文/华创证券首席宏观分析师：张瑜 主要观点 一、今年的洪涝可能有多严重？ 7月4日，水利部将水旱灾害防御Ⅳ级应急响应提升至Ⅲ级，水利委预报长江中下游干流监利站以下江段水位将全线超警。 今年是否会爆发严重洪灾，7月将是关键时点，重点关注三个指标：1）7月中旬雨带是否会准确上移，如果不上移则可能导致长江中下游出现超长梅雨；2）7月下旬是否可能出现“倒黄梅”，即雨带在短暂上移后再次回到长江中下游形成持续降雨；3）长江干流各重要站水位何时超过警戒水位（当下多数已超警，以为洪涝程度类2016年），何时出现部分重要站水位超过保证线（意味洪涝程度接近1998年）。 毫无疑问的是，洪涝对于所有农业、工业生产活动的影响，至少在7月份还要持续，甚至更严重，洪涝成灾影响基本要大于2016年，不排除形成特大洪水（1998年）的风险。 二、洪涝对通胀可能产生怎样的影响？ 洪涝对通胀的最直接干扰，在于对食品类价格的冲击。对于鲜菜，洪灾会直接影响灾区的蔬菜产量，导致市场供不应求，推动鲜菜价格上涨。 对于猪肉，7月的潜在降水可能进一步重挫猪肉供给，三季度猪肉价格可能上冲至50元/kg的高位，极端情况下年底前都将维持在45元/kg以上。供给端，本身当下5-7月就是出栏同比最低点，洪水冲击雪上加霜，不仅在即期看不到恐慌性出栏，甚至可能出现猪瘟疫情二次小爆发，产能再度折损；需求端，伴随新冠疫情形势的好转，猪肉需求进一步走弱的可能性有限。但同时，当猪价突破50元/kg，消费需求也将受限，因此猪价突破年初高点的可能性也不大。 综合考虑洪水对蔬菜和猪肉价格的冲击，三季度CPI走势或将改变市场单边下行的预期，预计7月份CPI将二次摸高。中性假设7月猪肉均价47/kg，蔬菜价格维持在4.4元/kg左右，则CPI或将上行至3%附近。但需要强调的是，Q3CPI的上行是由供给冲击决定的，而并非以宽松货币政策下需求的恢复为主导，年内要看到需求修复带来的“大通胀”存在一定难度。 三、洪涝对投资可能产生怎样的影响？ 洪涝灾害对投资的影响较弱。从中长期影响看，洪涝灾害并不足以改变当年的投资增速和工业增加值趋势。几次灾情严重年份，下半年固定资产投资增速的既定趋势未有反转，工业增加值所受影响同样有限。灾后重建需求带动市政基础设施投资的增长效应也在近年来明显减弱。 考虑极端情况，即7月长江流域出现持续性降水以致形成特大洪水，那么7月单月基建投资增速有大幅下降可能，或拖累全年基建增速0.5个百分点。但不改变下半年基建投资增速修复态势。 从短期影响看，洪涝对需求端的干扰强于生产端。需求端，6月以来螺纹钢表观需求环比下行20%，同时长江流域的水泥发货率显著下调，最大幅度高达22%，而京津冀发货率仍高于季节性水平。生产端，历次灾情严重年份，粗钢月产量始终维持稳定，并未受降水干扰。今年全国螺纹钢产量继续维持上行，6月环比增加2%。短期洪涝对需求影响大于生产，将导致大宗商品价格出现小幅调整。预计汛期高温降雨仍将对短期的需求产生持续影响，螺纹、水泥价格仍将震荡下行。 风险提示：7-8月降水超预期，非洲猪瘟二次爆发超预期 报告目录 报告正文 一 今年的洪涝可能有多严重？ 7月4日，水利部将水旱灾害防御Ⅳ级应急响应提升至Ⅲ级，水利委预报长江中下游干流监利站以下江段水位将全线超警。7月将是今年是否爆发严重洪灾的关键点。长江流域是否发生特大洪水，关注三个指标： 1）7月中旬雨带是否会准确上移，如果不上移则可能导致长江中下游出现超长梅雨； 2）7月下旬是否可能出现“倒黄梅”，即雨带在短暂上移后再次回到长江中下游形成持续降雨； 3）长江干流各重要站水位何时超过警戒水位（当下多数已超警，意味洪涝程度类2016年），何时出现部分重要站水位超过保证线（意味洪涝程度接近1998年）。 毫无疑问的是，洪涝对于所有农业、工业生产活动的影响，至少在7月份还要持续，甚至更严重，洪涝成灾影响大概率要大于2016年，不排除形成特大洪水（1998年）的风险。 （一）历史上洪灾冲击有多大？ 历史上洪涝灾害的冲击范围可以有多广，经济损失可以有多大？通过受灾面积、受灾人口、直接经济损失三个指标来衡量，上世纪90年代，我国洪涝灾害多发。21世纪以来，2003年、2005年、2007年、2010年、2016年洪灾较为严重。伴随经济发展和防灾治水能力的增强，近年大洪灾造成的直接经济损失规模较大，但同时受灾面积、受灾人口都有明显下降。2016年我国受灾面积约944万公顷，受灾人口接近1亿人，但经济损失相对较大，达到3643亿元左右，湖北、安徽两省损失特别严重。 （二）当下我国降雨强度几何？ 7月4日，水利部将水旱灾害防御Ⅳ级应急响应提升至Ⅲ级。6月开始我国全面进入汛期，6月全国平均降雨量为112.7毫米，较常年同期偏多13.5%。并且降雨时间空间分布极为不均，南方部分地区出现了持续性强降雨过程，遭遇较为极端的暴雨天气。全国共有148条河流发生超过警戒水位以上的洪水，长江、太湖、珠江流域西江和北江均发生今年第1号洪水，局部地区发生了洪涝灾害。 对比之下，到底我国当前的降水强度几何？有多大的洪灾风险？通过长江干流水位、长江三峡入库水量、强对流天气、降水量、暴雨预警和受灾面积等指标，和历史上较为严重的洪涝年份进行数据对比，我们认为今年洪涝灾害风险不容小觑，严重程度大概率会甚于2016年： 1、 长江流域重要站水位 6月1日-7月1日8时，长江流域有66个洪水站点超警，其中超保证11个，超历史6个，涉及河流55条，从各主要站水位看，长江干支流6月最高水位距离1998年同期均仍有一段距离。但多数重要站水位已经超过了警戒线，虽然目前仍低于2016年洪峰水位和历史上的特大洪水水位，但多处水位仍在上涨。 2、长江三峡入库水量 对比洪涝灾情严重年份和其他正常年份，可以看到最大的差别还是在7-8月汛期内的水量差别（图6）。6月长江入库水量已较正常年份增加了24%，而根据气象局预测，7月中旬之前长江流域大部地区累计雨量较常年同期偏多5～8成，部分地区偏多1倍以上。按此推算，假如7月降水规模较正常年份增加40%，那么在6月高降水基础上，今年夏季洪灾形式将十分严峻。 3、强对流天气与降水量 入汛以来，我国出现24次区域性强对流天气过程，与2016年相当（26次），并且全国有75县（市）日降雨量突破历史同期极值，9县（市）日降雨量突破历史极值。6月全国平均降雨量为112.7毫米，与2016年相当（110.9毫米），较常年偏多13.5%。 4、强对流天气与降水量 6月2日08时至7月2日18时，中央气象台连续发布暴雨预警31天，共发布预警93期，其中蓝色预警51期，黄色预警42期。连续发布预警日数为2010年有预警记录以来同期最多。 5、受灾面积 至6月底，我国南方地区洪涝灾害共造成广西、贵州、湖南、四川、江西等13省（区、市）1216万人次受灾，78人死亡失踪，72.9万人次紧急转移安置；8000余间房屋倒塌，9.7万间不同程度损坏；直接经济损失257亿元。对比2016年上半年，目前灾情相对较小，受灾人数不及当年同期的一半，直接经济损失也减小了百亿元。 （三）未来如何跟踪评判洪灾风险？ 综上分析，未来应该如何跟踪评估今年汛期发生严重洪涝灾害的风险？7月将是今年是否爆发严重洪灾的关键点。首先，每年7月是我国的季节性降雨高峰。其次，根据气象局预测，7月上旬，西南地区东部至长江中下游一带的降雨将再度增强，其中大部分地区累计雨量较常年同期偏多5～8成，部分地区偏多1倍以上。7月中旬，主雨带将逐步抬升至黄淮、华北、东北南部地区，北方将进入降雨集中期。大部分地区累计降雨量较常年偏多3～7成，局地偏多1倍以上。 由此来看，长江流域是否发生特大洪水，关注三个指标：1）7月中旬雨带是否会准确上移，如果不上移则可能导致长江中下游出现超长梅雨；2）7月下旬是否可能出现“倒黄梅”，即雨带在短暂上移后再次回到长江中下游形成持续降雨；3）长江干流各重要站水位何时超过警戒水位（当下多数已超警，意味洪涝程度类2016年），何时出现部分重要站水位超过保证线（意味洪涝程度接近1998年）。毫无疑问的是，洪涝对于所有农业、工业生产活动的影响，至少在7月份还要持续，甚至更严重，洪涝成灾影响大概率要大于2016年。 二 洪涝对通胀可能产生怎样的影响？ 洪涝对通胀的最直接干扰，在于对食品类价格的冲击，其中鲜菜和猪肉价格受影响最大。从历史经验来看，7-8月洪灾对通胀的影响将基本贯穿到年底，洪涝年份8-11月份的食品项CPI环比明显高出正常年份。特别是洪涝灾情影响较为严重的2003年，8-11月CPI食品项环比持续高于2%。 （一）蔬菜：维持季节性高位 对于鲜菜，洪灾会直接影响灾区的蔬菜产量，导致市场供不应求，推动鲜菜价格上涨，拉动食品项CPI。但值得注意的是，由于蔬菜的生产周期短，灾情作为供给端冲击，对价格只能推动一时，蔬菜价格虽然上涨，但涨幅有限，大幅偏离季节性高位（4.5元/kg左右）的可能性较小。但若7-8月降水量超预期引发洪灾，蔬菜价格可能长期维持在季节性高位。 （二）猪肉：可能再次冲击50元/公斤 对于猪肉，洪灾的影响则较为复杂，短期和中长期的影响略有不同： 1、短期看，在不利于养殖的情况下，养殖户倾向提前出栏，但在今年不成立，反而可能出现“无猪可出”的状态。往年洪水来袭，养殖户考虑到洪水“场毁猪亡”的风险，往往会安排提前出栏，导致短期供过于求猪价先出现一轮下行。但这一故事在今年可能不成立。一则2019年经历非洲猪瘟的洗礼，生猪产能去化已经高达40%以上，至今非洲猪瘟未能彻底清除，上半年虽然存栏环比翻正，但实际每月环比增幅基本没有超过5%，产能恢复相当有限。二则疫情后猪价下跌，养殖户主动产能去化已经长达2个月左右，继续恐慌性出栏的空间也很有限。2020开年后新冠疫情严重冲击下游需求，导致猪肉价格3月以来直线下跌，养殖户也因此一度陷入恐慌性出栏的局面，但这一趋势5月底出现了扭转，也反应生猪产能已经基本压至低位。因此，在供给端，今年即便有洪涝风险，养殖户也没有多少提前出栏的产能，6月生猪价格的直线上行就是先兆。 2、中长期看，洪灾不利于生猪养殖，容易加重疫病的传播，本轮猪周期修复需要更长的时间。汛期高温高湿，饲养条件恶化，畜禽抵抗力下降，特别是洪灾导致各种污物和传染源随水流动，甚至直接污染水源，导致疫病加剧传播，都是在历次洪灾中被证明的。当下来看，南方6月的持续降水已经对生猪产能造成巨大损伤，其中又以四川、两广地区最为严重，据部分专家反馈，四川生猪普遍损失10%左右。而长江干流流域生猪产能占全国产能的45%左右，长江干支流+珠江流域的生猪产能占全国产能75%左右。 综上分析，7月的潜在降水可能进一步重挫猪肉供给，三季度猪肉价格可能上冲至50元/kg的高位，极端情况下年底前都将维持在45元/kg以上。供给端，对应生猪存栏同比去年8-10月遭遇非洲猪瘟重挫，本身当下5-7月就是出栏同比最低点。同时洪水冲击雪上加霜，不仅在即期看不到恐慌性出栏，甚至可能由于暴雨的持续，导致猪瘟疫情二次小爆发，生猪产能再度折损；需求端，新冠疫情以来消费需求持续疲软，但未来伴随新冠疫情形势的好转，猪肉需求进一步走弱的可能性有限。但同时，结合去年底经验，当猪价突破50元/kg的高位，消费需求也将受限，因此猪价突破年初高点的可能性也不大。 （三）CPI测算：预计7月二次摸高 综合考虑洪水对蔬菜和猪肉价格的冲击，三季度CPI走势或将改变市场单边下行的预期，预计7月份CPI将二次摸高。中性假设7月猪肉均价47/kg，蔬菜价格维持在4.4元/kg左右，则CPI或将上行至3%附近。极端假设下，若7月份洪涝灾情严峻，非洲猪瘟疫情不受控，猪肉价格持续上涨，不排除CPI再次破3的可能性。 但需要明确的是，按目前的测算，三季度CPI的上行是由供给冲击决定的，而并非以宽松货币政策下需求的恢复为主导，在供给冲击过后，受翘尾因素的带动（从7月的2.9%逐步回落到0%），年内CPI还将回到下行通道，直到2021年方完全扭转。并且此次疫情中，低收入群体所受的冲击更大，修复也更慢，年内要看到需求修复带来的“大通胀”存在一定难度。从消费数据看，限额以上去掉石油（受油价影响较大） 5 月同比增速为5.56%，去年3-12 月月度同比均值为4.3%，已经修复到高于2019年均值的位置。对于限额以下，考虑到餐饮受疫情影响冲击较大，即使去掉餐饮 5 月同比增速也仅为2.65%，对比去年3-12月月度同比均值为10.5%，限额以下的商品消费依然偏弱。这个格局可能会持续半年以上。从物价数据看，价格韧性中可选消费>；必选消费，服务>；消费品>；食品，包括当前当前居民住宅房租相较房价的超跌，均反映低收入群体消费受疫情冲击较为严重。 三 洪涝对投资可能产生怎样的影响？ 洪涝灾害对投资的影响较弱，远不及其对于通胀的扰动，背后反映自然灾害对于农业生产的冲击更甚于工业生产。 首先从中长期影响看，洪涝灾害并不足以改变全年的投资增速和工业增加值趋势。需求端，几次灾情严重年份，下半年固定资产投资增速的既定趋势未有反转，不论是在房地产投资、基础设施投资还是制造业上的结论均一致。生产端，工业增加值所受影响同样有限。此外，虽然历史上，为了进行灾后重建，城市市政基础设施投资往往会在洪涝年份出现高增长，但伴随我国防灾治水能力的提升，这一效应在近年来明显减弱。并且市政投资占总基建投资的比重已经从2003年的32%下降至2017年的11%，影响非常有限。 考虑极端情况，即7月长江流域出现持续性降水以致形成特大洪水，那么7月单月基建投资增速可能面临较大调整，或拖累全年基建增速0.5个百分点，但不改变下半年基建投资增速修复态势。一则历史上2016年单月基建投资同比增速，7月曾从20%降到了10%（但这也是历史上各大洪灾年份中基建投资唯一明显受影响月份）。二则全国的基建投资分省分布上，长江中下游流域省市固定资产投资占全国比重在30%左右，今年各省交通基础设施类年度投资安排中，华东省份增量占比靠前（另一部分来自云贵川地区）。 再从短期看灾情扰动，洪涝对需求端的干扰强于生产端。背后原因是暴雨将直接影响建筑施工，特别是对土方开挖工程、基坑施工工程、脚手架工程影响较大。而工业生产虽然也会因暴雨出现原材料运输问题，但生产基本在室内完成且其额度机械化，因此所受影响较小。 目前来看，需求端，螺纹钢表观需求进入6月后受暴雨影响环比下行20%。同时长江流域（华中、华南、华东）的水泥发货率6月显著下调，尤其是华东地区下行幅度最大高达22%，而京津冀、东北地区的发货率仍维持在高于季节性水平，环比基本持平。同样的，建材成交数据同样显示受强降水影响，华东、南方地区成交量较前期也出现了显著下移。 生产端，受洪涝灾害影响相对较小。历次灾情严重年份，粗钢月产量始终维持稳定，并未受降水干扰。今年全国螺纹钢产量继续维持上行，6月环比增加2%。长江、珠江流域受灾省份的钢厂也基本维持正常生产，两广、江西、湖南的螺纹产量高于季节性。短期洪涝对需求影响大于生产，将导致大宗商品价格出现小幅调整。6月全国水泥价格环比下跌1.9%，螺纹钢现货价格环比下跌1%。预计汛期高温降雨仍将对短期的需求产生持续影响，螺纹、水泥价格仍将震荡下行。
7月10日周五，A股市场出现了一定的震荡调整，但创业板指数在科技股大涨的带领下继续高歌猛进，率先走出了牛市的行情。从7月1号起A股市场就开始大幅上扬，特别是此前我建议大家提前布局的券商股出现逼空式上涨，带领了指数快速上冲，上证指数突破3000点后就一路攻城略地，已经突破3400点。当然急剧的上行也积累了大量的获利盘和一定风险，最近关于理性投资的呼声也越来越高。 近期爆款基金频频出现，再次显示出投资者入场的意愿非常强烈，本周有一只新基金一天销售达到了1，300多亿，超过年初爆款基金1，200亿的历史纪录，这显示出居民储蓄向资本市场大转移的意愿非常强烈，验证了我这几年一直以来的判断。过去十年是中国楼市的黄金十年，大量居民通过投资于楼市来实现财富增值，但房价过快上涨对于经济的长远发展不利，房住不炒的调控也使得炒房变的难以操作，且房价的预期回报率也在下降，因此大量的居民储蓄需要寻找新的出口。资本市场刚好处于估值洼地，A股市场的估值整体还是在历史底部，因此大量居民储蓄通过买入基金等机构产品进入A股市场。 A股市场往往是快牛启动，我将其称为“热启动”，因为只有这样才能高调宣布“牛出没，注意”，即宣布牛市来了，随后会逐步转向慢牛长牛行情。这一轮市场上涨整体来看是健康的，与2015年上半年市场疯涨不同，此次场外配资占比很少，且监管层一直严厉打击场外非法配资平台，为A股市场健康牛保驾护航。近期爆款基金频频出现，导致规模达几百亿的基金大量出现，而规模太大是不利于基金操作的，因此对已批未发的基金可能会进行一些规模上限的设置，也有利于保护基金持有人的利益。当然，居民投资的意愿非常强烈，即使限定新基金的发行规模上限，也仍然不会阻挡居民储蓄向资本市场大转移，因此A股市场走出慢牛长牛的趋势非常明显。近期A股市场强势上攻确实让很多投资者十分焦虑，一方面是担心踏空，另一方面也担心过快上涨会导致大幅回调。我一直呼吁大家对当前的行情保持理性，快牛仅仅是牛市启动的特征，后期会转向慢牛长牛，单边上涨的市场往往是难以为继的。 今年以来，截止到7月9日，股票基金和混合基金的销售规模已经突破了8，000亿，这说明新基金发行依然受到投资者的欢迎。新基金建仓求稳不求快，对于市场后市的走势会形成持续的支撑，但不会追涨热门股，因为大多数基金经理还是比较认同价值投资的，对于A股市场的配置也是以基本面好的股票为主。基金作为机构投资者，应该做出表率，贯彻价值投资理念，不要追涨杀跌。 整体而言，我将这一轮A股市场的行情定义成全面牛市，但一定是慢牛长牛，不是快牛更不是疯牛。在5月份市场低迷时我就率先提出上半年是局部牛市，下半年将转向全面牛市，现在市场的走势也验证了我的看法。因此大家在在当前的市场情况下，还是要坚持价值投资理念，不要追逐一些短期涨幅过大的股票，可以等待调整时再去分批建仓。