近期，有关房企的消息层出不穷，“三条红线”等房企融资新规尚未降温，险资战投房企又再度引发关注。 阳光城日前公告称，将引入泰康人寿和泰康养老作为重要投资人，从阳光城二股东上海嘉闻受让13.53%的股份。此前，大悦城牵手太平人寿，中国平安拟参与招商蛇口定增（9月13日宣布终止）。平安也早已入股碧桂园、融创、华夏幸福、旭辉、金茂等地产企业。 然而，市场对近期地产股、债的表现有些疑虑。“三条红线”传闻后，地产债收益率趋稳，但近期境内债收益率再度开始攀升。以恒大为例，2019年发行的150亿元、期限4年的境内公司债，今年下半年以来到期收益率飙升，7月为8%，9月7日突破13%，上行50BP（基点），一度超出离岸相应的中资美元债，较为罕见；与此同时，险资战投房企，也并未提振地产股估值，从2013年起，险资对地产板块的持股持续上升，但地产板块的市盈率却一路向下。 地产股、债投资逻辑大不同，如何看待二者变化？ 境内外地产债收益率一度倒挂 “当国家开始重视行业风险时，对债市往往是好事，近期调控意味着地产行业激进地累积风险的行为将受到限制。近期，美元债（价格回升）也有所反映，某些债券收益率甚至降至历史最低。而股票逻辑则不同，相关公司或因快速扩张受限而导致规模、盈利放缓。”富达国际债券基金经理成皓对记者称。 住建部、央行8月下旬召开重点房企座谈会，形成了重点房企资金监测和融资管理规则，当时多数地产债价格不跌反升，债券圈将降杠杆视为一种利好。当时最受关注的是富力地产，8月25日上午，境内债“16富力01”突发一笔成交价100元的交易，收益率为6.8417%，偏离前一笔交易1368.44BP，较早盘首笔成交价94.95元上涨5.32%，创历史最大单日涨幅纪录。 然而，近期境内地产债收益率再度攀升，引发圈内关注。恒大2019年发行的规模150亿元、期限4年的境内公司债，9月7日收益率突破13%，上行50BP；反观离岸市场，恒大2019年4月发行的规模14.5亿元、期限3年的美元债，年内到期收益率曾在4月直线拉升，后回落至发行以来的平均水平，下半年表现平稳。两地收益率首现倒挂。 此外，9月以来，碧桂园、富力地产等境内房企债收益率也开始攀升。“16富力1”收益率上周五攀升至18.7%附近。 机构人士对记者表示，以恒大为例，其美元债一直被归为垃圾债级别（或称“高收益债”）。3月底，受疫情蔓延和“大封锁”的冲击，海外债市高收益债被抛弃，不少中资美元房企债收益率飙升，价格遭“腰斩”。恒大地产债收益率一度飙升至30%，而其境内债收益率前两季度始终维持在6%以下。下半年以来，市场上美元过剩局面持续，高收益债走势稳定。但近期境内的市场情况则有所不同，导致收益率反而上行。 恒大半年报显示，其现金短债比仅为0.35倍。同期，地产板块整体现金短债比为1倍，一线地产公司则为1.3倍，二线、三线公司为0.9倍。此外，境内到期收益率同样攀升的富力、泰禾等地产债，也表现出高杠杆率、低现金短债比的特征。 不过，业内人士普遍认为，整体来看，近期地产债到期收益率总体较为稳定，融资红线对地产债影响有限，中长期而言，降杠杆意味着降低风险，利好地产债，头部房企无忧。 战投对地产股估值提振有限 就地产股而言，在近期的股市盘整下，地产板块表现较为抗跌，市场关注，战投能否提升地产股估值？ 近日，阳光城公告称，交易完成后，泰康人寿、泰康养老将为阳光城拓展融资渠道，增强其竞争力。机构认为，险资入局拓宽了房企融资的渠道，股权融资也降低了整体融资成本，不会增加中短期的偿债压力。 对于战投能否提升地产股估值，民生证券研究院分析称，险资作为长期投资者参与上市房企的例子越来越多，不过市场并未给予这些房企估值溢价。从2013年起，险资对地产板块的持股比例一直在上升，尤其是2017年以来持股占比迅速提升至9%，但同时地产板块市盈率也一路向下。 原因在于，与债券的逻辑不同，地产股板块的整体估值提升往往依赖于地产由调控到刺激的切换，而2016年下半年以来，政策基调一直是“房住不炒”，这期间市场预期带动估值修复也多次被新一轮调控收紧所阻断。地产股的动能或溢价往往来自两方面：一是在住宅开发业务上稳杠杆、高周转的经营优势；二是在商业地产业务上规模扩张、精耕运营的商业模式。机构认为，险资的进入不足以带动上市房企提高周转效率或增强不动产的运营能力，其作用往往在于降低融资成本、增加主体信用，或者在必要时给予现金流输血，而这是利好债券的逻辑。 不过，险资投资地产股也有其特定的道理。天风证券表示，险资持仓一直以高分红、低波动的金融、地产为主。尤其是国内绝大多数保险公司陆续采用新会计准则IFRS9编制报表，这将倒逼保险公司更加重视权益配置质量。因此，高分红、低估值并适合长期投资的大盘蓝筹股更受青睐，从这点来看，地产股是除了银行股之外另一个符合要求的优质标的。 相比银行，地产板块历来具有高净资产收益率（ROE）、低波动性、业绩预期优良、市值相对较大和投资久期长的属性。同时，地产行业已经逐渐进入稳定发展期，尤其是龙头上市房企，这两点尤其符合负债久期较长的优质保险公司在资产配置上的诉求。
■文 |沈建光 朱太辉 张晓晨 近期决策层针对房地产调控密集表态，7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，不到一个月时间内中央和有关部门两度召开房地产座谈会（7月24日、8月20日）。监管部门采取措施控制房企有息负债的传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、设置“三道红线”和“85%借新还旧比例”限制房企发债规模等。新一轮房地产融资收紧已在酝酿之中。 上半年新冠疫情对中国经济冲击巨大，房地产行业再次发挥了稳定器作用，土拍、投资、销售的快速恢复对近期经济修复提供了重要支撑。上述背景下，如何看待监管可能进一步收紧房企融资端？内循环战略之下，未来房地产调控政策又要如何把握？ 一、疫后房地产基本面恢复较好，为调控政策提供空间 一方面，二季度国内新冠疫情逐步消退，中国经济步入修复通道，GDP当季同比回升至3.2%；其中，房地产依旧作为主要驱动力之一发挥了关键作用，上半年房地产投资实现正增长、市场销售也回归正常水平、土地市场热度不减。另一方面，近期总体向好的基本面状况，也为决策层和监管层继续实施房地产调控、防止金融脱实向虚、加大力度支持实体经济发展提供了政策空间。 投资表现亮眼，土地购置费带动作用大 2月的低点之后，房地产投资累计同比迅速恢复、已于6月回正；7月房地产投资当月同比升至11.7%，在所有投资分项中表现最好，对整体投资和内需的恢复均起到较大作用。 其中，二季度货币政策极度宽松、贷款利率总体下行使房企拿地热情相对较高，100城土地成交数据总体上行，土地购置费对近期房地产投资回升的带动作用明显更大，1-7月累计同比增长达8.5%。