周一，以券商为代表的大金融板块继续爆发，带动上证指数收出一根单日涨幅达5.71%的大阳线，创下2015年7月10日以来的近五年最大单日涨幅。 截至今日收盘，上证指数报3332.88点，从突破3000点到站上3300点，仅仅用了4天。 上证指数今年以来日线走势 详情请扫二维码↓
7月6日，沪深两市高开高走。截至收盘，上证指数报3332.88点，上涨5.71%；深证成指报12941.72点，上涨4.09%；创业板指报2529.49点，上涨2.72%。 盘面上，申万一级28个行业板块全线上涨，银行、非银金融、房地产行业涨幅居前，板块内多只个股涨停。
在混沌周期结构框架下，根据各指数周期末端或新一轮周期始端节点，基本可以确定上证综指中长期底约为2700点，深证成指、沪深300与中证500的底约为7010、2930与4070点，且在时间与幅度等方面尚存一定的空间。 核心观点： 沪深指数的混沌短周期为3.5至4年之间，混沌长期约6.5至8年之间。其中上证综指的短周期约为4.08年，深证成指约为3.36年，沪深300约为3.26年，中证500约3.40年，中小板指约3.90年；长周期方面，上证综指约8.17年，深证成指约为8.06年，沪深300约为6.53年。 沪深指数的混沌周期的结构明显，上证综指大概率已启动第8轮短周期，深证成指、沪深300与中证500自2019-01-04以来，新1轮周期已持续约75周，若以历次周期创新高需要的中位数周数作为评判基准，上证综指、中小板指处于新一轮混沌周期的始端，沪深300与中证500存在约30周左右的上涨空间。波动方面，上证综指在未来6个月内浮动区间大概维持[2700，3800]，对应的波动空间约为[-15%，21%]。 【正文】 我们以上证综指为研究标的，给出如下主要观点：其一，第四轮牛市来临前夕，A股市场处于震荡调整期，短期内难见趋势性行情；其二，若按2019年高点3300点算，A股市场的中期底部约为2706点。其三，股市的长期周期为8年【混沌理论下的长期周期约为8.17年，验证了这一经验性结论的合理性】，而非市场共识7年。2020年以来，新冠疫情驱使下的宽松政策预期、“宅家不作为”、新冠疫情取得实质性进展等多重因素的综合影响，上证综指整体箱体震荡、趋势下行，期间两次破2706点，最低值为2646.80，市场趋势及中期底部与2019年年终深度报告、2020年新冠疫情对A股市的趋势研判等报告中的预测判断完全吻合。 在承接前期研究的基础上，根据混沌理论的一般原理，从非经典假设【诸如非正态分布等】等视角，考察A股市场主要指数的尖峰厚尾、集聚效应与分形自相似性等混沌特征，并在混沌理论框架下剖析市场的周期结构及其具体特征，据此对A股市场未来走势做出新的预判。 一、分形假说在A股市场的适用性分析 在经典假设下，资本市场是随机游走、服从均值为零的正态分布，但市场表现是否真的如此呢？我们以中国A股主要指数的周收益及其波动为主要研究标的，在尊重客观事实的前提下，探讨A股市场主要指数的收益分布或波动是否存在尖峰厚尾、集聚效应与分形现象等不符合经典假设的其他特征。 （一）A股市场普遍存在尖峰厚尾现象 沪深主要指数收益分布存在左偏或右偏，并不符合正态分布假设。经统计发现，上证综指、深证成指、沪深300、中证500、中小板指与创业板指的偏度均不等于零，周频收益率分布具有不对称性，这与正态分布的偏度为零，两侧尾部长度相对称等特征不符。其中，上证综指，深证成指，沪深300的收益率分布的偏度均大于0，属于右偏分布。中证500，中小板指数和创业板指的偏度为负数，属于左偏分布。此外，A股市场主要指数周收益的均值为正，而非正态分布的零均值。在周收益分布形态上，上证综指、深证成指、沪深300、中证500、中小板指与创业板指都存在有差异的厚尾现象。 A股市场主要指数普遍存在尖峰厚尾现象。上证综指，深证成指、沪深300，中证500，中小板指和创业板指的峰度都大于3，这表明相对正态分布而言，沪深主要指数的周收益较为陡峭，呈现出尖顶峰特征。在原假设：H：沪深主要指数的周频收益符合正态分布；对立假设H1：沪深主要指数的周频收益不符合正态分布的前提下。经Jarque Bera检验法检测发现，上证综指，深证成指，沪深300，中证小盘500指数，中小板指，创业板指在1%的显著性水平下都显著的拒绝原假设，即沪深主要指数周收益分布不符合正态分布特征。结合偏度指标下的厚尾现象，我们认为，上证综指，深证成指，沪深300，中证500，中小板指，创业板指都具有典型的尖峰厚尾特性。 （二）A股市场的集聚效应具有一般性 我们还考察上证综指，深证成指，沪深300，中证小盘500指数，中小板指，创业板指等指数的波动特征。研究发现：沪深主要指数波动存在大幅波动后跟随大幅波动，小幅波动后跟随小幅波动等集聚效应。 沪深主要指数在集聚效应程度存在明显的结构性特征。其中，上证综指与深证成指的集聚效应相对较小，而沪深300、中证500、中小板指与创业板指的集聚效应相对较大。另需说明的是，沪深指数暴涨暴跌（比如1992南巡讲话年与1994年的救市行动）所带来集聚现象与政策性利好存在显著的关联性。其一，1992年在上交所上市股票只数相对较少，仅有10余只；其二，巡讲话后，上交所放开股票价格限制，股票的稀缺性与投资需求的不匹配，引发股市暴涨。此外，1994年7月28《证监会与国务院有关部门共商稳定和发展股票市场的措施》导致上证综指下跌8.43%，以及1994年7月30日，监管部门推出“停发新股、允许券商融资、成立中外合资基金”等政策利好，在没有涨跌停限制的情况下，引发股市剧烈震荡，强化A股市场集聚效应特征。