魏薇 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。 >>>点击查看更多干货 在同期举办的八场闭门论坛中，弘阳商业集团品牌总经理张玉婷出席了“无风起浪”商业闭门论坛，并参与后疫时代商业地产重塑的相关主题讨论。 在疫情冲击之下，弘阳贡献了自己的一份力量。弘阳集团共捐赠1500万元支援疫区，弘阳也是江苏省第一家给租户免租的商业集团。同时，弘阳商业集团联合苏宁银行，为旗下各商场内中小微商家提供金融政策再扶持——“微商贷”金融服务，切实纾解商户短期经营与流动性压力。 “要合理把未来握趋势来进行商业布局，关注未来人的生活方式，洞悉他们所喜欢的商业模式，这样才能打造出优秀的商业项目，而不是按照现有的流程化的纯商业地产模式慢慢开发。”这是张玉婷对未来商业的想象。 弘阳坚持认为商业深耕和地产是联动的，基于这样的理念，弘阳商业打造了“家FUN”供应链。“其实精装修交付已成为趋势。弘阳的家居基因，也可以成功位地产负能，将硬装和软装进行配套，方案选择会更多，提高了地产客户的满意度，同时也协助家居的平台供应商拓宽了渠道。” “做商业不能单纯追求现代化，历史、人文不能忽视，这是商业项目改造应该坚持去做的事。”如张玉婷所言，弘阳一直在力所能及的范围内将商业和原有的人文进行更好的复原，在项目中留下更多的历史沉淀。 在常州的文商旅项目中，弘阳运用了“以旧做旧”的概念，不追求现代化建筑的金碧辉煌，将大成纺织厂原址保留及修复，未来将建成长三角区域具有代表性的关于纺织主题的历史人文博物馆。 此外，在徐州，弘阳依托当地人文资源打造了淮海地区唯一的AAAAA级景区。在建造过程中坚持着自己的情怀，建筑围湖而建，景色优美。“尽管雕琢过程耗时会比独立建造购物中心要长，但这样做很值得。”张玉婷说道。 商业是城市的人文，也是历史掌纹的印记，弘阳希望不仅是把商业作品献给城市，更将尊重每一寸土地沉淀的情怀。
对于投资者来讲，当前需要做的是，先对冲尾部风险掉，然后再进行其他的投资决策。具体而言，我觉得类货币的资产可能是投资仓位里需要持续保持的类似“保险”的一个品种。 各位投资者下午好，我是兴业证券的王涵。本次电话会议的内容针对我们发的一篇深度报告，做一个线上跟读者的沟通。 首先这是一个相对比较长期的问题，最近一段时间，在路演的过程中经常被问到，很多的朋友也很感兴趣，但是它又不是一个传统意义上我们比较常见的宏观报告，因为我们知道卖方的宏观一般要讲的是未来的半年到一年，而我们这次的报告其实并没有一个具体的时间尺度，更多的是一些对于中长期的思考。 在2008年金融危机之后，其实全球央行的货币投放量都非常大，尤其是美国、欧洲、日本、英国这几个主要的发达国家央行。初期的时候，我记得在2008年的时候还有过一些讨论，货币的这种超发最后会发生什么？但是似乎这几年大家把这个事情也作为一种常态了，但是这个问题的探讨其实还是有意义的。尤其是在今年的新冠疫情之后，我们前期探讨的很多的问题，包括货币超发、债务高企、经济低增长这些问题，在新冠疫情全球爆发之后其实被进一步加速了。 所以想在这个点上跟大家探讨一下我最近的一些思考，我先说一些结论。首先，短期之内不排除货币宽松力度逐渐减弱的可能性，在比方说一年左右的时间里面，可能会因为经济的反弹导致大家产生对货币退出的担忧。但是从现在的情况来看，长期来讲，货币政策的宽松依然还是一个大趋势。 第二个就是这种货币持续的超发，从中长期看，美元对外一次性征收铸币税，对美国来讲是比较符合美国的利益的。所谓一次性征收铸币税，一个简单的例子就像19世纪30年代大萧条的末期，当时的黄金法案，美国对黄金、白银有一个一次性的大贬值，以及在19世纪70年代布雷顿森林体系倒掉的时候，美元的一次性大贬值，从美国的角度来讲，这应该是比较符合其利益的，这也是我们认为未来很有可能发生的一种情况。 但是通常大家都会问一个问题，这种大贬值是不是意味着美元体系要崩溃？我们认为现在这种美元体系，不排除它会有发生更迭的可能性，但是站在美国的角度来讲，用一种新的它能够控制的货币来替代现有的美元，达到一种新的美元体系，其实是新瓶装旧酒，这应该是它最希望看到的情况。 那么核心的问题是，如果产生一个新的货币，它依然要是全球最重要的货币，那么意味着这些货币它需要能够去购买，或者说它要去锚定一个或者是多种全球主要的战略资源。我们知道，现在粮食也好，石油也好，都是在美国体系控制之下，但是我们认为在当前的这个点上，其实还有一种新的资源，是需要我们去关注的。当人类进入AI时代之后，大量的人群产生的数据，其实是AI时代重要的生产资源和战略物资。所以我们认为未来在这个过程中，不排除在新的这种货币体系之下，数据会成为货币锚中非常重要的一环。 具体来说，我们整体的观点是： 1．美元要控制这种新的锚，当前依然面临着诸多的挑战，包括来自于欧洲、中国的挑战。那么也就意味着在当前短期之内，在美国还没有办法对于数据或者数字达到一种霸权的情况之下，短期之内美元大幅贬值的可能性并不大； 2．很多人会去担心通胀的问题，但是我认为通胀更大程度上或者说持续的高通胀、恐慌性货币体系崩溃式的大通胀，历史上去看还是跟一些重要的战略物资的供给有关系，比方说石油，比方说粮食，但是这两项恰恰是美国控制的比较好的。所以从比较长期的时间来讲，出现一次像1973年那样的大规模的货币贬值、通胀高企的可能性非常大； 3．但是在美元与数据，包括其他的类似于数据这样的一些战略资源的关系还没有强化之前，短期之内美元崩溃，货币通胀的风险其实并不高。 接下来我逐一的跟大家做这样一个具体的探讨。 一、长期以来，全球央行的放水推动资产价格通胀 首先一个就是大家都知道的一件事情，2008年金融危机之后，整个全球央行的资产负债表的扩张非常厉害。那么如果我们从美国、欧洲、日本三大央行的资产负债表来看，如果把这三大央行的资产负债表加总，大概应该扩张了5-6倍，这么大规模的资金的流出，很多人会去问为什么没有通胀？实际上，通胀已经发生，只是当我们把通胀的定义限定在美联储所关注的CPI或者核心PCE甚至是限定在一个剔除了食品和能源价格之后的核心通胀上，可能没有看到通胀。但是实际上货币超发后，钱的流向并不仅仅只有产生CPI的地方。简单来讲，货币超发引发通胀这一逻辑的出发点是投资者想找一种能够对冲通胀上涨的资产。 回过头去看，在过去的十年里，全球有什么资产一直在涨呢？实际上就是股票，很多发达国家的股票。所以从这个角度来讲，实际上货币超发导致的广义通胀已经发生，投资者在不断的把他的资金转成资产，但是这种货币的超发，由于在金融体系里面转，并没有明确的进入到实体体系，所以它也导致美联储放水的效果——推动经济增长——不及初衷。 同时，这也导致了利率的下行。因为利率是跟投资的回报息息相关的，如果我们把每一个主体创造的增加值加总之后，是整个社会的GDP。从这个角度来讲，GDP可以认为是一个经济体，它一段时间之内产生的总利润。如果我们用整个社会所有的钱跟总利润去做一个比较，那么每一块钱它分到的投资回报，应该说跟整个社会的利率之间是有很强的关系的。而由于货币超发未推升经济的增长，那么越来越多的货币摊薄了每一块钱的回报。这就导致了现在的这种低利率、低增长、低通胀的格局。同时，尽管没有传统意义上通胀，但高股价却体现出明显的资产价格通胀。 新冠疫情进一步加剧了高债务、低利率和货币超发的问题 今年的新冠疫情发生后，刚才讨论的这些问题进一步加剧了。新冠疫情之后，三大央行——美联储、欧央行、日本央行——为了应对疫情冲击，又进行了一轮大规模的货币政策扩张。美联储的资产负债表较疫情前扩张了大概65%，欧央行的资产负债表扩张了35%，日本央行的资产负债表扩张了15%，这三大央行印钱的总量扩张了30%到40%。同时，为应对新冠疫情，西方很多国家又采取了大规模的财政刺激，使其本已高企的债务率出现了进一步的攀升。因此，尽管新冠疫情不能被认为是当前高债务、低利率、以及货币超发问题的根源，但是它至少加速了整个进程。 那么核心的问题是低利率加上高债务这个组合意味着什么？简单来讲，当政府在不断用中央银行印的钱来融资的时候，本质上是政府通过财政的扩张，让当前的这一代人向下一代甚至是再下一代去借钱。