在《人生定位》一书中，艾·里斯给很多好莱坞演员泼了一盆冷水： “在好莱坞，梦想成为巨星的演员成千上万，然而只有极少数人梦想成真。大多数人都生活在这个巨大的美梦中，这个美梦滋养着他们，支撑着他们，并最终辜负了他们。” 把这段话用到股民身上，也是贴切的。 在牛市氛围里，大多数股民活在致富赚钱的美梦里，这个美梦滋养着他们，支撑着他们，但最终会辜负他们。 牛市过后，赚到钱的仍然只有少数人。他们之所以赚钱，因为他们骑着一匹快马。 让基金经理为你赶车 艾·里斯在《人生定位》中提出了赛马理论：如果人生是一场赛马，赢得比赛的，未必是最好的骑手，那些拥有最好赛马的骑手，更容易笑到最后。 什么是赛马呢？以人生的不同阶段为例，求学时期，学校就是你的赛马，重点中学胜率大于普通中学，清北复交胜过一般本科；工作阶段，行业和公司就是你的赛马，IT互联网的胜率大于建筑设计，BAT相比小公司更容易让你成才。 推而广之，相同的毕业学校，专业就是你的赛马，金融这匹马更容易让你赚到钱；在同一家公司，岗位就是你的赛马，营销岗位更容易让你赚到钱。 所以，在人生这条路上，每个人都骑着很多匹马。很多时候，个人的聪明才智所发挥的作用，远远比不上他骑着一匹怎样的马。 “不管你多么聪慧敏锐，把注压在一个输家身上是永远得不到回报的。泰坦尼克上最优秀的官员到最后也要与最没用的人待在同一条救生艇里，前提还是他要足够幸运，没有掉进水里。” 在股市里炒股，也是同样的道理。 很多散户所凭借的，不过是自身的经验、知识和小道消息，他们总是单打独斗，所以绝大多数都做了分母。自始至终，他们骑着的是他们自己，他们以自己为马。 在股市这个赛道中，散户自己显然不是跑得最快的马，他们没有受过专业训练，缺乏专业的后勤补给，情绪波动大，缺乏纪律约束，甚至也没有专业的装备。他们和机构同台竞技，通常是被碾压的一方，被割了韭菜，正如股市中那句俗语： “当有钱人遇到有经验的人，有经验的人最终会变得有钱，而有钱人最终会得到经验。” 眼馋牛市的收益，何必亲自下场呢？把钱交给有经验的人替你管理，不要以自己为马，挑一匹跑得更快的马，才是更好的选择。 基金，就是这样一匹马。买一只基金，基金经理会为你赶车，你在车上只要呼呼睡觉就好了。 买什么最好？ 截止2020年一季度末，国内基金总数超过6800只，其中股票型基金1188只。面对1188只由专业人士打理的基金，普通投资者该如何挑选呢？ 对小白投资者而言，最佳选择就是指数基金。 这个结论不是我下的，巴菲特、达利欧、约翰？博格等全球知名投资人都表达过类似的观点。如巴菲特就曾留下遗嘱，他去世之后，托管给妻子的资金必须投资于指数基金。巴菲特解释道： “我相信根据现行政策，该信托基金的长期业绩将优于大多数投资者的业绩——无论他们投资的是养老基金、机构基金还是个人基金，因为它们雇用的都是费用昂贵的基金经理。” 巴菲特所谓“昂贵的基金经理”，是指相比低费率的指数型基金，非指数型股票基金的管理费用太高，在时间的复利效应下会极大地侵蚀利润。况且，有研究表明，长期来看，95%以上的主动管理型基金都跑不赢指数基金。 巴菲特老爷子还用真金白银表达过自己对指数基金的支持。 2008年，巴菲特同某对冲基金公司打赌，赌该公司旗下5只最顶尖的对冲基金在10年内跑不赢标准普尔500指数，赌注100万美元。最后，巴菲特赢了赌注。 长期来看，指数基金之所以表现更好，除了较低的费率外，更重要的是指数基金属于被动管理，买入并持有构成指数的成分股，与“市场先生”保持一致。 而非指数基金强调跑赢市场、跑赢指数，需要基金经理主动操作。但问题恰恰在于，基金经理也是普通人，他们也会受情绪控制，犯各种散户会犯的错误。 从结果上看，他们也许比散户更专业，但通常打不赢“市场先生”。 与时间做朋友 很多老股民，都不愿意买指数，觉得不刺激。 市场中每天都有涨停的股票，少则几十只，多则几百只；而指数（如上证指数）涨个2%就算不错了，赚钱效应弱爆了。 但从结果上看，绝大多数股民，牛市中盈利跑不赢指数，熊市里亏损远远高于指数。 指数盈利的奥秘，藏在时间的长河中，藏在复利效应里。10万元本金，哪怕每年涨幅只有10%，只要拿的住，30年之后就能增值17.5倍，变成175万元。 你可能会说，到哪里去找年均收益10%的投资呢？上证指数就是。 都说A股牛短熊长，但上证指数从上市100点到现在3345点（2020年7月7日），30年涨了33.45倍，年均涨幅12.4%。 所以，看似不起眼的指数，在时间的长河里，跑赢了通胀，跑赢了存款，跑赢了银行理财。 话虽如此，买入时点也很重要。如果是2015年6月12日在5166点买入，现在还深套其中。对于普通投资者，很难去选择买入时点，可行的办法就是分散买入时点，即基金定投。 只需要每周或每月投入一定金额的资金，就能把买入时点的影响抹平，在时间的长河中尽情享受复利效应。 嘉信理财金融研究中心曾做过一个研究，假定5位投资者每年拿出2000美元购买指数，其中，有位投资者每年都选择了最佳买入点（最低点买入），有位投资者每次都是最糟糕买入点（最高点买入），20年之后，二者的盈利差距不到1.5万美元。见下图。 就普通投资者而言，不必追求最佳买点，也不可能总是最差买点，只要定期买入、长期持有，做时间的朋友就够了。 关键是仓位 这几天，股市大涨，很多发誓不再炒股的股民陆续回来了。 我有一个朋友，周一（7月6日）跑步入市，买入指数基金。周一股市涨得好，他很沮丧，因为拉高了他的成本；周二（7月7日）股市也还行，但他认为太疲软了，似乎指数不涨5个点，对不住他的热情支持。我评论说疲软正好加仓，他又不敢，说等周一这笔赚到钱再说。 这是很多股民的典型思维模式：着眼于一日两日的涨跌，不能站在牛熊大势的层面布局，捡了芝麻，丢了西瓜。 牛市初期，观望大概是所有错误中代价最大的一个。 很多投资者，在牛市初期不敢投资，看到身边人赚了钱才慢慢买入，越是谨慎的投资者越是如此。结果就是，他们总是在牛市的后半段大举加仓，把成本做得很高，然后在牛市接近尾声时走向另一个极端，变得无比激进，不惜贷款炒股，甚至卖房炒股。 结果，整个牛市里，轻仓介入，只赚到零花钱，却满仓迎接熊市，被熊市的第一个跌停焖在里面，跌幅20%时被套住了，跌幅30%时，割肉离场，然后发誓这辈子再也不碰股票。 