房地产是长期投资，只有对一个国家经济长远方向的认可，投资人才敢投房地产。所以说，房地产和国家经济的发展方向是一致的，因此任何一个国家经济发展的强弱趋势，是可以从房地产来做预测的。 我在纽约工作十几年，2013年从美国回中国当海归的时候，很多国人却和我相反，他们看好美国的经济发展和未来，去美国买房子。这些朋友们就笑话我，国外生活的好好的为什么回来，国内的有钱人都跑到海外买房子，你反而跑回国内。 我的回答是：看事情要用动态的眼光，，中国跟美国相比还有差距，但是中国的发展速度，成长性和机会更大。 正如我的预判那样，七年后，那些在国外买房的人，开始后悔了。 比如一位神秘的中国商人，2010年掷豪金3320万美元（约合人民币2.3亿元），买下纽约曼哈顿一套面积511平方米的豪华公寓，创下当时纽约房价的新高。 一位中国女士在曼哈顿西57街上知名的One57，买下了一间价值650万美元的公寓，就是因为2岁女儿未来要上哥伦比亚大学或纽约大学。 2015年5月，演艺事业如日中天的吴秀波，以550万美元买下位于美国南加州圣玛利诺的豪宅。内有私人庭院、超大游泳池等配套，据说当时吴秀波认为这里挺适合自己养老的。 知名女主持人董某在加州洛杉矶的名人聚集地比弗利山庄以750万美元（约合人民币5000多万）买了一处豪宅。 这些名人买的豪宅，现在“七年之痒“，开始要抛售。 2020年末，吴秀波的房子倒亏80万美元也要抛售；董主持人也以低于市场价的价格卖掉了洛杉矶的豪宅。 为什么中国人都以低于市场价卖掉这些房子呢？其实有各种各样复杂的原因，最重要的原因就是他们不看好美国。正如房价走势可以预测一个国家的经济一样，我们通过分析美国的房价走势，以点带面，用管中窥豹的方式看美国经济到底出了什么问题。 第一个重要的原因就是疫情的影响，受疫情影响最直接的就是核心城市和核心区域，加州和洛杉矶的房子非常贵，市中心其实很破旧，但是地段好，人气足。如今因为疫情影响，特别是加州那些高科技公司，比如脸书和谷歌等大公司，都推行远程上班，这样一来，核心区域还能有什么人气呢？大家以前愿意花高价住在市中心，是因为通勤方便，如今在家办公，就没有必要住在那么贵的房子里，偏远郊区环境更好，而且很便宜，只要有Internet，就可以上班。 最明显的就是特斯拉公司，它干脆把总部从加州迁到德州，加州税高房子又贵，现在员工很多可以远程上班，它就没有必要把总部建立又贵又有诸多限制的加州。所以说，疫情对美国高房价打击非常大。 第二个原因，投资人对美国的经济前途越来越没信心。美国疫情一直控制不下来，恰逢总统换届大选，两党纷争，全美政局上下乱成一团。因为买房子这不是一两年的事情，买下去肯定至少五年，甚至十几年。 第三个原因关于破产与失业。美国在疫情影响下经济放缓，破产企业数量猛增，失业人口也剧增。美国人不喜欢存钱，一旦失业，房租或房贷就交不起了， 这些人只好留宿街头或者是换一个更便宜的房子，这对房价影响是致命的。如果说疫情是房价下跌最主要的原因，那疫情影响下的收入减少是最直接的原因。 第四个原因，是美联储已经无法再用降低利率来维持房市。因为美联储的利率一降再降，各种政策已经轮番上场，几乎快用光最后一颗子弹了，利率已经降到这么低了，说明货币政策已经黔驴技穷，再大幅印钞票只会让物价上涨。 第五个原因中国经济独好。这个原因是以华人的视角。华人去美国买房，大多是去西部的大城市洛杉矶和硅谷，或者东部的纽约等好的地区。华人聚集的居住区的高房价其实很大一部分是由中国人炒起来的。但是现在中国经济这边独好，特别是中国迅速扑灭疫情，成为全球经济唯一正增长的国家；人民币汇率也猛涨，中国各方面的条件都非常吸引人，海外华人很多人想回国。 海外华人想回来，肯定是要把房子卖掉。据全美地产经纪协会的最新调查显示，截止2020年11月，中国房地产买家至少抛售了270亿美元房产。270亿美元不是一个小数目，而华人的房子主要集中在几个区，这些资金的撤退对美国华人的房地产来说是一个非常大的影响。 总之，从美国经济现状看，美国房地产投资中长期是不看好的。而国内则相反，人民币汇率还在涨，中国经济的前景比美国好很多。如果你现在去买美国房子，就要更加谨慎小心。如果你在美国有房子，不是自己住而是投资房的话，是时候做一些资产调整和配置了。