未来十年是A股市场的黄金十年，抓住优质行业和优质股票的机会，才能抓住A股市场黄金十年，不应过于计较一城一地的得失，尽管有些投资者可能错过了这一轮行情，但也不必过于焦虑，我认为后期会有更多的机会可以把握。 除了国内资金入场外，A股市场近期快速上涨也吸引了海外资本巨头的高度关注。近期全球知名的投行摩根斯坦利在研报中表示要维持A股在亚太区除日本外的增持评级，高盛也出现了增持中国股票的观点，两大国际顶级投行一起唱多A股。摩根斯坦利除了表达了超配中国资产的观点，还将MSCI中国指数未来12个月的增长目标设定为103点，相对现在的点位大约有7%的上升空间。从理由来看，高盛及摩根斯坦利的观点和我一致。中国内地经济正全面恢复，经济复苏进程较为顺利，且过去几个月货币工具及信贷政策创造了有利的金融环境，货币工具及企业盈利改善的趋势非常明显，同时 A股的估值不高，散户投资者参与的热情增强，这些都有利于 A股市场的走牛。英雄所见略同，虽然不同机构在近期给出了不同理由，但整体来看和我之前预判A股市场转向全面牛市的观点与逻辑基本一致。这也提醒大家要用更长远的眼光来看当前的行情，不要过于急躁。很多投资者说在A股市场在3月份受到美股大跌的拖累暴跌时感到焦虑，而现在行情启动了，市场压抑许久的做多热情彻底释放了，却更加焦虑。我认为大家要保持良好的心态，不以涨喜，不以跌悲，客观审视当前市场的基本规律，审视自己持有的股票是否是优质股票。即使是慢牛长牛，也仍然具有分化的特征，好的公司还会继续上涨，但差的公司还会继续被边缘化。 消费、券商和科技是我建议大家长期关注的行业和板块，过去几年这三个板块轮番上涨，给投资者带来了很大机遇，当然医药也是属于消费的范畴。下半年将有更多板块加入行业轮涨的进程中，一些低估值蓝筹股及一些周期股也会有所表现。当前需要关注的是港股的一些机会，因为港股的估值比A股还要低，现在AH股溢价指数处于历史上较高的水平，这说明港股被低估更多。此外这一次港股有沪港通、深港通，内地的投资资金量较充足，有些A股的科技龙头股已经涨的比较贵，比港股的AH股贵很多，会有一部分资金通过买入沪港深基金，或通过沪港通、深港通来投资于港股的一些股票，因此大家可以去关注港股的机会。美股现在处于高位震荡的走势，美股这一波上涨主要是美联储放水带来的，实际上美国经济仍然受到海外疫情不断扩散的较大影响，当前的风险相对较高。A股则由于处于历史底部估值，加上中国经济恢复较为确定，今年全年按季度看呈现V型反转，因此 A股市场的走势更加健康，建议大家加大对A股优质基金和优质股票的配置。 最后还是要强调：要坚持价值投资，做好公司的股东。我一直倡导价值投资理念，越来越多的投资者加入价值投资圈，我希望大家都能够改变过去炒消息、炒题材的做法，转向基本面研究，坚持价值投资，学会价值投资，从而能更好地抓住A股市场这轮慢牛长牛的机会。
摘要 【李迅雷：一线和新一线城市人口还会流入 集中度将超乎想象】我研究中国人口流动与经济的关系已经超过10年了，10年前，我国农民工流向一直是从西到东，如今则是从东到西；广东长期以来一直是中国人口流入的第一大省，但2019年常住人口仅为广东一半左右的浙江，人口净流入量居然超过广东——以上这些转折性变化的背后，究竟是什么原因呢？未来中国经济发展空间较大的区域在哪里 我研究中国人口流动与经济的关系已经超过10年了，10年前，我国农民工流向一直是从西到东，如今则是从东到西；广东长期以来一直是中国人口流入的第一大省，但2019年常住人口仅为广东一半左右的浙江，人口净流入量居然超过广东——以上这些转折性变化的背后，究竟是什么原因呢？未来中国经济发展空间较大的区域在哪里？本文试作分析。 321国道：一场变迁一场梦 十年前，我写了一篇文章，叫《从国道到高铁：一场变迁一场梦》，认为中国能够成为全球制造业第一大国，主要是靠本国大量的农村廉价劳动力转移。作为中国的第一大省广东，其制造业得以迅猛发展的人力资源要素大量来自中西部地区的农村。 在没有高速之前，国道是中国交通的命脉，即便现在，也同样承担着货物运输的重要作用。321国道，从成都出发，经过内江、泸州、贵阳、桂林、梧州、肇庆至广州，跨越四个省，长度为2220公里。这是一条非常值得纪念的道路，因为它是从西部通向中国经济最发达的省份广东，通向让中国成为制造业大国的珠江三角洲。 因此，321国道是一条我国中西部农民迁徙之路，四川是中国人口第一大省(在重庆没有设直辖市之前)，也是外出农民工最多的省份，而贵州因地少人多导致贫困；与321国道挨得比较近的是湘西，也属于非常贫困的地区，而即便是粤西，同样也是比较贫困。这些地区的外出农民，在过去40年中，不断地沿着321国道去珠江三角洲地区打工。 上世纪80年代初，广东人口才5000多万，到2000年，增加至8642万，2019年则达到11521万人，成为人口第一大省。不过，近年来，珠三角的农民工已经开始净流出，其中2018年净流出186万，2019年净流出118万。 数据来源：国家统计局《全国农民工监测调查报告》 珠三角的农民工是什么时候还是出现净流出？估计也是近两年的事。如2018年长三角的农民工还是净流入的，到2019年就出现了净流出，东部地区的农民工数量也是从2018年开始净减少的。也就是说，中国的农民工在大致经历了近40年的东移之后，开始陆续返回老家。 2010年前，每逢春节，大约有十几万摩托车大军沿着321国道返回广西、贵州、湖南和四川老家过年，成了春运交通线上一道特殊的风景。如今，有了高速和高铁，分流了国道的客流量。而且，随着流动人口数量的减少，321国道也随之变得不如过去那么繁忙了。 去年我们曾经根据分地区彩票销量和发电量增速变化比较这两个维度来寻找农民工的迁徙路径——福利彩票的主要购买者是包括农民工在内的中低收入群体，而发电量增速的变化反映经济活跃度。数据分析表明，作为中西部地区的四川、云南、安徽三省的彩票销售相对增速较高，而且用电量相对增速也较高，反映了经济活跃程度要高于全国平均水平，也从另一个侧面印证了农民工流向的变化。 尽管珠三角的农民工在大量流出，但从过去三年的数据看，广东依然是人口净流入的第一大省。例如，2018年净广东(绝大部分流入珠三角)净流入人口80多万，但珠三角农民工净流出就达186万，这意味着珠三角的非农民工人口净流入近270万。因此，非常明显地看出，珠三角的人口变迁实际上是在“腾笼换鸟”，而且依然是全国人口流动量最大的区域。 尽管珠三角和长三角在过去两年中农民工数量都出现了净减少，但东部地区的人口依然呈现明显的流入，如2019年我国东部省份人口净流入规模超过150万。若按照秦岭-淮河一线来划分南北方的话，则2019年南方省份人口净流入达到167万。 2017年后中国人口“东迁”规模持续走高 因此，这些来中国人口的流向结构已经发生了显著变化，尽管总体流向没有发生变化，但全国人口的大趋势是在往长三角和珠三角集中；与此同时，西部和中部地区的农民工数量都在增加，反映出部分传统产业和出口加工业已经迁至中西部省份。即人口大方向是“雁南飞”，农民工则是“孔雀西南飞”。 2019年中国各省市人口净流入(出)图 数据来源：国家统计局，中泰证券研究所 集聚超乎预期——部分人口净流出省份更为突出 2019年浙江和广东人口净流入规模就达到了84.1万和82.6万，在全国各省市中遥遥领先。根据我们计算，70%以上的人口净迁入量都流向了浙江和广东两省，而前两年这个比例都只有60%左右。与其说人口流向了东部和南方省份，不如说是更加集聚地流向了广东和浙江两省，“二八”现象愈发明显。 以2019年人口净流入第一的浙江为例，杭州人口净迁入49.35万人，宁波人口净迁入30.07万人，这两个城市净流入人口占省内各地市净迁入总量的90%以上。说明即便人口净流入最多的省份，除了杭州和宁波这两个大城市外，其他城市基本上“抢”不到人。人口净流入第二的广东情况也类似，大部分的人口都流向了深圳、广州和佛山，而其他大部分城市甚至还在净流出。 反过来看，即便是全国人口过去三年净流出最多的人口大省山东，下辖的济南、青岛、烟台和威海四大城市的人口一直在净流入。 数据来源：国家统计局，中泰证券研究所 说明山东作为全国经济体量第三的大省，尽管人口净流出规模第一，但经济发展和人口集聚亮点城市还是比较多的。先相比之下，中西部的有些人口净流出的省份就只呈现“一枝独秀”了，如2019年江西除了南昌和陕西除了西安人口是净流入的，其他省内城市人口几乎都是净流出。此外，山西、河南、湖北、甘肃等省份，基本上都只有1-2个城市人口在净流入，其余城市人口均在净流出。 数据来源：国家统计局，中泰证券研究所数据来源：国家统计局，中泰证券研究所 因此，抛开行政区划概念，总体来看，一、二线城市人口呈现净流入，三四五线城市人口则呈现净流出，中国已经步入城镇化的后期，大城市化则方兴未艾。 