美联储在最新的货币政策会议上宣布维持零利率政策不变，并有可能持续至2023年。日本央行、英国央行随后也宣布按兵不动。业内认为，欧美主要央行货币政策已经转向观望，但整体都释放了鸽派信号，预计各国央行将在较长一段时间内维持超宽松货币政策环境。 北京时间17日凌晨，美联储宣布维持联邦基金利率目标区间在0至0.25%之间，符合市场预期。当日公布的点阵图显示，这一利率区间将保持至2023年不变。美联储预计通胀将在年底前达到1.2%，并且直到2023年才可能回到设定的2%。 美联储的政策基调总体温和。光大银行金融市场部分析师周茂华告诉记者，美联储释放了未来几年将维持接近零利率的信号，并认为美国近期经济活动正持续回暖，这意味着美联储短期内宽松政策不会加码。 英国央行、日本央行纷纷跟随美联储步伐。北京时间17日上午，日本央行将基准利率维持在-0.1%不变，将10年期国债收益率目标维持在0%附近不变，符合市场预期。随后，英国央行也宣布维持基准利率在0.1%不变，维持资产总购买规模在7450亿英镑不变。此前，欧洲央行在9月货币政策会议上也没有对货币政策及前瞻指引进行措辞上的改变。 业内认为，欧美与日本等主要央行政策转向观望，基本符合预期，因为各国近期公布的经济指标持续改善，主要经济体数据也位于同步复苏轨道之上，尤其是疫苗研发取得进展，缓解了央行加码宽松的压力，这有利于市场情绪稳定。 “实际上，目前全球基本维持在一个较低的利率水平，即使有所变化，可操作的空间也非常有限。宽松货币政策是一把双刃剑，虽然可以缓解流动性带来的危机，但是也有可能带来资产泡沫，同时是否能够直达实体经济也是一个大问题。”上海对外经贸大学教授、金融发展研究所副所长闫海洲告诉记者，各国央行货币政策除了依据各自国内经济形势之外，美国政策调整也是一个重要的参考。 从各国央行表态来看，都对当前经济复苏态势予以肯定。美联储称，美国经济复苏好于预期，预计2020年美国经济将萎缩3.7%，较6月份预测大幅调高2.8个百分点。日本央行对日本经济的研判也从“极度严峻”调整至“严峻”，称日本经济正走出低谷。 不过，在闫海洲看来，全球经济复苏依然面临非常复杂的局面，除了疫情带来的影响，世界各国也都在考虑产业链的安全，这对各国之间的相互依赖关系提出了严峻的挑战，目前不确定性因素依然较多。
隔夜美股尾盘和黄金都出现跳水，美元回升，9月17日亚太股市开盘承压，这似乎和美联储的"话术"令市场失望脱不了干系。 北京时间9月17日，美联储举行议息会议。在8月底的杰克逊霍尔全球央行年会上，美联储主席鲍威尔在演讲中宣布了盯住平均通胀的货币政策框架革命——即把2%的通胀目标变为长期平均2%的目标，未来也不会根据就业市场来决定加息与否。这导致市场认为美联储一定会在17日的议息会议上宣布更多细节，例如究竟会容忍多少程度的通胀超调，或要购买多少债券来实现这个目标。但这次会议上鲍威尔对此全都“含糊其辞”，只是在前瞻指引中提及，接近零的利率可能维持到2023年，通胀只有到2023年才能达到2%，但这些内容对市场来说已并无新意。 于是，美元反弹，美元指数回到93以上；早前期待美联储加大购债以控制长端名义收益率、压低实际收益率的黄金多头被打爆。伦敦金现货当日波动高达40美元，从1970美元附近最后重挫至1937美元附近；沪金也跟随下跌近1%至413元/克。 不过，有的机构并不认为美联储等央行们会就此“收水”，只是沟通有时会造成市场扰动。同时，随着全球经济重启，中国经济快速复苏，机构仍看好包括A股在内的全球权益资产的中长期表现。 美联储对各项经济指标和利率水平的预测。来源：美联储 黄金空头雄起、美元反弹 之所以市场出现剧烈波动，这和过去几周市场稍显"一厢情愿"的解读也不无关系。但在此次议息会议上，鲍威尔的回答并没有给出明确的答案。鲍威尔称，现在每个月1200亿的购债，对目前情况来说是合适的，将来有能力根据情况进行调整。 议息会议的市场影响立竿见影——黄金跳水近40美元，美元指数也回到了93以上。 就黄金而言，实际收益率（名义债券收益率-通胀预期）和金价成反比，2018年末金价之所以从1200美元附近涨至今年最高2050美元，主要因为10年期美债实际收益率从1.07%跌至了-1%附近。但此次美联储未明确表达加大购债、压制长端收益率，这意味着通胀预期和名义收益率很可能同步上升，无利于实际收益率下降。同时，目前流动性投放实际上在边际收紧。 摩根士丹利认为，美联储不太可能通过收益率曲线控制（YCC）的方式来压低债券收益率，新框架将会使得收益率走高，且美元可能无法维持在很弱的位置。该机构认为，1.5%-2%的10年期国债收益率也并不会使经济脱轨。更加陡峭的收益率曲线有利于风险定价，即有利于银行信贷加速向实体传导。 但这样的变化趋势并不利于黄金上涨。市场上甚至有悲观的观点认为，不排除黄金可能下跌至1800美元以下。FXTM富拓特约分析师黄俊对记者表示，黄金在前期向上突破2000美元整数关口后，在2000美元上方停留的时间较短，甚至可以认为是技术性的假突破。在回落至2000美元下方后，黄金在1910-1950美元附近震荡，远离2000美元整数关口，近期黄金多头整体气势其实较弱。 此外，在他看来，美债收益率触底反弹后走势震荡，暂无进一步走低的现象。目前通胀并没有实质性的利多（主要是实体需求方面），黄金也因此难有实质性利多。"就算是看多者，也只能说由于央行发了这么多货币，远期通胀会起来。但那是以后的事了，和当下无关。" 美元空头的失望也可想而知。摩根资管全球首席策略师克雷格（Kerry Craig）对记者表示，美元空头可能对议息会议感到失望，原本希望获得更强劲的指引。 波动过后机构仍看好中国股市 亚太市场风险情绪受到抑制，截至9月17日收盘，恒生指数跌近1.79%，上证综指跌0.41%。事实上，除了美联储的消息影响，一系列风险事件也暂时压制了市场的风险情绪。 瑞银投资研究部中国策略主管刘鸣镝此前对记者称，主流外资机构普遍认为，在中国流动性宽松已达边际高点、中期业绩呈现出企业盈利增长有所反弹的背景下，预计中国股市以及亚太市场整体的盘整将持续至10月，这也预示了北向资金或持续波动。 