导读：在这种情况下，G20通过大规模财政、货币政策，为全球经济注入新动力。但近期疫情出现新一轮反弹趋势，可能干扰全球经济复苏进程。化解疫情危机、防止经济失速、寻找新增长动力、完善全球治理，是未来G20的长期任务。 在新冠肺炎疫情的冲击下，世界经济陷入深度衰退。据国际货币基金组织 (IMF) 预测，2020年全球经济增长为-4.4%，虽然较6月份预测有所上调，但仍比2008年全球金融危机时的水平严重。近期，疫情出现新一轮反弹趋势，全球经济复苏进程随时可能被打断。在这种情况下，上月召开的二十国集团 (G20) 峰会恰逢其时，这将为全球经济复苏注入新的动力。 自疫情暴发以来，G20在团结应对疫情、维护世界经济稳定发展方面发挥了重要作用。今年G20领导人召开了两次峰会，这是2011年以来的首次，充分显示了G20加强全球协调的行动意愿，也在一定程度上显示了当前挑战的严重程度。 图片来源：新华社 G20与世界卫生组织、IMF、世界银行以及其他国际组织一道，推动全球抗疫，维护世界经济，不仅努力降低疫情对各自成员的冲击，同时还积极向发展中国家和最不发达国家提供支持，帮助这些国家克服疫情所带来的卫生、经济和社会影响。 G20推出的大规模财政、货币政策有效地避免了全球经济的进一步衰退。在财政政策方面，据IMF统计，截至11月初，G20推出的财政支持措施总规模约为11.5万亿美元，远高于今年3月G20特别峰会所承诺的5万亿美元经济计划。这些措施对于提升成员国的医疗保健能力，维持民生，保留就业等发挥了重要作用。 在货币政策方面，多数G20成员国迅速下调政策利率，同时还通过购买政府和公司债券以及使用一些创新性货币政策工具，向市场提供了大量流动性。目前，G20发达经济体成员的政策利率维持在0.25%或以下，新兴经济体成员的政策利率也已经降至全球金融危机之后的低点。宽松的货币政策支持了银行信贷的增长，为实体经济的恢复提供了有利的金融条件。 图片来源：G20仍不能松懈。为促进全球强劲、可持续、平衡和包容增长，G20仍需在以下方面继续努力。 一是化解当前疫情危机，这是推动全球经济重返正常状态的基础。疫情暴发之后，各国就一直在艰难地处理着疫情防控和经济重启之间的平衡。三季度全球经济的好转，部分来自于各国大规模的经济刺激，还有部分来自于疫情隔离措施的放松，使得企业生产和居民生活有所恢复。但在出现新一轮疫情感染的情况下，各国将不得不再次实施严格的疫情防控措施，全球经济活动的复苏势头势必会再次放缓。 在这种情况下，疫苗成为化解疫情危机的关键。G20应与世卫组织及其他相关国家、组织一道，加快推进疫苗研发和生产进程，同时确保世界各国对于疫苗广泛和公平的获取，从根本上消除疫情威胁。 图片来源：防止全球经济复苏失去动力。考虑到其在全球经济中的地位，G20成员的政策刺激成为拉动全球经济复苏的主力。各成员需要根据本国经济发展实际和政策空间大小，动态调整政策工具选项，努力将经济拉回正轨。那些经济增长压力较大、同时存有政策空间的经济体，应进一步加大刺激力度；而政策空间不足的经济体也应维持既有刺激规模，避免政策支持过早退出。 在这其中，G20应加强刺激政策的国际协调，降低一国政策，特别是发达经济体政策的国际溢出效应；同时，也应加强与IMF等国际金融组织的协调，为发展中国家和最不发达国家刺激经济提供更多的空间，例如推动特别提款权的普遍分配、进一步延长缓债倡议期限等。 但政策刺激并不是没有代价的。2008年全球金融危机之后，各国政府也推出了大规模的财政刺激措施，由此造成了政府债务的急剧攀升。欧洲主权债务危机的爆发，更是凸显了债务高企的风险。为加强政府债务管理，2010年G20多伦多峰会提出发达国家财政整顿计划，但是从今天来看，这一计划并未取得完全成功。 货币政策刺激是另外一个需要注意的地方，大规模的量化宽松政策势必造成流动性充裕甚至泛滥。因此G20各国应吸取以往的经验与教训，在经济复苏的同时，注意过多流动性的回收。 图片来源：受生产率增长缓慢、人口老龄化等因素影响，全球经济已经出现潜在增长率下降的趋势。为应对这一挑战，G20已经采取了一些行动，包括加大基础设施投资力度、促进数字经济发展等。11月22日发布的《利雅得峰会宣言》核可《基础设施科技议程》，以进一步促进基础设施科技应用，推动高质量基础设施投资。 IMF研究显示，G20国家同步开展基础设施投资，将使全球GDP增长近2%。