因为政府发债融资之后就开始去花，但是现在花的这部分钱是通过未来的税收来补偿的，而未来的税收则是由下一代甚至是再下一代人来创造的。从这个角度来讲，我们可以认为当前推高债务的情况，其实就是发达国家为下一代挖了一个很大的坑。 二、美国的政治体系使其往往对外来解决其内部矛盾 那这个坑如何去填？其实是发达国家，尤其是美国——全球的唯一的超级大国——最关心的一个问题。从我们中国人的角度来讲，我们是比较勤劳的民族，所以一旦有一个很大的亏空，那么我们会考虑通过努力工作、通过增长来把我的亏空慢慢补上。这是中国人的思路，但是对于美国人来说可能是不一样的。纵观美国的历史，美国很少通过自己的勤劳来解决本国内部的问题。这与它的政治体系是有关系的。美国的政治体制中的“一人一票”，导致政客很难选择让民众去吃苦耐劳。比如，若一个政客告诉所有的选民说：“你们不仅要努力的工作，而且我们还要向大家多征税，把现在政府债务给降下来。”，那么这个政客是很难赢得美国选民的支持，是不符合政客上台所应该有的一种形象的。因此美国的体制导致其很难从内部去解决自身的问题。美国往往通过外部来解决内部的问题。 在1890年前后，美国出现过一次非常大规模的经济危机。在美国建国的前100多年时间里，一方面它的国土面积从最初的13个州扩张到了太平洋和大西洋的两岸，另外一方面它的经济发展也非常好。如果把国家看成一个企业就不难理解当时美国经济的好，在它不断往企业内部注入新的资产的时候，企业发展是很好的。所以，在那个时候，美国通过不断对外扩张和对外战争，扩张它的土地（资产），带来经济的蓬勃发展。但是发展到1890年前后的时候，美国开始面临国土扩张不出去的情况：一方面东西两岸扩张不出去了，北边的加拿大、南边的墨西哥刚刚打下了新德州、新墨西哥州这些地方。当美国扩张国土面临天花板的时候，它就没有办法通过外部扩张来解决内部矛盾。因此，在1890年前后，尽管当时美国的工业产值达到了世界第一，但它爆发了巨大的经济危机。也是在当时，美国的对外立场开始发生转变，从19世纪的门罗主义开始，美国重新思考它的前途在哪里？于是，那时就出现了弗雷得里克·J·特纳的“边疆说”和阿尔弗雷德·塞耶·马汉的《海权论》。前者认为：美国如果要对外发展，应该进一步拓展其疆土；后者认为：美国要通过海洋的方式来扩张其政治、经济的影响力，以及势力范围。 实际上美国经济在20世纪几次碰到问题的时候，都是选择用外部手段来解决内部问题。经典的两个例子，一个是80年代的日本，另一个是90年代的泰国 在日本案例中，一般认为1985年的广场协议一个最重要的影响是导致日本出口下降。但实际上美国1985年之前就已经在跟日本打贸易战了，中间一系列操作，核心在于把日本的核心技术和人才资源搬到美国。80年代前后，日本对外的FDI差不多有将近一半是对北美的，原因是美国对日本进行了大量约束，限制了日本的对外出口，当时日本产品在全球竞争力较高，但因为有出口限额，所以日本企业被迫把产业搬到了美国，在此过程中，实际上日本的一些全球创新中心也就搬到了美国。另一方面是1985年的广场协议，使得前期对美国进行大量投资的日本企业，因为汇率变动而出现巨大损失。80年代初期，日本企业对美国投资1亿美元，要付出约300亿日元的代价，但是后面汇率涨到1：80的时候，意味着同样的投资在账面上，日本企业就亏损了220亿日元。那么亏损部分实际上就是美元通过对日元的贬值而达到了剪羊毛的效果。所以从这个角度来讲，80年代的美日贸易摩擦，就是美国在本身增长乏力的情况之下，通过在供给端把日本挤出去，把日本的核心技术变成美国的技术，同时通过汇率渠道掠夺了日本的资产负债表，来解决美国的内部问题。 1997年前后的亚洲金融危机也是一个典型的例子，说到亚洲金融危机，很多人会关注当年泰国到底碰到了什么样的事情，为什么汇率贬值会使泰国遭受了巨大损失？一个很有意思的问题是，假如汇率大跌对于泰国是不好的，那么是不是之后如果汇率回到前期高点，泰国就没问题了。实际上在亚洲金融危机期间，发生的事情是许多亚洲经济体因为汇率大幅贬值，导致这些经济体此前几十年发展过程中积累起来的大量财富，因为汇率贬值一次性缩水。在汇率低点上，无论是韩国还是东南亚一些经济体，都出现了核心资产被境外机构廉价收购的情况。后期当汇率再重新回到前期高点的时候，尽管汇率回去了，但是东西已经降价卖给了美国。如果我们把美国和其他经济体都看成的企业的话，等于是美国通过恶意廉价收购的方式，把别人的资产装进了自己的口袋，填补了自己资产负债表的窟窿，推动了自身资产负债表净值的上升。在美国的政治体制之下，让其他经济体为自己买单是更容易选择的一条路径。 美元的独特地位使其拥有对外贬值以解决内部问题的能力 这里面涉及到美元本身的特殊性，差不多自二战结束以来，美元一直在全球都具有非常重要的地位，但是实际上也经历过一些阶段，我们发现美元体系本身具有一定程度的不可持续性。比如在70年代尼克松冲击之前的布雷顿森林体系，本质上来讲布雷顿森林体系的崩溃，到底形成了什么结果呢？设想一下，当美国不断印钞，然后用美元去买别国资产，形成了一种债权和物权之间的交换，美国用美元买来了他国的资产，同时对外有一笔负债，而这笔美元对方随时可以用来购买其他资产。但是布雷顿森林体系崩溃之后，美元大幅对外贬值，也就意味着别国持有的美元突然之间就不值钱了，这其实就是一种财富掠夺。 事实上这样的情况，除了70年代以外， 30年代大萧条末期，美国也是颁布黄金法案，通过美元大幅贬值，对外进行赖账的。当前，站在美国的角度来讲，面临的问题与70年代的情况类似，美元当时也是全球最主要的储备货币，换句话说它是全球货币。那么对于一个全球货币来讲，如果一次性让美元大幅贬值，短期之内美国的利益在于它对外剪了羊毛，对外赖账改善了自己的资产负债表。但是如果后果是使得全球货币体系不再在美国控制之中，对美国来讲是一个长期的国家利益受损。 三、美元的锚：黄金 → 石油 → 数据（？） 从这个角度看，70年代之所以美元在大幅贬值之后没有丧失其全球储备货币地位，背后最重要的一点就是它对工业时代最重要的战略资源——石油的控制。旧体系下美元跟黄金挂钩，70年代美元是经历了崩溃，但由于新的货币锚——石油依然在美国控制之中，石油只能用美元来结算，所以即使旧的美元崩溃了，美元依然还是全球货币，籍以此美国就达到了对外贬值、对外赖账，但同时不丧失其全球货币控制权的目标。 就从这个角度来讲，美国是否要通过一轮大的货币贬值和通胀来对外赖账，实际上取决于它是否控制了当前以及未来可能的货币的锚，这是一个先决条件。如果美国能够达到这样的控制力，那么显然通过大规模的贬值、以及再现1970年代那样的高通胀，对美国并不是一个不可能的事情。那么，未来除了现在的原油、除了粮食这样的必需品之外，还有什么东西可以是美元或者全球货币的锚？ 从增量的角度来讲，AI时代最重要的一个战略物资就是数据。实际上在过去几年快速发展的人工智能领域里，技术并不是非常难，甚至现在很多年轻人去下一些Python库，就可以训练出非常好的AI的模型。但是问题是在于训练这些模型需要大量的数据、大量的真实的人在真实的经济活动中所产生的数据，如果没有这些数据，模型是没有办法成功的。 而同时，越来越多的互联网公司，商业模式开始更大程度上依赖于数据。比如Facebook的广告业务，大规模的定向的定制化的广告营销，背后就是对于客户数据非常好的研究以及拥有巨大数据的垄断地位。所以如果在未来除了传统的能源和粮食之外，货币还会有一个锚，那么这个锚有没有可能是数据？这是一个我们需要去思考的问题。 数字霸权的挑战：中国的数据生产量更大 从数据的角度，引出了一个很有意思的话题。原油，主要的产油国有美国、还有俄罗斯委内瑞拉，剩下大头是在中东，所以美国只要控制了中东，实际上就控制了全球原油最主要的供给。但是对于数据，由于数据的产生取决于人的经济活动，因此它跟人有关，跟接入互联网的人数有关。由于5G的推出，互联网的复杂程度可能从以前接入点数的一次方进入到了点对点的接入点的两次方。中国人口是美国的4倍，有可能意味着未来中国可以产生美国10倍以上的数据。 所以，美国的市场经济体量虽然很大，但是它的数据体量是不是有那么大，有一定的不确定性的，换句话说，美国并不一定拥有未来数据的全球垄断地位。 