文/意见领袖专栏作家李奇霖、张德礼 5月制造业PMI从50.8下滑到50.6，非制造业PMI从53.2上升到53.6，综合PMI持平在53.4。 从5月的PMI数据看，经济恢复得还不错，尤其是非制造业还处在加速恢复期。 可喜的是，5月份经济的需求端有明显回暖。 海外疫情扩散，外需是低迷的，这一点毋庸置疑，新出口订单35.3，明显低于枯荣线，但比上个月反弹了1.8个点，可能防疫相关的产品出口对外需还有支撑，线上办公的需求也带动了高科技制造业出口。 制造业新订单指数从50.2回升到50.9，比4月反弹了0.7个点，产成品库存从上个月的49.3下降到47.3，出厂价格从42.2反弹到48.7，南华工业品价格指数5月也是明显反弹的，涨了7.38%。 产成品库存下降，产成品出厂价格在上涨，这种组合只能说明需求很强劲，可以消化生产出来的产品。 再看5月制造业PMI主要原材料购进价格指数、非制造业PMI投入品价格指数，分别从42.5和49.0，回升到51.6和52.0，都恢复到了荣枯线之上。原材料价格开始上涨，一方面是上游的钢材、有色等涨价，5月这两个行业的价格指数都明显回升，高于55.0%，另一方面则是国际油价低位反弹，5月布伦特原油期货活跃合约均价相比于4月上涨了20.4%。 这些都可以说明经济的需求至少在5月是有明显好转的。 所以，5月商品涨、股票涨但债券跌是有基本面支撑的。 那么，经济需求的核心动力来源于哪呢？ 1）房地产处于一个赶工周期。前几年房企跑马圈地的快周转战略到了今年要竣工了，房子要到期交付，之前因为疫情耽误了工期，现在要赶工，所以目前是集中赶工施工的状态； 2）地方政府KPI从防疫开始转向稳增长．随着专项债大规模发行，基建开始恢复甚至加速了，与企业中长期贷款高增长的趋势是一致的； 这两点可以从非制造业的PMI中看出来，4月份的建筑业新订单指数已经很高了，但5月建筑业新订单指数竟然提高到了58.0，比4月继续提高了4.8。 3）外需似乎没有想象中的那么糟糕。虽然海外疫情扩散不可避免地冲击了消费品出口，其中不少还是劳动密集型的，但是线上办公需求和防疫需求激增以及出口份额向中国集中（因为生产受疫情的影响小），对出口还是有稳定作用； 4）疫情控制后，消费活动也开始有些回暖，虽然和去年同期还是没法比，但环比是改善的。 此外，还需考虑“五一”的假日消费效应。今年“五一”放了5天，是2011年以来最长的一次。“五一”长假带动零售、餐饮、铁路和航空运输等行业需求的释放，5月这些行业的商务活动指数都在55.0%以上，意味着它们的需求也有较快恢复。 现在有点不确定的是，生产指数还能不能维持这么高的位置。5月制造业PMI生产指数虽从53.7下滑到53.2，但还是维持在一个较高的水平，比去年同期要好得多。 这也和高频指标一致。5大发电集团日均耗煤，从4月的46.36万吨提高到5月的54.18万吨，环比回升16.87%，同比则从-10.94%大幅上升到17.41%。4月制造业工业增加值同比5.0%，已经基本恢复正常，从发电耗煤数据看，5月制造业工业增加值同比增速大概率会高于4月。 根据国家统计局数据，截至5月25日全国采购经理调查企业中，有81.2%的企业已经达到正常生产水平的八成以上，高于上月3.9个百分点。 生产为什么还在保持一个较高的读数呢？ 最近几个月生产强，和企业手里有前期积压的订单有关。之前疫情冲击导致停产，有些订单压着没做，复工后就把这些订单给做了。但很显然，这块对生产的支撑没有持续性，因为这些订单已经或正在被消化。 如果看工业企业利润的数据，产成品库存增速虽然有所下降，但还是维持了两位数的增长，可见产成品库存还是有积压，未来还是有去化压力的。 如果需求的改善不可持续，或者不及预期，企业库存不能持续消化，未来生产动力不会太强。所以，需求是经济能否持续改善的核心驱动因素。 不过看生产的领先指标采购量指数和原材料库存指数，5月都在下降，这也似乎在说明当前的需求还是支撑不了这么强的生产的。 所以，现在需求好，但需求是不是能够持续让库存去化，进而维持生产的景气度，是后续观察经济非常重要的视角。 去年11月到今年1月，市场都在讨论新一轮弱的经济复苏启动，当时的制造业新订单指数在51.2-51.4之间小幅波动。今年在疫情冲击、需求冻结后，制造业新订单恢复到50.9，还是要弱于正常经济周期复苏阶段的初期。 展望未来，需求还有哪些不确定呢？ 1）房地产即将步入竣工周期，赶工产生的短期繁荣是不可持续的。 2）制造业投资一时半会起不来。目前库存还比较高，数据来看，库存一般去化在5%以下才能看到制造业投资的企稳，而且制造业投资起不起得来关键还要看需求。 3）消费恢复也存有一定的压力。一方面出口产业链对就业的滞后影响会逐步显现，而且居民杠杆率不低，没有了收入，就没有钱消费。另一方面，假期窗口少了，春节没有第二回，暑假时间也会减少。政府后续救助消费的措施主要聚集于必选消费，米面粮油醋一类的，相关标的物的价格在A股上已有反映。 因此，并不能对新订单指数从50.2回升到50.9，给予乐观评价，当前制造业企业面临的需求不足问题，依然很严峻。当前的需求好只是因为房地产赶工需求集中释放了，还正好赶上了基建的复苏，导致5月数据看起来不错。 后续总需求的支撑主要得靠基建投资了。两会确定了赤字率、特别国债和专项债额度，疫情控制后，地方也会加码基建，积极财政肯定还要继续落地，基建投资还有继续回升的空间，这点是确定的。但是政府工作报告仅强调“稳”，唯一的不确定就是基建投资能否对冲后续总需求不足的问题了。 (本文作者介绍：粤开证券首席经济学家、研究院院长)
