过去二十年，全球股票市场已经历数轮风格轮动，动量、低波、规模、价值、成长、股息等风格在不同的市场环境中有着不同演绎。当下，随着价值和成长风格的分歧已经运行到了历史的极端，同时价值风格跑输的趋势持续的时间历史最长，价值和成长之间风格轮动的拐点隐约已经到来。 不同风格在不同的市场阶段表现不同。因此，为了达到投资组合收益的最大化，我们进行了量化测试去找出各个阶段可以带来最高回报的风格因子。我们发现，宏观与市场环境里的大多数变量对于风格轮动的前瞻作用有限。人民币汇率对各类风格因子未来收益的前瞻作用在宏观变量里最有效。然而，2015年八月到2016年初，中国进行了两轮汇率改革。因此，人民币汇率对于风格轮动的前瞻作用也开始变化。或者说，人民币汇率对于后市回报的预测相关性需要以更多的时间和数据检验。当时股票市场对于汇率改革出现的历史性暴跌很可能是市场模式转换的标志。 国债收益率曲线、PPI、 PMI等在许多量化分析师模型中非常流行的宏观变量短期对风格轮动几乎没有任何前瞻性。这个无效性很可能是因为这些变量已经被市场滥用了的缘故，因此在短期内缺乏前瞻价值。在我们短期模型的构建里，我们已经着意忽略了这些宏观变量。 风格轮动本身也有动能效应（momentum）。风格因子在六个月之内，往往呈现强者恒强的动能效应。然而，到了六个月以上之后，部分风格因子就会开始均值回归。这个结果与我们之前测试的市场价格动能往往短期持续的观察一致。比如，宏观因子在短期对风格回报的前瞻性并不明显。但当我们把预测时间拉长到一年以上之后，宏观因子的前瞻性便逐步显现。因此，为了达到投资收益的最大化，风格轮动必须是动态的，最佳的轮动频率大约是一年或以上。如此，可以避免六个月以上或会出现的、风格回报相互抵消的问题。 当前，市场里的周期板块（金融、地产、工业、能源、原材料、可选消费）显示出价值的特征。这些板块显示的另一个价值特征，是最近一些基金公司削减周期性行业研究的投入，同时市场对于成长股的持仓高度集中。一般来说，在经济进入放缓和衰退的时候，价值风格表现优异，如2000年到2008年初的美股。对于A股来说，价值跑输的程度已达到2010年的极端水平，直到最近才开始收敛。是价值投资王者归来的时候了。当然，价值、成长之间的风格轮动不是一蹴而就、一夜之间的，这个过程肯定会有反复。如前所述，风格轮动时长应该以年为单位来计算。 图表：A股市场中的风格因子轮动 资料来源： 彭博，万得，交银国际
图片来源@全景视觉随着信息通信技术的蓬勃发展，信息和数据已然成为经济创新和增长的引擎。作为建立在互联网和信息通信技术基础上的经济运行系统，数字经济不仅创造物质财富、增加企业价值，也丰富了消费者的选择，促进了经济的繁荣发展。7月发布的《中国数字经济发展与就业白皮书（2020年）》显示，2019年我国数字经济规模达到35.8万亿元，占GDP比重为36.2%，占比同比提升1.4个百分点，数字经济在国民经济中的地位进一步凸显。事实上，在数字经济发展成为中国落实创新驱动发展战略的关键力量的同时，数字经济所引发的商业模式、交易角色和价值链条的转变，也为既有税收规则的适用添附了新的障碍，对于传统税收制度亦带来了巨大的冲击和挑战。新冠疫情的全球大流行既催化了数字经济的发展，也给世界各国的经济增长前景带来了巨大的不确定性，成为了经济民族主义再次兴起的催化剂。在此背景下，世界各国在针对大型科技公司征收数字服务税方面的分歧，成了下一轮全球贸易摩擦的潜在引爆点。而我国的税收制度又会如何回应国际数字税收制度，以期有效平衡和分配征税权及税收利益受到广泛关注，未来将成为讨论热点。数字税——数字产业的价值链梳理在设计数字税之前我们首先要回到税收的原点—为什么要征税？征税是面向创造价值的对象收取支撑社会运行和维持商业秩序的必要成本。从本质上说，整个商业社会需要能够清楚地了解业务中究竟是什么在起到核心作用，从而创造商业价值。是最前沿的技术研发、财务风险管控，还是运营支撑，或者是知识产权乃至无形的品牌资产？事实上，数字税的本质就是就数字产业进行的价值链梳理。而数字业务的交易模式和高移动性和用户深度参与等特点让其价值链的构成与传统产业截然不同，这也给传统税收带来巨大挑战。首先，由于数字经济天然具有交易的虚拟性、非中介性等特点，数字化商业模式日益生成脱离“物理存在”的演进趋势。非居民企业一般通过承担了核心业务功能的数字化媒介和虚拟实体，在与互联网连接的服务器上的由数据和软件组合的商业销售网址内，设置相应虚拟销售空间，以便实现在任意目的国市场销售其数字化产品或服务，进而获得跨境营业利润的目的。无需在数字化产品或服务的交易对方所在国境内，设立实体性的营业机构、场所的交易模式显然突破了既往实质性课税联结点的构成要件。但是依传统税收征管规则，数字化产品或服务的购买方所在国也显然无权主张行使来源地税收管辖权。