如何建立住房市场和住房保障两个体系 中共中央政治局常委、国务院副总理韩正3日在住房城乡建设部召开座谈会。他指出，要加强“十四五”时期住房发展顶层设计，研究好住房市场和住房保障两个体系，更好发挥规划的导向作用。完善相关法规和政策，加强日常监管，促进住房租赁市场健康发展。 虽然此前也反复强调加强住房保障体系建设，建立多层次的住房保障体系，更好地满足不同层次居民的住房需求，但是，工作的着力点还是放在了住房的市场化发展上，特别是地方，为了更多地从土地上拿收益、从房地产市场争利益，并没有真正重视住房保障体系建设，没有把解决中低收入阶层的住房问题放到突出位置。即便加大棚户区改造等方面的力度，也更多的是从自身利益出发。因此，住房的保障体系总体上没有得到有效建立。 住房的保障体系建设不好，中低收入阶层的住房问题不解决，要想全面推行住房市场化，显然是不切实际的，也是会带来很大问题的。给各方利益绑架的住房市场化，就会成为一种利益工具，而不是房地产市场在市场调节下走向公平的手段。为什么房地产市场的矛盾那么多、那么激烈，最根本的一点，就是扭曲的住房市场体系和不完善的住房保障体系并存，且严重分裂，无法真正对房地产市场产生积极影响，导致房地产市场矛盾激化。 也正因为如此，中央提出要在“十四五”重点研究好住房市场和住房保障两个体系，是继“房子是用来住的，不是用来炒的”定位之后，落实房地产长效机制抓住的又一重点，或者说又一个牛鼻子。“房住不炒”定位，是让房子回归居住属性，而不是投资炒作。但是，居住又分购买和租赁两种形式，购买商品房是解决居住问题的重要手段，租赁住房也是解决居住问题的重要手段。如果只买不租，或者居民有租房需求，却没有租房供应，那同样不能真正落实好“房住不炒”定位，不现实的人人购房会导致房价只能居高不下，并积蓄很大的房价上涨动力，直至泡沫破裂。 住房市场体系建设，客观地讲，按照目前已经出台的政策，已能够比较好的覆盖整个市场，特别是“房住不炒”定位，已经为住房市场体系建设明确了方向，那就是住房市场体系建设必须以满足居民住房为基本目标，而不是将住房作为投资品。住房的投资功能，只能建立在居住之上，在满足居住的条件下体现投资价值。脱离居民的住房投资，就可以认为是炒房，就要严格控制和打击。因此，“十四五”期间，住房市场体系建设工作，着力点应当放在如何更好地发挥住房的居住功能，发挥住房在广大居民追求美好生活中的积极作用。居民手中多余的钱，可以用于文化、旅游等高水平、高质量生活需求，也可以用于股市等方面的投资，但决不能用于住房投资。从长效管理的角度出发，在“十四五”，对居民拥有的住房问题，应当将二套作为“分水岭”，只要居民家庭超过两套住房，就征收高额税收，且在转让和赠予时，也要加收高额税收，遏制居民过度投资商品房，也避免商品房出现供需之间的严重不协调、不对称，造成资源的巨大浪费。未来的城市住房，土地供应是一个大问题，必须把存量房用好。 住房保障体系建设，无疑是“十四五”房地产问题的重中之重。市场的交给市场，政府的交给政府，充分发挥“两只手”的作用，是房地产市场步入健康有序发展轨道的关键。住房保障体系怎么建设，无非两大方面。一是稳定房价，让中产阶层能够通过自身努力购买住房，即便当“房奴”，也要当得不十分痛苦。这就要求，决不能让房价继续上涨，且能在目前的价格基础上，有所下降，从而给中产阶层更多买房的机会。当然，这只能是允许少部分中产阶层购买，而不是所有的中产都能轻松买房。如果这样，房价上涨的内在动力就压不下去；二是加快住房租赁市场发展步伐，建立覆盖全员的、多层次的住房租赁市场，让不同层次的居民，尤其是中低收入阶层、新市民等能够通过住房租赁市场，租赁到自己满意的住房。如果新租住房能够满足年轻人结婚、生孩等方面的需要，相信会有更多的人加入到租房的队伍中来。显然，需要政府和社会投资者都能进入房地产租赁市场，都能提供居民需要的租房，而不只是社会投资者从事住房租赁业务，政府不参与。要想确保低收入人群和新市民的住房需要，政府必须进入。否则，租房市场会有缺陷。 总之，“十四五”期间的房地产市场，会按照中央提出的两个体系建设，更好地落实“房住不炒”定位，切实解决广大居民的住房问题，推动房地产市场健康有序发展。 谭浩俊