沪深主要指数的波动特征表明，沪深主要指数的周收益分布存在左或右偏，并不满足经典的正态分布，在波动幅度方面存在典型的集聚效应。 （三）A股市场指数普遍存在混沌现象 考虑到A股主要指数存在尖峰厚尾、集聚效应与非正态分布等分形特征，报告基于混沌理论的一般原理，研究A股市主要指数的R/S分形维、赫斯特指数【以下简称H指数】及其与理论值相差标准差的个数等，发现A股市场主要指数普遍存在分形特征。 表1 沪深主要指数的H指数、分形维数及显著性检验 研究发现，上证综指、深证成指、沪深300、中证500与中小板指的H指数在1%的显著性水下，显著大于0.5，对应的分形维介于1与1.5之间（数据详情请见表1），说明沪深主要指数存在明显的混沌现象，并不遵循经典理论中的随机游走等假设。沪深主要指数对奇点或事件响应具有可持续性，且沪深300、中证500与中小板指对奇点或事件响应持续时间的长度略强于上证综指与深证成指。 沪深主要指数的H指数、分形维数及其理论值标准差的个数结果表明，上证综指、深证成指、沪深300、中证500与中小板指等为代表的沪深主要指数存在显著的混沌现象与混沌周期。 二、混沌理论下的A股股指R/S分形与周期 （一）沪深主要指数R/S分形与混沌周期 根据V统计局部极点、RS斜率平展R/S分形判断混沌周期等一般规则，研究发现：沪深主要指数的混沌周期约为3.5年-4年，其中，上证综指周期周数约为212周，按1年52周算，对应周期年数约为4.08年，深证成指周期周数约为175周【约3.36年】，沪深300周期周数约为170周【约3.26年】，中证500周期周数约177周【约3.40年】，中小板指周期周数203周【约3.90年】。沪深主要指数的周期周数，R/S分形趋势所对应的混沌周期判断依据如下所示： 表2 沪深主要指数的混沌周期周数与对应的周期年 另需说明的是，我们曾多次指出上证综指的周期约为8年，这并不与混沌周期约4年的说法相悖。其原因是：其一，上证综指8年周期为基于人为经验的相对长周期，是被市场多次验证合理的长期周期；其二，从R/S分形结果看，上证综指存在一个约8年的长期周期【见上图的圆圈标识，周期周数425周，约8.17年】与约4年的相对短周期，间接证明《股市周期逻辑下的结构规律与资产配置》等前期报告，对上证综指周期划分的有效性与可靠性。 此外，沪深300与深证成指除了存在约3.26年与3.36年混沌相对短周期外，还存在一个相对长周期，沪深300约340周【年周期约6.53年】、深证成指约419周【年周期约为8.06年】，这说明在混沌长周期方面，沪深主要指数的混沌周期存在显著的结构特征。上证综指、深证成指以及沪深300指数混沌长期周期再次表明市场共识的缺陷性。其主要原因在于：其一，鲜有人员具体分析各指数的运行周期、结构与规律特征；其二，没有经典理论的约整，应用与市场实际比较贴近的前沿理论，系统性研究各指数的周期及运行规律；其三，认识上的偏颇与经验性不足导致原本约8年股市的运行周期，被市场以误传误的方式解读为7年周期。 （二）A股市场混沌周期结构及相关分析 考虑前期报告已对上证综指8年长周期有详细的分析，在暂缓研究沪深300与深证成指等指数的混沌长周期情况下，报告侧重于从混沌周期【3.5年或4年】视角，进一步研究上证综指、深证成指、沪深300、中证500与中小板指等沪深主要指数的混沌周期结构，并基于历史经验，探讨其未来可能的走势。 按照混沌周期4.08年【212周】运行规律，上证综指自1990年12月19日以来，先后经历了6轮完整周期，第7轮周期估测结束时间：2020-03-20，周期长度约为0.9953，与混沌周期212周仅相差约1周。在历次周期中，混沌周期长度的最低值0.7736【第6轮】，最高值约为1.1745【第4轮】，在均值回归的框架下，有理由相信第7轮周期已接近尾端。后期若未再次探底，上证综指目前大概率处于第8轮周期启动期。根据时间序列动态规划方法，若将2020-03-20作为新旧周期的分界点，自2020-03-20以后，上证综指价格走势与第7轮周期的相似度高达0.9374，与其他各轮周期的相似度在0.64与0.75之间。在周期估测误差方面，基于R/S分形方法，对上证综指混沌周期结构划分的均值误差约为0.57周，再次验证2020-03-20大概率为第7轮周期的终点。 按照混沌周期3.36年【175周】为依据，剔除第2轮调整周期或者将第2轮归结为第1轮周期【底层测算：第9轮周期已基本完成】，深证成指自成立以来，已经历8个完整周期，最新周期结束时间2019-01-04，当前周期与前8轮周期价格波动的相似度介于0.6至0.77之间，周期估测的均值误差约为负1周。因此，深证成指目前已处于第9轮运行周期中，已持续约1年半的时间。 沪深300、中证500上市时间相对较晚，按照R/S分形方法，沪深300、中证500混沌周期约为170+周，且混沌周期结构的末端相同，4轮周期各终点都为2008-11-07、2012-12-07、2016-01-29与2019-01-04。最新1轮周期与前面各轮周期的价格相似度方面，沪深300的相似度约为0.62至0.76间，第4轮周期长度约为0.8288，周期均值误差约为正4周；中证500指数相对均衡，在0.71至0.79之间，第4轮的周期长度约为0.8474，周期均值误差约为负4.75周。沪深300与中证500目前已处于第5轮周期中。 中小板指的混沌周期约为4年【203周】，在周期结构上与上证综指相似，根据混沌周期划法，第3轮周期终点对应的时间节点：2020-03-27，周期长度约为0.8030。在价格波动相似度方面，当前周期与各轮周期的相似度介于0.55至0.90之间，周期均值误差约为负7周。