其次，数字经济对无形资产的高度依赖、业务功能的高移动性等特质，使得数字经济商业模式的所得分配和归属判断变得更加困难。这也增加了税务机关有效识别交易主体真实身份、判断其纳税地位乃至有效监控税源等工作的难度和成本。基于跨境经济规模成长的隐身性和价值链管理模式，数字企业往往在全球范围内综合考量成本、技术优势等因素，通过功能的剥离实现价值链重组，径由分离无形资产的法律所有权和经济所有权等方式，将企业利润在税负不同的国家（地区）进行配置，从而加剧了税基侵蚀和利润转移。此外，数字经济改变了价值创造模式，数字经济实现了价值创造从价值链向价值网络，再向价值商店的发展演进，促进了以消费者为中心的商业模式变革，使得消费者角色被重塑，数字产品和服务的购买方并非是单纯的消费者。用户参与恰恰是用户通过提供数据为某些类型的数字业务创造价值的过程。对于微信、脸书（Facebook）、微博等内容源于用户活动的参与式社交网络平台，其盈利模式主要是广告投送、用户增值业务（会员等）以及用户流量等。对于百度、谷歌等提供搜索引擎的平台而言，平台搜索引擎的大部分内容由用户直接或间接地传递，影响平台收益的关键因素通常也是基于用户提供的数据进行广告宣传。对于淘宝、亚马逊等网络交易中介平台，用户数据的挖掘和利用也能带来价值。具体而言，数字企业通过投放广告、竞价排名、出售数据分析报告等行为所获取的佣金、服务费、中介费等收入，与用户参与息息相关。传统的税收征管框架主要关注无形资产的价值，但却未能关注到数据和用户参与这一新的重要价值创造来源，引致价值在用户所在地（数字消费国）生成，利润却由于数字经济的无形性、跨国性而归属于数字输出国或其他第三方国家，进而引致跨国数字企业价值产生地与其利润征税地之间的不匹配。这种不匹配损害了税制的公平性、可持续性和公众可接受性。数字税将反向推动数字产业和社会治理数字经济的全球扩张以及数字化转型进程的加速，在加快全球经济结构变革的同时，对既有全球治理体系提出了全面挑战中，数字税便是国际关切的热点之一。数字税引发的国际争端正凸显了该问题的复杂性和相关矛盾的尖锐性。以法国为例，2017年7月法国议会通过法案拟向大型互联网企业征收其在法营业额3%的数字税。此举很快招致美国反对，特朗普政府迅速启动“301调查”并对法国进口产品施加惩罚性关税以作为反制措施。双方经协商后，法国暂停实施该税收政策。事实上，美国政府一直呼吁停止关于改革跨国公司税收制度的讨论，甚至威胁要对那些单方面开始对跨国数字公司（主要是美国公司）营业额征税的欧洲国家进行报复。但鉴于各国政府预算都在流失，美国反对其他国家向谷歌(google)和Facebook等跨国科技公司征税的做法也并没有得到实现。另一方面，以OECD、G20为代表的国际对话平台在构建全球统一的包容性数字税框架上也取得了一些实质性进展。自2013年G20圣彼得堡峰会委托OECD启动国际税收改革项目（税基侵蚀和利润转移项目，the base Erosion and Profit Shifting Project，简称BEPS）以来，以2015年《应对数字经济的税收挑战》、2018年《数字化带来的税收挑战：中期报告》、2019年《应对经济数字化的税收挑战》以及2020年《OECD/G20关于实现包容性数字税框架的“双支柱”路径的声明》四个文件为标志，国际社会正在朝着在2020年内围绕数字税问题达成一致协定的宏大愿景持续努力。此外，数字税也在不少国家落地。今年1月起，意大利已经实施了数字服务税，对来自定向广告和数字接口服务的收入征收3%的税。该税适用于在全球所有的服务收入至少为7.5亿欧元（约合60亿元人民币）、在意大利国内数字服务的收入至少为550万欧元（约合4388万元人民币）的公司。奥地利同时开征此税，和意大利稍有不同的是，虽然对在线广告征收5％的数字服务税，但征税门槛也抬高到在其国内数字服务的年收入至少为2500万欧元（约合1.99亿元人民币）的公司。土耳其从今年3月起对来自定向广告、社交媒体和数字接口服务的收入征收7.5%的数字税。该税适用于在全球的数字服务收入为7.5亿欧元（约合60亿元人民币）、在国内的数字服务收入为2000万土耳其里拉（约合2063万元人民币）的企业，并且规定，土耳其总统有权将税率提高到15%。除了这些已经对科技企业开征数字服务税的国家，还有一些国家也在酝酿该税种落地，包括英国、西班牙等。尽管数字税全球治理公共政策的讨论依旧复杂，但可以确定的是，数字税的推进对数字化产业的成熟必然是利好的。它一方面以税法的形式确认了全球数字化产业的价值链划分标准，帮助核心价值创造方获取相对公平的产业位置；另一方面也防止各国数字化发展不平衡导致的潜在风险，让相对落后的国家和地区也能够获得数字化发展带来的税收红利，防止发达国家对于发展中国家的“数字剥削”。所以说，数字税的出台，是数字化产业成熟和反向推动社会治理结构进步的标志。