主要观点 前言： 本周讨论的小话题是，在今年三季度、四季度经济走势较为明朗的情况下，市场开始关注明年的经济运行状况，那么在基数的扰动下，明年1季度经济数据该怎么解读？如何评估其强弱？以及后续的政策该怎么预期？ 首先，今年四季度政策怎么看？ 大概率维持现状，经济方面是经济慢进+政策小退的组合；金融方面是紧货币+宽信用的组合；资产方面是利率震荡上行的大环境，四季度末可能利率见顶，整体而言是相对利好周期股与低估值个股的环境。 其次，怎么评估明年1季度经济的“强弱”？ 需要剔除基数的影响，同时需要考虑结构的问题。 剔除基数的计算细节如下：以GDP为例，假设2019年Q1经济总量为1，2020年Q1若没有疫情增速为5.9%，2020年Q4经济增速在5.5%-5.8%左右。若2021年Q1经济增速为20.2%，则剔除基数的计算过程为1*（1-6.8%）*（1+20.2%）/（1+5.9%）-1=5.8%。若2021年Q1经济增速为19.9%，则剔除基数的计算过程为1*（1-6.8%）*（1+19.9%）/（1+5.9%）-1=5.5%。其他数据如社零、制造业投资的计算过程与此类似。 如何评估明年1季度经济的强弱？按照四季度经济增速5.5%-5.8%的预计，如果明年1季度经济增速在20.2%以上，则经济增速实际好于今年四季度，经济进一步好转中。如果明年1季度经济增速在19.9%以下，则经济增速实际弱于今年四季度，经济有所转弱。如果明年1季度经济增速在19.9%-20.2%这一区间内，则经济增速实际与今年四季度基本持平。待四季度经济增速公布后，明年经济增速强弱的临界点可以更加精确。 结构方面，社零与制造业投资关注其恢复的幅度，基建与房地产投资关注其回落的幅度，若明年1季度社零增速为40.7%，则剔除基数后实际增速为5.5%（按照2020年1季度没有疫情的话8%的增速的假设），属于正常恢复节奏。若明年1季度社零增速为42.7%，则剔除基数后实际增速为7%，则恢复状况好于预期。若明年1季度社零增速为38.7%，则剔除基数后实际增速为4.0%，则恢复状况低于预期。 最后，怎么评估明年1季度的政策选择？ 可能要分四种情形。我们预计经济增速持平或好于今年四季度的概率较高。 第一，明年1季度经济继续上行。体现在GDP剔除基数扰动后，高于5.8%，甚至高于6.0%。（看到的经济增速数据是20.2%及以上），此时大概率对应的是，地产投资、基建投资高位震荡，社零与制造业投资恢复幅度偏高。则政策边际继续有所收紧，“稳杠杆”大概率重回视野。 第二，明年1季度经济与今年四季度基本持平。但结构上依然是地产、基建强，制造业投资，社零弱。则政策维持当下现状继续小幅趋紧，精准为主，有保有压。 第三，明年1季度经济与今年四季度基本持平。但结构上地产、基建明显回落，制造业投资，社零明显回暖。则政策整体而言相比当下或略偏松，主要是观望为主（当下转向早与偏紧主要是经济冷热极度不均，利率敏感型经济提前过热）。 第四，明年1季度经济低于今年四季度。体现在GDP剔除基数扰动后，低于5.5%。则政策再度开启边际宽松的方向。 每周经济观察：参见正文。 风险提示：消费恢复偏慢，中美冲突升级。 报告目录 报告正文 一 明年1季度经济的“强弱”之分及政策推演 （一）首先，今年四季度政策怎么看？ 大概率维持现状，经济方面是经济慢进+政策小退的组合；金融方面是紧货币+宽信用的组合；资产方面是利率震荡上行的大环境，四季度末可能利率见顶，整体而言是相对利好周期股与低估值个股的环境。就经济基本面而言，总量方面，三季度、四季度逐季向好，明年1季度大概率持平四季度或小幅向上（去除基数效应，参见第二章），政策本身无进一步宽松必要。（这是与2018年四季度、2019年四季度不一样的，彼时经济向下的担忧较为强烈，因而看到的是2019年专项债第一次发行提前，2018年10月降准，2019年9月降准）。同时，考虑到经济结构略差，社零、制造业投资远未恢复正常，政策大幅收紧也很难。 （二）其次，怎么评估明年1季度经济的“强弱” 需要剔除基数的影响，同时需要考虑结构的问题。我们将GDP、社零、制造业投资、基建投资、地产投资这五个数据的剔除基数前与剔除基数后的增速对比呈列如下： 剔除基数的计算细节：以GDP为例，假设2019年Q1经济总量为1，2020年Q1若没有疫情增速为5.9%，2020年Q4经济增速在5.5%-5.8%左右。若2021年Q1经济增速为20.2%，则剔除基数的计算过程为1*（1-6.8%）*（1+20.2%）/（1+5.9%）-1= 5.8%。若2021年Q1经济增速为19.9%，则剔除基数的计算过程为1*（1-6.8%）*（1+19.9%）/（1+5.9%）-1= 5.5%。其他数据如社零、制造业投资的计算过程与此类似。 如何评估明年1季度经济的强弱？按照今年四季度经济增速5.5%-5.8%的预计，如果明年1季度经济增速在20.2%以上，则经济增速实际好于今年四季度，经济进一步好转中。如果明年1季度经济增速在19.9%以下，则经济增速实际弱于今年四季度，经济有所转弱。如果明年1季度经济增速在19.9%-20.2%这一区间内，则经济增速实际与今年四季度基本持平。待四季度经济增速公布后，明年经济增速强弱的临界点可以更加精确。 其他几个数据的分析与此略有差别，社零与制造业投资关注其恢复的幅度，基建与房地产投资关注其回落的幅度，以社零为例，若明年1季度社零增速为40.7%，则剔除基数后实际增速为5.5%（按照2020年1季度没有疫情的话8%的增速的假设），属于正常恢复节奏。若明年1季度社零增速为42.7%，则剔除基数后实际增速为7%，则恢复状况好于预期。若明年1季度社零增速为38.7%，则剔除基数后实际增速为4.0%，则恢复状况低于预期。 （三）最后，怎么评估明年1季度的政策选择？ 可能要分四种情形： 第一，明年1季度经济继续上行。