今日，国家统计局宣布，2020年中国GDP突破100万亿大关，实现2.3%的正增长。在全球疫情常态化，其他主要经济体均出现衰退的情况下，能有这样的成绩实属不易。 虽然，中国的经济增长能在全球范围内交出了优秀的答卷，但我们也不能过于骄傲。中国经济增速的放缓已成趋势，今后若想保证稳定的增速，在2020年提出的新基建以及“双循环”战略将会是有力的支撑。 一方面我们要全力发展以新基建为核心的“硬科技”实力，实现数字经济新突破。科技实力是一个国家最重要的综合国力体现，也是现阶段中国经济增长的最主要驱动力。我们看到，中美贸易摩擦中，争夺的核心是众多领域的底层关键技术，目前，中国正在大力发展新一代信息技术、高端制造、新材料以及新能源等领域，努力在核心关键技术上实现自主可控，避免长期受制于人。 另一方面，要促进内需，促进新国货的发展，实现消费品的进口替代。如今，拉动中国经济的三架马车中，消费的地位正在逐渐增强。中国是目前世界排名第二的消费大国，并且与第一消费大国美国的差距在不断缩小。中国正逐渐从世界工厂的角色，转变为全球的消费中心。趋势上看，我们超越美国，成为第一消费大国，仅再需要几年时间。因此在此趋势下，中国更要抓住机遇，促进消费供给端的良性增长与优化，提供更优品质的消费品满足中国不断增长的内需，从而促进中国经济的增长。
2020年，消费金融不是一般的难。 冲击 疫情是2020年大多数行业叙事中的主线。于经济而言，消费、投资、净出口三驾马车受到全面冲击，而其中，又以消费受到的冲击最大，恢复也最慢。与消费强相关的消费贷款也受到了强烈冲击，出现了自2009年消费金融公司试点以来的首次负增长，金融机构短期消费贷款已经回到2018年的同期水平。 疫情冲击后的修复水平同样不容乐观。从消费贷款的全年发展来看，与消费复苏缓慢一样，消费贷款的增长保持低位运行，1-11月新增8100亿，为2017年以来新低。 增速不振的消费贷款来源于两个方面：需求的减弱和供给的收紧。 在需求端，虽然疫情得到控制，经济恢复较快，但主要靠投资及净出口拉动，消费的恢复十分缓慢，实物类消费品中，消费信贷渗透率较高的家电、服装、家具等消费品迟迟难以恢复到疫情前水平（见图2）。 服务型消费受到消费场景的限制，恢复更加缓慢。旅游、教育、医美场景等目前复苏态势仍然较弱。 同时，可支配收入下降，特别是城市中下收入水平人群收入的下降，使人们更加不敢消费，极大的影响了消费及消费贷款的复苏。 从供给端来看，疫情对居民收入及现金流的冲击，影响了用户还款能力，多数金融机构都采取了防御性措施，加强风控审核，收缩信贷额度。 监管 2020年是互联网金融风险整治收官之年，一系列政策在下半年密集发布。包括银行、消费金融公司、小贷公司、网络小贷公司、民间借贷、助贷机构等在内的各类消费金融参与者，都有或收紧或放松的政策发布。 5月发布《商业银行互联网贷款管理暂行办法》，规范商业银行的互联网贷款，及相关助贷机构的业务。 8月发布新修订的《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》，民间借贷上限大幅度压降，四倍LPR的利率上限成为金融机构贷款利率的隐形天花板； 9月18日发布《金融消费者权益保护实施办法》，金融消费者权益保护的重要性更进一步； 10月发布《个人信息保护法（草案）》，金融机构对用户个人信息的保护将在未来成为重头戏。 11月发布《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》，联合贷款被纳入监管，网络小贷公司的明星光环褪去； 11月末，银保监会首席律师刘福寿表示，实际运营的P2P网贷机构清零…… 这些政策贯穿了消费金融全年的发展主线。从2017年开始对于现金贷的整治，近年逐渐细化到大数据风控、催收、获客和联合贷款等方面，消费金融粗放的发展模式已经得到初步治理，政策已经基本覆盖了提供消费信贷服务的机构，及消费贷款的全流程。 发展 监管的目的是为了更好的发展。2020年有多个促进消费金融发展的政策发布： 3月，银保监会发布《中国银保监会非银行金融机构行政许可事项实施办法》，消费金融公司可以发行经监管许可的其他债务和资本补充工具； 9月15日发布《关于加强小额贷款公司监督管理的通知》，规范小额贷款公司行为，对外最高5倍的融资杠杆，让小贷公司暂时缓了一口气； 12月发布《关于促进消费金融公司和汽车金融公司增强可持续发展能力、提升金融服务质效的通知》，降低拨备覆盖率要求，拓宽融资渠道和资本补充方式，提升消费金融公司的可持续发展能力。 