中国大城市化加快，三四五线城市人口净流出 数据来源：国家统计局，中泰证券研究所 进一步分析，发现新一线城市如成都、杭州、武汉、南京、合肥、佛山等人口流入规模更大，而一线城市中北京和上海早就设置了人口规模的控制闸门，故人口规模很难较快扩张。从2015年开始，我国的流动人口数量逐年减少，这主要是由于当前人口结构已经类似于日本的90年代，即老龄化水平大幅提高，这意味着中国城市化进程会不断放缓。 那么，在城市化进程放缓的背景下，有限的流动人口为何不是相对均匀地流向一二三线城市，而是集中涌向少数几个大城市呢？那是因为制造业规模化经营的要求。根据世界银行的案例归纳研究得出的结论，经济密度增加一倍，生产率提高6%，而与中心城市的距离扩大一倍，利润就下降6%。 当前中国经济增速不断放缓，投资回报率持续下降，这就要求劳动力、资本、技术和土地这些生产要素进一步集聚，才能节省成本，同时提高劳动生产率。因此，未来一线和新一线的人口集中度还将继续提升，集中度或许会超乎大家想象。 要避免建成没有人口流入的“中心” 根据《中国开发区审核公告目录(2018年版)》审核结果显示，国家级开发区有552家。其中，国家级开发区中经济技术开发区达到219家；高新技术产业开发区和海关特殊监管区，数量为156家和135家；边境/跨境经济合作区分别为19家。自贸区18家(截止2019年)。 此外，还有很多个国家级的经济特区、计划单列市、中心城市和新区等(为表述方便，这些不同类型的“区”都简称“经济中心”或“中心”)。但是，究竟有多少建成达标，多少半途而废呢？迄今似乎没有人统计过。 就当前而言，建各类“中心”的难度越来越大，因为中国经过40多年的改革开放和经济建设，区域经济和产业经济的格局基本形成，与此同时，人口流、资金流、物流等的流动性都在减弱。例如，我国的劳动年龄人口从2012年开始减少，已经持续8年累计减少了2800多万。2021年以后，减少幅度会进一步加大。 尽管目前各大城市都加大了人才引进力度，如提高人才落户的各种补贴、降低落户的学历门槛，但“抢人”的效果仍是有限的，除了新一线城市在抢人方面有天然优势外，如杭州、南京等，大部分城市的效果不明显。这说明，要想持续地吸引人口，仅靠高成本的人才政策是不够的，关键还要看当地产业能否持续发展。 在2019年全国常住人口增量最多的前十大城市中，前八大城市分别分布在粤港湾大湾区、杭州湾湾区和长江经济带上。说明中国人口集聚的城市在进一步集中。如前所述，浙江和广东两省就占了全国人口净流入量的70%。 数据来源：国家统计局，中泰证券研究所 相比之下，长三角的另两个省：江苏和安徽，2019年人口净流入量分别仅为2.5万和4.5万人，几乎可以忽略。即便在浙江，浙南和浙西的衢州、金华、温州、台州的人口也出现净流出。广东也是如此，经济发现相对落后的粤西、粤北和粤东，人口也呈现净流出局面。因此，细分人口净流入的结构，不难发现，2019年全国人口净流入城市中，70%左右的净流入人口都集中到了粤港湾大湾区和杭州湾湾区的城市。 从理论上讲，建立各类经济中心，实际上就是为了集聚各类生产要素，如劳动力、资金和技术，但由于要素资源是有限的，经济中心设立越多，中心的达标率就越低。更何况今后我国劳动年龄人口数量越来越少，人口集中度却越来高，那么，国内现存的各类经济中心是否也会面临人口减少的严酷现实呢？ 例如，汕头曾经是我国首批批准建立的四大经济特区这一，目前常住人口数量少于户籍人口数量，说明人口已经净流出；2010年批准设立的喀什经济特区，2019年也出现了人口净流出，当时的经济增长目标是到2015年人均GDP达到全国平均水平，如今大约只有全国平均水平的三分之一。 因此，要成为一个经济中心，是需要组织各类生产要素资源的集聚，组织资源可以由企业来担当，也可以由政府来担当，但往往前者更加市场化，更容易成功。例如深圳有腾讯、华为、平安、招商银行等一批企业巨头，杭州有阿里巴巴、吉利汽车、荣盛等的巨头，宁波则拥有国家制造业39家单项冠军企业，居全国第一。而且，不论是杭州湾湾区还是粤港湾湾区，都属于民营企业占比极高的区域。 在全球经济分化的时代，不少企业巨头富可敌国，如7月6日，美国四家科技公司：苹果、亚马逊、微软和Alphabet均超过1万亿美元，加起来超过日本的GDP总额。因此，不少城市的经济中心地位是靠一些企业的高成长而形成的。 因此，对某些过去30多年来反复被赋予各类经济中心头衔的地区，我们不妨思考一下：如果经过过去30年的努力都没有建成某类经济中心，若又被赋予的新使命，还会成功吗？在进入存量经济主导的时代，看一个城市的发展前景如何，其中人口的增减量是一个比较靠谱的指标。 (作者：李迅雷，现为中泰证券旗下齐鲁资管的首席经济学家，中国首席经济学家论坛副理事长。)
2020年上半年，受新冠疫情、石油价格战等因素冲击，国内外金融风险事件层出不穷，市场震荡加剧，投资形势错综复杂，除黄金一枝独秀外，各类资产表现此消彼长，整体资产配置难度大幅增加。 从宏观经济来看，2020年，全球经济步入衰退已无悬念。二季度以来，中国率先进入了经济重启阶段，正在稳步回归主趋势性的运行轨道。但外部疫情倒灌的风险、全球产业链受阻而带来的进出口压力和国内有效需求恢复缓慢等，或在一定程度上干扰下半年中国经济复苏的进程。 展望下半年大类资产配置，不同资产仍将呈现出差异化特点和走势。其中，固定收益类资产受市场流动性等因素影响，预期收益率持续下滑；以股市为代表的权益类资产当前估值水平相对较低，下半年部分行业业绩超预期概率较大；大宗商品市场整体缺乏机会，但黄金的避险功能在下半年有望继续强化；美股市场价格和基本面严重背离，下半年出现连续回调的风险较高。 植信投资研究院首次推出“资产配置风向指数”，力求通过将市场风格预期以一种数量区间的方式呈现，用来辅助投资者更直观地理解当前金融市场的风险状况，为资产配置决策提供支持。2020年下半年，资产配置风向指数为3.6，级别为谨慎乐观。建议投资者适当提高风险承受度，部分资产类别获得显著增值的概率较大。 植信投资研究院认为，下半年投资者依然要将低风险的固定收益类产品作为资产配置的重点，同时可以考虑战术性提升部分资产类别的配置比例，弥补预期收益率下行所造成的缺口。具体建议包括： 固定收益类——下半年依然是配置重点，通过拉长投 资周期等方式维持历史收益。 大宗商品类——黄金属于下半年确定性较高的资产， 可适当提高黄金资产的配置比例。 权益类——适当提升股票及相关类型投资比例，把握 下半年部分行业业绩反弹带来的投资机会。 房地产——房地产行业短周期内将进入弱复苏阶段， 房价整体存在上行趋势，可关注一线、核 心二线城市中心房产。 海外资产——当前美股存在较高的调整风险，建议投 资者降低美股头寸、控制风险。 一、市场回顾：风险事件层出不穷，市场震荡明显加大 1．股市震荡，债市走强，黄金屡创新高 1）股票市场：指数和行业反弹幅度分化 数据来源：Wind，植信投资研究院 2020年上半年A股主要指数下跌之后的反弹阶段出现分化。截至6月1日，创业板指累计上涨20.03%，而同期上证综指和沪深300指数都出现了小幅下跌，分别为-4.42%和-3.06%。 行业层面，医药生物、食品饮料、农林牧渔等行业领涨，采掘行业受2020年初石油价格战、煤炭消费需求下降和进口规模大增等冲击影响较大，下跌18.52%，跌幅最大。在宏观经济受到疫情冲击而大幅承压的过程中，以医药生物和食品饮料为代表的弱周期行业也体现出了较为强劲的上涨势头。 从估值角度看，A股市场整体估值水平依然较低。计算机和通信行业受到短期“新基建”等热点影响，市盈率超过了100倍。其他行业的市盈率水平都处在较低水平，尤其是以银行、房地产为代表的资金密集型行业，其市盈率都不足10倍。 2）债券市场：阶段性牛市5月出现掉头迹象 数据来源：Wind，植信投资研究院 2019年8月以来，央行不断通过引导LPR下行等货币政策措施降低市场融资成本。相应地，10年期国债利率今年以来出现了明显下降，从年初的3.67%下降到4月底的2.88%。5月开始，债券阶段性牛市出现掉头迹象，10年期国债期货出现连续快速下跌。 前期债市持续上涨主要源于市场对疫情期间货币政策逐步放松的预期，随着疫情得到有效控制，经济走强的信号逐渐增多，市场“宽货币”预期得到一定修正，加上债券供给大量增加，市场短期出现了“落袋为安”的卖出趋势。 3）大宗商品：黄金大涨，石油大跌，农产品基本平衡 数据来源：Wind，植信投资研究院 今年上半年，大宗商品主要品类整体走弱，以黄金为代表的贵金属表现一枝独秀，年内累计涨幅达到14.30%。黄金ETF总持仓量在5月增长154吨后，总规模达到了3510吨。截至5月末，全球黄金ETF已有337亿美元的净流入，已经超过了2016年创下的240亿美元的最高年度净流入水平。截至5月末，美元金价达到1728.7美元/盎司，已接近2011年的历史最高价。 石油价格由于主要产油国3月价格战爆发而快速下跌，虽然5月以来布伦特等原油期货价格出现了持续反弹，但年内累计跌幅依然超过了40%。