等下一个牛市来临时，他们忍不住又来了，但谨慎依旧，还是在牛市的后半程进来，重复过去的故事，再次割肉离场，屡战屡败、屡败屡战。 正确的做法是反其道行之。 最好在熊市中坚持定投。如果三年前定投指数，现在的账面盈利至少在30%-40%了。如果不是，应该在牛市初期快速建仓，把仓位抬高。 之后，守住仓位，不因短期的调整离场；待牛市进入后半场，再逐步降低仓位。重仓参与牛市，轻仓迎接熊市，如此周而复始，自然对股市由恨生爱。 当然，没有人能够预判股市走势，也没人说得清何为前半场，何为后半程，何为牛熊转换的临界点。但只要保持定力，低点介入、高点离场，大方向上的仓位布局，还是可以做到的。 长期资金、长期投资 股市变幻莫测，以至于很多人把股市比作“赌场”。短期来看，的确与赌场无疑，因为谁也无法预知第二天的涨跌，买入卖出都像在下注。 但长期来看，股市却是能赚钱的，赚的是经济持续增长的钱，赚的是货币超发下资产升值的钱。 2008年10月，金融危机后市场最恐慌的时候，巴菲特在《纽约时报》发表一篇文章，题目为《买入美国，正当时》，里面有一段话，讲的就是长期投资的价值： “从长期来看，股市给投资者带来的一定是好消息。20 世纪，美国经历了两次世界大战，还在许多其他军事冲突中付出了沉重的代价。美国经历了大萧条，还经历了其他十几次小小的经济衰退和金融危机。美国经历过石油危机、经历过流感疫情、经历过总统因丑闻而辞职。然而，道指还是从 66 点上涨到 11,497 点。” 所以，只要对国家经济发展的长期前景有信心，对股市就可以有信心。站在长期投资的视角，买入A股，也就是买入中国。 既然是长期投资，自然要长期持有；既然是长期持有，自然要求长期资金。 所以，最好用三五年内都用不到的闲钱来投资，或者从工资里每月拿出一定的比例来投资，切忌使用有压力的资金。 之后，保持耐心即可，毕竟，“股市是一种将财富从没有耐心的人手中转移到有耐心的人手中的工具。” 牛市来了吗？ 写到这里。很多读者可能会问，最根本的前提没有解决啊，现在究竟算不算牛市？ 其实，写了这么多，就是想告诉你，无论是不是牛市，都不影响你当下的投资：如果还在熊市，正好建仓；如果是牛市初显，更要加快建仓。 无论如何都要建仓，不是吗？
近日，A股市场出现连续上涨的走势，尤其是7月6日，上证指数暴涨180余点，涨幅高达5.71%，创2年半新高，两市成交量逾1.5万亿，超过220只个股涨停，券商、银行等板块指数接近涨停。 A股的暴涨让市场为之疯狂，不少投资者认为“全面牛市来了”。在一些券商营业部，又现投资者排队开户的盛况。甚至当晚的新闻联播节目也用时1月12秒来对当天A股暴涨的市况进行了报道。“大牛市来了”，这是市场普遍的感觉。 不过，就在市场积极迎接“大牛市到来”的背景下，今天的四大证券报集体发声了。除了《上海证券报》表示“股市走强底气足”之外，《中国证券报》则表示《警惕飙涨变透支，机构期盼“健康牛”》，而《证券日报》则表示《银行券商板块强势涨停，“全面牛”呼声下需保持一丝理性》。《证券时报》则在《把握变与不变 做A股理性繁荣的推动者》标题的文章中提醒投资者：千万不要好了伤疤忘了痛，放弃一夜暴富心态，准确评估风险承受能力，心中常记“风险”二字。 四大证券报同时对A股行情发声，这是一件非同寻常的事情。众所周知，四大证券报是管理层的口舌，四大证券报的声音，通常也代表了管理层的声音。也正因如此，对于四大证券报的发声，市场绝对不能充耳不闻。实际上，从四大证券报的发声中，市场不难揣测到管理层对当下行情的看法。 正如《上海证券报》所表示的那样：股市走强底气足，这一点是显而易见的。如果没有底气，A股市场不可能走出近期连续上涨的行情来。但面对7月6日的暴涨，一些理性的投资者感觉到一些害怕了，接连逢高卖出自己的股票。而一些市场人士也是接连提醒投资者“小心疯牛”。因为7月6日的暴涨行情，确实让不少投资者与市场人士嗅到了2015年疯牛行情的味道。猪飞上天，大象跳舞，这是2015年疯牛的重要特征，而这个特征显然又在7月6日的A股上演。因此，市场不能不把7月6日的上涨与2015年的疯牛行情联系在一起。 而2015年的疯牛行情带给市场的教训是深刻的，毕竟当时的疯牛行情给市场留下了一地鸡毛。股指连续暴跌，千股跌停的局面一再出现，许多上市公司都吓得纷纷停牌，从而导致千股跌停与千股停牌的现象同时在A股出现。尤其是在随后推出熔断机制后，A股市场甚至在2016年1月7日出现了全天交易不足15分钟的局面，A股全天进入休市状态。可以说，2015年的疯牛行情带给A股市场的是一场灾难。 正是基于2015年疯牛行情的惨痛教训，因此，历史的悲剧不应该再在A股市场上重演。于是这就有了《中国证券报》对“健康牛”的期盼，同时也有了《证券日报》对投资者的好心提醒，让投资者“保持一丝理性”。而《证券时报》更是倡议市场参与各方要“做A股理性繁荣的推动者”，并同时提醒投资者“不要好了伤疤忘了痛”， 心中要常记“风险”二字。很显然这都是非常理性的声音，为A股市场正将上演的疯牛行情敲响了一记警钟。 应该说，四大证券报的发声来得非常及时。正是在四大证券报发声的背景下，7月6日疯涨的A股市场在今天（7月7日）变得理性了许多。虽然早盘股指仍然大幅高开，并一度冲高，但很快股指出现回落的走势，全天表现为高位震荡行情，上证指数最终只上涨了12.46点，涨幅为0.37%。7月6日疯狂的券商股、银行股出现回调的走势，7月6日的疯狂已经不再。今天的这种走势，显然与四大证券报的发声有关。 其实，对于当下的A股市场来说，虽然“股市走强底气足”，但A股市场确实只需要“健康牛”，而不是“疯牛”。而作为投资者来说需要有理性，不能好了伤疤忘了痛，要有风险意识。中国的投资者一直很羡慕美股走出了11年的牛市行情，但这种长牛行情显然不是“疯牛”所能铸造的，只有“慢牛”、“健康牛”才能走出长牛，这才是A股市场所应该追求的牛市。
