随着12月7日确成股份在上海证券交易所鸣锣上市,以及正和生态的首发申请于近日获通过,盈科资本今年IPO过会项目总数将增长至14个。其中,科创板6家、创业板4家、主板3家、港股1家。 细观盈科资本今年的IPO项目,14家已过会项目涵盖生物医药、核心科技以及大消费,尤其以三友医疗、康华生物、嘉和生物等为代表的生物医药板块,占据了盈科资本年内IPO成绩单近二分之一的名额。 作为国内最早一批将生物医药作为核心赛道的机构,盈科资本董事长钱明飞表示,生物医药一直是盈科资本的标志性赛道之一,在盈科资本的投资版图上,生物医药始终是重头戏。“投资一定要自上而下地来做,机会主义无法持续,布局式投资是盈科资本典型的模式,也是我们目前能够有一点成绩的核心因素。” 据悉,盈科资本已成功上市的投资项目近40个,投资项目中有超过50个项目正在筹备或已经进入IPO排队阶段。 在今年IPO丰收之际,盈科资本已把目光投向更为长远的2030,着手从2030年后人类健康刚需的5大疾病领域切入,对生物医药和生命科学领域的核心资产展开新一轮战略布局。 “布局的过程会很长,我们也耐得住性子,踏踏实实一步一步地走。” 钱明飞表示,坚定的看多中国,加大布局核心资产力度。8月份设立的百亿元“中国核心资产战略配置基金”一期基金将于2021年3月完成资产布局,将于近期启动二期发行,继续专注聚焦生物医药、核心科技、大消费等领域的核心资产,通过孵化式投资、布局式投资、控股式投资等多手段配置精选的优质核心资产,助力核心产业发展,从而发现经济前行的力量。(周健)
中国改革开放40多年,经济社会发展取得了举世瞩目的成就,金融作为现代经济的血脉,在支持经济发展的过程中,中国的金融业发展也取得了重大进展。而研究金融发展的一个重要视角就是研究金融结构尤其是金融资产的结构变化。 在中国,这方面研究最权威的专家无疑就是现任央行行长易纲先生。他在过去30年的时间内,每隔10年左右就会在中国经济学领域最权威学术期刊《经济研究》杂志上公开发表一篇关于中国金融资产结构演进的研究论文。最新的一篇文章就是发表在《经济研究》2020年第3期上的《再论中国金融资产结构及政策含义》的文章。其它两篇分别是发表于《经济研究》1996年第12期上的《中国金融资产结构分析及政策含义》与《经济研究》2008年第8期上的《中国金融资产结构演进:1991-2007》。 这三篇文章虽然时间跨度很大,研究内涵和分析范式也持续延展。但基本研究方法论是一脉相承的,都是基于“比较金融研究”的方法,在大量数据统计和分析的基础之上,对过去40年不同时期的中国金融资产总量及其结构进行了系统全面的测算,并从居民、企业、政府、金融机构、国外等五部门的角度分别测算了其资金来源(负债)和运用(资产)总额及占比情况。通过数据对比、分析和研究,清晰的给我们展示出中国金融资产的总量、结构及其演化的过程。而且作者还将金融结构、金融发展与经济增长三者关联起来,通过金融资产结构变化这个视角,阐释中国宏观经济运行的内在逻辑。 一、从金融资产结构看中国金融业发展的成就 1、金融资产总量大幅增长。根据易纲行长文章的测算,截止2018年末,中国金融资产总规模达722.1万亿元,是2007年末的4.54倍,年均增长14.7%。金融资产与GDP之比由2007年末的588.9%上升至2018年末的785.5%,年均增幅为2.7%,较1991年至2007年期间年均增幅降低3.3个百分点,金融资产相对GDP的增速有所放缓。主要与股票、国内主体持有的国外金融资产等增长放缓有关。当然,随着总量增长,基数变大,增速有所放缓也是情理之中的事情。 2、金融资产结构日益多元。投资渠道的多元化使居民资产配置不再高度集中于银行存款。2018年末,存款占资金运用总额比重为54.4%,虽仍占一半以上,但较2007年末降低了5.8个百分点,相比1995年末更是大幅下降了21.1个百分点。同时,随着支付电子化的发展,居民持有的通货现金的比例也持续下降,占资金运用总额的比重从1995年末的16.3%下降至2018年末的4.4%。由于股票资产增长较慢,2018年末居民部门持有股票占比较2007年末的15%降低了5.9个百分点至9.1%。随着资管业务迅速发展,居民部门持有的理财、信托、基金等资产规模快速增长。2018年末,居民部门特定目的载体总额自2007年末以来年均增长27.6%,占资金运用总额的比重达17.2%,较2007年末上升11.9个百分点。 3、金融市场深化持续推进。金融工具内生于金融市场,金融资产总量的增长及结构的多元化,其背后反应的就是中国金融市场日益深化的现实。易纲行长的三篇文章无疑是研究近40年以来中国金融市场深化方面的最佳样本:1996年发表的《中国金融资产结构分析及政策含义》一文指出中国金融资产的变化过程主要有两条主线:一条是货币化过程。另一条是货币市场和资本市场的发展,该文主要分析货币化过程。文章分析了我国1978年、1986年、1991年和1995年的金融资产结构后指出,中国M2/GNP迅速提高一方面是改革中金融深化的必然,“货币化”进程加快是重要原因。同时金融资产单一,企业主要依靠贷款,居民主要依靠储蓄存款,直接融资的资本市场发展滞后,也是重要原因。2008年发表的《中国金融资产结构演进:1991-2007》与前文相呼应,以资本市场为主线,研究了中国金融资产结构的新变化。在此期间,中国金融资产总量继续快速增长,且结构有所优化,表现为股票和债券为代表的直接融资发展加快。股票在国内金融资产中的占比增长明显,1991年股票占比仅为1%,到2007年则达到了28.1%。同时贷款占比下降,企业债务率下行,经营状况好转,经济内生增长动力增强。这一时期金融资产结构存在的问题则主要表现在企业债券规模过小,保险市场规模偏小,股票相对金融资产比率波动较大等(2001年上升到12.6%,2005年回落到5.4%,但2006年和2007年分别快速上升至11.8%和28.1%)。再隔12年,最新发表的《再论中国金融资产结构及政策含义》一文发现,中国金融资产总量稳步增长,金融深化继续推进。这一时期银行贷款占比明显上升。尽管经历了“严监管”,表外和资管业务与之前阶段相比仍呈现快速发展。近些年来中国深入推进债券市场改革和发展,完善基础制度,夯实基础设施,加快产品创新,中国的债券市场发展取得长足发展。截至2018年末,中国债券市场存量规模约为86万亿元,是仅次于美国、日本的全球第三大债券市场。2018年末,债券与GDP之比为90.9%,较2007年末提高44.1个百分点。然而,在此期间出现了直接融资不升反降,中国金融资产的风险向银行部门集中,向债务融资集中等问题。 4、金融市场双向开放程度提高。主要表现在以下两个方面:一是企业部门在境外的直接投资和证券投资增长呈现亮点。在金融市场双向开放程度提高的背景下,企业充分利用境内、境外两个市场、两种资源,跨境投融资规模稳步增长。