由于市场对原油需求疲软的担忧加剧，国际原油期货价格8日大跌。纽约市场原油期货价格降幅逾7%，伦敦布伦特原油期货价格近三个月来首次跌破每桶40美元。 截至当天收盘，纽约商品交易所10月交货的轻质原油期货价格下跌3.01美元，收于每桶36.76美元，跌幅为7.57%。11月交货的伦敦布伦特原油期货价格下跌2.23美元，收于每桶39.78美元，跌幅为5.31%。 沙特阿拉伯国家石油公司（沙特阿美公司）日前下调了10月向亚洲和美国出口的原油价格。加拿大皇家银行全球大宗商品战略负责人赫丽玛·克罗夫特说，沙特下调官方售价引发了对石油需求的新担忧。 美国价格期货集团高级市场分析师菲尔·弗林认为，这显示需求疲软不会在冬季到来前改善。他同时表示，美元汇率反弹也是油价下跌的一大因素。8日，衡量美元对六种主要货币的美元指数上涨0.40%。 雷斯塔能源公司高级市场分析师保·罗德里格斯-马修表示，随着新冠病毒感染人数增加、美国夏季驾车季结束，以及石油行业下游一些炼油厂因为经营压力而减产，今年余下时间原油需求停滞的前景可能令油价持续走低。 奥地利JBC能源8日表示，一些面临经营压力的炼油厂因缺少生产高附加值产品的技术能力，利润率可能长期处于低位，这将使炼油厂原油加工量面临下降风险。 美国银行全球研究部预测，到今年年底，车辆用油有望实现同比增长，但航空用油难以明显反弹，全球原油需求可能需要3年时间才能恢复。考虑到电动汽车推广等将逐渐导致石油需求减少，全球原油日需求量可能在2030年达到1.05亿桶的峰值，2050年将降至9500万桶左右。
近期，《经济参考报》记者在养殖大省山东、河北等地调研发现，受消费需求回暖、养殖成本上升、季节天气阻碍及消费偏好转变等因素影响，猪肉价格上涨明显。 多名受访者及业内专家认为，本轮猪周期的特点是生猪价格上涨幅度大、速度快，价格水平达到历史高位；生猪产能下降明显；行业利润水平提升。同时，当前猪肉价格处于“猪周期”中的高位，为生猪复养提供了契机，但是生猪产业的稳产保供和转型升级同样面临着诸多挑战，亟须在遵循问题导向、强化产业基础、绿色协调发展原则的基础上，合理规划产业布局、调动不同规模养殖户积极性，提升重要农副产品供应链安全，从而稳定生猪生产供应。 猪肉价格处于“猪周期”高位 根据国家统计局数据，7月份，我国猪肉价格同比上涨85.7%，拉高居民消费价格指数约2.32个百分点。据农业农村部畜牧兽医局对全国500个县集贸市场的定点监测，全国猪肉平均价格从5月份第4周（采集日为5月27日）的45.98元/公斤，涨至8月份第2周（采集日为8月12日）的56.02元/公斤。 《经济参考报》记者在养殖大省山东、河北等地调研发现，养殖户、消费者均对猪肉价格上涨感受明显。今年49岁的河北秦皇岛市民孙静每天都要到市场为一家4口人购置食材。“以前买3斤猪肉的钱，现在也就能买2斤多点。大概三个月前降到了约46元/公斤，这阵子又涨回到接近60元/公斤了。”孙静说。 受价格上涨影响，猪肉消费在一定程度上受到抑制。家惠超市是河北省秦皇岛市规模较大的连锁超市。在位于秦皇岛市海港区燕山大街的家惠超市玉峰里店内，记者看到，猪肉柜台很是冷清，销售人员告诉记者，最近猪肉价格上涨，前来选购的顾客并不多，销量比往年明显减少，“往年一天能卖三头猪，现在一天只能卖半头猪”。 受猪肉价格处于“猪周期”高位的影响，养殖户盈利情况较好。根据农业农村部市场与信息化司发布的7月大宗农产品供需形势分析月报，生猪养殖收益仍在提升。7月份猪粮比价为15.67：1，比上月提高1.58个点。出栏一头100公斤的肥猪，自繁自养盈利2200元左右，外购仔猪养殖盈利1100元左右。 