3月以来，美国国内疫情不断恶化，加之总统大选临近，美国一部分政客为了自身的政治利益，在疫情问题上“甩锅”中国，变本加厉地破坏中美关系。 有分析人士担忧，经历经贸摩擦、科技封锁之后，为了在即将到来的总统大选中谋求舆论优势，特朗普政府有可能采取更激进的方式来打击中国。其中，挑动两国之间的金融争端恐会成为美国对华极限施压的下一个目标。 在金融领域，美国下一步会对中国采取何种行动，又将对中国造成何种影响，是中国不得不严肃考虑、准备应对的问题。 移出美元体系？ 当下，美国在金融领域已对中国摆出了咄咄逼人的姿态，包括提议把不符合美国会计准则的中国公司赶出美国股市，并加强审核来自中国的投资，特朗普政府甚至扬言将全面阻止中国公司赴美上市。 在诸多可供美国选择的金融打击方式中，最为激进的一种便是将中国移出环球同业银行金融电讯协会（SWIFT）系统。如美国采取此种手段，中国将会被排除在美元体系之外，中国的金融机构与以SWIFT为基础的全球金融体系的联系将被切断。 世界上绝大部分金融机构都接入了SWIFT系统，不同的机构通过该平台与世界其他国家的银行和类银行进行交易。尽管SWIFT是一个总部设在比利时的国际组织，受到欧盟法律管辖，但由于绝大部分国际支付均以美元结算（约为40%），因此美国对SWIFT具有重要影响力。 在之前的朝核危机和伊核问题事件上，美国胁迫SWIFT将伊朗和朝鲜移出其交易体系，使得这两个国家无法再与其他国家进行正常的金融交易，其中伊朗不得不紧急宣布使用欧元和人民币作为其跨境交易货币。 中国所有的国有商业银行都加入了SWIFT系统，这意味着一旦美国宣布对中国进行金融制裁，SWIFT系统很有可能迫于压力，将这些机构排除在体系之外，这将导致中国无法在世界任何地方使用美元结算。 金融制华将反受其害 美国敢对中国大型金融机构进行制裁吗？恐怕很难。比如，中国的四大国有银行工、农、中、建均已入选全球系统重要性金融机构名单，一旦其业务发生重大风险，必将对全球金融体系造成冲击。 更难以想象美国对中国进行全面金融制裁将导致的后果。美元的实力来源于它既是全球使用最广泛的贸易结算货币，同时也是世界上最重要的避险货币，被广泛运用于投资领域。东亚地区是全球最大的制造业基地，该地区的各国通过贸易已深深地融合为一体，中国又是全球第一大制造国，是整个东亚的制造业中心，无论是日韩还是东盟各国，都出口大量原材料或零部件到中国，组装成产品后再分销到世界各地。 因此，一旦美国禁止中国使用美元结算，将导致直接从中国进口的制成品无法使用美元结算，也会使得为中国提供原材料的东亚其他国家受到严重影响。作为回应，东亚地区将不得不使用其他国际流通货币来取代美元的位置，以保护各国自身的制造业不受冲击，这种回应将撼动美元作为全球首要贸易结算货币的地位，从而使美元丧失作为全球优势货币的一个重要支撑。 同时，作为世界最大的贸易进口国和出口国，如果中国被禁止使用美元交易，与中国相关的绝大部分贸易及跨境投资活动都将无法进行。若果如此，中国就不得不要求全球投资者选择人民币作为指定支付货币，国际金融和贸易机构则将被迫“选边站队”：是与中国继续贸易，还是留在美元体系之内。这将造成国际货币金融市场的极大混乱。 因此，如果美国悍然发动对华全面金融制裁，其后果很可能是动摇美元作为国际货币的优势地位。特别是，当下深受经济危机和疫情持续蔓延等困扰，美国真的敢于冒着失去美元优势的风险来金融制裁中国，使美元与人民币脱钩吗？可能性很小。 需防“精准打击” 尽管如此，也不能排除美国采取相对保守的“精准打击”方式来攻击中国金融机构。 2017年，美国将中国的丹东银行列为“朝鲜进入美国及全球金融系统的管道”，宣布制裁该银行，其被禁止与美国金融机构有任何账户往来，同时所有美国海外机构都被禁止与其产生合作关系。对此，中国外交部发言人陆慷表示：“中方一贯反对在联合国安理会框架外实施单边制裁，尤其反对任何其他国家根据其自己的国内法对中方实体或个人实施‘长臂管辖’。”他说，中方一贯全面、认真执行安理会有关涉朝决议，履行承担的国际义务，作出的努力有目共睹。 在2014年乌克兰东部顿巴斯地区武装冲突后，美国宣布对俄罗斯进行金融制裁，尽管并未直接将其移出SWIFT系统，但俄罗斯的100多家主要银行均被列入了美国的“黑名单”，所有和这些银行相关的SWIFT汇款都需经过层层报备。原本只需3天左右就能完成的国际汇款业务，要一个月左右才能完成。低效率的金融极大冲击了俄罗斯经济，卢布兑美元汇率从2014年6月的33.6飙升至2015年1月的68.9。 尽管美国不太可能全面切断中国与SWIFT的联系，但随着大选临近，不排除美国政府会突然采取对中国单个金融机构或特定行业进行“精准打击”的方式，来破坏中国金融业。 不过，就算美国有能力对中国发动类似的金融袭击，中国与世界其他国家深度融合而成的金融、经济市场，和中国超大体量的内需市场，都将在很大程度上中和这类金融制裁的消极影响。例如，中国是全球最大的大宗商品进口国，其对于铁矿石和石油等资源的巨量需求，将使得交易双方主动选择更可靠的交易机制，而不是机械地依赖于美元体系。 未雨绸缪 在未来一段时期内，美国有对中国进行金融打击的可能，这或在一定程度上影响中国金融市场的稳定和经济的健康可持续发展，因此，未雨绸缪至关重要。 首先，继续推进中国经济国内大循环体系建设。发挥国内超大市场的优势，完善市场制度，合理配置资源，并通过技术创新加快经济转型升级的步伐，从而打造一个主体稳定、有活力的内循环经济体系，弱化不稳定的国际局势对中国金融经济市场造成的不良影响。同时，实行更高层次的对外开放，利用国内产品配套体系相对完善、社会环境安全稳定的优势，吸引全球更多的高科技企业到中国生产、销售其产品，吸引大型金融机构配置人民币资产，在分享中国发展红利的同时，也跟中国的利益捆绑在一起。 其次，加快推进人民币国际化进程。根据中国银行业协会发布的《人民币国际化报告（2019-2020）》，截至2020年6月末，人民币在国际支付货币中的份额1.76%，为全球第五大支付货币，仍有巨大进步空间。目前超过70%的人民币国际支付是在香港进行的，而港元与美元挂钩，使其可以自由兑换成其他货币。在不能排除美国下一步可能采取行动削弱甚至中断这些联系以打击中国金融业的情况下，一个不受美元制衡、可自由流通兑换的国际化人民币就显得尤为必要。 中国目前已有的独立于SWIFT的人民币跨境支付系统（CIPS），可以为境内外金融机构的人民币跨境和离岸业务提供资金清算、结算等相关服务。未来还需加大同其他金融中心以及相关金融机构、监管机构的合作，扩大人民币的应用范围，稳步推动资本项目的对外开放。如此，人民币将得到更多投资者的青睐。 最后，加快金融科技的应用和发展。科技改变了所有行业，金融业也不例外。利用中国在大数据、5G等领域的优势，加快在金融治理、金融监督方面的改革步伐，有利于中国金融行业在全球影响力和未来竞争力方面的提升。数字人民币在全球数字货币的发展中处于领先位置，其普及不仅让日常交易便利化，也带动了大量新业态的发展，有助于推动人民币国际化进程。目前，数字人民币仍处于起步阶段，全面普及并向海外大规模推广尚需时日。 可以看到，随着新发展理念的持续推进，以及经济内外双循环政策的逐步落实，中国的内需市场将不断扩大，内生动力不断增强，越来越多的国家将更愿意与中国合作，而不是对抗。美国即使想同中国发生金融对抗，其难度也会越来越大，成本越来越高，其敢于冒险的概率也会越来越小。 本文刊于《环球》杂志2020年第20期
脱胎于互联网的蚂蚁集团迅速崛起，即将以超2500亿美元的估值登陆资本市场。 蚂蚁集团从一张小小支付牌照起家，凭借中国庞大的互联网流量红利，抓住传统金融痛点，十几年时间，小小蚂蚁崛起成为全球最大独角兽。蚂蚁如何改变传统金融格局、坐上金融科技头把交椅？未来面临怎样的机遇与挑战？有哪些值得传统金融和新金融企业学习借鉴的地方？ 新时代下的金融巨头之争，已经超越了产品之争、服务之争、渠道之争，更多体现为跨行业、跨业态的立体竞争。能否转变商业模式、适应时代发展，将决定其成败的关键。 摘要 蚂蚁商业模式的成功，既有依托阿里巴巴生态等外部因素，也有其战略定位、产品运营等内部因素。蚂蚁脱胎于阿里淘宝支付业务，但没有故步自封，积极拓展外部生活和金融场景，形成支付、金融服务、创新业务三大条线，截至2020年6月，蚂蚁集团收入达725.28亿元，支付板块仅贡献36%，通过自营或金融机构提供理财、借贷、保险服务，分别贡献收入16%、39%、8%，合计占64%，是蚂蚁最大的收入来源，其余不到1%收入由创新业务贡献。 蚂蚁典型打法：“爆款产品、开放平台、打造生态”三步走，环环相扣，以互联网思维切入金融科技各个赛道。 1）做产品：传统金融机构的产品设计往往是从自身能力、监管政策等约束性条件出发，“先有产品，再找客户”，而蚂蚁所拥有的互联网基因恰恰相反，以客户需求为立足点打造产品。细数支付宝、余额宝、借呗、花呗、相互宝等爆款产品，无一不是从客户需求出发、大幅降低门槛、狠抓用户体验，填补了传统金融模式空白，一经推出短时间内便吸引上亿流量。 2）做平台：蚂蚁深谙自身优势是技术和数据。2017年蚂蚁采取开放平台战略，一是将成熟业务接入外部金融机构，用助贷、联合贷款、销售引流等方式向金融机构引流，二是将自身强大的风控能力、运营能力以解决方案的形式向金融机构输出。既转移了利率、信贷、流动性等风险，同时稳赚不赔收取技术服务费。 3）做生态：横向上，蚂蚁将这套商业模式向海外复制，境外用户近3亿，境外营收占4-5%；纵向上，蚂蚁转向技术公司，在数字货币、蚂蚁链、蚂蚁云等领域输出底层技术，将自身打造为金融科技大生态，建立起服务政府和国家战略的基础设施。 蚂蚁的成功，是新旧经济交替的产物，本质上以蚂蚁为代表的新经济商业模式对传统模式的逆袭。展望未来，蚂蚁这头飞奔的大象机遇依然广阔，但面临的新问题、新挑战层出不穷。机遇方面：随着新基建上升为国家战略，科技赋能传统产业、企业级用户需求拓展成为金融科技未来主战场，蚂蚁在用户积累、数据获取、技术输出等方面护城河稳固。风险方面：金融监管趋严，民间借贷利率上限下调，导致蚂蚁目前最大盈利板块面临调整；数据要素重要性提升，数据安全逐渐成为市场关注的热点，蚂蚁保障用户数据安全的能力面临考验。 风险提示：金融监管政策、大数据资源获取和使用政策存在不确定性，对其业务模式造成冲击。 正文 1成长印迹：小小蚂蚁成为全球最大独角兽 1.1发展历程：支付起家、颠覆金融、技术输出三步走 支付起家（2004-2011）：以解决信任痛点切入，流量为王，独占鳌头。蚂蚁集团前身是服务于淘宝网的支付结算部门，2003年淘宝网上线后，为解决线上交易支付的信任问题，担保交易应运而生。随着交易量逐渐扩大，支付业务从淘宝拆分并独立运行，2004年底支付宝正式成立。为扩大用户范围，在C端，支付宝先后推出全额赔付、快捷支付，给当时普遍使用网上银行、U盾转账的用户带来前所未有的支付体验；在B端，支付宝以免费甚至补贴的形式吸引商户，迅速占领市场，2007-2009年间，支付宝全年交易额从476亿元翻五倍，达到2871亿元，占整个电子支付市场49.8%的份额。2010年，央行发布《非金融机构支付服务管理办法》，实行牌照制度，要求境内主体方可申请，支付宝被从已在海外上市的阿里巴巴体系下分拆出来，2011年顺利获得国内首批第三方支付牌照。