数字技术在疫情防控中发挥了重要作用，数字经济为未来经济发展提供了新路径。G20应进一步加强数字基础设施建设，同时处理好发展与安全的关系，让数字经济成为全球经济复苏的新引擎。 四是推动完善全球经济治理，为全球经济发展提供保障。在疫情的冲击下，贸易保护主义、单边主义等进一步盛行，全球化发展遭遇挫折。与此同时，疫情引发全球金融市场动荡，恶化各国经济复苏环境。为此，G20应强化对多边贸易体制的支持，积极推动世界贸易组织改革，促进全球贸易投资的自由化与便利化。同时，完善以IMF为核心的全球金融安全网，维护全球金融稳定。从长期来看，应积极推动全球经济治理结构改革，适应世界经济格局转变的趋势，不断提高发展中国家的代表权和发言权。 图片来源：中国日报 * 本文原标题为 "Platform for recovery" 责编 | 刘毅 编辑 | 张钊
2021年总体上讲经济形势可能看起来不错，8%甚至于8%以上的增长速度，因为2020年的增长速度比较低，所以2021年按照6%的强度去增长，表现出来的增长速度可能是8%。 在这个形势下，我们一定要头脑清醒，一定要非常非常明确，双循环这个新格局的根本是什么？根本就是一定要打造中国经济内在的增长动力。 中国经济内在增长动力在什么地方？这个问题千万不能够有任何的闪失，必须要清晰地认识，中国经济内在的增长动力来自于我们最终需求的上升，坦率地讲不是来自于我们供给侧质量的提高，供给离不开需求的提高，离不开潜在需求的释放，再高质量的供给也不能够带来增长。 中国现在是14亿人口，还有10亿人口没有进入到中等发展水平，解决这10亿人口的问题是我们提升内需的最重要的工作，也是我们经济增长最主要的来源。 怎么办？怎么样释放这10亿人口最终的需求？关键之关键就是一条——城镇化。重要的事说三遍“城镇化，城镇化，城镇化”，城镇化是最重要的抓手。 城镇化这个问题我希望大家能够统一认识，学术界、政策界保持密切的沟通，我个人的观点非常明确，一定要按照经济发展、经济地理的格局演变的客观规律去从事我们的工作，去释放内需。 具体一点说，当前正在出现的北方弱、南方强这个新的态势，这恐怕是一个客观的规律，任何像中国这么一个大的地理环境的国家都是这么一个态势。 我讲一个基本的道理，我们过去40多年的增长，我们的经济至少翻了三番，历史上平均200年才翻一番。过去我们是翻了三番，相当于2000年我们经济的变化。 你想想看，回顾历史，中国经济在改革开放之前，从秦朝统一，到改革开放初年，这2000年我们的经济地理发生了巨大的变化，最开始的经济中心在西安，在陕西，在甘肃，秦朝是从甘肃起源的，后来又延续到了河南，后来又延续到了河北、北京这一带，后来又延续到了南方，南方指的是江南，还不是广东。这是2000年的变化。 设想一下，过去我们40多年的发展，相当于过去2000年的经济发展的力度，它对我们人口布局的影响当然应该是2000年的尺度的。 如果按这个尺度算，2000年的尺度有什么基本的规律？基本的规律是我们人类技术进步，卫生条件改进了以后，我们人类是从过去习惯于在寒带和温带生活，会转向习惯于在热带生活。 为什么呢？因为在过去历史上医学不够发达，我们那个时候最担心的是传染病，传染病夏天最容易通过蚊子、通过脏的水传播，所以南方、热带地区，德国一位历史学家讲过热带没有现代文明，就是这个道理。 我们中国成功的朝代的首都都是在北方，这是有基本的经济、社会、技术的原因的。但是时代变迁了，我们医疗的技术飞速的发展，我们有了抗生素，我们有各种各样应对大规模的传染病的医疗卫生技术，包括疟疾，包括脑膜炎都能够应对。 所以，自然而然到了这个时刻，人类的生活要重新择居，重新变迁，总体来讲是从天气冷的地方往天气暖和的地方走，这种时候我们的经济发展应该顺应它的发展。只要北方以及西部保持一定的经济规模，不要出现国防、军事等等的隐患。 在这种前提下，我们的发展目标应该是以人为本，保证留在北方的和西部的百姓生活水平能够提高，他的人均生活水平能够跟南方的人同样提高就行了，就不一定非要追求全国各个地区一二三齐步走，总体经济规模保持一致。 要从追求总体规模大致保持一致转向追求各个地区人均的发展规模、人均生活水平、人均的发展指数要保持一致，这是以人为本，符合现代经济发展、社会发展规律的一个发展道路。 我在此呼吁，在城镇化问题上要研究新的社会发展的规律，因为我们的尺度，要用上千年的尺度来看未来的城镇化的发展。 所以，在这个方面我也呼吁，在很多资源上，比如节能减排，比如说耕地使用、建设用地使用、产能等等，要允许跨地区进行交易、进行调配，而不要说在每一个地区解决自己的问题。 如果把每一个地区都圈定好，你这个地方一定要按某个速度发展，那很可能是什么局面呢？发达地区建设用地不够，节能减排的指标没有，他必须减量发展。经济不发达地区，北方地区有指标，但是找不到投资，这就是造成了我们内部的浪费。