如果去看美国当前跟很多经济体签署的贸易协议，都有非常重要的一条：数字数据要跨境自由流动。美国跟日本签的贸易协议里面有这一条，美国在跟中国的知识产权讨论里，很重要的一条也是数据的跨境流动。一个国家的国民所产生的数据，实际上是这个国家在AI时代由国民产生的一种新的战略资源。那么就像沙特不可能随便允许别的国家到他们国家去挖油然后运出国界一样，没有一个经济体会愿意自己国民产生的数据免费提供给别人。但是同时，Facebook这样的公司，商业模式越来越依赖于“你的数据是我的营收”，这就形成了美国跟其他经济体的摩擦。如果未来数据会成为美元锚的一部分，那么就意味着美国必须要对全球的数据有更大的掌控力，它就必然面临着两大挑战。 第一个挑战，中国由于是全球最大的单一市场、单一语言的互联网市场，国内并没有省和省之间的限制，因此中国的互联网公司很容易快速成长。很多在其他人口基数比较小的经济体不太成熟的互联网商业模式，在中国如此巨大的互联网市场之下，很容易能够发展起来。而随着中国的这些企业在中国做大以后，可以去尝试出海，因为有国内的市场提供足够的现金流和资金的支持，所以可以很轻易去出海。在最近一段时间，美国针对中国的互联网公司开始进行大规模的打压，这中间除了有美国明面上说的国家安全的因素之外，更大程度上是数据。如果数据是未来美元锚的一部分，那么美国需要对中国的数据和互联网公司产生垄断的居高临下的地位，但是对美国来讲是这并不是一件确定的事情。 数字霸权的挑战：欧盟的数字保护意识变强 美国面临的第二个问题，欧洲作为一个整体，对数字保护的意识开始抬升。针对欧洲数据的数字保护法案，针对美国的和其他经济体的互联网公司的垄断地位，欧洲有越来越多的举措，欧洲要开征数字税。对于美国对中国互联网公司的强烈反弹，对于欧洲数字税的强烈反弹，如果从美元锚的角度，可能更容易去理解。 四、结论及对资产配置的启示 所以结论是什么？结论就是未来对美国来讲，在某一个合适的时间点上，去寻找货币一次性贬值的机会，来对货币体系进行改旗易帜，应该是美国持续会去考虑的一个选项。但是在数字垄断地位还没有完全实现的情况下，至少现在并不是美国货币体系改旗易帜、大通胀最好的时间点。 当然很多投资者也说通胀不是一个货币现象吗？美国为什么能控制通胀？我觉得大家回过头去看，在过去的几十年，有哪一次大规模的全局性货币体系崩溃量级的通胀，不是供给的因素造成的？ 比如说我们讲的委内瑞拉，我们讲的1973年石油危机，其实背后都是供给因素。它的通胀问题也好，粮食问题也好，其实背后是美国的制裁和粮食的禁运。因为美国是全球最大的粮食生产和潜在的出口国，美国又是全球最重要的几个产油国之一，同时它又控制了中东的原油，所以粮食和原油在他手中意味着他控制了通胀可能的供给端。换句话说，什么时候通过这两个因素产生供给端的通胀，美国有很大的控制权。但是由于它暂时还没有能够对于美元未来的锚产生实质性的控制，因此当前直接就让全球出现大通胀，美元开始改旗易帜，对美国来讲是有风险的。 对投资的启示一：黄金、数字货币等是对冲美元尾部风险的可选工具 既然我们知道在现在的情况之下，美国以及很多发达国家的高债务、央行货币超发的问题，似乎没有办法在它的内部解决，那么我们一定需要去对冲掉美元体系出现大动荡的尾部风险。因此如果要去对冲这种尾部风险，像黄金、不同类型的数字货币，可能对于不同风险偏好的投资人，都是可以选择的工具，当然风险偏好低的投资者完全可以直接去买贵金属。 对投资的启示二：联储相当于为美股背书，美股难大跌 在把这些尾部风险对冲掉之后，接下来的投资可能更多考虑的是，在货币仍会持续宽松，但通胀暂时不一定会起来的情况下，我们该怎么样去投资？从这个角度来讲，美联储显然已经告诉市场说，美股是不能跌的，如果跌联储就要去发货币。因此对于美股走势，我们依然不能过于悲观。并不是说美股一定会涨，但是赌美股大跌，我觉得可能性不太大。可以这样去理解，美联储已经为美股背书，所以美股如果要跌的前提，一定是美联储要出现比较大的问题。换句话说，美元体系已经绑定在美股上面了，这个是我自己的一个判断。 对投资的启示三：中国为科技企业拓展空间，资本市场红利可期 那么对中国来讲，现在已经很明显在加快数字的保护、对于互联网企业的保护，包括对于美元体系我们有一些相关的应对。中国在把尾部风险对冲掉后，我们要去考虑的依然是中国和美国之间的发展问题。那么在这个过程中，无论是美国打压中国的互联网企业，还是说中美的博弈，可能都意味着中国要为国内的互联网企业、科技企业进一步拓展生存空间。无论是产业政策，还是金融政策，包括资本市场，我们最近看到的一系列的开放政策，可能都是在为这些事做准备。所以从这个角度来讲，中国资本市场的红利应该我们还是可以预期的。 对金价的判断：可能与09年相似，经济二次探底再支撑黄金 最后对于短期之内，我多说一句对于金价怎样去判断？昨天在鲍威尔有关货币政策的措辞发布之后，黄金出现了较大震荡。我想说在这个时点上，未来短期的1-2季度，不排除因为美国经济数据的上升，导致大家会觉得美国经济可能要复苏，所以金价可能会有调整，甚至大家会觉得经济起来以后，可能货币政策也没有那么松了，会有这种预期。 但是我认为这一轮即使不考虑前面我们说的货币体系大动荡的问题，黄金依然没有涨完。为什么？我认为这个阶段黄金的走势非常像2009年底到2010年上半年的走势。2009年的下半年，几乎所有的外资投行在2009年底出的2010年策略报告都在说，美联储2010年要么是二季度，要么是三季度会加息，同时也在讨论美国经济的“绿芽”。但是实际上的情况是，到2010年的上半年，大家发现美国经济在反弹之后出现了二次探底，欧洲又有欧债危机，所以在那个时间点上，我们发现市场对于货币政策的判断从收紧转向了QE2、QE3，于是我们看到黄金出现了第二波的快速上涨，直到2011年的1900（金价），黄金才见顶。 那么为什么我说当前这个阶段从短周期来讲，也跟2009年很像。其实无论是次贷危机也好，新冠疫情也好，都是一个额外的冲击把经济弹簧给压低了。那么当冲击过去之后，弹簧的第一反应一定是反弹，这个反弹会让大家产生一种幻觉，觉得好像问题过去了，经济开始复苏了。但是核心的问题是在于无论是新冠疫情，还是金融危机，都使得经济增长的中枢下移。所以当弹簧经过反弹之后，它要回落到一个中长期的中枢的时候，中枢会比新冠疫情和次贷危机之前要低，这就会引发市场觉得二次探底为什么这么深的担忧。届时市场对货币政策的关注，也会从前期的联储什么时候收，很快的变成联储是不是又要放水了，而这种情绪的变化会带动金价的进一步上涨。 所以从这个角度讲，我认为短期可能1-2个季度，因为美国的经济在疫情之后开始有反弹，所以可能会阶段性的让大家讨论说美国货币政策是不是要退出，或者它的经济是不是在复苏，黄金可能也没有那么大的投资价值了。但是我觉得在明年二季度前后，当这波反弹见顶的时候，我们会出现2010年的情况，大家发现美联储的药还是不能停，于是金价会往上走。从绝对的高度来讲，我们可以这样去思考。2020年美欧日三大央行资产负债表扩张了30-40%，但是今年金价的高点离2011年的1900的高点只涨了5%，钱多了30-40%，金价只涨了5%，显然是没有涨到位的。 五、总结 美元体系可能之后会出现一个巨大的动荡，如果我们认为这种动荡是美国可控的话，当前来看这个时机只能说是“在临近，但还不很成熟”。其背后的原因是，美国当前对未来美元的“锚”之一——数据，没有达到完全的控制。因此，美欧之间就数字税的摩擦可能将继续，美国对中国互联网企业也可能进一步的打压。而一旦当美国完成了对全球数据的掌控之后，其很可能将展开类似1973年美元大贬值的策略。 对于投资者来讲，当前需要做的是，先对冲尾部风险掉，然后再进行其他的投资决策。具体而言，我觉得类货币的资产可能是投资仓位里需要持续保持的类似“保险”的一个品种。 六、Q&A 问题1：刚才您讲到，因为美国能够控制原油和粮食供给，所以要发生大规模、高水平的通胀，是可能性比较小的。考虑到金融危机后以来通胀持续低迷，未来可能出现相对更高的温和通胀吗？谢谢。 回答：就通胀形势而言，短期内需要关注的应该有两个冲击。 