吸取教训 以利再战 ——在中国债券市场发展高峰会上的讲话 （周小川 2005年10月20日） 女士们、先生们： 很高兴参加本次“中国债券市场发展高峰会”。今天我主要谈一下中国的公司债发展问题，并对过去的经验教训做一个简单的回顾。 公司债涵盖了企业债等若干债券，其市场发展一直是大家普遍关注的问题。过去，我们在企业债市场发展问题上犯了不少错误，导致公司债市场发展极度低迷、尚未崛起。与我国发展较快的其他金融工具相比，尤其是在我国储蓄率较高、广义货币（M2）占GDP比例较大的背景下，我国公司债发展较慢，使其在国民经济中发挥的作用确实相当有限。同时，公司债市场发展滞后，还使我国金融市场融资结构很不合理，整个金融体系隐含了相当大的风险，很可能给社会经济发展带来比较严重的后果。当然，过去我们所经历的挫折和失误也有其时代背景，当时我们处在经济转轨的早期，计划经济色彩比较浓重，市场经济的思维、环境都还没有很好地建立起来。所以，回顾历史，我们并不是要追究谁做得不对，而是要从中汲取经验教训。党的十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》指出，要扩大直接融资，建立多层次资本市场体系，积极拓展债券市场，大力发展机构投资者。我们只有对过去存在的问题、犯过的错误有了深刻的认识，理出了清晰的分析主线，才能找到解决问题的有效途径，才能真正把十六届三中全会的《决定》精神落到实处。 一、过去我国发展企业债券过程中存在的问题 我们的企业债市场发展早期，即从80年代末到90年代上半期，可以说犯了一系列比较严重的错误，这些错误导致后来在市场的发展建设上“摔了跟头”，一蹶不振。对此，我们需要进行充分的讨论。在此，我想列出“一打”（十二点）失误： 1、对企业债券的发行额度、发行企业的个数等进行计划分配，而不是遵照市场经济规律决定企业债的发行。比如，企业债的发行额度是由政府逐级分配的，国家分配到省一级，然后再逐级往下分配。 2、在对企业债的发行额度进行行政分配时，往往按“济贫”原则，把企业债额度作为一种救济，分配给有困难、质量较差的企业。 3、没有完善的债券信用评级制度，无法给投资者一个准确的风险程度考量。 4、不能向投资者提供可供分析的信息披露。一方面，在当时市场环境下，我国的会计准则不到位，企业做账和外部审计都不健全，能够提供的信息非常有限；另一方面，当时也没有强调信息披露，没有强调投资者应对披露信息进行充分的分析后再确定投资决策。 5、行政性定价和对价格限额的管制。这样的定价既不能有效反映风险状况，也使债券的发行方和购买方无法进行有效的风险管理。 6、行政性要求企业发债必须要有银行担保。当然，这和前面所说的问题密切相关，既然债券发行是计划分配的、价格是管制的，没有充分的信息披露和信用评级，又是面对大量散户来发行，自然就需要银行担保。但问题是一旦银行进行了担保，这个产品就不是典型意义上的企业债了。 7、债券发行面向散户，而不是像国际上公司债的做法——主要面向有分析能力的机构投资者，即QIB（合格的机构购买者）。散户往往缺乏足够的市场分析能力，风险承担能力也较差。 8、没有建立有效的市场约束。市场机制能够对公司债的发行和交易产生自我约束作用，这种力量来自于投资者对产品的判断和选择。这就是说，应该是由市场决定哪些企业的债发得出去，哪些企业的债发不出去，价格应该怎样，违约会有什么样的后果，等等。如果无法形成有效的市场约束，就会导致我们把过多的约束力量集中在行政监管上，从而产生一系列的问题。与市场约束相对应，在交易机制上应该建立以OTC（柜台交易）为主的、能够衡量对手风险同时又在价格判断上有相当大的灵活性的交易模式。 9、没有进行足够的投资者教育。很多投资者当时在很大程度上把企业债券当作储蓄产品的变种，一旦出现违约等问题，往往就找政府，并要求承销商兑付。 10、缺少一个完善的《破产法》。目前的《破产法》不能够在企业违约的时候由“破产”这个最后的威慑手段来对其产生约束，债权人在《破产法》中的权利也往往得不到正当保护。如果企业真正关闭破产了，起码这个企业的剩余资产是能够追究的。而我们目前的状况是，很多企业的剩余资产悄无声息地就消失了，一些发行企业不经过法定程序也无声无息地消失了。 11、没有正确定位承销商的角色。过去在承销兑付方面计划色彩和行政干预也比较严重，承销商必须代管兑付，而且兑付不了还要承担责任。实际上，在公司债发行过程中，承销、代理销售、代行兑付的角色和承担债券兑付的角色责任上应当是完全不同的，是两个概念。对这些概念的混淆造成了很多后续的难题。 12、在处理发行人违约问题上，行政干预更严重。对发行企业的违约行为通常不是通过市场约束原则来解决，而是出于保持社会稳定的目的，通过行政干预，要求承销商后续发行。这样，发行企业的违约责任就转嫁给了承销商，并导致承销商陷入泥潭。当前一些证券公司出现问题，需要清盘或重组，都可以看到当年承担企业债违约所留下的历史包袱。 二、对过去失误的分析主线 上述一系列失误是相互关联的，我们不能零星地、孤立地去考虑，而应当有整体思维，从中抽出分析问题的线索。我认为，我们可以从以下三条主线来分析： 一是思维主线。由于我国相当一段时期处于经济转轨过程中，经济生活中大量体现的是计划经济的思维。问题在萌芽时期之所以没有引起足够的重视，是因为我们自然而然地按照计划经济的思路去分析和解决问题。过去我们的一些做法，包括行政性的指标分配、价格管制、角色错误、信息披露缺乏，和对违约的处理等，都是计划经济思维，是不太了解市场经济及其环境，不了解市场经济下的做法和要求，研究的也不够，所做的努力也不足。当前看待这些问题时，我们就要尽量避免简单化，避免再重复计划经济的思路。 二是逻辑主线。市场定位错误可能是我国企业债一系列错误的逻辑根源。应该说，公司债应当卖给QIB，因为QIB有较强的市场分析能力和风险承担能力。公司债发行往往比较快，手续简单。散户投资者由于分析能力和风险承担能力不足，必然导致依赖政府，政府就可能转而要求银行担保；还可能由于定价能力缺乏，导致行政性定价；当散户投资者面对违约时，又没有正当手段自我保护，就会把责任推回给政府，而政府为避免社会不稳定，又会通过行政干预的办法强制承销商承担责任，由承销商续发兑付，由此导致一系列扭曲和更为严重的后果。如果我们是由QIB来投资公司债，也就不存在上述那些相关联的问题。由此，从逻辑主线上来看，投资者定位问题可能是最关键的。 当然我们在新推出一个金融产品时，应该考虑尽可能丰富普通散户投资者的产品选择和投资渠道，但并不是所有的金融产品都适合普通投资者，我们应该开发或者引进一些更适合散户投资的金融产品。比如，今后我们可能还会推出更复杂的金融衍生产品，如果也对普通散户投资者放开，恐怕是很不合适的。 