12月9日，新浪财经2020年会暨第13届金麒麟论坛在北京举行。本届论坛的主题为：聚焦“十四五”——构建新格局，重塑新优势。 论坛期间，多位受邀专家及学者就金融监管、土地收入等领域发表了演讲。 完善金融监管体系，控制金融风险 中国建设银行原董事长、东北亚经济研究院院长王洪章表示，“十四五”规划建议提出完善现代金融监管体系，提高监管的透明度和法治化水平。他指出，我国在金融监管方面还有很大的进步空间，可通过行为监管、产品监管和监管的精细化管理，使监管更加对应个体的、系统的金融风险，从而使金融风险控制在萌芽状态。 现代金融监管体系与现代金融是相伴而生的，在目前金融风险、“灰犀牛”和“黑天鹅”交替产生的非常时期，王洪章认为需要做到以下几条：第一、要加强宏观审慎监管与微观审慎监管的协调；第二、要强化资本流动性、杠杆率等监管标准的落实和执行。 “通过资本充足率管理、流动性监管、严格控制杠杆率这些监管指标，使单个金融机构和整个金融体系能够按照监管的要求健康运转。”王洪章表示。 同时，王洪章指出，在严格监管金融机构的同时，需要实行精细化的监管。精细化的监管，要包括监管金融机构的行为，监管金融机构的产品类型，监管的量化管理，使金融行为、金融产品以及业务规模严格控制在监管规制之内。 减少土地隐形税收，增加居民可支配收入 清华大学经济管理学院院长、弗里曼讲席教授白重恩指出，从住房制度上入手，可以在未来创造更多的就业机会给低学历劳动者。 白重恩认为，过去对传统基础设施的大力度投资存在效率低下等问题，新的支持方向应该从住房制度切入。住房制度里面，土地财政起到了非常重要的作用。 “地方政府通过影响土地供给使得土地出让金较高，对土地出让金也有比较大的依赖，这实际上拉高了房价，使得居民要为住房付出更大的成本，可以看做是一种隐形的税收。”白重恩表示，“如果我们能够在一定程度上减少这样的隐形税收，就能实质地增加居民可支配收入，也对消费有利。” 比如，以较低价格提供保障房给低收入居民，就相当于这些居民不需要缴纳隐形税收，甚至得到一定的补贴。白重恩表示，如果保障房政策力度大，可以同时起到多方面的作用：增加居民实质的可支配收入，增加居民购买力、提升消费；同时能够增加劳动者报酬，间接地提升消费。 “保障房政策可能会对收入分配和居民消费都产生正面的影响。”白重恩称。
2020年新冠疫情直接导致全球经济一度面临崩溃的边缘，各国逆周期调控政策密集出台，我国防风险暂时让步于稳增长也是应急之举，政策只能力求本轮加杠杆在结构上更有效率，努力在稳短期经济和防长期风险中保持平衡，以降低加杠杆的负面作用。 本报告正文第一部分，我们将结合杠杆数据中的线索来分析本轮逆周期加杠杆的特征，另外在第二、三部分中我们对三部门杠杆进行了更细致的测算和剖析。 主要观点 杠杆率水平综述：截至2020Q3，我国宏观杠杆率为270.1%（+24.7pct，较2019年末，下同），企业部门164.0%（+12.7pct），居民部门61.4%（+5.6pct），政府部门44.7%（+6.4pct）。 总量杠杆：抬升速度仅次于2009年，但已度过快速上升期。三个季度24.7个百分点的杠杆上升速度惊人，但我国杠杆率抬升幅度伴随经济修复在逐步减小（Q3仅上行3.7个百分点）。对比2009年上半年加杠杆力度居高不下，和2012-2016年的持续加杠杆，政策调整较为及时。此外，对比其他发达国家，我国宏观杠杆率的上升虽高，但尚在可控范围内。估算美国的实体经济杠杆率年中或将高达300%以上，半年即抬升50个百分点。 企业杠杆：对整体杠杆率贡献度下降，国企稳杠杆，民企加杠杆。2020年前三季度企业部门上行12.7个百分点，对总杠杆抬升的贡献51%（2009年同期+21.2pct，贡献69%）。企业部门杠杆贡献度下降的背后，一是由于居民部门和政府部门加杠杆做了承接，二是由于国企在本轮逆周期中较为克制，而民企在本轮信贷支持上受益明显。这与本轮货币政策结构性支持民营企业、小微企业，同时国有企业受制于资产负债约束相关。前三季度私营企业资产负债率抬升0.86个百分点，而国有企业下降0.62个百分点。更重要的是，三季度开始企业部门杠杆率已现回落，影子银行业务的持续压缩，严监管下对套利资金的打击是主要原因，但同时这一进程无碍于企业中长期贷款继续高增。 政府杠杆：对整体杠杆率贡献度抬升，中央政府更主动更积极。2020年前三季度政府部门上行6.4个百分点，对总杠杆抬升贡献了26%（2009年同期+4.9pct，贡献16%）。政府部门贡献度增加的同时，部门内部中央政府更主动更积极的承担逆周期调控重担。中央所承担的比例在提升。2020年前三季度，政府杠杆6.4个百分点的抬升中，中央和政府占比分别为35.9%和64.1%，而2009年同期对应的是14.3%和85.7%。并且，中央更快速更长期的参与加杠杆。2009年，真正贯穿整个逆周期的是地方政府加杠杆，而2020年，中央政府在疫情暴发之初即开始加杠杆，并且到三季度中央政府加杠杆的力度已经反超地方。 居民杠杆：对整体杠杆率贡献度抬升，贷款增速平稳下常态加杠杆。2020年前三季度政府部门上行5.6个百分点，对总杠杆抬升的贡献度为23%（2009年同期+4.6pct，贡献15%）。居民部门虽然杠杆率上行，但贷款增速小幅回落。数字上两个指标的背离与居民部门负债常态化的高增长和杠杆率的计算公式有关。自2009年开始，我国住户贷款增速始终高于企业贷款增速，始终高于名义GDP增速，这就必然导致过去十年间居民杠杆绝对水平的抬升。