不过，在全球流动性放量的背景下，机构仍看好中长期权益资产的前景。“中长期来看，全球再通胀交易还是会出现，即使存在其他因素扰动，中国资产的收益率，尤其对于例如欧洲等负利率国家的资金而言具有吸引力。”富敦上海中国区研究总监王宇轩对记者表示。 同时，中国经济也在不断复苏，复苏速度远超全球其他国家，目前宏观指标已从局部恢复到全面恢复。尤其是前期较弱的消费下行了7个月后终于在8月重新上行，工业增加值同比增长也达到了去年的平均水平，消费、投资、净出口“三驾马车”一起扩张，推动经济基本面向好。 中航信托宏观策略总监吴照银对记者称，消费数据恢复正增长有重要意义，8月社会消费品零售总额同比增长0.5%，限额以上企业消费品零售额同比增长4.4%。这些都说明中国经济受疫情的负面冲击正在逐渐消失。 就美股这一影响A股风险情绪的外部因素来看，机构认为顾虑也不大。数据显示，自9月初以来，特斯拉的跌幅已超30%，苹果上周的跌幅也超10％。不过，摩根大通衍生品主管表示，在经历了上两周由衍生品造成的美股回调后，“头部股”的股价已有所反弹，截至纽约时间周二下午3:10，特斯拉上涨9％以上；微软、亚马逊、脸书、Alphabet 的股价均上涨1％以上。摩根大通认为，反弹很可能会继续。 最重要的基础判断在于，一些机构并不认为美联储等全球央行真的就会“收水”。 渣打全球策略团队就认为，美联储，欧洲央行和日本银行的资产负债表总和超过21万亿美元。现在，欧洲央行的资产负债表已超过GDP的60%，G3国家央行的资产负债表的扩张尚未完成，央行将继续用流动性充斥市场，即使它们之间的沟通有时可能和市场预期不符。
美国政府是不可以随意印美元的，因为印美元的权利并不在美国政府，而是在美联储。美国总统只有提名美联储主席的权力，至于审批通不通过，那要国会审议通过才行！ 而且，美联储只要对国会负责，无需向美国政府负责。更关键的是，美国历任总统都保持着不评论美联储主席的惯例，避免政府干预金融和经济的恶名。 在奥巴马执政时代，美国政府由于财政赤字，必须要突破政府债务的上限，但是国会不通过，结果闹得一些政府部门工作只能停摆，政府险遭遇关门噩运。后来在双方的全力交涉之下，美国政府和国会在最后一刻达成协议。 所以，美国政府并不会像委内瑞拉、津巴布韦这些国家的政府那样，直接印钞投向市场。而对于美联储来说，市场需要多少流动性，就投放多少货币。所以，美国的M2占GDP的比重不足90%，我们中国M2占GDP超过200%。 在美国经济向好，失业率较低的时候，美联储根本没有必要大量印刷美元。因为，美元要维持世界霸主的地位，肯定不能随意印钞，然后再拿出去使用。别国也不是傻子，你印钱一多，时间一长，马上就感觉得出来，届时美元信誉全毁得不偿失。 目前，美元与国际原油挂钩，乃是具有交易、计价、储存等三大功能的货币。当然，像俄罗斯、伊朗、委内瑞拉等国家希望欧元和人民币可以取代美元地位，人民币自身也有走国际化的愿望。 但在现实中，全球商品市场还是以美元交易为主，特别是很多国家把美元当作储备货币。 当然，这次美国发生新冠疫情，美国政府向国民发放数万亿美元的救济款，以及美联储发动无限量化宽松政策，大量印刷出来的美元流向资金市场，这会导致美元指数从今年5月份的99，一下跌至现在的92以下。 同时，人民币汇率却一路狂飙回升。而美元指数短期跌幅巨大，就是美联储通过购买大量美国国债（无限量），向资产市场投放过多美元的结果。这样的结果必然会导致，美联储资产负债表的持续恶化。 所以，只要新冠疫情得到控制，美国经济有所复苏，失业率能够下降。美联储就会采取抛售手中大量美国国债的方式，来回收市场上流动的过剩美元，来优化自己的资产负债表。 所以，要说滥发美元，那也是美国经济处于衰退期之时，由美联储采取行动，主要是向全球转嫁经济和金融风险，等到美国经济走出危局，美联储再主动把过剩的流动性收回来，如果美联储真的随意印美元，那美元在全球货币体系中的霸主地位早已经荡然无存了，或者被欧元、英镑、人民币所取代。 实际上，美国政府是没有权力滥印钞票的，印钞的权利在美联储，而美联储要对国会负责，所以也不能随心所欲的滥印钞票。美联储和美国国会也要维护美元在世界货币体系中的霸主地位。 但是如果发生经济倒退、金融危机，那美联储会通过购买美国国债来投放印刷出来的美元，此举就是为了转嫁系统性风险给全球。此时美元指数下跌便成趋势。 而当美国经济形势好转了，美联储还要通过投放大量美国国债的方式，来回收之前的过剩美元流动性，以平衡资产负债表，美元指数又要反转。所以，美国是最不可能随意印钞票的国家了。
主要观点 一、9月FOMC会议主要内容 此次议息会议一方面在声明中落地了平均通胀目标制（委员会将维持0%-0.25%的目标区间，直到就业市场达到最大就业目标和通货膨胀已上升至2%，并有望在一段时间内略微超过2%），另一方面通过经济预测与点阵图明确了美联储将维持0利率直至2023年的长期宽松立场。但会议并未给出更为明确的前瞻指引，对平均通胀目标的具体细节未做进一步解释，也未推出进一步宽松的政策操作，会议整体符合预期，并无太大亮点，市场鸽派情绪稍纵即逝，决议公布后4小时区间看，美股、黄金先涨后跌，美债收益率、美元上行。 经济预测暗含实际利率下行，可规避零利率下限以实现进一步的经济刺激。美联储对未来3年的经济预测呈现通胀回升，名义利率不变的趋势，同时美联储调整货币政策框架后对一段时间内的通胀高于2%提高了容忍度。这将意味着美联储在维持名义利率不变的前提上，能够通过刺激通胀提升以降低实际利率，从而规避零利率下限对货币政策空间的限制，并对经济带来进一步的刺激。 二、美联储“印”的钱去哪了？ （一）美联储货币投放的资金来源与流向 首先，从2020年3-8月的货币投放情况来看，疫情后美联储共投放了2.8万亿美元货币，其中2.46万亿美元（占比94%）通过证券购买（即QE）的形式增发，1189亿美元（占比5%）通过各项紧急贷款工具增发。