2018年末,企业部门国外金融资产和负债总额分别达17.1万亿元、21.9万亿元,分别是2007年末的9.5倍、3.3倍。2007年至2018年末,企业部门海外直接投资和证券投资年均增长30.2%,合计占GDP比重为17.9%,较2007年末提高14.5个百分点;二是国外主体持有的中国金融资产较快增长。在股票市场双向开放方面,2014年和2016年我国分别启动了“沪港通”和“深港通”,为内地与香港相互买卖股票提供了便利。在债券市场双向开放方面,不断扩大境外投资者范围,取消投资额度,并启动“债券通”。此外,金融市场基础设施和金融法制不断健全,也为金融市场在扩大双向开放过程中的安全稳定运行提供了保障。2018年末,国外部门金融资金运用和来源总额分别为35.6万亿元和50.3万亿元,较2007年末年均增长12.5%和10.5%。随着我国金融市场发展和开放程度提升,国外部门对我国金融市场的投资增多。2018年末,债券和股票投资占资金运用总额的比重分别为4.8%和13.2%,较2007年末上升4.8个和3.8个百分点。 二、从金融资产结构看中国金融业发展的不足 1、直接融资占比不升反降。在1991年至2007年期间,中国直接融资占比总体呈现上升态势,其中股票市场的发展起到了关键带动作用。股票融资与GDP之比从1995年的5.7%上升至2007年的120.1%,年均增速接近10%。2008年后,受内外部多种因素影响,股票融资占比下降。2018年末,股票市值与GDP之比为44.6%,较2007年末降低了75.5个百分点。2018年末包括股票和债券在内的证券资产与GDP之比为135.5%,较2007年末下降31.4个百分点。从分类看,债券融资属于直接融资,但我国债券的持有主体是银行,2018年末银行持有的债券占全部债券的51.5%,其中相当部分实际上是银行通过货币创造为企业融资,也具有间接融资的特点。如果扣除这部分,直接融资占比会进一步下降。 2、宏观杠杆率上升过快。在债权类融资快速增长、股权融资增长较为缓慢、股票与GDP之比下降的背景下,全社会债务水平上升加快。宏观杠杆率(总债务/GDP)从2008年末的145.4%上升至2018年末的248.7%,累计上升超过100个百分点。尤其是企业部门杠杆率快速上升,2016年末一度升至159.8%,在全球处于较高水平。 3、金融资产风险过度集中。最新发表的《再论中国金融资产结构及政策含义》一文中,易行长还创新性地从资源配置和风险承担角度,以“谁在承担风险”和“由谁承担风险更好”为主线,测度了金融资产风险承担者的分布。测算发现,在2008年以来的10多年里,金融资产风险明显向银行等金融机构集中,而金融机构的风险相当部分最终要由政府承担。2018年末,由金融机构和政府部门承担风险的金融资产规模分别为365.9万亿元和118.7万亿元,是2007年末的5.85倍和2.60倍,占全部金融风险资产的比重为54.5%和17.7%,总计达72.2%,居民、企业和国外部门承担风险的占比分别为9.4%、13.8%和4.6%。风险向金融机构集中的趋势也十分明显,2018年末,金融机构承担风险的占比较2007年末提高了14.2个百分点。 三、从金融资产结构演变看中国金融业未来改革发展的方向 笔者认为,中国金融业未来改革发展的方向应该是针对以上金融资产结构分析所看到的不足来做好以下几方面的工作。 1、推进经济转型升级。降低中国宏观杠杆率的根本之策在于经济转型。一是要调整经济产出结构。在我国经济潜在增长率已经下降的背景下,通过加杠杆来刺激经济增长是有百害而无一利的,只会加剧实体经济的产能过剩,固化经济结构的扭曲。要接受经济增速的适度放缓,为经济转型留足空间。二是转变增长方式,从粗放转向集约。要贯彻新发展理念,形成质量第一、效益优先的现代化经济体系。这就意味着未来发展方式必须要摆脱粗放型经济发展方式,朝着集约型方向发展。只有经济发展方式真正转型才能从根本上减少经济增长对投资的依赖、对要素投入的依赖以及对债务的依赖。三是要实现经济增长动能转换。未来经济增长要以科技创新驱动代替要素驱动,形成以创新为引领发展第一动力的创新型国家。未来经济增长不能再依靠投资拉动,而是要靠创新推动,靠发展新兴产业、科技创新型企业来带动。由于创新型企业是技术密集型企业,其一般不依赖间接融资支持,主要靠股权融资等直接投资支持。所以其发展壮大并不会带来企业杠杆率的上升。而一旦科技创新类的战略性新兴产业发展成为国民经济的支柱产业的话,不但可以实现做大GDP规模(做大分母)的目标,至少可以托住GDP增速不出现快速下滑,实现有质量的增长。又降低了增长对负债的依赖(分子缩小),从而成功实现了降低实体经济杠杆率的效果。 2、促进融资结构的转变。造成我国直接融资占比不升反降的主要短板是在股票市场。要想让股票市场长期健康向上,关键是要靠完善股票市场的基本制度。监管层更应该将工作重心放在夯实证券市场公开、公平、公正的制度基础方面。一是要完善退市制度,健全资本市场优胜劣汰的资源配置功能。退市制度建设必须与注册制一起推进,就像一个健康的人不能只吸收不排泄一样,一个健康的股票市场也绝对不能是只有IPO发行上市而没有退市淘汰机制。二是要加强法律制度建设,加大对违法违规行为的处罚力度。此前中国证券市场乱象丛生的关键原因是法律制度不健全,对违法行为处罚过轻导致违法成本很低。乱世应该用重典,要加大对证券市场违法违规行为的处罚力度,让相关从业人员对法律产生敬畏之心,就必须进一步完善证券市场相关法律制度。三是要完善上市公司分红制度,培育股票市场价值投资的基石。股票市场不同于期货及其他证券市场的根本是股票市场可以通过上市公司的盈利分红实现持续的正收益。上市公司现金分红是回报投资者的基本方式,是股份公司制度的应有之义,也是股票内在价值的源泉。同时在我国现阶段,上市公司现金分红是也是培养投资者价值投资的一个重要基石。我国投资者长期投资和价值投资的理念之所以很难形成,就是因为现金分红回报投资的制度不健全,造成市场各方力量更关注价格炒作而忽视价值发现。四是要完善多层次资本市场,提升科技创新向生产力的转化能力。创新成果要规模化生产必须依赖金融服务和资本市场的支持。完善多层次资本市场来为各个阶段的创新型科技企业提供金融服务。特别是要发挥科创板和创业板注册制改革的示范作用,为创新注入资本动能。要力争将国内科创板和创业板打造成能与美国纳斯达克相媲美的支持科技创新的资本市场,以多层次资本市场的建设来激活全流程创新链条,进而掀起全社会开展大规模科技创新活动的高潮。如果中国资本市场能够孵化出一家像苹果、亚马逊或特斯拉这样的企业,那就说明中国资本市场在支持创新方面取得了巨大的成功。 3、推动银行业数字化转型。数字化转型既是传统商业银行应对金融科技等新技术变革的外部压力的需要,更是新时期银行业实现第二增长曲线的关键。与此同时,推动银行业的数字化转型也有利于减少金融资产风险过度集中于银行金融机构的风险。