最近一段时间，世界民航业可谓是一片愁云惨淡，最核心的问题就是在席卷全球的公共卫生事件所引发的黑天鹅席卷之下，各国航空公司都面临着巨大的压力，维珍航空破产，汉莎航空努力求救，虽然国内航空公司还没有出现类似于国际航空巨头的情况，但是航空面临巨大压力也是基本上一致的，正所谓重压求生，最近东方航空(行情600115,诊股)公司的“随心飞”被所有人刷屏，更引发了大量航空公司的跟随，但是谁也没想到，东航属于自救行为的“随心飞”竟然总是变成了“闹心飞”，这到底是怎么回事呢？ 01 一、航空公司追捧的“随心飞”与投诉潮 6月18日，东方航空通过其自家APP渠道限量发售“周末随心飞”产品，消费者以3322元的价格就可以享有“周末无限次”“国内任意飞”等购票乘机服务。随后，华夏航空(行情002928,诊股)也发布了全国不限次数飞行套餐，上百条航线无限次飞行权益，价格为2999元。东航宣传部李海芳透露，这款“周末随心飞”产品，是东航在疫情防控常态化条件下的一次创新举措。李海芳介绍：“旅客在购买产品后，可以在年底前任何一个周末，不限次乘坐东航、上航航班，畅飞国内除港澳台以外的任意城市。” 一时间洛阳纸贵，东航的随心飞产品大获成功，东航的抢购官网在那几天几乎全面被挤爆，其火爆程度一点都不逊色于当时正在全面营销的京东和阿里，成为了今年618最火热的单品，甚至于网上都开始有黄牛高价叫卖自己抢到的随心飞产品。看到了东航随心飞之后，我们看到除了第一时间跟随的华夏航空之外，各家航空公司也都摩拳擦掌努力推出属于自己的随心飞产品，根据不完全统计现在推出随心飞还有——海南航空，海航成为国内第三家推出“随心飞”类产品的航司。海航方面介绍，海航集团旗下12家航司将推出“嗨购自贸港”产品，该产品价格不超过3000元，旅客购买后可不限次数搭乘这12家航司的海南国内进出港航班，并获赠2880元中免集团旗下海南免税店代金券。 这边厢各大航空巨头纷纷跟进东航随心飞，但是实际上呢？第一波当小白鼠的东航会员可能并没有想象中那么开心，根据新京报的报道，该产品使用的首个周末，一大波投诉纷至沓来。不少消费者表示“周末随心飞”遇到了航班被取消、调整等意外情况。而在微博以及黑猫投诉平台上，多数消费者的吐槽集中在使用条件限制上。 问题远不止这样简单，更有消费者表示，使用东航“随心飞”订机票显示没有库存无法下订单，但同时间同航班不使用“随心飞”用钱购买机票却可以下订单并支付，用不着花三千多买“随心飞”，东航此举有虚假宣传的嫌疑。而购买“随心飞”产品之后申请退款的用户还遇到了退款不及时、投诉无门的遭遇。 一方面是随心飞的各家航空公司争相效仿，另一方面则是接连不断的投诉潮，那么随心飞是怎么成了闹心飞呢？ 02 二、随心飞为何总成闹心飞？ 说实在，这种航空公司推出的一定期限内无限次飞行套餐其实并不是东方航空的创举，我们从互联网上查找可以发现，早在2013年就有外媒报道了美联航推出的无限次飞行套餐，此类套餐很多国外航空公司都曾经推出过，作为应对市场竞争刺激航空消费的有效手段，此次东方航空公司最大的意义无疑是将随心飞引入到国内，让无限次飞行套餐来到了中国消费者面前，只是这件事我们到底该怎么分析呢？ 首先，东航等航空公司推出随心飞的确是为了自救。根据国家民航局的数据，5月份国内航空客运量虽有所恢复，但全国民航旅客运输量仍同比减少52.6%，仅2583.1万人次。客座率水平仍较低，航空出行信心恢复尚需时日， 5月份，国航、东航、南航、海航、吉祥、春秋的客座率分别为67.5%、64.61%、66.80%、71.25%、68.23%、75.53%，反映航空旅客出行信心仍在继续恢复中。面对着低迷的客座率，基本上航空公司是飞一班就要亏一班，那么最好的办法就是尽可能激活存量市场，那么随心飞就成为了东航最好的选择，虽然随心飞我们从最完美的情况来算，航空公司折算每一班航班的价格着实不多，但是能赚钱总比一个人都没有净亏损来的要好，这估计是东方航空卖力推出随心飞的根源。 其次，消费者永远不会比航空公司更精明。那么，既然随心飞是航空公司为了自救推出的产品，但是我们不要忘了，航空公司可是企业，正所谓”买的没有卖的精“，航空公司可不是做慈善，他们这样做纯粹为了增加客座率降低自己的亏损，所以我们看到了东航在随心飞之中附带了非常多的”坑爹条款“，根据消费者的总结，这些条款主要分成一下几个方面： 一是航班保护成了问题根源。在设计随心飞产品的时候，航空公司专门设置了航班保护条款，就是热门航线航班兑换满座超过上线你所订购的航班就会被取消，所以一些旅游热门城市比如说成都、昆明、西安就是极其容易中招的航线，如果周六的航班被取消了，那么你周日再去基本上就是机场一日游了，被取消了那我不去了行吗？对不起，不行，因为东航还设置了“no show”条款，虽然航班保护变更的航班可以取消，但周日的返程这一趟是不能随便退的，不然就会算 noshow（指预订了却没有出席），三次以上“no show”你这个的随心飞就直接作废了。 二是不平等待遇是随处可见。根据网上消费者的投诉我们可以看到，东航对于航班进行了区别对待，消费者只能选择一些很少班次的航班，很多人反映明明航班和座位都非常充足的情况下，用户可选择的范围却非常有限，如果你一旦自己掏钱购买却会发现其他的航班都能买了，可见这种限制就是针对随心飞用户的。 三是转机成了最大的陷阱。众所周知，很多航线可不是直达航班，需要进行转机，但是大家却忽视了一个问题，一次中转航线是算作分开的两段，而来回则可能一共同时存在四段航线，但是随心飞的规则只允许存在3段，也就是说第四段你就要自掏腰包了。 再加上机场建设费等等其他收费，最终的结果就是东航的随心飞非常容易让你享受成“闹心飞”。其实出现这样的现象一点也不会让人意外，航空公司在推出这个产品之前肯定是请过专门的精算师进行计算的，将各种可能会被薅羊毛的漏洞全部被堵死，最终让消费者以为捡了便宜却实际上吃亏上当。 第三，我们到底该怎么看随心飞产品？整体上来说，随心飞产品的确是中国航空企业的一种产品设计创新，属于推动航空市场恢复的有力举动，但是对于大多数人来说随心飞并不是真正好用的商品，整体上来看随心飞比较适合两类人群，一类是异地恋爱的情侣，另一类则是异地工作的工作人员，特别是一些本身航班就非常多的航线，比如说北京-上海航线，就非常适合随心飞产品，而这种航线随心飞的作用就是将原先很有可能采用高铁出行的人变成了采用飞机出行，从而推动了航空公司的业务增长。 不过，说实在的，我们站在消费者的角度出发，本来消费者对于东航这样的航空巨头就存在“无商不奸”的怀疑，随心飞又如此闹心真的有利于东航吗？我们看到另外两家航空公司华夏和海航似乎其限制条件更少一些，东航这么精明会不会将自己的用户生生推到了竞争对手一边呢？纵观国际各大航空公司的随心飞类产品，虽然说套路不少，但是相对而言真诚还是更多一些的，还有不少航空公司希望不通过航班赚钱，而是通过酒店、专车等附带服务赚钱，东航是不是应该好好考虑一下，能否采用互联网思维，让消费者真正随心飞，但通过其他增值服务赚钱是不是更好一些呢？否则一旦哪家竞争对手推出了比较真诚的随心飞，那个时候要哭的可能就是东航了。