其一是明年上半年会有一个基数效应推升的美国的通胀。其二是今年秋天粮食收成可能会对国际粮价产生一定的扰动。一方面，今年疫情对很多地区的粮食种植确实产生了一定的影响。另一方面，今年夏天中国的水灾确实比往常更加严重。这两者叠加之后，基于粮食欠收的预期可能会导致国际粮食金融市场的价格可能会有一定的上涨。 但是，像我前面说的一样，当前美国对原油和粮食的供给应该还是有绝对掌控的。在当前时间点上，由于美国当前债务高企，温和的通胀将推升美国的名义利率，又不能有效减免美国的实际债务，如果美国不能通过“一击必杀”推升通胀，实际上美国可能将会为此付出沉重的代价。因此，我觉得这种温和通胀的持续时间也不会很长。 问题2：您提到美元下一步换锚，可能需要美国对数据有较强的控制。但是从美国当前的行为来看，他其实在往科技脱钩的方向去做。在这种情况下，全球数据市场未必是完全自由流动的。美国现在这些所作所为如何帮助它在未来能够全面的掌控数据这种资源的呢？ 回答：您这个问题特别好，简单来讲我们要看的一个例子。就像你说的一样，单纯的脱钩其实在导致数据脱钩同时，也会使得中美各自都形成自己的数据寡头。但是，Tiktok这件事情开了一个非常不好的头。中国的数据或互联网公司逐步壮大后，美国可能通过某种方式——比如廉价收购，来获取对其的掌控权。实际上，亚洲很多经济体的核心企业，相当权重的股权是由欧美的投资者所持有的。这些“核心资产”，包括韩国的三星、中国台湾的台积电，其股权的出让，很多时候都是在一轮大的危机中被迫完成的。因此，“脱钩”与美国要去控制全球的数据并不矛盾，如果美国把全球主要经济体互联网公司都廉价收购了，那么实际上美国也就全面掌控数据这种资源了。 问题3：我想要请教的是刚才您有提到明年可能会有通货膨胀。叠加上美国今年有大选，美国政府是不是可能会有比如减税、小额补贴等政策刺激来帮助大选或者说“买选票”，这些钱补助出去之后，会带动美国的消费进而拉动通货膨胀的上升。这样会不会带来美国利率的上升，跟他想要贬值的方向有点背道而驰？您觉得他会如何去寻找一个平衡？ 回答：首先从特朗普的角度来讲，他肯定愿意在这个时间点上去做一些买选票的动作。但如果要发生大规模的财政刺激，需要整个社会遇到更大的冲击，比如其实今年的二三月份本身疫情的冲击非常大，所以在那个时点上两党能够达成一致去进行财政的刺激。目前三季度来看这个可能性不高，11月份就要大选了，而双方现在的整个竞选情况非常焦灼，在这种情况下民主党现在推出一个刺激计划显然不符合他的利益。尤其是拜登可能看起来有机会把特朗普给挤出白宫，在这样的情况下，民主党很可能会选择消极对待，避免财政刺激出炉。其实即使是在2008年金融危机那么严峻的情况下，两党当时达成救助议案也用了很长的时间。因此在大选之前，现在美国分立的国会是很难达成一致的。 其次，如果您刚才讲的这种情况真的发生，确实短期之内可能会使得美国的通胀有所启动，但是站在联储的角度来讲，它的整个政策也会跑的比通胀起来的节奏要慢一些，这种温和的通胀有利于它去解决一定程度的美国债务问题。但是这种通胀一定会有一个底线，就是它一定不能动摇整个美元的基础。如果只是这种温和的、阶段性的通胀，对美联储来讲也能暂时接受，这可能也是为什么昨天鲍威尔在Jackson Hole会议上会这样表述的原因。 最后，我们今天在电话会议中主要讨论的通胀问题是一种跟过去10年释放的流动性所相对应的、大规模的通货膨胀，我认为那种情况的条件还未完全具备，当前发生的概率还不是很大。谢谢。
【编者按】他们是地产商的中坚力量，他们是城市崛起的脊梁，他们是美好生活的营造者。联动全国百城，推出《见地》人物系列之“对话经理人”，一起聆听区域总、城市总讲述建设美好生活。本期【见地】对话嘉宾是本期【见地】对话嘉宾是东胜集团副总裁 李海英女士。 撰文丨黄凌燕 摄影丨牛通达 出品丨 在石家庄人看来，东胜集团一直是一家低调但务实的企业。 东胜集团成立于1999年，经过21年的发展，如今已经形成集地产、旅游、景区、商业、教育、物业、康养7大板块为核心的战略格局，并以城市更新为核心业务，围绕棚户区、城中村、旧城改造在京津冀区域做全面布局。 截至目前，东胜集团已完成拆迁居民10万余户，新建房屋面积近5000万平米。其中，南翟营改造项目——东胜·紫晶悦和中心是东胜集团“一生之城”概念的开山力作，曾在观摩现场得到住建部领导的高度赞扬；大谈、小谈村改造的东胜·紫御府更是表现亮眼，在今年3月份获住建部“广厦奖”以及“产业化技术应用优秀奖”单项奖两项荣誉，“东胜出品”也因此显示出极强劲的市场竞争力。 显然，虽是一家土生土长的本地企业，但东胜集团已经在日益激烈的市场竞争中，找到了一条坚持自我并行之有效的路子，那就是：定势城市更新，苦练产品内功，然后打好组合拳。 2020年，李海英携“棉五社区改造项目”——东胜·时间山款款而来，并以此透视出东胜集团独有的城市更新能力，匠筑美好生活的能力。 以下为与李海英女士的对话精选： ：首先，可否请您介绍一下东胜在河北的布局情况？ 李海英：东胜在河北区域以石家庄为大本营，在张家口、邢台、廊坊等城市均进行了谋划布局，这种布局是以城中村改造项目为主，旅游特色小镇、康养项目、学校配套等建设为辅有序进行。 城中村改造是东胜地产的主营业务，在2013年前也只有这一个业务。但随着市场的变化，人们美好生活方式的升级，为了更好的辅助地产项目的“完美呈现”，东胜集团在经过庞大的论证工作后，开始进行全产业化布局。 首先，我们发展的文旅版块收购了中国康辉，东胜旅游也于2014年在香港主板上市，然后在石家庄、张家口进行特色小镇的开发建设，比如平山大吾川研学康养小镇、鹿泉土门关驿道小镇等都是东胜旅游结出的果实；商业版块的开局象征是东胜广场的开业；养老版块是与“一生之城”代表作品——东胜·紫晶悦和中心相依而生，我们在这个项目最好的地块打造了高端养老品牌——东胜悦伴湾；教育版块收获颇丰，北京师范大学石家庄附属学校，维明路小学西校等都是伴随着地产项目而生，后来还发展出订单教育、研游学、研学基地等业务；当然还有我们的东胜物业，目前总管理面积近750万平方米，管理的业态涵盖“普通住宅、洋房别墅、公寓写字楼、学校、沿街商业、家居卖场、专业市场”等，不仅是我们自有项目业主的“好朋友”，还是河北医科大学第一医院、河北省疾病预防控制中心等公建项目的“好伙伴”。 当然，东胜最重要的板块还是地产，这也一直是东胜集团的业务核心。这两年我们看似在地产方面声响不大，但其实前期的运作一直在稳步进行。今年能够看到的除了在石家庄的棉五社区改造——东胜·时间山项目外，在张家口的两个城中村项目、廊坊广阳区的城中村改造项目均已入市开售。 ：面对不断进驻的大房企，东胜成功的将棉五小区优质地块收入囊中，作为本土房企，您认为将面临的怎样的机遇与挑战？ 李海英：正如我上一个问题所言，东胜之所以进行以上版块的全面布局，正是为了在大房企的进驻下依然拥有属于东胜的核心竞争力，能够通过多种优势资源的排列组合，为业主提供更加美好的生活方式——东胜“一生之城”。 首先，东胜教育版块能帮业主解决孩子上学问题，康养版块为长者的幸福晚年保驾护航，物业版块将打造新型社区服务模式，构建打通东胜全资源共享的大平台，比如交物业费会有一定比例积分，这个积分累积到一定数值可以去直接兑换大吾川研学康养小镇的门票、土门关驿道小镇的特色美食，东胜广场的商家代金券等等。也就是说，东胜将成为围绕社区业主而生的“美好生活全产业链供应商”。 这就是东胜集团在面对日益激烈的地产竞争形势下提前做的内核修炼， 这不是跟大房企竞争，而是与过去的自己相比，要时刻提问自己：你有能力为业主做什么，你要怎么做。 东胜集团与大房企拼的不是品牌，是对一家人从老到小的照顾，而且我们会量身定做属于这个项目的产品，比如说东胜·时间山项目，我们会针对这个社区群体定制产品，在景观上、未来生活方式上付诸全部精力，无论是单纯产品还是未来生活内容，都将有与众不同的、细致入微的呈现。 ：东胜·时间山项目作为政府一号工程，也是东胜地产2020年战略布局的里程碑之作。目前项目售楼处已正式开放，对这个项目，东胜有着怎样的期许？将如何打造为全省标杆项目？ 李海英：东胜·时间山将成为石家庄市第一家5G全覆盖社区，我们已经与中国铁塔和河北广电网络签约。