从整体上看，生猪价格和猪肉价格上涨趋势保持一致，但由于生猪价格的波动通过产业链向猪肉价格传递时，产业链的控制和运作会对价格纵向传递起到稳定器的作用，猪肉价格的波动幅度会小于生猪价格波动幅度。 中国社会科学院农村发展研究所5月出版了《农村绿皮书：中国农村经济形势分析与预测（2019～2020）》。绿皮书指出，生猪行业利润水平大幅增长为生猪产业复养提供了强劲动力，并且猪价长期处于高位的发展趋势也为行业利润水平提供了保障。然而，非洲猪瘟疫情、新冠肺炎疫情以及产业政策瓶颈等因素为生猪产业稳产保供带来诸多不确定性，生猪产业的发展还面临很多挑战，因此，生猪产业稳产保供需要多方努力来保障。 同时，中国社会科学院农村发展研究所提出，本轮猪周期在不同程度上对中国经济、社会生活等多方面带来不利影响，在宏观层面，猪肉价格带动了农副产品价格上涨，助推了CPI上涨。在生猪产业发展方面，强化了动物疫病防治意识，提升了重大突发事件的应急管理能力；并且冷链运输发展迎来发展机遇。微观层面，在供给端，散养户会加速退市，规模养殖户迎来发展机遇；在消费端，猪肉价格的上涨增加了生活成本。 多重原因叠加推猪价高企 《经济参考报》记者调研发现，本轮“猪周期”发展至今，仍有多重因素加推猪价高企： 消费需求持续回升。在养殖大省山东、河北等地受访者反映，消费拉动是5月底以来猪肉价格上涨的主要原因。农业农村部的监测显示，今年上半年，我国猪肉价格一度持续走低，2月份开始，我国猪肉价格曾连续3个月下降。但随着疫情防控常态化，猪肉消费潜力加速释放。国家统计局数据显示，3月份全国餐饮收入同比下降46.8%，6月份降幅已收窄至15.2%，预计后期餐饮业猪肉消费仍将保持增长势头。 多地强降雨影响区域猪肉供应。“七下八上”历来是我国大范围强降水的集中暴发期，今年长江、淮河、太湖流域发生了严重汛情。山东卓创资讯股份有限公司长期对大宗商品市场进行记录、观测，并与农业农村部合作研究编制了瘦肉型白条猪肉出厂价格指数。卓创资讯生猪产业分析师王凌云等认为，近期，多地出现的强降雨和汛情对生猪生产及产品调运产生了不利影响，使区域猪肉供应紧张，推高了局部地区猪肉价格。 猪肉季节性供应紧张。记者调研了解到，由于越冬仔猪易生病、成活率较低，因此夏季通常为生猪出栏量年内低谷，猪肉供应较为紧张。河北省磁县华威养殖有限公司负责人李研军从事生猪养殖已20多年，年初受疫情影响，他的养殖场母猪配种时间延后了两个月。记者了解到，与李研军类似的养殖户还有不少，因此加剧了猪肉季节性供应紧张的局面。 突发因素影响消费偏好。农业农村部此前的市场调研发现，一些突发性因素也在助推猪肉价格上涨。其中，受北京新发地新冠肺炎疫情影响，一些居民对冻猪肉消费产生疑虑，鲜猪肉市场需求增加，冻猪肉储备的市场调节作用受到限制。 养殖成本上升。首先，原材料涨价、部分添加剂禁用等因素推高了饲料价格。玉米、豆粕是饲料的主要原料。受疫情以及全球市场影响，据农业农村部数据，全国玉米平均价格由1月初的2090元/吨左右涨至7月底的2370元/吨左右；山东省畜牧总站统计显示，相比6月15日至6月21日，7月27日至8月2日的豆粕价格每公斤从3.01元升高至3.13元。 部分添加剂禁用也在推高饲料价格。根据农业农村部2019年发布的第194号公告，自2020年7月1日起，饲料生产企业停止生产含有促生长类药物饲料添加剂（中药类除外）的商品饲料。 卓创资讯饲料行业分析师刘晓莹说，各个饲料企业加大投入研发一些替代抗生素的产品，增加了每吨50元到100元不等的生产成本。 同时，山东、河北等地养殖户向记者反映，由于供给不足，仔猪价格持续高位，补栏成本居高不下。