体现在GDP剔除基数扰动后，高于5.8%，甚至高于6.0%。（看到的经济增速数据是20.2%及以上），此时大概率对应的是，地产投资、基建投资高位震荡，社零与制造业投资恢复幅度偏高。则政策边际继续有所收紧，“稳杠杆”大概率重回视野。 第二，明年1季度经济与今年四季度基本持平。但结构上依然是地产、基建强，制造业投资，社零弱。比如社零剔除基数扰动后增速在4%左右，制造业投资剔除基数扰动后增速在0%左右，则政策维持当下现状继续小幅趋紧，精准为主，有保有压。 第三，明年1季度经济与今年四季度基本持平。但结构上地产、基建明显回落，制造业投资，社零明显回暖。比如社零剔除基数扰动后增速在5.5%以上，地产投资剔除基数扰动后在7%以下。则政策整体而言相比当下或略偏松，主要是观望为主（当下转向早与偏紧主要是经济冷热极度不均，利率敏感型经济提前过热）。 第四，明年1季度经济低于今年四季度。体现在GDP剔除基数扰动后，低于5.5%。则政策再度开启边际宽松的方向。 二 每周经济观察 （一）需求：螺纹消费上行，地产成交回落 需求端，地产成交有所回落。本周一至周五，三十大中城市地产成交面积同比为7.8%，上周为24.5%，上上周为32.3%。月度数据来看，8月成交要好于7月，9月可能同比有所回落。螺纹表观消费看，本周有所上行，达到382万吨。汽车零售数据，8月最后一周汽车零售同比为7%，前值为23%。从月度同比来看，8月为9.5%，7月为6.1%，8月好于7月。 （二）生产：水泥价格继续上行 生产端。本周，华东、中南地区水泥价格继续上行。其中，华东地区水泥本周价格上涨0.6%，中南区域水泥价格本周上涨1.0%。西南区域继续小幅下跌。螺纹产量基本平稳，9月4日当周为382万吨，8月28日为381万吨，8月21日为385万吨。价格端看，螺纹钢价格小窄幅震荡，波动不大。螺纹钢HRB400 20mm上海9月4日价格为3750元/吨，8月28日为3700元/吨。汽车批发数据，8月31日同比为5%，上周为10%，月度同比来看，8月为5.9%，7月为3.1%。 （三）通胀：食品价格继续上行，猪肉价格开启调整 本周食品价格继续上涨，但部分分项食品价格已现回落，比如猪肉、水果。菜篮子价格200指数收于125.59，环比继续上涨0.7%（前值上涨1.4%）。蔬菜价格虽然依然僵持在4.9元/kg左右，但上涨势头显然已经乏力。猪肉价格本周下跌1%至47.95元/kg，水果价格回落0.6%至5.14元/kg。9月开学以来，备货需求小有回落，消费市场略有疲软。进入9月，全球高温气候或将逐步消退，也有利于蔬菜价格自季节性高位回落。 （四）资金：资金维持“紧平衡”，利率曲线趋于熊平 本周五，DR007收于2.2057%，DR001收于2.0368%，环比分别变化-1.73bps、+69.02bps。1年期、5年期、10年期国债收益率分别报2.5885%、3.1008%、3.1228%，较上周五分别变化+10.16bps、+11.06bps、+5.56bps。 本周央行公开市场操作再次收紧，净回笼4700亿元，尤其集中在上半周快速带动隔夜资金利率回升，而DR007依然保持以2.2%为中枢。央行极富克制力的公开市场操作完全打消市场边际宽松的期待，资金多选择离场观望。此外，本周PMI数据发布，8月制造业PMI为51%略低于前值，反映了当下经济整体上行动能仍在，但边际趋弱的状态。整体而言，市场对基本面反应钝化，且长端对经济修复定价较为充分，反而短端利率在资金面“紧平衡”下快速上行，收益率曲线趋于熊平。 （五）地方债：9月首周专项债新增暂缓，全月预计发现4000亿以上 截至9月5日，9月预告新增发行（发行起始日最晚为9月9日）和已新增发行专项债合计798亿。年内共新增发行地方债37581亿，完成全年发行计划（47300亿）的79.5%。其中，一般债发行8556亿，完成全年计划（9800亿）的87.3%，专项债发行29025亿，完成全年计划（37500亿）的77.4%。8月新增发行专项债合计6307亿，为年内第三高，同比去年增加3113亿，其中四分之一（1565亿）投向棚改专项债。9-10月剩余9000亿新增专项债额度待发，预计9月新增专项债发行4000亿以上，同比增量3000亿以上。9月首周新增专项债717亿，较8月单周平均超1500亿的发行节奏有所趋缓，其中161亿为棚改专项债，再融资发行270亿。下周专项债预告新增发行742亿，其中443亿为棚改专项债，占比达60%。下周专项债再融资预告发行48亿。本周一般债新增发行165亿，再融资发行559亿。下周一般债预告新增发行18亿，再融资预告发行126亿。 （六）国内出口集装箱运价指数快速上行 本周CRB现货指数同比+2.02%，工业原料价格指数同比+1.44%，增速继续提升；BDI指数同比-42.9%，本周增速继续出现回落趋势；国内出口集装箱运价指数近期持续上升，本周综合指数、美东航线、欧洲航线指数同比增速分别达到11.93%、20.46%、4.83%，出口修复势头仍保持强劲，本周上海进口干散货运价指数较上周小幅回落，同比增速降至-28.9%。 本周发布的韩国、越南8月出口同比增速为-9.9%、8.16%，前值为-7.1%、1.77%，越南8月出口增长较快，而韩国计算机产品出口同比增速达到106.6%，反映电子行业景气度仍较高。 （七）美元指数小幅回升，人民币汇率再创新高 美元指数方面，本周美元指数有所回升，周度涨幅0.57%，本周欧元区CPI同比-0.2%，预期+0.2%，负通胀与欧元近期持续走强引发欧央行对输入型通缩的担忧，欧央行首席经济学家Lane采取口头干预，表示“欧元兑美元汇率确实很重要”。人民币汇率方面，本周人民币汇率继续走高，中间价最高达到6.8319，同时逆周期因子仍呈现退出状态、CFETS小幅走高，人民币中间价走势基本由市场交易因素决定。 （八）原油价格、需求和库存 上周，全美商业原油库存小幅缩减，NYMEX轻质原油日均价格环比上涨0.6%；美国汽油表观需求基本已恢复至正常水平。原油库存和价格变动情况，上周（8月28日当周）全美商业原油库存环比下降936.2万桶（-1.8%）至49840.1万桶，NYMEX轻质原油价格环比上涨0.6%。美国成品油需求恢复情况，8月28日当周，美国汽油表观需求7105.8万桶，同比去年下降4.4%，美国汽油表观需求基本已经恢复至正常水平。 8月份，国际原油价格和原油需求的预期值环比双回升。国际原油价格预测方面，8月份，EIA对2020年底WTI即期价格的预测较上月环比回升1.3%，回升至1-2月的预测均值的68.1%；对2020年底Brent即期价格的预测与上月持平，回升至1-2月的预测均值的67.7%。同时，目前EIA对2021年底原油价格的预测已恢复至1-2月份预测的75%左右。国际原油需求预测方面，8月份，OPEC将2020年全球原油日均需求量9063万桶/日，环比上月预测值增加9万桶/日。8月的需求预测相比1月份（10098万桶/日）减少了1035万桶/日。 原油供给方面的相关信息：1）受伊拉克等国补偿性减产影响，8月份OPEC的原油日产量仅增加55万桶，比当月允许的增产量少了一半。2）OPEC在8月的第二大产量增幅来自阿联酋，阿联酋8月超出产量上限，其10月产量料将大幅下降。3）俄罗斯8月份原油产量增加，该国能源部长预测2021年全球石油需求将恢复到疫情前的水平。伊拉克可能要求将实施额外减产的完成期限推迟两个。
主要观点 一、欧元短期或将走弱，长期依旧看好 （一）短期或走弱：欧美经济进入稳态化，欧央行加码宽松预期提升 1、欧美经济修复的格局开始进入稳态化。7月欧元兑美元快速升值，当时的经济背景为欧强美弱的复工格局。而目前欧强美弱的格局基本得到修复，近期花旗欧洲与美国经济意外指数同步变动也可看出欧美近期的经济相对走势已回归稳态化。往后看，近期彭博一致预期显示市场上调了对2020年美国GDP增速的预期，对欧元区2020年GDP增速的预期则并未上调，也反映了后续欧洲经济修复速度继续强于美国的预期不高，短期欧元或难以延续强势走势。 2、欧元区通胀跌入负值，欧央行或将进一步宽松。8月欧元区CPI同比-0.2%，预期+0.2%，进入到通货紧缩状态；同时近期欧元持续升值也引发了欧元区输入型通缩的担忧，尤其在美联储调整货币政策框架落地后美元进一步出现走弱。在欧元区通胀低迷、需求疲弱但汇率走强的背景下，欧央行进一步宽松的预期提升，或也将逆转欧元近期强势走势。 欧元短期偏弱也意味着美元或已触底，同时大选逐渐进入白热化，不确定性推动下的美元反弹概率也在进一步增加。 （二）长期仍看好：更团结的欧洲或带来更强的欧元 1、以德国为代表，欧洲对民粹主义的警惕性较高，民调显示德国选民中约20.9%为民粹主义者（2018年为32.8%），约为47.1%非民粹主义者（2018年为31.4%），民众中非民粹主义者比重显著提升。 2、自从英国脱欧、2018年中美贸易摩擦以来，欧元区内部并未呈现分裂的格局，反而呈现出更为团结的趋势，通过加强合作的方式来提升欧元区整体在国际上的话语权。 3、疫情后欧盟就7500亿欧元复兴基金达成协议，欧元区财政一体化迈出重要一步，意味着核心国开始为尾部国财政提供支持。 二、全球经济与复工跟踪 1、纽约联储WEI指数继续修复。8月29日当周，美国纽约联储WEI指数回升至-4.41，Q3季度均值达到-6.4%，经济活动整体呈现继续回升的趋势。 2、零售业修复情况。美国方面，8月29日当周美国红皮书商业零售同比增速回升至4.6%，同时7月美国耐用品、非耐用品消费支出同比+13.4%、+4.1%，均回到疫情前水平。欧元区方面，7月零售销售继续回升，核心国德国、法国的零售销售基本修复至疫情前状况；而欧元区边缘国意、西零售销售同比增速继续修复至约8成（6月修复约5成）。 3、服务业修复情况。餐饮业方面，德国餐饮业本周修复速度有所放缓，不过仍在正增长区间；美国餐饮业恢复速度虽较为缓慢，不过截至本周餐饮业同比增速修复程度也达到接近6成。交通出行方面，德国出行指数则有所下降，美国修复程度维持在4成左右。航班数量方面，近期全球航班数量未出现显著提升，修复程度维持在4-5成。电影业方面，随着美国电影业重新开业，美国电影票房收入开始修复，8月末开始逐步恢复1-2成左右。 4、工业生产修复情况：8月美欧汽车销量环比7月均有所回落。8月美国国内乘用车、轻型卡车销量同比增速3%、7%，较7月28%、15%显著回落，不过增速仍在高位；德国8月汽车产量同比增速-35%（前值-6%），也出现显著放缓。 三、海外疫情与政策跟踪。截至2020年9月5日，全球累计确诊病例2710万例，较上周（8月28日）新增187.4万例，全球新增病例增速再度加速。分区域来看，西班牙、法国新增病例已突破3月峰值水平，疫情发展并未得到有效控制，印度新增病例也仍在高企；而意大利、德国、韩国等国二次疫情反复后较快得到控制，新增病例数量已开始回落，美国和巴西疫情也得到控制。近期新冠疫苗研发进度喜人，9月4日世界卫生组织表示全球目前有超过30种新冠疫苗进入临床试验阶段，其中有9种处于三期临床试验阶段。 风险提示：海外疫情反复超预期，海外复工不及预期，逆周期政策不及预期 报告目录 报告正文 一 欧元短期或将走弱，长期依旧看好 （一）短期或走弱：欧美经济进入稳态化，欧央行加码宽松预期提升 欧美经济修复的格局开始进入稳态化。7月欧元兑美元快速升值，当时的经济背景在于美国因二轮疫情爆发，经济复苏的进度显著弱于欧洲，带来欧强美弱的复工格局。而目前美国疫情基本得到控制，欧洲部分国家则出现二轮疫情反复，欧强美弱的格局基本得到修复，近期花旗欧洲与美国经济意外指数同步变动也可看出欧美近期的经济相对走势已回归稳态化。