从国际经验看，在发达国家，公司债主要面向QIB发行，绝大部分是在OTC市场（柜台交易市场）进行交易，并强调对手风险和交易价格自主决定。当然也有一小部分的小额高等级债券通过交易所市场交易，采取自动撮合方式交易。由于这样的公司债等级较高，所以违约风险很低。此外，交易所往往对公司债交易设有限额，只允许进行小额交易，所有大额交易都通过OTC实现。也就是说，公司债主要是采取OTC交易机制。 以美国这样发达的债券市场为例，其90%的公司债是由机构投资者持有的，剩余10%是个人持有的。这些个人投资者往往还是很富有、性质上接近于机构投资者的个人，并且他们购买的也基本上是等级非常高的公司债。之所以也有很少一部分低等级公司债在个人手中，往往是购买后企业业绩下滑，债券等级下降的缘故。 这样的局面就构成了以QIB和OTC为逻辑主线的公司债市场建设。如果违背这个基本逻辑的话，就会出现一系列问题。 三是环境主线。正如金融生态，公司债生存也需要有一个合适的生态环境，主要是指制度建设以及在制度方面的保障，包括好的法规（能够把公司债的相关内容进行清楚的法律界定）、会计制度提升（能够提供投资者需要的信息且不误导投资者）、信息披露的规范，以及破产法的完善，等等。 如果我们思维对了、逻辑对了、环境也好了，就用不着那么多的管制，QIB和OTC交易自然就会引导公司债市场得到长足发展，监管的任务也会相对减轻，因为市场约束力比较强。但是，当公司债大幅度扩延到中小企业、创新企业和创业企业时，监管任务会加重，包括一部分创新型中小企业是依赖债务融资发展起来、发展之后再通过发行上市和退出来取得回报的，这个过程中往往会有不公开、不透明、包装上市等操作。在这方面，美国的高收益债券（Junk Bond，又名垃圾债券）的发展可以提供一些借鉴。 三、解决问题的途径 如果我们分析问题的主线是清晰的，那么我们解决问题的途径也就会明确。 首先，我们一定要转变思路，必须从计划经济思路转向市场思维。如果过去的计划分配、行政审批和干预还继续存在的话，这个市场的发展前景还是非常令人担忧的。同时，不能再用老的计划经济思维来看问题、来分析过去的失误。有一些观点把非根本的、枝节的、甚至是衍生出来的问题归结为上一轮债券市场发展失败的原因。因此像今天这样的会议把这类问题讨论清楚，显然是有好处的。 第二，入手解决问题的逻辑关系要找准。从逻辑上看，一个最佳的切入点就是让这个市场面向QIB、交易以OTC为主，使有较强分析能力和风险承担能力的机构能够在这个市场中唱主角。从QIB和OTC入手，很多问题可以迎刃而解。在这种情况下，公司债券发行就不需要太多的审批和行政管制，因为它不是靠审批机构的把握，而主要是依靠信息披露、靠市场的约束，也不需要商业银行进行担保。即使是发行以后公司变坏，甚至出现违约，机构投资者也应能够判断和识别，并具有相应的风险管理能力，而不需要政府去过多担心。 第三，加强环境建设、制度建设和改善生态，这是一定要做并需要不断完善的。应该看到，我们在这方面已经有非常大的改善，但是还需继续努力。这些年我们的会计准则有了持续改进，与国际水平不断接近；在披露和对披露的监管方面，要求提高了很多；《破产法》正在修订之中，估计新《破产法》对债权人的利益会有更好的保护。 总之，关键的切入点还是要发展QIB和OTC，要通过发展QIB和OTC来培育我们的市场。 最后顺便说一下相关的一个问题，即中小企业融资问题。现在大家已经普遍认识到发展中小企业的重要性，对中小企业融资难问题也非常关注。对这个问题，我们应避免简单化的看法。发展债券市场和解决中小企业的融资问题，通常有两个办法。 一个办法是通过一些外部约束，使商业银行重视对中小企业的贷款。国际经验表明，当那些大公司、大企业和好企业开始更多地利用债券市场进行融资的时候，银行自然会觉得必须进一步面向中小企业，为中小企业提供融资服务。也就是说，市场分段是竞争机制“挤”出来的。现在商业银行认为对大型企业、好企业贷款是改善资产质量、降低不良资产的努力方向，所以我国的四大银行和一些股份制银行都很重视对大企业、好企业的贷款，这种判断和做法没有错。但是，一旦大企业、好企业更多地倾向于通过债市融资，商业银行对大企业、好企业的贷款就会受到影响，商业银行会得到信号，必须设立中小企业部，加强研究中小企业融资问题。从实践经验看，这种效果会很明显。 另一种办法就是发行中小企业债券。中小企业债券通常属于高收益、高风险的债券，在实际操作中风险较高，容易出问题。如果没有充分的准备，没有合理的市场定位和定价机制，发行中小企业债就不那么简单，匆匆发展中小企业债就难保不出问题。这涉及到整个社会对公司债产品的了解程度，如果一开始发展的产品都是投资级别以下的、风险高的产品，是不是可行？这实际上关系到我国公司债市场的发展顺序问题，也就是说，我们是先把具有较高等级的公司债市场发展好了，然后再逐渐去发展信用等级低的、投资级别以下的债券市场，还是两种市场同时发展？对此，我们还需要进一步研究。从国际经验看，世界上很多国家都未能成功发展中小企业债券，真正比较成功的主要是在美国，但也曾出现了米尔肯（Michael Milken）事件，对市场发展产生了双面的影响。我认为，要想发展中小企业债，应认真研究一下米尔肯事件的那段经验教训。 总的来说，债券市场的发展是需要我们花很大力气去做的一件事，是市场前进的方向，前提是要把上面提到的历史教训基本弄明白。以上意见供会议讨论，并请大家批评指正。 （本文系周小川行长在2005年10月20日中国债券市场发展高峰会上的讲话原文）
1 从哀鸿遍野到“幸福来得太突然” 今天想和各位一起交流全球经济格局和大宗商品投资的变化，做理论和实践的探讨。 2014 -15年的时候，钢铁行业曾经是哀鸿遍野，日子非常难过，直到出现了供给侧结构性改革。2020年钢铁行业整体转暖，出口加速，主要得益于全球对于中国供应链的依赖，特别是中国制造开始替代欧洲和美国。 我想分两部分和大家一块交流，第一个是怎么看现在全球经济，从三个维度和大家一块探讨。 第一个维度就是疫情。2021年整个疫情的情况，对于我们每一个人，每一个具体的行业，包括钢铁行业也会产生非常明显的影响。 疫情包括疫苗对钢铁行业影响挺直接的，一种情景是疫苗被证明非常有效，这对人类是个好消息，对钢铁行业意味着原来能够替代美国的一部分生产制造可能重新由美国的企业自己开工。还有一种情景是疫苗接种低于之前的预期，欧美特别美国的疫情应对仍然比较糟糕，目前我看美国疫情的应对有可能是我们说的第二种情形。估计2021年的疫情应对仍然可能不太乐观。2020年因为疫情成为一个重要的分水岭，这个分水岭不仅是中国制造，也是世界历史的分水岭。 2 中国未来要跨越四大陷阱， 其中三个与美国有关 第二个维度是全球格局。钢铁行业的各个环节，不仅仅有经济层面的影响，还有世界格局的影响。从短期来看，中美关系在战略层面不会有什么太大变化。 