从货币流向来看，46%的新增货币投放进入财政部在美联储的TGA账户以作为财政支出的储备；新增基础货币总投放额1.4万亿美元，带来商业银行总资产在这一期间增长2.05万亿美元，其中4000亿美元（约19%）为银行信贷，而银行信贷中4190亿美元流向工商业信贷，占新增信贷的绝大部分，另外579亿美元流入商业不动产贷款，而消费贷款在这一期间则呈现收缩。 其次，对比2020年与2008-2014年期间美联储在货币投放上的差异，可以看到此轮货币投放的特点：1）2020年美联储“印钱”的速度显著快于2008年；2）2020年“印钱”主要通过资产购买（即QE）；3）2020年美联储投放的货币中46%进入财政部账户，而2008-2014年期间占比仅4%；4）金融危机后尽管准备金的膨胀幅度更大，可带来的新增贷款却仅略高于今年3月以来的新增贷款额，反映金融危机后美联储的扩表行为并未带来货币真实流入实体经济。 （二）疫情后M2为何高企？2020年5月起M1与M2同比增速分别达到30%、20%以上，创历史新高，主要原因在于疫情后美联储增发的货币大量通过财政支出与银行信贷的渠道进入到居民与企业部门，数据上体现为疫情后M1中的支票存款项高企、同时新增M2/新增基础货币投放的比值也高于金融危机后。因此，进一步印证了我们在《缩or胀——美国通胀长短期双框架的找寻与展望》中所提出的观点，即疫情后美联储对美国经济的“兜底”已在实质上有了“直升机撒钱”的意味，这一次的放水或将带来美国新一轮通胀的到来。 三、美元指数：短期反弹，长期偏弱。短期：美欧经济修复格局进入稳态化；欧元区负通胀带来欧央行进一步宽松预期提升以及大选白热化带来的不确定性均将推动美元反弹概率进一步增加。长期：美国经济实力的弱化、美元吸引力的弱化以及欧元中长期偏强的走势，均将压制美元长期走势。 四、美债：供给端虽有压力，但收益率仍难走高。三季度长期国债发行量的提升对国债市场带来供给端的冲击，不过，在美国政府债务滚续压力高企的背景下，美债收益率核心仍由央行的货币政策决定，预计美债收益率仍难走高。 五、人民币汇率：美元止跌反弹背景下人民币走强趋势或暂缓。一方面，短期美元止跌反弹的背景下人民币走强趋势或暂缓；另一方面，近期美元兑人民币掉期点大幅走高，央行或在稳定热钱涌入太快的问题。 风险提示：美国经济下滑幅度超预期，疫情控制不及预期 报告目录 报告正文 一 9月FOMC会议主要内容 整体来看，此次议息会议一方面在声明中落地了平均通胀目标制，另一方面通过经济预测与点阵图明确了美联储将维持0利率直至2023年的长期宽松立场。但会议并未给出更为明确的前瞻指引，对平均通胀目标的具体细节未做进一步解释，也未推出进一步宽松的政策操作，会议整体符合预期，并无太大亮点，市场鸽派情绪稍纵即逝，决议公布后4小时区间看，美股、黄金先涨后跌，美债收益率、美元上行。 （一）政策决议：未对货币政策作出调整 此次议息会议未作出任何政策调整：美联储维持联邦基金利率0%-0.25%不变，维持超额存款准备金利率0.1%不变，维持隔夜逆回购利率0%不变，维持当前资产购买速度，符合市场预期。但此次会议决议得到2位委员的反对，分别为达拉斯联储主席Kaplan，他希望委员会保持更大的政策利率灵活性；明尼阿波利斯联储主席Kashkari，他希望委员会能够表示将维持当前利率水平，直到通胀率持续达到2%，即给出更为明确的前瞻指引。 （二）会议声明：落地平均通胀目标制 会议声明主要调整了对通胀目标的表态，以落地平均通胀目标制。声明中表示，委员会力求在更长时期内实现最大就业率、并在一段时间内力争使通胀率适度高于2%，以便使长期平均通胀率达到2%，委员会将维持0%-0.25%的目标区间，直到就业市场达到最大就业目标和通货膨胀已上升至2%，并有望在一段时间内略微超过2%。这一声明落地了此前美联储对货币政策框架的调整，从而维持宽松的货币政策立场较长时间不变。 （三）经济预测与点阵图 1、经济前瞻：上调年内GDP与通胀预测 经济增长方面，美联储在经济预测中上调了2020年GDP预测至-3.7%（6月预测值-6.5%），但下调了2021、2022年GDP预测值；失业率方面，美联储下调了2020-2022年的失业率预测；通胀率方面，美联储上调了2020-2022年的通胀率预测，但预测值仍持续低于2%。 中长期经济预测依然偏谨慎，货币政策宽松立场将维持较长时间不变。从经济预测的变化来看，随着经济公布的经济数据持续改善，美联储对年内的经济预测较前期有所改善。而对中长期的经济数据预测而言则依然谨慎，一方面下调了GDP增速预测值，另一方面失业率与通胀率预测虽较前期更为乐观，但预计到2022年仍将持续弱于长期均值，也反映了美联储仍将在较长时间保持宽松的货币政策立场。 经济预测暗含实际利率下行，可规避零利率下限以实现进一步的经济刺激。对未来3年的经济预测呈现通胀回升，名义利率不变的趋势，同时美联储调整货币政策框架后对一段时间内的通胀高于2%提高了容忍度。这将意味着美联储在维持名义利率不变的前提上，能够通过刺激通胀提升以降低实际利率，从而规避零利率下限对货币政策空间的限制，并对经济带来进一步的刺激。 2、点阵图：维持0利率直至2023年 此次发布的点阵图公布了2023年的利率预测，点阵图显示美联储将维持0利率直至2023年，其中所有委员均认为在2021年前不应加息；有1位委员认为2022年起应开始加息，4位委员认为2023年起应开始加息。 （四）市场即期影响：美股、黄金先涨后跌，美债收益率、美元上行 美股、黄金先涨后跌，美债收益率、美元上行，会议决议并无亮点，市场鸽派情绪稍纵即逝：降息决议公布之后四个小时窗口看，美元指数由93.0209上涨0.09%至93.1016，道琼斯指数/纳斯达克指数/标普500指数先涨后跌收盘分别-0.57%/-0.94%/-0.70%，美国10年期基准国债收益率由0.667%上行3.6bps至0.703%，COMEX黄金由1971.4美元/盎司下跌0.19%至1967.7美元/盎司。 二 美联储“印”的钱去哪了？ （一）美联储货币投放的资金来源与流向 通过拆分美联储、美国商业银行的资产负债表，我们可以找出美联储在危机期间货币投放的资金来源以及资金流向；同时对比疫情后2020年3-8月（6个月区间）、以及金融危机后2008年9月-2009年2月（6个月区间）、2008年9月-2014年10月（从启动扩表至停止扩表）三段时期的资金来源与流向结构，可以观察到这两轮经济衰退期间美联储货币投放的不同特点。 首先，从2020年3-8月的货币投放情况来看，疫情后美联储共投放了2.8万亿美元货币，其中2.46万亿美元（占比94%）是通过证券购买（即QE）的形式增发的，另外通过各项紧急贷款工具共发放1189亿美元（占比5%）。从货币流向来看，46%的新增货币投放进入财政部在美联储的TGA账户以作为财政支出的储备[1]，新增基础货币总投放额1.4万亿美元，带来商业银行总资产在这一期间增长2.05万亿美元，其中4000亿美元（约19%）为银行信贷，而银行信贷中4190亿美元流向工商业信贷，占新增信贷的绝大部分，另外579亿美元流入商业不动产贷款，而消费贷款在这一期间则呈现收缩。 其次，对比2020年与2008-2014年期间美联储在货币投放上的差异，可以看到此轮货币投放流入实体（财政+工商业信贷）的比重更高，同时带来的“货币乘数”也更高。具体来看： 1、2020年美联储“印钱”的速度显著快于2008年。2020年3-8月的6个月时间内，美联储新增货币投放2.8万亿美元，而金融危机后美联储扩表的初期，即2008年9月-2009年2月，在同样6个月的时间内美联储新增货币投放仅1.01万亿美元，而在2008年9月-2014年10月美联储完整的扩表周期（74个月）中，美联储总计投放货币3.58亿美元，疫情后仅用6个月的时间就达到了其8成的规模。 2、2020年“印钱”主要通过资产购买（即QE），金融危机初期则主要依赖央行流动性互换和各类紧急贷款工具，后期才开始逐步启动QE。金融危机后美联储扩表的初期（即2008年9月-2009年2月），货币投放的主要工具是央行流动性互换（占比31%）以及各类紧急贷款工具（占比28%），主要因为当时美联储并未立即推出QE工具，随着后期逐步启动QE，在2008年9月-2014年的完整扩表周期中，美联储的新增货币投放则基本由QE带来。而本轮疫情后美联储则立即启动QE，直接通过大规模的资产购买投放货币。 3、2020年美联储投放的货币中46%进入财政部账户，而2008-2014年期间占比仅4%，说明此轮美联储的扩表很大一部分用于配合美国财政部的财政支出，而金融危机后的货币宽松并非为财政支出提供资金。 4、2020年美联储准备金的增量规模仅占美联储总负债增量规模的45%，而2008-2014年则高达82%。由于在疫情后的新增货币投放中，46%进入了财政部的TGA账户，因此挤占了准备金的比重（银行购买国债是用其准备金购买，因此准备金与财政部TGA账户是此消彼长的关系），带来疫情后的扩表过程中准备金规模膨胀幅度小于金融危机后的扩表过程。 5、准备金作为基础货币，具有信用创造的作用，但金融危机后尽管准备金的膨胀幅度更大，可带来的新增贷款却仅略高于今年3月以来的新增贷款额，反映金融危机后美联储的扩表行为并未带来货币真实流入实体经济。2020年新增银行信贷占商业银行新增总资产规模的19%，共计4008亿美元，且新增信贷中绝大部分资金流入工商业贷款（4190亿美元）与商业不动产抵押贷款（579亿美元）。而2008-2014年区间新增银行信贷占商业银行新增总资产规模的比重仅12%，共计4917亿美元，且新增信贷中绝大部分资金流入住房和商业不动产抵押贷款（分别为1261亿美元、577亿美元），流入工商业贷款的比重仅9%（243亿美元），贷款更多是出于次贷危机后重振地产业的用途，对实体企业的支持力度不大。 （二）疫情后M2为何高企？ 疫情后美联储的扩表行为，同时带来了近几个月美国M2的高企，2020年3-8月M2新增2976亿美元，而2008年8-2014年10月完整的扩表周期中，M2新增额为3798亿美元，疫情后6个月的时候增量M2就达到了当时的78%；同时2020年5月起M1与M2同比增速分别达到30%、20%以上，创历史新高。而M2一般会被看做是通胀的领先指标，因此明确M2高企背后的经济实质对判断通胀是否会回升具有重要的意义。通过区分2020年扩表期间以及2008-2014年扩表期间新增货币来源与投向的差异，我们可以进一步对近期货币供给量M2高企的原因进行解释。 首先，从结构来看，M2的高企或与疫情期间美国财政支出对居民部门的补贴大幅扩张有关。先从M2的增量结构来看，2008-2014年新增M2中85%为商业银行储蓄存款，39%为M1；而2020年3-8月新增M2中50%为商业银行储蓄贷款，48%为M1，说明今年以来M2的高增速更主要由M1带来。再来看M1的结构，2008-2014年新增M1中，各类支票存款占比38%，活期存款占比68%；而2020年3-8月新增M1中，各类支票存款占比仅12%，31%为通货。因此从结构来看，近期M2高企主要来自于各类支票存款的规模提升迅速，而支票存款主要指存放在各类储蓄机构的、居民所持有的、生息的支票账户，这部分的快速增长或与疫情期间对居民部分发放的纾困支票与失业补贴大量转化为支票存款有关。 其次，疫情后M2的高企也与更高的货币创造速度相关。2020年美联储新增基础货币投放1.4万亿美元，新增M2规模2.98万亿，新增M2/新增基础货币投放为2.1；而2008年8月-2014年10月美联储新增基础货币投放3.1万亿美元，新增M2规模3.8亿美元，新增M2/新增基础货币投放为1.2。通过这一简单的估算可以看出，今年以来美联储新投放货币更多被用于信用创造，而不像金融危机期间以现金的形式“趴”在银行的账上，这一点也与上文提到的今年以来新增贷款规模较金融危机期间更大相契合。 最后，今年美联储货币增发速度本身就较金融危机后的增发速度更快，因此反映在货币供应量上自然也会出现更快的增速。 由于疫情后美联储增发的货币大量通过财政支出与银行信贷的渠道进入到居民与企业部门，数据上体现为疫情后M1中的支票存款项高企、同时新增M2/新增基础货币投放的比值也高于金融危机后。