因为数字化风控不依赖于房地产等抵押品,可以减轻金融资产与房地产之间的紧偶合关系,缓解金融顺周期影响。银行业数字化转型必须做好以下工作:一是战略上培养数字思维,制定可分解落地的规划。在确定了数字化转型的战略方向后,要分解战略目标、建立保障机制、定期检测评估与反馈来确保战略的落地实施;二是组织上提升敏捷程度,培养数字化人才与企业文化。数字化转型不只是银行高管层的事情,而是全体员工思维和能力转变的系统工程。必须全面提升组织的“数字商”,银行内部的关键绩效指标和组织架构要与数字化进程保持一致;三是技术上改进配套机制,探索新技术应用与架构转型。持续加大科技投入,投入领域聚焦基础设施。积极通过创新组织形式、投资并购等方式,凝聚各方科技人才力量,推动创新研发;四是数据上完善顶层设计,充分释放大数据价值。要强化数据治理的顶层设计,让数据变资产。要通过打破内部数据孤岛,让数据会说话;五是以开放银行建设为突破,推进外部生态圈合作。国家和政府监管部门要通过发布关于开发银行的新政策来积极引导推动银行跨界合作。商业银行则应积极建立开发合作共赢的金融服务生态体系。 4、建立稳定房地产市场的长效机制 房产是我国居民的主要财产,且与金融资产之间存在对偶关系,房地产市场的发展、变化和波动对全社会财富的影响极大,与其他行业的关联度也最高,保持房地产业的平稳健康发展意义重大。要坚持“房住不炒”的定位,综合运用金融、土地、财税、投资、立法等手段,加快研究建立符合国情、适应市场规律的基础性制度和长效机会,抑制房地产泡沫。首先,土地方面,在控制土地供应总量的同时,优化供地结构。一个城市的土地供应总量一般可按100平方米/人来控制。同时合理安排工业用地、公开设施用地及住宅用地等的比例。同时控制土地拍卖价格,减轻房价上涨压力;其次,金融方面,在满足开发商合理融资需求的同时,要坚决守住开发商用自有资金拿地这条底线。在个人住房金融政策方面,应该根据不同需求层次和房价走势,实施差别化的抵押制度。第三,财税方面,要形成高端有遏制、中端有鼓励、低端有保障的差别化税收体系。同时进一步理顺中央和地方财税关系,完善地方税体系,建立依法合规、规范透明、自我约束的地方政府债务融资机制,减少对土地财政的依赖。最后,立法方面,要按照“立法先行、充分授权、分步推进”的原则,推进房地产税立法和实施。对工商业房地产 和个人住房按照评估值征收房地产税,适当降低建设、交易环节税费负担,逐步建立完善的现代房地产税制度。
中低收入人群的收入和消费受疫情冲击更大,家庭财富缩水更多,而且恢复显著慢于中高收入群体。 投资房产的回报,特别是个人层面的回报,一定要通过把房子卖出去才能变现。 在进行资产配置的时候,千万不要抱有“抄底”的心态和盲目自信,应该对自己的资产情况有理性的判断,不要过大地抬高杠杆。 2020年初以来,一场突如其来的新冠肺炎疫情席卷全球,对世界各地的经济体造成了不同程度的冲击。与此同时,疫情的蔓延也成为新兴业态尤其是数字经济发展的催化剂。 近期中央多次重申,加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。那么,在疫情防控常态化的今天,如何理解双循环的新发展格局,如何在家庭层面抵御经济发展的不确定性,我想从以下三个方面来讲。 01 充分理解目前我国经济发展的不平衡 1. 我国今年的社会商品零售总额一定是负增长 根据国家统计局发布的数据显示,今年8月份社会消费品零售总额首次实现正增长,同比增长0.5%;9月份持续好转,同比增长达到3.3%。 ▲社会消费品零售总额分月同比增速(%)数据来源:国家统计局 但从今年前三季度的汇总数据来看,社会消费品零售总额273324亿元,同比下降7.2%。尽管10月份国庆中秋假期为各类消费需求集中释放提供了契机,但据国家旅游局数据中心统计,黄金周全国旅游收入只恢复到去年八成左右的水平。 初步估算,如果2020全年的消费能够与去年持平,那么今年四季度要达到17%的增长率,这在目前的状态下是难以实现的,所以我判断今年我国的社会商品零售总额一定是负增长。 2. 消费减少的主要原因,是收入受到冲击较大以及对收入增长的预期悲观 中国家庭金融调查与研究中心在今年开展了“新冠肺炎疫情对居民生产生活影响”的季度调研,前三个季度分别在中国家庭金融调查(CHFS)的大样本框里随机抽取3000至5000户家庭,询问他们在疫情发生后经济生活的一些变动。总体来看这三轮的变化不是很乐观。 中心的疫情专项调研数据显示,疫情对家庭的现金收入冲击较大,4月份家庭月现金收入同比降低了22.5%,7月份得益于国内疫情防控形势向好,经济复苏加快,家庭月现金收入有所恢复,但同比仍然下降了9.8%。 与此同时,百姓对全年的收入预期持续悲观,8-9月份55.4%的家庭认为2020年全年收入要低于2019年。 ▲家庭月现金收入变化情况数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 疫情专项季度调查 ▲2020年对全年收入不同预期的家庭占比数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 疫情专项季度调查 对疫情专项调研数据进一步分析发现,疫情对低学历、个体工商业主、私企员工、农民工、务农的农村户籍等低收入家庭造成的现金收入冲击更大,这些家庭的收入预期相较于高收入家庭也更加悲观。 此外,中心2020年联合蚂蚁集团研究院开展的“疫情下中国家庭财富变动趋势”的季度调查数据显示,低收入家庭财富缩水比较严重,而年收入30万以上的家庭,财富仍然是稳中有升的状态。 ▲按家庭年收入分组的家庭财富指数*指数构建:100表示不变,大于100表示比上季度增加,小于100表示比上季度减少数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 蚂蚁集团研究院 3. 解决小微企业需求端的问题,对国内经济大循环至关重要 在中国家庭金融调查与研究中心与阿里研究院合作的数据中,我们发现随着疫情的变化,小微企业面临的问题也随之变化。在疫情持续爆发的2月份,小微企业面临的困难是多重的,如现金流、物流、人工和疫情等方面的问题。 随着政府一系列扶持措施的出台及疫情的缓解,到4月、7月以后,小微企业生产端的问题已经逐渐解决,主要的问题转变到需求端,分析原因关键是订单不足所导致。 小微企业对于自身在2020年快速发展、规模增大或者利润增加的预期,2月是悲观的,5月是乐观的,到了8月又呈现出悲观的态势。 订单不足,在没有政策干预的情况下,企业的合理选择就是降薪裁员,从而导致就业不足和员工收入下降,从而进一步引发消费不足;而消费不足又导致订单不足。这样的恶性小循环就成为我国经济大循环的桎梏。订单不足与家庭消费下降,收入下降的关系非常密切。只有打破小循环,国内经济的大循环才会通畅起来。 