中国税收制度何以回应从全球领域来看，虽然中国的总体数字化水平仍不及世界主要发达经济体，但在一些重要新兴行业有望成为全球领导者。目前，中国在虚拟现实、自动驾驶、3D打印、机器人、无人机和人工智能等关键数字技术方面的风险投资居全球前三位。因此，融合中国经济发展速度和特点对数字经济下的国际税收规则开展研究具有必要性与紧迫性，有利于我国在新一轮国际税收规则制定中争取主动权。回应国际数字税变革，就需要顺应数字经济发展趋势，着眼于税收中性和税收公平原则，重新斟酌权衡经济关联原则。也要有效识别数字企业供应链中价值创造的环节，关注消费者对于价值创造的参与及其作用。还要着眼于数字经济交易模式的变迁发展，在相关税法条目中增列数字经济涉税内容，并对纳税主体、征税对象、税率等税收要素进行细化规定外，统合改进税收征管制度。首先，中国应积极参与现有国际税收规则的制定，尤其注重在G20框架内发出数字经济生产和消费大国的声音，并积极影响经济合作与发展组织（OECD）组织主导的BEPS项目进展，保障我国消费者和数字企业利益。尽管当前英、法等国的数字服务税“门槛”较高，对中国数字企业的冲击不明显，但随着数字服务税制度的完善，欧洲是否会降低数字服务税的起征标准或发展到在“显著数字存在”规则下开征数字企业的所得税尚不能确定。基于此，如何避免相关国家针对中国数字企业发动不公平竞争调查或强制征税，为企业争取公平的竞争环境将成为关注和讨论的问题。其次，由于数字经济的血液在于数据，而用户和市场不仅是衍生数据的源泉，更是数据价值的形成之地和实现之地，数据产品和服务的消费过程也是参与价值创造的过程。数字企业参与市场竞争的核心要素在于数据与用户参与度。在税基分配时，应适应数字企业在全球范围进行价值链管理的商业模式，对于消费者及消费市场国在价值提升和创造中的角色作用予以充分关注，使得利润归属匹配于价值的创造，价值创造贡献匹配于所得归属。最后，中国税务部门应充分考虑中国国情，审慎研究中国版数字税，并力争做到以下三点：第一，数字企业和其他纳税人在征税成本上存在明显差距。数字企业本身是数字技术的研发者甚至是新兴技术标准的制定者。固定资产轻量化、交易流程网络化、交易凭证虚拟化等特征削弱了税务机关获取交易信息的能力。在不占据税收征管技术优势和信息优势的条件下，税务部门应发挥政策优势，降低对数字企业的征税成本。第二，中国数字企业与传统企业在所有权性质上存在显著不同。无论是在互联网领域占据优势的阿里巴巴和腾讯，还是在数字设备领域处于领先地位的华为，都属于民营企业，与传统行业国有企业占据龙头的情况存在差别。税务部门既要积极回应诉求，鼓励创新精神，保障企业家利益，也要防止规制俘获，避免政策异化，保证税收公平。第三，中国的数字企业的服务对象与传统行业存在着本质不同。青少年是数字消费的主力，税务部门要充分考虑青少年的消费习惯和负担状况，在未来制定数字服务税时，借鉴消费税经验，免征具有积极教育意义和优秀价值取向的数字产品，加征易成瘾和有一定负外部性的数字产品，鼓励青少年养成健康消费习惯。综观世界经济发展变革史，税收制度的首要价值在于对经济模式转变给予支持性的回应，同时也能促进投资和商业活动在全球范围内的开展。数字经济必然会带来全球经济治理规则的调整，加剧各国围绕产业政策、税收主权和利益分配等的新一轮博弈角力。而数字税，将比人们想象中更快落地成为现实，也将持续成为未来几年全球经济合作的中心议题之一。
如果某人在一周内坐了十几次飞机，他的职业是什么？ 大老板？明星？空姐？ 有个答案可能出乎你的意料：黄牛。 为什么？ 贵州茅台（600519）机场曾推出“凭机票购2瓶平价茅台”活动，引发各地黄牛频繁飞至，因为1499元的飞天茅台，转手就能有近千元的利润。一些黄牛描述，只要资金充足，“一个月赚200万，完全不成问题”。 茅台抢手，人尽皆知。买来送人不仅有面子，自己拿着还能升值，稳赚不赔的生意谁都想做。还记得上海Costco开业盛景吗？当时很多人全家上阵，为的就是抢“平价茅台”。 这些现象无疑证明了茅台的品牌价值。但巨大的商业利益，也潜藏着致命诱惑。 如今沦为阶下囚的茅台集团原董事长袁仁国，对此应当深有体会。 一 45年前，19岁的袁仁国高考落榜。机缘巧合下，他来到隔壁镇的茅台酒厂当了一名最基础的制酒工。在茅台，他一干就是43年，从工人一步步当上了老总，直到2018年被免职。一年后，袁仁国落马。 这40多年间，茅台价值不断水涨船高。袁仁国被双开后，据媒体披露，其妻子、儿女、亲属违规经营茅台酒牟利达数亿元，甚至司机、保姆都从中获利。而他本人，则把茅台经营权当成了“搞政治攀附、捞政治资本的工具”。 袁仁国落马至今，茅台集团及其子公司已有至少13名高管被查。 经销商为了讨好袁仁国，送他5公斤的定制金鼎。 袁仁国曾公开表态：茅台酒跟腐败没有联系，茅台酒从来不是也更不想成为“腐败酒”。