2020年12月29日，2020中国企业改革发展峰会暨成果发布会在北京举行，清华大学中国经济思想与实践研究院院长李稻葵接受网易研究局专访，深入分析了2021年中国区域经济发展问题，采访内容整理。 经济发展需顺应客观规律 经济发展的过程，就是一个人口在空间上重新布局的过程，即，经济地理的再布局。 过去1500年以来，中国的人口最开始集中在中原一带。古代中国的农业文明发源于黄河流域中上游，随着秦汉以来新制度的形成和确立，黄河流域的生产力获得迅速发展，先后经历了战国和汉代两次农业生产的高潮，铁犁和牛耕技术得到广泛推广。从生产力布局看，北方的黄河流域一直以来都是魏晋之前古代中国的经济中心，与生产力布局相适应，古代中国的人口主要集中分布在关中、河南、河北、山东等区域，经济和人口呈现“北重南轻”的格局。 从魏晋南北朝开始，伴随着南方长江流域的土地开发、水利设施的修整以及水稻种植技术的成熟，长江以南地区的经济得到迅速发展，以宋代为例，南方一年两熟的水田亩产量约为北方旱地三倍有余。从生产力布局来看，全国的经济中心也从黄河流域逐渐转移到长江以南地区，这一经济中心的“南移”过程自魏晋南北朝开始发端，隋唐继续发展，中唐之后开始确立，到宋代最后完成。与生产力布局的“南移”相适应，人口分布稠密区域扩展到长江流域、成都平原，至明代，经济和人口“南重北轻”的格局基本形成，所谓“湖广熟、天下足”，长江三角地区、湖广地区成为人口最为稠密的区域。至清代及近代，随着近代工业化和城市化的加速，总体来看“南重北轻”的经济和人口格局不断得到加强。 这是人口流动的基本趋势，人口永远在流动，就像气侯永远在变化，这是大周期，是基本规律。 同样在国外，比如德国、英国都有这个规律。经济地理的格局变化，从大的图景来讲有以下几点推动因素： 1、交通因素。所以一般沿江沿海经济发展稍微好一点。 2、市场因素。以德国为例，德国南部更靠近中东欧的市场，所以南部巴伐利亚发展得比较好。 3、资源要素。比如中国东北鞍山当年发展好，就是因为有煤、有铁矿石。 4、宜居条件。宜居条件非常重要，但谈得不够多。在古代，北方更宜居，因为夏天传染病比较少，所以大部分朝代建都在北方。但现在有了现代技术，包括抗生素，一般的传染病都能克服，而且微型传染源，比如蚊子等，也基本控制住了。另外还有空调。相比之下，北方的宜居性优势大幅下降。所以一般北半球国家人口分布的趋势都是朝南移，比如英国经济南移，德国往巴伐利亚移，美国南方的得克萨斯州现在也是经济重镇。 经济地理的布局有其客观规律，如市场、气侯、自然资源、交通运输等规律，所以我们的经济发展要顺应这个格局。 城市建设要“以人民为中心” 未来城市投资、城市建设首先要顺应百姓迁徙的意愿。不能为了某个地区的GDP总量上升，就在这个地方建很多基础设施，比如公园、广场，结果没人去。相反很多地方，老百姓愿意去，但又不给土地，住房搞得很贵，公共设施跟不上。一定要贯彻中央提出的“以人民为中心”的发展理念。 人民是由每一个个体组成，一个人最大的决策就是搬家，政府、社会当然可以引导，但说到底还是个人决策，得顺应它。 人口增加会造成房价上涨是最大的误解 中国经济格局正在从地方政府竞争资本、竞争项目变成竞争人口——从前认为人口是包袱，人口多了以后养老压力大；现在认为人口是宝贝。虽然这和我们的政策有关，比如财政转移支付和人口挂钩等，但即便不考虑财政因素，人口多了，经济发展就好办，产业也好发展。各个地方政府在这方面开始觉醒了。 人口增加会造成房价上涨是最大的误解。北京房价高的原因中，最根本的一条是部分地区供地不足。可能很多人认为北京房价最贵的地方是CBD，但事实上，CBD的住宅房价不如清华大学旁的五道口，就是因为五道口供地不足。清华大学附近有大量的土地被用来办公而不是住宅，所以住宅房价贵。