如未来融资收紧对房企拿地产生影响，建安工程设备有望接棒支撑投资，但当前仍处于恢复之中，1-7月房屋新开工面积累计增速为-4.5%。 销售恢复正常，一线城市表现更加强势 二季度以来，疫情期间压抑的购房需求开始释放，央行调降5年期LPR压低房贷成本、进一步刺激了需求。截至7月商品房销售已基本恢复正常，统计局数据显示当月销售面积同比增长16.6%。 分城市线级来看则呈现出一定结构分化特征，一线城市表现明显更加强势。数量方面，30大中城市商品房成交数据显示，截至6月一二三线城市成交面积当月同比均已回正，但随后二三线城市有所下滑，一线城市则继续加速上行、8月商品房成交面积同比增速预估值高达32%；价格方面，70大中城市二手住宅价格指数显示，一线城市今年保持加速上升态势，二三线城市则增速明显放缓，全国普涨现象不再、未来分化将成常态。 二、融资持续收紧，监管剑指房地产挤占实体金融资源 去年5月，为降温土拍市场、整治房企融资乱象，银保监会曾印发《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（下称“23号文”），其中涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容。今年引发监管关注的，是部分实体贷款违规流向房地产领域，导致部分热点城市房价上涨较快。例如，前期深圳房市火爆、引发贷款投向担忧，央行深圳中心支行向辖区各商业银行下发通知紧急自查房抵经营贷资金违规流入房地产市场情况；违规信贷作为首付进一步撬动按揭，6-7月全国新增居民中长期贷款史上首次连续两月超6000亿，深圳、宁波等热点城市房价上涨迅速。 上述背景下，7月以来房价涨幅较大的部分城市已陆续出台了更严格的限购政策，从需求侧进行调控；近期监管再度收紧融资、着手控制房企有息负债规模，则是从供给侧进行调控。8月20日住建部、央行召开重点房地产企业座谈会，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，规则尚未公布、但被认为与之前市场所传的“三道红线”规则（按照剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三个指标将房企分档进行有息负债规模管理）密切相关。此外，其他监管传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、“地产债不能按照全额度发新还旧，银行间市场按照拟还旧债的85%规模发新债”、“调减房地产供应链资产证券化产品规模”等，部分已得到市场机构证实。 总体而言，近几年房企融资政策持续处于收紧状态，均是出于决策层对房地产过多占用实体金融资源问题的关注和担忧。去年6月陆家嘴(行情600663,诊股)论坛银保监会主席郭树清曾表示“一些房地产企业融资过度挤占了信贷资源”，今年8月在《求是》的刊文则再次强调了这一点；尤其今年疫情冲击之下“六保”成为重中之重，监管层持续收紧房地产融资，真正目的在于引导金融信贷资源更多流向实体领域，促进经济修复、纾困中小企业。 三、房企资金面紧平衡，现金流可持续性值得关注 融资持续收紧之下，应密切关注房企资金链状况。我们对房企重点融资渠道的近期情况进行了观察。具体如下： 房地产信贷增量空间不断收窄。数据显示房地产开发资金来源中，国内贷款、个人按揭贷款、定金和预收款增速在二季度均有较大回升，但总体水平仍不及去年。金融监管部门引导金融机构向实体经济倾斜，房地产部门获得增量信贷资源的难度不断加大；官方披露的数据显示，2016年新增房地产贷款占全部新增贷款的比重高达45%%，2019年三季度降为33%左右，今年1-5月已下降至25%；上述背景下，房地产贷款余额增速持续下行，今年6月末为13.1%，不足2016年12月峰值水平的一半。 非标融资持续压降，房企信托融资渠道受限。过去几年，房地产在所有信托投资领域中占有绝对优势，一定程度上挤占了其他领域的金融资源，根据用益信托网的统计数据，2018至2019上半年集合信托中平均40%以上（按成立规模）投向为房地产，2019年6月一度超过44%；随着资管新规的实施以及23号文对房地产信托融资的限制，这一数字在今年7月已降至25%左右。今年1-7月，房地产集合信托发行规模同比下滑11%，压降效果极为明显；与此同时，投向为工商企业的集合信托成立规模增速显著上行，1-7月较去年同期增长168%，疫情冲击之下，非标领域显著加大了对实体经济的支持力度。 房企发债好于去年，但未来增量受限、海外债到期压力巨大。信托融资收缩与货币宽松之下，今年房企境内债务融资（信用债+企业债）明显好于去年，wind统计口径显示1-7月累计净融资额超过1800亿元，去年同期则为450亿元；但在3、4月份的放量发行之后，净融资额显著下降、基本以借新还旧为主；截至8月24日，8月当月净融资额大幅负增238亿元，或与近期监管开始限制房企债务融资规模有关。海外债券依然是房企融资的重要来源，粗略统计，截至8月24日房企美元债发行量为463.95亿美元，规模依然较高但已低于2019年同期569亿的峰值水平，应与去年发改委限制房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务有关；按照目前的发行数据统计未来到期规模，2020、2021分别高达352、515亿美元，显著高于以往年份，海外债务在房企债券融资中占比不低，到期压力的迅速攀升对房企资金链是一大考验。 近几年房企贷款、债融、非标等融资渠道持续持续收窄，使得其现金流更多依赖销售回款，实际上处于一种紧平衡状态。统计局数据显示，2020年1-7月以预付款、按揭款为主的其他资金占房企资金来源比重达到52%，且这一数字在2016年之后就保持在50%以上。在趋严的监管环境之下，房企资金链的持续性，更加取决于其高周转模式的稳定性，这对于广大中小房企是一大考验；此外，一旦未来因房价过热导致监管再次收紧房贷政策，上述紧平衡状态可能被打破，进而引发信用风险。 四、内循环下的房地产调控方向研判 当前，实体经济与房地产发展结构性失衡的问题依旧存在，且相当长一段时间内，房地产仍将是国民经济的支柱性产业之一、发挥经济稳定器的作用，本次新冠疫情冲击之下更体现了这一点。 7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，同时也提出“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”，未来的房地产调控思路应在解决结构性矛盾、构建国内大循环的战略框架之下理解和把握。 一是重视房地产对于投资和消费的短期拉动作用，以房企复工复产带动上下游产业链复工复产，配合消费券等手段放大房地产相关居民消费，加快疫后的经济修复进程。二是继续通过打击房地产融资乱象，降低对实体产业的挤出效应，确保有限信贷金融资源能够流向实体领域，尤其是制造业和中小微企业。三是采用合理措施控制房企负债规模、防范房地产业高杠杆风险，针对不同企业、地区差异化施策，避免通过一刀切手段，打破企业资金面紧平衡状态，进而引发监管风险。四是继续坚持因城施策、一城一策的差异化调控思路，保障重点群体需求，加快推进“租购并举”的住房制度。五是进一步落实房地产长效机制，加快户籍、土地、收入分配等制度改革，推动房产税适时落地，稳定房地产市场的中长期预期。