文/新浪财经首席评论员 艾堂明[微博] 微信公众号：老艾股学堂(laoaigxt) 大家好！新的一周又要开始了，这也是六月第一个交易周，五穷六绝，五月说穷也穷，因为股指几乎原地踏步，六月还会绝吗？ 五月的穷主要因为成交量，创下今年以来成交量最小的一个月，所以如果想六月不绝，放量是首要任务，量为价之母，没有量能的支撑，是涨不上去的。 想要六不绝，那就先在首周来个开门红吧！先看看周末的消息面如何。 最担心是特没谱搞事情，也确实搞了，威胁将取消给予香港的特别待遇政策豁免，指示金融工作小组研究中国企业在美国资本市场的上市行为。 但讽刺的是，美股在尾盘先跌后涨，各大指数都收在了全天的高位，特别是一些中概股，表现得比美股还要更好一些，包括和A股密切相关的富时A50指数尾盘也强劲翻红，可以说是化险为夷！ 近期金毛恐怕是无暇他顾了，全美已有20多个州、共30多座城市爆发了示威活动，这一道道美丽的风景线已经够让他好好欣赏的了！ 从国内来看，周末公布了5月份制造业采购经理指数(PMI)为50.6%，虽然比上月回落0.2个百分点，但仍处于扩张区间，影响不大。 另外还有一个重磅消息，上交所称适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易，保证市场的流动性，从而保证价格发现功能的正常实现。 虽然没有时间表，也不可能马上实施，甚至不一定能成功实施，但还是有很大的想像空间，特别是对于券商股以及和证券相关的金融科技股构成直接利好。 老艾已多次呼吁过恢复T+0交易制度，不管咱们用不用，至少是一项自由交易的权利，在关键时刻，及时止盈止损，有效保护资产安全，遇到极端行情甚至能派上大用场。 对于下周行情，可以偏向乐观一些，从外部来看，消息面和外盘已经没有太大不利影响，从内部来看，上周五A股能顶住外部不确定性的压力逆势收红，说明内部已有反弹需求。 而且上周也分析了，两会已经结束，休息观望的借口也没有了，那些基金经理们也该开始干活了，周五的飘红，已经说明有资金开始进场了。 而从六月份来看，能否实现“六不绝”，主要看成交量，而成交量主要看资金。那些基金们其实是不缺钱的，关键是愿不愿好好干活，把资金派进场。 数据显示，今年前五月公募基金发行持续火热，新基金募资额逼近8000亿元，创下历史新高。上一次，类似体量的基金首发规模发生在2015年的大牛市行情中。 所以资金是不缺的，重要的是有没有信心，而内资的一大特点就是经常犯怂，远不如外资勇猛。 近期外资持续流入，特别是周五尾盘，由于是MSCI季度调整生效日，一批个股出现异动，尾盘获得大额资金扫货，比如长春高新、中国人保、伊利股份、中国国旅、海尔智家、工业富联、古井贡酒、世纪华通等。 而在6月底的19日，同样是周五，又将迎来富时罗素扩容生效，而且当天仅是被动资金流入，主动资金一般都会提前流入。 所以如果内资仍不争气，筹码又要落入外资手中了，到时候内资又得高位接盘，给外资抬轿，重复一再重复的戏路。 所以手握重金的基金经理们，六月能否实现“六不绝”，主要靠你们了！希望你们能让大家感受到夏日的阳光，让股市热起来！ 震荡行情怎么办？期权期指是应对震荡的利器，可以涨时做多，跌时做空，双向操作，再加上T+0交易机制，盘中可以多次波段操作，及时落袋为安，避免股票T+1的尴尬。 想学习期权期指知识以及实战技巧，可以点击收看新浪理财大学的《老艾聊期权期指》视频课程，有全套方法讲解。(点击试看，99元特惠仍在进行中！) 请关注微信公众号：老艾股学堂(laoaigxt)，或扫描下方二维码(微博：老艾观察) (本文作者介绍：新浪财经首席评论员、资深投资人。)
文/新浪财经意见领袖专栏作家 赵建 目录 一、金融周期末端的主要表现 二、金融业产能过剩与周期拐点 三、美股中房两大硬泡沫及福利经济学意义 四、泡沫盛宴下的财富增值与幻觉 在这个全民财富狂欢时代，在这个大型金融周期的末端，隐藏着非专业人士难以察觉的脆弱性和风险。打破财富幻觉，重塑财务稳健性，需要开启财富管理的专业时代。 无论是统计指标，还是现实异象，都在表明我们正处于一个大型金融周期的末端。尤其是，周期末端表现出来的泡沫盛宴和投机狂热，让人们产生“一夜暴富”的财富幻觉。但是，当我们细思经过通胀和风险调整后的实际价值，以及账面财富背后的杠杆和流动性结构，就会发现在这个全民财富狂欢时代，在这个大型金融周期的末端，隐藏着非专业人士难以察觉的脆弱性和风险。打破财富幻觉，重塑财务稳健性，需要开启财富管理的专业时代。 一、金融周期末端的主要表现 如果用金融资产总量或债务总量/GDP来衡量金融周期的话，很明显这个周期正逼近一个临界点。历史的经验似乎不止一次的说明，无论当时在大类轮动、时间结构，以及拐点临近时泡沫支撑条件有多大的不同，其结果却总是类似：一个金融周期的结束，总是以一种极端的方式表现人性的狂热，然后榨干“ 守夜人”（央行和监管部门）最后一点耐心，政策首先发生拐点后收紧的货币条件先将负债端压断，进而传染到资产负债表造成整体性的财务溃烂和流动性断层。接下来，正常的话应该是金融资本退潮，全社会进入一个漫长的资产负债表修复周期。 这个金融产业周期溃败的典型案例是日本，当时的表征是：银行信贷融资为主导，疯狂的房地产泡沫，全民财富大增值与消费刺激，没人再相信金融周期的存在，然后一步步倒逼监管当局收紧货币政策，最终以泡沫崩溃引发的资产负债表崩溃结束。然而新的一轮金融周期一直趴在底部没有明显的起来，其原因是当一个企业在泡沫崩溃后重新计算自己的杠杆率时，吓的再也不敢扩张信用了。学者辜朝明的研究发现，泡沫破灭后很长的一段时间，日本企业不仅没有再融资的动力，而且将大部分精力用在埋头还债的工作里。这导致日本放水二十年，甚至用负利率的方法，都没有打开新一轮企业信用扩张的周期。而更远的例证是美国的大萧条、法国的约翰劳、英国的南海、荷兰的郁金香，其带来的不良后果甚至直接或间接的引发了社会革命和战争。 二、金融业产能过剩与周期拐点 现在让我们迷惑的不是已经发生的，而是正在发生和将来发生的，是否让我们在自以为这次不一样的傲慢下，再来一次深刻的教训。我们无法精确预测周期的拐点，但客观的观察探寻是有必要的，比如从统计意义上找到均值偏离和趋势缺口的明显变化，从金融工程的角度测算不同资产间的结构联系以及错配的信用关系，根据存续期和交割时点预测波动的集中爆发点和逼近区域。总之基于置信区间的预测都是可能的，而且在上一个周期有金融工程师也的确做到过。但现在，似乎没有人在做这个冒险的工作，因为系统的自然演化，遭到货币当局的巨大扰动，一切金融工程的精算式预测，终将指向一个贝叶斯条件——政府信用供给以及基础货币松紧。而政治经济学和量化金融学之间的对接，在理论和统计软件上，还没看到一个让人满意的量化模型。 那么我们确定的事情有哪些呢？再一次，全球金融产业产能过剩应该是确定的，这个在微观层面的表现是全球央行货币宽松周期的结束，以及大型金融集团的战线收缩和业务剥离。在宏观层面的表现则是流动性陷阱、货币刺激失效、利率期限结构的扭曲等等。或许，世界各国的金融周期具体的走势可能并不一致，这需要观察各个金融产业的营业收入和产能过剩情况。在美国，资本市场仍然在高歌猛进，市场化的需求能否对冲掉美联储即将到来的资产负债表收缩仍然无法确定。在欧洲，银行危机没有明显的改善，除了意大利等国高达20%的坏账率，德国的银行体系也笼罩在不断风险减值的阴影之下。 在国内，后利率市场化的冲击终于实实在在的产生影响，资产荒的烦恼还没有解决，资金荒却已经到来，资产负债两端的夹击已经让金融产业苦不堪言。