股份等科技股；逾3600股出现不同程度的上涨，仅211股收跌。 （图片来源：同花顺） 其中，贵州茅台市值突破2万亿，涨超3%，截至收盘，茅台报收1600元/股，引起市场的强烈关注。 股民们纷纷好奇，这是否意味着股市牛市的到来呢？从研报来看，多家券商均表示，看好本次股市涨势，并表示开始期待“牛市”的到来。 国泰君安研报表示，当前A股的低估值补涨特征本质在于无风险利率的下行，促发的动力在于银行理财预期收益率降低，进一步强化资金追逐资产的现象。由此看好后市，突破3300点，静待3500点，进击券商和低估值有业绩的龙头股，先周期后消费、科技。 粤开证券研报指出，券商股是历年牛市的风向标，从券商股在最近几次市场表现来看，券商启动先于市场整体行情。目前券商板块再次启动，指数突破3000点，接近2019年一季度高点，并且带动市场热度提升，后续市场有望再度走强。 申万宏源称，市场对短期利空的反映是钝化的，这说明中期乐观预期在短期判断中的权重增加了。下半年至少有一波非常像牛市的大反弹，开始期待牛市。 国务院参事室金融研究中心研究员、前银河证券首席经济学家对搜狐财经表示，“牛市到来”这是炒作的观念。 左小蕾分析，如果中国的股市上涨到了一定程度，就一定会有资金配套行为进入。而监管部门又在严格的限制资金配套，不准其它的机构资金配套。“所以，没有另外的一些大基金在市场里推波助澜，中国股市就会呈现一个特点，即上涨后获利回吐，股市后面的动力就没有那么大了。” “所以，并不是股市天天上涨就是牛市，天天上涨反而是不正常的。”左小蕾解释，像美股涨到26000多点的时候，大家都觉得很健康。但其实这是量化宽松推动的，美股变得很脆弱，因为它没有基础。 券商板块行情延续 本次行情大涨，大金融板块成为了“赢家”。据同花顺显示，券商板块今日涨幅达9.43%，其中，太平洋、国信证券、中国银河、国金证券等领涨，涨幅均超10%。 面对近期券商板块大涨，本轮券商板块看涨的原因也成为了股民最为关注的话题。 招商基金苏燕青表示，上半年受疫情影响，市场成交量较低迷，随着疫情的有效控制，市场安全边际逐步提升，近期市场成交显著放量，利好券商板块，叠加上半年大金融为代表的低估值板块相对滞涨，券商板块估值相对较低，随着市场对低估值板块热度提升，进一步提振了券商行情。 苏燕青认为，从券商经营趋势来看，头部券商具有较强的机构客户储备和较为成熟的服务体系，在投行、资管业务上表现出更强的优势，多元化的收入结构能够平滑市场波动对经营业绩的影响，未来业务空间较大。 苏燕青称，政策方面，资本市场改革红利不断：加快直接融资的政策大方向是明确的，针对券商业的供给侧改革、打造具有强竞争力的“航母级券商”的顶层设计持续推进，券商端兼并收购有望加速。 此外，苏燕青表示，短期来看，政策利好进一步放大板块交易热度，长期来看，伴随国内居民资产配置结构的优化，以及社保、养老金、保险资金的加速入市，券商经纪业务、财富管理业务、投行业务等均有较大发展空间。 后市还有那些投资机会？ 股市行情大好，部分股民、基民“跃跃欲试”，就连很多从未关注过股市行情的“小白”也“蠢蠢欲动”。 投资者们如此热情，不仅挤爆了多家券商的交易软件，券商交易所的门口也排起了长队。那么，面对股民们的投资热情，券商股的后市行情以投资者应如何理性“入市”呢？ （图片来源于网络） 博时基金宏观策略部表示，今天整个市场呈现普涨，其中金融、周期领头。国内疫情受控，经济逐渐恢复常态，货币环境较佳，通胀可控，外部扰动近期偏少，是市场变化的背景。盈利恢复，是当前周期等低估值板块具备修复的基础，该修复仍有一定的空间。 博时基金认为，市场持续的上涨也带来了一定的赚钱效应，市场交易热度趋于上升并在近期转移到了权重股市场，这是估值修复时较为正常的情况。需要注意的是，在当前的宏观和金融环境下，不宜将市场热度的上升作为市场进一步上涨的关键理由。 部分基金经理也分别针对不同的板块为投资者提供了投资策略。 招商基金苏燕青表示，投资券商板块，需要重点关注市场成交量情况、头部券商经营情况和相关政策情况。 