摘要： “房住不炒”的总基调始终未变。近期收紧房企融资延续了中央2016年以来楼市监管的思路，未来也将大概率保持此监管思路。 控制房地产信贷规模是未来大趋势。虽然近期房地产贷款余额增速连续下滑，但房地产行业过度挤占信贷资源的问题仍未解决，考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将处于缓慢降速过程。本轮房企融资收紧本质上是从供给端限制房企有息负债规模，防止房企激进扩张引起土地市场过热，从而稳地价、房价预期。 整体上看，“三道红线”对房企影响较大。50家大中房企约一半的企业将受到影响，其中大部分为中小房企；央企地产公司财务整体相对稳健，受影响相对较弱；部分房企财务指标有望优化，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档。具体看各项指标，50家房企的杠杆水平超八成不达标，有息负债和短期偿债有四成不达标，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但仍有部分房企指标超标较为严重。房企方面，各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，财务状况分化严重。虽然融资收紧下房企格局更加固化，但未来前五大房企内部排序将发生变化，部分财务风格激进且土储质量相对较弱的中型房企，后续不仅很难弯道超车，而且面临较大的去杠杆压力，部分存在信用基本面走弱的风险。 建议关注绿档和黄档房企中，土储质量高和财务稳健的大中型房企，此类房企受融资新规影响较小，未来有望享受更多的金融资源。 一、“房住不炒”的总基调始终未变 疫情以来，货币环境宽松，楼市“蓄水池”效应再次出现，多地房价和土地溢价率出现明显抬升，而经济“脱虚向实” 、“房住不炒”的政策总基调始终未变，因此今年下半年掀起了楼市需求端和供给端的“调控潮”。本轮房企融资收紧则是从供给端限制房企有息负债规模，防止房企激进扩张引起土地市场过热，从而稳地价、房价预期。 近期收紧房企融资再次证明了“房住不炒”“不将房地产作为短期刺激经济的手段”的基调始终未变，中央延续了2016年以来楼市监管的思路，未来也将大概率保持此监管思路。2016年“9.30”新政开启的新一轮房地产调控已经实行了四年，房地产“捆绑”经济发展的逻辑逐渐改变，“房住不炒”的基调将打破调控周期轮回。2016年中央政治局会议首提“房子是用来住的，不是用来炒的”，此后多年的政府工作报告、中央政治局会议等都一再重申中央对房地产的定位。无论是2018年下半年还是2020年新冠疫情时期，中央都始终坚持了房地产这一定位没有改变。2019年贸易摩擦不断，面临经济下行压力，人民日报发声“中国不会靠炒房拉动经济”，当年中央政治局会议提出“不将房地产作为短期刺激经济的手段”。2020年新冠疫情暴发，经济衰退、流动性宽松的背景下，我国部分城市的房价、地价出现过热现象，7月国务院召开房地产工作座谈会强调“高度重视当前房地产市场出现的新情况新问题，时刻绷紧房地产调控这根弦”，并且 10个城市的政府负责同志参加了座谈会；7月中央政治局会议和领导人再次重申了房地产的定位；随后8月住建部召开房地产企业座谈会、部分城市房地产工作会，这表明了中央调控房价的决心。 2020年疫情冲击下，经济尚未完全恢复，但部分城市房价、地价却出现过热现象。虽然新冠疫情短暂抑制了住房需求，但经济衰退、资产质量普降、流动性宽松的背景下，楼市“资金蓄水池”效应再次出现，多地房价出现快速上涨势头。根据统计局统计，深圳、北京、上海、广州2020年7月二手住宅价格指数较2019年末分别上涨了9.40%、3.80%、3.16%、2.79%；此外，银川、唐山、成都2020年7月新建住宅价格指数较2019年末分别上涨了9.32%、8.45%、5.14%。“房住不炒”的调控逻辑下，若局部城市出现房价过热势头，为了稳房价预期，政策通常会收紧楼市调控。 房价上涨的同时，土地市场也出现了局部过热的现象。疫情冲击，上半年房企外部融资较宽松，房地产开发到位资金相对充裕，土地市场热度不减。例如深圳住宅用地成交溢价率在5月高达45%，上海、北京7月住宅用地成交溢价率分别上升至23%和24%，土地竞拍市场甚至出现了百轮举牌的场景。土地市场过热，反映了房企资金面的宽松。地价的上涨，不利于“稳房价”。针对过热的地价，监管层通常会收紧房企融资政策以达到稳地价的效果。 此外，复工以来楼市销售强韧性，意味着房地产行业占用了过多信贷资源。2020年7月全国新房商品房销售金额、销售面积分别同比增长16.6%、9.5%。楼市销售增长也带动居民中长期贷款的增加，6月和7月新增居民中长期贷款历史上首次连续两个月超过6000亿元。楼市强韧性说明地产调控没有再宽松的必要，而房地产行业占用过多的信贷资源则引起监管的注意，地产调控收紧再次出现。 二、控制房地产信贷规模是未来大趋势 2019年起房地产非标融资、海外融资等监管趋严，房地产企业挤占银行信贷资源被监管层关注。2019年陆家嘴论坛上银保监会主席郭树清表示，在经济转换动能的当下，要再次明确对待房地产行业的态度，不能过度依赖房地产经济，同时也要防止房地产企业融资过度挤占银行信贷资源。虽然2020年新冠肺炎时期，地方政府出台了分期缴纳土地出让金、放宽预售条件、鼓励展期续贷等政策以缓解房企资金链压力，但中央长期的房地产金融政策并未改变，2020年央行二季度中国货币政策执行报告中提到，“牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，坚持不将房地产作为短期刺激经济的手段，坚持稳地价、稳房价、稳预期，保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性，实施好房地产金融审慎管理制度”。 虽然近期房地产贷款余额增速连续下滑，但房地产行业过度挤占信贷资源的问题仍未解决，考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将处于缓慢降速过程。