金融产业的主导——商业银行已经切实感受到产业周期末端的寒意，利差在短短的一年内已经快速收窄到2%，超配的影子资产在MPA监管框架下已经无法做到“以量补价”。产业周期理论已经告诉我们，任何一个产业开始残酷的打价格战的时候，这往往意味着即将进入残酷的衰落期，以及随之而来的破产、重组和兼并潮。 三、美股中房两大硬泡沫及福利经济学意义 有两个大类资产的定价逻辑一直令人困惑：美国的股，与中国的房。有人说这两个大类的价格是世界上最坚硬的两个泡沫，也是让金融资产定价理论在逻辑上最迷惑的两个领域。在此前有无数个经济学家预言这两个泡沫将要破裂，但当前来看并没有实现反而是愈演愈烈。 还有一个更重要的困难在干扰着资产定价的建模，那就是在金融周期的末端，流动性的退潮或者预期退潮，正在提高全球金融市场的风险联系。因此在定价过程中，局部的量化几乎失效，要想获得更加精准的模型，纳入的变量越来越多。已经有学术研究证明，自美国宣布退出量化宽松政策以来，全球各地大类资产的波动以及波动之间的传染明显增大。也就是我们面临着另一个背离：在贸易全球化退潮的同时，风险全球化却在意外的升级。 泡沫对经济社会的意义在哪里？因此有必要讨论一下资产泡沫的福利经济学甚至伦理学意义。从帕累托改进的视角来看，美国的股市泡沫和中国的房地产泡沫，都大大改善了居民的财富条件，快速的扩张了其资产负债表，至少从账面上实现了福利改进。尤其是，这两个大类分别是两国居民财富组合里的主要资产，美国的养老金、共同基金、对冲基金等机构投资者，将居民的资产负债表深度嫁接到资本市场里，而购房的热情却不断走低（已经有数据证明美国的购房热情指数当前是危机以来最低），这与中国有很大的不同甚至相反。无容置疑，这两大资产不断创造的历史新高，也将两国全民财富的名义价值推向了新高。这种微观改善可以带来宏观上的部分复苏：根据佛里德曼的持久收入理论，财富的增值可以分摊到整个生命周期实现持久收入的提高，最终刺激消费需求。这样的证据在美国可能比较明显，而在中国的表现则微乎其微。 同时，越来越多的学者开始对资产泡沫产生了兴趣，这似乎也可以作为金融周期末端的一个凭证。不乏有人歌颂泡沫：货币主义经济学家兰德尔·赖特说“先有泡沫后刺破，总比从来没有过泡沫好”，他认为泡沫可以缓解流动性约束；日本福冈教授万军民的一项实证研究证明，相对于发达国家房地产泡沫降低储蓄和经济增长，发展中国家的房地产泡沫可以提高储蓄和提高经济增长。这说明在泡沫经济下，政策层通过容忍资产泡沫的政策，运用“财富幻觉”下的财富效应来刺激需求，也能起到一定的提振经济效果。 四、泡沫盛宴下的财富增值与幻觉 凯文．费雪发现了“货币幻觉”这一现象，即人们往往只从名义价值的角度去度量手中持有的货币，却没有考虑到通货膨胀对名义价值的侵蚀，比如工资涨一倍而物价涨两倍，实际工资不仅没有增长反而减半。而在泡沫疯狂的年代，人们也往往只从账面价值去度量自己或整个家庭的财富状况，资产持有者便会产生“一夜暴富”的感觉。但是，这种感觉在很大程度上是一种幻觉或者至少没那么真实。 首先，我们很明显应该注意到账面价值和市场价值的区别。账面资产的升值实际上只是一种纸上财富的膨胀，如果在流动性方面没有实现响应的改善，那么这种账面上的资产负债表改善对居民的福利改善或许也只是心理上的，毕竟除了葛朗台式的守财奴，在人们的效用函数里最主要的是消费，也即把财富的增值转变为对应的消费计划。有数据已经表明当前居民可支配收入/资产价值的比率几乎创历史新低。 其次，我们也需要注意到名义价值和实际价值的区别。费雪已经发现了名义价值和实际价值之间还存在着一个通货膨胀率的调整，如果财富的增值无法追赶上物价上涨的速度（或者名义工资增长的速度），那么真实财富价值则会远远小于纸面上的计算结果。甚至，在高速通胀年代，财富累积会被飞涨的物价不断侵蚀而造成真实财富价值的缩水。 第三，我们尤其应该注意到财富价值在风险调整前和风险调整后的区别。大多数居民实际上缺乏风险过滤和调整的意识和技术，即在财富投资收益的计算里加上未来损失的可能性，将收益扣除掉基于某种置信区间和概率分布的风险损失。可惜，除非专业的风险管理者会采用VAR（风险价值）、RORAC（风险调整后的资产收益率）、EVA（经济增加值）等技术，一般投资者对自己财富的计算并没有将未来的不确定性和风险侵蚀考虑在内。如同一个好行情投资股市的股民，往往会把他阶段性比较优异的收益率当作永久的收益率水平，从而得出不一样的财富增值预期，很显然这是一种幻觉。 最后，我们不得不考虑资产负债的管理。因为绝大多数居民财富的背后，是巨量的债务和高企的杠杆。比如当前中国的房地产，背后是百万亿计的房地产开发贷和按揭贷款。因此当我们仅仅在资产端计算财富的时候，不要忘记负债端的时空结构。否则当利率高企或者流动性紧张的时候，一场财富泡沫的饕餮盛宴真的将会灰飞烟灭。因此，一个成熟的财富管理产业，一个专业的财富管理体系，对于金融体系的系统性稳定是多么必要。 (本文作者介绍：西泽资本（香港）首席经济学家，济南大学商学院教授，西泽金融研究院院长，曾担任青岛银行首席经济学家，平安银行研究中心主任。)
意见领袖丨中国财富管理50人论坛（CWM50） 本文作者：屠光绍 中国财富管理50人论坛（CWM50）理事、全国政协委员、中投公司原总经理 当前全球有两种疫情，一种是病毒的疫情，一种是保护主义的疫情。在这两种疫情下，要尤其重视产业链供应链的稳定。中国作为世界第二大经济体，要用自己的行动来维护全球产业链供应链的稳定。中国的产业链供应链随着改革开放不断成长壮大，有着很强的优势，但也存在一些短板。未来，加快深化改革和继续扩大开放，是我国稳定产业链供应链的关键两招。中国保产业链供应链稳定，既对中国有利，也是对全球的贡献。 产业链供应链形成和变动背后的因素 产业链供应链的重要性是由其在整个经济体系当中的地位所决定的。供应链体现的是产品和服务生产环节的连接，按照整个生产流程，把上游、中游、下游构成一个链条，一般来说是企业的协作生产方式。而产业链是不同的产业之间的联系和组合方式。总体来说，产业链供应链在整个经济体系里面，发挥着“脉络”和“骨骼”的作用，企业是经济体里的“细胞”，产业链供应链把这些“细胞”有机地组合起来，实现资源的有机配置。 在市场经济体系里，因为要素资源的分布和分工的细化，围绕着产品和服务生产形成供应链，产业和产业之间又相互依存，形成产业链供应链，在整个经济体系里面发挥着非常重要的支撑作用。