根据山东省畜牧总站监测，山东仔猪价格从6月1日至6月7日的86.01元/公斤，连续七周上涨至7月20日至7月26日的94.95元/公斤，规模养殖场15公斤仔猪的出栏价约为1936元/头。 鲁清养殖场位于山东济南，场长王文鲁告诉记者，虽然当前生猪养殖获利较多，但最近20天，因为原材料涨价、部分添加剂禁用等因素推高了饲料价格，养一头猪的成本增加了50元。鲁清养殖场的养殖模式主要是自繁自养，据王文鲁估算，相比今年初，像他这样自繁自养的生猪养殖户养殖成本增加了1元/公斤，目前达到12元/公斤。 母猪存栏结构、产能恢复进度发生新变化 在我国，生猪养殖业内较为主流的做法是：选育出原种猪后，扩繁为二元父母代种猪，再进一步扩繁三元商品代仔猪，育肥仔猪后进行销售。 由于种猪、二元母猪产能不足，许多养殖户从商品代仔猪中，将母猪留下作为二元母猪使用。这种行为，在生猪养殖业内部被称为“见母就留”。 “这种情况很多，比较普遍，一般我们都会从商品猪中把性能好的母猪留下来，作为后备母猪。”河北秦皇岛卢龙县陈祥农业开发有限公司负责人梁波说，目前公司有存栏400多头，其中160多头母猪是把商品猪中的母猪留下来的。 因此，不少养殖户、养殖企业的母猪存栏中，三元母猪存栏占比较高。河北省磁县华威养殖有限公司负责人李研军告诉记者，目前猪场存栏的母猪中，三元母猪约占40%。 而在生猪产能恢复进度方面，记者调研了解到，部分养殖户提前出栏后尚未补栏。“春节前，挑了500多头没有怀孕的母猪和育肥猪，没等养到150公斤，才90多公斤就提前出栏了。之后的一段时间，我们没敢补栏或留种，出现了空档期。直至最近，才留了80头以配种。”河北省安平县华安养殖专业合作社负责人靳超颖说，综合来看，产能恢复进度慢于预期。 还有一些养殖户为了规避风险，改为使用养殖周期较长的自繁自养模式。山东省临沂市莒南县坐标养殖场养殖场负责人王座彪说，过去养猪行业分工很细致，仔猪育肥、母猪配种都是“以买为主”，现在母猪和仔猪价格太高了，还有疫病风险，他只能选择自繁自养，养殖周期比过去长了4个月以上。 但目前，养殖户反映，淘汰风险仍然较大。其中，一方面是因疫病、管理等因素导致淘汰风险较大。王座彪从1999年开始养猪，曾因疫病弃养，2019年6月成功复养。复养成功前，王座彪从不同地方先后收购了三批生猪，每批100多头，收购后分别养在三个不同的小养殖场内。其中两批养殖不足一个月就被淘汰了，只有一批成功育肥出栏。“从我身边养殖户的遭遇来看，三分之二淘汰、三分之一成活，这个概率已经算是幸运。” 另一方面，是三元母猪的繁育过程淘汰率高于二元母猪。通常情况下，从仔猪育肥到出栏各个时期的淘汰率不同，但总体呈递减态势。多名养殖户反映，随着三元母猪存栏占比上升，整体生猪生产过程的淘汰率上升了20%至30%。比如，在靳超颖的养殖场，三元母猪繁育了10头仔猪，有4头会在出栏前被淘汰。 三元母猪生产能力弱于二元母猪。记者调研了解到，在生猪生产环节，衡量母猪生产能力主要看发情配种受胎率和单窝产仔量。 有业内专家向记者反映，三元母猪的发情配种受胎率较二元母猪降低了10%至20%，单窝产仔量比二元母猪降低了2头左右。通常，二元母猪单窝能产11头至13头仔猪，而三元母猪则只能产9头至10头仔猪，若猪场管理条件和管理能力不足，生产能力更差。 猪价或将维持高位亟须“组合拳”稳市 多名受访者认为，随着新冠肺炎疫情常态化后消费恢复，加之天气转凉之后猪肉消费增大，预计到春节前，生猪市场价格或将维持高位。 农业农村部市场与信息化司发布的7月大宗农产品供需形势分析月报预计，后期国内猪肉价格高位震荡。生猪产能恢复进度好于预期，猪肉市场供应逐步增加，供给紧张局面有望得到进一步缓解；需求方面，复工复产有序推进，猪肉消费需求充分释放。