在周期结构上，中小板指具有如下特征：其一，周期长度上，中小板指新1轮周期长度与深证成指、沪深300与中证500相近，但时间依存度远强于深证成指、沪深300与中证500；其二，在相近时间的周期划分方面，中小板指接近于上证综指，但周期长度远不及上证综指的0.9953。因此，需密切关注中小板指混沌周期节点的不确定性【即2020-03-27非第3轮周期的末端】所带来的回调调整风险。 在混沌周期结构框架下，根据各指数周期末端或新一轮周期始端节点，基本可以确定上证综指中长期底约为2700点，深证成指、沪深300与中证500的底约为7010、2930与4070点，且在时间与幅度等方面尚存一定的空间。 （三）混沌短周期结构下可能的趋势与空间 沪深大部分指数至少存在30周的上涨时间空间。根据混沌周期的结构特征，自上一轮周期终点以来，上证综指最新周期已持续约15周，沪深300、中证500与深证成指已持续约75周，中小板指已持续约11周。但需注意的是，经与上证综指、沪深300、中证500、深证成指与中小板指历次周期从低点至中高点的中位数值比较发现，除深证成指持续周数超历次低-高点中位数水平【低到高点持续最长时间约为130周】外，其他各指数都在低至高点的中位数数值以上，最少存在约30周的上涨时间空间，即未来30周内大概率突破前期高点。其中，上证综指大概率处于新一轮周期的前期【详情见图6】。 在指数涨跌幅方面，报告基于混沌周期结构以及动态时间规划方法，对沪深主要指数未来6个月中位与均值涨跌幅做出估测。研究发现：若以均值为评判指标，报告以2020-07-03的收盘价做为比较参照，上证综指未来6个月的涨跌幅约为[-15%，21%]，对应的浮动空间约为[2700，3800]，沪深其他指数涨跌幅详情请见图7。 四、风险提示 市场不确定性风险，历史经验失准风险，R/S分形预判失效风险，经验规律不可复制性风险等。
7月6日上午收盘，上证指数涨4.24%报3286.6点，深证成指涨3.29%报12842.3点，创业板指涨2.21%报2516.87点。 两市超3600只个股上涨，其中逾百股涨停；200余只个股下跌，其中十余只个股跌停。沪深两市成交额超9000亿元，北向资金净流入超140亿元。 科创板个股集体大涨，沪硅产业涨超20%，杰普特、聚辰股份、安集科技、中微公司涨超15%。 行业方面，同花顺显示，证券、半导体及元件、保险、煤炭开采加工领涨，涨幅分别为8.98%、5.6%、5.4%和5.2%。其中，券商板块个股全部上涨，16只个股涨停，封板资金78.01亿元。 个股方面，贵州茅台市值突破2万亿，涨超3%，股价续创历史新高至1593元/股。 前海开源基金首席经济学家杨德龙表示，本周A股市场出现大幅上行，上证指数连续突破3000点和3100点整数关口，确立了全面牛市的走势。行情的风向标券商股连续大涨，多只个股冲击连续成长型，带来了明确的信号。 海通姜超7月5日发布研报，指出今年受到疫情冲击，为了避免经济衰退，新一轮加杠杆周期已经开启，5月的广义货币M2增速升至11.1%，创下了3年新高。大类资产配置将从债券牛市转向股票牛市，而在股市内部金融、地产等价值蓝筹有望重新崛起。
上证综指上周飙升近6%到今年以来的新高，上穿了850天移动均线约4% （图表1）。我对上证综指到今年十一月的第一个星期的交易区间预测是在2700 – 3200之间。自我们2019年11月10日的展望报告《静水流深》以来，上证一直交易在2647和3152之间。现在指数来势汹汹的势头，似乎只要再猛攻一天，上证就会轻易地超过我们预测区间的上限。 图表1：上证综合指数已突破850天移动均线。 资料来源： 彭博、交银国际 专家们将上证的暴涨归因于中国央行在端午节期间近十年以来首次下调再贴现贷款利率。市场共识普遍认为，中国央行的货币政策基调已转变为“松信用、紧货币”。大家也都不断地提到了上证相对于我基于我的经济周期理论的、850天移动均线运行的情况。850天是一个3.5年的经济短周期中的交易日数，我的经济周期理论推演出来的850天移动均线一直在有效运行，不断为投资者提示了上证的重要拐点 （图表1）。而现在，上证再次升穿了这条重要的移动均线。 但信贷和货币供应数据描绘的景象与市场共识的看法不同。尽管社融总量和M2都出现了一些加速的增长，并超出了预期，但这两项货币、信贷数据的变化速度自2018年初以来一直保持一致。也就是说，数据并没有显示所谓的“宽信用、紧货币”的局面。从历史上看，信贷和货币供应之间的增长差异一直与上证表现密切相关。2018年初以来，这两个指标增速一直保持均衡，这也是上证一直停滞在交易区间内的关键原因之一（图表2）。 图表2：与货币供应相比，信贷扩张没有加速。 资料来源：彭博、交银国际 未来几个月，CPI将继续呈下行趋势，为中国央行继续放松货币政策提供了一些空间。因此，信贷和货币供应将继续支持上证。随着中国金融市场将继续加速“改革开放”，越来越多的外国资本将发现中国市场的吸引力，尤其是考虑到美国股票估值过高和债券收益率下降的环境。 在我们2020年4月19日的报告《亚洲强国：市场运行至一个历史性转折点；中国将开始长期跑赢》中，我们强调了中国A股市场和香港市场的长期机会。当时，这份报告遭到了广泛的质疑。然而，自从我们的报告发表以来，A股、港股市场都表现强劲，尽管最近的新闻头条令充斥着负面的消息。虽然我们对A股、港股保持积极的态度，而且我们在共识之前早已看到了这个长期的投资机会，但我们会保持头脑冷静，尤其是在一个没有正确解读宏观数据就变得过于兴奋的市场里。 在我们六月十日的下半年展望报告《潜龙欲用》里，我们再次为投资者提示了下半年A股、港股的长期投资机会。这两个市场都开始显示了长期投资价值。同时，我们的量化分析显示全球范围内，价值股跑输成长股的程度已经达到了历史极端。因此，价值股、周期股应该开始跑赢。对于价值投资者来说，这是一个长期布局的机会。