从一定意义上讲，产业链供应链的形成和变动代表了一定的生产能力和水平，既支撑着整个经济体系的运转，又影响着无数个微观主体即企业的经营。从链条效应看，企业与企业之间，产业和产业之间，是通过供应链和产业链连接起来的，如果某一个生产环节出现问题，就会影响上下游的正常运转，整个链条就会出现中断，进而会影响整个链条的稳定，对产业体系和经济体系都会产生重大的冲击。 随着市场经济的发展，科技技术的进步及其它影响因素的变化，产业链供应链也会发生一些变动。那么，产业链供应链形成和变动背后的因素是什么？通过我们的总结，产业链和供应链的形成和变动过程，有一些基本规律，当中有几个因素特别重要。第一个基本的影响因素就是市场。在市场中实现配置资源，特别是在现代市场经济体系里面，要讲究投入产出，要优化资源配置，要讲究提高效率，市场就发挥着引导产业链和供应链形成和变动的功能。在这个过程中，在供应链中的龙头企业特别重要，因为它处在整个供应链的上游，它对于供应链的形成和变动起着关键的作用。产业链中有些核心行业也是处在上游或核心环节，对整个产业链的形成也起着重要的支配作用，当然参与供应链的其它众多企业和产业链的其它行业也起着支持作用，共同形成维护链条运转的合力。第二个基本影响因素是技术进步。技术的进步特别是一些重大的技术进步，会改变整个生产的流程，改变生产和服务的形态，改变整个资源配置的方式，甚至会打破物理和空间的制约，使整个产业链供应链发生重组，从而引起产业链供应链的变动，提升整体的能力和效率。第三个基本影响因素是营商环境。法规、基础设施、人力资源、开放程度等构成营商环境，营商环境的状态如何也会影响市场主体的选择，尤其是空间和区域资源配置，从而也会导致产业链供应链的变动。从历史过程观察，产业链供应链的形成和变动是这些因素共同起作用的结果。特别要指出，随着全球化的发展，全球经济合作深入推进，全球市场体系不断完善，资源的全球配置成为潮流，产业链供应链突破在某一个区域、某一个地方的布局，形成了全球产业链供应链的趋势。所以，我们就看到，很多产业链供应链到现在已经不是一个区域、一个地区的状态了，已是全球的状态了。 总之，产业链供应链一旦形成，在一定条件下会保持相对稳定，但在市场发展，科技进步，营商环境改变，再加上经济全球化进程的共同作用下，产业链供应链也处在不断变动的过程中。 中国的产业链供应链现状 随着中国不断深化改革开放，市场经济体系不断发展和成熟，市场不断扩大，中国的产业链供应链也在不断成长壮大，体系也在不断健全。中国产业链供应链的不断成熟壮大，对于支撑整个中国产业和经济体系发展起到非常重要的作用，同时也引领中国企业能够更好地通过产业链供应链不断提高竞争能力。 特别要指出的是，中国的产业链供应链有很强的优势。第一个优势，就是中国的市场很大。产业链供应链首先要有巨大市场的支撑，中国拥有14亿人口的大市场。第二个优势，中国经过70年的发展，有着非常丰富的工业门类，完整和健全的产业体系。第三个优势，中国的基础设施条件也比较好，无论是传统的基础设施，还是现在的新基建，都不断地在完善。第四个优势，就是中国的人力资本优势。中国一直重视教育，重视人力资本，这为产业链供应链不断壮大和成熟提供了非常重要的基础。 对中国的产业链供应链进行分析的话，有不同的观察维度，但概括起来看，可以从两个大的方面来观察。第一，从中国产业链供应链自身的发育程度来看，中国的产业链供应链自身有相当强的基础，也具备很强的能力，在不断地发展壮大，在国际上有很强的优势。第二，从中国产业链供应链与国际产业链供应链的融合程度来看，随着不断开放，外资不断进入中国，中国企业不断地走出去，经济全球化不断发展，中国现在的产业链供应链已经跟国际产业链供应链密切地融合在一起。中国经过40多年的改革开放，特别进入了WTO之后，中国经济和全球经济密切地融合，中国的贸易和投资在全球占据很高的比重，同时吸引外资的量也非常大。 为什么当前特别重视产业链供应链的稳定？ 我们对中国的产业链供应链还是非常有信心的。那为什么在当前特别重视保产业链供应链的稳定？或者说是遇到什么不利于产业链供应链稳定的因素，才如此强调产业链供应链稳定的重要？ 我想，是不是从两个方面来认识这个问题。首先，新冠肺炎疫情发生之后，作为全球性公共卫生突发事件，对国际经济社会造成巨大的冲击，比较集中体现在产业链供应链的中断上。为了控制疫情的传播，防止疫情进一步恶化，各个国家采取了非常严厉的措施，减少人与人之间的交流和流动，就使得很多企业没办法正常经营，贸易大幅下降，生产停顿，造成了产业链供应链的中断。尽管有的企业可以复工，但受供应链的上游下游不能复工复产的影响，这些企业即便能复工却不能复产。相对而言，中国比较早控制住了疫情的蔓延，中国的很多企业实现复工复产，中国的产业链供应链就能够恢复得更快一些。但是，从另外一个方面来讲，中国有些企业和产业国际化程度比较高，跟国际的合作比较密切，即使中国的疫情已经控制住，但是全球其他国家疫情还没有得到控制，反过来也会影响中国的产业链供应链恢复和稳定的效果。疫情对产业链供应链造成大的冲击，而且疫情具有很大的不确定性，这就说明产业链供应链在特殊情况下是有其脆弱性的，因此必须重视和提高在突发事件冲击下保障产业链供应链稳定的能力。 我认为，还有另外一个方面的原因，比现在的疫情更值得我们关注和警惕。近年来，国际上一些保护主义有所抬头，出现逆全球化的倾向，有可能对全球产业链供应链造成冲击和伤害。保护主义和逆全球化对全球产业链供应链稳定的威胁，主要体现两个方面。第一个方面，它会影响全球的贸易投资体系和全球市场秩序，比如贸易保护主义提高关税，投资保护主义对投资进行限制，多边规则包括WTO在内的国际机构的正常运转受到影响。全球市场运转的秩序和环境发生改变，会对全球产业链供应链的稳定形成威胁。第二个方面，某些国家的单边贸易投资政策变化不利于全球经济合作，经贸关系政治化，歧视性色彩和非经济因素明显上升，干预企业的非市场行为加大，企业按照市场原则配置资源的行为扭曲，全球产业链供应链的正常运行必然受到影响。 疫情对产业链供应链的冲击很大很严重，但相对来讲随着疫情逐步控制，产业链供应链会不断恢复，但保护主义、逆全球化对全球产业链供应链的不利影响则是更深层次的，因为它是人为的，可能更会产生更基础性的破坏。特别是超级经济体的大国，其政策的外部性更强，因而一定对全球产业链供应链产生的负面影响更大。随着中国不断扩大开放，产业链供应链不断地与全球融合，针对逆全球化和保护主义趋势抬头对全球产业链供应链的稳定可能产生的影响尤其要引起我们高度关注和警惕。 我认为，当前全球有两种疫情，一种是病毒的疫情，一种是保护主义的疫情。