增速方面，房地产贷款余额增速连续23个月回落，截至2020年二季度末，人民币房地产贷款余额 47.40 万亿元，同比增长13.1%，增速连续23个月回落；结构方面，金融机构贷款余额超过1/4是房地产贷款，截至2020年二季度末，人民币房地产贷款余额占金融机构人民币各项贷款余额的28.69%（2020年二季度末金融机构人民币各项贷款余额 165.2 万亿元）。工业中长期贷款余额增速有提升趋势，房地产开发贷款余额增速连续7个月回落，但工业中长期贷款余额仍低于房地产开发贷款。截至2020年二季度末，房地产开发贷款余额 11.97 万亿元，同比增长 8.5%，增速连续7个月回落；本外币工业中长期贷款余额 10.01 万亿元，同比增长 12.8%，增速比上季末高 4.5 个百分点。2019年一季度央行货币政策执行报告早已表示“房地产在交易环节基本不创造GDP，却需要大量货币来支持”，当年二季度货币政策执行报告表示“发挥货币信贷政策促进经济结构调整的作用，更好地服务实体经济”，首次提及“按照‘因城施策’的基本原则，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段”；此后央行多期货币政策执行报告重申了这一态度。考虑到“房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性”，未来房地产开发贷款增速仍将是缓慢降速过程。 图表1 房地产开发贷款余额情况 资料来源：央行，中山证券研究所 近期，央行召开的重点房地产企业座谈会，保持了央行房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，房企降杠杆是未来趋势，降杠杆的过程将是缓慢的。8月20日，住房和城乡建设部、人民银行在北京召开重点房地产企业座谈会，研究进一步落实房地产长效机制。会议指出，“人民银行、住房和城乡建设部会同相关部门在前期广泛征求意见的基础上，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则”。会议强调，“市场化、规则化、透明化的融资规则，有利于房地产企业形成稳定的金融政策预期，合理安排经营活动和融资行为，增强自身抗风险能力，也有利于推动房地产行业长期稳健运行，防范化解房地产金融风险，促进房地产市场持续平稳健康发展” 。 如何看待重点房企资金监测和融资管理规则呢？首先，降杠杆、优化融资结构是未来高杠杆房企的大趋势。监管首提“重点房地产企业资金监测和融资管理规则”，意味房地产调控的长效机制已经精细化覆盖至房企层面，高杠杆房企或将成为重点监测对象，并被督促降杠杆。其次，降杠杆将是缓慢的过程，降杠杆的同时需要维稳，防范化解房地产金融风险。“手术刀”式的房企资金监测，意味着房企的融资活动、投资活动的波动将减小，从监管端平滑房企经营活动和融资活动，从而实现房企经营稳定性，实现缓慢降杠杆，这有利于房地产企业和房地产市场持续平稳健康发展。第三，该政策本质上是房地产行业供给侧的改革，优化行业供给结构，控制土地市场恶性竞争。房地产行业作为重资产和高杠杆经营行业，产能的扩张十分依赖资金，监管层通过控制房企有息股债规模，基本断绝了房企举债扩张的发展路径，从而实现行业出清，达到遏制行业劣质产能、培养优质产能的效果。总之，重点房地产企业资金监测和融资管理规则，延续了央行之前房地产金融政策的态度，引导资金“脱虚向实”，同时防范化解房地产金融风险。 三、“三道红线”对房企影响较大 约一半的房企受“三道红线”融资影响，大中型房企内部格局严重分化。根据新闻报道的房企“红-橙-黄-绿”四档管理，50家大中型房企中，约一半房企处于绿档和黄档，红档和橙档房企分别有16家和8家占比32%、16%，整体大中型房企整体财务状况较稳健，但内部格局严重分化。 根据新闻报道，监管层将根据剔除预收账款后的资产负债率、净负债率和现金短债比等三项指标对房企按“红-橙-黄-绿”四档管理，并设置了“三道红线”对房企的有息负债规模进行管控。将以2019年6月底为基础，如果 “三线”均超出阈值为“红色档”，有息负债规模不得增加；“二线”超出阈值为“橙色档”，有息负债规模年增速不得超过 5%；“一线”超出阈值为“黄色档”，有息负债规模年增速不得超过 10%；“三线”均未超出阈值为“绿色档”， 有息负债规模年增速不得超过 15%，有息股债基础将以2019年6月底为基础。我们选取了50家大中型房企，根据2020年中报数据计算，接下来进行具体分析。 （一）约一半的房企受“三道红线”融资影响，中型、中小型房企“踩红线”相对较多 我们选取的50家大中型房企，受“三道红线”融资限制的房企较多，中型、中小型房企踩红线相对较多。50家房企中，有三成房企处于红档，三成房企可能面临有息负债规模无法增加的情况，红档房企有16家，包括TOP10房企的中国恒大、绿地控股、融创中国，TOP10-TOP100房企的中南建设、金科股份、华夏幸福、蓝光发展、富力地产、泰禾集团、华发股份、首开股份、金融街，以及更小的中型房企新湖中宝、泛海控股、云南城投、光明地产。橙档房企有8家，全部为中型房企，主要是中国金茂、佳兆业集团、中交地产、阳光城、大悦城、荣盛发展、中国铁建、城建发展。红档和橙档房企合计约占五成，受“三道红线”融资限制的房企较多。 （二）央企地产公司财务整体相对稳健，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档 央企地产公司和大型民营房企的财务风格整体相对稳健，一半黄档企业不合格指标十分接近红线，优化财务指标后有望进入绿档。绿档房企主要是大型央企地产公司和经营风格稳健的大型民营房企，6家房企处于绿档，约一成，占比较低。6家绿档房企分别是保利地产、华润置地、信达地产、龙湖集团、世茂股份、金地集团，其中3家是央企地产公司，3民营房企也都是经营风格稳健的大中型房企。 20家房企处于黄档，其中有TOP10房企万科、碧桂园、新城控股，其他基本为TOP10-TOP50的中型房企。黄档房企中10家房企不合格指标接近红线标准，优化财务结构后有望进入绿档。其中，招商蛇口“现金短债比”为0.97，接近红线标准值1，9家房企 “剔除预收账款后的资产负债率”超标幅度都小于5个百分点，超标幅度较小，降杠杆难度不大。黄档中有3家大型房企万科、新城控股和碧桂园，其“剔除预收账款后的资产负债率”分别为75.53%、77.47%、81.60%，万科仅超过红线5.53个百分点，有望通过优化财务指标进入绿档，碧桂园杠杆率相对较高，未来仍需大幅降杠杆。 （三）大部分房企杠杆水平不达标，部分中小型房企指标较极端 具体看各项指标，50家房企的杠杆水平大部分不达标，降杠杆将成行业趋势，有息负债和短期偿债达标率为58%，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但部分房企指标超标较为严重。 杠杆水平方面，超过八成房企的杠杆率水平不达标，房企普遍面临降杠杆、扩张减速。剔除预收账款后的资产负债率不超过70%的仅8家房企，占比仅16%；剔除预收账款后的资产负债率超过70%的有42家房企占比达84%，无论大型房企还是中型房企，普遍面临降杠杆的问题，未来降杠杆将成为行业大趋势。有10家房企杠杆率水平过高，其中正在谋求资产重组的云南城投剔除预收账款后的资产负债率超过90%，还有9家房企该指标超过80%，面临较大的降杠杆压力。 有息负债方面，四成房企的有息负债水平不达标，部分房企指标超标严重；此外，经历了新冠肺炎冲击，房企2020年上半年有息负债规模较2019年末呈上升趋势，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模。50家房企中，有息杠杆指标达标率为58%，净负债率超过100%的房企有21家，占比42%，房企的有息负债水平仍然较高。大型房企中国恒大、华夏幸福、绿地控股的净负债率接近200%，分别为199%、191%、180%，未来面临较大的降有息负债压力。 2020年上半年货币环境较为宽松，房企普遍增加外部融资以缓解资金链的紧张，因此表现为有息负债规模的扩张。50家房企中有39家房企的2020年二季度末有息负债规模较上年末处于增长状态，其中10家房企有息债务规模增速超过15%。部分红档和橙档房企主动在2020年上半年降有息负债，50家房企中11家房企在2020年上半年降了有息负债规模，其中包括红档房企融创中国、光明地产、富力地产、泰禾集团、云南城投，橙档房企阳光城和中国金茂。此外，碧桂园、绿城中国、合景泰富集团、海航基础这些黄档房企的有息负债规模也有所下降。融创中国、碧桂园、合景泰富等房企提前主动降杠杆，面临融资收紧政策，战略上略显从容。 短期偿债方面，四成房企现金对短期负债的覆盖水平不达标，下半年房企面临回流现金压力，新房销售市场将竞争激烈，土储质量高的房企销售和资金回笼更有保障，未来短期偿债能力改善空间更大。50家房企中29家房企的现金短债比指标达标，达标率为58%，有21家房企的货币资金对短期债务覆盖比例不足1倍，约四成房企面临回流现金偿还短期债务的压力。有6家房企现金短债比处于0.8和1之间，这部分房企中招商蛇口、融创中国、中国金茂的土储价值和产品质量较好，该指标优化为达标的难度不大。此外，光明地产、富力地产、华夏幸福、泛海控股、海航基础的现金短债比都低于0.5，下半年房企销售回款压力较大。 （四）未来行业格局整体固化，但各梯队内部分化严重 整体上看，融资收紧将使行业格局更加固化，但各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，各梯队房企内部分化严重。 虽然融资收紧下房企格局更加固化，但五大房企内部排序将发生变化。前五大房企中，中国恒大和融创中国处于红档，融资收紧将放缓公司业务扩张速度。 中国恒大的杠杆水平高且现金对短期债务的覆盖比例较低，考虑到公司地产销售能力较强，经营战略上主动放缓拿地速度、降负债，融资收紧对公司偿债风险影响较小。中国恒大自2015年加大扩张步伐以来，形成了高杠杆经营的风格，近3年的净负债率都在150%以上，截至2020年二季度末，中国恒大总资产2.299万亿元，总负债1.983万亿元，有息负债8354亿元，资产负债率86%，剔除预收账款后的资产负债率高达85%，净负债率为199%，三项指标较2019年年末均有不同程度的提升。中国恒大的短期偿债压力较大，若下半年销售保持韧性，放缓投资节奏，公司资金链较为安全。截至2020年二季度末，中国恒大短期债务有3956亿元，货币资金对一年内到期的债务覆盖倍数仅0.52，不足1倍，下半年公司销售回款压力较大。未来三年中国恒大面临降杠杆的任务，若公司及时调整经营战略，抓销售、控制土储规模的经营战略显效果，公司财务有望走向稳健，整体偿债风险较小。 融创中国作为红档房企，从2019年起提早布局降负债，效果初显，面对融资收紧，公司略显从容；土储价值和产品口碑较好，公司未来业绩增长和偿债能力有保障。稳坐前五大房企后，融创于2019年主动降杠杆，调整负债结构，且初见成效，2020年二季度末总资产9964亿元，负债8625亿，有息负债3203亿元，净负债率为149.0%，较2019年年末降低23个百分点，杠杆在不断优化。融创短期偿债压力略小，但考虑其土储价值高，土地投资把握得较准，下半年加强销售的情况下，偿债能力和财务状况都将进一步改善。截至2020年二季度末，融创中国贷款合计3203亿元，其中短期贷款为1406亿元，长期贷款为1797亿元，持有货币资金1208亿元，覆蓋一年内到期有息负债0.86倍，考虑到公司下半年下可售货值达6213亿元，其中全新项目约4452亿元，公司下半年的财务状况有很大改善空间。长期来看，融创中国近80%土储位于一二线城市，公司投资节奏把握准确，产品质量和品牌口碑较好，未来销售有保障；若公司优化降杠杆和财务结构效果显著，公司融资成本有望降低，利于公司长期发展。 中型房企中，部分民营房企财务风格激进且土储质量相对较弱，后续去杠杆压力较大，红档和橙档的中型房企未来弯道超车十分困难，部分存在信用基本面恶化风险。红档的中型房企中，首开股份、华发股份的财务指标接近“红线”，未来有望通过改善财务结构实现降档。泛海控股、云南城投、泰禾集团、富力地产、新湖中宝等中型房企的财务风格较激进，未来面临较大的去杠杆压力。 总体上看，“三道红线”的影响面较大，约一半的房企将受到影响，其中大部分为中小房企；央企地产公司财务整体相对稳健，受影响相对较弱；部分房企财务指标有望优化，一半的黄档房企优化财务后有望进入绿档。具体看各项指标，50家房企的杠杆水平超八成不达标，有息负债和短期偿债有四成不达标，部分红档和橙档房企提前降有息负债规模，但仍有部分房企指标超标较为严重。房企方面，各家房企经营战略差异较大，无论是前五大龙头房企还是大中型房企，财务状况分化严重。虽然融资收紧下房企格局更加固化，但未来前五大房企内部排序将发生变化，部分财务风格激进且土储质量相对较弱的中型房企，后续不仅很难弯道超车，而且面临较大的去杠杆压力，部分存在信用基本面走弱的风险。建议关注绿档和黄档房企中，土储质量高和财务稳健的大中型房企，此类房企受融资新规影响较小，未来有望享受更多的金融资源。 图表6 2020H1房企分档情况 资料来源：房企公告，Wind，中山证券研究所