预计短期猪肉价格将保持高位震荡态势。 为此，山东、河北等地受访者建议合理规划产业布局、调动不同规模养殖户积极性，提升重要农副产品供应链安全，从而稳定生猪生产供应。 河北省秦皇岛市抚宁区农业农村局局长高宏生、河北省磁县华威养殖有限公司负责人李研军等受访者认为，需以未来三个月至半年为期，谋划、建立生猪产供销应急供应一体化格局，稳定2020年生猪生产。 在《农村绿皮书：中国农村经济形势分析与预测（2019～2020）》中，中国社会科学院农村发展研究所认为，生猪产业稳产保供的实现需要充足的资金保障，不仅需要积极综合财政、金融、保险等政策手段来为生猪复养提供资金保障，而且需要激活市场主体活力，扩大资金来源，不断降低经营风险。同时，还需要完善政策体系，稳定养殖预期，稳定生猪生产需要纠正以往超越范围划定禁限养区的政策与行为，积极保障生猪养殖和配套设施的用地需求；并且还必须兼顾环境保护的要求，一方面要提升综合养殖效益，减少粪污污染；另一方面要强化污染治理，提升养殖废弃物的资源化利用水平。同时，生猪产业的恢复和发展需要较长的周期，稳定养殖户的养殖预期也需要保障政策的可持续性和稳定性。 在生猪生产方面，宜充分调动中小规模养殖户积极性。青岛农业大学动物医学院院长单虎说，生猪产能恢复需要“抓大不放小”，但要真正的做到，首先要确实做好养猪的生物安全体系、现代养殖技术的培训；其次要寻访、筛选、推介一批“小而美”“小而精”的典型养殖户，比如他们能尊重科学，能尊重养殖技术关键措施，让他们分享养殖经验带动一批学习者，再慢慢发展、恢复产能。 在提升重要农副产品供应链安全，加强饲料供给能力方面，山东省农业科学院玉米研究所研究员丁照华认为，玉米、豆粕是饲料蛋白主要来源，依赖进口受制于人，而且价格波动对饲料价格和养殖业效益影响较大。建议加快科技创新，以籽粒饲用和青贮饲用为需求导向，以稳定产量为前提，以提高蛋白含量为主要品质突破口，以防霉变为主要安全指标，开展高质、高产、高蛋白饲用玉米新品种选育工作，实现饲料原料多元化发展，减少单一原料波动给饲料市场带来的冲击。 记者在山东、河北调研了解到，三元母猪存栏占比高是生猪养殖业特殊时期的“非常情况”，能够在一定程度上缓解母猪、仔猪供给紧张局面，短期内难以消除，但绝不能放任养殖户“见母就留”。 为了减少三元母猪存栏占比高对我国生猪良种繁育体系和后续生猪产能恢复的负面影响，受访者期盼有关部门和科研单位，能够针对三元母猪改进、出台生猪疫病防控和繁育技术指导方案，帮助广大养殖户做好母猪选留，提升特殊时期猪群的饲养管理水平。
进入“金九银十”的传统旺季，钛白粉行业再度开启涨价模式！9月7日，龙蟒佰利率先上调产品价格，中核钛白、安纳达等钛白粉企业纷纷跟涨。 龙蟒佰利9月7日公告显示，公司各型号钛白粉销售价格在原价基础上，对国内各类客户上调500元人民币/吨，对国际各类客户上调100美元/吨。此前的7月10日，龙蟒佰利已经发布过一次涨价通知，对各硫酸法型号钛白粉销售价格在原价基础上对各类客户上调500元人民币/吨。 安纳达公告称，公司决定从9月7日起上调主营产品销售价格，金红石型钛白粉和锐钛型钛白粉国内销售价格均上调500元人民币/吨，出口价格上调80美元/吨。自7月10日上调价格起，公司已累计三次上调主营产品价格，金红石型钛白粉和锐钛型钛白粉价格均累计上调1500元人民币/吨，出口价格累计上调240美元/吨。 中核钛白公告显示，公司自9月7日起，在现有钛白粉销售价格的基础上，全面上调公司各型号钛白粉销售价格。其中，国内客户销售价格上调500元人民币/吨，国际客户出口价格上调100美元/吨。 