苏燕青称，券商因为和市场行情高度相关，具有高弹性属性，行情到来时一般较为迅猛，投资上逐步定投累积砝码+适时止盈落袋为安，对于不太能把握券商行情的投资者来说，是个不错的方法。 民生加银基金柳世庆表示，近期以沪指权重股为代表的众多个股连续上涨，实际上是在延续前期的趋势。柳世庆认为，在经济环境和宏观政策维持的条件下，权益市场的机会将层出不穷。 柳世庆表示，但是需要看到，无论是前期以科技医药为龙头的上涨，还是近期以泛金融为代表的上涨，结构性差异都非常巨大（只不过近期上涨更能带动指数），因此，适度弱化对未来指数涨跌的预期，寻找业绩增长和估值匹配的板块和个股更加重要。 新华基金栾超表示，展望下半年，我国经济稳中向好的基本面下，资本市场受益于经济企稳和流动性充裕将有比较好的表现。投资中我们主要从我国经济发展阶段出发，把握产业转型升级这一发展趋势，寻找经济增速稳定下更细分的结构性机会。 栾超表示，重点看好科技创新领域的发展前景，在5G产业链、新能源汽车、创新药等赛道上精选成长性公司。
7月6日，在大金融权重板块的带动下，A股大涨，上证指数盘中最高触及3337.27点，创2018年3月以来新高，沪深两市成交额破1.5万亿元。 截至收盘，沪指暴涨5.71%，收报3332.88点，创5年来最大单日涨幅；深成指涨4.09%报12941.72点，创业板指涨2.72%报2529.49点。其中，据Wind资讯统计，银行指数上涨9.03%，上市银行掀起涨停潮。 “今天银行股批量涨停，终于把年初以来的跌幅涨回来了。”有券商分析师对记者说道。据统计，7月6日，36家A股上市银行中，有23家涨停，29家涨幅超过9%，仅农业银行、中国银行和交通银行涨幅不足8%。 不过，尽管出现大涨，目前银行股估值仍处于较低水平。有业内人士称，若后续大盘或市场持续向好，银行股可能还有继续补涨行情，但还要考虑上市银行业绩披露、政策变化等因素。 城、农商行领涨 接过券商股的“接力棒”，低迷了近半年的银行股近日开始步入舞台中央，迎来大涨，备受市场资金青睐。其中，相比国有大行，上市城商行、农商行表现更为亮眼。 7月6日数据显示，A股上市银行中超六成出现涨停，其中，郑州银行以10.14%的涨幅高居榜首，股价收报4.02元/股；紧随其后的是青岛银行和张家港行，分别上涨10.10%和10.08%，股价收报5.78元/股和6.99元/股。 股份行中，平安银行以10.04%的涨幅领先其他银行，股价收报15.68元/股，流通市值达3042.82亿元；招商银行则以9.99%的涨幅位于其后，收于40.41元/股，是上市股份银行中唯一一家流通市值超8000亿元的银行。 而相较中小行，国有大行涨幅靠后，除了邮储银行出现涨停，其他五家国有大行涨幅均不足9%，其中，农业银行涨幅7.12%，中国银行涨幅为6.61%，交通银行涨幅为5.98%。 整体而言，据同花顺数据，6日，银行板块主力资金净流入46.57亿元，稳居行业板块第一，约为位于第二的有色冶炼板块资金流入量的2倍。在不少业内人士看来，低估值板块修复是此次银行股大涨的主要原因。 此前，港股和A股市场中，银行股破净比比皆是。截至6月末，在港股上市的中资银行中，除招商银行外，其他银行均处于破净状态；另外，A股上市银行中，超八成破净，仅宁波银行、招商银行等市净率在1倍以上。 天风证券银行业首席分析师廖志明对记者表示，当前银行（申万）指数估值仅0.68倍PB，处于历史低位，下行空间小；同时，年初以来，银行股涨幅为-9.5%，跌幅居中信行业分类第二，存补涨需求。 “可以说，压制银行股指的因素已经发生变化。”有银行业人士对记者表示，经历了前期一系列宽松货币政策后，银行后续贷款利率下降空间有限。东北证券研报也称，此前定调金融系统要向实体经济让利1.5万亿元，目前已经让利了1万亿元左右，银行当前估值已经完全消化。 上述分析师亦对记者称，纵观近日银行板块的行情，与其说是板块基本面的变化，不如说是市场自上而下策略配置的变化。“从上周开始，市场整体风格切换，低估值的周期股，如金融、地产等均有不错的表现。这一方面是由于前期估值太低，像银行股一直处于历史最低水平；另一方面则是受外部经济因素催化影响。” 