全球农产品上半年供给充裕，主要商品价格走弱。基本金属铜、铝受停工停产影响价格小幅下跌，国内铁矿石价格随着国内基建项目增多的预期升温而受到持续关注，短期出现了较大幅度的上涨。 4）海外市场：大幅震荡，无限量QE催生美股资本盛宴 数据来源：Wind，植信投资研究院 经历了2019年的强劲走势后，全球股票市场2020年受到了新冠疫情爆发和石油价格战等一系列外部冲击。标普500指数在攀升至2月19日新高后进入了连续16个交易日的技术熊市。 进入4月，美股市场无视美国不断恶化的疫情形势以及不断飙升的失业水平，走出了一波持续的反弹走势。其中主要原因在于美联储无限量QE带来的溢出效应给股票市场提供了源源不断的资金，而以亚马逊为代表的新经济在应对疫情方面体现出的韧性又给了投资者充足的乐观预期。 2．固收类产品收益下滑，权益类产品百花齐放 1）固定收益产品预期收益下滑，规模增长放缓 数据来源：Wind，植信投资研究院 2020年上半年受疫情影响，信托类固收产品的发行规模相较2019年出现了明显下降，收益率也出现了明显的下滑趋势。2020年3月开始，预期收益在4%~5%的理财产品占比在逐渐降低，预期收益在3%~4%的产品占比则在不断提高。整体看，银行理财产品的平均预期收益率出现了下降趋势。 2）权益类产品业绩喜人，股票、债券、黄金百花齐放 2020年前5个月，混合型公募基金的加权平均收益最高（9.91%），其中业绩排名靠前的基金多数为大比例投资股票市场的偏股混合型基金。另类投资基金收益略逊于混合型（9.36%），主要源自黄金ETF上半年的优异表现。债券型基金收益于债券市场1-4月的牛市行情获得了较高的收益（2.45%），但随着5月开始债券指数的连续调整，导致债券基金上半年累计收益逐渐收窄。 3．权益投资或持续资金流入，固收产品规模收缩 数据来源：Wind，植信投资研究院 过去一年中，投资权益类资产的金融产品都获得了持续的资金流入，而投资于固定收益资产的金融产品由于资管新规的影响规模都有所收缩。公募基金中混合型和股票型基金都获得了市场的持续资金流入，货币市场基金2019年下半年规模有所下滑，但今年一季度由于市场风险偏好快速降低仅3个月就获得了近万亿元的资金流入。 二、宏观经济政策展望：世界经济严重衰退，中国经济稳步复苏 2020年，全球经济步入衰退已无悬念。由于疫情、经济基础和政策应对的不同，各国经济恢复情况出现分化。从各项宏观经济指数来看，中国已经进入了重启阶段，正在稳步回归趋势性的运行轨道。但疫情倒灌境内的风险、全球产业链受阻而带来的进出口压力和国内有效需求恢复缓慢，可能在一定程度上妨碍中国经济复苏的进程。 1．世界经济正在陷入严重衰退 2020年初，新冠疫情在全球范围内爆发，对世界经济造成重大冲击，使得本已脆弱的经济复苏形势急转直下。疫情不但中断了全球经济和各国国内经济的循环，还大量消耗了各国的抗疫资源，这又进一步压缩了各国刺激经济的政策空间，使得未来一个时期内世界经济恢复的困难加大。世界银行6月预测2020年世界经济将收缩5.2%，而2009年金融危机后世界经济仍实现了微弱的正增长，足见本次衰退的严重。其中，发达经济体经济快速萎缩，发展中经济体经济增速由正转负，而中国经济可能成为为数不多的正增长经济体。 疫情爆发初期，特朗普政府错失了防控的最佳时间窗口。即便在疫情于美国本土大规模爆发后一段时间里，美国各级政府也还是在阻断疫情和重启经济之间犹豫，从而加速了国内各项矛盾的集中爆发。特朗普于3月27签署了2万亿美元刺激计划，并于6月再提拟推万亿基建刺激计划，美联储也配合采用“无限量宽”政策。然而美国正处在疫情发展和种族矛盾的双重压力下，短期内难以得到有效地解决，社会的不稳定必然导致经济衰退，刺激政策只能部分缓解而无法根本解决上述问题，这决定了2020年美国经济陷入衰退并还将面临诸多不确定性。世界银行6月预测2020年美国经济在最理想情形下也是萎缩5.2%，是二战以来最严重的经济衰退，其萎缩程度超过了2009年金融危机后美国经济增长的-2%，而失业率更是可能创大萧条以来的最高纪录，5月已经达到惊人的17.7%。 数据来源：IMF，世界银行预测（注：2020年数据为世界银行预测） 为应对疫情、刺激经济，欧盟全年经济刺激规模资金总额可能达到2.64万亿欧元；欧央行也将紧急资产购买计划 规模由7500亿欧元扩大至1.35万亿欧元，年底前额外再增加1200亿欧元临时额度，购债至少持续至2021年6月。由于欧洲各国经济基础不同和疫情防控情况存在较大差异，各国经济恢复各有不同，下半年欧洲整体依然恢复缓慢，欧央行预测2020年欧元区实际GDP将衰退8.7%。 日韩经济高度依靠海外市场，在海外需求和投资断崖式下降的情况下，日韩经济年内难回正增长。世界银行6月预测2020年日本经济将下降6.1%，而经济合作与发展组织预测韩国经济今年将萎缩1.2%。新兴市场国家和广大发展中国家由于缺少必要的医疗设备和财政资源支持，其实际情况可能比数字显示的要糟糕得多，经济恢复也更加困难。全球主要权威机构纷纷将发展中经济体经济增长率预测由正增长下调为负增长。世界银行6月预测整个发展中国家2020年将出现2.5%的经济萎缩，这是自1960年有总体数据以来的首次。 1．内需成经济恢复主要动力 在我国疫情得到较好控制的前提下，复工复产的稳步扎实推进有效支撑了近3个月工业的连续增长，使得5月份的工业增加值已恢复到了十分接近疫情之前的水平。进入6月以来，复工复产率、高炉开工率、6大发电集团日均耗煤量及发电量等一系列与工业生产密切相关的高频监测数据继续快速改善。在消费和投资同步大幅回暖的同时，下半年内需有可能继续支持工业生产。由于国外疫情短时间难以明朗化，我国出口存在较大的不确定性，使得工业产业面临困难和不确定因素仍然较多，外需萎靡仍然是当前以及在未来较长时间影响工业生产修复强度的最主要因素。在工业增加值前5个月同比下降2.8%的基础上，二季度有可能进一步恢复到正增长的水平。 复商复市的推进以及汽车消费回暖叠加一定规模“消费券”的投放是5月消费增速较快的重要因素，但线下聚集型消费恢复仍待时日。零售业商务活动指数连续三个月在50%的荣枯线以上，餐饮业连续两个月在荣枯线以上，显示消费市场保持回暖的良好态势。在需求的带动和政策的扶持下，这一状态在下半年可能得到延续。但在国内外疫情反复的情况下，下半年旅游，文体娱乐、聚餐、集会等聚集型消费的重启等依然不容乐观，可能会拖累消费恢复的步伐。 疫情冲击后需要扩大有效投资来进行逆周期调节，在5月的政府工作报告中已经将投资的重点定位在“两新一重”上。下半年，在积极的财政政策和逆周期货币政策的支持下，以“旧改”为重要抓手的新型城镇化建设将会拉动房地产和基建投资，以5G为代表的新基建会有效拉动基建投资和部分制造业投资，重大工程建设也能进一步推动基建建设。随着“抗疫特别国债”在6月的陆续发放完毕，新老基建合力会成为接下来逆周期调节的重要抓手，房地产投资则会呈现逐季修复的态势，制造业投资在内需恢复、外需不振和扶持政策的共同影响下会缓慢改善。 疫情对我国就业市场冲击较大，下半年就业形势异常严峻。政府在5月的政府报告中再次确定了“稳就业”的基调。从目前情况来看，各类企业的扶持措施，各类诸如支持“摆摊”政策的出台，说明政策对于“稳就业”还是下了很大功夫，考虑到中国政府对于“稳就业”有丰富的经验和特殊的“执念”，全年完成这一目标问题不大。 2．进出口可能依然承受下行压力 2020年世界经济严重衰退将导致国际贸易的整体萎缩。世界银行预测2020年全球贸易实际增长率将为-13.4%。在此大背景下，对外需较为敏感的外贸行业，如纺织服装、计算机电子等会受到中美贸易摩擦以及疫情反复的不利影响；部分至今仍受疫情影响较为严重的国家或地区，如美国和巴西，其与中国的外贸也将遭受冲击。 虽然4月和5月数据比预期要好，但下半年出口态势仍不可据此给出乐观估计。由于欧美主要国家和许多发展中国家对我国防疫的物资需求大，前4月我国口罩和防护服等防疫物资出口增速较快，带动纺织品出口和4月及5月整体出口数据好于预期。但是，货品种类有限、货值不高限制了其拉动进出口的能力，不可能持续性地提振整体出口的状况。 在进口方面，疫情对主要经济体全面复工产生冲击，而复工能力受限又进一步影响了这些国家的工业生产，订单的赶工出口进一步延迟。中期应关注对进口数据有较强前瞻性的国际航运指标。2020年以来波罗的海干散货指数同比持续为负，6月以来维持在-20%左右；今年3月中旬以来巴拿马型运费指数同比持续为负，6月以来维持在-30.1%左右。受疫情和美国国内局势动荡的影响，中美第一阶段经贸的进展可能存在不确定性。 虽然出口和进口的预测值均处在负区间内，但贸易主要是通过净出口影响GDP的，由于出口情况好于进口，今年年内第二季度至第四季度贸易差额依然大概率维持顺差。因此，外贸对于经济增速的负面影响相对有限，但对就业影响值得关注。 3．