所以即便本轮逆周期中，居民贷款增速小幅回落，但对比处于低谷的GDP名义增速，我国居民部门依然处在“常态加杠杆”的状态。我们认为，居民信贷增速的平稳，反映居民在本轮逆周期中对政策刺激的响应较弱。这背后，除了本轮房地产刺激政策的缺席、疫情下客观消费环境的限制外，也反映当下居民高杠杆的负面影响有所凸显，居民财富的贫富差距正在加大。 风险提示：金融监管收紧超预期 报告目录 报告正文 一 疫情下的抬升：突发应急加杠杆，尽力而为求平衡 （一）总量上抬升速度仅次于2009年 截至2020年三季度，我国宏观杠杆率为270.1%，较上年末抬升了24.7个百分点，抬升速度仅次于2009年。但从持续时间和抬升幅度看，我国杠杆率抬升势头在三季度已经明显受控，较部分发达国家更为克制。 从抬升斜率上分析，我国宏观杠杆率在Q3基本告别了快速抬升的阶段，本轮逆周期政策调控节奏比较精准。从Q1到Q3，伴随经济的修复，杠杆率抬升幅度是在逐步减小的，Q1上行13.9个百分点> Q2上行7.1个百分点> Q3上行3.7个百分点。同样是全球面临经济冲击，2009年加杠杆力度在整个上半年居高不下。而2012-2016年的杠杆上行更是缺乏节制，成为一场部门间加杠杆的接力。 此外，对比其他发达国家，我国宏观杠杆率的上升虽高，但尚在可控范围内，这要归功于强有效的疫情防控和经济的快速修复，使得我们的政策不必急于“一上来就把子弹打光”。我们根据美国的资产负债表和GDP数据测算，截至年中，美国的实体经济杠杆率或将高达300%以上，半年杠杆率即抬升50个百分点。 （二）结构上尽量注重效率和平衡 截至2020年三季度末，我国实体经济各部门杠杆率如下，企业部门164.0%，居民部门61.4%，政府部门44.7%。分别较2019年末抬升了12.7个百分点、5.6个百分点和6.4个百分点。毫无疑问，非金融企业依然是我国宏观杠杆的主体。但对比相似的2009年，杠杆的部门结构更为平衡，具体在数据上体现为中央政府承担的比重在增加，居民住房贷款增速相对平稳，以及国有企业杠杆率的克制。下面我们就一一剖析各部门本轮加杠杆的特点。 1、企业部门：对整体杠杆率贡献度下降，国企稳杠杆，民企加杠杆 相较2009年，2020年企业部门加杠杆在快速抬升的同时，尽量做到了按效率分配杠杆资源。一则部门整体对实体杠杆抬升的贡献度下降，二则部门内部从国企加杠杆到民企加杠杆。2020年前三季度24.7个百分点的杠杆率抬升中，企业部门上行12.7个百分点，占比51%，对比2009年前三季度企业部门杠杆上行了21.2个百分点，比重为69.1%。 企业部门杠杆贡献度下降的背后，一是由于居民部门和政府部门加杠杆做了承接，二是由于国企在本轮逆周期中的克制，并不能简单等同于企业对于逆周期刺激的钝化。规上工业企业的历史数据显示， 2007-2015年的9年间，国有企业持续加杠杆，民营企业持续去杠杆。2009年的逆周期措施对民企的刺激有限，国有企业一呼百应的继续加杠杆才是企业部门杠杆率上升的主要原因。 直到2018年，这一趋势在货币政策快速收紧和金融防风险任务下才有明显改变，但却出现了偏差，国企成功开启去杠杆，民企却因“资产掉的比负债快”反而杠杆抬升。 最新三季度的变化中，企业部门杠杆率已现回落，影子银行业务的持续压缩，严监管下对套利资金的打击是主要原因，同时这一进程无碍于企业中长期贷款继续高增。预计在货币政策正常化的进程下，企业部门杠杆率还有望继续下降。 2、政府部门：对整体杠杆率贡献度抬升，中央政府更主动更积极 首先部门整体对实体杠杆抬升的贡献度增加。2020年前三季度24.7个百分点的杠杆率抬升中，政府部门上行6.4个百分点，占比25.9%，而2009年前三季度政府部门杠杆上行了4.9个百分点，比重为16%。 其次部门内部中央政府更主动更积极的承担逆周期调控重担。从比重上看，中央所承担的部分在提升。2009年前三季度，政府杠杆4.9个百分点的抬升中，中央和地方占比分别为14.3%和85.7%。而2020年前三季度，政府杠杆6.4个百分点的抬升中，中央和政府占比分别为35.9%和64.1%。从节奏上看，中央更快速更长期的参与加杠杆。2009年，中央政府杠杆直到Q3才快速加杠杆，并且很快在四季度杠杆再次回落，真正贯穿整个逆周期的是地方政府加杠杆。2020年，中央政府在疫情暴发之初即开始加杠杆，并且到三季度中央政府加杠杆的力度已经反超地方。且根据政府债券发行情况，地方政府债券的发行到10月底已告一段落，而国债发行额度还余万亿左右。 我国政府相对较高的净资产，是政府部门能够适度承接居民和企业部门高杠杆的原因。根据社科院，2016年中国社会净财富的27%由政府持有，同年英美政府净资产均为负，而日德政府净资产占社会净财富比重均不足5%。