今年7月份的A股市场，表现非常亮眼。步入7月份以来，仅有短短数个交易日的时间，A股市场累计涨幅已经超过10%。其中，截至目前，上证指数累计最大涨幅超过13%，深证成指累计最大涨幅略有逊色，但仍然达到10%左右的涨幅。 市场常有“五穷六绝七翻身”的说法，但对今年来说，五六月份的A股市场并未展现出悲观的一面，到了今年七月份，市场却实现了“七翻身”的走势。以上证指数为例，从今年最低点2646.80点上涨以来，市场累计涨幅已经超过了20%，最高涨幅接近30%，已经可以称得上技术性牛市。 一般而言，一般技术性牛市的判定标准，是某只股票价格已经从目前的最低点向上涨到20%左右，即具备了技术性牛市的特征。如今看来，无论是上证指数，还是深证成指、创业板等主要市场指数，已经具备了技术性牛市的特征。 值得一提的是，在A股市场创出反弹新高的同时，股市日均成交量能也迭创新高。其中，在今年7月6日，沪深两市合计成交量能达到1.56万亿。在7月7日上午开盘前一小时的时间内，沪深市场的一小时成交量就达到了8000亿元以上，7月7日全天成交量更是超过了1.73万亿，实现了近年来的天量水平。 在高度活跃的市场环境下，实际上更有利于提升整个市场的投资吸引力以及投资信心。与此同时，在科创板以及创业板试点注册制的背景下，持续活跃的市场环境则更有利于注册制改革的顺利推进，为IPO提速创造出有利的市场环境。 面对庞大的市场资金，投资者难免会产生这样的疑问，即这些资金都从哪里跑来？实际上，对A股市场来说，本身并不缺乏资金，缺乏的还是投资的信心以及持续性的赚钱效应。回顾前一轮杠杆牛市行情，当市场赚钱效应得到确立之际，资金却从四面八方蜂拥而至，在强大的资金推动效应下，也促使当年的杠杆牛市行情发挥到极致。 此外，在银行理财刚性兑付逐渐打破的背景下，结合债券基金以及货币基金等主要投资渠道的整体收益率持续下行因素，却从一定程度上促使资金加快跑向了股票市场。归根到底，还是离不开市场资金的逐利性。与此同时，随着新三板精选层现金申购模式的开启，批量新三板企业的打新，却冻结了庞大的资金，当这批资金陆续解冻之后，却存在不少资金回流至股票市场，成为了近期A股市场的增量资金补充。 这一轮股市上涨行情，主要由大金融板块积极推动，以钢铁、煤炭、有色金属为代表的传统周期行业，也随之活跃，带动了市场投资信心的快速恢复。不过，纵观这些行业，基本上具备了低估值的特征。以银行、保险板块为例，即使近期出现了明显的上涨走势，但整体估值水平并不高，对这一轮上涨行情，更适合定义为传统周期行业的估值修复行情。 步入今年下半年，随着防控工作的逐渐成熟，对经济的冲击影响也逐渐降低，对今年下半年的经济复苏带来了积极的影响。股票市场作为经济的晴雨表，也是率先作出反应，作为与经济周期息息相关的周期行业，相应的股票价格出现明显走强的走势，也是预期之内的事情。 当A股市场确立了技术性牛市之后，市场不会在短时间内轻易结束行情。考虑到3400点以及3500点上方的沉重抛售压力，市场很难立即冲破上方重压区域。但是，只要市场保持高度活跃的交易状态，政策监管态度稍显宽松，那么后市继续冲高的概率还是很高的。 对A股市场来说，虽然中长期的走势值得看好，估值修复的行情仍将延续，但指数过快上涨并不利于行情的持续发展。在市场持续加速上涨的背后，投资者仍需要保持适度的理性，避免加杠杆的高风险投资行为。
总体来说，在低利率环境下固收机会相对有限，股胜债的局面已经持续了数年，而在今年美联储带头的超级宽松货币政策之下，全球固定收益的回报预期不太可能会大幅改善。尽管如此，平均素质较高的中资美元固收产品可以相对增强收益。 最近几天相信大家都关注到了A股的“健康牛”，美股的科技股也继续向好，但与此同时，疫情的反复也超过了很多人的预期，全球累计确诊接近1200万，美国累计超300万，而原本曲线已经平息的亚洲这边墨尔本、东京和香港也相继出现第二波或者第三波。黄金市场最先做出反应，金价突破1，800美元/盎司的重要关口，创下了近十年新高，黄金ETF的资金流入规模也超过了2009年的全年最高纪录。 在乐观情绪下，大家需要留意短期市场可能的不确定性因素，市场避险情绪可能反复，10年期美债收益率维持在3月大跌后的偏低水平0.6%左右。纵向来看，3月的流动性危机已经被债市逐步吸纳，截至7月1日，海外的债券型基金连续第12周录得资金净流入。今天我们继续为大家梳理海外公募中债券基金的上半年表现，以下所有回报基于晨星的数据，均统一以美元计价。 首先我们看到，上半年以地区来区分的话，表现较好的是美国债券基金，平均涨幅3.3%，这一类别中涨多跌少，但表现分化差距到正负10%；环球债券基金中则涨跌五五开，平均回报1.7%，亚洲债券基金平均录得1%的升幅，欧洲债券基金表现接近持平，而新兴市场债券基金几乎全军覆没，平均下跌4.2%，其中本币债券明显跑输强势货币。 除了一些美债基金受到国库券的提振以外，债市的表现与疫情的严重程度基本一致，也体现了市场对于地区经济复苏的预期程度。 专注于投资级别的债券基金数量不多，不过是上半年表现最出色的债券板块，平均涨幅5.5%，其中投资政府债的明显好于企业债，平均存续期更长的债券基金表现更好。实际上，投资级别债券基金在2019年也平均接近10%的回报，已经是投资级别非常好的两个年度。这与美国国债的利率结构高度相关，过去两年也一直受惠于中美贸易战、地缘政治、联储局货币政策转向等多个原因。 相信大家都还记得在今年3月的流动性危机中，很多高收益债券价格大幅下挫，经过几个月的缓慢回升，上半年高收益债券基金平均仅下跌-4.2%，其中表现较差的跌去一成，不过仅有不到10%的基金录得正回报。