在这两种疫情下，我们尤其要重视产业链供应链的稳定。风险已经出现，我们要做好风险的防范。 中国保产业链供应链，究竟该如何做？ 概括起来，根本的应对之策有两方面。一方面，是深化改革，改革我们的体制机制，特别是改革科技体制机制，要更好地来通过体制机制的改革来促进科技进步和科技创新。需要指出的是，中国的产业链供应链有很强的优势，有很好的基础，在不断地成长和壮大。但是，总体来看，中国的产业链供应链里面的很多企业，特别是一些关键产品和服务方面的企业，还处在中游下游，还没有起到引领作用，还没有取得制高点。这就要通过科技的进步、科技的创新来解决这个问题。我国科技创新最大的制约，就是体制机制的制约。我们在科技上可以投入很多，但是实际效率怎么样？这和体制机制是有关系的。只有深化体制机制改革，才能激发更多的科技创新活力，有更多的市场主体参与到科技创新里边来，提高企业产品的科技含量，从而推动产业链供应链往上游走，使我们的产业链供应链在全球的竞争力得到进一步的提升。这是保证产业链供应链稳定的一个非常重要的基础性支持。 另一方面，是扩大开放。从全球来看，产业链供应链是在全球范围内布局，中国的产业链供应链也和全球的互动合作越来越深入。在目前逆全球化抬头的形势下，中国不断扩大开放，表明了中国坚持全球化方向的坚定决心。中国作为第二大经济体，如果能够扩大开放，本身就是对全球产业链供应链稳定的一个重要支持。中国坚持开放，不断优化营商环境，吸引高质量的外资，也使得中国越来越在全球产业链供应链配置中占据一个重要的位置。这有利于中国产业链供应链不断地强化，同时也有利于全球的资源配置。中国坚持开放，更多地支持我国的企业高质量地走出去。只有高质量地走出，才能真正的起到优化资源配置的作用，才能够真正跟国际深化合作，从而巩固中国在全球产业链供应链的竞争力。 中国要用我们自己的行动来维护全球产业链供应链的稳定。中国的产业链供应链的稳定是对全球的贡献，反过来讲，国际的产业链供应链稳定也会对中国的产业链供应链稳定形成有效支撑。从这个意义来讲，中国保产业链供应链稳定，既对中国有利，也是对全球的贡献。 (本文作者介绍：中国财富管理50人论坛（CWM50）于2012年9月16日成立，是一个非官方、非营利性质的学术智库组织。论坛致力于为关心中国财富管理行业发展的专业人士提供一个高端交流平台，推动理论、思想、创新和经验交流，为相关决策与研究机构提供理论与实务经验参考，进而为财富管理行业的发展提供不竭的思想动力，最终对中国金融体系的优化产生积极影响。)
文/新浪财经意见领袖专栏作家 李迅雷 这两天，总理提到我国6亿居民月收入只有1000元被刷屏。从国家统计局公布的2019年统计公报看，我国中等偏下收入和低收入组共5.6亿人的人均月可支配收入为965元，而高收入组所包含的2.8亿人口的月可支配收入达到6367元，可见，居民收入分化现象很明显。此外，人口与区域、产业和企业的分化也在扩大，疫情或加剧分化，这将对商品价格和资产价格的未来走势带来什么影响？ 政策对冲分化：改变斜率而非趋势 《2020年政府工作报告》与以往相比，最明显的不同是非常强调中央给地方让利、银行给企业让利，同时还提出了“强化扶贫举措落实，确保剩余贫困人口全部脱贫”，实际上是全社会向低收入群体让利。 尽管过去也强调均衡发展，但措辞没有今年那么强烈，如“各级政府必须真正过紧日子，中央政府要带头，中央本级支出安排负增长，其中非急需非刚性支出压减50%以上”；“上述2万亿元全部转给地方，建立特殊转移支付机制，资金直达市县基层、直接惠企利民……决不允许截留挪用。” 又如：“金融机构与贷款企业共生共荣，鼓励银行合理让利。为保市场主体，一定要让中小微企业贷款可获得性明显提高，一定要让综合融资成本明显下降”；“大型商业银行普惠型小微企业贷款增速要高于40%。支持企业扩大债券融资。” 地方政府的事权繁多，这些年来承担的责任越来越多，财权与事权不对等，因此中央要适度让利给地方；中小微企业和个体工商户贡献了全社会90%的就业，中小微企业融资成本高，经营压力大，就会对就业造成压力，因此，从解决就业这一角度看，也要扶持中小微企业。 不可否认的是，通过这些年来坚持不懈地努力，我国的城乡差距确实有明显缩小，如十多年前，城市居民收入差距最高时达到3.3：1，如今已经降至了2.64：1。但是，随着经济增速的下降，中国经济的存量特征越来越明显，而存量经济下，只有靠生产要素的优化配置，才能获得竞争优势。 例如，根据世界银行的案例归纳研究得出的结论，经济密度增加一倍，生产率提高6%，而与中心城市的距离扩大一倍，利润就下降6%。这就是为何我国提出长三角经济一体化、粤港湾大湾区的依据所在——劳动力、资金、技术等都往这些地区聚集。 问题来了，中国劳动年龄人口数量在2011年达到峰值9.25亿人，此后逐渐下降，2017年净减少人数最多，达到548万人，至2019年累计减少超过2860万人。这些年来，我国的劳动力主要流向长三角和珠三角地区，其他地区劳动力数量受到劳动年龄人口减少和劳动力流失双重冲击，在这种趋势下，区域经济发展水平差距如何能缩小呢？ 人口的集中同时也伴随着资金流、货物流和信息流的集聚，使得集聚地区的GDP份额不断提高，区域经济之间的差距不断扩大。这些年来，长江以南地区的经济份额在显著上升，与人口流向一致。 例如，广东的GDP一直排全国第一，而人口规模只有广东一半多的浙江经济则后来居上，GDP排名直逼人口第二的山东省，去年人口净流入规模排名全国第一；过去三年中，山东人口累计净流出排名第一。 数据来源：各地统计局，中泰证券研究所 从政策层面看，这次政府工作报告中，东北振兴、西部大开发和中部崛起等经济目标也再次提及，落实政策需要大量财政投入，但由于资金与人力要素的投入未必能匹配，故投入的乘数效应如何，还是需要评估。 根据国家统计局的数据，2016-2019年，我国居民家庭中，中等收入组的人均可支配收入累计增长了19%，但高收入组的累计增长达到29%，显著快于中等收入组。这表明，尽管我国的城乡收入差距在缩小，但全体居民的收入差距却仍有扩大趋势。 尽管政策总是逆向来对冲经济发展过程中出现的各种分化现象，但随着增量的减少，增量对存量的影响越来越小——蛋糕就这么大，怎么切都不会增加，所以，存量经济下的分化一定是大趋势，这边切多了，那边就切少了，政策恐怕只能改变斜率，而很难改变趋势。 商品价格的趋向：通胀、滞胀还是通缩 为了应对疫情带来的经济停摆和流动性风险，主要经济体纷纷“放水”，尤以美国为甚。