因此，进一步印证了我们在《缩or胀——美国通胀长短期双框架的找寻与展望&数论经济系列十一》中所提出的观点，即疫情后美联储对美国经济的“兜底”已在实质上有了“直升机撒钱”的意味，这一次的放水或将带来美国新一轮通胀的到来。 三 美元指数：短期反弹，长期偏弱 （一）短期：美元指数或将反弹 从美欧经济相对强弱的角度看，一方面欧美经济修复的格局开始进入稳态化。7月欧元兑美元快速升值，当时的经济背景在于美国因二轮疫情爆发，经济复苏的进度显著弱于欧洲，带来欧强美弱的复工格局。而目前美欧经济在经历了前期的快速修复后，修复的斜率开始放缓，前期欧强美弱的格局基本得到修复，从近期花旗美国与欧洲经济意外指数同步走低也可看出，目前美欧经济修复开始进入稳态化。另一方面，欧元区通胀跌入负值，欧央行或将进一步宽松。8月欧元区CPI同比-0.2%，预期+0.2%，进入到通货紧缩状态；同时近期欧元持续升值也引发了欧元区输入型通缩的担忧，尤其在美联储调整货币政策框架落地后美元进一步出现走弱。在欧元区通胀低迷、需求疲弱但汇率走强的背景下，欧央行进一步宽松的预期提升，或也将逆转欧元近期强势走势。 从美国自身角度看，总统大选即将进入总统辩论的白热化阶段，不确定性推动下的美元反弹概率也在进一步增加；并且从历史经验来看，美元指数在大选前2月强于非大选年。 （二）长期：美元进入新一轮贬值周期 从美元自身的角度看，三个层面反映美国经济实力走弱以及美元的吸引力下降。1）美国自身的经济实力走弱：美国财政赤字占GDP比重与美元指数成正比、美国GDP占全球GDP的比重与美元指数呈反比，这两项指标衡量了美国经济的健康度以及相较全球的经济实力，目前这两项指标均在走差。2）美德利差大幅收窄导致美元吸引力弱化：金融危机后由于欧日均实施负利率，大量资金投资美元资产以实现套利交易；而疫情后美联储迅速降息带来美德利差大幅收窄，叠加欧盟复兴基金落地后将发行7500亿欧元的欧盟主权债务，也增加了欧盟主权债务的投资范围，对美元资产的投资需求或减弱。3）美国对外政策的不确定性冲击美元信用，也在弱化美元的吸引力：可以看到2019年以来已经出现了美元占全球官方储备比重增速的回落。 从欧元的角度看，更团结的欧洲或在长期带来更强的欧元，对美元也将是压制因素。1）欧洲国家对民粹主义的警惕性较高，以德国为代表，贝塔斯曼基金会在2019年6月的民粹主义晴雨表调查中显示，德国选民中约20.9%为民粹主义者（2018年为32.8%），约为47.1%非民粹主义者（2018年为31.4%），民众中非民粹主义者比重显著提升。2）欧元区国家在2018年后更为团结。自从英国脱欧、2018年中美贸易摩擦以来，欧元区内部并未呈现分裂的格局，反而呈现出更为团结的趋势，通过加强合作的方式来提升欧元区整体在国际上的话语权；例如2019年德法签署《亚琛条约》，进一步加强两国合作并推动欧洲一体化建设。3）欧元区财政一体化迈出重要一步，意味着核心国开始为尾部国财政提供支持。7月21日欧盟就7500亿欧元复兴基金达成协议，此次复兴基金的直接拨款将重点向意大利、西班牙等南欧国家倾斜，这也体现了欧洲核心国开始为尾部国财政提供支持。（详见《【华创宏观】欧元短期或将走弱，长期依旧看好——海外周报第24期》） 四 美债：供给端虽有压力，但收益率仍难走高 三季度长期国债发行量的提升对国债市场带来供给端的冲击。8月5日美国财政部的融资计划显示，三季度国债发行结构将向长期国债倾斜，同时债务增量将较二季度放缓；从实际发行情况来看，7-8月美国3年期、10年期、30年期国债发行量显著提升带来国债平均期限大幅提升至3.35年，创下2000年以来最高值。目前美国新一轮财政刺激法案尚未落地，后续若达成协议，则将有新一轮政府融资需求，对供给端进一步带来压力。 实际GDP增速逐渐向美债三因素模型隐含的GDP增速靠拢。随着美国通胀与GDP增速逐步回升，Q3以来的十年期美债收益率隐含市场对实际GDP增速的定价为同比+0.37%，较此前+1.4%的GDP同比增速定价进一步向真实值靠拢。 不过，在美国政府债务滚续压力高企的背景下，美债收益率核心仍不由经济基本面定价，而由央行的货币政策决定。在目前美国财政压力依然较大的背景下，美联储与美国财政部均难以容忍利率的快速上行，因此美联储大概率会通过其政策工具维持长债收益率处于低位。报告第二章已指出，美联储准备金与TGA账户是此消彼长的关系，后续若新一轮财政刺激法案落地，国债发行量进一步提升，TGA账户将对美联储准备金形成进一步的挤占。因此在未来若国债发行压力进一步加大，美联储大概率将继续提升其购债规模，或采取YCC操作以实现对长端收益率的控制。 五 人民币汇率：美元止跌反弹背景下人民币走强趋势或暂缓 近期人民币汇率的持续升值主要来自市场因素，并无货币当局干预。从逆周期因子数据可以看出，7月以来逆周期因子维持退出状态，说明人民币中间价的波动完全来自于市场因素。市场因素中，一方面近期汇率升值基本是跟着美元指数的下行对应正常波动，另一方面，近两周CFETS略有走高，带来中间价升值幅度被“放大”；根据内外盘联动的分析框架来看，即：中间价变动可拆分为外盘变动与CFETS变动，近期外盘偏弱，人民币中间价本就有升值的动力，同时CFETS也有所抬升，因而人民币中间价近期加速升值。 往后看，美元止跌反弹背景下人民币走强趋势或暂缓，秘密或在掉期点里。一方面，上文我们已分析过，后续美元指数大概率触底反弹，影响人民币中间价走强的基础。另一方面，从掉期点的角度看，目前央行或在稳定热钱涌入太快的问题。因此后续人民币持续快速升值的趋势或将放缓。 如何理解通过掉期点稳定资本流动，首先先记住一个公式：“中美息差-汇率套保成本=外资到手收益” 回顾2018年秋： 背景：中美息差一度窄到30-40bp，是历史极低位，有贬值压力； 现象：swap掉期点违背常识，出现了陡然降低。 结果：息差虽然下降，但套保成本下降的更快，于是出现外资到手收益率反而回升的情况，外资维持流入，并未发现极端的资本外流。 为什么？通过调控swap，来呵护资本流动，希望不要外流。 当下的复盘： 背景：中美息差一度高到270bp，是历史极高位，人民币升值背景 现象：swap掉期点违背常识，出现了陡然走高。 结果：息差虽然大幅走高，但套保成本上行的更快，于是出现外资到手收益率反而回落的情况。 为什么？调控swap，稳定资本流动，不要热钱涌入太快。同时为后续中美如有事件冲击，汇率反转到贬值情景，预留了再来一次压低的空间和子弹。 [1] TGA账户：U.S． Treasury General Account，即美国财政部在美联储的存款，记录美国财政部未支出的财政资金