另外，往后看，目前德法服务业基本回到疫情前水平、零售业修复约9成，工业生产修复约6成，后续经济继续加速修复的空间已有限，近期彭博一致预期显示市场上调了对2020年美国GDP增速的预期，对欧元区2020年GDP增速的预期则并未上调，也反映了后续欧洲经济修复速度继续显著强于美国的预期不高，短期欧元兑美元或难以延续强势走势。 欧元区通胀跌入负值，欧央行或将进一步宽松。8月欧元区CPI同比-0.2%，预期+0.2%，进入到通货紧缩状态；同时近期欧元持续升值也引发了欧元区输入型通缩的担忧，尤其在美联储调整货币政策框架落地后美元进一步出现走弱。本周欧央行首席经济学家Lane表示，欧元兑美元汇率确实很重要，会影响政策的制定，这也被市场解读为“口头干预”欧元走势。不过在欧元区通胀低迷、需求疲弱但汇率走强的背景下，欧央行进一步宽松的预期提升，或也将逆转欧元近期强势走势。 欧元短期偏弱也意味着美元或已触底，同时大选逐渐进入白热化，不确定性推动下的美元反弹概率也在进一步增加。 （二）长期仍看好：更团结的欧洲或带来更强的欧元 以德国为代表，欧洲对民粹主义的警惕性较高。近年来民粹主义虽在全球范围出现抬头，但主要在英美开花结果，而在欧元区内部民粹主义的思潮则有其特殊性，与反全球化的民粹并不相同。尤其在德国，民众对民粹主义的警惕性则较高，贝塔斯曼基金会在2019年6月的民粹主义晴雨表调查中显示，德国选民中约20.9%为民粹主义者（2018年为32.8%），约为47.1%非民粹主义者（2018年为31.4%），民众中非民粹主义者比重显著提升。而在德国政党分布上，目前德国民粹党派选择党为德国议院第三大党派，其在议会有89个席位，话语权也相对有限。 欧元区国家在2018年后更为团结。自从英国脱欧、2018年中美贸易摩擦以来，欧元区内部并未呈现分裂的格局，反而呈现出更为团结的趋势，通过加强合作的方式来提升欧元区整体在国际上的话语权；例如2019年德法签署《亚琛条约》，进一步加强两国合作并推动欧洲一体化建设。 欧元区财政一体化迈出重要一步，意味着核心国开始为尾部国财政提供支持。7月21日欧盟就7500亿欧元复兴基金达成协议，资金投放进度上70%的资金将于2021-2022年间投放、剩余30%将在2023年投放。此次复兴基金的直接拨款将重点投向意大利、西班牙等南欧国家（预计意大利可获得820亿欧元拨款、按压可获得720亿欧元拨款）。而对于此项财政计划而言，更大的意义在于欧元区在一直以来被诟病的财政一体化问题上迈出了重要一步，拨款重点向南欧国家倾斜也体现了欧洲核心国始为尾部国财政提供支持。 二 全球经济与复工跟踪 （一）综合情况 纽约联储WEI指数继续修复，美国8月非农就业人数再超预期。8月29日当周，美国纽约联储WEI指数回升至-4.41，Q3季度均值达到-6.4%，经济活动整体呈现继续回升的趋势。同时，本周发布的新增非农就业人数再超预期，从结构上看，零售业、建筑业就业人数修复显著，与高频数据显示的零售活动与地产开工、销售数据走强向匹配；而服务业以及制造业就业人数修复程度依旧较低，也反映了当前美国经济修复中结构不平衡的状况。 欧元区通胀跌入负区间，欧央行宽松加码预期提升。本周公布的8月欧元区CPI同比-0.2%，预期+0.2%，负通胀与欧元近期持续走强引发欧央行对输入型通缩的担忧，欧央行首席经济学家Lane采取口头干预，表示“欧元兑美元汇率确实很重要”，欧央行宽松加码预期提升。 （二）零售业修复情况：7月欧元区零售销售继续回升 美国方面，8月29日当周美国红皮书商业零售同比增速回升至4.6%，同时7月美国耐用品、非耐用品消费支出同比+13.4%、+4.1%，均回到疫情前水平，且耐用品消费支出增速创下2004年以来新高。 欧元区方面，7月数据显示欧元区核心国德国、法国的零售销售仍维持在较高水平，基本修复至疫情前状况。而欧元区边缘国意、西零售销售同比增速继续修复至约8成（6月修复约5成）。 （三）服务业修复情况：美国电影票房收入开始修复 餐饮业：德国餐饮业本周修复速度有所放缓，不过仍在正增长区间；美国餐饮业恢复速度虽较为缓慢，不过截至本周餐饮业同比增速修复程度也达到接近6成。 交通出行：苹果地图出行指数方面，法国出行指数在8月回落后目前已重新恢复，德国出行指数则有所下降，美国修复趋势则较为缓慢，维持在4成左右的修复程度。航班数量方面，近期全球航班数量未出现显著提升，修复程度维持在4-5成。 电影业：随着美国电影业重新开业，美国电影票房收入开始修复，8月末开始逐步恢复1-2成左右。 （四）工业生产修复情况：8月美欧汽车产销量环比回落 8月美欧汽车销量环比7月均有所回落。8月美国国内乘用车、轻型卡车销量同比增速3%、7%，较7月28%、15%显著回落，不过增速仍在高位；德国8月汽车产量同比增速-35%（前值-6%），也出现显著放缓。 三 海外流动性跟踪 本周美联储总资产环比增加266.14亿美元，总资产规模为7.07万亿美元，从结构上看，本周美联储中长期国债持有量增长244.6亿美元，为总资产扩表的主要原因，而各类紧急贷款工具中，本周MSLP（主街贷款计划）与TALF（资产抵押证券贷款工具）使用规模提升3.16、3.75亿美元。另外，近期美国杠杆贷款的金融状况有所恶化，不过上周美股大跌并未带来美国金融市场流动性紧张，各项利差数据尚在低位，美国金融市场并未出现系统性风险。 四 海外疫情与政策跟踪 （一）海外重点国家确诊人数跟踪 截至2020年9月5日，全球累计确诊病例2710万例，较上周（8月28日）新增187.4万例，全球新增病例增速再度加速。分区域来看，西班牙、法国新增病例已突破3月峰值水平，疫情发展并未得到有效控制，印度新增病例也仍在高企；而意大利、德国、韩国等国二次疫情反复后较快得到控制，新增病例数量已开始回落，美国和巴西疫情也得到控制。近期新冠疫苗研发进度喜人，9月4日世界卫生组织表示全球目前有超过30种新冠疫苗进入临床试验阶段，其中有9种处于三期临床试验阶段。 （二）国际组织及各国官员表态