但私下里，他却换上另一副面孔，“酒卖给谁都是卖”，甚至还说“这是正常的生产经营活动，纪委不要管得太宽”。 不仅是酒，茅台酒特许专卖店也成了暴利之源，被捧为“酒中的4S店”。 贵州省原副省长王晓光通过袁仁国为家人获得了4家店的经营权，7年获利4000多万元。王晓光本人更是非茅台年份酒不喝。落马前感到不安的他，每天弯着腰将最贵的年份酒倒入下水道，直到被留置后，房间里还剩4000多瓶茅台。妻子感叹，扔也扔不掉，喝也喝不了，送也送不完，倒也倒不尽，早知如此，何必当初。 二 十八大以来，在反腐的持续高压下，茅台经常伴随着官员落马而登上新闻头条。 军中老虎谷俊山家里搜出茅台酒1000多箱，深圳一国企晚宴豪饮16万“特殊”茅台，天津市医药集团原董事长张建津矿泉水瓶装茅台，内蒙古自治区人民政府原副主席白向群一次收了老板送的茅台30箱，还说“要趁在位的时候把退休后喝的酒都准备好”…… 2019年，贵州对全省党员干部违规参与茅台酒经营及收送茅台酒问题线索进行大起底，查处有关案件167起。从大老虎到小苍蝇，茅台酒频频现身，成为官场腐败的“硬通货”，凭什么？ 喝茅台有面子。中央八项规定出台前，党政机关曾是茅台酒销售的主要关系渠道之一，袁仁国在反腐纪录片里说：“是反腐拯救了茅台，茅台的公务消费占比由之前的30%以上降到不足1%。”在过去不良风气影响下，喝茅台成了身份和地位的象征。 藏茅台有价值。从原来的数百元，一路攀升到数千元，特供酒、纪念酒、定制酒层出不穷，随着年份的增加，酒的价值也越来越高，茅台似乎摆脱了消费品的身份，成了理财产品。这么稳健的表现，让茅台在众多名贵的土特产中脱颖而出。 送茅台有位子。喝的不买、买的不喝，上有所好，下必甚焉。茅台从公务消费中淡出了，礼单上却没有缺席。也正是在礼尚往来中扮演重要角色，让茅台成了袁仁国们“靠酒吃酒”的抓手。 说句实话，在众多腐败案件中，那些收受茅台的官员，有很大一部分品尝不出茅台酒的独特酱香，令他们上瘾的是权力的滋味。 三 酒是用来喝的，不是用来炒的，更不是用来腐的。人们乐于见到茅台酒的品牌价值得到市场真金白银的肯定，但其品牌溢价的成分中，必须要剔除腐败这个成分；官员回家喝二两茅台也没啥奇怪，但必须在自己正常收入购买力的范围之内。 茅台酒诞生于赤水河畔，得天独厚的地理条件、优良的水质、特殊的微生物群落，经过数百年沉淀，创造出当今的品牌价值。如果靠腐败拉升其价值，无异于杀鸡取卵。 2019年，贵州省监委驻茅台集团监察专员办公室挂牌成立，权力的笼子进一步扎紧。 酒本无罪，人之过也。无论是贵州茅台、西藏虫草、新疆和田玉，还是其他名贵的特产，都要让商品价值回归市场，不再成为权力的供品，这也是对党员干部最大的保护。
7月7日，香江控股发布公告称，基于对公司未来发展前景的信心和内在价值的认可，同时为维护广大投资者利益，增强投资者信心，公司拟以不超过3.1元/股的价格，以不超过1.579亿元的自有资金回购公司股份，用于实施公司员工持股计划或股权激励计划、或转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券。 公告显示，此次拟回购的股份在2546.83万股至5093.67万股之间，占公司股本比例的0.75%-1.5%，自董事会通过方案之日起的12个月内实施完成。 近年来，先后有多家房地产企业开展回购，其中包括万科、新湖中宝、华侨城、格力地产、蓝光发展等知名房企。二级市场对此反应积极。 有行业人士认为，香江控股此次回购股份向市场传递了公司管理层看好公司内在价值的信号，有利于增强公众投资者对公司的信心，并进一步提升公司价值，实现股东利益最大化。 根据公司财报显示，截至2019年底，香江控股持有的土地储备总建筑面积约602.46万平方米，土储主要分布在天津和广州，两地规划计容建筑面积分别占43%和19%，其次是成都和鄂州，占比均在10%以上。 在此背景下，对于此次回购，香江控股也表示是对公司长期价值的认可，有助于公司抓住发展机遇，提升对抗市场风险的能力，从容面对市场，穿越行业周期，持续实现高质量的增长。