美联储公开市场委员会会议今日凌晨落定。 这是美国总统大选之前的最后一次利率决策会议，鉴于8月份美联储宣布了新的货币政策框架，尤其受到市场关注。 受消息影响，金融市场短线波动加剧。美元指数短线下滑至92.85点，随后大幅跳升至93.18点，之后再次自高位回落。截至收盘，道指涨0.14%，纳指跌1.25%，标普500指数跌0.46%。 数据来源：Wind 根据会议纪要和新闻发布会，此次美联储会议的重点内容大概分为以下几点： 1、维持宽松的货币政策不变 和市场预期的一样，美联储将联邦基金利率维持在0%—0.25%不变，超额准备金率（IOER）维持在0.1%不变，将贴现利率维持在0.25%不变。 8月底在杰克逊霍尔全球央行年会上，鲍威尔官宣美联储将更改货币政策框架，实行“平均通胀目标制”，将央行的通胀目标设置为长期的平均值，并将实现就业最大化作为第一政策目标。 新框架一经发布，市场就预测美联储将通过高于2%的通胀率来维持长期的宽松货币环境。要知道，美联储多年来一直试图将通胀率保持在2%，但美国的通胀大部分时间均落后于美联储的目标，自2009年中期之后，过去仅有2年曾达到过这一水准。 数据来源：Trading Economics 美联储点阵图显示，委员们预期直到2023年末利率都将按兵不动，预计年底前通胀达到1.2%，并且直到2023年才可能回到美联储设定的2%。值得一提的是，这是美联储首次在官方预测中公布3年期的利率预测。 图片来源：美联储官网 这表明美联储将长期维持极度宽松的货币政策。 2、经济复苏速度超预期，但就业依然堪忧 8月初开始，美国疫情出现好转的迹象，每日新增确诊人数呈下降趋势。 经济数据看起来也不错，8月工业生产连续第四个月增长，综合PMI指数也回到去年水平。 数据来源：Trading Economics 鉴于前一段时间经济反弹形势较为乐观，美联储调高了对今年的经济预测：2020年GDP增长预期由-6.5%上调至-3.7%、2021年GDP增长预期由5.0%下调至4.0%、2022年GDP增长预期由3.5%下调至3.0%，并预计2023年美国经济增长为2.5%。 但就业市场依然堪忧，8月份的失业率降至8.4%，是3月份以来失业率首次降至10%以下，却还是处于历史高位，并且永久失业人数仍在上升——从7月份的290万人增至8月份的340万人。数据显示，9月初第一周初请失业金人数为88.4万人，和前值持平。 数据来源：LABOR STATISTICS 美联储预计失业率在年底前回落至7.6%，实现充分就业还要很长一段时间。 3、联邦政府或将实施更多的财政支持 在经济复苏加快和就业形势严峻的情况下，如果缺乏后续的救助措施，恐怕最终将伤害到美国经济，届时恐将面临下行风险。 鉴于此，鲍威尔在新闻发布会上表示，可能需要联邦政府实施更多的财政支持。 9月国会复会以来，因两党难以达共识，新一轮财政刺激方案迟迟没有落地。日前，美国众议院推出了1.52万亿美元的财政刺激协议。市场多数声音认为，新的财政刺激方案已在一定程度脱离经济基本面需要，成为两党在大选背景下的政治博弈工具，大选之前恐难以落地。 但这对政府的财政压力也进一步增大。11日的美国财政部报告显示，联邦政府财政赤字已高达3万亿美元，远超金融危机阴影下2009财年同期水平。 美国国会预算办公室猜测，联邦政府2020财年财政赤字将高达3.3万亿美元，是2019财年的三倍多占GDP比重将达16%，为1945年以来最高；2021财年，美国联邦政府债务水平将超过国内生产总值。 这个担子预计最后还是会落到美联储身上，就现在的规模，美联储资产负债表已经超过7万亿美元，对所有人包括美元来说都不是一个好消息。
近期，美科技股反弹无力，纳指创下3月以来最大周跌幅。市场人士认为，美科技股调整仍未结束，但幅度在预期之内。 本周，市场将迎来美联储议息会议。因预期美联储不太可能提供关于货币政策方面更多信息，投资者预计股市大概率会继续调整。 “市场不喜欢不确定性，但不确定性可能是市场未来几个月的常态。”加拿大皇家银行财富管理公司投资策略主管弗雷德里克·卡里尔认为，疫情、美国大选、英国“脱欧”等市场不确定因素持续存在，投资者应为更多市场波动做好准备。 上周，美三大股指均大幅下跌。纳指累计下跌4.1%，创3月以来最大单周跌幅，周中一度较近期高点回调10%，创美股史上最快回调速度。标普500指数周跌2.5%，为6月以来的最差单周表现，道指累计下滑1.7%。 科技股成为领跌板块。特斯拉本周累计下跌近11%，9月以来跌幅已达25%。五大科技巨头（FAAMG）中，脸书、苹果、亚马逊、微软、谷歌等周跌幅在4%至7.4%之间不等。 花旗银行分析师认为，现在断言美科技股回调结束还为时过早。此前科技股受到多重利好因素支持，疫情也促进了部分科技服务的需求。同时，利率大幅走低，放大了由未来盈利增长预期驱动股价上涨的感知价值。在这个基础上，部分企业的估值可能已明显超出了合理水平。 FXTM富拓市场分析师陈忠汉在接受记者采访时表示，美股本月以来的急剧震荡行情或许只是美股上升路上的又一次颠簸，因为全球央行巨额刺激措施极大提振了投资者信心，他们憧憬股市再创新高。 本周，为期两天的美联储议息会议即将召开。这也是美国11月大选前的最后一次议息会议，内容包括利率政策声明调整、计划如何使用的前瞻性指引以及对经济和利率前景的展望等。 市场期待美联储能够安抚股市。在业内看来，如果美联储让投资者失望，美股仍会震荡。 保诚金融首席投资策略师昆西·克罗斯比预计，美联储不太可能透露关于货币政策（如债券购买计划）的更多细节，股市大概率会继续调整。 班诺克本全球外汇有限公司首席市场策略师马克·钱德勒预计，美股未来一周会保持震荡，但不会急剧下跌。如果美联储偏向鸽派，美元可能会下跌。 美国大选临近，美财政刺激方案却迟迟未能出台。 此前，美国会参议院未能通过共和党的疫情刺激措施法案，该法案包括将之前的每周600美元（已于7月31日到期）的失业救济金下调至300美元、对小企业的新的商业贷款计划、对学校方面和新冠疫苗检测的资金支持等内容。