主要观点 美国8月新增非农就业人数137.1万人，预期135万人，前值173.4万人，失业率降至8.4%，预期9.8%，前值10.2%。新增就业人数继续超预期，但修复幅度持续放缓。 1、分行业来看，美国各部门就业人口修复几何？ 8月新增就业结构仍集中在服务业、贸易领域，制造业新增就业人口数量放缓。8月零售业、专业和商业服务业、休闲和酒店业、教育和保健服务的新增就业人口分别达到24.9、19.7、17.4、14.7万人，为新增就业人口最多的行业。不过8月制造业新增就业人口2.9万人，环比7月（4.1万人）有所放缓，美国当前制造业生产活动修复程度仍较缓慢。 4月以来，美国各部门就业人口修复几何？整体来看，4月为美国疫情最严重的月份，当月非农就业总人口（私人部门）约1.09亿人，较2019年均值水平1.28万人减少了1982万人，截至到8月，非农就业总人口回升至1.19亿人，较正常年份的就业缺口收窄至935万人。 分行业来看，就业人口中建筑、零售业修复比例最高，与经济活动中新屋开工、个人商品消费支出走势相吻合；服务业就业修复整体较弱，且分化也较大，其中休闲和酒店业修复约5成，而专业和商业服务、运输仓储业仅修复3-4成。 受疫情影响较小的行业：金融活动、公用事业。疫情前后就业人数变动不大，均维持在正常年份的98%-99%；且随着疫情逐步得到控制，就业人数并未出现明显回升。 受疫情冲击后修复迅速的行业：1）零售业：4月零售业就业人数回落至正常年份的85%，截至8月已回升至96%，基本已回到正常状态，间接反映了目前美国零售销售已基本修复至疫情前水平；2）建筑业：4月建筑业就业人数回落至正常年份的87%，截至8月已回升至96%，也反映了美国地产业新屋开工数量达到历史高位，带来疫情后建筑业修复迅速。 修复程度仍较低/修复较缓慢的行业：1）休闲酒店业、专业和商业服务业、运输仓储业：4月休闲酒店业、专业和商业服务业、运输仓储业的就业人口下降至正常年份的52%、91%、91%，截至8月，就业人口则回升至正常年份的77%、94%、94%，修复比例分别为52%、40%、37%，反映目前服务业就业修复整体较弱，与高频数据反映的交通出行、餐饮业修复5成相吻合；2）制造业：4月制造业就业下降至正常年份的89%，截至8月就业人口回升至正常年份的94%，修复比例48%，美国当前制造业修复也相对缓慢。 2、时薪增速企稳，居民雇员收入逐步回升 8月时薪同比增速企稳，录得4.7%，周工时环比7月持平，录得34小时/周。从结构来看，零售业时薪增速增长最快，而休闲酒店业、运输仓储业的时薪环比7月有显著提升。 居民雇员收入逐步回升，带来居民消费能力提升。在时薪维持高增速以及就业人口逐步回升的背景下，5月以来美国居民收入中雇员报酬部分的收入逐步回升，同比增速由4月的-4%回升至7月的-1%，逐步恢复至疫情前的水平；叠加前期的失业补贴与纾困支票带来的高额政府转移支付带来7月居民个人收入增速达到8.2%。不过需要警惕的是，一方面在《美国就业数据又不好了——7月美国非农就业点评》中我们指出，从各项领先指标来看时薪高增速难以延续，或带来雇员收入增长乏力；另一方面，美国国会就新一轮财政刺激法案仍未达成一致，而特朗普签署300美元/周失业补贴的行政令也尚未在全国正式实施，因此8月起财政转移支付或将出现显著收窄；二者共同影响下或带来居民收入增速的回落，进而对消费、尤其是耐用品消费的高增速产生冲击。 风险提示：美国疫情扩散情况超预期，经济受疫情冲击超预期 报告正文 美国8月新增非农就业人数137.1万人，预期135万人，前值173.4万人，失业率降至8.4%，预期9.8%，前值10.2%。新增就业人数继续超预期，但修复幅度持续放缓。但从就业结构来看，8月永久性失业人口继续提升，劳动参与率回升小幅至61.7%，疫情对就业市场的持续性冲击仍较严重。 1、分行业来看，美国各部门就业人口修复几何？ 8月新增就业结构仍集中在服务业、贸易领域，制造业新增就业人口数量放缓。8月零售业、专业和商业服务业、休闲和酒店业、教育和保健服务的新增就业人口分别达到24.9、19.7、17.4、14.7万人，随着美国疫情得到控制，各类社交活动重启带来服务业对就业人口的吸纳能力持续提升。不过8月制造业新增就业人口2.9万人，环比7月（4.1万人）有所放缓，美国当前制造业生产活动修复程度仍较缓慢。 4月以来，美国各部门就业人口修复几何？整体来看，4月为美国疫情最严重的月份，当月非农就业总人口（私人部门）约1.09亿人，较2019年均值水平1.28万人减少了1982万人，截至到8月，非农就业总人口回升至1.19亿人，较正常年份的就业缺口收窄至935万人。 分行业来看，就业人口中建筑、零售业修复比例最高，与经济活动中新屋开工、个人商品消费支出走势相吻合（见《【华创宏观】海外复工排行榜：美国地产、美国零售、德法服务业>；德法零售业>；美国服务业、意西零售业——海外周报第23期》）；服务业就业修复整体较弱，且分化也较大，其中休闲和酒店业修复约5成，而专业和商业服务、运输仓储业仅修复3-4成。具体来看： 受疫情影响较小的行业：金融活动、公用事业。疫情前后就业人数变动不大，均维持在正常年份的98%-99%；且随着疫情逐步得到控制，就业人数并未出现明显回升。 受疫情冲击后修复迅速的行业：1）零售业：4月零售业就业人数回落至正常年份的85%，截至8月已回升至96%，基本已回到正常状态，间接反映了目前美国零售销售已基本修复至疫情前水平；2）建筑业：4月建筑业就业人数回落至正常年份的87%，截至8月已回升至96%，也反映了美国地产业新屋开工数量达到历史高位，带来疫情后建筑业修复迅速。 