究其原因，是因为建办公楼能获得更多的GDP——每平方米投资强度高，每平方米税收高，而建住宅只是一锤子买卖，随房价上升的增值部分的收益往往是归房产所有者本人，而不是归地方政府。这反映的是政府与市场关系必须调整，政府应该帮着整个市场发展，而不是只看财政收入。 地区发展要认清自己的优势 北京的气侯条件不是最好的，但它有优势，是“全国政治中心、文化中心、国际交往中心、科技创新中心”，所以京津冀有发展潜力，但不能简单地把这个潜力和珠三角比较，珠三角有入海口，有市场和很好的气侯条件。 被公众热议的“南盛北衰”现象中，最重要的影响因素可能是两点：一是气侯，二是市场（这点未来可能有一定缓解），现在要构建双循环的新发展格局，中国对国外市场依赖度会降低，因此成都、重庆、西安等地以后可能会有更好的发展前景。 问题的核心在于：一要顺应老百姓的意愿；二要帮助人口流出地区有更好的发展。我认为，经过五至十年的努力，我们应该能够打造出一个更好的经济地理新格局。北方有北方的优势，北方要做得更好。比如，东北不是没有自己的比较优势：第一，东北是中国重要的商品粮基地；第二，东北的旅游资源丰富；第三，更重要的是，东北适合发展装备制造业、汽车业等不太依赖气侯的产业。南方要做得更大，通过顺应人才流入趋势，进一步发展经济。有理由相信，通过经济地理的充分、有效再布局，中国经济将能实现人口流出地区和流入地区人均收入同步增长，最终实现共同富裕。 总体而言，我们要顺应历史发展趋势，政策应该积极应对、对冲、引导，而不要逆着趋势。最根本的一条还是以要人民的幸福为本，让流出的人开心，留下的人过的更好，大家都能够提高收入、提升幸福感，这是关键。 本文原发于网易研究局
报告要点 近期，“美联储大放水必将导致美元趋势走弱”、“美元已进入8~10年下行周期”等论调频现。我们从3个视角全面论证、提示看空美元的逻辑“陷阱”，供市场参考。 美联储“大放水”，必将导致美元趋势走弱？历史经验并不支持这一逻辑 美联储“大放水”与美元指数走弱之间，从历史经验来看，并没有明显相关关系。5月以来，美元指数持续回落、并于12月中旬跌破90，部分市场观点将美元走弱归因于美联储大放水。但从历史经验来看，这一逻辑并不成立。以2008-2014年为例，美联储资产规模扩张了4倍、远超其他央行，同期美元指数上涨11.7%。 3月至今，美元指数的走势，与美联储的“放水”节奏也无明显关系。3月至5月，美联储快速向市场注入了3万亿美元流动性，但同时美元指数由97升至100以上。相反，6月以来，美联储扩表节奏显著放缓，欧、日央行扩表开始加速，节奏远超美联储。结果来看，美元指数自高位回落，欧元、日元汇率双双大涨。 美元进入8~10年下行周期？无论从短期还是长期视角来看，这一判断为时尚早 短周期来看，美欧经济偏离程度对美元指数走势影响最大；美元指数5月以来的走弱，与美国疫情总体控制差于欧洲、持续拖累经济预期有关。5月以来，美国疫情总体防控较差，先后出现2轮疫情大反弹；而欧洲方面，仅在9月后疫情出现二次反弹，且疫情的严峻程度弱于美国。较差的疫情防控，持续拖累美国经济的修复预期。5月至今，美元指数与美德新增死亡病例之差的走势基本完全相反。 长周期来看，美元周期轮回与全球产业变局紧密相关；逆全球化思潮下，认定美元趋势走弱为时尚早。1970年至今，美元共经历3轮大周期。美元周期轮回背后，是制造业从美国逐步向日欧、亚洲四小龙及中国转移；美元走强阶段，均对应制造业转移陷入瓶颈。2008年以来，美元持续走强缘于美国拥抱逆全球化、拖累全球制造业转移。伴随着逆全球化思潮越发盛行，认定全球制造业转移加速为时尚早。 美元中短期走势，核心影响因素是什么？疫情控制、宏观形势 疫情的发展，对经济预期的影响较大；随着获得更多疫苗支持、有望更早控制住疫情，美国经济预期趋于加快修复。12月以来，辉瑞、莫德纳等产商的疫苗先后入市。美国预定的疫苗最多，且获得辉瑞、莫德纳等优先供应承诺；欧洲虽然也预定了较多疫苗，但订单多分布研发进度相对落后的厂商。伴随疫苗供应充足及率先开启疫苗接种，美国控制住疫情的时间有望早于欧洲，支撑经济预期更快修复。 从美国经济及政策的演绎路径视角来看，也不支持美元指数持续大幅走弱。一方面，美国库存周期已经重启，经济修复开始加快；刷新历史记录的财政刺激力度，也显著缓解了私人部门资产负债表遭受的冲击，使经济具备更大复苏弹性。