近日，总部位于香港的知名加密金融服务商Amber Group CEO Michael Wu应邀出席2020杭州区块链国际周，发表了《聚焦长期价值，以智能科技赋能全球用户》的主题演讲，提出Amber Group已于今年完成了品牌升级，致力于成为全球化智能加密金融服务平台，并表示加密货币在今后的支付、服务、商业领域将得到广泛应用，未来价值深远。 放眼长期，加密金融发展潜力巨大 依托于区块链技术，以比特币为代表的加密资产诞生至今，仅历经短短十余年，其市场规模目前已达2600亿美元左右（近似于中国工商银行目前在A股的市值），成为了全球范围内不可忽视的资产配置品种，越来越多机构、个人以及政府监管层已参与到行业中来。 由于全年7×24小时在线实时交易的机制，加密金融行业有着远快于传统金融行业的发展速度和迭代周期，也饱受着加密货币价格剧烈波动、浮躁逐利等争议。对此Michael Wu指出，加密货币在数字化的加密金融体系中，担任了价值度量、价值储藏、支付流通的基础职能，它为加密金融在数字化时代的落地建立了基础。 如今加密金融行业已在分布式存储、分布式金融、支付、隐私保护、溯源等领域展现出了巨大潜力，加密货币的众多落地场景已经越来越明确，相信那些愿意跟随这个行业长期耐心发展的企业，才能收获行业最长远、最丰硕的果实。 立足长期，Amber Group以科技驱动发展 以自身企业为案例，Michael Wu介绍了Amber Group从传统量化金融、到前期Amber AI再到现在的全球化集团，五年来深耕行业的发展实践。 他特别谈到，Amber Group从创立成立之初就兼具金融与科技的双重基因，出身于华尔街顶尖投行的创始团队在2014年底就开始将机器学习、神经网络等前沿的AI算法，应用到金融交易之中，这在当时亚洲市场是非常领先和创新的。2018年是加密货币大熊市，但却是Amber Group的发展里程碑之年，Amber Group因为坚守长期价值，坚持风控底线不去赌方向，专注于做低风险市场中性策略，当2018年一季度同行都亏损过半时，自身反而有了30%左右的盈利，使公司从行业脱颖而出，得到了全球机构用户的关注，到2019年中Amber Group在加密金融to B领域已经成为全球领先企业。 随着全球化布局、海外分支机构的设立、2800万美金的A轮融资，2020年企业制定了平台化、产品化、规模化的战略，完成了从Amber AI到Amber Group的品牌升级，通过先进的科技研发能力，计划今年内推出智能加密金融应用Amber App，把机构级品质的服务带给全球更广泛用户。 聚焦长期，赋能用户“链”动未来价值 从互联网、移动互联网再到区块链，每一次的技术革命都对全球经济增长和社会财富的流向产生着深远影响。Michael Wu讲到区块链技术应用到未来新金融体系中，会一步步将信用构建、资产创建、资产定价这个过程进一步下沉，最终能达到个体只要获得足够共识，就能参与到信用建立、资产定价的过程中，以及实物货币化、资产化的议事进程中，这其间的交易媒介就是加密货币，它是加密金融生态的要素。 因此为了让更多终端用户进入加密金融生态，帮助他们收获数字世界的长期价值，就需要在底层复杂的技术基础上，把定制化的智能金融服务，通过一套简单、易用、个性化、千人千面的轻应用产品交付给用户，使他们拥有流畅高效的使用工具。 Michael Wu表示，“我们将推出的Amber App聚合了能为用户带来长期价值的产品和服务，让更多非机构的普通用户在此受益，我们已经做了大量的准备。Amber Group会把成熟的量化经验和夯实的技术基础复刻到这个智能加密金融服务平台上，助力全球用户融入价值无限的加密金融世界。”
摘要 【金岩石：真正的价值投资是追求财务自由！】 “巴菲特价值投资理论，究竟错在哪里？”系列之三——不同于长期价值投资的复利计算，“单利”计算，就是每年的投资回报要做变现。如果证券投资是为了“证明自己聪明”，你应该学巴菲特，追求指数化增长；如果投资致富是为了“实现财务自由”，就要在财富增长的同时不断兑现收益，就要在自己的投资组合中发现两种价值：趋势价值和波段价值。（中外管理杂志） “巴菲特价值投资理论，究竟错在哪里？”系列之三——不同于长期价值投资的复利计算，“单利”计算，就是每年的投资回报要做变现。如果证券投资是为了“证明自己聪明”，你应该学巴菲特，追求指数化增长；如果投资致富是为了“实现财务自由”，就要在财富增长的同时不断兑现收益，就要在自己的投资组合中发现两种价值：趋势价值和波段价值。 这是第三篇连载文章，第一篇写了长期价值投资的陷阱，第二篇写了复利法则之虚妄。在我看来，巴菲特的不朽功绩有三点：1。他是保险投资之父，创造了一个负利率高杠杆的稳健投资模式；2。他坚守“投资致富”的信仰，破解了过去50年的“财富之谜”；3。他标志着投资产业化的时代，创造了“价值发现者”的职业。 1为何全球无人能够真正复制巴菲特投资模式？ 保险投资的资金来源，是多重保险产品收取的投保资金，被称为“保险浮存金”。保险浮存必须保持流动性，以备意外支付，所以伯克希尔公司的账面始终有大量现金。在巴菲特进入保险业的早期，美国的保险业监管还没有独立，根据“老祖父法则(Grandpa Rule)”(编者注：即立法变化以后，旧法适用于既成事实，新法适用于未来情形。是美国法律中一种务实的折衷手段)，巴菲特把证券投资业务带入保险业，开创了保险投资的先河，所以许多制约保险投资的规则由于发生在“事后”而对巴菲特的伯克希尔公司网开一面，这就是全球无人复制巴菲特投资模式的制度性原因。 