摘要 日前，上交所与中证指数公司决定自2020年7月22日起修订上证综合指数的编制方案。这也意味着，在不久的将来，一个“全新”的上证指数将出现。多年来，市场呼吁对上证指数编制方法进行修订的声音一直没有停止过，此次修订，也是众望所归。 日前，上交所与中证指数公司决定自2020年7月22日起修订上证综合指数的编制方案。这也意味着，在不久的将来，一个“全新”的上证指数将出现。多年来，市场呼吁对上证指数编制方法进行修订的声音一直没有停止过，此次修订，也是众望所归。 上证指数于1991年7月15日发布，为A股市场的第一个指数，由于其历史地位以及影响力，上证指数往往有市场“风向标”之称。但是，随着市场的不断发展，特别是近几年来随着沪港通的开闸，科创板的设立，以及新零售、新制造、新技术、新金融、新资源等高科技企业、创新型企业纷纷在沪市挂牌，市场生态与上市公司结构的变化，上证指数所存在的短板也日益凸显出来。 上证指数是以在上交所挂牌的A股与B股作为样本，以上市公司总股本作为权数编制的。当初B股市场的设立，主要是为了吸收外资，因而有其历史的特殊性。但随着我国对外开放程度的加深，吸引外资渠道的增多，B股的历史使命已完成，而B股也逐渐被市场边缘化。但是，由于上证指数的编制也纳入了B股，投资者参考上证指数走势作出投资决策时，容易形成误导。 在上证指数中，五大行、中石油、中石化等个股由于其总股本较大，在指数中的权重较高。这些个股的齐涨共跌，往往能够对上证指数产生足够的影响。比如中石油上市后，由于新股开盘价格较高，此后又出现持续下跌，因而对指数形成拖累。甚至在某段时间内，上证指数成为中石油的影子指数。某些个股权重较高，成为市场诟病的焦点之一。此外，由于上证指数是以上市公司总股本作为权数编制的，因而同样受到质疑。像五大行、中石油、中石化等个股，其国有股数量庞大，但这些国有股其实是没有上市流通的，没有流通的股份也计入指数，这也是其在指数中权重较高的根本原因。但与此同时，以上市公司总股本作为权数编制指数，也存在以部分代替整体、以少数流通股份代替全部股份的现象。在此背景下，通过影响部分个股的价格，左右指数的涨跌也就变成了可能。 此次上交所修订指数编制方案，剔除了实施风险警示的个股，对新股实行差异化计入指数的方法，个人以为是可行的，也是非常有必要的。据统计，目前沪市实施风险警示的个股占比大约5%左右，数量并不少。实施风险警示的个股，特别是濒临退市风险的个股，既无回报投资者的能力，也没有什么投资价值；相反，这些个股往往成为投资者的乐园，放大了市场投资风险，而且还会拖指数的后腿。上证指数多年来表现不佳，与这些个股不无关系。 在新股计入指数方面，新股由于常常遭到市场爆炒，如果按照目前上市后第11个交易日计入指数，那么此时股价可能正处于高点，此后的持续下跌，同样会拖累指数。新股通过差异化的方法计入指数，将能很好地规避这一短板，让指数表现更加真实，能够反映出市场的波动。红筹企业与科创板公司纳入上证指数样本，将使上证指数能够反映出沪市上市公司走势的全貌。事实上，既然是上证指数，将科创板公司排除在指数样本之外，显然是值得商榷的。此前市场一直质疑上证指数失真，通过修订编制方法，上证指数失真的现象无疑会得到一定程度上的缓解。不过，少数个股权重较高，上市公司中不流通股份也计入指数的短板，此次修订并没有采取任何措施。 有代表性的指数，往往都是成份指数，比如道指、标普500、香港恒生指数、日经225指数等都是如此。上证指数属于综合性指数，如果修订后改成成份指数，既影响其历史地位，其影响力无形中也会大打折扣。不过，规避上证指数失真现象，在样本选取不变的情形下，可以采取将自由流通量作为权数进行编制，个人以为是最佳选择。一来可以避免个股权重较高现象的发生，二来可以避免不流通股份计入指数，进而导致指数失真情形的出现。以自由流通量作为权数编制指数，指数走势将能更加真实、客观地反映市场的波动状况，也能为投资者的投资决策提供更好的参考。
1990年12月19日，星期三，上海证券交易所正式开门营业。1991年7月3日，深圳证券交易所正式开门营业。沪深交易所的成立，标志着新中国股市的正式诞生。时至今日，中国股市已走过了整整30个年头。回望历史，展望未来，我们充满信心和力量。 为纪念中国股市成立30周年，我们将推出系列专题性文章，回望历史，总结过去。今天发表第一篇文章《A股30年6轮牛熊交替》，俯瞰中国股市潮起潮落，看中国股民的喜怒哀乐及时代变迁。 2007年，我开始尝试研究A股牛熊周期的简易识别方法，并多次精准预测了A股熊底。其实，A股牛熊交替还是很有规律的，而且判断方法也十分简单，根本用不着西方“七浪”“八浪”理论，更用不着一些“市场无效”的技术指标，根据中国股市30年的走势判断：（1）所谓牛市，只有大盘累计上涨超过100%，这一轮牛市就算大功告成；（2）所谓熊市，只有大盘从牛市顶峰下跌50%，这一轮熊市才有可能探底成功。只有上述两个条件同时满足，才能算得上一个完整的“牛熊交替”周期。这一简单的分期方法已被许多投资者所接受。 本文划分每一轮牛熊周期的标志：熊市的底部目标一般都会跌去牛市峰值的50%以上，否则，本文不计入一个牛熊周期。依此简单判断方法，我们可以将中国股市30年走势分割为6轮牛熊交替。 （一）第一轮牛熊更替：100点——1429点——386点（跌幅超过50%） 1990年底，中国股市从100点起步，最初上市公司仅有8家，每天成交额仅有几十万元至几百万元不等。截止1991年底，沪深交易所仅有14家A股上市公司，其中，上交所8只A股，深交所6只A股，全年沪深交易所IPO总募资仅5亿元。