美国不仅采取“无限量QE”政策，还将财政赤字货币化，即美联储直接购买美国国债，替联邦政府买单，而且还买美国的企业债。目前，美联储的资产负债表规模已经高达7.15万亿美元，再度刷新纪录，这令市场担忧巨量刺激会引发通胀和债务危机。 不过，从三月份的数据看，美国贸易库存的压力仍在增大，制造、批发和零售三个环节的库存销售比明显扩大。4月美国CPI环比下降0.8%，创2008年12月以来最大降幅。不过，由于消费者在疫情蔓延期间囤积了大量食品，当月食品价格环比上涨了2.6%，是1974年以来最大涨幅。其中，面包、鸡肉和零食等价格出现创纪录上涨。 数据来源：CEIC，中泰证券研究所 我们在上图中也可以看到，农产品原材料的库存大幅下降，但服装及面料的库存大幅上升。说明对生活必需品的需求还是比较大的，但由于美国的恩格尔系数比较低，食品价格上涨对CPI影响不大。同时，美国公布的4月份的失业率为14.7%，创下大萧条以来最高水平，平均时薪同比上涨7.5%，创下2007年以来最大涨幅。这也反映出此次美国失业人口主要是低薪阶层，低收入者没钱了，通胀也就很难起来。 那么，未来美国通胀会起来吗，会出现滞胀吗？未来的不确定性太多，但至少在全球主要经济体的疫情趋于缓和，开工率提升的情况下，中短期看，通胀压力并不大。 对中国而言，2020年CPI大概率是前高后低的走势，2月份到5.4%的峰值后，4月份回落至3.3%，PPI则降至-3.1%。5月以来农产品和菜篮子价格指数持续走低，其中蔬菜和猪肉价格已连续多周下降。 4月份CPI和PPI均出现回落 数据来源：WIND，中泰证券研究所 如果全球疫情逐步控制，国内复工复产情况也不断好转，但居民收入尤其是中低收入阶层的收入减少是客观存在的，尤其在5月份以后出口订单减少的情况下，出口货物减少，出口部门劳动力的就业和薪酬都受影响，加上出口转内销，则国内CPI和PPI均可能继续回落，且不排除下半年CPI转负可能。目前，全球仍处在通缩压力中。 但就经济而言，从第二季度开始，将出现正增长，明年一季度的增速有望达到9%左右，因此，在CPI下行、GDP增速上行的短期趋势下，滞胀之说就不成立了。 因此，面对全球性的货币泛滥，对于物价走势的判断，我们不能只去套用所谓“通胀永远只是货币现象”的理论，因为社会经济领域的大部分理论都经不起时间的考验。例如，日本就是长期实行宽松的货币和财政政策，但却没有出现通胀，也没有发生债务危机。在大数据时代，我们完全可以精准去分析和预测哪些商品价格会上涨，哪些会跌，而不是见风就是雨。 例如，铁矿石价格上涨，不代表原材料价格都会上涨，铁矿石的价格，与澳大利亚和巴西的供给跟不上和国内需求的报复性反弹有关——属于阶段性的。而国内LV和香奈儿等奢侈品的涨价，既与疫情导致出国购物不便有关，又与疫情导致原产地生产不足有关。 资产价格趋势如何： 股市与楼市分化，债券与黄金走强 根据IMF的预测，2020年全球经济将萎缩3%，这将是上世纪30年代大萧条以来最严重的经济衰退。其中发达经济普遍陷入负增长，平均为负6.1%，其中美国GDP增速为负5.9%，而中国和印度也仅仅勉强维持正增长。 但是，4月份以来，美国股市表现非常强劲，其中纳斯达克指数收盘又创下了历史新高，道指和标普指数的反弹幅度也超过了30%，属于技术性牛市。股市走势与经济走势的截然不同，从历史上看确实是非常罕见的。很多人把股市走牛归结为美联储的放水。 确实，美国联邦政府已经出台了四轮财政刺激计划，总规模达到2.9万亿美元，而第五轮3万亿美元财政刺激方案正在国会讨论当中。货币政策方面则是无限量QE，财政赤字货币化，美联储通过印钱买国债。估计今年美国的财政赤字率和M2增速都将接近二战时期的峰值。 美国大肆印钱首先触发债券牛市，二季度开始，股市也出现了大幅反弹，尽管指数上涨幅度惊人，但分化现象也非常明显，涨幅大的，主要集中在信息技术、科技和医疗健康等领域，传统产业如旅游、酒店、公用事业、航空、能源、金融、地产等在大跌之后都反弹乏力。 纳斯达克指数创新高，与新兴行业受疫情影响较小有关，但能源、航空、酒店、旅游等在标普500成分股中占比就将近16%，而且标普500成分股的整体海外营收占比高达40%，显然受疫情影响较大，走势就不如纳斯达克指数。 我们认为，通过低利率举债来回购股票是美国十年牛市的重要原因，低融资成本下，公司开始借债扩张。同时，上市公司大量回购股票，甚至通过低成本发债筹集的资金进行回购，将财务杠杆用到极致。2010年后，标普500的杠杆水平稳步提升。标普500成分股中有25%的公司，近10年回购的股本数超过公司当前总股数的45%。考虑到10年内公司的也有增发行为，用回购金额-增发金额计算净回购金额，标普500成分股中有37%的公司，近10年的净回购金额超过公司当前总股东权益的45%。 2010年后美股杠杆逐步提升 数据来源：Bloomberg，中泰证券研究所 此外，我们研究发现，美股（尤其是大公司）的股东都极度分散，华尔街的金融机构几乎完全占据了绝大多数美股的前几大股东。标普500成分股前20大股东持股占比平均为58%，其中持股最多的前5大股东类型依次是：投资咨询公司、对冲基金、主权财富基金、银行和保险，均为金融投资类机构。其中，投资咨询公司持股更是占据前20大股东持股总数的85%。 相较于产业资本，华尔街的精英们在各种股权激励和薪酬激励机制下，对公司的短期财务业绩和股价表现的追求动力更加强烈。如前所述，标普500的负债率近年来稳步提升，即使2016年之后联邦利率有所回升，美股的杠杆水平依然居高不下。 大股东更重视短期业绩目标，这或许是上市公司采取过度加杠杆、回购等短视行为的重要原因。相比公司创始人或继任者，来自华尔街的职业经理人更喜好回购股票。如苹果和麦当劳的回购计划金额分别在2013年和2015年突然增加，与公司的管理层变更也是同步的。 又如，波音公司在加杠杆、获得最大化短期利益上也做到了极致，且为了追求短期财务表现，可能降低了对长期发展很重要的研发支出。因此，过去10年波音的研发支出占比与ROIC呈现明显的负相关性。 A股的走势明显弱于美股，这与我国的今年的财政、货币政策与美国不是一个量级有关。如今年我国的财政赤字率只有3.6%，美国则超过15%。不过，与美股有类似之处的，就是创业板指数比上证综指和深圳成指都要走得强，这也是因为中国经济正处在转型期，而疫情则加速了这样的转型。 实际上，A股市场仍然延续这些年来的分化特征，即科技、信息、医疗健康和食品饮料板块的走势比较强，传统行业中的酒店旅游、金融地产、石油石化等走势比较弱。