这一阶段，蚂蚁将支付宝单一产品做到极致，商业模式处于扩流量、冲规模的早期阶段。 颠覆金融（2012-2016）：以普惠金融切入，牌照为王，流量变现。凭借庞大的阿里电商生态与早期流量积累，蚂蚁开始将业务延伸至信贷、理财、保险等传统金融领域。理财：2012年5月支付宝获得基金销售支付牌照，2013年6月支付宝与天弘基金合作推出“余额宝”，同年10月支付宝以11.8亿元认购了天弘基金51%的股份；信贷：2014年6月蚂蚁金服正式成立，2014年9月浙江网商银行获批，主营小微信贷、供应链金融等业务；2015年蚂蚁花呗和蚂蚁借呗等爆款产品先后上线，芝麻信用正式投入使用，拓宽了互联网信贷领域的布局；保险：2016年蚂蚁金服向国泰产险增资，持股51%，2017年成立信美人寿相互保险社，保险业务开始在蚂蚁金服的版图中落地开花。这一阶段，蚂蚁金服渗透到传统金融领域，获取银行、保险、保险经纪、公募、基金销售、私募、保理、小贷等共8类牌照，旗下有超过20家金融机构。 技术输出（2017至今）：去金融化，技术为王，为金融机构和政府赋能。2017年后，金融监管趋严，受P2P爆雷影响，蚂蚁金服部分产品受到监管。此后蚂蚁金服宣布从FinTech向TechFin战略转型，一方面向金融机构开放产品和技术能力，并提出以BASIC技术为核心的战略发展方向，密切关注应用场景落地；另一方面向政府机构贡献算力，2017年承接数字雄安区块链基础设施平台建设，协助央行开展数字人民币体系的研发等。2020年7月蚂蚁金服更名为“蚂蚁集团”，标志其战略转向科技领域。这一阶段，蚂蚁找准定位，发挥数据和技术优势，业绩和估值飞速提升，连续两年登顶全球金融科技百强榜。 1.2估值演变：从蚂蚁到大象，五年五倍 蚂蚁共经历三轮大型的融资，另有五次小型的融资。2015年6-8月，蚂蚁集团A轮融资共募集资金18.5亿美元，市场估值超过2600亿元，引入战略投资者多为保险相关，包括全国社保基金会、中国人寿、太平洋人寿、人保资本等，另有上海金融发展投资基金、国开金融等实力雄厚的机构；B轮融资在2016年5月，本轮共募集资金45亿美元，投后估值达到3900亿元，本轮引入建信信托、中金甲子等机构；Pre-IPO轮融资以引入境外资金为主，共募得境外资金103亿美元，境内资金37亿美元，美国红杉、凯雷、贝莱德、新加坡GIC、淡马锡、加拿大养老基金、马来西亚国库投资等著名投资机构均在列，投后估值高达9600亿元，成为全球最有价值的独角兽。 蚂蚁集团上市后其股权架构将发生变化，但不影响集团控制权。上市前杭州君瀚和杭州君澳分别持股29.86%、20.66%，股权追溯至马云、井贤栋、胡晓明、蒋芳等个人投资者持股；2019年9月阿里巴巴集团通过其境内间接全资子公司杭州阿里巴巴取得了蚂蚁集团33%股份，成为第一大股东；另外，在Pre-IPO轮引入的境外投资者持有的C类股份将被Taobao Holding Limited和蚂蚁国际赎回，上市后两个主体分别持股3.86%和6.98%，其他股东持有份额将由16.84%扩大到23.33%。 2业务透视：轻资产、高利润、成长快 2.1财务表现：轻资产，盈利强，增长迅速 轻资产运营。截至2020年上半年，蚂蚁集团总资产达到3159亿元，在全部A股上市公司中排名第79位，2017-2019年复合增长率高达42.5%；集团保持轻资产运营，2017年后确立“去金融化”的战略路径后，资产负债率从2017年51%降至2020年6月32%，大幅降低负债压力。 业绩大跨步迈进。尽管2017年前没有披露业绩，但根据蚂蚁和阿里巴巴技术服务费分成协议，2014-2016年的税前利润分别为56.56、42.54、29.06亿元。前期主要受销售推广拖累，利润表现一般，随着护城河壁垒形成，商业模式日渐成熟，业绩开始大跨步迈进。根据招股说明书，2017-2019年蚂蚁营业收入从653.96亿元升至1206.18亿元，年化增长率为35.81%；净利润从82.05亿元升至180.72亿元，年化增速48%。截至2020年上半年，蚂蚁营业收入725.28亿元，净利润219.23亿元，仅仅半年已经超过了去年全年利润。 2.2业务版图：支付板块贡献流量，金融服务贡献收入，技术创新贡献增长点 当前蚂蚁集团着力布局三大战略板块，数字支付与商家服务、数字金融科技平台、创新及其他业务。 数字支付与商家服务板块贡献收入36%，逐年下降。此板块以支付宝为平台开展，集成境内外支付、生活场景、多元金融服务等端口，是一个综合性的流量入口，盈利模式以收取交易手续费为主。2017-2020年上半年分别产生营业收入358.9亿元、443.6亿元、510.1亿元、260.1亿元，占比从54.9%逐渐下降至35.9%。支付宝的运营主体是支付宝（杭州）信息技术有限公司和支付宝（中国）网络技术有限公司，前者是蚂蚁集团内利润贡献最大的子公司，2019年和2020年上半年分别创造净利润97亿元、86.5亿元，占比53.7%、39.4%。 数字金融科技平台贡献收入64%，网络借贷占比高。此板块为多元金融服务，以交易佣金、利息收入、投资收益等作为主要收入，2017-2020上半年营业收入分别289.9、406.2、677.8、459.7亿元，占比从44.3%增长至64.4%，是蚂蚁最大的收入来源。下设微贷科技平台、理财科技平台和保险科技平台，2020年上半年收入占比分别为39%、16%、8%。 从具体利源看，小微贷款经营主体包括重庆蚂蚁小微小额贷款、重庆蚂蚁商诚小额贷款，分别运营蚂蚁花呗和蚂蚁借呗两个产品，2019年贡献净利润15.8亿元和12.0亿元，占比8.7%、6.6%；网商银行贡献净利润12.56亿元，占比6.9%。2018年后蚂蚁集团调整网络借贷经营模式，从自营转向联合贷款，提供微贷技术支持子公司盈利大增，蚂蚁智信（杭州）主要职能是为借呗、花呗产品提供信贷额度测算、大数据风控、机构联营、精准营销、实时授信等技术服务，2019年、2020上半年分别贡献净利润32.814、73.084亿元，占比高达18.2%、33.3%；重庆万塘则主要负责金融机构的渠道接入、核对系统、资产转让、资产后台管理系统等，2019年、2020上半年分别贡献净利润12.420、28.606亿元，占比6.9%、13.0%。 理财业务的经营主体主要是天弘基金和蚂蚁（杭州）基金销售。其中，天弘基金2019年和2020年上半年贡献净利润21.6亿元、12.9亿元，占比11.9%、5.9%。 保险业务的经营主体是蚂蚁胜信（上海）信息技术和国泰财产保险，截至2020年6月底，蚂蚁集团负债中保险合同准备金达到15.4亿元，是2017年的1.3倍，2020年上半年蚂蚁胜信贡献净利润14.1亿元，占比6.4%。 创新及其他业务贡献营收不到1%，增长潜力大。该板块是目前集团转型的方向，以技术开发为金融机构、政府机关等合作伙伴提供综合性的技术解决方案，知识产权及技术服务费是主要的收入来源。创新业务板块2017-2020年上半年贡献营业收入5.1、7.5、9.3、5.4亿元，占比0.79%、0.87%、0.77%、0.75%。经营主体包括蚂蚁双链（上海）、蚂蚁区块链科技（上海）、恒生电子等，成型产品包括蚂蚁金融云、蚂蚁链等，2019 年蚂蚁链开始取得收入，未来将对外输出解决方案，成为新增长点。 3模式剖析：产品、平台、生态环环相扣 蚂蚁以互联网思维切入金融科技产业链条，爆款产品、开放平台、打造生态三步环环相扣，客户从传统的C端消费者、B端商家，延伸到F端金融机构和G端政府部门，积累的数据、技术、运营管理经验内化为护城河。 1.0做产品：以爆款产品吸引流量，通过流量运营挖掘深层需求，赚C端和B端的钱。蚂蚁善于深挖客户需求，最初以支付宝解决交易信任问题，后以普惠金融名义相继推出余额宝、花呗、借呗、相互宝等爆款产品，在短期内聚集大量用户，培养用户习惯，同时积累信用、交易等宝贵数据和算法，目前支付宝APP已有超过10亿用户和超过8000万商家。 2.0做平台：蚂蚁2017年以来实施平台开放战略，为F端金融机构助力赋能。凭借消费者和商家的巨大流量和场景，以及前期积累的风控能力、营销能力等，进一步挖掘理财、借贷、保险等金融服务需求，余额宝、花呗、借呗、相互宝接入外部金融机构，采用助贷、联合贷款、销售引流等方式向金融机构输送客户流量并输出技术服务，赚金融机构的技术服务费，目前已有约100家银行、170家资管公司以及约90家保险机构与蚂蚁开展合作。 3.0做生态：蚂蚁集团将这套模式横向复制到海外、越做越大，掌握的数据和技术成为护城河，如数据库、区块链、云计算、金融智能可直接与政府部门接轨，最终成为全国层面的金融科技领域基础设施，发力技术输出，将自身打造为金融科技大生态，建立起服务G端政府和国家战略的基础设施。 3.1做产品：爆款属性、用户体验、流量运营 传统金融机构的产品设计往往是从自身能力、监管政策等约束性条件出发，“先有产品，再找客户”，而蚂蚁所拥有的互联网基因恰恰相反，以客户需求为立足点打造产品，突破传统束缚，再依托阿里多元交易场景，降低金融服务门槛，高度重视用户体验和产品运营，打造出支付宝、余额宝、花呗、借呗、相互宝等爆款产品。 3.1.1支付宝：首创担保交易模式，解决交易信任问题，缔造流量入口 支付宝是第一个爆款产品，作为综合性的流量入口，叠加高频的支付场景为其他金融业务导流，以手续费及客户备付金利息收入为盈利方式。 打法：1）抓住需求痛点。支付宝的诞生之初，彼时主流交易方式有货到付款、银行转账等，但都是买卖双方直接支付，存在卖家不发货、买家违约的风险，支付宝首创担保交易模式，买家下单后，先把资金打入淘宝网对公账户，确认收货后再由淘宝把钱打入卖家账户，由此解决了信任问题。 2）依托阿里生态场景，提高客户粘性。支付宝脱胎于阿里巴巴生态体系，截至2020年6月阿里巴巴国内零售市场移动月活用户数达8.74亿，线上线下、国内国际具有丰富的应用场景，包括C2C电商淘宝、B2C电商天猫、B2B电商1688、O2O新零售盒马等，生活服务包括公共事业缴费、饿了么、飞猪等，国际业务包括天猫国际、速卖通等，支付业务具有高频的特点，丰富的场景导流加大了客户的粘性。 3）高度重视客户体验。最初支付宝的担保交易效率低下、出错率高，且用户在使用时要在多个页面跳转，支付成功率也只有60%。2010年开始，支付宝狠抓用户体验，推出快捷支付，在开通环节免去持卡人与银行的签约，在支付环节银行无需对每一笔支付进行验证，真正实现跨系统、跨终端、跨浏览器的支付方式，支付成功率大幅升至90%。 4）快速迭代，试错前行。2013年微信依托移动端社交导流，财付通异军突起，蚕食支付宝市场份额，支付宝尝试弥补社交短板，例如推出“生活圈”功能，发起春节集五福活动等，但收效甚微，此后支付宝重新定位生活服务平台，市占率稳定在55%左右，2019年支付宝月活用户数反超QQ，成为国内第三大移动APP。 效果：显性收益来自交易服务费和客户备付金利息收入，较为微薄。一是C端针对个人取现、信用卡还款超过免费额度后收取0.1%费用；二是B端针对商户收取交易服务费，费率0.6%-1.2%；三是沉淀备付金利息收入，2020年1月央行宣布将第三方支付机构的备付金以0.35%的年利率按季结息。这种显性收益模式简单，随着国内互联网用户渗透率见顶，传统手续费模式面临天花板。