这就是30年前A股市场的起步与家底。 1990年6月，股票交易印花税买、卖双边税率均为0.6%； 1991年10月，股票交易印花税买、卖双边税率分别从0.6%调低至0.3%。 当时，我国正处在计划经济向市场经济转型的剧变时期，1991年我国GDP仅2.2万亿元，人均GDP仅为1912元。由于当时我国居民收入水平较低，再加上人们对股市缺乏了解，这使得A股市场在建立初期充满神秘与投机色彩。 1992年1月18日至2月21日，邓小平南巡武昌、深圳、珠海、上海等地，发表了重要讲话。邓小平的南巡谈话，对中国特色社会主义市场经济体制确立与社会进步起到了关键的推动作用。 在A股成立初期，沪深两市交易规模表现为“深强沪弱”的格局。1992年1月9日，上证综指首次突破300点；1992年2月17日上交所A股日成交额首次突破1000万元，深交所成交2565万元；1992年4月14日A股首次站上400点；1992年5月4日，上交所A股日成交额首次突破1亿元，深交所成交2.13亿元；1992年5月25日，上交所A股日成交额创下最高记录2.22亿元，深交所当天成交3.73亿元；1992年5月26日（周二），上证综指创下第一个历史最高记录1429点，这是中国股市第一个大牛市的“巅峰”。 第一轮牛市仅持续了1个多月时间，上证指数上涨1000多点，涨幅竟高达250%以上。很显然，这是一个快牛、疯牛、短牛，一个多月上证综指暴涨250%，牛市一步到位！ 随后股市便是迅猛而恐慌地回跌，在5个月的暴跌后，1992年11月17日（周二），上证指数回落至最低点386点，打回原形，累计跌幅超过50%。 （二）第二轮牛熊更替：386点——1558点——325点（跌幅超过50%） 1992年5月，上海证券交易所取消涨跌幅限制，实行t+0交易；1993年11月，深圳证券交易所也开始实施t+0制度。 1992年底A股总市值978亿元，不足千亿元，沪深交易所A股上市公司共有53家，其中，上交所29家，深交所24家；1993年底A股总市值3319亿元，沪深交易所A股上市公司增至177家。这两年A股IPO募资分别为50亿元和194.83亿元。此外，1993年A股配股募资81.58亿元，也就是说，1993年A股总募资276.41亿元，这在当年已是一个天文数字！ 这一阶段沪深交易规模表现为“沪强深弱”的格局。上证指数从1992年底的400点低谷启航，开始了它的第二轮“大起大落”。这一次暴涨来得更为猛烈。1993年2月1日（周一），上证综指收于1278点，当天上涨6.68%，上交所A股日成交额首次突破10亿元，达13亿元，深交所当天成交6.37亿元，两市合计成交19.37亿元。1993年2月16日（周二）上证综证创下历史新高1558.95点。 本轮牛市仅持续了3个月时间，上证指数上涨了1100点，累计涨幅高达300%！这又是一轮快牛、疯牛、短牛！股指在1500点上方站稳了4天之后，便调头持续下跌。在接下来的熊市下跌基本上没遇上任何阻力，但下跌时间较上一轮要长，持续阴跌达17个月之久。1994年7月29日（周五），上证指数跌至这一轮行情的最低点325.89点，累计跌幅超过50%。 （三）第三轮牛熊更替：325点——1053点——512点（跌幅超过50%） 1994年底A股总市值3516亿元，沪深交易所A股上市公司增至287家，1995年底A股总市值3311亿元，沪深交易所A股上市公司311家。这两年A股IPO募资分别为49.62亿元和22.68亿元；这两年A股配股募资分别为50.16亿元和62.83亿元。这两组数字较1993年已是大幅缩水。 1994年7月30日（周六），监管层推出“三大救市政策”：一是今年内暂停新股发行和上市；二是严格控制上市公司的配股规模；三是采取措施扩大入市资金范围。 这是A股历史上第一次关闭A股一次市场，俗称“暂停IPO”：1994年7月21日至1994年12月7日。1994年12月IPO重启后仅一个月，第二次“暂停IPO”：1995年1月19日至 1995年6月9日；1995年6月IPO重启不足一个月，第三次“暂停IPO”：1995年7月5日至1996年1月3日。 由于三大政策救市，1994年8月1日，新一轮大牛市行情再次启动，人们开始提着钱包、钱袋赶往证券公司营业大厅排队缴款炒股。当时炒股仍只能在券商营业大厅内进行委托，营业厅只有三种交易委托方式：专用电话自助、专用电脑自助及柜台人工委托；营业大厅内一般会有三、五部专用电话，十多台专用电脑，两块电子显示屏（一块显示行情，一块显示成交），两台大功率柜式空调，还有少数人开始使用专用股票行情BB机，购买一个BB机大至少需要一、两千元。当时A股仍是无涨跌幅限制的T+0交易机制。 1994年8月1日（周一），上证综指收盘大涨21.24%，当日沪深两市A股分别成交30.5亿元和14.7亿元； 1994年8月3日（周三），上证综指收盘上涨20.89%，沪深两市A股分别成交45.8亿元和20.6亿元； 1994年8月4日（周四），上证综指收盘上涨7.61%，沪深两市A股分别成交105.4亿元和38.2亿元； 1994年8月5日（周五），上证综指收盘上涨21.37%，沪深两市A股分别成交104.4亿元和29.2亿元； 1994年8月9日（周二），上证综指收盘下跌12.67%，沪深两市A股分别成交67.9亿元和18.7亿元； 1994年8月10日（周三），上证综指收盘上涨19%，沪深两市A股分别成交95.4亿元和29.7亿元； 1994年1994年9月13日（周二），上证综指创下本轮牛市最高点1053点。本轮牛市更快、更短、更疯狂！