无论是美股还是A股，都面临着“钱多好资产少”的局面，为此，市场会给好资产更高的估值水平。那么，好资产的有哪些呢？还是稀缺资产和核心资产吧，详见拙作《买自己买不到东西》。 楼市的分化与股市的分化，均为同一个逻辑，即一方面货币大量超发，货币泛滥支撑了大部分资产价格，不因泡沫而破灭；另一方面，货币（资金）的流向和流量，对资产价格有着明显的正相关。同时，人口的流量与流向，同样对房价产生正相关。 今年以来，深圳和杭州的房价均出现大幅上涨，成为全国房地产最火爆的两大城市，这与2019年杭州与深圳的人口净流入排名全国第一、第二也有关；信息与科技产业的蓬勃发展，一定会带来资金流，信息与科技产业的从业人员的收入同样也会提高，从而拉动了房价上涨。 实际上，美国房地产的分化现象也与中国类似：从去年3月至今，亚特兰大房价涨幅为全美第一，因为它作为科技港湾，以创新为动力的生态系统吸引了很多高科技企业和人才流入。而美国西海岸围绕着硅谷发展起来的那些高科技和信息产业所在城市，其房价也位居美国各大城市前列，如旧金山的房价超过纽约，为全美最高，此外，排名第三到第五的，分别是圣地亚哥、洛杉矶和西雅图，均超过传统的东部金融业发达波士顿。 在我看来，今年价格会继续上涨的确定性较强的大类资产，还是债券和黄金。这是因为，全球正在经历一场长期性经济衰退，经济增速下行，则投资回报率必然下行，债券的收益率也必然下行。 这次两会的政府工作报告明确提出，要推动利率持续下行。这意味着下半年依然会有降息举措。而且，欧美的债牛，也给国内利率债打开了上涨空间。 关于黄金，我大约在2016年开始就看好了。逻辑是全球性的货币超发将持续，全球性的经济衰退难以避免，因此黄金兼具投资和避险双重属性。而且，黄金的价格被各国政府长期人为压制，为了就是可以放肆地印钞。 过去的50年中，美元的含金量几乎缩水了97%，其它新兴纸币对美元大都贬值90%以上，在黄金面前几乎变得一文不值。从1929年至今，美元纸币增长了330倍，而美国经济实际增长了16倍，黄金存量只增长了6.7倍。从1971年开始算，美元纸币增长了21倍，美国经济实际增长2.7倍，黄金只增长了1.1倍。 2017年，当不少人在憧憬“新周期”的时候，我写了一篇《可怕的时滞》，认为中国经济增速仍将下行，欧美日经济也无起色，但“放水”是一贯做法，谁都不敢收紧货币。 很多人认为，疫情改变了我们的生活方式，改变了我们的投资逻辑。实际上，疫情只是起到了加速器的作用。我们的投资逻辑没有因为疫情有任何改变：经济衰退和经济分化在疫情前就出现了；网购和在线交易、在线教育、在线医疗等在疫情来临前就高增长了。事实上，科技在改变我们的生活方式，长期和平下形成的经济痼疾，以及各国所采取的“保守疗法”在改变我们的投资逻辑。 因此，在判断商品和资产价格走势上，切勿墨守成规，套用前人理论，而是应该利用大数据，做贴近实际的分析。 (本文作者介绍：中泰证券首席经济学家。)
文/意见领袖专栏作家 杨德龙（前海开源基金首席经济学家） 5月29日周五A股市场出现了震荡回升的态势，特别是科技股出现较大幅度反弹，带动了创业板指数的回升，消费板块继续强势表现，前期建议大家重点关注的食品饮料，特别是乳业股及白酒板块在周五的表现都比较突出，受益于新能源汽车政策利好的刺激，新能源汽车板块也出现了较好的表现。周五市场个股涨多跌少，市场赚钱效应有所改善。近期人民币汇率出现了较大幅度的贬值，让很多投资者担心A股市场的表现可能会受到汇率贬值较大的压制，但实际上能看到，这两个交易日A股市场并未出现大跌，以震荡为主，市场的结构性机会依然存在，市场的赚钱效应也一直存在，当然市场的分化还是比较明显。消费股依然是市场的主题，针对消费股我提出了白酒、医药、食品饮料三剑客，这是我一直以来给大家重点推荐的三个方向的消费股，主要原因是这三个方向是成长性最好、现有业绩最好、最有品牌价值的三个方向。从2016年我提出白龙马到现在消费白马股已经不断创出历史新高，并且股价也涨了好几倍，呈现出非常好的赚钱效应。 如何抓住消费股的机会？估值高是一个重大的障碍。消费白马股具有品牌价值，股权具有稀缺性，得到越来越多资金的认可，面临一个重要问题：股价上去之后估值较高，不具备太大的估值优势，很多人一直不敢配置。之前我专门讲过如何破解高估值的难题，为什么高估值的股票越长越高，而低估值的股票却越跌越多？例如银行地产估值很低，但是股价却不涨，而消费股估值很高，却一直在上涨。还有一个典型的现象是百元股越来越多，百元股明显跑赢低价股，低价股越来越低，高价股越来越高。出现这种分化现象的主要原因是A股投资者已经开始逐步转向基本面选股，基本面好的、业绩增长确定的股票越来越受资金的欢迎，使得资金向优势股票集中，因此这些白马股的股价越来越高，且越来越多的白龙马成为高价股、百元股。反之，低价股、低估值的股票则由于资金的流出而不断的下跌。当然低价股分成两类，一类是股本比较大的，例如银行股，因为股本巨大导致价格低；另一类的低价股是由于业绩差，支撑不了高股价，股价不断下跌变成低价股。对于因为股本大而形成的低价股，应该不会大跌，因为估值已经很低了，但对于后者，即因为业绩差而出现的低价股，则一定要小心，有可能出现退市的风险，一元面值退市就是一个利器，一旦股价低于一元达到20个交易日就要强制退市。目前已经有多只股票出现面值退市的现象，两元以下的股票现在已经超过了100只，将来会更多。这其实是对过去三十年A股市场的股票进行分层以及市场自身的选择，一元面值退市相当于一个清理垃圾股的过程。所以大家为什么一定要坚持价值投资？就是因为只有坚持价值投资，做好公司的股东，才能真正的分享好公司上涨的机会，而差的股票则会不断被市场淘汰，这一点将来会表现的越来越明显。 两会胜利闭幕之后的市场走势也是大家比较关注的话题。两会出台了一系列重大的政策，虽然今年不设经济增长目标，但并不意味着今年刺激经济的手段会减少，反而会增加。为了应对疫情的冲击，政府工作报告中已提出要增加1万亿的财政赤字，特别发行1万亿的特别国债来刺激经济。今年不仅会发展新基建来刺激东部的经济，而且会加大传统基建投资来进行西部大开发，因为新基建主要是在科技比较发达的东部沿海城市，而西部地区需要传统基建来提振。两会期间金融委发布了11条改革措施，其中关于资本市场的是两条：创业板推行注册制、推动新三板转板，允许公募基金投资于新三板，为新三板引入源头活水。这一系列的改革措施向外界表明，虽然经济受到了一些冲击，但我们改革的决心没有改变，对外开放的决心没有改变，我国资本市场将来也会越来越开放，越来越成为国际性市场。