5G技术是保证社区未来智能化的基础，时间山项目已经走在了科技的最前沿，它的未来将是真正意义上的智慧社区。 同时，东胜·时间山最被人关注还是地段，这个位置到石家庄省四院、妇产医院，长安公园，北国商城都非常近，核心中的核心。而且周边还有实验小学、长征街小学，二十三中等重点学校，两条地铁钱更是将其无可比拟的交通优势表现的淋漓尽致。 另外，在这个位置上，东胜打造的产品全是小户型。而位于市中心的小户型在市场上无疑是非常金贵的，不管是自住还是后期投资，当你需要变现的时候，它的能力一定是最强的。 另外，后疫情时代，东胜·时间山还塑造了一种全新的健康生活理念，在工程建设期就打造了一条“彩色塑胶跑道”。这证明我们追求生命的价值，并对社区业主的未来负责，这是东胜匠人精神的体现，这种体现不仅体现在对产品打造上的精益求精，还有对美好生活方式的引领。 ：东胜一直是“美丽中国梦的践行者”，也在不断积极拓展棚改、城改项目，日后在石家庄的战略发展重点是什么？ 李海英：项目上我们目前正在跟一些城中村洽谈，南栗社区项目进展比较快，顺利的话今年应该可以拿地。 产品打造上，东胜未来项目的售楼部依然不会耗费太多成本，我们的重点是交房标准，比如社区门窗，智能化家居等一些细节的东西，因为这个时代已经不像原来那样讲宏观，讲概念，更多的是拼细节，拼工匠精神。 以上这些，会成为东胜集团在棚改上的战略发力重点。
总结起来，第一，“双循环”是更高质量的国民经济循环，是更加积极主动作为的国民经济循环，而不是简单地因为外部压力、不得不去强化的国内循环。第二，“双循环”与我们过去在不同时期强调的扩大内需在方向上是一致的，但不是简单强调扩大内需，而具有新的内涵。第三，“双循环”是相互促进、双向互动的国民经济循环。第四，“双循环”是与“中国梦”和“人类命运共同体”相统一的国内经济循环。 8月16日，中国财富管理50人论坛（CWM50）举行了“当前形势下构建‘双循环体系’的可行性与对策”专题会议。对国内大循环和国内国际双循环的内涵和要义、构建双循环战略布局的机遇与挑战、通过双循环推动改革和开放相互促进的关键点与路径等内容进行了研讨交流。 构建“双循环”的具体对策，国务院发展研究中心产业经济研究部部长赵昌文表示，双循环本质上是解决增长和发展的动力问题，除了深化改革、扩大开放外，当前要下大力气解决好创新问题，特别是要把新技术的应用摆在更加突出重要的位置，要关注新技术的适应性，从经济基础、制度环境、精神理念三个方面为新技术的应用提供支撑。 以下为发言全文 准确理解和阐释“双循环”的政策含义 准确理解和阐释“双循环”的政策含义，首先要吃透中央精神，特别是习近平总书记关于“双循环”的几次重要讲话中的论述，这是我们讨论该问题的基础和出发点。 2020年5月14日，中共中央政治局常委会首次提出“双循环”概念，强调要“充分发挥我国超大规模市场优势和内需潜力，构建国内国际双循环相互促进的新发展格局”。 今年两会期间，习近平总书记进一步丰富了“双循环”的内涵，提出“着力打通生产、分配、流通、消费各个环节，逐步形成以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局”。此次会议特别强调了“逐步形成以国内大循环为主体”，“推动建设开放型世界经济”和“牢固树立安全发展理念”等方面。 2020年7月21日，习近平总书记在企业家座谈会上特别强调“以国内大循环为主体绝不是关起门来封闭运行，而是通过发挥内需潜力，使国内市场和国际市场更好连通，更好利用国际国内两个市场、两种资源”，再次强调了“推动建设开放型世界经济和构建人类命运共同体”。 2020年 7月30日的政治局会议，强调要特别统筹好发展和安全的关系，在“更高质量、更有效率、更加公平、更可持续”后增加了“更为安全”的要求，在“实现发展规模、速度、质量、结构、效益”后增加了“安全”的目标。 “双循环”的政策含义，至少可以从以下三个方面进行阐述： 第一，“双循环”是在“百年未有之大变局”的背景下提出的。面临新一轮科技革命和产业变革、新兴市场和发展中国家与发达国家力量对比的变化以及全球化新趋势带来的各种不确定性和不稳定性，我国要实现经济社会的持续稳定发展，根本上就在于发挥好国内超大规模市场的优势，实施“双循环”重大战略。 关于新一轮科技革命和产业变革以及全球化等问题，此前已经有了很多论述。从全球经济格局来看，发展中国家和发达国家的经济实力对比发生了很大变化。按照现价美元计算，发展中国家的经济规模占比已从40年前的20%，上升到金融危机前的50%，再到目前的60%。2019年中国经济规模已经超过欧元区，按照现价美元计算，经济规模全球占比超过16%。 所以，考虑“双循环”这一重大战略的时代背景，最重要的就是搞清楚“百年未有之大变局”对我们意味着什么？。 第二，“双循环”的内涵很广，可以从不同层面加以理解，但其核心内涵，是如何将国内超大规模的市场优势发挥出来，进一步畅通国内大循环，繁荣国内经济，并以此带动世界共同发展。换言之，要集中力量办好自己的事，以自身的确定性和稳定性来应对世界的不确定性与不稳定性，在变与不变的对立统一中寻求新的发展。 第三，关于“双循环”的基本方略。首先，“双循环”以国内大循环为主，但并非只是简单强调扩大内需，而主要立足于“提升产业链、供应链的现代化水平，大力推进科技创新，加快关键核心技术的攻关，打造未来发展的新优势”。其次，“双循环”强调国际、国内相互促进。内需潜力的发挥并不排斥两个市场、两种资源的互动，更不排斥在中国发展的同时，推动建设开放型世界经济，推动构建人类命运共同体。 其实，我理解“双循环”的提出并非是偶然的。“循环论”实则是近年来中央在制定经济发展战略和政策时，非常重要的指导思想和理论出发点。2015年中央提出供给侧结构性改革的立足点，就是要“解决重大的结构性失衡所导致的经济循环不畅的问题”；在金融改革和“防范化解重大风险的攻坚战”的要求中，中央也多次提到金融体系内部及金融和实体经济的良性循环的问题；在今年关于疫情的讲话中，习近平总书记也特别提到“经济社会是一个动态循环的系统”。因此，“双循环”和近些年中央重大的战略和政策思想是一脉相承的。 正确理解“双循环”必须抓住的几个核心概念 正确理解“双循环”的核心概念，有助于形成共识，进一步解决当前发展中存在的矛盾和问题。 第一个核心概念是“经济循环”。这是讨论双循环时必须清楚的最基本的一个概念。在宏观层面，“经济循环”包括生产和再生产环节的循环；在中观层面，“经济循环”既包括金融与实体经济、房地产与实体经济、实体经济内部的供需循环，也包括如何构建能够不断满足最终消费需求的供给体系，这也是近年来供给侧结构性改革致力于解决的问题；在微观层面，“经济循环”包括产业链、供应链的稳定性和竞争力问题。特别是在近年来全球保护主义抬头和中美经贸摩擦的大背景下，部分产业链的稳定性受到冲击，而这次疫情也出现了全球供应链局部断链的情况，这些都会导致正常的循环出现问题。所以，应该从不同层面理解“经济循环”的内涵。 第二个核心概念是“超大规模经济体”。此前，我们谈到超大规模经济体，更多地从抗风险的角度来认识这个问题，认为中国的抗冲击能力和韧性比较强。习近平总书记的讲话中举了“大海和小池塘”的例子，指出“不能简单地按照其他国家早期工业化和现代化的历史，来理解超大规模经济体在实现工业化或现代化过程中的自主逻辑”。实际上，超大规模经济体在进入到中高收入发展阶段后，必须转向以内需为主的发展。因为外需的不可持续性，不足以支撑超大规模经济体实现从中高收入阶段到高收入阶段的跨越。另外，发展到一定阶段以后，关键核心技术是“买不来、讨不来的”，必须更多需要依靠自主创新。 第三个核心概念是“新发展理念”。首先，大循环特别是国内大循环一定是新发展理念引领下的经济循环，创新、协调、绿色、开放、共享都非常重要，尤其需要通过创新引领，没有科技进步的支撑，这种循环只能是低水平的，而且要下决心解决关键核心技术的自主性问题。其次，要处理好“安全”与发展的关系。19大提出新发展理念时的国际大环境与现在并不完全相同，下一步，“安全”这两个字的分量应该会更重。如何处理好“安全”与“发展”的关系还需要我们进一步深入研究。 