根据国家统计局对三季度GDP初步核算数据,前三季度我国住宿及餐饮业产值同比下降19.1%,批发及零售业下降了4.2%,这些行业正是中低收入群体比较集中的,受到的疫情冲击也是更大的。 而高学历、高收入群体多分布在金融、信息技术产业等领域,受到的疫情冲击较小,在疫情稳定之后已经恢复甚至超过了疫情之前的水平。根据国家统计局数据,信息传输、软件和信息技术服务业前三季度产值同比增长了15.9%,金融业同比增长了7%。 所以目前我国经济发展不平衡的主要表现就是,中低收入人群的收入和消费受疫情冲击更大,家庭财富缩水更多,而且恢复显著慢于中高收入群体。如何提升这部分群体的收入,刺激消费,这是疫情后经济复苏面临的一个迫切、突出的问题。 02 疫情影响下的中国家庭资产配置呈现一些新特点 根据中国家庭金融调查与研究中心2020年联合蚂蚁集团研究院开展的“疫情下中国家庭财富变动趋势”的线上调查,我们发现疫情之后家庭在进行资产配置时,呈现出以下特点: 1. 家庭更偏好活期、定存类以及商业保险类等低风险资产,而由于海外疫情持续未得到有效控制,家庭对海外资产的配置意愿持续降低。 ▲家庭对各类资产配置意愿指数*指数构建:100表示不变,大于100表示计划对下一季度增加配置数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 蚂蚁集团研究院 2. 相比较于股票,家庭更倾向于投资基金产品。 我们把家庭按照持有的金融资产进行分组后发现,不论持有金融资产高低,家庭的基金投资意愿指数均高于股票投资意愿指数。 同时,随时家庭持有金融资产的增高,对基金及股票类资产的投资意愿也呈现出增高的趋势。这也从侧面说明,疫情爆发之后,低收入群体“无钱消费”与高财富家庭“有钱投资”是并行存在的。 ▲二季度基金/股票类资产配置意愿指数数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 蚂蚁集团研究院 那么家庭对基金的偏好性,是由于疫情导致的保守选择,还是中长期趋势呢?进一步分析发现,资产与收入的变动、经济恢复预期都对偏好基金的行为影响不显著,而年龄和学历对增投基金的行为有显著影响。 而且,30岁以下的群体、大专及以上学历的群体,增投基金的意愿更高。所以我们判断,家庭对基金的偏好很可能是中长期行为,基金投资的群体呈现年轻化、高学历化的趋势。 3. 疫情后,多套房家庭仍然有购房计划;但投资房产不是理性选择。 在二季度我们询问了家庭在下一季度的购房计划,从不同房屋持有状况的家庭来看,在每个细分群体中,七成左右的家庭是没有购房计划的。但多套房家庭的住房投资意愿仍然较高,拥有三套及以上住房的家庭,计划购房的比例为12%。 ▲二季度家庭购房计划分布数据来源:中国家庭金融调查与研究中心 蚂蚁集团研究院 根据中国家庭金融调查与研究中心《2017中国城镇住房空置分析》报告,2017年,中国城镇家庭住房拥有率(拥有住房的家庭占全部家庭的比例)为90.2%,多套房拥有率为22.1%,套户比达到1.18。 中国城镇家庭的住房拥有率相比较于其他国家已经是一个比较高的水平,那么在这种情况下高收入家庭还热衷于投资房产并不理性。大家持续进行房产投资的原因是对房价的预期太高。 在过去的十来年中,房地产市场确实给开发商带来了超额的回报,给个人带来了很高的资产增值,给政府带来了可观的土地出让收益。增值和收益的背后,则是风险不断的累积。 投资房产的回报,要通过把房子卖出去才能变现。而开发商和政府的收益已经拿到了,风险是个人和银行在承担,主要是个人在承担。个人要把房子出售,谁来接盘就成为了一个大问题。 而且自2016年开始,政府对房地产市场的调控越来越严格,越来越密集,买房和卖房的成本都在提高,所以导致很多城市也包括一线城市房子其实处于有价无市的状态。 03 结合中国家庭金融调查与研究中心近几年的调查分析,对中国家庭在资产配置方面提供一些建议 1. 中国家庭对房产的投资要降低 这次疫情过后,短期内房价暴跌的可能性不大。因为即使房价出现下跌,政府手上的政策工具至少在短期内将起到支撑的效果,比如说取消限购。随着二胎政策的逐步放开,我国居民的改善性住房需求是存在的,有一些被限购政策所制约了。 但从中长期看,如果新冠疫情导致全球经济陷入衰退,甚至引发金融危机,那么我国房地产市场暴跌的风险将加大。由于中国的家庭财富主要在于房产值,为了生活和应对风险需要现金流,多套房家庭便很可能开始兜售房产,对房价形成压力。 另外,虽然我国居民部门整体杠杆率并不高,但新购房低收入阶层杠杆率很高。中国家庭金融调查(CHFS)的数据显示,参与非银行信贷的低收入购房家庭,债务规模超过了其家庭收入的10倍多。一旦房地产市场的泡沫开始破裂,首当其中的就是这类群体,他们可能会产生局部的金融风险。政府在应对风险时应重点关注该群体。 CHFS的调查数据显示,分布在多套房上的住房贷款有逐年递增的趋势,2017年至2018年,家庭多套房上的住房贷款占比从62.9%上升至65.9%,已经超过了首套房贷款的占比。这很大程度上增加了我国家庭的债务风险。 所以,我国房地产市场的风险是切实存在的,政策上也在很严格地贯彻房住不炒的理念,投资房产的黄金时期已经过去了。 对于年轻群体来说,“择机”比“择时”更重要。 我一直鼓励年轻人应该先做好职业选择和规划,而不是把精力放在用“六个钱包”的力量来购置房产上。当然,不投资房产不是不买房子,无房家庭的刚需购房,当然是必要的。 但是,即使是刚需购房,年轻人也要清楚职业远重于房产。很多研究表明,在人力资本上的投资收益长远要高于其他投资的。年轻人如果过早地购买房子,会限制工作的选择进而影响职业的进步。 很多家庭对购房会陷入现在不买以后就买不起的恐慌心理。但是,通过国家近几年的调控和总量过剩的房产供给,房价已经进入了有涨有跌、而不是持续上涨的阶段了。在这种情况下,“择时”购房是很困难的。 对于有改善性住房需求的群体来说,要关注房子的居住属性而不是投资属性。 现在很多城市都出台了限购政策,一个家庭在特定地区最多购买两套房产。随着二胎政策的放开,很多家庭的人口规模增大。如果疫情之后家庭确实因为工作或居住方便的原因,需要添置房产,我们认为是理性的。但没有必要以投资为目的而购买二套房。 2. 中国家庭资产配置的重心应从房产向金融资产转移 首先,尽量把金融资产的投资交给专业机构去做。 减少房产投资,同时也就意味增加金融资产的配置。在金融资产投资方面,最关键的理念是把投资交给专业机构去做。 中国股票市场中“散户”较多,导致股票市场长期以来呈现高波动率及高换手率的特征,严重影响了个人投资者的长期收益。中国家庭金融调查(CHFS)数据显示,2011、2013、2015和2017年的四轮调查中股票投资亏损的家庭占比分别为56.3%、69.4%、56.4%、57.9%。 另一方面,随着中国股市从审核制向注册制的改革,我国上市公司的良莠不齐现象会更加严重,退市政策也会进一步常态化,投资者直接投资股市的风险会更大。 