但美国政府杠杆率超过100%，日本政府杠杆率超过200%，英国和欧元区政府杠杆率在85%左右，与中国考虑了城投债务的政府杠杆率（政府债务/名义GDP）大致相当。 3、居民部门：对整体杠杆率贡献度抬升，贷款增速平稳下常态加杠杆 2020年前三个季度24.7个百分点的杠杆率抬升中，居民部门上行5.6个百分点，占比23%，而2009年前三个季度居民部门杠杆上行了4.6个百分点，比重为15%。 虽然居民杠杆率明显上行，但我们注意到9月末住户贷款增速仅有14.6%，较2019年末15.5%反而是回落的。这与以往几轮周期中居民部门杠杆率和信贷增速双跳升有所不同。数字上两个指标为何会存在方向的背离？这与居民部门负债常态化的高增长和杠杆率的计算公式有关。自2009年开始，我国住户贷款增速始终高于企业贷款增速，始终高于名义GDP增速。而根据各部门杠杆=各部门负债/名义GDP的定义，这就必然导致过去十年间居民杠杆绝对水平的抬升以及对整体杠杆贡献度的抬升。同理，本轮逆周期中，即便居民贷款增速小幅回落，对比处在低谷的名义GDP增速，居民加杠杆的趋势也没有停止，我国居民部门依然处在“常态加杠杆”的状态。 我们认为，虽然杠杆抬升，但居民信贷增速的平稳，反映居民对本轮逆周期中对政策刺激的响应较弱。这背后，除了本轮房地产刺激政策的缺席、疫情下客观消费环境的限制外，也反映当下居民高杠杆的负面影响有所凸显，居民财富的贫富差距正在加大。 首先，无论是居民长贷还是销售数据均反映本轮居民逆周期购房的冲动并不强。2009年上半年居民长贷增速从11.6%快速爬升至21.8%，并在2010年最高达到58.7%，而2020年上半年个人住房贷款余额增速反从17%回落至15.8%。即便排除一季度售房受限的情况，商品房销售的当月增速对比前几轮地产之后的高点也有相当的距离。 其次，除了个人住房贷款增速回落之外，居民短期消费贷款增速穿负直接导致了居民消费杠杆的压降。除了疫情下居民出门消费受限，疫情下贫富差距的加大值得关注。中低收入人口的就业和收入明显受到疫情影响，而高收入人群就业稳定的同时更享受到了资产增值和杠杆成本下降的福利。根据中国家庭金融调查与研究中心的数据，上半年年收入10万以下的家庭财富持续缩水，而年收入30万以上的家庭稳步增长，各职业中，自由职业者、普通职员、技术工人和个体户财富缩水程度靠前。 二 宏观杠杆率总况：继续抬升，但斜率放缓 疫情下我国宏观杠杆率总体上行，但斜率放缓。按社科院口径，截至2020年三季度我国宏观杠杆率已经达到了270.1%，前三季度共抬升了24.7个百分点，抬升速度仅次于2009年前三季度。但2020Q3杠杆率抬升3.7个百分点，低于Q1（13.9个百分点）和Q2（7.1个百分点）。进一步基于我们对于社融的假设，若年底社融增速攀升至13.8%，则年末实体经济杠杆率将上行至272%左右，全年上行近26个百分点。 三大实体部门杠杆率分别上行至：企业部门164.0%，居民部门61.4%，政府部门44.7%。分别较2019年末抬升了12.7个百分点、5.6个百分点和6.4个百分点。存量结构中，当前的杠杆构成里企业部门占比61%，居民部门占比23%，政府部门占比17%。增量结构中，前三季度24.7个百分点的抬升中企业部门占比51%，居民部门占比23%，政府部门占比26%。 三 宏观杠杆率细究：杠杆加在了何处 （一）非金融企业杠杆 2020年Q3企业部门杠杆率高达164.0%，较2019年末抬升了12.7个百分点，其中固然涵盖了城投平台的负债，但企业依然是我国杠杆最高的部门。本轮疫情后，民企杠杆率在2008年后首次重新回到了国有企业以上，其中主要是尾部民企在加杠杆，而头部企业无论国企或民企杠杆率均较为稳定。行业层面，房地产和建筑仍然是绝对杠杆水平最高的行业，在上半年加杠杆力度最大的是农林牧渔、化工、和休闲服务业。并且，三季度开始企业部门杠杆率已现回落，影子银行业务的持续压缩，严监管下对套利资金的打击是主要原因。具体分析详见下文： 1、从所有制看工业企业杠杆 以37.8万户规上工业企业的资产负债率衡量各所有制企业的杠杆率水平（整体法）——绝对水平看，截至月9份，杠杆率自高到低分别为私营企业（58.22%）、国有企业（57.42%）、股份制企业（57.33%）。这是2008年下半年以来第一次私营企业杠杆率水平重新回到国有企业以上。 从抬升速度看，前三季度加杠杆力度由高到低排位如下：私营企业（+0.86pct）>股份制企业（+0.28pct）>国有企业（-0.62pct）。规上私营工业企业的资负表扩张速度居于高位，上半年平均同比在18.5%左右，为2015年以来的新高。 宽松政策的对冲下，疫情对私营企业的资负表冲击实际有限，自2019年下半年以来私营企业扩表力度就在低基数上出现了跳升，并在今年上半年一以贯之。