除了政策之外，消费金融公司的牌照也正在开闸。2020年以来，消费金融公司批筹速度加快，小米消金、阳光消金、蚂蚁消金、唯品富邦消金、苏银凯基消金共五家消费金融公司获批筹建。 虽然其中一些机构是出于转型的迫切需求，或对于之前申请的批准，但仍然能够看到，消费金融公司牌照的审批已经明显放宽、加速。目前，银行系消费金融公司仍然是主流，但未来在监管政策的溢出效应下，电商系或其他互联网系消费金融公司将逐渐增多。 变局 暴雷的事情年年有，今年轮到了场景金融。蛋壳公寓的暴雷，将场景金融推向了舆论的漩涡，一时之间成为众矢之的。 从医美、教育培训到长租公寓，场景金融的分期模式并非第一次暴雷，也不会是最后一次。理论上讲，场景金融是金融服务经济的完美结合，消费场景方得到了发展，金融机构取得了利息收入，消费者分期减轻了付款压力，堪称一举三得。 医美、教培、长租公寓等场景，也都属于大额消费，本身都是适合分期消费的场景，既能刺激消费，又能促进行业发展。但这些场景金融的发展，一边高速挺进，一边不断暴雷。直至蛋壳暴雷带来极其恶劣的社会影响后，终于引发了行业对于场景金融的质疑。 质疑者认为：“场景金融叠加了场景的交易风险和金融的信用风险”，当场景受到冲击出现经营困难时，风险就会向金融传递，扩大风险的传递范围。 赞同者认为，场景金融的暴雷，不过是场景惹祸，金融背锅。金融机构在场景中做足了C端用户的风控，B端的风险更应由监管管理。 然而，无论如何，由“蛋壳暴雷”引发的从业人员思考，对于重新审视场景金融中存在的风险，都弥足珍贵。 展望 消费金融仍然存在广阔的发展空间。长期来看，消费作为拉动经济增长的最主要动力，消费率（最终消费占GDP比重）仍然有提升的空间，这也是消费信贷仍将增长的基本逻辑。同时，消费信贷的覆盖率及杠杆率仍有较大的拓展空间，当前市场中存在的过度授信、多头借贷等问题更多是结构性问题，而非普遍问题。事实上，中低收入群体仍然存在金融的供给不足。未来，在居民财富稳步增长、行业监管规范化的保障下，这部分人群的消费升级，或将成为消费金融的发展机会。 行业增长趋于稳定。另一方面，经过了几年的高速发展后，不论是居民杠杆率，还是消费信贷渗透率，都已经到达了阶段高点。监管严控风险，行业内机构要消化疫情带来的不良，用户开始反思“消费主义”的隐患，市场中的各种参与主体，都缺乏支持消费信贷高速增长的动力。在恢复疫情的影响后，消费金融将会迎来成熟期稳定的增长。 存量的运营将成为竞争壁垒。流量见顶，获客成本居高不下，存量客户已经成为消费金融机构的基本盘，而新增客户的占比将会越来越小。各大机构都推出了会员制、积分制等权益系统，用以增加用户的黏性。谁能更好的掌握自身的基本盘，谁就能构建更高的竞争壁垒。 消费金融公司谋局上市。近几年来，消费金融公司的一级资本充足率和核心一级资本充足率都呈逐渐下降的趋势，而随着不良的逐渐暴露和信贷规模的扩张，也会加剧消费金融公司对资本的渴求，以债券市场未来几年的发展趋势看，上市也许将是补充资本的最佳选择。马上消金被批准IPO申请，将是一个开始。 更多的巨头在走向消费金融的路上。2020年，多个第二梯队的互联网巨头已经布局或正在布局支付牌照，支付之后，将是贷款。以支付为入口，将流量导入金融业务，是诸多互联网公司探索出来的行之有效的变现方式。同时，贷款服务还能有助于提升用户的黏性，获得用户更多维的使用数据，二者相辅相成。
1 2020年宏观经济：一波三折 一季度在疫情冲击下，全民居家隔离导致消费冻结、工业生产停滞、工地停工，出口订单也接不了，春节备货产品积压，库存被动积累，企业预期也悲观，资本开支和产能的动力几乎没有。 所以一季度GDP只有-6.8%，部分第三产业更是因为没有人员流动成了重灾区，比如一季度批发零售的GDP同比是-17.8%，交通运输、仓储和邮政业是-14%，住宿和餐饮业是-35.3%。 当时相对确定的只有金融业和信息技术行业，前者要多放贷款支持实体，后者有巨量的线上办公的需求，所以他们一季度GDP分别为6%和13.2%，受到的影响最小。 而且金融市场受到的影响没有想象的那么大，年后第一个交易日大幅下跌，第二个交易日开盘下跌，但随着市场预期货币政策将保持宽松，而且都在家里不上班，没什么事只能把储蓄换成金融产品，所以股票市场很快就恢复了，尤其是创业板，不少股票陆续创新高，因为受益于线上工作替代。 到了二季度，国内疫情基本得到了控制，生产率先恢复，从4月开始多数企业复工都回到了2019年同期的8成以上。消费还是因为疫情的影响，出行受到了抑制，线下服务消费仍然低迷。