若以巴菲特伯克希尔公司的证券投资业务与基金管理公司相比，巴菲特的运营成本极低，第一，资金成本几乎为零；第二，从不计提管理费和业绩分成；第三，营销及营业费用分摊在保险业务部门，所以巴菲特只需一个25人的团队监控十几只重仓持有的投资标的。 由此演绎，就引出了证券投资的“复利与单利”之争。过去30多年业绩碾压巴菲特的伟大投资家是西蒙斯，西蒙斯的大奖章基金包括今年上半年在内，费后业绩年平均39%，同期伯克希尔公司的年平均收益率不到20%。需要说明的是：大奖章基金计算的是“单利”，每年提取管理费3%，业绩分成44%；而巴菲特公司伯克希尔的业绩是“复利”，不计提管理费和业绩分成。 如果按照伯克希尔公司的业绩核算方法，大奖章基金的年平均回报率高达80%以上！作为一个投资人，请问你是愿意以单利还是复利计算呢？ 这不是一个统计方法之争，而是两种价值投资的选择。 2单利和复利，两种价值投资的不同选择 长期价值投资是公司行为，而在证券投资市场上，无论是基金、个人还是家庭，投资性现金流是财富自由的基石。如果说，投资是为了“赚钱”，赚钱的目的又是什么？是财务自由。财务自由是指人无需为生活开销而努力工作的生活状态，投资性现金流，也就是“钱生钱”的收入，至少要超过生活开支，更简单的标准就是要高于每年的职业性收入。 单利计算，就是每年的投资回报要变现。所以正常的价值投资模式应该是现金流导向的价值投资，因而巴菲特的伯克希尔模式不仅是不可复制的，而且是“不正常的”价值投资。 就像我在此前第二篇系列文章中揭开“复利骗局”时所言：10万元投资每年10%的复利财富，40年的财富增长可达450万，请问人生能有几个40年！有多少人能够40年不吃不喝傻呆呆地看着自己的“投资”增长？ 现金流导向的价值投资是单利核算，追求财务自由。价值投资绝不等于长期重仓持有少数投资标的，“条条道路通罗马”，每一种投资策略都有成败，也都有取舍。坊间关于投资与投机的争论，绝大多数都是概念或定义之争。若以长期投资的平均回报率，无人能超越西蒙斯的大奖章基金；若以“一日之战”的业绩，几乎无人超越索罗斯的量子基金；若以“无底线”超凡业绩为标准，中国股市的徐翔是一代枭雄。然而投资业绩的高低并非第一评价标准，比投资业绩更重要的是：1。创造投资价值；2。创造可复制的商业模式。 3凯恩斯在股票市场由败转胜的感悟 巴菲特的投资模式是大消费时代的产物，他投资苹果公司的决策依据也是手机成为大众消费品。在产业创新不断迭代的大科技时代，如《孙子兵法》所云：“兵无常势，水无常形”。在保险投资模式所追求的资金回报率之外，现代股票市场的投资回报率主要来自于风险，所以说：股市第一性是不确定性。股市中既没有所谓“内在价值”，更没有所谓“安全边际”，所以不可能有放之四海而皆准的价值投资理论。 如果证券投资是为了“证明自己聪明”，你应该学巴菲特，追求指数化增长；如果投资致富是为了“实现财务自由”，就要在财富增长的同时不断兑现收益。这就有了两种价值投资的现金流：其一是所投公司或行业的现金流；其二是所选投资组合的现金流。选择后者，就要在自己的投资组合中发现两种价值：趋势价值和波段价值。 人们常说“投资是为了赚钱的”，却经常陷入“投资是看别人赚钱的”。经济学家凯恩斯是在股票市场赚钱的人，他曾经和利息理论之父费雪大致同时进入股票市场。在1929-1933年大萧条时期，费雪赔光了1000万美元(相当于现在的2.3亿-2.5亿美元)，凯恩斯赔光了几十万美元后写道：股票市场，是经济学家研究的市场之外的“另一个市场，在这里人们不是根据公司本身的价值，而是根据对他人行为的判断做出决策的！”这就是最早见于文字的行为价值定理。也正是这样一条赔出来的感悟，凯恩斯后来在股票市场上大获全胜。 1970年代以来，行为学、博弈论和心理分析融入股票投资的市场研究，如今共识之一是：一级市场是股权投资，要学经济学；二级市场是股票投资，要懂行为学。
自 2019 年成立以来，克而瑞科创先后走访了百余家业内头部的泛地产企业与技术供应商。在与优秀企业及其管理人员的不断交流中，克而瑞科创发现目前地产科技市场的推进存在两类限制： 对于泛地产企业而言，一些头部地产商的 CIO 们对地产数字化独到的见解、精准的布局以及一些发人深省的思考等仍然难以被市场充分认知。 对于技术供应商而言，大量企业有着优秀的人才、强大的能力、先进的产品，却迟迟未能摸透地产市场的核心诉求与痛点。 鉴于此，同时也基于自身的行业定位，即成为国内地产商与科技厂商之间沟通的桥梁，克而瑞科创再次前行，对泛地产企业 CIO 及头部科技企业地产板块负责人进行走访交流。期望通过自己的力量，将访谈精华传递给市场。 克而瑞科创希望这些内容能够帮助市场进一步了解：头部企业在地产科技领域究竟发展得如何？他们的布局思路是怎样的？行业一线的实践者们又在规划着什么？在苦恼着什么…... 