第四个核心概念是“开放性”。国内大循环也是一个开放的体系，不是简单的、封闭的内循环，在每个环节中都可能有国际循环的参与。国内大循环不能简单地称为“内循环”，内循环和外循环指的是没有交集、相互隔离的两个体系，而国内大循环、国际大循环或双循环，是有内在统一的逻辑关系的，不能将国内大循环等价于内循环，更不能理解成“内卷化”。 第五个核心概念是“人类命运共同体”。以国内大循环为主，但丝毫没有削弱“国内国际双循环相互促进”的重要性。双循环一定是双向循环，是以国内大循环带动国际大循环和世界经济复苏，建设开放型世界经济；同时，通过国际大循环提升国内大循环的质量和水平，促进在更大范围、更高层次上的全球分工和经济融合。所以，双循环是“中国梦”与“人类命运共同体”的有机统一。 第六个核心概念是“产业链现代化”。这是从微观层面理解“双循环”的重要概念，关键是技术创新。从技术创新的角度来看，我们可以分为四种状态。目前我们总体上是“开放+依赖”，未来的目标应该是“开放+自立”，既坚持一个开放的经济体系，又能实现关键核心技术的自立。但从“开放+依赖”无法简单地左右平移到“开放+自立”，所以暂时会有一个更加强调内部循环的过程。在这一过程中，会出现在更多国内头部企业的引领下，产业链上下游共同创新的局面，最终我国的技术自立性会逐步提高。这其实是一个螺旋式的上升过程。 总结起来，第一，“双循环”是更高质量的国民经济循环，是更加积极主动作为的国民经济循环，而不是简单地因为外部压力、不得不去强化的国内循环。第二，“双循环”与我们过去在不同时期强调的扩大内需在方向上是一致的，但不是简单强调扩大内需，而具有新的内涵。第三，“双循环”是相互促进、双向互动的国民经济循环。第四，“双循环”是与“中国梦”和“人类命运共同体”相统一的国内经济循环。 构建支撑“双循环”的政策与制度体系 构建“双循环”战略需要高水平的制度和政策作为支撑。这里，我想重点谈几个问题。 一是要处理好金融与实体经济循环的关系。近些年来，中国经济快速发展，但结构性失衡问题始终存在。比如，金融与实体经济的报酬结构严重失衡，对金融与实体经济循环的冲击很大，导致生产要素错配，这也是实体经济存在困难的原因之一，有较大的制度改革和政策调整空间。再如，中国经济发展需要健康的房地产市场，但房地产成本，包括房价和房租，现在已经成为商业成本中非常重要的组成部分。进一步促进创业、创新，如何降低房租和房价在商业成本中的比重，是一个关键问题。必须从中长期发展战略目标出发，研究有关政策和制度体系。 二是要处理好实体经济内部的供给与需求关系。我国实体经济部门一直存在着严重的结构性矛盾，供给与需求循环不畅，产能过剩、购买力的海外释放都是其中的表现。解决这个问题的关键在于不断完善公平、公正、透明的市场经济环境，其中，增强微观主体活力是一个关键。习近平总书记在“7·21”企业家座谈会上中也强调了企业活力问题。增强企业活力，就是要维持企业的纵向流动性，让中小企业有更高的概率成长为大企业，这是非常重要的。在中国这样一个超大规模的经济体中，应该说是有优势的。一方面，巨大的市场更具有包容性，不太容易形成垄断；另一方面，也能够带来更丰富、更多元的创新生态，有利于新技术、新业态、新模式的发展。 三是要处理好“老技术”与“新技术”的关系。经济循环的堵点和断点经常出现在一些关键技术、原材料、零部件和设备等方面，必须更加重视技术创新引领。解决这些问题，既需要在少数关键领域利用好“新型举国体制”的优势，也需要在更大范围内通过完善社会主义市场经济体制，引导生产资源和创新要素的合理配置。 从技术的角度看，“双循环”就是一个新技术替代旧技术的过程。如果新技术不能很顺畅地替代旧技术，就无法实现“双循环”。但实现新技术对旧技术的替代并不容易，不仅要解决新旧技术之间的矛盾，更要解决它们所代表的企业、产业，甚至背后的利益集团和社会群体之间的矛盾，英国当前的“红旗法案”就是代表先进生产力的汽车和代表落后生产力的马车之间的斗争。正如著名经济史学家兰德斯在2006年所说，“工业革命其实是一种生产方式的深刻变革，是新技术对旧技术的持续广泛地替代”，其中“持续广泛”这四个字既突出表现了技术替代过程中的巨大阻力，也说明建立在技术进步基础之上的经济循环经常是一个螺旋式的上升过程，是自我革命的过程。有些情况下，甚至新技术的领先者也可能会形成进一步改变的阻力，因为他们并没有动力来变革技术。比如，新能源汽车领域的奔驰、宝马，难道他们真的没有能力与特斯拉一样开发新能源汽车吗？根本原因很可能在于并不希望放弃在传统燃油车领域已经形成的绝对领先优势。 正因为技术替代的过程十分困难，它才拥有极端的重要性。在“双循环”理念指导下，我们当然需要更多原创性的新思想、新发现，但新技术的应用可能是第一性的。现在不少因为技术问题出现的堵点和断点，并不完全是我们缺少技术，更多情况下是缺少技术不断应用迭代的机会。从历史上看，新技术的应用也始终占据非常重要的地位，熊彼特、莫基尔的研究认为，英国工业革命时的发明创造并不比发明付诸实践的作用更大，硅谷作为第三次工业革命的核心地带，与其将之称其为新技术的发明地，不如说是新技术的应用地。基于此，按照“双循环”理念来推动创新时，我们一定要把新技术的应用放在更加重要的位置，要特别关注新技术的适应性，特别是一个国家拥抱新技术的意愿、能力和速度。 具体来说，新技术应用取决于以下三个方面：第一，经济基础，包括经济发展水平、市场规模和基础设施，这是我国最大的优势。2019年人均GDP已经达到1万美元，一些发达地区的人均GDP已经接近OECD国家的平均数，我们拥有世界上最完整的产业体系和最高水平的基础设施，所以，从经济基础的角度来说，我国已经完全达到深度参与和引领新一轮工业革命的产业技术经济门槛。 第二，制度环境。在金融、房地产与实体经济的关系，企业的纵向流动性、建设更高标准、更高水平的市场经济等方面，我们尚有很大的作为空间。如何通过深化改革、扩大开放，完善营商环境，让国内各地区之间实现更加统一、更加透明、更加高水平的生产要素的流动，以此提升资源和生产要素的配置效率，发挥各自的比较优势，是可以大有可为的。 第三，精神信念。“双循环”是一个过程，是一种方式，并不会必然带来经济发展质量的提高。实现高质量发展，我们需要高质量的双循环。只有坚定信念，秉承企业家精神和工匠精神，艰苦奋斗，才能逐步解决我国经济发展中存在的问题，实现更高质量、更有效率、更加公平、更可持续、更为安全的发展。
张丹 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。 >>>点击查看更多干货 在同期举办的八场闭门论坛中，蓝光文商旅集团助理总裁李梅女士出席了“无风起浪”商业闭门论坛，并参与后疫时代商业地产重塑的相关主题讨论。 “随着商业地产逐步进入存量时代，企业的全周期资产管理能力和金融创新能力是非常重要的。”李梅站在投资人的角度思考问题，抛出了在她看来多个趋势中的其中一个。 她认为，从国家对未来资产证券化的政策动态，以及商业地产的发展来看，未来三到五年，应该是资产证券化在中国一个起步并快速发展的时期。 相对于地产开发的高周转，商业地产的运作周期较长，需要资金源源不断的加持和持续的运营管理能力。“今年受疫情的影响，商业地产融资愈加困难，全周期资产管理和资产证券化，则成为助力商业发展和换血的一个非常重要的手段和趋势。”李梅解释道。 从目前行业现状来看，企业在在投、融、建、管、退各个环节是割裂的。比如，在工程设计或建筑过程中，没有考虑商业的需求和未来资产退出的要求；商业定位没有考虑投资回报需求，缺乏资本运作能力，没有做到融资、投资和退出的一体化，以致于很多项目投资难、融资更难，而资产退出更是难上加难。因此，全周期资产管理就显得格外重要。 在李梅看来，资本和资本运作能力是两码事，有资本并不代表有资本运作能力，但没有商业运营能力这个核心，资本是留不住的，也不能实现资本回报；然而，仅有核心运营能力，但缺乏资本运作能力，则会高度制约企业的发展规模和发展速度。总之，核心运营能力和资本运作能力两者是相辅相成的。 她对商业的理解是，如果将商业企业比作一台车，那么资金是燃油，资本运作能力是发动机，全周期资产管理是方向盘，商业的核心运营管理能力是变速箱，这四部份要有机结合，缺一不可！