因此,在金融资产配置上我建议通过资产经理人、咨询顾问、评级机构和金融中介等机构获取专业的知识和建议,降低金融市场上的信息不对称程度,更有效地配置资产,从而获得长期持续的收益。 其次,要明白疫情对经济的影响会持续,降低对资产收益的预期。 目前,国际货币基金组织与世界银行对2021年全球经济复苏的预期都过于乐观,低估了疫情对经济的长期影响。针对新冠病毒的疫苗最早也要2021年下半年才能实现规模覆盖。 所以全球经济有一个较长时间的负面预期,中国经济也会受到一定程度的拖累,短期内实体经济很难支撑金融资产的高收益。因此,降低金融资产收益的预期非常重要,一定要避免旁氏骗局的出现。 最后,建议国内金融机构可以开发和通货膨胀挂钩的金融产品。 正如前面所说,疫情后各国均面临通货膨胀的风险,但目前国内和通货膨胀挂钩的抗通胀产品还比较稀缺。CHFS数据显示,中国家庭投资金融资产呈两极化的U型分布,即要么全部投资无风险的存款资产,要么全部投资高风险的股票资产,其背后重要的一个原因在于投资者可接触的金融产品的单一性。 后疫情时代,金融机构可以根据市场特征,适当增加些扛通胀资产,就可以让有能力进行投资的投资者有更多的选择。 实现金融资产的合理配置是实现家庭财富积累的有效途径。大家在进行资产配置的时候,千万不要抱有“抄底”的心态和盲目自信,应该对自己的资产情况有理性的判断,不要过大地抬高杠杆。我个人认为,年回报率在4-5%之间的低风险金融产品已经是非常好的选择。 本文来源:功夫财经
在全球疫情的影响下,全球经济依然带有很大的不确定性,这样的不确定性会增强我们的各项风险,在这种背景之下首先我简要分析一下全球经济走势,接下来谈一下中国经济第四季度以及明年的走势,以及相应的机会。 疫情使得全球经济复苏缓慢,最近美国疫情再度爆发,日增新冠病例超过10万人,今晚美国总统大选的结果会公布,又会引发哪些问题?哪些乱象?我们现在非常担忧,虽然大选即将揭晓,但揭晓之后会不会出现新的动荡? 总而言之,我们对疫情要充分的重视,到目前为止全球既没有特效药,新的疫苗效果如何也有待于验证,但是在这个过程当中,随着冬天即将来临,使得全球的一些疫情国再度爆发,病毒传播系数R0再度上升,这个既在我们的预料之中,我们本身就预料到冬天降临之后疫情会再度爆发,同时又在意料之外。 什么叫意料之外?就欧洲、拉美及印度等诸多国家而言,发现它们的管控能力很差,过去人们引以为豪的那些模式,即小政府、大市场,在疫情之下不堪一击,我们确实要对全球经济增长的模式进行反思。美国从以往来讲,由于经济衰退使得失业率大幅上升,要恢复要很长时间。我认为经济即便复苏也是弱复苏,不可能是“V”型的,更可能是“L”型的走势,所以衰退容易复苏难,美国今后的增长潜能不足,源于过去很多行业研发投入的不足。 根据货币基金组织预测,中国今年GDP增速是1.9%,明年要超过8%,美国今年会缩水-4.3%,明年是3%以上正增长。但正的增长的逻辑我们应该要清楚,它实际上是在坑底下往上爬,还没到地面,看上去同比数据是正的增长,实际上它还在地平线以下的水平,所以并不乐观。全球经过来讲中国一枝独秀,其他主要经济体今年是负增长。 为什么疫情这么严重,经济这么差,美股为何能创新高呢?尽管最近已经从新高回落了。主要是因为有无限量的Q1量化宽松,又有非常激进的财政政策,财政赤字率到15%以上,中国今年预算财政赤字率3.6%,跟美国相差巨大。说明我们这轮疫情中并没有用足力气拉经济,但美国、欧盟基本上把能够用的已经用完了,接下来疫情再度爆发,他们能够用的货币工具越来越少,因为已经是零利率和负利率了。 股价的上涨一方面由于疫情使得美国的政府大量财政补贴,补贴增加老百姓的收入,同时消费由于疫情原因又大幅减少,于是居民多出来的钱进入股市;此外,美国经济也是非常分化的,主要的大市值股票都属于科技类、互联网类的,所以疫情对这些巨无霸所产生的负面效应比较小,正面效应反过来又是比较大。 股市与经济之间的背离,原因众多,一定要透过它的现象,它的本质原因还是由于经济下行,补贴增加,然后在结构分化的时代,大市值股票有更多的话语权。我估算了一下,今年前三季度纳斯达克涨幅最大的前20个股票贡献了美国纳斯达克指数涨幅的97%,中国的创业板前20个股票贡献了整个创业板指数涨幅的94%,所以当今资本市场是靠少数个股拉动指数增长。 美国经济、欧洲经济走弱的原因是什么呢?我觉得都是深层次的问题,而不是表面的问题。其中一个很难解决的问题,那就是二战结束到现在为止,全球性的和平已经持续了75年时间,在这75年时间里,游戏规则不变导致结构的分化、扭曲,由此那些深层次问题在外部的体现就是骚乱,就是美国收入差距过大之后底层老百姓对于现实的不满,这个根本原因是长期存在的。有没有解决办法?当然有,但是很难解决,还是要通过改革解决,改革是触动利益的。 美国现在1%的最富阶层拥有全国近40%的财富,10%的富人拥有全国接近70%的财富,这样的现象不仅在美国,欧盟、印度、俄罗斯等那些全球主要经济体也存在,所以这样的话,就在游戏规则不变的情况下分化自然而然会产生。我认为和平就是在既定规则下长期的重复实验,和平游戏规则不变。比如在座的每位都给你100元,假设每个人的口袋里只有这100元,绝对平均分布的,但游戏当中每个人拿出1元来随机给另外的人。这样的游戏持续2万次之后,最终20%的人拥有50%的财富。 所以,即便起点是在同一起跑线的,游戏规则也是完全公平公正的,但是结果还是导致了分化。更何况现实来讲游戏规则是不公平、不透明的,每个人的起点也不一样,自然而然社会财富的分化越来越严重,要解决这个问题必须要改革,但是美国没有时间解决这样的问题,这就使得全球的矛盾进一步的加大,全球的贫富分化进一步的扩大,结构性问题根深蒂固,社会的阶层固化,收入代际传承的弹性增大。 所以今后经济增长乏力。因为消费的主体是中间社会阶层,中层和高层社会差距在扩大,怎么有能力消费呢?所以这个问题要解决,改革是触动利益的,所以欧洲和西方是处于无解当中,这个是深层次原因。这种深层次原因结果导致了全球经济步入到低增长的局面,经济速度放缓负增长,甚至衰退,全球政府为了让经济平稳不断加杠杆,政府加杠杆、企业加杠杆、居民加杠杆,整个社会处于风险当中,黄金作为避险工具在这样的环境下是长期持有的逻辑。短期的东西往往是表象,深层次的问题是我们作为市场配置里面避险资产的一个主要工具。 大选对美国经济影响也带来了不确定性,现在到底是拜登上还是特朗普上,马上要见分晓了。但是见了分晓之后又能怎么样?问题还是存在,没有一个党派通过轮流执政能解决这样的问题,从理性角度来讲,拜登当选可能更有利于美国经济的发展,但是也没法解决这样的根本性问题。 所以,全球经济实际上处在一个比烂的时代,而不是一个比好的时代。在这种背景之下中国经济只有稳住,中国在全球的排名就有望提升,从前三季度来讲,中国经济增长在全球一枝独秀,恢复非常好,实现了正增长,但是依然还是有下行的压力。