而国有企业明显较为保守，资产增速1-9月均同比2.6%，负债增速更低至1.3%，我们认为这与国有企业依然受制于“三年去杠杆”目标有关（即2018年中办国办印发的《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》中，要求到2020年国有企业资负率在2017年基础上压降2个百分点）。 2、从大小国民企看杠杆 再以近5000家发债企业的资产负债率对比大小国民企的杠杆率水平（整体法）——绝对水平看，截至2020年H1，杠杆率自高到底分别为头部民企（76.1%）>头部国企（69.7%）>尾部民企（62.1%）>尾部国企（50.4%）。5000家发债企业杠杆率同样是民企>国企，这与规上工业企业的结果基本一致、相互映证。 从抬升速度看，上半年加杠杆力度从高到低为尾部民企（+13pct）>尾部国企（+1.7pct）>头部国企（+0.7pct）>头部民企（-0.5pct）。这又为我们多提供了一层视角，即无论国企民企，疫情当中头部企业的杠杆率都相当稳定，而尾部企业中，尾部民企才是绝对的加杠杆主力。我们认为，疫情下宽松的货币政策尤其是融资成本的下行，对头部企业而言，融资渠道的绝对拓宽程度其实有限，但却是一个置换降低融资成本的好契机。但对尾部企业，尤其是此前融资相对困难的民企，利率下行既节省了负债成本又降低了信用债发行的门槛。 3、从行业看上市公司杠杆 以上市公司的资产负债率衡量行业杠杆率（整体法），截至2020年三季度末，25个行业中，绝对杠杆水平排在前列的是地产（79.53%）、建筑装饰（75.32%）、公用事业（61.78%）、商业贸易（60.98%），地产和建筑装饰杠杆率可谓一骑绝尘。绝对杠杆水平排在末位的是食品饮料（32.06%）、传媒（38.47%）、纺织服装（40.62%）、医药生物（42.59%）。 而在上半年的加杠杆进程中，加杠杆力度最强劲的是农林牧渔（+2.7pct）、休闲服务（+2.3pct）、商业贸易（+1.8pct），而疫情中去杠杆力度幅度最大的是纺织服装（-9.2pct）、食品饮料（-3.0pct）、传媒（-3.0pct）。 但在这些行业中，谁是主动加杠杆（负债增长），谁是被动加杠杆（资产收缩），在疫情冲击下必须注意区分： ➢ 部分行业为主动加杠杆，即负债增速%>资产增速%>0，其中杠杆增速抬升靠前的分别是农林牧渔（+2.7pct）、休闲服务（+2.3pct）、商业贸易（+1.8%）、钢铁（+0.75%）、机械设备（+0.74%）； ➢ 还有不少行业已经开启良性去杠杆，即资产增速%>负债增速%，其中杠杆压降幅度靠前的分别是食品饮料（-3.1pct）、电子（-1.8pct）、医药生物（-1.8pct）、计算机（-1.6pct）、建筑材料（-1.4pct）。这里的典型代表是电子、医药生物和计算机行业，两者借力于疫情期间需求增加和产业链转移的机会，承接大量订单，实现资产负债双增的同时成功去杠杆。 ➢ 但仍有极个别行业为烈性去杠杆，及0>资产增速%>负债增速%，比如传媒（-3.0pct）、纺织服装（-9.2pct）。 （二）政府杠杆 2020年三季度末政府杠杆率达到44.7．%，较2019年末抬升6.4个百分点，其中地方杠杆抬升占比近64%。此外，我们额外测算了截止年中的城投平台的杠杆率水平，也已高达44.7%，抬升3.5个百分点，同期来看并不较政府杠杆率逊色。从地区看，经济越差、杠杆越高的省份，杠杆上的也越快；经济越好，杠杆越低的省份，杠杆抬升速度反而可控。具体测算分析详见下文： 1、中央vs地方政府杠杆 我国政府杠杆率政府杠杆率由两部分构成，一是中央政府杠杆；二是地方政府杠杆。在社科院政府杠杆统计下，政府杠杆=政府债务余额/名义GDP（TTM），其中中央政府债务余额=国债余额，地方政府债务余额=财政部公布的地方债务余额（未囊括城投债和融资平台贷款）。 2020年三季度末中央政府杠杆率达到19.1%，较2019年末抬升2.3个百分点，地方政府杠杆率达到25.6%，较2019年末抬升4.1个百分点，中央和地方所承担的比例接近1：2。 2、各地政府杠杆 分行政区域来看，债务不平衡问题愈发严重：经济越差、杠杆越高的省份，杠杆上的也越快；经济越好，杠杆越低的省份，杠杆抬升速度反而可控。2020年1-9月，GDP排名后10位的省份，除去西藏，杠杆率基本高于40%，多数杠杆率抬升也都超过了7个百分点。而反观GDP排名前10名的省份，杠杆均低于30%，杠杆抬升幅度除了湖北省外均不超过5个百分点。可见在疫情当中，经济较弱的省份一则GDP受挫较重，恢复缓慢，二则为了恢复经济，新增债务的力度却有增加，因此疫情后杠杆抬升力度反而不小。 3、城投平台杠杆 但在上述比较外，必须区分的是，无论是在社科院口径还是BIS口径中，城投平台的负债都被统计在了非金融企业部门，而非政府部门。