8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。理辰文化创始人康红恩出席论坛并发言。 >>>点击查看更多干货 康红恩表示，当前环境下，房企严重分化，中小房企生存艰难。在拿地方面，小企业确实比大企业难得多。但在考察全国很多城市后，康红恩发现小企业项目机会仍然很多，大型房企并不能覆盖全部格局。 经过上半年短暂的窗口期，房企融资闸门再次被“拧紧”。“三道红线”融资新规压顶，房企融资压力加大。对于小企业而言，康红恩认为未来投资和拿地策略上有几个趋势。 第一，投融一体化趋势加强。“房住不炒”时代，地产调控不断趋严，房企降杠杆成必然，而非债务杠杆在增加。非债务杠杆的增加意味着企业要更加重视战略合作，这将带来投资模式迭代，对投资的要求也更高。以前融资是房企的一项重要工作，未来大量工作要放在投资上。所以对于小型房企而言，投融结合需重点考虑。 第二，小企业的优势在于好调头。康红恩表示，他们会充分考虑利用滚动开发的杠杆，以较少资本撬动相对较大的收益。 第三，当前投资发生了很大变化，小企业必然要转向价值投资、战略投资、逆向投资。很多房企都把目光锁定在人口流入、产业导入城市，但一些人口流出城市仍在成长。所以康红恩表示，他们正瞄准一些人口流出城市，考虑做一些与城市共同成长的价值投资。
中国经济面临着诸多挑战… 中国经济正面临着诸多挑战，包括新冠疫情、中美关系恶化、全球经济衰退、脱钩压力上升，以及美国科技出口限制收紧等。此外，今年中国的杠杆率也可能大幅上升。那么，投资者为什么还要关注和投资中国呢？ …但同样存在很多机遇和亮点 我们认为，中国经济有望持续保持较快速的增长、国内消费市场体量和发展潜力巨大、技术不断升级、数字化提速、改革开放推进，以及中国与其他主要经济体相比仍有充足的政策储备和空间可以应对外部冲击和债务风险，这些都是国际投资者不可忽视中国的理由。 需要关注的风险 我们认为中国发展面临的最大挑战包括地缘政治风险大幅升温，对华科技限制大幅收紧或者脱钩压力明显增加等。不过，我们认为更需要关注的应是中国自身的发展和战略。只要中国继续通过深化改革不断促进国内生产率增长，进一步完善社会保障体系，并继续扩大开放以加强和全球经济的深度融合、吸引外商投资、培育国内竞争，那么中国经济长期向好的趋势应不会改变。 中国经济正面临着诸多挑战，包括新冠疫情、中美关系恶化、全球经济衰退、脱钩压力上升，以及美国科技出口限制收紧等。此外，今年中国的杠杆率也可能大幅上升。那么，投资者为什么还要关注和投资中国呢？如何理解中国经济面临的挑战和机遇？ 我们认为，中国经济有望持续保持较快速的增长、国内消费市场体量和发展潜力巨大、技术不断升级、数字化提速、改革开放推进，以及中国与其他主要经济体相比仍有充足的政策储备和空间可以应对外部冲击和债务风险，这些都是国际投资者不可忽视中国的理由。 中国的经济增速料将超过其他大部分主要经济体 中国最早走出疫情影响。随着国内疫情基本得到控制，今年二季度中国经济在一季度大幅下跌后强势反弹，除零售和部分服务业领域外的经济活动基本恢复到了正常水平。同时，由于中国供应链韧性较强、防疫物资出口强劲，以及电子产品需求增加，中国出口的表现也强于预期。我们预计随着经济活动进一步恢复常态，以及政策效果的进一步显现，三至四季度中国GDP同比增速将继续反弹至5.5-6%（图表1）。虽然经济的环比反弹势头可能会有所减弱，但如果疫情能继续得到控制，那么受益于低基数，明年GDP增速有望达到7.6%。 未来几年，中国的潜在经济增速可能会有所放缓，但中国可能仍是对全球经济增长贡献最大的经济体。在未来十年中，我们预计中国潜在经济增长率将逐步放缓至4.5%（尽管2021年可能大幅反弹），但这仍意味着中国对全球增长的贡献会超过30%，正如同过去十年。支撑中国这一潜在经济增速的主要因素包括：1）虽然劳动年龄人口在下降，但我们认为劳动力将持续向生产效率更高的领域转移，而且劳动力的受教育和技能水平也会进一步提高；2）中国的人均资本存量（和劳动生产率）相对于发达经济体仍处在较低的水平，我们认为国内的高储蓄将继续支持投资增长，推动人均资本存量提升。当然，相比以往，未来挖掘有投资潜力领域的难度可能更大，因此创新和改革也尤为重要，而投资和GDP增速可能会放缓。 美国对华科技限制拖累增长，但中国2030年GDP总量仍有望达到26-28万美元。如果美国对华科技限制进一步收紧、中美脱钩压力继续上升，我们估算这会拖累中国2021-2030年平均潜在经济增长率每年0.3个百分点至4.5%。即便如此，到2030年中国的GDP总量仍有望较目前翻番、达到28万亿美元。取决于科技限制严格程度和波及范围、以及中国如何应对，在悲观情形下，科技限制的实际拖累可能还会再增加至多0.5个百分点；如果未来十年中国实际GDP增速平均为4%、平均通胀2%，假设人民币兑美元汇率不变，2030年中国GDP总量也可以达到26.5万亿美元。 中国消费及国内市场的崛起 过去十年，中国对全球消费市场规模增长的贡献最大…过去十年来，中国一直在推进将经济从出口和投资主导转向由内需和消费拉动，且已经取得了一些成效。消费和服务业占中国GDP的比重不断增加（图表4），整体消费市场的规模从2009年的2.6万亿美元增加到了2019年的8万亿美元，增幅略超美国（图表5）。 …未来十年也料将如此。近期政府大力推动形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局，我们认为这是在外部环境恶化的情况下，将内需作为拉动中国经济增长最重要的引擎。这需要国内继续通过深化改革提升整体经济的市场化水平、提高生产率、加强对民营企业的保护，并进一步完善社会保障体系以提振消费。到2030年，我们预计中国整体消费市场规模将增长8-9万亿美元至17万亿美元。 中产阶级的壮大有望为服务中国市场的企业带来更多消费需求。虽然官方数据显示，2019年中国约有6亿人的月均可支配收入不高于1000元（即年度可支配收入1650美元），但年度可支配收入在5000美元以上（或家庭可支配收入在1.5万美元以上）的人数已从2009年的1.3亿增加到了2019年的6.2亿。我们预计到2030年，该人数将进一步增加至9亿人。同时，我们预计年度可支配收入在10000美元或以上（家庭可支配收入在3万美元以上）的人数也将从2018年的2.8亿人增加至6.8亿人（图表6）。 部分消费趋势加速形成、新趋势浮现。UBS Evidence Lab最新一期中国消费者问卷调查显示（数据链接）：1）消费者更愿意增加服务类消费，尤其是与健康、自我提升（如运动健身、教育）和体验相关的服务；2）即便疫情影响之下，消费升级趋势仍在延续；3）数字化提速，网购、线上娱乐和其他服务类消费大幅增加。此外，瑞银360团队认为中国面临一场“新零售”革命，中国互联网巨头正在利用大数据、人工智能等手段来扩大自己的线下生态，而传统的线下零售商业也在加速数字化转型，以在高度竞争的市场中提高自身的经营效率。 数字化和科技升级 中国的数字化进程正在提速。UBS Evidence Lab中国消费者调查显示，新冠肺炎疫情爆发以来线上商品和服务消费显著增加，即使在疫情受控、出行限制放宽之后，这一趋势仍得以延续。瑞银互联网团队预计中国线上零售额和在线消费渗透率将进一步增长，2022年线上零售额有望达17.9万亿元、占社会消费品零售总额的33.5%，2024年在线消费渗透率可能进一步增长至40%左右。UBS Evidence Lab最新一期全球个人电脑购买意向调查（数据链接）显示，近几个月里，中国家庭已经升级了家中的电子产品系统，65%的受访者打算在未来6个月购买新的个人电脑。这都表明中国家庭正在配备更好的硬件产品，以适应疫情期间及之后的居家办公、远程学习和在线休闲娱乐。 随着消费者行为演变，企业也正在结合数字化服务转变其商业模式——如新零售、智慧教育、自动化餐厅和生物识别支付等。我们认为消费趋势的加速转变或将带动企业对人工智能、5G 和物联网技术的需求和依赖，如果得以顺利施行，“新基建”也能进一步助力企业运营转型和消费行为升级。