针对一些行业也出台了一些利好政策，例如新能源汽车补贴政策暂时延迟两年，对于新能源汽车给予更多的支持，加快新充电桩的建设。在5G方面加大投入，推动5G商用化。消费方面，则是采取各种有效的措施刺激消费。这些都是两会释放出来的积极政策信号，从历史统计来看，近十五年来，两会后一个月市场表现十次出现上涨，即两会之后的市场表现往往涨多跌少。 近十五年的数据显示，两会后一个月上证综指平均收益率为3.99%，收益率的中位数达到5.07%，即15年中有2/3收益为正。现在A股市场已经完成了探底的过程，进入到筑底反弹阶段，虽然反弹的过程一波三折，但大幅下跌的可能性已经不大，且市场的重心也会不断上移，因此大家要对后市的走势有信心。但分化还是行情的主要特点，市场的风格应该还是偏向于大盘蓝筹，特别是消费白马股还会继续表现。从历史统计来看，两会之后的市场风格往往也以蓝筹股、白马股为主。总而言之，业绩为王，抓住业绩好的公司，选择好行业、好公司，才能真正抓住市场机会。可能好公司不一定能找到好的价格，因为现在很难指望已创新高的消费白马股再跌回、再给一次购买机会，但回调是肯定会出现的，一旦消费白马股出现回调的机会，大家就可以果断进行抄底配置，这是没有问题的。 市场分化是现在行情的一个主要特征，最近上证指数调整编制方法，更好的反应市场的涨跌也是一个热议的话题。过去十年，有很多个股都获得了很好的涨幅，特别是白马股，创业板指数、中小板指数也都有了较大涨幅，但上证指数过去十年基本原地踏步，还在3000点之下，一方面是由于上证指数编制存在一些偏差，另一方面确实也是由于错失了BATJ等科技股、互联网股。因此经济过去十年已经大幅增长，我国占全球GDP的比重已经从2001年的4%提升到现在16%，但上证指数成分股中新经济的企业占比太少，仍然以传统的金融地产、石油石化为主，导致上证指数不能很好的代表经济转型的变化。好在现在逐步推行注册制，在科创板、创业板上会有更多的新经济企业上市，相信未来十年A股市场将会迎来更多的投资机会，这些新兴的企业也会有一批成长为龙头企业。未来十年我认为最大的投资机会仍然是在资本市场，坚持价值投资，做好公司的股东，是抓住A股市场机会最重要的前提。
意见领袖丨分子实验室 保险泡沫破裂，源于脱离实际。 此次危机，前所未有。 “侥幸”似乎成为了这个最该了解风险，对风险最负责的行业的一种常态。 保险本来是解决“不确定性”，而现在却陷入了“不确定”的焦虑之中。 疫情让空气集聚压缩，原本阳光下美丽的“泡沫”也随着破裂。 在我看来，“泡沫”大体分为三类： 1．超出支付能力的消费 并非是这些保险公司的产品、经营或投资能力存在问题，甚至一些保险公司的产品长期收益和信用等级超过了一般国债，问题的核心是一些产品卖给了不匹配的人群。 如同很多人透支消费，收不抵支时出现大量信用卡或还款逾期，类似问题也在保险行业出现和发酵着。“退保黑产”的多点爆发，背后是保险业长期超支付能力消费的必然结果。大规模增员、自保件和缘故保单，销售员和其亲友实际购买了超出实际消费能力的产品，而在“特殊”的基本法制度下，问题进一步加剧。 这很像2008年全球金融危机的缘起，银行和放贷机构向根本没有支付能力的人群发放房贷。疫情导致业务活动和用户新增收入双双陷入停滞，而一场支付能力“危机”必然随之爆发。 支付能力危机正从销售人员影响到普通用户，问题在于多年来隐患已广泛根植于业内，风险在业绩压力、保单贷款、加保的循环下不断累积；业务的断崖式下滑和焦虑强化了一些公司在增员和产品上的投放，从业者的生存压力和即将失效的保单逼迫其中一些人追求极短期收入，“偷梁换柱”，“另起炉灶”无疑是最有效率的方式，而“销售误导”的“铁证”则成为了压倒骆驼的最后一根稻草。 我不知道这场集中爆发的“现金流危机”有多大规模，会持续多久，但我知道风暴终将过去，面对下一次危机，谁做了改变，谁还在走老路呢？ 2、脱实向虚，无视风险 当保险开始向“无中生有”提供保障时，反噬只是时间问题。 2020年1-4月，保证保险和信用保险的亏损达到创纪录的75亿。 同样是2008年全球金融危机，AIG为垃圾债券提供担保经营亏损达992.89亿美元，反观近年来中国保险业保证保险的持续暴雷，大多是为不实的资产交易或为不具备偿债能力的群体提供担保所致，当然充当中间人的是P2P、助贷等平台。 如今保证保险的风险还在持续发酵，除了显现或者隐藏的现金流风险，群体信访风险也已经由一些暴雷平台转向提供保险的承保公司，对承保公司商誉造成巨大负面影响。 另一个深刻的教训或者是本不应该犯的错误是：永远不要为自己没有风控能力的领域提供保障，侥幸会演变为灾难。 保险建立在客观风险的评估、概率和有效的风险管理之上，它不是赌博，在很多暴雷的案件中，保险公司不仅成为了赌桌上的赌徒，而且还不是庄家，那不就是待宰的羔羊么。 原则对于保证险如此，未来的健康险也如此，不可不慎。 3． 价值偏离 故事弄不好要变成“事故”。 疫情之下，保险创业公司的日子也不好过。比起业务下滑，更严重的问题是如何填补高估值的巨大缺口。这里有三个问题：第一、业务是否真实；第二、业务是否可持续；第三、业务的长期实际价值是否和估值匹配。 现实给所有创业公司上了一课，虽然保险业红利长期存在，但市场不会永远增长，长期价格偏离价值的情况不可持续。 在资本的助推下，很多创业公司的估值（价格）已经偏离了实际价值，突发的疫情和其长期深远影响，让估值突然被动修复，甚至是“过度”修复。面对危机，不同的公司采取着大相径庭的策略。那些不能认清形势，不主动修复估值，降低成本同时谋求现金流转型的公司会最先倒下；一些企业面对危机放弃底线，不惜采取“竞劣”的方式破坏市场，把自身的成功建立在牺牲行业和用户利益之上，以图生存，怕是躲得过初一，躲不过十五；只有那些在“至暗时刻”，痛定思痛，降本增效，诚信务实的企业，才能在危机中脚踏实地的发现机遇，只有那些在危机中雪中送炭的朋友才能在雪融时获得丰厚的回报。天道苍苍、因果循环，不可不察。 未来十年是中国保险业发展的黄金时代。 危机中的机遇必将造就伟大企业， 风暴过后，谁将破茧成蝶、屹立潮头？ 保险以诚信立业。 信任建立需要数十年，倒塌只需要一瞬间。 无论顺境逆境，成功失败，诚实永远是最重要的品质，是最难坚持也是最值得坚守的品质。 (本文作者介绍：分子实验室是保险创业、创新专业咨询服务机构，致力于研究互联网保险、保险科技和保险行业前沿问题。)
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