永升生活服务集团首席数据官、霖久科技总经理 李川 李川在 IT 咨询、物业及地产数字化行业拥有近 20 余年的资深经验，先后在埃森哲、龙湖集团、旭辉集团数字化部门担任重要职位。 专注于企业数字化改革、IT 战略与转型、商业模型创新等领域，对社区智慧化转型和物企数字化发展现状有着专业独到的见解。 核心观点 对数字化转型及数据价值的理解 数字化转型的核心在于数据，所有产品都应该围绕数据来构建，所有产品的价值都应该以产品所产生数据的价值来度量。既往以功能需求为导向来构建系统的方式，在数字化时代是落后的、是终将要被淘汰的。如果数据没有价值，即使产品的功能再完美、技术再先进，也没有任何价值。 因此，在产品设计之初，就必须要想清楚数据从哪来、到哪去、怎么用。只有这样，产品才是活的，才是有生命力的。 旭辉永升服务数字化转型的第一步就是基于数据和算法，构建线上线下融合的开放生态平台，让数据变得更有价值。 对物业数字化转型终局的理解 物业数字化转型成功的四个重要标志： ① 保洁、秩序、绿化、客服等一线从事繁重体力劳动、重复性工作的岗位被自动化机械、智能机器人、视频 AI 等技术取代； ② 通过 APP、小程序等线上入口和客户建立高频线上连接，实现物业基础服务与增值服务的在线化； ③ 管家不再以物业费收缴率为主要考核指标，在强大的数据赋能之下，整合各种资源，提供有价值的个性化服务，让客户居住更安心、生活更便捷、资产更值钱； ④ 消灭各类线下统计报表，企业内部管理在线化，以在线数据指标看板为抓手，实现「数出一孔，术出一孔」。 对数字化转型关键成功因素的理解 行业内外很多公司都在进行数字化转型，但真正成功的很少，我们认为数字化转型成功的最核心的三个要素： ① 一把手的参与度。纵观历史上成功转型的企业，无一不是一把手深度参与到新的业务场景、新的管理逻辑讨论、设计之中。 ② 生产力与生产关系匹配。很多公司在没有完成数字化落地的时候，过早的调整了组织架构（如片区制等），基于新技术所建立的生产力尚无法支撑新的生产关系，最终导致变革失败。因此数字化转型，我们遵循技术平台先行的原则，当新的生产力工具各方感觉很舒服的时候，再发起组织变革，成功几率将大大增加。 ③ 有了线上，坚决消灭线下，确保数据是在线的、鲜活的、真实的。否则对一线员工来讲不但没有被赋能，反而增加了数据补录的工作量。 对物业科技企业核心能力的见解 相对于互联网及高科技制造企业，物业行业在人才、技术上都没有太多优势。我们的核心竞争力是对于物业场景的深刻理解。换句话说，一流的管理逻辑搭配二流的技术，产出的是一流的系统；而二流的管理逻辑搭配一流的技术，得到的很可能只是二流的系统。 所以我们需要在产品的理论设计上追求极致，基于对行业的深刻理解，不断挖掘数据价值，同时围绕智慧社区、智慧城市服务整合各方技术资源，快速建立自己的护城河。 对话精选 下文是克而瑞科创对李川的访谈实录，有删节。 旭辉永升服务在数字化发展历程中经历了哪几个关键节点？ 旭辉永升服务真正意义上的数字化转型始于 2018 年。公司在香港上市后的一年多时间里开发建设了不少系统，包括财务共享服务中心、应收中台、PMS（物业运营管理体系）、CRM 等等，实现了物业基础业务的线上化。今年四月份，霖久科技公司正式成立，我们对智慧物业战略进行了重新的梳理，确定了智慧物业「 ABCDE 」五个战略投入重点方向： A（APP）：永升活 APP 和微信小程序，建立与业主之间的连接，将物业基础服务线上化，赋能一线管家，解决业主真正的痛点，同时拓展增值业务，与商家进行合作，通过双营驱动（运营+经营），持续提升 APP 活跃度； B（Business Intelligent）：智慧商用，针对商办、公建等业态，通过智能硬件加软件的方式，实现 To B 端业务的线上化、智能化、自动化，提升租户、企业员工的办公体验，实现资产增值。B 端用户相较于 C 端住宅用户有更强的付费意愿，将会成为物业公司下一个重要的利润增长引擎； C（Connection Platform）：连接平台，建立物联网连接中台+生态开发平台，实现智能设备互联、供应链互联、商家互联； D（Data）：数据算法， 数据算法能力将成为物业公司的护城河，我们可以通过数据分析，持续挖掘数据价值，比如基于 RBA 数据预测设备故障、通过园区能耗数据分析寻找能耗值的合理区间、通过针对员工端 APP 数据的分析找到「万元管家」的行为特征等等； E（Enterprise Enabling）：企业赋能，基于集团化、平台化、标准化、一体化的原则，构建全新的企业赋能平台，彻底拉通企业内部各职能端到端数据，实现业务财务一体化，建立组织的成本效率优势。 按项目来看，企业目前在 loT 硬件方面的落地推广规划是怎样的？ 对于技术、产品、供方生态成熟，价值已被验证的产品，例如智能停车、智能门禁等，已经基本实现了全覆盖。