政策明朗驱动内需复苏和经济回升 今年政府工作报告没有提出全年经济增长具体目标，为疫情后缓解、恢复和支持经济高质量发展腾出了更多的空间，有利于引导各方面集中精力抓好“六稳”、“六保”。展望下半年财政政策和货币政策取向，我们认为，积极的财政政策和稳健的货币政策将保持其连续性和稳定性，不会轻易改变逆周期调节为主的方向，必要时还会加码。 财政政策取向明朗，中央支持地方政府力度明显加大。今年政府安排财政赤字率3.6%以上，为财政赤字必要时的进一步扩大留下了空间。赤字规模达到3.76万亿以上，至少比去年增加1万亿元，同时发行1万亿元抗疫特别国债，并将两者合计的2万亿元全部用于支持地方。同时，今年比去年多安排1.6万亿地方政府专项债，使得地方政府专项债总额度达到3.75万亿。而从政府债券融资规模由4月的3357亿元飙升至5月的1.14万亿来看，财政融资力度再加大，相应的各项支出也在提高。下半年资金将逐步落实到位。从投资方向来看，主要还将聚焦于“两新一重”建设，即新型基础设施、新型城镇化和涉及国计民生的重大项目。 货币政策逆周期调节方向不变，但会更加灵活适度。从当前各主要宏观经济指标来看，货币政策似乎已经没有必要像疫情严重时那样出重手，前期货币政策的效应正在逐步显现。下半年，货币政策仍将维持一个“宽货币+重结构+降价格”的组合。即使流动性持续保持合理充裕，但也不会大规模“放水”；准备金率根据实际需要可能有所下调。政策重点是进一步有效引导货币流动性直达实体经济、防止资金空转；降低融资利率水平还将是政策的重要方向。 中国一季度GDP增长收缩6.8%，成为中国有记录以来单季最低增长，但随后中国的疫情在较大程度上得到控制，财政政策和货币政策共同发力有效地缓解了疫情的冲击。当前中国经济循环正在重启，且恢复情况较好，正在回归趋势性运行轨道，但不能完全排除后续存在疫情倒灌的风险。 三、市场展望：固收类收益率下行，股票黄金投资升温 植信投资研究院根据不同资产风险收益属性和交易方式的不同，将市场上的可投资资产分为固定收益类、权益类、大宗商品、房地产和海外资产五大类。不同的资产类别下半年表现出了不同的投资趋势。 1．固定收益类：下半年预期收益率下行已成定局 固定收益类投资一直以来是银行贷款等间接融资的有效补充，然而今年以来国内融资环境出现了系统性的变化——银行贷款的服务范围拓宽且更有针对性，贷款利率出现持续下行趋势。这两大趋势的直接结果就是银行贷款替代了部分固收类产品的功能，同时新发行产品的平均预期收益率也将随着贷款利率而下降。 2020年以来，为应对新冠疫情带来的严重冲击，央行通过一系列制度创新，疏通了货币政策的传导机制，创造性地实现了支持实体经济和降低融资成本两大目标。一是为保证银行体系流动性的合理充裕，央行在第一季度综合运用了降准、中期借贷便利等工具投放中长期流动性，公开市场业务操作也更加灵活。保证银行体系流动性合理充裕是货币政策有效实施的基础。二是通过再贷款、再贴现等方式引导银行信贷流向实体经济中最急需资金的行业和企业。今年以来，央行总计发行了总计1.8万亿再贷款再贴现专用额度，用于支持疫区防疫活动、有序复工复产和对受疫情影响较重的产业的信贷投放。而且再贷款再贴现体现出了普惠性强、利率优惠和更为精准的特点，通过“先贷后借”的方式，防止资金“跑冒滴漏”。三是通过公开市场操作引导市场利率中枢下移，并通过LPR传导降低实体经济融资成本。 创新型货币政策提高了银行贷款服务实体经济的能力，降低了企业的平均融资成本，同时推动固定收益类产品投资收益率下降。3月贷款加权平均利率为5.08%，比上年12月下降0.36个百分点，同比下降0.61个百分点。银行理财产品预期收益率由4-5%区间下滑至3-4%区间；信托产品平均预期收益从去年6月的7.69%下降至今年5月的7.39%，下滑30个基点。下半年，伴随着人民币贷款利率的进一步下降，固收类金融产品的投资收益将继续下行。 2．权益类：弱周期行业热情不减，中游行业将有亮点 下半年宏观经济V型反弹已成定局，国际资本持续流入 为主，流动性充裕条件下利率将下行，从基本面上对股票整体估值提升提供有力支持。 上游行业延续低迷状态，下游行业除服务业外恢复较快，中游部分行业下半年业绩有望超预期。上游采掘和有色行业由于石油和基本金属价格低迷，上半年经营压力较大。农产品国内需求和供给基本平衡，除大豆类产品因美国和南美疫情爆发出口受限影响下半年可能出现上涨外，其他品类短期内不会出现价格的大幅上涨。下游商品消费行业受惠于政策刺激，短时间需求出现了明显回暖，下半年持续增长的可能性较大。尤其是乘用车销售方面，在中央和地方不断出台的稳定和促进汽车消费政策带动下，居民购车和换车需求持续释放，5月份狭义乘用车市场销量为160.9万辆，同比增长1.8%，环比上涨12.6%，是过去11个月以来首次实现正增长。但以影院、航空为代表的服务行业下半年形势依然不太乐观，中游行业则出现了明显的分化。受固定资产投资复苏缓慢和外贸需求疲弱影响，传统制造业下半年复苏的节奏较为缓慢。然而，随着以5G为代表的“新基建”逐步推进，高技术制造业投资表现亮眼，和高技术产业投资以及高技术服务业投资一起，由此前的同比下降变成了增长。下半年科技制造业投资有望持续升温，带动相关中游行业业绩增长。 下半年投资风格大概率依然延续弱周期行业配置，但部分周期行业估值较低，随着下半年业绩改善有望制造市场热点。海外经济形势严峻、外贸出口依然为较大幅度的负增长，国内经济受海外疫情二次冲击的可能性仍存在，国内经济下半年大概率处在经济周期的弱势阶段。因此，市场对于逆周期行业在调整期体现出的高韧性依旧热情不减。加之下游消费行业的快速恢复使投资者对食品饮料等弱周期行业的预期变得更加乐观。周期行业下半年也并非没有机会。部分行业（如化工和房地产）上半年受疫情短期冲击影响较大，导致行业整体估值水平较低。这些行业在第二季度已经出现了复苏的迹象，下半年业绩有可能超过市场预期水平，成为市场中新的投资热点。 注册制的推进会提升股票市场的融资功能，但会对下半年市场的资金面产生不利影响。2020年下半年股票市场的资金面将会出现“融资功能高速，投资功能低速”的资金净流出状态。一方面，科创板IPO持续推进，创业板注册制也即将出台，新三板转板制度的实施将进一步分流A股存量资金。另一方面，监管机构也通过批准银行理财子公司、取消QFII额度等方式鼓励新的资本进入股票市场。同时，本次应对疫情采取的货币政策的溢出效应较小，对资本市场资金层面的支持相对有限。因此下半年股票市场资金面预期总体偏紧，但部分热点板块资金的聚集效应可能仍将持续。 对于一级市场股权类投资，注册制的不断推进在下半年将成为“双刃剑”。一方面，注册制的推进降低了股权投资变现的门槛、缩短了股权投资获取收益的周期；另一方面，大量新股上市必将导致新股估值水平的整体下移，对股权投资的预期收益产生压力。从2019年以来IPO企业的行业分布看，IT、医药和高端制造无论从数量还是募资金额都遥遥领先传统行业。下半年私募股权和创业投资行业“头部效应”必将持续，有行业声誉、历史业绩优秀的头部基金必将占据新资金募集的主要份额。 3．大宗商品：需求受抑制，疫情强化黄金避险价值 疫情扩散对生产和消费的抑制将使得大宗商品价格在2020年始终处于受压抑的状态。除黄金等避险类投资型商品具备价格上涨的潜力外，石油、基本金属、农产品价格下半年很难出现大幅上涨的情况。 随着疫情冲击的逐步缓解、石油需求随主要经济体的复工复产缓慢回升，主要产油国OPEC、俄罗斯和美国更有可能在减产上达成协议，世界石油供需将出现新的均衡状态。石油价格也将有望上涨至多数产油国的盈亏平衡线40美元/桶以上。但在新的石油供给-需求体系下，油价出现经常性波动的概率较大，大幅单边上涨并长期维持在60美元/桶以上的概率则比较小。 农产品方面，主要品类上半年受疫情影响较小，由于我国粮食供需格局总体较为稳定，下半年主要农产品大幅涨价 的可能性较低。疫情主要影响的是粮食流通和春耕生产，而这些问题也随着疫情趋稳、复工复产的逐步推进而得到解决。建议适当关注供需存在缺口的品种（如玉米、大豆）。玉米的关注点在于产量持续下滑和下游饲料需求提升造成的供需缺口；大豆则因为大豆进口量占国内消费量比重超80%，而从巴西和美国进口量占总进口量的约70%，美巴两国的疫情扩散将导致短期供需不平衡状况。 上半年货币需求持续加码，全球商业周期进一步探底，主要经济体都面临“硬着陆”风险，全球投资者对实体经济短期改善存疑，投资者对黄金的避险需求仍在。全球疫情尚未完全褪去、商业周期下行叠加政治环境多变是助推金价走升的重要因素。全球主要的制造业出口大国下半年生产都面临巨大挑战，全球经济可能出现负增长。中美角力仍旧是全球政经领域的主角，美方可能会在经济复苏和政治诉求上给予中国更多压力，政治风险的不确定性尤增。从中期角度来看，实际利率面临处于负值区间。由于黄金是零息资产，因此其名义价格波动与实际利率（TIPS）变化密切相关。