具体来看亚洲高收益表现稍稍好过美国、欧洲及环球高收益，区别不算太大。 如果看到过去一年，因为不少高收益债券基金普遍在2019年获得双位数以上的回报，近期的调整对于长期的投资者来说影响相对有限。同时美联储购债计划的间接支持，以及大力度的企业贷款计划缓解了违约风险，对于高收益债市的流动性和市场情绪都有很大提振。 但是市场对企业信贷的忧虑仍然存在，违约率上升仍是债市的尾部风险。根据标普评级数据，自新冠疫情和油价下跌以来，北美地区的CCC级发行人数量几乎翻了一番，不过这一比例在5月份已经大幅下降。由于大多数违约来自评级为CCC或者B-但为前景负面的发行人，标普评级在4月也推出了相应的系列月刊，以监控信用趋势和影响B-及CCC级发行人的潜在风险，诺亚研究也将密切追踪这一指标。 在其他类别中，受惠于股票市场反弹的趋势，可转债基金平均上涨4.4%；而极大宽松货币及财政政策也引发了一些对通胀上升的预期，通胀挂钩债券基金上半年也有2.4%的平均回报。 除了另类策略以外，股票型公募基金大多以多头为主，这一点与债券基金稍有不同，债券基金的基金经理在操盘债券组合的时候，可能会相对更多的配合使用衍生品工具以及ETF等，这是因为考虑到流动性、交易成本和投资目的等因素，投资者在做出投资的时候应当充分理解相关金融知识及风险。 总体来说，在低利率环境下固收机会相对有限，股胜债的局面已经持续了数年，而在今年美联储带头的超级宽松货币政策之下，全球固定收益的回报预期不太可能会大幅改善。尽管如此，平均素质较高的中资美元固收产品可以相对增强收益。 这里还有一个知识点想提醒大家，海外的固收资产与权益资产虽然也存在着一定的你涨我跌的关系，但是因为整个资金的池子很大，市场资产类别和金融工具众多，像A股与在岸债市的胶着行情和潜在挤兑关系，一般情况下在海外市场不会过于直接和明显，在某种程度上这一点也更有利于构建分散化的投资组合。 今天的最后，我们希望和大家聊聊这一期的投资与配置的行动点，在全球超低利率的环境下，股票资产固然具有配置价值，不过短期的市场向好更多是建立全球央行一起放水，市场price in经济复苏预期。此时单独偏好一类资产，all in式地把鸡蛋放在同一个篮子里，并不是我们所秉持的投资策略。 市场的不确定性永远不会消失，在波动市中的投机交易和择时交易，往往并不能给普通投资者带来额外收益，而我们更建议中长期的投资者更应当将重点放在平衡配置和风险分散，视乎投资目标的做好股债平衡，多元化的资产配置，可能在疫情后的复苏周期发挥长期优势。
行业新闻与监管动态 重点包括：1）资管新规重磅配套细则《标准化债权类资产认定规则》正式出台；2）国务院允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金；3）央行、香港金管局、澳门金管局决定在粤港澳大湾区开展“跨境理财通”业务试点。 市场表现 报告期内（2020/06/22-2020/07/05），银行板块个股全线上涨。截至2020/07/03，银行板块PB（整体法、最新）为0.74倍，其中国有行、股份制、城商行、农商行PB估值分别为0.69倍、0.81倍、0.86倍、1.09倍，各类银行估值水平与上周相比，均有明显抬升，但仍处于历史较低水平。 报告期内（2020/06/22-2020/07/05），银行转债均有所上涨。其中张行转债（11.01%）、光大转债（6.39%）、江银转债（4.37%）、苏农转债（3.78%）、无锡转债（3.55%）、中信转债（2.91%）、苏银转债（2.78%）、浦发转债（2.43%）。转股溢价率方面，现存银行转债的转股溢价率水平整体有所下降。 同业存单 报告期内，同业存单总发行量明显下降，净融资额则有所上升。同业存单总发行量为5,771.80亿元，较上期减少3,097.50亿元；净融资额为1,374.80亿元，较上期增加115.80亿元。分评级来看，AAA级发行总额占比为89%；AA+级发行总额占比为8%；AA级发行总额占比为2%。 发行主体结构方面，各类银行实际发行额均有所减少，其中股份制银行实际发行额较上期减少最多。发行利率方面，最近一周，国有行、股份制较上周有所上升，而城商行、农商行较上周有所下降。发行期限结构方面，除了1M期限同业存单发行额较上期有所增加之外，其他期限同业存单发行额较上期有所下降。发行利率方面，除了1M期限同业存单较上周有所下降之外，其他期限同业存单较上周有所上升。 银行理财 报告期内，共发行理财产品739只，其中3-6月期限产品发行数量较上个报告期下降最为明显。预期年收益率方面，除了1年期理财产品较上周有所下降外，其他期限理财产品较上周有所回升。目前1周、1个月、3个月、6个月、1年期限理财产品预期年收益率分别为3.27%、3.71%、3.87%、3.82%、3.93%。 风险提示 权益市场走低的潜在可能性；监管政策发生不利变化。 【银行观察双周报】 一、行业新闻 1、资管新规重磅配套细则《标准化债权类资产认定规则》正式出台：1）《认定规则》自8月3日起施行，与征求意见稿相比，《认定规则》仅对一些技术细节的表述进行调整，并没有方向性的变化——没有放松也没有收紧，并用列举法明确，标准化债权类资产是指依法发行的债券、资产支持证券等固定收益证券。 2）央行指出，市场机构关注的部分债权类资产，如在银行间、交易所债券市场交易的政金债、铁道债、中央汇金债、熊猫债等品种，属于标债资产；对永续债、可转债，根据《企业会计准则》及发行机构会计归属等明确其资产属性为债权的，属于标债资产，资产属性不属于债权的，维持现行监管要求不变，且不按照有关非标资产监管要求处理。 3）央行表示，《认定规则》充分考虑市场需要，为各类债权类资产提供了明确的认定路径。为尽量避免造成市场大幅波动，是否进行标债资产认定充分尊重相关市场参与者及基础设施机构意愿，并规定在过渡期内保持对存量资产监管要求不变，推动市场平稳过渡，有效防范处置风险。 2、国务院允许地方政府专项债合理支持中小银行补充资本金：会议指出，按照党中央、国务院部署，做好“六稳”“六保”工作，特别是保中小微企业、民营企业生存发展，必须加大金融支持，发挥中小银行不可或缺的作用。