针对创新 IoT 场景，如视频 AI 品质巡检、高空抛物自动识别、摄像头轨迹追踪等，通过项目试点，持续对业务场景进行打磨，成熟以后再进行推广。 我们认为单纯靠智能硬件并不能建立物业公司的核心优势，一方面由于物业公司没有制造业的基因，很难快速、低成本设计生产硬件，另外硬件比较容易被仿制，所以物业公司应该把自己定位为服务运营商，通过新技术不断实现场景创新，才能持续领先竞争对手。智能硬件唯有依托于强大的管理后台，才能发挥价值。 旭辉永升服务是否考虑对集团以外项目进行业务、服务输出？ 霖久科技的定位是基于科技创新持续提升旭辉永升服务的核心竞争能力，通过数字化转型建立物业基础服务成本效率优势，同时依托技术平台优势建立公司的第二增长曲线，实现高 PE 回报，持续为股东创造价值。在服务主业之外，如果霖久科技的技术和产品在行业内也有需求，也会将产品通过合作伙伴对外输出。 能否简单介绍一下旭辉永升服务的数字化团队规模和基础架构，目前如何量化数字化部门的收益和考核团队 KPI 的？ 在宏观上，数字化转型要做战略投入，这点公司上下已经达成共识，因此在预算上集团给予了很大的支持。我们希望数字化的投入规模随着公司的增长而增长。技术投入与价值产出是有时间差的，一般一个产品从上线到真正发挥价值需要 1~2 年的周期，因此数字化转型要成功是需要持续的投入。目前霖久科技团队规模在 50 人左右，我们不追求技术团队的规模，我们更看中团队效率行业领先。 因此，我们珍惜每一分钱、每一个 Headcount。还是希望霖久科技能够有创业公司的氛围，每个人都有共同的使命、愿景和价值观，这些不是口号，而是发自内心的相信。 微观上，产品经理有一整套的考核 KPI 指标，重点会看产品的用户满意度、产品的开发计划达成率、预算达成率等，同时我们也会看一些运营指标，如 APP 的月活率、客户在线报事率等。 我们自有团队目前与科技供应商的合作模式是怎么样的？ 我们与供方的合作模式一直是变化的，之前整包项目比较多，霖久科技成立后，由于自身技术能力得到加强，定制化开发的产品会逐步过渡到散包模式。当然，标准软件产品（如财务、HR 等）、智能硬件平台，还是会采取整包合作的方式。 我们认为产品和数据是我们最核心的能力，需要自建。目前产品经理、用户体验（ UX ）设计、质量测试、数据团队基本已经是自有团队了。下一步，我们会自建技术开发团队，研发技术架构和公共组件，制定技术标准，管理外包开发人员，逐步建立技术优势。 在甄选合作伙伴的过程中，会看重供应商哪些特质？ 价格不是我们的首要考虑因素，我们更看重供方的价值观、成长性、口碑以及其核心团队的能力。我们更倾向与深耕行业、中等规模的团队进行合作，确保项目的可控性。 我们也希望在与供应商合作的过程中，供方团队有很强的凝聚力、自驱力，真正关注产品价值而不仅仅是交付合同。只有双方价值观趋同，才能破除零和博弈，实现共赢。 有一种观点认为：相对于互联网公司海量的数据，物企的数据量尚未达到「大数据」的程度。霖久科技是怎么看待物业行业的数据价值，因何而决定投入大量精力构建自身数据能力？ 「大数据」与「小数据」并不代表数据价值的大小。「大数据」数据量大，但往往价值密度低，需要通过比较复杂的技术处理后才能将价值浓缩到可以被使用的程度。 而「小数据」一般价值密度很高，比如财务数据、HR 组织人事数据、PMS 工单数据等等，这些既有数据的价值密度很高，从中比较容易挖掘价值。但之前由于主数据没有打通，造成针对这些「小数据」的处理也十分困难。 因此我们第一要务还是要处理好「小数据」，同时随着 APP、各种智能硬件的上线，「大数据」的能力也会逐渐建立起来。在技术架构上，我们通过数据湖，很好的解决了各种结构化、非结构化、批处理、流式数据处理的需求。未来 2-3 年物业行业的聚集度会大幅增加，产生物业服务独角兽技术公司是大概率事件。 如果没有数字化基础设施，没有数据处理和分析能力，就不可能高效管理数千乃至上万个物业项目。如果想成为未来的物业企业，就一定需要建立强大的数据算法能力。 在市场规模的推算上，如果从线下小区智慧化改造的角度，成本投入是怎样的？ 这个要从生意视角来看，针对地产前装市场，智能化由开发商投入，其占总体建安成本的比例并不高，而且未来智慧社区、智慧园区会成为拿地很重要的前提，因此新小区的智慧化硬件投入应该不是大问题。重点在于如何与地产进行协同。 针对既有小区改造，通过综合考虑社区类型、业主客情、物业收入与利润等情况，来决定是否需要投入以及如何投入。未来智慧化改造应该也是「菜单」式的，不一定每个小区都做到场景全覆盖，关键还是要看解决什么问题。我们希望在大规模投入智慧社区改造的时候，所创造的价值能够覆盖所投入的成本。（
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