更重要的隐性收益在于打造金融科技服务入口聚拢流量。截至2020年6月，支付宝月活用户达7.11亿，总支付交易规模为118万亿元，无形中积累了大量客户、信用、交易数据，客户粘性增强，活跃率持续提升，成为日常生活和数字金融的引流入口，实现向高利润金融服务二次引流。 3.1.2余额宝：首创“支付+理财”功能，解决“碎片化”理财需求 余额宝于2013年6月13日上线，是国内首只互联网基金，结合消费和理财需求，一经推出广受追捧，余额宝用户数从2013年底的4303万人，到2018年突破6亿人，规模突破1.2万亿。 打法：1）洞察需求，产品创新。支付业务发展导致的客户资金沉淀，衍生出现金管理需求，蚂蚁抓住这个需求，将货币基金打造成为“余额宝”，创造性利用闲置资金小额投资，产生收益的同时可用于日常消费。2）降低投资门槛。余额宝的投资门槛低至1元，定位于广阔的长尾市场，降低投资门槛以笼络更大规模的用户，逐步培养用户利用沉淀资金理财的意识。3）踩点钱荒。2013年6月余额宝上线，正赶上钱荒，7日银行间同业拆借加权利率峰值达到12.3%，余额宝7日年化收益率高达6.3%，远高于银行存款，笼络大量客群，迅速完成余额宝上线的冷启动。 收益：1）显性收益来自为天弘基金等提供直销平台的手续费。余额宝按照促成金融机构合作伙伴实现资产管理规模的一定百分比收取技术服务费，成立当月规模达到42.4亿元，至2020年6月末，余额宝规模翻了近三百倍达到12238.1亿元。2）打开与金融机构合作前景。天弘余额宝基金支付的关联人报酬费用从2013年的1.04亿元增长至2019年的31.49亿元，巨大潜力吸引其他金融机构参与，为平台开放奠定基础。3）拉开互联网金融序幕。余额宝的诞生唤醒了客户的理财意识，掀起“存款搬家”浪潮，实现居民资产向理财引流的重要一步，推动理财线上化。 3.1.3花呗、借呗：普惠金融，聚焦长尾市场 蚂蚁集团的互联网贷款包括2B和2C端，2B主要是网商银行的小微贷和助农贷等，2C端为消费贷蚂蚁花呗和现金贷蚂蚁借呗。截至2020年6月底，蚂蚁集团消费信贷余额为17320亿元，小微经营信贷余额为4217亿元，总计21356亿元，服务约5亿用户及超过2000万小微经营者。 打法：1）抓普惠金融痛点，聚焦长尾，逆袭银行。长期以来，我国普惠金融不发达，小额借贷长尾用户潜力巨大，截至2020年6月，我国短期个人消费贷款余额达到8.08万亿，2009-2019年的复合增长率高达32%，小微企业贷款余额达到40.7万亿元，同比增长14.2%。但由于大量长尾客户征信记录难以获取，传统银行的信贷成本高、覆盖少，根据奥纬咨询的研究，2019年15岁以上的中国人口中75%没有信用卡，63%以上的中国小微企业的融资需求尚未被满足。蚂蚁切入这一商业痛点，深耕普惠金融，花呗用户通常为年轻人，但因为没有信用卡或信用额度较低而存在未满足的消费需求，平均余额约为2000元，与传统金融实现错位竞争。 2）模式创新，降低门槛。早期蚂蚁曾尝试与银行合作试水小额信贷产品，但由于大量商家不符合银行信贷资质，双方合作折戟。2010年蚂蚁自建小贷公司，2015年开设网商银行，从事自营放贷。在流程上，客户只需3分钟线上申请，1秒自动化审核放款，小微贷款的运营成本低至2.3元/笔，而传统小微贷款平均的人力成本就达到2000元。小贷公司放贷后，通过发行ABS产品，降低资金占用。 3）电商基因，交易大数据为风控保驾护航。对于长尾客群，央行征信系统作用有限，2015年芝麻信用分上线，基于用户的消费行为大数据，多方位综合性地对用户信用进行评级，2018年5月百行征信成立，是目前国内唯一获得个人征信牌照的机构，蚂蚁集团持股8%，加强了个人征信信息的共享。2019年网商银行的不良率为1.3%，低于招行信用卡1.35%不良率，更远低于其他互联网金融公司。 效果：借贷业务贡献收入和利润。一方面来自于助贷、联合贷款模式中为银行提供客户导流，按照金融机构获得利息收入的一定百分比收取技术服务费；另一方面来自于自有资金或ABS融资用于借贷的利息收入，2020上半年蚂蚁集团利息收入10.3亿元。2019年蚂蚁小微和蚂蚁商诚实现营业收入30.5亿元、24.4亿元，营业利润18.6亿元、14.1亿元，ROE高达11.01%、7.04%；至2020年6月网商银行实现营业收入38亿元，其中利息净收入29.1亿元，占比76.6%。 3.1.4相互宝：低门槛揽客，重在培养客户保险意识 相互宝于2018年10月上线，是目前全球最大的互助社区。根据2020年9月2期最新公示，参与分摊人数达到1.05亿人，分摊总额为4.9亿元，人均分摊成本4.7元。 打法：“相互宝”基于支付宝的广域流量开展互助计划，通过低门槛或公益性质保险揽客。2018年10月，蚂蚁保险、芝麻信用和信美相互保险推出“相互宝”，客户加入时无需付费，加入后如有成员遭遇参保范围内的重大疾病，可享受10-30万不等的保障金，参与计划的人一起分担出险人的理赔款，符合年龄和芝麻信用分的条件即可参保，相比市面上的重疾险，“相互宝”参保流程简单、核查条件少、保费便宜且出入自由，支付宝上巨大的客户流量成为制胜的关键因素。从最初的大病互助计划逐渐拓展，推出老年防癌计划、慢性病人群防癌计划等，进一步增加覆盖的年龄群体。 效果：引流保险产品。保险产品素以条款复杂著称，普及程度较低。相互宝的推出，简化条款，精准定位客群，提高客户转化率，为蚂蚁保险商城引流：《金融时报》的调查显示，1/3的相互宝用户受访者表示非常有可能在未来6个月中购买重疾险；蚂蚁集团的招股说明书披露，许多相互宝的会员也购买了“好医保”健康险的产品。 3.2做平台：向金融机构开放 蚂蚁转型技术公司，既有外部监管导向压力，也有商业模式优劣考量。蚂蚁具有数据优势和技术优势，金融机构具有牌照优势、资金优势，重新定位金融机构合作伙伴关系，实现优势和能力互补。 3.2.1业务开放：蚂蚁仅收取技术服务费，不承担金融产品本身风险 支付宝拥有超过十亿的年度活跃用户，通过多样化的生活场景增加客户粘性，实现交叉销售，为金融机构导流，蚂蚁仅收取技术服务费，不再承担金融产品本身风险。2018年同时使用三种以上蚂蚁集团产品的客户比重达到70%，同时使用五种以上产品的比重达到30%，2019年该比例分别提升至80%和40%，市场渗透率进一步提升。 蚂蚁将爆款产品和业务向金融机构开放，截至2020年6月，蚂蚁合作的金融机构超过350家，含100家银行、170家资产管理公司以及约 90家保险机构。蚂蚁不对理财、信贷和保险产品承担风险。具体来看： 1）财富管理方面，三分之二由天弘以外基金管理。根据招股说明书披露，截至2020年6月，余额宝已经向24家第三方公募基金开放，理财平台促成的资产管理规模达到40986亿元，其中27460亿元由天弘以外的其他基金公司管理。 2）互联网信贷方面，探索助贷和联合贷款模式，98%贷款由金融机构提供。2018年5月，蚂蚁集团宣布探索开放花呗、借呗业务，尝试与金融机构合作，支付宝在其中主要充当撮合交易的平台角色，独立风控、向用户放贷并收取利息的是背后的银行等持牌金融机构。根据招股说明书披露，截至2020年6月蚂蚁集团共2.1万亿信贷规模，其中98%的资金来自合作银行和发行ABS，自营贷款余额仅占1.68%；当前蚂蚁小微和蚂蚁商诚存续ABS规模为4121.1亿元、2622.6亿元，由此估算来自合作银行的资金约为13836.3亿元，占外部融资的64.6%。 3）保险方面，主营合作普惠定制产品。蚂蚁保险商城以营销与保险公司合作定制产品为主，2018年，蚂蚁与中国人保合作推出“全民保”、“好医保”，2019年与国华人寿推出“健康福”等，产品均体现出低门槛、出入灵活且简单易懂的普惠特点。根据招股说明书，截至2020年6月，蚂蚁已经同约90家保险机构合作开展业务，促成保费收入及互助分摊总额超过518亿元，仅9%由国泰保险承保。 3.2.2能力开放：从前端获客到后端风控，蚂蚁赋能金融全链条 2016年8月，蚂蚁集团开放平台上线，宣布向合作伙伴全面开放12大分类能力，包括基础的支付能力，独家的数据、安全、信用、理财、融资等能力。 1）帮助金融机构获客转化。例如，蚂蚁财富 “财富号”，继承阿里的店铺思维，每家基金的财富号如同自营店铺，产品供应者直接对接客户。根据2019蚂蚁金服财富伙伴大会发布的数据，2018年入住财富号的机构达到107家，入驻机构的平均交易金额是同期未入驻机构的62倍，资产管理规模前者是后者的68倍。再如，蚂蚁研发智能商业决策解决方案，对借款人还款能力和还款意愿、用户接受产品推荐的概率以及针对单个用户的产品特征和定价适当性进行评估，实现精准匹配。 2）提供风控解决方案。蚂蚁研发动态风险管理解决方案，帮助金融机构更好地应对关键业务风险，如客户身份识别、欺诈风险、反洗钱、信用风险、流动性风险、运营风险、安全及数据隐私风险等，向金融机构合作伙伴提供技术支持，使他们能安全、高效、大规模地服务客户。 3）降低运营成本，提高效率。根据《中国基金业金融科技发展白皮书2019》，基金公司通过蚂蚁财富平均用户运营成本下降70%，1年全行业运营成本节省 2000万元，服务效率提升70%，服务渗透人群1亿。 3.3做生态：输出技术方案，向海外移植成功模式 3.3.1技术输出：提供完整的金融科技解决方案 投入：蚂蚁集团不断加大金融技术创新投入，根据招股说明书披露，2019年集团研发费用高达106.05亿元，同比大幅增长53.6%，占总营业收入比重达到8.8%，截至2020年6月，蚂蚁集团技术人员共10646人，占总员工比重64%。 产出：蚂蚁集团提供三大类产品，包括数字金融、区块链和监管科技。蚂蚁围绕“BASIC”核心技术能力进行布局（即Blockchain区块链、AI人工智能、Security安全、IoT物联网和Cloud Computing云计算），以“连接”“风控”和“信用”为三大立足点。 1）数字金融主要是定制化的云计算服务，具体包括金融分布式架构SOFAStack、移动开发平台mPaaS、分布式关系数据库Oceanbase等模块，2015 年9月蚂蚁金融云正式发布，面向金融机构提供深度定制的行业云计算服务。2017年“双十一”蚂蚁数据库处理达到4200万次/秒，至2019年蚂蚁自研的金融级分布式关系数据库Oceanbase创造了6100万次/秒的处理峰值新记录，根据国际事务处理性能委员会（TPC）披露， Oceanbase数据库在被誉为“数据库领域世界杯”的TPC-C基准测试中，打破了由美国公司Oracle（甲骨文）保持了9年之久的世界记录，成为首个登顶该榜单的中国数据库产品。 2）区块链方面，包括蚂蚁链BaaS平台、开放联盟链、蚂蚁摩斯多方安全计算平台等模块，蚂蚁链业务自2019年度开始商业化并产生收入。2019年和2020年上半年阿里巴巴（支付宝）申请公开的全球区块链发明专利数量分别为1505项、1457项，全球位列第一；2018年6月全球首个基于区块链技术的电子钱包跨境汇款服务上线，以香港和菲律宾的个人转账业务试水，2019年1月实现马来西亚和巴基斯坦之间的跨境汇款，这是南亚首个区块链跨境汇款项目； 3）监管科技主要包括大数据安全平台、企业债券评级预警、企业财务造假识别等。