经济学家在十几年前就在谈论由于全球化利益分配不均导致的大国之间的关系的变化，全球化分工导致产业大转移，美国出现了所谓的产业空心化。产业的空心化带来产业工人的失业，这种变化势必导致上层政治生态的变化。经济全球化带来的分配不均等势必带来中美关系的质变。 经济层面的变化，从政治层面来讲，大国之间确实进入了激烈的博弈期。相对于过去这些年，整个市场环境，金融环境在未来相当长的时间里头，最大的变化在于它的波动性增强了。就像我们说疫情的冲击，只是一个突发因素，大国之间的博弈会导致国际金融市场的剧烈变动。而且这些变动几乎是不可预测的。 无论企业家还是投资者一定要注意一个问题，我们不要用自己的思维方式或者大脑揣测政治家的思考方式，他们和我们的思考方式不一样，他们要站在地缘政治和历史维度去思考问题，不像我们是站在一个企业或者站在一个机构思考问题，全球是有很多所谓的目标冲撞。 未来十年对中国是极其重要的，我们需要跨过四个陷阱：既要跨过中等收入陷阱，又跨过中美之间的修昔底德陷阱（政治博弈）、金德尔伯格陷阱（公共产品缺失和霸权转移）以及萨缪尔森陷阱（美国试图重新构建自由贸易体系）。 从行业角度来看，无论在钢铁的上游还是在中游，还是在供应链上，我们面临的市场环境最大的不同是波动性真的加剧了，从投资、做实业这个角度来讲，最好的应对策略抓住确定性。 3 金融市场已经脱离了凯恩斯主义的世界 全球经济的情况来看，2020年，中国是唯一一个实现正增长的比较大的经济体。2020年下半年的增长其实超出我们的预期，特别是出口超出我们预期的。2021年应该是全球同步复苏的过程，大家注意，2021年从经济增长、资产表现、大宗商品会特别像2016年。从现在看，2021年整个上半年中国的经济复苏是比较强劲的，尤其是商品市场。全球政策取向，这个跟商品市场的走势密切相关，2020年是无限宽松，2021年大方向还是宽松，总体上政策比较友好。 2008年以后全世界的金融环境发生了非常大的变化，脱离了凯恩斯主义的世界，经济波动性周期非常长。2008年以后的实际政策操作表明，欧洲、美国、日本在实践MMT理论，就是当出现机构的问题，股市的危机或者金融产品的危机后，中央银行往资本市场注入流动性。例如，2020年疫情这么严重的冲击，导致美国股市出现了30%的剧烈下跌，通过注入流动性的方式，迅速美国股市出现了反弹反转，创新高。 我们再来看经济层面的变化，从领先指标上来看，确实领先指标表现非常抢眼，是这几年没有遇到的非常繁荣的景象，全球确实在回暖。但是从整个市场上来看，你会发现这个领域或者这个市场的突然繁荣和大部分人是没有关系的，从投资者的角度会发现很难跟得上所谓出口的繁荣、汽车突然的加速。 4 美元可能步入相对弱势阶段 目前来看，至少2021年美元应该还是相对弱势。当然我们可以解释，美元保持弱势可能有几个原因。第一个，中国经济复苏力度大。全球经济在复苏，包括美国也有可能出现经济复苏，现在世界银行和国际货币经济组织对于美国的经济复苏预测在4%以上，中国应该是在8%以上。中国经济恢复确实比较快，同时美国实行量化宽松，而且我估计拜登上任以后仍然采用宽松的政策，因为他们疫情应对确实比较糟糕，不可能采取紧缩。至少上半年，美国宽松的态势应该是比较明确的。经济反弹复苏阶段和美元贬值这两个因素对大宗商品市场算是戴维斯双击。 第二个，金融开放。中国的金融开放吸引外资机构进入，吸引外资机构进入导致对人民币的需求大增。大家知道2020年7月份以后的中国股票市场的上涨，我主要解释不是上半年是下半年，很重要的原因在于什么呢？在2020年上半年抄底美国股市那一波资金他们赚到30%以后，有一大批流入到新兴市场，中国资产的吸引力仍然会导致资金持续地流入，这也是人民币可能会保持强势的一个原因。当然现在很多人都在讨论人民币在2021年会不会破6，这事不知道，真的说不准。从目前我们看到人民银行对于人民币兑美元的汇率来讲，破6的可能性确实不大，但会保持强势，但是破6有难度。因为人民银行对汇率的把控力度还是比较强的。不希望人民币出现单边的贬值和升值，更希望保持双向的波动。 第三个，经济复苏对美元的避险需求下降。这是我们现在能找到的三个原因，仅供参考。在2021年仍然是弱美元周期的特征。 现在很多人还在讨论一个问题，也涉及到我们在座的各位，行业未来三五年是不是会处在一个总体上弱势美元周期，目前看这个情况，特别是疫情以后对于中美之间经济、贸易关系的改变，特别是2018年，中国经受住贸易战的冲击。2018年从资产角度来讲是非常惨烈的，没有人赚钱。现在看，确实存在这种可能性，大概率是人民币进入一个上涨的周期。三到五年的时间段里头看人民币相对于美元总体上处于相对强势，美元处于弱势的状态。我说的稍微保守一点，主要在于汇率确实非常难判断。从投资这个角度，我在企业一线工作这么多年，不在于预测准确，预测不可能准确，而在于如何适应当时的情况。我们更多地是去适应，比如美元是贬值或者升值的策略。 5 多重均衡中的低位均衡正在逆转 再看一看行业层面，这里头我稍微掉点书袋。个人观察石油市场有个重要经验，多次用多重均衡模型，也就是向后弯曲的供给曲线，这个模型准确预测了亚洲金融危机和高油价周期，也预测到了2008年的金融危机。从做企业角度来讲，这个模型只是参考作用，不是我们交易的依据。 我们不妨以原油市场为例，看看大宗市场的供给需求。第一个从供给端角度来讲，原油市场的变化很可能带动整个大宗市场的变化，这是我们过去的一个经验。OPEC+墨西哥的产油国和俄罗斯达成减产协议，大家知道石油价格在2018年、2019年遭遇了惨烈的冲击，减产确实还是发挥了作用。 第二个是需求在慢慢恢复，但是需求没有恢复到疫情以前。大家注意，我们比的不是供给需求的绝对量，而是边际上的变化。这里面会用到多重均衡模型，在最近几年的低油价过程当中，特别是大家看2020年初沙特和俄罗斯之间的石油价格战，导致原油供给、勘探开发投入、E&P的投入锐减。这个行业是这样的，是重资本重投入的。跟钢铁行业有点类似，原油是上游行业。同时我们看到，仅2020年全球石油勘探资本支出大概削减了26%。这是过去一年，还不包括前几年的，这一点值得大家注意。低油价导致大量的资本开支削减，当然会影响到供给，只是在缓慢发生。 目前来看，原油库存压力比较大，OPEC组织和俄罗斯这些国家在继续减产。这里头有一个统计数据，从现有的每天770万桶减到每天720万桶。我过去做研究的时候有一个体会，这些变化只能给我们一个所谓趋势的参考。从库存层面来看，现在从美国市场的角度来看，美国原油库存其实不低。炼厂的开工率明显下降，也是个行业问题。原油生产需要炼厂，炼厂的开工率下滑是比较严重的。同时我们也看到美国油井，原油的钻井数出现了剧烈的下跌。 还有一个非常重要的问题，拜登替代特朗普后的政策变化。拜登对外政策的思路其实比较明确。