另一方面，伴随经济复苏加快，美国刺激政策可能更快退出；由于还有大量的财政刺激资金未使用，政策退出对美国经济影响十分有限。最新数据来看，9月以来，美欧经济领先指标之差已止跌反弹，10Y美债与德债收益率之差开始加速走扩。 风险提示：疫苗效果不及预期。 报告正文 周度专题：美元看空“陷阱” 事件：12月17日，美元指数跌破90。 资料来源：Wind 一问：美联储“大放水”，必将导致美元趋势走弱？ 美联储“大放水”与美元指数走弱之间，从历史经验来看，并没有明显相关关系。美元指数自5月下旬起由高位回落，12月17日进一步跌破90、刷新2018年4月以来新低。美元指数的持续下跌，引发市场广泛讨论。部分市场观点提出，“美元指数走弱主因美联储‘大放水’”。但从历史经验来看，这一逻辑并不成立。以2008年至2014年为例，美联储先后实施了3轮QE、1轮OT，资产规模扩张了4倍（由9000多亿美元大幅扩张至4.5万亿美元），远超其他主流央行；同期，美元指数由77左右上行至86，涨幅高达11.7%。 3月至今，美元指数的走势，与美联储的“放水”节奏也无明显关系。3月至5月，美联储为托底经济、维稳市场，向市场快速注入了3万多亿美元的流动性，但同时美元指数由97升至100以上。6月以来，美联储扩表节奏显著放缓，资产规模维持在7.2万亿美元左右；欧、日央行扩表开始加速，资产规模分别由6、5.9万亿美元扩张至8.1、6.7万亿美元。结果来看，美元指数自高位回落，而欧元兑美元汇率由1.14大幅升值10%至1.225，美元兑日元汇率由107.65持续下挫3.7%至103.65。 二问：美元指数已进入8~10年的下行周期？ 短周期来看，美欧经济偏离程度对美元指数走势影响最大；美元指数5月以来的走弱，与美国疫情总体控制差于欧洲等、持续拖累经济预期有关。5月下旬以来，美元走弱、欧元走强背后，与美欧疫情的演绎路径不同有关。由于疫情防控较差，美国先后在6月至7月以及9月至今，出现2轮疫情大反弹。而欧洲仅在9月后出现疫情二次爆发，且疫情严峻程度弱于美国。较差的疫情防控，使市场对美国经济的修复预期持续弱于欧洲。数据显示，6月以来，美元指数与美德新增死亡病例之差的走势基本完全相反。 ①德国经济在欧元区经济中占比最大，最具有代表性；同时，德国疫情与欧元区疫情变化方向基本一致。 长周期来看，美元指数周期轮回背后，与全球产业变局紧密相关。大历史观来看，美元指数反映的是美国与非美经济表现的相对强弱程度。1970年至今，美元指数先后经历了3轮大周期。大历史观来看，美元指数周期轮回背后，与全球的产业变局紧密相关。其中，美元指数3轮大周期中的走弱阶段，分别对应制造业从美国向日欧、日欧向亚洲“四小龙”、以及亚洲“四小龙”向中国加速转移。相反，美元指数3轮大周期中的走强阶段，均对应制造业转移陷入瓶颈②。 ②关于美元指数与全球产业变局关系的详细分析，请参考我们2019年全球宏观展望报告《逃不开的周期轮回》。 逆全球化思潮下，认定美元指数将趋势走弱为时尚早。对比美元指数3轮大周期中的走强阶段，不难发现，最新一轮的趋势走强（2008年至今）已持续了12年时间，远超前2轮的6.4年、9.6年。这背后，与逆全球化思潮兴起密切相关。具体而言，作为过去60年全球化的最大“推手”，美国自2008年起开始转向拥抱逆全球化，频频推行各类贸易保护政策，并主动引导产业资本回流本土。受此影响，全球产业转移持续陷入瓶颈。在美国国内贫富差距越拉越大、社会割裂持续加剧及越来越多民众支持逆全球化背景下，认定全球产业转移将开始加速、带动美元趋势走弱显然为时尚早。 三问：美元中短期走势，核心影响因素是什么？ 疫情的发展，对经济预期的影响较大；随着获得更多疫苗支持、有望更早控制住疫情，美国经济预期趋加快修复。12月以来，辉瑞、莫德纳等疫苗厂商的疫苗已先后入市。从主要疫苗厂商的产能及订单分布情况来看，美国预定的疫苗量最大，且获得了辉瑞、莫德纳等厂商的优先供应承诺。而欧洲方面，虽然也预定了较多疫苗，但订单多分布在阿斯利康、强生等研发进度相对落后的厂商。随着率先开启疫苗接种，美国可能在2021年1季度前后完成对高危人群的疫苗覆盖，2季度接近全民免疫目标。相比美国，欧洲完成高危人群等接种的时间可能相对较晚。 更大力度的财政刺激政策支持下，美国经济复苏的弹性空间，远远超过了欧洲等。