因为毕竟全球的疫情还在蔓延,各个行业的分化还是非常显著,新兴行业、信息服务业、电子、通讯设备增长都比较好,传统行业像有色金属、钢铁和传统服务业表现都比较差。 不少人一直在期望出现新周期,但估计是没什么周期,因为我们过去太多的逆周期政策,使得周期被平滑掉了,随着人口老龄化,全社会杠杆率的不断提升,经济增长的动力还是不足。从近期拉动经济的“三驾马车”来看的话,除了出口是超预期的,投资和消费都是低于预期的,我们本来期望今年有新基建的拉动,但实际上新基建所占的比重还是比较小的。房地产在7、8月份表现还可以,到了9、10月份,所谓的金九银十阶段,开发投资和销售数据令人失望,说明房地产这驾马车也不能一直用下去,今后地方政府的财政压力也会不断加大。 总体来讲,今后政策应该不把经济总量增长当作一个主要目标,现在也提出把高质量增长作为目标,这次五中全会的公报上也没有提出十四五的经济增长目标,所以现在的财政政策,还提出政府部门要紧财政,货币政策方面,易纲行长在前不久也讲了,要让货币政策在尽可能长的时间内回归常态,要让老百姓的钱更加值钱,也就是说,能不放水就不放水,能够在多长时间内不放水就不放水,因为M2已经太大了,超过美国加欧盟之和。今后一旦外循环受阻,我们还是面临通胀的压力,放水过猛后患无穷。 如今,我们不仅要实现十四五目标,还要实现2035年的远景目标,还有15年时间,要细水长流,不要期望财政政策会非常积极、货币政策会大幅宽松。 总体来讲,GDP增速还是处在长期下行的趋势当中,估计明年一季度达到高点,因为同比会达到高点,但从环比来讲,目前已经有存在增速放缓的迹象。这也是正常的,因为中国经济经历了30年的高速增长之后,2011年以后经济回落,回落的原因是人口老龄化、经济结构问题突出,故“五中全会”公报提到要走共同富裕的道路。因为当前城乡差距、居民的收入差距也都是比较明显的,给经济也带来了负面影响。中国作为全球的这样一个人口大国,我们与全球经济中所出现的问题存在一定的共性,那就是老龄化、收入差距扩大、经济结构存在一定扭曲等,这也是我们为什么一直提倡搞供给侧结构性改革的根本原因。 这一轮经济下行开始在2018年,并不是因为疫情导致经济结构下行,在中国经济没有疫情的情况下已经经历了9年的下行期了,下行过程中自然缺少整体性的趋势向上机会,即大牛市很难出现。我们要把握的是什么机会呢?应该是结构性机会,应该是分化带来的机会,所以这种把希望寄托在经济见底反弹,把希望寄托在疫情过去之后,新一轮上升周期的开始,都是不现实的。我们一定要回到没有疫情的情况下中国已经面临的是什么问题的思考上,疫情改变的是斜率,并没有改变下行的趋势。 当全球经济处在一个比烂的时代,中国经济虽然也在下行,但比起美国、欧盟、日本,包括新兴市场当中印度要好了很多,这就是我们的制度优势,我们管控能力的加大之后可以避免很多风险,使得经济运行在一个安全的区间里面。这是我讲的,对中国经济的判断。 同时来讲,作为大类资产配置来讲这个逻辑应该因时而变,我们在不同的阶段,不同的时代,应该有不同的投资逻辑,有资产配置比例的调整。比如从2000年以来,房地产是中国市民家庭的主要配置资产,配置比例也比较高,这应该是合理的,因为中国是处在城市化的加速阶段,大量的农村人口到城市。随着城市化水平增速的下降,经济增速下降,存量经济特征是越来越明显,所以我提出来在存量经济主导下的投资应该具备三大特征,对应的是三大思维。 第一,强者恒强,资产配置上要抓大放小,重高端轻低端。过去几年,至少从2018、2019基金公司的产品业绩普遍都跑赢了大盘,那是为什么呢?那是因为在分化的时代我们基金公司注重于价值投资,所配置的资产恰好在理性阶段,而这部分大的资产原先的估值相对便宜,因为交易不活跃,所以它们估值相对低。现在交易越来越活跃了,所以可以享受到流动性溢价,故公募基金业绩好带有普遍性。特殊性的方面,比如华安在众多基金里面的业绩是领先的,说明它还有独特的优势,这是强者恒强。 第二,此消彼涨,传统的产业在衰弱,新兴的产业在崛起。为什么我们给银行地产股给得那么低,是因为给了科技、互联网、通讯电子这么高的估值包括食品饮料都给那么高的估值,给了周期性的行业这么低的估值,说明现在是此消彼涨的阶段。 第三,优胜劣汰,一定要买好公司。什么叫好公司?每个人的理解不一样,应该买的是未来的好公司,不是现在的好公司,所以在这方面也是,专业投资者在寻找好公司方面的能力较强,而不是类似个人投资者那样去炒题材、概念,这是存量经济下的一个很大特征。 改革开放之后,中国经济经历三个阶段,第一阶段是短缺经济时代,通胀的特征明显,第二阶段是过剩经济时代,商品价格下跌,资产价格普涨,第三阶段就是现在,即核心资产荒的时代,所以我们现在面临优质资产的稀缺,PPI在下走。所以每个时代都有每个时代的特征,我们现在要配置的就是核心资产。我在2018年11月份写了一篇文章,题目叫《买自己买不到的东西》,在这篇文章中我提出来“黄金也是核心资产”,美国现在实物黄金很难买到,因为它毕竟相对稀缺,这是配置核心资产的基本逻辑。 在次贷危机爆发之前,中国的M2不算大,全社会杠杆率也不高,所以,那个时代优质资产很多,资金相对少,如2006年M2的规模才36万亿元,属于“钱荒”,于是我写了一篇文章叫《买自己买不起的东西》。次贷危机之后,M2大增,投资高增长,资产规模也大量增加,但资产回报率在下降。随着经济增速下行,存量经济下的分化特征显现,核心资产的价值提升。如各行各业的头部企业、品牌消费品的生产企业、拥有核心技术专利的高科技企业、互联网垄断性企业等都成为核心资产,值得配置。 大类资产配置来讲,房地产作为传统的配置资产,占居民家庭的资产比例达到60-70%,应该要减持,但是否所有城市或地段的房产都减持?实际上还要看地理位置,如上海中心地段的房子非常稀缺,恐怕不应减持。上海最近这么多的科创板上市,意味着上海又产生了很多富豪,富豪的收入增加对上海的房价又有支持作用;杭州、深圳等也是如此。 以广州、深圳为例,近两年人口的流出量巨大,流入量也巨大,总体来讲还是净流入。实际上是农民工大量流出,高端人更大规模流入,收入高的人进来,收入低的人出去,对房价当然也是有支持的作用。我觉得研究人口流、货币流、货物流、信息流,对投资房地产也是一定的指导意义。从全国来讲,房地产高配置时代已经过去了,我们应该要配置金融类的资产,黄金也是准金融类的资产。 这些年来,黄金跟白银之间的价差是在扩大的。中国在鸦片战争之后向帝国主义列强赔付的都是白银,因为中国很长时间里,是银本位的货币体系,现在来讲央行储备的是黄金,不是白银,所以白银更具备商品属性,黄金更具备货币属性。研究黄金不仅要研究它避险的功能,还要研究它的投资功能,即它跟其他类的金融资产有它的共性。 在目前的疫情和某些去中国化思潮之下,首先要研究通胀问题,目前大家都讲粮食安全、能源安全,在全球如果出现极端情况的下,粮食、能源短缺的情况会不会发生呢?