值得注意的是，此次涨价是中核钛白进入2020年来，第四次上调主营产品的销售价格。此前，公司于2月26日、7月14日、8月7日接连涨价，第一次涨价幅度为国内客户500元人民币/吨，国际客户100美元/吨，后两次上涨幅度均为国内客户500元人民币/吨，国际客户80美元/吨。包括此次涨价在内，国内客户累计上调2000元人民币/吨，国外客户累计上调360美元/吨。 “此番提价主要有两方面的因素：一是市场需求的恢复；二是钛白粉生产主要原材料价格上涨，导致产品成本上升。”中核钛白相关负责人接受记者采访时表示。 在颜钛钛行业分析师杨逊看来，外贸出口的恢复也是促使此轮钛白粉涨价的原因之一。根据海关总署提供统计数据，2020年7月份我国钛白粉出口量为9.75万吨，环比增长26.17%，同比增加10.07%。2020年1-7月份钛白粉累计出口总量为66.06万吨，同比增幅为15.84%。 杨逊表示：“从7月份的出口数据来看，外贸出口已经基本恢复，只是特殊国家因为疫情等原因仍有一定限制，但从出口目标国的拓展来看，已经基本弥补部分国家的量的损耗。生产商出口订单交付的优先级仍然比较高，故国内现货紧张形势或继续持续，同时原量比较大的国家仍有一定的增加空间。” 谈及钛白粉价格后续是否还会上涨，中核钛白相关负责人表示：“还是要看疫情，尤其是国外疫情之后的经济恢复情况。” 从国内情况来看，“随着经济活动的进一步恢复，下半年国内房地产及基建将持续复苏，钛白粉行业的需求也会进一步恢复，需求的复苏将有望带来钛白粉相关企业业绩回暖。”山西证券分析师张莲玮认为。
TDI（甲苯二异氰酸酯）又涨价了——9月7日午后，上海巴斯夫将TDI的9月挂牌价格上调4000元/吨，调整至22000元/吨（桶装），环比8月挂牌价上调6000元/吨。 三季度以来，由于海外TDI生产巨头的装置频发不可抗力及国内大型生产企业停产检修，加之下游需求增加，TDI出现大幅涨价。据百川盈孚监测，TDI国内售价已从6月30日的9600元/吨上涨至9月7日的16025元/吨，三季度以来涨幅超66%，且近期处于震荡向上的趋势。目前国内生产TDI的上市公司为万华化学和沧州大化，2家公司8月以来多次上调TDI出厂价格，本季利润有望增厚。 TDI是生产聚氨酯材料的重要基础化工原料，主要用于制造聚氨酯油漆和聚氨酯涂料的固化剂，也用于生产软质聚氨酯泡沫等。记者从卓越资讯了解到，国内此轮TDI价格大幅上涨的直接原因是出口订单激增。由于海外生产企业停产检修或遭遇不可抗力，从7月中旬开始，国内各TDI工厂均接到大量的海外询盘，起初FOB（离岸价）尚不到1400美元/吨。随着出口询盘量快速增长，以及外盘价格大幅上行，国内出口报价同步快速调高，截至8月下旬，FOB中国报价已达1850美元/吨甚至更高，TDI在出口领域实现量价齐增。近期，美国科思创与德国巴斯夫又相继宣布遭遇不可抗力，为市场注入利好。 随着国内主要生产企业库存进一步下降，加之出口仍在有效分流，生产企业库存出现低位。部分厂家因检修或优先调拨产品出口等原因，9月国内可售货源大幅减量，供应能力降低。需求方面，9月以来海绵及固化剂生产逐渐向好，原料消耗量逐渐增加。 在供应趋紧的情况下，市场售价出现连续上涨。目前国内TDI产品生产企业只有8家，分别是上海科思创、上海巴斯夫、万华化学、巨力化工、 沧州大化、甘肃银光（9月1日至21日停产检修）、万华福建、辽宁锦化（装置停产中）。根据预测，2020年中国TDI产能约136万吨。 作为国内TDI龙头企业，万华化学和沧州大化有望在此轮涨价中受益。万华化学和沧州大化的TDI产能分别为55万吨/年和15万吨/年。