蚂蚁自研的智能风控引擎Alpha Risk实时监控交易高达每秒25.6万笔，对每笔交易进行8个维度的风险监测，2019年支付宝实现低于千万分之0.64的资损率，而同比国外竞争对手Paypal的资损率为千分之1.5。2019年，上交所与蚂蚁集团合作开发“鹰眼”产品，利用大数据围绕财务、股权、关联关系等信息对科创板企业风险进行扫描，实现风险的实时分析与处理。 3.3.2海外延伸：1+9布局，贡献营收约5% 蚂蚁集团的海外布局开始于2015年，目前已在中国大陆、印度、巴基斯坦、孟加拉国、泰国、菲律宾、马来西亚、印尼、韩国、中国香港等全球10个国家和地区拥有本地电子钱包，形成“1+9”的布局模式，覆盖全球共12亿用户，境外用户近3亿。根据蚂蚁集团招股说明书，截至2020年6月止的12个月内，通过公司平台处理的国际总支付交易规模达6219亿元，2017-2020上半年境外地区营业收入分别为34.2、43.1、65.86、32.1亿元，占比5.23%、5.03%、5.46%、4.42%。 一是路径选择，蚂蚁集团遵循“一带一路”倡议，首先以亚洲作为拓展区域，逐渐向非洲、欧洲等渗透。蚂蚁集团以韩国、印度等亚洲国家为海外业务的首发地，2015年11月蚂蚁集团参与发起设立韩国第一家互联网银行K-Bank，但持股比例仅为2%，直至2016年底，K-Bank才获得执业牌照；与初入韩国遇冷不同，同年蚂蚁集团入股印度Paytm，至2017年，Paytm的用户从2000多万跃升到2.2亿，一跃成为全球世界第四大电子钱包 ；2016-2018年间蚂蚁集团加快在南亚和东南亚的布局，与印尼、菲律宾、泰国、马来西亚等国的电子支付企业或银行合作开展业务。 二是合作参股，蚂蚁集团的海外业务多采用多国本土化战略，少数股权投资，以技术输出为主，充分利用当地企业优势。蚂蚁集团海外金融业务布局除2019年全资收购英国跨境支付平台WorldFirst之外，其他投资均为不超过49%的少数持股。由于支付及其他金融业务都属于强监管业务，各国多采用牌照管理，并配套复杂严格的监管规则，非本国企业投资面临比较大的监管风险；蚂蚁集团通过参股或者战略合作的方式，和本地具有金融牌照的公司共同开展支付业务，蚂蚁集团主要贡献支付业务解决方案及技术开发平台，有利于降低进入门槛，充分利用当地企业的政府及市场资源，有效防范政策和法律风险。 三是由点及面，蚂蚁集团依托以支付业务为先导，跟随阿里巴巴集团生态战略布局出海，延伸多元金融业态。蚂蚁集团海外布局试图复制支付宝在国内开创的“从场景到支付到金融”的发展路径，与阿里巴巴集团的国际化战略高度协同，例如2016年4月，阿里巴巴以10.2亿美元收购Lazada约54%的股权，同期蚂蚁金服宣布与Lazada旗下的在线支付工具HelloPay合并，后者将改名为“支付宝”，由此通过与阿里巴巴的应用场景绑定输出支付技术；2019年后蚂蚁集团开始从支付业务向多元金融转化，海外业务的深度进一步提升，例如2019年1月投资印尼消费分期公司Akulaku，2019年11月印度布局消费借贷产品Paytm Postpaid，2020年1月投资印度餐饮020企业Zomato等，开始从支付业务向零售行业及消费金融领域拓展。 4展望 蚂蚁的成功，是新旧经济交替的产物，本质上以蚂蚁为代表的新经济商业模式对传统模式的逆袭。从淘宝、支付宝诞生的2003年起，中国庞大的互联网流量不断上升，蚂蚁仅靠一张支付牌照，依托阿里巴巴丰富的电商场景快速崛起，成为最大的第三方支付公司。蚂蚁做大后没有固步自封，通过抓住传统金融痛点、打造爆款产品、适时开放平台、回归技术本源等战略步步为营，与时俱进，最终筑造坚固护城河，改写传统金融行业游戏规则，在金融科技版图上奠定了行业龙头地位。 展望未来，蚂蚁这头飞奔的大象机遇依然广阔，但面临的新问题、新挑战层出不穷。 机遇方面，一是“新基建”上升为国家战略，高科技、数据要素发展赛道广阔。未来自主研发核心技术将成为大国竞争的制高点，2020年“新基建”写入政府工作报告，4月《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》将数据作为一种新型生产要素写入文件，强调要加快培育数据要素市场。蚂蚁集团深耕人工智能、大数据、云计算、区块链等底层应用技术，掌握十亿用户底层数据，被赋予更高战略意义。 二是疫情加速金融科技发展。2020年疫情爆发阻断线下正常活动，但催生出线上金融服务和生活服务广阔前景。大数据、AI等技术实现了在疫情信息共享、远程诊疗、城市政务等方面的迅速布局应用；以封城、居家隔离等手段促进了阿里巴巴集团旗下在线办公、物流、新零售等新应用场景火爆，包括无人配送、无接触投递、智慧供应链、无接触购物等应用在疫情期间为人民提供了重要的物资供给，由此催生了线上业务管理、客户服务、供应链金融等金融服务的需求，为蚂蚁集团提供了新的增长点。 三是零售竞争加剧，未来面向2B。2019年我国移动互联网用户规模达到11.3亿，逐渐接近流量天花板，行业步入稳步增长期，各大互联网企业用于提高用户重复使用率和产品交叉购买的营销使得竞争加剧，利润难以增长。开拓B端商户市场成为新的出路，根据艾瑞咨询的统计，2019年第三方产业支付规模达到120亿元，同比增长13.2%，2B市场容量广阔，增长迅速，蚂蚁集团自多元的消费场景中积累大量商业客户具有先发优势，从获取的商户信息中提取需求痛点具有数据优势，针对性地为各行业商户提供支付、融资、理财等服务具有经验优势。 风险方面，一是金融业务监管趋严，最高贷款利率限制，告别金融高光时刻。8月21日，最高法发布关于修改民间借贷利率上限的决定，要求以每月最新发布的一年期LPR的4倍为标准，确定民间借贷利率的司法保护上限，以最新9月21日发布的市场报价计算，当前民间借贷利率司法保护上限为15.4%，相较于过去的24%上限有较大幅度的下降。蚂蚁集团是目前中国最大的消费贷款公司，新的上限监管要求可能会迫使贷款定价调整，放贷资金来源收缩等，从而降低企业盈利。 二是数据安全和隐私保护成为难点。今年以来，网络个人信息保护问题更为受到重视，7月24日，工信部通报了58家存在侵害用户权益行为APP企业的名单，要求整改或下家处理。“能力越大，责任越大”蚂蚁集团在交易中获取了海量的用户行为及隐私数据，但同时为其保障用户数据安全的能力提出了更高的要求，在数据的采集、分析、利用等各个方面均应设置严格的条件和专业的技术防火墙。
“券商”，即是经营证券交易的公司。除了自营业务，券商还为客户提供包括投资银行、资产管理、财富管理、私募基金投资、公募基金等在内的各项金融服务。今年来，我国正有序推进人民币资本账户开放、推动国内金融市场接轨国际，这意味着，外资券商将不断扎根中国，与国内券商展开竞争。 图1 人民币资本账户下有序开放进程 一、背景 今年以来，中国金融开放不断有新举措。2020年3月13日，证监会表示，自2020年4月1日起取消券商外资股比限制；2020年5月7日，央行和国家外汇管理局发布新规，在取消QFII（QualifiedForeignInstitutionalInvestors，合格境外机构投资者）和RQFII（RMBQualifiedForeignInstitutionalInvestors，人民币合格境外机构投资者）投资额度的基础上，进一步简化对QFII和RQFII的资金管理要求；2020年6月19日，摩根大通成为首家由外资独资的持牌期货公司；2020年9月初，证监会连续核准两家外资控股券商，至此中国的外资控股券商数量达到8家。 图 2 沪股通自2015年1月累计净买入额不断增加 注：数据来源于Choice金融终端 沪股通自2015年来，累计净买入额不断增加，今年7月份外资流出也只是因为A股达到高点，进入整理期。长期来看，外资券商在加速融入我国金融市场，带来新机遇，也带来新风险。从对面开放的广度而言，金融开放涉及多方面，不管是对外资券商限制，还是对资金流动管控，都有一定程度放松；从对外开放的深度而言，进一步取消了对外资券商持股比例限制和资金管理要求，未来会有更多外资券商愿意来中国开展业务。 二、金融开放下，国内券商承压 1．客户流失风险 随着金融开放持续推进，国内券商，特别是一些中小型券商，面临客户流失风险，以下从券商业务角度来分析，分别是投资银行业务、资产管理业务与财富管理业务。 （1）在投资银行业务上，一旦外资券商进入中国，投资银行业务会被分走一大块。一方面，外资券商更擅长国际业务，如果有国内企业想去美国上市，或是要开展国际化业务，外资券商更了解当地法律，与当地政府有更良好关系，无疑更加合适。例如今年来，国内多个大企业奔赴港交所上市，其选择的保荐人大多都是外资券商，而国内大券商并不在其内；另一方面，外资券商有更精准定价能力，随着注册制推行，上市门槛不断降低，未来投行业务的核心将不再是帮助企业获得上市资格，而是在于更精准定价，但国内券商并不擅长定价。 注：数据来源于各上市公司招股书，2020年 （2）在资产管理业务上，外资券商的进入会使得国内券商客户流失。一方面，外资券商有更丰富、更高质量且更国际化的金融产品可供选择，外资券商对于金融衍生工具的理解，对于风险的认知，以及对国际化金融产品熟悉程度，都更为深刻。另一方面，外资券商更注重培养投资能力，国内券商更看重产品销售能力，而随着金融市场不断完善，投资者金融素养的提升，以及金融监管不断加强，未来券商投资能力将成为客户的关注点。 （3）在财富管理业务上，国内券商面临的客户流失风险更严重。外资券商能为个人提供更加定制化、更高端、更高质量、更成熟的服务，且服务链十分完整，包括家族信托、退休计划、遗产安排等等，这些国内券商目前都难以做到。根据中国证券业协会发布的数据，有关2019年证券行业收入构成中，投资咨询业务是占比极少，只有1%。相比之下，外资券商不断向财富管理业务转型。例如，在高盛集团2019年全年净收入中，消费及财富管理业务占比14.2%；在摩根士丹利2018年业务收入中，财富管理收入占比42%。 图3 2019年证券行业收入占比 注：数据来自于中国证券业协会，2019年 2．人才流失风险 随着越来越多的外资券商进入中国，并提供相应金融业就业岗位。外资券商相对于国内券商，无论是薪酬还是晋升机制，都会更具吸引力，国内券商或将面临人才流失风险。 薪酬方面，外资券商薪酬更高。在2019年，外资券商员工人均薪资高于国内券商，其中，高盛高华证券人均薪酬292.24万元，野村东方国际证券人均薪酬260.23万元，瑞银证券人均薪酬144.38万元。而国内券商人均薪酬不及外资券商，中信证券人均薪酬79.19万元，海通证券人均薪酬67.60万元，中信建投人均薪酬53.07万元。（注：数据来源于各证券公司2019年年报，人均薪酬=（支付给职工及为职工支付的现金（现金流量表）+应付职工薪酬期末余额-应付职工薪酬起初余额）/员工人数。） 而晋升机制方面，外资券商晋升机制也更加明确公平，在一定年限内若未晋升至衍生岗位，那么当前的职位会被新入职员工占走，这种晋升制度更加残酷，但对新人来说却更加公平。且在过去，中国本土人才加入外资券商，在升职空间上，往往存在一个“天花板”，而现在本土人才加入外资券商成长更为迅速，“天花板”的障碍不断减少，外资券商吸引力不断增强。 3．自营业务损失风险 （1）外资券商的投资理念更先进。