因为中国是全球最大的原油进口国,中国对原油的依赖度73%左右。 第二人民币汇率,人民币的汇率到底怎么来看?我觉得人民币作为一个国际货币来讲它的地位应该是提高的,但是我认为人民币还是不具备长期升值的基础,在当年人民币在预期贬值的时候,央行说“人无贬基”,如今,资本项下还不能自由兑换,M2余额巨大。故我认为汇率基本上在7左右,属于比较均衡的水平,所以,“人无升基”。但是未来全球所持有的人民币比重会上升,故买人民币黄金应该也是个机会,今后中国对黄金的定价权会提高。 我一贯以来强调的观点黄金不仅是避险工具,同时还是投资品。我在2016年的时候写了好几篇文章看好黄金,人家都反驳我,我在微信公众号发了《换美元不如买黄金》,很多人说黄金以后要被比特币取代了,人民币会大幅贬值,所以换美元是应该的。之后我又写了一篇《再论换美元不如买黄金》,大部分读者还是认为我错了。所以要说服别人很难的,唯有未来的价格趋势来证明你到底说对了还是错了。 从历史维度看,在货币持续泛滥的大趋势下,配置黄金还是对的,因为黄金的供给量很小,迄今全球地上、地下的黄金加起来总量只是一个21.3米长、宽、高的立方体,就能把全球的黄金堆在那里了,所以供给量是有限的,而全球发行的货币是无限量的。 布雷森体系解体之后,美元与黄金脱钩,美元对黄金大幅贬值,而全球新兴市场货币对美元又大幅贬值。现在格局有没有发生变化呢?还是没有发生变化,将来美国还有什么路可走呢?因为改革是长期而艰巨的任务,既然改革很难,还是搞赤字财政、释放无限量的流动性。当然拜登上来可能会好一点,有助于美元走强,但因为每个总统上来会选择可行性强的路,或者只剩下几条路可以走。故今后放水还是大概率事件,这有利于黄金等金融资产价格上涨。 美国从1971年至今黄金的涨幅超过股票,当然股票的分红没有算上,如果算上股票还是第一,但至少黄金的涨幅远远跑赢房地产,房地产的涨幅远远跑赢通胀,最惨的就居民收入增长缓慢。所以持有纸币的风险是最大的,因为收入的增长很慢,还是要把它配置出去。 但是我们不能看现在表象,现在美国股票涨的时候,黄金也涨,美国股票跌了黄金也跌,但这只是一个短期的现象,当前这个阶段更加体现出黄金的投资属性,如果不发生危机,则黄金还没有体现出避险属性。如果把历史拉长之后,黄金与货币泛滥的相关性会更大,所以我们的目光不要太短浅了。比如,2016年下半年我一直在鼓吹买黄金的时候,黄金非但没有涨反而下跌,到2017年也没涨,一直到2018年10月份才开始上涨,所以作为资产配置逻辑,不要在乎今天的涨跌,大类资产配置通常要看得更加长远。 我作为一个研究宏观的人来研究一个具体的商品肯定是不专业的,所以我的报告只是抛砖引玉,后面有更加专业的人士给大家做报告。谢谢大家! 本文为作者在华安基金论道黄金2020资产配置高端峰会的演讲整理
“十四五”期间,我国可能出现资本和金融账户项目顺差弥补经常账户逆差的局面,这其中,国际证券投资持续净流入将扮演重要角色。 疫情以来,中国经济运行的许多特征发生了变化,比如,外需强劲恢复、消费增长乏力等。国际收支领域的变化尤为明显,这些变化的方向总体是良性的,包括经常项目顺差大幅改善,资本和金融项目出现新的变化等。现在很难说这些变化是长期趋势还是短期冲击。总的看,“十四五”期间的国际收支,重新回到此前格局的可能性更大。 一、“十三五”前四年我国的国际收支格局 “十三五”前四年,我国国际收支呈现出经常项目顺差收窄,资本和金融账户由逆差转为顺差,误差遗漏项高居不下的特征。稳定外汇储备规模重新成为政策目标后,2017年起,非储备金融资产也实现了顺差。 (一)经常账户顺差收窄 在货物贸易顺差收窄及服务贸易逆差扩大双重压力下,近年来,我国经常账户顺差回落,中美贸易摩擦以来尤其明显,2018年经常账户顺差曾骤降至255亿美元。 ——货物贸易:货物贸易顺差自2015年高点的5762亿美元已逐步回落至近两年的4000亿美元上下,入世后顺差的扩张趋势不复存在。 ——服务贸易:服务贸易逆差扩大趋势不改,自2015年的2183亿美元逐步上升至近三年的2500亿~3000亿美元。分项看,服务贸易逆差主要来源于旅行支出,例如2019年服务贸易逆差2611亿美元,当年旅行支出高达2546亿美元。 ——初次收入及二次收入:“十三五”前四年,初次收入年均逆差约400亿美元,二次收入年均逆差约35亿美元,收支差额不大。 (二)资本和金融账户由逆差转为顺差 “十三五”前四年,我国资本和金融账户收支的突出特征是FDI(外国直接投资)增长放缓,证券投资转为顺差。自2017年起,非储备金融资产由逆差转为顺差。 ——FDI增长显著放缓:2010~2013年间,我国直接投资每年净引入资金约2000亿美元,目前已逐步下滑至“十三五”前四年期间年均340亿美元的规模,显著放缓。 ——证券投资转顺差:2015~2016年证券投资每年净流出资金约600亿美元,而近三年均录得顺差,2018年资金净流入甚至达到1069亿美元,成为重要的顺差来源。 ——金融衍生工具:金融衍生工具国际收支金额仍不大,“十三五”期间年均逆差约34亿美元。 ——其他投资逆差收窄:2014~2016年间,其他投资逆差约年均3500亿美元,而2017~2019年年均逆差约150亿美元,资金外流得到遏制。从结构上看,逆差收窄主要由于贷款及贸易信贷的净资金流出收窄并转为净资金流入,未来继续改善余地不大。 ——储备资产流失结束:2015年及2016年储备资产分别流失3429亿美元及4437亿美元。自2017年起,储备资产结束迅速流失趋势,但增长乏力。2017年及2018年储备资产分别增加915亿美元和189亿美元,而2019年流失193亿美元。 (三)净误差与遗漏居高不下 2015年“8·11”汇改后,净误差与遗漏项的不明资金流出由此前的约600亿美元快速上升至每年2000亿美元左右。2017~2019年间,我国国际收支中经常账户与非储备金融资产账户每年都实现了顺差,然而净误差与遗漏项居高不下,蚕食了大部分资金流入。该项具体构成,一直没有权威解释。 二、疫情以来国际收支变化 今年一季度,我国处于疫情暴发期,经常项目逆差337亿美元,非储备金融资产逆差139美元,储备资产减少251亿美元,净误差与遗漏项不明资金流入226亿美元。进入二季度,由于抗疫物资出口、中外疫情复工复产时间差等因素,我国经常账户顺差扩大至1102亿美元,非储备金融资产逆差153亿美元,储备资产增加191亿美元,但净误差与遗漏项进一步扩大至757亿美元。 (一)经常账户顺差强劲反弹 一季度我国货物贸易顺差断崖式下降,服务贸易逆差由于境外旅游减少而出现收窄,仍难以对冲货物贸易顺差降幅,整体经常项目出现逆差337亿美元。二季度由于复产较早我国货物贸易顺差扩大,服务贸易逆差继续收窄,经常账户顺差急速扩大至1102亿美元,出现了“十三五”期间季度最大规模顺差。 ——货物贸易:一季度我国货物贸易顺差断崖式下跌至231亿美元。二季度由于国内外复苏节奏差异,货物贸易顺差扩大至“十三五”期间季度最高的1613亿美元。 ——服务贸易:由于国外疫情原因出国旅行支出压缩,一季度服务贸易逆差收窄至470亿美元,二季度进一步收窄至295亿美元,也是“十三五”期间季度最好水平。 ——初次收入及二次收入:疫情期间波动变化不大。 (二)资本和金融账户出现新的变化 一季度我国资本和金融账户顺差111亿美元,其中FDI小幅流入163亿美元,证券投资资金流出532亿美元,金融衍生工具资金流出46亿美元,其他投资资金流入277亿美元,以上非储备金融资产总体小幅逆差139亿美元,储备资产消耗251亿美元。 二季度我国资本和金融账户逆差345亿美元,其中FDI仅小幅流入47亿美元,金融衍生工具资金流出45亿美元,其他投资项又出现大幅资金净流出580亿美元,在证券投资资金大幅流入424亿美元予以补充的情况下,非储备金融资产仍小幅逆差153亿美元,储备资产仅小幅增加191亿美元。 ——直接投资:一季度我国FDI小幅流入163亿美元,二季度小幅流入47亿美元,增长乏力。 ——证券投资:一季度我国证券投资逆差532亿美元,其中,疫中全球资产价格暴跌情况下,资产方向向外净投资515亿美元;二季度证券投资顺差424亿美元,其中负债方向净引入外资660亿美元,为“十三五”期间季度最高水平,有力缩窄了二季度非储备金融资产总体逆差规模。 ——金融衍生工具:金融衍生工具差额变化不大,一季度和二季度分别小幅逆差46亿美元和45亿美元。 ——其他投资:一季度其他投资顺差277亿美元。二季度转为大幅流出资金580亿美元,其中,贫穷国家及疫情影响严重国家偿贷能力下降影响下,二季度资产方向向外投资净流出619亿美元;避险情绪冲击下,负债方向引入资金仅39亿美元。 ——储备资产:货物贸易顺差断崖式下跌情况下,为平衡国际收支储备资产消耗251亿美元,二季度储备资产反弹,小幅增加191亿美元。 (三)净误差与遗漏居高不下 3月末汇率突破7.1,美元荒环境中人民币短暂低估,一季度净误差与遗漏不明资金流入226亿美元。二季度汇率升破6.8,多空预期变化,净误差与遗漏不明流出反弹至757亿美元。在货物贸易、服务贸易及证券投资资金流入向好的情况下,蚕食大部分顺差,使得二季度储备资产实际增长仅191亿美元。 三、“十四五”国际收支回到此前格局可能性较大 一是经常账户顺差扩张难以持续。不管是明年底还是后年,全球疫情得到彻底控制之后,我国出国旅行会出现报复性反弹,服务贸易逆差可能重新大规模出现。方向上看,从单一国家获得大量货物贸易顺差也不具有持续性。这意味着“十四五”期间的经常项目收支格局,很可能与“十三五”前四年类似。 二是净误差与遗漏难以迅速缩减。巨大的误差遗漏项至今没有得到合理解释。人民币汇率出现长期升值预期,进而减少资本统计口径外流的说法也没有说服力。这意味着“十四五”期间的净误差与遗漏不会有效缩减。 三是FDI净流入格局不会有大的变化。目前无法预计疫后发达经济体FDI流出出现显著增长,也难以推论中国在其中的份额有新的提升。当然,就中国的FDI流出而言,未来较大可能出现某种程度的收缩。净流入的格局依然将延续。 四是证券投资有望大幅增长。着眼于经济基本面、人民币汇率、中外利差、国内金融对外开放四大因素,国际证券投资有望持续大规模流入。这是国际收支大项中最为关注的净流入方面。 综合以上方面,“十四五”期间,我国可能出现资本和金融账户项目顺差弥补经常账户逆差的局面,这其中,国际证券投资持续净流入将扮演重要角色。 “欲戴王冠、必承其重”。FDI长期持续大规模流入,其负面影响主要在实体经济领域,包括依存度上升,自主发展能力提升缓慢,资源环境领域成本高昂等。国际证券投资大量涌入的负面影响则主要在虚拟经济方面,成为国际证券投资流入大国之路不会一帆风顺。未来在跨境资本流动、人民币汇率稳定、市场监管、金融创新兼容等方面,会不断遇到新的矛盾和挑战。将更多外资流入引导进入债权,尤其是信用债领域,是更为稳妥的选择。 贸易、产业实体经济领域,一段时期内、某种程度上,中美向脱钩方向发展在所难免。而虚拟经济领域某种程度的挂钩,具有对冲、延缓实体经济脱钩趋势的作用。从这个意义上讲,承担一定风险,是值得的。
10月16日晚间,国家金融与发展实验室特聘高级研究员、泰康保险集团首席投资官段国圣进行了一场关于“后疫情时代的资产配置”的视频直播。 “资产配置最核心之处在于股权和债权的比例关系。” 段国圣表示,债权和股权是企业融资的两个极端,通常来说,股权承担更大的风险,股权的长期收益率高于债权。美国过去200年间,权益资产的实际年化收益率是6.6%,约为债权的1.8倍。 段国圣表示,我国股票市场总体处于初级阶段,波动性比发达国家市场波动性更高。长期投资是有效地控制权益风险的一个手段。随着投资期限的拉长,权益风险会逐步降低。 “构建分散化的权益性资产组合是提升权益仓位的重要途径。不要全部放在股票里面,即使在股票里面也要放到不同的市场。”段国圣举例说,CPPIB(加拿大养老基金)权益资产占比超过80%,股票资产占比只有33%。 他表示,权益资产具有品种多元性效应。当股票市场出现激荡风险的时候,非上市股权通常超额收益率很强;当股票市场暴跌的时候,非上市股权抗风险能力要强得多。 同时,段国圣还建议,在权益内部做品种分散化之外,这些内部品种之间关联度也应下降。他举例说,虽然A股跟港股是两个品种,但是短期来看二者分散程度不够高,如果港股跌了,A股跌的概率也很大。 “当拉长投资期限后,A股和港股的相关性便会降低。” 段国圣说,拉长投资期限,不仅能降低单个品种的波动性,还降低了不同的权益类资产间的相关性。 “我个人不太鼓励个人投资者炒股票,除非你是专业人士、也有很强大的研究能力。”段国圣认为,个人投资者应该把钱委托给机构投资者。一方面,应该选择好的资产管理机构。另一方面,要在好的机构里选择好的投资经理。 什么是好的投资经理?段国圣表示,投资经理是有风格特征的。他举例说,今年是成长股的行情,有些投资经理的成长股可能做得比较好,但价值型投资经理的业绩可能一般。他又举例道,2007年和2009年的市场风格很像,2007年做得好的投资经理,在2009年做得好的概率非常大。 “但是市场风格特征也会变化,去年的风格特征和今年的风格特征不一样,因此去年做得好的投资经理今年不一定做得好。”段国圣表示,通过研究发现,市场上的投资经理风格特征各异:有些人适合在牛市,有些人适合在熊市,有些人适合在振荡市;有些人适合大盘股,有些人适合小盘股,有些人适合价值股,有些人适合成长股。 “如果你自己有一定能力判断,或者根据一些机构的特征,觉得今年一个什么样的市场,你最好买这一类投资经理管理的产品。”段国圣表示,也有一部分投资经理没有明显的风格特征,在各种市场里业绩都较好,也是可以考虑的。(常佩琦)