但考虑到城投平台无论在职能和财务上都难和政府做到实质脱离，把城投债务移动到政府部门更有助于我们观测杠杆的构成和变化。 以负债法测算城投平台的隐性政府债务，通过统计Wind已公开的2324家城投平台的负债规模，大致估算得2020年H1融资平台形成的隐性债务约44.15万亿（考虑到有部分城投平台不公布中报，实际数额应该更大），按照负债/GDP（TTM）的口径，杠杆率高达44.7%。对比2019年末，隐性债务规模约为40.84万亿，杠杆率为41.2%。也就是说，上半年仅城投平台杠杆率就至少抬升了3.5个百分点。 而按照城投口径调整后的政府杠杆率在2020年H1应达到42.3%+44.7%=87%，非金融企业杠杆率应降至164.4%-44.7%=119.7%。 （三）居民杠杆 2020年三季度末居民部门杠杆率达61.4%，较2019年末抬升了5.6个百分点，杠杆抬升幅度为历史最快，其中房贷杠杆抬升3.2个百分点，短期消费杠杆压降1.6个百分点，经营杠杆则抬升了1.8个百分点。 1、住房与消费杠杆 以个人购房贷款余额/名义GDP TTM来衡量居民房贷杠杆率的变化，2020年Q3居民房贷杠杆率达到33.6%，较2019年底抬升了3.2个百分点。但换一个角度，个人购房贷款的余额增速依然在保持下降，由2019年底的16.8%压降至2020年Q3的15.6%，调降了1个百分点左右。可以说，2020年上半年居民住房杠杆率的抬升，主要原因不在于负债端（分子端）居民住房贷款的过度放纵，而在于资产端（分母端）GDP的负增长。但无论如何在经济负增长的情况下，居民住房贷款的增速却没有出现大调整，杠杆率的抬升确实说明居民负债压力在加大。 以住户消费短贷余额/名义GDP TTM来衡量居民消费杠杆的变化，2020年Q3居民消费贷杠杆率达到8.5%，对比2019年底下降了1.6个百分点。消费贷杠杆率的下降主因短期消费贷款的快速收缩，负债端（分子端）居民短期消费贷款增速跌至-11%，资产端（分母端）GDP过去四个季度的名义增速仍有3%。 2、经营杠杆 以住户经营贷款余额/名义GDP TTM来衡量居民经营贷杠杆率的变化，实际上可侧面反映了小微企业主（特别是个体工商户）的经营杠杆情况。2020年Q3个人经营贷杠杆率达到13.3%，较2019年底抬升了1.8个百分点，为2006年来最快的抬升速度。普惠金融力度的加大、货币政策创新工具的应用使得本轮逆周期中小微企业获贷能力提升，三季度末普惠小微贷款余额同比高达29.6%。 3、比对收入看杠杆 再换一个视角，以住户贷款余额/居民可支配收入TTM来衡量居民杠杆率的变化。在以GDP法做衡量时，有助于在同一分母之上拆分总杠杆的构成，而以居民收入做衡量时，更有助于我们观测居民部门的绝对负债水平。截至2020年Q3，居民部门杠杆已达到138.6%，较去年底抬升了9.8个百分点，相当于当前居民至少要用近1.4年的收入才可基本偿还负债本金。
站在风口上的“二师兄”火爆程度依旧不减。前三季度，归母净利润居前五名的上市猪企——牧原股份、温氏股份、正邦科技、新希望、天邦股份，平均日赚1.55亿元；与2019年同期相比，这五大猪企净利润合计增超3倍。特别是牧原股份，前三季度营收391.65亿元，净利润却高达209.88亿元，增幅达到1413.28%。据此计算，牧原股份在前三季度平均每天净赚7659.80万元。 这样的利润水平，可能只有通信等少数几个行业才能达到。但是，通信等行业是依靠规模庞大的营业收入实现的，利润率并不是很高，能达到10%以上的净利润率，就已经相当不错。而猪企的净利润率，超过了50%，真正是一本万利。更重要的，这些利润，全部来自于广大居民，来自于广大消费者。这也意味着，猪企新增的这些利润，都是从广大居民碗里分来的，是广大居民口袋中转移过来的。 虽然这是由市场供求关系决定的，当市场出现供不应求时，供应者的利润会快速上升，需求者的支出也会快速增加。但是，面对这样的场景，还是觉得，猪企利润过高，不是一件很正常的事。因为，猪企的利润是与广大居民的生活密切相关的，猪企利润越高，居民的消费支出就越多，对居民生活的影响也越大。只有猪企的经营状况正常了，广大居民在猪肉消费方面的支出才正常。否则，就一直处于不合理消费之中，会影响到居民其他方面的消费，也会带动其他生活必需品价格的上涨。 虽然说此轮肉价的上涨，有一定的特殊原因，如非洲猪瘟。但是，更多的还是人为造成的。主要表现在两大方面，一是缺乏有效的规划与引导，没有针对非洲猪瘟的特殊情况，及时采取鼓励企业和居民养殖生猪，导致市场供求关系出现紧张现象。这也是这些年来，生猪、蔬菜等领域经常出现价格大起大落现象的主要原因之一。如果相关职能部门和地方政府能够尽责一点，对市场的情况把握得准一点，多给养殖户提供一些市场信息和工作指导，也许就不大可能出现如此严重的价格上涨现象。 