更重要的是，疫情在海外爆发，出口的不确定性陡然提高，短期不少出口加工企业的订单出现了-30%以上的降幅，企业预期仍然不稳定。 不过经济总算是比一季度好了，但由于一季度单边宽松预期太强，货币政策做了一些调整，导致债券市场出现了较大幅度的调整，传统的理财产品预期收益均不达预期，部分产品因净值化改造还出现了亏损，理财刚兑的神话有了动摇。由于经济基本面环比改善了，理财、信托、P2P等金融产品刚兑接连打破，投资者发现，股票其实挺好，所以巨量资金开始往股票市场转移，6-7月股票放量大涨。 就在大家对基本面都悲观的时候，转折突然出现了。 出口突然好了起来，出口没有大家想象的那么糟。从大的角度看，因为中国疫情防控得好，生产能力也在一季度保住了，与国内对应的是，海外疫情持续扩散，又有了财政和货币刺激，消费需求起来了，但由于工厂都是劳动密集的，没办法开工，所以全部转化为中国的出口。 出口从过去的极度恐慌变成了订单不足，产能高度饱和，不少订单都排到了2021年年中，在出口好转和美元持续下跌的驱动下，人民币汇率开始明显升值，集装箱也找不到了，运费价格持续上行。 在出口增速持续上行的同时，基建却频频低于预期，5月基建当月同比还能有10.8%，但后续就持续下行了，也就7%左右的水平。虽然专项债、特别国债和赤字扩大对财政有支持，但专项债对项目要求高，资金和项目必须一一对应，资金使用流程繁琐，导致项目需要的资金和专项债能提供的资金是割裂的。只是在7月开了棚改的口子后，专项债的资金使用才有加速。此外，经济顺周期动能增强后，逆周期措施逐步退出，对地方隐性债务治理高压也约束了基建投资。 虽然基建动力不强，但房地产开工的需求还是很强的，，一方面是因为一季度耽误了工期，后面有较强的赶工需求；另一方面，由于房企对未来融资政策收紧有预期，于是加紧赶工，让房子能够达到预售条件，让前期没有交付的房子能够交付。 到了四季度，由于出口、房地产持续好转，前期库存明显去化，由于此前企业预期不稳定也不敢补库存，但现在突然发现库存不够了，而且经济一直强势运行，企业的预期也发生了改变，不得不主动补库存，订单不足、产能饱和企业也开始加速扩大产能，制造业投资终于企稳回升。 在经济内、外需均旺、主动补库存周期的推动下，四季度GDP同比6.5%，而2019年四季度GDP增速只有6%，不少地区还因为经济复苏出现了“电荒”，可见，2020年四季度经济恢复得还是不错的，也超过了市场6.2%的一致性预期。在四季度GDP高增长推动下，全年增长2.3%，同样超过预期值2.2%，中国也成为全球唯一正增长的国家，全球一枝独秀。 要分析四季度GDP，先具体看一下GDP分项。 第二产业同比6.8%，在第三季度6%的基础上继续往上走，第二产业增长恢复得可以说非常好了，这与工业增加值高增长的趋势是一致的，11月工业增加值到了7%，而12月的工业增加值有7.3%，2019年工业增加值最高的当月同比增速也才6.9%。 工业产出的高增长必然需要经济总需求支撑，支撑工业产出高增长的主要动力有出口、制造业投资、汽车以及主动补库存需求等。 出口带动了下游的医药、家电、纺织、化工以及计算机电子产品，出口订单饱和和产能不足驱动了制造业投资，而制造业投资带动了专用设备、通用设备、电气机械等。 2020年汽车持续受益于消费需求旺盛、政策利好和新能源车降价等红利，尤其是新能源汽车，产销两旺。 尽管推动四季度增长的主要是顺周期动能，但地产开工在融资收紧的预期下，仍有抓紧赶工的需要，再加上主动补库存推动，所以黑色、有色、非金属建材、上游资源的产出均有明显修复。 看完第二产业再来看第三产业。第三产业同比6.7%，也处于加速复苏的态势，不过第三产业内部分化十分明显。 金融业和信息技术是第三产业主要的驱动项。金融业GDP受益于银行信贷投放多，而且股票市场成交很活跃。信息传输、软件和信息技术服务是第三产业另一个支撑项，海外疫情居家办公需求上升导致线上电子产品的订单（比如手机、平板电脑一类的）高增长、工业互联网、制造业智能化转型也会推动信息技术、科学研究和技术服务业增加值快速增长。统计局给的数据可以印证这一推测，全年全国服务业生产指数与上年持平，但信息传输、软件和信息技术服务业，金融业增加值分别增长16.9%、7.0%，增速分别快于第三产业14.8、4.9个百分点。 但是，线下服务消费应该是没有恢复的，预计只能到去年同期的7-80%，类似批发零售、交运仓储、住宿餐饮等行业的GDP预计仍维持低位，而且现在局部地区的疫情似乎又有反复，各地春节也倡导不要返乡，看起来，线下服务消费的复苏还任重道远。 