摘要： 上周债市起伏波动仍然显著，在海外资产波动和国内央行维持净投放共同驱动利率下行，但是随着周末临近，叠加金融货币数据的利空，利率再度大幅反弹，那么当前市场关键看什么？ 资金面还是核心。 最近一周央行整体投放姿态偏温和，但关键还是要看本月MLF和后续TMLF投放。对此我们相对乐观一些，倾向于央行还是会进行超量续作，因此从这个角度来看，债市至少会从此前持续走弱的趋势中有所稳定。 但如果从流动性的内因观察：目前市场核心关注的结构性负债压力以及流动性问题，其困扰的因素并没有完全改善。核心问题还是政策态度偏紧，防风险之下央行投放不够，尽管有加量续作的可能性，但难言宽松，只是相对平衡。 而且从市场自身来讲，还需要进一步观察宏观结构此消彼涨的趋势，两个维度是重点：（1）社融为代表的宽信用或者资产扩张变化；（2）财政压力在10月之后是否有阶段性改善。宏观因素目前是慢变量，市场预期是快变量，所以当前市场仍然无法脱离上下波动的节奏。 具体落实到指标：关键就看DR007能否稳定在2.2%附近，CD利率能否稳住3%。一旦假设成立，则十年国债可以认为3.2%存在安全边际，十年国开的安全边际是3.7%。这是我们对当前市场的一个判断。 至于最近市场一些新变化，特别是外围：我们认为短期处于对债市有利的一面。这是本周周报所关注的。 策略展望与市场点评 1．疫情以来美联储政策表述和行为变化 近期市场关注的焦点仍然是结构性负债问题和流动性变化，当然在连续两周海外市场波动之后，市场也逐步关注外围情况的可能变化。 对于前者，本周央行MLF续作行为至关重要，我们的判断是，货币政策当前两个关键措辞：一是适度；一是围绕。央行存在超量续作的可能，若如此，则9月市场流动性可能维持相对稳定，资金利率继续围绕政策利率波动而不显著超越，市场维持震荡格局。 对于后者，还是要从美国因素考虑，包括选举临近和联储行为的影响，我们首先对疫情以来，联储的政策行为进行简单梳理： （1）疫情以来美联储政策表述和行为变化 3月份疫情爆发以来，美联储迅速采取措施救市，连续召开两次紧急会议。首先，采取常态化的降息、贴现窗口和准备金；其次，重启次贷危机时期部分非常规货币政策工具，如MMLF、PDCF、QE等；最后，再次进行创新，引入新的货币政策工具，如FIMA、MLSF等。利用这些货币政策工具，美联储向银行体系、一级交易商、货币市场、非银企业及家庭提供流动性并维持金融市场的稳定。 4月底，美联储进行了本年度第二次议息会议，主要谈到：1）在经济回到就业和通胀目标之前，维持利率不变，未做政策调整；2）降低利率无法阻止社交隔离和停业所导致的经济活动急剧下降，低利率也不会刺激经济；3）保持信贷流动性对减轻经济损害和经济复苏至关重要；4）美联储只有发放贷款的权力，而不是支出；5）经济数据会很差，但市场应该早有预期；6）部分成员提出了使用YCC的可能性。 6月议息会议与4月声明差别不大，主要谈到：1）预计今年实际GDP将下滑6.5%，2021年、2022年的实际GDP增速为5%、3.5%；预计今年的失业率为9.3%，2021年、2022年的失业率为6.5%、5.5%；预计今年的PCE通胀为0.8%，2021年、2022年的PCE通胀为1.6%、1.7%；预计今年的核心PCE通胀为1%，2021年、2022年的核心PCE通胀为1.5%、1.7%；预计利率将在2022年前都维持在当前的0%-0.25%区间；经济在年中触底仍存在不确定性，下半年复苏的概率更大；2）没有考虑过加息，维持QE不变；3）鲍威尔表示已经听取有关YCC的研究；4）通胀是个漫长的过程；5）疫情会对生产力和就业带来永久性伤害；6）关于不平等问题，与货币政策无关。 7月议息会议声明美联储将继续维持宽松政策，主要谈到：1）维持基准利率和超额准备金利率不变，未来几个月会继续增持国债和MBS；2）继续推进各项借贷便利工具使用；3）当前经济下行压力仍然较大，二季度的GDP可能创下历史新低。 8月，杰克逊霍尔央行大会上，鲍威尔宣布修订长期目标和货币政策策略，一是将通胀改为平均通胀目标制，二是不以数字目标来评判就业。 虽然疫情以来，美联储鸽派作风持续，货币保持宽松。但是目前市场对于联储下一步的政策有三个期待：一是实行平均通胀目标制，二是实行收益率曲线控制，三是扩表的规模和速度。 7月美联储议息会议纪要，并没有对收益率曲线控制进行讨论，市场预期落空；美联储扩表速度也边际收敛。总的来看美联储仍然维持宽松，但力度有所减弱，这自然带来市场宽松预期的修正。 而且临近选举，政策的变数加大。 2．选举与政策行为 目前特朗普和拜登的支持率仍然较为接近，而且民调是否能准确预测或者反映最终结果也存在变数，不确定较高。 在关键摇摆州上，截至当地时间9月10日，特朗普目前取得了爱荷华州和俄亥俄州的领先。最终结果前，仍需对关键摇摆州保持关注。 竞争仍然焦灼而激烈，考虑到大选日益临近，虽然美联储相对独立，从货币政策来看，大选年联邦基金利率的下降并没有显著超过非大选年。但是，从当前特殊情境观察，政治因素对政策难免产生干扰。 从鲍威尔上任以来，特朗普就频繁在社交平台对其试压，要求美联储采取更加宽松的货币政策。回顾2019年美联储的3次降息，将特朗普与鲍威尔的互动进行以下梳理。 对于疫情以来美联储的货币政策和表态，特朗普只有在其宣布开启零利率和无限QE以及7月的一次商业采访时表示出满意，其余时间，特朗普均认为美联储还“不够宽松”。 