【编者按】疫情这半年，房企活的怎么样？ 这或许是最困难的半年。售楼处关闭、工地停工……不少房企2-3月录得“最惨”销售额； 这或许也是分化加剧的半年。面对困难，一些房企推出了五花八门的促销策略，试图“以价换量”； 他们能否现金回笼；他们能否降低负债；他们能否完成年初制定的目标…… 我们深入“阅卷”房企中报：谁在美颜？谁在裸泳？ 9月4日，建业地产发布8月销售简报。公告显示，建业地产今年8月取得物业合同销售额79.81亿元，同比减少为14.4%，合同销售建筑面积114.24万平方米，同比减少20.6%。 在各家房企已经陆续恢复销售增长的当下，建业地产却录得下滑。不仅如此，建业地产仍在逆势加杠杆。截至上半年末，建业的资产负债率位居TOP30房企最高。 根据监管部门近日为控制房企债务设置的“三道红线”政策要求，房企扣除合同负债后的资产负债率不超过70%。建业地产上半年扣除合同负债后的资产负债率86.32%，远高于70%。 降负债势必需要更多的经营现金流入，从而减少对融资的渴求；而销售额下滑则会导致经营现金流入减少。 面对这样矛盾的情况，建业地产该如何抉择？ 负债总额一年增409亿 8月26日，建业地产公布了2020年中报。 财报显示，建业地产截至上半年末负债总额达1510.78亿元，上年同期为1100.87亿元，同比增幅达37.23%。 截至上半年末，建业资产负债率高达92.03%，根据搜狐财经统计，在TOP30房企中，没有其他房企负债率超过建业地产。 这高达409亿的负债增幅如何而来？ 其中，合约负债占据较大比重。截至今年上半年末，建业地产合约负债685.2亿，较上年同期增加155.7亿元。 在房企中，合约负债多为预付房款，为非付现性质的负债。除去合约负债后，建业地产负债总额为825.67亿元，扣除合约负债后的资产负债率为86.32%。 但即便如此，建业地产负债率仍高于监管部门“三道红线”提到的扣除合约负债后的资产负债率不超过70%的规定。 除此之外，建业地产需要在一年内还款的银行借款共计42.32亿元，同比增长13.34%；一年内到期的公司债券合计29.99亿元，同比增幅达101.41%；一年内到期的优先票据98.55亿元，同比增长102.9%。 财报显示，截至今年上半年末，建业地产借贷总额合计363.2亿元，同比增长15.34%。其中需要在一年内偿还的短期借款合计194.21亿元，占总借款比重的53.47%。 2016-2019年末，建业地产的借贷总额分别为143.56亿元、155.84亿元、198.51亿元和314.91亿元。 融资成本3.69亿，为归母净利润的二分之一 自2016年开启高速增长以来，建业地产的负债水平便不断走高。 2016-2019年，建业地产的负债总额分别为373.29亿元、540.54亿元、916.93亿元、1313.65亿元，对应的资产负债率为84.21%、86.45%、89.93%、91.25%。 此外，建业地产截至上半年末净负债率为76.9%，同比提升12.7个百分点。 伴随着债务一路水涨船高的，还有建业地产的融资费用上升。 财报显示，建业地产上半年融资成本达3.69亿元，同比增长60.43%。对此，建业地产表示，融资成本上升主要由于借贷利息支出增加所致。 高达3.69亿元、增幅超六成的融资成本，蚕食了建业地产近半数的净利润。财报显示，建业地产上半年归母净利润7.26亿元。据此计算，该公司融资成本占净利润50.83%。 为了偿还债务，今年年初以来，建业地产共发行了四次美元优先票据，票面利率介于6.875%-7.76%之间，合计新发12亿美元，用途均为债务再融资。 值得一提的是，今年3月中下旬以来，随着国内流动性宽松，审批发行加速，房企发债利率进入下降通道。 然而建业地产融资成本却不降反升，其中6月9日，建业地产公告发行的4亿美元债利率达7.65%。 “走出河南”暂缓，新增土储减少86.5万平方米 面对高企的债务和高昂的资金成本，建业地产如何实现降负债？ 虽然建业地产未在财务报告中提及降负债的办法，但是从上半年的经营活动中，可大致勾勒出一条建业地产降负债的路线。 在今年3月末的业绩会上，建业地产董事长胡葆森也坦言：“过去3年实现高速增长，跨上千亿台阶，但也遇到一系列问题，负债增加，盈利能力没有同步增长太多，各方面离行业标杆水平还有不小的距离。” 当日，建业地产决定将销售目标下调至800亿，不再保住千亿房企的位置。2019年，建业首次销售额破千亿，实现合同销售额1011.50亿，完成了河南122个县市的全覆盖。 为了控制支出，建业地产上半年一改往昔大举扩储的姿态。在今年土拍火热的情形下，建业新增土储365.5万平方米，较去年同期减少了86.5万平方米，拿地疲软的问题日益显现。 此外，建业地产的“走出河南”计划也按下暂停键。 去年，胡葆森曾松口表示：“走出河南，对于建业来说今年还是个探索期，目前是谨慎输出的阶段。”他提出将会有条件地走出河南，对外布局。 目前看来，建业地产仍在“固守河南”。2020年中报显示，建业在省外在建项目数量为“0”，目前只有海南为建业贡献了0.5%的销售额。 从土储来看，河南省以外的土储占总土地储备比例仅为1.07%，其余98.93%均位于河南省。 此外值得注意的是，建业地产或存在大量欠供应商货款的情况。 财报显示，截至2020年中期，建业地产贸易及其他应付款合计423.73亿元，占流动负债比重高达32.19%。 其中，应付账款及应付票据共234.22亿元，较上年末增长9.98%。 这一数据远高于行业内其他房企。相较之下，与建业体量相当的房企中，中国奥园贸易及其他应付款占流动负债比重为18.88%；融信中国上半年贸易及其他应付款占流动负债比重为26.1%。 根据建业地产解释，应付款中，包括应付建业新生活连同其附属公司款项6.49亿元；应付筑友智造科技产业集团及附属公司款项0.97亿元。 此外，还有应付嘉耀国际款项3.56亿元，按年利率6.875%计息。 网络资料显示，建业新生活与建业地产为同一实控人控制下的企业，主营业务包括物业管理与酒店经营；筑友智造亦为同一实控人控制的企业，主营业务包括装配式建筑设计、建筑材料的研究等。