他是个建制派，他告诉你他要做什么，也告诉你在气候变化问题上跟中国合作，对环境问题非常注重。大家注意中国领导人打出非常好的牌，我们率先提出了碳达峰及碳中和。搞钢铁的应该熟悉气候变化领域，因为钢铁和石油都是减排的重点行业，都会一直都影响我们。到2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和，压力是很大的。我2007年的时候还在做博士后，在2009年哥本哈根会议以前，通过不同场合向有关方面建议，明确提出中国政府绕开具体的部委部门和协会，量化减排指标。那时候量化减排指标是压力很大的，中国的能源需求还比较大。 6 碳达峰碳中和是约束，是压力， 也是动力和机会 我觉得碳中和这张牌打得很好，有利于长期实施产业结构的升级，这是一个压力，中国在国际上说话是算数的。但是作为行业从业者，我们知道达峰和实现碳中和极其困难。但是这个事我们主动先提了，现在拜登就比较难选了。因为拜登是希望在上任第一天重回巴黎协定，特朗普时期退出了。现在看重返巴黎协定在国际上所做的姿态和承诺，跟中国人比已经不可同日而语，中国2030年实现碳达峰，按照正常状态几乎是不可能的。所以我觉得这个问题非常重要，改变了我们整个行业未来的很重要的一些运行逻辑。和“十三五”、“十二五”时期还不一样，当时我们承担的是比例。现在实际上要承担总量碳达峰，对钢铁行业影响很大。既然要碳达峰和碳中和，中国政府将会义无反顾地继续支持清洁能源产业链的发展。可再生能源清洁能源的发展，包括相关产业链对我们来讲是个重大机会，也是一个长远的机会，好日子才刚刚开始，现在的规模还不够大不够强。 发展清洁能源，无论新能源车也好还是电池也好，对于钢铁行业最大的好处是创造了一个新的巨大需求。我在石油工作这么多年，知道从全生命周期看，新能源车一点不环保，排放一点不少。但是它可以用电。所以相当于对咱们钢铁行业来讲，新增了一个巨量的需求，这是一个巨大的机会。碳达峰、碳中和这个政策会倒逼新能源行业继续快速发展。这个所谓的倒逼和之前 “十二五”、“十三五”时期不一样，“十四五”肯定要落实这个事情。 简单说，一方面需求在恢复，另一方面确实没有恢复到疫情之前的正常水平。需求的恢复确实比较明显，我们就要看价格，现在是需求恢复的快还是供给收缩的快。毫无疑问，我们目前对2021年原油市场的情况估计，可能还是供给收缩的快。供给收缩的快意味着需求相对于供给就占优势。因此我们今年分析原油市场，认为整体的价格中枢可能会出现一定程度的抬升，这也符合我们之前对于所谓的经济复苏预期的判断。 拜登接手以后，美国和中东之间的关系仍然值得我们关注，美伊之间仍是个大问题。伊朗最高领袖说过不论谁当总统，伊朗对美国的政策都不会有太大变化。拜登也讲过一个话，大家注意，俄罗斯是美国的最大威胁，中国是美国的最大竞争者。我觉得我们分析钢铁行业产业链，特别是国际市场波动的时候，确实可以好好看一看原油市场的变化。 7 黄金是大宗商品市场上的例外 从黄金这个角度，我们简单说一说，黄金我们知道其实有多重属性，黄金价格在2020年从1500美元左右一直涨到涨超过2000美元。从投资角度来讲，一千美元的时候已经应该买黄金了。未来在零利率和负债率不可改变的情况之下，仍然有上升空间。只是不知道它什么时候会再次突破两千，国际市场的波动给予这样的评论，零利率负利率是长期的动力。黄金我们知道是不生息的，因为出现了负利率，黄金的相对投资关系和价值就出现了。黄金已经不能作为关注大宗商品的基准了，没有多大意义。 8 未来大宗商品非常重要的两个维度 第一个维度是我们说的零利率负利率。在这种情况之下，中国当然成为资产高地。同时，黄金的各种属性和油价有点类似，和铁矿石不太一样。很多时候它的触发因素是避险，也有的时候是宽松，具体原因不一样。 第二个维度是供给需求缺口。先看需求端，我们确实发现了一个现象，现在消费确实需求比较旺盛，特别是出口。再看供给端的变化。当然这个确实有2015年供给侧改革所逐渐产生的作用。2020年最重要的因素还是来自于需求突然加速，而且主要是出口，越南印度这样国家的订单回流，中国出口替代美国市场，这种情况在2021年仍然会延续，至少是上半年。另外比较重要的是成本，这个具体数据不跟大家说了。 9 物价上涨暂时不会制约货币政策， 但资产价格上涨会 最后再强调一点，2021年货币政策目前预计不会太紧，不会突然收紧，不急转弯，这里头有很重要的问题，所谓测度通货膨胀的标准出现了问题。什么问题呢？现在CPI里头能够反映资产价格上涨的只有住房装修这一点，人们感知到的通货膨胀现在主要是股价、房价以及上游价格。从CPI来看，生猪产能开始恢复，猪周期进入后半场，能繁母猪存栏数已经恢复。生猪期货开盘首日表现确实不太好，一度出现跌停，这说明猪周期主导的CPI在2021年压力不大，反映货币政策因为CPI的上涨收紧的可能性不大。 目前来看，中国的货币政策主要还是受生猪影响，不是受钢价影响。而且我们的PPI上涨和CPI出现了大分叉，我们PPI迅速上涨主要是得益于出口，跟美国人有关系，跟中国的猪没关系。2021年，中国的货币政策因为猪的影响仍然保持相对比较友好和宽松。第一个是目前来看，有疫苗的接种，全球政策仍然比较友好。第二个是大宗商品有望迎来戴维斯双击，第三个是大宗商品结构分化比较大。能源化工应该还有机会。我们总体觉得大宗商品在2021年会出现价格中枢上移的态势。
全球宏观形势的三大关键词 我先用三个关键词，来刻画一下当前的全球宏观形势。 第一，疫情。截止去年12月底，全球新冠累计确诊人数突破八千万。这个趋势迄今为止还没有出现拐点，依然以很快速度在全球蔓延。目前全球排名前三的重灾国是美国、印度、巴西。值得一提的是美国，按照这个趋势下去，美国很快会有三千万人确诊，这意味着10个美国人中就有1个确诊，这个比例着实不低。较长一段时间以来，欧洲新增人数都落后于美国，但去年9、10月份欧洲新增人数突然出现爆发式增长并一度超过美国，这是当时为什么美元指数能触底反弹的原因。也是因为这个问题，市场开始下调对2021年欧元区经济增速的预测。 第二，衰退。2020年的经济衰退是过去150年来全球经济第四深的衰退。前三深的衰退均发生在一战到二战期间，因此去年是二战以后和平时期全球经济的最深衰退。比经济下行更令我们担忧的，是全球贸易的减速。在2009年之前的二十年，全球贸易年均增速约等于全球经济年均增速的两倍，而在2009年之后至今，两者几乎持平。从2018年起，全球贸易增速变得显著低于全球经济增速。新冠疫情的爆发进一步加剧了这个趋势，这令我们非常不安。 现在大家非常关注疫苗的推出。疫苗大概率是先在发达国家大规模接种，其次是新兴市场，最后是发展中国家。按照这个逻辑，疫情之后发达国家跟新兴市场之间的分化恐怕会加剧。这与全球金融危机爆发后的情形刚好相反。