尽管四季度GDP同比6.5%，确实属较高的增长，但经济回归正常化仍路漫漫其修远兮。 主要是小微企业有被挤出的压力。随着人民币汇率升值、运费、限电和上游价格快速上涨，小微企业利润被明显侵蚀，能够转移成本的往往是有规模的大企业，因为规模优势可以转移成本，或者是有品牌或者有技术优势的企业，但小企业往往没有规模也没有品牌和技术壁垒。微观调研的时候，有不少小企业抱怨有单子但没钱赚的情况。更何况有些行业连订单都还没有明显改善，比如前面提到的线上服务消费。 从数据来看，12月PMI大、中型企业PMI均为52.7，但小企业的PMI只有48.48，较上个月下降了1.3个百分点。小微企业运行指数的扩散分项持续维持在42.5-43之间，该指数扩张得快的只有融资分项。 小微企业生存难也约束了消费的扩张。小微企业好了，给老百姓发工资，才能让居民部门资产负债表有较快的修复。小微企业不好，受益的只是大企业或特定行业，再加上宽松的货币环境和资产价格上涨，只会加剧消费分层。体现在数据上，就是除了少部分高价奢侈品行业消费较为火爆外（比如白酒尤其是茅台持续涨价），大众消费品修复的速度是要慢于生产恢复的速度的。 从政策的角度来看，因为小微企业目前还有恢复，贸然采取总量收紧的政策，没有了相对宽松的金融条件支持，小微企业会倒一大片。保持政策的连贯性，不搞“急转弯”，尤其是保住中小企业结构性政策支持就变得非常重要了。小微企业面临的状况有点像2017年，但政策在避免2018年“一刀切”的金去杠杆出现（当然，导致隐性债务扩张和流向房地产的影子银行规模还是要控的）。所以，近期可以看到，对中小企业的延期还本付息政策以及优惠税率都还在延续。 2 2020年12月经济数据解读 分析了全年和四季度GDP数据后，我们再来看一下12月单月的经济数据。 12月工业增加值同比增长7.3%，比11月的7%还要强一些，同样超过了市场的预期，此前市场预期的值不到7%，可能会在6.5%-7%之间。因为从高炉开工率、耗煤量、半钢胎开工率、PTA产业链负荷率等高频指标来看，12月是有放缓的，而且12月PMI生产指数分项也放缓了。 那么，工业增加值为什么会比预期要好呢？ 首先，工业增加值之所以走强，与经济主动补库存需求密切相关。所以超市场预期的主要在上游，比如采矿业增加值同比增长4.9%，增速较11月份加快2.9个百分点。 其次，制造业投资支撑了工业增加值。比如，通用设备和专用设备的工业增加值还在加速上行，再比如金属切屑机床和工业机器人产量增速也维持高位，这均与制造业扩产能或设备更新改造密切相关。 最后，疫情反复的不确定和线上办公需求支撑了医药和计算机、通信和其他电子设备制造业高增长。 不过后续工业生产需要关注上游价格上涨带来的反噬效应。12月工业增加值在数据上已经体现了这一点，比如中下游的纺织、橡胶、汽车等行业的增加值12月都出现了不同程度的下行。 前面提到过，前半年，经济预期都是偏悲观的，经济主体的库存都比较低，生怕库存多了会卖不出去，按需生产。但由于经济需求恢复得比想象中得好，库存变得不够了，再加上企业预期也没那么差，就开始着急补库存了。 但上游库存也是有限的，有的是因为海外生产没有恢复或者有些贸易纠纷，比如铁矿；有的是因为冬季环保限产，比如焦煤焦炭；有的是觉得经济不好所以产能太保守导致应对不了现在井喷的需求，比如汽车缺芯片，汽车缺芯片这个事件算是较为典型的案例。疫情爆发后，由于对汽车产量预期悲观，全球芯片供应链储备是下降的，但万万没想到中国汽车产销尤其是新能源汽车产销能这么好，于是，汽车找不到芯片了。 当旺盛的主动补库存需求来了以后，上游只能选择不断加价了，如果实在没货，也就真发不出去了。由于上游缺货和涨价，开始挤出此前旺盛的生产环节，于是上游反噬生产就开始出现了。这也是为什么说小企业压力加大了，因为小企业转移成本定价能力比较弱，很有可能利润就直接被上游涨价给吞噬掉了。 再来看需求端。 房地产销售虽然继续反弹，房地产销售面积和销售额累积同比分别为2.6%和8.7%，均高于前值1.3%和7.2%，不过从30城市高频数据来看，房地产市场出现了非常明显的结构性复苏的特点，一线城市表现较好，上半年是深圳，下半年是上海，都出现了成交量放大和二手房价格上涨的行情，但整体的房地产销售是一般。 房地产市场之所以分化与股市上涨带来的财富效应有关。房地产表现好的地方，往往也是上市公司较为集中的地方，也就是说，这些地方都受益于货币宽松和资产价格上涨，有财富效应。而大多数二、三线房地产市场萎靡是因为经济复苏的结构性特征，小微企业和居民资产负债表修复没完成，买房压力就要大一些。 