近期决策层针对房地产调控密集表态，7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，不到一个月时间内中央和有关部门两度召开房地产座谈会（7月24日、8月20日）。监管部门采取措施控制房企有息负债的传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、设置“三道红线”和“85%借新还旧比例”限制房企发债规模等。新一轮房地产融资收紧已在酝酿之中。 上半年新冠疫情对中国经济冲击巨大，房地产行业再次发挥了稳定器作用，土拍、投资、销售的快速恢复对近期经济修复提供了重要支撑。上述背景下，如何看待监管可能进一步收紧房企融资端？内循环战略之下，未来房地产调控政策又要如何把握？ 一、疫后房地产基本面恢复较好，为调控政策提供空间 一方面，二季度国内新冠疫情逐步消退，中国经济步入修复通道，GDP当季同比回升至3.2%；其中，房地产依旧作为主要驱动力之一发挥了关键作用，上半年房地产投资实现正增长、市场销售也回归正常水平、土地市场热度不减。另一方面，近期总体向好的基本面状况，也为决策层和监管层继续实施房地产调控、防止金融脱实向虚、加大力度支持实体经济发展提供了政策空间。 l 投资表现亮眼，土地购置费带动作用大 2月的低点之后，房地产投资累计同比迅速恢复、已于6月回正；7月房地产投资当月同比升至11.7%，在所有投资分项中表现最好，对整体投资和内需的恢复均起到较大作用。 其中，二季度货币政策极度宽松、贷款利率总体下行使房企拿地热情相对较高，100城土地成交数据总体上行，土地购置费对近期房地产投资回升的带动作用明显更大，1-7月累计同比增长达8.5%。如未来融资收紧对房企拿地产生影响，建安工程设备有望接棒支撑投资，但当前仍处于恢复之中，1-7月房屋新开工面积累计增速为-4.5%。 l 销售恢复正常，一线城市表现更加强势 二季度以来，疫情期间压抑的购房需求开始释放，央行调降5年期LPR压低房贷成本、进一步刺激了需求。截至7月商品房销售已基本恢复正常，统计局数据显示当月销售面积同比增长16.6%。 分城市线级来看则呈现出一定结构分化特征，一线城市表现明显更加强势。数量方面，30大中城市商品房成交数据显示，截至6月一二三线城市成交面积当月同比均已回正，但随后二三线城市有所下滑，一线城市则继续加速上行、8月商品房成交面积同比增速预估值高达32%；价格方面，70大中城市二手住宅价格指数显示，一线城市今年保持加速上升态势，二三线城市则增速明显放缓，全国普涨现象不再、未来分化将成常态。 二、融资持续收紧，监管剑指房地产挤占实体金融资源 去年5月，为降温土拍市场、整治房企融资乱象，银保监会曾印发《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（下称“23号文”），其中涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容。今年引发监管关注的，是部分实体贷款违规流向房地产领域，导致部分热点城市房价上涨较快。例如，前期深圳房市火爆、引发贷款投向担忧，央行深圳中心支行向辖区各商业银行下发通知紧急自查房抵经营贷资金违规流入房地产市场情况；违规信贷作为首付进一步撬动按揭，6-7月全国新增居民中长期贷款史上首次连续两月超6000亿，深圳、宁波等热点城市房价上涨迅速。 上述背景下，7月以来房价涨幅较大的部分城市已陆续出台了更严格的限购政策，从需求侧进行调控；近期监管再度收紧融资、着手控制房企有息负债规模，则是从供给侧进行调控。8月20日住建部、央行召开重点房地产企业座谈会，形成了重点房地产企业资金监测和融资管理规则，规则尚未公布、但被认为与之前市场所传的“三道红线”规则（按照剔除预收款后的资产负债率、净负债率、现金短债比三个指标将房企分档进行有息负债规模管理）密切相关。此外，其他监管传言也不绝于耳，如要求银行收紧涉房贷款、“地产债不能按照全额度发新还旧，银行间市场按照拟还旧债的85%规模发新债”、“调减房地产供应链资产证券化产品规模”等，部分已得到市场机构证实。 总体而言，近几年房企融资政策持续处于收紧状态，均是出于决策层对房地产过多占用实体金融资源问题的关注和担忧。去年6月陆家嘴论坛银保监会主席郭树清曾表示“一些房地产企业融资过度挤占了信贷资源”，今年8月在《求是》的刊文则再次强调了这一点；尤其今年疫情冲击之下“六保”成为重中之重，监管层持续收紧房地产融资，真正目的在于引导金融信贷资源更多流向实体领域，促进经济修复、纾困中小企业。 三、房企资金面紧平衡，现金流可持续性值得关注 融资持续收紧之下，应密切关注房企资金链状况。我们对房企重点融资渠道的近期情况进行了观察。具体如下： 房地产信贷增量空间不断收窄。数据显示房地产开发资金来源中，国内贷款、个人按揭贷款、定金和预收款增速在二季度均有较大回升，但总体水平仍不及去年。金融监管部门引导金融机构向实体经济倾斜，房地产部门获得增量信贷资源的难度不断加大；官方披露的数据显示，2016年新增房地产贷款占全部新增贷款的比重高达45%%，2019年三季度降为33%左右，今年1-5月已下降至25%；上述背景下，房地产贷款余额增速持续下行，今年6月末为13.1%，不足2016年12月峰值水平的一半。 非标融资持续压降，房企信托融资渠道受限。过去几年，房地产在所有信托投资领域中占有绝对优势，一定程度上挤占了其他领域的金融资源，根据用益信托网的统计数据，2018至2019上半年集合信托中平均40%以上（按成立规模）投向为房地产，2019年6月一度超过44%；随着资管新规的实施以及23号文对房地产信托融资的限制，这一数字在今年7月已降至25%左右。今年1-7月，房地产集合信托发行规模同比下滑11%，压降效果极为明显；与此同时，投向为工商企业的集合信托成立规模增速显著上行，1-7月较去年同期增长168%，疫情冲击之下，非标领域显著加大了对实体经济的支持力度。 房企发债好于去年，但未来增量受限、海外债到期压力巨大。信托融资收缩与货币宽松之下，今年房企境内债务融资（信用债+企业债）明显好于去年，wind统计口径显示1-7月累计净融资额超过1800亿元，去年同期则为450亿元；但在3、4月份的放量发行之后，净融资额显著下降、基本以借新还旧为主；截至8月24日，8月当月净融资额大幅负增238亿元，或与近期监管开始限制房企债务融资规模有关。海外债券依然是房企融资的重要来源，粗略统计，截至8月24日房企美元债发行量为463.95亿美元，规模依然较高但已低于2019年同期569亿的峰值水平，应与去年发改委限制房地产企业发行外债只能用于置换未来一年内到期的中长期境外债务有关；按照目前的发行数据统计未来到期规模，2020、2021分别高达352、515亿美元，显著高于以往年份，海外债务在房企债券融资中占比不低，到期压力的迅速攀升对房企资金链是一大考验。 近几年房企贷款、债融、非标等融资渠道持续持续收窄，使得其现金流更多依赖销售回款，实际上处于一种紧平衡状态。统计局数据显示，2020年1-7月以预付款、按揭款为主的其他资金占房企资金来源比重达到52%，且这一数字在2016年之后就保持在50%以上。在趋严的监管环境之下，房企资金链的持续性，更加取决于其高周转模式的稳定性，这对于广大中小房企是一大考验；此外，一旦未来因房价过热导致监管再次收紧房贷政策，上述紧平衡状态可能被打破，进而引发信用风险。 