数据显示，当前国内经济正逐步走出疫情的影响，5月规模以上工业企业利润正增长6.0%；6月PMI超预期，新出口订单显著改善；再加上自今年年初以来，社融增速明显上升，5月末社融增速达12.5%，明显高于上年末，支撑下半年经济明显反弹。 “此外，还有混业经营催化的影响。”廖志明对记者表示。近期，据媒体报道，证监会计划向商业银行发放券商牌照。尽管放开券商牌照短期对银行业绩影响不大，但中长期看，证券业务将给银行带来新的增长点，有利于提升非息收入占比，降低息差依赖。 由此，“低估值与经济反弹共振，再加上混业经营催化，我们建议高度重视银行板块估值重构机会。”廖志明称。 银行股估值仍处低位 经历了连续两日的大涨，截至7月6日收盘，A股上市银行股市净率超过1倍的已达10只。其中，宁波银行、招商银行和紫金银行位列前三，市净率分别达1.89倍、1.68倍和1.40倍。 其余7只站上1倍PB的银行分别是常熟银行、青农商行、苏州银行、西安银行、张家港行、青岛银行和平安银行，同时，杭州银行、南京银行以及无锡银行距离1倍PB也极近。 “从估值来看，目前银行股还是处于相对偏低的位置，和其他板块相比也较低，”上述分析师对记者说道，“尽管6日银行股出现大幅上涨，但涨幅基本是把之前的坑给补上了，相当于又从零开始了。” 也有市场人士将近期银行股行情与2014年的行情比较。广发证券银行业首席分析师倪军分析称，当前银行板块所处环境与2012年~2014年有诸多相似之处，如全球经济处于调整期，总体温和复苏，但增长动力依然不足；国内经济整体处于增速换挡期，名义GDP增速处于下行通道等，但当前财政、流动性环境等前瞻性指标相对较好，银行息差、资产质量等滞后性报表指标表现相对较差。 浙商证券研究所所长邱冠华也表示，当前市场风格类似于2014年的情况，成长股占优，创业板相较银行股的估值溢价在60倍的历史高位。景气度框架下，判断当前银行股是补涨逻辑。 而对于银行股后期表现，上述分析师对记者称，如果后续大盘或市场持续向好，银行股可能还有继续补涨的行情，但需注意的是，在大盘整体向上过程中，银行股弹性属性或较低。 东北证券银行业团队认为，预计银行指数前期将有30%的修复空间。报告称，近10年来银行股平均估值为1.09倍PB，当前银行基本面和估值高度不匹配，预测银行股的第一波行情，估值将修复到0.86倍PB，部分弹性个股会有超过50%的涨幅，优异个股会有30%~50%的涨幅。 倪军也称，预计本轮银行板块PB估值有望修复至1倍到1.1倍左右。但他同时提及，还要关注两方面因素，一是，上市银行业绩披露可能会短期压制行情的推进；二是政策变化。
7月6日，沪深两市高开高走。截至收盘，上证指数报3332.88点，上涨5.71%；深证成指报12941.72点，上涨4.09%；创业板指报2529.49点，上涨2.72%。 盘面上，申万一级28个行业板块全线上涨，银行、非银金融、房地产行业涨幅居前，板块内多只个股涨停。
投资要点 银行板块目前的估值水平。1、当前估值处于历史低位，PB仅为0.71倍，分位点3.2%。估值隐含的不良率一路走高，甚至高于行业13-16年不良周期时期，整体板块隐含的预期非常悲观。2、与其他板块相比，估值也是最便宜的，PE仅为5.8倍。当前银行指数估值相对沪深300、上证综指、中小板指、创业板指分别为0.5、0.5、0.17、0.1，与其估值差再度拉大至历史差值最大。3、ROE具有稳健性。对银行2020年净利润增速分别作0%、-5%、-15%的压力测试，行业ROE仍有8-10%。4、个股情况，板块大部分标的仍处于历史底部区间，优质标的在均值水平（招行、宁波、常熟）。 投资建议：宽松的资金面推动资本市场股价上行、估值中枢上移；银行作为权重板块，可以承受较大的资金量；低估值高ROE属性使其备受长期资金青睐。增量资金进场推动股价、提升估值中枢，一定程度会给资本市场带来正向循环，但同时也要提防后续流动性边际放缓，以及估值提升过快带来的调整风险。未来重点观察市场成交量。 风险提示事件：经济下滑超预期。疫情影响超预期。 