修复程度仍较低/修复较缓慢的行业：1）休闲酒店业、专业和商业服务业、运输仓储业：4月休闲酒店业、专业和商业服务业、运输仓储业的就业人口下降至正常年份的52%、91%、91%，截至8月，就业人口则回升至正常年份的77%、94%、94%，修复比例分别为52%、40%、37%，反映目前服务业就业修复整体较弱，与高频数据反映的交通出行、餐饮业修复约5成相吻合；2）制造业：4月制造业就业人口下降至正常年份的89%，截至8月就业人口回升至正常年份的94%，修复比例48%，美国当前制造业修复也相对缓慢。 2、时薪增速企稳，居民雇员收入逐步回升 8月时薪同比增速企稳，录得4.7%，周工时环比7月持平，录得34小时/周。从结构来看，零售业时薪增速增长最快，而休闲酒店业、运输仓储业的时薪环比7月有显著提升。 居民雇员收入逐步回升，带来居民消费能力提升。在时薪维持高增速以及就业人口逐步回升的背景下，5月以来美国居民收入中雇员报酬部分的收入逐步回升，同比增速由4月的-4%回升至7月的-1%，逐步恢复至疫情前的水平；叠加前期的失业补贴与纾困支票带来的高额政府转移支付带来7月居民个人收入增速达到8.2%。不过需要警惕的是，一方面在《美国就业数据又不好了——7月美国非农就业点评》中我们指出，从各项领先指标来看时薪高增速难以延续，或带来雇员收入增长乏力；另一方面，美国国会就新一轮财政刺激法案仍未达成一致，而特朗普签署300美元/周失业补贴的行政令也尚未在全国正式实施，因此8月起财政转移支付或将出现显著收窄；二者共同影响下或带来居民收入增速的回落，进而对消费、尤其是耐用品消费的高增速产生冲击。
01 一个民生行业，当它的底线不断被“践踏”，就要变天了。 记得8月19日，我爱我家(行情000560,诊股)集团副总裁胡景晖离职时的那句话，“长租公寓爆仓比P2P爆雷更危险”。现在来看，真的应验了。2019年开启的长租公寓“爆雷潮”，很可能还未结束。 据贝壳研究院数据，2019年，有53家长租公寓倒闭，因资金链断裂跑路的45家。今年2-4月，16家长租公寓倒闭。 8月份，全国有15家公寓倒闭，杭州3家长租公寓几乎同时“跑路”，各地纷纷提醒房东和租客要注意风险。长租公寓的“至暗时刻”延续多久？问题出在哪里？ 02 惊人的相似。 倒闭的长租公寓，有一个共同的标签——“高收低租”，即支付房东的租金，高于收取租客的租金。你可能会说，“脑子秀逗了吧”！但早期烧钱抢市场的“共享经济”，比如共享出行（滴滴、UBER）、共享单车等，大家的模式是一样的，都是“先赔钱占市场，然后再实现盈利”。 基本逻辑就是“唯快不破”的互联网打法，即以较高租金大量筹集房源，以较低租金把房源租给租客，短期内快速占领市场，产生资本市场需要的“规模效应”，这样才能获得风险投资的青睐，然后再讲故事、“上市”、“完美退出”。你看，滴滴和贝壳这些明星，不都是这样的吗？ 行业内秉持这样一个给创业者“打鸡血”的理念：衣食住行，都会诞生至少一家独角兽企业。 穿衣，有淘宝、唯品会；吃饭，有美团、大众点评；出行，有滴滴。这些明星企业的估值，都在几百亿、几千亿美元。现在，唯独“住”的领域，还未出现独角兽，这就是各路资本豪赌的理由。 支撑这个“打鸡血”理念的，是几年前大家都引用的一个报告，说到2020年，中国租房总收入将达1.6万亿元，2030年将达4.6万亿元。 客单价格（租金）比吃饭、买衣、出行高的多的租房，将诞生数个独角兽企业。我就纳闷了，这是怎么算出来的，国人一直将租房作为权益之计，怎么能和国外比呢？ 03 其实，不管滴滴还是贝壳，都在亏损。 滴滴6年来融资超过200亿美金，累计亏损390亿。刚刚踏上美股的贝壳，市值达472.08亿美元，超过万科和百度，资本市场势头迅猛掩盖不了亏损局面，2017-2019年，贝壳连亏3年。2020年一季度净亏12.31亿，超2019年全年亏损的一半。 长租公寓已经上市的两家头部企业——蛋壳和青客，在亏损的泥潭里越陷越深。 2017到2020年一季度，蛋壳净利润率分别为-41.36%、-51.2%、-48.24%、-63.6%。2020年第一季度，蛋壳营收19.40亿元，同比增长62.5%，净亏损12.34亿元，比去年同期的8.16亿元增长了51.2%。 近年来，包括长租在内的共享经济，之所以长期亏损还能活得自在，很大程度上就在于政策扶持、资本加持。2015至2017年，国家级层面关于培育支持租赁市场和租赁企业的文件下发了8个、相关会议召开了数次。仿佛在一夜之间，长租公寓成为资本市场炙手可热的新星。 越来越多的玩家入场，长租公寓企业掀起了一场规模战。大家都认为，谁先在规模上站到C位，谁就赢了，“赢家通吃”嘛！于是，就出现了不惜通过“高收低租”的自杀式逻辑抢占市场。 04 饶有意味的是，倒下的大多是“创业系”的公寓企业，而房企系（比如万科泊寓、龙湖冠寓）、大型中介系（世联红璞）基本都好好的。为啥？笔者接触过一些创业者，发现他们都是“80后、90后”的青年才俊，很多是在创投市场其他领域浸淫多年。问他们，为何要投资长租公寓呢？ 一致的回答是，政策扶持力度大、市场需求潜力大，然后就拿发达国家租赁占比和我国比较，最后就算出了市场潜力有多大了。而且，就像蛋壳CEO高靖讲的那样，“让年轻人有尊严地在城市居住”，租赁领域的消费升级、体验诉求、贴心管家等增值前景也是非常可观的。 行业投资逻辑，也是一样一样的，抢先把规模做大，探索增值服务，上市退出。大家看看，这个逻辑与共享单车、共享出行是一样的，就是资本市场的玩儿法，但距离居住谬之千里。 其实，很多创业投资者，对租赁市场规律和风险，看不明白，打心眼不知道这个模式到底行不行得通。 本质上，互联网思维、资本运作，这与住房租赁这类需要深入细微的服务格格不入，所谓的“增值服务”，不过是资本市场“讲故事”，骗取投资方的把戏。笔者也接触过公寓里苦苦坚持的企业家，他们赚的都是辛苦钱。比如，找那些闲置、空置的酒店、商业裙楼，极力降低拿房成本。 