四、内循环下的房地产调控方向研判 当前，实体经济与房地产发展结构性失衡的问题依旧存在，且相当长一段时间内，房地产仍将是国民经济的支柱性产业之一、发挥经济稳定器的作用，本次新冠疫情冲击之下更体现了这一点。 7月30日中共中央政治局会议再度强调“房住不炒”，同时也提出“加快形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局”，未来的房地产调控思路应在解决结构性矛盾、构建国内大循环的战略框架之下理解和把握。 一是重视房地产对于投资和消费的短期拉动作用，以房企复工复产带动上下游产业链复工复产，配合消费券等手段放大房地产相关居民消费，加快疫后的经济修复进程。二是继续通过打击房地产融资乱象，降低对实体产业的挤出效应，确保有限信贷金融资源能够流向实体领域，尤其是制造业和中小微企业。三是采用合理措施控制房企负债规模、防范房地产业高杠杆风险，针对不同企业、地区差异化施策，避免通过一刀切手段，打破企业资金面紧平衡状态，进而引发监管风险。四是继续坚持因城施策、一城一策的差异化调控思路，保障重点群体需求，加快推进“租购并举”的住房制度。五是进一步落实房地产长效机制，加快户籍、土地、收入分配等制度改革，推动房产税适时落地，稳定房地产市场的中长期预期。
黄冬艳 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。本次论坛还有8场不同主题的闭门会，在以“风口浪尖”为主题的投融资闭门会上，作为嘉宾出席的克而瑞证券CEO谢骏分享了他对目前房地产行业融资形势的看法。 >>>点击查看更多干货 谢骏认为，目前房地产企业融资存在两极分化的情况，风险利差在逐渐扩大。提及近期市场传出的房企融资“三条红线”，谢骏表示，虽然此次只是选了12家代表房企，但包括金融机构在内的众多人士普遍认为，未来这样的调控手段将蔓延到所有开发商身上。 作为证券机构专业人士，谢骏针对向房企融资给出了一些应对的措施建议。 “头部型企业，调结构是一个问题。” 据谢骏了解，海外美元债在今年初曾是高点，当时很多企业都在调结构，希望能将一年期的短债调成中长期债务，还旧的基金或是把期限延长。而今年9、10月份，美国大选之前还将有一个重要的发行窗口，届时也会有不少房企集中发行美元债。 “特别是中报业绩公布以后，9、10月份应该是供求两旺的趋势。”谢骏指出，从资金层面看，投资地产美元债和地产债券两端的需求都比较旺盛。 另一方面，对于中小房企而言，融资则需要多元化，除了债券和美元债等标准化产品，非标准化的特别是境外非标准化产品也可以考虑。 谢骏表示，很多境外投资人比较喜欢国内项目债这种形式的债券，其所在机构近期也曾参与过力高集团的一次债券发行，就是运用了一个相对另类的创新做法，但最终发行的超认购的倍数和票面收益率都非常可观。 “从房企角度，多元化是今年乃至于明年拿到更多好钱、优质钱的一个方法。”
黄冬艳 8月26日，以“浪奔”为主题的2020（第三届）年度论坛在上海国际会展中心洲际酒店举办，200余位地产业界精英齐聚一堂，共论后疫情时代的企业战略和布局。 >>>点击查看更多干货 本次论坛还分设了8场不同主题的闭门会，以“风口浪尖”为主题的投融资闭门会引来众多金融机构及房企大咖参与讨论，其中绿地金融首席战略官、战略发展与产业协作部副总裁李想，从金融投资服务的角度描绘了一个房企金融的发展样本。 绿地金融是绿地旗下全资的战略性金融投资平台和大金融产业的实施主体，从2011年成立至今已有近十年，2019年末总资产规模达到400亿元，管理资产规模过千亿。 近几年随着房企发展战略逐渐走向多元化，金融板块也成为众多房企的布局选择，作为金融行业人士，李想总结表示，房企布局金融板块，实际上有两种不同的打法，一种叫做公司金融，第二种叫做金融公司。 所谓公司金融，就是为企业自身产业链做产融结合服务的。通俗而言，这样的产融结合就是为自身企业输血、资本融资的基础定位。做公司金融，甚至无需设立专门的金融公司，只设一个财务管理中心做资金管理、投融资即可。 那房企该如何选择适合自己的打法？李想的经验判断是：“1000亿以下规模的房企，做公司金融没问题，但是不建议做金融公司。” 绿地金融选择的则是第二种打法——金融公司，面向更广阔的金融服务市场，向市场要业务、要利润，赚大市场的钱，以盈利为根本目标，“它对于房企的意义，更多的是利润贡献。” 李想透露，绿地金融目前净资产规模虽然仅200亿元左右，但今年上半年的利润总额已有20亿，ROE水平较高，对绿地也带来较大的利润贡献。 李想表示，绿地金融对绿地集团的利润实际来源于将后者的综合资源优势变现，因为有资金、品牌和产业闭环，所以可以不断增强在资产端和资金端的市场化运作能力，做“投资+投行”的业务，但经过实践发现，实际上这种发展途径也是有天花板的。 一方面，目前的融资环境已经发生变化，房地产行业受到越来越严的融资监管，房企资金流压力也逐渐增大；另一方面，即便是国内专业做投资、投行的金融头部机构，全年净利润规模普遍也就在60亿左右，也就是说，金融公司做“投资+投行”是有成长天花板的。绿地金融要继续为股东带来更多贡献，体现更多价值，就必须要转换新的增长曲线，寻求新一轮更高质量的增长。 以绿地金融为例，为了获得更大的利润增长，今年开始，该公司借助母公司绿地集团的房地产、大基建、大消费等多元化产业优势以及客户优势、场景优势，利用大数据、区块链、人工智能及云服务等科技手段，对绿地千万级高净值客群、千亿级产业链及万亿级场景资源进行全面的数据化、标准化及云端化，打造集数据、科技及金融为一体的产业生态金融科技服务平台。 李想表示，绿地金融目前正在做三件事，第一件事，就是搭建供应链金融生态圈，在产业链上，绿地金融将以”先富带后富“的角色，搭建To B的金融服务生态，通过资金融通、资本投资、企业孵化、资源导入，携手产业链上的中小微企业共同发展。 第二件事，则是搭建To C的消费金融生态圈，“绿地沉淀有1800万优质C端客群，我们将用金融科技的力量做智慧理财、资金融通、智慧生活解决方案等方面的服务，让客户生活更美好。” 第三件事，就是做科技金融生态圈。近两年，绿地金融通过使用区块链、物联网、电子签章等多重科技，搭建了“权易宝”科技金融平台，实现了不动产资产的“权属分离、空间分离、时间分离”，在国内率先实现了不动产资产使用权的线上确权与流转，盘活此前大量无法确权流转的存量资产。 李想强调，基于这三个生态圈的产业生态金融科技服务是绿地金融未来的发展重点，也将是绿地金融的第二条增长曲线。
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