这是持续时间最短的一轮牛市，但不足一个半月时间，上证综指累计涨幅为215%。随后便展开了一轮更加漫长的熊市。直至1996年1月19日（周五），上证指数最低跌至512.83点，当天沪深两市A股分别成交3.82亿元和。本轮熊市累计跌幅超过50%，这一轮下跌总计耗时16个月。 （四）第四轮牛熊更替：512点——2245点——998点（跌幅超过50%） 这是中国股市30年来唯一的一轮“慢牛”，它持续了将近6年时间，不过，它也换来了长达4年的“漫漫熊市”。在此阶段，有诸多大事对我国股市产生了重大影响： （1）T+1交易制度。自1995年1月1日起，为保证股票市场的稳定，防止过度投机，中国股市改为实行t+1交易制度，即当日买进的股票要到下一个交易日才能卖出，这一制度一直沿用至今已26年。 （2）涨跌停板制度。为了防范市场过度投机，自1996年12月16日起，A股价格开始实施涨跌停板制，这一制度一直沿用至今已25个年头了。 （3）6年连续8次降息。1996年4月1日，国务院决定终止“保值储蓄”政策，并自5月1日起我国开始步入连续8次降息的通道，直至2002年8月，一年期存款利率从本轮降息前的10.98%降至1.98%；一年期贷款利率从12.28%降至5.31%。如此持久、大幅降息，是我国改革开放以来第一次。 （4）1997年香港回归、东南亚金融危机爆发。 （5）1997年A股总市值首次突破1万亿元。 （6）1998年国务院制定国企改革新目标：建立现代企业制度，改制上市。从1998年开始，大中型国企集中改制、批量上市，这一进程至少持续了10年之久。 （7）1997年5月12日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.3%调高至0.5%。 （8）1998年6月12日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.5%调低至0.4%。 （9）2001年11月16日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.4%调低至0.2%。 （10）2005年1月24日股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.2%调低至0.1%。 （11）2000年深交所暂停主板IPO业务。 （12）第四次“暂停IPO”：2001年7月31日至2001年11月2日。 （13）第五次“暂停IPO”：2004年8月26日至2005年1月23日。 （14）第六次“暂停IPO”：2005年5月25日至2006年6月2日。 （15）2002年5月1日中国证监会规定：A股、B股、证券投资基金的交易佣金实行上限管制，证券公司向客户收取的佣金（包括代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等）不得高于证券交易金额的0.3%。 （16）我国首部证券法于1999年7月1日开始生效实施。 （17）2000年我国A股上市公司数量首次突破1000家。 （18）2002年上交所A股日成交额首次突破500万元。 （19）2004年6月深交所推出中小企业板。 正是上述因素影响，打造了A股30年来唯一的一轮长达6年的“慢牛”行情（1996-2001）。 沪深交易所A股上市公司数从1996年底514家增至2005年底的1358家。其间，全年A股IPO及配股募资最高的年份是2000年，当年A股IPO及配股募资分别为1007.57亿元和519.46亿元，这一组数据双双创下历史最高记录。 1996年10月23日（周三），上证综指再次站上1000点，当天上交所A股成交额再次超过 100亿元，达111.4亿元，深交所当天成交105亿元；1996年12月11日（周三），上证综指创出本轮“慢牛”的第一个高点1258.68点，当天上交所A股成交额为145.3亿元，深交所成交158.6亿元。这是本轮“慢牛”的第一个高点； 1997年5月12日，上证综指继续上攻至1500点，并收于1500.39点，这是本轮“慢牛”的第二个高点。随后遭遇1500点的历史“箱顶”恐慌，上证综指在1000点至1400点之间徘徊了两年之久，直至1999年“519”行情爆发。 1999年著名的519行情：上证综指从1999年5月17日最低点1047.83点猛攻至1999年6月30日最高点1756.18点，不足一个半月时间，上证综指累计上涨67.6%。其间，上证综指首次突破1600点和1700点，这是具有重大历史意义的两次突破，它将1500点的“历史箱顶”终于踩在的了股民脚下，从此，股民不再恐惧1500点。 1999年6月23日，上证综指首次站上1600点，标志着A股市场首次突破1500点的历史箱顶，这具有十分重要的里程碑意义。6月24日，上交所A股成交量首次突破300亿元，达331.2亿元，深交所成交295.2亿元；6月25日，上交所A股成交量首次突破400亿元，达443.2亿元，深交所成交390.3亿元。 1999年6月29日A股首次突破1700点；2000年3月29日A股首次突破1800点；2000年5月29日A股首次突破1900点；2000年7月19日A股首次突破2000点；2000年8月21日，A股道次突破2100点； 2001年6月14日（周四），上证综指创下历史最高记录2245.43点，宣告本轮“慢牛”彻底结束。 本轮“慢牛”是中国股市30年来唯一的一轮“慢牛”，历时近6年，上证综指从1996年初的500点附近一路攻艰克难，直至2001年6月14日（周四）创下历史最高点2245点。6年累计上涨340%，年均涨幅接近35%，这是一轮真正意义的“慢牛”！