会议决定，在今年新增地方政府专项债限额中安排一定额度，允许地方政府依法依规通过认购可转换债券等方式，探索合理补充中小银行资本金的新途径。 3、央行发文称，决定于7月1日起下调再贷款、再贴现利率：其中，支农再贷款、支小再贷款利率下调0.25个百分点，调整后，3个月、6个月和1年期支农再贷款、支小再贷款利率分别为1.95%、2.15%和2.25%。再贴现利率下调0.25个百分点至2%。 4、央行、香港金管局、澳门金管局决定在粤港澳大湾区开展“跨境理财通”业务试点：1）“跨境理财通”指粤港澳大湾区居民个人跨境投资粤港澳大湾区银行销售的理财产品，按照购买主体身份可分为“南向通”和“北向通”。 2）央行指出，“跨境理财通”业务试点将促进大湾区居民个人跨境投资便利化，进一步深化粤港澳大湾区金融合作。“跨境理财通”将在我国金融市场对外开放的整体规划与部署下稳妥有序推进。香港金管局和澳门金管局均称，将尽快推动“跨境理财通”启动。 5、东莞农村商业银行拟进行规模高达10亿美元的香港IPO。 二、监管动态 1、银保监会印发《商业银行小微企业金融服务监管评价办法（试行）》：小微金融监管评价体系由信贷投放情况、重点监管政策落实情况等五部分评价要素构成。各级监管部门对商业银行2019年度小微企业金融服务工作组织开展试评价，于10月31日前完成。 2、银保监会调整《保险资金参与股指期货交易规定》内容：1）明确保险资金运用衍生品的目的，删除期限限制，具体期限根据衍生品种另行制定；2）强化资产负债管理和偿付能力导向，根据风险特征的差异，分别设定保险公司委托参与和自行参与的要求；3）新增保险资金参与衍生品交易的总杠杆率要求。 三、市场表现 报告期内（2020/06/22-2020/07/05），银行板块个股全线上涨。上市银行中涨幅前五分别为青农商行(行情002958,诊股)（23.42%）、张家港行(行情002839,诊股)（20.56%）、紫金银行(行情601860,诊股)（19.70%）、西安银行(行情600928,诊股)（12.79%）、光大银行(行情601818,诊股)（11.72%）；涨幅后五分别是民生银行(行情600016,诊股)（4.76%）、中国银行(行情601988,诊股)（4.61%）、工商银行(行情601398,诊股)（4.40%）、交通银行(行情601328,诊股)（4.09%）、邮储银行(行情601658,诊股)（3.25%）。 截至2020/07/03，银行板块PB（整体法、最新）为0.74倍，其中国有行、股份制、城商行、农商行PB估值分别为0.69倍、0.81倍、0.86倍、1.09倍，各类银行估值水平与上周相比，均有明显抬升，但仍处于历史较低水平。 报告期内（2020/06/22-2020/07/05），银行转债均有所上涨。其中张行转债（11.01%）、光大转债（6.39%）、江银转债（4.37%）、苏农转债（3.78%）、无锡转债（3.55%）、中信转债（2.91%）、苏银转债（2.78%）、浦发转债（2.43%）。 转股溢价率方面，现存银行转债的转股溢价率水平整体有所下降。截至2020/07/03，各银行转债转股溢价率、YTM分别为：张行转债（11.16%、-1.70%）、光大转债（13.74%、-4.26%）、苏农转债（26.15%、1.86%）、中信转债（39.76%、2.08%）、无锡转债（19.06%、0.14%）、苏银转债（33.11%、1.60%）、江银转债（16.68%、0.05%）、浦发转债（41.10%、2.26%）。 四、行业数据跟踪 4.1、同业市场 报告期内（2020/06/22-2020/07/05），资金利率以下行为主。截至2020年07月03日，1天/7天/1个月/3个月银存间质押式回购加权利率，较06月19日分别变动-77.53BP、-30.81BP、-61.30BP、-10.00BP；隔夜/1周/1个月/3个月/6个月SHIBOR，较06月19日分别变动-76.70BP、-16.70BP、-3.70BP、1.00BP、5.40BP。 报告期内，同业存单总发行量明显下降，净融资额则有所上升。同业存单总发行量为5,771.80亿元，较上期减少3,097.50亿元；净融资额为1,374.80亿元，较上期增加115.80亿元。分评级来看，AAA级发行总额占比为89%；AA+级发行总额占比为8%；AA级发行总额占比为2%。 同业存单发行主体结构：报告期内，国有行、股份制、城商行、农商行同业存单实际发行额分别为785.60亿元、2,235.20亿元、1,877.90亿元、502.60亿元；较上期变动-175.00亿元、-1,791.80亿元、-713.30亿元、-709.70亿元，各类银行实际发行额均有所减少，其中股份制银行实际发行额较上期减少最多。 发行利率方面，最近一周，国有行、股份制较上周有所上升，而城商行、农商行较上周有所下降。最新一周国有行、股份制、城商行、农商行同业存单发行票面利率的加权平均利率分别为2.2868%、2.2567%、2.4691%、2.4004%。 同业存单发行期限结构：报告期内，1M、3M、6M、9M、1Y期限同业存单实际发行额分别为903.40亿元、2,311.00亿元、550.40亿元、476.90亿元、1,199.20亿元；较上期分别变动 129.30亿元、-1,438.10亿元、-765.30亿元、-1,081.10亿元、-273.20亿元，不同期限方面，除了1M期限同业存单发行额较上期有所增加之外，其他期限同业存单发行额较上期有所下降。 发行利率方面，除了1M期限同业存单较上周有所下降之外，其他期限同业存单较上周有所上升。最新一周1M、3M、6M、9M、1Y同业存单发行票面利率的加权平均利率分别为2.0796%、2.1992%、2.7884%、2.3997%、2.5099%。 4.2、银行理财 报告期内，共发行理财产品739只，其中1-3月期限产品最多，为304只；其次是3-6月期限产品，为252只；然后是6-12月期限产品，为72只；其他期限理财产品数量则较少。其中，3-6月期限产品发行数量较上个报告期下降最为明显。 预期年收益率方面，除了1年期理财产品较上周有所下降外，其他期限理财产品较上周有所回升。