再比如，搭配不同价位产品，批量出租给医院护士，酒店服务人员，提高出租率（出租率达90%以上才能盈利）；比如，尽量拓展更多空间、房间，提高单平效益；比如，提高人房比（单个员工管理的房间数），降低管理费用。甚至，有一个苦苦支撑的创业者说，盈利全靠偷税漏税。 真的很艰苦。房价那么高，拿房成本低不了；没有正规融资渠道，回收周期太长，工商注册难，商业用水用电。 消费升级，其实没想象那么好。贝壳研究院《2020年毕业及住房洞察报告》显示，40%以上毕业生理想房租在2000元/月以下，近70%大学生接受合租。在广州，疫情后很多租客退掉租金高的单租房，选择“合租”，甚至退回城中村去了。其实，广州一半的租赁住房是城中村。 05 很多创业者，初始想法都是，怎么靠概念、故事圈来资本。这是他们眼里的高大上，他们不可能沉下心来，做水滴石穿、久久为功的琐碎事，甚至看不上辛苦钱。有政策扶持、有资本投资，有故事可讲，助长了浑水摸鱼的投机分子。近期爆出来的“跑路”者，甚至连创业者都算不上。 他们，纯粹是想骗钱，通过“高收低租”、“长收短付”（收取租客租金周期，比付给房东房款的周期要长），与小贷公司、P2P合伙，以租金打折为幌子，诱骗租客一次性缴纳1年甚至更长的租金。近期报道的杭州，有业主付完一年房租，3天后平台就跑路，这是赤裸裸的诈骗行为。 国家鼓励长租公寓，看重的就是，相比“房东-租客”的散租，长租公寓秩序更好、租赁体验感更强，来到大城市的新市民、新就业大学生，能以较低是成本，顺利且安心地“安顿”下来、“扎根”下来，再也不受“黑中介”、“黑二房东”的欺凌，能感受到城市的包容和温暖。 但现在来看，简直是一地鸡毛。当然，这里我们也要清醒地看到，那些创业多年，比如集中式的长租公寓，房企的、中介的，大型互联网的，还是为规模化租赁，做出了巨大的贡献。但就整体而言，爆雷、跑路、炒租金，足足持续了2年，信任已跌入冰点，到了不破不立的地步了。 如果是纯粹市场化的行业，市场优胜劣汰，倒下一批也没什么。但是，住房租赁是十足的民生行业，而“租购并举”已成为顶层设计、写入重要文件。 一大批活该倒下，但必须要反思，未来行业该走向何方？尽管，其间有投机分子作奸犯科的成分，但长租公寓的生存环境也很恶劣。 比如，拿房、装修、管理等前期投入太大，而回收期却很长、前期普遍亏损，资金链比较紧张，却没有对口金融产品支持，这是行业共性。这也是长租公寓“高收低租”、“长收短付”，甚至搞“租金贷”的原因之一。有公寓企业小老板告诉我，疫情后纾困中小微，就是没长租公寓的份。 比如，商业办公“改租赁”、集体土地建设租赁房，这是国家大力扶持的，收房成本也很低，但不管是消防验收，还是民用水电，规划的合法性、报建的便利性，现实中太难办理了，部门间扯皮不断，甚至中间布满了“坑”和陷阱，增加了成本、增加了经营的难度；再比如，租赁企业地位弱、租客地位弱，在这次疫情中体现的很充分，这与国家壮大“租购并举”格格不入。 06 其实，长租公寓盈利空间还是有的。前面讲了，从供给端看，很多工商、办公、老旧小区、城中村，空间成本很低，适当改造，增加居住体验，配上公共服务，很多年轻人是喜欢的，有溢价空间；从需求看，大城市租赁两级分化，除了城中村，就是租金比较高的商品租赁房，中间市场很大。 未来，政府要做的是，一揽子扶持政策要落实到位，比如工改居等规划调整，公共配套设施完善，水电“民用化”，消防安全验收，允许“N+1”（客厅改房间），空间合理利用等等。 这些政策，上面文件都有，但地方落实过程中推诿扯皮、怕承担责任，刻舟求剑，懒政和不作为非常严重。 此外，“租金贷”固然不好，但对于新就业大学生来讲，“押二付一”的门槛很高，不得不借钱。因此，普惠性金融必须要覆盖这部分人群，降低租金支付门槛。 最后再讲一点，若房价还继续上涨、租售不同权，大家买房情绪高，空间成本高，租房就是权宜之计，长租公寓难有大市场。
上周四周五美国大幅波动，对全球股市造成影响，今天A股上午盘仅下跌5点，显示出不同寻常的韧性，8月出口以美元计大增9.5%，远超预期。中国股市地位已经上升到牵一发而动全身的新高度，加上人民币表现也非常强，央行对外资投资债券提供更加多的便利，居民储蓄向股市转移刚刚开始，长期资金配置方兴未艾，银行理财子公司运作逐渐展开，中国股市已经摆脱牛短熊长的宿命，一个坚韧的中国股市局面已经形成。
昨天，某开发商的广告已经铺天盖地了，到处都是七折卖房的广告，又是一场盛大的营销活动，除了宣布全国楼盘7折之外，还号称金九银十两个月，分别抢收1000亿。 而且7折还不算完，还有其他的优惠配合，比如根据每栋楼的去化率，还能最高享受88折，新购房客户3年物业费全免等等，还有媒体捧臭脚，给算了一笔账，打完折100万的房子58万就能卖，相当于不到6折了。那么有人可能要问了，莫非开发商真没钱了？剩下这几个月，真要低价甩卖了吗？我们还是来看看背后的真相。 首先，缺钱是肯定的，负债太高，加上融资限制，下半年开发商资金链极度吃紧，已经不可能靠着银行贷款和发债，扩大债务规模，那么面对巨额债务到期，必须尽快回笼资金，所以卖房抢收的动力确实存在。只是有的开发商敢于降价，有的开发商不敢而已。但是他们都已经有了促销的心。未来即便不大张旗鼓降价，也会有更多的开发商给出优惠，比如特价房，送装修，送车位什么的，如果你看好了楼盘，可以多等等，多加几个中介的微信。他们会主动联系你。 其次，所谓七折卖房，也没啥奇怪的，因为他们家总是打折卖，上半年也搞过类似的活动，75折促销，用互联网营销，弄了一个全民经纪人模式，还声势浩大的号称3天就卖了近5万套房子，从前8个月的销售数据来看，似乎有点效果，累计合约销售金额达4500亿元，同比还增长了22%。要知道上半年大家都受到疫情困扰，所以能维持销量就已经很不错了。能增长的，基本都是主动促销的结果。 第三，真打折还是假打折，可能全国情况不一样。他们家的房子，定价普遍偏高，而且日常也有很高的折扣，经常有事没事就搞促销。就像百货商场一样，反正你总能看见折扣的标志，也许折扣之后才是正常价。 