可惜后来不再有。 请注意：由于处在大牛市上升通道中的每一次“回调”，其跌幅均未超过前期上涨的最高点的1/2，因此，笔者才将它视为一种“回调”，而不是一轮独立的“熊市”行情。 2001年美国“911”恐怖事件爆发，全球股市暴跌，我国股市也顺势步入新一轮“慢熊”通道。在本轮牛市终结后，我国股市经过了半年持续下跌，2002年1月14日（周一），上证综指自“519”行情以来首次跌破1500点，收于1485.11点，上交所A股日成交额仅为57.1亿元，深交所成交仅为32.4亿元。 2002年6月24日（周一），上证综指收于1707.31点，大涨9.25%，当天上交所A股成交额首次突破500亿元，达532亿元，深交所成交366亿元。 2005年6月6日（周一），上证指数自1996年10月以来首次跌破1000点，最低点为998.23点。与2001年6月14日的2245点相比，总计跌幅超过50%，故标志着此轮熊市目标位的正式确立，这轮熊市整整走了4年。 （五）第五轮牛熊更替：998点——6124点——1664点（跌幅超过50%） 这一阶段影响A股市场走势的重大事件，主要包括： （1）2005年5月股权分置改革拉开帷幕，袖珍流通股时代终结。 （2）央企超级航母A股上市。两桶油及工农中建四大国有银行上市，具有历史标杆意义。2001年8月8日，中国石化抓住了上一轮牛市尾巴IPO；2007年11月5日，中国石油同样抓住了本轮牛市的尾巴IPO。中国银行和工商银行分别在本轮牛市半山腰2006年7月和10月IPO；2007年9月建设银行在本轮牛市巅峰IPO；2010年7月15日农业银行在熊市中完成IPO。 （3）中国房地产大开发与炒房囤房狂潮。1998-2010年中国房地产大开发一路凯歌高奏，当A股频繁大起大落时，房价却一直强劲飙升，只有更高，没有最高，2020年全国一、二线城市商品房首次被迫限购、限贷。 （4）2006年A股总市值首次突破5万亿元，年底A股总市值为8.8万亿元。 （5）2007年底A股总市值竟高达32.5万亿元，这一最高记录一直保持至2013年底。2018年底缩水至12万亿元。 （6）2007年5月29日深夜，财政部发布新政：股票交易印花税买、卖双边税率分别由0.1%上调至0.3%，上调幅度高达200%。 （7）2008年9月19日股票交易印花税从双边各征缴0.3%调整为单边征缴、只对卖方征缴0.1%。这是最后一次股票交易印花税调整。 （8）第七次“暂停IPO”：2008年12月6日至2009年6月29日。 （9）2008年全球性金融危机爆发，全球股市暴跌。 （10）2008年汶川大地震、北京奥运会、神舟七号载人航天飞船发射成功。 （11）2008年中国改革开放30周年。 2005年5月管理层启动股改试点，当年下半年，上证综指一直徘徊在1000点至1200点附近，2006年5月9日，上证指数终于再次站上1500点。2006年11月20日，上证指数站上2000点，牛市已然确立。 2006年12月4日（周一），上证综指收于2161，65点，当天上交所A股成交额再上500亿元，达548亿元，深交所成交262.5亿元。 2006年12月14日，上证指数首次创出历史最高记录，收于2249.11点。 8个交易日后，2006年12月27日，上证指数首次突破2500点关口。 2007年1月22日（周一），上证综指收于2933.19点，当天上交所A股成交额首次突破1000亿元，达1049亿元，深交所成交515.2亿元。 2007年3月28日（周三），上证综指收于3173.02点，当天上交所A股成交额首次突破1500亿元，达1528亿元，深交所成交700.9亿元。 2007年4月24日（周二），上证综指收于3720.53点 ，当天上交所A股成交额首次突破2000亿元，达2054亿元，深交所成交1109亿元。 2007年5月9日（周三），上证综指收于4013.08点，当天上交所A股成交额首次突破2500亿元，达2572亿元，深交所成交1216亿元。 2007年5月30日（周三），上证综指收于4053.09点，上交所A股日成交额创下本轮牛市的最高记录2755亿元，深交所成交1358亿元。 2007年10月16日，中国股市创下6124点的历史最高记录。本轮牛市结束！ 本轮牛市仅持续了两年时间，累计暴涨500%！这仍是一轮疯牛、快牛、短牛！其间，上证综指从2245点暴涨至6124点，仅用了10个月时间，不过，十分巧合的是，上证综指从6124点暴跌至2245点，也刚好只用了10个月，这就是A股暴涨暴跌的“对称美”，然而，直至2008年10月28日，上证综指最低跌至1664点，累计跌幅远超50%。这就是“宝马变自行车”的蹦极过程。 （六）第六轮牛熊交替：1664点——5178点——2440点（跌幅超过50%） 在本轮牛熊交替周期中，曾有人将2008年10月28日的1664点涨至2009年8月4日3478点看作一轮牛市，但因其后下跌至2013年6月25日最低点1849点，下跌幅度不足50%，因此，这不能算作一轮独立的牛熊交替，只是一轮中级反弹行情。 本阶段影响A股市场走势的大事件，主要包括： （1）2009年10月深交所推出创业板。 （2）2010年A股上市公司数量首次突破2000家。 （3）2010年A股首次推出融资融券信用交易。 （4）2010年中金所首次推出股指期货。 （5）第八次“暂停 IPO”：2012年11月3日至2014年1月。 （6）第九次“暂停IPO”：2015年7月4日至当年11月6日。这是A股市场最后一次“暂停IPO”，以后证监会不再随意关闭A股一级市场。 （7）2013年中央作出股票发行注册制改革决定。 （8）2014年首次开通沪港通业务；2016年首次开通深港通业务。 （9）2015年下半年A股持续暴跌。 （10）2015年A股总市值刷新2007年最高记录，并首次突破50万亿元，2015年6月12日A股收盘总市值超过70万亿元；2018年底A股总市值缩水至43万亿元。 （11）2016年A股首次尝试熔断机制。2016年1月1日起正式实施，并于2016年1月8日暂停。 （12）2016年底A股上市公司数量首次突破3000家。 （13）2018年4月港交所IPO新政发布。 （14）2018年中美贸易冲突爆发。 2009年7月29日（周三），上证综指收于3266.43点，上交所A股日成交额首次突破3000亿元，达3028亿元；同一天深交所A股成交额为1322亿元，沪深两市合计A股成交额为4350亿元。 2013年6月至2014年9月，上证综指一直徘徊在1800点至2200点之间。直至2014年9月中旬后，A股开始步入本轮牛市通道。 自2014年11月17日沪港通开通，上证综指从2400多点发力，本轮“杠杆牛”正式展开冲锋。由于融资融券第一次被应用于牛市，疯牛加杠杆更加可怕，两融余额不断放大成交额，上证综指节节攀升，中国股市的泡沫化进程骤然升温。 2014年11月27日，沪深两市合计成交额6185亿元，历史上首次突破6000亿大关，当天两融余额首破8000亿元。 2014年11月28日（周五），上证综指收于2682.83点，上交所A股日成交额首次突破4000亿元，达4020亿元；深交所A股日成交额3001亿元，沪深两市合计成交7021亿元。 2014年12月3日（周三），上证综指收于2779.53点，上交所A股日成交额首次突破5000亿元，达5298亿元；深交所成交额3700亿元，沪深两市合计约9000亿元。 2015年4月20日（周一），上证综指收于4217.08点，上交所A股日成交额首次突破1万亿元，达11476亿元，深交所成交额6293亿元，沪深两市合计成交17769亿元。 2015年5月28日（周四），上证综指收于4620.27点，上交所A股日成交额12479亿元，深交所成交额11150亿元，沪深两市合计成交23629亿元。与此同时，两融余额突破2万亿元大关。 2015年6月8日（周一），上证综指收于5131.88点，上交所A股日成交额创下历史最高记录13099亿元；深交所成交额9586亿元，沪深两市合计成交22685亿元。 当两融余额冲向2.5万亿时，疯牛随即终结。2015年6月12日上证综指最高冲至5178点，疯牛硬生生地嘎然而止，本轮牛市半年涨幅远超100%。 这一轮“杠杆牛”仅持续了9个月就结束了，这仍是一轮短牛、快牛、疯牛。随后杠杆熊市开始发力，杠杆交易大面积爆仓，“千股跌停”的壮观景象绵绵不绝，让投资者胆寒，让监管层害怕。于是，中国股市首次将杠杆暴跌定义为“股灾”，举国上下、全民救市，三行一会、公安部、国安部、中纪委、证金公司、基金协会、券商协会、上市公司、企业家、牛散等纷纷表态并拿出真金白银救市，直至2015年7月9日第一轮暴跌企稳反弹，当天上证综指最低下探3393点，后来11个交易日连续反弹，最高点反弹至4184点，累计反弹上涨23.3%。然后，第二轮下跌在8月中下旬开启，上证综指进一步下跌至2850点，通过再次救市，第二轮反弹至今天的最高点3673点，累计反弹涨幅为28.8%。7月初和8月底两次救市所付出的代价是巨大而惨烈的。 直至2019年1月4日（周五），上证综指探出本轮熊市最低点2440.91点，相比本轮牛市最高点5178点，跌幅超过50%，本轮熊市探底成功。 （七）第七轮牛市展望：十年超级“慢牛”（2440点——1万点？） 新一轮牛市有望在明年正式启动，这应该是一轮至少长达10年的超级“慢牛”。未来十年，上证综指有望突破万点大关。其主要动力机制包括： （1）2019年MSCI、富时罗素和标普道琼斯三大国际指数分别将A股纳入其样本股。 （2）2019年5月美国开始公开打压华为，华为5G领先世界。 （3）2019年7月设立科创板，试点注册制，新退市制度改革。 （4）2019年中国GDP逼近100万亿元大关，人均GDP首次突破1万美元。 （5）2019-2020年中概股集中回归港交所。 （6）2020年上半年新型冠状病毒疫情大爆发。 （7）2020年2月美股长达11年的大牛市终结。 （8）2020年3月新证券法生效实施。 （9）2020年6月创业板注册制改革。 （10）2020年6月我国北斗系统全球组网成功。 （11）2020年7月新修订的上证综指将正式发布。 （12）2020年我国全面放开境外金融机构股比限制；粤港澳大湾区跨境理财通业务即将试点；我国银行业有望混业经营，或有资格申领券商牌照。 （13）2020年我国股市成立30周年。 （14）2020年底我国将全面建成小康社会。 （15）2020年底我国职工基本养老保险全面实现省级统筹，并完成国资划转。养老保险全国统筹及“三金合一”的中国版401（K）即将启航。 （16）今后A股有望恢复无涨跌幅限制的T+0回转交易。 （17）按照华尔街标准计算，美股本轮熊市底部：道指有望重回12000点左右，见底时间大约在今年底、明年初。 尽管目前上证综指尚处在3000点附近，上交所日成交额仅在2000亿至3000亿之间徘徊，但可以预料，疫情过后，中国经济将快速恢复，并保持强劲增长，注册制改革将全面推行，中国A股市场的包容性和开放性将大幅提高，这极可能将带给A股市场长达十年以上的一轮超级“慢牛”，上证综指在未来十年内有望突破万点大关。
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