金融业本质上是为了服务实体经济，为优质企业融资，外资券商便是更关注基本面分析。随着对QFII和RQFII额度限制的取消，以及资金管理要求的放松，外资的流入已成为目前A股市场上主要的增量资金之一，进入A股的外资约为1.8万亿元，占A股市值约为3%，该比例在未来会进一步加大。外资券商的进入，将改变国内证券市场投资理念，技术分析或将渐渐退出，而基本面分析将越来越重要，若是国内券商没有适应这种变化并做出改变，可能面临着造成自营业务损失的风险。 （2）外资券商获取国际金融市场信息速度和交易算法速度更快。目前国内证券市场仍处于幼年，其涨跌很容易被国外各种事件影响，而外资券商更加国际化，获取信息、接受信息的速度都会更快。其次，美国股市与A股的交易机制并不相同，美股采取的是t+0机制，而A股采取t+1机制，外资券商在此环境下，也会拥有更先进的高频交易策略手段。随着A股不断与国际接轨，不断有呼声呼吁A股也采取采取t+0机制，而在t+0下，对于国内券商，外资券商无异于是狼来了。 （3）外资券商资金获取成本更低。中国10年期国债利率长期保持在3%以上，美国10年期国债目前已不到1%，而中国的CPI（ConsumerPriceIndex）为2.9%，略高于美国2.3%。由此可见，外资券商获取资金，资金实际价格远低于国内券商。尽管目前外资资金占A股较少，但是随着金融开放不断提速，未来外资的涌入，可能会打破国内券商格局。 图 4 美国、中国、日本10年期国债利率 注：数据来源于九鞅科技固定收益组合及风险管理平台 三、金融开放下，国内券商如何抗压？ （1）提升跨境业务水平，预防客户流失。一方面，国内券商应敢于拓展国际化业务，招募各国金融人才，提升投资水平和定价能力，更好服务客户的跨境业务需求。另一方面，国内券商应正视自己在国际化业务上的不足，积极与外资券商合作，虚心向外资券商学习。 （2）充分发挥并不断巩固本土优势。首先，国内券商应努力保持良好政商关系，积极拓展国有大型企业项目渠道；其次，国内券商应保持良好的客户联系，对以往服务过的大客户、大公司，可以定期回访，防止客户流失；最后，国内券商应发挥网点优势，深入发展普惠金融，积极探索更多客户。 （3）拓展产品业务链条，提高客户粘性。一方面，国内券商要不断拓展新产品、新业务，争取打造完整的业务链条，提高客户粘性。另一方面，国内券商应致力于金融科技发展，推动金融业与大数据、云计算、人工智能、区块链等互联网技术结合，为客户提供更个性化服务，通过人工智能，为客户全天候服务，以此来提升吸客、留客能力。 （4）注重人才培养，打造高素质人才队伍。一方面，国内券商应致力于打造完善的人才培养体系和合理的晋升机制，让员工在工作中得到不断进步与发展，并鼓励员工自主学习，为员工打造全方位高标准的培养计划；另一方面，国内券商应广泛吸收国内外各类人才，培养在金融、数学、计算机、法律等方面多面发展的复合型人才。 四、总结与展望 金融开放是大势所趋，金融是服务业的重要领域，为更好服务实体经济和满足人民生活需求，扩大对外开放是坚定不移的。中国在金融开放时，应以主动的姿态，有序地打开大门。而对国内券商而言，外资券商的涌入会带来鲇鱼效益，既给我国资本市场注入活力，也带来风险，国内券商应抓住机遇，发展壮大，也应充分认清随之而来的风险，加以预防。（作者：景乃权，浙江省公共政策研究院研究员；丁瀚，张洵，郑斌武，严雨沁，贺嘉豪，刘学辉，浙江大学金融系研究生）
服务实体、防风险双管齐下 全方位开放加速推进 “十三五”金融改革与开放交出亮眼答卷 金融是现代经济的核心。回眸“十三五”，多个部门不断推进金融服务实体经济、防控金融风险、深化金融开放等工作，为经济社会平稳健康发展奠定坚实基础。 五年来，我国金融体系对实体经济、尤其是对小微等重点领域的支持质效俱升；五年来，金融监管部门牢牢把握不发生系统性金融风险的主线，加速补齐监管短板筑牢“安全网”；五年来，数十条相关举措先后推出，更加开放的金融体系加速成型。 金融服务实体经济质效提升 数据显示，“十三五”期间，我国金融对实体经济的支持力度进一步加大。信贷规模合理增长，直接融资比例也显著增加。 截至2020年8月末，我国社会融资规模存量为276.74万亿元；我国人民币贷款余额为167.5万亿元，较2015年末增长78.2%；2020年8月末，中国债券市场债券余额达112万亿元人民币，为全球第二大债券市场，我国债券净融资规模占社会融资总规模的比重，由五年前的24.1%跃升至36.2%；目前我国沪深两市已经有超过4000家上市公司，A股市值规模全球第二。 金融体系对中小微企业、绿色环保等重点领域的支持力度也显著提升。截至2020年7月底，普惠小微贷款余额13.7万亿元，连续5个月创有统计以来新高。银保监会的数据显示，2019年末，我国四家大行小微企业贷款余额6.45万亿元，其中单户授信1000万以下的普惠型小微企业贷款余额2.44万亿元，近两年平均增速达42%。央行数据显示，截至2020年上半年，我国绿色信贷余额超过11万亿元，位居世界第一。绿色债券的存量规模1.2万亿元，位居世界第二。 越来越多金融“活水”流入实体经济的背后正是货币政策传导机制的不断畅通以及金融监管部门的政策引导。 “近年来，人民银行注重用改革的办法以市场化方式疏通货币政策传导机制，通过构建‘三档两优’存款准备金框架、支持银行发行永续债、推进贷款市场报价利率(LPR)改革等多项措施，积极缓解银行货币创造面临的流动性、资本、利率‘三大约束’。同时，更好发挥结构性货币政策工具的定向引导作用，完善市场化激励约束机制，引导金融机构加大对制造业、中小微企业和民营企业的信贷支持力度。”中国人民银行行长易纲日前撰文指出。 金融防风险“安全网”持续加固 治理“影子银行”并出台资管新规及其配套细则、处置高风险金融机构、规范互联网金融发展……在“十三五”期间，面对复杂多变的内外部环境，金融监管部门在推动提升金融服务实体经济质效的同时，也牢牢把握不发生系统性金融风险的主线，“排雷”“布防”双管齐下，加速构筑防范风险安全网。 目前，已暴露的风险得到有力遏制，重点风险化解成效显著。银保监会最新数据显示，目前银行拨备余额达6.5万亿元，拨备覆盖率176.5%，具备较强的信用风险抵御能力。影子银行规模大幅缩减，2017年来累计压缩交叉金融类高风险资产约16万亿元。不良贷款风险持续化解，3年时间银行业共处置不良贷款5.8万亿元，超过之前8年处置额总和。 此外，金融监管政策补短板也取得明显进展。据银保监会数据，“十三五”期间金融监管部门相继出台了《商业银行股权管理暂行办法》《保险公司关联交易管理办法》《银行保险机构公司治理监管评估办法(试行)》等一系列规制文件，目前银行业保险业公司治理监管规制已达50余项。 国家金融与发展实验室副主任曾刚表示，我国防范化解金融风险工作做到了“慢撒气、软着陆”。“慢撒气”是指化解金融风险政策措施和进程适度、有序，“软着陆”是指在拆解风险的同时兼顾整个金融体系的稳定发展。当前我国金融领域的短期问题已经部分得到治理，今后需要通过长期的制度建设来巩固前期治理效果，瞄准监管不协调、监管真空等问题，为防风险提供更加持久稳固的保障。 金融全方位开放加速推进 “十三五”期间，我国金融开放进程明显加快，特别是2018年以来，金融监管部门先后推出超50条开放措施，大幅扩大各类外资金融机构业务范围，不断深化境内外资本市场互联互通，更加开放的金融体系加速成型。 金融业开放方面，2018年我国宣布将合资证券、基金和期货公司的外资投资比例限制放宽至51%，三年后不再设限。2019年7月，将原定的2021年取消证券、期货、寿险公司外资股比限制提前至2020年。目前，我国银行、证券、基金管理、期货、人身险等领域外资股比限制已完全取消，企业征信、信用评级、支付等领域已给予外资国民待遇。 “我国金融业对外开放速度大大加快，深度不断加深，涵盖金融各个子领域，金融基础设施开放也在有条不紊地进行。随着负面清单基本清零，我国金融业全方位对外开放格局初步形成。”招联金融首席研究员董希淼说。 金融市场开放方面，中国债券市场陆续纳入彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通旗舰指数，富时罗素主要指数也明确了将中国债券纳入的时间表。同时，境外主体持续大手笔增配中国股票、债券，自2018年12月以来，外资已连续21个月增持我国债券。截至2020年上半年，国际机构配置人民币资产已达6.4万亿元。中国人民银行有关部门负责人此前表示，中国金融市场的开放是渐进有序的，债券市场开放也不断深化，并正在从“管道”式开放迈入“全面性”的新阶段。我们现在更多地倾听市场主体的声音，进一步将制度规则与国际接轨，为其营造更为便利的投资环境。 董希淼表示，对外开放水平提高将推动我国金融业经营理念、管理方式改善，进一步改善金融发展质量和效率，从而提升金融市场活力和竞争力。 民生银行首席研究员温彬也表示，在“引进来”的同时，我国金融业也在加快“走出去”，形成了双向的开放格局。中国资本积极参与国际市场竞争，使我国经济与世界经济发展更加融合，国际影响力不断提升。(记者 张莫 向家莹 汪子旭)
央行数字货币是由中央银行发行的数字货币，其功能属性与纸币相同，可以被视为纸币的数字化形态。 新冠肺炎疫情防控期间，无现金支付趋势加快，多国加速央行数字货币的研发和测试。未来，数字货币将会深刻改变金融基础设施和人们的日常生活。 国际清算银行近期发布报告指出，2020年是央行数字货币崛起的一年，截至今年7月中旬，全球至少有36家央行发布了央行数字货币计划。其中，厄瓜多尔、乌克兰和乌拉圭等完成了零售型央行数字货币试点；中国、巴哈马、柬埔寨、东加勒比货币联盟、韩国和瑞典等正在进行试点。 随着多国计划研发或开展落地测试，央行数字货币渐行渐近。它将如何影响经济社会发展，给我们的生活带来哪些改变？ 平衡金融创新过程中的风险和收益 央行数字货币是由中央银行发行的数字货币，其功能属性与纸币相同，可以被视为纸币的数字化形态。目前，央行数字货币主要分为“批发型”和“零售型”。批发型的使用仅限于中央银行和金融机构之间，不面向公众。加拿大银行的Jasper项目、新加坡金管局的Ubin项目、日本银行和欧洲央行的Stella项目等皆属此类。零售型则对公众开放，多用于零售市场交易，如中国的DC/EP(数字货币和电子支付工具)、瑞典的“电子克朗”等，将广泛而深刻地影响人们的日常生活。“目前，大部分国家正在研发零售型央行数字货币。”中国社会科学院金融研究所支付清算研究中心主任、研究员杨涛对记者表示。 早在2014年，厄瓜多尔央行就启动了数字货币项目，允许个人通过中央银行运营的系统进行移动支付。2017年，乌拉圭推出了为期6个月的“电子比索”试点。但由于未能吸引大量用户，这些央行数字货币没有成功。 2019年，脸书公司发布加密数字货币“天秤币”白皮书，引起全球央行和金融监管机构的广泛关注。“天秤币”是一种币值较为稳定的加密货币，以主权货币为支撑，拥有庞大用户基础。舆论普遍认为，“天秤币”等数字货币的发行对全球央行货币主权带来挑战，并带来更多金融风险，是促使各国央行加快研发央行数字货币的重要原因。“目前电子货币及支付系统的创新主要由私人机构主导，这将对金融系统及货币主权带来挑战。”欧洲央行行长拉加德表示，“央行需要通过向公众提供更加安全、可靠的服务，平衡金融创新过程中的风险和收益。” 