二是相关政策执行上的“一刀切”，或者机械僵化、不负责任，也是导致肉价上涨不可忽视的重要因素。比较典型的，就是一些地方对生猪养殖持不支持态度，便通过环境整治，把生猪养殖户全部关闭了，甚至农民自己饲养生猪都不允许。我们说，加大环境整治力度，保护生态，是必须的。但是，生猪养殖也是民生工程，如果环保要求达不到，可以帮助生猪养殖户加大环保投入，改善养殖条件，而不是一个“关”字就解决问题。这种粗暴简单的管理方式，无疑也是猪肉价格上涨不可忽视的重要因素。 也正因为如此，在广大居民生活受到猪肉价格过快上涨带来不利影响的同时，又不得不回过头来规划生猪养殖，而且是大规模养殖，各地都在争相养殖，且有的养殖基础建设的规格极高、规模也很大。虽然符合生猪养殖规模化、规范化要求，却也可能出现产能过剩问题，会带来投资损失，甚至不排除会发生新建生猪养殖基地难以维继的现象。一旦出现这样的问题，是否又要拆猪舍呢？ 我们说，猪企利润过高，不是一件正常的事，如果猪企出现亏损，也不是正常的事。这不仅需要猪企做好市场的调研和分析工作，更要有关方面和地方政府及时给猪企提供信息和指导，而不能都要等到发生问题时再“亡羊补牢”，且往往补的不是“牢”，而是开了一个更大的洞，让狼进出更加自如、更加方便。 不仅生猪养殖，其他与广大居民生活密切相关的领域，同样存在类似问题，同样需要有关方面和地方政府的关心支持。特别是市场信息，应当成为有关方面和地方政府最为关注的点，并及时迅速地将各种信息提供给生产者、经营者，避免出现信息不对称现象，最大限度地减少信息不对称带来的影响，通过信息的收集、归纳、整理、分析，让市场情况能够始终与生产者、经营者保持畅通，让生产者、经营者能够依据市场变化组织生产与经营。而生产者、经营者的情况，也能通过信息及时反馈到市场，从而实现市场信息和生产信息、经营信息的完全对称，推动商品价格的稳定，推动市场秩序的进一步规范。 不管怎么说，猪企利润堪比通信企业等高利润行业，都不是一件好事，都需要尽快解决。
一、居民收入情况 前三季度，全国居民人均可支配收入23781元，比上年同期名义增长3.9%，扣除价格因素，实际增长0.6%。其中，城镇居民人均可支配收入32821元，增长(以下如无特别说明，均为同比名义增速)2.8%，扣除价格因素，实际下降0.3%；农村居民人均可支配收入12297元，增长5.8%，扣除价格因素，实际增长1.6%。 前三季度，全国居民人均可支配收入中位数20512元，增长3.2%，中位数是平均数的86.3%。其中，城镇居民人均可支配收入中位数30015元，增长2.4%，中位数是平均数的91.5%；农村居民人均可支配收入中位数10650元，增长4.7%，中位数是平均数的86.6%。 图1 2020年前三季度居民人均可支配收入平均数与中位数 按收入来源分，前三季度，全国居民人均工资性收入13486元，增长3.6%，占可支配收入的比重为56.7%；人均经营净收入3680元，下降2.0%，占可支配收入的比重为15.5%；人均财产净收入2090元，增长7.2%，占可支配收入的比重为8.8%；人均转移净收入4525元，增长8.9%，占可支配收入的比重为19.0%。 二、居民消费支出情况 前三季度，全国居民人均消费支出14923元，比上年同期名义下降3.5%，扣除价格因素，实际下降6.6%。其中，城镇居民人均消费支出19247元，下降5.6%，扣除价格因素，实际下降8.4%；农村居民人均消费支出9430元，增长0.8%，扣除价格因素，实际下降3.2%。 前三季度，全国居民人均食品烟酒消费支出4546元，增长5.5%，占人均消费支出的比重为30.5%；人均衣着消费支出847元，下降11.9%，占人均消费支出的比重为5.7%；人均居住消费支出3736元，增长3.6%，占人均消费支出的比重为25.0%；人均生活用品及服务消费支出896元，下降3.3%，占人均消费支出的比重为6.0%；人均交通通信消费支出1955元，下降5.9%，占人均消费支出的比重为13.1%；人均教育文化娱乐消费支出1276元，下降27.7%，占人均消费支出的比重为8.6%；人均医疗保健消费支出1338元，下降5.4%，占人均消费支出的比重为9.0%；人均其他用品及服务消费支出328元，下降18.1%，占人均消费支出的比重为2.2%。 