8月22日，万华化学发布公告，公司烟台工业园30万吨/年产能的TDI已结束检修复产。“上周万华化学一度封盘，后来又将公司9月挂牌价格每吨上调了2000元，调至19000元/吨。”9月7日，一位接近万华化学的人士透露。沧州大化近日也在投资者互动平台上表示，公司TDI装置运行平稳，会根据市场行情调整产品价格。 近期TDI价格或将在冲高后维持高位盘整。据卓创资讯对出口市场的跟踪，目前国内TDI生产企业的海外订单询盘量仍然可观，各大工厂依旧有大量货物计划交付出口，且早在8月中旬便有厂家称订单已排至9月份。此外，TDI涨价助推下游海绵等产品的多轮涨价，而下游的涨价也为TDI价格提供支撑，进一步助推涨势。
龙蟒佰利7日早间公告，根据目前国内国际钛白粉市场情况，经公司价格委员会研究决定，自即日起，公司各型号钛白粉（包括硫酸法钛白粉、氯化法钛白粉）销售价格在原价基础上对国内各类客户上调500元人民币/吨，对国际各类客户上调100美元/吨。本次产品价格的调整，对公司整体业绩提升将产生积极影响。
新冠疫情期间，美国股价在遭受重创后迅速反弹，由此也掀起了关于股市“泡沫”的新一轮讨论热潮。本文原名《COVID-19 and the stock market： Long-term valuations》，既考察了实体经济的剧烈冲击将如何影响资产价格，又对构成这一影响的驱力做了分析。已有证据表明，基于长期视角，高资产估值反映的不仅仅是乐观的投资者情绪；与政府债券相比，股票的预期收益率更高，这或许才是投资者忽略动荡不安的大环境，选择继续信任股市的关键所在。 1、折现率（下降）而非分红（增长）在关于股票价格的辩论中占据C位——疫情封锁导致的大规模经济衰退再一次打压了均衡利率水平，而全球货币政策宽松让短期和长期政府债券的收益率进一步走低。考虑到债券收益率受到挤压的现象会在未来很长一段时间内持续下去，投资者将不断追求更高的收益，令股票估值持续高于其长期平均水平； 2、新冠危机爆发前夕的普遍低利率或加剧了上述对收益的追求； 3、早在金融危机爆发、全球央行向市场注入流动性之前，实际无风险利率就已在下降，这意味着，“人口老龄化”、“均衡经济增长率的下降”等长期因素才是股票估值持续走高的主要原因，而非货币政策本身。 正文 当股票价格与预期收益相比显得格外高时，投资者过于乐观的画面呼之欲出。其风险在于，目前的高估值可能会导致未来股市崩盘。然而，眼前的高估值并不是狂热股票投资者下注经济走出“大封锁”的显性结果，基于更长期的视角，它们更像是持久趋势的终点。 根据图表1的数据（年化）显示，价格红利比自1950年代以来一直呈上升趋势，期间有两次急剧加速阶段，一次在1960年代，另一次在1990年代。我们认为，挖掘这一趋势背后的根本原因或有助于理解当前的股市行为。 图表1． 自1880年以来的价格红利比走势 金融经济学为我们思考股票估值提供了一个简单的框架。价格-股息比的变动充分反映了预期现金流（即股息增长）或股票的预期回报（Campbell，Shiller ，1988）。预期现金流越高，股票价格与当前股息相比就越高。股票预期收益率（投资者在对未来现金流进行折现时使用的折现率）反而与价格红利比率成反比。有吸引力的估值与低预期回报不相容（反之亦然），而高估值则暗示价格没有太多空间供进一步增长（意味着预期回报较低）。 Campbell和Shiller（1988）的分解式可以为过去70年推动股票估值的因素研究提供一些启示，无论是高预期红利增长还是低预期回报（译者注：Campbell和Shiller提出了基于对红利会计恒等式进行线性近似的框架（红利波动和价格波动差异只可能来自价格红利比（P/D）的变化），利用线性近似后的方程将P/D波动进行分解，以寻找产生两者差异的影响因素）。