非现金支付的兴起推动了央行数字货币的发展。据统计，2018年瑞典现金使用率仅为13%。无现金化程度较高是瑞典加快试点央行数字货币的主要动力之一。新冠肺炎疫情防控期间，无现金支付趋势加速。国际清算银行报告称，社交隔离政策、公众对现金可能传播病毒的担忧以及政府向个人发放补贴的计划都进一步加快了向数字支付的转变。 中国具有发行央行数字货币的良好基础 央行数字货币的研发和测试已在多国陆续展开。欧洲央行2019年底宣布设立央行数字货币专门委员会，并推出名为“欧洲链”的新概念验证项目，探索数字货币的匿名性问题及实践。近日，欧洲央行发布报告称，该行计划于2021年年中就是否启动数字欧元项目作出决定。报告指出，数字欧元可能给欧洲公民提供一种安全的货币形式。今年1月，英国、瑞士、瑞典、日本、加拿大以及欧洲央行和国际清算银行成立工作组，研究央行数字货币的潜在应用场景。2月，瑞典开始为期一年的“电子克朗”测试，在隔离环境中模拟人们的日常使用，例如通过数字钱包进行支付、存取款。美国波士顿联邦储备银行正与麻省理工学院合作研究30多种区块链技术，探索可以支持美联储发行数字美元的技术。 拉美国家较早试水央行数字货币。乌拉圭央行表示正在研究下一阶段行动，并计划完善支付系统等相关技术。巴西央行称巴西有望在2022年采用央行数字货币。由区域内8个经济体组成的东加勒比货币联盟央行正在测试基于区块链的法定数字货币，其央行行长蒂莫西·安托万表示：“希望此举能将现金使用减少50%，提高金融部门稳定性，并促进成员国的发展。” 在亚洲，韩国央行计划在2021年进行试点，目前已完成研发工作第一阶段审核。日本央行近日宣布，将于2021财年启动数字货币实验，测试数字货币的基础核心功能。 作为较早启动央行数字货币研究的国家之一，中国央行数字货币DC/EP目前已在深圳、苏州等地进行试点。近日，深圳市政府开展数字人民币红包试点，以抽签形式将一定数额资金发放至个人的数字钱包中，用户可在超过3000家商户使用数字人民币消费。国际清算银行表示，DC/EP是世界上最先进的数字货币之一。“智能手机普及率高，移动支付深入生活的方方面面，这为中国发行央行数字货币打下了良好基础。”北京大学国家发展研究院副院长、数字金融研究中心主任黄益平对本报记者表示。 商业机构也积极进行研发，与央行开展合作。万事达卡日前推出了央行数字货币测试平台，使中央银行能够在该平台评估和探索央行数字货币。据悉，该平台可以用于模拟央行数字货币在银行、金融服务提供商和消费者之间的发行、分配和交换。 以国家信用为支撑，具有可追溯性等特点 加勒比地区岛屿面积较小且分散，民众不易获得实体金融机构的服务。央行数字货币将提高金融普惠性和金融服务的便捷性，降低使用现金成本，提高金融机构效率，这也是该地区央行数字货币发展较快的重要原因。杨涛指出，作为法定货币，央行数字货币以国家信用为支撑，与商业机构提供的移动支付手段相比更安全、稳定，可追溯的特点使其从发行到流通的每一个环节都有迹可循，有利于加强金融监管，打击逃税、洗钱、恐怖主义融资等非法活动，同时也有助于专款专用、精准扶贫等。 “央行可以建立更有效率、更具兼容性的金融市场，并使货币政策传导更精准。”加密货币和智能合约倡议组织项目经理莎拉·艾伦说，“央行数字货币所具有的透明性等特点，将使政策制定者获得更为宏观的全球经济视角。”“现在，人们很难知道货币政策是否或何时对经济产生预期的影响，如果通过央行数字货币执行经济刺激政策，则可以对其进行精确监控，从而为未来的货币政策提供依据。”印度资讯公司印孚瑟斯金融服务与保险部门负责人莫希特·乔希表示。 在跨境支付领域，央行数字货币也值得期待。国际货币基金组织研究认为，引入央行数字货币将促进跨境结算更快速、安全。英格兰银行高级金融科技专家西蒙·斯科勒指出，尽管现在人们更关注央行数字货币在国内的使用，但它的潜在优势之一是为未来更完善的跨境支付打下基础。 “金融领域创新的趋势之一就是增加经济活动中的无现金操作。”欧洲央行执委会委员伊夫·默施表示，未来欧洲央行的数字货币政策重点是关注零售型数字货币的发展，其中关键问题包括零售数字货币的法定地位以及对负责推广数字货币的中介机构的监管。 央行数字货币发行后，现金是否还有用武之地？国际清算银行的研究显示，目前各国设计的央行数字货币模式中，没有一种旨在彻底取代现金，而是希望成为现金的补充。 然而，央行数字货币也给传统银行等金融机构带来不小的挑战。黄益平表示，在单层运营模式中，央行直接向公众发行数字货币，商业银行的中介功能将被明显弱化，面临结构性脱媒风险。数字人民币采用双层运营模式，可以充分调动市场各方的积极性和创造性，保持金融体系稳定。 “未来5年，数字货币将会深刻改变我们的金融基础设施。”波士顿咨询公司多名分析师建议，金融系统参与者应该利用这段时间分析潜在影响，为可能发生的状况做好准备，并积极探索他们想要扮演的角色和需要建立的伙伴关系，以最大限度发挥数字货币的价值并影响其发展方向。
保持减负纾困政策力度和可持续性 向市场主体让利1.5万亿元已完成过半 今年以来，金融部门通过降低利率、减少收费、贷款延期还本付息等措施，前7个月已为市场主体减负8700多亿元。业内人士认为，下一步要引导资金更多流向实体经济，加大为小微企业和个体工商户减负纾困力度，一方面要继续加大优惠利率贷款和信用贷款等支持力度，满足市场主体信贷需求；另一方面要继续实施好向市场主体让利1.5万亿元的纾困举措。 今年以来，金融部门贯彻党中央、国务院部署，积极落实金融支持实体经济政策措施，按照商业可持续原则，通过降低利率、减少收费、贷款延期还本付息等措施，前7个月已为市场主体减负8700多亿元，对小微企业支持力度明显加大。 近日召开的国务院常务会议指出，下一步要坚持稳健的货币政策灵活适度，保持政策力度和可持续性，不搞大水漫灌，引导资金更多流向实体经济，以促进经济金融平稳运行。 对此，业内人士认为，部分小微企业和个体工商户仍然存在较大困难，还需要进一步支持。一方面，继续加大优惠利率贷款和信用贷款等支持力度，满足市场主体信贷需求；另一方面，继续实施好向市场主体让利1.5万亿元的纾困举措，一是继续通过降低利率向市场主体让利，二是继续运用好直达实体经济的货币政策工具进行让利，同时通过减少银行收费向市场主体让利。 救急解渴—— 政策力度不会削弱 “我没有抵押物，找人担保贷款额度小、成本高。农行这笔贷款真是雪中送炭！”北京汇农优品有限公司总经理王硕是北京新发地市场商户，该公司主要向北京京客隆超市供应水果和蔬菜。受新冠肺炎疫情影响，公司经营面临严峻挑战。农业银行北京朝阳区支行积极联系首创担保公司，通过增信e贷产品，采用线上担保方式快速为企业发放了100万元贷款，利率3.85%，担保费仅1%，解了企业的燃眉之急，为企业应对疫情提供了有力保障。 湖北受疫情影响最为严重，一直是金融支持稳企业、保就业的重点关注地区。人民银行武汉分行行长王玉玲介绍，该行采取了一系列金融措施，如支持武汉市用好疫情防控专项再贷款，为武汉市防疫保供重点企业提供低成本资金；联合有关部门在武汉市设立600亿元纾困资金，对符合条件的中小微企业和个体工商户提供一年期贷款，贷款由市级财政全额贴息，目前已经发放专项纾困贷款401亿元。 相关数据显示，7月末湖北省各项贷款余额5.7万亿元，同比增长12.8%，自3月份以来连续5个月同比多增。其中，企业贷款新增3247亿元，占全部贷款增量的68%，同比提高了6.1个百分点。普惠小微贷款余额4386亿元，同比增长23.9%，支持市场主体68.8万户，较年初增加了8.5万户。7月份，湖北全省新发放的企业贷款平均利率是4.53%，同比下降0.81个百分点，较年初下降0.69个百分点。 “今年前7个月，金融部门为市场主体减负8700多亿元，符合全年1.5万亿元的序时进度。这也意味着接下来包括企业贷款利率下行在内的金融让利强度不会削弱。”东方金诚首席宏观分析师王青认为，伴随国内经济进入较快修复过程，当前货币政策更加注重在稳增长与防风险之间把握平衡，保持政策力度和可持续性。 减费让利—— 帮助企业轻装上阵 受疫情影响，不少小微企业和个体工商户资金压力加大。在此背景下，多项旨在为市场主体减费让利的金融政策密集出台，助力市场主体渡过难关。 “今年以来，普惠小微贷款余额增长较快，在减费让利、延期还本付息等一系列优惠政策推动下，小微企业和个体工商户的融资环境逐步改善，资金压力得到有效缓解。”中南财经政法大学数字经济研究院执行院长盘和林说，小微企业和个体工商户关系社会生产生活的方方面面，加大金融支持力度，为这些市场主体“活血”，将有利于做好“六稳”工作、落实“六保”任务。 为了进一步减轻融资负担，金融部门正采取多项措施，鼓励银行向包括个体工商户在内的各类市场主体合理让利。今年以来，建设银行进一步扩大小微企业和个体工商户服务收费减免范围，共减免和优惠35项服务项目收费。目前建行信用类普惠金融贷款利率由年初的5.0025%下降为不超过4.2525%，疫情防控相关行业小微企业和个体户贷款利率进一步降低至3.8525%。 建设银行普惠金融部总经理张为忠表示，疫情发生后，建行对普惠小微企业新发放贷款利率下调0.75个百分点，对疫情防控相关行业进一步下调0.4个百分点。在大力增加信用贷款投放的同时，针对抵押类贷款，主动为小微企业代付由第三方机构收取的费用，包括抵押物评估费、财产保险费、抵押登记费，切实降低了企业的融资成本。 在减费降息方面，王玉玲介绍，湖北要求金融机构做好贷款差异化定价，向实体经济让利。1月份至7月份，湖北省金融机构通过落实延期还本付息、FTP(内部资金转移定价)减点、利率市场化改革、减免收费等各项措施，累计向湖北企业让利349亿元。 着眼长远—— 建立健全长效机制 “防止发生系统性金融风险是金融工作的永恒主题。在当前经济恢复关键时期，必须保证银行稳健经营，守住不发生系统性金融风险的底线。”民生银行首席研究员温彬表示。 温彬认为，一方面，疫情带来银行风险上升的压力。由于金融财务反应存在滞后性，疫情后期不良资产会陆续暴露，银行将面临更大的信用风险上升压力。这就要求银行加大拨备计提力度，科学完善不良资产认定标准，政府部门要适当降低不良资产转让限制，对银行不良资产清收处置过程提供更加普惠便利的政策支持，确保银行资产质量保持基本稳定。 另一方面，银行长期经营中也积累了一些风险隐患。例如，中小银行抗风险能力弱、风险水平较高、公司治理机制不完善等问题亟待解决。下阶段，金融机构要不断强身健体，完善公司治理机制建设，加强合规经营管理，牢牢守住风险底线，不断提高服务实体经济的可持续性。 帮助中小微企业发展，不仅需要提供短期流动资金以解燃眉之急，更要着眼长效机制，建立健全与其融资需求相匹配的融资体系。 “当前形势下，提升小微金融服务能力，要推出长期性、制度性的安排，多管齐下。”招联金融首席研究员董希淼说，要进一步完善金融机构内部激励机制，加强金融科技运用，提高风险评估能力；同时，落实尽职免责要求，让基层银行和业务人员真正敢贷、愿贷、能贷、会贷。(姚 进)