图2 2020年前三季度居民人均消费支出及构成 表1 2020年前三季度全国居民收支主要数据 指标 绝对量(元) 比上年增长(%) (一)全国居民人均可支配收入 23781 3.9(0.6) 按常住地分： 城镇居民 32821 2.8(-0.3) 农村居民 12297 5.8(1.6) 按收入来源分： 工资性收入 13486 3.6 经营净收入 3680 -2.0 财产净收入 2090 7.2 转移净收入 4525 8.9 (二)全国居民人均可支配收入中位数 20512 3.2 按常住地分： 城镇居民 30015 2.4 农村居民 10650 4.7 (三)全国居民人均消费支出 14923 -3.5(-6.6) 按常住地分： 城镇居民 19247 -5.6(-8.4) 农村居民 9430 0.8(-3.2) 按消费类别分： 食品烟酒 4546 5.5 衣着 847 -11.9 居住 3736 3.6 生活用品及服务 896 -3.3 交通通信 1955 -5.9 教育文化娱乐 1276 -27.7 医疗保健 1338 -5.4 其他用品及服务 328 -18.1 注: ①居民人均可支配收入＝城镇居民人均可支配收入*城镇人口比重+农村居民人均可支配收入*农村人口比重。 ②居民人均可支配收入名义增速＝(当年居民人均可支配收入/上年居民人均可支配收入-1)*100%；居民人均可支配收入实际增速=(当年居民人均可支配收入/上年居民人均可支配收入/同期居民消费价格指数-1)*100%。 ③全国居民人均收支数据是根据全国十几万户抽样调查基础数据，依据每个样本户所代表的户数加权汇总而成。由于受城镇化和人口迁移等因素影响，各时期的分城乡、分地区人口构成发生变化，有时会导致全国居民的部分收支项目增速超出分城乡居民相应收支项目增速区间的现象发生。主要是在城镇化过程中，一部分在农村收入较高的人口进入城镇地区，但在城镇属于较低收入人群，他们的迁移对城乡居民部分收支均有拉低作用；但无论在城镇还是农村，其增长效应都会体现在全体居民的收支增长中。 ④比上年增长栏中，括号中数据为实际增速，其他为名义增速。 ⑤收入平均数和中位数都是反映居民收入集中趋势的统计量。平均数既能直观反映总体情况，又能反映总体结构，便于不同群体收入水平的比较，但容易受极端数据影响；中位数反映中间位置对象情况，较为稳健，能够避免极端数据影响，但不能反映结构情况。 表2 2020年前三季度城乡居民收支主要数据 指标 绝对量 (元) 比上年名义增长 (%) (一)城镇居民人均可支配收入 32821 2.8 按收入来源分： 工资性收入 19785 2.6 经营净收入 3595 -6.9 财产净收入 3481 6.1 转移净收入 5959 8.0 (二)城镇居民人均消费支出 19247 -5.6 按消费类别分： 食品烟酒 5764 2.2 衣着 1128 -14.6 居住 5012 2.5 生活用品及服务 1166 -4.8 交通通信 2460 -8.0 教育文化娱乐 1675 -29.3 医疗保健 1585 -5.8 其他用品及服务 456 -20.8 (三)农村居民人均可支配收入 12297 5.8 按收入来源分： 工资性收入 5484 4.7 经营净收入 3788 4.5 财产净收入 323 10.1 转移净收入 2703 9.8 (四)农村居民人均消费支出 9430 0.8 按消费类别分： 食品烟酒 2997 12.8 衣着 491 -4.7 居住 2116 5.2 生活用品及服务 552 -0.5 交通通信 1314 -1.7 教育文化娱乐 770 -24.2 医疗保健 1023 -5.2 其他用品及服务 167 -9.3 附注 1、指标解释 居民可支配收入是指居民可用于最终消费支出和储蓄的总和，即居民可用于自由支配的收入，既包括现金收入，也包括实物收入。按照收入的来源，可支配收入包括工资性收入、经营净收入、财产净收入和转移净收入。 居民消费支出是指居民用于满足家庭日常生活消费需要的全部支出，既包括现金消费支出，也包括实物消费支出。消费支出包括食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健以及其他用品及服务八大类。 人均收入中位数是指将所有调查户按人均收入水平从低到高顺序排列，处于最中间位置的调查户的人均收入。 季度收支数据中未包括居民自产自用部分的收入和消费，年度收支数据包括。 2、调查方法 全国及分城乡居民收支数据来源于国家统计局组织实施的住户收支与生活状况调查，按季度发布。 国家统计局采用分层、多阶段、与人口规模大小成比例的概率抽样方法，在全国31个省(区、市)的1800个县(市、区)随机抽选16万个居民家庭作为调查户。 国家统计局派驻各地的直属调查队按照统一的制度方法，组织调查户记账采集居民收入、支出、家庭经营和生产投资状况等数据；同时按照统一的调查问卷，收集住户成员及劳动力从业情况、住房与耐用消费品拥有情况、居民基本社会公共服务享有情况等其他调查内容。数据采集完成后，市县级调查队使用统一的方法和数据处理程序，对原始调查资料进行编码、审核、录入，然后将分户基础数据直接传输至国家统计局进行统一汇总计算。
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