尽管房企融资政策收紧，预期变得不稳定，所以房企拿地的溢价率不高，而且拿地结构向长三角、珠三角地区倾斜，好在房地产销售目前还维持高位，内部现金流不缺，再加上部分城市也在年底集中供地，所以土地购置12月明显反弹。从数据来看，12月单月土地购置同比20.5%，土地成交价款22.9%，尤其是土地购置面积，较前值-15%明显反弹。 在房企融资收紧的预期下，只要房地产销售不出现剧烈下行，房企大概率会选择加快施工，符合预售条件后回笼流动性，以降低杠杆，提高安全垫。同时，由于前几年，房企的快周转模式导致新开工和竣工之间出现明显裂开，交房压力也会让房企推动施工维持高位。所以，房地产投资能维持7%的高位，新开工、施工面积增速也在加速上升的趋势当中。 至少看今年上半年，房地产对经济的支撑不会快速走弱。但需要注意的是，短期来看，随着局部地区疫情出现反复，有些地区已经提前遣返农民工返乡，工地已经停工，所以玻璃、纯碱、螺纹等建材相关的周期品价格在1月均出现了明显的下行压力。 基建投资同比3.4%，基建投资继续低迷，持续低于预期，财政存款下降9000多亿，也低于过去三年同期水平。基建持续低于预期的原因一方面是专项债提供的资金与项目所需的资金不匹配，导致资金淤积，另一方面也是因为隐性债务严控和融资端被卡（非标压降、永煤事件后信用债发行下降）。 从明年来看，基建投资还是很难看到起色。中央经济工作会议专门提到了隐性债务风险，而控隐性债务核心在于“严控增量、化解存量”。今年无论是赤字还是专项债规模，大概率都低于去年，再加上影子银行监管、城投发债分类指导、债券发行正规化等措施也会在融资端约束基建扩张。 2021年经济增长动能至少在上半年主要还是靠的是顺周期推动，逆周期调节措施应该是逐步退出的。 制造业投资累积同比3.4%，继续回升，但当月同比10.2%，较前值12.5%略有下行。不过从与制造业投资对应的工业产品产量和行业增加值来看，制造业投资继续向好的趋势问题不大。未来制造业投资取代传统的地产-基建产业链，成为驱动经济复苏的主要力量。 之所以这样判断，和主动补库存的道理是一样的。前期因为预期悲观，产能压得低，但出口好转后，订单过度饱和，然后企业才发现产能不足，海外产能也没完全恢复生产，所以只能由国内制造业企业做产能扩张，或者做存量设备升级改造。 更关键的是，美国财政刺激和房地产的复苏还会进一步加强，疫情这一时半会结束不了，海外工业产能大概率继续受限，再加上明年上半年制造业投资的基数也非常低，所以，制造业投资大概率会继续上行。 如果说2012年-2015年对制造业来说，面临着艰难的产能过剩、现金流枯竭压力，2016年供给侧通过去产能调整，活下来的基本是一批国内制造业龙头。到了当下，显然最需关注的是，在海外需求刺激和供给跟不上双重利好下，中国制造业即将出海，面向世界，一批世界级的制造业龙头企业正在孕育。 从12月消费数据来看，消费表现得较为低迷。12月社会消费品零售总额同比4.6%，前值是5%，增速下降了。2020年全年，全国居民人均消费支出扣除价格因素后实际下降了4.0%。 从结构来看，无论是可选消费还是必选消费，12月较11月增速均有下行，可选消费同比7.4%，弱于前值11.2%，必选消费4.4%，也弱于前值6.3%，扣除汽车的可选消费是4.9%，也要弱于前值的7.7%。 消费增速不给力与居民收入增长修复得慢高度相关，消费的好转仅局限于部分奢侈品消费，而这是与资产价格挂钩的，与大众相关的消费与整体经济复苏挂钩，尤其是与广大中小企业复苏挂钩，但这块修复的进度显然是偏慢的。 而且随着局部地区疫情反复，部分区域疫情防控加码，线下消费和外出旅游消费春节还会处于冻结状态，12月非限额以上的餐饮收入就终结了此前持续回升的走势，同比从9.1%降到了6.3%，预计餐饮消费的萎靡还将持续。 消费数据的结构性亮点体现在与房地产相关的消费上。比如家用电器消费同比从5.1%提高到11.2%，再比如家具从-2.2%提高到0.4%，建筑装潢材料从7.1%提高到12.9%。很明显，房地产销售好，需要装修，需要买家具家电，房地产相关的消费成为了消费数据仅有的亮点。 总体来看，在小微企业好转，小微企业景气度向居民就业传导之前，消费都有可能是经济复苏的短板，先看到居民可支配收入明显恢复修复了资产负债表以后，才能看到消费的全面复苏，这可能还需要更长的时间。 这也意味着结构性宽松措施还能维持，政策搞急转弯的概率不大。 