作者|易纲 中国人民银行行长 文章|《中国金融》2020年第19-20期 2020年全面建成小康社会，是我们党对全国人民的庄严承诺，也是贯穿金融工作的主线。人民银行始终坚持以人民为中心的发展思想，坚决贯彻党中央、国务院决策部署，依法履行中央银行职能，为币值稳定、经济高质量发展、人民收入稳步增长营造了良好的货币金融环境，为全面建成小康社会提供了有力支持。 保持币值稳定，并以此促进经济增长 货币政策与每一个家庭、每一家企业息息相关，关乎广大人民群众的切身利益。货币政策坚持以人民为中心、助力全面建成小康社会，最重要的就是守护好老百姓手里的钱袋子，不让老百姓手中的票子变“毛”了，不值钱了；让广大人民群众分享国家经济发展的好处，收入稳步增长。这也是《中国人民银行法》赋予货币政策“保持货币币值的稳定，并以此促进经济增长”的法定目标。 把好货币总闸门，保持物价水平总体稳定，促进经济持续增长 金融是现代经济的核心，货币是金融的根基，中央银行负责调节货币“总闸门”，肩负着重要责任和历史使命。站在新时代的历史方位，我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，这就要求货币政策与高质量发展相适应，完善跨周期设计和调节，更加注重金融服务实体经济的质量和效益，促进经济金融良性循环，提升经济的全要素生产率。与此同时，我们需要根据经济金融形势变化，科学把握货币政策力度，既保持流动性合理充裕，促进货币供应量和社会融资规模合理增长，又坚决不搞“大水漫灌”，将经济保持在潜在产出附近，减少经济波动。 总的来看，近年来货币政策传导效率明显提升，以适度的货币增长支持了经济高质量发展，保持了物价总体稳定。广义货币供应量（M2）增速，从2016年末的11%左右降至2019年末的8.7%，与反映潜在产出的名义国内生产总值（GDP）增速基本匹配。我国经济保持中高速增长，国内生产总值从2016年的75万亿元增长到2019年的99万亿元，稳居世界第二。物价水平总体稳定，2017年至2019年居民消费价格指数（CPI）年均上涨2.2%。2019年末宏观杠杆率约为254%，较2018年小幅上升约5个百分点，显著低于2009年至2017年年均超过10个百分点的升幅。 2020年以来，为应对新冠肺炎疫情严重冲击，人民银行把支持实体经济恢复循环放到更加突出的位置。综合运用降低存款准备金率、再贷款再贴现、创新直达实体经济的货币政策工具等方式，已推出涉及9万亿元货币资金的宏观对冲措施，全力以赴稳住经济基本盘。2020年8月末，广义货币供应量（M2）与社会融资规模增速分别为10.4%与13.3%，明显高于上年同期，有力支撑了经济从疫情中加快恢复增长。2020年第二季度GDP同比增长3.2%、环比增长11.5%。经济增长的同时，物价总体稳定，2020年8月居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.4%，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比下降2%。 把握好内部均衡和外部均衡的平衡，坚持市场化人民币汇率制度 纵观全球，成功经济体必须保持币值稳定，这不仅包括国内物价水平的稳定，也包括汇率的基本稳定。若汇率发生较大幅度贬值，即便国内生产总值的本币价值上去了，换成其他国际储备货币价值也会下来，这既会影响本国在国际竞争中的地位，也影响老百姓的对外购买力。汇率剧烈波动，还会影响国内外对本国经济的信心，不利于经济主体正常的贸易投资活动。自上世纪70年代布雷顿森林体系瓦解以来，国际上出现货币危机的案例屡见不鲜，一些本已成为高收入国家的新兴经济体，因本币大幅贬值而重新回到中等收入国家。 近年来，人民银行根据国内外形势变化，重点把握好金融业扩大开放、人民币汇率形成机制改革和货币政策之间的关系。2005年7月人民币汇率形成机制改革以来，历经百年一遇的国际金融危机、中美经贸摩擦和新冠肺炎疫情等冲击，人民币对美元汇率升值约21%，国际清算银行计算的名义有效汇率升值约34%，实际有效汇率升值约47%。得益于我国经济增长较快和人民币币值稳中有升双重支撑，以硬通货计算，我国稳坐全球第二大经济体，同时人均国民总收入持续增长。根据世界银行统计，我国人均国民总收入由2005年的1760美元，上升到2019年的10410美元。如今，无论是企业进口、对外投资，还是老百姓出国旅游、购物、就学，都能够深切感受到人民币汇率基本稳定带来的实实在在的好处。 尽可能长时间实施正常货币政策，促进居民储蓄和收入合理增长 2008年国际金融危机爆发后，主要发达经济体持续实施超低利率和量化宽松政策。尤其是2020年为应对新冠肺炎疫情影响，主要发达经济体中央银行开始实施无限量化宽松政策，非常规货币政策“常态化”特征明显。2020年以来，主要发达国家货币政策全部进入接近零利率和负利率区间。大力度刺激政策在初期有一定作用，但边际效用递减，退出难度递增，长期看还可能会刺激债务扩张和资产泡沫，固化经济结构扭曲，影响收入分配的公平性，增加系统性风险隐患。 相较而言，我国货币政策坚持稳健取向，保持在正常货币政策区间，是全球主要经济体中少数实施正常货币政策的国家。实施正常货币政策，保持正的利率，保持正常的、向上倾斜的收益率曲线，总体上有利于为经济主体提供正向激励，有利于经济社会的可持续发展，也有利于人民币资产的全球竞争力，帮助我们利用好两个市场、两种资源。此外，人民银行在保持资产负债表基本稳定的同时，实现了有效的货币信贷增长。主要是，2018年以来，商业银行平均法定存款准备金率从15%降至9%左右。降准的过程，体现为商业银行自主使用的资金相应增加，一部分可能用来归还从中央银行的部分借款，体现为中央银行资产负债表“缩表”；另一部分可以用来发放更多贷款、创造更多货币，具有货币扩张效应。与此同时，人民银行通过实施再贷款、再贴现等货币政策工具，又会相应“扩表”，总体上保持了中央银行资产负债表的稳定。在中央银行资产负债表保持稳定的同时，人民银行通过改革和市场化方式疏通货币政策传导机制，货币政策传导效率明显提高，货币供应量和社会融资规模合理增长，金融对实体经济尤其是制造业和中小微企业的支持力度进一步加大。 坚持深化金融改革开放，发挥市场在金融资源配置中的决定性作用 我们是社会主义市场经济，全面建成小康社会要发挥市场在资源配置中的决定性作用，其中许多资源都是通过资金来配置的。一方面，金融业通过资金的融通传递信息，发现和决定资产的价格，提供流动性，是市场化配置资源的重要途径，从而让金融活水流向全面建成小康社会最需要的领域；另一方面，金融业通过提供专业的服务，帮助市场主体降低风险、管理风险、分散风险，从而能够在全面建成小康社会进程中行稳致远。近年来，人民银行坚持金融业本质上属于竞争性服务业的定位，认真履行推动金融改革开放的重要职责，推动放宽准入，取消各种不必要的管制，充分激发出金融市场化配置资源和管理风险的积极作用，有力支持全面建成小康社会。 构建层次丰富的现代金融市场体系 健康多元的金融组织体系和金融市场体系，是中央银行维护币值稳定和金融稳定的基础条件。金融机构方面，我国从改革开放之初只有人民银行一家机构，到目前发展形成了覆盖银行、证券、保险、基金、期货等领域，种类齐全、竞争充分的金融机构体系。在推进改革过程中，坚持农村信用社、农村商业银行、农村合作银行服务县域、支农支小的市场定位，保持县域农村金融机构法人地位和数量总体稳定。金融市场方面，2005年以来，人民银行按照“坚持市场化原则、面向合格机构投资者、依托场外市场”的基本思路，积极推动债券市场改革发展，有力促进了融资结构优化、融资成本降低和经济结构调整。目前，我国债券市场余额超过110万亿元，位居全球第二。同时，人民银行积极推动多层次资本市场、保险市场以及货币市场、外汇市场、黄金市场、票据市场等不断创新发展。金融基础设施方面，目前我国已建成了具有世界先进水平的现代化支付清算系统、全球最大的金融信用信息基础数据系统，以及各类交易平台、登记托管、清算结算等重要金融市场基础设施。 完善市场化调控方式 我国有4000多家银行和超过一亿家市场主体，在市场竞争环境下，银行掌握的信息是较多的，也是较为充分的。发挥市场的决定性作用，由银行和企业基于商业可持续原则各自作出决策，确定贷款的规模、流向和价格，有助于实现金融资源的优化配置。近年来，人民银行注重用改革的办法以市场化方式疏通货币政策传导机制，通过构建“三档两优”存款准备金框架、支持银行发行永续债、推进贷款市场报价利率（LPR）改革等多项措施，积极缓解银行货币创造面临的流动性、资本、利率“三大约束”。同时，更好发挥结构性货币政策工具的定向引导作用，完善市场化激励约束机制，引导金融机构加大对制造业、中小微企业和民营企业的信贷支持力度。 深化利率市场化改革 利率是金融资源配置的基石，利率市场化是我国金融领域最核心的改革之一。2013年7月和2015年10月，人民银行相继取消了贷款利率和存款利率管制。2019年8月，改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，由报价行根据自身对最优质客户实际发放贷款的利率水平，在中期借贷便利（MLF）利率基础上加点报价。2020年以来，新发放贷款已基本参考LPR定价，截至8月末，存量贷款定价基准转换工作已顺利完成，在已转换的存量贷款中，91%转换为参考LPR定价。改革后，一方面，人民银行通过定期开展MLF操作引导LPR运行，进而影响贷款利率，形成市场化的利率调控机制和传导路径；另一方面，金融机构利率定价自主性提高，贷款市场竞争性增强，一些银行主动下沉客户群体，增加小微企业贷款。 坚持发挥市场在人民币汇率形成中的决定性作用 市场化的汇率形成机制有助于发挥汇率调节宏观经济和国际收支自动稳定器的作用。2005年7月以来，我国实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度，人民币兑美元交易价日浮动幅度逐步扩大至2%，同时中央银行基本退出常态干预。2015年8月11日，完善人民币兑美元中间价报价机制，强调中间价更多反映市场供求变化。2019年8月人民币汇率市场化破“7”，人民币汇率市场化水平和弹性显著提高，人民币汇率预期平稳，外汇市场运行有序。 牵头推动金融业对外开放 近年来，人民银行坚决落实习近平总书记关于扩大对外开放“宜早不宜迟、宜快不宜慢”的重要指示要求，会同金融部门宣布了50多条对内对外开放措施。金融机构开放方面，对内外资按照同等条件核批金融牌照，大幅扩大各类外资金融机构业务范围，银行、证券、基金管理、期货、人身险等领域外资股比限制已完全取消，企业征信、信用评级、支付等领域已给予外资国民待遇。金融市场开放方面，境内外资本市场互联互通不断深化，中国债券市场纳入彭博巴克莱全球综合指数、摩根大通旗舰指数，富时罗素主要指数也明确了将中国债券纳入时间表，沪港通、深港通、沪伦通、债券通相继推出，截至2020年上半年，国际机构配置人民币资产已达6.4万亿元。人民币国际化方面，以服务实体经济、促进贸易投资便利化为导向，稳步扩大人民币跨境使用。2019年人民币跨境收支金额超过19万亿元，同比增长超过22%，达历史最高水平。人民币成为第六大国际支付货币、第五大国际储备货币。目前，我国金融业的对外开放逐步过渡到准入前国民待遇加负面清单管理模式，但负面清单模式并不意味着放任自流，中外资金融机构在中国开展业务都要持牌经营，接受监管部门的监管，而且我们还加强了国际监管合作，完善了跨境资本流动监测，避免金融风险跨境传染，防止国际监管套利。 坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战，最大程度保护广大人民群众合法权益，维护经济社会安全稳定 金融风险具有隐蔽性、复杂性、突发性、传染性等特征，一旦大规模快速暴露，对经济社会稳定发展危害性极强。特别是，近年来我国周期性、结构性、体制性矛盾相叠加，加上外部经济金融形势更趋复杂，前期积累的金融风险处于水落石出的阶段。全面建成小康社会必须在防范好重大金融风险的同时，坚持市场化法治化的原则，积极稳妥化解和处置金融风险，保护好广大人民群众合法权益。为此，党的十九大将防范化解重大风险确定为三大攻坚战之一，作为决胜全面建成小康社会的重大举措，并强调金融风险是最突出的重大风险之一。 近三年来，按照党中央、国务院确定的基本方针和政策，人民银行认真履行国务院金融稳定发展委员会（下称“金融委”）办公室职责，牵头坚决打好防范化解重大金融风险攻坚战，取得重大阶段性成果。一是宏观杠杆率过快上升势头在2018年至2019年得到有效遏制，为2020年应对疫情加大逆周期调节赢得了操作空间。二是影子银行无序发展得到有效治理。三是“明天系”“安邦系”“华信系”等重点高风险金融集团得到有序处置。2020年7月17日，根据金融委部署，人民银行统筹协调，由银保监会、证监会果断接管“明天系”旗下9家核心金融机构。四是高风险中小金融机构处置取得阶段性成果。除依法接管包商银行外，还会同有关地方政府和部门有效化解了锦州银行、恒丰银行等中小银行风险。五是互联网金融和非法集资风险得到全面治理。P2P网贷机构数量和借贷规模连续26个月下降。六是金融市场运行平稳有序。特别是在疫情严重影响下，股市、汇市、债市等金融市场在2020年2月3日如期开市，运行总体平稳，韧性明显增强。七是防范化解金融风险制度建设和监管执法有力推进。初步建立了系统重要性金融机构、金融控股公司、金融基础设施等统筹监管框架。市场化、法治化的债券违约处置机制不断完善。金融业综合统计稳步推进。 在这项惊心动魄、波澜壮阔的工作中，人民银行始终坚持依法依规，按照市场化、法治化原则处置金融风险，平等保护各类债权人合法权益；始终坚持防范道德风险，强化市场纪律；始终坚持把握好风险处置的节奏和力度，该出手时果断出手，防止小风险酿成大风险。 一是守住不发生系统性金融风险底线，稳定经济社会发展大局。坚持稳中求进，平衡好稳增长、调结构与防风险的关系，加强政策协调和舆论引导，防止经济过快下行与风险集中暴露相互叠加，防范金融市场异常波动。一旦出现重大金融风险苗头，果断决策，快速处置，坚决不让局部风险发展成系统性风险、区域性风险演化为全国性风险。坚持分类施策，优先处理可能威胁经济社会稳定和引发系统性风险的突出问题，在大局稳定的前提下，做到“精准拆弹”。 二是严格依法合规，全面坚持市场化、法治化原则处置风险。金融风险处置涉及大量市场主体利益，涉及动用公共资源，必须严格依法依规，经得起人民的检验、法律的检验、历史的检验。比如，接管包商银行，是因为包商银行触发了《商业银行法》《银行业监督管理法》被接管的法定条件，再不接管将严重损害广大客户合法权益特别是存款人的存款安全。在接管过程中，从进入现场接管，到各项债权债务的处理，再到小额债权人的全额保障，大额债权人的债权转让收购协议的签署，每个环节、遇到的每个问题，我们都坚持严格依法决策，快速处理。目前，包商银行重组工作已平稳落地，新设立的蒙商银行已于2020年5月1日正式对外营业。 三是依法加强产权保护，充分保护广大人民利益。高风险金融机构和金融集团债权人既有国有也有民营，既有内资也有外资，处置相关风险时，我们坚持对各类产权一视同仁，不搞例外、不开口子，依法平等予以保护。同时，处置过程中，充分保护广大人民群众利益。比如，在接管包商银行过程中，采用存款保险基金出资和中央银行资金支持的方式，对包商银行负债方的各类债权进行收购承接，依法最大限度保障500万储户和3万户中小微企业的合法权益。 四是切实防范道德风险，严肃市场纪律。处置金融风险过程中，我们坚持推动压实金融机构及股东的主体责任、地方政府的属地风险处置责任和金融管理部门的监管责任。出现重大金融风险后，问题机构的股东必须首先承担损失，股东权益清零后依然存在缺口的，由相关大债权人依法分摊。针对金融市场一度存在的“金融牌照信仰”“规模信仰”等问题，对于严重资不抵债的机构，坚决依法实施市场退出，严肃市场纪律。同时，在处置重大金融风险过程中，我们及时移送风险处置过程中发现的各类违法违规线索，配合有关部门严厉查处金融违法犯罪行为，让坏人依法受到惩罚。 坚持两个毫不动摇，落实就业优先政策要求，不断强化民营小微企业和脱贫攻坚金融服务 我国中小微企业贡献了60%以上的GDP、80%以上的就业，占全部企业的比重超过90%，做好金融支持民营中小微企业工作，对于全面建成小康社会意义重大。近年来，人民银行认真贯彻落实党中央、国务院关于加强民营小微企业金融服务的决策部署，坚持两个“毫不动摇”，坚定落实就业优先政策要求，创新政策工具，引导金融机构和金融市场为企业创业、吸纳就业提供差异化的金融服务，特别是在缓解民营企业和中小微企业融资难融资贵方面，出台了不少精准发力、标本兼治的具体措施，取得显著成效。 第一，加强政策顶层设计，发挥“几家抬”的政策合力。坚决落实2019年2月中央办公厅、国务院办公厅印发的《关于加强金融服务民营企业的若干意见》，通过综合施策，实现各类所有制企业在融资方面得到平等待遇，有效缓解民营企业特别是小微企业融资难融资贵问题。2018年6月以来，人民银行牵头相关部门先后印发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》《关于进一步强化中小微企业金融服务的指导意见》，加强“几家抬”的政策统筹设计，提出了覆盖货币信贷、金融监管、金融市场、财税、政府担保、信用体系等多个领域的政策措施和中长期的制度安排。联合财政部等加大创业担保贷款贴息力度，将个人贷款上限额度由15万元提高至20万元，对额度10万元以下的免除反担保。 第二，加大货币信贷政策支持力度，引导更多金融资源流向民营小微企业。构建“三档两优”的存款准备金政策新框架，2018年以来先后多次降准或定向降准，要求金融机构将释放资金用于发放民营企业和小微企业贷款，降低贷款利率水平。将普惠金融定向降准小微企业贷款考核标准由单户授信小于500万元提高至1000万元，扩大政策覆盖面。强化定向调控和精准滴灌，2018年以来累计增加再贷款再贴现额度近2万亿元，分别下调再贷款、再贴现利率1个、0.25个百分点；在宏观审慎评估（MPA）中增设民营企业、小微企业专项考核指标，引导金融机构加大对民营企业、小微企业信贷支持力度。 第三，应对疫情冲击，精心组织实施两项直达工具，全力以赴稳企业保就业。新冠肺炎疫情给广大民营企业和小微企业带来严重冲击，企业发展和稳定就业面临前所未有的压力。稳企业保企业，就是保就业、保民生、保稳定。人民银行积极行动，2020年1月31日（正月初七）出台了抗疫保供专项再贷款政策，2月1日（正月初八）会同有关部门制定出台了强化金融支持疫情防控的30条措施。按照防疫保供、支持复工复产、保市场主体的需求，分阶段、有梯度地提供3000亿元、5000亿元和1万亿元再贷款再贴现资金，帮助中小微企业渡过难关，已经分别支持7600家重点保供企业、59万家企业和130万家企业。组织实施支持企业延期还款和扩大信用贷款两项直达实体经济的货币政策工具，全力以赴保市场主体。2020年6月至8月，全国银行业金融机构共对72.9万户、6176亿元普惠小微贷款实施延期，其中，地方法人银行对46.4万户、3751亿元普惠小微贷款实施延期。2020年3月至8月，全国银行业金融机构累计发放普惠小微信用贷款1.89万亿元，比上年同期多发放6279亿元；其中，一至五级地方法人银行发放7753亿元，比上年同期多发放2376亿元。同时，综合运用多种货币政策工具，引导金融市场利率下行，推动金融系统向企业合理让利，千方百计缓解企业融资贵。支持银行加大不良贷款处置和拨备计提力度，提升金融支持实体经济的可持续性。 第四，多措并举拓宽融资渠道，支持金融机构加大对民营企业和中小微企业的服务力度。金融支持民营企业和中小微企业发展，关键在于通过政策引导，发挥市场在资源配置中的决定性作用。在债券市场方面，2018年创新推出民营企业债券融资支持工具，为民营企业发债提供信用支持。这一做法，有效阻断弱化了民营企业违约风险上升导致市场对民营企业融资风险偏好下降的“羊群效应”，修复了民营企业债券融资功能。同时，支持商业银行发行小微企业专项金融债和双创专项金融债，拓宽银行支持中小微企业、科技型和创业型企业的资金来源。在供应链融资方面，加大小微企业应收账款融资支持，推出标准化票据融资机制，建设供应链票据平台，指导金融机构扩大商业汇票的承兑贴现，助力中小微企业融资提质、增效、降成本。在信用体系建设方面，创新改进小微企业征信服务，推动各地加快建设中小微企业信用信息系统，有效解决小微企业融资中的信息不对称问题。在政府性担保方面，支持发挥国家融资担保基金作用，推动地政府性融资担保机构取消反担保要求、降低担保费率。鼓励有条件的地方政府因地制宜建立风险补偿“资金池”，提供中小微企业贷款贴息和奖励等。 第五，全力做好金融支持精准脱贫工作，补齐全面建成小康社会金融服务短板。发挥好扶贫再贷款政策精准滴灌和激励引导作用，实施好普惠金融定向降准政策，促进金融机构加大对贫困地区特别是“三区三州”深度贫困地区的信贷投放。2019年1月，推动出台《关于金融服务乡村振兴的指导意见》，鼓励开发性、政策性金融机构为乡村振兴提供中长期信贷支持；指导农业银行完善三农金融事业部，确保县域贷款增速持续高于全行平均水平；引导邮储银行逐步提高县域存贷比。如期完成农村承包土地的经营权和农民住房财产权抵押贷款试点。加大对生猪、粮食、春耕生产等涉农重点领域的资金支持。鼓励涉农企业通过银行间债券市场发债融资，推动商业银行发行三农金融债券。 综合来看，在多方共同努力下，民营企业和中小微企业融资呈“量增、面扩、价降”良好趋势，支持民营企业和中小微企业发展带动了更多就业，金融支持精准脱贫也取得了明显成效。2020年8月末，普惠小微贷款余额14万亿元，同比增长28.4%，连续6个月创有统计以来的记录新高，支持小微经营主体3062万户。2020年8月份新发放小微企业贷款平均利率5.14%，较2019年12月下降0.8个百分点。截至2020年6月末，全国贫困人口及已脱贫人口贷款余额7429亿元，惠及人数达2006万。 2021年是第十四个五年规划的第一年，我们将开启全面建设社会主义现代化国家新征程。人民银行将以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，坚持以人民为中心的发展思想，继续扎实做好服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革开放各项工作，守护币值稳定和金融稳定，为经济社会平稳健康发展作出新的贡献。
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