综合来看，与实际利率相关的主要指标进入到2020年都呈现回落的状态，可能引导实际利率长期处于低位。 因此，预计2020年下半年黄金的避险价值将进一步强化。考虑到全球政经矛盾短期内无法妥善解决，全球最主要的两大黄金ETF持仓量料在负的实际利率推动下持续增仓，支撑金价上行。与此同时，大宗商品价格整体可能在货币宽松环境下形成弱复苏周期下的价格修复，对金价提供正面帮助；金融市场波动率有所降低，对金价可能略有拖累。综合而言，COMEX黄金未来6个月边际上存在触及2000美元的可能性。 4．房地产：需求回暖速度超预期，下半年投资增长快 自3月份以来，房产销售和投资增速都有明显反弹，疫情对房地产行业的暂时性冲击已经褪去。国内融资环境相对友好，行业持续复苏有信心，年内首套房贷和二套房贷平均利率较去年年末下降约20bp，下半年仍有小幅下行空间；房企发债力度加大，信用债前5月发行较去年同期增长10.6%。 下半年需求回暖及政策落地助力市场复苏。一方面，国内土地市场景气度进入上行周期，一线城市土地成交价款快速上升，并带动二线城市回暖。另一方面，落户政策逐步落地，住房补贴有松动，住房需求持续释放。 预计下半年房地产销售续升并填补年初缺口，并在年底达到两位数增长。投资增速稳步走高，三季度末有望达到6%水平，四季度保持稳步增长，全年投资增速可能在9%左右。房价全年保持低速增长，新建住宅房价增速不到5%，二手住宅房价增速不到3%；其中，一线城市偏强，二三线城市增速放缓。 5．汇率和海外市场：汇率波动加大，美元资产风险骤升 2020年年初以来全球主要经济体货币汇率涨跌互现，美元、日元升值，人民币兑美元汇率整体贬值，英镑、欧元贬值。从1月初至6月中旬，美元指数上涨0.97%；日元上涨1.6%，美元兑日元升至106.98。人民币下跌1.7%，从年初的6.97贬值至6月中旬的7.08。英镑、欧元分别下跌0.63%和0.51%。 美元指数今年以来持续上涨，主要不是美元避险属性的反映，而是由于美元流动性紧张而产生的阶段性需求扩张效应。美国爆发“新冠”疫情初期，股市熔断接连发生，由于美国股市融资融券率较高，美元阶段性明显供小于求，4月以来美联储与多国的货币互换协议保证美元的稳定供应。中期来看，随着美国国内疫情的逐步控制，复工率的进一步提升，美元指数大概率处于下跌的趋势。 人民币汇率短期将承压，中期来看其波动性将加大，但存在一定的升值空间。短期来看，人民币基本面良好，但受中美贸易、经济、政治、科技的摩擦影响仍然承压；中期来看，随着疫情的缓解，美联储难以长期维持超低利率的政策，加之外汇市场结汇意愿较强，人民币汇率存在一定的升值空间，人民币将有序升值，但震荡的幅度和频次均会上升。 下半年海外资产（尤其是美元资产）的形势主要受美联 储政策和美国政府的刺激政策两方面影响。美联储今年以来刺激政策推出的速度快，但溢出效应也高，下半年货币政策的影响力将减弱，美股市场积累的风险年内有快速释放的可能。美联储今年以来的刺激政策目前看对资本市场的效用要远高于实体经济。一方面美股持续反弹、连创新高；另一方面失业率飙升，疫情形势恶化导致经济数据低迷。资本市场走高，实体经济趋弱，美元资产价格和基本面严重背离的现象已愈加严重。 随着美国大选月的临近，特朗普为争取连任大概率推行大规模的刺激政策，短期对资本市场的消息面刺激仍将继续。然而，新的刺激政策对投资者预期的影响力将随着疫情形势持续恶化和刺激政策效果不达预期而递减。一旦市场的乐观预期降温，股票价格在缺乏基本面支撑的情况下出现大幅调整的概率很大。 四、资产配置风向指数：适当提升风险偏好 为了让投资者更加直观地理解当前大类资产的配置趋势，植信投资研究院设计了“资产配置风向指数” （下简称“风向指数”）。指数从宏观面、资金面、基建/地产、公司/行业和国际形势五个维度来考量未来一段时间的资产配置思路。 研究院邀请相关各领域的专家对每个维度进行评分，分数越高说明越适合承担风险、投资权益类资产；分数越低越适合规避风险、投资固定收益类资产。通过对每个维度评分进行加权平均，得到的最终评分就是当期的风向指数。 风向指数将市场风格预期以一种数量区间的方式呈现，给普通投资者在决策要承担还是规避风险时提供参考。当风向指数接近5时，说明当期的市场状况适合投资权益类资产，有机会获得较高的资本利得；当风向指数接近0时，说明当期的市场状况适合投资固定收益类资产，保证本金不受损失、获取合理的固定收益更符合投资者的利益。 2020年下半年，资产配置风向指数为3.6，级别为谨慎乐观。建议投资者适当提高风险承受度，部分资产类别获得显著增值的概率较大。2020年下半年各维度的主要评价如下： 宏观面：宏观面是资产配置的基础，强劲增长、有活力的经济能给各类资产创造更多机会。我们认为下半年宏观经济整体向好，虽然短期内难以恢复至疫前水平，但反弹的速度可能超预期。宏观面对资产配置的支持力度较强。 资金面：市场上资金的充裕度以及资金的流动决定了一段时期内整体金融市场和局部市场的热度，资金充裕则交投活跃，有利于资产增值。资金充裕也有利于降低固定收益投资违约率，降低其投资风险。我们认为下半年资金面整体充裕，但资金流动速度会下降，意味着资金在实体经济各行业中以中低速流转，在不同资本市场间快速流动则受到抑制。 基建/地产：基建和地产作为长期融资需求的主要来源，对固定收益类型产品的投资有重要影响。我们认为下半年基建和地产类投资作为支持经济快速复苏的重要力量，将得到快速恢复，有望带动各类融资工具的持续发行。 公司/行业：宏观经济对行业和企业的作用是基础性的，而产业规划和改革措施对行业和企业的影响是前瞻性的、结构性的。同时在投资股票等权益类资产时需要考虑公司估值状况等市场因素。我们认为下半年“新基建”、“扩大内需”等主要战略方针将给部分行业带来发展良机。同时股票市场平均估值水平较低，给权益类投资提供了机会。 国际形势：国际形势对资产配置的影响正变得多元化，不仅对海外资产有直接影响，同时还通过影响外贸活 动、资本市场预期之间的关联性等方式影响着国内资产价格的波动。我们认为下半年国际形势将更加复杂，风险将加大。但海外风险对中国的影响在降低，中国市场的内生主导性和韧性将会增强。 五、投资策略建议：股票投资谨慎乐观，发挥黄金压舱石作用 不断下行的低风险资产收益率加大了2020年下半年的资产配置的难度。新冠疫情很难在短时间内全面消除，发达经济体经济衰退的影响也将在下半年发酵，因此2020年下半年全球金融市场整体的风险水平并未下降，可能还会进一步提升。投资者需要根据自身情况做好权衡：对于那些无暇主动管理资产并且对风险极度厌恶的投资者，接受下行的固定收益率、降低风险头寸可能更加合适；而对于那些对资产的收益水平有一定要求并且习惯于通过分析、判断获得超额收益的投资者，则可以考虑适当提升风险容忍度，把握其他资产类别大概率出现的投资机会。 我们认为，面对当前经济中存在的较大的不确定性，固定收益类资产下半年仍将是投资者应对风险的重要工具。不动产投资由于其长期性，需要做更长期的规划，并非6个月的预期所能影响。而其他类型资产按照风险由高到低排序，分别为大宗商品（主要是黄金）、权益类资产（主要是股票、股票类基金产品）、海外资产。 固定收益类投资 除了风险承受力较高的主动管理型投资者，我们仍建议投资者将固定收益类资产作为投资组合的重要组成部分。对于想要在下半年配置固定收益类产品的投资者，将不得不面对下滑的预期收益率。如果不想被动接受下行的市场平均收益率，则有以下两种应对方案：一是可以适当拉长投资周期，降低对流动性的要求，但也要权衡拉长周期后不确定性增多带来的潜在风险；二是选择行业内高于平均收益的产品，但一定要精挑细选，选择发行机构信誉度高、历史业绩稳健产品投资。 大宗商品投资 大宗商品投资中黄金属于下半年确定性较高的资产，我们建议投资者适当提高黄金资产的配置比例。尽量选择大型国有商业银行“纸黄金”理财产品、黄金ETF公募基金等流动性好、标准化的投资工具进行投资。 对于部分投资经验丰富、风险承受能力较强的专业投资者，可以适当关注大豆、玉米等短期供需缺口扩大的农产品，选择期货合约作为配置手段。但期货投资是杠杆投资，行情波动对投资本金的作用是放大化的，因此一定要注意投资风险、谨慎操作。 权益类投资 当前股票市场整体估值较低，部分行业受疫情影响较小或反弹较快，下半年业绩超预期可能性较大。因此我们建议投资者下半年适当提升股票及相关类型资产（投资股票资产的基金等）的配置比例。下半年股票市场行业配置可以考虑遵循如下思路：一是配置估值水平较低、有较高安全边际的房地产和金融行业，随着复工复产的持续深入，相应企业的业绩可能超预期；二是配置化工行业，随着石油和石化产品价格的逐渐反弹，石化行业二季度和全年的业绩有望超预期；三是前期涨幅较大的医药、科技和消费板块，推荐择时操作、逢低吸纳。 在一级市场股权投资方面，推荐投资者选择头部基金管理人投资于市场热点新兴行业的新基金投资，把握科创板注册制的机遇，避免出现投资传统行业而导致退出周期长、退出估值低的尴尬情况。 