3 市场含义 经济确实处于强势的复苏进程当中，短期可能有疫情反复和上游价格涨太快的反噬效应，但海外财政刺激、房地产复苏并没有终结，看起来疫苗对抗疫情的影响也不是一回的事，所以，中国经济复苏的顺周期动能出口-制造业产业链至少在上半年还会延续。 全球库存目前还处于低位，而且由于前期企业对经济预期打得太悲观，但真实的经济需求表现得比企业预期的要好，所以，后续产能扩张也会修复此前悲观的预期。 从强势的经济表现来看，政策应该退，毕竟主动补库存带动物价上涨压力也是客观存在的。但同时，由于小微企业压力仍存，消费复苏不及预期，结构宽松的政策措施又还会维持。 那么，在这一背景下，过度宽松预期肯定不可取，比如前期市场预期的降准就被证伪了。因为不搞急转弯不代表不转弯，虽然不提去杠杆，但宏观杠杆率的整体基调是稳定，这意味着信用扩张增速会与名义GDP考虑，而去年对抗疫情，GDP增速低迷而信贷快速扩张导致流动性外溢到金融市场的趋势很难看到了。 既然没有过度宽松，金融市场就不会有超额的流动性，投资者就不能对市场的整体回报率有太高的预期，机会主要是结构性的。在出口-制造业-进口替代自主可控的趋势下，一批世界级的制造业龙头正在孕育，这是投资者可以重点关注的。 既然市场过于宽松的预期消除，隔夜回购已经从1%以下回复了，回归中性。经济又处于确定的复苏趋势状况当中，疫情短期有扰动但又改变不了中期复苏的趋势，所以债券市场还是得谨慎一些。
【数据】 12月，全国规模以上工业增加值同比增长7.3%，预期增长7%，前值增长7%。1-12月，全国固定资产投资累计同比增长2.9%，预期增长3%，1-11月增长2.6%。12月，社会消费品零售总额同比增长4.6%，预期增长5.4%，前值增长5%。2020年第四季度GDP同比增长6.5%，预期增长6.2%，三季度增长4.9%；全年GDP增长2.3%，预期增长2.2%。 【点评】 GDP：初步核算，2020年全年GDP突破100万亿元人民币大关，达到1015986亿元，按可比价格增长2.3%，涨幅略超市场预期。其中，四个季度分别同比下降6.8%、增长3.2%、增长4.9%、增长6.5%，季度同比增速的逐渐回升反映出国民经济的稳步恢复。经济社会恢复工作有序进行，稳就业、保民生等工作取得积极成效。2020年全年城镇新增就业1186万人，高于新增900万人以上的目标；年均城镇调查失业率5.6%，低于6%左右的目标；年末城镇登记失业率4.24%，低于5.5%左右的目标。另外，我国经济总量预计占世界经济比重达到17%，人均GDP连续第二年超过1万美元，进入中等偏上收入国家行列。 工业生产：12月，全国规模以上工业增加值同比增长7.3%，增速比上月提高0.3个百分点，比去年同期高0.4个百分点。高频数据显示，12月末，全国高炉开工率为67.54%，分别比上月和去年同期提高0.27个和2.21个百分点，显示出生产相对旺盛。结构上，高技术产业增加值表现较为亮眼，同比增长13.1%，涨幅比上月扩大2.3个百分点。本月工业生产的加快，带动全年工业增加值同比增长2.8%，涨幅比前11个月提高0.5个百分点。 投资：全年全国固定资产投资完成额累计同比增长2.9%，略低于预期，涨幅较前11个月提高0.3个百分点。制造业投资累计同比下降2.2%，降幅收窄1.3个百分点，转换为当月同比增速为10.2%，涨幅虽比上月回落2.3个百分点，但仍处于较高增速水平，主要由于近期出口较好带动制造业加快修复。基础设施建设（不含电力）投资累计同比增长0.9%，涨幅较前值回落0.1个百分点，转换为当月同比增速为-0.1%，继3月之后再度出现负增长，个别地区疫情反弹、天气转寒、地方财政压力增加等或对基建投资形成一定制约。房地产投资累计同比增长7%，涨幅较前值提高0.2个百分点，但转换为当月同比增速为9.3%，涨幅比上月回落1.6个百分点，说明房地产融资政策收紧等调控措施逐渐发挥效果，预计未来房地产投资增速将继续回落。 消费：12月，社会消费品零售总额同比增长4.6%，明显低于预期，涨幅比上月回落0.4个百分点，为年内首次回落。总体来看，个别地方疫情反弹对消费形成一定制约。从具体消费项目上看，汽车消费的回落是导致本月消费增速回落的主要原因，本月汽车消费同比增长6.4%，涨幅比上月回落5.4个百分点，为连续5个月保持10%以上高增速后的首次明显回落。除此之外，在“双十二”、元旦来临等的带动下，主要大类消费保持了相对较好的增长态势。受购房需求旺盛影响，建筑及装潢材料类、家用电器和音像器材类消费分别同比增长12.9%和11.2%，涨幅分别比上月提高5.8个和6.1个百分点。