在全球金融危机爆发后，格局是“南升北降”。而在这次疫情之后，格局却很可能是“北升南降”。IMF估算了主要国家未来五年内因为疫情而导致永久性产出损失，排名越高的国家损失越大。排名靠前的都是新兴市场，排名靠后的主要是发达国家（也包括中国在内）。 第三，动荡。全球经济政策不确定性指数自1990年代以来的历史均值在100上下，去年一度突破400，目前依然在300左右。这正是为什么黄金价格能够在去年8月创出历史新高的原因。当前，全球局势依然面临一系列不确定性。全球动荡加剧在资产价格方面的影响是什么呢？从金油比指标的运动来看，总体上有利于黄金、不利于原油。超高的金油比意味着中东地区未来爆发冲突的概率较高。2021年全球油价如何运动，这背后蕴含较大的不确定性。 中期内三大担忧 展望中期的全球经济金融，我个人有三个担忧。 第一个担忧是负利率。新冠疫情爆发后，各国央行开闸放水。美联储在不到半年内把总资产从不到4万亿扩展到7万亿以上，如此宽松前所未有。当前全球负利率格局进一步加深。目前发达国家政府债券收益率超过2%的已经没有了，收益率为负的占四分之一，收益率为0-1%的占60%左右。负格局未来进一步深化，让我们不由得不担忧，未来保险公司、共同基金、商业银行在资产端收益率受碾压时会怎么办，是否会因此引发新一轮风险追逐行为？我们不得而知，只能拭目以待。 第二个担忧是高政府债务。新冠疫情爆发后，G20国家平均的财政抗疫支出占到GDP的8%，部分国家超过了15%。这意味着政府债务会进一步攀升。事实上到2019年，各国政府债务占GDP的比率已经达到了历史相对峰值，和大萧条期间非常接近。而到2020年底，主要发达国家政府债务占GDP比率还往上走8-10个百分点。从历史上来看，我们的确看到，在大萧条之后，主要发达国家政府债务均出现显著下降，但那是通过打仗和战后重建来实现政府去杠杆的。在当前这个时点，发达国家政府债务又到了历史高点，未来的去杠杆的路径会是怎样的？是有序平静的，还是动荡混乱的？我们不得而知，只能拭目以待。 第三个担忧，也是最深层次的忧虑，是1970年以来全球收入财产分配失衡不断扩大，该趋势在2008年全球金融危机之后进一步加剧了。美国就很有代表性，其财富分配程度极化到一个令人瞠目结舌的地步。历史上只有一个时期可堪比拟，同样是一战之后二战之前的大萧条时期。我们的确看到，在大萧条之后美国的贫富分化程度出现了非常显著的修复，但那是通过打仗而实现的。打仗既会摧毁存量财富，也会推动财富的再分配。在当前这个时点，全球的收入财富分配失衡又发展到这样一个非常极化的程度，那么未来等待我们的再平衡路径会是怎样的？我们不得而知，只能拭目以待。 讲到这里，我想提一个猜想。在未来10年至15年，哪个国家能在实现国内收入财富再平衡方面取得突出进展，同时又不显著挫伤各类主体的工作积极性，那么这个国家就有望在未来赛道中处于领跑位置。 双循环新发展模式的背景与内容 下面我分析一下双循环新发展格局。它是跟随着1990年代的沿海大发展战略而来。在改革开放前几十年，我们通过大力发展劳动密集行业，大力引入FDI，发展两头在外的加工贸易行业，这种“以外促内”的发展格局对中国经济的腾飞做出了很大贡献。 然而，两个条件的变化使这种以外促内的发展方式难以为继。首先，次贷危机后，全球经济陷入长期性停滞格局，中美贸易冲突爆发且可能长期持续，这使得外部需求变得不再稳定和可靠。其次，中国经济体量经过四十年高速发展为全球第二，在本身体量迅速膨胀后，再靠外需来拉动国内经济增长，就变得有些力不从心。换言之，双循环新发展格局既是外部压力使然，也是内部转型的必然。 怎么系统推动双循环新发展格局的建设呢？我认为可以大致分为两块，其一是建立以内循环为主体的发展格局，这背后有三大支柱：消费扩大与消费升级、产业结构升级和技术创新、要素自由流动和区域一体化。其二是如何实现内外循环互促，可以从贸易、金融、开放、机制等四个层面进行思考。 先看构建内循环为主体发展格局的三大支柱。 如何实现消费扩大与消费升级呢？可以从需求和供给两个角度进行分析。 从需求角度讲，最关键的是要持续提高中低收入群体的收入，因为该群体的边际消费倾向更高。怎么持续提高中低收入群体收入呢？五方面的改革我觉得一定要做。 首先，在国民收入初次分配层面提高居民收入的占比。 其次，在居民部门通过一系列新举措来纠正收入分配过度失衡。去年两会期间，总理说中国有6亿人月均可支配收入低于一千块，这个数据令很多人觉得难以置信，但事实上是有扎实的数据支撑的。解决中国的收入分配问题非常重要，虽然难度很大，但不得不做。 再次，房住不炒的调控政策一定会长期持续。2015年之后房地产过度发展，对居民消费的挤出效应日益明显。当前的调控措施虽然行政化色彩很强，但是不得不为之的次优选择，可能会持续相当长的时间。 第四，考虑月均可支配收入低于一千块的六亿人主要分布在农村，如果不能有效提高农民收入，消费扩大与消费升级就是一句空话。这意味着要取消户籍制度、推进公共服务均等化、加快农地流转，以提高农民收入。 第五，中国的民营企业解决了80%的就业。如果民营企业没有发展壮大的空间，如何实现这80%劳动力的收入提升？这意味着我们不能让国进民退的现象重演。 从供给角度讲，这意味着要大力发展先进制造业与现代服务业。尤其重要的是，我们要把有旺盛消费需求，但优质服务供不应求的行业发展起来，例如教育、医疗、养老等行业。这里面的关键是破除国有企业垄断，让优质民营资本加快进入。 接着看产业结构升级与技术创新。如果我们想努力促进国内技术自主创新，光靠政府加强相关投入是不够的，有三件事必须要做。一是加强对知识产权的保护。二是防止国进民退重演，2008年之后的数轮国进民退对激发国内技术自主创新是不利的。三是教育理念必须要调整，过去我们的教育体制擅长培养工程师，它鼓励集体性、一致性的思维，而未来促进国内技术自主创新，就必须鼓励思维的独立性、创造性、批判性，这种思维在中国的教育体系中被长期忽视了。 再看要素自由流动和区域一体化。作为国内大循环的第三个支柱，它非常重要，可能成为未来五到十年中国最重要的趋势。一旦我们通过推动要素在国内自由流动来塑造国内统一大市场，就必然会发生新一轮要素聚集，因此未来有些地方的区域一体化必将加速推进。 我们非常看好以下五个区域：一是粤港澳大湾区（核心城市为深圳、广州、佛山），这里的市场化程度最高，已经形成了创新与金融的两翼，这里将会演变为中国版的硅谷；二是长三角（核心城市为上海、杭州、南京），这里国有、民营经济发展相对均衡，且是区域发展程度最均衡区域；三是京津冀。京津冀过去的问题是河北一直没能发展起来，而如果未来雄安作为新的城市崛起的话，就可能带动河北的发展。