这项操作并不简单，原因在于它需要一个能同时运行两个项目的计量模型：首先，从短暂的波动中分离出一个趋势成分，以从暂时的冲击中过滤掉股利增长和股票收益的预期成分；其次，将Campbell和Shiller（1988）提出的价格红利比率的精确分解应用于这两种趋势。 我们在近期的一篇论文中发展了一种新的计量经济学方法，用于从长期角度分析股票估值、预期股利增长以及预期收益之间的时变关系。我们观察到，股票估值的长期上升主要是由于预期收益率的走低。过去150年中，预期收益率从约8%下降到4%（图表2，蓝线）。分红的长期增长也有所放缓，但降幅相对温和（从2%下降到1.5%，图表2红线），且无法从数量上解释估值的上升。这一结果相当直观。在一个长期停滞、即低增长和低利率的世界中，人们期望能够抬升股价的，实际上是低折现率，而并非分红增长。我们的研究结果对于解释当前的市场状况具有重要意义。 图表2． 长期预期收益，预期股利增长和价格红利比 为什么折现率会下降这么多？此处打个比方，股票的估值就好比是“债券+风险”。因此，要么是债券的长期预期回报率（衡量“中性利率”（r-star）的指标）下降，要么是风险偏好上升。在本文中，我们进一步探讨了这一问题，并使用我们的方法将预期股票收益分解为安全成分（实际利率）和长期股权溢价。我们发现，前者基本上是股票估值上升的主因。一方面，r-star已经从20世纪50年代的3%左右下降到目前的0.5%左右（图表3，蓝线）；另一方面，长期股权溢价基本保持稳定（图表3，红线）。 图表3． R-star与长期股权溢价 我们的发现对于解释当前的市场状况具有重要的意义。首先，我们的工作证实了：折现率而非分红增长在关于股票价格的辩论中占据C位。从这个角度来看，整个新冠疫情期间的股票价格表现并非例外——疫情封锁导致的大规模经济衰退再一次打压了均衡利率水平，而全球货币政策宽松让短期和长期政府债券的收益率进一步走低。考虑到债券收益率受到挤压的现象会在未来很长一段时间内持续下去，投资者将不断追求更高的收益，令股票估值持续高于其长期平均水平。 其次，新冠危机爆发前夕的普遍低利率水平，可能加剧了这种对收益的追求。最近的一篇论文指出：（1）投资者会在无风险利率下降而股权风险溢价保持不变的情况下，去追求更高的收益（根据我们的分析，这正是过去150年中发生的情况）；（2）利率的初始水平越低，随着利率的进一步下降，投资者便愈发关心和追求收益。 第三，我们的分析还揭示了货币政策（相对于其他长期因素）在提振股价方面的作用。根据我们的结果，早在金融危机爆发、全球央行向市场注入流动性之前，实际无风险利率就已在下降。这表明，诸如“人口老龄化”、“均衡经济增长率的下降”等长期因素才是股票估值持续走高的主要原因，而非货币政策本身。
上证报采访多家水泥企业了解到，8月底国内水泥市场需求持续改善，企业出货多数已达到九成或产销平衡，库存降至合理水平，水泥价格保持上行趋势。但仍有部分地区如山西太原等地，水泥价格尚未“提起来”。 水泥企业满负荷运转 “今年提价比往年早了将近一个月，与7月份价格下调有关，更与上半年积压的需求有关。疫情及雨季积压的需求，将有望推动水泥需求在九、十月份‘旺季更旺’。”业内人士说道：“就水泥企业而言，发货状况持续改善，消耗高库存的同时，更是满负荷生产为旺季做准备。” 以万年青为例，8月份，位于江西的玉山万年青公司生产熟料完成月计划的100.53%，生产水泥完成月计划的110.12%，双双创单月历史新高。窑、水泥磨运转率分别为99.67%和92.6%，扭转了2020年上半年被动局面，呈现出稳中有升的良好态势。