一、银行股目前的估值水平 1、银行板块估值情况：处于历史低位，隐含不良预期悲观 板块估值处于历史低位，当前PB仅为0.71倍，分位点3.2%，区间中位数PB为0.98倍，区间选取2011年1月1日至今，自2010年来，经济增长下台阶，银行板块整体难以再回到之前2倍以上的估值水平。 当前板块PB估值隐含的不良率一路走高，甚至高于行业13-16年不良周期时期，整体板块隐含的预期非常悲观。个股隐含的不良率平均在10个点左右，远高于其平均不良+关注3.6%，个别个股估值隐含的不良率与关注+不良的偏差甚至在10个点以上。 2、与其他行业、指数相比：估值差至历史差值最大 与其他行业比：板块ROE稳定，但PE估值处于最低水平。1季度银行板块年化ROE为12.7%，在28个行业中位列第三，仅次于食品饮料、农林牧渔；但行业PE则处于28个行业最底部，PE仅有5.8倍。银行的高杠杆经营属性使投资者对其ROE的稳健性有所疑虑，但复盘银行历史ROE情况，行业的ROE稳健性往往超市场预期。 银行指数估值与中小板指、创业板指估值差再度拉大，估值差与14、15年接近。当前银行指数PB估值相对沪深300、上证综指、中小板指、创业板指分别为0.5、0.5、0.17、0.1，与其估值差再度拉大至历史差值最大。 3、银行业ROE稳健性强 ROE的稳健性：对银行2020年净利润增速分别作0、-5%、-15%、-30%的压力测试，可以看到银行的ROE仍能保持相对稳健、维持在7-10%。当利润增速为零增长时，银行ROE在10%左右。当利润增速为-5%时，银行ROE在9-10%。当利润增速为-15%时，银行ROE在8-9%。即使利润增速降为-30%时，银行的ROE仍能保持在7%左右，行业稳健性较强。 4、优质标的在均值水平 个股估值：板块大部分标的仍处于历史底部区间，优质标的基本修复至均值水平（招行、宁波、常熟）。流动性宽裕带来的风险投资要求回报率下降可以带来一定的估值提升，但趋势性行情仍取决于标的的ROE。 二、投资建议：实体流动性扩张外溢到股市，银行板块将受益 宽货币政策下，实体流动性扩张，或部分外溢到股市，推动股价上行。当实体流动性较为宽裕，但实体投资回报率面临较大的不确定性时，会有部分资金外溢到资本市场，为资本市场带来增量资金，推动股价的上行，如2014年底，央行多次降准降息，但未改变经济增长率中枢下降的趋势，经济仍处于增长转型和结构调整的阵痛期，流动性宽裕下的增量资金通过配资等形式进入股市，对市场投资形成拉动效应。 流动性宽裕还可能带来估值的抬升：社会可投资资金量增加，投资者风险投资要求回报率下降，从而带来估值的上行（PB=（ROE-g）/（COE-g），COE=无风险收益率+市场风险溢价×贝塔值）。 银行作为权重板块，可以承受较大的资金量；低估值高ROE属性使其备受长期资金青睐。银行总市值占比A股为13.4%，为28个板块中比重最高，较大规模的增量资金入市，银行板块的低估值高ROE属性、能承接较大量的资金，使其成为重要选择。 本轮行情：增量资金入市形成正向驱动，但需防范估值抬升过快面临调整压力 新发基金增多。5月、6月基金发行增多，混合型基金发行份额逐月环比高增，6月发行份额达到2.12万亿；股票型基金发行份额在5月也有较大幅的增长。 北向资金流入。自4月以来，海外流动性大幅宽松，另随着6月中旬富时罗素再次提升对A股的纳入因子，2季度北向资金净流入1360亿，实现较高的季度净流入。 增量资金进场推动股价、提升估值中枢，一定程度会给资本市场带来正向循环，但同时也要提防后续流动性边际放缓，以及估值提升过快带来的调整风险。 风险提示：经济下滑超预期。疫情影响超预期。