目前1周、1个月、3个月、6个月、1年期限理财产品预期年收益率分别为3.27%、3.71%、3.87%、3.82%、3.93%。 从发行类型来看，报告期内发行产品中，非保本型理财产品占92%，保本浮动型理财产品占7%，保本固定型理财产品占1%。从预期收益率水平来看，报告期内发行产品预期收益率以3-5%（含）为主，占所发行产品71%。 报告期内，发行理财产品数量最多的银行为中国民生银行，对应发行数量为137只，市场占比为18.54%；其次是中国建设银行，对应发行数量为91只，市场占比为12.31%；然后是南京银行(行情601009,诊股)、交通银行，市场占比分别为8.53%、5.95%。 4.3、企业融资 票据直贴利率方面，截至2019/12/05，珠三角、长三角、中西部、环渤海6个月日票据直贴利率（月息）分别为2.41‰、2.40‰、2.42‰、2.43‰，较前期分别变动0.11‰、0.20‰、0.02‰、-0.07‰。 债券融资方面，报告期内企业债合计发行129.40亿元，较上期减少19.30亿元；最近一周企业债票面利率加权平均利率为4.4783%，较上周有所下降。报告期公司债仅合计发行187.80亿元，较上期减少427.47亿元；最近一周公司债票面利率加权平均利率为4.6280%，较上周有所提高。 股权融资方面，6月份股权融资规模合计为1,164.52亿元，较整个5月份上升了30.76%。其中IPO、增发、配股、优先股、可转债、可交换债募集资金分别为260.56亿元、715.66亿元、0亿元、0亿元、95.30亿元、93.00亿元。 五、风险提示 第一，权益市场走低的潜在可能性。 第二，监管政策发生不利变化。
宏观层面及银行经营层面展望：当前银行贷款仍为实体经济融资的主要供给方。从社会融资规模各项占比来看，新增人民币贷款占比仍维持高位，其增速也较为稳定。除人民币贷款和企业债融资外，股票融资和委托、信托贷款增速仍为负。企业债券融资增速较高，但由于其体量占比较小，对社融总量的贡献有限，社融的主要贡献还是来自于银行贷款。从当前货币政策主基调来看，大幅降息的概率不大，而定向、缓慢降息大概率是2020下半年的利率主要变动路径。展望下半年，考虑到金融支持经济实体，降低融资成本的大环境，MLF仍有下调的可能性。不过由于资产短的下行幅度会明显大于负债端，因此整体息差将进一步收窄，不同银行之间会有分化。其中，我们预计国有大行受政策影响新增低定价贷款占比将更高，息差的压力或高于中小行。而中小行中，主动负债占比较高的银行，受益于同业业务的收益的提升，息差压力相对较低。 银行资产质量：问题贷款余额有一定增长，不良率或小幅上行。相比行业数据，上市银行资产质量相对表现的较为稳定，且好于市场预期。账面不良率环比持平，但关注率略有上升11BP，逾期率也有上升，不良生成率略有上升。下半年来看，问题贷款余额有一定增长，不良率或小幅上行。在2020年政府工作报告中提到，中小微企业贷款延期还本付息政策再度延长至明年3月份，对惠普小微企业贷款应延尽延，对其他困难企业贷款协商延期。鼓励银行答复增加小微企业信用贷、首贷、无还本付息续贷等。综合考虑到疫情的突发性以及持续时间存在一定不确定性，以及去年末大部分行业中相对较大的企业也出现了债务违约的案例，虽然短期不良率没有上升，主要是由于不良确认存在滞后效应，因此还需关注二三季度数据变动，预计二三季度不良率还是会有一定的波动，鉴于宽信用和稳货币的大环境，上升的幅度可能低于市场预期。 风险提示：经济下行超预期、行业监管超预期、市场下跌出现系统性风险、部分公司出现经营性风险。 1．上半年业绩表现稳健，政策面引导让利息差下行 2020年至今，由于经济下行压力加大，银行息差下行、资产质量面临不确定性加大等原因，使得银行指数持续走弱。今年的政府工作报告中提出，全球疫情和经贸形势不确定性很大，要集中精力力抓好“六稳”、“六保”等工作，积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度，综合运用降准降息、再贷款等手段，引导广义货币供应量和社会融资规模增速明显高于去年。保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。创新直达实体经济的货币政策工具，务必推动企业便利获得贷款，推动利率持续下行。展望2020下半年，在后疫情时期，国内经济逐步复苏，外部经济形势复杂度加大，我们判断货币政策的主基调仍是稳定宽松，引导金融机构进一步支持实体经济的融资需求。 从银行业务层面来看，2020年银行整体较为平稳，部分业务前期受疫情影响承压，零售信贷规模出现阶段性收缩，但在复工复产推进、居民消费逐步复苏的背景下，零售消费信贷业务逐步恢复，按揭需求逐步回暖。而对公信贷业务在此期间集中发力，保证了信贷超预期增长。一季度以来，规模增长较好，定价下行幅度较快，但息差收窄幅度好于预期，整体上维持了营收平稳增长，上市银行整体累计营收同比增速为7.2%，其中股份制银行表现最好，为15.1%。归母净利润同比增长5.5%，表现最好的仍为股份制银行，为12.2%。 2．银行基本面：基本面处于预期底部，让利利空出尽 2.1．生息资产规模：整体规模扩张加速 生息资产规模是支撑银行业绩的基础。在2019年全行业新增信贷16.8万亿，较18年多增了645亿元（YoY+4.0%），19年信贷投放力度的加强相对18年来说更加明显。2020年1-4月，全行业新增贷款8.79万亿，较19年同期多增了1.97万亿，信贷投放的力度和节奏也明显加速。预计2020下半年，全年信贷投放规模将达到19-19.5万亿，较19年多增约2.2-2.7万亿，对应增速约为12.4%-12.7%。 从上市银行来看，整体资产扩张继续加速，其中贷款和同业资产增长较快。行业内分化持续，从20年Q1的变化看，股份行、城商行资产增速更快，股份行、城商、农商贷款增速快于大行。负债端，存款增长更快的是股份行、城商行。 2.2．净息差走势：下行压力较大 贷款端定价水平主要取决于信贷供需情况、有效需求变化、全新的贷款定价模式LPR的实际运用和报价的走势，以及监管层对于普惠金融的推进要求。