疫情爆发后，美国先后实施了4轮财政刺激，合计刺激规模接近2.6万亿美元。从财政刺激规模占2019年的财政支出比重来看，美国超过了德国、意大利、法国等一众欧洲国家。同时，由于财政刺激政策包括了直接向居民提供大额现金支票及失业金补贴等，美国居民收入水平在疫情后“不降反升”，远远好于德国、意大利、法国等欧洲国家的居民收入表现。更大力度的财政刺激支持、更好的居民资产负债表状况，使美国经济的复苏弹性空间，远远超过欧洲等。 从最新经济数据来看，美国库存周期已经重启，经济修复开始加快。前期因生产与需求错位，美国批发、零售及制造业库存纷纷快速回落，拖累整体库存降至历史极低水平。9月以来，随着主要经济大州疫情控制相对较好、持续推进复工复产，美国库存增速止跌反弹，库存领先指标制造业PMI新订单指数大幅抬升。伴随库存周期重启，美国经济修复开始加快，工业生产等持续向好。 随着经济复苏加快，美国刺激政策可能更快退出；因为还有大量财政刺激资金未使用，政策退出对美国经济的影响十分有限。回溯历史，历次美国经济走出衰退后，财政刺激政策往往率先退出；与此同时，就业恢复或接近衰退前水平时，美联储宽松货币政策一般开始退潮（2008年前不再降息，2008年后退出QE）。随着有望更早控制住疫情，以及经济复苏加快、具备更大弹性空间等，美国退出宽松货币政策的时点可能早于欧洲。财政刺激政策方面，虽然已近退出，但由于美国政府还有大量的刺激资金未使用，政策退出对经济的影响十分有限。 综合来看，美国疫情发展及宏观形势的演绎路径，均不支持美元指数持续大幅走弱。前期美国疫情控制较差、持续拖累经济预期等背景下，美弱、欧强格局形成，带动美元指数不断走弱。但展望未来，随着美国有望在疫苗支持下、更早控制住疫情，以及更强的财政刺激力度带来更大的复苏弹性空间、刺激政策退出时点可能更早等，美弱、欧强格局将有所改变。从最新数据来看，美欧经济领先指标之差已止跌反弹，10Y美债与德债收益率之差也开始加速走扩。 经过研究，我们发现： 1）不同于选前民调预测的“惨败”，特朗普在此次大选中获得了7400多万张选票，高居历史第二。从不同选民的投票结果来看，美国中下层民众，包括中低收入群体及非裔、拉丁裔、亚裔等少数族裔群体，对特朗普的支持率均刷新历史新高。 2）特朗普强大的选民基础下，过去4年，共和党逐渐与特朗普高度绑定。虽然国会选举前和特朗普一样、不被看好，但结果来看，共和党在众议院的席位增加了14席，大超预期；参议院中，共和党率先拿到50席，表现远好于重金参选的民主党。 3）“特朗普主义”代表了反传统建制派的思想，包括反全球化、反非法移民，及支持通过极端的贸易保护措施等、直接打压其他国家。特朗普和共和党表现远超预期背后，是“特朗普主义”获得超过7000万民众支持，反映了美国社会的大割裂。 4）美国社会大割裂、越来越多的民众拥抱“特朗普主义”，与国内贫富差距的两极化紧密相关。1980年以来，美国富人越来越富、穷人越来越穷，基尼系数由40%大幅增长至49%。贫富差距的两极化，使美国社会阶层固化、代际流动性大幅下降。 5）产业发展失衡、过度自由化、金融环境持续趋松等，共同导致了美国贫富差距越拉越大。一方面，美国制造业发展陷入停滞后，越来越多的中下层民众被迫从事收入水平更低的中低端服务业。同时，新自由主义思潮下的频繁减税，及金融环境持续趋松、带动金融资产价格大涨等，使富人更富、进一步加剧贫富差距问题。 6）从公布的执政纲领来看，拜登支持对富人加税、全面加强金融监管，主张增加医疗、教育支出，以及提高最低工资、增加绿色基建投入等。拜登的这些政策主张，若能落地，将通过多个渠道有效缓解美国的贫富差距。 7）拜登的加税、加强金融监管、增加医疗及教育支出等主张，均需获得国会的投票批准、才能落地。但从新一届国会情况来看，因共和党在参议院选举中领先，国会大概率继续分裂。同时，与特朗普高度绑定的共和党，已全面转向支持减税、放松金融监管，以及减少医疗及教育支出等。 8）随着贫富差距难以缓解，美国社会割裂将继续加剧，“特朗普主义”继续盛行。对于拜登及民主党而言，为获得更多政治利益，必须全力拉拢投票率长期高企的、越发保守的中下层民众。在加税、加强金融监管等内政主张较难落地背景下，拜登或在外政上大做文章，在外交、贸易等领域持强硬立场，对他国“不符合”美国利益的行为实施打击。 重点关注：当周申请失业金人数及美国11月耐用品订单 研究报告信息 证券研究报告：未离开美元看空“陷阱” 对外发布时间：2020年12月20日 报告发布机构：开源证券研究所