近期A股及港股券商板块大涨，带动沉迷较长时间的“老经济”板块开始活跃。当前时点，我们认为券商可能会继续领涨“老经济”板块，仍值得重视。从估值上看，券商板块在近期的大涨后估值已经有所抬升，但无论是绝对估值还是相对估值，相比历史区间并不极端，下半年景气程度继续改善值得期待。我们下半年展望中在老经济板块重点提示了龙头券商等板块机会，相比其他老经济板块，这些板块估值不高，下行风险较小，而景气改善预期相对确定，推荐A股及港股市场投资者继续关注。 券商板块大涨，引领“老经济”板块 近期A股及港股券商板块大涨，带动沉迷较长时间的“老经济”板块开始活跃。我们前期发布的报告中持续重点提示券商板块的机会。当前时点，我们认为券商可能会继续领涨“老经济”板块，仍值得重视。理由如下： 1 中国资本市场可能正在经历新的大发展阶段 我们认为中国资本市场受供需双侧因素驱动，可能正在经历新的大发展时期，估计未来5-10年中国证券化率从当前的60%左右提升至不同国际市场分布的中位数100%附近，股市总市值相比当前可能有翻倍的空间：1）从基本面上看，中国的消费升级及产业升级趋势可能仍在深化，支持新经济板块继续大扩容；2）资本市场不断改革与开放，特别是注册制改革、对外开放等举措，正在全方位改善股市生态，促进优胜劣汰、上量提质；3）虽然估值重估需要多方面因素配合，但市场整体估值进一步压缩空间较小，未来股市及股指整体表现可能与盈利更加接近。 图表： 根据名义GDP及证券化率估算的未来5年中国股市市值 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 2 A股成交量均衡水平可能已经大幅上升 我们曾经在2014年11月11日A股市场成交量达到当时的“天量”约5700亿元时预计A股成交量可能会破万亿，并基于这一逻辑在当时持续推荐券商股（参见当时中金策略组的2014年下半年展望报告《走出阴霾》及后续的更新）。当前A股近期成交量再次达到1.1万亿元左右。市场较多人认为这是“天量”。根据我们的估计，随着A股自由流通市值的持续增长，按照同等换手率水平估算的成交量可能已经大幅高于几年前，市场在目前相对历史成交水平较高的成交量持续的时间可能比预期的要长。 图表： A股市场成交额、换手率情况 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 图表： A股的自由流通市值 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 3 居民家庭资产配置的拐点若隐若现 今年以来受股市赚钱效应及资金收益率整体低位等因素影响，公募基金股票类产品发行规模大增，目前依然较为活跃。我们认为这背后可能与居民资产配置行为的中长期拐点有关。我们看好受益于资本市场发展的龙头券商、交易所、财富管理及投资管理人的中长线前景。 4 中国增长周期的预期正在逐步改善 世界百年未有之变局，叠加百年一遇的疫情，中国今年以来进一步加大改革与开放举措来应对，要素市场改革推进新型城镇化，促进“国内国际双循环”，我们认为这些举措有望在释放内需潜力方面取得积极效果。当前中国复工复产继续深化，景气周期不断恢复。稍拉长点看，本来在2019年年底有见底迹象的经济景气周期受疫情冲击在上半年进一步探底，目前可能会继续恢复并持续至2021年。从周期性角度看，中国政策工具相比外围也保留有较大缓冲空间。 # 总结 从估值上看，券商板块在近期的大涨后估值已经有所抬升，但无论是绝对估值还是相对估值，相比历史区间并不极端，下半年景气程度继续改善值得期待。我们下半年展望中在老经济板块重点提示了龙头券商等板块机会，相比其他老经济板块，这些板块估值不高，下行风险较小，而景气改善预期相对确定，推荐A股及港股市场投资者继续关注。风险因素包括政策更快退出及监管加强、减持、外围冲击超预期等。 图表： 券商指数市盈率估值（TTM） 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 图表： 券商指数市净率估值 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 图表： 券商与全市场市盈率估值对比走势 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日） 图表： 券商与全市场市净率估值对比走势 资料来源：万得资讯，中金公司研究部（注：截止2020年7月5日）
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