所以，综合来看，新房促销会在未来一年成为大势所趋，现在除了销售回笼资金之外，已经别无他法，那么对于购房人来说，我们也给您出几个主意。 首先，除非刚需，否则能不买就不买，能晚买就尽量别早买，越往后开发商的资金链就会越紧张，现在只是刚刚开始而已，所以别太着急。后面还有的是机会，过了金九银十，到年底的时候，才是开发商最难熬的时候，一般要发财报的月份，通常都有特价房流出，为了补收入，折扣可能会更大。 其次，是不是真促销，这个需要大家去进行调查和比较。特别是跟周边的同品质楼盘进行比较，看折扣之后是否真有优惠。另外也要跟他自己比较，看看是否在打折之前，临时拉高了原价。这些都是惯用套路。 第三，新房尽量买现房，收房的时候，验房师的钱是不能省的，我不是给验房师打广告，而是现在套路越来越多，已经防不胜防，资金链吃紧，必然在质量上动手脚。所以这个要特别的小心，最近几年，新房质量，特别是期房质量越来越堪忧。很多著名开发商，都经常被爆出质量问题。甚至有的可能还会烂尾跑路，所以期房购买一定要小心谨慎。能不买期房，尽量别买。 第四，投资的就算了，新房越来越便宜，看起来跟周边二手房会形成价差，让你感觉到，好像买到就赚到了，但是新房你不可能转手就按照二手房价格卖出去，形成套利，你需要持有一段时间，过了限售期之后再卖，而这段时间就是最大的风险，到时候不光你要卖，其他人也要卖，所以这个套利空间，往往看的见却摸不着，等你真的要卖了，发现价差已经消失了，甚至还得赔本，而且最要命的是，赔钱你还未必卖的掉。之前已经出现过很多这种事故了，大家长点心吧。 第五，不要轻易相信包租，之前我们说了公寓不要投资，不好租，有人就跳出来反驳了，我的公寓很好租，买来就直接租给开发商找的租赁公司了，这都是套路，为了让你轻松买房，开发商成立一个外部租赁公司，然后承诺高价包租，给你的租金，其实已经都计算在房价的成本里了。你租不了几年，那个包租公司就该倒闭了，然后你想打官司，连个应诉对象都找不到，你贪图那点利息，人家早就看上了你的本金。所以现在但凡承诺包租的，绝对都是坑。 综合来看，我们现在只支持刚需买房，如果你没房不行，等着房子给家里人落户，等着给孩子上学，那么可以趁着即将到来的开发商打折潮，找一个便宜的，而且不要贪大，够住，满足了你的刚需就好。以后要想改善，可以换租，租售比只有2%不到，租个大房子改善生活要划算的多。
以海天味业(行情603288,诊股)为代表的A股消费股，在此前的一段时间内，股价出现了大幅上涨的走势，海天味业的股票估值甚至已经达到了一个历史高估值溢价的状态，但即使如此，也并未阻挡海天味业股价持续上行的动力。可以认为，在过去一段时间内，以海天味业为代表的消费股无疑成为了A股市场大牛股。 但是，在市场对海天味业的估值与投资价值产生诸多疑惑的背景下，海天味业股价却瞬间大跌，在过去三天的时间内，海天味业股价大跌20%，作为数千亿市值的消费巨头，它的大跌自然引发一批消费股的下行，近期市场资金对消费股的抛售压力也显著提升。 高达5000多亿的股票市值，动态市盈率高达80倍以上，作为一家消费股企业，在前几年的市场环境下，也是不敢想象的。但是，在去年以及今年的牛市环境下，却不断刷新了投资者的想象力。 实际上，除了海天味业之外，例如贵州茅台(行情600519,诊股)、五粮液(行情000858,诊股)等巨头企业，同样出现强者恒强的市场表现。试想一下，几年前的A股市场，似乎只能够承受起30倍的贵州茅台，但如今的A股市场，却可以承受起近50倍动态估值的贵州茅台，整个A股市场，尤其是对消费股巨头企业的估值溢价，正在显著提升。 全球流动性相对宽松的预期，加上市场风险偏好的逐渐改善，这成为推动消费股估值溢价提升的主要原因。此外，则离不开资金合力拉升的影响，而在A股市场中，近年来常出现了机构抱团取暖的现象，而这一种机构抱团炒作现象，却成为了部分股票持续大幅上涨的主要推动力。 这些年来，在市场投资活力显著激活的背景下，加上估值溢价的有所抬升，各路资金开始加速入市，即使是新发基金，也可以在较短的时间内完成募集，这也是A股市场投资吸引力较高的真实体现。 然而，对机构投资者来说，在市场处于较高的位置进行资产配置，往往会存在不少的考虑。但是，从近年来的市场运行风格来看，机构抱团消费、科技等行业，尤其是行业头部企业，往往可以获得超预期的投资回报率，且随着这类行业与企业的投资价值得到越来越多的基金机构认可，却不断吸引了各类基金机构的加入，机构抱团炒作的意味不仅没有减弱，反而因市场认可度的提升而变得强化。 机构抱团，也并非盲目抱团，显然也是对上市公司进行充分调研。从近年来机构抱团的企业来看，多数处于业绩稳健增长的状态，甚少出现业绩变脸或大幅亏损等问题。不过，从近年来市场的炒作热度来看，机构抱团下的股价上涨速度已经明显超过了股票业绩增长的速度，而面对市场估值溢价的提升，市场似乎不太在意抱团企业的整体估值，只要上市公司的基本面状态或业绩增长率保持健康状态，却很难出现机构集中抛售的现象了。 近期海天味业等部分消费股的大幅下行，但也未必意味着机构抱团的完全终结。在海天味业股价大跌20%之前，今年股价已经出现了大幅上涨的走势，甚至累计涨幅超过了一倍。在股价大涨，且明显透支掉企业未来数年发展预期的背景下，资金分歧也是在所难免的，也不排除存在短暂机构集中抛售调仓的需求。 不过，在资金深度参与的背景下，并不可能在短时间内完成全面撤离，更可能适度抛售以实现资产的灵活配置。但是，作为A股市场的核心资产，即使现阶段的估值已经很高，但仍然可能通过时间换空间的形式完成调整的过程。对当下的A股市场，估值已经不是上市公司投资价值的唯一判断，对部分低估值的行业甚至形成了低估值陷阱的现象，但资金深度介入的核心资产，要想股价重返数年前的底部区域，恐怕也是难度非常大的事情了。
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