京津冀既是中国的科创中心，也是资源分配中心；四是由郑州、合肥、武汉构成的中三角，这里是中国的大通道，是高铁时代最大的获益者，未来也将成为勾连其他四个区域的中枢地带；五是由成都、重庆、西安构成的西三角，这里教育科研实力较强，且人均人力资本成本较低，可以很好地吸纳从粤港澳大湾区以及长三角扩散出来的产业。 未来上述五个区域、15个核心城市，将成为中国最有发展前景的地方。然而，新一轮区域一体化有一个副作用，即区域发展不平衡在一段时期内将会加剧。例如，上述五大区域都位于胡焕庸线的东南，西部只有西三角，秦岭淮河以北只有京津冀。换言之，如果未来要鼓励要素在国内自由流动，那么就需要承受一段时期内地区之间发展差异的拉大。 如何构建内外循环相互促进的新发展格局呢？由于时间所限，我不能展开了，就各用一句话谈谈四个层面如何推进。在贸易层面，要打造国内版和国际版的雁阵模式。国际版雁阵模式可以在RCEP的范围内展开。在金融层面，要开展新一轮人民币国际化，核心是要增强货币的计价功能和培养货币的真实需求。在开放层面，要把目前的自贸区自贸港做实，并在加快金融开放时防范风险。在机制层面，既要维护旧的国际多边机制，也要推动新兴市场主导的新型多边机制建设。前段时间RCEP的成功签署，就是一个例证。 注：本文为笔者于2021年1月10日在中国首席经济学家论坛年会上的演讲实录，已经笔者本人审阅。转载请务必注明出处。
昨天，央行公布了12月份的金融数据，这其中有很多数据都出现了明显的变化，非常值得我们关注。 首先，就是M1，我们也叫做狭义货币供应量，他是反应大家投资和消费意愿的指标，此前几个月一直在上升，11月份已经涨到了10%，而12月只有8.6%，增速一下低了1.4个百分点。还有M2，我们叫做广义货币供应量，用来反应经济活动中一共有多少钱，代表货币的扩张程度，12月的M2是10.1%，也比11月的10.7%，低了0.6个百分点。M1和M2同时收缩，这个确实是一个新变化，只在2020年1月份的时候因为疫情出现过一次，之后就再也没见过。在投资中我们也一直用M1-M2的增速差变化，来跟整个市场的指数做对比，基本上他们是同步反应的，在11月的时候增速差是-0.7%，而这个月又变成了-1.5%，增速差回落了，这个对于股市来说不是一个好消息。 从原因上来看，M1降低主要是因为12月非金融企业活期存款余额增长减少所导致的，上个月是9.9%，这个月是8.5%，很可能有双节的原因，到年底发年终奖让企业活期储蓄增长幅度下降，不过，现在只是一个月的数据，可能有特殊性，所以暂时还不能说明问题，M1在2020年6月份的时候，也出现过一次短暂的回头，从6.8%跌到了6.5%，但是很快7月就又恢复增长到6.9%，我们也知道，6-7月份那波行情是最猛烈的。所以，如果只是短暂下跌，还不足多虑，但如果连续两个月下跌，那么就要小心了。说明消费和投资意愿，可能正在发生变化。所以1月份的数据十分关键。至于M2减少，这个我们认为很正常，本身央行就在压基础货币投放，这个到没什么大惊小怪，毕竟有楼市这个巨大的泡沫在这，央行是不敢放任M2扩张的。M2一涨房价就必涨无疑。所以未来M1涨，M2落是，从而让增速差转正并且扩大，是央行追求的最好的调控效果。 其次，2020年末社会融资规模存量为284.83万亿元，同比增长13.3%。上个月是13.6%。也就是说社融存量已经连续两个月下滑，12月，社会融资规模增量为1.72万亿元，比上年同期少4821亿元，从新增社融数据来看，明显低于市场预期。原因是表外融资下滑、地方债和企业债发行收缩拖累。这块对于股市来说也不是个好消息，说明信用拐点已经出现，宽信用基本进入尾声。虽然不代表股市马上就跌吧，但是起码证明，在后面的行情中，金融周期，已经不再支持行情上涨了。 第三，12月底家庭部门负债增速14.2%，前值14.6%；其中中长期贷款余额增长14.9%，大幅低于前值19.9%，家庭中长贷款，说的基本就是房贷，这块在12月份出现了一个大幅收缩，其实房贷这块，9月已经开始见顶回落，12月是加速回落，那么也就意味着房地产周期很快就会转弱，这个跟我们之前一直给大家做的判断一样，下一步经济的重点，就是居民端去杠杆，会明显压缩各类居民贷款，特别是中长期的房贷，今年已经将房贷纳入到了统一管理当中，额度肯定会缩减，一些中小银行不得不进行收缩。目前还在经济扩张期，各种实体经济贷款还很多，所以还暂时显示不出额度变化，一旦到了下半年过了繁荣之后，各种贷款降低，那么房贷必然额度紧张。所以刚需最好上半年去买房，否则越往后拖，你可能越拿不到贷款了。而投资需求的，就尽量不要买了，未来房贷收缩将是常态，也就是说，接盘的资金会越来越少，而且会向新房倾斜，你的二手房看着挺值钱，挂出去也挺解气，但是真正能出钱接盘的人，少之又少。 综合来看，目前金融周期有变化的趋势，宽信用逐渐进入尾声，虽然不会马上就紧信用，但是十有八九也不会再去扩张了，就好比开车一样，现在虽然没踩急刹车，但是央行那只脚也已经从油门带到了刹车上。货币政策从去年的支持，助推，现在进入放任状态，啥时候开始收紧，我们还要看后两个月的数据，如果M1继续下行，那么也就说明央行真的开始踩刹车了。那么市场将形成，业绩和情绪驱动的做多力量，与信用周期收缩的做空力量的博弈。这时候，聪明的投资者就会开始防守，随时准备跑路。因为业绩和情绪是不断衰减的，而信用周期收缩的做空力量是不断加强的，你不知道哪天他就会超过临界点。所以市场今年大概率会发生从强手到弱手的转化。 所以老齐还是提醒各位，虽然最近涨的很好，但是也别被情绪冲昏头脑。进攻可以打出漂亮的比赛，但防守才能赢得冠军。今年很关键，老齐会在星球粉丝群里，手把手教大家，如何把这两年，60-70%的利润装到兜里，我们有很多种止赢方法也会在星球里教给大家。如果你看不到周期的变化，只知道一味地大开大合，猛打猛冲，最后凭运气赚到的钱，都还会凭实力输回去。每次牛市的结尾几乎都是如此。股民一开始赚点小钱，美的屁颠屁颠的，以为老子天生英明神武了，其实只是人家给你的甜头和诱饵而已。不让你赚点小钱，怎么能让你心甘情愿的掏出大钱。