从需求端来看，20年全行业信贷投放节奏和结构受疫情影响明显，20Q1信贷投放以对公为主，零售贷款一度负增长，随着企业复工复产以、消费需求的稳步回升、按揭需求的回暖，后续信贷结构中零售信贷预计将逐步复苏。定价方面，LPR持续下降对贷款定价形成压力，新发放贷款定价下行较多，对息差形成压力。 展望2020下半年，零售信贷需求预计呈现逐步复苏态势，对公贷款需求保持平稳，零售贷款的逐步复苏在结构上有利于新增贷款定价改善。从政策端来看，存量贷款切换LPR定价快速推进，新发贷款绝大部分挂钩LPR，使得以LPR定价的贷款比例快速上升。报价方面，自去年8月份第一次全新LPR报价以来，1年期LPR累计下降46bps，5年期LPR下降20bps。今年以来，1年期LPR下降30bps，5年期LPR下降15bps，下降幅度较快，对银行定价的形成一定压力。此外，普惠金融仍然是近两年影响定价的新因素。按照最新政府工作报告要求，大型银行年40%以上的小微贷款增速/中小微综合融资成本明显下降的监管要求，使得小微市场持续获得大量低成本资金供给，进一步压低小微业务的整体定价。 2020Q1银行贷款在总资产中的占比较19年末持平，新增贷款主要投向对公，零售信贷增长受到疫情影响放缓，信贷资源向零售倾斜的趋势在19年放缓的情况下预计进一步下降（19新增信贷50.3%投向零售，18年59.6%，17年62.7%），进而NIM因贷款结构性改善的动力进一步趋缓。 今年以来，存款市场竞争仍然激烈，但存款定价较快上行的压力得到明显缓解，有利于银行维持整体负债成本的稳定。此外，市场对于存款基准利率下调存在一定程度预期，但时间节奏上难以判断。我们认为，若监管持续引导贷款定价继续较大幅度下行，负债端须配合以相应的负债成本下降来推动，以保持息差在合理区间、保障盈利能力的稳定，使银行能够持续、稳定、风险可控地对实体进行金融支持。 2.1．手续费净收入：有望实现小幅上涨 手续费净收入属于非利息收入中发展最为稳定的一部分， 银行卡、结算清算和代理业务类手续费收入是最为原始的手续费收入构成，这一部分手续费完全不占用银行资本，本质上是银行渠道网点和支付结算系统规模经济效应的体现。这一部分的手续费收入增长与整个社会的交易发展形势密切相关，可以说是银行各项收入中最为贴近消费属性的部分。 近两年商业银行更多地将资源向个人消费及经营性领域倾斜，从2017Q4以后，商业银行信用卡发卡量/信用卡信贷总额同比增速保持在20%以上，带动银行卡收入持续快速增长。但年初以来疫情的影响，零售消费、信贷需求受到抑制，线下获客、发卡等环节也受到相应影响，同时卡和消费类贷款不良率的提升也可能影响商业银行资源分配的结果，我们判断2020年银行卡收入难以保持前两年的快速增长态势，后续增长需要持续跟踪零售需求的恢复情况。 自2018年资管新规起，理财业务对非息收入拖累较大，理财规模增长停滞、高收益非标资产逐渐压降、类货币（低费率）产品占比迅速提升、新规下增提信用债及权益委外减值，叠加导致最终确认收入快速下行。2019年，随着各大银行理财子公司的陆续开业，理财规模保持稳定，部分银行理财业务收入恢复增长，其他银行理财业务虽然仍在下降，但下降幅度明显收窄。暂不考虑过渡期可能延长的影响，后续随着符合新规的理财业务规模稳步增长，客户接受度逐步提升，预计2020年理财规模有望实现小幅增长，收入增速经过2年的调整后，有望恢复至个位数以上增长。 托管受托类手续费收入除了与银行渠道和支付系统相关外，也受到轻型银行和交易银行战略推进的影响。其增长主要与银行资产托管业务的规模以及财富管理业务的发展情况相关。结合2020年理财业务有望实现恢复增长，我们预计上述手续费收入全年0-5%左右的增长。中期而言，资管新规过渡期后理财业务的三方托管，也使得具备托管资格的银行获得比之前期更多的市场份额。长期来看，随着资产管理行业规模的扩大和产品线的拓展，银行获取管理/托管手续费仍有广阔空间。 2.2．资产质量情况：不良率大概率上行 根据银保监会公布的2020年一季度主要监管指标数据显示，2020年一季度末商业银行不良贷款余额2.61亿元，较上季末增加1986亿元；商业银行不良贷款率1.91%，较上季末增加5BP。而关注类贷款4.05亿元，较上季末增加2800亿元。关注类贷款占比2.97%，较上季末上升6BP。 相比行业数据，上市银行资产质量相对表现的较为稳定，且好于市场预期。账面不良率环比持平，但关注率略有上升11BP，逾期率也有上升，不良生成率略有上升。表内的问题资产占比，即不良贷款和关注类的贷款占比合计在3.8%左右。从波被覆盖数据来看，稳中有升，环比上升2BP，意味着银行仍在加大拨备，应对不确定性。一季度，上市银行共计提资产减值损失近4000亿元，信用成本率上升到1.5%，而2019年全年信用成本率均值在1.34%左右。目前上市银行的拨备余额/问题资产的比例达到85%。 下半年来看，问题贷款余额有一定增长，不良率或小幅上行。在2020年政府工作报告中提到，中小微企业贷款延期还本付息政策再度延长至明年3月份，对惠普小微企业贷款应延尽延，对其他困难企业贷款协商延期。鼓励银行答复增加小微企业信用贷、首贷、无还本付息续贷等。此前，银保监会数据披露显示，4月末银行机构已对超过1.2万亿元中小微企业贷款本息实行延期。从当前国内的经济高频数据来看，已经有逐渐向好趋势。 综合考虑到疫情的突发性以及持续时间存在一定不确定性，以及去年末大部分行业中相对较大的企业也出现了债务违约的案例，虽然短期不良率没有上升，主要是由于不良确认存在滞后效应，因此还需关注二三季度数据变动，预计二三季度不良率还是会有一定的波动，鉴于宽信用的大环境，上升的幅度可能低于市场预期。另外，1-4月，整个银行业的核销规模在2000亿左右，基本与过去两年的同期水平持平。不过，从银行审慎经营的角度看，在提高拨备计提力度以应对未来的不确定性的同时，预计银行业整个2020年的核销力度也将加大，总规模上行大致在1000-1500亿左右。由于疫情持续时间仍存在不确定性，因此我们仅对短期的影响做了分析，或将出现更多的不确定因素，从而对银行板块整体估值造成制约。
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