譬如，5G技术传输速率更快、延时更短，可以促进电子健康、物联网服务和工厂自动化等产业的加速转型。中国计划从2020年起扩大对“新基建”领域的投资，我们估算包括5G基站、数据中心、新能源汽车充电桩在内的“新基建”投资总额今年或将达到1万亿元。 在中国技术升级的过程中，自动化、产能升级和产品精细化可以说尤为重要。在过去的20年里，通过积累资本（机械和设备）、吸引外国直接投资和融入全球市场竞争，中国已逐步提升了制造业价值链。受此影响，中国产能不断扩大，高端制造业出口份额也有所提升（图10）。在自动化方面，中国也正迎头赶上，国际机器人联合会（International Federation of Robotics）数据显示，2018年中国企业安装了15.4万台机器人，而同期日本和美国分别仅安装了5.52和4.04万台。中国作为工业自动化设备供应商的市场份额也在不断增加——瑞银预计2020年年底，中国工业自动化设备市场里17%会来自国内供应商。不仅在工业应用，餐馆、医疗保健和物流领域的自动化应用也快速发展。朝前看，中国研发支出与日俱增（图11），坐拥大量STEM专业（科学、技术、工程、数学）研发人员和毕业生（联合国教科文组织数据显示2018年STEM毕业生有440万人）；并且非常重要的是，中国巨大的市场体量使得这些科技进步及创新更易于商业化，我们认为这些因素都可以支撑未来中国持续进行技术升级和创新。 美国对华科技限制的进一步收紧带来了一定挑战，但也将带动国内增加相关投资。美国已将许多中国公司列入了“实体名单”、包括科技巨头华为，并收紧了对华技术出口的限制。未来数年，中国可能越来越难以从美国和其他国家获得先进技术，这可能将阻碍部分产品的生产，并拖累中国的生产率和GDP增长。不过，我们认为限制收紧也可能带动中国增加在相关领域的研发和投资。虽然这些投资在初期可能不会获得立竿见影的成果、并且可能产生高额费用，但从长远来看，这些投资有望提升国内生产能力、并推动技术持续升级。中国不仅拥有巨大的市场规模和人才储备，还在不断增加科技领域的投资、放松监管环境、提高知识产权保护，这些因素也都有助于中国应对外部挑战。 宏观政策和改革开放 相比其他多数主要经济体，中国仍有充足的政策工具来应对未来可能受到的冲击。由于担心过度的刺激会带来副作用，疫情以来政府吸取了过去的经验教训，将政策重心主要放在疫情防控、帮助企业尽快复工复产上，财政和货币政策刺激规模相对温和，尤其是和本次美国的政策宽松以及金融危机期间中国的大规模刺激相比（图表12-13）。尽管近几年持续上升，2019年整体政府部门债务占GDP比重为73%（包括地方政府隐性债务）。2020年政府为应对疫情影响又出台了一系列财政宽松措施，不过我们预计今年整体政府部门杠杆率仅略高于80%，仍基本可控。货币政策方面，相较于其他主要经济体，中国央行资产负债表的扩张也更为温和，且仍有进一步降准的空间（目前大型银行法定存款准备金率为12.5%）。鉴于国内利率水平较零利率仍有相当大的距离，央行仍可通过降准和其他流动性操作来确保流动性的合理充裕，并且也可以通过窗口指导等方式来鼓励银行增加信贷投放，我们认为目前中国没有实施量化宽松或直接将财政赤字货币化的必要（图表14-15）。 今年中国杠杆率可能明显上升，但短期内系统性风险较低。我们估算今年中国整体债务占GDP的比重可能会上升25个百分点（参见《中国热点问题解析》），加上中国的宏观杠杆率已经明显高于其他大部分主要新兴经济体，许多投资者对中国债务问题的担忧重现。不过，如我们此前所述，我们认为短期内发生系统性债务风险的概率依然较低，原因包括：1）中国经济反弹可以遏制杠杆率上升的势头，实际上，我们预计2021年宏观杠杆率将大致企稳；2）中国的储蓄率依然较高，且大部分债务属于国内债务；3）资本外流的管控依然存在，且国内外利差可观、国内市场的不断开放应能吸引更多外资流入，带来更多流动性；4）银行的国有化程度较高，且政府对主要银行和债务人有较强的影响力，有助于帮助企业与银行有序开展债务重组，减少违约的大规模爆发、并防止负面连锁反应。长期来看，如果中国经济增长潜力得以释放、改革开放持续推进，我们认为中国经济的系统性风险将依然可控。 中国已经加快对外开放步伐，预计未来将继续推进。虽然中美关系趋紧和疫情爆发带来了不少挑战（参见《如何看待供应链转移和脱钩的影响？》），但中国对外开放的步伐仍在加快，包括颁布了新版《外商投资法》，对外资实行准入前国民待遇加“负面清单”管理制度，取消金融机构外资持股比例上限，取消QFII和RQFII的额度限制，以及加强股票/债券市场互联互通等。我们相信中国将继续扩大对外开放，吸引更多外资企业和外国投资进入中国市场（二季度境外证券投资净流入600亿美元以上）。此外，中国还将进一步降低或取消国内市场准入，吸引资金流入，有助于支撑人民币兑美元汇率走势偏强（参见《下半年人民币汇率何去何从？》）。此外，即便中美关系进一步恶化，我们认为中国也不会对在华美国企业采取反制措施。 结构性改革将支撑中国长期经济增长。最近中国更加注重推动要素市场改革，包括放松大城市落户政策、全面推进农村集体经营性建设用地直接入市、通过并实施《国企改革三年行动方案》等。户籍和土地改革，以及社保体系的进一步完善应能为农村人口和农民工创造更多更好的发展机会和就业环境，进而增加劳动力供给、提振消费活动。如果进一步的国企改革措施能得以落实，这将有助于为民营企业和外资企业营造更为公平的营商环境。我们认为推进上述改革将至关重要，有助于推动打破相关既得利益者的固有市场格局、增强市场竞争和活力、推动中国经济的长期增长。 风险与挑战 未来几年中国发展面临的最大挑战是地缘政治风险上升，尤其是中美关系进一步恶化。中美关系趋紧以来，美国已经上调了关税、收紧了对华贸易政策、加强了对华科技限制，这使得部分在华/来华投资受限、脱钩压力上升。总体而言，中美关系不确定性上升可能会打击市场情绪，拖累企业投资。地缘政治风险，尤其是中美关系进一步恶化，可能不仅会冲击中国金融市场，也会引发全球金融市场动荡。不过，我们认为地缘政治冲突大规模爆发的可能性很低。 脱钩压力上升可能加速供应链转移。近年来全球化的步伐已有所放缓，为适应国内经营成本的上升和经济结构调整，一些企业已将部分产能搬离中国，供应链转移已经开始（详见《如何看待供应链转移和脱钩的影响？》）。UBS Evidence Lab企业家问卷调查显示中美贸易摩擦和新冠肺炎疫情加剧了全球供应链与中国脱钩的压力。短期来看，我们估计供应链转移和企业推迟在华资本支出对中国制造业投资的直接拖累可能为2个百分点（瑞银预计今年制造业投资下跌5%），再考虑到对相关行业的溢出效应，实际影响可能更大。不过，我们认为，依托中国市场巨大的体量和发展潜力，一些企业也会将生产迁入中国。此外，我们认为供应链转移对就业的整体影响相对有限，服务内需的行业增长有望抵消部分拖累。 科技脱钩可能拖累中国潜在经济增速放缓。对部分关键行业的零部件和资本品而言，中国确实依赖于从美国及其他主要发达经济体的进口。如果被迫脱钩，我们相信中国可能最终会建立自己的生态体系、并实现进口替代。但是，如果无法顺畅地获得先进技术和高科技设备，未来几年中国的经济增长可能会放缓——生产率增长放缓、潜在经济增长率降低。在悲观情形下，脱钩（尤其科技领域的脱钩）可能会额外拖累未来几年潜在经济增长率每年0.5个百分点。未来存在诸多不确定因素，脱钩对中国经济的影响不仅取决于中国自身的政策应对和科技创新，还将取决于美国盟国对脱钩的参与程度。不过，随着改革开放的持续推进，我们认为中国经济有望保持其竞争力，并利用巨大的市场体量和发展潜力吸引更多外资流入。 说到底，尽管面临外部风险，投资者最需要关注的还是中国自身的发展和国内战略。只要中国继续通过深化改革不断提升国内生产率，进一步完善社会保障体系，并继续扩大开放以加强和全球经济的深度融合、吸引外商投资、培育国内竞争，那么中国经济长期向好的趋势应不会改变。 来源： 政府网站， 瑞银证券
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