12月19日，一年一度的“搜狐World大会”在京举行。搜狐分别从“媒体平台、视频和游戏”等板块，与数百位国内一线品牌的嘉宾代表，分享了搜狐发展至今取得的硕果及未来发展方向。 搜狐公司董事局主席兼首席执行官张朝阳在致辞中表示，“今年值得一提的就是直播，直播几乎形成一种现象。”他指出，“直播在今年营销方面的进展，主要梳理在大型活动、高端访谈与价值直播以及带货三个方面。”他强调，“我们是直播综艺，大家看直播综艺愉快的观看感受中，把东西给买了。” “在整个经济疲软大势不好的情况下，搜狐保持了广告的平稳甚至是增长。在游戏和网络剧的付费收入方面，获得了明显的进步和改善。因此，2020年搜狐公司如果不算搜狗的话是盈利的一年，真的非常不容易，搜狐公司盈利了，我骄傲地在此公布。”他说。 以下为张朝阳致辞全文： 今天是一个大日子，是一年一度搜狐WORLD大会，还有今天晚上的搜狐时尚盛典，下午我们讨论一些业务严肃的话题，到晚上我们大家可以轻松一下，时尚娱乐明星，星光灿烂。 今天我率领我们的团队，刚才Sherry张雪梅已经介绍了，我们团队坐在第一排，来向尊贵的合作伙伴们汇报一下，我们一年来的工作。我简短讲一个框架，下面听我们的团队来详细解说。 整个搜狐的产品业务基本框架，我们是一个媒体平台，媒体平台在内容方面，搜狐新闻，过去这一年也是很不平凡的，做了很多方面的报道，值得一提的是，上半年疫情的报道以及下半年美国大选和国际局势，包括现在还处在胶着状态。 产品内容方面，我们将会听到王海涛的介绍。在产品方面，我们将继续打磨文字、图片、视频，再加上直播内容形式，在如何分发的情况，这是我看待内容平台的基本框架，内容的产生和内容的奋发。内容产生就是搜狐号，到时候杨田会介绍。分发三种方式，从传统的PC门户、手机搜狐网编辑的分发和算法的分发，算法分发大家很熟悉了，社交分发也是我们过去一年来的重点。 今年值得一提的，就是直播，直播几乎形成一种现象，我们对直播的看法纳入整个内容的产生和分发的框架内。在今年我们在直播方面的产品迭代方面取得很多进展，值得一提在营销方面的进展，今天很多合作伙伴我们的金主想听听营销方面的内容，我们大篇幅主要讲营销方面。 直播在今年营销方面的进展，主要梳理三个方面。 首先，大型活动。大型活动可以交Town Hall Meeting，疫情上行的会议模式大家比较熟悉了，如何下行流，有延迟的时间以及很多人观看的大型会议是搜狐视频在今年重大的进展，我们实现了跨时空的无延时的对话。今天晚上时尚盛典将会感受到，很多明星没有到场，但是胜似在现场。很多活动，包括刚开始张雪梅介绍的无人机大赛以及搜狐新闻马拉松四地联合跑步，还有校花大赛。 第二，高端访谈和价值直播，我自己也参与了，和晏成做很多高端《BOSS1+1》访谈，很多医生入驻搜狐视频。 第三，带货，搜狐的带货跟其它不一样，我们是直播综艺，大家看直播综艺愉快的观看感受中，把东西给买了。前两天我刚做了一场做饭的带货，很欢乐。 不要让每个部门重新发明，整个视频影像内容的处理集中在搜狐视频，以搜狐视频为中台来打通产品矩阵，这样今年的直播和短视频长视频，尤其直播短视频的分发方面都是以搜狐视频为中台，张波团队今年在这方面做了很多工作，其它几个资产都会打通，我们的五朵金花直接把流量聚过来，这样形成头部规模化的直播，我们的直播，校花大赛的直播人气达到1800万。 未来作为社交分发，希望短视频方面和视频方面纳入长尾所谓的私域流量，我们希望在2021年呈现爆发的态势。 回到传统的搜狐视频发展方向，如果站在视频的纬度上，我们是所谓的双引擎战略，就是长剧模式和短视频分发模式，而在长剧里面讲会听到长视频和网络剧以及网络综艺方面带来的一些作品和营销机会。同时，刚才介绍了搜狐WORLD第一次重要的畅游公司将来介绍游戏方面的进展，这是今天的框架。 在2020年我们的业绩还是不错的，我们有效地控制了成本，在控制成本的情况下，通过开拓独特的品牌营销机会，像我上述讲的，在整个经济疲软大势不好的情况下，保持了广告的平稳甚至是增长。在游戏和网络剧的付费收入方面，获得了明显的进步和改善。因此，2020年搜狐公司如果不算搜狗的话是盈利的一年，真的非常不容易搜狐公司盈利了，我骄傲地在此公布。 首先，搜狐的同仁们你们辛苦了！感谢广大合作伙伴，金主们对搜狐平台的青睐，希望你们对搜狐继续保持信心！ 在听过我们同事很多案例营销之后，希望大家能获得很多启发，让我们在2021年做得更好，也希望搜狐的平台能够协助各位在2021年做得更好。 下面把舞台留给我们的团队们，让他们来讲一讲我们的2020和未来的展望。 谢谢大家！
经济学家在我们生活中并不陌生，我们每个人都会说出几个经济学家的名字，我们每天在门户网站的头条上也可以看到很多经济学家的名字。经济学家的影响力在中国仅次于娱乐明星。经济学家可以让一个国家走向繁荣也可以让一个国家走向衰败，既可以让人民生活的非常幸福，也可以让人民的生活充满痛苦。关于经济学家的重要性，凯恩斯曾经有一段名言，他说，经济学家的思想无论对与错，其影响力都远超一般人想像。在生活中统治我们的就是这些人的思想，而现实中，那些自认为不认为任何思想束缚的实干家，其实早已成为了某个已故经济学家的思想的奴隶。 凯恩斯说的经济学思想的重要性，但他并没有说出经济思想推广的难度。我们可以把思想分为两种，一种是自然科学的思想，一种是社会科学的思想。自然科学思想的探索就像进入一片荒地，可以自由驰骋，而社会科学思想领就像一个气球，它已经充满了思想的空气。要想再进入新的思想就需要把别的思想排挤掉，不然气球就会爆炸。所以经济学界到处都充满着论战，但是气球里的思想并非都是正确的经济思想。 经济思想分为两种，一种是科学的经济思想，一部分是民粹的经济思想。科学的经济思想是由经济学家来创造的，经过检验的经济思想。而民粹的经济思想，则是老百姓(行情603883,诊股)自发产生的自认为正确的经济思想，也就是符合直觉的思想，是看起来对人民有利，其实对人民有害的思想。对于每一个经济问题，任何一个没有受过经济学训练的人，都会说出几种看法。比如经济增长，生活如何变得更加幸福。而经济学的研究过程，就是不断的用科学的经济思想，取代民粹经济思想的过程。科学的经济思想，与民粹的经济思想往往是相反的。 我们可以经济思想史中三个划时代的经济学家为例，看一下科学经济思想是如何打败民粹的经济思想的。首先，第一个图中的经济学家是亚当·斯密，他是西方经济学的创始人，他打败了贸易民粹主义，树立了自由贸易思想，亚当斯密的自由贸易其实就是双向贸易。在亚当·斯密时代，重商主义横行，重商主义其实就是“重出口主义”人们都在拼命的出口而反对进口，最后的结果是，这个国家的货物越来越少钱币越来越多，最终酿成了通货膨胀。亚当·斯密认为一个国家不应该只出口，还应该进口，这样才能够消灭通货膨胀。这就是亚当·斯密自由贸易思想来源。 我们再来看第二个人，凯恩斯，他是西方宏观经济学的创始人。他也是通过打败民粹主义树立自己经济思想的。在凯恩斯时代，人们信奉保守的财政平衡主义，普遍反对政府借钱。但是凯恩斯指出，在经济危机时期，政府必须扩大赤字，这样才能走出经济危机。关于赤字，凯恩斯有一句名言，“每月两亿美元赤字，将再把美国推向萧条深渊，三亿美元赤字将使萧条维持在现有水平，四亿美元将带来大复兴”。后来凯恩斯的思想得到了实现，人们走出了大萧条，从此赤字财政的观念被人们接受。80年之后，中国实现了四万亿的经济拯救措施，中国经济也出现了前所未有的繁荣，经济增长率高达10%以上。同时也出现了轻微的通货膨胀。后来在民粹主义的压力下，中国实行了严厉的货币紧缩，中国经济又重现萧条，这就涉及到下一个经济学家，他是弗里德曼，西方货币经济学的创始人。 