而万年青厂原料车间石灰石运输8月份全月运输石灰石518趟，单月运输量创历史新高。 再如上峰水泥，“贵州项目将在今年9月底投产，广西项目预计会在明年9月投产，机会来了，公司会及时抓住，以进一步提升主业规模。”公司负责人在近期接待投资者活动中表示。 此外，上峰水泥在2019年收购宁夏明峰，布局宁夏市场。宁夏明峰目前拥有一条2500t/d水泥熟料生产线、一条4500t/d水泥熟料生产线，以及配套四条水泥粉磨生产线。上半年上峰水泥对宁夏项目两条线完成技改，产效明显提升。 优势市场位于粤东的塔牌集团，其在文福第二条生产线8月份点火投产，总产能可达2200万吨/年，将提升企业在粤东市场的占有率，实现向周边市场的纵深拓展。此外，塔牌集团在互动易平台上答投资者问时表示，塔牌所有水泥生产线正常生产，库存约八成左右。尚未有9月份往后生产线停产的计划。 而水泥企业满负荷运转，将带动产业链上游原材料，如水泥分散剂聚羧酸减水剂等需求提升。据悉，奥克股份主营产品聚羧酸减水剂聚醚单体市占率40%以上，销量稳居市场第一；皇马科技的聚羧酸减水剂聚醚单体也主要用于下游企业生产聚羧酸减水剂。皇马科技称，减水剂类应用产品随着基建逐步回暖，市场需求整体向好。 水泥价格普涨大势已定 步入9月，天气好转，水泥需求小幅回升，除西南外，大部分地区行情稳中趋涨。据中国水泥网统计，水泥价格上涨的地区有：陕西咸阳、西安上涨30-40元/吨，浙江中南部、沿海地区上涨30元/吨，江西赣州、南昌、宜春、九江上涨20元/吨，安徽宿州、亳州、淮北上涨20元/吨，湖南长株潭等地上涨20-40元/吨，山东济宁上涨10-30元/吨。多家上市公司也在近期就水泥价格上涨作出回应。 如塔牌集团表示，近期水泥销售价格较去年同期增加了10-20元/吨。青松建化也表示，水泥平均售价环比有所提升，预计下半年水泥价格会回升。 不过，在山西太原等市场，水泥价格尚未撬动。某水泥企业在接受上证报采访时直言：“受周围水泥厂对太原市场的冲击，加之水泥企业整体库存尚未消化到低位，市场整体尚处于供过于求的状况，价格方面还没有提起来。”据悉，该水泥厂8份平均每天的销量为5000余吨左右，较早前有所回落，但与去年同期相比仍处于增长态势。此外，受到交通限制，水泥运输只能在夜间排队发货。 兴业证券统计显示，就水泥市场整体情况来看：水泥出货方面，浙江连续6周在100%-110%，同比提高5%-15%；江苏连续4周达到100%，同比提高5%-15%；安徽皖南、皖北多地连续2周达到100%，同比提高5%-15%；江西上饶连续4周100%，同比提高15%，南昌、九江连续6周维持80%；广东连续7周在100%，同比提高10%-15%。 与此同时，发货持续改善，江西、湖北、福建等地跟进，江西南昌、赣西和吉安个别企业公布提价20元/吨，湖北武汉及鄂东推涨20-30元/吨，福建福州、三明、龙岩、泉州公布上调20元/吨。库存方面，长三角平均水泥库存仅为50%，浙江杭州、嘉兴已低至40%，江苏整体约50%，安徽整体50%-55%，江西抚州、赣州降至50%，福建55%-60%，湖北约65%。 此外，值得注意的是，9月2日，深圳市前海管理局正式批复《深圳前海联合交易中心有限公司关于上线水泥交易品种的请示》，同意深圳前海联合交易中心有限公司上线水泥交易品种，并增加水泥经营范围。 前海联合交易中心表示，基于水泥行业因季节因素、环保因素、产能区域分布因素以及上下游供需矛盾造成价格波动剧烈，行业缺乏风险管理工具的背景，第三方机构的介入是十分必要且重要的。
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