□ 虽然近期市场震荡，但基金机构已在期待来年机遇。基金机构普遍预计，随着经济基本面持续恢复，2021年上市公司的盈利修复将取代估值扩张成为推动市场的核心动力。 经济动能持续恢复 汇丰晋信基金认为，尽管近期市场出现震荡调整，当前或是逢低布局跨年行情的时机。展望2021年，随着疫苗的推进和疫情受到控制，全球经济有望迎来共振复苏。明泽资本创始人、董事总经理马科伟指出，在疫情影响持续消退后，明年全球经济将有望迎来较为确定的同步复苏，与全球经济复苏以及温和再通胀相关的领域预计在明年会涌现较好的投资机会。 国泰基金称，从经济结构来看，2021年是经济结构进一步转型升级的一年。对于地产领域而言，在“三道红线”政策与利率端的滞后影响下，地产企业行为逐渐谨慎。从产业链的情况来看，地产内部的景气也将进一步从销售、新开工转向施工与竣工。对于制造业投资而言，制造业投资总量存在边际修复的动力，但是强度有限，更多是在行业优胜劣汰下的集中度提升以及设备投资周期上升带来的结构性回暖，以自动化设备、新能源、新基建为代表的领域预计在2021年继续上行。 国泰基金表示，出口增长或将是2021年经济的亮点。海外经济因为疫情的原因，复苏更晚，将在2021年呈现底部回升的态势，全球贸易也将在2021年回暖。同时，2020年中国企业因为供应链的优势获得全球市占率的提升，2021年将在部分具备比较优势的领域继续巩固市占率优势。综合来看，2021年出口增长或将是经济的一大支撑。 盈利“接棒”估值 国泰基金指出，2021年A股市场将以业绩驱动为主，整体估值难以进一步提升。目前看，估值处于较高位置，需要等待2021年企业盈利增长的消化。与此同时，一些中长期因素支撑着A股的表现。首先，资本市场改革的进程不断推进，注册制的推进使得更多优异标的在A股上市，市场将更加活跃。其次，“房住不炒”、理财产品净值化的背景下居民财富转移、进入股市的过程将持续。最后，全球“低增长、低通胀、低利率”的格局预计不会发生变化，优质的权益资产或将继续享受估值溢价，海外资金亦将持续增配A股。 星石投资CEO杨玲表示，上市公司盈利将会成为2021年股市运行的核心驱动。杨玲表示，GDP高速修复是明年A股上市公司盈利增长的主要宏观背景。与此同时，上市公司ROE（净资产回报率）与GDP增速存在显著的正相关关系。在明年中国GDP增速有望高速修复的背景下，处于GDP增速上升阶段的上市公司ROE弹性更大，上市公司盈利将会成为明年A股市场的核心驱动因素。 德邦基金认为，下一阶段，市场估值将在一定程度上承压，业绩驱动将是主要定价因素。市场将呈现震荡行情，结构表现上会更均衡，配置上更偏重估值合理而业绩确定性强的板块和个股。 精挑细选结构性机会 富国基金策略部总监、首席策略分析师马全胜指出，7月以来股票市场持续震荡，主要源于市场动力发生切换。今年上半年行情来源于流动性宽松带来的市场补涨，而7月中旬之后进入结构性行情。“预计明年也呈由结构性行情带来投资机会的态势。”马全胜表示。 在盈利修复取代估值扩张成为市场主要驱动因素的大背景下，汇丰晋信基金表示，投资者可以沿着两条主线布局2021年。一是盈利有望迎来进一步改善的板块。这其中有两个比较确定的方向：随着全球经济的复苏，全球定价的大宗商品包括油和基本金属的链条迎来盈利的修复；出口链条上中国具备产业优势的家电和家居产业会受益于海外经济的复苏。二是确定性的高成长板块，淡化流动性对于估值波动的影响，包括电子、军工及新能源等。 景顺长城基金总经理助理、股票投资部总监兼基金经理余广表示，2021年A股将大概率延续结构性行情，投资机会更偏向于优质个股。“从全年来看，大消费和科技板块依然是投资主线。同时，产业升级也是比较看好的一个重点方向。”余广强调，中国经济未来的发展动力，基本上是集中在消费升级、产业升级以及科技创新等领域。“目前，中国经济进入到结构转型阶段，消费和科技已接过传统行业的大旗，承担起拉动经济增长的角色，这些方向值得重点关注。”余广表示。
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