对于希望通过基金投资把握权益类资产增值收益的投资者，建议适当配置有长期优秀历史业绩的混合型公募或私募基金。同时建议减配债券型和货币市场基金。债券型基金上半年涨幅较大，下半年因预期衰减而出现回调的可能性大；货币市场基金收益率会随着市场利率下行而降低至较低水平，对不追求高流动性的投资者来说收益率过低。 不动产长期投资 不动产作为大额资金长期配置的重要工具，其未来的走势对于投资者投资组合中的中长期限资产具有较为重要的影响。在投资不动产时需要考量资产的长期投资价值，不应过分关注短期市场价格的波动。 从短周期看，房地产行业将进入弱复苏阶段，房价整体存在上行趋势，建议关注一线、核心二线城市中心区域房产。历史数据显示，一线城市房价增速进入上行周期通常可持续6-8个季度，本轮一线城市房价自2020年二季度初触底后开始逐步企稳回升，基准判断将持续到2021年四季度。核心二线城市房价预计自2020年三季度末开始企稳，四季度进入回升阶段，回升料将持续至2022年夏季。 风险方面需要注意长期抑制因素，一方面人口增长放缓或影响总需求；另一方面局部地区房价上行较快，令该地区住房信贷收紧的可能性上升，导致房产交易的便利性收到影响。二级市场需要警惕房地产行业整体偿债压力，建议配置流动性管理更优质的大型房企债券。 海外资产投资 考虑到美股股价趋势和基本面出现了明显背离，并且当前估值相比3月末阶段性低点已有较大幅度的弹升，当前美股存在较高的调整风险，我们建议投资者降低美股头寸、控制风险。虽然美股市场整体风险较高，短期风险释放的可能性加大，但长期看某些行业已经在疫情期间体现出了较高的成长潜力，疫情结束后有望成为 经济中新的增长点。例如，医疗生物行业未来将更加智能和移动化，有望推动相关硬件产品的盈利前景；5G相关产业的投资规模巨大，应用场景广泛；未来供应链本土化催生对于机器人和3D打印设备的需求，未来物流运输可能更多被无人机完成。在不会大幅提升投资组合风险水平的前提下，配置此类新兴产业则有望在长期为投资者提供显著的投资回报。 研究报告写作团队：
【数据】2020年6月末，我国外汇储备规模为31123亿美元，较5月末增加106亿美元。此前，5月环比增加102亿美元。 【评论】 本月外汇储备规模较上月增加106亿美元，继3月降至阶段低点之后，实现连续三个月上升，规模已经超过去年年末水平。总体来看，估值变动和跨境资本流动均对本月外汇储备规模的回升形成贡献。 估值变动方面，从主要汇率变动上看，6月美元汇率指数贬值1%；非美元货币相对美元涨跌互现，欧元兑美元大幅上涨1.2%，英镑兑美元上涨0.5%，日元兑美元小幅下跌0.1%。从资产价格上看，主要国家资产价格均有所上涨，以美元标价的已对冲全球债券指数上涨0.5%；股票价格继续回升，标普500指数上涨1.8%，欧元区斯托克50指数上涨6%，日经225指数上涨1.9%。综合考虑汇率折算和资产价格变化效应，估值变动导致本月外汇储备规模增加。 跨境资本流动方面，近期国内经济形势逐步改善向好，带动资本市场回暖，人民币资产受到更多国际投资者青睐。6月北向资金净流入规模达到526.8亿元人民币；6月末，境外机构累计持有中国债券2.51万亿元人民币，较5月末增加814亿元人民币。跨境资本流入对外汇储备规模增长形成贡献。 下阶段，我国外汇储备规模将继续保持稳定。一方面，我国经济长期向好的基本面未变，随着国内逆周期调控政策继续加力，经济领域将出现更多积极改善，对外汇储备规模的稳定形成支撑。另一方面，近期资本市场回暖，北向资金加快流入，7月以来，北向资金就已经累计流入超过500亿元。这些因素的改善，有助于维护跨境资金平衡和汇率供求稳定，对下阶段外汇储备规模保持稳定形成支撑。 图我国外汇储备规模及月度变动
长城不是一天建成的，行情也不是一天就能做完的。水皮相信这个道理大家都懂，指数在现在的位置上出现震荡整理是有助于后期行情纵深发展的。如果再继续直线拉升，可能“哪来回哪去”的概率就会增大。不见得会发生，但是发生的概率会增大。 昨天市场对于中国证监会集中清理场外配资的消息还是很快消化。但是今天在中国人保大股东减持消息的冲击下，市场借势产生了比较大的调整。人保二股东实际上就是中国社保基金理事会，因为现在要减持的中国人保2%的股份实际上是2011年参加战略配售来的无限制的流通股。拿了这么多年，其实也很不容易，现在行情起来了，在现在8块多的位置上，人家宣布可能想减持，水皮觉得应该也是可以理解的。毕竟原有的国有股的划拨并没有动，动的是参与战略配售的新股，当然现在也已经变成老股了。 水皮觉得这样做未必是管理层统一的安排，但是投资者可能会产生联想，觉得可能是管理层的一而再，再而三的降温暗示，或者就是颁发降温金牌了。其实在A股的历史上，行情一旦起来管理层也是非常纠结的。因为涨急了怕跌，跌了当然会挨骂，但是涨急了也是个问题。因为很可能跌下来就挡不住了。 所以行情往往涨急了之后，都会有些降温的措施。譬如说清查银行违规资金入市，希望通过这种方式来给大家做个提醒。其实让国有大股东减持恐怕也是一种策略。但是水皮刚才说了，这不见得是一个统一的策略。无非是各个部门的集体无意识做了相同的反应，市场就一下放大的这种效果。 其实今天跟社保基金减持人保股份还几乎同步流传了另外一个消息，就是证监会对公募基金有一个窗口指导意见，原则上基金发行不超过300亿。如果要从降温的角度来理解，也可以理解成一个利空。比较有意思的是在盘中的时候，证监会专门跟媒体做了澄清，否认了传言，表示并没有对公募基金的发行有限制性的措施。水皮觉得这也是证监会比较及时的回应，也是消除了一部分市场投资者的担心，免得产生了无限的想象。市场调整是正常的，也有自行的规律，直上直下的行情并不是大家所愿意看到的。 今天上证指数的调整幅度相对来讲比较大，因为正好去下踩五日线，其实踩一踩五日线从技术角度来讲也是必须的，否则斜率太高、太陡。深成指基本上没有太大的跌幅，才跌了0.61%，创业板根本就没有跌，还涨了0.75%，还在创新高。 今天的成交量两市是16125.2亿元，应该讲保持在15000亿左右的成交量并不小。深成指今天成交量是9093.2亿，上证是7032亿元，上证还是有明显缩量的。因为今天上证的调整幅度比较大，主要调整的就是跟保险、银行、券商相关的板块。金融股今天主要指标股的调整都在4%左右，所以上证指数跌1.95%也就是很正常的事情了。 其实中国人保自身的跌幅也不是特别大。中国人保跌幅只有7.39%，水皮相信在这个位置上，会有比较大的换手。在后期的行情中，人保的行情可能会走的比较纠结。因为大家都知道，未来6个月中国社保基金会减持。但是实际上减持的量跟市场现在能消化的量比，其实也是有限的。从这个角度来讲，今天利空因素是被市场有效放大的，整个市场也借机会做一下回调，水皮觉得洗洗牌也是非常好的。 今天的行情又回到了3000点之前所谓的“喝酒吃药”行情。我们看到两瓶酒还是起了一个担当的作用。贵州茅台显示出了定海神针的本色，茅台今天有0.46%的涨幅，五粮液今天也有1.61%的涨幅。五粮液现在是深成指权重最大的指数股，所以五粮液的坚挺很大程度上撑住了深成指的盘面。 从北向资金的动向来看，其实减仓的很少。沪股通才减了5.66亿元，深股通减了14.22亿元，两次加起来不到20亿元。我们知道7月份以来，整个北向资金流入是692亿元。今天的减量其实是可以忽略不计的，但是谁也没想到中国人保的减持能够有如此大的威力。水皮觉得A股作为一个政策市在行情发展过程中，经常会碰到类似的问题，包括像2015年交通银行的减持，还有更早工商银行的减持，其实事后证明都是一些机构自主的决定。并不是管理层的统一安排，但是一定程度上起到了一个吹哨人的作用。其实道理很简单，如果大家觉得这是一轮牛市的话，现在这种调整是非常及时的，也是非常必要的，对于后市持续的稳定发展肯定是有好处的。 一句话点评：来日方长。
如意 2020年7月10日，绿城管理控股（09979.HK）正式登陆港交所，开盘报价2.65港元，截至午盘，绿城管理涨28%，报3.2港元，总市值达61.13亿港元。截至发稿时13:30，已大涨32.4%至3.31港元。 当日，绿城管理行政总裁兼执行董事李军在港交所发布的宣传视频中表示： 很高兴和大家分享我们在香港上市的好消息，作为一家轻资产管理公司，我们最核心的资产是人，我首先要感谢全体同仁的坚守和付出。对于绿城管理而言，上市是一个重要的里程碑；对整个行业而言则意味着中国代建第一股的正式诞生。特别感谢股东和投资人对这种轻资产模式的支持与认同，也要感谢香港监管部门的开放创新，为中国房地产行业的发展创造了更多可能。站在这样一个全新的起点，绿城管理将继续以品质为立身之本，以信任为价值追求，以效益为服务导向，以分享为合作初心，持续打造共创共赢的服务平台，共建激动人心的品质生活。
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