受国际油价回升影响，石油及制品类消费同比回落3.8%，降幅比上月收窄7.2个百分点。全年消费增速尚未转正，同比回落3.9%。 ——综合来看，面对新冠肺炎疫情冲击，我国经济复苏取得积极成效，全年GDP增长略超预期，在全球“一枝独秀”。但也要看到，内需的回升中还存在波动，消费、基建投资等恢复过程中会遇到困难，经济恢复基础尚需进一步牢固。展望2021年，疫情防控形势仍然是影响全球经济复苏进程的主要变量，预计全球经济将整体延续缓慢复苏走势，国际环境中不稳定不确定因素仍然较多，这些因素将进一步通过贸易、金融市场、资本流动等途径传导至国内。国内疫情防控不容掉以轻心，个别地区出现疫情反弹，但预计不会影响经济复苏的整体进程。下阶段，促进消费加快回升仍然是提振内需的关键，服务性消费的复苏还有较大提升空间，中低收入群体就业和收入情况将影响消费走势，提升就业质量、保障居民收入仍然关键；受房地产融资政策收紧影响，房地产投资将受到一定抑制，房贷收紧也将进一步影响个人购房需求；宏观杠杆率的上升、金融风险的抬头等提升了防风险的重要性。下阶段，宏观政策要坚持“以我为主”，保持连续性、稳定性、可持续性，处理好恢复经济和防范风险之间的关系，根据国内经济恢复情况调节政策的节奏、力度和重点，保持充足的政策空间应对各种冲击。总量上，既要满足经济主体需求，又要避免“大水漫灌”式强刺激，货币信贷增长要与经济发展所需相一致，M2与社会融资规模增速逐渐回落至同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。结构上，要提升宏观政策的精准性，加大对制造业、科技创新、小微企业、绿色发展等重点领域和薄弱环节的精准支持力度。
以前在媒体时，一到股市涨，编辑就会派题，让我写写消费贷套贷。事实上还真是如此，不管是房子大涨还是股票/基金大涨，总会有人产生“本金不够，消费贷来凑”的想法。 再加上，难免有一些贷款中介甚至是零售三方外包，这帮人的合规培训还欠缺，在开发客户贷款需求时，可能会用些暗示性的话术。有次我就遇到一人，竟然说出了“很多基金都涨了30%、40%，我们能给你办6%的贷款”这样的违规诱导。 今天“愉见财经”还收到个后台留言，堂而皇之来问“套贷”办法的。你别说，问得倒还挺专业。这家伙问了我三个问题： 1，做做虚假的交易背景材料，真的能把银行动辄50万、80万的个人消费贷“套”出来吗？ 2，如果钱真到账了，打到股票账户上会被银行发现吗？万一发现会有啥后果？ 3，还问我银行究竟啥态度，这种贷款反正银行也有得赚，会不会选择对他们“睁一只眼闭一只眼”，还是每笔流水都“疏而不漏”？ 趋严 Y 首先，“愉见财经”很认真地说，现在对于消费贷的态度，从监管、到银行，都是趋严的。 就后台这人的提问，我今儿特地问了三个人：一个是银行零售外拓三方外包的，一个是某股份制银行每天办业务的支行前台个贷经理，一个是某城商行总行中后台管审计合规的，三人的感觉是一致的：“比以前严了”。 我后台来提问这位，是想搞个大几十万消费贷的，以为用虚假的消费背景材料，就能骗过个贷经理或骗过行里审批了么？NO，难度较两年前不可同日而语。 面对监管和银行内部审计，个贷经理已经不再像前几年那样，的确曾有过一波“睁一只眼闭一只眼”。因为他们生怕被发现贷款未对用途真实性进行深入调查，这是要明确担责的。借大几十万消费贷，除了炒股，我估计还有人是对二三线房子动心思，但这块已经被银行治理得七七八八了，并且是明确是“中后台审计重点对象”。 也许有人会说，胃口也没那么大，就想借个小额消费贷，比如十万二十万。那有句说句，这种小额度贷出来是问题不大的（注意我说的是正常贷款，不是套贷），不少银行鼓励零售转型，的确也非常需要这块业务支撑，否则就不会那么努力地搞营销了。 但是有一点，很多贷款人可能不知道的是，即便一笔消费贷已经成功到账，银行侧也可能接下来要落实“三查”（贷前调查、贷时审查和贷后检查）里的贷后检查。 如果发现比较明显的直接走银证转账的流水记录，那贷款人是会收到客户经理催还电话的哦，并被要求强制还款！ 根据《贷款通则》，银行是有权把用于炒股的消费贷收回去的。 另外呢，“愉见财经”也劝一劝想撬高杠杆去炒股的朋友，三思吧。银行查不查得到是一码事，另一码事是：就现在的“股市只敢抱团涨”的、资金推动而非基本面推动的所谓牛市里，其实散户冲进去接盘风险是很大的。自有资金冲冲就罢了，再用套贷的钱未免冒失了——每一笔高于承受范围之外的投资，都埋下了血泪隐患。 流变 Y 时间回到三年前，那是银行业做零售齐刷刷傍上消费贷的年代。我听某银行基层员工说，他们其实会有所察觉，某些客户的贷款用途是违规的，但当时大家都没太追究。 “我同事手上有个客户，每年都申请十几万装修贷款，或者是所谓买红木家具。这怎么可能啊，哪有人每年家里都要装修的啊。可见就是连编理由都懒得动脑子去换换贷款用途。这些钱肯定就是拿去投资了呗，哪儿收益高就往哪跑。”上述某股份制银行个贷经理跟“愉见财经”八卦了起来。 所以如果要问“愉见财经”银行员工的真实心理活动，坦白说，据我的观察，其实在进退之间，他们的确会有一种不明说的见风使舵：哪种业务能大力发展、哪种业务要收缩谨慎，会看国家政策支持哪块市场，也看银监的风险预警发不发、窗口指导来不来、检查力度大不大。 如果政策风向里对这块业务是偏收缩的、或是当地监管部门相对较频繁来检查的话，银行们就会意识到这一块灰色地带不要碰了，有时还会自上而下传达自查要求；但反过来，如果监管部门长时间不查，他们就会暗中默许一些灰色地带，借着“国家要拉动消费”的大口径来放款，并对受托支付和贷后的一些管控流于形式。 换一个角度来看呢，别以为造造假银行都好骗，当然不是。他们要真严起来，可以对行里消费信贷余额超过一定数额的客户重过一道贷后审查的，比如要交能证明消费用途的发票、收据、转账凭证、合同、发货单等所谓资金用途“证明材料”。 回头看看这三四年来的监管思路流变，对于消费贷市场的监管大体可以分两步走。 先是着力整顿场外的那些科技公司，例如P2P、非持牌消费金融公司等。这些高利贷现象比较严重，加之暴力催收，是容易引发社会问题的重头。清理得差不多了以后，目标就瞄准了银行和持牌系消费金融公司，目的是为了防止资金空转，回归消费本源。 当然这背后还有一个宏观的判断：2016年前我们老说要杠杆转移，中国老百姓太爱储蓄了，要让居民部门加杠杆。但到了现在，居民部门的杠杆率已经上去了。 再说到银行内部，也大致可以分为两个阶段。 2017年至2018年，监管三令五申“房住不炒”，关于银行消费贷的监管重心是大额资金违规流入楼市。所以当时银行盯的，多数是80万、100万的那种大额的。 这部分治理完之后，重点慢慢下沉到了10万至20万的装修、买车等小额消费贷上。 当然咯，要说管得更严的，那肯定还是金额比较大的消费贷。比如我问到的某家银行，总行对分行消费贷的重点审计，主要集中在“单户单笔50万元及以上”。 银行怎么查？ Y -在贷前调查环节，调查的重点主要包括申请人资信状况、经营情况、申请贷款用途的合规性和合法性、贷款担保情况等。 -在贷时审查环节，银行审查人员还要对调查人员提供的资料进行核实、评定，复测贷款风险度，提出审核意见，按规定履行审批手续。 尤其需要划重点的是，大额消费贷交易背景证明材料已经是必不可少的要素。 举个例子吧，比如，你前脚想提供一个购销证明合同，在里面把价格做的高一些，留出套现空间；银行后脚就去市场上进行个三方比价，就好比如果是家电吧，银行还不忘去京东、拼多多上看看价格，结果自然把单件商品远高于市场价格的水分挤得干干的。 银行不傻的。“魔高一尺、道高一丈”啊亲。 玩砸了 Y 我问前面提到的那位做审计的朋友，怕什么。他说最怕被监管招呼。喏，就是我们在各地银保监局网站经常看得到的“对**银行的**处罚决定书，信贷资金*违规流入房地产*股市*未落实贷后资金监管，罚款**万元”等罚单。 实际上，不等监管处罚，像他们这些银行内部的审计也会让分行“吃不了兜着走”的，比如要求分行贷款发放后，对借款人执行借款合同情况及借款人的经营情况进行追踪调查和检查。如果发现借款人未按规定用途使用贷款等造成贷款风险加大的情形，要求提前回收贷款或采取相关保全措施。 基层行呢，其实内心也很暧昧的。一头是KPI，毕竟消费贷需求旺盛、利率高、单笔金额小还能有个大数法则能考量风险，所以很多银行会将综合消费贷的规模作为分行的考核指标的。另一头是，近阶段，消费贷不良也冒头了，再加上上头查得严了，所以也不敢再“揣着明白装糊涂”了。 我问到的那位朋友，他分行是出过一个案子的：第一年，给客户A发100万用于买古玩，到期后由账户B转入资金归还。银行看到第一年有借有还，第二年又向该客户发了120万，结果客户的贷款受托支付至古玩销售账户C后，紧接着又转了50万元给到了账户B。 这里其实有一个藏得比较深的关联资金流向疑点。他们分行当时忽略了，结果被总行查出来，基层行遂被严肃问责了。 “所以你看，这种资金流向都会被查出来，更不要提银证转账这类明显的资金流向BUG了。所以我们现在，哪里还敢怠慢疏忽呀。”他如是感慨。
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