从过去近两年的情况观察，2019年11月18日可以认为是一次重要的分水岭： 2019年11月18日，美国总统特朗普18日在白宫会见了美联储主席鲍威尔，商讨经济和利率问题。报道称，尽管特朗普此前常在社交媒体发文批评鲍威尔及其相关政策，但此次会话气氛友好。此后，美联储也明显转向宽松。 这明显体现了选举因素对于政策的影响。 当然，目前疫情后的经济复苏仍然在持续，美联储进一步加码宽松的必要性并不大。 和货币政策相比，财政支出由国会决定，更容易受到党派政治的影响。从历史情况看，大选年财政支出增速的确略高于总体样本。但目前两党分别掌握参众两院，导致财政政策的出台更为艰难。 美国后续分别在9月29日、10月15日、10月22日举行三场总统辩论。同时，美国的财年是从10月1日开始，在当前的时间节点，更需要关注两党对于2021财年整体的财政安排和博弈。 近期整体政策方向上似乎并无明确的进一步信号，市场自然会存在分歧。 3．近期海外市场波动与国内资产走势 在美国政策暂无进一步信号的情况下，欧洲的形势发生了局部波动，英国退欧风险似乎再次显现，南欧国家经济数据疲弱则进一步加大市场困扰。 从美欧比较来看，前期美国疫情控制较差，复苏的斜率明显差于欧洲。但目前欧元区复苏预期较满，而美国疫情的二次高点消退，经济上仍然处于持续的复苏阶段。考虑到短期美元仍然是欧美强弱对比的结果，所以美元阶段性企稳，甚至短期反弹的可能性在增加。 那么这一变化如果在选举前后维持意味着什么？ 从美元与中国国债走势观察，两者存在负相关关系。逻辑上，短期美元企稳甚至反弹，会带来人民币利率环境的局部改善。 当然，我们首先需要明确判断的时间维度，我们认为长期内美元走弱的趋势没有改变，但是不排除短期反弹的可能性。 在美元阶段性走强的背景下，国内利率走低，其中一个重要的逻辑切入点就是通胀预期的缓解和经济复苏预期的波动。 4．小结 上周债市起伏波动仍然显著，在海外资产波动和国内央行维持净投放共同驱动利率下行，但是随着周末临近，叠加金融货币数据的利空，利率再度大幅反弹，那么当前市场关键看什么？ 资金面还是核心。 最近一周央行整体投放姿态偏温和，但关键还是要看本月MLF和后续TMLF投放。对此我们相对乐观一些，倾向于央行还是会进行超量续作，因此从这个角度来看，债市至少会从此前持续走弱的趋势中有所稳定。 但如果从流动性的内因观察：目前市场核心关注的结构性负债压力以及流动性问题，其困扰的因素并没有完全改善。核心问题还是政策态度偏紧，防风险之下央行投放不够，尽管有加量续作的可能性，但难言宽松，只是相对平衡。 而且从市场自身来讲，还需要进一步观察宏观结构此消彼涨的趋势，两个维度是重点：（1）社融为代表的宽信用或者资产扩张变化；（2）财政压力在10月之后是否有阶段性改善。宏观因素目前是慢变量，市场预期是快变量，所以当前市场仍然无法脱离上下波动的节奏。 具体落实到指标：关键就看DR007能否稳定在2.2%附近，CD利率能否稳住3%。一旦假设成立，则十年国债可以认为3.2%存在安全边际，十年国开的安全边际是3.7%。这是我们对当前市场的一个判断。 至于最近市场一些新变化，特别是外围：我们认为短期处于对债市有利的一面。这是本周周报所关注的。 5．市场点评：资金面整体宽松，长债收益率小幅上行 本周央行公开市场净投放2300亿元，资金面整体宽松。周一，央行公开市场净投放200亿，早盘隔夜略紧，全日资金面整体宽松。；周二，央行公开市场净投放1000亿，早盘机构融出谨慎，资金面略显平衡，随着央行的大额施舍，很快便全面宽松下来，午后延续宽松；周三，央行公开市场净投放1000亿，早盘资金面延续昨日宽松态势，资金面保持宽松态势直至收盘；周四，央行公开市场净投放200亿，资金面全天保持宽松态势，午后略显收敛；周五，央行公开市场净回笼100亿元，资金面均衡偏宽松。 本周资金面整体呈现宽松态势，长债收益率整体小幅下行。周一，公布的以元计价出口数据高于预期，长债收益率明显上行；周二，早盘时市场情绪平衡，随着央行大额投放，资金面宽松，长债收益率明显下行；周三，资金维持全面宽松的局面，随后公布的8月份通胀数据整体符合市场预期，长债收益率下行；周四，在经历过两天的反弹后，市场对长端利率重新回到较为保守态度，长债收益率整体震荡；周五，8月金融数据公布，社融数据超预期，长债收益率上行。 一级市场 根据已公布的利率债招投标计划，下周将发行87支利率债，共计4316.66亿。其中地方债有78支，合计2263.36亿。 二级市场 本周资金面整体呈现宽松态势，长债收益率小幅下行。全周来看，10年期国债收益率下行1BP至3.13%，10年国开债收益率下行1BP至3.68%。1年与10年国债期限利差扩大1BP至54BP。1年与10年国开债期限利差扩大7BP至87BP。 资金利率 本周央行公开市场净投放2300亿元，资金面整体宽松。银行间隔夜回购利率下行62BP至1.46%，7天回购利率下行11BP至2.09%；上交所质押式回购GC001下行7BP至2.08%；香港CNH Hibor隔夜利率上行76BP至2.51%；香港CNH Hibor7天利率上行13BP至2.58%。 本周央行公开市场净投放2300亿元，下周有6200亿逆回购和2000亿MLF、500亿国库定存到期。 实体观察 中观行业数据 房地产：30大中城市商品房合计成交398.53万平方米，四周移动平均成交面积同比上升18.13%。 工业：南华工业品指数2，236.88点，同比下降3.2%。 水泥：全国普通42.5级散装水泥均价为439.30元/吨，环比上升0.79%。 钢铁：上周螺纹钢下跌41元/吨，热轧板卷下跌120元/吨。 通胀观察 上周农产品批发价格200指数环比上升0.35%；生猪出场价环比下降1.11%。 国债期货：国债期货价格小幅上升 利率互换：利率总体下行 外汇走势：美元指数小幅上行 大宗商品：原油价格大幅下行 海外债市：美债收益率小幅下行 风险提示 全球经济不确定性，疫情二次爆发，地缘政治恶化。
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