弗里德曼是靠打败了货币民粹主义，树立自己的货币思想的，大家熟知的“量化宽松”货币政策就是基于弗里德曼的货币思想。在现实中人们普遍害怕政府多发货币，但弗里德曼研究上世纪大萧条的历史认为上世界大萧条之所以维持这么长时间，是因为人类实行了错误的货币紧缩政策，在经济危机时，必须实行宽松的货币政策，才能更快的走出经济危机。本次经济危机之后，美国和欧洲都实行了量化宽松的经济政策。所以，本次经济危机之后，人类并没有出现上世界大萧条那样的悲惨状况，但中国仍然实行历史上最紧缩的货币政策，中国很多人是不了解弗里德曼的思想的。 科学的经济思想战胜民粹的经济思想是一个缓慢而持续的过程。亚当·斯密早就打败了贸易民粹主义，但上世纪大萧条时世界各国仍然将贸易保护主义做为他们拯救经济危机的主要措施。凯恩斯早就打败了财政平衡的民粹主义，在本次经济危机初期，欧盟国家仍然将财政紧缩视为他们拯救经济危机的最主要方法。弗里德曼早就打败了货币民粹主义，但中国仍然挣扎在货币民粹主义的危害之中。比如当前中国企业的融资成本是20%左右，西方国家的企业融资成本在2%左右，中国企业的融资成本是西方发达国家的五到十倍左右。. 现在人类走不出经济危机，又一种新的民粹主义冒出来，这就是税收民粹主义。几乎所有人都在呼吁减税，比如在美国呼吁减税的特朗普成功当选了总统，希拉里则败选了。但减税的结果就是债务的不断增加，中国每年的财政利息支出接近六千亿，每年财政赤字超过两万亿，累计财政债务几十万亿，这是一个非常危险的状态。 低税收会产生一连串的后果。首先低税收会导致高债务，而高债务又会导致零利率，因为政府为了降低债务负担必须降低利率。在零利率的情况下，做金融普遍没有利润，必然是金融的衰落，金融没有利润就不会支持实体经济，从而导致实体经济的衰落，最后是国家的衰落和人民的苦难。日本是发达国家债务最高的国家，也是世界上最早实行零利率的国家，所以日本在创新方面非常差，我们使用的手机、电脑，互联网络都没有日本的产品，金融危机后包括美国在内发达国家的经济都在日本化，所以中国在一些创投和创业领域都超越了美国，比如中国在互联网电商、互联网支付、互联网社交网络都是超越美国的，当然中国也走向了另外的极端。 我们现在反对税收民粹主义，其实与亚当斯密反对贸易民粹主义、凯恩斯反对财政民粹主义、弗里德曼反对货币民粹主义是一样的，我现在做的是与亚当斯密、凯恩斯、弗里德曼同样的工作，当然也会面临同样的困难。 现在很多人崇拜“小政府，大社会”理论。但这种社会模式就像恐龙一样。脑袋（政府）很小，身子（社会）很肥，社会问题尾大不掉。恐龙在六千多万年前已经灭亡，说明这样的结构是不适合社会发展的。同样，小政府，大社会在现实中是行不通的。 我们把我们使用的产品分为两种，一种是私人产品，一种是公共产品。私人产品主要是衣食住行，公共产品包括国防、消防、宽阔的马路、清洁的水源、清洁的空气、公共教育、公共医疗、网络安全、紧急救援等。目前我们享受的公共产品，有超过私人产品的趋势。我们每天生活在公共空间的时间要超过生活在私人空间的时间，比如像网络安全、紧急救援这些新的公共产品越来越多。 所以我们必须将自己收入的一部分以税收的形式用于公共产品的供给。税收并不是供养更多的公务员，而是要实现五大平衡，比如教育与薪酬的平衡，这是公共教育。比如青年与老年的平衡，这是公共养老，不如健康与疾病的平衡，这是公共医疗。比如就业与失业的平衡，这是公共保障。比如公共产品与私人产品的平衡，这是公共设施。 人们反对高税收，也包含对政府的天然不信任。认为政府天生低效率，政府在提供私人产品方面也许效率不高，但在公共领域却效率高的出奇，远高于私人。比如中国用不到十年的时间，实现了高达92%的医疗保险覆盖率，实现了80%的养老保险覆盖率。另外在基础设施领域，中国用不到10年的时间，修建了超过两万公里的高速铁路，实现了五十万以上人口的城市全覆盖，占到了世界高铁里程的60%，这是多么高的效率。怎么能说政府效率低呢？ 为了研究财税改革，我们发表了《新财税主义宣言》，也成立了新财税主义三十人论坛，我们的论坛集中包括财政部、国家税收总局的决策者，也包含来自人民大学、北京大学的学者专家以及央视等媒体的主编，我们站在世界最前沿，时代最前沿来解决当前人类所面临的问题。 最后我给大家分享几句经济学家的名言，大家可以更好的了解经济学家所做的工作： 贫困的原因也是大部分人类堕落的原因，他们工作过度，教育不足，疲劳和积忧成疾，既无安宁，也不得空闲，他们得救的机会是经济学研究主要的和最高的旨趣，经济学就是精明的科学和热爱人民相结合的一种职业。 ——马歇尔 新古典经济学，剑桥学派创始人 世界上大多数人是贫穷的，所以如果懂得穷人的经济学，我们也就懂得了许多真正重要的经济学原理。 ——西奥多·舒尔茨 诺奖学者 所有的经济学家都应当满怀人类的同情心，献身于这样一个信条：公共政策的最终目标是全体人民的共同富裕。 ——冈纳·缪达尔 诺奖学者 在经济学的研究过程中，科学和民粹的博弈会一直存在，但这从来不是经济学家之间的战争，而更像是运动员与陪练员之间的互动，在经济思想史中留下名字的永远是坚持科学经济思想的运动员，而那些持民粹思想的人最终只能充当陪练员的角色，历史会记住亚当斯密、凯恩斯、弗里德曼，但当年那些反对他们的人，没人会知道他们的名字。 总结起来，我认为经济学的研究过程就是经济学家满怀对人类的真诚以及对人类的爱，同时通过改变甚至是打败人类对世界的错误认识而不断的改变这个世界的过程，在这个过程中经济学家不断用他们的睿智、思想和理论照亮国家与人类的前进道路，让人类的生活变得更加美好，经济家的思想是献给整个人类的情诗，他们就是这样改变世界。 来源：众鑫金融数据咨询
12月21日下午，2020京东自有品牌合作伙伴大会在京东总部举行。 会上，京东集团高级副总裁、京东零售集团自有品牌业务负责人王笑松表示，围绕自有品牌业务，团队制定了“三不”原则：不退货、不延迟退款、不让供应商亏钱。 谈及“不让供应商亏钱”，王笑松表示，“大家认为做生意肯定是有亏有赚的，亏钱很正常，但我想说的是，如果跟京东自有品牌业务合作，只要不是产品出现质量问题，我会确保你挣钱，如果亏了怎么办？我们承担”。 王笑松进一步解释，所谓“不退货”是指作为自有品牌，既然跟厂家定制了产品，就应该负责把它卖掉，而不是卖不掉就把它退给供应商，否则就是“耍流氓”。 “所谓不延迟付款，供应商信任我们才愿意把货提前给我们卖，我们也承诺在多长时间内付款，如果做不到，失信于供应商，人跟人合作没有了信任就不会长久。”王笑松表示。 王笑松还提到，很多采购经理认为只要把货退给供应商就没有损失了，他们忽略了供应商与零售商是一个整体，是一荣俱荣、一损俱损的利益共同体。
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